세계경제이슈 일본경제, 본격적인 성장세로 이어지나 일본경제는 1989년부터 시작된 자산가격 붕괴 이후 10여년간 장기불황의 늪에서 벗어나지 못 하는 고통스러운 세월을 보냈다. 실제로 1981~90년 동안 연평균 4% 정도 성장하던 일본경제는 1991~ 2000년 동안에는 연평균 1.5% 성장에 그치는 긴 불 황을 경험했다. 물론 불황기간 동안에 일본경제는 대 외여건의 호조에 따라 회복세를 보이기도 했지만, 만 성적인 내수부진과 디플레이션의 지속이라는 대내적 요인에 부딪쳐 회복세가 단기에 그치는 현상을 반복 적으로 경험하였다. 이러한 일본경제가 지난해 하반 기부터 수출회복세에 이어 내수까지 회복하기 시작했 다. 특히, 기업 금융 부문의 구조조정이 많은 성과를 내고 있다는 평가와 함께 이번 경기회복세가 과거 일 시적인 회복세와 다른 양상을 보이고 있다는 평가까 지받고있다. 이를 반영하듯 최근 IMF는 올해 일본경 제의 GDP 성장률이 4.5%에 이를 것이라고 전망하였 는데, 이는 올 4월에 IMF가 전망한 3.4%에서 큰 폭으 로상향조정된 것이다. 이 글에서는 이번 일본경기의 회복과 이를 지탱한 기업 금융 부문의 개선 정도 그리고 이번 경기회복이 지속가능한 것인지 등을 전문가 진단 등을 통해 알아 보고자 한다. 뚜렷한 성장세 보이는 일본경제 2002년 2/4분기부터 시작된 일본경제의 성장세가 현재까지 지속되어 오고 있다. 일본의 GDP 성장률은 올 2/4분기에 연율 환산으로 1.7%로 둔화되었지만, 지난해 4/4분기와 올 1/4분기에 각각 7.4%, 6.6%에 달해 이기간중 각각 4.2%, 4.5%를 기록한 미국에 비 해서도 높았다. 일본경제의 회복세는 초기에는 세계경기의 회복에 따라 수출이 급증한 데많은영향을 받았다. 2002년 초부터 주로 對 아시아 중심으로 수출이 크게 늘었고, 특히 對 中 수출은 2003년에 약 40% 증가하여 對 中 수출이 일본의 수출에서 12%를 차지하였다. 이로 인 해수출위주의 기업수익이 증가하게 되었고, 기업의 현금흐름이 개선되면서 낙후된 시설을 교체하려는 수 요와 맞물려 기업의 설비투자도 급증세를 보이기 시작 했다. 설비투자는 지난해 4/4분기에 연율로 29% 급 증하였고, 올 1/4분기에도 7.1% 증가하였다. 최근에 는 가계소득 부진에도 불구하고 소비가 강세를 보이기 시작하였으며, 내수회복으로 수입도 견실한 증가세를 보여 왔다. 가계지출은 지난해 4/4분기, 올 1/4분기, 2/4분기에 각각 4.5%, 4.3%, 2.5% 증가하였다. 노동시장의 여건도 개선되어 왔다. 2001년 이래 감 95
일본경제는 지난해 하반기부터 수출회복세에 이어 내수까지 회복하기 시작했고, 특히 기업 금융 부문의 구조조정이 많은 성과를 내고 있는 가운데 이번 경기회복세가 과거 일시적인 회복세와 다른 양상을 보이고 있어 확장세가 이어질 것으로 보인다. 소세를 보여 왔던고용 노동인구 보수 등이 안정되어 왔고, 실업률도 2003년초에 기록된 사상최고 수준인 5.5%에서 최근 4.7%로 하락하였다. 경기가 회복되면 서 주가와 장기금리도 반등하였다. 닛케이225 주가 는지난해 4월 28일에 기록한 연중 최저점인 7,608엔 에서올8월23일 현재 10,961엔으로 올라 44% 상 승하였고, 10년 만기 국채 수익률도 상승세를 보여 왔 다. 평균 지가가 계속 떨어지고는 있지만 주요 도시에 그림 1 일본 분기별 GDP성장률(연율) 자료 : 일본 내각부 그림 2 일본 닛케이225 주가 자료 : Yahoo! Finance 서그하락률이 완화되고 있다. 그동안 일본경제 부진의 가장 큰 원인 중 하나로 심 각한 디플레이션 문제가 자주 거론되어 왔다. 전문가 들은 거품 붕괴 이후 은행 부실채권 급증, 공급과잉, 중국으로부터의 값싼 수입제품의 유입 등이 디플레이 션의 원인이라고 지적하고 있다. 1980년대 과잉투자 에따른거품이 완전히 해소되지 않은 상태에서 경기 가 침체되자 기업의 수익이 감소하였고 이로 인해 실 업이 증가하고 소비가 위축되면서 물가가 계속 하락하는 악순환을 겪은 것이다. (단위 : %) (단위 : 엔) 그런데 경기확장에 따라 잠재생산과 실제생산 간의 차이인 산출갭(output gap)이 좁혀지고, 세금인상 및 유가상승 등 일시적 요인들이 반영되면서 소비자 물가의 하락률도 완화되어 왔다. 소비자 물가 상승률은 올 1/4분기에 -0.1%를 기록하여 물가하락 압력이 약화되고 있 음을 나타내었다. 그런데 GDP 디플레이 터 1) 는 1/4분기에 -2.6%를 기록하였다. 참고로, 소비자물가 상승률과 GDP 디플 레이터 간의이러한차이는 두 가지 요인 에서 비롯되는 것으로 알려져 있다. 첫 째, 기술향상이 전기기계 가격의 신속한 하락을 초래하였는데 이 전기기계가 가 계소비보다 GDP에서 더 많은 비중을 차 지하고 있기 때문이다. 또한, 소비자물가 의변화는상향편의를 갖는 반면에 GDP 디플레이터는 하향 편의를 갖는 것으로 알려져 있다. 96 나라경제 2004년9월호
금융 및 재정 완화정책 지속 전문가들은 현재의 일본경제 성장이 정부와 중앙은 행이 경기활성화를 위해 펼쳐온 적극적인 재정 및 통 화완화정책에 힘입은 것이라고 평가하고 있다. 우선, 중앙은행인 일본은행은 본원통화를 대량으로 공급함으로써 제로금리를 유지하는 과감한 양적 금융 완화 정책을 펼쳐 왔다. 과거 경기회복기에 서둘러 금 리인상에 나섬으로써 경기회복을 무위로 돌아가게 만 든전례가 있는 일본은행은 지난해 10월, 양적 완화정 책이 중단되려면 두 가지 필수조건이 충족되어야 한 다고 밝힘으로써 디플레이션이 종결될 때까지 단기금 리를 제로로 유지할 것임을 분명히 하였다. 즉, 신선식 품을 제외한 근원 소비자물가의 상승률이 수개월 동 안 마이너스를 유지하지 않고, 일본은행 이사회에 의 해근원소비자물가 상승률이 플러스를 기록할 것으 로 예상되어야 한다는 것이 그것이다. 지난번 경기회 복기의 경우 일본은행이 1999년 2월 이후 실시해 왔 던 제로금리 정책을 2000년 8월에 해제해 콜금리의 목표를 0.25%로 인상하였으나, 이후 다시 경기가 후 퇴해 2001년 3월에 제로금리 정책을 부활시켜 현재 까지 유지해 오고 있다. 한편, 2003년과 2004년초에 외환시장에서 미국과 일본의 막대한 경상수지 불균형에 대한 우려로 엔화의 절상 및 달러화의 절하 압력이 나타나면서 이것이 일본 경기의 회복에 부정적인 영향을 주기 시작하였다. 이 그림 3 일본 소비자물가 상승률과 GDP 디플레이터 (단위 : %) 에따라 일본은행은 2003년에 20조엔, 2004년 1~3 월에 15조엔을 외환시장에 투입함으로써 엔화의 절상 을 억제하였고, 그 결과 2003년 6월 이후 엔/달러 환 율은 104~121엔에서변동하면서약 9% 상승하였다. 또한 일본 정부가 팽창적인 재정정책을 지속함에 따라 2003년 재정적자가 GDP의 7.9%에 달했고, 이 러한 막대한 적자로 인해 정부부채는 2003년말 기준 으로 GDP의 166%에 이르게 되었는데, 이는 선진국 들의 정부부채 수준을 큰 폭으로 웃도는 것이다. 그런 데 경기를 부양시키기 위해 장기간 적자정책을 유지 해옴에따라이것이 나중에는 경기회복을 저해하는 요인이 될 수 있다는 지적이 있다. 문제는, 출산율 저 하와 평균수명의 연장으로 인해 65세 이상 노인인구 는 급증한 반면에 경제활동에 참가할 15~65세의 근 로세대는 감소하고 있어 앞으로 정부의 재정상황이 더욱 악화될 수 있다는 것이다. 따라서 일본 정부의 부 채삭감이 불가피한 상황에 이르게 되면, 재정적자폭 을 지출삭감으로 축소하건 세금확대로 축소하건 내수 에부정적인 영향을 미칠 수 있다는 지적이다. 기업 및 금융 부문 현저히 개선 일부 전문가들은 이번 일본경제의 성장이 보다 견 고할 것으로 보는 이유 중 하나로 오랜 구조조정을 통 해기업및금융 부문의 상태가 현저히 개선되었다는 사실을 들고 있다. 기업의 부채와 은행의 부실채권이 감소해 왔기 때문에 앞으로 경제성장을 위태롭게 할수있는 충격들이 발생하더라도 일본경제가 더잘버틸 수있게 되었다는 지적이다. 자료 : Global Insight, Nomura Database 기업부문 수익성 회복돼 1980년대 자산가격의 거품이 형성되던 시기 에 투자와 고용에 집중하였던 일본 기업들은 1980년대말 거품이 붕괴되면서 큰 피해를 입게 되었다. IMF에 따르면, 대출 담보물을 주로 부동 산으로 설정해 두었던 일본 기업들은 부동산 가 격이 급락하면서 GDP의 23%에 이르는 1,100조 97
일본경제가 본격적인 성장세를 보일 것이라는 전망에도 불구하고 장애요인도 적지 않다는 지적이 있다. 즉, 미국경기 회복에 따른 장기금리의 급상승 가능성으로 인한 국제 자본시장의 변동성, 중국경제의 긴축, 중동지역 테러 등 지정학적 불안정성, 고유가 지속 등이 그것이다. 엔 상당의 엄청난 자본손실을 입게 되었다. 자산가격 의 붕괴와 잇따른 경기하강으로 일본 기업들의 설비 가동률은 급락하였고 수익성도 크게 떨어졌다. 그러 나 기업들은 투자와 고용을 계속 늘리면서 문제를 더 욱 키워나갔고, 1990년대 중반이 되어서야 장기 매출 부진에 직면해 유휴 생산설비를 줄여나가기 시작하였 다. 그 결과, 일본 기업 생산설비의 평균 사용기간은 1993년 9.7년에서 1999년 11.4년으로 상승하였고, 2000년 이후에도 저투자가 지속되면서 2002년에 12 년으로 더욱 길어졌다. 또한 일본 기업들은 노동비용 상승을 억제해 왔다. 기업들은 장기 종업원과 풀타임 종업원을 주당 35시 간미만의 단기 종업원으로 대체해 왔다. 1995~99년 에단기종업원의 수는 약 240만명이 증가한 반면에 장기 종업원의 수는 약 180만명이 감소하였다. 일본 기업들의 수익성 회복 노력은 2000년 이후에 더욱 강 화되었다. 투자지출 억제, 단기 종업원 채용 확대 등을 지속한 동시에 관습적이던 연례 임금인상을 중단하였 던 것이다. 1999~2002년에 단기 종업원 수는 약 80 만명이 증가한 반면에 풀타임 종업원의 수는 약 80만 명 감소하였다. 결과적으로 1995~2002년에 노동인 구에서 단기 종업원이 차지하는 비중은 17%에서 23%로 상승하였다. 이러한 노력에 따라 2000년 이후에 노동비용이 급 격히 하락하였고 매출감소에도 불구하고 기업들의 수 익성은 현저히 개선되었다. 매출도 2002년말부터 감 소세를 벗어났다. 우선 주로 중국으로부터의 강한 해 외수요에 힘입어 제조업체들의 매출이 증가하였고 이 어몇분기 지나 내수반등에 따라 비제조업체들의 매 출또한 증가하기 시작했다. 디플레이션 압력의 점진 적완화도 매출 증대에 도움이 되었다. 그러나 일본 기업들의 부채는 과거 기준으로 볼 때 여전히 높은 수준이어서 추가적인 감축이 요구되고 있다. 제조업체들의 매출 대비 부채 비율(debt/sales ratio)은 1980년대 전반부의 수준으로 줄었으나, 비 제조업체들의 부채 비율은 여전히 높은 상태이다. 2003 회계연도에 명목매출이 2.5% 증가하였고 올 1/4분기에 기업들의 현금흐름이 사상최고 수준인 17 조엔에 이른 것으로 발표됨에 따라 기업들의 부채 수 준이 추가로 감축될 수 있을 것이라고 전문가들은 보 고있다. 더욱이 투자도 지속적인 회복세를 보일 여지 가있는것으로 평가되고 있다. 현재 기업들은 현금흐 름의 약 75%를 투자에 지출하고 있는데 과거 평균치 는이수치가 100%였다. 한편, 일본 기업들의 재무여건 개선이 장기금리가 매우 낮은 환경에서 이루어진 것이어서, 기업들이 향 후 금리인상에 여전히 취약한 것으로 파악되고 있다. 금리가 보다 정상적인 수준으로 상승하게 되면 부채 상환 부담이 커져 기업수익에 좋지 않은 영향을 줄 수 있다는 것이다. 금융부문 순익 증가하고 부실채권 감소 금융부문도 눈에 띠는 개선의 모습을 보여 왔다. 2003 회계연도에 7개 대형 은행 2) 중5개은행이3년 만에 처음으로 순익을 기록하였고, 은행대출의 약 40%를 담당하고 있는 89개 상장 지방은행의 순익도 개선되었다. 2002년에는 24개 지방은행이 순손실을 기록하였는데, 2003년에는 순손실을 기록한 지방은 98 나라경제 2004년9월호
행은 5개뿐이었다. 17개 지방은행의 자본적정비율이 여전히 8% 미만이지만, 나머지 은행들의 자본적정비 율은 전반적으로 상승세를 보여 왔다. 또한 일본 정부 가 2005년 4월까지 전체 부실채권 비율을 약 4%로 떨어뜨리겠다고 공언한 가운데 은행들의 부실채권이 감소세를 보이고 있다. 2003년 9월 기준으로 은행부 문의 총부실채권은 31조2천억엔으로 2000년 4월에 비해 10조8천억엔 감소하였으며, 총대출금에 대한 비 중은 2000년 8.9%에서 7.2%로 하락하였다. 그러나 영업비용 감소에도 불구하고 은행여신이 감 소세를 지속함에 따라 순이자수입도 감소하여 은행들 이 영업이익 개선에 어려움을 겪고 있는 실정이다. IMF는 은행의 영업이익이 개선되지 않는다는 것은 은행 지배구조의 강화가 필요함을 의미한다고 강조하 고, 일본 은행들의 이사회는 사외이사가 거의 없는데 이러한 지배구조는 정교한 리스크 관리 시스템과 신 상품 개발의 도입을 지체시킨다고 지적하였다. 단기적으로는 대외여건 변화가 주요 변수 디플레이션의 완화와 더불어 앞서 지적한 대외여건 의개선, 내수의 회복 그리고 기업 및 금융 부문의 구 조조정 성과 등을 토대로 일본경제가 계속 확장세를 이어갈 것이라고 전문가들은 전망하고 있다. IMF는 올해 일본경제의 성장률이 4.5%에 이른 후 내년에는 2.5%로 둔화될 것으로 내다보고 있는데, 내년에 그림 4 일본의 부실채권 2.5%로 둔화된다고 하더라도 이는 일본의 잠재성장 률로 추정되는 1.7%를 크게 웃도는 수준이다. 디플레 이션 압력도 점차 완화되어 2005년경에는 소비자물 가의 상승률이 전년동기 대비 0%에 이를 것으로 전망 되었다. 그러나 일본경제에 직접적으로 영향을 주건, 교역 국들을 통하여 간접적으로 전해지건 일본경제의 성장 을 약화시킬 수 있는 대외적 요인들이 남아 있는 상태 이다. 그중 하나는 미국의 경기회복에 따른 장기금리 의급격한 상승 가능성으로 지적되는데, 이 경우 세계 포트폴리오 자금의 재조정을 초래하여 국제 자본시장 에변동성을 가져올 수 있다. 중국 정부가 경기과열을 진정시키기 위해 긴축정책 을펴고 있는상황에서, 중국경기의 둔화도 일본의 수 출수요를 악화시킴으로써 일본경제의 성장에 부정적 인 영향을 줄수있다. IMF 추정치에 따르면, 중국 내 수둔화로 인하여 수입이 10%p가 줄어들면, 일본의 GDP가 약 0.5%p 감소하는 것으로 알려져 있다. 중동 지역의 테러 등 지정학적 충격도 기업과 소비자의 신 뢰 악화를 초래하여 투자와 소비에 부정적인 영향을 줄수있다. 또한 현재와 같은 고유가가 지속될 경우 에너지 의존도가 높은 일본경제로서는 GDP의 위축 이불가피해질 수 있다. 이성신 KDI경제정보센터 주임연구원 이글은IMF OECD 세계은행 등 해외 주요기관들이 발표한 보고서 통계 등의 자료를 종합적으로 분석 정리한 것으로서 정부나 KDI의 공식견 해가 아님. 필자 주 자료 : 일본 금융청 1) GDP 디플레이터는 명목GDP를 실질GDP로 나눈 값으로, 한 나라 안에서 거래되는 거의 모든 상품과 서비스를 대상으로 하기 때문에 소비자물가지수나 생산자물가지수 등 다른 물가 통계에는 잡히지 않는 상품이나 서비스를 모두 포괄하는 가장 종합적인 물가지수이다. 2) 7개대형은행: 미즈호 파이낸셜 그룹, 미쓰비시 도쿄 파이낸 셜그룹, UFJ 홀딩스, 스미토모미쓰이파이낸셜그룹, 레소나 은행, 미쓰이 트러스트 홀딩, 스미토모 트러스트 99