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1 자료공표일 16 March 2011 온라인게임 Tel. 엔터테인먼트/레저 통신/인터넷 인터넷/게임 담당 담당 김동준, 이우승 CFA Tel Top Pick 투자의견 목표가(12M) 주가수익률(%) 엔씨소프트 BUY 310,000원 절대수익률 KOSPI대비상대수익률 1M 7.63M 6.26M 9.212M 46.3 Rating & Target Industry Performance Overweight(신규) 3년 워2, 호재만발: 2011년 만에 XL게임즈의 찾아오는 1월 테라(NHN 아키에이지까지 신규 대작 퍼블리싱) 출시 2011년 모멘텀, 출시를 총 시작으로 국내 4종의 게임산업의 대작 엔씨소프트의 출시 레벨업 블레이드앤소울, 예정 전망 길드 신작 게임과 중국 모멘텀 본격화 라로 점에서 인한 향후 첫번째 기존 출시될 대작 게임의 대작 게임인 잠식 게임은 테라가 현상은 국내 성공적으로 없었으며 게임시장을 오히려 런칭되었고, 한 단계 전체 레벨업시키는 게임시장의 일부 촉매가 파이가 우려와 될 커졌다는 달리 전망 테 중국 신규 는 점에서 대작 국내뿐만 MMORPG 아니라 모두 해외 중국, 시장에서의 미국 성공 이용자의 가능성도 기대순위 매우 Top 높은 10에 상황 포함되어 있다 1) 2) 시장으로의 업그레이드된 온라인 게임시장은 제 MMORPG와 2의 골드러쉬가 국내 온라인 다양한 시작된다! 게임시장과 장르의 Casual 유사한 게임 발전 수요 단계에 급증 진입 중국 충)으로 각자의 게임 이어지면서 퍼블리셔간 부족한 라인업 국산 경쟁 온라인 확충 심화, 경쟁(텐센트는 게임에 특히 텐센트와 대한 수요 MMORPG 샨다간 급증 전망 경쟁 확충, 심화 샨다는 Casual 게임 확 업종 11년 택 상용화(샨다), 엔씨소프트의 JCE의 리니지1, 프리스타일 2 퍼블리셔 풋볼, 변경, 프리스타일2 블레이드앤소울 대형 퍼블리셔와 계약, 게임하이의 계약 예정 서든어 온라인 비중확대 의견 제시, Top pick 엔씨소프트 보유하고 게임업종에 대한 비중확대 의견을 제시. 종목별로는 신작 및 중국 모멘텀을 2011년 엔씨소프트 네오위즈게임즈 호재만발 있어 목표주가 2011~2012년 목표주가 게임주 310,000원, 4선으로 58,000원, 강한 투자의견 엔씨소프트, 실적 투자의견 개선이 BUY, BUY 게임하이, 예상되는 업종 제시 Top JCE, 종목 pick으로 네오위즈게임즈를 중심의 제시 투자를 추천하며, 제시 텐센트 중국 텐센트와 리니지2블레이드앤소울 샨다간 라인업 확충 크로스파이어 경쟁 국산 던전앤파이터 게임에 대한 피파온라인2 수요 급증 전망 MMO FPS 액션RPG 스포츠 리니지1 미르 메이플스토리 서든어택 드래곤네스트 프리스타일풋볼 프리스타일풋볼 프리스타일2 샨다 피파온라인2프리스타일2 자료: 유진투자증권

2 I. 게임업종 투자전략 II. 비중확대, 종목 투자는 신작과 중국 모멘텀이 강한 종목 위주로 Contents 호재만발 잠잠했던 국내 게임업종: MMORPG 대작 시장에 게임 출시 III. 호재만발 게임업종: 중국 제2의 2011년 골드러쉬 4개의 대작 게임 연속 출시 IV. 국내와 인터넷 호재만발 유사한 인프라의 게임업종: 중국 빠른 게임시장 발전 진화 디바이스의 중국 과정, 게임 국내 시장의 출현 게임에 P와 대한 Q 상승여력 수요 급증 충분 시기 V. Valuation 스마트폰, 멀티 플랫폼 태블릿PC, 확산 스마트TV의 가속화 전망 본격 확산 게임 컨텐츠 수요 증가 엔씨소프트: 네오위즈게임즈: Global 게임주 투자의견 Valuation 투자의견 BUY, 비교 BUY, 목표주가 목표주가 31만원, 58,000원 업종 Top 제시 pick으로 제시 기업분석 엔씨소프트( KS) 네오위즈게임즈( KQ) 게임하이( KQ) JCE( KQ) II. 특히 중국 퍼블리셔간 경쟁 심화는 국내 게임업종에 매우 긍정적 III. 완성도 높은 게임에 대한 국내 수요 충분, 해외 성공 가능성도 높아

3 I. 게임업종 투자전략 게임업종 2011년 호재만발 온라인 2011년 레이드앤소울, 쉬 3) 스마트 시작(중국 국내 디바이스 게임시장의 게임업종에 길드워2, 출현으로 아키에이지 성장 대해 인한 지속과 비중확대 게임 등)로 더불어 컨텐츠 의견을 인한 중국 국내 수요의 제시한다. 게임 게임시장의 증가(스마트 퍼블리셔간 이는 1) 성장, 신규 디바이스 경쟁 2) 대작 심화에 중국 및 게임의 게임시장으로의 플랫폼 따른 연이은 국산 사업자간 게임 출시(테라, 제 수요 경쟁 2 골드러 급증), 심화블 업종 비중확대, 종목 투자는 신작과 중국 모멘텀이 강한 종목 위주로 는 종목별로는 중심으로 게임 컨텐츠 투자할 신작 수요 것을 모멘텀 증가로 추천하며, 및 연결) 중국 당사는 모멘텀을 등이 예상되기 2011년 보유하고 호재만발 때문이다. 트, 네오위즈게임즈, 중소형주로는 게임하이와 JCE를 있어 추천한다(도표 게임주 2011~2012년 4선으로 1 참조). 실적 당사 급증이 커버리지 예상되는 종목인 엔씨소프 게임주를 도표 엔씨소프트 1 호재만발 게임주 (상반기 블레이드앤소울 4선: CBT, 국내(신작) 엔씨소프트, 연내 상용화) 모멘텀 게임하이, JCE, 네오위즈게임즈 길드워2(연내 CBT) 리니지1, 블레이드앤소울 2 퍼블리셔 중국 중국 모멘텀 변경(1H11) 계약(하반기 예정) (블소, 과거와 블소와 길드워2를 길드워2) 길드워2의 달리 통한 성공 개별 2종 북미/유럽 가능성 콘솔시장 모멘텀 연속 높은 출시, 시장으로의 진입 대작 가능성 게임 게임하이 - 3~4월 성공 서든어택 동일 사례(동접 장르인 중국 중국 크로스파이어의 CBT 진출(샨다 230만명) 예정, 7월 계약) 상용화 중국 예정 국내 서든어택 실적 서든어택 대규모 개선(UV, CJE&M과 업데이트로 게임 재계약(7월), 이용시간 인한 증가 확장 JCE 프리스타일2(2Q11~3Q11 풋볼( 10년 12월 상용화) 중국 (2Q11~3Q11 프리스타일1, 대형 퍼블리셔와의 풋볼과 중국 예상) 퍼블리셔와 프리스타일2 계약 재계약 중) (수익 배분율 상승, 현재 10% 최소 20%) 유료 프리스타일 유명 아이템 축구선수 풋볼, 보강(부분 아이템 넥슨 도입 유료화 공동 및 퍼블리싱(3월) 네오위즈게임즈 -(콘솔 퍼즐버블, 자체 개발게임 게임의 록맨온라인 PC 디젤(TPS 온라인화) 장르) 본격화) 자료: 유진투자증권 상용화 예정 - EA와 (2011년 크로스파이어의 공동개발한 1월 중국 고성장 피파온라인2 동접자수 지속 230만명 중국 계약 돌파) - 퍼블리셔에서 개발사대비 공동/자체 Valuation 개발사로 디스카운트 변모 축소 중 _3 3

4 도표 2 당사 추전 게임주 4선의 2011년 주요 일정 1Q11 엔씨소프트 네오위즈게임즈 2Q11 블레이드앤소울 퍼블리싱, 3Q11 리니지2 중국 국내 퍼블리셔 대규모 CBT업데이트 변경 4Q11 블레이드앤소울 길드워2 블레이드앤소울 CBTOBT 디젤 퍼즐버블 상용화 온라인 상용화 JCE 길드워2 OBT상용화 청풍명월 레이더즈 록맨온라인 넥슨 공동퍼블리싱 프리스타일1 (수익배분율 상승) 중국 중국 재계약 퍼블리셔 선정 게임하이 상용화 프리스타일2 OBT 중국 퍼블리셔 및 상용화 CBT 판호 선정 서든어택 중국 OBT 상용화 결정 풋볼, CBT 자료: 유진투자증권 도표 100% 3 커버리지내 대형 게임주 OP 증가율 92.0% 도표 4 당사 추천 중소형 게임주 OP 증가율 3.8% 41.8% -6.2% 23.3% 19.9% -20% 20% 40% 60% 80% 엔씨소프트 네오위즈게임즈 445.2%569.8% E 2012E -100% 200% 300% 400% 500% 600% 700% 게임하이 JCE 0% -57.3%-7.8% 137.8% E 2012E 92.4% 자료: 각 사, 유진투자증권 자료: 각 사, 유진투자증권 4_ 4

5 샨다와 과점에서 텐센트간 2의 중국 완정경쟁으로, 골드러쉬심화 게임시장은 시기 제 Analyst 김동준 온라인게임 과거 게임업체의 중국 독보적인 등의 시장의 등장과 1위 완전경쟁 경쟁은 텐센트의 샨다 체제로 게임즈와 매우 급성장 심화된 변화되었다. 2위 등으로 상황이다. 넷이즈의 2010년에는 특히 과점체제였던 2009~2010년은 1위 텐센트, 중국 게임시장은 상위 2위 넷이즈, 3개사의 지난 3위 순위 6년간 샨다 바뀜이 게임즈 The9 일어나면서 등 및 기타 신규 2) 사의 이러한 중국 경쟁 퍼블리싱 심화는 업체의 1) 온라인 경쟁사대비 게임에 부족한 독보적인 게임 경쟁력을 장르의 라인업 갖고 있는 확충 국내 본격화 게임에 등으로 대한 연결되면서 전반적인 수요 국내 증가, 이에 중국 따라 진출 2011년 기회 중국시장은 확대 및 유리한 국내 게임업종에 조건으로의 있어 계약 현재까지보다 변경 등으로 이어질 더욱 큰 전망이다. 기회의 시장이 될 것으로 게임 하며, 당사가 추천하는 4개 게임업체의 경우 이러한 중국 시장에서의 기회가 집중될 것으로 판단한다. 판단 도표 Tencent 5 중국 온라인게임 업체별 시장 점유율 추이: 텐센트의 급성장, 샨다의 쇠퇴 16% 1% Shanda 33% 24% 9% 0% NetEase 31% 24% 13% 1% 5% Perfect World 12% 10% Sohu 2% 20% 8% 15% 19% 8% 11% 6% 11% 17% 7% 8% 9you Giant 12% 20% 18% 8% 7% 5% Interactive 17% 33% 14% 4% The9 자료: 한국콘텐츠진흥원, 2004 유진투자증권 Q10 특히 중국 퍼블리셔간 경쟁 심화는 국내 게임업종에 매우 긍정적 _5 5

6 제 부족한 2의 경쟁 라인업 샨다와 국면 확충 텐센트의 돌입 경쟁 특히 임 돌입할 라인업 주력 것으로 확충으로, 게임 예상한다(도표 장르가 Casual 서로 다른 중심으로 6, 7 텐센트와 참조). 성공한 샨다간 텐센트는 희비 MMORPG 교차로 인해 라인업 MMORPG 확충을 중심의 통한 제 샨다는 2의 경쟁 Casual 국면에 게 사 2010년 한국 전앤파이터(액션 아이덴티티 게임으로는 텐센트는 게임즈 RPG)와 사상 국내 인수)하였다. 최고 MMORPG 매칭되는 금액으로 게임인 4대 이러한 계약하였고, 대작 드래곤네스트를 중국의 중 하나로 샨다의 두 메이저 꼽히는 경우도 퍼블리싱하고 퍼블리셔간 아키에이지(개발사: 텐센트의 개발사까지 라인업 주력 Casual 확충 인수(2010년 XL게임즈) 경쟁의 연장선상에서 중 퍼블리싱을 2011년 국내 게임업체의 수혜는 당사가 추천하는 4개 게임업체로 집중될 것으로 전망한다. 하나인 9월 개발던 도표 6 게임명 개발사 Tencent 주요게임 Tencent QQ현무 라인업: Casual 게임에 QQ스피드 Tencent 치중, MMORPG로의 (네오위즈게임즈 네오위즈게임즈) 크로스파이어 스마일게이트 장르 다변화 던전앤파이터 필요 상용화 장르 Casual(댄스 댄스) Casual(자동차 자동차) Casual(FPS FPS) 액션RPG 네오플 MMORPG PixelSoft Xunxian 자료: Tencent, 이미지 17173, 유진투자증권 도표 7 게임명 개발사 상용화 Shanda Games 미르의 위메이드 주요게임 전설 2 라인업: MMORPG에 Maple 넥슨 Story 치중, 아이덴티티게임즈 Casual 드래곤네스트 게임으로의 Shanda 장르 성진변 다변화 Games 필요 장르 MMORPG RPG 액션 RPG MMORP RPG Goldcool MMORP 마계2 RPG Games 자료: Shanda 이미지 Games, 17173, 유진투자증권 6_ 6

7 엔씨소프트 2011년 리니지1, 최고 리니지2 기대작인 퍼블리셔 블레이드앤소울의 변경 예정(현재 중국 샨다 퍼블리셔 2011년 선정(텐센트 예상) - 게임하이 가능성 높음) 대성공으로 (일반적인 텐센트의 1위 수익 인해 게임인 배분율 경쟁사대비 크로스파이어(FPS 30%가 아닌 장르가 40% 장르, 부족한 이상으로 국내 샨다는 스마일게이트 게임하이의 개발, 서든어택 네오위즈게임즈 퍼블리싱 계약을 퍼블리싱)의 완료 JCE (서든어택은 국내 FPS게임 1위, 전체 게임 기준 PC방 계약한 점유율 것으로 3위) 추정)하고 2011년 상용화할 예정 국내 프리스타일(농구)의 온라인 게임 발전 2011년 과정과 중국 비교해보면 재계약(퍼블리셔 FPS게임 장르 T2CN, 이후 현 중국에서 10% 수익 가장 배분율에서 크게 성장할 20% 장르는 이상 스포츠 네오위즈게임즈 신규 개발작인 프리스타일 풋볼 및 프리스타일2의 중국 진출 계획(중국 대형 퍼블리셔간 경쟁 예상) - EA와 네오위즈게임즈가 성장에 공동개발한 따른 수혜 피파온라인2의 지속 중국 텐센트 1위 중국 게임인 진출 크로스파이어의 예정 퍼블리셔라는 점에서 중국 FPS게임 시장 도표 텐센트 8 텐센트 vs. 샨다: 리니지2블레이드앤소울 상호 부족한 라인업 확충 크로스파이어 경쟁 엔씨소프트, 던전앤파이터 게임하이, JCE, 피파온라인2 네오위즈게임즈 등 수혜 예상 MMO FPS 액션RPG 프리스타일풋볼 프리스타일2 스포츠 리니지1 샨다 미르 메이플스토리 서든어택 드래곤네스트 프리스타일풋볼피파온라인2 프리스타일2 자료: 유진투자증권 _7 7

8 11 11년 II. 호재만발 게임업종: 대작 게임 출시 성장 국내 대작 Driver 게임 시장 4선 2011년 드워2, 의 게임산업의 아이온 XL게임즈의 1월 출시 성장을 테라(NHN퍼블리싱, 이후 견인할 아키에이지까지 이렇다 것으로 할 대작 전망한다. 블루홀스튜디오 2011년에 게임 출시가 총 없었다는 4개의 개발) 출시를 대작 점에서 게임이 시작으로 연이은 출시될 엔씨소프트의 대작 예정이다. 게임의 출시는 2008년 블레이드앤소울, 2011년 엔씨소프트 국내 길 잠잠했던 국내 MMORPG 시장에 2011년 4개의 대작 연속 출시 특히 기존 참조)에서 2011년 MMORPG 향후 첫번째 출시될 시장의 대작 대작 잠식 게임인 게임으로 효과도 테라가 인한 전혀 성공적으로 국내 없이 게임시장의 오히려 런칭되었고, 전체 성장은 게임 일부 더욱 시장의 시장의 가속화될 파이가 우려와는 것으로 커졌다는 달리 판단한다. 점(도표 테라로 9~12 인한 도표 9 상위 1월 테라 5개 출시 MMORPG 후 총사용시간 총사용시간: 오히려 증가 도표 10 상위 테라 10위권 출시 후 게임 총사용시간 총사용시간: 오히려 증가 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 TERA AION L2 L1 WOW 0 '10.02 '10.12 ' ,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 (천시간) +26.8%+36.4% 0 4,608 ' ,283 자료: 게임트릭스, 유진투자증권 자료: 게임트릭스, 유진투자증권 '10.12 '11.02 도표 11 상위 1월 테라 5개 출시 MMORPG 후 총사용자수 사용자수(UV): 오히려 증가 도표 12 상위 테라 5개 출시 MMO 후 1달만에 중복 예전 사용률: 1,000 1,200 TERA 수준으로 회귀 AION L2 L1 WOW 0 '10.02 '10.12 ' (%) '10.12 '11.01 '11.02 자료: 코리안클릭, 유진투자증권 자료: 05코리안클릭, LineageLineage2 유진투자증권 WOW AION TERA 대작Driver는 (천시간) +48.0%+55.7% 5,843 (천명) +18.3%+16.1% 8_ 8

9 모두 신규 기존 뚜렷한 대작 MMORPG와 차별성 게임 보유 4개 또한 테라에 게임시장 2010년 기존 이은 9월 전체 게임시장 신규 스타크래프트2 파이가 대작 파이의 증가할 게임이 잠식이 출시에 것으로 연이어 아닌 따른 예상하며, 출시되면서 게임시장 국내 게임시장 그러한 자체의 대작 이유는 MMORPG간의 잠식 성장을 우려가 다음과 가져왔다는 기우로 같이 Cannibalization보다 신규 점은 판명된 대작 큰 이후, 의미가 게임 대작 4개 있다. 오히려 게임 모두 2011년 테라 MMORPG에서 업그레이드된 차별화된 요소를 갖고 있기 때문이다. 국내 블레이드앤소울은 1월에 MMORPG와는 기출시된 차별화되었다는 테라의 이보다 경우 한 단계 높은 점, 더 업그레이드되어 퀄리티의 그래픽, 콘솔에 논타겟팅(프리타겟팅) 버금가는 액션(스킬, 방식의 콤보)과 액션성 특수효과(파운 등 기존 길드워2의 딩, 차별성을 반격기, 갖고 경우는 관절기 있다는 콘솔 등), 점, 수준의 무협을 액션(스킬, 소재로 한 콤보)과 동양적 세계관(기존 더불어 기존 MMORPG는 MMORPG의 서양 룰인 중심의 정해진 판타지) 스토리 등의 아키에이지의 이 아니라 개인화된 경우 기존 스토리 MMORPG가 라인을 갖는다는 놀이동산형 점, 콘텐츠였다면, 아키에이지는 이용자들이 레고 블록으 라인 MMORPG라는 로 자신만의 집과 점 성을 등 제작해 나가듯 온라인 안에서 친구들과 직접 성을 짓고 국가를 만드는 레고형 도표 게임명 년 개발 4개의 퍼블리싱 대작 MMORPG 테라 스튜디오 블루홀 NHN (상용화 출시 예정 시작) 높은 논타겟팅(프리타겟팅) (언리얼3 퀄리티의 엔진 도입) 화려한 방식 특징 그래픽 이미지 게이머가 (액션성을 사용하기 높이고 새로운 편리한 전략을 UI 구성 요구) 블레이드앤소울 엔씨소프트 엔씨소프트 하반기 (1차 2011년 ~ CBT: 05 예정 예정) 기존 타겟팅 콘솔에 (Signature ( 쉬운 MMORPG와는 방식(오토 버금가는 조작으로 Eastern 액션과 타겟 플레이 Fantasy) 다른 기능), 특수효과 동양적 가능) 액션키 세계관 (파운딩, 반격기, 관절기 등) 시스템 도입 길드워2 엔씨소프트 (아레나넷) 엔씨소프트 (아레나넷) 하반기 2011년 예정 다이나믹한 개인화된 다이나믹한 (게임 (캐릭터 스토리에 생성 퀘스트 (게이머간 협동으로 전투시스템 시 유저가 스토리 다양한 참여하는 선택) 조합 퀘스트 가능) 시스템) 아키에이지 XL게임즈 - 하반기 (3차 2011년 CBT: 콘솔 수준의 액션 예정) 기존의 전투보다 원화를 (자유의지에 (직접 집을 놀이동산형이 완벽 진행 만들거나, 의해 재현한 자체의 변화하고 고품격 아닌 배를 자유도에 레고형 제작 만들어가는 비주얼 비중을 가능) MMORPG 스타일) 자료: 유진투자증권 둠 _9 9

10 국내 해외 시장에서의 신규 모두 대작 예상되는 성공과 성공이 게임 국내의 잠재 상승하고 다양한 이용자가 경우 장르의 있다는 1) 충분히 게임 여가시간에 점(도표 출시 존재한다는 16, 예정, 즐겨하는 17 도표 참조) 점(도표 활동의 20 등에서 참조)는 141순위가 참조), 2011년 테라의 게임이라는 3) 완성도 국내 사례와 게임 높은 점(도표 마찬가지로 이용자의 신규 15 게임의 참조), 게임 국내 출시(MMORPG를 이용 게임시장 2) 게임 비용은 확대로 휴면 지속적으로 이용자나 가능성이 높다고 판단한다. 포함한 또한 신규 대작 MMORPG 모두 중국, 미국 게임 이용자의 기대 순위 Top 10에 포함되어 있다는 점에서 연결될 외 세계관과 시장에서의 무협 기존 스토리라는 길드워1의 성공 가능성도 점에서 대성공( 05년 매우 높은 시장 출시 것으로 기대 이후 순위 판단되며, 700만장 1위를 특히 패키지 차지하고 엔씨소프트의 판매)에서 있고, 길드워2의 기인하는 블레이드앤소울은 후광 경우는 효과로 서양 동양적 인해 판타지 해 국 시장 기대 순위 1위를 차지하고 있다는 점은 주목할 대목이다(도표 18, 19 참조). 미세 도표 100 (%) 14 국내 게임 이용 경험 도표 15 여가시간에 즐겨하는 활동 일반이용자 휴면이용자 잠재이용자 비용자 100 (%) 0 전체 남성 여성 게임 TV 영화 독서 기타 자료: 게임백서, 유진투자증권 자료: 게임백서, 0 유진투자증권 전체 남성 여성 도표 (단위: 16 원) 국내 게임 이용자의 게임 이용(구입 구입) 이용 비용 및 구입 27,548 비용 도표 17 게임포털 피망의 ARPU 추이: 지속적으로 증가 중 모바일게임 PC게임 온라인게임 아이템구입 22,772 (원) 비디오게임 27,149 37,734 7,493 휴대용게임 아케이드게임 27,979 6,968 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 40,000 ARPU 37,274 21,482 자료: 게임백서, 유진투자증권 자료: 게임백서, 1Q073Q071Q083Q081Q093Q091Q103Q10 유진투자증권 완성도 높은 게임에 대한 국내 수요 충분, 해외 성공 가능성도 높아 10_ 10

11 도표 순위 1 18 중국 신규 게임 剑 & 灵 (Blade 기대 게임명 & 순위: Soul): 1위 NCsoft 블레이드앤소울 도표 순위 1 19 북미 신규 게임 GuildWars 기대 게임명 순위: 2: 2 : NCsoft 1위 길드워 七 九 星 龙 阴 辰 珠 真 变 OL(드래곤볼 经 (성진변): (구음진경): C9 : Shanda NHN 온라인): Snail Games Ntl-line 3452 Star Xsyon Archeage: Rift: Wars: Earth Planes The : 2012:prelude XL Old of Games Telara 678 洛 奇 英 雄 Tera(테라 鹿 传 鼎 (마비노기영웅전):Nexon 테라): 记 : Changyou BlueHole 876 Blade Tera: All : Points Bluehole(NHN) & Soul: Bulletin le(nhn) : NCsoft Republic 자료: 주: 년 com, 3월 10일 유진투자증권 기준 倩 女 幽 魂 OL(천녀유혼Online): 佣 兵 天 下 : linekong Netease 자료: 주: 년 MMORPG.com, 3월 10일 기준 유진투자증권 Gods Infinity: and The Heros: Quest Rome for Earth Rising 도표 프리스타일풋볼 20 게임명 테라 2011년 국내 출시 스포츠 장르 예정 게임 라인업: 블루홀스튜디오 개발사 JCE 완성도 높은 NHN(한게임) 퍼블리싱 JCE 대작 게임 및 2010년 다양한 출시시기 12월 장르의 최고 아이온에 게임 동접자수 출시 이어 4만 꾸준하게 2천명 비고 게임 상회 말과 드라고나온라인 나의 발리언트 삼국지천 MMORPG T3 라이브플렉스 엔터테인먼트 엠게임 라이브플렉스 한빛소프트 엠게임 01월 다음(daum) 최고 네차례의 동시접속자 CBT 게임사이트를 기간 수 3만 재접속률 3천명 통해 순위 80% 상회 채널링 2위 상회 기록 출조낚시왕 이야기 앨리샤 레이싱 낚시 NHN(한게임) 엔트리브 NHN(한게임) 엔트리브 02월 첫 날 약 4만 3천명의 이용자가 플레이 실시 퍼즐버블 다크블러드 트리니티2 Dizzel 온라인 액션RPG Puzzle TPS 네오위즈게임즈 스튜디오혼 JCR소프트 네오위즈게임즈 액토즈소프트 2011년 1H11 03월 중국 1차 퍼블리셔 2011년 '창유'와 3월초 계약 블레이드앤소울 프리스타일2 아키에이지 스포츠 XL게임즈 JCE JCE - 2Q11 2차 3차 리니지 CBT: OBT 개발자(송재경 : 동접자수 만 예정, 대표)가 ~ 명 04.10, 기록 록맨온라인 청풍명월 Raiderz 액션RPG 낚시 네오위즈게임즈 엔씨소프트 저스트나인 마이에트 네오위즈게임즈 엔씨소프트 2H11 예정 에정 1차 OBT 2차 CBT: 준비 종료( ) 중 ~ 05 예정 제작 자료: 유진투자증권 메트로 스페셜포스2 창천2 컴플릭트 MMORPG FPS 드래곤플라이 위메이드 레드덕 CJE&M(넷마블) NHN(한게임) 위메이드 미정 3월 상반기 중 중 3차 OBT CBT 실시 계획 예정 _11 11

12 III. 호재만발 게임업종: 중국 시장 제2의 골드러쉬 국산 중국 수요 게임에 온라인 급증 대한 게임산업 시기 제2차 산업: 도래 유사한 유하게 중국 정체기를 온라인 되었고, 트랙을 거쳐 게임시장은 Casual 밟아왔다(도표 이제는 국내 게임 2001년 온라인게임 시장의 23~25 국내 형성기, 참조). 개발작인 시장 성장기 이러한 발전 미르의 단계와의 등으로 과정에서 전설을 진화되면서 Time 중국 시작으로 lag 온라인 국내 또한 MMORPG 게임 온라인 상당히 시장 게임시장의 줄어든 규모는 상황이다. 형성기, 세계 진화 1위를 과정과 성장기, 점 국내와 유사한 중국 게임시장 진화 과정, 국내 게임에 대한 수요 급증 시기 이러한 여 서 수년간 한국에서 개발한 한국과 중국 게임의 시장을 수입한 중국의 획일성 주도하고 Casual 동조화 등으로 게임이 있는 트렌드 MMORPG 게임의 고성장을 속에서 대다수가 최근의 시장이 이어가고 한국 중국 정체되고 있다는 게임이라는 온라인 있는 점(크로스파이어, 게임 점, 점(도표 시장은 2) MMORPG 26, 1) 던전앤파이터 국내 27 참조) MMORPG를 성장 둔화 등에서 등), 과정 국내 3) 모방하 임산업의 중국 시장으로의 제 2의 골드러쉬가 시작될 것으로 전망한다. 속에 지난 국내의 경우 MMORPG 시장의 정체기 및 Casual 게임의 성장기를 거치면서 2011년에는 크게 업그레이드 게 의 된 점에서 없다. 라인업 대작 특히 업그레이드된 MMORPG 경쟁 앞서 등)을 언급한 4종이 고려할 새로운 중국 출시될 때 게임이 중국 예정이고, 필요한 퍼블리셔간 FPS, 중국 경쟁 국내 게임 스포츠, 심화 개발 퍼블리셔에게 상황(과점 낚시 게임 등 확보 체제 다양한 국내 경쟁은 Casual 개발작은 완전 더욱 경쟁 치열해질 게임이 매우 체제, 매력적일 출시되고 전망이다. 텐센트와 있다는 수밖에 샨다 도표 21 온라인 게임 시장 규모: 이미 국내를 추월 도표 22 세계 온라인 게임 시장 점유율: 중국이 1위 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 (백만달러) 중국시장 한국시장 E 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 중국시장 한국시장 자료: 게임백서, 유진투자증권 자료: 게임백서, 2005 유진투자증권 E 12_ 12

13 도표 23 게임시장 진화 단계: Casual 게임은 국내와 동행, MMORPG도 Time-lag 축소 형성기발전기 MMORPG한국Casual 1996 바람의 나라 형성기발전기 MMORPG중국Casual 2001 미르의 전설2 고성장기 1998 리니지 2003 몽환서유 2003 리니지 카트라이더 2004 오디션 형성기 고성장기 2005 오디션 2004 프리스타일 2006 완미세계 2005 프리스타일 형성기 정체기 2004 스페셜포스 2006 완미세계 카트라이더 발전기 2005 서든어택 정체기 2008 던전앤파이터 발전기 2008 아이온 2008 피파온라인 2008 크로스파이어 재성장기 2011 테라 2011 프리스타일풋볼 고성장기 재성장기 2011 테라 2011 피파온라인 블레이드앤소울 2011 프리스타일 블레이드앤소울2011 프리스타일풋볼고성장기 자료: 유진투자증권 2011 프리스타일2 _13 13

14 도표 중국 온라인게임 장르별 분포: 한국과 유사 도표 25 한국 온라인게임 장르별 분포 (%) MMORPG액션전투게임스포츠게임슈팅게임 FPS 기타 (%) 도표 자료: China 26 Analysis 최근 4년간 International, 중국 유진투자증권 온라인 게임 사용자 Top 15: 국산 게임이 자료: 중국 게임트릭스, 온라인 RPG유진투자증권 게임 FPS 시장을 주도 RTS 스포츠 기타 순위 231 월드오브워크래프트 카트라이더 2007 정도 던전앤파이터 크로스파이어 카트라이더 2008 던전앤파이터 크로스파이어 열혈강호 2009 월드오브워크래프트 크로스파이어 QQ현무 몽환서유 QQ삼국 오디션 월드오브워크래프트 몽환서유 정도 월드오브워크래프트 카트라이더 QQ스피드 던전앤파이터 QQ스피드 대화서유2 QQ화하 마역 대화서유2 QQ스피드 심선 DOA 몽환서유 주선 ONLINE DOA 카트라이더 성역전설 몽환서유 전기세계 아스크 미르 메이플 아스크 미르 스토리 대화서유2 미르 정도 드래곤네스트 삼국살OL 정도 ONLINE 크레이지 알투비트 아케이드 대화서유3 QQ삼국 카운터 스트라이크 QQ현무 online 천용팔부 자료: 국산 15 게임수 2007년 풍화지려 5종 2008년 QQ화하 5종 2009년 아스크 5종 2010년 천하2 미르 도표 한국콘텐츠진흥원, 27 중국 온라인 유진투자증권 게임 순위(3 (3월 둘째주): 국산 게임이 중국 온라인 게임 시장을 주도 5종 순위 123 Barchina.net(클릭수 크로스파이어 던전앤파이터 스피드QQ 기준) com(인기 월드 오브 스피드QQ 워크래프트 현무 순위) 4567 Csonline 현무 聊 MU 8 몽환서유 오디션 문도 던전앤파이터 신귀세계 오디션 个 斋 자료: barchina.net, com, 유진투자증권 카트라이더 천룡팔부2 크로스파이어 영웅미인 14_ 14

15 급증하는 잠재력은 중국 현저히게임이용자수 낮은 여전히 시장 ARPU 확대 충분 1) 국 빠르게 다는 도표 게임 점, 보급률이 24와 퍼블리셔의 3) 국내 같이 상승하고 온라인 중국 국내 온라인 게임에 있고, 환경과 게임시장이 특히 대한 유사하게 북경, 수요 급증), 국내 상해 중국도 등 온라인 2) 주요 중국의 PC방 게임시장과 대도시의 브로드밴드 문화가 경우 유사한 발전하였다는 인터넷 보급율이 발전 보급율이 단계에 아직 점 등에서 상대적으로 도달했다는 50%를 2011년을 상회하였 낮지만 점(중 점으로 특히 이러한 국내 게임의 인터넷 중국 인프라의 시장 발전으로 진출은 더욱 인해 활발해질 중국 게임 전망이다. 이용자수는 급증하고 있는 추세이며, 아직 국내 기 장 임 여력은 ARPU 충분한 대비 현저히 것으로 낮은 판단된다(도표 중국 게임 ARPU를 28~30 참조). 고려할 때 중국 게임시장 진출을 통한 국내 게임업체의 성게 도표 (백만명) 28 중국 및 보급률 추이: 보급률 34% 도달, 빠르게 상승하는 중 인터넷 보급률(우) 사용자수(좌) (%) 도표 (백만명) 29 중국 온라인게임 자료: 이용자 CNNIC, 전망 유진투자증권 도표 30 중국과 한국 게임 장르별 ARPU 비교 ,274 45, E2012E2013E 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 40,000 45,000 50,000 (원) 한국 0 Casual game 4,529 ARPU MMORPG 7,691 자료: China Analysis International, 유진투자증권 자료: 주: 국내 중국 유진투자증권 MMORPG Casual ARPU는 game 샨다 ARPU는 ARPU는 게임즈 리지니1의 기준(원화환산), 네오위즈게임즈 정액제 + 피망 부분 포털 유료화 ARPU ARPU 기준, ARPU 추정 기준 인터넷 인프라의 빠른 발전 중국 게임 시장의 P와 Q 상승여력 충분 _15 15

16 지역 Beijing 도표 31 중국 각 지방별 인터넷 인터넷 사용자수(백만명) 규모 및 인터넷 보급률(%) 보급률: 대도시 인터넷 사용자 보급률은 증가율(%) 50% 상회, 인터넷 지방 보급률 인터넷 순위 사용자 인터넷 빠른 사용자 증가 Shanhai Guangdong 증가율 순위 Zhejiang Tianjin Fujian Liaoning Jiangsu Xinjiang Shanxi Shandong Hainan Chongqing Shaanxi Qinghai Hubei Jilin Hebei Neimenggu Heilongjiang Ningxia Tibet Hunan Henan Guangxi Gansu Sichuan Anhui Yunnan Jiangxi Guizhou 자료: CNNIC, 유진투자증권 2 16_ 16

17 스마트 디바이스의 게임 수요 증가 확산 IV. 호재만발 게임업종: 스마트 디바이스의 출현 진행하였으나, 2009년 이어지고 스마트폰, 을 시도하고 국내 있다. 있는 아이폰 스마트 과거 출시로 시작된 스마트 열풍은 2010년 아이패드 등의 태블릿PC, 스마트TV 등장까지 태블릿PC, 상황이다. 휴대폰 시대의 제조사, 도래와 TV 함께 제조사, 각 Party는 콘솔 서로 제조사, 간의 플랫폼 영역을 사업자는 침범하면서 각자의 N-Screen 영역에서만 사업 사업을 전략 스마트TV의 본격 확산 게임 컨텐츠 수요 증가 이러한 및 하나라는 이에 스마트 따른 점에서 컨텐츠 디바이스의 게임업종에 가치 상승으로 출현, 긍정적인 플랫폼(OS)의 연결될 영향을 전망이며, 미칠 멀티 것으로 디바이스화, 게임이 전망한다. TV(영상) N-Screen 컨텐츠와 전략 함께 등은 핵심 컨텐츠 소비 수요 컨텐츠 급증 중 도표 32 제조사, 플랫폼, 콘솔/TV/MID 콘솔회사간 제조사간, 경쟁구도: 플랫폼간 결국 경쟁 핵심은 구도 심화 컨텐츠 게임, 수요 컨텐츠 TV 확산등 자료: 유진투자증권 _17 17

18 도표 33 전세계 태블릿PC 출하량 전망 (백만대) 50 자료: Gartner, 0 유진투자증권 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E 도표 34 전세계 스마트TV 전망 도표 35 국내 스마트TV 판매 전망 (백만대) Connected 침투율(우) TV 판매량(좌) (%) E2011E2012E2013E2014E (천대) 스마트TV 일반TV 1, , , , ,310 자료: Display search, piper Jaffery, 유진투자증권 자료: KT경영경제연구소, 유진투자증권 _ 18

19 사라지고 게임 경계는 플랫폼간 있는 이미 중 증가로 게임 동되는 여성 모바일 개발사 멀티플랫폼 인해 게임 1) 입장에서는 모바일 이용자 게임 게임, 공급을 멀티 증가 SNG(Social 디바이스(플랫폼)의 현상이 가속화할 나타나고 것으로 Network 있으며, 전망한다. 급증하는 Game)가 3) 이러한 이미 수요에 급성장하고, 스마트폰 과정에서 대응하기 보급 2) 기존 위해 일반 확산 PC, 다양한 PC, 및 콘솔 앱스토어 콘솔 디바이스에서 게임의 게임과 이용자수 IP가 달리 모구 도표 36 전세계 소셜 게임 바일 시장 게임으로 규모 전망 빠르게 전환되고 있는 상황이다, 8261,0251,2131,3721,526 도표 37 여성의 모바일 소셜 게임 사용 비중 증가 1,000 1,200 1,400 1,600 1,800 (M$) Global Social Game Revenue (%) Male Female 자료: Screen Digest, 유진투자증권 자료: 0Flurry Analytics, Traditional 유진투자증권 Gamers Mobile Social Gamers 도표 지도/네비게이션 38 뉴스/날씨 게임 지난 한달간 이용한 앱스토어 카테고리 51% 52% 비중 60% 도표 39 PC, 콘솔 게임의 모바일로의 컨버젼 본격화 음식/엔터 스포츠 SNS 음악 금융 27% 28%34% 43% 47% 생산성 통신 여행 기타 0%10%20%30%40%50%60%70% 3% 18% 21% 26% 자료: 주: 11년 Pew 2월 Internet, 기준 유진투자증권 자료: 유진투자증권 멀티 플랫폼 게임 확산 가속화 전망 _19 19

20 컨버젼 콘솔 온라인 가시화 게임으로의 게임의 전망 Analyst 김동준 온라인게임 은 스마트폰에 임의 게임의 PC, 콘솔 온라인, 게임으로의 PC 이어 온라인 콘솔, 2011년부터 게임으로의 전환 모바일 사례는 본격 게임간 전환 매우 보급될 경계를 사례는 드문 것으로 더욱 상황이다. 다양하게 예상되는 빨리 사라지게 존재하지만(도표 태블릿PC 하는 및 계기가 42 스마트TV(콘솔 참조), 될 것으로 아직까지 박스형 전망한다. PC 포함) 온라인 PC, 확산 게 사실상 하지만 솔 콘솔 게임과 콘솔 박스가 온라인 인터넷 게임간의 접속 경계는 기능을 이미 기본으로 사라진 내장하고, 것으로 볼 수 최근에는 있으며, 스마트TV 향후 국내 기능을 온라인 추가하면서 특히 게임으로의 엔씨소프트가 멀티 개발 플랫폼화가 중인 블레이드앤소울과 본격화될 것으로 길드워2의 예상한다. 경우 콘솔 버전으로의 출시까지도 염두해두고 게임의 콘 다는 임 개발사의 점은 온라인 기업가치가 게임 시장 중장기적으로 규모대비 상승할 약 6배 수 큰 있는 콘솔 계기가 게임 시장으로의 될 것으로 판단한다. 진입이라는 점에서 국내 온라인 게있 도표 40 블레이드앤소울 향후 콘솔 게임으로의 조작법: 컨버젼까지 콘솔 게임 염두해 컨트롤러와 둔 것으로 유사한 판단 조작법, 스킬키 방향이동/회전 액션키 스킬키 액션키 방향이동/회전 자료: 유진투자증권 20_ 20

21 도표 구분 41 전세계 온라인 비디오 게임 2006 콘솔 출하량, 2007 누적 판매량, 2008 게임자수, 2009 매출액 누적 베이스(천대 콘솔 접속 출하량(천대) 가능 콘솔 13,270 13,057 4,973 33,447 45,487 21,285 46,078 91,763 44, ,932 43,007 71, , ,011 42, , ,998 40, E 245, ,751 37, E 273, ,699 33, E 298, ,617 38, E 콘솔 실제 온라인 온라인 콘솔 사용율 콘솔 멀티플레이어 게임자수(천가구 매출액($M) 사용 (%) 천가구, 가구수 게임자 천명) 3,991 5, ,268 21, ,400 48, ,473 63, ,486 78, ,612 95, , , , , , , 자료: 프리미엄 게임관련 기타 Total IDC, 유진투자증권 서비스가입 다운로드컨텐츠 ,101 1, ,657 2, ,111 2,112 3, ,296 2,713 4, ,429 3,308 5, ,498 3,882 6, ,711 4,400 6, 게임명 SD건담 도표 42 국내 콘솔/아케이드 아케이드/PC /PC게임의 출시시기 온라인 원작개발사 버전 출시 현황 피파온라인 NBA 캡슐파이터 2 07년 11월 02월 반다이코리아 반다이코리아, 온라인버전 소프트맥스 개발사 퍼블리셔 몬스터헌터프론티어 스트리트온라인 온라인 2 08년 07월 08월 CAPCOM EA EA, 네오위즈게임즈 CAPCOM 네오위즈게임즈 CJE&M 진여신전생: 드래곤볼 배틀필드 온라인 IMAGINE 09년 01월 03월 10월 반다이코리아 Atlus EA EA, 네오위즈게임즈 윈디소프트 NTL-inc 네오위즈게임즈 윈디소프트 CJE&M NHN 퀘이크워즈 파이널판타지 메탈슬러그 솔저 온라인 14 온라인 10년 10년 9월(일본) 04월 11월 Square-Enix SNK Playmore Activision Japan Activision, Square-Enix SNK, Japan Square-Enix 록맨 온라인 오브 포춘 온라인 CAPCOM Activision CAPCOM, 드래곤플라이 드래곤플라이 CJE&M Japan 자료: 퍼즐버블 킹덤언더파이어2 마계촌 유진투자증권 온라인 온라인 온라인 2011년 중 CAPCOM 판타그램 타이토 타이토, 블루사이드, CAPCOM, 네오위즈게임즈 판타그램 Seed9 네오위즈게임즈 CJE&M NHN _21 21

22 엔씨소프트, Top pick으로 게임업종 추천 V. Valuation PER 엔씨소프트에 1) 엔씨소프트: 화(리니지1의 신규 급증, 대작 대작 경우 게임 대해 게임 투자의견 BUY, 목표주가 31만원을 제시한다. 목표주가는 과거 대작 게임 출시연도의 해외 블레이드앤소울의 출시 수출 다음년도의 계약) 실적 급증에 따른 정상(평균)수준으로의 PER 회귀 추세를 반영하여 BUY, 연도인 상용화가 예정되어 있는 2011년의 EPS 8,784에 과거 대작 게임 상용 목표주가 01년, 03년, 31만원, 08년 PER 업종 38.5배를 Top pick으로 적용한 338,540원과 제시 2) (실적 대작 급증)인 게임 블레이드앤소울의 02년, 04년, 09년 실적이 PER 반영되는 평균 17.1배를 2012년 적용한 EPS 281,285원의 16,411원에 과거 평균값을 대작 적용하여 게임 상용화 산출하였다. 다음연도 도표 년 리니지 해외 수출, 03 03년 리니지2 상용화, 08 08년 아이온 상용화 43.2 이벤트가 있는 해의 PER은 급상승, 다음해 실적 급증으로 PER 정상수준 회귀 (X) 자료: 도표 엔씨소프트, 년 유진투자증권 2001 리니지 해외 2002 수출, 03 03년 2003 리니지2 상용화, 년 아이온 2008 상용화 2009 이벤트 다음해 당기순이 순이익 대폭 증가 (십억원) 자료: 엔씨소프트, 유진투자증권 _ 22

23 당사가 1) 대작 엔씨소프트의 게임 상용화 목표주가 연도의 실적을 산정에 기준으로 있어 2가지 Valuation할 방법의 평균을 경우 사용한 추정 실적의 이유는 2) 실적이 적용에 대한 급증하는 불확실성이 대작 존재하고, 게임 상용화 다음연도의 실적을 기준으로 Valuation할 정확성은 경우 높으나, Historically, 적정 PER globally 가 써 각 존재하기 방법을 평균적인 때문이다. 단독으로 PER을 사용할 당사는 적용할 때의 2011년 수 문제점을 있다는 실적 기준과 장점은 최소화하였다고 존재하지만, 2012년 실적 평가한다. 2012년 기준의 추정 Valuation 실적에 평균을 대한 신뢰성 사용함으로 문제 체와는 엔씨소프트를 달리 단되는 1개가 달리 아닌 시장대비 게임업종 대작 크게 2개가 Top 프리미엄을 pick으로 연이어 발생한다는 제시하는 받는다는 데, 점에서 점(도표 1) 개발력을 실적 45~48 개선에 갖춘 참조), 대한 게임 2) 기대감이 개발사의 2011년 더욱 경우 신작 높아질 게임 모멘텀은 퍼블리싱 것으로 과거와 업 텀에 Valuation 이어 점(당사는 북미/유럽(길드워2) 프리미엄 2012년 수준이 실적에 현재보다 및 블레이드앤소울 콘솔시장(블소, 더욱 상향될 실적만 길드워2)까지 가능성이 반영, 있다고 길드워2 확대가 판단하기 가능할 실적은 때문이다. 것으로 미반영), 예상되는 3) 중국 점 시장 등에서 모멘판 도표 45 미국 시장대비 Bli lizz zzard PER Premium 도표 46 미국 시장대비 EA PER Premium (%) Blizzard (%) EA '09.01 '09.07 '10.01 '10.07 ' 자료: Datastream, 유진투자증권 자료: 0Datastream, '09.01 유진투자증권 '09.07 '10.01 '10.07 '11.01 도표 47 중국 시장대비 Tencent PER Premium 도표 48 중국 시장대비 Netease PER Premium (%) TENCENT (%) 500'09.01 '09.07 '10.01 '10.07 ' NETEASE 자료: Datastream, 유진투자증권 자료: Datastream, '09.01 유진투자증권 '09.07 '10.01 '10.07 ' _23 23

24 도표 49 엔씨소프트 주가 추이: 대작 게임 출시 등 이벤트 발생 연도의 주가는 급등 100, , , , ,000 (원) 엔씨소프트 수정주가 50,000 리니지 대만, 북미 상용화 리니지2 국내 상용화아이온 국내 상용화 자료: 유진투자증권 0'00.07'01.07'02.08'03.08'04.09'05.09'06.10'07.10'08.10'09.11'10.11 도표 50 엔씨소프트 주가와 d 12M PER 추이 100, , , , ,000 (원) 엔씨소프트 수정주가(좌) Fwd 12M PER(우) (X) 50,0000'03.01 '04.01 '05.01 '06.02 '07.02 '08.03 '09.03 ' 자료: Quantiwise, 유진투자증권 24_ 24

25 감안시 높은 평균 주가 단기 엔씨소프트와의 디스카운트율을 상관관계 가능성상승 주가 존재 및 Analyst 김동준 온라인게임 업그레이드된 억원을 네오위즈게임즈에 완전 희석화한 2009~2010년 대해 2011E 투자의견 PER Fully BUY, 평균)를 diluted 목표주가 적용하여 EPS 58,000원을 3,970원에 산출하였다. Target 제시한다. PER 목표주가는 13.6배(국내외 최근 발행한 실적이 BW 한 단계 800 네오위즈게임즈의 과도하게 가와 운트를 받는 할인된 것은 51.2% 경우 당연하지만, 게임 수준이라는 퍼블리셔라는 현재 점과 주가 2) 수준은 점에서 엔씨소프트와 1) 엔씨소프트와 과거 엔씨소프트와의 주가 방향성이 같은 게임 동일하다는 PER 개발사 디스카운트 대비 점(네오위즈게임즈 Valuation 35.4%에 디스카 것으로 엔씨소프트 예상한다(도표 주가의 51, 상관계수는 52 참조). 0.93) 등에서 단기적으로 확대된 Valuation gap 메우기 과정이 진행될 비해 주 Valuation 특히 2011년 디스카운트는 자체 개발 과거 게임(록맨온라인, 평균대비 더욱 퍼즐버블 축소될 가능성도 온라인, 존재한다. 디젤 등)이 성공할 경우 전문 개발사대비 도표 51 엔씨소프트대비 PER 디스카운트 51.2%까지 확대, 과거 평균은 35.4% (X) 네오위즈게임즈 Fwd Fwd 12M 12M PER PER 05 자료: Quantiwise, '07.10 유진투자증권 '08.03 '08.09 '09.03 '09.08 '10.01 '10.07 '10.12 도표 52 네오위즈게임즈와 엔씨소프트간의 상관계수는 ,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 (원) 네오위즈게임즈 엔씨소프트 수정주가(우) 수정주가(좌) 0'07.10 '08.10 '09.10 ' , , , , , ,000 (원) 자료: 유진투자증권 네오위즈게임즈: 투자의견 BUY, 목표주가 58,000원 제시 _25 25

26 도표 COUNTRY 53 Global Valuation 및 주가 추이 EV/EBITDA(X) 비교 US COMPANY Activision EA(Electronic Take two Blizzard NAME arts) FYE 12월 PER(X) N/A PBR(X) 2012 N/A ROE(%) 2012 N/A 개월 주가수익률(%) 3개월 개월 JAPAN THQ Nintendo Gungho Segasammy Online 12월 N/A N/A N/A KONAMI Square enix 03월 CHINA Shanda Netease Perfect Tencent world Games 주: KOREA Kingsoft Ncsoft Neowiz Games 12월 자료: 평균 11년 Bloomberg, 3월 14일 유진투자증권 종가 기준, 평균에서 크게 벗어나는 outlier 8.4 제외(PER의 6.9 경우, Square 16.5 enix 13.1 제외) 도표 E y ROE-PBR 비교 도표 E PER, EV/EBI BITDA 비교 Nintendo EA = x R2 = Ncsoft Square enixblizzard KONAMISega THQ Gungho Netease Kingsoft Shanda Perfect worldneowiz (PBR,X) (EV/EBITDA,X) Games Netease (ROE,%) Nintendo 35 SegaNeowiz Games ShandaBlizzard Take Ncsoft Square twoenix THQTencent <평균 13.4> Perfect world Kingsoft KONAMI <평균 6.9> EA 주: 자료: 11년 Bloomberg, 3월 14일 유진투자증권 종가 기준 주: 자료: 11년 Bloomberg, 03월 14일 유진투자증권 종가 5기준 (PER, X) 25 Global 게임주 Valuation 비교 26_ 26

27 도표 ~ 9~2012 US Global 게임주 Financial JAPAN data FYE 시가총액 (단위: Million dollar) Activison Blizzard 12월 EA 3월 Take -two 3월 Nintendo 3월 Gungho Online 12월 Sammy Sega 3월 Square enix 3월 KONAMI 3월 Shanda games 12월 Netease 12월 Perfect CHINA world 12월 Tencent 12월 Kingsoft 12월 Ncsoft 12월 KOREA Games Newiz 2012E 12,874.76,218.31, , ,990.01, ,830.32,027.85, , , , 월 매출액 영업이익률(%) 순이익률(%) 4,483 1, , , ,646 2,811 1, , , , , ,332 2,217 1, EV/EBITDA(X) ROE(%) PER(X) N/A PBR(X) 매출액 2011E N/A ,979 1,196 3, , ,821 2, , , , , ,348 1, 영업이익률(%) 순이익률(%) EV/EBITDA(X) ROE(%) , , PER(X) N/A PBR(X) 매출액 , , ,159 N/A 8015,468 3, , , , , 영업이익률(%) 순이익률(%) EV/EBITDA(X) , ROE(%) PER(X) N/A PBR(X) 매출액 , , ,371 5, , , , N/A N/A , 영업이익률(%) 순이익률(%) EV/EBITDA(X) , , ROE(%) PER(X) N/A N/A N/A PBR(X) 자료: Bloomberg, 유진투자증권 N/A _27 27

28 엔씨소프트( KS) BUY(신규) TP 310,000원(신규) 기업분석 퀀텀점프 네오위즈게임즈( KQ) BUY(신규) 준비 / TP 완료 크파와 게임하이( KQ) 피파의 쌍끌이는 58,000원(신규) Not Rated 올해도 지속 중국을 JCE( KQ) Not Rated 쏴라! '공( 球 )'으로 실적에 공(0)이 하나 더 붙는다! 28_ 28

29 엔씨소프트( KS) 계단식 는 2011년은 퀀텀점프 블레이드앤소울: 연도(중국 성장을 국내 기대 하는 및 1순위 엔씨소프트, 글로벌 블소, 게이머의 북미 블소와 최고 기대 길드워2 기대작인 1순위 길드워 연속 블레이드앤소울과 출시 2, 도표 18, 한 19 길드워2가 단계 참조) 레벨업 공개되 준비 완료 길드워2: 경우 실질적인 국내 실적 상용화 기여는 국내 후 해외 2012년부터 상반기 주요국가 CBT, 본격화될 상용화 하반기 서비스가 OBT 전망 및 1년내에 상용화가 모두 예정되어 시작되었다는 있고, 아이온의 점에서 다는 소울이 국내 북미/유럽에서 및 아시아 지역에서 하반기 CBT(OBT까지도 출발하는 것과 달리 가능)를 길드워2는 시작할 북미/유럽에서 예정이며, 블레이드앤 출발한 지가 것으로 점에서 판매된 판단 실적 흥행작이라는 기여 측면의 점에서 포트폴리오 길드워2의 효과 북미/유럽에서의 기대. 특히 길드워1이 성공가능성은 누적 700만 매우 높은 패키 기존 대작 2011년에도 게임의 출시 모멘텀도 당해 연도에는 존재, 대작 개발비 게임의 집중 실적 및 기여 마케팅비용 전 2011년 증가 등 실적을 영업비용 책임진다 해 실적은 부진하기 적용될 전망이지만 마련. 블레이드앤소울, 다음과 같은 길드워2 점에서 2011년 상용화를 실적은 앞두고 안정적인 증가 증가로 성장이 현상은 인 1) 2Q11에 전망(IFRS 리니지2 기준 대규모 매출액 업데이트가 7,011억원(+7.9%yoy), 예정되어 있어 영업이익 리니지2 2,279억원(+4.6%yoy)) 매출액 업그레이드가 가 변경될 능할 가 점(도표 있었던 전망, 가능성이 58, 것과 2) 59 리니지1의 같이 참조), 높다는 2011년 3) 점에서 경우 리니지1, 중 아이템 중국 리니지2, 리니지2의 판매를 아이온에도 매출액 통해 중국 기존 퍼블리셔가 증가 아이템 매출액 예상 판매가 기존 대비 샨다에서 진행될 60% 수준의 예정이라는 텐센트로 증가 결산기(12월) 투자의견 BUY, 목표주가 31만원으로 커버리지 개시, 게임업종 Top pick 매출액(십억원) 영업이익(십억원) 세전계속사업손익(십억원) 2008A A P F F 당기순이익(십억원) EPS(원) 증감률(%) 1, , , , , 본사기준) PER(배) ROE(%) (39.5) (6.8) 자료: PBR(배) EV/EBITDA(배) 엔씨소프트, 유진투자증권 Financial Data(본사기준 출시 또 Analyst 김동준 온라인게임 통신/인터넷 엔터테인먼트/레저 Tel 인터넷/게임 / denny.kim@eugenefn.com wslee@eugenefn.com 담당 담당 김동준, 이우승, CFA 목표주가(12M, 현재주가(3/15) 신규) 310, ,000,000원 KOSPI(pt) KOSDAQ(pt) 액면가(원) 1, ) 시가총액(십억원) 52주 발행주식수(천주) 최고/최저(원) 일간 Beta 273,000 / 5,299.3 평균거래량(3M,천주) 141,000 평균거래대금(3M,백만원) 21, 배당수익률(11F, 외국인 65, 주요주주 김택진외 지분율(%) 7인 주가수익률(%) 절대수익률 KOSPI대비상대수익률 M M M M BUY(신규) Key Data (기준일: Company Performance Company vs KOSPI composite 300, , , , , 주가(좌,p) 0 50,000 KOSPI지수대비(우,%) _29 29

30 도표 57 신작 2012년부터는 게임을 통해 블레이드앤소울, 계단식 매출, 성장 2013년부터는 궤도를 그리고 길드워2 있는 엔씨소프트: 효과로 퀀텀 점프 전망 1,000 1,200 1,400 (십억원) 로열티, 길드워 블레이드앤소울 길드워/COH 아이온기타 리니지2 리니지1 자료: 유진투자증권 E 2013E 도표 58 리니지1의 기존 게임의 아아템 성장 판매 Potential을 효과 보여줌 도표 년 성장이 블소와 지속될 리니지2, 길드워2 수 있음을 아이온에도 실적 기여 의미 전 적용될 공백기에도 전망 (십억원) 리니지1 매출액 리지니1 아이템 판매 효과 01Q092Q093Q094Q091Q102Q103Q104Q (십억원) 리지니1 리니지2 아이온 매출액 리지니1 아이템 판매 효과 자료: 엔씨소프트, 유진투자증권 자료: 0엔씨소프트, 2006유진투자증권 _ 30

31 (단위: <IFRS 연결매출액 도표 십억원, 60 엔씨소프트 %) 분기 1Q10 실적 전망 게임 기준> Q Q Q10P Q11E Q11E Q11E Q11E E E 리니지1 리니지2 매출액 아이온 로열티 블레이드앤소울 매출액 영업이익률 연결당기순이익 세전이익률 순이익률 <본사기준 영업수익 본사기준> 게임 리니지1 리니지2 매출액 로열티 아이온 블레이드앤소울 매출액 자료: 주: 영업이익률 2010년 엔씨소프트, IFRS 실적은 유진투자증권 연결기준 실적 _31 31

32 유동자산 현금성자산 매출채권 대차대조표 (단위 단위:십억원 십억원) 2008A 2009A 2010P 2011F 2012F 손익계산서 (단위 재고자산 ,122 매출액 단위:십억원 십억원) 2008A A P F F 비유동자산 , 증가율 매출총이익율 (%) (%) 투자자산 유형자산 판매비와관리비 (9.3) 무형자산 자산총계 , , 영업이익 EBITDA (2.8) 유동부채 매입채무 단기차입금 유동성장기부채 영업외손익 증가율 (%) 1.2 (8) (26) (12) 사채및장기차입금 이자수익 이자비용 외화관련손익 12 4 (3) (2) 기타비유동부채 지분법손익 (14) 17 (8) (25) 37 자본금 부채총계 세전계속사업손익 기타영업외손익 법인세비용 (10) (1) 45 (42) (9) 57 (14) 자본잉여금 자본조정 자기주식 이익잉여금 자본총계 (107) (88) (106) (99) (106) (98) (106) (99) ,343 1,220 (106) (99) 211 중단사업이익 당기순이익률 (%) (39.4) (4.8) 총차입금 순차입금(순현금) 투하자본 현금흐름표 (188) 1680 (425) 1070 (552) 1410 (665) 2110 (1,013) 1790 완전희석EPS 증가율 (%) (39.5) 1,334 8, ,974 (6.8) 8, ,411 (단위 영업활동현금흐름 단위:십억원 십억원) 2008A A P F F 386 주요투자지표 주당지표(원) 2008A 2009A 2010P 2011F 2012F 86.8 당기순이익 유무형자산상각비 기타비현금손익가감 운전자본의변동 매출채권감소(증가) (5) 13 (29) (21) (7) 19 EPS BPS DPS 20,297 1,334 1,47029,233 8, ,996 7, ,196 8, ,411 재고자산감소(증가) (14) (4) (21) (9) 12 (13) 16 밸류에이션(배,%) PER ,623 매입채무증가(감소) (0) (0) (0) (0) PBR 기타 단기투자자산처분(취득) 투자활동현금흐름 (10) 6 (274) 770 (149) 28 (179) 22 (362) 29 PCR EV/ 배당수익율 EBITDA 장기투자증권처분(취득) 설비투자 유형자산처분 (48) (9) 60 (200) (56) (13) 1 (110) (30) 1 (104) (21) (50) (323) (30) (5) 수익성 영업이익율 EBITDA이익율 순이익율 (%) 무형자산감소(증가) 차입금증가(감소) 자본증가(감소) 배당금지급 재무활동현금흐름 (74) (0) 190 (0) (3) (5) 100 (12) (4) 0 (4) 0 안정성(%, ROE ROIC 순차입금/자기자본 유동비율 (%,배) (45.2) (67.0) (68.4) (67.5) (75.4) 기초현금 기말현금 Gross 현금의 cash flow 감소) (10) 활동성 이자보상배율 총자산회전율 매출채권회전율 (회) (3.7) (14.2) (11.7) (11.0) (12.2) 자료: Free 엔씨소프트, cash investment flow 유진투자증권 재고자산회전율 매입채무회전율 n/a n/a n/a n/a n/a 엔씨소프트( KS) 재무제표 32_ 32

33 네오위즈게임즈( KQ) 중국에서는 네오위즈게임즈 크로스파이어, 국내에서는 스포츠 게임이 2011년 성장을 견인 크파와 피파의 쌍끌이는 올해도 지속 명을 중국내 게임의 돌파(중국에 FPS 경우 장르의 매출 진출한 피파온라인2의 인기를 성장을 한국게임 감안시 주도하고 사용자 중 크로스파이어 역대 있는 증가가 최고 크로스파이어는 이어지고 기록). 최고 동접자수 중국 있는 지난 PC방 가운데, 갱신은 1월 점유율 최고동접자 지속될 프로야구 상승 전망 추세 개막과 230만및 1Q11 맞물려 2Q10부터 사상 최대 야구게임 실적 기록 슬러거의 전망 매출액 증가 예상 억원(전분기대비 이어의 1Q11 이는 1분기가 매출액과 계속되는 방학, 영업이익은 각각 성장 중국 +4.8%, 및 피파온라인2의 춘절 각각 +6.4%)로 등 전년동기대비 계절적인 매출액 분기 사상 39.7%, 증가 성수기라는 최대 효과(지난 46.0% 실적 점도 전망 증가한 3Q10 있지만 월드컵 1,266억원, 중국 효과를 크로스파 344 제 투자의견 외시 2011년 BUY, 1~2월 목표주가 게임 58,000원 사용시간은 제시 사상 최대치 기록, 도표 63 참조)에 기인 목표주가는 단기적으로는 해 3,970원에 Target 최근 발행한 PER 13.6배를 BW 800억원을 적용하여 완전 산출 희석화한 2011E Fully diluted EPS 점(네오위즈게임즈 대된 과도하게 Valuation 할인된 현재 gap 주가와 51.2% 메우기 수준이 엔씨소프트 수준이라는 과정이 1) 진행될 과거 주가의 점과 엔씨소프트와의 것으로 2) 상관계수는 엔씨소프트와 전망(도표 PER 0.93) 51, 주가 디스카운트 52 등에서 방향성이 참조) 단기적으로 35.4%에 동일하다는 확비 결산기(12월) 매출액(십억원) 영업이익(십억원) 세전계속사업손익(십억원) 2008A A P F F 당기순이익(십억원) EPS(원) 증감률(%) 1,082 2, , PER(배) ROE(%) ,200 PBR(배) 자료: EV/EBITDA(배) 네오위즈게임즈, 유진투자증권 Financial Data Analyst 김동준 온라인게임 통신/인터넷 엔터테인먼트/레저 Tel 인터넷/게임 / denny.kim@eugenefn.com wslee@eugenefn.com 담당 담당 김동준, 이우승, CFA 목표주가(12M, 현재주가(3/15) 신규) 58,000 46,700,000원 KOSPI(pt) 원 KOSDAQ(pt) 액면가(원) 1, ) 시가총액(십억원) 52주 발행주식수(천주) 최고/최저(원) 55,9001,023.4 평균거래량(3M,천주) 일간 Beta / 21,915 32,750 평균거래대금(3M,백만원) 0.76 배당수익률(11F, 외국인 10, 주요주주 네오위즈 지분율(%) 주가수익률(%) 절대수익률 KOSDAQ대비상대수익률 M M M M BUY(신규) Key Data (기준일: Company Performance Company vs KOSDAQ composite 60, , , , , 주가(좌,p) 0 10,000 KOSDAQ지수대비(우,%) _33 33

34 도표 (%) 61 크로스파이어 중국 시장 점유율 추이: 중국 PC방 점유율 지속 상승 중 자료: barchina, 유진투자증권 도표 62 크로스파이어 동접자수와 네오위즈게임즈 로열티 매출액 추이 1,000 1,500 2,000 2,500 (천명) 최고동접수(좌) 로열티매출액(우) (십억원) Q08 2Q09 4Q09 1Q10 3Q10 4Q 자료: 네오위즈게임즈, 유진투자증권 34_ 34

35 도표 63 1Q11 피파온라인2 평균 사용시간은 사용시간: 3Q10 월드컵 기간을 제외하고 최고치를 기록 중 100, , , , , , , , ,000 (시간) 자료: 게임트릭스, 유진투자증권 (단위: 매출액 도표 퍼블리싱 십억원, 64 네오위즈게임즈 %) 1Q10 분기 실적 2Q10 전망 국내 Q Q10P Q11E Q11E Q11E Q11E E E 국외 법인세차감전 웹보드 영업이익률(%) 세전이익률(%) 순이익 자료: 연결당기순이익 순이익률(%) 네오위즈게임즈, 유진투자증권 _35 35

36 유동자산 현금성자산 매출채권 대차대조표 (단위 단위:십억원 십억원) 2008A 2009A 2010P 2011F 2012F 손익계산서 (단위 재고자산 매출액 단위:십억원 십억원) 2008A A P F F 비유동자산 증가율 매출총이익율 (%) (%) 투자자산 유형자산 판매비와관리비 무형자산 자산총계 영업이익 EBITDA 유동부채 매입채무 단기차입금 유동성장기부채 영업외손익 증가율 (%) 83.1 (7) 75.8 (17) 43.1 (91) 22.0 (14) 18.4 사채및장기차입금 0 0 이자수익 이자비용 (15) 기타비유동부채 외화관련손익 지분법손익 (0) (1) (14) (1) (16) (0) (6) (6) 5 자본금 부채총계 세전계속사업손익 기타영업외손익 법인세비용 (6) 29 8 (4) (78) (3) 18 (11) (13) 자본잉여금 자본조정 자기주식 이익잉여금 자본총계 (8) (8) (8) 3 중단사업이익 당기순이익률 (%) (53.8) 총차입금 순차입금(순현금) 투하자본 현금흐름표 (25) 270 (113) 470 (74) 440 (150) (245) 완전희석EPS 증가율 (%) (12.1) 1,082 2, (55.7) 989 4, ,200 (단위 영업활동현금흐름 단위:십억원 십억원) 2008A A P F F 146 주요투자지표 주당지표(원) 2008A 2009A 2010P 2011F 2012F 20.9 당기순이익 유무형자산상각비 기타비현금손익가감 운전자본의변동 매출채권감소(증가) (1) (1) (3) 밸류에이션(배,%) EPS BPS DPS 1,082 6, ,414 2, , ,386 4, ,587 5,200 재고자산감소(증가) 매입채무증가(감소) (13) 7 (10) 11 (16) 150 (10) 8 (8) 6 PER PBR PCR 기타 단기투자자산처분(취득) 장기투자증권처분(취득) 설비투자 투자활동현금흐름 (10) 4 9 (128) (68) (28) (2) (49) (69) (2) 40 (83) (52) (20) 5 (125) (74) (40) 4 수익성 EV/ 배당수익율 영업이익율 EBITDA (%) 유형자산처분 (3) (20) (5) 3 (5) (5) EBITDA이익율 순이익율 무형자산감소(증가) 차입금증가(감소) 자본증가(감소) 배당금지급 재무활동현금흐름 (14) (30) (6) 150 (8) 55 0 (10) (6) 0 (6) 80 0 (6) 0 안정성(%, ROE ROIC 순차입금/자기자본 유동비율 (%,배) (18.5) (49.7) (30.4) (44.6) (54.3) 기초현금 기말현금 Gross 현금의 cash flow 감소) (3) (0) 활동성 이자보상배율 총자산회전율 매출채권회전율 (회) (61.5) (30.4) (35.1) (52.9) (35.0) 자료: Free 유진투자증권 cash investment flow (30) 재고자산회전율 매입채무회전율 12.9 n/a 12.6 n/a 12.4 n/a 12.0 n/a n/a 네오위즈게임즈( KQ) 재무제표 36_ 36

37 게임하이( KQ) 서든어택의 국내 년 중국을 현 3~4월 1위 FPS 중국 중 CBT, 게임인 진출이 6월 서든어택은 주가의 OBT, 7월 최대 중국 상용화 모멘텀 샨다 계획) 게임즈를 통해 올해 중국 진출 예정(2011 쏴라! 1) 시점에서 2008년 중국에 서든어택의 진출한 중국 국산 서비스 FPS 성공 게임인 가능성은 크로스파이어의 상당히 높은 대성공(최고 것으로 판단되며, 동접자수 이는 230 사업의 만명 최대 에서 경쟁자인 달성, 샨다의 성공 텐센트 노하우를 적극적인 텐센트가 퍼블리싱)으로 갖고 서든어택 크로스파이어를 있는 넥슨의 마케팅 중국내 후광 통해 예상, FPS 효과 대폭적인 3) 게임 던전앤파이터, 등에 장르에 실적 기인 대한 개선을 메이플스토리 인기 경험하고 상승, 2) 있다는 등 샨다의 중국 점 국내 를 넥슨 최대 인수이후 게임사 감소했던 넥슨의 서든어택 인수 효과, UV 국내와 및 사용시간은 중국 모두에서 연이은 업데이트( 10년 발현될 전망 게임하이는 통해 전 수준까지 빠르게 회복한 상태(도표 66~67 참조) 11월 시작) 네오플은 업이익 모두 넥슨 08년 약 인수 3배 넥슨이 1달전 급증 인수한 텐센트와의 게임하이는 네오플과 던전앤파이터 넥슨 상당히 인수 유사하다는 1달전 중국 계약 샨다와 점에 완료, 주목 서든어택 09년 매출액, 중국 계약 영 서든어택 완료, 12년 CBT 매출액과 결과가 추가적인 영업이익은 주가 약 2배 상승 급증할 여력을 것으로 결정할 전망 전망 국 점과 텐센트의 매출액은 서든어택의 크로스파이어 중국 높은 동접자 수익배분율(40%, 매출액이 50만명 분기 달성시 2,500억원 일반적으로 연간 270억원, 수준(최고 30%) 100만명시 등을 동접자수 고려할 600억원, 230만명)이라는 때 서든어택 150만명 중 결산기(12월) 시 1,060억원으로 분석(당사 실적 추정의 서든어택 최대 동접자 가정은 12년 75만명) 매출액(십억원) 영업이익(십억원) 세전계속사업손익(십억원) 2008A A P F F 당기순이익(십억원) EPS(원) 증감률(%) PER(배) 흑전 1,118.5 적전 흑전 ROE(%) na PBR(배) 자료: EV/EBITDA(배) 게임하이, 유진투자증권 Financial Data Analyst 김동준 온라인게임 통신/인터넷 엔터테인먼트/레저 Tel 인터넷/게임 / denny.kim@eugenefn.com wslee@eugenefn.com 담당 담당 김동준, 이우승, CFA KOSPI(pt) 현재주가(3/15) ,430원 KOSDAQ(pt) 액면가(원) 1, ) 시가총액(십억원) 52주 발행주식수(천주) 최고/최저(원) 일간 Beta 2,910 / 평균거래량(3M,천주) 165,373 1,230 평균거래대금(3M,백만원) 0.76 배당수익률(11F, 외국인 10, 주요주주 넥슨 지분율(%) 주가수익률(%) 절대수익률 KOSDAQ대비상대수익률 1M M M 12M Not Rated Key Data (기준일: Company Performance Company vs KOSDAQ composite 3, ,000 주가(좌,p) 100 KOSDAQ지수대비(우,%) 2, , , , _37 37

38 도표 구분 제목 일시 65 서든어택 대반전 제1탄 업데이트 시리즈: 2010년말부터 제2탄 게임 업데이트 제3탄 연속으로 진행 중 특징 왕대두 하우스 대두의 맵 부활 추가 뱀파이어의 습격 전장의 먼지 타코매치:정예부대의 제4탄 탄생 제5탄 - 상대와 대전하며 머리 크기 변화 - 전용 뱀파이어 신규 런던 무기 추가 - 게임 신규맵(폭파미션 신규무기 편의성 2종 대폭 추가 '데저트2) 개선 및 - 신규맵(타코매치 신규무기 밸런스 4종 수정 추가 맵 '아지트') 및 이미지 3월 공개 자료: 도표 게임하이, 66 유진투자증권 서든어택 UV: 상승 추세로 전환 도표 67 서든어택 사용시간: 과거 수준까지 상승 1,200 1,600 2,000 (천명) 넥슨 인수 ,200 1,500 (천시간) 넥슨 인수 자료: 코리안클릭, 유진투자증권 자료: 게임트릭스, 도표 68 네오플 던전앤파이터의 실적 추이: 중국 08 08년 진출 넥슨의 성공으로 인수 후 유진투자증권 (십억원) 09 09년 매출액, 영업이익 모두 약 3배 증가 도표 69 게임하이 과 실적 상당히 기여는 실적 유사 년 전망: 서든어택 본격화 넥슨의 중국 전망 네오플 서비스의 인수 과정 매출액 영업이익 (십억원) 매출액 영업이익 자료: 네오플, 유진투자증권 자료: 유진투자증권 E 2012E 38_ 38

39 JCE( KQ) 신규 게임 프리스타일 풋볼의 대성공, 프리스타일2 성공 가능성도 높아 '공( 球 )'으로 실적에 공(0) (0)이 하나 더 붙는다! 2배 2010년 3배가 넘는 11월 사용자수 서비스를 및 개시한 PC 이용시간을 프리스타일 기록 풋볼은 중(도표 JCE의 70, 71 캐쉬카우인 참조) 프리스타일 대비 3월말로 가 프리스타일 수준 예상되어 매출이 풋볼은 발생하고 있다는 1) 상용화 점, 있고, 3) 초기임에도 같은 2) 특히 시기에 국내 불구하고 유명 최대 축구선수 퍼블리셔 프리스타일 등의 넥슨과의 월매출액(약 유료 공동 아이템 퍼블리싱이 10억원)의 업데이트 프리스타일의 계획되어 있다는 후속작인 점 등에서 프리스타일2도 2011년 대폭적인 3월말 CBT, 실적 6~7월 성장을 상용화 견인할 예정이며, 전망 게이머의 중국 평가 및 기대수준을 볼 때 프리스타일2의 성공 가능성도 상당히 높은 것으로 판단 프리스타일 시장, 이제 스포츠 장르 게임이 주목받을 시점 도래 중국 받고 국 있는 상황. 풋볼과 프리스타일 출시 예정인 풋볼의 프리스타일2 경우 상반기 모두 중, 현재 프리스타일2의 중국 대형 퍼블리셔의 경우 하반기 러브콜을 접했고, 퍼블리셔와의 온라인게임 또한 상위 계약이 시장의 게임 퍼블리셔간 진행될 발전단계가 것으로 라인업 이제 예상 한국 확충 온라인게임 경쟁이 심화되고 시장의 있다는 발전 단계 점에서 수준에 스포츠 내 중근 현재 장르에 특화된 JCE의 축구, 농구 게임은 중국시장에서 매우 매력적인 대상으로 판단 프리스타일1의 Cash cow인 프리스타일1 또한 중국 퍼블리셔와의 재계약 모멘텀 보유 프리스타일을 월말로 약되어 있는 예정되어 상태(일반적으로 서비스하고 경우 있다는 중국에서 점에서 있는 매출액의 이미 중국내 이번 높은 재계약을 소형 30% 인기를 퍼블리셔인 배분율, 통해 얻고 수익 프리스타일은 있지만 T2CN과의 배분율이 수익배분율이 10% 정상화될 재계약이 수준) 매우 수 2011년 있을 낮게 것계6 결산기(12월) 으로 예상 하반기부터 프리스타일 해외매출 레벨업 전망 매출액(십억원) 2008A 2009A 2010P 2011F 2012F 영업이익(십억원) 세전계속사업손익(십억원) 당기순이익(십억원) EPS(원) 증감률(%) PER(배) 적전 흑전 , , ROE(%) PBR(배) na 자료: EV/EBITDA(배) JCE, 유진투자증권 na Financial Data Analyst 김동준 온라인게임 통신/인터넷 엔터테인먼트/레저 Tel 인터넷/게임 / denny.kim@eugenefn.com wslee@eugenefn.com 담당 담당 김동준, 이우승, CFA KOSPI(pt) 현재주가(3/15) ,800원 KOSDAQ(pt) 액면가(원) 1, ) 시가총액(십억원) 52주 발행주식수(천주) 최고/최저(원) 일간 Beta 22,500 / 평균거래량(3M,천주) 10,320 4,013 평균거래대금(3M,백만원) 0.76 배당수익률(11F, 외국인 10, 주요주주 김양신외 지분율(%) 11인 주가수익률(%) 절대수익률 KOSDAQ대비상대수익률 M M M M Not Rated Key Data (기준일: Company Performance Company vs KOSDAQ composite 25,000 주가(좌,p) 500 KOSDAQ지수대비(우,%) 20, , , , _39 39

40 도표 70 대비 풋볼 3배 UV: 이상 도표 71 대비 풋볼 3배 사용시간: 이상 (천명) 프리스타일풋볼 (천시간) 프리스타일풋볼 자료: 코리안클릭, 유진투자증권 자료: 0게임트릭스, 유진투자증권 도표 72 게임명 JCE 주요 게임 프리스타일 라인업: 프리스타일 이상의 프리스타일풋볼 실적이 기대되는 프풋과 상용화 개발사 장르 시기 스포츠(농구) JCE 스포츠(축구) JCE 2011년 스포츠(농구) 프리스타일2 6~7월(예정) JCE 자료: JCE, 이미지 유진투자증권 40_ 40

41 당사는 당 조사분석담당자는 Compliance 자료 작성일 Notice 동 자료에 본 동 게재된 자료를 발간일을 내용들은 자료작성일 기관투자가 기준으로 기준으로 조사분석담당자 현재 지난 또는 해당종목의 동 3개월 제3자에게 종목과 간 본인의 해당종목에 관련하여 사전 주식을 의견을 제공한 1% 재산적 대해서 이상 정확하게 사실이 이해관계가 보유하고 유가증권 없습니다 반영하고 있지 발행에 없습니다 있으며, 않습니다 참여한 외부의 적이 부당한 없습니다 종목추천 투자기간 및 업종추천 투자등급 투자기간: 12개월 (추천기준일 종가대비 추천종목의 예상 목표수익률을 의미함) 압력이나 간섭없이 작성되었음을 확인합니다 상기 ㆍSTRONG ㆍBUY: 투자등급은 3월 3일부터 변경 변경후 적용함 ㆍHOLD: BUY: 추천기준일 종가대비 +20%이상 종가대비 +50%이상 ~ +20%미만 +50%미만 변경전 ㆍREDUCE: 추천기준일 종가대비 0%미만 ㆍSTRONG ㆍBUY: ㆍHOLD: ㆍREDUCE: BUY: 추천기준일 추천기준일 종가대비 종가대비 +15%이상 종가대비 +5%이상 +5%미만 +50%이상 ~ +50%미만 +15%미만 추천일자 과거 2년간 투자의견 투자의견 및 목표주가 변동내역 목표가(원) 엔씨소프트( KS) 주가 및 목표주가 추이 HOLD 162, ,000 (원) BUY 179,000 애널리스트 변경 250, ,000 엔씨소프트 목표주가 추천일자 과거 2년간 투자의견 투자의견 및 목표주가 변동내역 목표가(원) 네오위즈게임즈( KQ) 주가 및 목표주가 추이 HOLD 42,000 34, (원) ,500 네오위즈게임즈 목표주가 애널리스트 변경 BUY 53,500 59,000 58, , , , ,000 80,000 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 09/3 09/6 09/9 09/12 10/3 10/6 10/9 10/12 11/3 09/3 09/6 09/9 09/12 10/3 10/6 10/9 10/12 11/3 _41 41