218 년 12 월 3 일 투자의견과위험요소점검 Bull-case Scenario 23,원 (ROE 13.7% 1.7%) 현재주가 21,2원 Base-case Scenario ( 목표주가 ) 21,원 ( 기대 ROE 13.7%) Base-case Scenario: 향후

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1 성장기대감이기반영된주가 218 년 12 월 3 일 금융 Analyst 이남석 nslee@kbfg.com 금융 Analyst 유승창 scyoo@kbfg.com 투자의견 Hold, 목표주가 21, 원유지 메리츠화재에대한투자의견 Hold와목표주가 21,원을유지한다. 보험료인상과실손계약갱신등으로실적개선에대한방향성은업종과유사한흐름을보일것으로예상된다. 반면, 높은수익성유지를가능하게했던투자이익률이하락할경우이익성장세가경쟁사대비상대적으로둔화될수있다. 보장성신계약판매가고성장을하는과정에서 RBC비율이하락할경우추가적인자본확충가능성도염두에둘필요가있어보인다. 투자이익률의유지가능성에대해서 보수적인접근이필요 투자이익률의유지가능성에대해서는보수적인접근이필요해보인다. 3Q18 누적기준메리츠화재의투자이익률은 4.38% 이다. 경쟁사대비높은수준의투자이익률이시현가능했던이유는국내채권대비기대수익률이높은초과수익자산의비중이높았기때문이다. 환헤지비용증가와대출규제강화등으로인해해외및대출자산비중이줄어들고, 국내채권비중이높아지는포트폴리오조정과정에서투자이익률의하락이예상된다. 3Q18 말기준 RBC 비율 2.6% 로 자본확충관련불확실성존재 메리츠화재의 3Q18 말기준 RBC비율은 2.6% 로하락시에는추가적인자본확충가능성이높아질것으로예상된다. 지난 7월 7억원규모의유상증자완료이후 RBC비율이 2% 대까지개선되었다. 다만, 최근까지메리츠화재가고수하고있는신계약판매의고성장추이를감안하면안정적인수준의 RBC비율로보기는어렵다. 신계약성장이지속되더라도 RBC비율이 2% 를하회할경우자본관련불확실성이주가상승을제한할것으로예상된다. 12 개월 Fwd PBR 1.1 배, PER 8.7 배로 성장기대감이주가에기반영 메리츠화재의밸류에이션은 12개월 Forward 기준 PBR 1.13배, PER 8.7배로경쟁사대비높은수준에서형성되어신계약판매를통한성장기대감은주가에상당부분반영된것으로판단된다. 218년예상배당수익률이 4.% ( 배당성향 34.9% 가정시 ) 로배당주로서의투자매력도는유효해보인다. Hold 유지 목표주가 ( 유지, 원 ) 21, Upside / Downside (%) -.9 현재가 (11/3, 원 ) 21,2 Consensus Target Price 23,27 시가총액 ( 조원 ) 2.4 Trading Data Free float (%) 4. 거래대금 (3M, 십억원 ) 3.9 외국인지분율 (%) 1.8 주요주주지분율 (%) 메리츠금융지주외 1 인 3.7 Share price performance 주가상승률 (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 시장대비상대수익률 Forecast earnings & valuation 결산기말 217A 218E 219E 22E 경과보험료 ( 십억원 ),997 6,6 6,699 7,234 영업이익 ( 십억원 ) 당기순이익 ( 십억원 ) EPS 3,22 2,464 2,4 2,7 증감률 (%) NA PER (X) BPS 16,361 17,97 19,646 21,46 PBR ( 배 ) ROE (%) 배당수익률 (%) 시장대비주가상승률 ( 좌 ) (%) 주가 ( 우 ) 자료 : 메리츠화재, KB 증권 3, 26, 22, 18, 14, 1,

2 218 년 12 월 3 일 투자의견과위험요소점검 Bull-case Scenario 23,원 (ROE 13.7% 1.7%) 현재주가 21,2원 Base-case Scenario ( 목표주가 ) 21,원 ( 기대 ROE 13.7%) Base-case Scenario: 향후주가동인 1) GA채널중심의보장성신계약판매성장 2) 위험보험료유입에따른장기위험손해율개선 Bull-case Scenario: 목표주가를상회할위험요소 1) 마케팅경쟁강도완화에따른사업비율개선 2) RBC비율의개선 Bear-case Scenario 2, 원 (ROE 13.7% 11.2%) Bear-case Scenario: 목표주가를하회할위험요소 1) 자동차보험점유율하락 2) RBC 비율개선을위한유상증자가능성 실적추정변경 ( 십억원, %) 수정전 수정후 변동률 218E 219E 218E 219E 218E 219E 영업이익 세전이익 당기순이익 자료 : KB증권추정 컨센서스비교 ( 십억원, %) KB증권 컨센서스 차이 218E 219E 218E 219E 218E 219E 영업이익 세전이익 당기순이익 자료 : WiseFn, KB증권추정 밸류에이션및목표주가산정기준 1) 밸류에이션사용기준 ( 방법 ): 적정 PBR 방식 2) 목표주가산정 : 218E BPS 17,97원 x 목표 PBR 1.17배 3) 목표주가의업사이드 ~ 다운사이드 : 23,원 ~ 2,원 4) 목표주가도달시밸류에이션 : PBR 1.17배, PER 8.배 원수보험료구성 (%) 일반 7% 자동차 11% 실적민감도분석 (%) EPS 변동률 218E 219E 환율 1% 상승시 금리 1%p 상승시 장기 82% 자료 : 메리츠화재, KB 증권 주 : 3Q18 누적기준 PEER 그룹비교 ( 십억원, X, %) 시가총액 PER PBR ROA ROE 배당수익률 218E 219E 218E 219E 218E 219E 218E 219E 218E 219E 삼성화재 12, DB손해보험 4, 현대해상 3, 한화손해보험 자료 : Bloomberg consensus, KB증권 2

3 218 년 12 월 3 일 표 1. 목표주가산정 항목 단위 메리츠화재 비고 자기자본비용 (CoE) % 1.4 (a): (b)+(c)*(d) 무위험수익률 % 2.1 (b): 국고채 3년물 3개월평균금리 Risk Premium % 9. (c) Beta (β).9 (d) Average ROE % 13.7 (e): 메리츠화재의 218년 ~22년기대 ROE 평균 영구성장률 %. (f): 적정 PBR X 1.3 (g): (e-f)/(a-f) 할증률 ( 할인률 ) % (1.) (h): 자본확충관련불확실성반영 목표 PBR X 1.2 (i): (g)*(1+h) 수정 BPS 원 17,97 (j): 메리츠화재의 218년말 BPS 목표주가 원 21, (k): (i)*(j) 현주가 (11/3) 원 21,2 상승여력 % -3. 자료 : 메리츠화재, KB증권추정 그림 1. 당기순이익및 ROE 그림 2. 배당성향및 DPS ( 십억원 ) (%) 4 당기순이익 ( 좌 ) ROE ( 우 ) (%) 배당성향 ( 우 ) 배당수익률 ( 좌 ) (%) E 219E 22E E 219E 22E 자료 : 메리츠화재, KB 증권추정 자료 : 메리츠화재, KB 증권추정 그림 3. 12M Forward PBR band 그림 4. 12M Forward PER band 3, 3, 11x 2, 2, 1.3x 1.2x 1.1x 1.x 2, 2, 1x 9x 8x.9x 7x 1,.8x 1, 6x 1, 자료 : KB 증권추정 1, 자료 : KB 증권추정 3

4 218 년 12 월 3 일 포괄손익계산서 재무상태표 ( 십억원 ) 216A 217A 218E 219E 22E ( 십억원 ) 216A 217A 218E 219E 22E ( 적용기준 ) IFRS-P IFRS-P IFRS-P IFRS-P IFRS-P ( 적용기준 ) IFRS-P IFRS-P IFRS-P IFRS-P IFRS-P 원수보험료,99 6,43 6,911 7,1 7,632 자산총계 16,444 18,264 2,167 22,149 24,73 일반 운용자산 14,1 1,967 17,671 19,49 21,723 자동차 현금및예치금 장기 4,799,98,622,734 6,217 유가증권 8,9 1,9 1,964 12,2 13,489 보유보험료,68 6, 6,74 6,761 7,31 주식 경과보험료,666,997 6,6 6,699 7,234 채권 4,33,82 6,36 6,647 7,438 일반 수익증권 1,89 1,41 1,77 1,727 1,934 자동차 외화유가증권 2,449 2,792 3,133 3,441 3,8 장기 4,736,11,8,643 6,112 기타유가증권 경과손해액 4,698 4,824,26,266,62 대출채권 4,84 4,78,42,924 6,63 일반 부동산 ,94 자동차 비운용자산 1,934 2,12 2,347 2,78 2,878 장기 3,9 4,92 4,381 4,441 4,74 특별계정자산 순사업비 1,19 1,387 1,671 1,666 1,86 부채총계 14,8 16,477 18,16 19,91 22,329 보험영업이익 책임준비금 13,831 1,447 17,31 18,79 2,941 투자영업이익 지급준비금 96 1,79 1,221 1,392 1,89 영업이익 보험료적립금 12,19 13,619 14,98 16,32 17,623 영업외이익 미경과보험료적립금 세전이익 기타부채 974 1,3 1,126 1,242 1,388 법인세비용 특별계정부채 당기순이익 자본총계 1,64 1,787 2,1 2,198 2,4 자본금 영업지표 자본잉여금 (%) 216A 217A 218E 219E 22E 이익잉여금 847 1,19 1,27 1,44 1,647 경과손해율 자본조정 일반 기타포괄손익누계액 자동차 장기 성장률 사업비율 (YoY %) 216A 217A 218E 219E 22E 투자이익률 자산 운용자산 투자지표 부채 (%, 원, X) 216A 217A 218E 219E 22E 책임준비금 보통주 EPS 2,32 3,22 2,464 2,4 2,7 자본 보통주 BPS 14,97 16,361 17,97 19,646 21,46 경과보험료 보통주 PER 일반 보통주 PBR 자동차 ROE 장기 ROA 순사업비 DPS 83 1, 투자영업이익 배당성향 영업이익 배당수익률 순이익 자료 : 메리츠화재, KB증권추정 4

5 218 년 12 월 3 일 투자자고지사항투자의견및목표주가변경내역 ( 주가, 목표주가 ) 메리츠화재 3, 26, 22, 18, 14, 1, 메리츠화재 (6) 변경일 투자의견 목표주가 괴리율 (%) 평균 최고 / 최저 Buy 18, Marketperform 18, Hold 21, Hold 22, 개월경과이후 22, Hold 21, KB증권은동조사분석자료를기관투자가또는제3자에게사전제공한사실이없습니다. 본자료를작성한조사분석담당자는해당종목과재산적이해관계가없습니다. 본자료작성자는게재된내용들이본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이신의성실하게작성되었음을확인합니다. 투자등급비율 ( 기준 ) 매수 (Buy) 중립 (Hold) 매도 (Sell) 투자의견분류및기준 종목투자의견 (6개월예상절대수익률기준 ) Buy: 1% 초과 Hold: 1% ~ -1% Sell: -1% 초과비고 : 217년 2월 23일부터 KB증권의기업투자의견체계가 4단계 (Strong BUY, BUY, Marketperform, Underperform) 에서 3단계 (Buy, Hold, Sell) 로변경되었습니다. 산업투자의견 (6개월예상상대수익률기준 ) Positive: 시장수익률상회 Neutral: 시장수익률수준 Negative: 시장수익률하회 이보고서는고객들에게투자에관한정보를제공할목적으로작성된것이며계약의청약또는청약의유인을구성하지않습니다. 이보고서는 KB증권이신뢰할만하다고판단하는자료와정보에근거하여해당일시점의전문적인판단을반영한의견이나 KB증권이그정확성이나완전성을보장하는것은아니며, 통지없이의견이변경될수있습니다. 개별투자는고객의판단에의거하여이루어져야하며, 이보고서는여하한형태로도고객의투자판단및그결과에대한법적책임의근거가되지않습니다. 이보고서의저작권은 KB증권에있으므로 KB증권의동의없이무단복제, 배포및변형할수없습니다. 이보고서는학술목적으로작성된것이아니므로, 학술적인목적으로이용하려는경우에는 KB증권에사전통보하여동의를얻으시기바랍니다. 비고 : 217 년 6 월 28 일부터 KB 증권의산업투자의견체계가 (Overweight, Neutral, Underweight) 에서 (Positive, Neutral, Negative) 로변경되었습니다.