2013년 0월 0일

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218 년 12 월 3 일 I Global Asset Research [12 월주식시장전망과전략 ] 끝그리고시작 [ 끝에서보면 ] 218년신흥국과미국증시, 그리고국제유가가시차를두고가격조정진행. 위험자산들이모두가격조정을받았다는측면에서글로벌금융시장악재가대부분반영됐다는시각부각. 선제적으로조정을받은신흥국증시로최근글로벌유동성재유입.

%), 경험적으로 12월과 1월연간공매도비중저점형성등을감안시추가적인지수반등가능 (12월코스피예상밴드 : 2,5~2,2pt). 수급개선효과는수익률부진종목의연말 / 연초수익률개선효과로나타남. 21~17 년연초대비 11월까지주가수익률상위 1% 와하위 1% 기업의 12월주가수익률을비교해보면 12월에는하위 1% 기업의단순평균주가수익률이 3.

단지수가박스권흐름을유지하는국면에서일반적으로이익추정치는후행지표로활용되는특징이있기때문에이익추정치하향조정진행과정에서지수는반등. 12월 ~1월을오히려주식비중확대국면으로이해할필요가있음. Compliance Notice Investment Idea Equity 주식젂략이재만 2-3771-7547 duke7594@hanafn.

1 218 년 12 월 3 일 I Global Asset Research [12 월주식시장전망과전략 ] 끝그리고시작 [ 끝에서보면 ] 218년신흥국과미국증시, 그리고국제유가가시차를두고가격조정진행. 위험자산들이모두가격조정을받았다는측면에서글로벌금융시장악재가대부분반영됐다는시각부각. 선제적으로조정을받은신흥국증시로최근글로벌유동성재유입. 12월 FOMC 에서기준금리인상가능성높지만, 최근미국실업수당청구건수상승, 국제유가하락을감안시당장내년점도표상향조정을서두르지않을것으로판단. 한편중국경기모멘텀회복, 계절적인특성과지수하락으로인해높아진국내증시배당수익률 ( 코스피 2.3%/S&P5 지수 2.%), 경험적으로 12월과 1월연간공매도비중저점형성등을감안시추가적인지수반등가능 (12월코스피예상밴드 : 2,5~2,2pt). 수급개선효과는수익률부진종목의연말 / 연초수익률개선효과로나타남. 21~17 년연초대비 11월까지주가수익률상위 1% 와하위 1% 기업의 12월주가수익률을비교해보면 12월에는하위 1% 기업의단순평균주가수익률이 3.2% 로기존상위 1%( 평균수익률.3%) 보다높고, 이러한현상은 1월까지지속. [ 시작에서보면 ] 219년을준비하는관점으로세가지를정리해보면첫째, 기업매출및마진부진이예상된다는점에서지수박스권흐름과전반적인기업이익추정치하향조정진행가능, 12월 ~2월까지이익추정치의하향조정이크게나타남. 단지수가박스권흐름을유지하는국면에서일반적으로이익추정치는후행지표로활용되는특징이있기때문에이익추정치하향조정진행과정에서지수는반등. 12월 ~1월을오히려주식비중확대국면으로이해할필요가있음. Compliance Notice Investment Idea Equity 주식젂략이재만 duke7594@hanafn.com RA 류종하 jongha.ryu@hanafn.com 본조사자료는고객의투자에정보를제공핛목적으로 작성되었으며, 어떠핚경우에도무단복제및배포될수 없습니다. 또핚본자료에수록된내용은당사가싞뢰핛만핚 자료및정보로얻어짂것이나, 그정확성이나완젂성을보장핛 수없으므로투자자자싞의판단과책임하에최종결정을하시기 바랍니다. 따라서어떠핚경우에도본자료는고객의주식투자의 결과에대핚법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 둘째, 글로벌경기싸이클위축과물가상승또는하락에대한예측이지배적. 해당국면에서공통적으로수익률과상승확률이높았던, 필수소비재와호텔 / 레저업종은관심. 한편으로는지금 ( 경기싸이클위축과물가상승 _ 주가수익률가장부진 ) 의다음단계 ( 경기싸이클위축과물가하락 _ 경기저점인식으로수익률개선 ) 에대한진입을염두에둔다면이전국면과다르게수익률과상승확률개선이빠르게진행될수있는유틸리티, 지주, 소프트웨어, 조선, 기계업종비중확대유효. 셋째, 선진국기준금리인상 (219 년 Fed 지속, ECB 하반기인상 ) 기조로인해높아진민간부채, 신용스프레드상승, 좀비기업의확산등은여전히위험요소로남아있을것. 성장성둔화및부채가걱정되는시기에는현금흐름 (C/F) 이나대차대조표 (B/S) 의중요성높아짐. 자본효율성개선여부에주목. 1 B/S의건전성이개선되는즉, 현금성자산 ( 또는잉여현금 ) 이많고, 부채비율은낮아지고순현금상태이며 2 자본효율성이낮은즉, ROE나배당성향이낮고 3 최대주주지분율이상대적으로적어다른주주들로부터자본효율성개선요구를반영할가능성이높은기업에관심을가져보는것도투자아이디어 ( 관련기업은자료본문참고 ).

2 12 월주식시장전망과전략 Strategist 이재만 끝에서보면 글로벌주요투자자산들의가격조정이시차를두고진행됐다. 가장먼저신흥국증시가, 이후나스닥지수를중심으로한선진국증시, 1월중순이후에는국제유가마저도하락했다. 대표적인위험자산군들의동반가격조정으로인해미 중무역갈등, 중국경기부진, 연준의기준금리인상등과같은악재가많이반영된것이아닐까라는생각이든다. 11월이후가장먼저가격조정을받았던신흥국증시로자금유입이재개되고있다는점 (주연속자금순유입, 218년 5월이후처음 ) 이이러한생각을뒷받침해줄수있는변화중하나다. 2 월이후싞흥국증시가, 9 월이후나스닥지수를중심으로 한선진국증시, 1 월중순이후에는 국제유가마저도하락 대표적읶위험자산군들의동반 가격조정으로미 중무역갈등, 중국경기부진, 연준의기준금리 읶상등과같은악재가많이 반영됐다고생각 8 그림 1. 시차와정도는차이가있지만위험자산들의동반가격조정진행 ( =1) MSCI 싞흥국지수 나스닥지수 WTI 싞흥국지수 1 월말고점 나스닥지수 8 월말고점 국제유가 1 월초고점 그림 2. 선제적으로가격과기간조정이진행된싞흥국증시로는글로벌유동성유입재개 ( 십억달러 ) 싞흥국주식형펀드주간순유입규모 (2) 자료 : EPFR, 하나금융투자 ( 십억달러 ) 선짂국주식형펀드주간순유입규모 ( 누적 ) ( 십억달러 ) (2) (4) 글로벌원자재펀드주간순유입규모 () 신흥국증시로의추가적인자금유입여부는 12월 FOMC 회의이후보다뚜렷하게윤곽이잡힐것으로보인다. 현재상황만을놓고보면, 12월기준금리는인상하겠지만, 점도표를상향조정할가능성이높아보이지는않는다. 최근미국의실업수당청구건수는늘어나고있고, 국제유가가하락했다는점을감안할필요가있다. 물가상승압박이잠시나마주춤해질수있기때문에연준도서둘러기준금리인상카드를꺼낼필요가없다. 2

3 12 월주식시장전망과전략 Strategist 이재만 이렇게되면달러강세에대한베팅이진정되면서신흥국증시에대한매도압력도축소될수있을것으로판단된다. 최근중국경기모멘텀이개선되고있다는점도신흥국및국내증시로의외국인자금유입재개를기대해볼수있는변화중하나다. 한편국내증시의높아진배당수익률은안전마진에서계절적인특성 ( 분기말 / 연말 ) 을고려한다면, 이제부터는자본이득 (capital gain) 으로인식될가능성이높다. 또한 12월에서 1월초까지는공매도비중 (= 공매도금액 / 거래대금 ) 이연간저점을형성하는경향이있다는점과, 11월말대비 12월말공매도비중이평균 (21~17 년 ) -.5%p 감소한다는점을감안시환매수 (short covering) 로인한수급개선효과도나타날수있을것으로판단된다. 그림 3. 최근미국의싞규실업수당청구건수는증가하고있고, 국제유가는하락 미국저실업률유지에대한확읶이필요국제유가하락으로당분갂물가상승압력도높아지기어렵다고판단 (%,YoY) ( 천 ) 1 WTI 가격변화율 ( 좌 ) 미국싞규실업수당청구건수 ( 우 ) (2) 그림 4. 연준 219 년기준금리읶상횟수, 최근들어 1 회읶상의확률이높아지고있음 최근파월의장이미국정책금리가중립금리바로아래수준 (Just Below) 에있다는발언도기준금리읶상속도감속의기대감을높임 219년 45 Fed 기준금리읶상 4 횟수확률추이 회읶상 ( %) 2 회읶상 ( %) 3 회읶상 ( %) 4 회읶상 ( %) 주 ) 218 년 11 월말현재미국정책금리 2.~2.25%. 218 년 12 월기준금리 25bp 읶상가정 3

4 12 월주식시장전망과전략 Strategist 이재만 그림 5. 달러강세에대핚베팅이진정될수있음 달러읶덱스에대한투기적순매수 포지션의증가세가다소둔화되고 있음 ( 천계약 ) 달러읶덱스투기적순매수포지션 ( 좌 ) 달러읶덱스 ( 우 ) (p) (1) (2) 그림. 기준금리읶상속도감속 달러강세진정 추가적읶싞흥국증시로의자금유입가능 달러읶덱스상승세가주춤해지면 싞흥국및국내주식시장으로 추가적읶외국읶자금유입가능 (217.1.=1) (217.1.=1) 125 ishare MSCI KOREA ETF Outstanding shares( 좌 ) ishare MSCI Core EM ETF Outstanding shares( 우 ) 그림 7. 중국의경기모멘텀개선도싞흥국및국내증시로외국읶자금유입재개에핚몪을담당 씨티중국경기서프라이즈지수는 월이후처음으로기준선 (=) 을 돌파 (p) ( 조원 ) Citi 중국경기서프라이즈지수 ( 좌 ) 15 코스피외국읶순매수규모 ( 우 ) (5) (1) (15)

5 12 월주식시장전망과전략 Strategist 이재만 그림 8. 지수하락효과가반영된상황이지만, 코스피배당수익률이 S&P5 지수보다높다는점도주목 코스피배당수익률 2.3%, S&P5 지수 2.% 국내증시의높아진배당수익률은계젃적읶특성 ( 분기말 / 연말 ) 을고려한다면앆젂마진에서이제부터는자본이득 (capital gain) 으로읶식가능 2. 코스피배당수익률 S&P5지수배당수익률 그림 9. 읷반적으로연간공매도비중이최저점을형성하는시기는 12 월과 1 월 11월말대비 12월말공매도비중이평균 (21~17년) -.5%p 감소홖매수 (short covering) 로읶한수급개선효과도나타날수있을것으로판단 주간공매도비중 (4주 21~17년코스피공매도비중평균 ( 좌 ) 5. 이동평균 ) 추이 218년코스피공매도비중 ( 우 ) 자료 : Quantiwise, 하나금융투자 이러한수급개선효과는수익률부진종목의연말 / 연초수익률개선효과로발현된다. 21~17 년연초대비 11월까지주가수익률상위 1% 와하위 1% 기업의 12월주가수익률을비교해보면, 12월에는하위 1% 기업의단순평균주가수익률이 3.2% 로기존상위 1%( 평균수익률.3%) 보다높다. 이러한현상은 1월까지지속되는특징이있다 (12월코스피예상밴드 : 2,5pt~2,2pt). 5

6 12 월주식시장전망과전략 Strategist 이재만 그림 1. 수급개선효과는그동안부진했던종목수익률개선에긍정적영향 (1) 21~17년연초대비 11월까지주가수익률상위 1% 와하위 1% 기업의 12월주가수익률을비교해보면, 12월에는하위 1% 기업의단순평균주가수익률이 3.2% 로기존상위 1%( 평균수익률.3%) 보다높음 (2) (4) () (8) 1월초대비 11월말주가수익률상위 1% 기업 12월주가수익률 12 1월초대비 11월말주가수익률하위 1% 기업 12월주가수익률 (1) () () (2) (3) (4) (5) 주 ) KRX3 종목기준 자료 : Quantiwise, 하나금융투자 그림 11. 수급개선효과는그동안부진했던종목수익률개선에긍정적영향 (2) 이러한현상은 12 월뿐만아니라 1 월까지지속되는특징이있음 주가수익률상위 1% 기업주가수익률하위 1% 기업 월주가수익률평균 12월초대비 1월말주가수익률평균 주 ) KRX3 종목기준 자료 : Quantiwise, 하나금융투자 그림 12. [ 참고 ] 218 년연초대비 11 월까지수익률기준으로하위 1% 기업 (1) (2) (3) (4) (5) () (7) (8) 218 년연초대비 11 월말주가수익률하위 1% 기업 (75) (9) (7) (5) (4) (2) () (59) (58) (5) (54) (54) (52) (52) (52) (51) (5) (49) (49) (48) (4) (4) (4) (45) (44) (44) (44) (44) 읶효핚터성샘클테동나핚이아웹세현만이현원위주씨제네비오리스짂스읷오모젠아대도녹대익메성젠하낙이에렊플오쎄미홀테레제읷스위홀이엔우스처이지렉미디딩크강렉첨아딩드지시셀치라스켐어스닉지트단스니스이스주릭소어프재링 HDC G BGF LG CJ CGV 주 ) KRX3 종목기준 자료 : Quantiwise, 하나금융투자

7 12 월주식시장전망과전략 Strategist 이재만 시작에서보면 한편으로 12월은내년을준비하는시기라는점에서출발점이될수있다. 219년을바라볼때고민중하나가이익추정치의하향조정이다. 글로벌금융위기이전지금보다전세계경제성장률이높았던시기에국내기업이익추정치변화는탄력적이었다. 글로벌기업대비국내기업의이익추정치는하향조정폭도컸지만, 상향조정폭도컸다. 그러나글로벌금융위기이후국내기업의이익추정치하향조정폭의탄력성은이전과비슷하지만, 상향조정폭의탄력성은약화됐다. 그림 13. 글로벌경제성장률이낮아지고있음. 국내기업이익추정치의상향조정폭탄력약화 국내증시는씨클리컬성격이강함글로벌금융위기이젂지금보다젂세계경제성장률이높았던시기에국내기업이익추정치변화는탄력적 MSCI 핚국이익수정비율 ( 좌 ) MSCI 젂세계이익수정비율 ( 좌 ) 젂세계경제성장률 ( 우 ) 그러나글로벌금융위기이후국내기업의이익추정치하향조정폭의탄력성은이젂과비슷하지만, 상향조정폭의탄력성은약화 (2) (4) () (8) (1) 씨클리컬성격이강한국내증시의모습이투영된결과라고판단된다. 219년코스피순이익은 155조원으로 218년 (15조원) 대비증가할것으로보고있다. 반도체와화학은감익이지만, 은행과자동차는증익을기대하고있다. 그러나미국과중국이무역갈등의타협점을찾기위한노력은하겠지만, 이전과같은관계복원에는상당한시간이소요될것으로예상된다. 국내기업의매출및마진이정체되거나감소할가능성이있다는점을감안시이익추정치는하향조정될가능성이높아보인다. 219년국내증시역시 212~1 년 ( 매출및마진정체 ) 과박스권흐름을유지할것이라고보는이유기도하다. 212년 ~1년연초대비순이익추정치는상반기말까지 -5% 나하향조정됐다 ( 하반기말까지는 -15%). 특히순이익하향조정은 1분기 (1~2월 ) 에가장빠르게진행된다. 다만다소의외의결과중하나가순이익추정치와당시코스피흐름은반대방향성을형성했다는점이다. 투자자들은이익추정치가추세적으로상향조정되지않는국면에서는후행지표로인식하는특징이있다. 후행지표 ( 이익추정치 ) 가악재를반영하며하락할때선행지표인가격 ( 주가지수 ) 은선제적으로조정을마무리하고반등하는특징을이해할필요가있다. 7

8 12 월주식시장전망과전략 Strategist 이재만 오히려이익추정치가가파르게하향조정되는 1 분기에는지수가반등할가능성이높아보인 다. 12 월 ~1 월이내년 1 분기를준비하는시작이라면주식의비중을확대하는역 ( 逆 ) 발상전 략이필요한시점이다. 표 1. 현재 219년국내증시업종별순이익추정치를보면반도체와화학은감익, 은행과자동차는증익 업종 217년 ( 조원 ) 218년 (E, 조원 ) 219년 (E, 조원 ) 219년순이익증가율 (E,%) 코스피 반도체 (.3) 은행 자동차 상사 / 자본재 화학 (2.4) 보험 (3.7) 철강 통싞서비스 (1.5) 에너지 건설 / 건축관련 (12.5) 필수소비재 화장품 / 의류 소프트웨어 IT가젂 증권 (2.7) 소매 ( 유통 ) 유틸리티.8 (.3) 2.1 흑젂 운송 기계 IT하드웨어 비철 / 목재 건강관리 (2.5) 호텔 / 레저 미디어 / 교육 조선 2.7 (.2).1 흑젂 디스플레이 1.8 (.3) (.1) 적지 자료 : Quantiwise, 하나금융투자 그림 ~1 년순이익추정치가하향조정되는국면에서지수는상승 212년 ~1년연초대비순이익추정치는상반기말까지 -5% 나하향조정 ( 하반기말까지는 -15%) 의외의결과중하나가순이익추정치와당시코스피흐름은반대방향성을형성투자자들은이익추정치가추세적으로상향조정되지않는국면에서는후행지표로읶식 ( 직젂년도 12 월 =1) ( 직젂년도 12 월 =1) ~1 년코스피순이익추정치 ( 좌 ) 212~1 년코스피흐름 ( 우 ) 순이익추정치하향조정이가파르게짂행되는 12~1 월주식비중확대필요 12 월 1 월 2 월 3 월 4 월 5 월 월 7 월 8 월 9 월 1 월 11 월 12 월 자료 : Quantiwise, 하나금융투자 8

9 12 월주식시장전망과전략 Strategist 이재만 어떤업종에관심을두어야할까? 글로벌경제환경변화에관심을가질필요가있다. 현재는글로벌경기싸이클은하락하고있고, 물가는상승하고있다. 219년전세계경제성장률은전년대비낮아지고, 물가는정체또는소폭상승으로보는의견이지배적이다. 단순하지만, 금융위기이후글로벌경기싸이클 ( 미국과중국제조업체감경기지수평균 ) 과물가 ( 미국과중국소비자물가상승률평균 ) 변화를통해롱 (Long)/ 숏 (Short) 업종을구분해보는것도투자전략으로활용할수있는아이디어가될수있다. 1 글로벌경기싸이클확장, 물가상승국면 : 국내증시에서는금융위기이후글로벌경제를이끌고있는반도체업종으로집중된다는특징이있다. 미국증시에서는기술하드웨어와운송, 국내증시에서는반도체와에너지업종의수익률과상승확률이가장높다 (Long). 반대로해당국면에서미국증시에서는부동산, 국내증시에서는유틸리티업종의수익률과상승확률이가장낮다 (Short). 그림 15. 현재글로벌경기싸이클은하락하고있고, 물가는상승 219 년젂세계경제성장률은젂년대 비낮아지고, 물가는정체또는소폭 상승으로보는의견이지배적 미국과중국 CPI상승률평균 ( 좌 ) (p). 미국과중국제조업체감경기지수평균 ( 우 ) 표 2-1. 글로벌경기싸이클확장과물가상승국면, S&P5 업종 Long/Short 롱 (Long) 숏 (Short) 업종 월평균수익률 상승확률 업종 월평균수익률 상승확률 기술하드웨어 부동산 (.1) 4.9 운송 음식료 / 담배 헬스케어장비 소비재 / 의류 소프트웨어 통싞.5 5. 자본재 자료 : Bloomberg, Quantiwise, 하나금융투자 표 2-2. 글로벌경기싸이클확장과물가상승국면, 코스피업종 Long/Short: 국내는반도체에만집중되는현상이나타남 롱 (Long) 숏 (Short) 업종 월평균수익률 상승확률 업종 월평균수익률 상승확률 반도체 유틸리티 (2.5) 28.1 에너지 운송 (1.8) 31.3 소프트웨어 호텔 / 레저 (.9) 37.5 자료 : Bloomberg, Quantiwise, 하나금융투자 9

10 12 월주식시장전망과전략 Strategist 이재만 글로벌경기싸이클확장, 물가하락국면 : 글로벌주식시장측면에서는가장좋은국면에해당한다 ( 업종별고른상승 ). 미국증시에서는기술하드웨어와제약 / 바이오, 국내증시에서는반도체와증권업종의수익률과상승확률이가장높다 (Long). 반대로미국증시에서는자동차 / 부품, 국내증시에서는화학업종의수익률과상승확률이가장낮다 (Short). 표 3-1. 글로벌경기싸이클확장과물가하락국면, S&P5 업종 Long/Short: 업종별고른상승 롱 (Long) 숏 (Short) 업종 월평균수익률 상승확률 업종 월평균수익률 상승확률 기술하드웨어 자동차 / 부품 제약 / 바이오 소매 / 유통 부동산 에너지 음식료 / 담배 운송 자본재 자료 : Bloomberg, Quantiwise, 하나금융투자 표 3-2. 글로벌경기싸이클확장과물가하락국면, 코스피업종 Long/Short: 업종별고른상승 롱 (Long) 숏 (Short) 업종 월평균수익률 상승확률 업종 월평균수익률 상승확률 반도체 화학 (.9) 42.1 증권 미디어 / 교육 (.) 3.8 통싞 IT가젂 (.5) 42.1 건강관리 소매 / 유통 (.3) 47.4 건설 / 건축관련 에너지 (.3) 47.4 자료 : Bloomberg, Quantiwise, 하나금융투자 3 글로벌경기싸이클위축, 물가상승국면 : 219년에진행될가능성이가장높은글로벌경제환경이고, 주식시장의수익률이가장부진한국면이다. 미국증시에서는유통과내구소비재 / 의류, 국내증시에서는건강관리와필수소비재업종의수익률과상승확률이가장높다 (Long). 반대로해당국면에서미국증시에서는에너지, 국내증시에서는반도체업종의수익률과상승확률이가장낮다 (Short). 표 4-1. 글로벌경기싸이클위축과물가상승국면, S&P5 업종 Long/Short: 수익률이가장부진핚국면 롱 (Long) 숏 (Short) 업종 월평균수익률 상승확률 업종 월평균수익률 상승확률 유통 에너지 (.7) 51.7 내구소비재 / 의류 통싞 (.5) 37.9 미디어 기술하드웨어 (.3) 51.7 소프트웨어 제약 / 바이오 (.2) 51.7 헬스케어장비 가정용품 (.2) 48.3 자료 : Bloomberg, Quantiwise, 하나금융투자 표 4-2. 글로벌경기싸이클위축과물가상승국면, 코스피업종 Long/Short: 수익률이가장부진핚국면 롱 (Long) 숏 (Short) 업종 월평균수익률 상승확률 업종 월평균수익률 상승확률 건강관리 반도체 (2.5) 27. 필수소비재 조선 (1.9) 37.9 호텔 / 레저 기계 (1.) 44.8 화장품 / 의류 운송 (1.3) 41.4 자동차 디스플레이 (1.1) 34.5 자료 : Bloomberg, Quantiwise, 하나금융투자 1

11 12 월주식시장전망과전략 Strategist 이재만 글로벌경기싸이클위축, 물가하락국면 : 경기저점인식이강해지면서오히려주식시장의수익률은개선되는국면에해당한다. 미국증시에서는유통과내구소비재 / 의류, 국내증시에서는소프트웨어와화장품 / 의류업종의수익률과상승확률이가장높다 (Long). 반대로해당국면에서미국증시에서는자동차 / 부품, 국내증시에서도자동차업종의수익률과상승확률이가장낮다 (Short). 표 5-1. 글로벌경기싸이클위축과물가하락국면, S&P5 업종 Long/Short: 경기저점읶식으로읶해수익률개선 롱 (Long) 숏 (Short) 업종 월평균수익률 상승확률 업종 월평균수익률 상승확률 소매 / 유통 자동차 / 부품 (.4) 42.3 제약 / 바이오 투자은행 (.2) 5. 음식료 / 담배 기술하드웨어 (.2) 4.2 보험 통싞 (.2) 42.3 운송 자료 : Bloomberg, Quantiwise, 하나금융투자 표 5-2. 글로벌경기싸이클위축과물가하락국면, 코스피업종 Long/Short: 경기저점읶식으로읶해수익률개선 롱 (Long) 숏 (Short) 업종 월평균수익률 상승확률 업종 월평균수익률 상승확률 유틸리티 자동차 (1.) 53.8 화장품 / 의류 철강 (1.) 38.5 지주 은행 (.7) 5. 소프트웨어 건설 / 건축관련 (.3) 4.2 호텔 / 레저 디스플레이 (.2) 53.8 필수소비재 자료 : Bloomberg, Quantiwise, 하나금융투자 219년경기싸이클위축과물가상승또는물가하락에대한예측이지배적이다. 해당국면에서공통적으로수익률과상승확률이높았던, 필수소비재와호텔 / 레저업종은관심을가질필요가있다. 한편으로는지금 ( 경기싸이클위축과물가상승 ) 의다음단계 ( 경기싸이클위축과물가하락 ) 로의진입을염두에둔다면이전국면과다르게수익률과상승확률개선이빠르게진행될수있는유틸리티, 지주, 소프트웨어, 조선, 기계업종에대한비중확대도필요하다. 11

12 12 월주식시장전망과전략 Strategist 이재만 그림 1. 글로벌경기싸이클위축국면에서물가변화에따라비중확대업종은변핛수있음 지금과 219 년예상경로 다음예상가능경로 글로벌물가상승률 글로벌경기싸이클 글로벌경기싸이클위축과물가상승 ( 수익률부짂업종다수 ) 글로벌경기싸이클위축과물가하락 ( 수익률부짂업종축소 ) 주가수익률과상승확률이높은업종 주가수익률과상승확률부짂업종 호텔 / 레저, 필수소비재건강관리, 자동차, 화장품 유틸리티, 소프트웨어상사 / 자본재, 은행, IT 가젂통싞, 철강, 건설, 증권 IT 하드웨어, 디스플레이운송, 기계, 조선, 반도체 주가수익률과상승확률이높은공통업종 주가수익률과상승확률부짂탈피업종 주가수익률과상승확률부짂지속업종 주가수익률과상승확률부짂싞규짂입 호텔 / 레저, 필수소비재, 건강관리, 화장품 유틸리티, 지주, 소프트웨어, 조선, 기계 철강, 은행 자동차 자료 : Quantiwise, 하나금융투자 종목선별의아이디어로는어떤것이있을까? 219년전세계적으로경제성장률둔화우려, Fed(219 년 2~3회인상 ) 와 ECB(219 년하반기 ) 의기준금리인상컨센서스형성으로인해부채 (Debt) 에대한경고심심치않게나오고있다. 최근발표된국제결제은행 (BIS) 의자료를보면, 미국과유럽의레버리지론규모가 1.2조달러로사상최고치를경신했다. 레버리지론이란투자적격미만이나대출이있는기업이추가대출을받는것을의미하므로하이일드채권 (1.조달러 /214년 2분기 1.8조달러 ) 과유사하다. 담보설정유무가레버리지론 ( 담보有 ) 과하이일드 ( 담보無 ) 의차이점이다. 전세계 GDP대비민간부문 ( 금융제외 ) 부채비중은 144% 로사상최고치를경신했고, 기업부채는 218년 1분기 87% 로 27년대비 +1%p나늘어나면서가계 (+7%p) 보다빠른증가세를보이고있다. 부채가늘어나긴했지만, 아직전반적인금리수준이낮기때문에이자와원금상환부담 (Debt Service Ratio) 이낮은편이다. 전세계 217년민간부문 DSR은평균 17.2%, 218 년 1분기 17.2% 로변화가없다. 한국과미국기업의 DSR도 39%(2 년이후평균 43%) 와 41%(41%) 로과거평균대비낮거나비슷한수준을유지하고있다. 12

13 12 월주식시장전망과전략 Strategist 이재만 그림 17. 글로벌주요국가경제성장률동반둔화 그림 18. 중국은아니지만, 미국과유럽은기준금리읶상가능 주요국실질GDP 증가율추정치 7 218년 219년 22년 주요국기준금리추정치 년 219년 22년 유로존미국중국 유로존미국중국 그림 19. 미국과유럽에서레버리지론이빠르게늘어나면서부채위험이고개를들고있음 미국과유럽의레버리지롞총규모는 1.2조달러로사상최고치를경싞하이읷드채권의경우규모 (1.조달러 ) 는레버리지롞에비해크지만최근감소하고있음 ( 조달러 ) 미국과유럽레버리지롞 미국과유럽하이읷드채권 자료 : BIS 218 년 3 분기자료참고, 하나금융투자 그림 2. 젂세계민간부채는사상최고치경싞, 미국은디레버리징 (% of GDP) 젂세계민간부채 2 미국 핚국 : 194% 19 핚국 미국 : 151% 젂세계 AVG: 144% 그림 21. 젂세계가계부채사상최고치경싞, 미국은디레버리징 (% of GDP) 젂세계가계부채 11 미국 핚국 1 핚국 : 95% 미국 : 77% 5 젂세계 AVG: 5% 주 ) 젂세계 : 29 개국의 GDP 대비경제주체별부채비중을단순평균 자료 : BIS 218 년 3 분기자료참고, 하나금융투자 주 ) 젂세계 : 29 개국의 GDP 대비경제주체별부채비중을단순평균 자료 : BIS 218 년 3 분기자료참고, 하나금융투자 13

14 12 월주식시장전망과전략 Strategist 이재만 그림 22. 젂세계기업부채사상최고치경싞, 국내디레버리징 (% of GDP) 젂세계읷반기업부채 ( 금융제외 ) 11 미국핚국핚국 : 99% 1 젂세계 AVG: 87% 미국 : 74% 그림 23. 젂세계정부부채사상최고치경싞 (% of GDP) 젂세계정부부채 11 미국 미국 : 1% 1 핚국 젂세계 AVG: 87% 핚국 : 39% 주 ) 젂세계 : 29 개국의 GDP 대비경제주체별부채비중을단순평균 자료 : BIS 218 년 3 분기자료참고, 하나금융투자 주 ) 젂세계 : 29 개국의 GDP 대비경제주체별부채비중을단순평균 자료 : BIS 218 년 3 분기자료참고, 하나금융투자 그림 24. 글로벌민간부문의원금과이자상홖비중 (DSR) 이상승하지않고있음 Debt service ratio: 소득또는이익중원금과이자상홖비중미국 218년 1분기 14.9%/217년평균 14.7% 한국 218년 1분기 2.%/217년평균 19.8% 젂세계 218년 1분기 17.2%/217년평균 17.2% 젂세계 Debt service ratio(dsr) 평균 _ 금융부문제외핚국 Debt service ratio(dsr) 평균 _ 금융부문제외미국 Debt service ratio(dsr) 평균 _ 금융부문제외 주 ) 젂세계 : 31 개국의 DSR 단순평균 자료 : BIS 218 년 3 분기자료참고, 하나금융투자 젂세계 31개국중 DSR이젂분기대비상승한국가수의비중은 34% 로최저수준유지젂세계 DSR 평균치에선행하는지표라는점을염두 그림 25. 젂세계적으로 DSR이높아지고있는국가수의비중도 34% 로최저수준유지 젂세계 Debt service ratio(dsr) 평균 _ 금융부문제외 ( 좌 ) 18. 젂세계 Debt service ratio(dsr) 상승국가수비중 ( 우 ) 주 ) 젂세계 : 31개국의 DSR 단순평균 자료 : BIS 218년 3분기자료참고, 하나금융투자

15 12 월주식시장전망과전략 Strategist 이재만 그림 2. 국내읷반기업의원금과이자상홖부담을과거평균대비낮음 그림 27. 미국읷반기업의원금과이자상홖부담을과거평균수준 핚국읷반기업 ( 금융제외 ) DSR 핚국읷반기업 ( 금융제외 ) DSR 평균 (2 년이후 ) AVG=43% 현재 =39% 미국읷반기업 ( 금융제외 ) DSR 미국읷반기업 ( 금융제외 ) DSR 평균 (2 년이후 ) AVG=41% 현재 =41% 자료 : BIS 218 년 3 분기자료참고, 하나금융투자 자료 : BIS 218 년 3 분기자료참고, 하나금융투자 그러나최근신흥국과미국의하이일드와투자등급회사채의신용스프레드가빠르게상승하고있다. 아직 28년및 214~15 년고점보다는낮지만, 유가하락, 전세계성장률둔화, 선진국기준금리인상기조등으로인해높아진부채와부채문제의시발점이될수있는신용스프레드상승을그냥넘기기쉽지않은시기다. 특히나 BIS 자료를보면좀비기업 ( 이자보상비율과자본효율성이낮은기업 ) 의비중은 212 년 4.4% 에서 4년연속상승하며 5.9% 로 199년이후최고치를기록하고있으며좀비기업으로남아있을확률도 5% 에서무려 71% 까지상승했다. 한번나빠진기업이좋아질가능성이그만큼희박해진것이다. 실제로 S&P5 중시가총액상위 1위기업의평균이자보상비율은 215년 5배에서 218년 5배로높아졌지만, 상위 1개기업의평균은 58배에서 23배로낮아졌다. 국내도코스피대형주의이자보상비율은눈에뜨게높아졌지만 (배 12배), 대형주와중형주, 대형주와소형주의이자보상비율격차는 2년이후가장크게벌어져있다. 기업간빈익빈 ( 貧益貧 ) 부익부 ( 富益富 ) 도심해지고있다. 그림 28. 미국하이읷드채권과투자등급회사채스프레드는장기적으로보면낮지만, 최근들어빠르게상승중 (bp) 25 미국하이읷드채권스프레드 미국투자등급회사채스프레드 (bp) 미국하이읷드채권스프레드 ( 좌 ) 미국투자등급회사채스프레드 ( 우 ) (bp)

16 12 월주식시장전망과전략 Strategist 이재만 그림 29. 싞흥국하이읷드채권과투자등급회사채스프레드도장기적으로보면낮지만, 최근들어미국과같이빠르게상승중 (bp) 싞흥국하이읷드채권스프레드 14 싞흥국투자등급회사채스프레드 (bp) 싞흥국하이읷드채권스프레드 ( 좌 ) 싞흥국투자등급회사채스프레드 ( 우 ) (bp) 그림 3. 금융위기이후현재까지좀비기업은꾸준히늘어나고있으며, 좀비기업을벗어날확률은낮아짐 젂세계좀비기업비중은 5.9% (21년기준 ) 로사상최고치를기록특히좀비기업지속확률은 29년 5% 에서현재 7% 까지상승 한번어려워진기업은계속어려움 좀비기업비중 ( 좌 ) 좀비기업지속확률 ( 우 ) 주 ) 좀비기업기준 : 이자보상비율 = -5.2, 토빈 q=.95 자료 : BIS 218 년 3 분기자료참고 [Banerjee and Hofmann (218)], 하나금융투자 그림 31. 미국 S&P5 시가총액상위 1 위기업의이자보상비율은 215 년 58 배에서현재 23 배로하락 그림 32. 그러나 S&P5 시가총액상위 1 위기업의이자보상비율은 5 배에서 5 배로상승 ( 배 ) 9 8 S&P5 시가총액상위 1 개기업이자보상비율 S&P5 시가총액상위 1 개기업이자보상비율 ( 배 ) 35 3 S&P5 시가총액상위 1 개와 1 개기업이자보상비율차이 (5) (1) 215 년 12 월 Fed 첫번째기준금리읶상 주 ) 시가총액상위기업들의이자보상비율단순평균 주 ) 시가총액상위기업들의이자보상비율단순평균 1

17 12 월주식시장전망과전략 Strategist 이재만 그림 33. 국내대형주의이자보상비율은크게높아졌지만, 중형주와소형주는큰변화가없음 ( 배 ) 이자보상비율 코스피대형주 코스피소형주 코스피중형주 자료 : Quantiwise, 하나금융투자 그림 34. 국내대형주와중형주, 대형주와소형주의이자보상비율차이는 215 년을저점으로빠르게확대 ( 배 ) 이자보상비율차이 코스피대형주와중형주차이 코스피대형주와소형주차이 자료 : Quantiwise, 하나금융투자 성장성이좋은시기에는기업의손익계산서 (I/S) 의개선여부가중요하지만, 성장성둔화및부채가걱정되는시기에는현금흐름 (C/F) 이나대차대조표 (B/S) 가중요하다. 특히자본효율성의개선여부는주가상승의모멘텀이될수있다. 1 B/S의건전성이개선되는즉, 현금성자산 ( 또는잉여현금 ) 이많고, 부채비율은낮아지고순현금상태이며 2 자본효율성이낮은즉, ROE나배당성향이낮고 3 최대주주지분율이상대적으로적어다른주주들로부터자본효율성개선요구를반영할가능성이높은기업에관심을가져보는것도투자아이디어가될수있다 ( 관련기업내용은자료본문참고 ). 17

18 12 월주식시장전망과전략 Strategist 이재만 표. B/S 건젂성개선. 자본효율성과최대주주지분율이상대적으로낮은기업 (KRX3 기업내시가총액순서 ) 현금관련사항부채관련사항자본효율성관련사항지분율관련사항 구분 / 종목 현금및현금성자산 / 자산 FCF/ 자본금 순현금 ( 조원 ) 217년대비부채비율부채비율 증감 (%p) 1 년 ROE 17 년 ROE 18 년 ROE(E,%) 평균 ROE 15 년배당성향 1 년배당성향 17 년배당성향 평균배당성향 외국읶지분율 최대주주보유보통주지분율 보통주자사주지분율 LG 화학 POSCO NAVER 현대모비스 KT&G 삼성 SDI 기아차 KT 삼성엔지니어링 호텔싞라 대림산업 에스엠 KRX 평균 주 ) 순현금 = 단기금융자산 + 현금및현금성자산 - 부채자료 : Quantiwise, 하나금융투자 18

2013년 0월 0일

2013년 0월 0일 18 년 11 월 일 I Global Asset Research [ 화수분전략 ] I/S 보다 B/S 가중요 19년전세계적으로경제성장률둔화우려, Fed(19 년 ~회인상 ) 와 ECB(19 년하반기 ) 의기준금리인상컨센서스형성으로인해부채 (Debt) 에대한경고가심심치않게나오고있다. 최근발표된국제결제은행 (BIS) 의자료를보면, 미국과유럽의레버리지론의규모가 1.조달러로사상최고치를경신했다.