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1 대한해운 ( KS) 유조선과아파트 ` Update Call Short-term Issue 조선 / 운송 / 첨단산업담당엄경아 T.02) / um.kyung-a@shinyoung.com 산업분석 R.A. 김민경 T.02) / kim.min-kyeong@shinyoung.com 매수 ( 유지 ) 현재주가 (3/8) 목표주가 (12M) 30,300원 41,000원 Key Data ( 기준일 : ) KOSPI(pt) KOSDAQ(pt) 액면가 ( 원 ) 5,000 시가총액 ( 억원 ) 7,401 발행주식수 ( 천주 ) 24,427 평균거래량 (3M, 주 ) 368,105 평균거래대금 (3M, 백만원 ) 11,418 52주최고 / 최저 38,050 / 21,650 52주일간 Beta 0.0 배당수익률 (18F,%) 0.0 외국인지분율 (%) 5.7 주요주주지분율 (%) 티케이케미칼외 18인 50.2 국민연금 6.8 Company Performance 주가수익률 (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 KOSPI 대비상대수익률 Company vs KOSPI composite 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 ( 원 ) 대한해운 Relative to KOSPI 0 17/03 17/06 17/09 17/12 (%) 원유운송장기계약체결, 아파트임대사업시행, 주가를가른 2개의뉴스 7일대한해운은국내정유사와 VLCC 2척이투입되는장기원유수송계약을체결했다는소식을발표함. 8일대한해운은충북청주오송바이오폴리스지구에주택분양사업을시행한다고밝힘. 본업 ( 해운업 ) 내안정적인사업확장뉴스와본업이아닌사업 ( 건설시행 ) 에대한투자뉴스가하루차이로발표되면서주가가큰폭으로움직임투자확대로재무구조에대한우려가큰듯, 유동성풍부해서우려하지않아도됨투자가확대되는뉴스가주를이루는상황. 주가하락은투자자들의재무구조악화우려가반영된것이라판단. 실질적인자금우려는크지않을것. 대한해운은지난 3분기말기준으로 900억원이상의현금을보유하고있는데, 2017년 4분기 760억원의장기우발채권회수가가능하게되면서유동성이더욱풍부해짐. 실제로 300억원은이미회수했으며, 460억원의추가회수가이루어질예정. 과도한우려와과도한하락이라고판단 2018년영업이익증가율 69.4% 예상 2018년대한해운의매출액은정기선사업매출제거로인해서 2017년대비 18.9% 감소할것으로예상되지만, 영업이익은 69.4% 늘어난 1,711억원을기록할것으로예상운송업종최선호주로추천, 매수의견과목표주가 41,000 원유지대한해운을운송업종최선호주로추천하며, 투자의견매수와목표주가 41,000원도유지함. 41,000원은 2018년추정순자산가치에목표배수 1.2배를적용하여산출함. 1.2배는 2017년상단밸류에이션에해당. 시장운임에노출된사선의숫자가더늘어나고, BDI 가전년수준을상회하는시황으로접어들경우밸류에이션이더높아질가능성은충분하다고판단. 비수기종료시기이므로매수후보유전략이유효한시점이라판단함 결산기 (12월 ) 2015A 2016A 2017P 2018F 2019F 매출액 ( 십억원 ) , , ,366.9 영업이익 ( 십억원 ) 계속사업세전손익 ( 십억원 ) 지배주주지분순이익 ( 십억원 ) EPS( 원 ) 1,594 1,220 4,800 4,173 4,361 증감율 (%) ROE(%) PER( 배 ) PBR( 배 ) EV/EBITDA( 배 ) [ 리포트의주요관점 ] Value Call : 펀더멘털 ( 수익성, 자산가치, 성장성 ) 과주가의괴리에대한분석 Growth Call : 펀더멘털 ( 수익성, 자산가치, 성장성 ) 의변화에대한분석 Update Call: 업황및기업이슈등에대한업데이트와영향등에대한분석 [ 리포트의주요초점 ] Short-term Issue : 6 개월이내이슈등에초점 Mid-term Issue : 1 년이내이슈등에초점 Long-term Issue : 중장기이슈등에초점

2 투자가늘어나는대한해운 업황의변곡점에안정적인투자늘리는중 대한해운으로부터투자를늘리는뉴스가많이발표되다보니시장에서유동성우려를많이하고있는것으로해석된다. 2014년이후대한해운은쉴새없이장기운송계약을체결해왔고, 해당계약을위해신규수송선에투자를늘려왔다. 선박들중상당수가 2017년상반기중에대거인도가이루어지면서부채도늘고, 매출도늘어나고있다. 선박이대규모로인도되었을뿐만아니라대한상선 ( 구삼선로직스 ) 인수, SM 상선법인설립시자본금지원, 창명해운지분인수등재무적인활발했다. 그렇다면이와같은투자가이행되기전후대한해운의현금유동성은얼마나변했을까? 아래표의선박들이인도되기이전 2015년 3분기말대한해운의별도기준현금및현금성자산 475억원이다. 선박인도가모두이루어진이후 2017년 3분기말기준현금및현금성자산은 610억원이다. 4분기에는장기우발채권회수에따라별도의현금 300억원이유입되어서더늘었을것으로추정한다. No 발주처투입시기계약기간 척수 ( 척 ) 선형 화물 계약금액 ( 예상 ) 1 현대글로비스 4Q15 5 년 1 PCTC 자동차 / 트럭 SNNC 3Q16 20 년 2 Ultramax 니켈광석 3,070 3 한국남부발전 2Q16 10 년 1 Cape 유연탄 1,569 4 GS 동해전력 (1 호선 ) 1Q16 10 년 1 Panamax 유연탄 포스코 3Q16 20 년 2 Cape 철광석 7,211 6 GS 동해전력 (2 호선 ) 2H16 15 년 1 Panamax 유연탄 에쓰-오일 1Q17 2 년 1 VLCC 원유 한국남동발전 2Q17 10 년 1 Cape 유연탄 1,649 9 아시아선주 2Q17 7 년 2 MR Tanker 한국가스공사 2Q17 20 년 2 LNG 12, 한국가스공사 4Q/2Q19 20 년 2 LNG 4, 발레 1Q20 25 년 2 Valemax 철광석 6, GS 칼텍스 1Q20 5 년 2 VLCC 원유 2,104 자료 : 대한해운, 신영증권리서치센터 2

3 우려를해결해줄요소는운임과어닝뿐 비수기벗어나는국면, 봄시즌운임강세예상 현시점은중국이 4분기부터시행했던철강재감산시기종료를앞두고있는시기이다. 2015년대비 2016년에철광석및석탄을대량수입하기시작한중국은 2017년하반기부터기고효과와감산영향으로수입량증가율이둔화되는모습을보였다. 실질적으로감산에따른중국의조강생산량은소폭둔화되는모습을보이긴했다. 감산에앞서선재적인증산을진행한 2017년 3분기에는전년동기대비조강생산량이 8.1% 늘어났던반면, 2017년 4분기에는 3.4% 밖에늘지않았다. 2018년 1월에는급기야전년동월대비 0.9% 감소하면서오래간만에마이너스성장을기록하기도했다. 하지만감산종료를앞두고원자재수입량증가율이다시늘어나기시작하여비수기종료영향을나타내기시작하는것으로파악된다. 중국의철광석수입량은 1월에전년동월대비 9.1% 를기록한뒤 2월에춘절영향에따른영업일수감소에도불구하고 0.9% 늘어났다. 석탄은 1월에 11.6% 늘어나면서두자릿수증가율을보이더니, 2월에는무려 18.2% 증가하면서성장세를높였다. 봄시즌에는이와같은감산종료영향에따라원자재수입량이정상화되고, 곡물시즌이겹쳐지면서운임이강세를기록할것으로예상한다. 석탄수입량증가율철광석수입량증가율 2,500 2,000 1,500 1, 월 03월 05월 07월 09월 11월 자료 : Bloomberg, 신영증권리서치센터 17년 1월 % % 17년 2월 % % 17 년 3 월 % % 17 년 4 월 % % 17 년 5 월 % % 17 년 6 월 % % 17 년 7 월 % % 17 년 8 월 % % 17 년 9 월 % % 17 년 10 월 % % 17 년 11 월 % % 17 년 12 월 % % 18 년 1 월 % % 18 년 2 월 % % 자료 : Bloomberg, 신영증권리서치센터 3

4 1 분기실적도기대 4분기운임강세, 2018년 1분기부터연결에서제외되는 SM상선의실적영향으로대한해운의 1분기실적은다른섹터의실적대비안정적인성장세를보일것으로예상한다. 매출액은정기선사업제외영향으로전년동기대비 0.5% 밖에늘어나지않겠지만, 영업이익은 424억원으로전년동기대비 32.3% 증가가예상된다. 2017년 1분기에도대한상선연결로실적이대폭개선될것이미리예상된상황에서도실제로그와같은실적이나오자주가가움직이기시작했던것을감안하면이번에도비슷한양상을보일것으로예상한다. 어닝시즌이전에선제적인대응을할필요가있다. 1Q18F 2Q18F 3Q18F 4Q18F P 2018F 매출액 3,115 3,137 3,140 3,268 5,403 15,607 12,661 %yoy 0.5% -21.9% -21.7% -27.1% % -18.9% %qoq -30.5% 0.7% 0.1% 4.1% 대한해운별도 1,932 1,941 1,970 2,098 5,403 7,268 7,941 대한상선및기타 1,183 1,197 1,170 1,171-5,376 4,720 SM 상선 ,963 - 영업이익 ,010 1,711 %yoy 32.3% 44.6% 24.7% 535.2% % 69.4% %qoq 487.2% 0.7% -5.7% 13.9% 대한해운별도 대한상선및기타 SM 상선 영업이익률 13.6% 13.6% 12.8% 14.0% 8.2% 6.5% 13.5% 대한해운별도 11.4% 10.9% 10.5% 12.2% % 11.3% 대한상선및기타 17.2% 18.0% 16.7% 17.2% % 17.3% SM 상선 % - 자료 : 신영증권리서치센터추정 4

5 운송업종최선호주유지 투자의견매수와목표주가 41,000 원도유지 대한해운에대한투자의견매수를유지하며, 운송업종최선호주로추천한다. 목표주가는 2018 년추정순자산가치에목표배수 1.2배를적용하여산출하였다. 1.2배는대한해운이 2017년에도달했던상단밸류에이션과유사한수준이다. 시장운임에연동된사선이늘어나거나, 시장운임이이전대비높은수준에도달할경우기존에도달했던밴드상단은벗어날여지가충분하다고판단한다. 과거정상적인벌크시황에서벌크선사들의밸류에이션밴드상단은 1.6배였다는점을고려하면운임움직임에따른주가변동폭도더확대될여지가있다고판단한다. 당사의경우 2018년드라이벌크시장수요와공급에따른운임상승가능성을매우높게보지만, 대한해운의경우아직시장운임에노출된사선을보유하고있는척수가많지않다는점을고려하여적용배수의상단을 1.2배로제한한다. 구분 가격 / 배수 2018 년추정 BPS( 원 ) 34,022 목표배수 ( 배 ) 1.2 목표주가 ( 원 ) 41,000 자료 : 신영증권리서치센터 5

6 대한해운 ( KS) 추정재무제표 Income Statement Balance Sheet 12월결산 ( 십억원 ) 2015A 2016A 2017P 2018F 2019F 12월결산 ( 십억원 ) 2015A 2016A 2017P 2018F 2019F 매출액 , , ,366.9 유동자산 ,168.5 증가율 (%) 현금및현금성자산 매출원가 , , ,131.0 매출채권및기타채권 원가율 (%) 재고자산 매출총이익 비유동자산 1, , , , ,961.9 매출총이익률 (%) 유형자산 1, , , , ,830.1 판매비와관리비등 무형자산 판관비율 (%) 투자자산 영업이익 기타금융업자산 증가율 (%) 자산총계 1, , , , ,130.4 영업이익률 (%) 유동부채 EBITDA 단기차입금 EBITDA 마진 (%) 매입채무및기타채무 순금융손익 유동성장기부채 이자손익 비유동부채 , , , ,461.1 외화관련손익 사채 기타영업외손익 장기차입금 종속및관계기업관련손익 기타금융업부채 법인세차감전계속사업이익 부채총계 , , , ,154.0 계속사업손익법인세비용 지배주주지분 세후중단사업손익 자본금 당기순이익 자본잉여금 증가율 (%) 기타포괄이익누계액 순이익률 (%) 이익잉여금 지배주주지분당기순이익 비지배주주지분 증가율 (%) 자본총계 기타포괄이익 총차입금 , , , ,937.2 총포괄이익 순차입금 , , , ,029.7 주 ) K-IFRS 회계기준개정으로기존의기타영업수익 / 비용항목은제외됨 Cas hflow Statement Valuation Indicator 12월결산 ( 십억원 ) 2015A 2016A 2017P 2018F 2019F 12월결산 ( 십억원 ) 2015A 2016A 2017P 2018F 2019F 영업활동으로인한현금흐름 Per Share ( 원 ) 당기순이익 EPS 1,594 1,220 4,800 4,173 4,361 현금유출이없는비용및수익 BPS 23,067 24,845 29,849 34,022 38,383 유형자산감가상각비 DPS 무형자산상각비 Multiples ( 배 ) 영업활동관련자산부채변동 PER 매출채권의감소 ( 증가 ) PBR 재고자산의감소 ( 증가 ) EV/EBITDA 매입채무의증가 ( 감소 ) Financial Ratio 투자활동으로인한현금흐름 월결산 ( 십억원 ) 2015A 2016A 2017F 2018F 2019F 투자자산의감소 ( 증가 ) 성장성 (%) 유형자산의감소 EPS( 지배순이익 ) 증가율 -46.1% -23.5% 293.4% -13.1% 4.5% CAPEX EBITDA( 발표기준 ) 증가율 -8.1% -24.1% 61.6% 60.0% 2.6% 단기금융자산의감소 ( 증가 ) 수익성 (%) 재무활동으로인한현금흐름 ROE( 순이익기준 ) 7.4% 5.2% 16.9% 13.0% 13.7% 장기차입금의증가 ( 감소 ) ROE( 지배순이익기준 ) 7.4% 5.1% 17.6% 13.1% 12.1% 사채의증가 ( 감소 ) ROIC 6.6% 2.6% 4.6% 7.5% 8.9% 자본의증가 ( 감소 ) WACC 6.9% 4.5% 5.1% 6.1% 6.1% 기타현금흐름 안전성 (%) 현금의증가 부채비율 166.6% 252.1% 300.8% 254.9% 220.6% 기초현금 순차입금비율 143.5% 205.4% 203.3% 150.9% 105.5% 기말현금 이자보상배율

7 Compliance Notice 투자등급 종목 산업 매수 : 향후 12 개월동안추천일종가대비목표주가 10% 이상의상승이예상되는경우중립 : 향후 12 개월동안추천일종가대비 ±10% 이내의등락이예상되는경우매도 : 향후 12 개월동안추천일종가대비목표주가 -10% 이하의하락이예상되는경우 비중확대 : 향후 12 개월동안분석대상산업의보유비중을시장비중대비높게가져갈것을추천중립 : 향후 12 개월동안분석대상산업의보유비중을시장비중과같게가져갈것을추천비중축소 : 향후 12 개월동안분석대상산업의보유비중을시장비중대비낮게가져갈것을추천 당사는본자료발간일을기준으로지난 1 년간해당기업의기업금융관련업무를수행한바없습니다. 본자료는당사홈페이지에게시된자료로, 기관투자가등제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. 본자료작성한애널리스트는발간일현재본인및배우자의계좌로동주식을보유하고있지않으며, 재산적이해관계가없습니다. 본자료의작성담당자는자료에게재된내용이본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 본자료는과거의자료를기초로한투자참고자료로서향후주가움직임은과거의패턴과다를수있습니다. 본자료에수록된내용은당리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로얻어진것이나정확성을보장할수없으므로어떠한경우에도본자료는고객의주식투자의결과에대한법적소재에대한증빙자료로사용될수없습니다. [ 당사의투자의견비율고지 ] 기준일 ( ) 당사의투자의견비율 매수 : 82.86% 중립 : 17.14% 매도 : 0.0% [ 당사와의이해관계고지 ] LP( 유동성공급자 ) 종목명 1% 이상보유 계열사관계여부 채무이행보증 ELW 주식선물 대한해운 대한해운 : 과거 2 년간투자의견및목표주가변동내역추천일자투자의견목표주가 ( 원 ) 평균주가 괴리율 (%) 최고 ( 저 ) 주가 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수