2010

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1 한화손해보험 (37) Buy 장기위험손해율하락가시화..! Analyst 윤제민 ( ) 목표주가 (6개월) 7,원현재주가 (6.5) : 5,2원소속업종보험업종시가총액 (6.5) : 4,555억원평균거래대금 (6일) 7.7억원외국인지분율 2.57% 예상EPS( 전년비 ) FY14 524원 ( 흑전 ) FY15 1,3원 (96.7%) 예상PER( 시장대비 ) FY14 9.6배 FY15 4.9배주가그래프 'S Hanwha General Insurance Co. 6. From 5/6/13 TO 5/6/14 DAILY Jun Jul AugSep Oct Oct NovDecJan FebMar AprMay PRICE HIGH 539 9/5/14, LOW 46 6/11/13, LAST PRICE REL. TO KOREA SE COMPOSITE(KOSPI) 결론 : 투자의견 Buy 유지, 목표주가 7,원유지 - 장기위험손해율하락및 2위권사와의 gap 축소본격화진행 - 개인용자보요율인상, 자보포트폴리오전환및안정적인자산운용성과부각 - 동사의오버행이슈는일시적이며이에따른주가조정은오히려매수기회를제공 Investment Point 1. 장기위험손해율하락및 2위권사와의 gap 축소본격화진행 - 동사의가장중요한투자포인트는장기위험손해율이하락할수있는가와하락속도 - 4월현재누적장기위험손해율은 13.6% 로전년동월대비 4.7% 하락 - 위험보험료갱신에따른위험손해율하락폭은약 3% 에달할것이며, 연말장기위험손해율은 1% 아래로하회할가능성이높아진것으로판단 2. 개인용자보요율인상, 자보포트폴리오전환및안정적인자산운용성과부각 - 5월 16일중소형사중에서처음으로개인용자동차보험료인상, 자보손해율은이미 peak-out 국면에접어들었음 - 우량고객위주로의포트폴리오개선을추진하고있으며, 이과정에서 M/S는소폭하락했으나손해율이개선되는효과. 사업비측면에서도전년말진행된보상파트인력효율화로인해사업비율이소폭하락 - 2분기투자이익률은약 4.2% 로전망하며이는당사가커버하는손보사중가장높은수치 3. 동사의오버행이슈는일시적이며이에따른주가조정은오히려매수기회를제공 - 말레이시아재보험사베스트리와의재보험미수금소송건은베스트리의신임 CEO가올초부임하면서올해안에타결될가능성이높아진상태이며, 소송을끝까지진행하기보다적정한수준에서합의안이도출될것으로판단 - 한화계열사제외한제 2대주주였던 MG 손해보험의오버행이슈로동사주가는소폭조정중. MG손해보험의매도물량이하루거래량의약 3~4% 가까이를차지하고있어일시적인주가조정요소로작용하고있으나, 지금과같은속도로매도가이루어진다면약 2개월이내에지분정리마무리될것 - 동사의오버행이슈는일시적이며이에따른주가조정은오히려매수기회를제공하고있으며, 과거의전략적실수를바로잡고정상화단계에접어들고있는동사의투자메리트가돋보이는시점 경과보험료 보험영업이익 투자영업이익 총영업이익 순이익 EPS 증감률 BPS PER PBR ROE ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 원 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) FY212 3, , FY213 2, 적전 6,7 N/A.8-8. FY214E 3, 흑전 6, FY215E 4, , , 시장대비상대강도 : 1개월 (.94), 3개월 (1.6), 6개월 (1.7)

2 1. 장기위험손해율하락및 2위권사와의 gap 축소본격화진행동사의가장중요한투자포인트는장기위험손해율이하락할수있는가와하락속도에달려있다. 과거 5년갱신형보장성상품의주기가올해본격적으로도래하면서장기위험손해율이하락할것이라는기대가있었고, 실제로숫자로확인되고있다. 4월현재누적장기위험손해율은 13.6% 로전년동월대비 4.7% 하락하였다. 위험손해율하락의가장큰이유는과거판매되었던 5년갱신형상품의갱신이이루어진데따른모수효과가큰것으로판단한다. 갱신에따른위험보험료증가폭은 2분기 86억, 3분기 77억, 4분기 4억으로총 169억원규모로추산된다. 갱신이 2, 3분기에집중되어있어연말로갈수록위험손해율하락속도는빨라질것으로예상한다. 동사의위험보험료가약 7천억규모임을감안할때위험보험료갱신에따른위험손해율하락폭은약 3% 에달할것으로전망한다. 이경우연말장기위험손해율은 1% 아래로하회할가능성이높아진것으로판단한다. 2분기장기위험손해율은공휴일및지방선거실시에따른영업일수축소효과로 9% 중반을기록할것으로예상한다. [ 그림 1] 월별누적장기위험손해율추이 12 (%) 214 년 213 년 212 년 월 2 월 3 월 4 월 5 월 6 월 7 월 8 월 9 월 1 월 11 월 12 월 [ 그림 2] 장기위험손해율 gap 축소본격화 [ 그림 3] 갱신에따른위험보험료증가액은 169 억원 12 (%) 한화손보 2 위권 1 ( 억원 ) 갱신에따른위험보험료증가분 년 12 년 13 년 14 년.4 월 Q 14.3Q 14.4Q 4 메리츠종금증권리서치센터 2

3 2. 개인용자보요율인상, 자보포트폴리오전환및안정적인자산운용성과부각동사는 5월 16일중소형사중에서처음으로개인용자동차보험료를인상하였다. 담보종목별인상폭은대인배상I 1.6%, 대인배상II 1.2%, 대물배상 1.7%, 자기신체사고 ( 자동차상해 ) 1.2%, 무보험차상해 -.1%, 자기차량손해 1.5% 등이다. 요율인상효과가곧바로실적에반영되는것은아니지만, 자보손해율은이미 peak-out 국면에접어들고있으며자보요율인상효과는올해.5% 미만손해율하락효과, 내년에는 1% 를약간넘는수준일것으로판단한다. 당초자동차부문은모수확대를통한규모의경제를누리기위해 M/S 확대정책을세웠으나, 현재는보류된상태이다. 대신우량고객위주로의포트폴리오개선을추진하고있으며, 이과정에서 M/S는소폭하락했으나손해율이개선되는효과를가져오고있다. 사업비측면에서도전년말진행된보상파트인력효율화로인해사업비율이소폭하락하였다. 우량가입자위주로의자보포트폴리오전환역시자보손해율하락에기여할것으로판단한다. [ 그림 4] 2 위권사대비자보손해율갭축소 [ 그림 5] 자보손해율하락추세반전 (%) 한화손보 2위권 년 12년 13년 14년.4월 115 (%) 자보손해율 연간평균 '12.1 '12.7 '13.1 '13.7 '14.1 자산운용에있어서는 9% 이상을고정수익증권형태로운용하고있으며, 타사와차별화되는부분은 SOC 투자에강점을가지고있다는것이다. 손보사내에서삼성화재다음으로많은비중을투자하고있으며, 현재 SOC 투자잔액은약 1.1조정도로연 5% 의양호한수익률을기록하고있다. SOC 투자특성상지방자치단체의지급보증조항이대부분포함되어있어디폴트가능성은낮은것으로판단한다. 또한대출채권비중확대를통해안정적인투자이익률을시현하고자하고있다. 2분기투자이익률은약 4.2% 로전망하며이는당사가커버하는손보사중가장높은수치이다. 메리츠종금증권리서치센터 3

4 [ 그림 6] 이차마진은 81bp 로경쟁사대비높은수준 [ 그림 7] 운용자산 고정수익형자산증가 7 (%) 금리부자산보유이원 부채부담이율 3. ( 조원 ) CY11 CY12 CY CY1 CY11 CY12 CY 채권대출채권수익증권주식 [ 그림 8] 높은매칭률로금리변동최소화 [ 그림 9] 이차스프레드는경쟁사대비양호한수준 6.5 자산듀레이션 부채 2.5 (%p) 한화손보현대해상메리츠화재 % 83.2% 15.3% 매칭률 CY11 CY12 CY13.5. FY1.3Q FY11.3Q FY12.3Q FY13.3Q 메리츠종금증권리서치센터 4

5 3. 동사의오버행이슈는일시적이며이에따른주가조정은오히려매수기회를제공말레이시아재보험사베스트리와의재보험미수금소송건은여전히진행중이다. 베스트리의신임 CEO가올초부임하면서올해안에타결될가능성은높아진상태이다. 소송을끝까지진행하기보다적정한수준에서합의안이도출될것으로판단한다. 베스트리와의합의에따라재보험미수금을일부회수한다고해도, 대손준비금으로설정된 32억의환입이우선이루어져야하기때문에실제손익에반영되는효과는기대만큼크지는않을것으로보인다. 다만대손준비금환입으로자본총계가증가하는효과가예상된다. 한화계열사를제외한제 2대주주였던 MG 손해보험의오버행이슈로동사주가는소폭조정을받고있다. 유상증자이후 MG손해보험보유비중은 7.86% 였으나현재는약 2.9%( 약 267만주 ) 수준까지하락한것으로파악된다. MG손해보험의매도물량이하루거래량의약 3~4% 가까이를차지하고있어일시적인주가조정요소로작용하고있으나, 지금과같은속도로매도가이루어진다면약 2개월이내에지분정리가마무리될것으로판단한다. MG손해보험의한화손보지분매각은펀더멘털과무관하며, 타보험사대비높은주식비중축소의일환으로이루어지는것으로알려지고있다. [ 그림 1] 보험주체연초이후약 3 만주가량순매도 [ 그림 11] 보험주체매도에도불구하고견조한주가흐름 1 ( 천주 ) 한화손보보험주체순매수추이 '13.12 '14.1 '14.2 '14.3 '14.4 '14.5 ' (%) MG손해보험지분율 ( 원 ) 5,6 9 한화손해보험주가 ( 우 ) 5,4 8 5, , 5 4,8 4 4,6 3 4, ,2 4, '13.12 '14.1 '14.2 '14.3 '14.4 '14.5 '14.6 1분기실적은일반보험고액사고로다소기대에미치지못했지만투자영업부문의배당이익이 6, 9월등에집중되어있어실적은 2~3분기에본격적으로개선될것으로판단한다. 전체보유계약의 3% 를차지하는 8~ 9년판매된 5년갱신형상품갱신주기도래로 2위권손보사와의위험손해율 gap 축소가본격화될것으로전망하며, 이는이미숫자로확인되고있다. 동사의오버행이슈는일시적이며이에따른주가조정은오히려매수기회를제공하고있다. 과거의전략적실수를바로잡고정상화단계에접어들고있는동사의투자메리트가돋보이는시점이며, 2위권손보사와의 valuation gap 축소가본격화될것으로예상한다. 메리츠종금증권리서치센터 5

6 [ 그림 12] 합병이후한화손해보험 12 개월 PBR 차트 2, ( 원 ) 15, 1, 5, 1.8x 1.6x 1.3x 1.1x.8x.6x '9 '1 '11 '12 '13 '14 자료 : WiseFn, 메리츠종금증권리서치센터 [ 그림 13] 손보사 12 개월 P/B 시계열 2.3 ( 배 ) 삼성화재 2 위권평균한화손보 펀더멘털개선기대감으로 2 위권평균에수렴 위권사와 Valuation Gap 축소진행예상.8.5 '1.1 '1.7 '11.1 '11.7 '12.1 '12.7 '13.1 '13.7 '14.1 자료 : WiseFn, 메리츠종금증권리서치센터 메리츠종금증권리서치센터 6

7 [ 표 ] 한화손해보험월별실적추이 ( 십억원, %, %p) yoy mom 원수보험료 일반 자동차 장기 발생손해액 순사업비 보험영업이익 적지 적지 투자영업이익 총영업이익 세전이익 당기순이익 손해율 일반 자동차 장기 장기위험 사업비율 합산비율 운용자산 6,185 6,288 6,322 6,438 6,528 6,661 6,797 7,17 7,19 7,29 7,313 7,48 7, 투자수익률 자기자본 ROE RBC 비율 신계약 ( 월납환산 ) 보장성 인보험 * 장기위험손해율은 K-IFRS 기준 메리츠종금증권리서치센터 7

8 [ 표 ] 추정요약재무제표와투자지표대차대조표성장, 수익및안정성지표 ( 십억원 ) FY11 FY12 FY13 FY14E FY15E FY11 FY12 FY13 FY14E FY15E 총자산 6,396 7,887 8,833 1,9 11,267 성장률 (% YoY) 운용자산 4,783 6,43 6,947 8,5 9,58 원수보험료증가율 현금및예금 장기보험 유가증권 2,425 3,23 3,868 4,482 5,43 자동차보험 주식 일반보험 채권 1,5 1,937 2,396 2,776 3,123 순이익증가율 적전 흑전 96.7 수익증권 836 1,18 1,137 1,317 1,482 총자산 기타 운용자산증가율 대출 1,435 2,91 2,414 2,797 3,147 보험계약준비금 부동산 EPS ,3 비운용자산 1,6 1,837 1,878 2,32 2,2 BPS 7,9 9,283 6,7 6,531 7,561 특별계정자산 수익성지표 (%) 총부채 6,1 7,48 8,288 9,498 1,581 손해율 보험계약준비금 5,569 6,783 7,752 8,982 1,17 장기보험 책임준비금 5,569 6,783 7,669 8,884 9,993 자동차보험 장기보험료적립금 4,631 5,785 6,581 7,624 8,576 일반보험 지급준비금 사업비율 미경과보험료적립금 합산비율 기타 투자영업이익률 기타부채 안정성 (%) 특별계정부채 총자산 / 자기자본 자본총계 보유보험료 / 자기자본 자본금 보험계약준비금 / 보유보험료 자본잉여금 이익잉여금 기타포괄손익 손익계산서 밸류에이션및주당지표 ( 십억원 ) FY11 FY12 FY13 FY14E FY15E FY11 FY12 FY13 FY14E FY15E 원수보험료 3,593 4,17 3,121 4,596 4,989 주당지표 ( 원, 배 ) 장기보험 2,713 3,146 2,441 3,674 4,33 EPS ,3 자동차보험 BPS 7,9 9,283 6,7 6,531 7,561 일반보험 PER 보유보험료 3,144 3,499 2,614 3,879 4,226 PBR 경과보험료 3,169 3,512 2,596 3,855 4,21 ROA 발생손해액 2,665 2,955 2,189 3,28 3,481 ROE 장기보험 2,241 2,537 1,872 2,783 3,4 배당관련지표 ( 원,%) 자동차보험 DPS 일반보험 배당수익률..... 순사업비 배당성향..... 보험영업이익 매출구성 (%) 투자영업이익 일반보험 총영업이익 자동차보험 영업외익 장기보험 세전이익 법인세등 당기순이익 자료 : 한화손해보험, 메리츠종금증권추정주 : FY13('13.4~'13.12) 은 9 개월기준 메리츠종금증권리서치센터 8

9 Compliance Notice 동자료는작성일현재사전고지와관련한사항이없습니다. 당사는동자료에언급된종목과계열회사의관계가없으며 214년 6월 9일현재동자료에언급된종목의유가증권 (DR, CB, IPO, 시장조성등 ) 발행관련하여지난 6개월간주간사로참여하지않았습니다. 당사는 214년 6월 9일현재동자료에언급된종목의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사의조사분석담당자는 214년 6월 9일현재동자료에언급된종목의지분을보유하고있지않습니다. 본자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. ( 작성자 : 윤제민 ) 동자료는투자자들의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로배포되는자료입니다. 동자료에수록된내용은당사 리서치센터의추정치로서오차가발생할수있으며정확성이나완벽성은보장하지않습니다. 동자료를이용하시는분은동자료와 관련한투자의최종결정은자신의판단으로하시기바랍니다. 투자등급관련사항 1. 종목추천관련투자등급 ( 추천기준일종가대비 4 등급 ) 아래종목투자의견은향후 6 개월간추천기준일종가대비추천종목의예상목표수익률을의미함. ㆍ Strong Buy : 추천기준일종가대비 +5% 이상. ㆍ Buy : 추천기준일종가대비 +15% 이상 ~ +5% 미만. ㆍ Hold : 추천기준일종가대비 +5% 이상 ~ +15% 미만. ㆍ Reduce : 추천기준일종가대비 +5% 미만. 2. 산업추천관련투자등급 ( 추천기준일시장지수대비 3등급 ) 아래산업투자의견은시가총액기준산업별시장비중대비보유비중의변화를추천하는것. ㆍ비중확대 (Overweight). ㆍ중립 (Neutral). ㆍ비중축소 (Underweight) 한화손해보험 (37) 의투자등급변경내용 추천확정일자자료의형식투자의견목표주가담당자주가및목표주가변동추이 기업분석 Buy 7, 윤제민 산업브리프 Buy 7, 윤제민 산업분석 Buy 7, 윤제민 산업브리프 Buy 7, 윤제민 산업브리프 Buy 7, 윤제민 산업브리프 Buy 7, 윤제민 산업브리프 Buy 7, 윤제민 산업브리프 Buy 7, 윤제민 산업브리프 Buy 7, 윤제민 기업브리프 Buy 7, 윤제민 산업브리프 Buy 7, 윤제민 산업브리프 Buy 7, 윤제민 산업브리프 Buy 7, 윤제민 산업브리프 Buy 7, 윤제민 산업브리프 Buy 7, 윤제민 산업브리프 Buy 7, 윤제민 산업브리프 Buy 7, 윤제민 산업브리프 Buy 7, 윤제민 산업브리프 Buy 7, 윤제민 산업브리프 Buy 7, 윤제민 산업브리프 Buy 7, 윤제민 산업브리프 Buy 7, 윤제민 산업브리프 Buy 7, 윤제민 산업브리프 Buy 7, 윤제민 기업브리프 Buy 7, 윤제민 1, 8, 6, 4, 2, ( 원 ) 목표주가주가 메리츠종금증권리서치센터 9