HI Research Center Data, Model & Insight [ 기업분석 ] 김익상 Analyst 항공우주 국방산업 ( ) 한국항공우주 (047810) KF-X 사업, 이젠전진 ( 前進 )

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1 HI Research Center Data, Model & Insight [ 기업분석 ] 김익상 Analyst 항공우주 국방산업 ( ) is.kim@hi-ib.com 한국항공우주 (047810) KF-X 사업, 이젠전진 ( 前進 ) 뿐이다 Buy(Maintain) 목표가 (6M) 종가 (2015/12/28) Stock Indicator 자본금발행주식수 140,000 원 79,600 원 487십억원 9,748 만주 KAI, KF-X 체계개발사업계약체결 KAI는 12월 28일국방부방위사업청과한국형전투기 (KF-X, 보라매사업 ) 체계개발사업계약을체결했다. 체계개발비수주액은 7.9조원이다. KF-X 전투기시제기 6 대, 구조시제기 2대그리고훈련 / 군수지원체계를개발한다. 2022년초도비행을시작으로 2026 년 6월까지개발을완료할계획이다. 해외기술협력업체 (TAC, 美록히드마틴社 ) 와기술, 조건, 가격등에대한협상을거친뒤내년부터 KF-X 전투기체계개발을본격적으로진행할전망이다. 시가총액 7,759 십억원 외국인지분율 15.0% 배당금 (2014) 250원 EPS(2015E) 2,147 원 BPS(2015E) 12,505 원 ROE(2015E) 18.6% 52주주가 38,050~103,500 원 60일평균거래량 534,368 주 60일평균거래대금 43.4 십억원 KF-X 사업, 초대형항공군수사업 KF-X는 2020년이후미래전장환경에적합한중형급한국형전투기를국산화하는사업이다. 30년간 40조원을상회하는대규모군수사업이다. 1차 120대양산비용 9.1조원, 2차 120대양산비용 9~10조원, 인도네시아 48대수출 3.8조원그리고 30년간전투기운용비용 8.9조원으로예상된다. KF-X 체계개발비는 8.7조원이다. 개발비용분담은한국정부 60%, 인도네시아정부 20% 그리고 KAI( 록히드마틴포함 ) 와협력업체 20% 이다. Price Trend KF-X 사업기대효과 000'S 110 한국항공우주 (2014/12/28~2015/12/28) 3.0 첫째, 자주국방력강화이다. 공군의노후기대체뿐만아니라미래자주적항공전력건 설이가능할전망이다. 운용유지비절감과가동률제고가기대된다 둘째, 대한민국항공기제조산업발전에직접적으로영향을미칠것으로보인다. 국내 Dec Jan Mar Apr Jun Aug Sep Nov 협력업체와대학, 연구기관등이참여할예정이다. 셋째, 선진국도약을위한경제발전의중추적역할을담당할전망이다. KF-X 개발성공시 90조원의산업 기술파급효과, 30년간연인원 30만명의경제파급효과가발생할것으로분석된다. Price( 좌 ) Price Rel. To KOSPI KAI 투자의견매수와목표주가 14 만원유지 KAI에대해적극적인매수전략이유효할것으로판단된다. 한국형전투기 (KF-X) 체계개발계약은강력한실적및성장모멘텀으로작용할전망이다. 연이은대형군수사업계약체결은 KAI가대도약할수있는기회이다. 최근급격한신규수주는장기성장을가능하게하는자양분이며실적개선추세는상당기간지속될것으로전망된다. 동자료는 금융투자회사의영업및업무의관한규정 에관한규정중제 2 장조사분석자료의작성과공표에관한규정을준수하고있음을알려드립니다.

2 KAI, KF-X 체계개발사업계약체결 국방부방위사업청은 2015년 12월 28일 KAI와한국형전투기사업 (KF-X) 의체계개발사업에대한계약을체결했다. 체계개발비수주액은 7조9210 억원이며계약종료일은 2026년 6월말이다. 지난 3월 KF-X 체계개발사업우선협상업체로선정된이후 11월국제공동개발파트너인인도네시아정부, PTDI 社와비용및업무분담가계약을체결했다. 해외기술협력업체 (TAC, 美록히드마틴社 ) 와기술, 조건, 가격등에대한협상을거친뒤내년부터 KF-X 전투기체계개발을본격적으로진행할전망이다. 이번계약으로 KF-X 전투기시제기 6대, 구조시제기 2대그리고훈련 / 군수지원체계를개발한다. 2022년초도비행을시작으로 2026년 6월까지개발을완료할계획이다. 국산화율 65% 달성을위해국내산 학 연이모두참여하여국내역량을결집할예정이다. < 그림 1> 작전을수행중인한국형전투기 (KF-X) 가상도 자료 : 한국항공우주, 하이투자증권리서치센터 Ø KF-X 한국형전투기제원 크기 (L W H) : (ft) 최대이륙중량 (lb) : 54,000 (lb) 엔진최대추력 : 2 22,000 (lbs) 추력대중량비 (Thrust-to-weight ratio) : 1.34 최대속도 : Mach 1.97 실용상승고도 : 56,600(ft) 임무장비 : AESA Radar, IRST, EOTGP, 통합전자전 2

3 KF-X 사업, 초대형항공군수사업 KF-X( 한국형전투기사업 ) 는 2020년이후미래전장환경에적합한중형급한국형전투기를국산화하는사업이다. 한국형전투기는노후화된공군 F-16C/D Block 32 파이팅펠콘과 F- 4D/E 팬텀을대체할계획이다. 국내업체주도로진행되며국제공동및협력개발사가공동개발한다. 국제공동개발을통해개발비용절감및대규모양산물량을확보할것으로보인다. 해외기술협력업체 (TAC) 는 3차 F-X사업 ( 차기전투기 ) 의우선협상대상업체인美록히드마틴社로결정되었고공동개발국은인도네시아이다. KF-X 사업은약 30년간 40조원을상회하는대규모항공군수사업이다. KF-X 체계개발사업은 2016년부터본격적으로개시될전망이다. 전투기모형의체계인 KF- X Block1 6대의시제기, 2대의구조시제기를 6~7년내제조한후 3~4년간비행실험을통해완성도를높여갈것으로보인다. 동시에항공전자와무장통합의 KF-X Block2 로개선하여전투기로써의능력을완비할전망이다. KF-X 체계총개발비는 8.7조원, 개발기간은 10년 6개월으로계획되어있다. KAI가수주한체계개발비는 7.9조원이었다. 전체개발비에서 2천억원의규모의사업관리비용, 관급전환 (FMS무장, AESA레이더 ) 제외한반면, 부가가치세를포함한금액인것으로분석된다. 총개발비는전투기모형의체계인 KF-X Block1 8대개발비 8조원, KF-X Block2 항공전자및무장통합비 6691억원으로구성되어있다. < 표1> KF-X 체계개발총사업비에대한투자기관과비중 체계개발총사업비 정부투자 인도네시아투자 국내외업체투자 8.7 조원 5.2 조원 (60%) 1.7 조원 (20%) 1.7 조원 (20%) 자료 : 국방부방위사업청 (DAPA), 하이투자증권리서치센터 양산대수와양산비는대한민국공군向 1차 120대 9.1조원, 인도네시아수출 48대 3.84조원으로파악된다. 現성능개량사업을앞두고있는 KF-16 Block52 134대가향후 20년간운용되는점을감안할경우 2035년이후 2차 KF-X 양산대수는 120대 ( 양산비용 9~10조원 ) 이상으로분석된다. 그리고 30년간전투기운용비용 8.9조원등으로예상된다. 3차 F-X 절충교역으로부족기술확보가관건이다. 한국정부는 KF-X 사업의해외기술협력업체 (TAC) 인미록히드마틴사와 17개분야 21개기술이전에대해합의각서를체결했다. 금년 12월초미국정부가 F-X 3차사업의절충교역일환으로 21개핵심기술을큰틀에서이전하기로결정했다. 록히드마틴社는각종기술자료를이전함과동시에핵심개발인력을한국에파견하여 KF-X 개발을지원할예정이다. 17개분야 21개기술을구체적으로살펴보면쌍발엔진통합, 비행제어기술, 액체냉각장치 ( 오빅스기술 ), 대공무장조준알고리즘, 전자기방어설계및분석, 자동추력조절등이며추가적인기술이전을위한협상을진행할예정이다. 또한 4가지항전장비 (AESA 레이더, EO TGP, IRST, RF Jammer) 개발및체계통합기술확보방안에대해심도있는협상이본격화될것으로전망된다. 3

4 < 표 2> 한국공군전투기편제 1(High) : 2(Medium) : 1(Low), 공군의방위충분성전력 480 대 ( 단위 : 대수 ) 성능別기종 도입사업名비고 ( 연도별도입대수, 성능개량여부등 ) F-15K 차 F-X 사업 1 차 F-X, ~ 대도입 High F-15K 차 F-X 사업 2 차 F-X, ~ 대도입 F-35A 차 F-X 사업 3 차 F-X, 2118 년 ~ 2121 년매년 10 대씩도입 High 급합계 추가 20 대혼매로총 120 대확보할전망 F-16C Block Peace Bridge 1986 년단좌 C 형 35 대도입, 2020 년까지퇴역계획 F-16D Block Peace Bridge 1988 년복좌 D 형 4 대도입, 2020 년까지퇴역계획 KF-16C Block KFP 사업 1991 년 ~ 1 차 12 대, 2 차 36 대, 3 차 72 대, 성능개량 Medium KF-16D Block KFP 사업 2000 년 ~ 2004 년 4 차 20 대추가, 성능개량 ü F-4D 미군사원조 1982 년 6 대, 1985 년 4 대, 1987 년 ~ 24 대도입 F-4E 直도입, 인수 1977 년 ~ Block 대, Block 대전력화 KF-X 보라매사업 KF-X 120 대 +α, 26 년이후전력화 Medium 급합계 차 KF-X 120 대 2035 년부터추가전력화 F-5E 美원조공여 1975 년 110 대도입, 퇴역 or 용도전환 F-5F 美원조공여 1974 년 30 대도입, 퇴역 or 용도전환 Low KF-5E 제공호사업 1986 년까지 48 대생산, 2023 년까지수명연장 KF-5F 제공호사업 20 대생산, 2023 년까지수명연장, 운용예정 A-37B 美군사원조 T-37 Tweet 훈련기에서파생된경공격기, 퇴역 FA 경전투기사업 2013 년 ~ 現 FA-50 전투비행대대 2 개전력화 Low 급합계 년이후 FA-50 전투기 60 대추가구매예상 Total 한국공군의방위충분성전력 480대필요주1 : 항공전력공백을우려 Medium 급및 Low급의일부기종의수명연장정책반영주2: 연도별최종대수임자료 : 하이투자증권리서치센터자체추적집계및전망 4

5 < 그림 2> 한국형전투기사업을추진해야하는근본적이유는항공전력공백 : 2021 년한국공군의전투기대수는방위충분성전력대비 108 대부족예상 ( 대수 ) Low Class Medium Class High Class 방위충분성전력전력공백 ( 공백대수 ) 공군의방위충분성전력 480대 자료 : 하이투자증권리서치센터자체추적및전망 5

6 KF-X 사업기대효과 기대효과는크게 3가지로요약될수있다. 첫째, 자주국방력강화이다. KF-16급성능을상회하는성능의중급전투기를국내개발하여미래전장환경에대비, 작전및후속군수지원의효율성을향상시킬수있다. 공군의노후기대체와미래자주적항공전력건설이가능하다. 운용유지비절감과가동률제고가기대된다. 둘째, 대한민국항공기제조산업발전에긍정적영향을미칠것으로보인다. 향후전투기독자개발및성능개량능력확보하여각종항공기제조에밑거름이될것으로보인다. 국내협력업체와대학, 연구기관등이참여할예정이다. 국내항공산업인프라확대와동반성장에기여할것으로보인다. 90여개의품목을국산화개발예정이다. 셋째, 선진국도약을위한경제발전의중추적역할을담당할전망이다. 항공기수출을통한경제발전, 일자리창출등에기여할것으로보인다. KF-X 개발성공시 90조원의산업 기술파급효과, 30년간연인원 30만명이상의경제파급효과가발생할전망이다. KF-X 탐색개발당시세계전투기조사기관인 SDI, Jane s 등은수출가능성을높게봤다. SDI는 KF-X 수출대수를최소 200 ~ 최대 600대, Jane s 는 200~700 대로전망했다. KF-X는성능과가격측면에서경쟁력을확보할것으로보여수출도용이할것으로예상된다. < 표3> 세계전투기시장조사기관의 KF-X 수출대수전망 (KF-X 시장성분석결과, ) 조사기관 수출대수 ( 대 ) 수출금액 ( 조원 ) Strategic Defence Intelligence 200~600 15~45 Jane's 200~700 15~53 자료 : SDI 社, Jane's 社, 하이투자증권리서치센터 < 그림 3> 세계전투기시장조사기관인 Jane s 社가예측한세대별경쟁기종과 KF-X 가격 자료 : Jane s 社, ADD, 하이투자증권리서치센터 6

7 KAI 투자의견매수와목표주가 14 만원유지 KAI에대해적극적인매수전략이유효할것으로판단된다. KAI는 3월 30일한국형전투기 (KF-X) 체계개발업체로선정되었고 12월 28일체계개발계약을체결했다. KAI가수주한체계개발비는 7.9조원이다. 향후 10년후대한민국공군向 1차 KF-X 양산수주액은 9.1조원, 인도네시아공군향 3.8조원수준이다. 2035년이후 2차 KF- X 양산수주액 9~10조원그리고 30년간전투기운용비용 8.9조원을감안할경우 KF-X 사업규모는 30년간총 40조원상회할것으로분석된다. KAI가한국형전투기 (KF-X) 체계개발계약은내년부터강력한실적및성장모멘텀으로작용할전망이다. KAI는고도의성장과첨단기술이집적된항공기제조시장에서높은경쟁력을보유하고있다. 경전투기, 고등훈련기, 헬기, 무인기등국내군수항공기분야에서독점적인지위를확보하고있다. 6월 25일 LAH LCH 헬기사업계약도체결한바있다. KAI의향후 30년성장기반이다. 대형군수사업의계약체결로대도약할수있는기회를맞이할것으로판단된다. 최근급격한신규수주는장기성장을가능하게하는자양분이며실적개선추세는상당기간지속될것으로전망된다. 2015년신규수주는 9조9685 억원 ( 공시限 ) 으로연초계획대비 100.0% 달성되었다. 최근실적개선이가파르게시현되고있다. 각군수및민수사업부문의안정화, 효율성향상, 대규모수주에따른영향으로해석된다. FA-50 수출기의제조진행률이순차적으로상승되고보잉및에어버스向기체부품의양산라인이안정적으로가동되고있다. 수익성이확연히개선되고있다. 2016년실적은전년대비 28.5% 증가한 3조6439 억원, 영업이익은 31.4% 증가한 3908억원으로예상된다. 2020년까지매년 25.6% 의연평균성장률 (CAGR) 을기록할것으로보인다. 다음은 KAI가 KF-X 사업을성공적으로완수할것으로보는주요배경이다. 첫째, KAI는훈련기, 경전투기, 헬기, 4인용소형항공기, 무인기등다양한항공기설계와체계종합의경험을보유하고있다. KT-1 기본훈련기, T-50 고등훈련기, FA-50 전투기, KUH 기동헬기, KC-100 나라온, RQ-101 송골매등국산항공기개발을통해 KF-X 체계개발에필요한설계기술과인력을확보하고있다. 둘째, 12월 28일다양한항공기의설계 / 해석과첨단시험장비를갖춘시험동을갖춘항공기개발센터를준공했다. KAI는항공기설계, 항공전자, 비행제어, 시험시설을통합하여효율성을극대화시킬전망이다. 셋째, T-50, TA-50, FA-50 등레이더와무장의통합 (Integration) 경험을통해 KF-X 체계개발의핵심인항공전자 (AVIONICS) 통합기술력보유하고있다. 항전소프트웨어개발역랑이세계최고수준이다. 2014년 CMMI 레벨 5 획득하여글로벌업체인록히드마틴, 보잉, BAE Systems 와같은수준이다. 넷째, 협력업체관리능력과국제공동개발노하우를보유하고있다. T-50 고등훈련기 (with 록히드마틴 ), KUH 수리온 (with 에어버스헬리콥터 ) 의국제공동개발경험과인프라를구축하고있다. KT-1, T-50 수출을통해공동개발국인인도네시아와전략적협력관계구축하여 KF- X 사업을성공적으로진행할전망이다. 7

8 < 표 4> 한국항공우주의 2015 년 1 월이후현재까지신규수주액 10 조원 ( 공시限 ) ( 단위 : 십억원 ) 계약일수주액계약상대시작일종료일계약조건및내용 Airbus A321 16A Barrel Panels 공급물량증산계약 BCA B777 Nacelle Fitting 공급기간연장계약 MOLIT 소형민수헬기 (LCH) 핵심기술개발사업협약체결 DAPA 소형무장헬기 (LAH) 체계개발사업 DAPA KT/A-1 항공기수리부속 PBL 2 차사업 Thailand AF T-50TH 전술입문훈련기 4 대, 훈련체계, 수리부속등 PPS KUH-1P( 수리온 ) 경찰청헬기공급계약체결 BCA B737 Horizontal Stabilizer & Vertical Fin 공급물량증산계약 BDS 기수주한 Apache 동체공급계약에이은추가공급계약 Airbus A320 WBP(Wing Bottom Panel) 공급물량증산 조달청 KUH( 수리온 ) 산림청헬기공급계약체결 TA-VAD B767 기종미익및 Sec.48 구성품의신규생산 / 납품계약 BDS F-15 주익 / 전방동체추가공급및정비치공구공급계약 ,921.0 DAPA 한국형전투기 (KF-X) 체계개발사업계약 합계 9,968.5 A321 베럴페널, B777 낫셀피팅, LCH LCH, KT/A-1 PBL, T-50TH, KUH 헬기, F-15 주익 / 전방동체, KF-X 체계개발등 주 : Airbus( 에어버스社 ), BCA(Boeing Commercial Airplanes, 보잉상업항공 ), DAPA( 국방부방위사업청 ), MOLIT( 대한민국국토교통부 ), Thailand AF(Thailand Air Force, 태국공군 ), PPS( 대한민국조달청 ) BDS(Boeing Defense, Space & Security), TA-VAD((Triumph Aerostructures - Vought Aircraft Division) < 그림 4> 한국항공우주의 2013 년 ~ 2015 년현재까지월별수주추이 ( 십억원 ) 1,200 1,119 3,032 8,037 1,131 1, 자료 : 한국항공우주, 하이투자증권리서치센터

9 < 표 5> 한국항공우주의 2015 년분기별실적및 2015 년 ~2016 년연간실적전망 ( 당사추정치및전망치 ) ( 단위 : 십억원, %) 구분 계열및제품 2015E 1Q 2Q 3Q 4Q E 2016E 매출액 ( 십억원 ) , , ,643.9 T-50 계열 , ,249.8 KUH 계열 정부방산및완제기수출 KT-1 계열 정부방산기타 소계 , , ,285.5 기체부품 , ,358.4 영업이익 ( 십억원 ) T-50 계열 KUH 계열 정부방산및완제기수출 KT-1 계열 정부방산기타 소계 기체부품 영업이익률 (%) T-50 계열 KUH 계열 정부방산및완제기수출 KT-1 계열 정부방산기타 소계 기체부품 순이익 ( 십억원 ) 순이익률 (%) 자료 : 한국항공우주, 하이투자증권리서치센터 9

10 K-IFRS 연결요약재무제표 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 포괄손익계산서 ( 단위 : 십억원,%) E 2016E 2017E E 2016E 2017E 유동자산 1,244 1,553 1,895 2,213 매출액 2,315 2,836 3,644 4,752 현금및현금성자산 증가율 (%) 단기금융자산 매출원가 2,027 2,412 3,083 4,010 매출채권 ,036 매출총이익 재고자산 연구개발비 비유동자산 ,031 1,089 판매비와관리비 유형자산 기타영업수익 무형자산 기타영업비용 자산총계 2,101 2,429 2,926 3,302 영업이익 유동부채 증가율 (%) 매입채무 영업이익률 (%) 단기차입금 이자수익 유동성장기부채 이자비용 비유동부채 지분법이익 ( 손실 ) 사채 기타영업외손익 장기차입금 세전계속사업이익 부채총계 1,065 1,209 1,413 1,387 법인세비용 지배주주지분 1,037 1,219 1,511 1,911 세전계속이익률 (%) 자본금 당기순이익 자본잉여금 순이익률 (%) 이익잉여금 ,301 지배주주귀속순이익 기타자본항목 기타포괄이익 비지배주주지분 총포괄이익 자본총계 1,037 1,220 1,513 1,914 지배주주귀속총포괄이익 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 주요투자지표 E 2016E 2017E E 2016E 2017E 영업활동현금흐름 주당지표 ( 원 ) 당기순이익 EPS 1,140 2,147 3,334 4,426 유형자산감가상각비 BPS 10,636 12,505 15,503 19,607 무형자산상각비 CFPS 2,051 3,126 4,269 5,357 지분법관련손실 ( 이익 ) DPS 투자할동현금흐름 Valuation( 배 ) 유형자산의처분 ( 취득 ) PER 무형자산의처분 ( 취득 ) PBR 금융상품의증감 PCR 재무활동현금흐름 EV/EBITDA 단기금융부채의증감 Key Financial Ratio(%) 장기금융부채의증감 ROE 자본의증감 EBITDA 이익률 배당금지급 부채비율 현금및현금성자산의증감 순부채비율 기초현금및현금성자산 매출채권회전율 (x) 기말현금및현금성자산 재고자산회전율 (x) 자료 : 한국항공우주, 하이투자증권리서치센터 한국항공우주의 2년간주가와목표주가의추이 170, ,000 70,000 20,000 13/12 14/03 14/06 14/09 14/12 15/03 15/06 15/09 15/12 주가 ( 원 ) 목표주가 ( 원 ) 한국항공우주의투자등급과목표주가추이 의견제시일자 투자의견 목표가격 의견제시일자 투자의견 목표가격 Buy 140, Buy 50, Buy 120, Buy 43, Buy 100, Buy 38, Buy 80, Buy 33, Buy 70, Buy 62, Buy 55,000 의견제시일자 투자의견 목표가격 당보고서공표일기준으로해당기업과관련하여 회사는해당종목을 1% 이상보유하고있지않습니다. 금융투자분석사와그배우자는해당기업의주식을보유하고있지않습니다. 당보고서는기관투자가및제 3 자에게 등을통하여사전에배포된사실이없습니다. 회사는 6 개월간해당기업의유가증권발행과관련주관사로참여하지않았습니다. 당보고서에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. ( 작성자 : 김익상 ) 본분석자료는투자자의증권투자를돕기위한참고자료이며, 따라서, 본자료에의한투자자의투자결과에대해어떠한목적의증빙자료로도사용될수없으며, 어떠한경우에도작성자및당사의허가없이전재, 복사또는대여될수없습니다. 무단전재등으로인한분쟁발생시법적책임이있음을주지하시기바랍니다. 1. 종목추천투자등급 ( 추천일기준종가대비 3 등급 ) 종목투자의견은향후 6 개월간추천일종가대비해당종목의예상목표수익률을의미함 (2014 년 5 월 12 일부터적용 ). - Buy( 매수 ): 추천일종가대비 +15% 이상 - Hold( 보유 ): 추천일종가대비 -15% ~ +15% 내외등락 - Sell( 매도 ): 추천일종가대비 -15% 이상 2. 산업추천투자등급 ( 시가총액기준산업별시장비중대비보유비중의변화를추천하는것임 ) - Overweight( 비중확대 ) - Neutral ( 중립 ) - Underweight ( 비중축소 ) 하이투자증권유니버스투자등급비율 (2015 년 9 월 30 일기준 ) 매수 82.3% 중립 ( 보유 ) 17.2% 매도 0.5% 10