Microsoft Word - Naver_170303_COMP

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1 기업 Note 매수 ( 유지 ) 목표주가 : 1,5, 원 ( 유지 ) Stock Data KOSPI(3/2) 2,13 주가 (3/2) 815, 시가총액 ( 십억원 ) 26,865 발행주식수 ( 백만 ) 주최고 / 최저가 ( 원 ) 9,/599, 일평균거래대금 (6 개월, 백만원 ) 72,836 유동주식비율 / 외국인지분율 (%) 76.8/61. 주요주주 (%) 국민연금 1.6 주가상승률 BlackRock Fund Advisors 외 13 인 5. 1개월 6개월 12개월 절대주가 (%) 5.6 (1.9) 33.8 상대주가 (%p) 4. (5.1) MF PER 추이 ( 배 ) 12MF PER ( 좌 ) NAVER 주가 ( 우 ). Apr-14 Apr-15 Apr-16 자료 : WISEfn 컨센서스 김성은 askim@truefriend.com 민상구 sangku.min@truefriend.com ( 천원 ) 2, 1,8 1,6 1,4 1,2 1, Let it snow Snapchat의성공적인시장데뷔 Snap(NYSE:SNAP) 의거래첫날종가는 IPO 가격인 17달러대비 44% 상승한 24.5달러에마감하며 1) 이용자증가둔화, 2) 매출확대에대한의구심, 3) 의결권제한에대한우려를불식시켰다. 216년매출액은 4억달러 (+589.5% YoY) 를기록했으며 IPO 주관사들은광고매출성장과 Spectacle 판매가본격화되는 218년매출액을 19.6억달러로예상했다. 한편 S-1에따르면 Snap은공격적인투자를통한차별화된서비스제공으로수익화를극대화할수있는고객군확보에집중할계획이다. 수익성개선을위한비용절감은경쟁업체로의이용자이탈로이어질수있기때문이다. 상장시점 PSR은 59.4배로 Twitter와 Facebook의상장당시 PSR인 45배와 28배대비높다. 또한향후실적이예상치를하회할요인들도존재하지만 Snap의성공적인상장자체가후발업체들의가치에긍정적으로작용할수있다는점에주목해야할시점이라고판단한다. 조직통합으로카메라어플사업가속화지난 24일 Naver는 Snow와 LINE의카메라사업의단일화를발표했다. Snow와 B612를포함한 LINE 카메라어플 4종의합산 MAU는 2억명에달할것으로추정된다. 각기다른특성을보유한어플들간의시너지를통해경쟁이심화되고있는글로벌카메라어플시장내영향력이강화될전망이다. 또한이용자층이급격히확대됨에따라수익화도예상보다이른시점에가능할것으로판단한다. 조직통합으로관련비용이보다효율적으로집행될것으로예상되며비교적서비스초기인 Snow로의이용자유입이수월하게진행될전망이다. Naver가보유한카메라어플들의경우아직 Snapchat 대비 SNS 요소가부족한것은사실이지만카메라필터성향이강한 Meitu의가파른광고매출성장과가파른주가상승고려할시의미있는가치부여가가능하다고판단한다. 매수의견유지, 지분희석후에도확대된 Snow의가치 Naver에대한매수의견과목표주가 1,5,원 (SOTP) 을유지한다. 카메라사업단일화이후지분희석에대한우려도존재한다. 하지만 1) Snap 상장, 2) 우리예상치를상회하는이용자증가에따른 Snow 가치확대, 3) B612 가치반영을고려할때긍정적인부분이더크다고판단한다. 실제로 Naver가보유한 LINE의지분 72.7% 을감안할시 Snow의실제희석률은 13.3% 에불과하다. Snow 지분확대에따른 LINE의주가상승도 Naver에게는우호적이다. Naver에기업가치에적용되는 Snow의가치를기존 2.3조원에서 4.조원 (Snow 2.9조원과 LINE 카메라사업 1.6조원합산가치에지분희석적용 ) 으로상향한다. 매출액 영업이익 순이익 EPS 증감률 EBITDA PER EV/EBITDA PBR ROE DY ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 십억원 ) (x) (x) (x) (%) (%) 214A 2, ,277 (69.6) A 3, , A 4,23 1, , , F 4,633 1, , , F 5,267 1,735 1,222 42, , 주 : 순이익, EPS 등은지배주주지분기준

2 < 표 1> Naver 분기실적추이및전망 ( 단위 : 십억원 ) 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17F 2Q17F 3Q17F 4Q17F F 매출액 ,13.1 1,85. 1,15.6 1, , , , ,22.7 4,633.1 광고 , ,967. 3,55.8 콘텐츠 기타 *LINE 매출액 ,91.6 1,52.7 1,766.5 매출비중광고 71.8% 73.2% 74.% 75.8% 75.3% 75.7% 75.6% 76.% 71.4% 73.8% 75.7% 콘텐츠 25.3% 23.9% 22.5% 2.7% 2.9% 2.4% 2.3% 19.8% 26.2% 23.% 2.3% 기타 2.9% 2.9% 3.6% 3.6% 3.8% 3.9% 4.1% 4.2% 2.4% 3.3% 4.% 영업비용 ,489. 2,92.6 3,26.7 인건비 ,1.3 지급수수료 , ,337.4 광고선전비 감가상각비 통신비 기타 영업이익 ,12.1 1,372.4 영업이익률 % 27.4% 27.6% 27.9% 26.8% 31.% 3.% 29.% 28.6% 23.4% 27.4% 29.6% 세전이익 , ,351.2 순이익 순이익률 % 17.6% 21.6% 19.5% 17.6% 22.% 21.% 2.7% 2.3% 15.9% 19.1% 21.% 자료 : Naver, 한국투자증권 < 표 2> 조직통합후 Snow 가치산정 ( 단위 : 백만명, USD, 십억원 ) MAU MAU 당가치 가치 Note Snow ,978.8 Snapchat MAU 당가치 5% 할인 LINE 카메라 4 종 ,635.2 Meitu MAU 당가치 2% 할인 Total 25 4,614. Snow 와 LINE 카메라합산가치 Naver 지분율 51.4%(1) 2,371.6 LINE 지분율 48.6%(2) 2,242.4 Naver 의 LINE 지분율 72.7%(3) 1,63.2 (2)x72.7% Naver 내 Snow 의가치 4,1.8 (1)+(3) 자료 : Naver, 한국투자증권 [ 그림 1] Snow 다운로드증가추이 [ 그림 2] B612 MAU 증가추이 Q16 2Q16 3Q16 4Q16 자료 : Naver, 한국투자증권 자료 : LINE, 한국투자증권 2

3 [ 그림 3] LINE Looks [ 그림 4] LINE Foodie 자료 : LINE, 한국투자증권 자료 : LINE, 한국투자증권 [ 그림 5] 주요글로벌기업상장당시 PSR 비교 [ 그림 6] 스냅챗매출액추이추및전망 7 (PSR=X) ( 백만달러 ) 2, , , Snap Twitter Facebook Alibaba Amazon Google Tesla F 218F 자료 : Bloomberg,, 한국투자증권 자료 : emarketer, 한국투자증권 < 표 3> Snapchat 분기별실적추이 1Q15 2Q15 3Q15 매출액영업비용매출원가 R&D 광고선전비 General&Adm min 영업손실 OPM% 세전이익순이익 3,92 12,766 2,749 16,587 3,453 61,977 (98,846) % (98,612) (98,612) 5,3 93,121 4,598 17,259 5,872 29,392 (87,821) % (87,535) (79,835) 16, ,627 56,227 18,989 8,26 3,25 (96,92) % (96,656) (96,656) ( 단위 : 1,USD) 4Q15 1Q16 2Q166 3Q16 4Q ,718 38,798 71, ,24 13, , , ,172 64,767 75,773 94, ,78 29,4 28,98 36,522 54,562 9,685 14,737 24, ,658 27,26 24,11 32, ,172 (98,16) (13,821) (115,859) (13,968) ( 169,737) (381, 729) (52,385) -3.% % % -12.2% 165,682 58,663 44, ,419 44, , ,35 182, ,66 64,964 82, ,676 5,389 27, ,371 66, ,6 165, % -65.7% % (97,679) (14,455) (115,927) (129,83) (17,242) (38, 482) (52,427) (97,79) (14,576) (115,894) (122,932) ( 169,945) (373, 611) (52,13) 3

4 [ 그림 7] Snapchat 지역별 DAU 추이 [ 그림 8] Snapchat 북미및글로벌 ARPU 추이 18 북미 ( 좌 ) 유럽 ( 좌 ) 기타 ( 좌 ) YoY 성장률 %( 우 ) 8% 2.5 (USD) Global North America % % % %.5 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 %. 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 [ 그림 9] Snapchat 지역별매출비중 [ 그림 1] 미국내 Snapc chat 이용자추이및전망 1% 북미 유럽 기타 세이상 8% 8 6% 6 4% 1% 98% 95% 96% 93% 91% 9% 88% 4 2% 2 % 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q F 18F 19F 2F 21F 자료 : emarketer, 한국투자증권 [ 그림 11] Snapchat Sponsored Filter 예시 [ 그림 12] Snapchat Story 내광고탑재형식 4

5 < 표 4> Snapchat 기능추가 History Year Services 211 Snapchat 출시 212 Android Video 213 Stories, Smart Filters, Replay 214 Chat, Live Stories, Geofilters, Snap Ads, Snapcash, Community Geofilters 215 Publisher Stories, Best Friend Emojis, Snapcodes, Sponsored Geofilters, Trophies, Lenses, Sponsored Lenses, Story Explorer 216 On-Demand Geofilters, Face Swap, Chat Stickers, Voice and Video Calling, 3D Stickers, Memories, Bitmoji, Geostickers, Spectacles [ 그림 13] Meitu 분기별 MAU 증가추이 [ 그림 14] Meitu 연간실적추이 , 8 ( 백만위안 ) 스마트폰판매 ( 좌 ) 광고및기타 ( 좌 ) OPM%( 우 ) 3% % % -6% % 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q % [ 그림 15] Meitu 월별광고매출액증가추이 [ 그림 16] 중국포토앱시장규모전망 ( 이용자기준 ) ( 만위안 ) 3, 2,5 12 월광고매출액은 1H16 월평균매출대비 481% 증가 2, , 1,5 1, H16 월평균매출 16.Dec F 217F 218F 219F 22F 자료 : iresearch, 한국투자증권 5

6 [ 그림 17] Meitu 의 SelfieCity와 MakeupPlus [ 그림 18] Meitu 주가추이이 12 (HKD) 자료 : Bloomberg, 한국투자증권 < 표 5> Meitu 주요어플리리케이션 ( 단위 : 백만명 ) Application Meitu Picc BeautyCam Beauty Plus P Meipai MakeupPlus SelfieCityy 출시일 내용셀프사진보정용보앱으로 Auto-Retouch 기능탑재 MeituPic 대비개선된얼굴보정용앱 BeautyCam 의글로벌버전라이브동영상전용플랫폼, 커뮤니티기능보유 MAU 촬영된사진에다양한형태의메이크업업이시현가능한앱 필터를활용한사진보정가능한앱 24 기업개요및용어해설 Naver는일평균약 1,8 만명의이용자가방문하는검색점유율 1위의국내대표인터넷검색포털. 사업부문은광고 ( 검색, 디스플레이 ), 콘텐츠, 기타로분류되며 215 년기준 7% 이상의매출이광고부문에서발생. 자회사 LINE 은일본을포함한 4 개국 ( 대만, 태국, 인도네시아 ) 의주요메신저로 2억명이상의이 MAU 보유. 게임, 광고, 이모티티콘등이주요매출원이며최근에는태국과인도네시아 O2O 시장진출또한활발히이루어지고있음. Impression : 광고가노출되는횟수 퍼포먼먼스광고 : 사용자의의성향및기호등을파악해광고주주가특정이용자층에게알맞은광고를노출하는방식. LINE은 Timeline과 News 광고상품보유 6

7 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 214A 215A 216F 217F 218F 유동자산 1,946 2,639 4,199 5,195 6,459 현금성자산 ,66 2,734 3,581 매출채권및기타채권 재고자산 비유동자산 1,449 1,747 2,41 2,217 2,412 투자자산 유형자산 무형자산 자산총계 3,394 4,386 6,24 7,412 8,871 유동부채 1,81 1,684 1,651 1,814 1,972 매입채무및기타채무 단기차입금및단기사채 유동성장기부채 비유동부채 사채 장기차입금및금융부채 138 부채총계 1,597 2,116 2,123 2,335 2,543 지배주주지분 1,796 2,125 3,975 4,894 6,9 자본금 자본잉여금 ,216 1,216 1,216 기타자본 (921) (1,125) (1,125) (1,125) (1,125) 이익잉여금 2,584 3,69 3,8 4,683 5,843 비지배주주지분 자본총계 1,797 2,27 4,117 5,78 6,327 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 214A 215A 216F 217F 218F 매출액 2,758 3,251 4,23 4,633 5,267 매출원가 매출총이익 2,758 3,251 4,23 4,633 5,267 판매관리비 2, 2,489 2,921 3,261 3,532 영업이익 ,12 1,372 1,735 금융수익 이자수익 금융비용 이자비용 기타영업외손익 (35) (66) 1 (74) (44) 관계기업관련손익 (1) (2) (9) (12) (13) 세전계속사업이익 ,132 1,351 1,758 법인세비용 연결당기순이익 ,275 지배주주지분순이익 ,222 기타포괄이익 총포괄이익 ,1 1,312 지배주주지분포괄이익 ,258 EBITDA ,265 1,539 1,95 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 214A 215A 216F 217F 218F 영업활동현금흐름 ,137 1,379 1,525 당기순이익 ,275 유형자산감가상각비 무형자산상각비 자산부채변동 (31) 기타 투자활동현금흐름 (436) (791) (42) (622) (563) 유형자산투자 (271) (121) (177) (17) (173) 유형자산매각 투자자산순증 (163) (66) (156) (71) (75) 무형자산순증 (6) (15) (23) (17) (32) 기타 (7) 3 (66) (366) (285) 재무활동현금흐름 (112) (89) (114) 자본의증가 1,83 차입금의순증 (51) 배당금지급 (22) (23) (32) (4) (5) 기타 (248) (158) (5) (49) (64) 기타현금흐름 (1) 19 현금의증가 , 주요투자지표 214A 215A 216F 217F 218F 주당지표 ( 원 ) EPS 15,277 17,619 26,451 32,386 42,434 BPS 81,551 96, ,664 18, ,825 DPS 782 1,1 1,375 1,72 2,15 성장성 (%, YoY) 매출증가율 영업이익증가율 순이익증가율 (76.) EPS증가율 (69.6) EBITDA증가율 수익성 (%) 영업이익률 순이익률 EBITDA Margin ROA ROE 배당수익률 배당성향 안정성순차입금 ( 십억원 ) (1,8) (1,392) (3,215) (4,244) (5,372) 차입금 / 자본총계비율 (%) Valuation(X) PER PBR EV/EBITDA 주 : K-IFRS ( 연결 ) 기준 7

8 투자의견및목표주가변경내역종목 ( 코드번호 ) 제시일자 투자의견 목표주가 매수 85, 원 매수 1,5, 원 1,2, 1,, 8, 6, 4, 2, Mar-15 Jul-15 Nov-15 Mar-16 Jul-16 Nov-16 Mar-17 Compliance notice 당사는 217 년 3 월 3 일현재 NAVER 종목의발행주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는동자료의내용일부를기관투자가또는제 3 자에게사전에제공한사실이없습니다. 동자료의금융투자분석사와배우자는상기발행주식을보유하고있지않습니다. 당사는 NAVER 발행주식을기초자산으로하는 ELW( 주식워런트증권 ) 를발행중이며, 당해 ELW 에대한유동성공급자 (LP) 입니다. 기업투자의견은향후 12 개월간시장지수대비주가등락기준임 매수 : 시장지수대비 15%p 이상의주가상승예상 중립 : 시장지수대비 %p 의주가등락예상 비중축소 : 시장지수대비 15%p 이상의주가하락예상 중립및비중축소의견은목표가미제시 투자등급비율 ( 기준 ) 매수중립비중축소 ( 매도 ) 77.6% 21.1% 1.3% 최근 1 년간공표한유니버스종목기준 업종투자의견은향후 12 개월간해당업종의유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중대비포트폴리오구성비중에대한의견임 비중확대 : 해당업종의포트폴리오구성비중을유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중보다높이가져갈것을권함 중립 : 해당업종의포트폴리오구성비중을유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중과같게가져갈것을권함 비중축소 : 해당업종의포트폴리오구성비중을유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중보다낮게가져갈것을권함 본자료는고객의증권투자를돕기위하여작성된당사의저작물로서모든저작권은당사에게있으며, 당사의동의없이어떤형태로든복제, 배포, 전송, 변형할수없습니다. 본자료는당사리서치센터에서수집한자료및정보를기초로작성된것이나당사가그자료및정보의정확성이나완전성을보장할수는없으므로당사는본자료로써고객의투자결과에대한어떠한보장도행하는것이아닙니다. 최종적투자결정은고객의판단에기초한것이며본자료는투자결과와관련한법적분쟁에서증거로사용될수없습니다. 이자료에게재된내용들은작성자의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 8