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1 Display 뚜렷해지는명암비, 그러나전부어두워지는건아니다 Analyst 최영산

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3 Industry Report 디스플레이 OVERWEIGHT 뚜렷해지는명암비, 그러나전부어두워지는건아니다 Analyst 최영산 2) yschoi@hmcib.com 디스플레이산업의위기, LCD 와 OLED 모두어려운구간에돌입 LG 디스플레이가역대최악의구간을지나고있는가운데, 디스플레이산업의핵심축이였던 LCD 산 업은사실상중국으로패권이넘어갔다고판단된다. 스마트폰용중소형 OLED 의경우, Rigid 와 Flexible OLED 패널을사실상독점적으로생산하고있는삼성디스플레이의실적은매출액 34.9 조원 (YoY + 1.7%), 영업이익은 2.8 조원 (YoY -47.5%) 수준으로, 영업이익이작년대비대폭감소할것으로추정된다. 올해 Flexible OLED 스마트폰출하물량은전년대비약 73% 증가한 1.6 억대수준을기록할것으로예상하며, Rigid OLED 스마트폰의출하물량은전년대비약 8% 증가한 2.7 억대수준을기록할것으로판단된다. 소재가유리한구간에진입하다 : 투자매력도는소재 > 패널 > 장비예상보다저조한시장수요와공급과잉에따른패널가격감소등은곧패널업체들의수익성저하와 CAPA 확장동력을크게급감시킨다. 이에따라, 현재 OLED 장비업종에대한전망이내년까지도불투명한상황속에서, 자연스럽게실적이 219 년까지우상향하고, 안정적수익성과전방고객사의가동률상승에수혜를입을수있는소재업체에대한관심을높일필요가있다. 특히 1) LG 디스플레이의애플향벤더진입과 2) 삼성의내년초 Foldable 스마트폰출시, 3) 빠르게증가하는중화권 Rigid OLED 수요등은 OLED 소재업체에게는기회로작용할것이다. Top pick 은실리콘웍스제시. 커버리지내투자추천강도는실리콘웍스 > SKC 코오롱PI > 이녹스첨단소재 > LG디스플레이 > OLED 장비업종 (DMS, AP시스템 ) 당사는 LGD 의올해애플향 POLED 물량 4 만대출하에주목하며, LGD 가내년에는애플향 6.5 POLED 물량의대부분을가져갈수있을것으로판단한다. 이에따른가장확실한수혜주로실리콘웍스를 Top pick 으로제시한다. 다음으로밸류에이션이다소높으나, PI Film 자체만으로갖는높은시장지배력을지닌 SKC 코오롱PI 와, 스마트폰업황부진에따라 2분기실적이다소꺾이지만, 하반기부터 OLED 소재기업으로서의본격적인전환을보여줄이녹스첨단소재를긍정적으로판단한다. 삼성디스플레이, LG 디스플레이분기별영업이익추정 ( 십억원 ) 1,6 1,4 1,2 1, 삼성디스플레이영업이익 LG 디스플레이영업이익 하반기 SDC 는 V 자반등 LGD 는연간적자달성예상 -2 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E -4 자료 : 각사, 현대차증권 1

4 INDUSTRY REPORT 하반기디스플레이업종전망 삼성디스플레이는하반기실저 V자반등가능 LG디스플레이는연간영업적자실현할것 A5보다는 A2, A3 가동률상승이현실적시나리오 장비보다는소재 Top Pick 은실리콘웍스, 차선호주는 SKC 코오롱PI, 이녹스첨단소재제시 디스플레이소재 > 패널 > 장비당사는올해하반기디스플레이업종의투자전략으로, 패널업체나장비업체보다는소재업체에더주목해야한다고판단한다. 패널업체인 LG 디스플레이와삼성디스플레이의경우, 작년대비 YoY 모두실적이대폭감소하는추세로전환될것이다. 다만, LG 디스플레이는 2분기적자폭확대를거치면서 3, 4분기역시영업적자가지속될것으로판단되지만, (218 년영업적자규모약 5,83 억원예상 ) 삼성디스플레이의실적은 3분기부터 V자반등을명확히그리면서실적이반등할것으로예상된다. (3 분기영업이익 9,16 억원추정 ) 그러나, 삼성디스플레이도연간영업이익의큰폭의감소는불가피할것으로판단된다. 올해삼성디스플레이의영업이익은약 2.8 조원으로작년대비 -47.5% 감소할것으로예상된다. LG 디스플레이는 3분기 LCD 패널가격안정화와 WOLED 흑자전환기대감이일부반영되면서 Trading 관점의전략은유효하나, 추세적상승은어려울것으로보인다. Fleixible OLED 의시장수요는애플이, Rigid OLED 의시장수요는중화권이이끌것으로보이며, Flexible 과 Rigid OLED 공급은모두삼성디스플레이가사실상대부분을가져갈것으로예상된다. 다만, 삼성디스플레이의 CAPA 여유분만큼수요가올라오기에는어렵기때문에, 삼성디스플레이는 A5 Fab 으로 CAPA 를확장하는방식이아니라, 기존 Fab 의가동률을올리는방식을취할것이다. 이에따라, 디스플레이장비업종보다는소재업종이유리한구간이라고판단된다. 특히당사는올해 2분기에있었던주요시장변화는 LG 디스플레이의애플향 6.5 POLED 물량수주라고판단한다. LG 디스플레이입장에서는 E6 ph1 을 4분기부터본격양산에들어갈수있게되었으며, 삼성디스플레이입장에서는내년도물량확보및 ASP 에대한우려가존재하게되었고, 무엇보다강력한애플의벤더다변화의지를엿볼수있었다. 당사는 LG 디스플레이의애플향 6.5 POLED 4 만대물량납품은, LG 디스플레이의내년도 POLED 출하물량에대한상향조정으로자연스럽게이루어진다고판단한다. 이에따라, 해당부분의최대수혜기업은 LGD 향 POLED SoC 를독점적으로납품하는실리콘웍스가될것으로판단하며, 디스플레이업종탑픽으로제시한다. OLED TV 용 T-Con 사업까지하반기부터매출인식이시작되면서, 하반기와내년 POLED 용 SoC 와함께실적우상향기조가뚜렷해질것으로판단된다. 그외에역시 OLED 소재업체인이녹스첨단소재, SKC 코오롱PI 의경우에도 219 년까지꾸준한성장을지속할것으로예상된다. 다만이녹스첨단소재의경우, 스마트폰업황에따른 FPCB 와 Smartflex 사업부진에따라 2분기실적을저점으로하반기에실적이올라오는구조가될것으로보이며, SKC 코오롱PI 의경우실적에대한상승세는의심이없으나, 글로벌 peer group 대비다소높은밸류에이션을감안할필요가있다. 당사는 PI Film 의 Shortage 와신규 item 인 Foldable 용 PI Film 및 PI 바니쉬, 높은배당성향을고려할때, SKC 코오롱PI 의높은멀티플이정당화가능한구조라판단한다. OLED 장비업종의경우, 내년신규수주에대한전망이불확실한상황이다. A5 증설이지속적으로지연되는동시에, 중화권라인증설이지연되고있다. 당사는 OLED 장비업종의경우하반기에이익이크게턴어라운드하는 AP 시스템, DMS 를제외한업체들은보수적인의견을유지한다. 2

5 디스플레이, IT 중소형 Analyst 최영산연구원 2) / yschoi@hmcib.com < 표 1> 디스플레이업종커버리지업체 Valuation 비교 ( 시가총액순 ) LG 디스플레이 SKC 코오롱 PI 실리콘웍스 이녹스첨단소재 AP 시스템 DMS 주 : K-IFRS 연결기준, 자료 : 각사, 현대차증권 연도 매출액영업이익순이익 EBITDA P/E P/B EV/EBITDA ROE ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) 17 27,79 2,462 1,83 5, F 23, , F 22, , F F F F F F F F F F < 그림 1> LG 디스플레이 P/B 밴드추이 5, (KRW) Share price , 3, 2, 1, 자료 : Quantiwise, 현대차증권 < 그림 2> SKC 코오롱 PI P/E 밴드추이 < 그림 3> SKC 코오롱 PI P/B 밴드추이 (KRW) 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, Share price 자료 : Quantiwise, 현대차증권 (KRW) 6, 5, 4, 3, 2, 1, Share price 자료 : Quantiwise, 현대차증권 3

6 INDUSTRY REPORT < 그림 4> 실리콘웍스 P/E 밴드추이 < 그림 5> 실리콘웍스 P/B 밴드추이 (KRW) 6, Share price (KRW) 7, Share price , 6, 4, 5, 4, 3, 3, 2, 자료 : Quantiwise, 현대차증권 2, 자료 : Quantiwise, 현대차증권 < 그림 6> 이녹스첨단소재 P/E 밴드추이 < 그림 7> 이녹스첨단소재 P/B 밴드추이 (KRW) Share price , 1, 9, 8, 7, 6, 5, 4, 3, 자료 : Quantiwise, 현대차증권 (KRW) 11, 1, 9, 8, 7, 6, 5, Share price , 자료 : Quantiwise, 현대차증권 < 그림 8> AP 시스템 P/E 밴드추이 < 그림 9> AP 시스템 P/B 밴드추이 (KRW) 6, Share price (KRW) 7, Share price , 6, 4, 3, 5, 4, 3, 2, 2, 1, 자료 : Quantiwise, 현대차증권 1, 자료 : Quantiwise, 현대차증권 4

7 디스플레이, IT 중소형 Analyst 최영산연구원 2) / yschoi@hmcib.com 중소형 OLED 시장분석 올해 Rigid OLED 스마트폰은전체물량의 31% 차지예상 1. Flexible 은애플, Rigid 는중화권중심으로성장올해세계스마트폰시장은 1.8% 성장할것으로예상되는가운데, 4분기기준으로 Flexible OLED 스마트폰비중은전체의 13%, Rigid 는 18% 까지올라오면서, OLED 패널비중은전체의 31% 를차지할것으로판단된다. Flexible 의비중은애플로인해올해 37% 까지증가 올해예상되는전체 OLED 스마트폰출하는작년대비약 26% 증가한 4.3 억대를기록할것으로보인다. 이중 Flexible 의비중은약 37%, Rigid 의비중은 62% 로구성될것으로예상되며, 작년 Fleixlbe 의비중이약 27% 인점을감안했을때, 전체 OLED 내에서 Flexible 비중이빠르게올라오는것으로판단된다. 다만, 당사는애플이내년도에 2가지 OLED 모델과 1가지 LCD 모델을추가한 2가지 LCD 모델을출시할것으로예상하고있기때문에, Flexible 부분의비중상승은내년까지는 37%~4% 수준을유지할것으로판단된다. Flexible OLED 스마트폰출하는 1.6억대수준으로 YoY 73% 증가 구체적으로, 올해 Flexible OLED 스마트폰출하물량은전년대비약 73% 증가한 1.6 억대수준을기록할것으로예상하며, 주된출하물량증가는애플의 POLED 물량채택증가에기인한것으로판단한다. 삼성의경우올해 S9 출하부진영향을피할순없으나, S8 series 의후속물량판매량이올해더해지면서, 연간기준으로삼성 Flexible OLED 스마트폰출하물량은전년대비 8% 증가한 6,9 만대를출하할것으로예상된다. < 그림 1> 세계스마트폰출하추이 ( 분기별 ) < 그림 11> OLED 패널스마트폰출하추이 ( 분기별 ) ( 백만대 ) Rigid OLED Flexible OLED LCD ( 백만대 ) Rigid OLED Flexible OLED Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E 자료 : IHS, 현대차증권 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E 자료 : IHS, 현대차증권 5

8 INDUSTRY REPORT < 그림 12> 세계스마트폰내 OLED 패널비중추이 < 그림 13> OLED 패널스마트폰내비중추이 35% Rigid OLED Flexible OLED 1% Rigid OLED Flexible OLED 3% 8% 25% 2% 6% 15% 4% 1% 5% 2% % 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E 자료 : IHS, 현대차증권 % 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E 자료 : IHS, 현대차증권 < 그림 14> Flexible OLED 스마트폰출하추이 ( 분기별 ) < 그림 15> Flexible OLED 스마트폰출하구성 ( 백만대 ) Apple Samsung Samsung Apple 6 1% % 6% 2 4% 1 2% 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E 자료 : IHS, 현대차증권 % 자료 : IHS, 현대차증권 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E Rigid OLED 스마트폰출하는 2.7억대수준으로 YoY 8% 증가 올해 Rigid OLED 스마트폰의출하물량은전년대비약 8% 증가한 2억 6,86 만대수준을기록할것으로예상되며, 주된출하물량증가는중화권에서발생할것으로예상된다. 중화권에서의 Rigid OLED 물량은전년대비 25% 가까이증가할것으로추정되나, Rigid OLED 내에삼성향비중이 64% 정도되기때문에, 전체 Rigid 물량의증가는예상보다크지않을것으로판단된다. 216 년까지만해도, 삼성의 Rigid 스마트폰모델비중이약 79% 로사실상대부분을차지했으나, 작년부터 S8 에 Flexible 이탑재되면서, 삼성의 Rigid 스마트폰출하물량은 28.8% 감소하였다. 이에따라, 전체 Rigid 스마트폰출하내에삼성비중은 64% 수준까지감소하였으며, 삼성의 Rigid 패널축소전략에따라세계 Rigid 스마트폰출하물량도약 12% 감소한 2억 4,87 만대수준을기록하였다. 그러나올해는삼성의 Rigid 스마트폰출하감소세가일단락되면서, 중화권중심의 Rigid OLED 스마트폰증가추세가반영되기시작할것으로판단된다. 특히중화권전체 Rigid 스마트폰출하내에서약 44.5% 를차지하는오포와비보의 Rigid 스마트폰이출하물량이작년 57% 가량성장하면서사실상중화권중심의스마트폰증가추세를견인하고있다. 오포와비보를제외한경우에도, 중화권스마트폰업체들의 Rigid 스마트폰출하물량은약 2% 수준으로성장해오고있다. 6

9 디스플레이, IT 중소형 Analyst 최영산연구원 2) / yschoi@hmcib.com 따라서, 삼성향 Rigid 스마트폰출하물량은작년대폭감소, 올해는작년과비슷한수준을유지할것으로예상되며, 삼성을제외한중화권 Rigid 스마트폰출하물량은작년대비 25% 증가할것으로예상된다. 작년에도 YoY 기준 49.7% 성장해왔기때문에, 올해 2% 중반대의성장은무난할것으로예상된다. 다만, 중화권쪽의빠른고성장에도불구, 삼성의비중이작년기준 64% 수준을유지하고있기때문에, 전체 Rigid 스마트폰출하증가율은약 8% 수준에그칠것으로판단된다. Flexible, Rigid OLED 패널사실상 SDC가독점 현재 Rigid OLED 패널의공급은사실상 SDC 가독점인상태로, 217 년기준전세계출하물량의약 96.5% 를 SDC 가출하하였다. Flexible 과다르게 Rigid 는 EDO, GVO, Tianma 와같은업체들이일부존재하지만, 중화권내 high-end Rigid OLED 모델대부분에는사실상 SDC 의패널이납품되는것으로판단된다. < 그림 16> Rigid OLED 스마트폰출하추이 ( 분기별 ) < 그림 17> Rigid OLED 스마트폰출하구성 8 ( 백만대 ) Oppo+Vivo Oppo, Vivo 제외한중화권 Samsung 1% Oppo+Vivo Oppo, Vivo 제외한중화권 Samsung 6 삼성의 Rigid 비중축소 (S series Flexible 채택 ) 중화권중심의가파른증가추세 8% 6% 4 4% 2 2% 1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18E 자료 : IHS, 현대차증권 % 1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18E 자료 : IHS, 현대차증권 < 그림 18> Oppo, Vivo 제외한중화권 Rigid 출하추이 < 그림 19> Oppo+vivo 합산 Rigid 스마트폰출하추이 ( 백만대 ) ( 백만대 ) Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 자료 : IHS, 현대차증권 자료 : IHS, 현대차증권 7

10 INDUSTRY REPORT 218 년 SDC 영업이익 YoY 47.5% 감소예상 2. 삼성디스플레이분석 OLED 최강자로서의부담감올해삼성디스플레이 ( 이하 SDC) 의매출액은약 34.9 조원 (YoY +1.7%), 영업이익은 2.8 조원 (YoY -47.5%) 수준을기록할것으로예상한다. Flexible OLED 패널의출하증가가전년대비약 25% 증가하면서 Product Mix 가개선되는효과에도불구하고, 1) OLED 패널단가인하지속과, 2) 감가상각비 1.6 조원추가발생, 3) LCD 사업부의영업적자전환등의효과로수익성이크게감소할것으로판단한다. OLED 수익성악화와 LCD 부분적자전환 구체적으로, OLED 사업부의올해매출액은약 26.4 조원 (YoY +11%), 영업이익은 3.2 조원 (YoY -19.7%) 를예상하며, LCD 사업부의매출액은 8.5 조원 (YoY -19.3%), 영업적자 4,116 억원을기록 할것으로예상한다. < 표2> 삼성디스플레이실적전망 ( 십억원 ) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E E F/X 1,154 1,129 1,132 1,16 1,71 1,8 1,115 1,115 1,138 1,88 세계 OLED 스마트폰출하 ( 천대 ) 75,36 75,391 78, ,357 13,258 9,147 19, , ,496 43,865 Rigid OLED 67,4 53,576 61,74 66,417 66,772 61,416 67,146 73, , ,631 Flexilbe OLED 7,996 21,815 17,7 46,94 36,487 28,731 42,81 54,216 93, ,234 Apple , 16, 12, 25, 4, 3, 93, Samsung 6,19 19,878 15,188 14,972 18,5 14,6 15,8 12, 56,229 6,9 SDC OLED 패널출하 ( 천대 ) 93,537 89,188 9,55 124,596 96,675 91, , , ,87 449,673 Rigid OLED 76,33 6,2 47,28 6,8 51,722 62,778 61,42 81,28 243, ,57 Flexible OLED 17,54 28,988 43,522 64,515 44,953 28,376 52,841 66, , ,13 ASP(USD) Rigid OLED Flexible OLED OLED 매출액 ( 십억원 ) 4,324 4,75 5,921 8,836 5,595 4,316 7,249 9,247 23,786 26,47 Rigid OLED 2,681 2,15 1,437 2,58 1,551 1,83 1,77 2,232 8,191 7,356 Flexible OLED 1,643 2,69 4,483 6,779 4,44 2,513 5,479 7,15 15,595 19,51 OLED 매출액비중 (%) Rigid OLED 62% 43% 24% 23% 28% 42% 24% 24% 34% 28% Flexible OLED 38% 57% 76% 77% 72% 58% 76% 76% 66% 72% OLED 영업이익 871 1, , ,98 1,589 3,964 3,183 영업이익률 (%) 2.2% 22.9% 11.6% 15.1% 6.9% 2.6% 15.1% 17.2% 16.7% 12.1% LCD 매출액 2,563 2,514 2,729 2,73 2,149 1,976 2,129 2,227 1,59 8,481 LCD 영업이익 , 영업이익률 15% 17% 12% 6% 2% -3% -9% -9% 13% -5% Total 매출액 ( 십억원 ) 6,888 7,219 8,65 11,54 7,744 6,292 9,378 11,474 34,295 34,888 OLED 4,324 4,75 5,921 8,836 5,595 4,316 7,249 9,247 23,786 26,47 LCD 2,563 2,514 2,729 2,73 2,149 1,976 2,129 2,227 1,59 8,481 매출액비중 (%) OLED 63% 65% 68% 77% 72% 69% 77% 81% 69% 76% LCD 37% 35% 32% 23% 28% 31% 23% 19% 31% 24% 영업이익 ( 십억원 ) 1,245 1,57 1,23 1, ,386 5,279 2,771 OLED 871 1, , ,98 1,589 3,964 3,183 LCD , 영업이익률 (%) 18.1% 2.9% 11.8% 13.% 5.5%.7% 9.8% 12.1% 15.4% 7.9% 자료 : 삼성디스플레이, 현대차증권 8

11 디스플레이, IT 중소형 Analyst 최영산연구원 2) / yschoi@hmcib.com < 그림 2> 삼성디스플레이분기별실적추이 < 그림 21> 삼성디스플레이사업부별실적추이 ( 십억원 ) 14, 12, 1, 8, 매출액영업이익률 (%) 영업이익 분기별실적기준으로강력한 V 자반등세시현예상 25% 2% 15% ( 십억원 ) 1, 8, 6, OLED LCD V자반등의핵심은 OLED 사업부의턴어라운드 6, 4, 2, 1% 5% 4, 2, 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E3Q18E4Q18E % 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E 자료 : 삼성디스플레이, 현대차증권 자료 : 삼성디스플레이, 현대차증권 < 그림 22> 삼성디스플레이사업부별영업이익추이 < 그림 23> 삼성디스플레이사업부별영업이익률추이 2, OLED LCD 3% OLED OPM LCD OPM 1,5 2% 1, 1% 5 % 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E -5 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E -1% -2% 자료 : 삼성디스플레이, 현대차증권 자료 : 삼성디스플레이, 현대차증권 < 그림 24> 삼성디스플레이 OLED 패널출하추이 < 그림 25> 삼성디스플레이 OLED 패널출하추이 ( 백만대 ) ( 백만대 ) Rigid OLED Flexible OLED S8 에처음으로 Flexible 탑재하면서 Rigid 감소, Flexible 증가애플향물량반영으로인해 Flexible 출하증가추세 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E 자료 : 삼성디스플레이, 현대차증권 자료 : 삼성디스플레이, 현대차증권 9

12 INDUSTRY REPORT LCD 사업의적자전환을비롯하여 OLED 패널의 ASP 하락및수익성감소추세에따른전사영업이익감소는현재디스플레이산업의어두운단면을보여준다. 중화권중심의 Rigid 스마트폰수요가증가하지만, Rigid 패널가격이 LTPS LCD 와의가격경쟁으로점점낮아지고있는추세이며, Fleixlbe 패널수요는애플움직임에크게민감해진상황이다. 217 년기준전세계중소형 OLED 출하물량의약 96.9% 를출하하였으며, Flexible 패널은 97.7%. Rigid 패널은 96.5% 정도의점유율을보여주고있는중소형 OLED 의최강자 SDC 의이러한실적감소추세는, 현재중소형 OLED 시장의쉽지않은상황을보여준다. 당사는 SDC 의실적에영향을줄수있는 Key Factor 를 5가지로분석하였으며, 긍정적요인 2가지와부정적요인 3가지로나누어분석하였다. 해당내용은아래와같다. < 그림 26> 삼성디스플레이 Flexible 출하점유율 (217) < 그림 27> 삼성디스플레이 Rigid 출하점유율 (217) BOE LG Display Samsung AUO Samsung Everdisplay Tianma Visionox 97.7% 96.6% 자료 : IHS, 현대차증권 자료 : IHS, 현대차증권 SDC의 Flexible OLED 패널출하는 25% 증가한 1.9억장수준예상 1-1) 애플향 Flexible 패널의증가가 Flexible 패널 Q를이끈다. 아이폰신규모델실적반영 3Q 부터본격화되면서, 218 년연간애플향출하물량은작년대비 49.8% 증가한약 1억대수준이가능할것으로판단된다. 올해 SDC 의전체 Flexible 패널출하물량은약 1억 9,3 만장수준으로예상하며, 전년물량 1억 5,45 만장대비약 24.9% 증가할것으로예상된다. Flexible 패널출하증가물량은사실상애플이대부분기여 217 년 SDC 의 Flexible OLED 패널출하총물량은약 1억 5천만장정도로, 이중에서약 56.8% 가삼성향물량, 나머지 43% 정도인 6,68 만장정도가애플향물량이었다. 올해의경우, 1 분기애플향물량출하가약 2,3 만장, 2분기가 5 만장조금안되는수준에달하면서약 3천만장조금안되는정도의애플향물량을출하할것으로보인다. 따라서, 하반기아이폰신규모델향 Flexible OLED 패널약 7천만대가정시, 올해연간 1억대물량을애플향으로납품가능한구조로진행되며, 이는작년애플향물량 6,68 만장대비 49.8% 증가한수치이다. 1

13 디스플레이, IT 중소형 Analyst 최영산연구원 2) / yschoi@hmcib.com SDC의삼성향 Flexible 패널출하는작년과유사한수준을기록할것 217 년삼성향 Flexible 패널물량은약 8,78 만장정도를기록하였다. 이는본래 Edge 모델 ( 현재는 S+ 모델 ) 에서만사용되었던 Flexible 패널이 S series 까지확대되면서 Rigid 패널물량이약 29% 감소하였고, 반면 Flexible 패널물량은증가한효과에기인한다. 올해의경우, 비록 S9 series 가예상보다크게저조한모습을보였으나, 작년에는 S8 이처음 S series 의 Flexible 모델이었던반면, 올해는 S8 의추가물량이반영되면서 S9 의감소물량을상쇄할것으로판단된다. 이에따라, 삼성향 Flexible OLED 패널물량은작년과유사한 8,~9,만장의출하를기록할것으로예상된다. 요약하자면, 작년삼성향 Flexible OLED 는 S8 과 S8+, Note series 까지반영되었다면, 올해는 S8, S8+, S9, S9+, Note series 까지더해지면서 S9 의부진을만회할수있을것으로보인다. 작년에판매된 S7 모델은 Flexible 모델이아니었기때문에, 작년 Flexible 패널출하에도움을주지못했다. 애플향물량과삼성향물량을모두반영한 SDC 의올해 Flexible 패널은약 1 억 9,3 만장수준 으로예상하며, 전년물량 1 억 5,45 만장대비약 24.9% 증가할것으로예상된다. 이중애플향 출하물량증가가약 49.8% 가량증가하면서실제수요증가를이끌것으로예상된다. < 그림 28> 삼성디스플레이애플향 Flexible 패널출하 < 그림 29> 삼성디스플레이삼성향 Flexible 패널출하 ( 백만대 ) 년연간 1억대수준예상 Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E 자료 : 삼성디스플레이, 현대차증권 ( 백만대 ) Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E 자료 : 삼성디스플레이, 현대차증권 11

14 INDUSTRY REPORT SDC의중화권향 Rigid OLED 패널출하는올해 25% 성장예상 1-2) 중화권중심의 Rigid 수요가몰려온다. 217 년연간기준총출하물량에서 SDC 의패널출하비중은약 96.5% 로, 사실상 Rigid 쪽도 POLED 와마찬가지로 SDC 가사실상시장을독점하고있는상황이다. 따라서, 증가하는중화권쪽의 Rigid 패널수요증가는 SDC 입장에서가동률상승으로이어질것으로예상된다. 중화권쪽의 Rigid OLED 스마트폰출하물량은작년약 49.7% 가까이성장하였으며, 올해도 25% 수준의성장세를이어갈것으로판단된다. SDC 입장에서는 S series 가 217 년을기준으로 Rigid 에서 Flexible 로변화되면서 Rigid 쪽가동률이급격히낮아졌으나, 중화권수요가올라와주면서 SDC 의 Rigid OLED 패널출하는올해전년대비 5.4% 증가한 2억 5,65 만대를기록할것으로예상된다. 다만 Rigid 패널의가격이현재 LTPS 와의경쟁때문에극심하게하락하고있는상황이기때문에, SDC 입장에서는작년동기대비 Rigid 패널부분매출액은오히려 -1.2% 감소한 7.3 조를기록할것으로예상된다. SDC 자체적으로 Rigid 패널비중을축소하고 Flexible 에집중하고있기때문에, 이러한 Rigid 부분에서의매출감소는다소불가피한측면이있다. 다만, 중화권수요증가로인해이러한매출감소정도를다소완화시켰다는데의의가있다고판단한다. < 그림 3> 중화권 Rigid OLED 스마트폰출하추이 < 그림 31> Rigid OLED 패널가격하락추세 45 3 ( 백만대 ) Oppo 와 Vivo 를중심으로중화권 Rigid OLED 수요빠르게증가하는추세올해 YoY 25% 증가예상 (USD) 35 3 LTPS LCD Rigid OLED Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18E 15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 자료 : 삼성디스플레이, 현대차증권 자료 : 삼성디스플레이, 현대차증권 12

15 디스플레이, IT 중소형 Analyst 최영산연구원 2) / yschoi@hmcib.com SDC의삼성향패널 ASP 지속하락중애플향물량의 ASP 하락방어가절실 1-3) Q 증가는애플이견인하지만, 역으로애플이 P를압박하는구도당사추정결과, Flexible OLED 패널의평균 ASP 가 1 USD 정도하락할경우, SDC 입장에서매출액약 2조원정도의손실이발생한다. 이는 217 년 OLED 사업부매출규모 (Rigid, Flexible 합산 ) 의약 8.9% 에달하는금액으로, 결코무시할수없는수준이다. SDC 입장에서는고객사인삼성 향 Flexible 패널의단가가지속적으로하락하는상황을막을수없기때문에, 애플향 Flexible 패 널가격하락을방어하는게가장중요한부분이다. SDC vs 애플서로물러설수없는상황 그러나반대로, 애플은 BOM cost 의약 29% 수준을차지하는 Flexible OLED 패널의단가를인 하시켜야아이폰 X 에서경험했던가격저항을최대한축소시킬수있다. 또한애플입장에서도 LCD 모델보다는 OLED 모델의판매가실제매출에훨씬더큰도움이되기때문에, 연간판매량이 2억 ~2 억 3천만대수준으로 Q가고정된상황에서, P가높은 OLED 모델의확장에더주력해야한다. 그리고이를위해서는, OLED 모델의가격조정이필수적이고, 그러기위해서는 Flexible 패널가격을깎아야하는상황이필수적인것이다. 이러한상황속에서상대적으로이익을볼수있는업체는 LGD 와 BOE 정도로볼수있으나, 애플자체적으로는 LGD 와 BOE 의불안정한수율이우려되기때문에, 아예 POLED 모델에대한출하전망치를하향조정하고 LCD 모델을지속유지시키는방향으로가닥을잡을수있다고판단된다. 또한 POLED 초도물량을 SDC 에게독점적으로주면서, 대신에일부볼륨 discount 를요구하는방법을취할것으로보인다. 결국, SDC 와애플의줄다리기싸움이현재 Flexible OLED 패널시장의시장수급과, 패널 ASP 까지전부결정하고있는양상이다. 당사는 ASP 에있어, 1) 애플의단가인하압력이일부있다고하더라도, 2) 6.5 POLED 패널의 ASP 가기존 5.8 POLED 패널단가보다더높다는점을고려할때, SDC 입장에서애플향연간 Blended ASP 는유지혹은소폭하락정도만을기록할것으로보인다. ASP 관점에서큰폭의 discount 는쉽지않을전망이다. < 그림 32> 주요스마트폰 POLED 패널 ASP 비교 < 그림 33> 주요스마트폰 Rigid OLED 패널 ASP 비교 (USD) (USD) Note 8 Note 9 S8 S8 + S9 S9 + iphone X Mate RS Xiaomi Mi 8 SE Oppo R11s/vivo X2 Oppo R15/X21 Oppo R11s Plus/X2 Plus 주. 해당가격은출시초기의가장높았을때의패널 ASP 기준으로비교. 자료 : Stonepartners, 현대차증권 주. 해당가격은출시초기의가장높았을때의패널 ASP 기준으로비교. 자료 : Stonepartners, 현대차증권 13

16 INDUSTRY REPORT 1-4) 무시할수없는 A3 라인감가상각비반영애플이 P discount 를주도하는가운데, SDC 입장에서는애플전용라인으로구축된 A3 의 15K 에대한감가상각비반영이작년대비대폭증가할것으로판단된다. 1Q17 기준 SDC 의 OLED 부분감가상각비는약 1조원정도로예상되는데, 이때 SDC 는 A3 라인에서애플향으로약 2개라인정도만약간돌리고있는정도였다. 하지만 2Q~4Q 까지애플향라인을본격적으로양산하게되면서, 가동라인이 7개가전부양산을시작하게되었다. 이에따라, POLED 15K 당분기감가상각비가약 1,1~1,25 억정도임을감안한다면, 5개라인이추가되면서약 5,5~6,25 억원정도의감가상각비가추가되게되었다. 결과적으로, 올해 1분기 OLED 부분감가상각비는 1Q17 대비약 5,7 억정도증가한 1조 6천억원수준으로예상된다. 연간으로본다면, 감가상각비부담이 217 년대비약 1조 5,9 억원증가할것으로추정된다. 종합적으로, 1번의패널 Pricing 문제와 2번의감가상각비증가는 SDC 의 OLED 사업부수익성에부정적영향을줄것으로판단된다. SDC 의연간 OLED 사업부의수익성감소는현재시점에서피할수없는부분이다. 1-5) LCD 패널가격하락에따른 LCD 사업부적자폭확대 LCD 사업부의매출비중은올해약 25% 수준으로, 작년 3% 대비점차하락하는추세로진행되고있지만, SDC 도 LCD 패널가격하락트렌드에서자유로울수는없는상황이다. 당사는 SDC 의올해 LCD 사업부영업적자규모를약 4,116 억원수준으로예상하며, 이러한영업적자추세는 219 년까지도지속될것으로판단된다. 14

17 디스플레이, IT 중소형 Analyst 최영산연구원 2) / yschoi@hmcib.com < 표 3> SDC 중소형 OLED CAPA 현황 (K sheets/month) Fab Ph. Gen Type 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F 1Q19F 2Q19F 3Q19F 4Q19F 1Q2F 2Q2F 3Q2F 4Q2F A1 1 Half G4 Rigid (73*92) 2 Half G4 Rigid Half G4 Rigid A1 Total Quarter G5.5 Rigid Quarter G5.5 Rigid A2 (13*15) 3 Quarter G5.5 Flexible Quarter G5.5 Rigid Quarter G5.5 Rigid Quarter G5.5 Rigid Quarter G5.5 Flexible Quarter G5.5 Flexible A2E 1 Quarter G5.5 Rigid A2 Total Half 6 Flexible Half 6 Flexible Half 6 Flexible Half 6 Flexible A3 5 Half 6 Flexible (15*185) 6 Half 6 Flexible Half 6 Flexible Half 6 Flexible Half 6 Flexible A3 Total A4 1 Half 6 Flexible A4 양산기존예상대비 6개월가량지연 (15*185) 2 Half 6 Flexible 219년 1Q부터양산예상 A4 Total Half 6 Flexible 1. 올해 A5 양산은사실상 K로가정 A5 2 Half 6 Flexible 2. Foldable Display 출하확장세에따라 (15*185) 3 Half 6 Flexible A5 양산시점조율할것. 최대월 4 Half 6 Flexible 3. QD-OLED는시간이다소필요. 27K가능 5 Half 6 Flexible 4. 내년초에나오는 Foldable 초도물량은 6 Half 6 Flexible A3 Fab CAPA에서대응 A5 Total 6세대전환기준 SDC Total 주 : 장비발주 (Equipment PO):, 장비설치 (Install): 자료 : IHS, 현대차증권 15

18 INDUSTRY REPORT SDC A5 증설소식내년상반기까지도기대하기어려울것 삼성디스플레이 CAPA 현황 : 증설할이유가없는상황. CAPA 확대보다는가동률상승에주력현재대부분시장참여자들이인지하고있듯, SDC 의 A5 에대한증설가능성이올해까지도매우낮아진상황이다. 당사는기존에지속적으로제시해왔듯애플이 iphone 전모델에 POLED 를탑재하더라도, A3 의 15K 내에서애플향물량을전부대응가능하며, 이에따라 A5 증설의가능성은 Foldable 이나 QD-OLED TV 용 Fab 뿐이라는입장을유지한다. 이는곧, 스마트폰자체가갖고있는크기의한계 - 최대크기가 6.5 수준에불과 - 때문이라고도볼수있으며, 이에따라 A5 를대규모로증설하기위해서는보다패널크기가큰 application 이시장내에서의미있는출하물량을담당해야한다고판단한다. A5이전에 A4조차현재양산이 delay 된상황 당사는 1) 올하반기까지는 Rigid 와 Flexible OLED 패널수요에대응하기위해 SDC 는 A5 확장보다는가동률상승에주력할것으로판단한다. 이미 CAPA 는여유로운상태고, 심지어작년에전환한 L7-1 Fab( 현재 A4 Fab 이며, 월 3K 규모 ) 은오히려양산이 delay 된상태이다. A5 이전에 A4 3K 부터양산을진행해야할것이며, 이러한부분이 A5 증설가능성을더욱낮추고있다 결국 SDC는 Foldable의출하상황을확인하고후행적으로 A5 계획을수립할것 내년상반기의사결정어려움 2) 내년도 1Q 에출시되고실제판매는 2Q 에될것으로판단되는 Foldable 스마트폰의출하물량에따라 SDC 는내년하반기는되어야 A5 증설을검토할것으로예상된다. SDC가현재 CAPA 확대전략을전방상황수요가올라오는것을확인한후에후행적으로증설하는방식을취하고있기때문에, 결국내년상반기에 A5 증설소식이들려오긴어렵다고판단된다. 일단 Foldable 의시장반응이나출하물량추세를어느정도체크한후에, A5 를검토할것이기때문에, A5 에대한본격적인의사결정은내년하반기에는진입해야가능할것으로판단된다. 결국최대타격은 OLED 장비업종이될것 따라서, 당사는이러한부분이 OLED 장비업종에대한보수적인관점으로이어질수밖에없다고판단한다. 하반기실적턴어라운드가유의미하게발생하는일부장비기업을제외하고는, 현재대부분 OLED 장비업종이내년도신규수주물량에대한긍정적가정을하기는어렵다고판단된다. 현재중화권패널업체들도양산시점을 delay 하고있기때문에, 중화권수주모멘텀도내년부터는톤다운될수밖에없다고판단한다. 현재시점에서는 SDC 의가동률증가에주목하며, 추가적으로업황부진에따른 SDC 의비용효율화의연장선에있는국산화트렌드에노출된기업에주목할필요가있다. 이에따라, 장비업종보다는소재업종에대한보다긍정적의견을유지하며, 당사커버리지종목중 SDC 향밸류체인인 SKC 코오롱 PI, 이녹스첨단소재에대해긍정적의견을유지한다. 16

19 디스플레이, IT 중소형 Analyst 최영산연구원 2) / yschoi@hmcib.com LGD의 POLED 올해사업의최종윤곽이드러나는중 3. LG디스플레이중소형 OLED 사업분석 - BOE보다반박자빠른움직임최근 LGD 가애플향 POLED 6.5 3~4 만대물량을납품할수있다는소식이나오면서, 올해 LG 디스플레이 ( 이하 LGD) 의중소형 OLED 사업부의윤곽이드러나고있다. 작년말만하더라도, 올해 E6 ph1 라인의하반기가동을시작으로 6.5 POLED 초도물량전량을받아가면서 1,~1,5만대정도의출하를예상하였으나, 이러한예상은올해 1분기말부터엇나가기시작했다. 이는 LGD 의수율확보문제도있지만, iphonex 부진등의영향과, 부진한시장수요로인해애플의보수적인 POLED 물량조정등이있었기때문이라볼수있다. 그러나현재상황에서는결국 LGD 가애플향물량을일부받아간것이확인되면서, LGD 가어느정도의수율개선세가이뤄진것으로보이며, 애플의벤더다변화정책이적극적으로이뤄지고있는것으로파악된다. 현재시점에서당사는 LGD 의중소형 OLED Fab 현황과라인별양산시기및시나리오를재점검한결과는아래와같다. < 표 4> LGD 중소형 OLED CAPA 현황 (K sheets/month) Fab Ph. Gen Type 1Q18F 2Q18F 3Q18F 4Q18F 1Q19F 2Q19F 3Q19F 4Q19F 1Q2F 2Q2F 3Q2F 4Q2F 2 Half 4 Flexible E2 3 Half 4 Flexible (73*92) 4 Half 4 Flexible E2 Total E5 1 Half 6 Flexible (15*185) 2 Half 6 Flexible E5 Total E6 1 Half 6 Flexible (15*185) 2 Half 6 Flexible 1 15 E6 Total 세대전환기준 LGD Total 주 : 장비발주 (Equipment PO):, 장비설치 (Install): 자료 : IHS, 현대차증권 E6 ph1은미룰수없는상황, 올해 4만대를시작으로내년은연간 1,만대이상가능할것 1. E6 ph1의가시화현재시장에서인지하고있다시피, 당사는 LGD 가현재애플향 POLED 물량을 E6 ph1 에서약 4 만대정도가량생산할것으로판단하고있다. 양산시기는올해 9~1 월정도로예상하며, 후공정모듈공정은올해 12 월이나내년초에이뤄질것으로판단된다. 최종적으로소비자에게출하되는시기는내년 1분기정도로판단된다. 4 만대정도의물량은단순히시장정보에서나온숫자라기보다는, 당사추정에따르면, 수율약 5% 수준에가동률 9%, 6.5 POLED 패널 3개월양산을가정했을때나올수있는수치이다. ( 표5 참조 ) 물량자체는매우적지만, 당사는일차적으로물량납입자체에의미가있다고판단한다. 무엇보다중화권 BOE 의 B7 수율이사실상바닥권 (Cell 수율 2%, Module 수율 4% 수준 ) 인상태에서, 애플입장에서는내년도에 BOE 향으로 POLED 패널을안정적으로수급받는것을쉽게가정하기어려웠을것으로판단된다. 따라서, 내년도신모델향 LGD 의일부물량조달을위해일차적으로올해나오는신모델의후속물량을 LGD 에게일부맡긴것으로당사는추정한다. 17

20 INDUSTRY REPORT 이를바탕으로볼때, 당사는 1) 현재시나리오대로라면올해초도물량은 SDC 가전량독점, 내년상반기후속물량은 SDC 와 LGD 듀얼벤더체제 (LGD 는 6.5 POLED 만담당 ), 2) 내년신모델초도물량은 SDC 와 LGD 가역시듀얼벤더체제 (LGD 는 6.5 POLED 전량담당가능성有 ), 3) BOE 는내년초도물량보다는내후년상반기에나오는내년모델의후속물량을일부받아갈가능성이있다고판단한다. 결론적으로, 내년도에는 BOE 가당장초도물량에진입하기에는어렵고, LGD 는지금대로라면 E6 ph1 을통해내년도애플향신규모델 6.5 POLED 를전량담당하게될수있다. LGD의애플향 POLED 진입은실리콘웍스의최대수혜 따라서, 이러한시나리오를바탕으로볼때, 현재애플향 LGD 의주력 Fab 인 E6 ph1 15K 는 1) 올해 9 월 ~1 월부터약 4 만대를 target 으로하여 6.5 POLED 를양산할것으로보이며, 2) 내 년도하반기애플향신규모델 6.5 POLED 를약 1, 만대 ~1,5 만대사이수준으로 target 하여 양산할것으로보인다. 1) 의경우에는이미어느정도가시화된것으로파악되며, 2) 의경우에는여러가지조건이필요하다. 첫번째로는 1) 을통해내년상반기에소비자에게전달되는 4 만대의패널이큰문제가없어야함을증명해야하고, 두번째로는 LGD 자체가최소 6% 수준의안정적인수율달성이필수적이다. 애플이현재 SDC Sole 벤더의구조를깨고싶어하는의지가엿보이는현상황에서, LGD 가무난한 signal 만보여준다면, 이러한시나리오의가능성은높다고판단한다. 해당시나리오의가장큰수혜는당사커버리지종목인실리콘웍스라고판단된다. < 표 5> LGD E6 ph1 15K 양산가정 (3 개월양산가정시 4 만대수준 ) LGD E6 ph1 15K ( 애플대응용 ) 자료 : 현대차증권 CAPA(K) 15K 15 가동률 9% 14 수율 5% 7 3 개월양산시 ( 천대 ) 5.8'' 기준 1MG 당 26 장 1, '' 기준 5,265 6.'' 기준 1MG 당 24 장 1,62 6.'' 기준 4,86 6.5'' 기준 1MG 당 27 장 1, '' 기준 4,192 E6 ph1은미룰수없는라인이었지만, ph2는미룰수있는 Fab 당사는 LGD 가 ph2를 22년 LTPO 전용 Fab으로활용할것으로예상 ( 기존계획인 19년양산은 2년으로지연예상 ) 2. E6 ph2 와 ph3: 성급한가동은어려울것 E6 ph1 가애플향 6.5 POLED 생산의최전방에선다면, ph2 는 LGD 로서는최대고민의대상인것으로판단된다. 기존 ph2 의계획은 17 년 1 월부터주요장비입고를시작, 내년 1분기에어느정도 set up 을완료하고, 내년하반기부터양산에돌입하는것이다. 그러나현재 LGD 로서는 LCD 산업의부진에따른전사실적악화, 애플의 POLED 물량에대한불확실성, 자체수율문제등이겹치게되면서 ph2 가동에따른감가상각비부담에대해고민하지않을수없는상황이다. 무엇보다애플의 POLED 모델정책이내년도에급격히전개될가능성이높지않은상황에서, 당사는 LGD 가 ph2 는 19 년도에양산할가능성은낮다고판단하며, 22 년애플의 LTPO 모델을 target 으로양산에들어갈것으로판단한다. 반면 ph3 의경우, Tokki 의증착기가올해 11 월에입고될예정이나, 해당라인의장비 set up 등은지속연기될가능성이크다고판단한다. 결론적으로, E6 ph2 는 22 년양산에돌입하며, ph3 는무기한연기될가능성이높은상황이다. 18

21 디스플레이, IT 중소형 Analyst 최영산연구원 2) / yschoi@hmcib.com 여러가지변수가존재하겠지만, 결국가장중요한부분은애플의 POLED 수요이다. 6.5 를주 로담당하게될 LGD 의입장에서는올해판매되는 6.5 POLED 신모델의판매추이에주목할필 요가있으며, 동시에 LCD 1 개모델 vs POLED 2 개모델의승패여부에주목할필요가있다. 결국중장기적으로애플이원하는시나리오는과거 LCD 모델에서해왔던것처럼 3자구도로벤더를재편하는것이다. LCD 에서는 JDI, LGD, Sharp 가 3자과점구도를형성했다면, POLED 에서는 SDC, LGD, BOE 로해당벤더를재편할가능성이높다. 현재는사실상 SDC 가독점하는구도이지만, 22 년을기점으로 BOE 가소량이나마진입하게되면서 3 벤더체제로진입할가능성이높다. 22 년에도 SDC 가상당부분의물량을가져가겠지만, 애플입장에서는 3 벤더체제구축을통한 POLED 패널모듈가격인하이기때문에해당시나리오의전개가능성은상당히높은편이다. 3. LGD E2, E5 라인현황점검 LGD 의첫번째중소형 OLED Fab 인 E2 는 22K 규모로 4.5G 로구성되어있다. 현재 E2 에서는 LGE 향 POLED 패널 (ex. V3) 과함께애플워치를생산하고있다. LGD 는올해 6월부터애플워치를본격적으로양산한것으로판단된다. E5 의경우, 6G POLED 전용 Fab 이며, 7.5K 2개라인이합쳐져 15K 를 Full CAPA 로구성하고있다. 해당 Fab 에서는주로 Google Pixel series 를생산하고있으며, 올해하반기예상되는 Huawei 와 Sony 향물량일부를생산할것으로예상된다. 또한 Auto 향으로는일부샘플물량을중심으로내년부터조금씩시작할것으로판단된다. < 그림 34> LGD 애플전용라인 E6 ph1, 2, 3 시나리오 1H18 2H18 1H19 2H19 1H2 2H2 Apple LCD 1, POLED 2 LCD 2, POLED 2? / LTPO 기술도입 LGD E6 ph 1 가동시작 애플향 6.5 POLED 주력 E6 ph 2 E6 ph 3 자료 : 현대차증권 양산지연예상 LTPO 라인으로가동시작 무기한연기예상 19

22 INDUSTRY REPORT BOE와 CSOT는증설추세를지속하나 GVO, EDO, TNM는상당히어려운상황 4. 중화권 POLED CAPA 증설 1st tier 는지속, 2nd tier 는증설불투명중화권 POLED 증설추세는올해를기점으로내년부터는모멘텀이낮아지는구간에돌입할것으로예상된다. 구체적으로, 1 st tier 라고볼수있는 BOE 와 CSOT 의경우, 일부속도조절을할수는있지만예상대로패널양산을지속할것으로예상된다. 그러나 2 nd tier 의대표격인 EDO(Everdisplay), GVO(Go visionox), Tianma 의경우, 양산예정이었던 6G Half Fab 의 ph 2가 대부분지연되고, ph 3 는사실상무산되고있는추세가지속되고있다. 요약하자면, 1 st tier 는무산 은아니지만증설이연기될기미가보이고있으며, 2 nd tier 는실제로증설이취소되는플랜으로이 어지고있다. 이러한상황의주요원인은 1) 중화권내의 OLED 수요증가는대부분 Rigid 에서이뤄지고있기때문이며, 2) 반면 2 nd tier 업체들의증설 Fab 은 Flexible OLED 전용라인으로구성되어있기때문이다. 나아가, 3) 부진한 POLED 수율확보도주된원인인것으로보인다. 현재까지도 BOE 의 POLED 수율은 Cell 단에서 2%, Module 단에서 4% 수준인것으로파악되며, 이에따라직통수율은 8% 에불과한것으로추정된다. 반면 Rigid 쪽수율은중화권내에서 FHD 기준 5~6% 수준까지는가능한것으로파악되고있기때문에, 차라리수요가연간 25% 이상올라오고있고, 수율도그나마나은 Rigid 로 Fab 을구성하는게이득인상황이다. < 그림 35> 중화권 Rigid OLED 모델출하량 < 그림 36> Oppo 와 Vivo 의 Rigid 모델물량증가추세 45 3 ( 백만대 ) Oppo 와 Vivo 를중심으로중화권 Rigid OLED 수요빠르게증가하는추세올해 YoY 25% 증가예상 ( 백만대 ) Samsung ( 좌 ) Oppo ( 우 ) ( 백만대 ) 7 vivo ( 우 ) Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18E 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 자료 : IHS, 현대차증권 자료 : IHS, 현대차증권 < 그림 37> Oppo, Vivo 제외한중화권 Rigid 출하추이 < 그림 38> 주요 Flexible OLED 모델출하량 (217) ( 백만대 ) ( 백만대 ) 출하물량자체가지나치게적은상황인동시에, 수요가빠르게올라오지못하고있는상황 Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 Mate 9 Pro Mi Note 2 Xplay 6 자료 : IHS, 현대차증권 자료 : IHS, 현대차증권 2

23 디스플레이, IT 중소형 Analyst 최영산연구원 2) / yschoi@hmcib.com 6세대 ph2 상당기간지연, ph3는무산이나마찬가지 1. EDO (Everdisplay Optronics) 중화권내 Local Rigid OLED 를양산해왔던 EDO 는기존 Shanghai 4.5G Fab 24K 규모를지속적으로중국 White box 시장에공급할것으로예상된다. 문제는 POLED 를담당하는 Shanghai 2 6G Fab 의양산지연이생각보다길게지속되고있다. EDO 는 Jilin OLED 측의지원을통해 6G 3K 규모 Fab 에약 42 억 USD 를투자하여진행하고있다. 장비 PO 는 18 년 8월에시작될예정이며, 본격적인양산은 19 년 3분기부터로예상한다. Ph2 의경우에는상당부분지연되었으며, 양산시기가 21 년 1분기로밀린상황으로판단된다. 또한 Ph3 의경우, 사실상무산된것이나마찬가지로판단된다. 중화권 OLED 패널업체로서는 2 nd tier 의강자라고할수있는 EDO 의 6G 증설지연은사실상 POLED 쪽의수요가예상보다강하게올라오고있지않다는것을의미한다. 또한 EDO 의기존 Rigid Fab 의경우에도가동률이 65%~75% 사이수준으로예상되고있기때문에, 그렇게 tight 한가동률도아닌상황이다. POLED 시장상황의수요가불확실한가운데, EDO 는 Rigid Fab 을적극적으로운용하면서 POLED 증설은시기를조율해나가며수율확보에주력할가능성이높다. < 표 6> EDO 중소형 OLED CAPA 현황 (K sheets/month) Fab Ph. Gen Type 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F 1Q19F 2Q19F 3Q19F 4Q19F 1Q2F 2Q2F 3Q2F 4Q2F 1 Half G4 Rigid Shanghai 1 (73*92) 2 Half G4 Rigid Quarter G4 Rigid Shanghai 1 Total Half G6 R/F Shanghai 2 (15*185) 2 Half G6 R/F 3 Half G6 R/F Shanghai 2 Total 세대전환기준 EDO Total 주 : 장비발주 (Equipment PO):, 장비설치 (Install): 자료 : IHS, Stonepartners, 현대차증권 2. GVO (Go Visionox) GVO 도상황은비슷하다. 기존에 48K 예정이었던 V2 Gu an Fab 의 ph2 가상당히지연되었으 며, ph3 의경우에는사실상무산된것과마찬가지인상황이다. 이에따라기존에 Rigid 를주력으 로생산해왔던 15K 규모의 V1 Kunshan Fab 에집중할것으로예상된다. 한가지달라진부분은, 최근 Chuzhou 정부와의협의를통해난징 (Nanjing) 쪽에 3K 규모의 POLED Fab 투자에대해논의중인것으로파악된다. 다만해당부분은아직까지완전히구체화된 부분은없는상황이다. 결론적으로, GVO 와 EDO 모두 POLED 에대한증설을 delay 시키고, 기존 Rigid 에더욱주력하 는모습이다. 지방정부와의논의를통하거나, 일부지연된 fab 이양산에들어가더라도대부분 22 년이후로연기된상황이다. 219 년도의가파른 CAPA 증설을감안하기에는, 양산플랜의속 도조절이너무분명하게이뤄지고있다. 21

24 INDUSTRY REPORT < 표 7> GVO 중소형 OLED CAPA 현황 (K sheets/month) Fab Ph. Gen Type 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F 1Q19F 2Q19F 3Q19F 4Q19F 1Q2F 2Q2F 3Q2F 4Q2F V1 Kunshan (13*15) Rigid R/F Kunshan Total V2 Gu'an 1 Half G6 Flexible (15*185) 2 Half G6 Flexible Gu'an Total V3 Nanjing (15*185) 1 Half G6 Flexible 5 2 Half G6 Flexible Gu'an Total 5 6세대전환기준 GVO Total 주 : 장비발주 (Equipment PO):, 장비설치 (Install): 자료 : IHS, Stonepartners, 현대차증권 TNM는수율확보에큰어려움겪고있는상황 3. Tianma 한때 OLED 사업부분매각설까지나왔지만, 공식적으로회사측에서부인하면서다소일단락된 TNM(Tinama) 의경우, 역시나 Wuhan Fab 의수율확보가어려운것으로파악된다. 구체적으로, Glass 깨짐문제가심각한상황으로파악되며, 이에따라현재계획중인추가 3K 규모의 Ph 2, 3의경우 Tokki 증착장비를이용할가능성이높은것으로파악된다. TNM 역시양산시점이 1년씩지연된상황 앞서말한 3K 규모의 ph 2, 3의경우아직확정된바는없으며, 이에대한구체적인계획은올해 4분기에결정될것으로파악된다. 다만이미현재까지의상황만보더라도 Wuhan Fab 의 ph 2 와 3가각각 1년씩지연된상태이며, 이에따라이미 TNM 는 POLED 양산에있어속도조절에들어간것으로보인다. 결국 EDO 와 GVO 와마찬가지로 219 년 CAPA 증설 plan 이 22 년으로지연된양상이다. < 표 8> Tianma 중소형 OLED CAPA 현황 (K sheets/month) Fab Ph. Gen Type 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F 1Q19F 2Q19F 3Q19F 4Q19F 1Q2F 2Q2F 3Q2F 4Q2F TNM Shanghai (13*15) 1 arter G5.5 Rigid arter G5.5 Rigid arter G5.5 Rigid Shanghai Total Half G6 R/F TNM Wuhan 2 Half G6 R/F (15*185) 3 Half G6 Flexible 5 Wuhan Total 세대전환기준 Tianma Total 주 : 장비발주 (Equipment PO):, 장비설치 (Install): 자료 : IHS, Stonepartners, 현대차증권 22

25 디스플레이, IT 중소형 Analyst 최영산연구원 2) / yschoi@hmcib.com BOE는 6세대증설지속, 다만 Flexible 전용이아닌 Rigid 패널생산도활용 4. BOE 사실상중화권 POLED, LCD 공급과잉의가장큰주축세력으로볼수있는 BOE 의경우, 타패널업체대비해서는계획대로양산플랜을진행시키고있는것으로파악된다. 다만, 222 년이나 223 년에가동예정계획인 B15 나 B16 에대해서는초기에굉장히많은확신을가지고추진하였으나, 현재로서는 22 년 3Q 가동예정인 B12 까지의상황을살펴보고판단할것으로예상된다. 무엇보다 BOE 조차도 B7 Chengdu 의일부라인을 Rigid 로활용하는방안을검토하고있는만큼, 중화권내에 POLED 의수요가훨씬약하게올라오고있는상황이다. SDC 가사실상 Rigid 에서압도적인지배력을구사하고있고, 일부물량을 GVO 와 EDO 가나눠갖고있는현상황에서, BOE 가애플을타겟하는 B11 Mianyang 을제외한 B7 Fab 을굳이 Flexible 전용라인으로구축할필요성은낮은상황이다. BOE 가현재검토하고있는 B7 의 Rigid 활용방안에대해서는, 일차적으로 Glass 기판을이용한방식에봉지공정을 Glass Encap 에서 TFE(Thin Film Encapsulation) 방식으로변경하는 Hybrid 방식을이용할것으로보인다. 이는높은제조비용을부담하는 PIC 장비및 PI varnish 원가비용을줄이는한편, TFE 도입을통해기존 Glass Encap 의 Glass 를제거함으로써더얇은두께의패널을양산할수있는장점을도입할수있기때문인것으로보인다. 내년 3분기가동예정인 B11 이예정대로장비입고및 set up plan 이진행되고있는상황에서, BOE 는현재 B12 Chongqing 의투자기획 TFT 를구성하여준비하고있는것으로파악된다. 현재장비업체단에서는올해하반기부터 PO 가나올것으로예상되고있는바, 일차적으로 BOE 가 B12 까지의움직임은플랜대로진행할것으로보인다. 이를감안한다면, BOE 는 B7 Chengdu 에 45K 규모의 POLED Fab( 일부 Rigid 활용검토 ) 을구축하고, B11 Mianyang 에애플향 45K 규모의 POLED Fab 구축 ( 내년 3분기 MP 목표 ), B12 Chongqing 에 45K 규모의 POLED Fab 구축 ( 내후년 3분기 MP 목표, Foldable Display 집중타겟 ) 을추진할것으로예상된다. < 표 9> BOE 중소형 OLED CAPA 현황 (K sheets/month) Fab Ph. Gen Type 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F 1Q19F 2Q19F 3Q19F 4Q19F 1Q2F 2Q2F 3Q2F 4Q2F B6 1 arter G5.5 Rigid Half G6 Rigid/Flex B7 2 Half G6 Rigid/Flex (15*185) 3 Half G6 Rigid/Flex B7 Total Half G6 Flexible B11 2 Half G6 Flexible (15*185) 3 Half G6 Flexible B7 Total B12 (15*185) 1 Half G6 Flexible 5 2 Half G6 Flexible B12 투자기획 TF 구성 3 Half G6 Flexible B12 Total 5 6세대전환기준 BOE Total 주 : 장비발주 (Equipment PO):, 장비설치 (Install): 자료 : IHS, Stonepartners, 현대차증권 23

26 INDUSTRY REPORT BOE의내년애플향초도물량진입가능성은상당히낮을것 현재시장의핵심은과연 BOE 가기존목표인 B11 라인에서 219 년애플향초도물량에진입할수있느냐이다. 결론부터말하자면, 당사는내년도 BOE 의애플향초도물량진입은상당히가능성이낮다고판단한다. 이는앞서말했듯 1) BOE 의초기수율이현재매우현저하게낮은수준 (Cell 수율, Module 수율 ) 임을감안하는동시에, BOE 의수율향상속도가빠르다하더라도애플로서리스크를부담할만큼 BOE 의수율이만족스러운수준까지올라오기는어렵기때문이다. 또한 2) 수요측면에서도당사는내년도애플의 iphone 정책은 POLED 와 LCD 라인 2 Track 전략이지속될것으로판단하기때문에, 급격한 POLED 의수요증가도없을것으로예상되는상황이다. 따라서, 이미충분한 SDC 의애플향 A3 15K CAPA 와 LGD 의 6.5 POLED 진입이예상되어있는상황에서, 애플이검증되지않은 BOE 에게 POLED 물량을넘겨줄가능성은높지않다. 따라서당사는내년도 BOE 의 B11 라인은 1차적으로애플의내년신규모델초도물량보다는올해 LGD 가하는방식과유사하게내후년애플의후속물량을일부담당하는방식으로진행될가능성이높다고판단한다. 애플입장에선어차피 LCD 라인의적절한 segment 안착과동시에 SDC 의독점력에따른 POLED 가격유지전략을공격하기위한방안으로무리한 BOE 의벤더진입보다는차라리 POLED 물량자체를 LCD 보다하향조정하는방향으로전략을필가능성이있다고판단한다. 24

27 디스플레이, IT 중소형 Analyst 최영산연구원 2) / yschoi@hmcib.com Foldable, 어려운업황의구원투수가될것인가출시시기예상현재삼성의 Foldable 스마트폰의첫공개시기는내년 1월초에예정된 CES 나 2월말에예정된 MWC 둘중하나로예상되고있는데. 당사는 2월말예정된 MWC 를전후로발표될것으로예상한다. 이에따라, 소비자에게출하되는시기는내년 3월이나 4월정도로예상되며, SDC 는 Foldable 양산을위한준비를올해 11 월부터본격적으로준비할것으로예상된다. 삼성이준비하는 Foldable 은 세로 방식으로접는형태예상 vs 화웨이와 BOE는 8.1 크기의 가로 방식으로접는형태개발예상 Folable 스마트폰의 Form Factor 예상 ( 삼성 &SDC vs. Huawei&BOE) 현재 Foldable 스마트폰의형태에대해매우다양한예측이존재하지만, 당사는 SDC 와삼성이현재준비하고있는 Foldable 의형태는 7.3 의세로로접히는인폴딩방식의디스플레이가될가능성이높다고판단한다. ( 접기전 4.5 ) 한편 BOE 와 Huwei 가공동개발하고있는 Foldable 의형태는가로로접히는형식을취할것으로예상되며, 펼쳤을때책과같은형태로구현되는방식을구상하고있다. BOE 와 Huawei 가준비하고있는 Foldable 의패널크기는 8.1 사이즈로, 과거애플이출시했던아이패드미니의크기인 7.9 보다소폭큰형태의크기가될것으로예상된다. BOE 와 Huawei 의경우, 올해 11 월에 BOE 가첫번째샘플을 Huawei 향으로공급할것으로예상되며, 이에따라테스트과정을거치면서실제소비자에게출하되는시기는내년 1분기이후에나가능할것으로예상된다. 다만, 내년 2월예정된 MWC 에서컨셉폰형식으로 Huawei 가전시할가능성이있다. < 그림 39> Foldable Display 의 Form Factor 변화예상 자료 : IHS, 현대차증권 < 그림 4> Foldable 패널출하물량예상 < 그림 41> 세로인폴딩방식의 Foldable 특허 ( 만대 ) 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1, 5 3,4 1, E 22E 221E 222E 자료 : SA, 현대차증권 자료 : 산업자료 25

28 INDUSTRY REPORT < 그림 42> 세로인폴딩방식의 Foldable 특허 < 그림 43> 디스플레이패널별가격비교 (USD) LTPS LCD Rigid OLED Flexible OLED Note 8 iphone X Foldable 자료 : 특허청 자료 : Stonepartners, 현대차증권 Foldable 판매량의 Key Factor 는가격이될것 Foldable DP의가격은 2 USD 수준예상 부담스러운가격으로출시될가능성이높은상황 Foldable 출하에대해낙관적가정은어려움 출하물량과패널가격 : 핵심은가격이결정당사가파악한바에따르면, Foldable 의초도물량은약 3 만대수준으로예상되고있다. 당사는 219 년연간기준으로출하물량은약 7~1 만대수준이될것판단된다. 현재다양한시장조사기관의예측치가존재하나, 당사는 Foldable 스마트폰의판매의가장중요한핵심은가격이라고판단한다. 먼저초고가프리미엄스마트폰으로나올것이분명한상황에서, 소비자 UI, 안정성및내구성등의사양은당연히기본적으로갖춰야할것으로보이며, 판매량을결정할수있는가장중요한요소는가격이다. 현재패널가격에대한다양한예측이존재하나, 당사는 SDC 의 7.3 Foldable display 패널가격이 ( 모듈포함 ) 약 2 USD 수준에달할것으로예상하고있으며, 이는 iphonex 에들어갔던 POLED 패널가격인 11 USD 를크게상회하는수치이다. 또한 Foldable 자체가 CPI 나 BaseFilm 용 PI 와같은기존제품대비 3배가까이되는고가의필름을사용하고, 대용량배터리탑재, 기존대비고가의 FPCB 사용등으로인해전반적으로 BOM Cost 가크게상승할수밖에없다. 따라서, 당사는현재시점에서 Foldable 스마트폰의소비자가격이다소부담스러운수준이될가능성이높아보이며, 이에따라연간출하물량에대해다소보수적으로판단한다. Foldable 스마트폰출하본격화시수혜종목으로는 SKC 코오롱 PI, 덕산네오룩스, 삼성 SDI, 삼성전기, 비에이치, 인터플렉스를제시한다. < 그림 44> Rigid vs Flexible vs Foldable OLED 구조차이 Rigid OLED Flexible OLED Foldable OLED 커버윈도우 ( 강화유리 ) 편광판 커버윈도우 (3D 강화유리 ) 커버윈도우 (CPI) 터치센서 편광판 편광판 봉지기판 ( 유리 ) 터치센서박막봉지레이어 터치센서박막봉지레이어 OLED 유기재료층 (RGB) OLED 유기재료층 (RGB) OLED 유기재료층 (RGB) TFT 기판 ( 유리 ) TFT기판 (PI) Base Film (PET) TFT기판 (PI) Base Film (PI Film) 1 2 자료 : 산업자료, 현대차증권 26

29 디스플레이, IT 중소형 Analyst 최영산연구원 2) / yschoi@hmcib.com 22년애플은 LTPO를도입할것으로예상 전력소모 2% 감축가능 22년, 애플은 LTPO 로변한다애플이 22 년에타겟하고있는 LTPO(Low Temperature Polysilicon Oxide) 의목적은, 1) 전력소모감소와 2) 더높은 PPI 의달성이다. LTPO 의경우, 기존 LTPS 가스위치 TFT 와구동 TFT 에모두사용되었던반면, 구동 TFT 의반도체재료층에는 IGZO Oxide( 산화물반도체 ) 를증착하는기술이다. 즉, 스위치 TFT 에는 LTPS 를기존과그대로적용하고, 구동 TFT 에는 LTPO 를적용하여 LTPS 와 IGZO Oxide 의장점을합친기술이다. 기존의 LTPS 방식과같이 a-si 에 ELA 장비를사용, 결정화공정을통해다결정질실리콘 (Polysilicon) 을형성하는방식의최대장점은전자이동속도와응답속도가매우빠르다는점이다. 최근 IGZO Oxide 방식의전자이동속도가일부개선되었다하더라도, 여전히 LTPS 방식의속도가훨씬더빠르다. 문제는이러한 LTPS TFT 의경우, 빠른전자이동속도및응답속도를보장하는반면, 더높은전력소모를유발하게된다. 이는아래그림 45에서도알수있듯, LTPS 의문턱전압 (TFT 채널 Layer 을열어줄수있는최소한의전압 ) 이다른 TFT 구성재료들보다더높기때문이다. 따라서, TFT 스위칭을하지않은상태 ( 문턱전압아래의전압상태 ) 에서도일부전류가흐르는상황이발생한다. 이는지속적인전력소모와함께 1nit 이하의완전한블랙을표현하는데도한계가있다. 또한일반 a-si 와다르게더많은 TFT 가필요한 Flexible OLED LTPS TFT 공정상의특징때문에, ppi 가증가할수록더많은전력소모가발생하게된다. 추가적으로 LTPS TFT 의특징상으로게이트의길이가일반 a-si TFT 나 IGZO Oxide TFT 대비더길기때문에, 높은수준의 ppi 달성을위해서는모든 TFT 를 LTPS 로구성하는방식은효율적이지못하다. < 그림 45> 구성재료에따른 TFT active layer 의전류세기비교 < 그림 46> OLED 패널구조 (Bottom Gate 방식 ) 자료 : 산업자료, 현대차증권 자료 : 산업자료, 현대차증권 27

30 INDUSTRY REPORT < 그림 47> LTPS TFT 구조 < 그림 48> Oxide TFT 구조 자료 : IHS, 현대차증권 자료 : SID Information Display, 현대차증권 < 그림 49> 삼성디스플레이 AMOLED TFT 구조 ( 제어 TFT= 스위칭 TFT, 구동 TFT, 보상 TFT 로구성 ) 자료 : 특허청, 현대차증권 28

31 디스플레이, IT 중소형 Analyst 최영산연구원 2) / yschoi@hmcib.com < 그림 5> 고해상도 ppi 를위해서는대형화에유리한 IGZO TFT 가용이 자료 : Sharp 애플은중장기적으로 AR/VR 기능을확대한스마트폰을통해소비자만족도를극대화시키려하고있고, 이를위해서는높은수준의 ppi 와함께 LTPS 의높은전력소모를조절할수있는적절한방안이필요하다. 그리고이를위한해결책으로제시되는방법이 LTPO 라고보여진다. 현재 OLED 의성능강화를위해블루재료의수명연장을위한 TADF 기술, Micro-LED 기술, ALD 증착을통한 TFE 형성기술등이개발되고있는상황에서, LTPO 는 TFT 의재료구성을 p-si 와 IGZO 를함께사용함으로써가져갈수있는장점을극대화한것이다. LTPO 방식의최대장점은기존에 LTPS 에서사용되던전력소모를약 2% 정도감소시킬수 있게된다는점이다. 또한 Channel Length 가다소부담스러웠던 LTPS 의비중을축소하게되면 서더높은 ppi 를달성할수있는발판을마련할수있게된다. 현재 LTPO 방식은 SDC 와 LGD 모두연구개발을진행하고있는것으로파악되며, 당사는 22 년애플이 LTPO 를도입할예정임에따라, LGD 가굳이 E6 ph2 를 219 년하반기에무리하게가동할것으로보이지않는다. 그이유는기존 LTPS 생산라인에서 LTPO 로라인을전환하게될경우, 전환비용이약 5, 억원정도로추가적으로발생하기때문이다. 높지않은수율과불확실한전방수요, 부담스러운감가상각비, 5,억원의전환비용등을고려할때, LGD 가 E6 ph2 를기존계획대로 2H19 에가동할것으로판단하지않는다. 차라리 22 년애플이목표로하는 LTPO 를위한연구개발을완료해놓고, 22 년부터아예 LTPO 라인으로신규가동을진행하는편이훨씬더효율적이라판단된다. LTPO 자체가기존에 ELA 공정을통한 LTPS TFT 만형성하면되었던구조에서이제는 IGZO Oxide 를증착해야하는방식이추가된구조이기때문에, 기존 LTPS 대비일부공정난이도는올라갈수밖에없다고판단한다. 그러나현재상황에서 LTPO 도입으로인한기존 POLED 라인의 CAPA loss 를가정하기는어려운것으로판단된다. 29

32 LG 디스플레이 (3422) Marketperform / TP 21, 원 Analyst 최영산 2) yschoi@hmcib.com 결국은 trading 현재주가 (7/5) 상승여력 18,25 원 14.8% 시가총액발행주식수자본금 / 액면가 6,53 십억원 357,816 천주 1,789 십억원 /5, 원 52주최고가 / 최저가 38,9 원 /17,5 원 일평균거래대금 (6 일 ) 52십억원 외국인지분율주요주주 24.5% LG전자외 2인 37.92% 주가상승률 1M 3M 6M 절대주가 (%) 상대주가 (%p) K-IFRS 연결기준 ( 단위 : 원 ) EPS(18F) EPS(19F) T/P Before 1,739 2,985 28, After -1, , Consensus ,97 27, Cons. 차이 99.8% % -18.6% 최근 12 개월주가수익률 LG 디스플레이 KOSPI 자료 : WiseFn, 현대차증권 요약실적및 Valuation 구분 매출액 영업이익 순이익 EBITDA EPS 증감율 P/E P/B EV/EBITDA ROE 배당수익률 ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) (%) ,54 1, ,333 2, ,79 2,462 1,83 5,676 5, F 23, ,253-1, F 22, , F 23,352 1,2 95 7,239 2,53-1, * K-IFRS 연결기준

33 디스플레이, IT 중소형 Analystt < 표1> LG 디스플레이실적추정및주요가정 1Q17 2Q17 3Q17 실적모델매출액 ( 십억원 ) % YoY 매출비중 (%) TV Monitor NB Tablet & Mobile EBITDA ( 십억원 ) % YoY EBITDA Margin( (%) 감가상각비영업이익 ( 십억원 ) % QoQ % YoY 영업이익률 (%) 주요가정출하면적 (Km2) % QoQ % YoY WOLED 출하량 (K) YoY(%) WOLED 매출액 ( 십억원 ) POLED 매출액 ( 십억원 ) OLED 매출액 OLED 매출비중 (%) ASP (USD/m2) % QoQ % YoY F/X (KRW/USD) % QoQ % YoY 7, % 43% 15% 8% 34% 1,743 14% 24.7% 716 1,27 14% 2498% 14.5% 1,7-6% 6% 31 96% % 68-5% 16% 1,154.1% -3.9% 6, % 46% 17% 8% 29% 1,583 9% 23.9% % 1712% 12.1% 1,2 1% 2% 38 11% % 574-6% 14% 1, % -2.9% 6, % 4% 17% 9% 36% 1,42 39% 2.4% % 81% 8.4% 1,32 1% -5% % % 6 5% 8% 1,132.3% 1.1% 자료 : 현대차증권 4Q17 1Q18 2Q18F 3Q18F 7,126 5,675 5,534 6,2-1.2% -19.6% -16.5% -13.7% 4% 14% 1% 37% % 43% 16% 9% 32% % 42% 17% 9% 32% 1,19-3.% 42% 16% 9% 33% 1, % 13.1% 14.3% 2.% 19.1% % % 1, % 1, % -95% 적전 적전 적전.6% -1.7% -4.% -2.7% 11,4 1,78 1,555 1,912 7% 3% % % 589-2% -8% -9% 5% 3% % 3% 6% % 16% 68% % 9.8% 1.3% % -7% 2% -14% -15% -18% 1,16 1,75 1,8 1, % -2.8%.5% 3.2% -4.1% -6.8% -4.3% -1.5% 4Q18F 6, ,79 218F 23, % 4% 15% 9% 37% 4.9% 42% 16% 9% 34% -14.5% 42% 16% 9% 35% 1,186 5,677 4, % 31.% -25.1% 18.2% 1,287 2% 3,215 18% 4, , % 적전 -1.6% 11,16 88% 8.9% 41,63 적전 -2.5% 42,75 2% 1% % 1, % 2,751 57% 89.5% 6.7% 62 1,382 2, ,659 2, % 524 6% -11% 6.% 1.7% % -13% 1,115 1,139 1,96.%.8% -2% -4% < 표2> 글로벌패널업체밸류에이이션비교 LG 디스플레이 Sharp Japan Display BOE INNOLUX AUO Tianma 자료 : Bloomberg, 현대차증증권 P/ E 218F F F P/ /B 219F

34 COMPANY REPORT < 표 3> LG 디스플레이중소형 OLED CAPA 현황 (K sheets/month) Fab Ph. Gen Type 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F 1Q19F 2Q19F 3Q19F 4Q19F 1Q2F 2Q2F 3Q2F 4Q2F 2 Half 4 Flexible E2 3 Half 4 Flexible (73*92) 4 Half 4 Flexible E2 Total E5 1 Half 6 Flexible (15*185) 2 Half 6 Flexible E5 Total E6 1 Half 6 Flexible (15*185) 2 Half 6 Flexible 1 15 E6 Total 세대전환기준 LGD Total 주 : 장비발주 (Equipment PO):, 장비설치 (Install): 자료 : IHS, 현대차증권 < 표 4> LG 디스플레이대형 OLED CAPA 현황 (K sheets/month) Fab Ph. Gen Type 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F 1Q19F 2Q19F 3Q19F 4Q19F 1Q2F 2Q2F 3Q2F 4Q2F E3 1 8 Oxide TV Oxide TV E4 2 8 Oxide TV E4 Total 8 Oxide TV Oxide TV GZ3 2 8 Oxide TV GZ3 Total 8 Oxide TV 세대 LGD WOLED Total 자료 : IHS, 현대차증권 < 그림 1> 글로벌패널업체주가추이 LGD Sharp JDI BOE INNOLUX AUO 자료 : Bloomberg, 현대차증권 32

35 디스플레이, IT 중소형 Analystt 동사의 218 년연간영업적자규모는약 5,83 억원, 219년영업적적자규모는 43 억원을예상한다. 당사사는여전히 LGD 의유일한탈출구는 LCD Fa ab 의 WOLED 전환이라고판단단하고있으며, 그시기가올하반기에는무조건이뤄져져야위기에서탈출할수있다고고판단한다. 1) LCD 산업의수요침체및중화권중심의공급과잉심화상황과, 2) 2 중소형 OLED D 수율확보부진및대규모감가상각각비부담, 3) 생존존을위한대규모 Capex 부담과이를위한자본조달어려움, 4) 광저우 3 8.5G WO OLED 가동지연등의이슈들이이전방위적으로문제되면서, 동사는사실상생존의기로에놓여있다. 다만최근 IHS 에따르르면광저우 8.5G Fab 은예정대대로내년하반기기에가동될가능능성이높은것으로파악악되며, 또한중소형 OLED 의경우북미고객사사향으로 6.5 POLED를 4 만대납품할것으로판단된다. 이러한점은두가지를시사하는데, 1) WOLED에대한 Q 증가자체는여전히지속되며, 2) POLED 출하물량이 4 분기부터시작되되면서내년연간기준으로 1, 만대이상 POLED 패널이출하될것으로예상된다는점이다. 당사사는앞서제시하하였듯, LGD 의 E6 ph2 는내년가동이어려울것으로판단하며, 이에따라 POLED 쪽감가상각비증가액은 E6 ph1 수준에서그칠것으로판단된다. (E6( ph1 감가상각비약 4,5~ ~5,억원수준 ) 이러한두가지변수에에도불구하고, 당사가판단하는동사의핵심은은, 결국은대형패널부분에서의긍정정적변화이다. 여전히 WOLED 의흑자전환규모만으로 LCD 와 POLED 적자자를상쇄하기에는턱없없이부족하며, WOLED 부분의가격정책은 LGEL 에전적으로로의존하는상황황이다. OLED TV의확장세는변함없지없지만, LGE 와 Sony 의의존도도가지나치게여전히큰상황황이다. 3분기 WOLED 흑자전환만으로현재의가파른하락세를막는건사실상어렵렵다. 결국 WOLED 의약한흑자전환강도, LCD 산업의붕괴를직격타로로맞고있는현상황의타개책은 LCD 에서 WOLED 로전환하는방법법뿐이다. 과거 SDC 가 L7-1 Line 을중소형 OLED 로전환하면서, LCD TV 패널가격이급격히상승하였다. 실제시장수급에에미치는영향보보다는 SDC 의 LCD 라인 shutdown 이의미하는파급효과가더컸기때문이다. 패널널가격자체가실제시장수급의영향향도있지만, TVV Set 업체와패널업체간의 bar rgaining powe er가중요한변수수로작용하는시장이기때문에 SDC 라고하는대형패널업체의 LCD D 시장탈피는패널가격결정정에영향을주기충분했했다. 33

36 COMPANY REPORT 이에따라, LGD 도 LCD 라인을현재 Shortage 상황이지속되고있는 WOLED 패널용 Fab 으로전환투자하여 LCD 쪽에서의가격반등혹은추세적하락을저지하고, WOLED 쪽의 Q를늘려서흑자전환강도를더강하게하는전략을적극적으로취해야한다. 또한현재의 4K 55, 65 OLED TV 만으로는 8K LCD 나 QD-OLED TV 와의경쟁에서지금과같은우위를지속장담할수없는실정이다. 현재상황에서는 1.5G P1 양산시점을앞당기기위한기술확보에주력하는동시에, 8K 기술확보및양산성확보에주력해야한다. POLED 의경우, 비록감가상각비부담이가장큰사업부분이긴하나, 중장기적인관점으로애플향 MS 를 SDC, LGD, BOE 3자구도로나눠가져갈수있게끔적극적으로수율안정화및기술개발에나서야한다. 과거애플의 LTPS LCD 를 JDI, LGD, Sharp 가 3자구도형식으로나눠가진것처럼, 현재애플이 SDC 의 POLED 독점시나리오를깨기위해노력하고있는지금이애플향벤더로진입할수있는몇안되는기회중하나라고판단한다. 또한 22 년애플이타겟하고있는 LTPO 기술확보와동시에, Foldable Display 쪽으로의기술개발에주력하면서빠르진않더라도 E6 를 ph2 까지는 22 년에가동할수있게끔셋업하는것이중요하다. 앞서제시하였듯, E6 ph2 는당장내년하반기에가동하기보다는 22 년도입될 LTPO 기술이탑재된 Fab 으로아예셋업하여 22 년에가동을시작할가능성이높다고판단된다. 결과적으로, 지속가능기업에대한의구심이짙어진현재상황에서, 과거 P/B 밴드를적용한하단이마냥주가의지지선이라고판단할수없는상황이라판단된다. 3분기부터패널가격이안정화에돌입하겠지만, 동시에내년적자에대한가시성이높아지고있는상황속에서, 추세적상승에대한기대감보다는 trading 관점의접근이유효할것으로보인다. 실적에큰변화를줄수있는유의미한주가반등 trigger 는 LCD Fab 을 WOLED 로전환하는방법뿐이라고판단한다. 동사의근본적인변화를유발할수있는선택과집중을위한상세하고적극적인플랜이제공되지않는이상, 주가의유의미한반등이나확고한지지선확보를가정하기에는어려울것으로판단된다. 북미고객사향 POLED 만대진입은 POLED 부분수율이어느정도는회복되었음과함께내년 POLED 물량에대한그나마긍정적가능성을검토할수있지만, 이것만으로 LCD 에서의부진을극복하기엔역부족이다. 외부시장상황의막연한턴어라운드를기대하지말고, 스스로통제할수있는변수들부터바꿔나가야할것으로판단된다. LCD 산업의위기는올해가시작이고, 계절적비수기가도래하는내년상반기에는중화권램프업규모및수율확보가이뤄지는시기가겹쳐지게되면서, 패널하락세가재차시작될가능성도배제할수없다. 34

37 디스플레이, IT 중소형 Analystt 포괄손익계산서 매출액증가율 (%) 매출원가매출원가율 (%) 매출총이익매출이익률 (%) 증가율 (%) 판매관리비 판관비율 (%) 9.2 EBITDA 4,333 EBITDA 이익률 (%) 16.3 증가율 (%) 영업이익 1,311 영업이익률 (%) 증가율 (%) 영업외손익금융수익금융비용기타영업외손익종속 / 관계기업관련손세전계속사업이익세전계속사업이익률 , , , , 손익 8 1,316 률 5. 증가율 (%) -8.2 법인세비용 385 계속사업이익 932 중단사업이익 당기순이익 932 당기순이익률 (%) 3.5 증가율 (%) -9. 지배주주지분순이익 97 비지배주주지분순이익 25 기타포괄이익 22 총포괄이익 953 ( 단위: 십억원 ) F 219F 22F 재무상태표 27,79 23,753 22,385 23,352 유동자산 현금성자산 22,425 21,83 2,38 19,838 단기투자자산 매출채권 5,366 1,951 2,347 3,513 재고자산 기타유동자산비유동자산 2,94 2,534 2,39 2,493 유형자산 무형자산 5,676 4,253 5,785 7,239 투자자산 기타비유동자산 기타금융업자산 2, ,2 자산총계 유동부채 87.7 적전 적지 흑전 단기차입금 매입채무 유동성장기부채 기타유동부채 , 비유동부채사채장기차입금 장기금융부채 ( 리스포함 ) 77.2 적전 적지 흑전 기타비유동부채 기타금융업부채 1, 부채총계 1, 지배주주지분자본금 자본잉여금 17.9 적전 적지 흑전 자본조정등 1, 기타포괄이익누계액 이익잉여금비지배주주지분 1, 자본총계 ( 단위 : 십억원 ) F 219F2 22F 1,484 1,4744 8,86 8,152 9,176 1,559 2, ,396 1,993 1, ,958 4,3255 3,96 3,712 3,947 2,288 2,35 2,152 2,17 2, ,4 18, ,738 23, ,89 12,31 16,222 2,22 21,232 21, ,229 1,3899 1,475 1,475 1,475 24,884 29,16 3,824 31, ,65 7,58 8,9799 1,694 11,951 12, ,877 2,8755 2,632 2,468 2, , ,148 2,148 2,148 3,513 4,6511 5,763 7,535 8,11 4,364 5,1999 5,83 5,76 5,922 1,511 1,566 1,895 1,895 1,895 2,6 2,6444 2,834 2,779 2, ,49 9 1,12 1,33 1,98 11,422 14, ,524 17, ,459 12,956 14, ,637 13, ,86 1,789 1,7899 1,789 1,789 1,789 2,251 2,2511 2,251 2,251 2, ,4 1,6222 9,779 9,51 1, ,462 14, ,3 14,391 14,66 현금흐름표 216 영업활동으로인한현금흐흐름 3,641 당기순이익 932 유형자산상각비 2,643 무형자산상각비 378 외환손익 -89 운전자본의감소 ( 증가 ) -847 기타 624 투자활동으로인한현금흐흐름 -3,189 투자자산의감소 ( 증가 ) 193 유형자산의감소 278 유형자산의증가 (CAPE EX) -3,736 기타 76 재무활동으로인한현금흐흐름 38 차입금의증가 ( 감소 ) 1,187 사채의증가 ( 감소 ) 229 자본의증가배당금기타기타현금흐름현금의증가 ( 감소 ) 기초현금기말현금 * K-IFRS 연결기준 ,559 ( 단위: 십억원 ) F 219F 22F 주요투자지표 6,764 5,323 7,672 7,259 EPS( 당기순이익기준 ) 1, EPS( 지배순이익기준 ) 2,792 4,398 5,397 5,799 BPS( 자본총계기준 ) BPS( 지배지분기준 ) DPS 1, , P/E( 당기순이익기준 ) P/E( 지배순이익기준 ) -6,481-8,34-6,526-6,634 P/B( 자본총계기준 ) P/B( 지배지분기준 ) EV/EBITDA(Reported) -6,592-8,11-6,2-6,2 배당수수익률 성장성성 (%) 862 1, EPS( 당기순이익기준 ) EPS( 지배순이익기준 ) 수익성 (%) ROE( 당기순이익기준 ) ROE( 지배순이익기준 ) 1, ROA -12 1, , 안정성 (%) 부채비율 1,559 2, ,396 순차입금비율 2, ,396 1,993 이자보상배율 ( 단위 : 원, 배,%) F 219F2 22F 2,63 5,4144-1, ,84 2,534 5,388-1, ,53 37,624 41, ,964 39,2363 4,82 36,29 4,17 38,112 37, , , ,

38 COMPANY REPORT COVERAGE INITIATION SKC 코오롱 PI(17892) BUY / TP 63, 원 Analyst 최영산 2) yschoi@hmcib.com 펀더멘탈이주가를지지한다 현재주가 (7/5) 상승여력 5,2원 25.5% 시가총액발행주식수자본금 / 액면가 1,474 십억원 29,366천주 15십억원 /5 원 52 주최고가 / 최저가 54,원 /2,8원 일평균거래대금 (6일) 17 십억원 외국인지분율주요주주 14.6% SKC 외 2인 54.7% 주가상승률 1M 3M 6M 절대주가 (%) 상대주가 (%p) K-IFRS 연결기준 ( 단위 : 원 ) EPS(18F) EPS(19F) T/P Before After 1,496 1,889 63, Consensus 1,65 2,144 58, Cons. 차이 -6.7% -11.9% 8.6% 최근 12 개월주가수익률 3 SKC 코오롱 PI KOSDAQ 자료 : WiseFn, 현대차증권 요약실적및 Valuation 구분 매출액 영업이익 순이익 EBITDA EPS 증감율 P/E P/B EV/EBITDA ROE 배당수익률 ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) (%) , F , F , F , * K-IFRS 연결기준 36

39 디스플레이, IT 중소형 Analystt PI Film의사용처지속확대당사는동사의 218 년연간매출액 2,68억원 (YoY Y +24%), 영업이이익 649억원 (YoY +22%) 를예상하며, 219 년까지도꾸준한 PI Fil m Shortage 를예상한다. 현재재경쟁업체인대만의타이마이드와일본의카네카의경우에는 22 년양산을주력목표로삼고있으며, 듀퐁및듀레이듀퐁의경우에에는방열시트용 PI Film 보다는항공등타분야를타겟으로한증설을진행중이다. 결론적으으로, 당사는 PII Film 의수급이어느정도완화화되는시기는 22년 1분기부부터가능하며, 현재동사사가예정하고있는매년 6 톤씩의증설만으으로는 219 년까까지도 tight 한 shortage 상황을예상한한다. 특히방열시시트용 PI Film 은스마트폰업황침체에도불구, 애플이주도도하는방열시트탑재량증가추세트렌드 ( 기존 1개 3개 ) 와더불불어중화권중심심의방열시트채택량증가가동사의 PI Film 수요증가를견인할것으으로판단된다. FPCB용 PI Film 의경우에도, 밸류체체인상으로동사는원재료단에가장가깝게위치하고, 원재료가격상승에따른 PII Film 가격인상이가능한구조이기때문에에, 상대적으로 FCCL 업체나 FPCB 제조업체들보다 Bargaining power 가더강력력하다고판단된다다. 또한동사의 CAPA 는언제든지 FPCB 용과방열시시트용 PI Film 생산을전환하하여가동가능한한구조이기때문문에, FPCB 산업침체로인한리스크는제한적일것으으로판단한다. 추가적으으로꾸준히유지하고있는 6~7% 수준의배당성향과 PI 바니쉬및폴더블블용 PI Film 향매출이내년도부터신규반영되면서안정적인주주환원과동시에새로운성장동력력까지마련할것으로예상된다. 아직신규사업부분의매출비중은크지않지만, 바니쉬의경우, 6톤 Full CAPA 가정및수율과환율가정시에연간적정매출액은약 4 억정도발생가능능한것으로판단된다. < 표1> SKC 코오롱 PI 상세실적전망 1Q17 1Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q1 18E 3Q18E 4Q18E E ( 십억원 ) 219E 매출액 YoY (%) 31% 22% 62% 49% 4% 32% 16% 13% 41% 24% 2 22% QoQ(%) 26% -8% 51% -15% 19% -13% 32% -17% FPCB 용 방열시트용 일반산업용 기타 매출총이익 영업이익 YoY (%) 67% 63% 17% 2% 33% 19% 8% 38% 64% 22% 2 23% QoQ(%) 45% -5% 5% -42% 61% -15% 36% -26% 영업이익률 26.3% 27.% 26.8% 18.4% 24.9% 24.3% 25.1% 22.3% 24.5% 24..2% 24.4% 당기순이익 부문별매출비중 FPCB 용 56% 48% 5% 46% 41% 39% 42% 4% 5% 4% 4 35% 방열시트용 28% 34% 37% 38% 42% 44% 41% 42% 35% 42% 4 43% 일반산업용 15% 17% 13% 16% 7% 17% 17% 25% 15% 19% 22% 기타 % % % % % % % % % % % 자료 : SKC 코오롱 PI, 현대차증권 37

40 COMPANY REPORT 동사 PI Film 의주된원재료는납사와메탄올의부산물 (PMDA, Pyromellitic Dianhydride) 로, 중국에서약 6% 를조달, 국내에서는 1%, 일본에서 3% 씩조달하고있다. 중국의업체들은주로중소 Local 업체들로, PI Film 원재료시장규모가크지않기때문에, 국내외대형정유화학업체들보다는중소형업체들위주로포지셔닝되어있는것으로보인다. 원재료단가의경우, 유가에연동되며월마다단기계약형식으로가격을조정하기때문에, 상대적으로유가에민감하게조절된다고볼수있다. 이는동사가 PI Film 가격인상을 1년혹은 6개월마다조절하는것보다오히려더탄력적인조절이라고볼수있다. 이에따라, 올해연간 OPM 은작년보다소폭하락한 24.2% 수준을달성할것으로예상한다. < 그림 1> SKC 코오롱 PI 실적추이 < 그림 2> SKC 코오롱 PI 매출비중추이 ( 십억원 ) 1 매출액 영업이익 영업이익률 (%) 3.% 1% FPCB 용방열시트용일반산업용기타 8 25.% 8% % 15.% 1.% 6% 4% 2 5.% 2% 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E.% % 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E 자료 : 현대차증권 자료 : 현대차증권 CAPA 현황및 Capex 규모동사의 217 년연간 CAPA 는약 2,7 톤규모로 ( 진천공장 12 톤, 구미공장 15 톤규모 ), 주요생산비중은 FPCB 용 PI Film 48%, 방열시트용 35%, 기타일반산업용 17% 로구성되어있다. 올해새로들어오는신규 6 톤 CAPA 의경우램프업형식의투자이며, 해당신규 6 톤은올해 3 월부터반영되면서 2 분기부터는 fully 반영될것으로판단된다. 이에따라 PI Film 용총 CAPA 는올해약 3,3 톤에달할것으로예상된다. 내년 CAPA 의경우, 1Q19 부터 6 톤증가한 3,9 톤규모로증가할것으로예상되며, 22 년추가될예정인 6 톤의경우 3Q2 부터반영될것으로판단된다. 해당 CAPA 는 1) 스마트폰내의 FPCB 탑재량증가에따른기존수요지속성장과 2) 빠르게성장하는방열시트용 PI Film 신규수요에적극대응할것으로예상된다. CAPA 증설자금은동사의현금성자산 (17 년약 81 억원 ) 일부와함께차입이이뤄질것으로보인다. 올해연간 Capex 는약 84 억원수준으로, PI Film 램프업 CAPA 약 6 억원과 PI 바니쉬용약 12 억원, 나머지약 12 억은경상투자금액으로집행될것으로예상된다. 이에따른차입규모는올해약 4 억원, 내년도는 3 억원수준을예상하며, 이에따라올해예상되는부채비율은약 52.5% 수준 (vs 17 년 37.4%) 을기록할것으로판단된다. 동사는여전히안정적재무구조를지속유지하는가운데, 꾸준한연간배당성향약 6~7% 를올해도유지할것으로판단된다. 동사의 Capex 투자는적절한차입을통한 PI Shortage 시장상황에대응함과동시에신규매출처인 PI 바니쉬향신규투자로이어지는긍정적인움직임으로판단된다. 38

41 디스플레이, IT 중소형 Analystt < 그림3> PI Film m용분기별 CAPA 및매출액추이 (ton) CAPA(ton) 매출액 ( 우 ) 3,5 ( 십억원 ) 9 3, 6 2,5 3 2, 1,5 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 자료 : 현대차증권 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E 방열시트가실적상승의핵심역할을담당동사의실적개선의핵심축은방열시시트부분이담당당할것으로예상상된다. 방열시트부분매출액은올해약 1,13억원으으로, YoY 5.8% 성장할것으로예상된다. 전사매출액내비중은작년 35% 수준준에서올해 42% % 수준까지올라라올것으로예상상된다. FPCB와방열시트용 PI Film 은마진이비슷하나, 방열시트의경우필름타입이 1가지이기때문에, 생산성성이상당히좋은편이다. 따라라서, 수요가빠르르게증가하고있는방열시트부분에동사는더욱적극극적으로대응할할것으로판단된다. 방열시트트의경우, 동사사가방열시트용 PI Film 을중국업체들에게납품하면, 중국업체들이고온에가열열을하여 Film 의물성을바꿔서열전도율을높이는방식으으로 PI Film 을태운다. 해당공정을거치게되면방열열시트는일반구리나알루미늄같은금속소재보재보다열전도성이 7~1 배가량높아지지게된다. 해당공정을통해방열시트가최종적적으로완성된후에는, 이녹스첨첨단소재와같은 FCCL 업체에게 Film m을보내이녹스스첨단소재가차폐 Film 을붙여여서패널업체로전달하는방식으로이뤄진다. 중국스마트폰 set 업체향의경우, 굳이이녹스첨단단소재를거치지않고바로최종 maker r로전달되기도도한다. < 그림4> 방열시트부분매출액추이 < 그림 5> 방열시트부분매출액비중추이 ( 십억원 ) % 45% 4% 35% 3% 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E 25% 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E 자료 : 현대차차증권 자료 : 현대차증권 39

42 COMPANY REPORT FPCB용 PI Film에대한우려는기우최근높아지고있는스마트폰시장악화우려로인한 FPCB 업종종전반적인하락락세는동사에게제한적으으로영향을미칠것으로판단된된다. 동사의 FPCB 용 PI Film m의경우, 동사가국내이녹스첨단소재, 한화첨단소재, 두산전자등에 PI Film 을납품하면, 해당당 FCCL 업체들은구리동박에 PI Film 을붙이고 FPC CB 제조업체인인터플렉스, 비에이치등에납품하게되는구조이다. 동사의 FPCB 용 PI Film 고객사는앞서말한국내 3사를포함하여여약 4개업체체나된다. End 기준으로로는사실상거의모든스마트폰 maker 들이동사의 PI Film 을사용하는것으으로판단된다. 따라서, 일부스마트폰시장우려나일부모델의부침침에따른동사의의매출타격은상당부분분산되는효과가있기때문문에, FPCB 제조조업체 (ex. 인터플플렉스, 비에이치치등 ) 나 FCCL 제조업체 ( 이녹스첨단소소재등 ) 대비훨씬적을것으로판단된다. FPCB 부분매출출액은올해약 1,84 1 억원으로, 작년과거의유사한매출액을달성할것으로예상되되며, 매출비중중은작년 5% 에서올해연간 4% 수준까지축소될것으로예상된다. < 그림 6> FPCB 생산밸류체인 자료 : 현대차증권 4

43 디스플레이, IT 중소형 Analystt < 그림7> FPCB 부분매출출액추이 ( 십억원 ) < 그림 8> FPCB 부분매출액비중추이 58% % 53% % 48% % 43% % 38% % 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E 33% % 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E 자료 : 현대차차증권 자료 : 현대차증권 일반산업용분야로의빠른확장세지속 1분기매출액약 118 억원 (YoY +59.4% %) 을달성하며매우빠르게성장하고있는일반산업용 PI Film의경우, 올해매출액약 515 억원 (YoY +54.8%) 을달성할것으로로예상된다. 기존에는절연테이프가주력이었지만, 최근에는공정정용테이프에도도많이사용되고있다. 구체적으로, MLCC 용 PI Film m과중대형이차차전지각형배터터리용으로도 PI Film 사용처가다변화되고있다. PI Film 자체가 IT 기기내에많이쓰이기도하지만, 그특성상상열전도율, 물리적유연성및안정성때문에매우다양한부분에서사용되고있다. 해당매출은은국내보다는주로중국과일본, 미국등해외고객중심으로이루어어졌지만, 최근에에는삼성SDI 및삼성전기향매출이빠르게증가하고고있는것으로파악된다. 매출액비중은 217 년약 15% 수준에에서올해연간 19% 까지상승할것으로예상상된다. 여전히 IT 기기에탑재되는방열열시트와 FPCB 부분이매출액의 81% 가량을을담당하지만, 일반산업용부분은추후성장가능성이높은부분으로로서, PI Film의높은범용성과과뛰어난특성을잘보여주고있다고판단한다. < 그림9> 일반산업용부분매출액추이 < 그림 1> 일반산업업용부분매출출액비중추이 ( 십억원 ) 18 3% 25% 12 2% 6 15% 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E 1% 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E 자료 : 현대차차증권 자료 : 현대차증권 41

44 COMPANY REPORT PI 바니쉬, POLED 기술의핵심 PI 바니쉬의경우, 올해 4분기부터 (9 월말혹은 1 월 1일 ) 6 톤규모로신규라인이추가될예정이다. 현재바니쉬시장은카네카와우베가경쟁하는구도로형성되어있다. 동사는중화권약 8군데의패널업체와협상을진행하고있는것으로판단되며, 해당부분의매출반영은내년부터본격적으로반영될것으로판단된다. ASP 의경우, 바니쉬는 PI Film 대비기술적부분이일부추가되는데, 구체적으로이물질이없어야하고, 액체형태의바니쉬의특성상기포를제거하는등의무진설비가따로필요하게된다. 이에따라, kg 당 ASP 는 USD 기준기존동사의 PI Film 대비약 35%~4% 가량높은것으로추정된다. 현재시장단가는약 1~11 USD 수준으로판단되며, 다만물량이커졌을경우에는일부 ASP discount 가발생가능한구조이다. 문제는현재중화권 POLED 양산패널업체들의양산시기나수율확보가상당히어려워지고있는점이다. 이에따라, 현재시점에서바니쉬부분의매출을성급하게기대할필요는없다고판단된다. 다만, 과거삼성- 우베의 JV 인에스유머트리얼즈의경우, S series 모델판매량연간 4, 만대가정시, 바니쉬매출은약 25 억정도반영된것을감안할필요가있다. 고객사의경우, 현재시장상황을비추어볼때, LGD 나 BOE 향으로진행될가능성이높을수밖에없는상황이다. 결국, 애플의 POLED 물량정책과전방시장수요, LGD 및 BOE 의안정적수율등이맞아떨어졌을때, 바니쉬부분매출액의성장속도가정해질수있는구조이다. 현재 6 톤규모의 CAPA 를 kg 당 ASP 11 USD 에일부볼륨 discount 를적용한 9 USD 를적용할경우, Full CAPA 및수율약 7% 가정, 환율 1,75 원가정시에약 4 억원수준의매출달성이가능하다. 이는 217 년연간매출액 2,164 억원대비약 18.8% 에달하는규모로, 동사는장기적으로바니쉬부분매출액이 4 억수준까지는올라올수있다고판단한다. 다만, 시기적으로조급하게판단할필요는없다고판단된다. 42

45 디스플레이, IT 중소형 Analystt 폴더블용 PI Film 폴더블용 PI Film 의경우 SDC 가올해연말부터양산에들어갈것으로예상되지만, 아직물량자체가크지않기때문에, 실적차원에에서의큰의미는아직없을것으로판단된다. 내년폴더블출하물량량이 1 만대가까까이된다하더라라도, 결국 PI Film 업체입장에에서는절대적인생산량규모가타부분대비차이가나기때문에, 매출비중내에서서는아주일부에불과할것으으로판단된다. 폴더블용 Film 의경우이미 Type 이정해져있으며, 당사예상으로가격은일반 PII Film 의 3배가까이비싼고가로판단단된다. 해당제품타입에관련련해서는 SDC 와약 5년가량협의한것으로판단되며, 기존 PI Film 대비두께가조금더두꺼워지고, 차폐효과및유연성과강도가전반적으로모두강화될것으로예상된다. 또한 Black 으로따로첨가재료를입힌상태로제작될것으로예상된다. 실적의핵심은가격보다는물량이며, 이에따라향후폴더블시장개화에더욱민감하게반응할것으로예상된다. 당사는현재중소형 OLED D, 나아가폴더블디스플레이시장까지사실상상 Tech 혁신을견인하고있는 SDC향으로폴더블용 PI Film 을동사사가사실상독점하고있다는점에더주목할필요있다고판단한다. CPI 의경우에는현재일본의스미토모모가주력업체인것으로파악되며, 국내 SKC 와코오롱인더는 SDC 향벤더등록에있어다소보수적인상황으로파악된다. 그러나동사의경우, SDC 내에폴더블용 PI Film 으로는사실상독점구조로안정적인납품을이어갈갈것으로예상된된다. < 그림11> 폴더블블용 PI Film 은 TFT 기판하단 base film에위치 Rigid OLED Flexible OLED Foldable OLED 커버윈도우 ( 강화유리 ) 편광판터치센서봉지기판 ( 유리 ) OLED 유기재료층 (RGB) TFT기판 ( 유리 ) 자료 : 현대차증권 커버윈도우 (3D 강화유리 ) 편광판터치센서박막봉지레이어 OLED 유기재료층 (RGB) TFT기판 (PI) Base Film (PET) 커버윈도우 (CPI) 편광판터치센서박막봉지레이어 OLED 유기재료층 (RGB) TFT기판 (PI) Base Film (PI Film) 43

46 COMPANY REPORT ( 단위 : 십억원 ) ( 단위 : 십억원 ) 포괄손익계산서 F 219F 22F 재무상태표 F 219F 22F 매출액 유동자산 증가율 (%) 현금성자산 매출원가 단기투자자산 매출원가율 (%) 매출채권 매출총이익 재고자산 매출이익률 (%) 기타유동자산 증가율 (%) 비유동자산 판매관리비 유형자산 판관비율 (%) 무형자산 EBITDA 투자자산 EBITDA 이익률 (%) 기타비유동자산 증가율 (%) 기타금융업자산 영업이익 자산총계 영업이익률 (%) 유동부채 증가율 (%) 단기차입금 영업외손익 매입채무 금융수익 유동성장기부채 금융비용 기타유동부채 기타영업외손익 비유동부채 종속 / 관계기업관련손익 사채 세전계속사업이익 장기차입금 세전계속사업이익률 장기금융부채 ( 리스포함 ) 증가율 (%) 기타비유동부채 법인세비용 기타금융업부채 계속사업이익 부채총계 중단사업이익 지배주주지분 당기순이익 자본금 당기순이익률 (%) 자본잉여금 증가율 (%) 자본조정등 지배주주지분순이익 기타포괄이익누계액 비지배주주지분순이익 이익잉여금 기타포괄이익 비지배주주지분 총포괄이익 자본총계 ( 단위 : 십억원 ) ( 단위 : 원, 배,%) 현금흐름표 F 219F 22F 주요투자지표 F 219F 22F 영업활동으로인한현금흐름 EPS( 당기순이익기준 ) 714 1,116 1,496 1,889 2,237 당기순이익 EPS( 지배순이익기준 ) 714 1,116 1,496 1,889 2,237 유형자산상각비 BPS( 자본총계기준 ) 7,783 8,453 9,149 1,65 11,75 무형자산상각비 BPS( 지배지분기준 ) 7,783 8,453 9,149 1,65 11,75 외환손익 DPS ,228 1,454 운전자본의감소 ( 증가 ) P/E( 당기순이익기준 ) 기타 P/E( 지배순이익기준 ) 투자활동으로인한현금흐름 P/B( 자본총계기준 ) 투자자산의감소 ( 증가 ) P/B( 지배지분기준 ) 유형자산의감소 EV/EBITDA(Reported) 유형자산의증가 (CAPEX) 배당수익률 기타 성장성 (%) 재무활동으로인한현금흐름 EPS( 당기순이익기준 ) 차입금의증가 ( 감소 ) EPS( 지배순이익기준 ) 사채의증가 ( 감소 ) 수익성 (%) 자본의증가 ROE( 당기순이익기준 ) 배당금 ROE( 지배순이익기준 ) 기타 1 1 ROA 기타현금흐름 안정성 (%) 현금의증가 ( 감소 ) 부채비율 기초현금 순차입금비율.8 순현금 순현금 기말현금 이자보상배율 * K-IFRS 연결기준 44

47 디스플레이, IT 중소형 Analyst 실리콘웍스 (1832) BUY / TP 5, 원 Analyst 최영산 2) yschoi@hmcib.com 219 년까지상승곡선의시작 현재주가 (7/5) 상승여력 39,5 원 28.% 시가총액발행주식수자본금 / 액면가 635 십억원 16,264 천주 8십억원 /5 원 52주최고가 / 최저가 58,8 원 /33,5 원 일평균거래대금 (6 일 ) 52억원 외국인지분율주요주주 37.24% LG외 2인 33.22% 주가상승률 1M 3M 6M 절대주가 (%) 상대주가 (%p) K-IFRS 연결기준 ( 단위 : 원 ) EPS(18F) EPS(19F) T/P Before 2,767 3,275 5, After 2,73 3,428 5, Consensus 2,894 3,873 55, Cons. 차이 -5.7% -11.5% -9.1% 최근 12 개월주가수익률 실리콘웍스 KOSDAQ 자료 : WiseFn, 현대차증권 요약실적및 Valuation 구분 매출액 영업이익 순이익 EBITDA EPS 증감율 P/E P/B EV/EBITDA ROE 배당수익률 ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) (%) , , F , F , F , * K-IFRS 연결기준 45

48 COMPANY REPORT < 표 1> 실리콘웍스분기실적전망 ( 십억원 ) 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F 1Q19F 2Q19F 3Q19F 4Q19F 218F 219F 22F 매출액 yoy (%) 2.4% 15.1% 17.7% 11.2% 2.4% 15.1% 17.7% 11.2% 13.6% 11.8% 1.7% 매출원가 매출원가율 (%) 84.% 82.1% 79.% 78.4% 82.9% 82.2% 78.4% 76.1% 8.6% 79.6% 79.4% 판매관리비 영업이익 yoy (%) -41.7% 12.8% 13.6% 6.5% 118.3% 2.4% 18.7% 47.1% 4.% 37.3% 31.5% 영업이익률 2.% 4.1% 8.2% 8.8% 3.6% 4.8% 9.1% 11.4% 6.1% 7.6% 8.7% 세전이익 지배주주순이익 자료 : 실리콘웍스, 현대차증권 < 표 2> OLED T-Con 연간실적추정 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F 1Q19F 2Q19F 3Q19F 4Q19F 218F 219F 22F LGD WOLED 출하 ( 백만대 ) 실리콘웍스 WOLED 용반도체출하 ( 백만대 ) ASP(USD) ,4 1,349 1,494 3,784 6, ,15 1,484 1,644 4,163 7, 매출액 ( 십억원 ) 매출액비중 (%) % 3.3% 3.2% 4.% 4.% 4.8% 3.6% 4.1% 5.5% 주 : 실리콘웍스출하물량은 LGD 의 WOLED 출하보다 1% 많다고가정, WOILED T-con OPM 은 OLED 사업부와동일하다고가정해당사업부는올해하반기실적부터반영, 내년부터온기반영시작자료 : 실리콘웍스, 현대차증권 < 그림 1> 실리콘웍스분기별실적추이 < 그림 2> 실리콘웍스 OLED 매출비중추이 매출액영업이익 ( 우 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) % LCD 및기타 OLED % 6% 4% 2% 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F 1Q19F 2Q19F 3Q19F 4Q19F % 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F 1Q19F 2Q19F 3Q19F 4Q19F 자료 : 실리콘웍스, 현대차증권 자료 : 실리콘웍스, 현대차증권 46

49 디스플레이, IT 중소형 Analystt 포괄손익계산서 매출액증가율 (%) 매출원가매출원가율 (%) 매출총이익매출이익률 (%) 증가율 (%) 판매관리비 판관비율 (%) 13.1 EBITDA 6 EBITDA 이익률 (%) 9.9 증가율 (%) 영업이익 51 영업이익률 (%) 증가율 (%) 영업외손익금융수익금융비용기타영업외손익종속 / 관계기업관련손세전계속사업이익세전계속사업이익률 손익 58 률 9.5 증가율 (%) -3.6 법인세비용 7 계속사업이익 51 중단사업이익 당기순이익 51 당기순이익률 (%) 8.3 증가율 (%) 4.6 지배주주지분순이익 51 비지배주주지분순이익 기타포괄이익 -1 총포괄이익 49 ( 단위: 십억원 ) F 219F 22F 재무상태표 유동자산 현금성자산 단기투자자산 매출채권 재고자산 기타유동자산 비유동자산유형자산 무형자산 투자자산기타비유동자산기타금융업자산자산총계유동부채단기차입금매입채무유동성장기부채기타유동부채비유동부채사채장기차입금장기금융부채 ( 리스포함 ) 기타비유동부채기타금융업부채부채총계지배주주지분자본금자본잉여금자본조정등 기타포괄이익누계액이익잉여금비지배주주지분자본총계 ( 단위 : 십억원 ) F 219F2 22F 현금흐름표 216 영업활동으로인한현금흐흐름 49 당기순이익 51 유형자산상각비 3 무형자산상각비 7 외환손익 운전자본의감소 ( 증가 ) -17 기타 6 투자활동으로인한현금흐흐름 1 투자자산의감소 ( 증가 ) 2 유형자산의감소 유형자산의증가 (CAPE EX) -3 기타 1 재무활동으로인한현금흐흐름 -16 차입금의증가 ( 감소 ) 사채의증가 ( 감소 ) 자본의증가배당금기타기타현금흐름현금의증가 ( 감소 ) 기초현금기말현금 * K-IFRS 연결기준 ( 단위: 십억원 ) F 219F 22F 주요투자지표 EPS( 당기순이익기준 ) EPS( 지배순이익기준 ) BPS( 자본총계기준 ) BPS( 지배지분기준 ) DPS P/E( 당기순이익기준 ) P/E( 지배순이익기준 ) P/B( 자본총계기준 ) P/B( 지배지분기준 ) EV/EBITDA(Reported) 배당수수익률성장성성 (%) EPS( 당기순이익기준 ) EPS( 지배순이익기준 ) 수익성 (%) ROE( 당기순이익기준 ) ROE( 지배순이익기준 ) ROA 안정성 (%) 부채비율순차입금비율이자보상배율 ( 단위 : 원, 배,%) F 219F2 22F 3,116 2,8944 2,73 3,428 4,467 3,116 2,8944 2,73 3,428 4,467 23,46 25, ,587 29, ,82 23,46 25, ,587 29, , 순현금 순현금금 순현금 A 순현금 순현금 47

50 COMPANY REPORT 이녹스첨단소재 (27229) BUY / TP 73, 원 Analyst 최영산 2) yschoi@hmcib.com 2 분기가실적저점 현재주가 (7/5) 상승여력 58,8원 24.1% 시가총액발행주식수자본금 / 액면가 527 십억원 8,97 천주 4십억원 /5 원 52 주최고가 / 최저가 94,627 원 /54,2 원 일평균거래대금 (6일) 69억원 외국인지분율주요주주 11.42% 이녹스외 5인 34.25% 주가상승률 1M 3M 6M 절대주가 (%) 상대주가 (%p) K-IFRS 연결기준 ( 단위 : 원 ) EPS(18F) EPS(19F) T/P Before 5,83 6,39 89, After 3,91 5,726 73, Consensus 5,287 6,537 91, Cons. 차이 -26.2% -12.3% -19.8% 최근 12 개월주가수익률 이녹스첨단소재 KOSDAQ 자료 : WiseFn, 현대차증권 요약실적및 Valuation 구분 매출액 영업이익 순이익 EBITDA EPS 증감율 P/E P/B EV/EBITDA ROE 배당수익률 ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) (%) , F , F , F , * K-IFRS 연결기준 48

51 디스플레이, IT 중소형 Analystt < 표1> 실적추정변경사항 변경후 1Q18 2Q18 8E 3Q18E 4Q18E 218 8E 219E 매출액영업이익영업이익률세전이익당기순이익 % % % % % % 자료 : 현대차증증권 ( 단위 : 십억원 ) 변경경전 1Q18 2Q18 8E 3Q18E 4Q18E 218 8E 219E % 15. 1% 15.6% 16.9% 15.5% 16.% < 표2> 이녹녹스첨단소재상세실적전망 매출액 yoy (%) INNOFLEX SMARTFLEX INNOSEM INNOLED 매출비중 (%) INNOFLEX SMARTFLEX INNOSEM INNOLED 영업이익 1Q % % 35% 16% 16% 5.8 2Q17 3Q17 4Q % 54% 99% % 39% 37% 37% 26% 29% 14% 13% 13% 19% 22% 22% yoy (%) 영업이익률세전이익지배주주순이익 51% 9.% % 11.2% % 14.5% % 8.7% 자료 : 이녹스첨첨단소재, 현대차증권 1Q % Q18E 3Q18E 4Q18E % -4%% 27% % 39% 13% 24% % 13.9% 25% 26% 16% 33% 8.4-2% 13.1% 39% % 18% % 15% % 28% % %% 11.1% % 26% 17% 11% 45% % 16.3% ( 십억원 ) E 219E % % % % 29% 2 25% 31% 24% 2 18% 14% 14% 1 12% 2% 33% 3 44% % 33% 3 45% 11.% 13.8% 16.1% < 그림1> 연간매출액, 영업이익추이 < 그림 2> 분기별매출액, 영업이이익추이 ( 십억원 ) 매출액 ( 좌 ) 영업이익 ( 우 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) 매출액 ( 좌 ) 영업이익 ( 우 ) ( 십억원 ) F 219F 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F 자료 : 이녹스첨첨단소재, 현대차증권 자료 : 이녹스첨단소재, 현대차증권 49

52 COMPANY REPORT < 그림 3> 각사업부별매출비중추이 < 그림 4> 각사업부별영업이익비중추이 1% 8% INNOFLEX SMARTFLEX INNOSEM INNOLED 1% 8% INNOFLEX SMARTFLEX INNOSEM INNOLED 6% 6% 4% 4% 2% 2% % F 219F % F 219F 자료 : 이녹스첨단소재, 현대차증권 자료 : 이녹스첨단소재, 현대차증권 < 그림 5> OLED 사업부 (INNOLED) 매출추이 < 그림 6> 반도체부분 (INNOSEM) 매출추이 ( 십억원 ) 매출액매출비중 (%) ( 십억원 ) 매출액매출비중 (%) 2 55% 52 15% % 25% % F 219F 1% F 219F 9% 자료 : 이녹스첨단소재, 현대차증권 자료 : 이녹스첨단소재, 현대차증권 < 그림 7> FPCB 사업부 (INNOFLEX) 매출추이 < 그림 8> SMARTFLEX 사업부매출추이 ( 십억원 ) 매출액매출비중 (%) ( 십억원 ) 매출액매출비중 (%) 12 4% 12 4% % 25% F 1% F 219F 1% 자료 : 이녹스첨단소재, 현대차증권 자료 : 이녹스첨단소재, 현대차증권 5

53 디스플레이, IT 중소형 Analystt 포괄손익계산서 매출액증가율 (%) 매출원가매출원가율 (%) 매출총이익매출이익률 (%) 증가율 (%) 판매관리비 판관비율 (%) EBITDA EBITDA 이익률 (%) 증가율 (%) 영업이익 영업이익률 (%) 증가율 (%) 영업외손익금융수익금융비용기타영업외손익종속 / 관계기업관련손익세전계속사업이익세전계속사업이익률 증가율 (%) 법인세비용계속사업이익중단사업이익당기순이익당기순이익률 (%) 증가율 (%) 지배주주지분순이익비지배주주지분순이익기타포괄이익총포괄이익 216 ( 단위: 십억원 ) F 219F 22F 재무상태표 유동자산 현금성자산 단기투자자산 매출채권 재고자산기타유동자산 비유동자산 유형자산무형자산투자자산기타비유동자산 기타금융업자산 자산총계유동부채 단기차입금 매입채무유동성장기부채기타유동부채비유동부채사채장기차입금장기금융부채 ( 리스포함 ) 기타비유동부채 기타금융업부채부채총계지배주주지분자본금자본잉여금 자본조정등 기타포괄이익누계액이익잉여금비지배주주지분자본총계 ( 단위 : 십억원 ) F 219F2 22F 현금흐름표영업활동으로인한현금흐흐름당기순이익유형자산상각비무형자산상각비외환손익운전자본의감소 ( 증가 ) 기타투자활동으로인한현금흐흐름투자자산의감소 ( 증가 ) 유형자산의감소유형자산의증가 (CAPE EX) 기타재무활동으로인한현금흐흐름차입금의증가 ( 감소 ) 사채의증가 ( 감소 ) 자본의증가배당금기타기타현금흐름현금의증가 ( 감소 ) 기초현금기말현금 * K-IFRS 연결기준 216 ( 단위: 십억원 ) F 219F 22F 주요투자지표 EPS( 당기순이익기준 ) EPS( 지배순이익기준 ) BPS( 자본총계기준 ) BPS( 지배지분기준 ) DPS P/E( 당기순이익기준 ) P/E( 지배순이익기준 ) P/B( 자본총계기준 ) P/B( 지배지분기준 ) EV/EBITDA(Reported) 배당수수익률 성장성성 (%) EPS( 당기순이익기준 ) EPS( 지배순이익기준 ) 수익성 (%) ROE( 당기순이익기준 ) ROE( 지배순이익기준 ) ROA 안정성 (%) 부채비율순차입금비율이자보상배율 ( 단위 : 원, 배,%) F 219F2 22F 3,32 3,91 5,726 6,115 3,32 3,91 5,726 6,115 14,522 17,963 23, ,84 14,522 17,963 23, , A 17.5 A 순현금 순현금

54 COMPANY REPORT AP 시스템 (26552) BUY / TP 25, 원 Analyst 최영산 2) yschoi@hmcib.com 양호한하반기실적 vs 불확실한내년 현재주가 (7/5) 상승여력 2,원 25.% 시가총액발행주식수자본금 / 액면가 278 십억원 13,899천주 8십억원 /5 원 52 주최고가 / 최저가 52,7 원 /19,35 원 일평균거래대금 (6일) 44억원 7.99% 외국인지분율 APS 홀딩스외 3인주요주주 23.64% 주가상승률 1M 3M 6M 절대주가 (%) 상대주가 (%p) K-IFRS 연결기준 ( 단위 : 원 ) EPS(18F) EPS(19F) T/P Before 4,169 4,453 31, After 4,253 4,525 25, Consensus 3,298 3,432 35, Cons. 차이 29.% 31.9% -32.4% 최근 12 개월주가수익률 AP 시스템 KOSDAQ 자료 : WiseFn, 현대차증권 요약실적및 Valuation 구분 매출액 영업이익 순이익 EBITDA EPS 증감율 P/E P/B EV/EBITDA ROE 배당수익률 ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) (%) , F , F , F , * K-IFRS 연결기준 52

55 디스플레이, IT 중소형 Analystt < 표1> AP 시스템실적전망 1Q17 1Q17 3Q17 4Q17 매출액 YoY (%) QoQ(%) 매출원가매출원가율 (%) 판매관리비영업이익 YoY (%) QoQ(%) 영업이익률당기순이익 NA NA % NA NA 1.% NA 24.1% % NA 135.5% 7.7% NA -36.1% % NA -92.9%.9% NA -1.2% % NA 적전 -7.8% 자료 : AP시스템, 현대차증권 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E % % % % % -33.2% 13.6% 69.7% % -6.9% % % % % % % % % % 흑전 흑전 7.6% 132.8% % -2.4% 7.2% 6.8% 9.3% % 9.8% ( 십억원 ) E 219E NA -11.6% -3.4% % 88.5% 87.8% NA 172.% 6.1% 2.8% 8.6% 8 9.4% < 그림1> AP시스템실적추이 < 그림 2> AP시스템매출액비중중추이 ( 파츠지속상승 ) ( 십억원 ) 매출액 영업이익률 OLED 장비 Parts 반도체 45 12% 1% 8% 8% % % -4% 6% 4% -8% 2% 1Q177 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18P 2Q18F 3Q18F 4Q18F -12% % 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18P 2Q18F 3Q18F 4Q18F 자료 : AP시스스템, 현대차증권 자료 : AP시스템, 현대차차증권 < 그림3> AP시스템 12M Fwd P/E 추이 < 그림 4> AP시스템 12M Fwd P/B 추이 (KRW) 6, Share price (KRW) 7, Share price , 6, 4, 3, 5, 4, 3, 2, 2, 1, , 자료 : 현대차차증권 자료 : 현대차증권 53

56 COMPANY REPORT ( 단위 : 십억원 ) ( 단위 : 십억원 ) 포괄손익계산서 F 219F 22F 재무상태표 F 219F 22F 매출액 유동자산 증가율 (%) 현금성자산 매출원가 단기투자자산 매출원가율 (%) 매출채권 매출총이익 재고자산 매출이익률 (%) 기타유동자산 증가율 (%) 비유동자산 판매관리비 유형자산 판관비율 (%) 무형자산 EBITDA 투자자산 EBITDA 이익률 (%) 기타비유동자산 증가율 (%) 기타금융업자산 영업이익 자산총계 영업이익률 (%) 유동부채 증가율 (%) 단기차입금 영업외손익 -2 매입채무 금융수익 7 1 유동성장기부채 금융비용 4 1 기타유동부채 기타영업외손익 -2-2 비유동부채 종속 / 관계기업관련손익 사채 세전계속사업이익 장기차입금 세전계속사업이익률 장기금융부채 ( 리스포함 ) 증가율 (%) 기타비유동부채 법인세비용 기타금융업부채 계속사업이익 부채총계 중단사업이익 지배주주지분 당기순이익 자본금 당기순이익률 (%) 자본잉여금 증가율 (%) 자본조정등 지배주주지분순이익 기타포괄이익누계액 비지배주주지분순이익 이익잉여금 기타포괄이익 비지배주주지분 총포괄이익 자본총계 ( 단위 : 십억원 ) ( 단위 : 원, 배,%) 현금흐름표 F 219F 22F 주요투자지표 F 219F 22F 영업활동으로인한현금흐름 EPS( 당기순이익기준 ) 1,631 4,253 4,525 4,924 당기순이익 EPS( 지배순이익기준 ) 1,631 4,253 4,525 4,924 유형자산상각비 6 BPS( 자본총계기준 ) 5,857 9,415 13,531 18,9 무형자산상각비 2 BPS( 지배지분기준 ) 5,857 9,415 13,531 18,9 외환손익 -1 DPS 운전자본의감소 ( 증가 ) 9 74 P/E( 당기순이익기준 ) 기타 2-73 P/E( 지배순이익기준 ) 투자활동으로인한현금흐름 P/B( 자본총계기준 ) 투자자산의감소 ( 증가 ) P/B( 지배지분기준 ) 유형자산의감소 EV/EBITDA(Reported) 유형자산의증가 (CAPEX) -8-1 배당수익률.... 기타 성장성 (%) 재무활동으로인한현금흐름 45 3 EPS( 당기순이익기준 ) 차입금의증가 ( 감소 ) EPS( 지배순이익기준 ) 사채의증가 ( 감소 ) 수익성 (%) 자본의증가 7 ROE( 당기순이익기준 ) 배당금 ROE( 지배순이익기준 ) 기타 ROA 기타현금흐름 -1 안정성 (%) 현금의증가 ( 감소 ) 부채비율 기초현금 순차입금비율 57.8 순현금 순현금 순현금 기말현금 이자보상배율 9. * K-IFRS 연결기준 54

57 디스플레이, IT 중소형 Analystt 투자의의견및목표주주가추이 일자 18/3/15 18/4/2 18/4/26 18/7/6 투자의견 BUY BUY M.PERFORM M.PERFORM 목표주가 34, 32, 28, 21, 괴리율 (%) 평균 최고 / 최저 최근 2년간 LG L 디스플레이이주가및목표주가 투자의의견및목표주주가추이 일자 투자의견 목표주가 18/7/6 BUY 63, 괴리율 (%) 평균최고 / 최저 최근 2년간 SKC S 코오롱PI ( 원 ) 7, 주가및목표주가 6, 5, 4, 3, 2, 1, SKC 코오롱PI 목표주가 투자의의견및목표주주가추이 일자 18/3/15 18/4/3 18/6/8 18/7/6 투자의견 BUY BUY BUY BUY 목표주가 5,3 46,7 5, 5, 괴리율 (%) 평균 최고 / 최저 최근 2년간실리콘웍스주가및목표주주가 55

58 COMPANY REPORT 투자의의견및목표주주가추이 일자 18/5/18 18/6/5 18/7/6 투자의견 BUY BUY BUY 목표주가 79,2 89, 73, 괴리율 (%) 평균최고 / 최저 최근 2년간이녹스첨단소재재주가및목표주가 투자의의견및목표주주가추이 일자 18/3/15 18/5/15 18/7/6 투자의견 BUY BUY BUY 목표주가 41, 31, 25, 괴리율 (%) 평균최고 / 최저 최근 2년간 APA 시스템주가가및목표주가 56