Microsoft Word docx

Transcription

1 화학 회복되는시황 비중확대 (Maintain) Industry Report [ 정유 / 화학 / 태양광 ] 박연주 yeonju.park@miraeasset.com 김민경 minkyung.kim.a@miraeasset.com 중국긴축속도조절로 MEG 스프레드반등, 전반적인시황회복전망 MEG 스프레드반등 : 2월하순이후둔화되었던 MEG 스프레드가회복되고있다. 직접적인원인은중국의긴축속도조절로추정된다. 중국은 3월전후로 RP 금리를인상하는등유동성긴축에나섰다. 그러나, 4월차이신 PMI가둔화되는등실물경기가둔화되자 16일시중에유동성을다시공급하는등속도조절에나서고있다. 화학시황바닥통과, 2~3 분기개선전망 : MEG를시작으로전반적인화학시황이바닥을통과하고점차개선될것으로기대된다. 이미재고조정이상당부분진행되었고스프레드의레벨이과거저점수준까지떨어졌기때문이다. 수요가꾸준히성장하는가운데공급은제한적인 MEG, 부타디엔, 벤젠 /SM, ABS 등의시황회복이기대된다. 에탄크래커논란과중기사이클에탄크래커우려 : 4Q17~1Q18 에예정된미국에탄크래커의가동으로에틸렌시황이둔화될수있다는우려가있다. 에틸렌스프레드가역사적고점에있는가운데에탄크래커가동시점이다가오고있어이러한우려가있을수있다. 중기사이클전망 : 그러나에탄크래커가한국화학업체들의이익을크게떨어뜨릴가능성은제한적이다. 에틸렌신규증설규모자체가크지않고, 비에틸렌체인이회복되고있기때문이다. 또한, 밸류에이션측면에서이미에탄크래커우려를반영하고있어적어도다운사이드리스크는제한적이다. 롯데케미칼 / 한화케미칼 /LG화학바스켓매수권유롯데케미칼, 한화케미칼, LG 화학바스켓매수 : 단기적으로화학시황이바닥을통과하고개선될것으로예상됨에따라긍정적모멘텀이기대된다. 롯데케미칼은 MEG 등의시황회복으로모멘텀개선이기대되고, 중기적으로도다운사이드보다업사이드가많다고판단된다. 4Q17~1Q18 에탄크래커가동시점에는일시적으로모멘텀업종내에서약할수있으나, 이후에도견조한시황이확인되면밸류에이션이빠르게정상화될전망이다. 한화케미칼과 LG화학은 PVC, ABS 등비에틸렌체인의비중도커향후이익사이클이개선될전망이다. 지난 2년간롯데케미칼이주도했다면, 향후에는세종목이유사한강세를보일전망이다. MEG 스프레드추이 : 회복되는시황 자료 : 플랏츠, 미래에셋대우리서치센터

2 1. 스프레드반등시작, 중국긴축속도조절로화학시황회복전망 2월하순이후둔화되었던 MEG 스프레드가 4월말부터박스권을등락하다가이번주들어추가반등하고있다. 중국 MEG 시장은유동성이커단기적인수요변화에빠르게반응해왔다. MEG 시황의반등은향후부타디엔등전반적인화학제품의시황회복으로이어질전망이다. 시황회복의직접적인배경은중국의긴축속도조절로판단된다. 화학스프레드는 16년 1월이후예상보다견조한수요, 낮은재고및일부제품의타이트한공급으로확대되었으나, 재고수준이일정정도증가한가운데 3월전후로중국유동성긴축이시작되면서둔화되었다. 그러나 3~4월지속적인유동성긴축으로중국증시가하락하고차이신 PMI가둔화되는등경제지표가둔화되자 4월말을전후해서긴축속도를완화할수있다는언급들이있어왔다. 그리고 16일인민은행은역환매조건부채권 (RP) 거래로시중에 1천7 억위안을순공급함으로써긴축속도조절을현실화했다. 그림 1. MEG 스프레드추이 : 4 월말을바닥으로회복중 그림 2. 중국 RP 금리추이 (%) RP7 일물 RP14 일물 RP28 일물 자료 : 플랏츠, 미래에셋대우리서치센터 자료 : 윈드, 미래에셋대우리서치센터 그림 3. 중국차이신 PMI 추이 그림 4. 중국상하이증시추이 ( 지수 ) Caixin PMI ( 지수 ) 3, 3, 3, 2,9 2, 자료 : 윈드, 미래에셋대우리서치센터 2, 자료 : EZRDB, 미래에셋대우리서치센터 2 Mirae Asset Daewoo Research

3 2. MEG, 부타디엔, 벤젠 /SM 회복기대 2~3분기화학시황회복이기대된다. 이미주요화학제품들의스프레드가직전저점수준까지하락했고, 신규증설이제한적인가운데수요는꾸준히증가할전망이기때문이다. 수요상황에따라회복속도는달라지겠지만, 공급이타이트한 MEG와부타디엔, 벤젠 /SM, ABS 등의반등속도가상대적으로빠를것으로예상된다. 부타디엔은 16년 1월이후급등했으나재차급락해사이클이회복한것인지에대한우려가있다. 그러나 14~15 년과달리 16년 1월재고축적기에스프레드가급등했음은이미잉여설비가소화되고공급이타이트해졌음을시사한다. 14년잉여설비의규모가크지않았기때문에 2년의정상적인수요증가로소화될수있는물량이었다. 다음재고축적사이클에서는탄력적회복이기대된다. 벤젠은중국의석탄기반설비들의가동률조절로공급이타이트해졌다. 중국석탄기반설비는전세계벤젠생산량의약 5% 를차지하는것으로추정된다. 실제로중국이들설비의가동률조절로중국벤젠수입량이급증하였다. 벤젠을원료로생산하는 SM도공급이타이트하여시황개선이기대된다. ABS 역시최근스프레드강세가두드러지고있다. ABS의경우원재료인 SM, 부타디엔가격의급락에도불구하고가격하락폭이크지않아스프레드가확대되고있다. 역시최근수년간제한적인증설로잉여설비가소화되었기때문으로추정된다. 그림 5. 부타디엔스프레드추이 그림 6. 벤젠스프레드추이 4, 3, Butadiene (L) Spread (R) 4, 3, 1, 1, Benzene (L) Spread (R) 1, , 2, 6 1, 1, 그림 7. ABS 스프레드추이 그림 8. ABS 수급전망 2, 2, 2, ABS (L) ABS-.54SM-.15BD-.27AN (R) 6 ( 천톤 ) (%) 6 95 수요증가분설비증가분가동률 (R) 9 1,8 1,6 85 1, 1, 8 1, 자료 : 산업자료, 미래에셋대우리서치센터 Mirae Asset Daewoo Research 3

4 3. 에탄크래커논란과중기사이클, 롯데케미칼 / 한화케미칼 /LG 화학매수 단기화학시황개선은주가에긍정적일전망이다. 그러나한편으로는 17 년 4 분기 ~18 년 1 분기에가 동예정인에탄크래커로인해에틸렌스프레드가둔화될수있다는우려가있다. 현재스프레드가 역사적고점에있고신규설비의가동시점이가까워져그영향을보고대응하고자할수있다. 우려에대해서는인지하지만, 객관적으로에탄크래커의가동으로한국화학업체들의이익이크게 감소할가능성은제한적이다. 우선잉여설비자체가크지않다. 통상호황기이후공급이늘어날때 는수요증가분의 2~3 배가증가하지만, 14 년이후유가급락으로일부투자가취소되면서공급증가 분이수요의 1.5 배수준에불과하다. 모든설비가정시에가동되더라도잉여설비소화에반년이면 충분한것이다. 18 년하반기이후부터 21 년까지는추가증설도제한적이다. 비에틸렌체인의사이클회복도주목할필요가있다. 납사크래커의매출에서에틸렌이 4% 를차지 해가장큰규모이긴하지만, 나머지 6% 의이익기여도크다. 특히부타디엔, 벤젠등은가격변동 폭이커매출비중은적어도이익의기여도는큰제품들이다. 또한, 이미롯데케미칼등화학업체들의주가는 16 년이후실적추정치와괴리가커졌다. 에탄크래 커가동우려로디레이팅되었기때문이다. 이미상당폭의감익은가정하고있는주가인것이다. 표 1. 가동예정인주요에탄크래커현황 ( 천톤 ) 회사명 원료 생산설비가동현황 Oxy 에탄 55 17년 1분기가동시작 Dow Chemical 에탄 1, 17년중반생산목표 Chevron Phillips 에탄 1, 17년 4분기가동예상 ExxonMobil 에탄 1, 17년말가동예상 FPC USA 에탄 1, 18년 3분기가동예상 Indorama 에탄 42 18년 3분기가동예상 SASOL 에탄 1, 총투자비 11조원으로증가, 19년가동예정 Axial/Lotte 에탄 1, 19년 1분기상업생산예정 자료 : 산업자료, 미래에셋대우리서치센터 9,17 그림 9. 롯데케미칼의제품별영업이익기여도추정 ( 십억원 ) 4, Advance materials Titan Aromatics Others 3, Butadiene SM 3, EG PE,PP 2, 2, 1, 1, F 18F 19F 2F 자료 : 미래에셋대우리서치센터 그림 1. 에틸렌과부타디엔스프레드추이 1, HDPE 스프레드 부타디엔스프레드 (R) , 3, 2, 1, 4 Mirae Asset Daewoo Research

5 지난 2년이롯데케미칼중심의주가상승이었다면, 하반기부터는롯데케미칼, 한화케미칼, LG화학의동반상승이기대된다. 롯데케미칼은에탄크래커가동우려에도불구하고현주가수준에서는업사이드가많다고판단한다. 부타디엔등의시황회복이나타나면긍정적모멘텀이기대된다. 4분기로다가갈수록일시적으로업종내에서상대적인흐름은약할수도있다. 그러나 17년 4분기 ~18년 1분기이후에도시황이견조한것이확인되면밸류에이션디레티잉이해소되면서빠른주가회복이기대된다. 년대중반에도중동의에탄크래커가동우려로화학업체들의주가가디레이팅된적이있었다. 그러나 7년신규설비들이당분간크게가동되기어려울것으로예상되면서밸류에이션이회복되었다. 이번에는적어도 18년중에는밸류에이션회복이진행될것으로예상된다. 한화케미칼은에틸렌이외에 PVC/ 가성소다도사이클이회복되고있어에틸렌시황둔화우려에서상대적으로자유롭다. 1분기실적발표이후태양광부문우려가완화되며주가가다소상승했으나여전히 PER 5배수준으로밸류에이션매력이높다. LG 화학은 ABS, PVC, 합성고무등비에틸렌부문의매출비중이커향후 2~3년간실적개선이기대된다. 특히 ABS는향후 1~2년간시황개선의가능성이높아보인다. 하반기에테슬라의모델 3가출시되면전기차배터리부문의성장성도부각될수있다. 그림 11. 년대중반롯데케미칼주가와 EPS 추이 그림 년이후롯데케미칼주가와 EPS 추이 롯데케미칼수정주가 (L) 12M Fwd EPS (R) 롯데케미칼수정주가 (L) 12M Fwd EPS (R) 자료 : 퀀티와이즈, 미래에셋대우리서치센터 자료 : 퀀티와이즈, 미래에셋대우리서치센터 그림 13. PVC 수급전망 그림 14. LG 화학화학제품별매출비중 ( 천톤 ) (%) 4, 9 수요증가분 설비증가분 가동률 (R) 3, 85 2, 8 1, 75 ABS/EP 33% Acrylic/SAP 1% NCC/PO 33% -1, -2, Rubber/Spe cial resins 1% PVC/Caustic Soda/Plastic izer 14% 자료 : 산업자료, 미래에셋대우리서치센터 자료 : 미래에셋대우리서치센터 Mirae Asset Daewoo Research 5

6 투자의견및목표주가변동추이 종목명 ( 코드번호 ) 제시일자 투자의견 목표주가 ( 원 ) 종목명 ( 코드번호 ) 제시일자 투자의견 목표주가 ( 원 ) 롯데케미칼 (1117) 매수 6, 원 매수 34, 원 매수 48, 원 중립 매수 43, 원 LG화학 (5191) 매수 37, 원 매수 48, 원 매수, 원 매수, 원 매수 42, 원 매수 36, 원 매수, 원 한화케미칼 (983) 매수 43, 원 매수 36, 원 매수 38, 원 매수 33, 원 ( 원 ) 롯데케미칼 8, 6,,, ( 원 ) 한화케미칼 5, 4, 3, 2, 1, ( 원 ) LG화학,,,,, 투자의견분류및적용기준 기업 산업 매수 : 향후 12개월기준절대수익률 2% 이상의초과수익예상 비중확대 : 향후 12개월기준업종지수상승률이시장수익률대비높거나상승 Trading Buy : 향후 12개월기준절대수익률 1% 이상의초과수익예상 중립 : 향후 12개월기준업종지수상승률이시장수익률수준 중립 : 향후 12개월기준절대수익률 -1~1% 이내의등락이예상 비중축소 : 향후 12개월기준업종지수상승률이시장수익률대비낮거나악화 비중축소 : 향후 12개월절대수익률 -1% 이상의주가하락이예상 매수 ( ), Trading Buy( ), 중립 ( ), 비중축소 ( ), 주가 ( ), 목표주가 ( ), Not covered( ) 투자의견비율 매수 ( 매수 ) Trading Buy( 매수 ) 중립 ( 중립 ) 비중축소 ( 매도 ) 72.86% 15.58% 11.56%.% * 217 년 3 월 31 일기준으로최근 1 년간금융투자상품에대하여공표한최근일투자등급의비율 Compliance Notice - 당사는자료작성일현재조사분석대상법인과관련하여특별한이해관계가없음을확인합니다. - 당사는본자료를제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. - 본자료를작성한애널리스트는자료작성일현재조사분석대상법인의금융투자상품및권리를보유하고있지않습니다. - 본자료는외부의부당한압력이나간섭없이애널리스트의의견이정확하게반영되었음을확인합니다. 본조사분석자료는당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻은것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에종목선택이나투자시기에대한최종결정을하시기바랍니다. 따라서본조사분석자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본조사분석자료의지적재산권은당사에있으므로당사의허락없이무단복제및배포할수없습니다. 6 Mirae Asset Daewoo Research