C O N T E N T S 투자포인트 3 1. 삼성의 대면적 OLED 투자 본격화 예상 3 2. Flexible OLED는 삼성전자 스마트폰의 마지막 카드 4 3. OLED 장비 supply chain: 2분기부터 수주 모멘텀 본격화 5 4. OLED 재료 suppl

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1 비중확대 (Maintain) Sector Update 황준호 j.hwang@dwsec.com 조우형 will.cho@dwsec.com 오세범 brian.oh@dwsec.com OLED는 아직 성장 초기 국면의 차세대 디스플레이 기술 전체 패널 시장의 7%에 불과 지난해 글로벌 LCD 패널 시장은 836억달러(94조원)을 기록했다. 올해 LCD 패널 시장은 전년대비 2% 성장한 855억달러(92조원, 원화 기준 -2% YoY)에 그칠 전망이다. 반면 올해 OLED 패널 시장은 지난해 72억달러(8조원)에서 64% 성장한 118억달러(13조원, 원화 기 준 +57% YoY)에 이를 전망이다. 218년까지 연평균(CAGR) 29% 성장이 예상된다. Catalyst: LG전자 OLED TV 2분기 글로벌 출시 삼성도 더 늦추기는 어려울 전망 삼성디스플레이(SDC)의 OLED 추가 투자가 임박한 것으로 추정된다. 모바일용은 타이트한 수급으로 인해 A2(5.5G) Phase 4~6의 3개 라인이 추가될 전망이다. 추가되는 3개 라인의 생산 능력은 63K/월로 면적 기준으로 기존 생산능력 대비 59% 증가 요인이 된다. OLED TV의 경우 LG가 주도권을 확보하기 위해 선제적인 투자에 나섰다. AUO, BOE 등의 해외 패널 업체들도 아직 파일럿 라인 단계이긴 하지만 OLED 설비 투자를 늘려가고 있다. 삼성은 중소형 OLED 시장에서 독점적인 지배력을 확보하고 있지만 대면적 OLED 생산을 위한 기술 방식, 투자 규모에 대해서는 여전히 신중하게 검토 중인 것으로 판단된다. 최근 경쟁사들의 행보를 감안했을 때 삼성도 더 이상 대면적 OLED 투자를 늦출 수 없을 것으로 예상한 다. 2분기 중에 삼성전자가 OLED TV를 시장에 출시하고 삼성디스플레이도 OLED TV 생 산을 위한 양산 설비 투자가 예상된다. TV용 라인을 포함한 A3 라인(6G/8G)은 내년 3분기 가동을 목표로 올해 2분기부터 본격적인 장비 발주가 시작될 것으로 예상한다. 215년까지 글로벌 OLED TV 시장은 3만대(전체 TV의 1.5%)에 불과하지만 OLED 패널 생산 면적은 지난해 대비 4.4배, 재료 시장은 4배 성장이 예상된다. Top picks는 에스에프에이와 덕산하이메탈, 차선호주는 제일모직과 아바코 OLED 관련 종목 중에서는 기술 표준(LTPS/Oxide, RGB/WRGB 등)에 무관한 업체들을 선 호한다. 이에 해당하는 장비 업체는 에스에프에이와 아바코, 재료 업체는 덕산하이메탈과 제일모직이다. 올해 전공정 장비를 기반으로 글로벌 장비 업체로 도약하는 에스에프에이와 대면적 OLED 투자의 가장 큰 수혜가 예상되는 덕산하이메탈을 Top picks로 제시한다. 글로벌 OLED 시장 추이 및 전망 (십억달러) (%) 35 Mobile(L) OLED TV(L) YoY Growth(R) ~218F CAGR 29% F 216F 218F 자료: DisplaySearch, KDB대우증권 리서치센터 본 조사분석자료는 당사의 리서치센터가 신뢰할 수 있는 자료 및 정보로부터 얻은 것이나, 당사가 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없으므로 투자자 자신의 판단과 책임하에 종목 선택이나 투자시기에 대한 최종 결정을 하시기 바랍니다. 따라서 본 조사분석자료는 어떠한 경우에도 고객의 증권투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 본 조사분석자료의 지적재산권은 당사에 있으므로 당사의 허락없이 무단 복제 및 배포할 수 없습니다.

2 C O N T E N T S 투자포인트 3 1. 삼성의 대면적 OLED 투자 본격화 예상 3 2. Flexible OLED는 삼성전자 스마트폰의 마지막 카드 4 3. OLED 장비 supply chain: 2분기부터 수주 모멘텀 본격화 5 4. OLED 재료 supply chain: 215년까지 시장 규모 4배 성장 6 Top Picks 및 관심종목 8 에스에프에이 (5619) 9 덕산하이메탈 (7736) 12 제일모직 (13) 16 아바코 (8393) 19 2 KDB Daewoo Securities Research

3 투자포인트 1. 삼성의 대면적 OLED 투자 본격화 예상 올해 초 CES 213에서 삼성전자, LG전자를 비롯해 Sony, Panasonic까지 OLED TV를 공개했다. 하지만 LG전자만 유일하게 지난 1분기에 국내 시장에 출시했으며 LG디스플레이는 OLED TV 생산 을 위한 8세대 설비 투자 7,63억원을 발표했다. LG전자는 2분기에 글로벌 7개국(미국, 영국, 독일, 프랑스, 호주, 이란, 러시아)에서 OLED TV를 출시할 예정이다. 최근 LG전자 곡면 OLED TV가 Intertek(다양한 화질 평가를 해주는 인증 기관)으로부터 QPM(Quality and Performance Mark) 인증을 받은 것으로 보도되었다. 아직 제품의 신뢰성과 양산 성을 검토하고 있는 단계지만 하반기 시장 출시 가능성도 있는 것으로 판단된다. LG는 OLED TV의 주도권을 확보하기 위해 공격적인 투자를 이어갈 전망이다. AUO, BOE 등의 해 외 패널 업체들도 아직 파일럿 라인 단계이긴 하지만 OLED 설비 투자를 늘려가고 있다. 삼성은 중 소형 OLED 시장에서 독점적인 지배력을 확보하고 있지만 대면적 OLED 생산을 위한 기술 방식, 투 자 규모에 대해서는 여전히 신중하게 검토 중인 것으로 판단된다. 최근 경쟁사들의 행보를 감안했을 때 삼성도 더 이상 대면적 OLED 투자를 늦출 수 없을 것으로 예상한다. 2분기 중에 삼성전자가 OLED TV를 시장에 출시하고 삼성디스플레이도 OLED TV 생산을 위한 양산 설비 투자가 예상된다. 최근 삼성디스플레이 대면적 OLED 기술 방식에 대한 논란이 많다. 투자 규모가 큰 만큼 기술 방식 에 대한 선택에 신중할 수 밖에 없다. 현재로서는 기존 방식인 LTPS 백플레인과 RGB 증착 방식을 먼저 투자할 가능성이 크지만 중장기적으로는 Oxide 백플레인과 WRGB 방식도 같이 가는 투트랙 전략이 예상된다. 표 1. 전세계 OLED 투자 계획 Company Factory Phase MG size Gen TFT OLED Equip PO MP Ramp Capa (K/월) Samsung Display A x (4 cut) LTPS RGB 4Q12 2Q x G (4 cut) LTPS RGB 2Q13 1Q x G (4 cut) LTPS RGB 4Q13 3Q14 18 A x 925 6G (Half) LTPS RGB 4Q13 4Q14 32 V x 83 8G (6 cut) LTPS RGB 2Q13 3Q14 24 LG Display AP2-E x 46 4G (Half) LTPS RGB 2Q1 2Q11 5 M x 125 8G (Half) Oxide White 1Q11 3Q12 8 M x 25 8G Oxide White 4Q12 2Q x 25 8G Oxide White 2Q14 2Q15 4 AUO L4B AMOLED 1 73 x 46 4G (Half) LTPS RGB 2Q11 4Q13 8 L6B AMOLEd R&D 1 15 x 185 6G Oxide White 2Q11 3Q12 1 Tiachung G6 AMOLED 1 15 x 185 6G LTPS RGB 2Q14 2Q15 3 BOE B5 WOLED 1 22 x 125 8G (Half) Oxide White 1Q13 2Q13 2 B6 AMOLED 1 65 x (4 cut) LTPS RGB 4Q13 1Q15 1 Tianma Shanghai AMOLED x G (4 cut) LTPS RGB 3Q13 4Q14 4 CSOT Shenzen G4 OLED R&D 1 73 x 46 4G (Half) LTPS RGB 3Q12 3Q13 2 Tianma Shanghai AMOLED x G (4 cut) LTPS RGB 3Q13 4Q14 4 Hehui Opto Shanghai x 46 4G (Half) LTPS RGB 2Q13 4Q14 15 Visionox Kunshan x G LTPS RGB 4Q13 4Q14 15 자료: DisplaySearch, KDB대우증권 리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 3

4 2. Flexible OLED는 삼성전자 스마트폰의 마지막 카드 Flexible OLED는 기존 유리기판 대신 플라스틱(Polyimide) 기판을 사용하는 패널을 의미한다. 기존 유리기판을 플라스틱 기판으로 대체할 경우 1) 깨지지 않고, 2) 얇고 가볍게 만들 수 있으며, 3) 배터 리 공간을 더 확보 할 수 있는 장점이 있다. 최근 하드웨어 차별화가 어렵다는 측면에서 굉장히 중요한 마케팅 포인트가 될 수 있다. 현재 TFT 유리기판을 PI(Polyimide)로 대체하고 유리 봉지를 필름 봉지 로 대체할 경우 LCD에 비해 두께는 1/6, 무게는 1/3 수준으로 줄일 수 있다. Flexible OLED는 지난해부터 높은 기대감이 있었지만 현실화되지 못하고 있다. 가장 큰 이유는 삼성 전자의 스마트폰이 이미 너무 잘 팔리고 있고 경쟁사들과 격차는 더욱 벌어지고 있기 때문이다. 삼성 디스플레이의 flexible OLED 기술이 양산성을 확보했다고 하더라도 삼성전자는 전략적인 측면에서 flexible OLED 도입을 서두를 이유가 없는 것이다. 즉, 삼성전자의 전략 스마트폰 판매가 부진하고 경쟁사들의 추격이 가시화되면 차별화를 위해 flexible OLED 도입을 검토할 것으로 예상한다. 현재 삼성디스플레이의 flexible OLED 패널 생산 능력은 4만대/분기(수율 7% 가정) 수준이므로 전략 스마트폰에 적용하기 위해서는 생산 능력이 절대적으로 부족하다. 삼성전자가 올해 flexible OLED 를 전략 스마트폰에 도입할 가능성은 낮으며 소량의 모델에 적용할 가능성은 있다. 이미 독보적인 위치에 오른 스마트폰(flexible OLED)보다는 경쟁이 심화되고 차별화가 어려운 TV에서 대규모 OLED 투자 결정이 먼저 나올 가능성이 높다. 그림 1. 삼성전자의 스마트폰 출하량 추이 및 전망 (백반대) 삼성전자 Apple 자료: KDB대우증권 리서치센터 플래그십 모델 다변화 확대 Form factor 차별화 플래그십 모델 다변화 OS 경쟁력 강화 Galaxy Note3 92 Galaxy S4 or Tizen Galaxy Note iphone Galaxy S3 58 iphone mini 5 Galaxy Note iphone 5 iphone 4S Galaxy S 시장 점유율 확대 전략 플래그십 모델 출시 지연 8 1Q8 1Q9 1Q1 1Q11 1Q12 1Q13F Flexible OLED phone 그림 2. LCD, OLED, flexible(ubp) OLED 두께와 무게 비교 LCD 16g OLED 1g UBP OLED 5g 편광판 편광판 편광판 Color Filter Glass Encap Glass Thin Film Encap 유기 물질.5mm 액정 유기 물질 1.5mm PI (Polyimide) TFT Glass 3.2mm TFT Glass 편광판 배터리 공간 증가 Back Light Unit 배터리 공간 증가 자료: KDB대우증권 리서치센터 4 KDB Daewoo Securities Research

5 3. OLED 장비 supply chain: 2분기부터 수주 모멘텀 본격화 OLED는 아직 다양한 기술 방식들이 연구 개발되고 양산 검증이 되고 있는 차세대 디스플레이 기술 이다. 최근 시장에서 삼성의 대면적 OLED 기술 방식에 대한 논란이 많은 것도 시장이 아직 초기 국면에 있 기 때문이다. 원판 글라스 크기는 1) 6세대와 8세대, TFT 백플레인 기술은 2) LTPS와 Oxide, OLED 증착 기술은 3) RGB와 White RGB 방식으로 다양한 조합이 가능하다. 주식시장 참여자들이 어떤 기술 조합으로 OLED 투자가 이루어질지 알기는 어렵다. 그래서 어떤 기술 조합이라도 크게 영향을 받지 않는 supply chain을 투자 대상으로 삼는 것이 바람직하다고 판단된다. 장비 업체 중에서는 에스에프에이(삼성)와 아바코(LG)가 여기에 속한다. 두 업체 모두 기술 방식에 크게 영향을 받지 않는 클린/진공 물류, 모듈 장비와 핵심 전공정 장비 라인업을 보유하고 있다. 일부 장비 업체들은 특정 공정에 의존도가 높고 다른 공정이 채택될 경우 실적에 큰 타격을 받을 수 있는 경우가 있다. 예를 들어 LTPS 공정에서는 필수적인 ELA 장비와 열처리 장비의 경우 Oxide 공 정에서는 필요가 없다. 유리 봉지와 필름 봉지, RGB와 White RGB 방식에 특화된 장비 업체는 주가 변동성이 더 높을 수밖에 없다. 그림 3. OLED 장비 Supply Chain TFT Backplane 세정 이온 주입 p-si 결정화 증착 노광 식각 열처리 검사 Wet/Dry Cleaner 세메스(비) DMS(6879) 에스티아이(3944) Ion Implanter ULVAC(일) Nissin Ion(일) ELA AP시스템(5462) PECVD Scanner AKT(미) Nikon(일) 에스에프에이(5619) Canon(일) Dry Etcher TEL(일) 아이씨디(491) 원익IPS(353) Activation 테라세미콘(1231) 비아트론(141) AOI Orbotech(이스라엘) 참엔지니어링(931) HB테크(7851) SDC SGS 비아트론 (141) 테라세미콘(1231) 이루자(비) Sputter AKT(미) ULVAC(일) 이루자(비) Coater DNS(일) Kashiyama(일) Dry Cleaner CTS(비) Asher Array Tester Orbotech(이스라엘) 솔브레인ENG(3923) Repair 아이씨디(491) YAC(일) 참엔지니어링(931) Wet Etcher 세메스(비) DC Tester 양전자(비) Stripper 세메스(비) LGD Wet/Dry Cleaner Ion Implanter ELA PECVD Scanner Dry Etcher Annealing AOI DMS(6879) ULVAC(일) JSW(일) 주성엔지니어(3693) Nikon(일) LIG에이디피(7995) 비아트론(141) LIG에이디피(7995) 케이씨텍(2946) Nissin Ion(일) 덕인(비) AKT(미) Canon(일) Sputter Coater Wet Etcher Array Tester 아바코(8393) 케이씨텍(2946) DMS(6879) 탑엔지니어링(6513) AKT(미) DNS(일) 케이씨텍(2946) ULVAC(일) Stripper Repair DMS(6879) 참엔지니어링(931) 케이씨텍(2946) Evaporation Encapsulation Module / Logistics 세정 증착 봉지 Flexible 모듈 물류/FA Wet/Dry Cleaner 세메스(비) DMS(6879) 에스티아이(3944) FMM Tokki(일) 에스에프에이(5619) 원익IPS(353) Glass Encap AP시스템(5462) 엘티에스(13869) Thin Film Encap 에스엔유(8) ULVAC(일) AMAT(미) Scriber 에스에프에이(5619) 물류 에스에프에이(5619) 톱텍(1823) SDC SMS 에스에프에이(5619) ULVAC(일) Metal Sheet Encap 에스에프에이(5619) LLO AP시스템(5462) Edge Grinder 에스에프에이(5619) LITI AP시스템(5462) 에스에프에이(5619) PI Curing 테라세미콘(1231) Pol. Attacher 에스에프에이(5619) Bonder 에스에프에이(5619) LGD Wet/Dry Cleaner 케이씨텍(2946) LIG에이디피(7995) Tokki(일) 야스(비) FMM Glass Encap 아바코(8393) 탑엔지니어링(6513) 주성엔지니어링(3693) Thin Film Encap 아바코(8393) 주성엔지니어링(3693) PI Curing 테라세미콘(1231) Scriber 탑엔지니어링(6513) Edge Grinder 미래컴퍼니(4995) 물류 아바코(8393) 탑엔지니어링(6513) LIG에이디피(7995) 자료: KDB대우증권 리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 5

6 4. OLED 재료 supply chain: 215년까지 시장 규모 4배 성장 OLED 대면적 투자 본격화로 재료 업체들의 직접적인 수혜가 예상된다. OLED 생산능력이 확대될 경 우 재료 투입량도 비례해서 증가하기 때문이다. 또한 재료는 장비와 달리 기술 표준에 무관하게 필수 적으로 사용되는 특성이 있기 때문에 안정적인 성장이 가능하다. 특히, OLED 시장을 선도하고 있는 삼성디스플레이에 재료를 납품하고 있는 업체들의 경우 그 수혜가 더 클 것으로 판단된다. 삼성디스 플레이 내 핵심 재료 업체인 덕산하이메탈과 제일모직을 OLED 재료 부문 최선호주로 제시한다. 글로벌 세트 업체들의 OLED TV 출시 경쟁이 심화되면서 8세대 OLED 생산능력 비중은 213년 25%에서 215년 5%까지 상승할 전망이다. 8세대 라인 증설에 따라 글로벌 OLED 생산능력은 212년부터 215년까지 연평균 64% 증가할 것으로 예상한다. OLED 생산능력 확대에 따라 글로벌 OLED 재료 시장도 215년까지 연평균 59% 성장할 전망이다. 단순히 OLED 면적 확대에 따른 재료 투 입량 증가뿐만 아니라, WRGB의 도입과 초기 수율 저하로 인한 단위 면적당 재료 투입량 증가를 감 안하면 재료 시장 성장폭은 더 클 것으로 판단된다. 그럼에도 불구하고 215년에 생산 가능한 55인치 OLED TV는 57만대에 수준이다. 수율까지 감안 하면 실질적으로 생산 가능한 수량은 3만대에 불과하다. 현재 LCD TV 시장(연간 2억대)과 비교 하면 OLED TV 침투율은 1.5% 수준이다. 침투율 1.5%를 가정했음에 불구하고 215년 OLED 생산능력 은 212년 대비 4.4배, 재료 시장은 4배 성장이 예상된다. 215년 이후 OLED TV 침투율이 3% 6% 9%로 확대될 경우 재료 시장 규모는 매년 5% 이상 성장이 가능할 것으로 판단된다. 그림 4. 삼성디스플레이(SDC) OLED 재료 Supply Chain OLED 유기물질 OLED 패널 OLED 세트 HTL 덕산하이메탈 CS엘쏠라 전략적 제휴 생산 대행 삼성전자 Dopant (RGB) UDC Nokia Red (인광) Dow Chem EML Green (형광) CS엘쏠라 Samsung Display Motorola Green (인광) UDC Blue (형광) SFC(Hodogaya) HTC ETL LG화학 제일모직 Sony 자료: KDB대우증권 리서치센터 그림 5. 글로벌 OLED 생산능력 추이 및 전망 (백만 m 2 ) (%) 12 4G(L) 5.5G(L) 25 6G(L) 8G(L) 1 YoY 증감률(R) 2 그림 6. 글로벌 OLED 유기물질 시장 추이 및 전망 (십억원) (%) 1, HTL(L) ETL(L) 15 EML(L) YoY 증감률(R) F 14F 15F F 14F 15F 자료: DisplaySearch, KDB대우증권 리서치센터 자료: KDB대우증권 리서치센터 6 KDB Daewoo Securities Research

7 삼성 그룹은 211년부터 다수의 해외 OLED 유기물질 업체들과 전략적 제휴를 체결했다. 삼성디스플레이 는 211년 8월에 미국의 UDC 및 일본의 Hodogaya와 공동 개발에 합의했다. 삼성벤처투자에서도 211년 Hodogaya 자회사인 선화인케미칼 지분을 추가 매입했으며, 당해 9월에는 독일의 OLED 유 기물질 업체인 Novaled의 지분 투자에도 참여했다. 최근 제일모직은 Novaled 인수를 검토하고 있는 것으로 추정된다. 이러한 삼성 그룹의 움직임은 포괄적인 협력 관계 구축을 통해 OLED 유기물질 특 허 관련 문제를 원천적으로 차단하기 위한 것으로 판단된다. 또한 삼성의 이러한 행보는 국내 OLED 유기물질 업체들의 입지를 축소시키기 보다는 특허 및 생산 기술 공유를 통해 재료 국산화를 더욱 촉진시킬 것으로 예상한다. 표 2. 글로벌 OLED 재료 업체 동향 국가 회사명 OLED 재료 비고 한국 제일모직 ETL, HTL, PDL SDC에 PDL/ ETL(2Q13), HTL(4Q13) 공급 예상 EML (개발 중) 개발 중, 1H14 SDC에 납품 예상 플렉서블 OLED 봉지재료 플렉서블 OLED 봉지용 유기재료 개발 완료 덕산하이메탈 HTL, HIL SDC에 HTL 공급 (점유율 9%) UDC와 전략적 제휴 체결을 통해 SDC에 Green 인광물질 생산 대행 LG화학 ETL, HIL, HTL, EML(G/B) SDC와 LG디스플레이에 ETL 공급 UDC와 인광물질 개발 관련 전략적 제휴 체결 OLED 조명 투자(1,억원 이상) 계획 발표(211) 선화인케미칼(SFC) EML(G/B), ETL, HTL Hodogaya 자회사 SDC에 EML Blue 형광 물질 공급 두산전자재료 EML(G), HTL SDC에 Green 형광 물질 공급 (CS엘쏠라) 3Q11부터 SDC에 HTL 납품 개시 (점유율 1%) 일본 Hodogaya Chemical HTL, ETL SDC와 LGD에 HTL 공급, ETL 개발 중 EML(B) SDC와 EML 관련 전략적 제휴 체결 (SFC를 통해 Blue 형광 물질 공급) Idemitsu Kosan HIL, HTL, ETL, EML(R/G/B) LGD에 EML(형광) 공급 Blue 인광 물질 개발 관련 UDC와 제휴(26) LG디스플레이와 전략적 제휴 체결(29) Global OLED Technology(LG 그룹사) 지분 32.73% 획득(21) Panasonic Electric Work와 OLED 조명 관련 J/V 설립(211) SDC에 HTL 공급 예상 (2H13) Sumitomo Chemical Polymer EML(R/G/B) 고분자 유기물질에 집중 Panasonic과 soluble printing 기술 개발 중 Kodak OLED 원천 특허 Global OLED Technology(LG 그룹)에 OLED 관련 특허 전체 매각(29) Nippon Steel Chemical EML(인광 R/G dopant, host) R&D, SDC에 Green 인광 물질 납품 예상(213) Toyo Ink EML(R/G), HIL, HTL, ETL R&D Mitsubishi Chemical Polymer EML, HIL Pioneer와 조명용 개발 관련 제휴 체결(21) 프린팅 가능한 물질 개발 중 Showa Denko 고분자 인광 EML 조명용 Toray EML(R/B), ETL, HTL R&D 미국 UDC EML(dopant), EML(G 인광) EML 인광물질 원천 특허 보유 (독점) (Universal Display Corporation) SDC에 EML(dopant) 공급 인광 물질 개발 관련 SDC와 제휴 체결(211) Pioneer와 OLED 조명 관련 라이선스 계약 체결(211) SDC에 Green 인광 물질 공급(2Q13) Dow Chemical EML(R/G/B) Gracel Display 인수(28) SDC에 Red 인광물질 공급 Green 인광물질 개발 Dupont Chemical EML(R/G/B), HIL, HTL, ETL 고분자 유기물질에 집중 유기물질 프린팅 방식 기술 보유 독일 Novaled HTL, p-dopant p/n doping 기술 보유 ETL, n-dopant 삼성벤처투자 지분 참여 (211. 9) 전면 발광 방식(top emitting) W-OLED 특허 보유 (조명) Merck Chemical HIL, HTL, EML(B) 저분자 및 고분자 유기물질 모두 개발 중 212년 SDC에 HTL 일부 공급 주: 음영은 삼성디스플레이 주력 납품 업체 / 자료: KDB대우증권 리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 7

8 Top Picks 및 관심종목 에스에프에이 (5619/매수) OLED 기술 방식에 자유로운 장비 업체 삼성의 대면적 OLED 투자 시 가장 큰 수혜 올해 OLED 4,억원 포함해 연간 7,88억원 수주 예상 어떤 기술 조합이라도 클린/진공 물류, 모듈, 전공정(증착기, PE-CVD) 장비는 필수적으로 들어감 1Q13 실적 전망: 매출액 1,35억원(+34% YoY), 영업이익 184억원(+128% YoY) 투자의견 매수 유지, 목표주가 75,원으로 15% 상향 조정 덕산하이메탈 (7736/매수) OLED 시장의 독보적인 메이저리거 삼성디스플레이 OLED 투자 확대 최대 수혜 OLED 생산능력 전년대비 33%(13F) 43%(14F) 65%(15F) 증가 덕산하이메탈 OLED 재료 매출액 전년대비 15%(13F) 42%(14F) 2%(15F) 증가 투자의견 매수, 목표주가 34,원으로 13% 상향 조정 제일모직 (13/매수) OLED의 날개를 편다 OLED 재료(ETL) 양산 매출 개시 품질/가격 경쟁력 인정, OLED TV로 확대 가능성에 주목 OLED 재료 매출: 353억원(13F) 2,42억원(15F) 12M-FWD P/E 14배, OLED 프리미엄 사라진 상황 -> OLED는 이제 +α 투자의견 매수, 목표주가 11,원 유지 아바코 (8393/매수) OLED 좋고 Oxide는 더 좋다 올해 확실시되는 턴어라운드 신규 수주 1,654억원으로 전년대비 162% 증가 전망 LGD의 OLED 장비 업체 중에서 안정적인 물류 장비와 핵심적인 스퍼터, 봉지 장비 라인업을 보유 1Q13 실적 전망: 매출액 282억원(+64% YoY), 영업이익 1억원(흑자전환 YoY) 투자의견 매수, 목표주가 1,원 유지 8 KDB Daewoo Securities Research

9 에스에프에이 (5619) OLED 기술 방식에 자유로운 장비 업체 삼성의 대면적 OLED 투자 시 가장 큰 수혜 예상 (Maintain) 매수 목표주가 (원, 12M) 75, 현재주가(13/4/8,원) 59, 상승여력 27% 영업이익(13F,십억원) 113 Consensus 영업이익(13F,십억원) 12 EPS 성장률(13F,%) 39.6 MKT EPS 성장률(13F,%) 22.2 P/E(13F,x) 11.6 MKT P/E(13F,x) 9.1 KOSPI 시가총액(십억원) 1,59 발행주식수(백만주) 18 유동주식비율(%) 48.2 외국인 보유비중(%) 12.5 베타(12M,일간수익률).68 52주 최저가(원) 39,75 52주 최고가(원) 63,5 주가상승률(%) 1개월 6개월 12개월 절대주가 상대주가 에스에프에이 KOSDAQ OLED는 아직 다양한 기술 방식들이 연구 개발되고 양산 검증이 되고 있는 차세대 디스플 레이 기술이다. 최근 시장에서 삼성의 대면적 OLED 기술 방식에 대한 논란이 많은 것도 시장이 아직 초기 국면에 있기 때문이다. 원판 글라스 크기는 1) 6세대와 8세대, TFT 백플레인 기술 은 2) LTPS와 Oxide, OLED 증착 기술은 3) RGB와 White RGB 방식으로 다양한 조합이 가능하다. 주식시장 참여자들이 어떤 기술 조합으로 삼성이 투자를 결정할지 알기는 어렵다. 그래서 어떤 기술 조합이라도 크게 영향을 받지 않는 supply chain을 투자 대상으로 삼는 것이 바 람직하다고 판단된다. 장비 업체 중에서는 에스에프에이가 여기에 속한다. 동사가 이미 공급 하고 있는 클린/진공 물류, 모듈 장비와 향후 공급이 예상되는 전공정(증착기, PE-CVD) 장 비들은 어떤 기술 조합이라도 필요한 장비들이기 때문에 가장 선호한다. 1Q13 실적 전망: 매출액 1,35억원(+34% YoY), 영업이익 184억원(+128% YoY) 1분기 실적은 기존 예상치를 소폭 하회할 전망이다. 매출액은 1,35억원(-26% QoQ, +34% YoY), 영업이익 184억원(-45% QoQ, +128% YoY)을 예상한다. 지난 4분기에 1) 사업장 통폐합을 통한 생산성 개선, 2) 부품 국산화, 3) 원재료비 감소 효과로 영업이익률이 18.2%를 기록했다. 1분기 영업이익률은 매출 감소 영향으로 13.6%로 하락할 전망이다. 1분기 신규 수주는 1,649억원(-32% QoQ, +46% YoY)을 예상한다. 중국 8세대 LCD 투자 가 예상보다 다소 지연되긴 했지만 ITER 핵융합 장비 664억원 수주로 기존 수주 예상치를 달성할 전망이다. 중국 8세대 LCD 장비 수주가 2분기로 넘어가면서 1분기 매출 인식이 예 상보다 저조했지만 2분기 실적은 예상치를 상회할 전망이다. 당초 2분기는 수주 및 실적 모멘 텀이 둔화될 것으로 예상했지만 이제는 1분기를 바닥으로 4분기까지 지속적으로 실적이 개선되는 모습이 예상된다. 2분기 매출액은 1,579억원(+17% QoQ, +56% YoY), 영업이익 224억원 (+22% QoQ, +17% YoY)으로 기존 예상치(매출액 1,275억원, 영업이익 157억원)에서 각 각 24%, 43% 상향 조정했다. 투자의견 매수 유지, 목표주가 75,원으로 15% 상향 조정 에스에프에이의 투자의견 매수를 유지하고 목표주가를 75,원으로 15% 상향 조정한다. 올해 수주 5% 상향 조정, 수익성 개선(영업이익률 13.6% 14.7%)을 반영하여 13~14F EPS를 각각 11%, 7% 상향 조정했다. 현 주가는 12M-fwd EPS 6,78원 기준으로 9.1배 수준이기 때문에 추가 상승 여력이 충분한 것으로 판단된다. 결산기 (월) 12/1 12/11 12/12 12/13F 12/14F 12/15F 매출액 (십억원) ,75 영업이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) EPS (원) 3,138 4,212 3,86 5,313 6,911 7,86 ROE (%) P/E (배) P/B (배) 주: K-IFRS 별도 기준 자료: 에스에프에이, KDB대우증권 리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 9

10 표 3. 에스에프에이의 212년 4분기 주요 손익 추정 및 컨센서스 (십억원, %, %p) 1Q13F 성장률 1Q12 4Q12 KDB대우 컨센서스 YoY QoQ 매출액 영업이익 영업이익률 세전이익 순이익 주: K-IRFS 별도 기준 / 자료: 에스에프에이, FnGuide, KDB대우증권 리서치센터 표 4. 에스에프에이의 212~214년 수익예상 변경 변경전 변경후 변경률 12 13F 14F 12 13F 14F 12 13F 14F 변경 이유 (십억원, %, %p) 매출액 삼성디스플레이 OLED 라인 증설 반영 영업이익 (A2 P4~P6 및 A3 라인 추가) 순이익 EPS 3,86 4,776 6,437 3,86 5,313 6, 영업이익률 순이익률 원/달러 환율 1,127 1,42 1,33 1,127 1,79 1, 주: K-IFRS 별도 기준 / 자료: KDB대우증권 리서치센터 표 5. 에스에프에이의 분기별 영업실적 추이 및 전망 (십억원, %) 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13F 2Q13F 3Q13F 4Q13F F 214F 신규 수주 매출액 공정장비 물류시스템 매출액 비중 공정장비 물류시스템 영업이익 영업이익률 순이익 순이익률 주: K-IFRS 별도 기준 / 자료: 에스에프에이, KDB대우증권 리서치센터 그림 7. 분기 매출액 및 영업이익률 추이 및 전망 (십억원) 공정장비 물류시스템 영업이익률 (R) (%) 년 K-GAAP (완성 기준) 11~12년 IFRS (진행 기준) 15 그림 8. 연간 매출액 및 영업이익률 추이 및 전망 (십억원) 공정장비 물류시스템 영업이익률 (R) (%) 1,2 2 1, 년 K-GAAP (완성 기준) 11~12년 IFRS (진행 기준) Q7 1Q8 1Q9 1Q1 1Q11 1Q12 1Q13F F 자료: 에스에프에이, KDB대우증권 리서치센터 자료: 에스에프에이, KDB대우증권 리서치센터 1 KDB Daewoo Securities Research

11 에스에프에이 (5619) 예상 포괄손익계산서 (요약) 예상 재무상태표 (요약) (십억원) 12/12 12/13F 12/14F 12/15F (십억원) 12/12 12/13F 12/14F 12/15F 매출액 ,75 유동자산 매출원가 현금 및 현금성자산 매출총이익 매출채권 및 기타채권 판매비와관리비 재고자산 조정영업이익 기타유동자산 발표영업이익 비유동자산 비영업손익 관계기업투자등 순금융비용 유형자산 관계기업등 투자손익 무형자산 세전계속사업손익 자산총계 ,76 계속사업법인세비용 유동부채 계속사업이익 매입채무 및 기타채무 중단사업이익 단기금융부채 당기순이익 기타유동부채 지배주주 비유동부채 비지배주주 장기금융부채 총포괄이익 기타비유동부채 지배주주 부채총계 비지배주주 지배주주지분 EBITDA 자본금 FCF 자본잉여금 EBITDA마진율(%) 이익잉여금 영업이익률(%) 비지배주주지분 지배주주귀속 순이익률(%) 자본총계 예상 현금흐름표 (요약) 예상 주당가치 및 valuation (요약) (십억원) 12/12 12/13F 12/14F 12/15F 12/12 12/13F 12/14F 12/15F 영업활동으로 인한 현금흐름 P/E(x) 당기순이익 P/CF(x) 비현금수익비용가감 P/B(x) 유형자산감가상각비 EV/EBITDA(x) 무형자산상각비 EPS(원) 3,86 5,313 6,911 7,86 기타 CFPS(원) 4,256 5,636 7,298 8,26 영업활동으로인한자산및부채의변동 BPS(원) 21,872 25,73 3,93 36,741 매출채권 및 기타채권의 (증가)감소 DPS(원) 1, 1,3 1,6 1,8 재고자산 감소(증가) 배당성향(%) 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 배당수익률(%) 법인세납부 매출액증가율(%) 투자활동으로 인한 현금흐름 EBITDA증가율(%) 유형자산처분(취득) 조정영업이익증가율(%) 무형자산감소(증가) EPS증가율(%) 장단기금융자산의 감소(증가) -4 매출채권 회전율 (회) 기타투자활동 재고자산 회전율 (회) 재무활동으로 인한 현금흐름 매입채무 회전율 (회) 장단기금융부채의 감소(증가) ROA(%) 자본의 증가(감소) -31 ROE(%) 배당금의 지급 ROIC(%) 기타재무활동 부채비율(%) 현금의증가 유동비율(%) 기초현금 순차입금/자기자본(%) 기말현금 조정영업이익/금융비용(x) 3, , , ,862.3 자료: 에스에프에이, KDB대우증권 리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 11

12 덕산하이메탈 (7736) OLED 시장의 독보적인 메이저리거 OLED 모멘텀이 살아난다 (Maintain) 매수 목표주가(원,12M) 34, 현재주가(13/4/8,원) 26,5 상승여력 31% 영업이익(13F,십억원) 47 Consensus 영업이익(13F,십억원) 49 EPS 성장률(13F,%) 13.4 MKT EPS 성장률(13F,%) 22.2 P/E(13F,x) 16. MKT P/E(13F,x) 9.1 KOSDAQ 시가총액(십억원) 766 발행주식수(백만주) 29 유동주식비율(%) 44. 외국인 보유비중(%) 18.3 베타(12M,일간수익률) 주 최저가(원) 16,5 52주 최고가(원) 28,8 주가상승률(%) 1개월 6개월 12개월 절대주가 상대주가 덕산하이메탈 KOSDAQ 삼성디스플레이(SDC)의 OLED 추가 투자가 임박한 것으로 추정된다. 모바일용은 타이트한 수급으로 인해 5.5G A2 Phase4~6의 3개 라인이 추가될 전망이다. 추가되는 3개 라인의 생산능력은 63K/월로 면적 기준으로 기존 생산능력 대비 59% 증가 요인이 된다. TV용 라 인을 포함한 A3 라인(6G + 8G)은 214년 3분기부터 가동이 예상된다. OLED 신규 투자로 인해 삼성디스플레이의 OLED 생산능력은 전년대비 33%(13F) 43%(14F) 65%(15F) 증가할 전망이다. M/S 하락과 단가 인하를 감안해도 OLED 생산 능력 확대에 따라 덕산하이메탈의 OLED 재료 매출액은 전년대비 15%(13F) 42%(14F) 2%(15F) 증가할 것으로 예상한다. 단순히 면적 확대에 따른 재료 투입량 증가뿐만 아니라, TV에서의 WRGB 기술 도입과 초기 수율 저하로 인한 단위 면적당 재료 투입량 증가를 감 안하면 OLED 부문 성장폭은 더 클 것으로 판단된다. 1Q13 Preview: OLED TV용 물량 감소로 컨센서스 소폭 하회 예상 덕산하이메탈의 1분기 실적은 매출액 356억원(-7.2% QoQ, +9.7% YoY), 영업이익 95억원 (-13.6% QoQ, +2.3% YoY, OPM 26.6%)으로 컨센서스를 소폭 하회할 전망이다. 반도체 부문의 선전에도 불구하고 수익성 높은 OLED 부문 매출액이 전분기 대비 1% 감소할 것 으로 예상되기 때문이다. OLED 부문 매출액은 전분기 대비 1.4% 감소한 191억원을 기록할 전망이다. 삼성디스플 레이의 OLED 신규 라인이 없는 상황에서 전분기에 급증했던 TV용 파일럿 라인 물량이 감 소했기 때문이다. 반도체 부문 매출액은 165억원으로 비수기임에도 불구하고 전분기 대비 3.2% 감소하는 것에 그칠 전망이다. 신규 모바일 제품 출시를 위한 솔더볼 재고 확충 수요 덕분이다. 솔더볼은 원재료인 은 가격 하락에 따라 수익성도 개선된 것으로 추정된다. 투자의견 매수 유지, 목표주가 34,원으로 상향 덕산하이메탈에 대한 투자의견 매수를 유지하나, 목표주가는 기존 3,원에서 34,원 으로 13.3% 상향 조정한다. 목표주가를 상향하는 이유는 삼성디스플레이 OLED 라인 증설 을 반영해 214년 EPS를 1.4% 상향했고, 대면적 OLED 라인이 본격 가동되는 시점을 감 안해 목표주가 산정에 기존 12개월 선행 EPS 대신 214년 EPS를 사용했기 때문이다. 목 표주가는 214년 EPS 2,48원에 적정 P/E 16.5배(미국 OLED 업체 UDC 14F P/E 21배 를 2% 할인)를 적용해 산정했다. 결산기 (월) 12/1 12/11 12/12 12/13F 12/14F 12/15F 매출액 (십억원) 영업이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) EPS (원) 638 1,181 1,426 1,618 2,48 2,85 ROE (%) P/E (배) P/B (배) 주: K-IFRS 별도 기준 자료: 덕산하이메탈, KDB대우증권 리서치센터 12 KDB Daewoo Securities Research

13 표 6. 덕산하이메탈의 213년 1분기 주요 손익 추정 및 컨센서스 (십억원,%) 1Q13F 성장률 1Q12 4Q12 KDB대우 컨센서스 YoY QoQ 매출액 영업이익 영업이익률 세전이익 순이익 주: K-IRFS 별도 기준 / 자료: 덕산하이메탈, FnGuide, KDB대우증권 리서치센터 표 7. 덕산하이메탈 목표주가 산정 비고 EPS(원) 2,48 214F 기준 비교 P/E (x) 2.7 미국 OLED 재료 업체 UDC의 14F P/E 할인율 (%) 2 경쟁사 진입으로 인한 M/S 하락 반영 적정 P/E (x) 16.5 적정 주가(원) 33,877 목표주가(원) 34, 현재 주가(원) 26, 종가 상승 여력(%) 3.5 자료: KDB대우증권 리서치센터 표 8. 덕산하이메탈의 213~215년 수익예상 변경 변경전 변경후 변경률 13F 14F 15F 13F 14F 15F 13F 14F 15F 변경 이유 매출액 삼성디스플레이 OLED 라인 증설 반영 영업이익 (A2 P4~P6 및 A3 라인 추가) 세전이익 TV 파일럿 라인 수주 안정화 당기순이익 EPS 1,627 1,854 2,85 1,618 2,48 2, 영업이익률 순이익률 주: K-IFRS 별도 기준 / 자료: KDB대우증권 리서치센터 (십억원,%) 표 9. 덕산하이메탈 실적 추이 및 전망 (십억원,%) 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13F 2Q13F 3Q13F 4Q13F F 214F 215F 매출액 OLED 반도체 매출비중 OLED 반도체 영업이익 세전이익 당기순이익 영업이익률 순이익률 증감률(QoQ/YoY) 매출액 OLED 반도체 영업이익 세전이익 당기순이익 주: K-IFRS 별도 기준 / 자료: KDB대우증권 리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 13

14 표 1. 삼성디스플레이 OLED 생산능력 추정 F 214F 215F (' m 2 ) Type 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q A1 (4G, 73 x 92) Half A2 (5.5G, 13 x 15) Quarter Phase 1 (32K/month) Phase 2 (incl. flexible) (32K/month) Phase 3 (incl. flexible) (24K/month) Phase 4 (27K/month) Phase 5 (18K/month) Phase 6 (18K/month) A3 (6G, 15 x 18) Half Phase 1 (32K/month) Phase 2 (32K/month) V1 (8G, 22 x 25) 6th V2 (8G, 22 x 25) Half Phase 1 (24K/month) Phase 2 (24K/month) Total capacity ,11 1,285 1,416 1,612 1,941 2,138 Growth rate (%) Duksan's M/S at SDC (%) (' sheets/month) Type A1 (4G, 73 x 92) Half A2 (5.5G, 13 x 15) Quarter Phase 1 (32K/month) Phase 2 (incl. flexible) (32K/month) Phase 3 (incl. flexible) (24K/month) Phase 4 (27K/month) Phase 5 (18K/month) Phase 6 (18K/month) A3 (6G, 15 x 18) Half Phase 1 (32K/month) Phase 2 (32K/month) V1 (8G, 22 x 25) 6th V2 (8G, 22 x 25) Half Phase 1 (24K/month) Phase 2 (24K/month) 8 16 자료: DisplaySearch, KDB 대우증권 리서치센터 그림 9. 덕산하이메탈 실적 추이 및 전망 (십억원) (%) 반도체(L) OLED(L) 영업이익률(R) 그림 1. 덕산하이메탈 12M-fwd P/E (주가,원) 5, 4, 3, 27x 24x 21x 18x 15x 12x , , F 14F 15F F 자료: KDB 대우증권 리서치센터 자료: KDB 대우증권 리서치센터 14 KDB Daewoo Securities Research

15 덕산하이메탈 (7736) 예상 포괄손익계산서 (요약) 예상 재무상태표 (요약) (십억원) 12/12 12/13F 12/14F 12/15F (십억원) 12/12 12/13F 12/14F 12/15F 매출액 유동자산 매출원가 현금 및 현금성자산 매출총이익 매출채권 및 기타채권 판매비와관리비 재고자산 조정영업이익 기타유동자산 영업이익 비유동자산 비영업손익 관계기업투자등 순금융비용 유형자산 관계기업등 투자손익 무형자산 세전계속사업손익 자산총계 계속사업법인세비용 유동부채 계속사업이익 매입채무 및 기타채무 중단사업이익 단기금융부채 당기순이익 기타유동부채 지배주주 비유동부채 비지배주주 장기금융부채 총포괄이익 기타비유동부채 지배주주 부채총계 비지배주주 지배주주지분 EBITDA 자본금 FCF 자본잉여금 EBITDA마진율 (%) 이익잉여금 영업이익률 (%) 비지배주주지분 지배주주귀속 순이익률 (%) 자본총계 예상 현금흐름표 (요약) 예상 주당가치 및 valuation (요약) (십억원) 12/12 12/13F 12/14F 12/15F 12/12 12/13F 12/14F 12/15F 영업활동으로 인한 현금흐름 P/E (x) 당기순이익 P/CF (x) 비현금수익비용가감 P/B (x) 유형자산감가상각비 EV/EBITDA (x) 무형자산상각비 1 EPS (원) 1,426 1,618 2,48 2,85 기타 -5 CFPS (원) 1,624 2,584 3,79 3,21 영업활동으로인한자산및부채의변동 BPS (원) 5,793 7,386 9,411 11,473 매출채권 및 기타채권의 감소(증가) DPS (원) 재고자산 감소(증가) 배당성향 (%).... 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 배당수익률 (%).... 법인세납부 매출액증가율 (%) 투자활동으로 인한 현금흐름 EBITDA증가율 (%) 유형자산처분(취득) 영업이익증가율 (%) 무형자산감소(증가) EPS증가율 (%) 장단기금융자산의 감소(증가) -49 매출채권 회전율 (회) 기타투자활동 재고자산 회전율 (회) 재무활동으로 인한 현금흐름 매입채무 회전율 (회) 장단기금융부채의 증가(감소) ROA (%) 자본의 증가(감소) ROE (%) 배당금의 지급 ROIC (%) 기타재무활동 -3 부채비율 (%) 현금의증가 유동비율 (%) 기초현금 순차입금/자기자본 (%) 기말현금 영업이익/금융비용 (x) , 자료: 덕산하이메탈, KDB대우증권 리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 15

16 제일모직 (13) OLED의 날개를 편다 OLED 재료 양산 매출 개시 (Maintain) 매수 목표주가(원,12M) 11, 현재주가(13/4/8,원) 9,9 상승여력 21% 영업이익(13F,십억원) 423 Consensus 영업이익(13F,십억원) 44 EPS 성장률(13F,%) 52. MKT EPS 성장률(13F,%) 22.2 P/E(13F,x) 15.3 MKT P/E(13F,x) 9.1 KOSPI 1, 시가총액(십억원) 4,767 발행주식수(백만주) 52 유동주식비율(%) 86.6 외국인 보유비중(%) 23.7 베타(12M,일간수익률).89 52주 최저가(원) 82,1 52주 최고가(원) 18,5 주가상승률(%) 1개월 6개월 12개월 절대주가 상대주가 제일모직 KOSPI 제일모직은 1분기 말부터 OLED 재료(ETL) 양산 매출을 시작했다. OLED 재료 개발에 착수한 이후 최초의 양산 매출이다. 최초 양산 제품인 ETL은 삼성 갤럭시 S4에 채택된 것으로 추 정된다. 본격적인 물량 확대는 2분기로 예상한다. 올해 ETL 매출액은 12억원 수준으로 미미하겠지만, 고객사로 납품을 시작했다는 것에 의미를 둬야한다. 품질과 가격 경쟁력을 갖 추었다는 의미이며, 향후 OLED TV로 납품할 가능성이 높아졌기 때문이다. 올해는 2년간 지연되었던 OLED 재료 매출이 본격화될 전망이다. ETL(electron transport layer)은 갤럭시 S4 물량 확대와 더불어 2분기부터 매출 증가가 예상되며, PDL(pixel defining layer)도 2분기부터 매출이 발생할 전망이다. HTL(hole transport layer)은 이미 개발과 승인이 완료된 상황이며, 하반기부터 삼성디스플레이(SDC)로 납품이 예상된다. 하반 기에 플렉서블 디스플레이가 출시될 경우 봉지(encapsulation) 유기 재료도 독점으로 납품 할 가능성이 높다. SDC 내 점유율 확대, OLED TV 출시, 제품 포트폴리오 확대를 통해 OLED 재료 매출액은 353억원(13F) 1,4억원(14F) 2,42억원(15F)로 증가할 전망이다. 1Q13 Preview: 1분기 실적 부진은 이미 예상한 바 1분기는 실적 모멘텀이 약할 것으로 판단한다. IT 업체로 직접 납품하는 고부가 화학 제품 수요가 아직 부진하기 때문이다. 매출액은 1.5조원(+4.8% YoY), 영업이익 739억원(2.% YoY)을 기록할 전망이다. 컨센서스(영업이익 848억원)을 하회하는 실적이지만, 기존 당사 예상치(영업이익 776억원)에는 부합하는 수준이다. 2분기부터 편광판 턴어라운드, IT 재고 확충 수요에 따른 화학 제품 출하량 회복으로 실적 개선이 예상된다. 2분기 매출액은 전분기 대비 8.2% 증가한 1.6조원(+7.% YoY), 영업이 익 전분기 대비 48% 증가한 1,93억원(-.6% YoY)을 기록할 전망이다. 투자의견 매수, 목표주가 11,원 유지 제일모직에 대한 투자의견 매수, 목표주가 11,원을 유지한다. 현재 주가는 12M-fwd P/E 14배 수준이다. 역사적 고점 29배는 물론 최근 5년 평균 18배 대비해서도 충분히 낮아 진 상황이다. 최근 2년 동안 OLED 프리미엄이 지속적으로 축소되었기 때문이다. OLED 매 출이 본격화되는 지금은 오히려 OLED 프리미엄이 부각될 시점으로 판단한다. 결산기 (월) 12/1 12/11 12/12 12/13F 12/14F 12/15F 매출액 (십억원) 5,113 5,581 6,1 6,664 7,529 8,139 영업이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) EPS (원) 5,573 5,79 3,979 6,46 7,791 8,299 ROE (%) P/E (배) P/B (배) 주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속 순이익 자료: 제일모직, KDB대우증권 리서치센터 16 KDB Daewoo Securities Research

17 표 11. 제일모직 실적 추이 및 전망 (K-IFRS 연결 기준) (십억원,%) 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13F 2Q13F 3Q13F 4Q13F F 214F 215F 매출액 1,429 1,513 1,488 1,581 1,496 1,619 1,79 1,839 6,1 6,664 7,529 8,139 화학 ,666 3,29 3,392 3,647 전자재료 ,569 1,723 2,118 2,347 패션 ,725 1,865 1,977 2,17 기타 매출비중 화학 전자재료 패션 기타 영업이익 화학 전자재료 패션 영업이익 비중 화학 전자재료 패션 영업이익률 화학 전자재료 패션 세전이익 당기순이익 증감률(QoQ/YoY) 매출액 화학 전자재료 패션 기타 영업이익 화학 전자재료 패션 적전 흑전 세전이익 당기순이익 자료: 제일모직, KDB대우증권 리서치센터 그림 11. 제일모직 OLED 유기물질 매출액 및 SDC 내 점유율 전망 (십억원) (%) 9 제일모직 유기물질 매출액(L) 35 8 SDC 유기물질 매입액(L) 3 7 제일모직 M/S(R) 그림 12. 제일모직 OLED 유기물질 매출액 추이 및 전망 (십억원) 25 EML ETL 2 HTL F 14F 15F F 14F 15F 자료: KDB대우증권 리서치센터 자료: KDB대우증권 리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 17

18 제일모직 (13) 예상 포괄손익계산서 (요약) 예상 재무상태표 (요약) (십억원) 12/12 12/13F 12/14F 12/15F (십억원) 12/12 12/13F 12/14F 12/15F 매출액 6,1 6,664 7,529 8,139 유동자산 1,837 2,156 2,473 2,643 매출원가 4,155 4,696 5,358 5,811 현금 및 현금성자산 매출총이익 1,855 1,968 2,171 2,328 매출채권 및 기타채권 ,141 1,222 판매비와관리비 1,533 1,544 1,634 1,759 재고자산 99 1,58 1,162 1,245 조정영업이익 기타유동자산 영업이익 비유동자산 3,582 3,895 4,153 4,49 비영업손익 관계기업투자등 순금융비용 유형자산 1,696 1,976 2,26 2,44 관계기업등 투자손익 무형자산 세전계속사업손익 자산총계 5,419 6,51 6,626 7,52 계속사업법인세비용 유동부채 1,4 1,39 1,63 1,72 계속사업이익 매입채무 및 기타채무 중단사업이익 단기금융부채 당기순이익 기타유동부채 지배주주 비유동부채 1,157 1,57 1,883 2,36 비지배주주 장기금융부채 912 1,24 1,47 1,452 총포괄이익 기타비유동부채 지배주주 부채총계 2,161 2,69 2,946 3,18 비지배주주 지배주주지분 3,254 3,438 3,676 3,94 EBITDA 자본금 FCF 자본잉여금 EBITDA마진율 (%) 이익잉여금 1,538 1,855 2,226 2,623 영업이익률 (%) 비지배주주지분 지배주주귀속 순이익률 (%) 자본총계 3,257 3,442 3,68 3,944 예상 현금흐름표 (요약) 예상 주당가치 및 valuation (요약) (십억원) 12/12 12/13F 12/14F 12/15F 12/12 12/13F 12/14F 12/15F 영업활동으로 인한 현금흐름 P/E (x) 당기순이익 P/CF (x) 비현금수익비용가감 P/B (x) 유형자산감가상각비 EV/EBITDA (x) 무형자산상각비 EPS (원) 3,979 6,46 7,791 8,299 기타 CFPS (원) 7,958 1,57 12,481 13,698 영업활동으로인한자산및부채의변동 BPS (원) 54,157 57,218 61,361 66,63 매출채권 및 기타채권의 감소(증가) DPS (원) 재고자산 감소(증가) 배당성향 (%) 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 배당수익률 (%) 법인세납부 매출액증가율 (%) 투자활동으로 인한 현금흐름 EBITDA증가율 (%) 유형자산처분(취득) 영업이익증가율 (%) 무형자산감소(증가) EPS증가율 (%) 장단기금융자산의 감소(증가) -34 매출채권 회전율 (회) 기타투자활동 재고자산 회전율 (회) 재무활동으로 인한 현금흐름 매입채무 회전율 (회) 장단기금융부채의 증가(감소) ROA (%) 자본의 증가(감소) ROE (%) 배당금의 지급 ROIC (%) 기타재무활동 부채비율 (%) 현금의증가 유동비율 (%) 기초현금 순차입금/자기자본 (%) 기말현금 영업이익/금융비용 (x) 자료: 제일모직, KDB대우증권 리서치센터 18 KDB Daewoo Securities Research

19 아바코 (8393) OLED 좋고 Oxide는 더 좋다 올해 확실시되는 턴어라운드 신규 수주 1,654억원으로 전년대비 162% 증가 전망 (Maintain) 매수 목표주가 (원, 12M) 1, 현재주가(13/4/8,원) 6,76 상승여력 48% 영업이익(13F,십억원) 9 Consensus 영업이익(13F,십억원) - EPS 성장률(13F,%) 흑전 MKT EPS 성장률(13F,%) 22.2 P/E(13F,x) 14.9 MKT P/E(13F,x) 9.1 KOSPI 시가총액(십억원) 18 발행주식수(백만주) 16 유동주식비율(%) 7. 외국인 보유비중(%) 1.8 베타(12M,일간수익률).88 52주 최저가(원) 5,51 52주 최고가(원) 9,48 주가상승률(%) 1개월 6개월 12개월 절대주가 상대주가 아바코 KOSDAQ 올해 신규 수주는 1,654억원으로 지난해 631억원 대비 162% 증가할 전망이다. 부문별로는 LG디스플레이 OLED 장비 4억원, 광저우 8세대 LCD 장비 5억원, BOE 8세대 (B4/B5) LCD 장비 6억원이 예상된다. 지난 1분기 BOE 8세대 LCD 물류 장비 3,4만 달러 수주를 확보했으며 2분기에는 후속 투자로 783만달러를 추가 수주했다. 최근 LG디스플레이 OLED 발주가 개시되면서 84억원 물류 장비 수주를 기록했다. LG디스 플레이의 OLED TV 라인은 내년 2분기 양산을 목표로 투자가 진행될 전망이다. OLED TV 의 백플레인은 기존 P83 LCD 라인 개조를 통해 Oxide TFT 라인으로 전환할 예정이다. 올 해 상반기에는 BOE와 LG디스플레이의 OLED 투자, 하반기에는 LG디스플레이의 중국 광저우 8세 대 라인 투자가 동사의 실적 개선을 견인할 것으로 예상한다. 1Q13 실적 전망: 매출액 282억원(+64% YoY), 영업이익 1억원(흑자전환 YoY) 지난 1분기 LG디스플레이는 OLED TV 양산을 위해 7,63억원 규모의 8세대 OLED 증착 라인 (M2) 투자를 결정했다. 지난해 LG디스플레이 OLED 파일럿 라인(M1)에서 동사는 봉 지 장비 76억원을 공급한 바가 있다. 이번 M2 투자는 양산 설비임을 감안하면 봉지와 물류 장비를 포함해 연내 4억원대의 수주가 가능할 것으로 예상한다. 1분기 신규 수주는 374억원(+15% QoQ, +115% YoY), 매출액 282억원(+29% QoQ, +64% YoY), 영업이익 1억원(+19% QoQ, 흑자전환 YoY)을 예상한다. 지난해 이월된 수 주 잔고가 미미해 1분기까지 실적 개선은 크지 않다. 실적 개선 모멘텀은 LG디스플레이의 발 주가 예상되는 2분기부터 더욱 탄력 받을 전망이다. OLED TV의 Oxide (IGZO) TFT를 위한 추가적인 스퍼터 장비 수주도 가능할 것으로 예상하지만 아직 가시성이 낮아 올해 예상 수 주 금액에는 포함시키지 않았다. 동사는 국내 유일의 스퍼터 장비 업체이다. Oxide 공정에 는 스퍼터 장비가 증가하기 때문에 중장기적으로 Oxide 공정 확대에 따른 수혜가 예상된다. 투자의견 매수, 목표주가 1,원 유지 아바코에 대한 투자의견 매수, 목표주가 1,원을 유지한다. LG디스플레이 OLED 장비 업 체 중에서 안정적인 물류 장비와 핵심적인 전공정(스퍼터, 봉지) 장비 라인업을 보유하고 있다. 향 후 LG디스플레이 OLED 투자에서 가장 큰 수혜가 예상된다. 다만 Stion(동사가 343억원 투자)의 국내 태양전지 라인 투자가 예상보다 오래 지연되는 것은 리스크 요인이다. 결산기 (월) 12/1 12/11 12/12 12/13F 12/14F 12/15F 매출액 (십억원) 영업이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) EPS (원) 1, ROE (%) P/E (배) P/B (배) 주: K-IFRS 별도 기준 자료: 아바코, KDB대우증권 리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 19

20 표 12. 아바코의 213년 1분기 주요 손익 추정 및 컨센서스 1Q12 4Q12 1Q13F 성장률 (십억원, %, %p) KDB대우 컨센서스 YoY QoQ 매출액 영업이익 흑전 18.6 영업이익률 세전이익 흑전 7.5 순이익 흑전 2.5 주: K-IRFS 별도 기준, 당사만이 수익 추정 제공하고 있어 컨센서스 부재 / 자료: 아바코, FnGuide, KDB대우증권 리서치센터 표 13. 아바코의 212~214년 수익예상 변경 변경전 변경후 변경률 12 13F 14F 12 13F 14F 12 13F 14F 변경 이유 (십억원, %, %p) 매출액 예상보다 우호적인 원/달러 환율 반영 영업이익 적전 순이익 적전 EPS 적전 영업이익률 순이익률 원/달러 환율 1,126 1,64 1,45 1,126 1,79 1, 주: K-IFRS 별도 기준 / 자료: KDB대우증권 리서치센터 표 14. 아바코의 분기별 영업실적 추이 및 전망 (십억원, %) 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13F 2Q13F 3Q13F 4Q13F F 214F 신규 수주 매출액 물류 장비 진공 장비 모듈 장비 기타 매출액 비중 물류 장비 진공 장비 모듈 장비 기타 영업이익 영업이익률 순이익 순이익률 주: K-IFRS 별도 기준 / 자료: 아바코, KDB대우증권 리서치센터 그림 13. 분기 매출액 및 영업이익률 추이 및 전망 그림 14. 연간 제품별 매출액 추이 및 전망 (십억원) 물류 (L) 진공 (L) 모듈 (L) (%) 1 기타 (L) 영업이익률 (R) (십억원) 3 물류 모듈 진공 기타 1Q7 1Q8 1Q9 1Q1 1Q11 1Q12 1Q13F F 14F 자료: 아바코, KDB대우증권 리서치센터 자료: 아바코, KDB대우증권 리서치센터 2 KDB Daewoo Securities Research

21 아바코 (8393) 예상 포괄손익계산서 (요약) 예상 재무상태표 (요약) (십억원) 12/12 12/13F 12/14F 12/15F (십억원) 12/12 12/13F 12/14F 12/15F 매출액 유동자산 매출원가 현금 및 현금성자산 5 4 매출총이익 매출채권 및 기타채권 판매비와관리비 재고자산 조정영업이익 기타유동자산 발표영업이익 비유동자산 비영업손익 1 관계기업투자등 순금융비용 유형자산 관계기업등 투자손익 무형자산 세전계속사업손익 자산총계 계속사업법인세비용 유동부채 계속사업이익 매입채무 및 기타채무 중단사업이익 단기금융부채 당기순이익 기타유동부채 지배주주 비유동부채 비지배주주 장기금융부채 총포괄이익 기타비유동부채 지배주주 부채총계 비지배주주 지배주주지분 EBITDA 자본금 FCF 자본잉여금 EBITDA마진율(%) 이익잉여금 영업이익률(%) 비지배주주지분 지배주주귀속 순이익률(%) 자본총계 예상 현금흐름표 (요약) 예상 주당가치 및 valuation (요약) (십억원) 12/12 12/13F 12/14F 12/15F 12/12 12/13F 12/14F 12/15F 영업활동으로 인한 현금흐름 P/E(x) 당기순이익 P/CF(x) 비현금수익비용가감 P/B(x) 유형자산감가상각비 EV/EBITDA(x) 무형자산상각비 EPS(원) 기타 CFPS(원) ,76 영업활동으로인한자산및부채의변동 BPS(원) 5,248 4,975 5,82 5,36 매출채권 및 기타채권의 (증가)감소 DPS(원) 재고자산 감소(증가) 배당성향(%) 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 배당수익률(%).... 법인세납부 매출액증가율(%) 투자활동으로 인한 현금흐름 EBITDA증가율(%) , 유형자산처분(취득) 조정영업이익증가율(%) 적전 흑전 무형자산감소(증가) EPS증가율(%) 적전 흑전 장단기금융자산의 감소(증가) -4 매출채권 회전율 (회) 기타투자활동 1 재고자산 회전율 (회) 재무활동으로 인한 현금흐름 매입채무 회전율 (회) 장단기금융부채의 감소(증가) 1 ROA(%) 자본의 증가(감소) 19 ROE(%) 배당금의 지급 -1 ROIC(%) 기타재무활동 부채비율(%) 현금의증가 유동비율(%) 기초현금 순차입금/자기자본(%) 기말현금 5 4 조정영업이익/금융비용(x) 자료: 아바코, KDB대우증권 리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 21

22 Compliance Notice - 에스에프에이: 자사주 금전신탁 위탁 법인. 제일모직: 회사가 LP업무를 수행하는 ELW의 기초자산 발행법인. 제일모직: 회사가 발행한 ELW의 기초자산 발행 법인. - 본 자료는 당사 홈페이지에 게시된 자료로, 기관투자가 등 제 3자에게 사전 제공한 사실이 없음을 확인함. - 본 자료를 작성한 애널리스트는 자료작성일 현재 해당 회사의 유가증권을 보유하고 있지 않으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 애널리스트의 의견이 정확하게 반영되었음을 확인함. - 투자의견 분류 및 적용기준 (시장대비 상대이익 기준, 주가(---), 목표주가(===), Not covered( )) 매수(2% 이상), Trading Buy(1% 이상 예상되나 주가에 영향을 주는 변수의 불확실성이 높은 경우), 중립(±1 등락), 비중축소(1% 이상 하락) (원) 25, 아바코 (원) 2, 제일모직 (원) 5, 덕산하이메탈 (원) 1, 에스에프에이 2, 15, 1, 5, 15, 1, 5, 4, 3, 2, 1, 8, 6, 4, 2, KDB Daewoo Securities Research