주간증시 Check KOSPI, 속도조절과기업실적 [ 투자전략 ] 고승희 미국 4월금리인상가능성과국내기업실적에대한우려속 KOSPI 속도조절. 그러나전반적인유동성환경은위험자산에우호적. 외국인 13

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1 ( 금 ) 코스피지수 (3/24) 1,985.97P(-9.15P) 코스닥지수 (3/24) P(-3.13P) KOSPI2 지수 6월물 P(-.45P) 중국상해종합지수 (3/24) 2,96.97P(-48.99P) NIKKEI225 지수 (3/24) 16, 엔 ( 엔 ) 원 / 달러환율 1,166.3(+5.1) 엔 / 달러환율 (+.15) 국고채수익률 (3년 ) 1.5(-.1) 유가 (WTI)(3/24 19:19) 38.85(-1.28) 국내주식형펀드증감 (3/23) -277 억원 해외주식형펀드증감 (3/23) 92억원 고객예탁금 (3/23) 213,21 억원 (-512 억원 ) 신용잔고 (3/23) 67,937 억원 (+394 억원 ) 대차잔고 (3/23) 586,26 억원 (+593 억원 ) 주간증시 Check KOSPI, 속도조절과기업실적경제이슈 & 주간프리뷰미국고용시장은이상무선진국주식전략 Flash 유럽의채권바이백, ECB 회사채물량부족우려자극크레딧동향및투자전략 Weekly 선물옵션분석사모비차익순매도는곧둔화될것산업분석은행 [ 비중확대 ] 구용욱 : 조정시매수가능한 Valuation 기업분석대한항공 [ 중립 ] 류제현 : 아직은때가아니다 주체별매매동향 KOSPI: 외국인 (+)48 억원순매수, 국내기관 (-)1,732 억원순매도 KOSDAQ: 외국인 (-)3 억원순매도, 국내기관 (-)482 억원순매도주가지표

2 주간증시 Check KOSPI, 속도조절과기업실적 [ 투자전략 ] 고승희 seunghee.ko@dwsec.com 미국 4월금리인상가능성과국내기업실적에대한우려속 KOSPI 속도조절. 그러나전반적인유동성환경은위험자산에우호적. 외국인 13 거래일연속순매수 4/1 일미국 3월 ISM 제조업지수발표. 뉴욕, 필라델피아, 리치몬드등지역제조업심리지수는모두시장예상치를상회. 또한글로벌금융시장도안정됨. 이러한점을고려할때, 3월 ISM 제조업지수는전월비개선되는모습나타날것 4/1 일중국 3월 PMI 제조업지수발표. 1~2 월투자가개선되었고, 신규프로젝트도전년비 41% 증가했기때문에 3월 PMI 제조업지수는개선되는모습나타날것 외국인순매수는추가적으로이어질것. 미국국채금리 1 년물이 2% 이하에머무르고있고, 글로벌리스크지표도안정된흐름을이어가고있기때문. 반면기관은투신권을중심으로순매도기조를이어갈것으로예상. 국내주식형펀드의차익실현매물이지속적으로출회되고있기때문 ( 주요이슈 ) - 윌리엄스, 록하트등지역연준총재들, 4월금리인상가능성언급. 이에따른영향으로국내증시의속도조절이나타남. 그러나미국국채 1년물은 2% 이하에서안정적인모습을보이고, 호주달러도견조한모습. 글로벌유동성환경은여전히위험자산에우호적인상황. 외국인도 13거래일연속순매수세를이어가고있음 - 다만, 펀더멘털은여전히부진한모습. 관세청에서발표한 3월수출 (3/1~3/2 일 ) 은전년비 19.2% 감소. 216년수출 (1/1~3/2 일 ) 도전년비 16.6% 감소. 이는 16년 1분기국내기업매출액이부진할가능성이높다는것을시사. 긍정적인부분은낮아진눈높이속영업이익, 당기순이익컨센서스가소폭반등했다는점. 이러한점을고려할때, 국내증시의상승속도는더디게진행될것 ( 매크로 ) - 4/1일미국 3월 ISM제조업지수발표. 시장컨센서스는 5.4p로전월 49.5p 대비소폭개선될것으로예상. 뉴욕, 필라델피아, 리치몬드등지역제조업심리지표는모두시장예상치를상회. 또한글로벌금융시장도안정됨. 이러한점을고려할때, 3월 ISM제조업지수는전월비개선되는모습나타날것 - 4/1일중국 3월 PMI제조업지수발표. 시장컨센서스는 49.5p로전월 49.p 대비개선될것으로예상. 1~2월투자가개선되었고, 신규프로젝트도전년비 41% 증가했기때문에 3월 PMI제조업지수는개선되는모습나타날것으로예상 ( 수급 ) - 외국인순매수는추가적으로이어질것. 미국국채금리 1년물이 2% 이하에머무르고있고, 글로벌리스크지표도안정된흐름을이어가고있기때문. 반면기관은투신권을중심으로순매도기조를이어갈것으로예상. 국내주식형펀드의차익실현매물이지속적으로출회되고있기때문

3 주간증시 Check Chart of Week 16 년 1 분기 KOSPI, 매출액은부진하지만이익은나쁘지않을것주요국의정책효과가상당부분반영되면서시장은펀더멘털에주목하고있다. 특히 4월실적시즌을앞두고향후실적에대한중요성이높아질것으로예상된다. 216년국내수출 (1/1~3/2 일 ) 은전년비 16.6% 감소했다. 국내수출과기업매출액이동행한다는점에서 16년 1분기기업매출액은감소할것으로예상된다. 그나마다행스러운부분은영업이익, 당기순이익컨센서스가하향조정을멈추고최근소폭반등하고있다는것이다. 1~2월원 / 달러환율이반등에따른수익성개선이기대되기때문이다. 낮아진눈높이속 1분기실적이시장예상치를크게하회할가능성은낮다고판단한다. 국내수출부진으로 1 분기 KOSPI 매출액부진할것으로예상 ( 백만달러 ) 국내수출총액 (L) ( 조원 ) 55, 65 KOSPI 분기별매출액 (R) 5, , 5 4, 45 35, , 3 25, 25 2, 자료 : Wisefn, KDB대우증권리서치센터 KOSPI 실적컨센서스반등. 낮아진눈높이속이익은견조할것 ( 조원 ) ( 조원 ) KOSPI 16년 1분기영업이익컨센서스 (L) 23 KOSPI 16년 1분기당기순이익컨센서스 (R) 자료 : Wisefn, KDB대우증권리서치센터 주간경제지표및주요이벤트 3/25~4/1 일주요경제지표및이벤트. 일자 국가 경제지표및이벤트 기간 단위 예상치 이전치 3 월 25 일 미국 실질 GDP 확정치 4Q %, QoQ 연율 PCE 2 월 %, YoY 월 28 일 미국 근원 PCE 2 월 %, YoY 개인소득 2 월 %, MoM.1.5 개인소비 2 월 %, MoM 월 29 일 미국 케이스쉴러주택가격 1 월 %, YoY 소비자기대지수 3 월 P 월 3 일 미국 ADP 취업자변동 3 월만명 유로존경기기대지수 3 월 P 미국 시카고 PMI 3 월 P 월 31 일소비자물가 3 월 %, YoY. -.2 유로존근원소비자물가 3 월 %, YoY 1..8 민간고용 3 월 만명 미국 시간당평균임금 3 월 %, YoY 월 1 일 ISM 제조업지수 3 월 P 차이신 PMI 제조업 3 월 P 중국 PMI 제조업 3 월 P PMI 비제조업 3 월 P N/A 52.7 자료 : Bloomberg, KDB대우증권리서치센터

4 주간증시 Check 주간 Review: KOSPI -.1%, KOSDAQ -.8% 지역연준총재들의 4월금리인상가능성언급과국내주식형펀드의자금유출로 KOSPI -.1% 하락마감. 그럼에도불구하고외국인은 13거래일연속국내증시를순매수하는모습. 3월주요국의통화완화정책은시장에상당부분반영. 이에시장은펀더멘털에주목하고있는모습. 아직까지펀더멘털의의미있는개선이나타나지않고있다는점에서국내증시의상승속도는둔화될것으로예상글로벌리스크지표는소폭반등하는모습. 다만, 리스크지표의절대적인레벨은높지않은수준으로우려스러운상황은아니라고판단 1 주일업종별수익률 : 건설, 자동차, 디스플레이강세. 조선, 증권, 호텔레져약세 (%) KOSPI KOSDAQ 반도체자동차디스플레이건설운송IT 가전에너지화학 비철금속IT 하기계미디어, 교육건강관리화장품, 의류필수소비재철강유틸리티통신서비스보험소매( 유소프트웨어은행드웨어업종별 1주수익률 조선주요 통) 상증권호텔, 레저사, 자본재자료 : Wisefn, KDB 대우증권리서치센터 업종별 12 개월예상 EPS 1 주변화율 : 건설, IT 가전, 운송상승. 비철금속, 화장품의류, 조선하락 (%) KOSPI KOSDAQ 건설IT 가전기계화학에너지유틸리운송티IT 하상사, 자본재소매( 유드웨어통) 필디스플레이보험수소비재 건강관리철강미디어, 교육반도체자동차증권은행통신서비스호텔, 레저소프트웨어조선-7.5 화장품, 의류업종별 12개월예상 EPS 1주변화율비-23. 철금속주요 자료 : Wisefn, KDB 대우증권리서치센터

5 주간증시 Check EPS, PER Review: KOSPI EPS -.1% 하락, 12 개월예상 PER 11.2 배 KOSPI 12 개월예상 EPS 추이 : 주간 -..1% 하락 KOSDAQ 12 개월예상 EPS 추이 : 주간 +2.1% 상승 (1년전 = 1) 14 KOSPI 12 개월예상 EPS (1년전 = 1) 16 KOSDAQ 12 개월예상 EPS 자료 : Wisefn, KDB 대우증권리서치센터 자료 : Wisefn, KDB 대우증권리서치센터 KOSPI 12 개월예상 PER 추이 ( 배 ) 표준편차 + 1 표준편차 12 개월예상 PER 3 년평균 12 개월예상 PER 년평균 표준편차 - 2표준편차 자료 : Wisefn, KDB대우증권리서치센터 업종별 12 개월예상 3년평균, 최대, 최소, 현재 PER 레벨 ( 배 ) KOSPI 17.2 KOSDAQ 3 년평균 에화학너지13.4 비철금속 건설철강15.3 기계23.6 조선 상운송사, 자본재7. 자동차 미화호소매( 유텔, 레저디어, 교육장품, 의류필수소통) 19.4 비재31.6 건강관리 은증보소반디통유행권험프IT 하도IT 가스신틸트드체전플서리웨비티현재어스웨어레이자료 : Wisefn, KDB 대우증권리서치센터

6 주간증시 Check 수급동향 : KOSPI 외국인 6,65 억순매수, 기관 9,626 억순매도 KOSPI 주요투자주체별매매동향 KOSDAQ 주요투자주체별매매동향 ( 십억원 ) 5, 4, 3, 2, 1, -1, -2, -3, -4, KOSPI 1주누적매매동향 KOSPI 1개월누적매매동향 3, ,67-1,942-3,3 외국인 기관 연기금 투신 개인 ( 십억원 ) KOSDAQ 1주누적매매동향 KOSDAQ 1개월누적매매동향 외국인 기관 연기금 투신 개인 자료 : Wisefn, KDB 대우증권리서치센터 자료 : Wisefn, KDB 대우증권리서치센터 외국인, 업종별주간매매동향 : 소프트웨어, 자동차, IT 가전순매수. 보험, 호텔레져, 상사자본재순매도 ( 십억원 ) KOSPI KOSDAQ 소프트웨어자동차IT 가전화학건강관리비철금속철강통) 디스플레화장품, 의류소매( 유이IT 하기계건설반도체에너지미디어, 교육운송은행유틸리티드웨어 필수소비재상사, 자본재증권통신서비스호텔, 레저조선보험외국인업종별 1 주누적매매동향 자료 : Wisefn, KDB 대우증권리서치센터 기관, 업종별주간매매동향 : 자동차, 디스플레이, 보험순매수. 반도체, 상사자본재, 유통순매도 ( 십억원 ) , -1, KOSPI KOSDAQ 에너지자디스플레이건설보험운송동차 기계IT 하드웨어증권유틸리티통신서비스조선철강IT 가전미디어, 교육건강관리비철금속화장품, 의류화학필수소비재호텔, 레저소매( 유소프트웨어은행통) 상사, 자본재반도체기관업종별 1 주누적매매동향 자료 : Wisefn, KDB 대우증권리서치센터

7 주간증시 Check 주요 Risk Factor 위안 / 달러전주대비소폭절하 미국재고증가속국제유가 (WTI) 전주대비 2.8% 하락 ( 달러 ) 6.7 위안 / 달러 ( 달러 ) 7 국제유가 (WTI) 자료 : Bloomberg, KDB 대우증권리서치센터 자료 : Bloomberg, KDB 대우증권리서치센터 달러인덱스강세속신흥국통화인덱스약세 JPM EMBI Spread 전주대비소폭상승 (p) 15 달러인덱스 (L) JPM 신흥국통화인덱스 (R) (p) 95 (bp) 5 JPM EMBI Spread 자료 : Bloomberg, KDB대우증권리서치센터 자료 : Bloomberg, KDB 대우증권리서치센터 미국 4월금리인상가능성확대로 VIX, FX 변동성동반상승 Citi Macro Risk 전주대비.3P 상승한.61P (p) VIX(L) Deutsche Bank FX 변동성 (R) (p) (p) Citi Macro Risk 인덱스 자료 : Bloomberg, KDB대우증권리서치센터 자료 : Bloomberg, KDB 대우증권리서치센터 본조사분석자료는당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻은것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에종목선택이나투자시기에대한최종결정을하시기바랍니다. 따라서본조사분석자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본조사분석자료의지적재산권은당사에있으므로당사의허락없이무단복제및배포할수없습니다.

8 경제이슈 & 주간프리뷰 미국고용시장은이상무 [ 경제 ] 김태헌 taeheon.kim@dwsec.com 연준의금리동결, 물가반등이후미국고용시장개선세의중요성더욱커져 미국고용시장개선세오랜기간동안강하게지속된만큼연속성에대한우려확산 장기적으로미국고용시장개선세는둔화될것으로예상되나미국경기둔화에대한우려를키울정도는아닐전망 4 월 FOMC 회의를앞두고발표되는 3 월고용보고서주목할필요있어 연준연내 2차례금리인상가능성시사글로벌경기에대한우려를잠재우는데가장큰역할을했던것은역시미국연준의금리동결이었다. 15년 12월연준은 8년만에기준금리인상에나서며 216 년기준금리예상치를 1.4% 로내세웠다. 연내 4번의금리인상을시사했었다. 하지만 3월 FOMC 회의를통해기준금리예상치를.9% 로하향조정하며연내금리인상은 2번에그칠것이라는기대를높였다. 반면, 이번주제임스불라드, 패트릭하커등지역연준총재들은 4월금리인상가능성을시사했다. 그래도현재상황으로서는 4월보다는 6월이가능성이좀더높아보인다. 3월에금리인상기대가낮아졌는데 4월에바로금리를올리기에는정책의일관성이부족하다. 이러한측면에서연준이통화정책결정기준으로제시하는고용과물가중고용시장개선의연속성을점검해보고자한다. 그림 1. 연준 3 월 FOMC 회의통해 216 년연내두번의금리인상시사 (%) 월전망 12 월전망 3 월전망 12 월전망 3 월전망 12 월전망 3 월전망 12 월전망 3 월전망 12 월전망 성장률 실업률 PCE 물가상승률 근원 PCE 물가상승률 기준금리 자료 : FRB, KDB 대우증권리서치센터 미국고용개선의연속성에대한우려미국고용지표는연준이통화정책결정기준중하나로제시할만큼중요하다. 미국경제에서소비가차지하는비중이 6% 를상회한다. 고용 ( 일자리, 임금, 실업률 ) 은미국소비와직결되는요소다. 전월고용지표들이익월첫째주금요일로비교적빠른시점에발표된다는것도미국고용지표의중요성을시사한다.

9 경제이슈 & 주간프리뷰 최근연준총재들이금리인상에대한목소리를높이는이유는두가지다. 하나는원자재가격이반등하면서물가가올랐다는점이다. 최근원자재가격이빠르게반등했다. 미국물가에대한부담을완화시켜주었다. 2월미국소비자물가상승률은전년동월대비 1.% 로 1월 (1.4%) 대비다소낮아졌지만근원소비자물가상승률은 2.3% 로 4개월연속중기물가목표 (2.%) 를상회하고있다. 지역연준총재들이 4 월금리인상과관련된주장을하고있는근거이다. 그림 년들어서며원자재가격반등 (p) 33 CRB 상품지수 (L) 31 LME 금속지수 (R) 자료 : Bloomberg, KDB대우증권리서치센터 (p) 그림 3. 미국근원소비자물가상승률 4 개월연속 2% 상회 (%,YoY) 소비자물가지수근원소비자물가지수 자료 : Thomson Reuters, KDB 대우증권리서치센터 두번째는물가의반등뿐만아니라고용지표가이미글로벌금융위기의흔적이모두사라질만큼빠르게개선되기때문이다. 미국비농업부문의일자리수는글로벌위기이후 28~29 년 2년간약 864만개감소했다. 하지만이후 21년부터현재까지 1,379만개의일자리가증가했다. 실업률도 4.9% 로글로벌위기이전수준까지회복했다. 하지만고용시장에대해마냥낙관하기만은어렵다. 가장대표적인사례가최근 ISM 제조업과비제조업의고용지수가빠르게하락한사실이다. 의외로고용시장개선세가빠르게둔화될수도있다는우려도나타나고있다. 그림 4. 미국고용시장글로벌위기여파는모두사라져 그림 5. 제조업및서비스업고용시장체감경기부진, 개선연속성불확실 ( 천개 ) (p) 6 4 비농업일자리증감 65 6 비제조업고용지수제조업고용지수 년이후 1,379 만개 일자리증가 글로벌위기이후 2년간 만개의일자리감소 자료 : Thomson Reuters, KDB대우증권리서치센터 자료 : Thomson Reuters, KDB대우증권리서치센터

10 경제이슈 & 주간프리뷰 장기적미국고용둔화는불가피현재수준의미국일자리는증가가지속되기어렵다고볼수있는요인으로자연실업률과실업률간의관계를들수있다. 실업률이이미연준이제시하는완전고용수준 (5.~5.2%) 를넘어선 4.9% 로매우낮다. 연준의자연실업률에대한측정이맞다면실업률이비자발적실업이없는자연실업률아래로지속적으로하락하기는힘들다. 198년이후실질실업률이장기자연실업률을하회한경우는 1987년 1월 ~ 199년 7월, 1997년 1월 ~ 21년 7월, 그리고 25년 1월 ~ 28년 1월 3 차례가있었다 < 그림 7>. 3차례모두시차를두고비농업일자리증가세가둔화된이후감소세로전환되었다. 지금도실업률이자연실업률수준까지하락해일자리증가가지속될것이라고기대하기는어렵다. 그간 2만건이상의일자리증가는점차 16~17만건정도로둔화될것으로보인다. 그러나고용참여율이일정하다면, 미국월간일자리수가 16~18만건을유지하면전체소비경기를유지하는데무리가발생하지는않을것으로예상된다. 그림 6. 미국실업률이미자연실업률수준까지하락 그림 7. 실업률이자연실업률하회하면일자리감소 (%) 1 9 의회예산국추정장기자연실업률실업률 ( 천개 ) 6 4 실제실업률 < 자연실업률비농업일자리증감 자료 : Thomson Reuters, KDB 대우증권리서치센터 자료 : Thomson Reuters, KDB 대우증권리서치센터 단기적인개선세는지속될듯하지만아직은미국고용시장에대한걱정은시기상조라고판단된다. 첫번째제조업경기침체에대한우려가더길어지지는않을것이기때문이다. 예컨대, 유가하락시점에서광업고용은감소하기시작했다. 214년중반부터유가가하락하기시작하자누적광업일자리의증가세는 214년말부터감소하기시작했다. 215년초유가의단기반등으로 215년중순이후다시누적일자리감소세가회복되었으나유가가다시하락하며누적일자리증가세는재차감소로전환되었다. 광공업일자리내에서광업이차지하는비중이크지는않다. 하지만유가하락으로확산된광업침체가다른산업으로전이될수있다는점을감안하면유의미하다고판단된다.

11 경제이슈 & 주간프리뷰 년초미국신용위험이빠른속도로높아진바있다. 유가하락때문이었다. 에너지섹터하이일드스프레드는 2월 11일기준으로연초대비 236bp나상승했다. 에너지섹터에대한우려는여기서그치지않고다른섹터로전이되며전반적인기업신용위험을확대시켰다. 최근유가를비롯한원자재가격이다시반등하고있다. 물론, 미국제조업체감경기의극적인반등이나타나기는힘들것으로보인다. 하지만단기적으로는원자재가격반등이기업신용위험완화에따른제조업체감경기개선에긍정적요인으로작용할전망이다. 이에따라광공업일자리둔화는완화될수있을것으로예상된다. 그림 8. 유가하락과함께광업일자리증가세둔화 그림 9. 유가반등하며미국기업신용위험빠르게완화 ( 달러 / 배럴 ) ( 천개 ) WTI (L) 21 년이후누적광업일자리증감 (R) (bp) 년물 Baa 회사채스프레드 (L) 하이일드 - 국채스프레드 (R) (bp) 자료 : Bloomberg, KDB 대우증권리서치센터 자료 : Bloomberg, KDB 대우증권리서치센터 두번째근거로고용시장의선행지표가개선되고있다. 주간으로발표되는신규실업수당청구건수가낮은수준을유지하고있다. 215년 1월 25만 9천건까지줄었던신규실업수당청구건수는셰일업체들의파산영향으로 216년초증가하기시작했다. 하지만최근유가반등영향으로다시감소하고있다. 3월평균 26만 5천건으로 216년평균 27만 8천건, 215년평균 27만 3천건보다적다. 아직까지는실업자수가다시늘어날조짐은보이지없다. 게다가미국노동부가발표하는 JOLTs(Job Openings and Labor Turnover Survey) 의하위항목인이직의개선추세가지속되고있다. 이직이고용시장에서중요한의미를가지는이유는고용시장경기가좋을수록일자리얻는것이쉽기때문에이직이많아지기때문이다. 즉, 이직의개선세가지속되고있는만큼아직고용시장개선세가둔화될조짐은크게나타나지않고있다고판단된다. 세번째로그간고용에소극적이었던대형기업들의고용도글로벌위기이전수준까지회복되었다는점이다. < 그림 9> 를보면글로벌위기가있었던 28년을기준으로대형기업 ( 근로자 5명 ~999명 ) 과초대형기업 ( 근로자 1,명이상 ) 이위기여파가더크게나타났다. 그이후 212년소형기업 ( 근로자 1명 ~49명 ) 은위기이전수준을회복했다.

12 경제이슈 & 주간프리뷰 그이후대형기업을제외한기타규모의기업들이모두글로벌위기이전수준을회복했고 215년말대형기업도글로벌위기이전수준을회복하는모습을보였다. 게다가개선세도아직견고하게지속되고있다. 미국일자리수는폭넓게개선되고있다. 그림 1. 옐런의장이주목하는 JOLTs 내이직개선추세지속중 그림 11. 규모별취업자수모두 28 년이전수준으로회복 ( 천건 ) 65 6 JOLTS - 이직 (28=1) 11 ADP 1~19 ADP 2~49 ADP 5~499 ADP 5~999 ADP 1~ ~27 년평균 52 만 7 천건 최근 3 개월평균 499 만 6 천건 자료 : Thomson Reuters, KDB 대우증권리서치센터 자료 : Thomson Reuters, KDB 대우증권리서치센터주 : ADP 는 Automatic Data Processing 으로미국의민간고용조사업체를의미 최소한고용이미국경기둔화우려를키우지는않을듯 장기적으로미국고용시장의개선세가영원히지속되기는어렵다. 단기적으로나마 미국고용지표개선세는좀더지속될것으로예상된다. 따라서최소한고용지표 개선세의둔화가미국경기둔화우려를키우는정도는아닐것으로예상된다. 연방기금금리선물에내재된금리인상가능성만따져보면최근지역연준총재들이주장하고있는 4 월인상가능성도고작 6% 에불과하다. 미국고용지표의개선세가점차둔화될것이라는점을감안하면연준총재들의주장은과도해보인다. 따라서 4 월 FOMC 회의를앞두고발표되는미국 3 월고용보고서에대해좀더주목할필요가있다고판단된다.

13 경제이슈 & 주간프리뷰 관련차트 그림 12. 미국실업률추이 그림 년기준미국연령대별경제활동참여율 (%) (%) 1 실업률 (L) 18 U-6 실업률 (R) 16 (%) 1 8 연령대별경제활동참여율 자료 : Thomson Reuters, KDB 대우증권리서치센터 자료 : Atlanta Fed, KDB 대우증권리서치센터 그림 14. 유가반등으로미국감산추세다소진정 그림 15. 미국시간당평균임금추이 ( 개, 건 ) 25 미국 OIL RIG COUNT 미국 OIL 시추건수 (%,YoY) 4 전월대비시간당평균임금 (R) 전년대비시간당평균임금 (L) (%,MoM) 자료 : Bloomberg, KDB 대우증권리서치센터 자료 : Thomson Reuters, KDB 대우증권리서치센터 -.6 그림 16. 신규실업수당청구건수도낮은수준지속 ( 천건,4 주이동평균 ) ( 천건,4 주이동평균 ) 자료 : Thomson Reuters, KDB 대우증권리서치센터 신규실업수당청구건수 (L) 연속실업수당청구건수 (R) 그림 17. 위기이후구인과구직도개선추세지속중 ( 천명 ) 65 JOLTS - 구인 JOLTS - 구직 자료 : Thomson Reuters, KDB대우증권리서치센터 관련차트

14 경제이슈 & 주간프리뷰 주요경제지표 Review 그림 18. 유로존 Markit PMI (P) 유로존제조업 PMI 유로존서비스 PMI 유로존합성 PMI - 22 일 3 월유로존 Markit PMI 잠정치발표 - 3 월제조업 PMI 와서비스업 PMI 는각각 51.4p 와 54.p 로전월 (51.2p, 53.3p) 대비상승 년들어 1 월과 2 월 2 개월연속하락한뒤 3 월 ECB 통화정책회의에서 ECB 의공격적인추가경기부양책에힘입어반등 - Markit 합성 PMI 도 53.7p 로전월치 (53.p) 와예상치 (53.p) 상회 - ECB 의통화정책효과는 216 년하반기에들어서영향이가시화될것으로예상되나이미자산매입정책이지속되고있는상황에서추가부양책으로심리반등. 따라서기업체감경기개선세지속예상 자료 : Bloomberg, KDB 대우증권리서치센터 그림 19. 유로존소비자신뢰지수 (P) 소비자신뢰지수 - 22 일유로존 3 월소비자신뢰지수발표 - 기업체감경기를나타내는 Markit PMI 는 ECB 의추가부양책에힘입어 3 월반등했으나예상외로소비자신뢰지수는전월대비하락하며 3 개월연속하락세 - 하지만일반적으로기업체감경기가소비심리보다방향성에있어서 2 개월정도선행한다는점을감안하면 2 분기유로존소비자신뢰지수도반등하며개선세보일수있을것으로예상 자료 : Thomson Reuters, KDB 대우증권리서치센터 그림 2. 미국미시건대소비자심리지수 (P, 1966=1) 14 미시건대소비자심리지수미시건대현재상황지수미시건대기대지수 일 3 월미시건대소비자심리지수발표 - 3 월미시건대소비자심리지수는 9p( 예상 92.2p, 2 월 91.7p) 로 3 개월연속하락하며연준의금리인상전인 215 년 1 월이후최저치기록 - 하위항목인현재상황지수와기대지수도각각 15.6p 와 8.p 로전월대비하락 - 최근미국소매판매가전년동월대비로는상승추세를보이고있으나소비심리부진이지속되고있고소비자신용증가추세도점차둔화되고있어미국소비개선세도둔화될전망 자료 : KDB 대우증권리서치센터

15 경제이슈 & 주간프리뷰 주요경제지표 Preview 그림 21. 미국개인소비지출물가지수 (%,YoY) 개인소비지출물가근원개인소비지출물가 - 28 일미국개인소득, 개인소비지출, 개인소비지출물가지수발표예정 - 이미발표된 2 월소비자물가상승률을감안하면근원개인소비지출물가상승률의개선은 2 월에도지속될전망 - 다만, WTI 가격이전년동월대비기준으로 1 월 -32.9% 였던반면 2 월에는 -4.% 를기록해헤드라인소비지출물가상승률은 1 월보다둔화될전망 자료 : Thomson Reuters, KDB 대우증권리서치센터 그림 22. 한국수출입동향 (%,YoY) ( 십억달러 ) 8 무역수지 (R) 12 수입 (L) 6 수출 (L) 월 1 일한국 3 월수출입지표발표 - 관세청에서발표된 3 월 2 일까지의잠정수출입은수출과수입이각각전년동월대비 -19.2%, -23.% 감소 - 영업일수만감안하면 3 월에도수출과수입은각각약 -8.%, -12.% 감소하며수출입부진지속될전망 자료 : 산업통상자원부, KDB대우증권리서치센터 -6-9 그림 23. 한국산업활동동향및기업경기실사지수 (%,MoM,%p) 2 공공행정활동건설업생산전산업생산 서비스업생산광공업생산 월 31 일한국 4 월기업경기실사지수와 2 월산업활동동향발표예정 - 1 월전산업생산은전월대비 -1.2% 감소 년들어제조업과비제조업기업경기실사업황지수와업황전망지수가지속적으로하락하고있어산업활동개선기대하기어려울듯 - 게다가시장의기대와달리한국은행의추가금리인하가지연되고있어기업체감경기부진도지속될전망 자료 : 통계청, KDB 대우증권리서치센터

16 경제이슈 & 주간프리뷰 표 1. 지난주주요경제지표발표일정 일자국가기간경제지표및이벤트단위발표치예상치이전치 3 월 18 일 ( 금 ) 미국 3 월미시건대소비자심리지수 p 월 21 일 ( 월 ) 유로존 1 월경상수지 ( 계절조정 ) 십억유로 미국 2 월기존주택판매백만건 월 22 일 ( 화 ) 미국 1 월 FHFA 주택가격지수 전월비 % 유로존 3 월 ZEW 서베이지수 p 월 23 일 ( 수 ) 미국 2 월 신규주택판매 천건 유로존 3 월 소비자신뢰지수 p 월 24 일 ( 목 ) 유로존 3 월 Markit 제조업 PMI p 유로존 3 월 Markit 서비스 PMI p 유로존 3 월 Markit 합성 PMI p 미국 2 월 내구재수주 전월비 % 자료 : Bloomberg, KDB 대우증권리서치센터 표 2. 이번주주요경제지표발표일정 일자국가기간경제지표및이벤트단위예상치이전치 3 월 25 일 ( 금 ) 한국 4Q GDP ( 확정치 ) 전년비 % 3 3 일본 2 월 소비자물가지수 전년비 %.3. 미국 4Q GDP ( 확정치 ) 전기비연율 % 월 28 일 ( 월 ) 미국 2 월 개인소득 전월비 %.1.5 미국 2 월 개인소비지출 전월비 %.1.5 미국 2 월 개인소비지출물가 전월비 % 미국 2 월 근원개인소비지출물가 전월비 % 월 29 일 ( 화 ) 한국 3 월소비자심리지수 p 98 미국 3 월컨퍼런스보드소비자신뢰지수 p 월 3 일 ( 수 ) 일본 2 월 광공업생산 전년비 % 유로존 3 월 경기신뢰지수 p 유로존 3 월 소비자신뢰지수 ( 확정치 ) p -9.7 미국 3 월 ADP 취업자수증감 천명 월 31 일 ( 목 ) 한국 4 월 제조업기업경기실사지수 p 66 한국 4 월 비제조업기업경기실사지수 p 67 한국 2 월 광공업생산 전년비 % -1.9 유로존 3 월 소비자물가지수 ( 속보치 ) 전년비 %. -.2 유로존 3 월 근원소비자물가지수 전년비 % 1..8 자료 : Bloomberg, KDB 대우증권리서치센터 본조사분석자료는당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻은것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에종목선택이나투자시기에대한최종결정을하시기바랍니다. 따라서본조사분석자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본조사분석자료의지적재산권은당사에있으므로당사의허락없이무단복제및배포할수없습니다.

17 선진국주식전략 Flash 유럽의채권바이백, ECB 회사채물량부족우려자극 빠르게낮아지고있는유럽회사채금리. 기업들의채권바이백 / 조기상환증가예상 BoA 에서는 1~4 년물회사채매입제외로하이일드회사채매입가능성까지제기 글로벌투자전략 ECB 의개입에따른크레딧시장 ( 강세 ) 과비관적인주식시장 ( 약세 ) 온도차이는지속될듯 [ 자산배분전략 ] 이은영 erika.leigh@dwsec.com 자료 : BoA. 당사는 EN Index(The BofA Merrill Lynch Euro Non-Financial Index) 구독불가로 zerohedge 에서재인용 유럽기업들의채권바이백 / 조기상환이늘어날것으로예상되고있습니다. 1 연초이후채권가격급락에따른가격메릿과 2 ECB 회사채매수로인한금리하락가능성때문입니다. 올해앵글로아메리칸 (13억유로 ), 도이치은행 (3억유로 +2억달러 ), SSAB( 스웨덴철강회사 ) 등이채권바이백을발표했습니다. 기업입장에서는현금이충분하기때문에마다할이유가없습니다. 유럽비금융기업 (IG+BB 등급 ) 들의현금보유는 9년 337억달러에서올해초 437 억달러로지속적으로증가하고있습니다. 문제는낮아진금리를이용한채권바이백 / 조기상환증가로 ECB 매수가능채권의규모가줄어들수있다는점입니다. 매수권이단기보다는중기이상채권으로조정될가능성도제기되고있습니다. BoA에따르면 ECB가매입가능한회사채풀은 554억유로입니다. 현재 1.6조의유로표기 IG 회사채풀가운데은행채 (-542 억유로 ), 후순위채 (-17 억유로 ), 비유로존기업 (-393 억유로 ), 리스와자동차대출채권 (-26 억 ) 을제외할경우입니다. 만약 ECB가 1~4년만기 IG 회사채매입을제외할경우매입가능한회사채풀은 554억유로에서 193억이줄어든 361억유로에불과합니다. 따라서 BoA는 ECB가하이일드회사채매입까지확대할것이라고주장합니다. 지난 3월 11일 ECB 통화정책회의컨퍼런스에서한기자가매수가능한투자등급회사채규모를물어봤습니다. 드라기총재는지금은숫자가없어나중에발표하겠다고말했던것으로기억됩니다. 정책발표이전에매수가능금액을검토하지않았을 ECB가아닌데하고좀의아했습니다. 아마도이때까지도채권바이백 / 조기상환가능성 ( 매입채권만기 ), Fallen Angels 리스크기업 ( 하이일드로등급하향조정 ) 편입여부, 발행물매입여부등의세부적인사항등이결정되지않았기때문이었다고생각됩니다. 커버드본드매입도발표 2개월후매수가시행되었습니다. 3월통화정책회의이후유럽투자등급회사채스프레드는빠르게하락하고있는데반해, ECB의정책의구심이지속되면서유럽주식은하락하고유럽은행 CDS는반등하고있습니다. 21일무디스의도이치은행등급하향조정경고로잠시잊혀졌던은행주악재마저되살아나고있습니다. 주식시장이아무리싸졌다고해도 ECB의개입에따른주식시장과채권시장의온도차이는지속될전망입니다. 3월 ECB 약발이애초에도약했지만유럽은행들과주식시장이정책효과를보기까지는생각보다오래걸릴것같습니다.

18 크레딧동향및투자전략 Weekly [ 크레딧 ] 이경록 kyoungrok.lee@dwsec.com 강수연 sooyeon.kang@dwsec.com 정연홍 yeonhong.chung@dwsec.com 주간회사채수요예측및발행시장 3월넷째주에는우리은행 / 광주은행조건부자본후순위채, 미래에셋캐피탈, 삼화페인트공업의수요예측이진행. 우리은행은국고 +11bp, 광주은행은지난주발행한전북은행과같은 3.5% 에발행수요를모두채워. 도이치뱅크이슈에도불구하고수요예측결과가양호했다는것은신종자본증권과는달리후순위채는이자지급정지요건이없다는점과국내은행들의펀더멘털이양호하다는점을투자자들이충분이인지했기때문으로분석. 수요예측결과발표전인미래에셋캐피탈과삼화페인트공업은발행금액을초과하는수요가참여했다고전해짐. 미래에셋캐피탈에는예상과는달리 2년물보다장기물인 7년물에수요가많이몰려트랜치별발행금액을일부수정할것으로예상됨. 주간섹터별발행, 유통시장및신용등급변동주간크레딧채권은회사채제외한전섹터에서순발행나타내며 3조원순발행. 유통시장에서는 AA급우량내수기업중심으로강세, A급일부기업중심으로약세거래 - 등급상향 : GS, GS에너지, SK에너지, GS칼텍스, SK인천석유화학 - 전망상향 : 삼성엔지니어링, S-Oil / 전망하향 : 대한항공, 한진칼 주간크레딧스프레드동향및투자전략국고금리의변동성에대한긴장감이팽팽해지면서크레딧물에대한관심이우량등급을제외하고는개선되지못하고섹터별차별화도지속되는모습. 기준금리인하여부에대한결정이나기전까지는이같은분위기가이어질것으로전망. 수요예측예정기업 : 한화에너지 (AA-/ 안정적 ) 주간 Key 차트 : 여전채의상대적약세현상이상위등급까지전이 (bp) 3 2 여전채 AA+ - 회사채 AA+ 3 년 여전채 AA- - 회사채 AA- 3 년 여전채 A+ - 회사채 A+ 3 년 자료 : 본드웹, KDB 대우증권리서치센터

19 크레딧동향및투자전략 Weekly 주간회사채수요예측현황 표 1. 회사채수요예측현황 3 월넷째주 (3/18~24 일 ) 에는우리은행 / 광주은행조건부자본후순위채, 미래에셋 캐피탈, 삼화페인트공업의수요예측이진행되었다. 우리은행은국고 +11bp, 광주은행은지난주발행한전북은행과같은 3.5% 에발 행수요를모두채웠다. 도이치뱅크이슈에도불구하고수요예측결과가양호했다 는것은신종자본증권과는달리후순위채는이자지급정지요건이없다는점과국 내은행들의펀더멘털 ( 자산구성및잉여자본등 ) 이양호하다는점을투자자들이충 분이인지했기때문으로분석된다. 수요예측결과발표전인미래에셋캐피탈과삼화페인트공업은발행금액을초과하는 수요가참여했다고전해진다. 미래에셋캐피탈은예상과는달리 2 년물보다장기물 인 7 년물에수요가많이몰려트랜치별발행금액을일부수정할것으로예상된다. 회사채발행을위해대표주관계약을체결했으나아직수요예측을실시하지않은 기업은총 9 개사다. 등급별로는 AA 등급 ( 롯데쇼핑, 한화에너지, GS 칼텍스, 카카오, 한국항공우주산업, 현대위아, S-OIL, 삼성물산 ) 8 개사, A 등급 (SKC 솔믹스 ) 1 개사다. 발행기관 신용등급 발행금액 만기 수요예측금리밴드수요발행일 / 발행목적 / 결정금리미매각기준금리하단상단예측일대표주관체결일주관사 수요예측완료기업 한국투자캐피탈 6-1 AA Y 등급민평 1.5년 /18 3/25 운영 8 한국투자캐피탈 6-2 AA- 미발행 3.5Y 등급민평 3년 2 미발행 미발행 3/18 3/25 운영 2 우리은행 2328 ( 상각형조건부 ) AA 2,5 1Y 국고1 년 /18 3/28 운영 2,5 광주은행 ( 상각형조건부 ) AA- 7 1Y - 3.2% 3.5% 3.5% - 3/21 3/29 운영 7 미래에셋캐피탈 18-1 AA- 3 2Y 개별민평 2년 -2 1 발표전 발표전 3/22 3/3 운영 3 미래에셋캐피탈 18-2 AA- 3 3Y 개별민평 3년 발표전 발표전 3/22 3/3 운영 3 미래에셋캐피탈 18-3 AA- 4 7Y 개별민평 7년 발표전 발표전 3/22 3/3 운영 4 삼화페인트공업 16 A- 2 5Y 개별민평 5년 -1 1 발표전 발표전 3/23 3/31 차환 16, 운영 4 수요예측예정기업롯데쇼핑 7-1 AA+ 1, 3Y 개별민평 3년 /28 4/4 차환 1, 롯데쇼핑 7-2 AA+ 1, 5Y 개별민평 5년 /28 4/4 차환 1, 롯데쇼핑 7-3 AA+ 5 1Y 개별민평 1년 /28 4/4 차환 5 대표주관체결기업한화에너지 AA- 3/29 3월초순 KB/SK SKC 솔믹스 A 3/3 3월중순 신영 GS 칼텍스 AA 3/31 3월중순 KB/NH 카카오 AA- 4/4 3월중순 삼성 / 한국 한국항공우주산업 AA- 3/31~4/4 3월중순 KB/NH 현대위아 AA 4/1 3월중순 KB/ 한국 S-OIL AA+ 4/7 3월중순 NH/KB/ 신한 / 대우 삼성물산 AA+ 4/6 3월하순 신한 /NH 주1: 대표주관계약체결후 2개월내수요예측진행하지않은업체제외 주2: 대표주관계약체결기업의수요예측일은변경될가능성이있음 자료 : 전자공시시스템, KDB대우증권리서치센터 ( 억원, bp)

20 크레딧동향및투자전략 Weekly 주간섹터별발행현황 3월넷째주특수채, ABS, 은행채, 여전채및회사채 ( 공 사모 ) 를합한크레딧채권은 3조원순발행되었다. 회사채를제외한전섹터에서순발행을나타냈다. 특수채가대규모예보채발행에힘입어오랜만에순발행을기록했고 ABS는 MBS 와항공사장래매출채권유동화발행으로순발행을이어갔다. 은행채는기업은행, 수출입은행, 농협은행의합산순발행이약 2조원에달했으며여전채는카드사와캐피탈사가고른순발행을나타냈다. 반면, 회사채는발행이전무해지속적인순상환기조를나타내고있다. 섹터별최근 2개월누적순발행추이를살펴보면, ABS는 MBS 중심으로, 은행채는정책은행과일반은행의상반된흐름속에정책은행중심으로누적순발행이이어지고있다. 여전채에서는캐피탈채가순발행을견인하는가운데카드채도순발행전환했다. 회사채는공급부족이이어지며 2월이후지속적인순상환을나타내고있다. 그림 1. 특수채및 ABS 주별발행 만기 누적순발행현황 그림 2. 은행채주별발행 만기 누적순발행현황 ( 조원 ) 6 ABS 만기특수채만기특수채누적순발행 ABS 발행특수채발행 ABS 누적순발행 ( 조원 ) 6 만기금액정책은행누적순발행 발행금액일반은행누적순발행 주 : MBS Call 상환분은고려하지않음자료 : KIS-NET, KDB 대우증권리서치센터 그림 3. 여전채주별발행 만기 누적순발행현황 주 : 정책은행은산업, 기업, 수출입은행합계자료 : 인포맥스, KDB 대우증권리서치센터 그림 4. 회사채주별발행 만기 누적순발행현황 ( 조원 ) 1 만기금액 캐피탈채누적순발행 발행금액 카드채누적순발행 ( 조원 ) 3 만기금액 AA 급이상누적순발행 발행금액 A 급이하누적순발행 주 : 누적순발행은그래프시작일을기점으로누적한수치자료 : 인포맥스, KDB 대우증권리서치센터 주 : 누적순발행은그래프시작일을기점으로누적한수치자료 : KIS-NET, KDB 대우증권리서치센터

21 크레딧동향및투자전략 Weekly 주간회사채유통시장및신용등급변동 유통시장에서는전주에이어지에스에너지 2-2 가최다거래를나타냈다. 특이거래종목 으로는 AA 급우량내수기업중심으로민평대비 3bp 강세거래되었고 A 급, 일부무등급 기업들중심으로약세거래를나타냈다. 신용등급변동으로는정유업체들의신용등급이대거상향되었다. 정제마진강세로수익 성강화및차입축소등의재무구조개선이가능할것으로예상되기때문이다. 이에따 라정유사신용도에연계된기업들 ( 지분보유나연대보증제공받는기업들 ) 의등급도동 반상향조정되었다. 반면한진그룹일부계열사들은경쟁심화, 계열관련리스크등의 이유로등급전망이하향되었다. 표 2. 주간회사채거래량상위종목 (3.1.18~ ) ( 억원, %, bp) 종목명 신용등급 거래금액 거래금리 민평대비 지에스에너지 2-2 AA- 1, KT18-1 AAA 1, 한국중부발전 2-1 AAA 호텔신라 67 AA GS 칼텍스 AA 라메르블루 1 없음 한국남동발전 31-2 AAA LG 전자 74-1 AA 현대제철 95-1 AA 포스코에너지 17-1 AA 주 : 거래금액 1 억원이상, 발행물제외, 자료 : 본드웹, KDB 대우증권리서치센터 표 3. 민평대비회사채특이거래동향 (3.18~ ) ( 억원, %, bp) 거래종목 신용등급 거래금액 거래금리 민평대비 강세 5 선 SK257-2 AA 현대오일뱅크 AA 케이씨씨 6 AA CJ156 AA 신세계 129 AA 약세 5 선씨제이헬스케어 1 없음 에이치엠씨투자증권 1-2 A 대한제당 A 지에스에너지 5-2 AA 현대제철 95-1 AA 주 : 거래금액 1 억원이상, 만기 1 년이상, 자료 : 본드웹, KDB 대우증권리서치센터 표 4. 주간신용등급및등급전망변동현황 등급 / 전망변경 기업명 평가일 직전등급 현재등급 신평사 내용 만기일 만기일 등급상향 GS AA-(S) AA(S) NICE 손자회사인 GS 에너지, GS 칼텍스의등급변경 GS 에너지 AA-(S) AA(S) NICE GS 칼텍스의지분보유로신용도밀접 SK 에너지 AA(S) AA+(S) NICE 정제마진강세에따른수익성강화 GS 칼텍스 AA(S) AA+(S) NICE 정제마진강세에따른수익성강화 SK 인천석유화학 ( 연대보증 ) AA(S) AA+(S) NICE 연대보증제공업체의등급에연동 전망상향삼성엔지니어링 BBB+ BBB+(S) NICE 유증으로완전자본잠식해소 S-Oil AA+(N) AA+(S) NICE 정제마진강세에따른수익성강화 전망하향대한항공 BBB+(S) BBB+(N) NICE 경쟁, 투자, 계열리스크로재무안정성개선제한 한진칼 ( 연대보증 ) BBB+(S) BBB+(N) NICE 대한항공등급변동과연계 주 : KR( 한국기업평가 ), NICE( 한국신용평가정보 ), KIS( 한국신용평가 ), 투자등급기준, 자료 : 각신평사, 본드웹, KDB 대우증권리서치센터 거래일 거래일

22 크레딧동향및투자전략 Weekly 주간크레딧스프레드동향 표 5. 주간크레딧스프레드변동 (3 월 24 일종가기준 ) 특수채와은행채가낮아진가격매력으로여전히보합권에머무르데반해여전채와 회사채는신용스프레드가축소되는모습을보였다. 특히단기물위주로축소폭이 더크게나타났으며하위등급에까지온기가나타났다. 하지만크레딧물의섹터별, 등급별차별화는여전히이어지고있다. 회사채내우 량등급과비우량등급간스프레드는여전히확대추세이며여전채역시중장기적 인신용도우려로회사채대비약세를이어가고있다. 카드채마저동일등급회사 채와의금리차이가확대되기시작해여전채에대한투자심리가완전히회복되었 다고하기는이르다는판단이다. 크레딧스프레드전주대비스프레드변화장단기스프레드전주대비변동구분 1Y 3Y 5Y 7Y 1Y 3Y 5Y 7Y 7Y-5Y 5Y-3Y 7Y-5Y 5Y-3Y 국고국고채 특수채 은행채 여전채 회사채 AAA AA 산금채 중금채 은행 AAA 은행 AA AA AA AA A AAA AA AA AA A A A BBB 주 : 국고채는수익률 (%) 을기재, 자료 : 본드웹, KDB 대우증권리서치센터 (%, bp) 그림 5. 채권종류별수익률곡선추이 (%) 국고채 특수채AAA 은행채AAA 여전채AA- 회사채AA Y 3Y 5Y 7Y 자료 : 본드웹, KDB 대우증권리서치센터 그림 6. 크레딧채권의섹터별신용스프레드 (bp) Y 3Y 5Y 7Y 자료 : 본드웹, KDB 대우증권리서치센터 공사채AAA 시은채AAA 여전채AA- 여전채A+ 회사채AA- 회사채A

23 크레딧동향및투자전략 Weekly 그림 7. 주간특수채 AAA 스프레드변화 그림 8. 주간은행채 AAA 스프레드변화 (bp) 2 주간스프레드변동 (R) 3/24일 (L) 1주전 (L) 1달전 (L) (bp) 1. (bp) 2 주간스프레드변동 (R) 3/24일 (L) 1주전 (L) 1달전 (L) (bp) Y 3Y 5Y 7Y -1. 1Y 3Y 5Y 7Y -1. 그림 9. 주간여전채 AA- 스프레드변화 그림 1. 주간회사채 AA- 스프레드변화 (bp) 9 주간스프레드변동 (R) 3/24 일 (L) 1 주전 (L) 1 달전 (L) (bp).5 (bp) 9 주간스프레드변동 (R) 3/24일 (L) 1주전 (L) 1달전 (L) (bp) Y 3Y 5Y 7Y Y 3Y 5Y 7Y -2. 그림 11. 특수채, 금융채스프레드추이 그림 12. 회사채스프레드추이 (bp) 14 국채 5-3Y 은행채AAA 3년여전채A+ 3년 특수채AAA 3년여전채AA 3년 (bp) 15 국채 5-3Y 회사채AA- 3년 회사채AAA 3년회사채A 3년 그림 13. 은행채, 특수채, 회사채간스프레드추이 그림 14. 여전채, 회사채간스프레드추이 (bp) 특수채 AAA - 은행채 AAA 3 년 회사채 AAA - 은행채 AAA 3 년 (bp) 1 5 여전채 AA - 회사채 AA- 3 년 여전채 A+ - 회사채 A 3 년 자료 : 본드웹, 인포맥스, KDB 대우증권리서치센터 자료 : 본드웹, 인포맥스, KDB 대우증권리서치센터

24 크레딧동향및투자전략 Weekly 스프레드전망및투자전략국고금리의변동성에대한긴장감이팽팽해지면서크레딧물에대한관심이우량등급을제외하고는개선되지못하는모습이다. 기준금리인하여부에대한결정이나기전까지는이같은분위기가이어질것으로전망된다. 기준금리인하이후에는크레딧물의제한적강세가예상된다. 캐리매력과우량물의공급부족이라는강세요인에도불구하고제한적으로보는이유는 4월총선이후의기업구조조정확대우려, 유가및미국금리변동성, 중국성장률둔화지속, 환율의불안정성등각종대내외적변수가사라지지않을것이기때문이다. 우량 / 비우량등급, 섹터별차별화도지속될것으로전망된다. 최근환율변동성이높아지면서경제에대한불안심리가높아지고있는데과거수년간의통계를보면환율과신용스프레드가유사한상관관계를갖고있다는것이확인된다. 단기적으로환율급등이진정되었지만원화약세의근본적원인이해결되기어려워연말까지환율의불안정성이지속될것으로전망하고있다. 국고금리및크레딧스프레드가현수준을유지한다고가정하고만기구간별투자수익률은 3개월 /6개월/1 년보유시 rolling effect 효과로전섹터에서장기물이유리한상황이다. 국고금리가.1%p 상승한다고가정하면 3개월보유할시단기물이유리하며 6개월은채권별로혼재하며 12개월은여전히장기물이매력적인상황이다. 최근크레딧 1년물금리가국고1 년물에육박할정도로금리매력이높아져국고금리및신용스프레드변화에따른두자산간의수익률변화도비교해보았다. 두자산간의듀레이션차이가수익률에절대적인영향을미치기때문에금리하락구간에서는국고1년이유리하고상승구간에서는크레딧 1년이우수하다. 안정적인수익을추구하려면크레딧단기물로, 금리방향성에베팅하여고수익을추구하려면국고장기물을선택하는것이바람직해보인다. 크레딧에대한익스포져를확대시켜크레딧 3 년물까지고려해보면금리가 1bp 하락해도국고 1 년물대비수익률이크게뒤지지않으며횡보또는 1bp 상승구간에서는국고 1 년대비모두유리한결과가나온다. 다만, 국고금리의변동성에대한긴장감이팽팽한상황에서는일부우량등급과단기물을제외하고는국고로대응하는것이합리적일수도있겠다. 표 6. 채권시가표 (3 월 24 일 ) 수익률 1Y 1Y6M 2Y 2Y6M 3Y 3Y6M 4Y 4Y6M 5Y 7Y 1Y 국채 1.52% 1.52% 1.52% 1.51% 1.5% 1.54% 1.58% 1.6% 1.61% 1.76% 1.85% 특수채 AAA 1.61% 1.61% 1.62% 1.63% 1.64% 1.66% 1.67% 1.71% 1.75% 1.86% 1.96% 은행채 AAA 1.58% 1.59% 1.6% 1.62% 1.64% 1.66% 1.67% 1.73% 1.79% 1.92% 2.5% 여전채 AA 1.82% 1.86% 1.93% 1.99% 2.5% 2.9% 2.13% 2.18% 2.24% 여전채 A+ 2.38% 2.45% 2.53% 2.59% 2.78% 회사채 AAA 1.64% 1.64% 1.65% 1.66% 1.68% 1.69% 1.71% 1.77% 1.83% 2.1% 2.18% 회사채 AA 1.78% 1.79% 1.83% 1.85% 1.9% 1.93% 1.95% 2.2% 2.9% 회사채 A 2.38% 2.41% 2.49% 2.55% 2.73% 자료 : 본드웹, KDB대우증권리서치센터

25 크레딧동향및투자전략 Weekly 표 7. 금리및신용스프레드변화에따른채권보유수익률 (3 개월보유가정 ) (%) 국채금리변화 -.1%.%.1% 신용 SP 변화 -.2% -.15% -.1% -.5%.%.5%.1%.15%.2% 국채 1Y 국채 7Y 여전채 AA 3Y 회사채 AA 3Y 여전채 AA 1Y 회사채 AA 1Y 국채 1Y 국채 7Y 여전채 AA 3Y 회사채 AA 3Y 여전채 AA 1Y 회사채 AA 1Y 국채 1Y 국채 7Y 여전채 AA 3Y 회사채 AA 3Y 여전채 AA 1Y 회사채 AA 1Y 주 1: 채권수익률산식 = 보유기간이자율 수정듀레이션 *( 금리변화폭 - 롤링효과에따른금리하락폭 ), 금리변화에따른수익률곡선 Parallel Shift 가정, 3/24 일기준주 2: 점선내구간은당사신용 SP 단기전망수치자료 : KDB 대우증권리서치센터 표 8. 금리변화에따른채권보유수익률 (3 개월보유, 크레딧스프레드유지가정 ) (%) 국채금리변화 -.1%.%.1% 분류 1Y 1Y6M 2Y 2Y6M 3Y 3Y6M 4Y 4Y6M 5Y 국채 특수채 AAA 은행채 AAA 여전채 AA 여전채 A 회사채 AAA 회사채 AA 회사채 A 국채 특수채 AAA 은행채 AAA 여전채 AA 여전채 A 회사채 AAA 회사채 AA 회사채 A 국채 특수채 AAA 은행채 AAA 여전채 AA 여전채 A 회사채 AAA 회사채 AA 회사채 A 주 : 채권수익률산식 = 보유기간이자율 수정듀레이션 *( 금리변화폭 - 롤링효과에따른금리하락폭 ), 금리변화에따른수익률곡선 Parallel Shift 가정, 3/24 일기준자료 : KDB 대우증권리서치센터

26 크레딧동향및투자전략 Weekly 수요예측예정기업 : 한화에너지 (AA-/ 안정적 ) 민간발전사업자와는차별화된실적 열공급비중높고유연탄을원재료사용하여민간발전사업자와는실적차별화 16~17 년재무안전성악화예상되나등급하향트리거부합할수준은아냐 설립일 법인분류 외감 대표이사 류두형 주요주주 한화S&C 소속그룹 한화 3 년민평금리 2.152% 국채대비스프레드 64bp 동일등급대비스프레드 17bp 동사는 7년한화케미칼에서분할설립된열병합집단에너지사업자로한화S&C 가지분 1% 를보유하고있다. 모회사인한화S&C 는 IT서비스업을영위하며김승연회장의장남인김동관씨를비롯한 3형제가회사의지분을 1% 보유하고있어향후한화그룹지배구조상매우중요한위치를점할것으로예상된다. 발전소에서생산되는증기는산업단지내업체들에게장기공급계약을통해공급하고있으며전기는한화케미칼에직접판매하는수량외잉여전력을전력거래소에 SMP 가격으로판매하고있어사업기반이매우안정적이다. 현재 CAPA는전기 383MW, 스팀 1,95 톤 /H이며, 16~17 년군산2 공장이증설되면생산능력은더욱확대 ( 전기 99MW, 스팀 435톤 /H) 될전망이다. 15 년 EBITDA 는 1,792 억원으로전년대비약 15% 하락하였다. 전력수급안정화에 따른 SMP 가격하락이주원인이며전력수급구조가크게변화할가능성이낮아과거 와같은초과이익을거두기는쉽지않아보인다. 다만, 동사는열생산비중이높고 발전원료로유연탄을사용하고있어원가가높은 LNG 를이용하는민간발전사업자와 는차별화되는실적을보일것으로판단된다. 17 년까지한화종합화학지분인수대금잔금 3,173 억원과군장 2 공장증설자금 1,85 억원이소요되어차입금증가할것으로보이며전력수급안정화로수익성은하향안정 화될가능성이높아재무안전성지표는악화될것으로판단된다. 하지만동사의현 금창출능력을감안하면신평사의등급하향트리거를부합할수준은아니며군장 2 공 장가동에따른이익규모확대가예상되기때문에현금흐름을통한중 장기적인차입 금감축이가능할전망이다. 표 9. 주요재무지표 ( 연결 ) 재무항목 자산총계 ( 억원 ) 4,915 7,43 7,935 8,57 13,763 자본총계 ( 억원 ) 1,373 3,15 4,252 5,541 6,49 총차입금 ( 억원 ) 3,39 3,838 3,146 2,341 3,716 순차입금 ( 억원 ) 3,284 3,86 2,853 1,41 3,214 매출액 ( 억원 ) 2,37 3,28 4,434 4,595 3,65 영업이익 ( 억원 ) ,623 1, EBITDA ( 억원 ) 613 1,164 1,972 2,95 1,255 당기순이익 ( 억원 ) ,147 1, 영업활동현금흐름 ( 억원 ) ,615 1, 영업이익률 (%) EBITDA 마진율 (%) 수정이자보상배수 (%) 순차입금 /EBITDA ( 배 ) 순차입금의존도 (%) 순부채비율 (%) 자료 : Quantiwise, KDB대우증권리서치센터

27 크레딧동향및투자전략 Weekly 그림 15. 수익성추이 ( 조원 ) 매출액 (L) 영업이익 (L) EBITDA (L) (%).6 영업이익률 (R) EBITDA margin(r) 그림 16. 원리금상환능력추이 ( 조원 ) EBITDA (L) ( 순이자비용 )(L) ( 지분순투자 )(L) ( 배 ) ( 자본적순지출 )(L) ( 배당순지급 )(L) FCF(L).3 수정이자보상배수 (R) 순차입금 /EBITDA(R) 그림 17. 재무안정성추이 ( 조원 ) 순운전자본 (L) 투자자산 (L) 유형자산 (L) 순차입금 (L) 자기자본 (L) 순부채비율 (R) (%).8 순차입금의존도 (R) 자료 : WiseFn, KDB 대우증권리서치센터 Compliance Notice - 당사는본자료를제3자에게사전제공한사실이없습니다. - 본자료는외부의부당한압력이나간섭없이애널리스트의의견이정확하게반영되었음을확인합니다.

28 선물옵션분석 사모비차익순매도는곧둔화될것 [ 파생상품 ] 심상범 sangbum.sim@dwsec.com n Check 1. 시황 / 전망 : 제한적하락. 사모의비차익순매도조만간약화될것 n Check 2. 변동성점검 : VBB의 BWI 하락둔화는내재변동성상승암시 n Check 3. 옵션투자자별동향 : 4일째풋 D-OTM 신규매수. 복권구입지속 n Check 4. 선물옵션통계 요약기술적으로지수는제한적으로하락할전망이다. 전일 5MA가돌파된데다, 한동안횡보했던 stochastic slow도하락을재개했기때문이다. 비록전일 2MA 지지가확인되었지만너무가깝기때문에피보나치조정대 38.2% 와 12MA, 2MA 가교차하는 KOSPI p 가더유효한지지선으로판단된다. 수급도마찬가지다. 외인비차익순매수는여전하지만 3월만기이후기관비차익순매도가산발적으로가속되면서전체비차익수급은약해졌다. 때문에지수상승이둔화되자외인숏-커버링도머뭇거리는분위기다. 그나마선물외인순매수로비공식차익순매도가억제돼수급이급격하게기울어질가능성은낮다. 전일외인비차익순매수가증가하면서 23일의감소는예전처럼일시적인것으로판명났다. 단, 48.2% 가종가에집중되었는데지난주에일평균 2.5% 였던종가순매수비중은금주들어 61.8% 로급증했다. 의도적인무게중심이동보다는장중시장충격비용이늘어불가피하게종가에몰린것으로추측된다. 전일기관현물순매도급증은사모의대량비차익순매도탓이었다. 2월 25일부터연속돼특정펀드의청산이유력했으며, 남은비차익순매수가 +614억원에불과해추가순매도는둔화될것이다. 또한, 외인을쫓아종가로이동하면장중물량부담은줄어들수있다. 이들을제외하면여타기관의순매도는미미했다. 그림자효과의소멸이앞으로도 5일간지속될예정이며, 5일단기변동성이경험적바닥에서수일간횡보한탓에 1일변동성역시이수준에수렴한상태다. 이는과거경험상변동성의추세적반등직전에자주관찰된현상이다. 또한, VBB에서 BWI의하락둔화는경험상내재변동성의반등임박을암시한다. 전일외인은풋 27, 21을신규매수했다. 4일연속으로복권 (?) 을구매한셈이다. 또한, 풋 242와 245도신규매수였는데콜신규매도를동반해소량의합성선물순매도의혹이있었다. 선물이순매수였기때문에 컨버전 후보인셈이다. 누적포지션 BEP는 227.5~262.5p 로지수가급등 / 락해이를벗어나야수익이가능하다.

29 선물옵션분석 Check 1. 시황 / 전망 : 제한적하락. 사모의비차익순매도조만간약화될것전일 K2지수는갭다운 (-.93p) 후 1시경잠시반등했지만다시막판까지완만하게하락한탓에음봉으로마감했다 ( 시가-.22p). 2MA가지지선, 5MA가저항선이었으며, 수급에서는기관비차익순매도가늘어난가운데, 외인비차익순매수의가속 / 감속에따라지수가등락했다 ( 지수-PR 추세상관 +.68). 기술적 / 수급적으로추가하락. 1 차지지선 KOSPI 1964p 부근. 기관비차익순매도강도가중요 기술적으로유효한지지선은피보조정 38%+12MA+2MA 겹치는 KOSPI 1964p 기술적으로지수는제한적으로하락할전망이다. 전일 5MA가돌파된데다, 한동안횡보했던 stochastic slow도하락을재개했기때문이다. 비록전일 2MA 지지가확인되었지만너무가깝기때문에피보나치조정대 38.2% 와 12MA, 2MA 가교차하는 KOSPI p 가더유효한지지선으로판단된다 [ 그림 1]. 수급도마찬가지다. 외인비차익순매수는여전하지만 3월만기이후기관비차익순매도가산발적으로가속되면서전체비차익수급은약해졌다. 때문에지수상승이둔화되자외인숏-커버링도머뭇거리는분위기다. 그나마선물외인순매수로비공식차익순매도가억제돼수급이급격하게기울어질가능성은낮다. 금주들어외인비차익순매수는종가에만 61.8% 집중. 장중지수반등가능성낮아져 하루만에외인비차익순매수회복. 23 일감소는일시적인비차익매도증가때문 전일외인비차익순매수는 +1,53억원으로전일대비 +68% 늘었다. 23일의감소 (+912억원 ) 는예전 (2월 23일 +868억원, 3월 15일 +423억원 ) 처럼 일시적 이었던셈이다. 내부적으로비차익매수 (-1.9%) 에비해매도 (-1.8%) 가감소한점을감안하면 23일의감소는잠시매물이늘었기때문이었다 [ 그림 2]. 다만, 전일순매수규모는 2월 16일이후일평균속도인 +2,1억원에미달했으며, 48.2% 는종가에집중되었다. 특히, 지난주에일평균 2.5% 였던종가순매수비중은이번주에 61.8% 로급증했는데, 전일 1시에 +457억원이집중된점을감안하면장중시장충격비용이늘어부득불종가에몰린것으로추측된다. 그림 1. 기술적지지선은피보 38%+12MA+2MA 겹치는 1964p 그림 2. 전일외인비차익순매수는평균수준까지회복 ( 십억원 ) ( 십억원 ) 외인순수바스켓 (L) 비차익매도 (R) 비차익매수 (R) 주 : 각종추세선은당사임의작도 자료 : KRX, KOSCOM, KDB 대우증권리서치센터 주 : 순수바스켓은비차익에서차익 X 2 차감한것 자료 : KRX, KOSCOM, KDB 대우증권리서치센터

30 선물옵션분석 문제는이처럼종가순매수비중이늘어날수록장중에는지수가반등하기어렵다는것이다. 전일도순매수가집중된 1시전후에는지수가하락했다. 데이-트레이더 (day-trader) 라면 ( 초반 or 1시 or 막판 and 종가 ) 의외인비차익집중순매수에주의해야한다. 순매수규모등량 ( 等量 ) 의법칙 (?) 은여전히유효하다. 전일기관순매도는특정사모펀드의청산유력. 조만간약화되면서장중물량부담완화 전일기관순매도의대부분은사모의비차익순매도. 단, 여력은많지않을것 전일종가에외인비차익순매수집중에도불구, K2지수는오히려 -.18p 하락했다. 사모펀드의비차익순매도 -573억원과충돌한탓이다. 전일이들의비차익순매도는 -1,191억원으로 2월 29일 (-1,394 억원 ) 이후최대였다. 2월 25일부터비차익순매도가연속출회된점을감안하면특정펀드의청산이유력하다. 현재까지출회된비차익순매도규모는 -7,327억원이며청산율은알수없다. 이것이계속된다면당분간장중에지수반등은어렵다. 다만, 그나마긍정적인것은 4가지다. 첫째, 이것이사모펀드전체의주식비중줄이기가아니라특정주체의바스켓청산이라면순매도는오래갈수없다 [ 그림 3]. 둘째, 211년 7월부터누적된사모펀드의비차익순매수누적은이제 +614억원남았다. 같은속도로청산된다면곧소진될것이다. 셋째, 만일이들이반복되는외인의종가비차익순매수를조준사격 (?) 한다면장중순매도는다소줄어들수있다. 넷째, 이들을제외하면전일기관현물은 +5억원순매수우위였다. 선물외인, 본선물 + 미니선물동반신규매수. 단, 장중회전, 규모적어중기세력여부불투명 선물외인미니선물신규매수재개. 단, 본선물로환산하면규모는 +2,666 계약에불과 전일선물외인은본선물 (+2,569 계약 ) 과미니선물 (+2,75 계약 ) 을동반순매수했는데, 양자모두미결제가늘어 (+1,573 계약, +2,85계약 ) 신규매수가유력했다. 때문에장중평균괴리차는 +.223p(+.12) 로상승했다. 다만, 장초반에회전했던점, 순매수규모가적었던점을감안하면중기세력이라고확신할수없다. 특히, 미니선물의신규매수누적이꾸준한편인데, 3 월만기이후에만 +13,33 계약을순매수했으며미결제도 +15,167 계약늘었다. 다만, 이를본선물로환산 한다면 +2,666 계약 ( 미결제 +3,33 계약 ) 에불과하므로유의하지는않다 [ 그림 4]. 그림 3. 사모, 비차익순매수누적은 +614 억원에불과 ( 십억원 ) 그림 4. 3 월만기이후본선물 - 미니선물패턴일치. 동일인유력 ( 천계약 ) 순매수주식의청산 인수주식의처분 사모개별종목 사모비차익 주 : 일별순매수단순누적. 개별종목 = 전체순매수 PR 순매수 자료 : KRX, KOSCOM, KDB대우증권리서치센터 외인미니선물 외인 K2 선물 주 : 일별순매수연속누적 자료 : KRX, KOSCOM, KDB대우증권리서치센터

31 선물옵션분석 Check 2. 변동성점검 : VBB 의 BWI 하락둔화는내재변동성상승암시 역사적변동성은수리적상승지속. 내재변동성여전히바닥권이므로반등불가피 전일 VKOSPI는 12.64p(-.7) 로하락한반면, 역사적변동성은 8.7%(+.24), EWMA는 7.44%(+.34) 로상승했다. 역사적변동성의상승은기본적으로그림자효과소멸에따라상승할수밖에없었던데다, 전일지수등락폭 (-.47%) 이지난 22일간일평균절대수익률 (±.36%) 보다컸기때문이다. 내재변동성은직전과다르게지수하락에도불구하고반락했는데, 역사적변동성과의격차가경험적상한을넘어서자거품을노린매도수요가늘어난탓으로추측된다. 일단역사적변동성의상승은이어질전망이다. 그림자효과의소멸은앞으로도 5일간지속될예정이며, 5일변동성이경험적바닥에서수일간횡보한탓에 1일변동성역시이수준에수렴한상태다. 이는과거경험상변동성의반등직전에자주관찰된현상이다. 또한, VBB에서 BWI의하락둔화는내재변동성의반등을암시한다. 2 day 2 day percentiles 표 1. 변동성동향및지수변동폭환산 Total Call Put Im.Vol change Max Mean Min His.Vol day 5.7 change.24 1 day 5.3 Max day 6.8 Mean day 8.4 Min day 8.3 Vol. Cone EST.Max EST.Min 1st th Median th th T.T.M(day) 16 C.S 주 1) 2 day 는지난 2 일동안의통계치를의미함 2) 역사적변동성 (His.Vol) 의경우, 22 일기준임 3) 5~3 day 는현재로부터 5~3 일간의 Vol 을의미함 4) 변동성콘 (Vol.Cone) 의기준은현재잔존일 (T.T.M) 5) EST.Max/Min : 변동성을지수범위로환산한것임 6) TTM : 잔존만기, C.S : 왜도계수 ( 역 TTM 대상 ) 그림 5. 단기변동성 5% 부근에서수렴중. 변동성바닥의증거 (%) (p) 그림 6. VBB 에서 BWI 하락둔화. 내재변동성단기반등할수도 4% 35% 3% 25% 2% 15% 1% 5% KOSPI2 224 % BWI(R) im.vol(vix 최근월물 ) EWMA(22) 주 : 각숫자는역사적변동성의측정구간을의미자료 : KRX, KOSCOM, KDB대우증권리서치센터 주 : BWI는 band Width Indicatior 자료 : KRX, KOSCOM, KDB대우증권리서치센터

32 선물옵션분석 Check 3. 옵션투자자별동향 : 4 일째풋 D-OTM 신규매수. 복권구입지속 외인 4 일째풋 D-OTM 신규매수. ATM 부근에서는합성선물순매수관측되기도 전일외인은풋 27(+1,134계약 ) 과 21(+4,29계약 ) 을순매수했는데모두미결제가늘어신규매수였다 ( 각각 +85, +6,369계약 ). 4일연속으로델타가.p인복권 (?) 을구매한셈이다. 실제로포지션의 + 델타가전일대비 -277백만원감소한것은풋 242와 245 신규매수탓이었는데이행사가격대에서는콜신규매도를동반해소량의합성선물순매도의혹이있었다. 전일선물이순매수였기때문에 컨버전 후보인셈이다. 누적포지션 BEP는 227.5~262.5p 로줄었다. ATM 부근수익은미미하므로만기일까지지수가급등또는급락해야수익이가능하다. 표 1. 주체별지수방향과변동성방향전망 ( 단위 : p) 구분 BEP Max level 이익손실 지수 변동성 외인 상한 하한 개인 상한 하한 투신 상한 하한 증권 상한 하한 주 : 1) BEP 상한 ( 하한 ) 은지수상승 ( 하락 ) 시손익이전환되는레벨 2) Max level 상한 ( 하한 ) 이익 / 손실은지수상승 ( 하락 ) 시최대수익발생하는지수레벨, ++(--) 는최대손익이무한대 3) 지수 / 변동성의화살표는 Greeks 와결합포지션에근거해자의적으로해석한각투자자의지수 / 변동성방향예측 자료 : KDB 대우증권리서치센터 표 2. 주체별포지션 Greek s ( 단위 : 백만원 ) 구분 Delta Gamma Theta Vega 외인 누적 당일 개인 누적 당일 투신 누적 당일 증권 누적 당일 주 : 1) 행사가격별 Greeks 는대우증권 Q way TR[3216] 의최근월물기준을사용 2) 누적 Greeks 는콜 / 풋행사가격별 Greeks 총합계로 ( 특정행사가격의누적순매수 X 해당행사가격의당일 Greeks) 을사용함 3) Gamma 는여타 Greeks 와절대비교를위해 1/2를적용. S 2 를적용하면됨. 모든 Greeks 는백만원단위, DS =1p, Ds=1%p 임 자료 : KDB 대우증권리서치센터 그림 7. 외인, 4 일째풋 D-OTM 신규매수. 델타 p 여서의미반감 ( 천계약 ) 당일외인거래동향 / 미결제증감 ( 천계약 ) 5 15 콜거래량 ( 좌 ) 풋거래량 ( 좌 ) 4 콜미결증감 ( 우 ) 12 풋미결증감 ( 우 ) 3 9 그림 8. 결합포지션은풋매수 + 콜백 SP ( 십억원 ) 당일외인매매의만기손익 4 3 당일결합당일콜당일풋 (p) 주 : 행사가격별순매수는당사 Qway 기준자료 : KRX, KOSCOM, KDB대우증권리서치센터 (p) 27 주 : 전일행사가격별순매수누적의만기손익 자료 : KRX, KOSCOM, KDB대우증권리서치센터

33 선물옵션분석 그림 9. 누적포지션에서지수 227.5~262.5p 벗어나야수익가능 ( 십억원 ) 외국인누적포지션 ATM 누적콜 -2 누적풋누적결합 주 : 행사가격별누적순매수를지수수준별만기손익으로표시한것 자료 : KRX, KOSCOM, KDB 대우증권리서치센터 그림 1. 지수하락하면포지션 - 쎄타는급격하게확대될것 (p) theta 주 : 행사가격별델타의합계 외인포지션 Greeks 25. 자료 : KRX, KOSCOM, KDB 대우증권리서치센터 ATM 콜풋결합 (p) 26 그림 11. 누적포지션의 + 델타는하락추세지속 그림 12. 누적포지션의 - 베가는소폭감소 (p) 26 외인 delta 추이 ( 백만원 ) 6 35% 외인 vega 추이 ( 백만원 ) % % % % delta( 우축 ) K2( 좌축 ) -4 1% Vega( 우축 ) VIX( 좌축 ) -2 주 : 포지션델타의추이자료 : KRX, KOSCOM, KDB대우증권리서치센터 주 : 포지션베가의추이자료 : KRX, KOSCOM, KDB대우증권리서치센터 그림 13. 증권은레이쇼 SP 에서콜과풋양매도로전환 ( 천계약 ) 증권당일거래동향 / 미결제증감 ( 천계약 ) 그림 14. 만기일지수 237.5~25.p 벗어나면수익가능 ( 십억원 ) 증권누적포지션 누적콜누적풋누적결합 ATM 콜거래량 ( 좌 ) 풋거래량 ( 좌 ) 콜미결증감 ( 우 ) 풋미결증감 ( 우 ) 주 : 행사가격별순매수누적은 Qway 참조 자료 : KRX, KOSCOM, KDB 대우증권리서치센터 (p) (p) 28. 주 : 행사가격별순매수누적을지수수준별만기손익으로표시한것 자료 : KRX, KOSCOM, KDB대우증권리서치센터

34 선물옵션분석 Check 4. 선물옵션통계 주가지수선물 KO S P I 기준가격 시가 고가 저가 종가 전일대비 이론가격 총약정수량 * 74, , 총약정금액 ** 2,668,942 14,58,781 34,925-8,36 미결제약정 (1573) 4338 (-6) 241 () - 배당지수 *** 1.63% (CD 금리 ) 반응배수 장중평균베이시스 1.73 전일대비.93 주 : 단위 (* 천주, 계약 ** 백만 *** 포인트 ) 반응배수 = 일중선물가격변동폭 / 일중현물가격변동폭, KSPL6L9S : 6월물과 9월물과의스프레드를의미함장중평균베이시스는 1분평균이며, 만기익일의경우전일대비는직전최근월물과의비교이므로의미없음 KS P L 6L 9S 주가지수선물 외국인 매수 73,751 31,649 11, 매도 71,182 32,573 12, , 비중 61.1% 27.1% 1.2%.%.8%.2%.5%.1% 순 매 수 누 적 전 일 2, 누 적 ,55 4, , , 매매편향강도 ( 단위 : 1.77% -1.44% -3.24% % % -.96% % -4.96% 주 : 누적은지난쿼드러플위칭데이이후부터현시점까지당일순매수미결제약정의증감을누적한것임매매편향강도 (%)=( 순매수 /( 매수 + 매도 ))X1, 절대수치가클수록단방향으로의집중력이높다는의미임 개인 증권보험투신은행기타법인국가 ETF 가격정보 전일대비등락율거래량 ( 천주 ) 거래대금 ( 백만원 ) 외국인보유 T IG ER 2 T IG ER % 2,71 51,264.24% NA V 24,786 24,876 KO DEX % 3,425 85, % (ET F -NA V )% -.21% -.21% T IG ER 2 KO DEX 2 합성현물최근월물합성선물 T /E.1%.1% 종가 / 설정주수 ( 천주 ) 55 2 e ff.de lt a 환매주수 ( 천주 ) 3 2,35 di ff/ba s i s 1.34% 1.71%.12% 상장주수 ( 천주 ) 81,3 224,8 주 1 : effective delta( 유효델타 ) = ETF 등전일대비증감분 /KOSPI2 전일대비증감분 2 : 합성현물 = (C-P)+X exp[-rt], 합성선물 = (C-P)exp[rt]+X, 거래량, 설정 - 환매 - 상장등의단위는천주 3 : 괴리 / 베이시스 - KOSPI2 대비괴리율 / 베이시스, 거래대금의단위는백만원 4 : TE(tracking error)=[(nav /(KOSPI2X1))-1]X1(%) KO DEX 2

35 선물옵션분석 주가지수옵션 대표내재변동성 (%) Ca l l P u t 월물행사가격 11.2% 콜평균 (%) 1.7% 풋평균 (%) 11.8% 역사적 (5 일,%) 5.6 역사적 (2 일,%) 가격 (p) 전일대비 (p) 내재변동성 (%) 거래량 ( 계약수 ) 89,644 9,247 43,142 4, 미결제 ( 계약수 ) 28,936 19,616 15,613 7,229 4, 가격 (p) 전일대비 (p) 내재변동성 (%) 거래량 ( 계약수 ) 439 2,749 28,228 64,247 84, 미결제 ( 계약수 ) 1,15 3,5 9,587 13,15 2, , 주 : 역사적변동성, 내재변동성등은 CHECK II 단말기를기준으로한것임 주가지수옵션 Ca l l 순매수누적 P u t 순매수누적 ( 단위 : 외국인개인증권보험투신은행기타법인국가 매 수 232,65 135, , ,97 49 매 도 229, , , ,14 66 비 중 46.8% 26.9% 24.1%.%.%.% 2.2%.% 전 일 2,633 5,956-8, 누 적 19,961 12,42-27,36-2, , 외국인 개인 증권 보험 투신 은행 기타법인 국가 매 수 286,47 137,433 62,625 1, ,598 매 도 276,44 141,847 65,64 1, ,266 비 중 56.8% 28.2% 12.9%.%.3%.%.1% 1.6% 전 일 1,3-4,414-3, ,668 누 적 14,526-19,66-22,317 1, ,677 주 : 누적은직전옵션만기일이후부터당일순매수미결제약정증감을누적한것임 주체 ( 단위 : 억원 ) 구분합계외인기관합계증권보험투신 / 사모은행기타법인연금 / 국가 당일현물전체 48-1, , 개별종목 -33-1, 차익 PR 비차익 PR ,53-1, , 매매비중 34.1% 78.9% 2.8% 4.6%.4% 11.1%.2%.1% 4.5% 누적 현물전체 14,269-17,613-1,333-3,39-13, ,237 1,292 개별종목 -4,895-4,287-4,19 1,174-1,58-4, , 차익 PR 비차익 PR 4,127 18,126-13,84-3,149-1,886-8, 주 : 현물전체는 K2 기준 개별종목 = 현물전체 - 차익 PR - 비차익 PR 매매비중 = 주체별 PR 매수 + 매도 / 전체 PR 매수 + 매도, 합계의매매비중은현물전체에서 PR의매매비중 누적은선물만기일이후부터당일까지누적한것 Compliance Notice - 당사는본자료를제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. - 본자료는외부의부당한압력이나간섭없이애널리스트의의견이정확하게반영되었음을확인합니다. 본조사분석자료는당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻은것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에종목선택이나투자시기에대한최종결정을하시기바랍니다. 따라서본조사분석자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본조사분석자료의지적재산권은당사에있으므로당사의허락없이무단복제및배포할수없습니다.

36 대한항공 (349) 아직은때가아니다 항공 Company Report (Maintain) 중립 목표주가 ( 원,12M) - 현재주가 (16/3/24, 원 ) 29,9 상승여력 - 영업이익 (16F, 십억원 ) 1,12 Consensus 영업이익 (16F, 십억원 ) 84 EPS 성장률 (16F,%) - MKT EPS 성장률 (16F,%) -.5 P/E(16F,x) - MKT P/E(16F,x) 11.5 KOSPI 1, 시가총액 ( 십억원 ) 2,178 발행주식수 ( 백만주 ) 74 유동주식비율 (%) 61. 외국인보유비중 (%) 15.6 베타 (12M) 일간수익률 주최저가 ( 원 ) 23,2 52주최고가 ( 원 ) 53,1 주가상승률 (%) 1개월 6개월 12개월 절대주가 상대주가 [ 운송 / 에너지 ] 대한항공 류제현 jay.ryu@dwsec.com 김충현 choonghyun.kim@dwsec.com KOSPI Q16 Preview: 여객시황호조와유가하락효과극대화 대한항공의 1Q16 매출액및영업이익은각각 2 조 8,27 억원 (-1.5% YoY), 2,613 억원 (- 6.6% YoY) 을기록할것으로예상된다. 국제여객수송량은 8.9% YoY 증가하며탑승률도 3.6%pt YoY 상승한 78.% 에달할것으로기대된다. 장거리노선뿐아니라상대적으로부 진했던동남아및일본노선도동반개선되었을것으로추정된다. 단, 후반으로갈수록국회 의원선거의영향으로일시적인수요증가율둔화가나타날것으로예상된다. 유류할증료 및환율의영향으로달러요율 (Yield) 은 -12.% YoY 감소, 수송객수증가율효과를반감 시킬것으로예상된다. 화물수송량은 -12.7% YoY 감소할전망이다. 이에따라탑재율도 75.%(-4.9%pt YoY) 로 부진할것으로예상되는데, 이는지난해미서부항만파업에따른반사효과를거둔이후에 나타날기저효과에경기부진에따른화물수송량부진이동반했기때문으로추정된다. 영 업외에서는순이자비용 819 억원발생하지만, 외화환산이익이약 295 억원발생하며 ( 기말환 율 1,17 원기준 ), 순이익 1,533 억원을달성할전망이다. 화물부진지속과여객부문의일시적둔화가능성 여객수송객수는대부분개선세가확대되었지만 2Q16 총선영향이일부지속되며여객수 증가율이크게확대되지는못할전망이다. 단, 3Q16 들어서는 3Q15 메르스효과의영향에 따른기저효과의본격화와유류할증료효과소멸로실적이재차반등할전망이다. 화물부문의부진세가유지되는점도다소부담이다. 2 월인천공항기준대한항공의화물 수송량은 11.9% YoY 감소하였으며, 이러한기조는적어도상반기까지는이어질전망이다. 이는미주노선의부진에기인하는데, 1Q15 에미서부항만적체에따른반사효과가있었던 점을감안해도긍정적이지않다. 실적개선을위해서는주력수송품목인 IT 제품및기계류 의수출경기의개선이필요하다. 아직은때가아니다 대한항공의주가는저점대비 28.9% 반등하였다. 1) 유가하락에따른실적기대감, 2) 여 객수송량증가, 3) 215 년고점대비 56.3% 하락한이후에나타난밸류에이션매력 ( 저점 기준 PBR.8 배 ) 등에기인하는것으로판단된다. 아직까지역사적으로저점국면인것은 분명하다. 화물수송량과탑재율이동반부진하여, 추가적인모멘텀이발생하기는쉽지않 은국면이다. 동사가 33% 의지분을보유하고있는한진해운이최근발행예정주식수를 6 억주 ( 종전 4 억 5, 만주 ) 로변경하면서유상증자가능성이높아지고있는점도당분간주 가에는부담으로작용할것으로예상된다. 결산기 (12월) 12/13 12/14 12/15 12/16F 12/17F 12/18F 매출액 ( 십억원 ) 11,849 11,91 11,545 11,89 12,274 12,569 영업이익 ( 십억원 ) ,12 1,34 1,66 영업이익률 (%) 순이익 ( 십억원 ) EPS ( 원 ) -3,136-1,87-7,939-1,948 5,984 7,554 ROE (%) P/E ( 배 ) P/B ( 배 ) 주 : K-IFRS 연결기준, 순이익은지배주주귀속순이익 자료 : 대한항공, KDB대우증권리서치센터

37 대한항공아직은때가아니다 표 1. 1Q16 실적비교표 ( 십억원, %) 1Q15 4Q15 1Q16F 성장률 KDB 대우컨센서스 YoY QoQ 매출액 2,871 2,915 2,827 2, 영업이익 영업이익률 (%) 세전이익 순이익 흑전 27.7 주 : K-IFRS 연결기준, 215 년실적은변경된회계기준에따른추정치 자료 : 대한항공, KDB대우증권리서치센터 표 2. 수익예상변경표 ( 십억원, %) 변경전변경후변경률 16F 17F 16F 17F 16F 17F 변경이유 매출액 12,157 12,726 11,89 12, 유류할증료효과소멸 영업이익 ,12 1, 회계기준변경및유가하락 세전이익 적지 4.2 순이익 적지 5.9 EPS (KRW) -3,731 5,651-1,948 5,984 적지 5.9 주 : K-IFRS 연결기준 자료 : KDB대우증권리서치센터예상 표 3. 분기별실적추이및전망 ( 십억원, %) 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16F 2Q16F 3Q16F 4Q16F F 217F 매출액 2,871 2,786 2,973 2,915 2,827 2,87 3,152 2,96 11,545 11,89 12,274 영업이익 ,12 1,34 세전이익 순이익 ( 지배 ) 영업이익률 (%) 세전이익률 (%) 순이익률 (%) 국제여객 RPK 증감률 (%) 국제여객 L/F(%) 항공유가 ($/bbl) 평균환율 ( 원 / 달러 ) 1,1 1,97 1,17 1,157 1,185 1,23 1,245 1,255 1,131 1,229 1,27 주 : K-IFRS 연결기준, 215 년실적은변경된회계기준에따른추정치 자료 : 대한항공, KDB대우증권리서치센터예상 KDB Daewoo Securities Research

38 은행 조정시매수가능한 Valuation 비중확대 (Maintain) Industry Report [ 은행 ] 구용욱 yonguk.ku@dwsec.com 김중한 joonghan.kim@dwsec.com 실적발표이후반등, 하락폭이큰종목의복원력이컸음전년말대비 11.5% 하락했던은행업지수는최근반등에성공하였다. 반등후조정을받고있지만현재까지연중초과성과를기록중이다. 종목별로는주가하락이컸던종목의주가복원력이컸다. 그대표적인종목이하나금융지였다. 현재 (3월 24일 ) DGB금융지주, 기업은행, KB금융이저점대비반등했지만아직전년말수준에미치지못하고있다. 불확실성해소과정에서 Valuation 회복, 추가개선도가능주가반등으로은행업종 Valuation 도 PBR(12fwd 기준 ) 은.41 배까지반등하였다. 하지만글로벌복합위기직후수준을겨우회복한정도이다. 경기, 통화정책과관련된불확실성, 구조조정에따른부실발생가능성등이해소되는과정에서주가가반등하고 Valuation 이소폭이나마회복될수있었다. 추가적인 Valuation 상승가능성은남아있다고판단된다. 현재자기자본비용률 (COE) 를측정해보면 14.8% 정도로추산된다. 국고5 년물금리 (1.6% 정도 ) 를고려할때리스크프리미엄이과도하게반영되어있다고할수있다. 리스크프리미엄을불확실성으로볼수있기때문에과도했던불확실성의해소는 Valuation 상승으로충분히이어질수있다. 정책금리인하가능성낮아졌고인하되더라도그영향력이줄었다. 또한그동안은행실적관련불확실성의배경이되었던일회성충당금적립도크게줄어들고있다. 대손율도하향안정되고있고판관비증가도제한적일것으로전망된다. 대출성장도 GDP성장률정도는가능해보여은행실적은견조한흐름을보일것으로예상된다. 투자의견비중확대유지, 대표주와저평가종목에관심을이상을종합해보면은행펀더멘털관련불확실성이줄어들고있는국면이라고판단되고현재국면에서는 Valuation 이추가적으로개선될수있을것이기때문이다. 단기적으로차익매물이출회될수있지만이때매수관점을유지할필요가있어보인다. KB금융과신한지주와같은업종대표주와하나금융지주와같이업종내상대적으로저평가되어있는종목에대한관심이필요해보인다. PBR과 ROE를이용한 COE 추산 (%) 3 추정 COE 추가하락여지는있어보임 자료 : KDB 대우증권리서치센터

39 주체별매매동향 투자정보지원부 KOSPI 기관및외국인순매매상 / 하위업종및종목 ( 단위 : 억원 ) 국내기관 ( 업종 ) 기관전체 ( 당일 / 5일 ) 외국인 ( 업종 ) 외국인전체 ( 당일 48.2 / 5일 ) 순매매상위 금액 5일 순매매하위 금액 5일 순매매상위 금액 5일 순매매하위 금액 5일 화학 서비스업 ,64.4 화학 ,758.3 전기전자 ,356.6 건설업 전기전자 ,784.4 유통업 운수장비 ,969.1 보험업 철강금속 철강금속 ,534.2 건설업 섬유의복 유통업 ,16.8 전기가스 금융업 비금속 음식료 서비스업 ,541.3 보험업 국내기관 ( 종목 ) 외국인 ( 종목 ) 순매수 금액 5일 순매도 금액 5일 순매수 금액 5일 순매도 금액 5일 LG생활건강 POSCO LG화학 KB금융 LG디스플레이 SK하이닉스 한국전력 LG디스플레이 KODEX 레버리지 ,472.6 삼성전자 ,416.8 NAVER 현대산업 현대건설 NAVER 아모레퍼시픽 삼성중공업 롯데케미칼 KODEX 인버스 ,46.3 현대백화점 삼성생명 현대산업 고려아연 고려아연 삼성에스디에스 KB금융 LG전자 TIGER 현대건설 현대차 LG이노텍 LG생활건강 삼성전기 KT CJ 한미약품 금호석유 종근당 현대백화점 한화케미칼 삼성엔지니어링 KOSDAQ 기관및외국인순매매상 / 하위업종및종목 ( 단위 : 억원 ) 국내기관 ( 업종 ) 기관전체 ( 당일 / 5일 ) 외국인 ( 업종 ) 외국인전체 ( 당일 -3.1 / 5일 ) 순매매상위 금액 5일 순매매하위 금액 5일 순매매상위 금액 5일 순매매하위 금액 5일 IT부품 제약 기타서비스 IT부품 기타서비스 통신방송 반도체 인터넷 인터넷 방송서비스 화학 섬유, 의류 디지털컨텐츠 반도체 기계, 장비 의료, 정밀기기 금융 오락, 문화 방송서비스 운송장비, 부품 국내기관 ( 종목 ) 외국인 ( 종목 ) 순매수 금액 5일 순매도 금액 5일 순매수 금액 5일 순매도 금액 5일 제넥신 CJ E&M 제넥신 메디톡스 컴투스 NEW 셀트리온 아트라스BX 아모텍 셀트리온 코미팜 카카오 카카오 메디톡스 CJ E&M 오스템임플란트 NICE평가정보 에스에프에이 에스에프에이 코데즈컴바인 에스엠 메디포스트 솔브레인 SK머티리얼즈 대원미디어 비아트론 인트론바이오 코오롱생명과학 오스템임플란트 테라세미콘 대화제약 차바이오텍 CJ오쇼핑 엔터메이트 와이솔 파라다이스 디에이치피코리아 원익IPS 비아트론 컴투스 본자료중외국인은외국인투자등록이되어있는경우이며, 그밖의외국인은제외되어있음 5일 : 증권전산 CHECK 기준 ( 당일제외, 이전최근 5일 ), 당일금액과 5일에서 (-) 는순매도를의미