이마트 (139480.KS) 매수 ( 유지 ) 온 - 오프라인융복합플랫폼기대 현재주가 (2/6) 목표주가 (12M) 285,000원 330,000원 2018 년견조한실적전망 이마트의 2018년총매출액과영업이익은전년대비각각 15.2%, 11.3% 증가한 19조 8,416억원, 6,310억원에이를전망임. 오프라인채널에서이마트, 트레이더스, 전문점 ( 노브랜드등 ) 이견조한성장과수익성향상을지속하는가운데종속회사들의적자폭감소가올해이익개선을견인할것으로예상됨 이커머스를주력채널로키우겠다는의지이마트는최근공시를통해, 올해중으로이마트몰을분할시켜신세계로부터분할할신세계몰과의합병을통해이커머스별도법인을신설하겠다밝힘. 이와더불어동별도법인이이미외국인투자자로부터 1조원이상의투자를받았으며향후 5년내에현재 2조원에이르는 SSG닷컴거래액을 5조원수준으로올려그룹의주력채널로성장시키겠다발표함 유통업최선호주유지, 목표주가 33만원이마트몰은전년총매출액 1조원에달했으며, 올상반기중손익분기점에도달할것으로추정됨. 신선식품을비롯한식음료품카테고리에서당일장보기몰전략이성공적으로자리잡으며경쟁우위를점한것으로판단됨. 자체몰경쟁력이강화됨에따라광고수익도발생하여, 운영비충당이상당부분가능할전망임. 온라인전용물류센터를빠른속도로확충, 비식품부문강화, 사업영역확장, M&A를통해온-오프라인시너지를창출하는사업자가될것이라전망함. 목표주가 33만원, 유통업최선호주유지함 결산기 (12월) 2015A 2016A 2017P 2018F 2019F 매출액 ( 십억원 ) 13,640.0 14,777.9 15,177.2 17,665.8 19,600.6 영업이익 ( 십억원 ) 503.8 546.9 566.9 631.0 731.6 세전손익 ( 십억원 ) 693.8 481.9 751.4 642.2 745.3 지배순이익 ( 십억원 ) 454.7 376.2 621.0 479.6 556.1 EPS( 원 ) 16,312 13,497 22,276 17,204 19,948 증감률 (%) 56.8-17.3 65.1-22.8 16.0 ROE(%) 6.5 5.1 7.8 5.6 6.2 PER( 배 ) 11.6 13.6 12.8 16.6 14.3 PBR( 배 ) 0.8 0.7 1.0 0.9 0.9 EV/EBITDA( 배 ) 10.1 9.1 10.7 9.8 8.7 Key Data ( 기준일 : 2018. 2. 6) KOSPI(pt) 2453.31 KOSDAQ(pt) 858.17 액면가 ( 원 ) 5,000 시가총액 ( 억원 ) 79,446 발행주식수 ( 천주 ) 27,876 평균거래량 (3M, 주 ) 117,631 평균거래대금 (3M, 백만원 ) 32,712 52주최고 / 최저 299,000 / 199,000 52주일간 Beta 0.7 배당수익률 (18F,%) 0.5 외국인지분율 (%) 48.7 주요주주지분율 (%) 이명희외 3인 28.1 국민연금 10.1 Company Performance 주가수익률 (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 10.0 28.7 17.8 34.8 KOSPI 대비상대수익률 12.0 33.7 15.0 14.1 Company vs KOSPI composite ( 원 ) 350,000 300,000 250,000 200,000 150,000 100,000 50,000 이마트 Relative to KOSPI 0 17/02 17/06 17/10 (%) 35 30 25 20 15 10 5 0-5 40
도표 1. 이마트분기별실적전망 구 분 2017 2018F 연간 1Q17A 2Q17A 3Q17A 4Q17P 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 2016A 2017P 2018F 총매출액 44,048 43,054 48,316 36,879 47,494 46,936 53,630 50,356 167,531 172,297 198,416 증가율 (YoY) 7.7% 9.2% 5.8% -11.3% 7.8% 9.0% 11.0% 36.5% 9.1% 2.8% 15.2% 이마트오프라인 28,975 27,556 31,099 29,198 29,844 28,245 32,654 29,636 113,336 116,828 120,379 이마트온라인 2,438 2,512 2,778 2,776 3,048 3,140 3,473 3,470 8,386 10,504 13,130 트레이더스등 3,519 3,562 4,104 4,028 4,751 4,631 5,540 5,236 11,956 15,213 20,158 영업이익 1,601 554 1,827 1,687 1,753 691 2,188 1,678 5,469 5,669 6,310 증가율 (YoY) 2.6% 17.9% -14.9% 30.5% 9.5% 24.7% 19.8% -0.5% 8.6% 3.7% 11.3% 영업이익률 3.6% 1.3% 3.8% 4.6% 3.7% 1.5% 4.1% 3.3% 3.3% 3.3% 3.2% 이마트오프라인 1,752 726 1,930 1,664 1,791 734 2,155 1,630 6,312 6,072 6,310 OPM 6.0% 2.6% 6.2% 5.7% 6.0% 2.6% 6.6% 5.5% 5.6% 5.2% 5.2% 이마트온라인 -38-41 -18-30 -10 10 20 30-365 -127 50 OPM -1.6% -1.6% -0.6% -1.1% -0.3% 0.3% 0.6% 0.9% -4.4% -1.2% 0.4% 트레이더스 120 137 150 153 167 183 208 204 353 560 762 OPM 3.4% 3.8% 3.7% 3.8% 3.5% 3.9% 3.8% 3.9% 3.0% 3.7% 3.8% 지배순이익 1,296 242 3,783 889 1,337 509 1,669 1,281 3,762 6,210 4,796 증가율 (YoY) 7.8% 160.9% 155.9% -10.1% 3.2% 110.3% -55.9% 44.1% -17.3% 65.1% -22.8% 자료 : 이마트, 신영증권리서치센터 도표 2. 이마트 Valuation Table 영업가치 18F NOPLAT/NI Target PER( 배 ) 적정가치 비고 이마트 5,422 14.4 78,070 온오프라인, 트레이더스사업. 당사유통업 Target PER 12 배 20% 할증 슈퍼 59 12.0 704 이마트에브리데이. 당사유통업 Target PER 12 배 투자자산가치 신세계푸드 (54.7%) 3,552 당사커버리지, 적정주가 ( 약 21 만원 ) 20% 할인적용 기타연결자회사 17,032 호텔, 엘앤비, 영랑호, 프라퍼티, 편의점, 스타필드, 소주 BV 10% 할인 스타벅스 (50%) 1,000 14.4 7,200 스타벅스 18F 순이익에당사유통업 Target PER 12 배 20% 할증적용 기타관계기업 3,219 신세계 I&C, 페이먼츠, 스타필드하남 BV 10% 할인 삼성생명지분가치 11,762,667 주 11,763 주당 10 만원적용 투자부동산 ( 별도기준 ) 894 장부가액 순차입금차감 30,000 2017 년말예상 ( 별도기준 ) 적정가치 92,433 총발행주식수 ( 주 ) 27,864,279 자기주식수 11,639 주차감 주당적정가치 ( 원 ) 331,728 자료 : 이마트, 신영증권리서치센터 41
도표 3. 신세계그룹공시내용요약 공시핵심내용 해외투자운용사 2 곳 1 조원투자유치배경 쓱닷컴성과 향후전략 1. 이커머스신설법인설립 2. 1 조원투자유치 자료 : 신세계그룹, 신영증권리서치센터 내용 > 백화점 / 이마트온라인사업부물적분할후, 이커머스별도법인추진 > 해외투자운용사와 MOU 체결, 이커머스사업에 1 조이상투자유치 > 2023 년매출 10 조원, ' 쓱돌풍 ' 이어국내 1 위플레이어도약, 그룹의핵심유통채널로성장 어피너티에쿼티파트너스 : 하이마트, TBH 글로벌 ( 구베이직하우스 ) 의홍콩법인, 한국버거킹, 락앤락인수로유명한홍콩계사모펀트 BRV 캐피탈매니지먼트 : 페이팔최초기관투자자이자 ' 페이팔마피아 ' 를키워낸것으로유명한실리콘밸리의블루런벤처스로부터출범한글로벌성장투자플랫폼 신세계그룹온라인사업의가파른성장세, 향후발전가능성높이평가 2017 년이마트몰과신세계몰총매출액각각 1 조원돌파한것으로추정. 20% 대고성장지속 2014 년쓱닷컴출범이후그룹의이커머스사업최대 32% 성장기록, 매년두자릿수성장지속 쇼핑에서결제까지전과정통합으로쇼핑편의성제공 이마트몰은 ' 당일배송및 3 시간단위예약배송가능한선진배송시스템구축 ', ' 혁신적인온라인전용물류센터구축 ' 4 백만개에이르는상품컨텐츠보유 현재그룹내이커머스사업은이미통합플랫폼인 SSG.COM 을갖추고있으나신세계몰 - 이마트몰이인적, 물적으로나뉘어져있어시너지한정적 : 현재쓱닷컴내컨텐츠 8 개 - 이마트몰, 트레이더스, Boots, Howdy, 신세계 TV 쇼핑, 신세계몰, 신세계백화점, SI Village 향후통합투자단행, 의사결정단일화등시너지확대로국내대표이커머스기업으로성장할조직체계완성 이마트몰의온라인전용물류인프라확충속도빨라지고지방권역까지수확대가능 신세계몰의프리미엄패션몰컨셉강화 신규사업영역확대 M&A 등을통한전방위적경쟁력향상 42
도표 4. 신세계그룹온라인몰실적추이 쓱닷컴합산 총매출액 3,858 4,122 4,211 4,755 4,868 5,032 5,238 5,584 11,050 10,815 12,846 16,946 20,722 24,881 29,778 증가율 (yoy) 29.4% 28.4% 32.2% 37.1% 26.2% 22.1% 24.4% 17.4% 23.8% -2.1% 18.8% 31.9% 22.3% 20.1% 19.7% 영업이익 -154-114 -116-51 -28-41 -28-20 -430-652 -396-435 -117-16 79 증가율 (yoy) 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 흑전 OPM -4.0% -2.8% -2.8% -1.1% -0.6% -0.8% -0.5% -0.4% -3.9% -6.0% -3.1% -2.6% -0.6% -0.1% 0.3% 이마트몰 총매출액 1,948 2,002 2,121 2,315 2,438 2,512 2,778 2,778 5,030 5,207 6,626 8,386 10,506 13,133 16,416 증가율 (yoy) 30.6% 19.9% 23.6% 32.4% 25.2% 25.5% 31.0% 20.0% 10.7% 3.5% 27.3% 26.6% 25.3% 25.0% 25.0% 매출총이익 411 409 456 535 541 568 632 683 1,074 1,052 1,455 1,811 2,425 3,096 3,876 매출총이익률 21.1% 20.4% 21.5% 23.1% 22.2% 22.6% 22.8% 24.6% 21.4% 20.2% 22.0% 21.6% 23.1% 23.6% 23.6% 영업이익 -124-94 -86-61 -38-41 -18-30 -271-456 -246-365 -127-50 20 증가율 (yoy) 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 흑전 OPM -30.2% -23.0% -18.9% -11.4% -7.0% -7.2% -2.8% -4.4% -25.2% -43.3% -16.9% -20.2% -5.2% -1.6% 0.5% 신세계몰 총매출액 1,910 2,120 2,090 2,440 2,430 2,520 2,460 2,806 6,020 5,608 6,220 8,560 10,216 11,748 13,362 증가율 (yoy) 28.2% 37.7% 42.2% 41.9% 27.2% 18.9% 17.7% 15.0% 37.5% -6.8% 10.9% 37.6% 19.3% 15.0% 13.7% 영업이익 -30-20 -30 10 10 0-10 10-159 -196-150 -70 10 34 59 증가율 (yoy) 적지적지적지흑전흑전흑전적지 0.0% 적지적지적지적지흑전 240.0% 74.1% OPM -1.6% -0.9% -1.4% 0.4% 0.4% 0.0% -0.4% 0.4% -2.6% -3.5% -2.4% -0.8% 0.1% 0.3% 0.4% 자료 : 이마트, 신세계, 신영증권리서치센터참고 : 회사가보도자료를통해발표한숫자와소폭차이가있는이유는, 두회사간의내부거래조정떄문인것으로추정됨 43
이마트 (139480.KS) 추정재무제표 Income Statement Balance Sheet 12월결산 ( 십억원 ) 2015A 2016A 2017P 2018F 2019F 12월결산 ( 십억원 ) 2015A 2016A 2017P 2018F 2019F 매출액 13,640.0 14,777.9 15,177.2 17,665.8 19,600.6 유동자산 1,464.4 1,740.9 2,373.4 3,007.2 3,675.3 증가율 (%) 3.7 8.3 2.7 16.4 11.0 현금및현금성자산 63.4 65.8 567.2 656.1 547.9 매출원가 9,843.8 10,623.9 10,679.7 12,979.1 14,569.5 매출채권및기타채권 294.4 382.0 351.2 399.0 437.3 원가율 (%) 72.2 71.9 70.4 73.5 74.3 재고자산 886.1 979.5 958.0 1,115.1 1,237.3 매출총이익 3,796.2 4,154.0 4,497.5 4,686.7 5,031.1 비유동자산 13,029.4 13,687.3 13,700.9 13,733.9 13,783.9 매출총이익률 (%) 27.8 28.1 29.6 26.5 25.7 유형자산 9,805.4 9,709.2 9,698.6 9,699.6 9,710.8 판매비와관리비등 3,292.4 3,607.1 3,930.6 4,055.7 4,299.5 무형자산 383.2 398.6 374.0 354.8 339.9 판관비율 (%) 24.1 24.4 25.9 23.0 21.9 투자자산 2,391.7 2,516.3 2,565.1 2,616.3 2,670.0 영업이익 503.8 546.9 566.9 631.0 731.6 기타금융업자산 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 증가율 (%) -13.6 8.6 3.7 11.3 15.9 자산총계 14,493.8 15,428.2 16,074.3 16,741.1 17,459.1 영업이익률 (%) 3.7 3.7 3.7 3.6 3.7 유동부채 3,934.5 4,001.4 4,056.2 4,272.9 4,462.6 EBITDA 937.6 1,003.3 1,052.0 1,099.3 1,185.3 단기차입금 451.9 451.4 451.4 451.4 451.4 EBITDA 마진 (%) 6.9 6.8 6.9 6.2 6.0 매입채무및기타채무 1,701.3 1,836.1 1,890.9 2,107.6 2,297.3 순금융손익 244.6-68.0-26.8-40.0-40.0 유동성장기부채 1,006.8 938.2 938.2 938.2 938.2 이자손익 -97.3-87.2-27.1 10.7 55.1 비유동부채 3,319.9 3,302.6 3,302.6 3,302.6 3,302.6 외화관련손익 -42.2-21.1 13.4 13.4 13.4 사채 2,361.4 2,163.2 2,163.2 2,163.2 2,163.2 기타영업외손익 -61.6-15.5 162.5 0.0 0.0 장기차입금 282.8 288.4 288.4 288.4 288.4 종속및관계기업관련손익 6.9 18.5 48.8 51.2 53.8 기타금융업부채 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 법인세차감전계속사업이익 693.8 481.9 751.4 642.2 745.3 부채총계 7,254.4 7,304.0 7,358.8 7,575.5 7,765.3 계속사업손익법인세비용 237.9 100.2 123.4 155.4 180.4 지배주주지분 6,986.1 7,696.2 8,280.5 8,723.4 9,242.8 세후중단사업손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 자본금 139.4 139.4 139.4 139.4 139.4 당기순이익 455.9 381.6 627.9 486.8 565.0 자본잉여금 4,237.0 4,237.0 4,237.0 4,237.0 4,237.0 증가율 (%) 56.2-16.3 64.5-22.5 16.1 기타포괄이익누계액 996.2 1,022.9 1,028.1 1,033.2 1,038.4 순이익률 (%) 3.3 2.6 4.1 2.8 2.9 이익잉여금 1,653.2 1,957.9 2,537.1 2,974.9 3,489.1 지배주주지분당기순이익 454.7 376.2 621.0 479.6 556.1 비지배주주지분 253.3 428.0 435.0 442.2 451.1 증가율 (%) 56.8-17.3 65.1-22.8 16.0 자본총계 7,239.4 8,124.2 8,715.5 9,165.6 9,693.9 기타포괄이익 -331.7 5.1 5.1 5.1 5.1 총차입금 4,114.5 3,877.4 3,877.4 3,877.4 3,877.4 총포괄이익 124.2 386.8 633.1 491.9 570.1 순차입금 3,909.2 3,558.9 2,860.5 2,420.9 1,905.1 주 ) K-IFRS 회계기준개정으로기존의기타영업수익 / 비용항목은제외됨 Cas hflow Statement Valuation Indicator 12월결산 ( 십억원 ) 2015A 2016A 2017P 2018F 2019F 12월결산 ( 십억원 ) 2015A 2016A 2017P 2018F 2019F 영업활동으로인한현금흐름 733.9 743.6 1,171.7 912.9 989.1 Per Share ( 원 ) 당기순이익 455.9 381.6 627.9 486.8 565.0 EPS 16,312 13,497 22,276 17,204 19,948 현금유출이없는비용및수익 605.9 800.8 573.5 548.4 511.9 BPS 250,707 276,181 297,143 313,031 331,665 유형자산감가상각비 409.2 431.9 460.5 449.1 438.8 DPS 1,500 1,500 1,500 1,500 1,500 무형자산상각비 24.6 24.6 24.6 19.2 15.0 Multiples ( 배 ) 영업활동관련자산부채변동 -129.2-205.2 120.8 22.4 37.5 PER 11.6 13.6 12.8 16.6 14.3 매출채권의감소 ( 증가 ) -23.1-84.6 30.8-47.8-38.3 PBR 0.8 0.7 1.0 0.9 0.9 재고자산의감소 ( 증가 ) -114.0-130.4 21.5-157.1-122.1 EV/EBITDA 10.1 9.1 10.7 9.8 8.7 매입채무의증가 ( 감소 ) 42.1 68.2 54.8 216.7 189.7 Financial Ratio 투자활동으로인한현금흐름 -1,003.9-924.1-816.9-970.5-1,244.0 12월결산 ( 십억원 ) 2015A 2016A 2017F 2018F 2019F 투자자산의감소 ( 증가 ) 66.6-106.1 0.0 0.0 0.0 성장성 (%) 유형자산의감소 22.0 39.4 0.0 0.0 0.0 EPS( 지배순이익 ) 증가율 56.8% -17.3% 65.1% -22.8% 16.0% CAPEX -1,006.4-600.2-450.0-450.0-450.0 EBITDA( 발표기준 ) 증가율 -5.9% 7.0% 4.9% 4.5% 7.8% 단기금융자산의감소 ( 증가 ) 293.3-110.7-197.0-350.7-624.1 수익성 (%) 재무활동으로인한현금흐름 279.1 184.6 502.7 502.7 502.7 ROE( 순이익기준 ) 6.4% 5.0% 7.5% 5.4% 6.0% 장기차입금의증가 ( 감소 ) 215.7-307.9 0.0 0.0 0.0 ROE( 지배순이익기준 ) 6.5% 5.1% 7.8% 5.6% 6.2% 사채의증가 ( 감소 ) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 ROIC 1.7% 4.8% 5.2% 5.3% 6.2% 자본의증가 ( 감소 ) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 WACC 5.1% 5.3% 5.8% 5.8% 5.8% 기타현금흐름 -6.3-1.7-356.0-356.0-356.0 안전성 (%) 현금의증가 2.9 2.4 501.4 88.9-108.3 부채비율 100.2% 89.9% 84.4% 82.7% 80.1% 기초현금 60.5 63.4 65.8 567.2 656.1 순차입금비율 54.0% 43.8% 32.8% 26.4% 19.7% 기말현금 63.4 65.8 567.2 656.1 547.9 이자보상배율 4.0 4.8 4.9 5.5 6.4 44