2015. 01. 30 Analyst 김민정 02) 3777-8445 mjkim@kbsec.co.kr 호텔신라 (008770) Earnings Review 투자의견 ( 유지 ) BUY 시내면세점과국산품매출비중증가로마진개선지속 목표주가 ( 하향 ) 135,000 ( 원 ) 호텔신라별도기준 4 분기매출액은 7,326 억원 (+24.7% YoY), 영업이익은 598 억원 (+896.7% YoY) 으로 KB 투자증권예상치및시장컨센서스를상회하는실적을기록했다. 연결기준실적은 Upside / Downside (%) 30.4 현재가 (1/29, 원 ) 103,500 Consensus target price ( 원 ) 145,000 Difference from consensus (%) (6.9) 330 억원수준의창이공항면세점적자로예상에못미치는실적을기록했지만, 영업이정상화되면실적은점진적으로개선될전망이다. 창이공항실적에대한보수적접근으로이익추정치를하향조정하여목표주가를기존 163,500 원에서 135,000 원으로하향조정하나, 투자의견 BUY 를유지한다. Forecast earnings & valuation Fiscal year ending 2013 2014E 2015E 2016E 매출액 ( 십억원 ) 2,297 2,909 3,727 4,321 영업이익 ( 십억원 ) 87 139 211 298 순이익 ( 십억원 ) 11 73 130 189 EPS ( 원 ) 275 1,868 3,311 4,818 증감률 (%) (89.3) 578.4 77.2 45.5 PER (X) 241.4 55.4 31.3 21.5 EV/EBITDA (X) 21.7 22.6 16.4 12.3 PBR (X) 4.1 5.8 4.9 4.0 ROE (%) 1.6 10.3 16.2 19.7 Performance (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 13.2 (4.2) (3.7) 32.7 KOSPI 대비상대수익률 12.0 (3.6) 1.7 32.2 주가 ( 좌, 원 ) KOSPI지수대비 ( 우, pts) 150,000 180 120,000 160 140 90,000 120 60,000 100 30,000 80 0 60 1월 3월 5월 7월 9월 11월 Trading Data 시가총액 ( 십억원 ) 4,062 유통주식수 ( 백만주 ) 31 Free Float (%) 80.2 52주최고 / 최저 ( 원 ) 133,500 / 78,300 거래대금 (3M, 십억원 ) 37 외국인소유지분율 (%) 37.1 주요주주지분율 (%) 삼성생명외 6인 17.3 자료 : FnGuide, KB투자증권 4Q14 매출액 7,326 억원 (+24.7% YoY), 영업이익 598억원 (+896.7% YoY) 호텔신라별도기준 4분기매출액은 7,326 억원 (+24.7% YoY), 영업이익은 598억원 (+896.7% YoY) 으로 KB투자증권예상치및시장컨센서스를상회하는실적을기록했다. 4분기중국인입국자수 61.1% 증가에힘입어면세사업매출은전년동기대비 27.1% 증가했다. 시내면세점매출은전년동기대비 38.8% 증가했으며, 다소성장이정체되었던공항면세점또한중국인고객증가로 8분기만에두자릿수성장으로돌아서며, 13.0% 의성장률을기록했다. 양호한매출성장과더불어환율안정화와국산품매출비중증가로매출총이익률은전년동기대비 1.1%p 개선된 43.6% 를기록했으며, 매출증가에따른레버리지확대로면세점영업이익은분기사상최대치를기록했다. 임차료부담이없는시내면세점매출비중증가및해외명품대비수익성이높은국산화장품매출비중증가로수익성개선은지속될것으로판단한다. 창이공항면세점, 점진적인실적개선기대양호한별도실적과달리연결기준은다소시장기대에못미치는실적을기록했다. 연결기준 4분기매출액과영업이익은각각전년동기대비 8,137 억원 (+37.1% YoY), 265억원 (+361.1% YoY) 을기록했다. 별도와연결기준의영업이익차이는대부분창이공항에서비롯된것으로 4분기창이공항적자규모는 330억수준인것으로추정된다. 창이공항적자의가장큰원인은인테리어공사로인해전체영업면적의 50% 에만해당되는면적에서영업을했기때문이다. 창이공항임차료지급방식은최소보장임차료와매출대비연동되는변동비가혼합되어있는형태로영업이정상화되지않은상태이며, 창이공항매출대비최소보장임차료는부담으로작용했다. 창이공항은 2월그랜드오픈을앞두고있는상황으로분기별로 1,200 억원매출이발생할때 BEP에도달할것으로판단되며, 흑자전환시점은올해 3분기로예상한다. 투자의견 BUY, 목표주가 135,000 원으로하향조정올해상반기안에호텔신라에대한불확실성은해소될것으로판단한다. 오는 2월중에인천공항 3기사업자선정이완료될예정이며, 올해상반기안에시내면세점사업자또한선정될가능성이높다. 결과에따라주가방향성이결정되겠지만, 1) 인천공항임차료상승및영업면적축소, 2) 대기업의시내면세점신규진출로인한경쟁심화우려가이미주가에일부반영된만큼불확실성해소측면에서주가상승모멘텀이발생할것으로기대한다. 더불어서울시내면세점영업장면적확대및해외시내면세점진출이가시화된다면기업가치상승이가능할것이다. 창이공항실적에대한보수적접근으로이익추정치를하향조정하여목표주가를기존 163,500 원에서 135,000 원으로하향조정하나, 투자의견 BUY를유지한다.
표 1. 호텔신라 4 분기잠정실적 ( 별도기준 ) ( 단위 : 십억원 ) 2013 2014P 2015E 2016E 4Q13 3Q14 4Q14P 컨센서스차이 (%) 추정치차이 (%) 매출액 2,275.2 2,795.4 3,226.0 3,696.3 587.6 779.7 732.6 742.3 (1.3) 812.7 (9.9) YoY % 3.9 22.9 15.4 14.6 6.4 14.7 24.7 26.3-1.7p 38.3-13.6p QoQ % (13.6) 11.6 (6.0) (4.8) -1.2p 4.2-10.3p 영업이익 88.5 155.5 226.9 283.3 6.0 59.4 59.8 50.3 18.9 46.5 28.6 자료 : 호텔신라, KB 투자증권주 : 별도기준 YoY % (31.6) 75.8 45.9 24.8 (73.5) 47.4 896.7 742.7 154p 679.1 217.6p QoQ % (85.2) 76.9 0.7 (15.3) 16p (21.7) 22.4p 이익률 (%) 3.9 5.6 7.0 7.7 1.0 7.6 8.2 6.8 1.4p 5.7 2.4p 표 2. 호텔신라분기별실적추이및전망 ( 별도기준 ) ( 단위 : 십억원 ) 2013 2014P 2015E 2016E 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14P 1Q15E 2Q15E 3Q15E 4Q15E 매출액 2,275.2 2,795.4 3,226.0 3,696.3 584.7 698.4 779.7 732.6 721.8 772.8 906.3 825.2 면세유통 2,066.3 2,500.1 2,899.7 3,349.0 514.9 626.9 699.7 658.6 646.2 698.7 819.7 735.2 시내점 1,149.6 1,512.4 1,750.9 1,999.8 287.0 383.7 447.2 394.5 393.7 427.6 507.6 422.0 공항점 916.7 987.7 1,148.9 1,349.2 227.9 243.2 252.5 264.1 252.5 271.1 312.1 313.2 호텔 165.0 241.1 266.6 286.0 53.2 58.7 66.3 62.9 57.4 60.0 71.5 77.8 서울 73.6 142.6 168.6 185.0 31.3 36.1 34.7 40.5 35.5 37.6 40.0 55.5 제주 73.7 73.9 72.2 74.4 14.5 18.8 23.5 17.1 14.2 18.4 23.0 16.7 기타 17.7 24.6 25.8 26.6 7.4 3.8 8.1 5.3 7.8 4.0 8.5 5.6 생활레져 43.9 54.2 59.6 61.4 16.6 12.8 13.7 11.1 18.3 14.1 15.1 12.2 영업이익 88.5 155.5 226.9 283.3 21.9 33.6 59.4 59.8 40.4 48.0 78.1 60.4 성장률 (YoY %) 매출액 3.9 22.9 15.4 14.6 23.5 30.7 14.7 24.7 23.5 10.6 16.2 12.6 면세유통 8.8 21.0 16.0 15.5 17.3 25.8 14.5 27.1 25.5 11.5 17.2 11.6 시내점 16.8 31.6 15.8 14.2 33.7 41.4 17.8 38.8 37.2 11.5 13.5 7.0 공항점 0.2 7.7 16.3 17.4 1.6 7.1 9.0 13.0 10.8 11.5 23.6 18.6 호텔 (35.4) 46.1 10.6 7.2 103.8 141.6 13.7 11.7 7.9 2.2 7.8 23.7 서울 (54.8) 93.8 18.2 9.7 538.8 2,023.5 34.5 (1.7) 13.3 4.3 15.2 37.1 제주 8.1 0.3 (2.3) 3.0 4.3 2.2 (1.7) (2.3) (2.3) (2.3) (2.3) (2.3) 기타 (26.9) 39.0 5.0 3.0 1.4 (9.5) (5.8) 흑전 5.0 5.0 5.0 5.0 생활레져 22.3 23.5 10.0 3.0 97.6 9.4 30.5 (16.5) 10.0 10.0 10.0 10.0 영업이익 (31.6) 75.8 45.9 24.8 157.3 (0.5) 47.4 896.7 84.4 43.1 31.6 0.9 이익률 (%) 영업이익률 3.9 5.6 7.0 7.7 3.7 4.8 7.6 8.2 5.6 6.2 8.6 7.3 자료 : 호텔신라, KB 투자증권주 : 별도기준 2
표 3. 호텔신라분기별실적추이및전망 ( 연결기준 ) ( 단위 : 십억원 ) 2013 2014P 2015E 2016E 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14P 1Q15E 2Q15E 3Q15E 4Q15E 매출액 2,297.0 2,909.0 3,727.3 4,321.3 594.1 709.1 792.2 813.7 827.2 904.8 1,038.3 957.2 면세유통 2,086.5 2,612.4 3,393.1 3,959.0 524.3 638.2 712.9 737.0 749.5 828.7 949.7 865.2 시내점 1,149.6 1,512.4 1,750.9 1,999.8 287.0 383.7 447.2 394.5 393.7 427.6 507.6 422.0 공항점 916.7 987.7 1,148.9 1,349.2 227.9 243.2 252.5 264.1 252.5 271.1 312.1 313.2 해외점 20.2 112.3 493.3 610.0 9.4 11.3 13.2 78.4 103.3 130.0 130.0 130.0 호텔 165.0 247.6 286.6 316.0 53.2 58.7 67.6 68.1 62.4 65.0 76.5 82.8 생활레져 50.9 60.7 59.6 61.4 18.2 14.4 15.2 12.9 18.3 14.1 15.1 12.2 연결조정 (5.3) (11.6) (12.0) (15.0) (1.6) (2.2) (3.5) (4.3) (3.0) (3.0) (3.0) (3.0) 영업이익 86.7 138.9 211.3 298.3 21.7 32.9 57.8 26.5 22.6 45.4 80.5 62.8 세전이익 16.0 113.8 191.3 278.3 15.4 28.9 50.5 19.0 17.6 40.4 75.5 57.8 순이익 10.8 73.5 130.1 189.2 11.6 21.1 36.9 4.0 12.0 27.5 51.4 39.3 성장률 (YoY %) 매출액 3.5 26.6 28.1 15.9 24.3 31.4 15.5 37.1 39.2 27.6 31.1 17.6 면세유통 9.7 25.2 29.9 16.7 18.7 27.0 15.4 40.4 43.0 29.8 33.2 17.4 시내점 16.8 31.6 15.8 14.2 33.7 41.4 17.8 38.8 37.2 11.5 13.5 7.0 공항점 0.2 7.7 16.3 17.4 1.6 7.1 9.0 13.0 10.8 11.5 23.6 18.6 해외점 477.1 455.9 339.3 23.6 248.1 162.8 106.3 1,052.9 999.3 1,050.4 884.8 65.8 호텔 (35.4) 50.1 15.8 10.2 103.8 142.6 15.8 21.0 17.3 10.7 13.1 21.6 생활레져 (20.5) 19.3 (1.8) 3.0 65.5 6.7 32.2 (13.4) 0.3 (2.2) (0.9) (5.3) 영업이익 (32.9) 60.2 52.1 41.2 193.2 (1.5) 44.1 356.9 4.2 38.1 39.3 136.8 세전이익 (88.0) 610.1 68.2 45.5 흑전 58.9 102.7 흑전 14.6 39.8 49.5 204.5 순이익 (89.3) 579.8 77.1 45.5 흑전 55.2 95.6 흑전 3.7 30.4 39.3 887.1 이익률 (%) 영업이익률 3.8 4.8 5.7 6.9 3.7 4.6 7.3 3.3 2.7 5.0 7.8 6.6 세전이익률 0.7 3.9 5.1 6.4 2.6 4.1 6.4 2.3 2.1 4.5 7.3 6.0 순이익률 0.5 2.5 3.5 4.4 1.9 3.0 4.7 0.5 1.4 3.0 4.9 4.1 자료 : 호텔신라, KB 투자증권주 : 연결기준 3
Appendix - Peers Comparison 표 1. Global Peers Comparison 면세점 호텔신라 LVMH MOET HENNESSY LOUIS VUI DUFRY LAGARDERESCA WORLD DUTY FREE SPA 평균 투자의견 BUY 목표주가 ( 원 ) 135,000 현재주가 ( 원, 달러, 1/29) 103,500 163 145 28 10 Upside (%) 30.4 시가총액 ( 십억원, 백만달러 ) 4,062 82,781 5,210 3,683 2,518 절대수익률 (%) 1M 13.2 10.1 (11.3) 11.5 9.5 3.4 3M (4.2) 25.1 0.9 28.7 29.6 18.2 6M (3.7) 23.5 (18.8) 7.3 (4.3) 4.0 1Y 32.7 32.7 (8.1) 23.5 (16.8) 16.0 YTD 13.2 9.8 (11.3) 13.8 10.5 4.1 초과수익률 (%p) 1M 12.0 14.1 (7.2) 15.5 13.5 7.4 3M (3.6) 23.7 (0.5) 27.3 28.2 16.9 6M 1.7 21.3 (21.0) 5.1 (6.6) 1.8 1Y 32.2 18.7 (22.1) 9.5 (30.8) 2.0 YTD 11.4 12.5 (8.6) 16.4 13.1 6.8 PER (X) 2013 241.4 17.4 50.0 2.6 22.0 23.4 2014C 55.4 19.3 47.6 2.1 19.2 23.0 2015C 31.3 21.1 22.6 15.8 31.2 19.9 PBR (X) 2013 4.1 2.3 4.2 1.0 5.7 2.5 2014C 5.8 2.5 4.0 1.0 4.9 2.5 2015C 4.9 2.7 2.3 1.5 4.5 2.2 ROE (%) 2013 1.6 13.4 7.9 45.4 21.0 22.2 2014C 10.3 n/a n/a n/a n/a n/a 2015C 16.2 12.2 7.2 8.0 14.0 9.1 매출액성장률 (%) 2013 3.5 7.1 14.6 1.1 7.2 7.6 2014C 26.6 (10.7) 21.4 (13.0) (1.7) (0.8) 2015C 28.1 8.8 22.5 (1.3) 9.6 10.0 영업이익성장률 (%) 2013 (33.0) 5.0 3.0 (4.1) 12.9 1.3 2014C 60.5 (17.1) 13.8 4.2 (22.4) 0.3 2015C 52.1 11.9 41.6 6.6 (3.8) 20.0 순이익성장률 (%) 2013 (89.3) 3.7 (23.2) 1,417.0 8.5 465.8 2014C 579.8 (15.6) 13.6 (90.5) (38.8) (30.8) 2015C 77.1 13.2 106.8 32.6 (8.0) 50.8 영업이익률 (%) 2013 3.8 20.7 7.9 4.1 7.9 10.9 2014C 4.8 19.2 7.4 5.0 6.2 10.5 2015C 5.7 19.7 8.5 5.4 5.4 11.2 순이익률 (%) 2013 0.5 11.8 2.6 18.1 5.1 10.8 2014C 2.5 11.1 2.4 2.0 3.2 5.2 2015C 3.5 11.6 4.1 2.7 2.7 6.1 자료 : Bloomberg, FnGuide, KB투자증권추정 주 : 호텔신라 valuation 은 KB투자증권추정치기준, 그외종목은 Bloomberg 컨센서스기준 o 4
손익계산서 ( 십억원 ) 재무상태표 ( 십억원 ) 2012 2013 2014E 2015E 2016E 2012 2013 2014E 2015E 2016E 매출액 2,220 2,297 2,909 3,727 4,321 자산총계 1,548 1,712 1,909 2,081 2,307 증감률 (YoY %) 23.4 3.5 26.6 28.1 15.9 유동자산 747 709 791 796 830 매출원가 0 0 0 0 0 현금성자산 274 226 203 111 62 판매및일반관리비 2,090 2,210 2,770 3,516 4,023 매출채권 94 104 124 146 165 기타 (0) 0 0 0 (0) 재고자산 355 337 422 496 560 영업이익 129 87 139 211 298 기타 24 42 43 43 44 증감률 (YoY %) 32.5 (33.0) 60.5 52.1 41.2 비유동자산 801 1,003 1,117 1,284 1,477 EBITDA 174 138 203 284 382 투자자산 292 336 344 358 373 증감률 (YoY %) 30.3 (20.9) 47.1 40.2 34.5 유형자산 482 643 749 909 1,091 이자수익 16 20 20 32 37 무형자산 26 23 24 17 13 이자비용 25 27 27 25 25 부채총계 858 1,034 1,166 1,214 1,256 지분법손익 0 (0) (0) (0) (0) 유동부채 348 433 405 446 482 기타 13 (63) (18) (26) (32) 매입채무 139 187 228 269 303 세전계속사업손익 133 16 114 191 278 유동성이자부채 81 140 70 70 70 증감률 (YoY %) 79.0 (88.0) 610.1 68.2 45.5 기타 129 106 107 108 109 법인세비용 32 5 40 61 89 비유동부채 510 601 761 767 774 당기순이익 101 11 73 130 189 비유동이자부채 389 449 598 598 598 증감률 (YoY %) 80.0 (89.3) 579.8 77.1 45.5 기타 121 152 162 169 176 순손익의귀속 자본총계 689 679 743 867 1,051 지배주주 101 11 73 130 189 자본금 200 200 200 200 200 비지배주주 0 0 0 0 0 자본잉여금 197 197 197 197 197 이익률 (%) 이익잉여금 291 288 355 479 662 영업이익률 5.8 3.8 4.8 5.7 6.9 자본조정 2 (6) (9) (9) (9) EBITDA 마진 7.8 6.0 7.0 7.6 8.8 지배주주지분 689 679 743 867 1,051 세전이익률 6.0 0.7 3.9 5.1 6.4 순차입금 195 362 466 557 607 순이익률 4.5 0.5 2.5 3.5 4.4 이자지급성부채 469 589 668 668 668 현금흐름표 ( 십억원 ) 주요투자지표 2012 2013 2014E 2015E 2016E 2012 2013 2014E 2015E 2016E 영업현금 141 129 100 154 233 Multiples (X, %, 원 ) 당기순이익 101 11 73 130 189 PER 17.1 241.4 55.4 31.3 21.5 자산상각비 45 51 64 73 84 PBR 2.7 4.1 5.8 4.9 4.0 기타비현금성손익 40 53 40 7 7 PSR 0.8 1.2 1.4 1.1 1.0 운전자본증감 (31) 31 (66) (55) (47) EV/EBITDA 11.1 21.7 22.6 16.4 12.3 매출채권감소 ( 증가 ) (15) (0) (14) (22) (19) 배당수익률 0.7 0.2 0.1 0.1 0.1 재고자산감소 ( 증가 ) (26) 16 (79) (74) (64) EPS 2,573 275 1,868 3,311 4,818 매입채무증가 ( 감소 ) 9 28 49 40 35 BPS 16,574 16,382 17,988 21,255 25,944 기타 0 (13) (22) 1 1 SPS 55,491 57,425 72,725 93,184 108,033 투자현금 (16) (285) (184) (240) (276) DPS 300 150 150 150 150 단기투자자산감소 ( 증가 ) 0 0 1 (0) (0) 수익성지표 (%) 장기투자증권감소 ( 증가 ) 0 0 (0) (1) (2) ROA 6.9 0.7 4.1 6.5 8.6 설비투자 (44) (218) (178) (224) (259) ROE 15.6 1.6 10.3 16.2 19.7 유무형자산감소 ( 증가 ) (5) (5) 0 (2) (2) ROIC 11.6 6.3 8.2 11.1 13.4 재무현금 20 109 61 (6) (6) 안정성지표 (%, X) 차입금증가 ( 감소 ) 52 143 84 0 0 부채비율 124.6 152.3 156.8 139.9 119.6 자본증가 ( 감소 ) (11) (12) (6) (6) (6) 순차입비율 28.3 53.4 62.7 64.3 57.8 배당금지급 12 12 6 6 6 유동비율 214.4 163.9 195.5 178.5 172.3 현금증감 144 (48) (24) (92) (49) 이자보상배율 14.2 12.5 21.1 n/a n/a 총현금흐름 (Gross CF) 186 115 177 210 280 활동성지표 ( 회 ) (-) 운전자본증가 ( 감소 ) (1) (15) 64 55 47 총자산회전율 1.5 1.4 1.6 1.9 2.0 (-) 설비투자 44 218 178 224 259 매출채권회전율 25.8 23.2 25.6 27.6 27.8 (+) 자산매각 (5) (5) 0 (2) (2) 재고자산회전율 6.4 6.6 7.7 8.1 8.2 Free Cash Flow 139 (93) (64) (71) (28) 자산 / 자본구조 (%) (-) 기타투자 0 0 0 1 2 투하자본 59.7 64.2 68.3 74.8 78.9 잉여현금 139 (93) (65) (73) (30) 차입금 40.5 46.5 47.4 43.5 38.9 5
해당회사에대한최근 2년간투자의견 기업명 발표일자 투자의견 목표주가 비고 호텔신라주가및 KB투자증권목표주가 호텔신라 2014/06/30 BUY 117,000 Initiate ( 원 ) 2014/07/10 BUY 117,000 2014/07/28 BUY 145,500 180,000 호텔신라 목표주가 2014/08/22 BUY 163,500 2014/10/13 BUY 163,500 2014/11/03 BUY 163,500 150,000 2014/12/23 BUY 163,500 2015/01/30 BUY 135,000 120,000 90,000 60,000 30,000 0 13년01월 13년07월 14년01월 14년07월 15년01월 투자등급및적용기준구분 투자등급 적용기준 ( 향후 1년기준 ) 업종 (Sector) OVERWEIGHT ( 비중확대 ) 시장대비 7% 이상상승예상 NEUTRAL ( 중립 ) 시장대비 -7%~7% 수익률예상 UNDERWEIGHT ( 비중축소 ) 시장대비 7% 이상하락예상 기업 (Report) BUY ( 매수 ) 추정적정주가 15% 이상상승예상 HOLD ( 보유 ) 추정적정주가 -15%~15% 수익률예상 SELL ( 매도 ) 추정적정주가 15% 이상하락예상 Compliance Notice - 본자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. - 발간일현재동자료의조사분석담당자는조사분석대상법인의주식관련금융투자상품및권리를보유하고있지않습니다. - 본자료는기관투자자및제 3 자에게사전제공된사실이없습니다. 고지사항본자료는투자자의투자를권유할목적으로작성된것이아니라, 투자자의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로작성된참고자료입니다. 본자료는금융투자분석사가신뢰할만하다고판단되는자료와정보에의거하여만들어진것이지만, 당사가정확성이나완전성을보장할수는없으므로투자자본인의판단하에종목선택이나투자시기에대한최종결정을하시기바랍니다. 따라서어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재를판단하기위한증빙자료로이용될수없음을알려드립니다. 본저작물은 KB 투자증권 가저작권을보유하고있으며, 저작권자의허락없이는이를무단전재, 재배포또는판매할수없습니다. 6