Industry Brief Analyst 김형근 (639-453) hyunggun.kim@meritz.co.kr 213. 3. 6 건설업 Overweight 쌍두마차 ( 해외정유 + 국내부동산 ) Top Picks GS건설 (636) Buy, TP 77,5원유지 대림산업 (21) Buy, TP 133,5 상향 결론 : 업종의견 Overweight 유지, Top picks : GS건설, 대림산업제시 1 Valuation: 저평가매력부각 ( 적정주가 : PBR 1.배 ) 2 해외중동쿠웨이트정유 Mega Projects 최대수혜주로부상 3 국내부동산활성화정책과주택시장회복국면으로주택 Risk 감소 투자포인트 1. Valuation: Cash+ 자회사 + 보유자산가치로유동성 Risk 낮음 1 GS건설 : Cash 1.4조원, 현재 PBR.72배로 4% 상승여력 ( 목표가 PBR 1.배적용 ) 2 대림산업 : Cash 1.5조원, 현재 PBR.69배로 42% 상승여력 ( 목표가 PBR 1.배적용 ) 2. 213년해외정유플랜트대량발주로수혜 정유플랜트 Track Record 및시공경험이풍부한 GS건설과대림산업유리 1 쿠웨이트정유플랜트시장 - 213년정유 Projects 337억불사상최대증설계획 - Clean Fuel Project: 부지공사및감리발주완료로상반기발주예상 - New Refinery Project: 부지공사및감리미발주로하반기발주예상 2 오만정유플랜트시장 - 213년정유 Projects 6억불발주전망 - 오만 Sohar Refinery, Sohar revamping, Duqm Refinery 상반기부터발주예상 3 이라크정유플랜트시장 - 213년재건사업을위한 SOC시설자본확충으로 Oil/Gas 및 Refinery 증가예상 - 212년연기된정유 16억불 213년하반기부터사업재기가능성높음 3. 213년실수요자중심의주택구매심리개선과부동산정책으로주택 Risk 감소전망 상대적주택비중높은 GS건설과대림산업은실적개선의기회 1 현재국내부동산바닥국면 - 주택가격하락세진정및최근일부지역소폭상승 - 단기적취득세감면연장으로주택거래량은상반기까지지속적상승될전망 - 전세및월세가격지속적상승으로반전세형태로변경 2 국내부동산활성화를위한추가적정책이필요 ( 정부의규제완화 ) - 분양가상한제폐지, LTV 및 DTI 규제완화, 양도세 취득세감면, 전매제한폐지 주택가격하락마무리 실수요자주택구매심리자극 주택거래량증가 분양시장활성화 주택미분양감소 주택공급증가 부동산시장개선
대림산업 (21) 자회사구조적변화로재평가 (Re-rating) 결론 : 투자의견 Buy 및업종 Top Picks로목표가 133,5원상향조정 1 213년 PBR 1.배적용, 13~15년평균 PBR.9배로청산가치보다낮은수준 2 목표가 133,5원 : 13년 ~ 15년 EPS 평균 12,163원 X PER 1.98배 - 고려개발경영정상화가시화 : 뚜렷한실적개선및신규수주증가로 Risk 낮음 - 삼호경영정상화노력중 : 대림산업의추가출자금액은크지않을것으로전망 투자포인트 1 213년해외신규수주회복및안정적실적지속될전망 - 아시아지역 IPP발전사업확대 ( 지분투자 + 시공권 ) 로해외 GP마진 11% 유지 - 중동지역정유플랜트대량발주로수혜 - 해외매출비중확대 : 11년 29% 12년 42% 13년 47% 로매출증가 2 자회사성장및자산가치부각 - 212년 Cash 1.5조원확보및 Net Cash 81억원, 213년순현금지속증가예상 - 주택 Brand 파워로대림산업, 삼호, 고려개발공동사용으로시너지확대 - 자체유화사업과여천NCC 안정된수익지속 : 연간약 1,5억원지분법이익 - 포천파워 : 215년이후연간약매출 5,6억, 영업이익 4억원지분법이익 [ 그림 1] 고려개발신규수주가이던스및손익추이 [ 그림 2] 삼호신규수주가이던스및손익추이 1,1 수주매출영업이익 9 수주매출영업이익 8 9 7 5 826 622 612 463 694 516 7 75 6 45 673 45 421 78 516 55 3 3 1 24 27 15 34 7 13-1 -37 21 211 212 213E 21 211 212 213E 자료 : 고려개발, 메리츠종금증권 자료 : 삼호, 메리츠종금증권 메리츠종금증권리서치센터 2
GS 건설 (636) 실적턴어라운드및비중동수주확대 (Re-rating) 결론 : 투자의견 Buy 및업종 Top Picks로목표가 77,5원유지 1 213년 PBR 1.2배적용, 6년 ~ 12년 PBR 평균 1.76배 57.9% 수준 2 목표가 77,5원 : 6년 ~ 12년 PBR 평균 1.76배 42% 할인 ( 원가율상승반영 ) - 212년실적하락국면마무리 213년턴어라운드예상 - 주택관련손실약 1,억원추가반영으로실적개선폭은제한적 - 악성 Projects 213년 3~4분기대부분준공예정 - 자회사실적호조세지속전망 ( 이니마 + 파르나스호텔 ) 투자포인트 1 213년정유플랜트대량발주로수혜 - 충분한수주잔고 37.7조원, 수익성고려한 Projects 수주예상 - 213년해외지역은우즈베키스탄, 카자흐스탄, 모잠비크, 탄자니아, 베네수엘라등 - 비중동지역정유 / 화학 Projects 최소 4억불확보 2 실질자산가치고려시저평가 - 212년높은신용등급으로장기차입금발행, Cash 1.4조원확보 - 보유자산의실질가치약 2.7조원 ( 본사, 문정프라자, 베트남등 ) [ 그림 3] GS 건설영업이익및영업이익률전망 (IFRS 연결 ) [ 그림 4] GS 건설국내 / 해외 GPM 전망 8 영업이익 ( 좌 ) 영업이익률 ( 우 ) 8.% 16% (%) 매출총이익률해외국내 6 4 3.6% 4.2% 575 6.% 4.% 12% 8% 1.1% 7.7% 1.% 9.4% 7.6% 1.% 9.% 1.% 2 1.7% 2.1% 451 2.% 4% 5.4% 6.% 219.% % 21 211 212 213E 214E 215E 21 211 212 213E 214E 215E 자료 : GS 건설, 메리츠종금증권 자료 : GS 건설, 메리츠종금증권 메리츠종금증권리서치센터 3
GS 건설 vs 대림산업 [ 표 1] GS건설, 대림산업 26~212년 PER, PBR 평균 건설사 ROE(%) PER( 배 ) PBR( 배 ) GS건설 14.4 13.5 1.8 대림산업 9.5 11.8 1.1 자료 : 메리츠종금증권 [ 그림 5] GS 건설 12M fwd PBR band 25, ( 원 ) Max 3.46 2, 15, 1.8X 1.5X 1, 5, 13/3/5 기준,.72 배 1.2X.8X.5X Min.57 6.1 7.1 8.1 9.1 1.1 11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 자료 : 메리츠종금증권 [ 그림 6] 대림산업 12M fwd PBR band 25, ( 원 ) Max 2.49 2, 1.2X 15, 1.X 1, 13/3/5 기준,.69 배.8X.5X 5,.3X Min.28 6.1 7.1 8.1 9.1 1.1 11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 자료 : 메리츠종금증권 메리츠종금증권리서치센터 4
[ 그림 7] GS 건설, 대림산업영업이익, 영업이익률비교 7 6 5 4 3 2 GS건설영업이익 ( 좌 ) 대림산업영업이익 ( 좌 ) GS건설영업이익율 ( 우 ) 대림산업영업이익율 ( 우 ) 16 489 4.8% 219 568 6.% 2.1% 451 5 5.% 3.6% 575 596 5.6% 4.2% 8.% 7.% 6.% 5.% 4.% 3.% 2.% 1 1.7% 1.% 21 211 212 213E 214E 215E.% 자료 : 사업보고서, 메리츠종금증권 [ 그림 8] GS 건설, 대림산업시가총액비교 9.% 8.% GS 건설영업이익률 대림산업영업이익률 7.% 6.% 5.% 4.% 3.% 2.% 1.%.% 8 GS 건설시가총액 대림산업시가총액 7 6 5 4 3 2 1 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 자료 : 사업보고서, 메리츠종금증권 메리츠종금증권리서치센터 5
[ 표 2] GS 건설, 대림산업영업이익, 영업이익률비교 21 211 212 213E 214E 215E 영업이익 GS 건설 593 395 16 219 451 575 대림산업 388 437 489 568 5 596 영업이익률 GS 건설 7.% 4.4% 1.7% 2.1% 3.6% 4.2% 자료 : 사업보고서, 메리츠종금증권 대림산업 5.2% 5. 5% 4.8% 6.% 5.% 5.6% [ 표 3] GS 건설 & 대림산업비교 GS건설해외지역수주순위 UAE 6.6조, 쿠웨이트 3.3조, 오만 2.9조, 이집트 2.3조 (25~211년) 공정별수주전체 37.7조 ( 해외 16.1조, 국내 21.7조 ) (212년잔고기준 ) : 플랜트 12.2조, 주택14.3조 213년사업전략방향스페인이니마물사업진출, 중남미로확장 대림산업사우디 1.2조, 쿠웨이트 2.3조, 이란 1.3조, 필리핀 1.2조전체 25.2조 ( 해외 9.1조, 국내 16.1조 ) : 플랜트 1.8조, 건축 9.8조발전 IPP사업추진, 포천파워시운전 (215년가동 ) 경쟁사대비우위안정된포트폴리오, 세계최고의정유고도화기술력지주회사, 특수교량부분세계최고의기술력 자료 : 메리츠종금증권 [ 그림 9] GS 건설 PF 전체 & 미착공 PF [ 그림 1] 대림산업 PF 전체 & 미착공 PF ( 조원 ) 3. 2.5 2. 1.5 2.5 2. PF전체 미착공 PF 2. 2.1 1.4 1.4 1.8 1.1 ( 조원 ) 3.5 3. 2.5 2. 1.5 3.3 2.3 PF전체 미착공 PF 2.4 2.3 1.9 1.9 2. 1.5 1. 1..5.5.. 21 211 212 213E 21 211 212 213E 자료 : GS 건설, 메리츠종금증권 자료 : 대림산업, 메리츠종금증권 메리츠종금증권리서치센터 6
[ 그림 11] GS 건설아파트공급 & 미분양 [ 그림 12] 대림산업아파트공급 & 미분양 7, ( 세대 ) 6,13 미분양 공급 6,222 12, ( 세대 ) 미분양 공급 1,45 6, 5,1 1, 5, 8, 4, 3, 2, 1, 1,414 2,961 1,594 1,5 6, 4, 2, 2,9263,118 2,24 4,289 1,577 4,683 21 211 212 213E 21 211 212 213E 자료 : GS 건설, 메리츠종금증권 자료 : 대림산업, 메리츠종금증권 [ 그림 13] GS 건설, 대림산업수주잔고비교 [ 그림 14] GS 건설, 대림산업신규수주비교 45, 4, 35, 3, 25, 2, 28,614 17,473 GS건설대림산업 38,754 37,739 33,915 25,62 25,221 2,985 39,179 29,62 16, 14, 12, 1, 8, 12,862 6,416 GS건설 14,15 13,253 1,737 8,35 대림산업 9,17 8,475 12, 13, 15, 6, 1, 4, 29 21 211 212 213E 29 21 211 212 213E 자료 : GS 건설, 메리츠종금증권 자료 : 대림산업, 메리츠종금증권 메리츠종금증권리서치센터 7
국내부동산바닥국면 국내부동산침체기를지나회복국면으로전개될가능성높음 : 단기적취득세감면연장 4Q12 아파트거래량대폭상승 실수요자중심의주택구매심리개선 주택미분양점진적해소 1 주택가격바닥으로하락세진정 2 전세가격상승 반전세및월세로전환되고있는중 3 부동산관련가계부채의심각성으로정부의부동산종합대책마련중 부동산활성화를위한현실성있는정부의규제완화중요 1 분양가상한제폐지 2 양도세 취득세감면및전매제한폐지 3 LTV 및 DTI규제완화 [ 그림 15] 지역별아파트거래량 26, ( 세대 ) 전국 ( 좌 ) 서울특별시 ( 우 ) 경기도 ( 우 ) ( 세대 ) 6, 52,828 22, 45, 18, 31,848 24,881 172,817 3, 149,33 22,636 14, 15, 1, 1,312 1Q1 2Q1 3Q1 4Q1 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 자료 : 부동산 114, 메리츠종금증권 [ 그림 16] 지역별아파트공급동향 35, 3, ( 세대 ) 전국 ( 좌 ) 서울특별시 ( 우 ) ( 세대 ) 경기도 ( 우 ) 14, 12, 1, 25, 298,555 63,635 62,84 8, 2, 15, 1, 218,121 177,488 36,39 18,961 26 27 28 29 21 211 212 6, 4, 2, 자료 : 부동산 114, 메리츠종금증권 메리츠종금증권리서치센터 8
[ 그림 17] 지역별아파트가격변화율 4 3 (%) 35.61 32.1 전국서울특별시경기도 2 25.63 1-1 1.9 -.6-3.54-2.9-4.6-6.12 `6 `7 `8 `9 `1 `11 `12 자료 : 부동산 114, 메리츠종금증권 [ 그림 18] 아파트매매가대비전세가 7 (%) 전국서울수도권 65 6 55 65.7 61.5 58.3 5 45 4 35 ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 '14 자료 : 통계청, 메리츠종금증권 [ 그림 19] 분기별주택대출현황 41, 주택대출 397,431 398,91 43,711 39, 37, 35, 33, 1Q1 2Q1 3Q1 4Q1 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 자료 : 한국은행, 메리츠종금증권 메리츠종금증권리서치센터 9
Compliance Notice 동자료는작성일현재사전고지와관련한사항이없습니다. 당사는동자료에언급된종목과계열회사의관계가없으며 213년 3월 6일현재동자료에언급된종목의유가증권 (DR, CB, IPO, 시장조성등 ) 발행관련하여지난 6개월간주간사로참여하지않았습니다. 당사는 213년 3월 6일현재동자료에언급된종목의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사의조사분석담당자는 213년 3월 6일현재동자료에언급된종목의지분을보유하고있지않습니다. 본자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. ( 작성자 : 김형근 ) 동자료는투자자들의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로배포되는자료입니다. 동자료에수록된내용은당사리서치센터의추정치로서오차가발생할수있으며정확성이나완벽성은보장하지않습니다. 동자료를이용하시는분은동자료와관련한투자의최종결정은자신의판단으로하시기바랍니다. 투자등급관련사항 1. 종목추천관련투자등급 ( 추천기준일종가대비 4등급 ) 아래종목투자의견은향후 6개월간추천기준일종가대비추천종목의예상목표수익률을의미함. ㆍStrong Buy : 추천기준일종가대비 +5% 이상. ㆍBuy : 추천기준일종가대비 +15% 이상 ~ +5% 미만. ㆍHold : 추천기준일종가대비 +5% 이상 ~ +15% 미만. ㆍReduce : 추천기준일종가대비 +5% 미만. 2. 산업추천관련투자등급 ( 추천기준일시장지수대비 3등급 ) 아래산업투자의견은시가총액기준산업별시장비중대비보유비중의변화를추천하는것. ㆍ비중확대 (Overweight). ㆍ중립 (Neutral). ㆍ비중축소 (Underweight) GS 건설 (636) 투자등급변경내용 추천확정일자 자료의형식 투자의견 목표주가 담당자 주가및목표주가변동추이 211.2.22 산업분석 Buy 154, 조동필 18, 주가목표주가 ( 원 ) 211.3.31 기업브리프 Buy 154, 조동필 16, 211.4.1 산업분석 Buy 154, 조동필 14, 211.4.25 기업브리프 Buy 154, 조동필 12, 211.8.1 산업분석 Buy 154, 조동필 1, 211.11.7 산업분석 Buy 154, 조동필 8, 담당애널리스트변경 6, 213.2.26 기업분석 Buy 77,5 김형근 4, 2, 213.3.6 산업분석 Buy 77,5 김형근 211.2 211.7 211.12 212.5 212.1 메리츠종금증권리서치센터 1
대림산업 (21) 투자등급변경내용 추천확정일자 자료의형식 투자의견 목표주가 담당자 주가및목표주가변동추이 211.5.31 기업분석 Buy 15, 조동필 16, ( 원 ) 주가 목표주가 211.1.21 기업브리프 Buy 15, 조동필 14, 211.11.1 산업분석 Buy 15, 조동필 12, 211.11.7 산업분석 Buy 15, 조동필 1, 211.12.1 산업분석 Buy 15, 조동필 8, 212.1.2 산업분석 Buy 15, 조동필 6, 212.2.2 기업브리프 Buy 17, 조동필 4, 담당애널리스트변경 2, 212.11.12 산업분석 Buy 89, 김형근 212.11.28 산업분석 Buy 89, 김형근 211.1 211.5 211.9 212.1 212.5 212.9 213.1 213.1.3 산업분석 Buy 89, 김형근 213.1.15 기업브리프 Buy 19,5 김형근 213.1.18 산업분석 Buy 19,5 김형근 213.3.6 산업분석 Buy 133,5 김형근 메리츠종금증권리서치센터 11