증권산업 (2014) 2014.12 윤태림수석애널리스트 787-2335 taerim.yun@kisrating.com 안경희실장 787-2223 kyunghee@kisrating.com 본평가방법론은당사가 2013년 8월발표한 증권산업평가방법론 을수정 보완한것으로당사가증권사를평가함에있어일반적으로중요하다고판단되는정성적또는정량적요소들을추출하여, 이들요소들이신용등급결정과정에서어떤방식으로조합되어사용되는지를설명한것이다. 본방법론의주된목적은증권사의신용등급결정에객관성과투명성을제고함으로써투자자, 발행사및기타이해관계자들의당사신용등급부여에대한이해도를높이고예측가능성을제고하기위한것이다. 평가방법론의한계 본평가방법론은신용등급도출을위한기초적인정보를제공하지만당사의실제신용등급에적용함에있어서는다음과같은분명한한계가존재한다. 따라서본평가방법론이제시하는세부지표별조건의총족여부에의해서반드시실제신용등급이본평가방법론에서제시된수준으로조정되는것은아니다. 이와같은본평가방법론의한계로인하여본평가방법론에의해도출되는등급과실제신용등급과의차이는있을수있고, 당사는이에대하여일체의민형사상의책임을부담하지않는다. 본평가방법론은개별평가과정에서통상일반적으로고려되는요소들을포함하고있 으나개별평가과정에서고려되는모든요소들을포함하고있지는않다. 실제신용등급도출과정에는여기에제시된평가요소외에각발행자와당해채무의 특수성등이최종적으로감안되며, 경우에따라서는당사의판단에따라제반평가요소 에대한가중치를상이하게적용할수도있다. 이경우당사는평가의견, Special Comments 등을통해그차이점에대한근거를제시 함으로써당사신용등급에대한논리성과투명성을제고시킬수있도록노력할것이다.
증권산업에적용되는주요지표 당사가증권사를평가함에있어가장중요시하는핵심요소들은다음과같다. 1. 시장지위및사업안정성 2. 수익성 3. 자본적정성 4. 유동성 상기의핵심평가요소들을설명하기위해총 14개의세부측정지표를사용하였다. 이들측정지표를선정함에있어가급적객관적인기준을제시할수있도록하였으며, 부득이하게객관화가어려운경우에는가능한구체적인기준을제시할수있도록노력하였다. 단, 실제최종등급부여과정에서는여기에적용된과거실적치및이에기반한모델등급뿐만아니라미래추정치도일정부분고려하게된다. 증권사의신용등급에영향을미칠수있는기타고려사항은계열요인, 보유자산담보가치, Event Risk 등을들수있다. 이런요소들은실제평가과정에서중요한영향을미칠수있으나, 측정지표의객관화가어렵기때문에상세하게언급되지는않았다. 주요변경내용 금번평가방법론 Factor 1. 시장지위및사업안정성 에서는시장지위를나타내는지표로 영업순수익시장점유율 을도입하였다. 기존평가방법론에서는예수유가증권시장점유율, 주식위탁매매수수료기준시장점유율, IB부문수수료기준시장점유율, 자산관리수수료기준시장점유율등 4 개의지표를포함하는종합시장점유율로시장지위를나타냈었다. 그러나환매조건부매도, 매도파생결합증권발행확대와더불어채권운용규모가증가하고이에상응하는파생증권거래또한증가함에따라이자손익이나파생증권거래관련손익도시장지위측정에있어포함되어야할것으로판단하여증권사의사업역량을포괄할수있는 영업순수익시장점유율 지표를도입하였다. 그리고 사업포트폴리오의전문성및다양성 을확장하여 사업포트폴리오의안정성 지표를도 입하였다. 사업포트폴리오의안정성 은기존의특정사업부문에서의전문성, 다양성이외에도영 업기반, 브랜드인지도등사업포트폴리오안정성에미치는요소를추가로감안한위한지표이다. 한편, 위험관리능력 지표를확대하여 경영전략및리스크관리수준 지표를도입하였다. 경영전략및리스크관리수준 지표는과거회사내부적으로적절한위험관리시스템이갖추어져있는지여부와과거위험노출에따른손실발생경험치를감안함은물론경영진의위험선호도, 일관된경영기조유지여부등경쟁력유지에영향을미치는정성적인요소를추가로고려하는지표이다. 2
Factor 2. 수익성 평가요소에서는전체손익커버리지 ( 영업순수익 / 판관비 ) 를도입함으로써기존방법론에서수수료손익, 이자손익, 자기매매손익등활동별수익성에주안점을둔것과는달리전체수익구조의효율성을살펴보는데초점을맞추었다. 또한, 자본의효율성측정을세분화하기위하여 ROA 및 ROE 지표를도입하였다. Factor 3. 자본적정성 평가요소에서는영업용순자본비율관련기준의개정에따라구간값을조정하였다. 2014년 4월 자본시장의역동성제고를위한증권회사 NCR제도개선방안 을통해 NCR 산출체계를개편하는한편, 적기시정조치기준을기존 150% 에서 100% 로완화할계획을발표함에따라시장환경변화에따른자본적정성지표적용을위하여영업용순자본비율구간값을완화하였다. 한편, 금번평가방법론개정을통하여 영업용순자본여유액 의상대적규모대신절대규모를기준으로점수를부과하는방식으로변경하였다. 기존방법론에서는상대적규모를기준으로삼았으나산업의성장과정에서대형증권사의 영업용순자본여유액 이증가할가능성이높고, 시간이경과함에따라전체적으로중소형증권사의자본적정성이개선됨에도상대적규모로측정시개선의효과가수치로나타나지않을수있다. 이를감안하여 영업용순자본여유액 절대규모를기준으로하는방식으로변경하였다. Factor 4. 유동성 평가요소에서는우발부채를감안한 수정유동성비율 지표를추가하였다. 유동성비율이동일하더라도최근확대되고있는 ABCP 매입약정, 지급보증, 채무인수약정, 매입확약등우발부채규모에따라실질적으로겪게되는유동성위험이상이할수있어이를감안할수있는지표를추가하였다. 3
증권산업 Mapping Grid AAA AA A BBB BB~ Factor 1. 시장지위및사업안정성영업순수익시장점유율 >= 10.0% >= 5.0% >= 2.5% >= 0.5% < 0.5% 사업포트폴리오의안정성 매우우수 우수 양호 보통 미흡 경영전략및리스크관리수준 매우우수 우수 양호 보통 미흡 Factor 2. 수익성전체손익커버리지 >= 180% >= 140% >= 115% >= 100% < 100% ROA >= 2.0% >= 1.0% >= 0.5% >= 0.1% < 0.1% ROE >= 10.0% >= 5.0% >= 2.0% >= 0.5% < 0.5% 자기자본이익률의변동성 <= 1.0x <=2.0x <=3.0x <=4.0x >4.0x Factor 3. 자본적정성 Economic Capital Ratio >= 50% >=30% >=20% >=10% < 10% 조정레버리지배율 <= 4.0x <=6.0x <=8.0x <=10.0x > 10.0x 영업용순자본비율 >= 500% >= 300% >= 200% >= 100% < 100% 영업용순자본여유액 >= 9,000억 >= 5,000억 >=3,000억 >= 1,500억 < 1,500억 Factor 4. 유동성유동성비율 >= 160% >= 140% >=120% >= 100% < 100% 수정유동성비율 ( 우발부채감안 ) >= 140% >= 120% >=100% >= 90% < 90% 유동성관리의일관성및안정성 >= 160% >= 140% >=120% >= 100% < 100% 4
I. 신용개관 (Credit Trend) 등급 History 국내증권산업은대우증권, 삼성증권등자산규모가 10 조원이상인 10 개의대형사를비롯하여 40 여개의국내증권사와 20 개내외의외국계증권사 ( 지점포함 ) 가영업활동을전개하고있으며, 이 가운데 29 개업체 (2014.12 현재 ) 가당사의평가를받고있다. [ 주요증권회사개요 - 2014 년 6 월기준 ] ( 단위 : 억원 ) 업체명총자산자기자본 PTE 주 ) 수탁수수료 ROE NCR 유동성 대우증권 278,139 40,120 1,199 1,058 4.5% 449.3% 200.9% 우리투자증권 339,927 34,542-26 1,003-0.6% 445.8% 152.8% 삼성증권 207,848 33,260 539 1,265 2.4% 626.4% 136.9% 한국투자증권 218,440 30,977 1,322 1,127 6.9% 438.6% 143.7% 신한금융투자 223,112 22,587 630 1,024 4.1% 452.9% 147.9% 하나대투증권 141,177 16,232 267 561 2.4% 432.1% 129.5% 미래에셋증권 203,692 22,559 968 381 6.6% 399.2% 159.0% 현대증권 182,885 30,138 27 979 0.0% 377.4% 137.6% 메리츠종금증권 103,951 7,565 801 203 16.6% 375.9% 166.8% 대신증권 145,300 16,056-171 705-1.2% 301.4% 116.1% NH 투자증권 79,667 8,662-102 210-2.0% 360.4% 138.1% 신영증권 61,038 9,090 298 56 5.3% 422.4% 163.2% 한화투자증권 77,027 7,568 45 348 1.0% 341.4% 142.0% 키움증권 48,442 8,948 330 550 5.6% 410.2% 114.2% HMC 투자증권 68,808 6,757 162 217 3.5% 332.7% 109.3% 교보증권 60,738 5,959 178 282 4.5% 357.4% 119.1% 하이투자증권 55,809 5,641 82 217 2.1% 353.3% 123.7% KB 투자증권 36,830 5,596 180 183 4.8% 477.5% 109.8% 동부증권 52,121 5,838 148 266 3.4% 360.1% 119.5% IBK 투자증권 42,391 3,837 77 110 2.9% 388.0% 139.8% SK 증권 47,824 3,811 21 338 0.2% 340.9% 160.6% 부국증권 32,973 3,741 73 25 2.9% 322.8% 147.3% 이트레이드증권 23,049 3,153 108 164 5.3% 368.9% 120.7% 유진투자증권 50,561 4,876 56 193 2.2% 272.5% 137.9% LIG 투자증권 11,829 1,836-16 59-1.5% 555.1% 165.3% 한양증권 11,349 2,512 21 30 1.3% 704.0% 156.7% 아이엠투자증권 28,911 3,748 181 22 7.3% 294.4% 123.6% 비에스투자증권 5,702 1,121 13 67 1.5% 505.5% 115.3% 유안타증권 59,832 9,014-1,295 414-23.4% 382.8% 124.6% 주 )PTE : 법인세차감전순이익 (Pre Tax Earning) 5
증권산업은 2008년금융위기를거치면서일시적으로위탁영업실적저하, 자기매매부문의성과부진등이나타났으나 2009년이후에는증시회복과함께전반적인실적이개선되었고, 우수한재무안정성을유지하면서수익성의변동성이상대적으로낮은증권사, 계열기반을통해시장지위가개선된증권사를중심으로등급상향이이루어졌다. 2011년하반기부터 2012년상반기에걸쳐대규모유상증자가이루어진증권사의등급상향이이루어졌다. 2011년말한국투자증권, 대우증권, 삼성증권, 우리투자증권, 현대증권등이유상증자가실시되어, 단기적으로재무적안정성및유동성개선되고장기적으로시장지배력이강화될것으로전망, 등급을상향조정한바있다. 2013 년에들어서는유상증자가단행된 NH 농협증권, 다변화된사업포트폴리오, 수익구조안정성 제고등에따라펀더멘털이개선된미래에셋증권, 경쟁업체대비자본완충력과수익지속성이양 호한아이엠투자증권의등급을상향조정하였다. 2014년에는유상증자가단행되고유안타금융그룹에인수된유안타증권 ( 구, 동양증권 ) 과다변화된사업포트폴리오, 수익구조안정성제고등에따라경쟁업체대비펀더멘털이개선된메리츠종합금융증권등급을상향조정하였다. 그룹계열리스크전이가능성을감안하여동부증권의경우하향검토 Watch에등재하였다. SK증권의경우실적부진과수익성저하, 지속된적자누적, 자본적정성저하등을고려하여 Outlook을 부정적 으로변경하였고. 수익성악화및우발부채증대로원리금상환능력이저하된현대증권의경우, 등급은 AA/ 안정적 에서 AA-/ 안정적 로하향조정하였다. 6
[ 증권사신용등급변화 ] 업체명 구분 2011.12 2012.12 2013.12 2014.12 대우증권 장기 AA+/ 안정적 AA+/ 안정적 AA+/ 안정적 AA+/ 안정적단기 A1 A1 A1 A1 삼성증권 장기 AA+/ 안정적 AA+/ 안정적 AA+/ 안정적 AA+/ 안정적단기 - - - - 우리투자증권 장기 AA+/ 안정적 AA+/ 안정적 AA+/ 안정적 AA+/ 안정적단기 A1 A1 A1 A1 한국투자증권 장기 AA/ 안정적 AA/ 안정적 AA/ 안정적 AA/ 안정적단기 A1 A1 A1 A1 미래에셋증권 장기 AA-/ 안정적 AA-/ 안정적 AA/ 안정적 AA/ 안정적단기 A1 A1 A1 A1 신한금융투자 장기 AA/ 안정적 AA/ 안정적 AA/ 안정적 AA/ 안정적단기 A1 A1 A1 A1 하나대투증권 장기 AA/ 안정적 AA/ 안정적 AA/ 안정적 AA/ 안정적단기 - - - A1 현대증권 장기 AA-/ 안정적 AA/ 안정적 AA/ 안정적 AA-/ 안정적단기 A1 A1 A1 A1 대신증권 장기 - - - - 단기 - - - A1 NH 농협증권 장기 A+/ 안정적 A+/ 안정적 AA-/ 안정적 AA-/ 안정적단기 A1 A1 A1 A1 신영증권 장기 AA-/ 안정적 AA-/ 안정적 AA-/ 안정적 AA-/ 안정적단기 A1 A1 A1 A1 메리츠종금증권 장기 A+/ 안정적 A+/ 안정적 A+/ 긍정적 AA-/ 안정적단기 A1 A1 A1 A1 HMC 투자증권 장기 A+/ 안정적 A+/ 안정적 A+/ 안정적 A+/ 안정적단기 A1 A1 A1 A1 한화투자증권 장기 - - - A+/ 안정적단기 - - A1 A1 키움증권 장기 A+/ 안정적 - - - 단기 - A1 - A1 SK증권 장기 A+/ 안정적 A+/ 안정적 A+/ 안정적 A+/ 부정적단기 A2+ A2+ A2+ A2+ 동부증권 장기 - - A+/ 안정적 A+/WatchList 단기 - - A1 A1/Watchlist 교보증권 장기 - - - - 단기 - A1 A1 A1 HI 투자증권 장기 - A+/ 안정적 A+/ 안정적 A+/ 안정적단기 A1 A1 A1 A1 IBK 투자증권 장기 A+/ 안정적 A+/ 안정적 A+/ 안정적 A+/ 안정적단기 A1 A1 A1 A1 KB 투자증권 장기 - - A+/ 안정적 A+/ 안정적단기 A1 A1 A1 A1 아이엠투자증권 장기 A-/ 안정적 A-/ 안정적 A/ 안정적 A/ 안정적단기 A2- A2- A2 A2 7
업체명구분 2011.12 2012.12 2013.12 2014.12 한양증권 부국증권 이트레이드증권 유진투자증권 LIG 투자증권 비에스투자증권 장기 - - - A/ 안정적 단기 - - - - 장기 A/ 안정적 - - - 단기 - A2+ A2+ A2+ 장기 - - A/ 안정적 A/ 안정적 단기 - A2+ A2+ A2+ 장기 - - A/ 안정적 - 단기 - - A2 A2 장기 A/ 안정적 A/ 안정적 A/ 안정적 - 단기 - A2 A2 A2 장기 - - - - 단기 - - - A2 장기 A+/ 안정적 A/ 안정적 BBB-/ 부정적 A-/ 안정적유안타증권단기 A2+ - - - 주 : 장기등급은선순위회사채 (Issuer Rating 포함 ) 기준 주요평가이슈 (Key Rating Issues) 국내증권업계는다수의증권사가유사한사업구조를갖고있는완전경쟁의형태를띠고있다. 이 러한경쟁관계속에서증시의부침에따른수익구조의변동성이내재되어있다는점이증권업계 의중요한리스크요인이다. 금융위기이전까지국내증권사는수익구조의변동성을완화하려는노력의일환으로 CMA판매등자산관리영업을강화하였고, 자기자본투자를확대함으로써위탁영업에집중된사업구조의변화를도모해왔다. 하지만금융위기이후시장의변동성이확대되는과정에서부분적으로리스크관리부문에서미흡한점이드러나면서수익구조의안정화노력이퇴색되기도하였다. 그럼에도불구하고국내증권사가영위하고있는사업이글로벌 IB 가추종했던레버리지의과도 한확대, 파생상품의공격적활용전략등을지양한결과금융위기가진행되는과정에서도비교적 양호한재무적안정성을유지할수있었던것으로분석된다. 현재까지국내증권사들은위험수준이낮은위탁영업비중이높은편이고, 자기자본투자에있어서 도자기자본완충력범위내에서투자가이루어지고있는것으로판단된다 추세적으로위탁영업실적개선에는한계존재 최근수년간위탁영업수수료율은하락추세가이어져오고있는데이는증권사의위탁영업의경 쟁강도가강화된점과과거에비해온라인거래비중이증가했던데기인하고있다. 8
자본시장법시행후증권업진입장벽이낮아지면서신설증권사가늘어났고신설증권사와기존의시장지위가열위인증권사는시장점유율확대를위해수수료율을점진적으로낮춰왔고, 시장지위가높은증권사의경우에는시장의움직임에발맞추어수수료율을전반적으로인하한바있다. 과거에비해온라인거래비중이증가함으로써평균수수료율하락현상이나타난것도증권사의위탁영업실적개선측면에서위험요소가되고있다. 특히스마트폰보급증가에따라모바일거래수수료를낮게책정하는마케팅전략이시장전반에걸쳐이루어지면서수수료율하락이가중되고있다. 수수료율하락과더불어자본시장변동성확대에따라시장의투자심리가크게저하된것도거래대금감소에영향을미치면서증권사의위탁영업실적저하가지속되고있다. 유럽재정위기가부각된 2011년하반기부터거래대금이크게감소하여수수료율하락과맞물려증권사의위탁영업실적부진에영향을미치고있다. 시장거래대금의경우증권사의자체역량외적인요소이고, 거래대금이증가하더라도수수료율하락이지속적으로병행될경우거래대금증가효과를기대하기도쉽지않은상황이다. 채권운용규모증가로금리변동에따른리스크증대 금융위기이후 2% 까지하락했던기준금리가 2010년 2차례, 2011년 3차례인상되어 3.25% 로높아졌었다. 그러나, 이후유럽재정위기확대와맞물려거시환경이크게저하되면서 2012년이후금리인하가지속적으로이루어지고있다. 특히, 2014년에들어기준금리가사상최저수준인 2% 까지떨어졌다. 2014년들어기준금리인하에따른채권평가 / 처분이익증가로증권업계의실적이크게개선되었다. 향후금리인상가능성이높은가운데금리상승을대비해채권의듀레이션을적절히조절함으로써평가손실을최소화하는전략을구사하거나, 채권운용과정에서이자수익증가분을감안하면채권운용에서의실질적인손실규모를축소할수있을것이다. 그러나, 금리인상이예상외로빠르게진행되거나금리상승폭이시장의기대치를넘어서게될경우단기매매증권으로계정분류되어있는상당부분의채권보유분에대해평가손실이발생함으로써수익성을악화시킬가능성이상존한다. 우발부채확대에따른유동성리스크증대 증권업계의매입약정, 담보확약등우발부채규모가빠르게늘어나고있다. 우발부채규모가빠르 게증가한것은신용공여주체의다양화, 무보증관련 NCR 규제완화, 장기 CP 발행규제등의제 도변화에서그원인을찾을수있다. 금융위기이후기존에신용공여를제공하던은행이나건설사가바젤Ⅲ 등규제강화에대한대응, 재무안정성제고를위한우발부채감축노력의일환으로신용공여가축소됨에따라기타금융업종 ( 은행, 보험제외 ) 대비상대적으로높은신용등급을보유한증권사의신용공여에대한수요가증가하였다. 9
또한, 새로운수익원발굴이필요한증권사입장에서는특별한자기자본투입없이수익창출이가능한방법으로신용공여업무확대가이루어지면서우발부채의규모가증가하였다. 또한, 신용보강과유동성보강을동시에제공하는약정의비중이높아지는등증권사가부담하는유동성리스크수준이어느때보다높아졌다. 매입보장은유동화자산과유동화증권 (ABCP) 간의만기불일치로인해발생할수있는유동성위험을통제하기위해활용되고있으나시장상황또는기초자산의특성으로인해 ABCP가시장에서소화되지못할경우증권사가해당 ABCP를인수해야할수도있다. 예상치못한 ABCP 인수과정에서증권사는유동성위험에노출되게되며, 인수한유가증권이부실화될경우신용손실로이어질가능성도있다. 자본시장법시행, 장기적으로수익원다변화기여전망 2009년 2월시행된자본시장법은금융위기로인해그의미가퇴색되었으나장기적으로증권사의구조변화를가능하게한토대가마련된것으로판단된다. 자본시장법은금융상품거래등에있어서의포괄주의를적용하는등규제완화의내용을포함하고있으며, 증권사의영위사업범위가과거에비해확장될수있다는점에서수익구조다원화및이익규모확대측면에서긍정적으로평가된다. 다만금융위기로인해위축된투자심리가회복되고, 금융상품공급자의의도와수요자의요구가적절히조화를이루기까지는일정기간의시일이요구될것으로보인다. 한편, 2011년일부대형증권사의경우자본시장법개정안에따라종합금융투자사업자및프라임브로커업무인가 ( 자기자본기준 3조원 ) 등을위한자본확충을위해유상증자를단행한바있다. 개정안에따라허용된헤지펀드의경우펀드의운용성과에대한검증이이루어지지않은상황이라고객확보가쉽지않고, 금융시장변동성확대, 경기부진지속등거시환경이우호적이지않아신규사업활성화에어려움을겪고있다. 등급전망 과거영업규모의지속적인확대에기반한이익창출력강화와유상증자등을통한자본적정성제 고등에힘입어국내증권사들의신용등급은높아졌다. 최근저성장경제구조진입, 글로벌금융시장불안정성증대, 미국의금리인상가능성, 국내기업들의실적저하등불리한영업환경이지속되고있다. 2015년에글로벌경기회복불확실성, 투자심리회복지연, 금융시장불안정성지속등증권영업에불리한영업환경이지속될가능성이높음에따라증권사의신용등급하향조정가능성이제기되고있다. 10
수수료수익을주요수익원으로하는증권사의특성상금리, 주식거래량, 환율등외생요인에더욱크게영향을받을수밖에없는구조로지속가능한영업활동을위해새로운수익원발굴이나효율적인비용관리능력이절실하다. 이에따라, 향후등급산정에있어서영업기반, 자기자본규모등외형적인요소외에도수익구조개선을통한수익성유지여부, 위험액증가에따른재무안정성저하여부등펀더멘탈변화여부에대한중점적인검토가필요할것으로판단된다. II. 분석방법론 (Rating Approach) 평가요소의정의 평가를위해서는다양한요소들이종합적으로검토되고있으나특히, 아래의네가지요소를통해 증권산업의신용등급을개략적으로판단할수있으며, 이외에언급하지않은요소들도복합적으로 검토되고있다. 1. 시장지위및사업안정성 2. 수익성 3. 자본적정성 4. 유동성 상기네가지평가요소는정성적인부분과정량적인부문을포함하고있으며, 상호유기적으로연결되어있다. 여기에포함되지는않았으나추가적으로고려해야할항목으로는경영관리위험, 규제위험, 인적자원등을포함할수있다. 이들항목은대부분비계량적인항목으로수치화하여판단하기에는어려움이있으며, 공시된자료이외에도기타다양한경로를통해자료를수집하여검토해야하는항목이다. 평가요소의측정 4가지평가요소를측정하기위해총 14개의세부측정지표를사용하였다. 구체적인내용은 증권산업 Mapping Grid 에요약하였다. 평가모델의설명력을높이기위하여측정지표들은가급적정량적데이터를사용하는것으로원칙으로하였으며, 정성적요소의경우사업보고서, 업계및평가업체제시자료, 당사의판단등을이용하여측정하였다. 평가요소의등급화 각세부측정지표에대하여우열에따라범위를지정하고이에대해당사의등급체계 (AAA, AA,, BB) 를부여하였다. 각평가요소별로신용등급이표시되나, 종합적인신용등급과개별평가요소의등급은다를수있다. 예를들어신용등급은 A일지라도자본적정성의수준은 BBB로표시될수있다. 11
평가요소의등급별 Mapping 마지막으로증권사에대한각세부요소들의값이무엇인지, 무보증사채의신용등급을결정함에있어이들을어떤식으로조합하였는지를보여줄것이다. 당사가정의한요소들과설명들은긍정적또는부정적측면에서 Outlier가있을수있다. 예를들어등급과밀접한특정요소가실제등급보다하나또는그이상의차이를나타낼수있다. 이는신용등급이어떠한모델이나기준에의해가중평균하여도출된결과가아닐뿐만아니라, 등급부여시중요하게고려될수있는기타고려요소및특정회사만의위험요인이나신용보강요인이실제신용도산정시영향을미칠수있기때문이다. 유의사항 당사는본평가방법론에기반하여과거실적치 (5년) 를감안한모델등급 (Historical Model Rating) 을산출하지만, 실제신용등급을부여하는과정에서는미래추정치등과같은기타요소도종합적으로고려하게된다. 참고로본보고서는과거실적치 (2014년 6월자료기준 ) 와개정 NCR비율을반영한개별업체의 Factor별등급과이를조합한모델등급만을제시하고있다. 한편, 외국계증권사의경우대부분영업수행에있어계열사와의연계성및의존도가상당히높으며파생상품거래나기업금융등특정부문에업무가집중되어있는등영업행태측면에서국내증권사와많은차이를보여동사증권업평가방법론의외국계증권사신용등급에대한설명력은떨어지는것으로판단된다. 이에따라, 외국계증권사신용등급산출시증권업평가방법론결과는기본자료가아닌참고자료로활용할예정이다. 12
III. 핵심평가요소 (Key Rating Factors) FACTOR 1 : 시장지위및사업안정성 추출이유 시장지위및사업안정성은업력, 자본력, 시장에서의평판과이미지, 그리고고객과의접점의수와서비스의내용, 계열운용사의운용능력등다양한요소의복합적인산물이므로이를지표화하기에는어려움이있다. 계량적으로는총자산, 자기자본, 지점수, 영업인력등여러가지지표로판단할수있으나금번개정에서는예수유가증권, 위탁수수료, 펀드판매및자산관리수수료, IB관련수수료등외에도이자손익이나파생증권거래관련손익도종합적으로고려할수있도록영업순수익지표를도입하였다. 또한, 사업포트폴리오의전문성및다양성 과 위험관리능력 지표를확대하여 사업포트폴리오의안정성 과 경영전략및리스크관리수준 을도입하였다. 측정지표에대한설명 1. 영업순수익시장점유율 영업순수익 ( 영업이익 + 판관비 ) 은실질적인이익창출규모를의미하는항목으로서위탁매매, 자산관리, IB 및자산운용등다양한사업포트폴리오를보유한복합금융업의형태로빠르게변화하고있는개별증권사의전반적인사업역량을포괄한다고할수있다. 기존평가방법론에서는예수유가증권시장점유율, 주식위탁매매수수료기준시장점유율, IB부문수수료기준시장점유율, 자산관리수수료기준시장점유율등 4개의지표를포함하는종합시장점유율로시장지위를나타냈었다. 그러나환매조건부매도, 매도파생결합증권발행확대와더불어채권운용규모가증가하고이에상응하는파생증권거래또한증가함에따라이자손익이나파생증권거래관련손익도시장지위측정에있어포함되어야할것으로판단하였다. 이에따라증권사의사업역량을포괄할수있는지표인영업순수익지표를도입하였다. 2. 사업포트폴리오의안정성 기존의 사업포트폴리오의전문성및다양성 개념을확장하여 사업포트폴리오의안정성 지표를도 입하였다. 사업포트폴리오의안정성 은기존의특정사업부문에서의전문성, 다양성이외에도영업 기반, 브랜드인지도등사업포트폴리오의안정성에미치는요소를추가로감안하기위한지표이다. 13
3. 경영전략및리스크관리수준 위험관리능력 개념를확대하여 경영전략및리스크관리수준 지표를도입하였다. 기존방법론에서는자산운용과정에서의손실발생경험이나사업포트폴리오구성에있어서의부실발생가능성등을포괄하여사업의안정성에반영할수있도록 위험관리능력 을질적요소로평가하였다. 회사내부적으로적절한수준의위험관리시스템이확보되어있는지를회사가제공하는위험관리보고를기반으로판단하며, 과거대규모부실발생경험이있거나자산구성상위험자산에대한비중이높은경우이를감안하였다. 경영전략및리스크관리수준 지표는과거회사내부적으로적절한위험관리시스템이갖추어져 있는지여부와과거위험노출에따른손실발생경험치를감안함은물론경영진의위험선호도, 일관 된경영기조유지여부등경쟁력유지에영향을미치는정성적인요소를추가로고려하는지표이다. Mapping 결과 AAA AA A BBB BB~ Factor 1. 시장지위및사업안정성영업순수익시장점유율 >= 10.0% >= 5.0% >= 2.5% >= 0.5% < 0.5% 사업포트폴리오의안정성 매우우수 우수 양호 보통 미흡 경영전략및리스크관리수준 매우우수 우수 양호 보통 미흡 회사명 대우증권 우리투자삼성한국신한하나대투미래에셋증권증권투자증권금융투자증권증권 Mapping 등급 AA AA AA AA AA AA AA 회사명 현대증권 대신증권 NH 농협메리츠한화투자키움신영증권증권종금증권증권증권 Mapping 등급 AA AA A A AA AA AA 회사명 HMC 하이투자 IBK 투자 SK 교보증권 KB 투자증권동부증권투자증권증권증권증권 Mapping 등급 A A A A A A A 회사명 부국증권 이트레이드비에스투자유진투자 LIG 아이엠한양증권증권증권증권투자증권투자증권 Mapping 등급 A A BBB A A BBB A 회사명 유안타증권 Mapping 등급 A Mapping 결과시장점유율지표에서대우증권, 미래에셋증권, 신한금융투자, 우리투자증권, 하나대투증권, 현대증권등상대적시장점유율이높게산출되는대형사가높은점수를부여받았다. 시장지위와관련된지표에서해당증권사는높은등급을부여받았고, 대형사가상대적으로사업포트폴리오에강점이있기때문인것으로분석된다. 14
FACTOR 2 : 수익성 추출이유 일반적으로국내증권사는증시환경의변화에따라수익구조의변동성이커장기적인관점에서수익성을판단해야한다. 수수료수익의경우거래대금의증감에따라영향을크게받고있고, 자기매매거래손익의경우에도유가증권또는파생상품의가격등락에따라실적의변동성이크게나타날수있기때문이다. 이때문에증권사의수익성을바라보는관점은단기적인이익률의증감보다는이익의안정성에보다더초점이맞추어져있고, 과거의 Track Record 뿐만아니라향후전망을통해이익창출력의지속성여부가판단되어야한다. 따라서과거수년간의실적변동성여부를판단함과동시에수수료수입의안정성과자산운용에있어서의지속적인수익창출능력, 자산운용과연계된집합투자증권판매부문의시장지위등일정수준의수익구조를유지하는역량을확보하고있는지를통해향후실적의지속성을판단하고있다. 또한, 비교적변동성이높은자기매매거래에있어서도특정자산운용에강점을보이며양호한실적이지속되는경우수익구조의안정성측면에서긍정적요소로판단할수있다. 일부증권사의경우채권운용에특화, 수탁수수료수익부문에서의취약한시장지위를보완하고있는경우가있고, 결과적으로거래대금의감소나 Credit Event 발생에도불구, 안정적인수익구조를시현할경우상대적으로높은신용등급이부여될수있을것이다. 금번개정을통해서 Factor 2. 수익성 평가요소에서는전체손익커버리지 ( 영업순수익 / 판관비 ) 를도입함으로써기존방법론에서수수료손익, 이자손익, 자기매매손익등활동별수익성에주안점을둔것과는달리전체수익구조의효율성을살펴보는데초점을맞추었다. 또한, 자본의효율성측정을세분화하기위하여 ROA 및 ROE 지표를도입하였다. 측정지표에대한설명 1. 전체손익커버리지 ( 영업순수익 / 판관비, 5 개년가중평균 ) 전체손익커버리지는증권사의전체수입원으로서의영업순수익 ( 영업이익 + 판관비 ) 이판관비를어느정도충당하고있는지를평가하는지표이다. 전체손익커버리지 ( 영업순수익 / 판관비 ) 를도입함으로써기존방법론에서수수료손익, 이자손익, 자기매매손익등활동별수익성에주안점을둔것과는달리전체수익구조의효율성을살펴보는데초점을맞추었다. 15
2. ROA( 당기순이익 / 총자산, 5 개년가중평균 ) 총자산이익률 (ROA) 은외부에서조달한부채와자기자본을이용하여얼마나효율적으로영업활동을수행했는지를나타내는지표로전체투자자본에대한영업활동의총체적성과를나타내고있어업체간수익성비교를위해이용할수있다. 과거증권업은위탁매매등 Fee Business 위주의사업구조를보유하여자기자본에대한의존도가높았으나, 최근에는 RP매도및매도파생결합증권등대고객부채가증가하면서총자산규모가급격히증가하였다. 이에따라, 증권업의총자산이익률은구조적으로과거대비낮아진수준을보이고있다. 3. ROE( 당기순이익 / 자기자본, 5 개년가중평균 ) 자기자본이익률 (ROE) 은증권사의영업활동으로부터발생한수익성의정도를판단하는지표로투입된자기자본을기준으로자본의효율성을측정하여사용하였다. 외부에서부채조달없이순수한자기자본을이용하여자산을효율적으로운용했는지도안정적인수익구조보유여부판단에있어중요한요소이다. 다만, 기존의자기자본이익률이법인세차감전계속사업이익을이용한반면금번개정을통해서는당기순이익을사용한다. 4. 자기자본이익률의변동성 자기자본이익률의변동성은영업실적의변동성을직접적으로반영하는지표로서자기자본이익률의변동성을측정하여이익의안정성을측정하였다. 자기자본이익률은법인세차감전이익을기준으로산출하였다. 자기자본이익률의변동성은최근 5개년간반기기준, 총 10개의데이터를사용, 표준편차를측정하며, 업계의전반적변동성에대한개별업체의상대적인변동성을반영하기위해업계평균의배수를적용하였다. 자기자본이익률의변동성은비교적높은변동성이내재되어있는증권산업을영위하는가운데에서도어느정도수익구조가안정화되어있는지를평가하는것이다. 상대적으로업계평균에비해낮은경우수익구조가안정적인것을의미하는것으로해석하며, 업계평균보다높은경우영위사업의수익구조의안정성은낮은것으로평가한다. Mapping 결과 AAA AA A BBB BB~ Factor 2. 수익성전체손익커버리지 >= 180% >= 140% >= 115% >= 100% < 100% ROA >= 2.0% >= 1.0% >= 0.5% >= 0.1% < 0.1% ROE >= 10.0% >= 5.0% >= 2.0% >= 0.5% < 0.5% 자기자본이익률의변동성 <= 1.0x <=2.0x <=3.0x <=4.0x >4.0x 16
회사명 대우우리투자삼성한국신한하나대투미래에셋증권증권증권투자증권금융투자증권증권 Mapping 등급 A A A AA A A AA 회사명 현대 NH 농협메리츠한화투자키움대신증권신영증권증권증권종금증권증권증권 Mapping 등급 BBB A A AA AA BBB AA 회사명 HMC 하이투자 IBK 투자 SK 교보증권 KB 투자증권동부증권투자증권증권증권증권 Mapping 등급 A A BBB A A A BBB 회사명 부국증권 이트레이드비에스투자유진투자 LIG 아이엠한양증권증권증권증권투자증권투자증권 Mapping 등급 A A BBB BBB BBB A AA 회사명 유안타증권 Mapping 등급 BB 업종불황이지속으로증권업전반적으로수익성이저하됨에따라수익성항목에서최상위수준 의점수를부여받은증권사는없다. 유진투자증권, 유안타증권등일부증권사의경우과거발생 한대규모손실에따라수익성측면에서신용등급대비낮은점수를부여받았다. FACTOR 3 : 자본적정성 (Capital Adequacy) 추출이유 자본의적정성은손실에대한완충력을어느정도확보하고있는가를판단하기위한것이다. 최근수익원의다변화차원에서규모가증가하고있는자기자본투자 (PI) 나자기매매거래에서는거시변수의움직에따라손실이발생할수있으며이러한손실을자체적으로흡수할수있는여력이어느정도인가를판단하는것은증권산업평가에서중요한요소가된다. 자본의적정성을평가하기위하여조정레버리지, Economic Capital Ratio, 영업용순자본비율등을이용한다. 영업용순자본비율은고정자산등비영업자산을제외한순수영업활동과관련된자기자본을계산하고, 운용자산의위험액을측정, 이를상호비교함으로써유사시재무적대응력과재무구조의안정성을판단하는지표이다. 총위험액은증권업감독규정의기준을따르며, 영업용순자본비율과함께영업용순자본여유액 ( 영업용순자본-총위험액 ) 의절대규모를함께분석하고있다. 측정지표에대한설명 1. Economic Capital Ratio 조정레버리지비율은자산의건전성을충분히반영하지못하고있어이를반영한지표가 Economic Capital Ratio 이며, 산식은 ( 자기자본 - 요주의이하여신 + 대손충당금 )/( 총자산 - 투자자예수 금 - 요주의이하여신 ) 을사용한다. 17
대부분의증권사는건전성관리대상채권이주로신용공여금또는미수금이고, 해당채권의부실자산의절대금액이작아증권사간차별화요소로서의의미는그리크지않은편이었으나자기자본투자가늘어나면서증권사의 PF대출자산, 집합투자증권등위험자산에대한투자와관련된 Exposure 증가로자산건전성과관련한지표가수익성과재무안정성에중요한영향을미치고있다. 2. 조정레버리지배율 (( 총자산-투자자예수금 )/ 자기자본 ) 실질레버리지관점에서상환부담이낮은예수금을제외하는것이더적절할것으로보아조정레 버리지배율을사용하였다. 3. 영업용순자본비율 (Net Operating Capital Ratio) 영업용순자본비율은영업용순자본 (Total Net Operating Capital) 을총위험액 (Total Risk) 으로나눈것으로비율이높을수록자기자본완충력이높은것으로판단할수있으며자기자본비율을보완하는지표로사용한다. 영업용순자본은순자산액 ( 자산-부채 ) 에서차감항목과가산항목을고려하여산출한것이고, 총위험액은개별자산의시장위험액, 거래상대방위험액, 기초위험액, 신용집중위험액등의합산수치이다. 영업용순자본의차감항목과가산항목에서가장큰비중을차지하는것은각각고정자산과후순위 채무이다. 이로인해외환위기를전후, 증자여력이없었던일부증권사들이후순위채무를영업용 순자본비율을높이기위한수단으로적극활용한바있다. 한편, 시장위험액은시장성있는증권등이주가, 이자, 환율등시장가격의변동으로인해발생할수있는손실액을나타내며, 상품운용자산의 Exposure에대해각상품별로일정가중치를부여하여산출한값으로이를통해자산운용부문의 Risk Exposure를가늠해볼수있다. 거래상대방위험액은환매조건부채권매매, 지급보증, 고객신용공여등을포함, 거래상대방의신용도에따른 Exposure를측정한것이고, 기초위험액은증권회사가사고, 착오, 위법부당행위나기타영업여건악화로입을수있는손실위험액으로일종의운영위험을나타내며, 법정자본금의 20% 와 ( 일반관리비-감가상각비 + 순금융비용 ) 의 25% 중큰금액으로산출된다. 신용집중위험액은동일인또는주식보유집중과콜론집중에대한 Exposure를산출한값이다. 한편, 금융위원회는 2014 년 4 월 자본시장의역동성제고를위한증권회사 NCR 제도개선방안 을 통해 NCR 산출체계를개편하는한편, 적기시정조치기준을기존 150% 에서 100% 로완화할계획발 표하였다. 기존 NCR의경우총위험액대비영업용순자본의단순비율인데반해개선안은영업용순자본에서총위험액을차감하고이를인가업무업무단위별필요유지자본 ( 법정필요자본의 70%) 으로나누어산정한다. 영업용순자본의절대규모가큰대형사는 NCR이상승하는반면, 업무단위별필요자본 ( 분모 ) 가일괄적용됨에따라중소형사의 NCR은큰변동이없거나감소하는것으로추정된다. 18
금번개정에서는시장환경변화에따라영업용순자본비율구간기준을완화하였다. 또한, 개정된규 정을선행적용하는차원에서개정된 NCR 계산방식을이용하여산출된수치를사용하였다. 다만, 일부중소형증권사의경우경제적실질에변화가없음에도개정 NCR비율이기존 NCR비율대비대폭하락함에따라수치상자본적정성지표가저하되는점과단시일내에증자, 후순위채발행등에의한 NCR 개선에부담이따르는점을고려하여 NCR 적용이본격적으로이루어지는 2016년이전까지는자본적정성판단에기존 NCR 비율을적용한결과도함께감안할예정이다. 4. 영업용순자본여유액 ( 영업용순자본 - 총위험액 ) 영업용순자본비율은운용자산의총위험액에대한자기자본완충력을비율로서나타낸것이나이는자기자본의절대규모를감안하지않은것이어서증권사간의자본적정성을설명하는데에는한계가있다. 즉, 영업용순자본비율이동일하다하더라도자기자본의절대규모의차이가존재할경우자본적정성에있어서도차이가있는것으로보아야한다는관점이다. 금융시장의발전과함께증권산업의영업규모가확대되고있는가운데, 자기자본투자, 파생상품거 래등증권사자체적으로리스크를부담하는사업이증가함에따라영업용순자본여유액의절대규 모가매우중요한요소가되고있다. 금번방법론에서는영업용순자본여유액의상대적규모대신절대규모를기준으로점수를부과하는방식으로변경하였다. 기존방법론에서는상대적규모를기준으로삼았으나산업의성장과정에서대형증권사의영업용순자본여유액이증가할가능성이높고, 시간이경과함에따라전체적으로중소형증권사의자본적정성이개선됨에도상대적규모로측정시개선의효과가수치로나타나지않을수있다. 이를영업용순자본여유액절대규모를기준으로하는방식으로변경하였다. Mapping 결과 AAA AA A BBB BB~ Factor3. 자본적정성 Economic Capital Ratio >= 50% >=30% >=20% >=10% < 10% 조정레버리지배율 <= 4.0x <=6.0x <=8.0x <=10.0x > 10.0x 영업용순자본비율 >= 500% >= 300% >= 200% >= 100% < 100% 영업용순자본여유액 >= 9,000억 >= 5,000억 >=3,000억 >= 1,500억 < 1,500억 19
회사명 대우증권 우리투자삼성한국신한하나대투미래에셋증권증권투자증권금융투자증권증권 Mapping 등급 AA AA AA AA AA AA AA 회사명 현대증권 대신증권 NH 농협메리츠한화투자키움신영증권증권종금증권증권증권 Mapping 등급 AA A A AA BBB A AA 회사명 HMC 하이투자 IBK 투자 SK 교보증권 KB 투자증권동부증권투자증권증권증권증권 Mapping 등급 A A A A A BBB BBB 회사명 부국증권 이트레이드비에스투자유진투자 LIG 아이엠한양증권증권증권증권투자증권투자증권 Mapping 등급 A A BBB BBB BBB A BBB 회사명 유안타증권 Mapping 등급 A 조정레버리지배율및영업용순자본비율은대부분의증권사가일정수준이상을유지하고있어전 반적으로양호한점수를부여받았으며, 영업용순자본여유액의경우자기자본규모와밀접한상관 관계를보이고있다. FACTOR 4 : 유동성 (Liquidity) 추출이유 증권사의자금조달은대부분자산운용과관련된일시적인자금수요에의한것이며, 조달비용이저렴한증권금융으로부터의차입이나타금융권으로부터의콜머니등단기자금으로주로충당하고있고, 장기차입금은자본적정성제고를목적으로하는후순위채발행이주를이루고있다. 금융당국이콜머니를통한조달규모를제한함에따라이를대체하기위해 CP나 RP를통한자금조달이증가할가능성이높지만차입수요가크지않아증권사들의기본적인유동성구조에는변동이없을것으로판단된다. 증권사의유동성분석은자금조달구조와함께운용자산패턴을반영한유동성분석이실시되어야하며당사는증권사의유동성분석에있어서감독기준유동성비율과함께부가적으로자산및자금조달의성격을구분하여유동성커버리지를적용하고있다. 최근 RP나파생결합증권판매를통한자금조달이증가추세를보이고있으나조달된자금의대부분을국채를비롯한우량채권으로운용함으로써유동성위험을어느정도완화하고있다. 한편, 최근확대되고있는 ABCP 매입약정, 지급보증, 채무인수약정, 매입확약등우발부채규모에 따라실질적으로겪게되는유동성위험이상이할수있어잠재적위험을감안할수있는지표인 수 정유동성비율 을추가하였다. 20
측정지표에대한설명 1. 유동성비율 ( 잔존만기 3 개월기준 ) 일반적으로금융기관은외부자금조달이많아신용경색환경에서유동성위험이급속히확대될수있다. 따라서자산의적절한만기배분을통해유동성위험을적절히통제하는것이매우중요하다. 유동성을측정하는대표적인비율로금감원감독기준유동성비율을선정하였다. 금감원기준유동성비율은잔존만기가 3개월이내인자산과부채를기준으로계산한값으로개별증권사에대해금융통계정보시스템에분기별로제공하고있다. 2. 수정유동성비율 ( 우발부채감안 ) 금번방법론에서는우발부채를감안한 수정유동성비율 을도입하였다. 유동성비율이동일하더라도최근확대되고있는 ABCP 매입약정, 지급보증, 채무인수약정, 매입확약등우발부채규모에따라실질적으로겪게되는유동성위험이상이할수있어늘어난잠재적위험을감안할수있는수정유동성비율지표를추가하였다. 3. 유동성관리의일관성및안정성 일반적으로금융기관은외부자금조달이많아신용경색환경에서유동성위험이급속히확대될수있다. 따라서자산의적절한만기배분을통해유동성위험을적절히통제하는것이매우중요하다. 유동성비율은해당시점의유동성관리가어떻게이루어지고있는지를효과적으로확인할수있는지표이나특정시점의유동성관리정보만을제공하고있다. 그러나유동성위험은유사시대응능력을평가하는것이중요하기때문에유동성관리에일관성이유지되는증권사가상대적으로유동성관리가안정적인것으로평가할수있다. 유동성관리의일관성및안정성 은과거유동성비율이어느수준에서일관성을가지고있는지를판단하여질적지표로평가하고있다. Mapping 결과 AAA AA A BBB BB~ Factor4. 유동성유동성비율 >= 160% >=140% >=120% >=100% < 100% 수정유동성비율 ( 우발부채감안 ) >= 140% >=120% >=100% >=90% < 90% 유동성관리의일관성및안정성 >= 160% >=140% >=120% >=100% < 100% 21
회사명 대우우리투자삼성한국신한하나대투미래에셋증권증권증권투자증권금융투자증권증권 Mapping 등급 AAA AA AA AA AA A AA 회사명 현대 NH 농협메리츠한화투자키움대신증권신영증권증권증권종금증권증권증권 Mapping 등급 A BBB A AAA AA AA BBB 회사명 HMC 하이투자 IBK 투자 SK 교보증권 KB 투자증권동부증권투자증권증권증권증권 Mapping 등급 BBB BBB A BBB BBB A AA 회사명 부국증권 이트레이드비에스투자유진투자 LIG 아이엠한양증권증권증권증권투자증권투자증권 Mapping 등급 AA A BBB A AA AA A 회사명 유안타증권 Mapping 등급 A 유동성비율과유동성관리의일관성및안정성은대체적으로양호한점수를부여받았다. 콜머니 규제등감독당국의유동성관리를위한제도적장치가강화되고있는추세이나우발부채증가로 증권사의유동성비율은기존에비하여변동성이확대될가능성도상존한다. 기타고려요소 이상과같은네가지요인이외에몇가지요소들을평가에서추가적으로고려하는바, 이들중에 서대표적인것을언급하면 Event Risk, 계열요인, 미래추정치, 보유자산의담보가치, 규제환경, 인적자원등이있다. Event Risk Event Risk란업체가당면하게되는특정 Event가중단기적으로회사의신용도를근본적으로변동시킬수있는가능성을의미하며 M&A, 사업구조조정, 유상증자등다양한경우가있을수있다. 특히, 평가업체가인수주체가되는 M&A의경우단기적으로재무적부담을가중시켜신용도에부정적인영향을미칠수있으나, 장기적관점에서시장지위개선, 시너지창출등의긍정적인효과를미칠가능성도있어이에대한분석도수반되어야한다. 평가업체가인수대상이되는 M&A도지배구조변화로영업정책이나경영전략의변화가일어날수있으며최대주주의변경으로재무적 / 비재무적지원가능성도달라지기때문에평가업체의신용도에큰영향을줄수있다. 한예로, 유상증자가평가기준일이후이루어졌거나, 수익구조가과거대비확연하게개선되었거나, 주주변경으로계열요인의부정적재무영향으로부터벗어났음에도불구하고과거재무수치를이용함으로써경제적실질의변화가모델등급에반영되지않았다고판단되는경우모델등급의한계점을보완하는차원에서미래추정치의비중이높아질수있다. 22
계열요인많은증권사들이금융그룹이나대기업집단에속해있어계열요인에영향을받음에도불구하고계량화의어려움으로상기에언급된평가요소에모두반영되지못하였다. 계열요인으로는연계영업을통한사업기반확장가능성, 계열과의통합도, 계열내의중요도 ( 지배구조상지위등 ) 등을꼽을수있다. 소속계열과의연계영업을통한사업기반확장여지가큰경우시장지위향상더나아가서는수익성개선, 재무안정성제고등을통해신용도제고에긍정적인영향을미칠수있는만큼이를정성적인평가요소로감안하여신용등급산출시고려할수있다. 한편, 부실한계열사로인하여증자, 신용공여등에따라재무안정성이저하될가능성이있는경 우이를신용등급에반영할수있다. 보유자산의담보가치 이익창출능력, 자산규모등정량적요인에서큰차이가없는업체들사이에서보유자산을활용하여대체자금을조달할수있는업체는그렇지못한업체에비해채무상환능력측면에서우위를확보할수있다. 따라서상기의 Mapping 결과로부터최종등급을도출하기이전에보유자산중담보로활용할수있는자산의종류와규모를감안한재무융통성을고려해야한다. 규제환경 금융산업은한국가의기간산업에해당되기때문에일반산업에비해법적인규제및정부의감독관리수준이상당히높은편이다. 증권산업도예외는아닌데, 시장진입규제완화로 Brokerage 중심의단순중개기능에대해서는완전경쟁체제의시장구조가형성되어있으나, 위험이수반되는증권업무에대해서는영업의종류별허가제를채택함으로써검증되지않은증권사들의무분별한시장참여를사전에차단해왔다. 자본시장법하에서도위험부담이있는신규사업진출에대한규제는이어질전망이지만전반적으 로규제측면에서완화된내용을상당부분포함하고있어중장기적으로증권업계의업무영역은넓 어질것으로전망된다. 인적자원 증권사의경쟁력은보유하고있는인적자원에의해결정된다고볼수있으며, 우수한인적자원을 지속적으로유지하고, 그러한구성원들이역량발휘를할수있도록조성해줄수있는인적자원관 리시스템을얼마나잘갖추고, 시행하고있는지여부에의해판가름날수있다. 23
증권사직원은자신의능력발휘기회를찾아잦은이직을하는것이일반화되어있어이직률이타산업에비해매우높은편인데, 경쟁사로의이직이별문제가되지않을뿐만아니라, 대부분팀단위로이동하는경향이있다. 결국우수한전문가를영입하고, 개발시키고, 보유할수있는능력은중요한경쟁적이점이될수있으며, 반대로수익성이높은사업부문에서효율적인경쟁력을보유하고있는직원들이이직할경우회사의기본적인역량마저도훼손될가능성이있다. 24
IV. 종합의견 앞서언급한바와같이당사가평가한증권사에대해 Mapping Grid에근거하여 Mapping 작업을실시하였다. 각 Factor마다정성적또는정량적인 Sub-factor들이존재하며, 특정항목자체의평가뿐만아니라특정항목의위험이타항목에미치는효과도동시에판단하게된다. 따라서단순히평가항목에일정한배점을부여해서산출되는종합점수를이용, 서열화하여증권사의장단기신용등급을산정하지않는다. 당사는 Mapping Grid를통해구해진증권사의모델적용등급과 Event Risk 등과같은기타고려요소를추가로감안하여최종적인등급을산출하고있으며, 최종적인결과는아래의비교표와같다. 업체명 Mapping 결과 실제영업순수익등급시장점유율 시장지위및사업안정성수익성자본적정성유동성 사업포트폴 리오의 안정성 경영전략 및리스크 관리수준 전체 손익 커버리지 ROA ROE 자기자본 이익률의 변동성 유동성영업용영업용수정조정레버유동성관리의 ECR 순자본순자본유동성리지배율비율일관성및비율여유액비율안정성 대우증권 AA+ AA AAA AAA A BBB A AA BBB A AAA AAA AAA AAA AAA AA 우리투자증권 AA+ AA AAA AAA BBB BBB BBB AAA BBB BBB AAA AAA AA AAA AA AA 삼성증권 AA+ AA AAA AAA A A A AA BBB AA AAA AAA A AA AA AA 한국투자증권 AA AA AAA AA AA A AA AAA BBB A AAA AAA AA AA AA AA 신한금융투자 AA AA AAA AAA A A A AAA BBB BBB AAA AAA AA AA AA AA 하나대투증권 AA A AAA AAA A A A AA BBB BBB AAA AAA A AA A AA- 미래에셋증권 AA AA AAA AA AA A AA AAA BBB BBB AAA AAA AA AAA AA AA 현대증권 AA- AA AAA AA BBB BBB BBB AA BBB AA AAA AAA A A A AA- 대신증권 AA- A AAA AA BBB BBB BBB AAA BBB BBB AA A BBB A BBB A NH 농협증권 AA- BBB AA AAA BBB BBB A AA BBB BBB AA AA A BB A A 신영증권 AA- BBB AA AAA AA AA AA AAA BBB A AA AA AAA AAA AAA AA- 메리츠종금증권 AA- A AA AA AA A AAA AA BB BB A A AAA BB AAA A+ 한화투자증권 A+ A AA AA BB BB BB A BBB BBB AA A AA AA A A 키움증권 A+ A AA AA AA AA AA AA A AAA AA A BBB A BBB AA- HMC 투자증권 A+ BBB AA AA A BBB A AAA BB BB AA A BBB BB BBB A 교보증권 A+ BBB AA AA BBB BBB A AAA BBB BBB A A BBB BB A A- 하이투자증권 A+ BBB AA AA BBB BBB BBB AA BBB BBB AA A A BBB A A KB 투자증권 A+ BBB AA AAA A A A AAA BBB A AA A BBB BB BBB A 동부증권 A+ BBB AA AA A BBB A A BBB BBB A A BBB A BBB A- IBK 투자증권 A+ BBB AA AAA BBB BBB BBB AAA BB BB A BBB A A A A- SK 증권 A+ BBB AA AA BB BB BB A BB BB BBB BBB AAA AA AA BBB+ 부국증권 A BBB A AA A A A AAA BBB BBB AA BBB AA AA A A 이트레이드증권 A BBB A AA A A A AA BBB A AA BBB A A A A 유진투자증권 A BBB A A BB BB BB BBB BB BBB BBB BBB A AA A BBB LIG 투자증권 A BBB A AA BBB BB BB AAA BBB A A BB AAA A AA A- 한양증권 A BBB BBB A A A A AAA A AA AA BBB AA AAA AA A 아이엠투자증권 A BBB A A A A AA AAA BBB A A BB A A BBB A- 비에스증권 A BB BBB A BBB BBB BBB AA A AA BBB BB BBB BBB BBB BBB 유안타증권 A- A A BBB BB BB BB BB A AA A A A AA A A- 주 ) 옅은회색 : Negative Outlier (2 Grade 이상 ), 짙은회색 : Positive Outlier(2 Grade 이상 ) 모델등급 25
각모델등급을산정해본결과대부분의증권사가실제등급과 1 Notch 이내의차이를보이는것으로나타났다. 일부증권사의경우에는모델등급이실제등급과 2 Notch 이상차이가나고있는데, 이는방법론모델이포함하고있지않은개별요인에기인한것으로분석된다. 실제로많은비계량적지표들이실제등급과모델등급의차이를가져올수있다. 경영권의변동과함께발생한영업구조의변경, 대주주및경영진의경영철학, 리스크관리시스템의운영, 전문인력및충성도높은고객층의보유등많은정성적요인들이피평가업체의향후실적에대한당사의전망에영향을미치고있으며, 계열지원가능성도실제등급과모델등급간 GAP 발생의주요요인이되고있다. 또한본보고서는과거실적치를감안한 Factor 별등급과이를조합한모델등급만을제시하고있 으나, 당사는실제등급을부여함에있어과거실적치를감안한모델등급뿐만아니라미래추정치 도감안하여종합적으로반영하고있다. 따라서향후실제평가과정에서부여되는개별업체의신용등급은본보고서에서제시한방법에따른모델등급과다를수있으며, 이경우당사는평가의견, Special Comments 등을통해그차이점에대한근거를제시함으로써당사신용등급에대한논리성과투명성을제고시킬수있도록노력할것이다. 26
Appendix 주요재무비율산식 1. Economic Capital Ratio=( 자기자본-요주의이하여신 + 대손충당금 )/( 총자산-투자자예수금 -요주의이하여신) 2. 조정레버리지배율 =( 총자산-투자자예수금 )/ 자기자본 3. 영업용순자본 = 자산-부채 ( 순재산액 ) - 차감항목의합계금액 + 가산항목의합계금액 차감항목 : 선급금, 선급비용, 선급법인세, 고정자산, 특수관계인채권등 가산항목 : 유동자산에설정한대손충당금, 후순위차입금, 리스부채등 4. 영업용순자본여유액 = 영업용순자본- 총위험액 5. 개정영업용순자본비율 =( 영업용순자본- 총위험액 )/( 인가업무단위별필요자기자본 X 70%) 6. 총위험액 = 금감원감독기준시장위험액 + 거래상대방위험액 + 기초위험액 + 신용집중위험액 7. 유동성비율 = 금융감독원감독기준잔존만기 3개월이내의자산과부채를기준으로함 8. 수정유동성비율 = 잔존만기 3개월이내유동성자산 /( 잔존만기 3개월이내유동성부채 + 우발부채 ) 27
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