2018. 8 8 월중국전략 내우외환 vs. 두가지변곡점기대 리서치센터 Global Equity 팀 전종규팀장 / 책임연구위원 02 2020 7054 juhn21@samsung.com
Contents 매크로 Mini-down cycle 핵심이슈 내우외환 vs. 정부정책변화 금융시장전망 Bottom 통과중 중국경기사이클 주요지표점검 (1) 정부정책변곡점 (2) 미중무역분쟁 & 중국정책 패닉장세 8 월중국증시 bottom 통과예상 2018 년 Conviction buy list
I. Macro Mini down cycle
매크로점검 : 완만한 L 자형 경기흐름지속 중국경제전망요약 (2012~2018 년 ) ( 전년대비, %) 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018E GDP 7.9 7.8 7.3 6.9 6.7 6.9 6.6 CPI 2.6 2.6 2.0 1.4 2.0 1.6 2.2 재정수지 (GDP 대비, %) (1.6) (1.8) (1.8) (3.4) (3.8) (3.8) (4.0) 1 년만기예금금리 (%) 3.00 3.00 2.75 1.50 1.50 1.50 1.50 지급준비율 19.5 19.5 19.5 17.0 16.5 16.5 15.0 위안 / 달러 ( 연말 ) 6.23 6.05 6.20 6.49 6.94 6.5 6.3~6.8 주요가정 고정자산투자 20.7 19.4 15.0 10.0 8.1 7.9 7.0 소매판매 14.5 13.2 12.0 10.7 10.4 10.2 9.0~9.5 수출 (USD) 7.9 7.8 6.0 (2.9) (7.7) 7.4 5.0 수입 (USD) 4.3 7.2 0.5 (14.3) (5.5) 14.0 12.0 자료 : CEIC, 삼성증권추정 삼성증권 4
중국경제, Mini down cycle 진행중 완만한경기하강 Mini cycle 2 분기, 고정자산투자및소매판매증가율크게둔화 & 재고사이클하락및미중무역분쟁등불확실성요인존재최근 10 년간중국경기사이클 : Up-cycle 1.0~1.5 년, Down-cycle 1.5~2 년 ( 기본시나리오 ) 하반기, Mini down cycle 바닥통과 중국경기사이클진단 & 주요변수 부동산과열부채급증 2010.1H 글로벌금융위기 2013.Mid 그림자금융억압 2017.1H 부동산과열 미중무역분쟁금융규제강화 안정적구간 지방부채 Swap 낙관적시나리오 Base 2009.1H 4 조위안경기부양 2012.1H 시진핑지도부출범 2015.Mid 증시붕괴 2018.2H 비관적시나리오 2008 2010 2012 2014 2016 2018 참고 : 리커창지표, 분기 GDP 성장률기준자료 : 삼성증권정리 삼성증권 5
투자사이클 & PPI 인플레이션 상반기인프라투자부진 vs. 안정적투자수요 2008 년금융위기이후중국경기의완만한 L 자형경기흐름의진폭결정은 투자의몫 상반기투자부진은 정부정책영향, 하반기중국인프라투자확대및 Cyclical 실적개선사이클회복예상 Cyclical bet 시점접근 하반기, 중국핵심투자지표전망 1 부동산 ( 비중 22%) 부동산투자증가율 5~8%, 골디락스국면 ( vs. 연초컨센서스 3~5%) 1,2 급지가격조정 vs. 3 급지이하재고소진가속 주택사이클장기화 (2016~18 년 boom cycle) 고정자산투자증가율 7.0% 2 제조업 ( 비중 30%) 제조업투자증가율 5~6% 턴어라운드 (2017년 3~4% 바닥통과 ) 구경제구조조정모멘텀 peak-out 신경제 (IT, 자동차수요 ) Capex 투자증가 장기이연투자수요회복 3 인프라 ( 비중 28%) 하반기인프라투자증가율 10~12% ( 적극적인프라투자기조유지 ) 광역개발지속 ( 장강, 슝안, 징진지등 ) 일대일로일부확장 자료 : 삼성증권정리 삼성증권 6
중국제조업설비투자 : 턴어라운드 제조업설비투자바닥확인 2015~17 년구경제통폐합 peak-out 2018 년구경제설비투자 Bottoming out & 신경제부문의설비투자수요유지 중국제조업설비투자 3% 를저점으로, 올해전년대비 6~7% 회복예상 중국제조업설비투자증가율추이 중국구경제 vs. 신경제설비투자증가율추이 ( 전년대비, %) 50 40 제조설비투자 boom (2002~12 년 ) 20~40% (3개월이동평균, 전년대비, %) 30 25 20 2015~17 년설비투자 CAGR 구경제 -7.2% vs. 신경제 12.9% 30 20 10 공급측구조조정 Cycle(20% 3%) 설비투자 bottom-out (2018~19 년 ) 15 10 5 0 (5) (10) 신경제 0 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 (15) (20) 2013 2014 2015 2016 2017 2018 구경제 자료 : 중국국가통계국 참고 : 구경제 - 철강, 석탄, 에너지, 신경제 -IT, 자동차자료 : CEIC 삼성증권 7
인프라투자 : 상반기단락 vs. 전략적투자사이클 중국인프라투자둔화논란 시진핑집권 1기 (2013~2017년) 인프라투자연평균 17.8% 고성장 vs. 2018년인프라투자모멘텀둔화우려상반기인프라투자 Shock 발생 (6월인프라투자증가율 0.8% 대급락 ) 은 금융긴축에의한단락효과 중국재정적자비율하향조정 Quasi fiscal stimulus( 정책금융 ) + PPP 확대유도, 중국지방정부의인프라수요는여전히높은수준유지 중국인프라투자증가율추이 시진핑인프라투자사이클 : 1 기 66 조 vs. 2 기 100 조위안이상 ( 전년대비증가율, %) 60 50 인프라투자 ( 조위안 ) 28 24 시진핑 2 기 (2018~22 년 ) CAGR 8% 40 30 20 고정자산투자 인프라투자단락 20 16 12 8 후진타오 (2004~12 년 ) CAGR 20.5% 시진핑 1 기 (2013~17 년 ) CAGR 17.8% 10 4 0 2006 2009 2012 2015 2018 0 2004 2008 2012 2016 2020 자료 : 중국국가통계국 자료 : CEIC, 삼성증권추정 삼성증권 8
중국부동산투자 : 골디락스 중국부동산골디락스 & This time is different 정책효용성입증 : 1급지핵심지역의주택경기조정진행 vs. 3급지이하주택경기확장세유지 ( 재고감소 ) 과거와다른중국주택사이클 : 2000년이후 5 차례의주기적인주택인플레이션사이클 vs. 정부부동산규제이후 20개월째가격상승세유지중국주택시장 1998년주택상품화조치이후진행된장기 bull market 마무리단계 주택시장사이클장기화 & 다핵화진행예상 중국주택가격사이클 중국주택재고추이 ( 전월대비, %) 2.5 ( 백만가구 ) 1.4 착공 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 27 개월 40 개월 42 개월 48 개월이상 1.2 1.0 0.8 0.6 초과공급 3,074 만가구 판매 재고소진 460 만가구 (0.5) 0.4 (1.0) 0.2 (1.5) 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 0.0 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 자료 : CEIC, 삼성증권 자료 : CEIC 삼성증권 9
중국부동산 Chart book 중국부동산핵심지표추이 중국주택거래면적증가율추이 구분 2017 년 3 월 6월 9월 12월 2018년 6월 전분기전년동기대비대비 주택가격지표 0.71 0.7 0.19 0.48 1.11 거래면적증가율 19.8 16.6 10.3 6.5 1.2 부동산투자증가율 10.4 9.5 10.7 6.7 13.8 토지구매면적증가율 4.1 8.3 14.2 21.1 5.6 자료 : 중국국가통계국 자료 : 중국국가통계국 중국부동산투자증가율추이 중국토지구매면적추이 & 착공면적추이 자료 : 중국국가통계국 자료 : 중국국가통계국 삼성증권 10
PPI 인플레이션시사점유효 & Cyclical bet 중국 PPI 인플레이션사이클 & Cyclical bet 2018 년중국 PPI 인플레이션연장, PPI 3~5% 대안정적수준유지전망 2016.4Q~2017 년 PPI 사이클, 공급조정과 Cost push vs. 2018 년 PPI 사이클인프라, 투자수요견인 2018 년시진핑지도부의 자생적경제구조부양 Cyclical 대형주 bottom-fishing 기회 중국중장기 PPI 인플레이션사이클 ( 전년대비, %) 15 인플레이션구간 수요회복 Demand pull(18.1q~) 10 5 0 5~7% 3~5% (5) 기저효과 + 공급축소 Cost push (16.4Q~17.4Q) (10) 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 자료 : 중국국가통계국 삼성증권 11
내수소비 : 미중무역분쟁영향 5~6 월소매판매부진 : 미중무역분쟁영향 vs. 중장기성장성이상無 중국소비확장국면지속, 소매판매증가율 9.5% 내외예상, 1 가처분소득증가지속 2 주택경기골디락스 3 순환적경기회복반영중국소매판매 Shock: 자동차판매둔화사이클 미중무역마찰과미국자동차판매급감중장기, 중국내수소비중심의성장전략전환 : GDP 대비최종소비비중의점진적인상승추세전환, 2016년 39% 2025년 50% 육박전망 글로벌 Consumer confidence vs. 중국소비신뢰지수추이비교 중국주요품목별판매증가율비교 (2017 년 12 월 vs. 2018 년 5 월 ) ( 지수 ) 130 120 110 중국 122.9 선진국 121.3 ( 전년대비, %) 20 15 10 2017 년 12 월 2018 년 6 월 6.8 14.3 10.0 15.8 100 신흥국 101.2 5 0 90 80 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 (5) (10) (7.0) 미중무역분쟁영향 자동차음식료가전의복, 신발일용품 자료 : CEIC, IMF 자료 : CEIC, 삼성증권 12
China risk 2013 년이래반복적인차이나리스크부상 지목 2008년금융위기이후중국의부채증가속도와절대규모로인해 회색코뿔소위험 도래우려 1980년후반 ( 남미 ) 1990년후반 ( 한국 / 동남아 ) 2000년후반 ( 미국 / 선진국 ) ( 워싱턴컨센서스 ) 글로벌디레버리징충격, Next 진앙지 China 차이나리스크의핵심은 Credit 2008년금융위기이후중국신용팽창은 53조위안 241조위안으로 4.5배증가 (2017년말기준 ) 중국국가부채증가추이 비금융기업부채비율추이비교 : 중국 vs. 선진국 (GDP 대비, %) (GDP 대비, %) 350 300 250 Loan Bond Shadow-banking 금융위기이후 127%p 증가 292 54.8 180 160 140 디레버리징진행 China 160.3 200 150 100 50 164.9 90.0 130.0 16 51.3 146.9 97.2 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 120 100 80 60 2007 2009 2011 2013 2015 2017 Advanced economies 91.6 자료 : CEIC, IMF 자료 : BIS 삼성증권 13
중국, 파괴적경제위기가능성 vs. 전면적재무제표건전화 미국긴축사이클 & 글로벌디레버리징충격에대한신흥국위기전염우려 스트레스테스트차원의신흥국경제취약성점검결과, 중국취약성지수 3.2점 vs. 1990년대대비낮은수준이나신흥국평균 (2.1점) 대비높은수준중국취약성지수는금융위기이후경제구조변화대변, 한국 / 중국 / 태국은상대적으로경제위기방어능력보유중국정부의부동산과열억제 / 지방채 Swap, 그림자금융억제조치는리스크관리정책으로의미 신흥국취약성 (Vulnerability) 지수추이 : 중국 vs. 신흥시장평균 ( 취약성지수, point) 4 3 2008 년금융위기이후높은수준유지 중국 2.9 2 EM 평균 2.1 1 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 참고 : 브라질, 중국, 칠레, 콜롬비아, 인도네시아, 인도, 말레이시아, 멕시코, 남아공, 한국, 태국, 터키, 베트남대상경상수지, 정부부채, 인플레이션, 민간부문신용증가분, 외환보유고등을적용하여산정자료 : Federal Researve, CEIC, 삼성증권추정 삼성증권 14
시진핑시스템리스크관리 시진핑집권 1 기 시진핑집권 2 기 주요정책 정책내용 주요정책 정책내용 2013~14 년 ( 부정부패척결 ) 은행건전화부동산규제지방부채처리 WMP 관리감독강화 4 차주택규제 지방채 Swap 프로그램 2018 년 부동산규제 2 차그림자금융억압 자본시장개방 선택적주택규제유지 자산관리영업규제최종안 금융산업개방, CDR 발행 2015~16 년초 자본시장안정화 외환시장안정화 증시안정화대책 역내외외환시장개입 2019~20 년 자본시장개방확대 은행재무제표 구조조정 주식, 채권시장개방확대 부실기업퇴출 은행 Clean-up 2016~17 년 공급측구조조정 부동산규제 은행건전화 철강, 석탄외공급과잉 Capa 축소 5차주택규제 2차그림자금융규제 2021~ 자본시장선진화 산업구조조정마무리 위안화국제화 직접금융시장활성화 신구경제 Rebalancing 외환시장자유화, 시장화 삼성증권 15
II. 핵심이슈 내우외환 vs. 정부정책변곡점
시진핑정부정책, 두가지변화 Short term 정부정책, 부양적정책기조전환 6 월정점으로중국금융긴축정책완화예상 : 2018 년상반기, 전사회융자총액 (TSF) 증가율 10.1% vs. 2017 년평균 12.5% 상반기중국그림자금융억압성과도출 & 대외미중무역분쟁불확실성확대 중국전사회융자총액증가율추이 중국그림자금융순증추이 ( 전년대비, %) 24 22 20 18 16 14 12 10 전사회융자총액증가율 은행대출 ( 위안화 + 외화 ) 증가율 1 차그림자금융 Squeeze 2 차그림자금융 Squeeze ( 금융긴축 ) 8 2012 2014 2016 2018 2020 10.1 (12개월이동합, 조위안 ) 1차그림자금융규제 7 6 2차그림자금융규제 5 4 3 2 1 0 최종규제발표 (4/27일) (1) 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 자료 : CEIC 자료 : 인민은행, CEIC 삼성증권 17
7 월말정치국회의 : 부양정책선회 확인이벤트 7월정치국회의 : 하반기중국경제운용방침결정 중국정치국회의는중앙위원회전체회의에서선거로선출되는 25명으로구성되어있는중국최고권력기관의회의체 * 7월정치국회의 : (1) 재정지출확대 ( 인프라투자확대 ), (2) 신용긴축완화, (3) 구조개혁지속 채택예상 8월베이따이허회의 : 미중무역분쟁대응책협의 시진핑 2 기정치국위원현황 상무위원이력 이름연령직책주요경력 시진핑 64 세 공산당서기군사위주석중화인민공화국주석 복건성서기절강성서기상해시서기 1960 년생 천민얼중경시서기 1955 년생 차이치북경시서기 1963 년생 후춘화위원 1953 년생 천시서기 1956 년생 리홍중천진시서기 1962 년생 딩쉐샹서기 리커창 62 세국무원총리 리잔수 67 세중앙정치국상무위원 공청단원장하남성서기료녕성서기섬서성부서기흑룡강부서기귀주성서기 1954 년생 궈셩쿤서기 1950 년생 왕천부위원장 1952 년생 류허주임 1950 년생 쉬치량군사부주석 1956 년생 리시광동성서기 1950 년생 쑨춘란부장 왕양 왕후닝 62 세 62 세 중앙정치국상무위원국무원부총리 중앙정치국상무위원심화개혁영도소조주임 안휘성서기중경시서기광동성서기 중앙정책연구실주임 1959 년생 리창상해시서기 1956 년생 황쿤밍주임 1950 년생 양제츠주임 1953 년생 양샤오두기율위부서기 1950 년생 장요우샤군사부주석 1955 년생 천촨궈신강서기 자오러지 60 세 중앙정치국상무위원중앙기율검사위원서기 칭하이성서기섬서성서기 한정 63 세중앙정치국상무위원 상해시부서기상해시서기 자료 : 삼성증권정리 삼성증권 18
Mid-long term 성장전략변화 시진핑 2 기지도부의장단기정책스탠스변화 단기 : 3 월양회 단기리스크관리 & 질적성장집중 4 월인민은행지준율인하, 중립적기조속에추가적인양적완화가능성 중국중장기전략의변화 : Great rebalancing 미중무역분쟁과견제확대, Rebalancing & 대개방 위험관리 구조개혁금융시스템위험관리 지방정부, 국유기업, 가계 Deleveraging 1 크레딧 2 부동산과열 3 그림자금융 내수시장육성 1 지역균형개발인프라투자 2 소비시장육성 플랫폼비즈니스포함 시진핑집권 2 기 자생적경제구조구축 대개방 ( 보아오포럼선언 ) 1 금융산업 & 제조업개방 2 외국인투자환경선진화 3 수입확대 4 자유무역항구건설 삼성증권 19
미중무역분쟁시나리오 미중무역전쟁일촉즉발의전개상황, 강대강충돌 국면 트럼프, 철강보복관세 (3 월초 ) 대중국 500~600 억달러규모품목고관세부과 (3.22 일 ) 미국대중국고관세부과 vs. 중국보복관세 (7.6 일 ) 7.10 일미국의추가적인 2,000 억달러고관세 (10% 추가관세 ) 부과발표, 중국금융시장은파괴적무역전쟁우려반영 미 중통상마찰전개및시나리오 1 차미중무역마찰 (2016. 하반기 ~2017.2 월 ) 2 차미중무역마찰 (2017. 8 월 ~ ) 3 차미중무역마찰 (2018. 3 월 ~ ) 미국중간선거 (11 월 ) 미국대통령선거 (2020 년 11 월 ) 미국 중국 트럼프대통령캠페인 ~ 행정부취임 트럼프대중국환율조작국지정및 45% 관세부과예고 시진핑산업구조개혁시기 관영언론미국보호무역주의경고중국정책수단강조 미중정상회담 100 일계획완료시점 중국지적재산권침해조사행정명령서명 시진핑권력구도재편시기 관영언론미국보호무역주의경고중국정책수단강조 미국중간선거 M-6 개월 철강관세부과중국 ZTE 등제재조사대중국 1,102 개품목, 고관세부과첨단산업규제 시진핑 2 기지도부출범 시진핑, 보아오포럼대개방발표대미국에너지, 농산물수입확대 (2 차미중협상 ) 대미국보복관세부과발표 미중무역협상결렬 (7 월초 ) 미국대중국고관세부과 vs. 중국의보복관세부과 시장충격 ZTE 제재완화 추가협상진전 중국부양정책 80~90% Tail risk 협상의장기화무역적자조정위안화조정중국시장개방 파괴적무역절벽 자료 : 삼성증권정리 삼성증권 20
미국의전방위적지적재산권압박 미국의대중지적재산권누진적벌금징수경고 미국은세계최대지적재산권수출국가 : 연 1,240 억달러지적재산권수출 vs. 중국지적재산권지출 80 억달러 (6.4%) 지적재산권탈취로간주 * 미국, 중국의지적재산권공세 : 미국지적재산권시장보호 & 대중국첨단산업육성견제, 두가지포석 미국지적재산권수출추이 미국 IP 수출, 국가별비중 ( 십억달러 ) 140 120 글로벌 124.5 European Union 25% 100 80 60 40 North America 21% Pacific Rim Countries 33% 중국 20 0 중국 1986 1990 1994 1998 2002 2006 2010 2014 2018 8.0 Other Countries 12% South/Central America 9% Pacific Rim Countries 자료 : BEA 자료 : BEA 삼성증권 21
미국의공격 vs. 중국의방어 미국의대대적인대중국압박 vs. 중국의방화벽구축 트럼프행정부의대중국지적재산권요구 : 연 500~600 억달러 Patent fee 지불 + 중국첨단산업 Copy cat 전략의견제 * 미국, 무역대표부성명 : 중국의지적재산권침해수준 500~600 억달러명시, 추가적인 1,000 억달러중국수출상품에대한관세부과가능성제기 잇따른중국최고지도부의지적재산권보호강화조치 ( 국가지식산권국신설 ), 단급격한스탠스변화에는한계 중국, 지적재산권 Break-through 전략 : 세가지정책수단을통한중장기화전략 미국지적재산권품목비중 (2016 년기준 ) 글로벌 vs. 중국, 특허출원추이 Franchise Fees, 4.2% Trademarks, 11.7% 영화, TV 13.2% 도서, 음원, 2.0% 1,245 억달러 Industrial Processes, 38.2% ( 백만건 ) 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 2.89 전세계 1.33 Computer Software, 29.4% 0.5 0.0 1986 1991 1996 2001 2006 2011 2016 중국 자료 : BEA 자료 : WIPO 삼성증권 22
미중강대강충돌 vs. 중국의정책수단 미국 vs. 중국무역분쟁격화 미국트럼프와중국시진핑, 자국의이익대변자자임 정치적수사 & 의도된충돌가능성 대중국압박 과 미국의경제적이익보장 레토릭 지지층결집효과 첨단산업패권경쟁 : 대중국 사다리걷어차기 전략 신형대국관계재설정요구 경제적양보수준, 속도조절 & 중국성장전략전환 VS 중국의정책수단 1 대미수지조정 : 미국농산물 / 에너지수출확대 반도체 / 항공기로확대 2 환율조정 : 달러대비위안화점진적절상 연 5~10% 절상기조유지 3 시장대개방 : 금융, 제조산업개방, 투자환경선진화, 자유무역항건설등 삼성증권 23
무역수지조정, Positive game 의기본조건 2018 년중국의대미무역수지조정착수주목 1~5 월중국, 대미국무역흑자전년대비 13.0% 증가 (1,050 억달러기록 ) 2017 년기준, 중국에너지, 농산물수입액 2,745 억달러 ( 미국의존도 8.7% 불과 ), 대미국에너지, 농산물확대는물론, 자동차, 항공기, IT 부문의전반적인수입조치필요 미중수입금액 vs. 고관세부과규모비교 중국대미국무역흑자규모추이 ( 십억달러 ) ( 십억달러 ) 300 대중국무역적자 500 대미국수출액 250 450 400 433 200 150 200 추가조사 277 대미국수입액 350 300 250 200 278 대미국수입액 100 50 0 16 34 미국 2단계 1단계 보복관세 50 중국 155 150 100 50 0 대미국무역흑자 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 155 자료 : 중국국가통계국, 언론보도정리 자료 : 중국국가통계국 삼성증권 24
기계, 전자설비 항공기, 자동차, 선박 농산물 에너지 ( 석탄제외 ) 러시아 사우디 앙골라 이라크 전자, 가전 오만 이란 브라질 쿠웨이트 호주 베네수엘라 미국 중국, 무역수지조정여력 대미국농산물, 에너지에이어기계 / 전자 / 항공운수확대필요 2017 년중국의대미국수입액은 1,550 억달러로전체수출액 (1.8 조달러 ) 의 8.4% 수준에불과 중국의수입액기준대미의존도는농산물 (21.5%), 에너지 (2.1%) 은물론기계, 전자 (5.4%) 와항공 / 자동차부문 (27.6%) 도크게낮은수준 중국, 품목별수입규모비교 중국, 국가별에너지수입규모비교 ( 십억달러 ) 700 600 500 626.8 전체수입 456.8 ( 십억달러 ) 25 23.7 20 20.4 19.6 400 300 200 100 0 180.6 108.9 93.8 대미수입 34.1 30.0 20.2 3.8 17.6 15 10 5 13.7 12.1 11.9 8.7 7.0 7.0 6.5 3.8 0 자료 : 중국해관총서 자료 : 중국해관총서 삼성증권 25
위안화조정 : 무역협상의가늠자 위안화절상, 중국의강력한정책수단 달러대비위안화환율 6.8위안돌파, 완연한위안화절하기조 (2018년고점대비 5% 절하 vs. 2017.5~2018.1 분기 9% 절상진행 ) 미국의대중국무역압박에대응하는강력한카드 : 위안화절상 미국대중무역역조개선 vs. 중국내수활성화 미중무역분쟁비관적시나리오일부현실화경우위안화약세심화가능성 미중무역협상진행에따라강온조절진행될것 달러대비위안화환율추이 과거일본사례 ( 위안 / 달러 ) 7.0 전고점 ( 엔 ) 미국의대일무역수지 ( 미국 GDP대비, %) 400 (4분기이동합, 우측 ) 0.0 6.8 외환위기 350 300 Plaza Accord Reverse Plaza Accord (0.2) (0.4) 6.6 6.4 250 200 엔 / 달러환율 ( 좌측 ) (0.6) (0.8) 6.2 150 (1.0) 100 (1.2) 6.0 2015 2016 2017 2018 50 1965 1969 1973 1977 1981 1985 1989 1993 1997 (1.4) 자료 : CEIC 자료 : CEIC 삼성증권 26
시진핑, 국가성장전략변화 시진핑의공격적인국가경쟁력 Up-grade 목표 : 1 단계 샤오캉사회건설 완성 2 단계현대화국가건설로연결 미중무역분쟁격화과정에서미국의강력한중국굴기견제 China manufacturing 2025 의전략수정불가피. 시진핑지도부 Two-way bet: 시장대개방 & 내수소비육성 시진핑성장전력변화 : 2 Way-bet 시진핑 1 기 (2013~17 년 ) 시진핑 2 기 (2018~22 년 ) 미중무역분쟁장기화 시장대개방 Great rebalancing 지역균형개발 ( 동해안 중서남부 ) 산업구조 rebalancing ( 구경제구조조정 신경제육성 ) 투자 소비성장동력 Open market 금융산업, 제조 / 서비스자본시장선진화 2 차소비붐 지역균형개발확대인구재조정 ( 호구제개혁 ) 소득재균형 ( 세제개혁 ) 자료 : 삼성증권정리 삼성증권 27
시진핑시장대개방 시진핑 2 기지도부, 1990 년대장쩌민이후가장강력한시장대개방추진예상 시진핑 2 기지도부의대개방 : (1) 미중무역분쟁협상카드, (2) 중국제조, 금융, 서비스업경쟁력강화불가피한선택 류허경제부총리, 시장기대보다높은수준의개방조치 공표 중국시장개방단계 마오저뚱 덩샤오핑 장쩌민 (1 세대개방 ) 후진타오 시진핑 1 기 시진핑 2 기 ( 시장대개방 ) 1949~ 1978~ 1989~ 2003~2012 2013~2017 2018~2022 주요경제정책 중앙계획경제 개혁개방전환 지배구조개혁시장개방 & WTO 가입 균형개발시장화 & 국제화 공급측개혁국가자본주의 Great rebalancing 개혁개방 ( 대개방 ) 완전개방 개방강도 제한개방 시범개방 제조업 (1992~) 금융 (1996~) 제조업 금융 서비스 (2015~) 제조업 (2018~) 금융 (2018~) 서비스 (2018~) 주요개방조치 제조업금융서비스 자동차, IT 합자기업설립 은행, 증권, 보험라이센스 자동차, IT, 하이테크 JV 확대 외자의료서비스시범서비스 자동차, 테크지분제한상향 금융 ( 은행, 보험, 증권, 운용 ) 지분상향, 차별완화 의료, 교육서비스개방 자료 : 삼성증권정리 삼성증권 28
시진핑, 보아오포럼선언, 대개방 시진핑주석, 보아오포럼개막연설 (4.10 日 ) 중국의대개방추진 미중무역협상에서미국의중국에대한요구의골격은 Fair trade & Open market 금융산업 & 제조업개방 은행, 증권, 보험, 기금사전면개방외자기업한도상향조정 & 외자금융기관차별완화 자동차등외자기업지분제한상향 외국인투자환경선진화 3 월, 국가시장감독관리총국신설, 외국인투자네거티브리스트수정외국인투자유치확대 대외수입확대 자동차등관세인하, 중국내수시장성장동력확보미중무역갈등 Positive game 으로전환도모 자유무역항구건설 외환, 금융, 서비스완전개방모델도입상해 FTZ, 해남특구후보군 삼성증권 29
China manufacturing 2025: Copy cat vs. 사다리걷어차기 중국제조굴기 vs. 미국첨단산업견제충돌 중국제조업 up-grade 정책 : 첨단하드웨어기민한추격전략 + 플랫폼비즈니스연계한자율주행, AI의 By-passing 정책중국의첨단산업패권전략 : (1) 플랫폼확장, (2) 개방확대, (3) 내수시장업그레이드중국하드웨어첨단화전략은미국의기술장벽구축으로상당기간지연될가능성 한국반도체산업등은기회의영역 최고 미국독일일본제조업기술수준 (Tech level) 품질수준 평균진입 85.5 1 단계세계제조강국반열진입 (~2025 년 ) 87.5 우위분야경쟁력강화제조업수준향상글로벌신산업플랫폼구축 2 단계세계제조강국평균수준 (~2035 년 ) 혁신기술제고주요영역성과달성비교우위산업주도 90 3 단계세계제조업 Top-tier (~2049 년 ) 제조업강국지위강화주요산업 First Mover 글로벌제조업리드 첨단장비 환경 신산업 제조 2025 첨단 CNC 공작기계 / 로봇우주항공장비해양공정장비 / 고기술선박선진궤도교통장비전력장비농업기계장비신에너지자동차신소재바이오차세대 IT 기술 O2O 첨단장비 자율주행차 차세대 IT 기술 혁신기업 DJI ( 드론글로벌 1위 ) 중차시대전기 ( 고속철도전장 1위 ) 항공동력 ( 항공엔진, 부품 1위 ) 중국전망 ( 전력장비 1위 ) BYD ( 전기차글로벌 1위 ) LeTV ( 동영상서비스1위, 전기차 ) Baidu ( 검색1위, 자율주행차 ) 화웨이 (IoT 1위 ) 국헌고과 ( 전기차베터리 1위 ) 폭풍그룹 (VR 선두기업 ) 삼성증권 30
III. 금융시장전망 Bottom 통과중
인도 미국 프랑스 대만 브라질 독일 러시아 일본 한국 홍콩 H 중국 상해지수 3,000p 붕괴, 펀더멘탈 < 불확실성 중국증시 Bear market 진행중 : 1 완만한경기둔화사이클, 2 미중통상갈등불확실성, 3 금융긴축이슈 6 월, 본토증시와홍콩 H 증시패닉장세재현, 상반기상해증시 15.8% 조정세로글로벌주요증시에서가장저조한성과 대내외정책적불확실성에의한 Risk off 장세로판단, 7 월말정부정책의부양기조전환기대로반등시도 연초이후글로벌증시퍼포먼스비교 상해증시주가추이 (%) (pt) 12 9.38 5,500 8 4 5.25 3.63 3.17 1.94 5,000 4,500 0 (4) (8) (12) (0.48) (0.49) (0.52) (7.68) (8.92) 4,000 3,500 3,000 (16) (13.92) 2,500 2,000 2014 2015 2016 2017 2018 참고 : 2018. 7.27 일기준자료 : Bloomberg 참고 : 2018. 7.27 일기준자료 : Bloomberg 삼성증권 32
8 월, 중국증시 bottom 통과 1 차패닉장세이후, 증시저점통과예상 (1) 미중무역갈등장기화, (2) 중국정책당국의디레버리징스탠스, (3) 신흥국위험전염우려, 주가에반영중 7~8 월불확실성완화기대, (1) 금융긴축 peak-out, (2) 미중무역분쟁조정, (3) 펀더멘탈개선요인은지수반등요인 중국우량주주가추이 중국 3 개월물 RP 금리추이 (2015 년 = 100) (%, 5 일이동평균 ) 190 6.0 2 차지준율인하 (6/24 일 ) 170 5.5 150 우량주지수 5.0 4.5 Median 130 4.0 110 90 상해종합지수 3.5 3.0 2.5 1 차지준율인하 (4/17 일 ) 70 16년 1월 16년 8월 17년 3월 17년 10월 18년 5월 2.0 2016 2017 2018 참고 : 중국우량주지수는백마주로선정된업종대표주 81 개기준자료 : Wind, CEIC 참고 : 2018. 7.27 일기준자료 : Bloomberg 삼성증권 33
하반기예상 band: 상해지수 2,600~3,400p, 홍콩 H 증시 10,000~13,000p 미중무역분쟁불확실성에도상해증시 2,600p, 홍콩 H 증시 1 만포인트는신뢰할만한지지선 중국상장기업의실적개선감안시상해증시 12 개월 Forward P/E 10.2 배, 홍콩 H 증시 8.2 배수준은과도한저평가국면 눈높이하향조정은일부불가피 : (1) 미중무역분쟁장기화, (2) 정부의디레버리징기조감안시 20% 수준의밸류에이션 Rebound 예상 2016 년중국외환쇼크 vs. 2018 년패닉셀링이후주가추이전망 (pt) 4,500 위안화쇼크 (16 년 1~2 월 ) 4,000 3,500 예상범위 3,000 2,500 신용긴축 & 미중무역분쟁 (18 년 5~7 월 ) 2 개월 2,000 15년 7월 16년 1월 16년 7월 17년 1월 17년 7월 18 년 01 월 18 년 05 월 18 년 11 월 19 년 05 월 19 년 11 월 자료 : Bloomberg, 삼성증권정리 삼성증권 34
펀더멘탈점검 : 2014 년이래이익전망치최고 상장기업이익개선사이클지속, 증시의지지력 경기둔화우려에도불구하고상해증시 12개월후행주당순이익전망치 16.2% 로상향조정, 2014년이래최고치기록 ( 올해중국본토증시비금융제조기업주당순이익 15~20% 증가예상 ) 공급측구조조정 & 수요증가에의한 Cyclical 실적개선과신성장산업 (IT, 소비재 ) 의성장지속 상해증시 12 개월후행주당순익전망치변화 주요국가 12 개월 Forward EPS 증가율비교 (%) 16.2% (%) 17 15 18 16 14 16.2 14.2 13.4 13 11 12 10 8 11.4 9.8 8.9 9 7 5 2014 2015 2016 2017 2018 6 4 2 0 중국미국 EM 세계한국유럽일본 3.7 참고 : 2018. 7.27 일기준자료 : Thomson Reuters 참고 : 2018. 7.27 일기준자료 : Thomson Reuters 삼성증권 35
밸류에이션점검 : 20% 디스카운트구간 중국본토증시밸류에이션역사적, 글로벌증시대비디스카운트심화 중국상해증시, 홍콩 H 증시밸류에이션, 과거 10 년평균대비디스카운트 : 12 개월 Forward P/E 기준, 20% 디스카운트수준 2009 년글로벌증시상승세전환이후글로벌평균 P/E, 퍼포먼스대비저평가수준유지 중국상해증시 12 개월 Forward P/E 추이 금융위기이후선진시장대비상해증시퍼포먼스추이 ( 배 ) 20 18 18.9 (2010년 1월 =100) 120 110 유동성 Bubble 16 100 14 90 12 10 10.6배 10.2배 8 6 2014 2015 2016 2017 2018 2019 80 (52.1) 70 60 50 (SHCOMP/MSCI DM) 40 2010 2012 2014 2016 2018 참고 : 2018. 7.27 일기준자료 : Thomson Reuters 참고 : 2018. 7.27 일기준자료 : Thomson Reuters 삼성증권 36
백 밸류에이션디스카운트 홍콩 H 증시 12 개월후행 P/E 밸류에이션추이 홍콩 H 증시 12 개월후행 P/B 밸류에이션추이 ( 배, P/E) 35 30 25 20 AVG+1SD 15 AVG 10 5 AVG-1SD 0 2001 2005 2009 2013 2017 ( 배, P/B) 6 5 4 3 AVG+1SD 2 AVG 1 0 AVG-1SD 2001 2005 2009 2013 2017 참고 : 2018. 7.27 일기준자료 : Bloomberg 참고 : 2018. 7.27 일기준자료 : Bloomberg 중국증시연간순이익추정치변화추이 ( 조위안 ) 2.5 2.0 1.5 Y2018 Y2017 1.0 Y2016 Y2011 Y2012 Y2013 Y2015 0.5 Y2010 Y2014 0.0 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 분기별중국영업이익추이 ( 은행제외 ) ( 십억위안 ) (%) 3,500 전년대비증가율 ( 우측 ) 50 3,000 40 40 29 29 2,500 30 2,000 11 16 11 16 28 10 7 12 25 20 1,500 4 3 4 1,000 10 (3) 500 0 분기영업이익 ( 좌측 ) 0 (3) (10) 1Q14 1Q15 1Q16 1Q17 1Q18 자료 : Quantiwise 자료 : Wind 삼성증권 37
유동성점검 : 기관화진전 MSCI EM 지수편입효과미미 vs. 건전화진전 상반기, 중국증시의유동성환경은 기대이하, MSCI EM 지수편입효과는예상대로초기단계의낮은수준 (5% 분할편입 ) 다만, 중국공모펀드및사모펀드의성장세유지, 유동성버블붕괴이후공모및사모펀드규모각각55%, 79% 증가하반기, CDR 발행은개인유동성자금유입에일부긍정적요인 중국본토증시, 월간거래대금추이 중국공모 / 사모펀드규모추이 ( 백만계좌 ) 12 10 8 6 2015 년이후최저수준 ( 조위안 ) 16 14 12 10 8 유동성버블붕괴 67.5% 8.0 공모펀드 88% 13.4 12.6 4 6 6.7 2 0 2007 2009 2011 2013 2015 2017 4 사모펀드 2 0 2013 2014 2015 2016 2017 2018 자료 : 상해 / 심천거래소, CEIC 자료 : 중국자산관리협회 (AMAC), Wind, CEIC 삼성증권 38
하반기투자전략 : 알파전략 세가지테마 시장초과수익을겨냥하는세가지테마 (1) 플랫폼비즈니스확장 : 중국플랫폼비즈니스는 종적성장기 횡적성장기 로진화중. New retail revolution의수혜그룹, 알리바바, 바이두주목 (2) 차세대 IT, 자동차밸류체인 : 중국하드웨어업그레이드의위기직면, 중국자생적 IT/ 자동차 By-passing 전략이핵심 메이디, 상해차, CATL (3) 2차소비대폭발수혜주 : 중국정부가지향하는 내수육성전략 과중국소비재기업의대대적인 Localization 시작 2018 년하반기핵심테마및 Top-picks Code Name Price 국가 Market cap. Valuation for 2018 ( 배, %) ( 현지통화 ) ( 십억원 ) P/E P/B ROE 플랫폼비즈니스확장 차세대 IT/ 자동차밸류체인 BIDU.US 바이두 251.40 미국 98,024 34.52 4.81 21.24 BABA.US 알리바바 184.82 미국 535,667 48.88 8.87 19.85 000333.SZ 메이디 47.61 중국 51,680 17.07 3.96 25.13 600104.SH 상해차 31.88 중국 61,019 10.39 1.59 15.94 300750.SZ CATL 72.22 중국 25,713 49.50 4.78 10.18 601888.SH 중국국제여행사 70.23 중국 22,449 46.13 9.09 20.95 2 차소비대폭발수혜주 TAL.US TAL 32.69 미국 20,731 78.87 7.74 19.07 600276.SH 항서제약 68.87 중국 41,526 72.94 15.47 22.66 IQ.US Iqiyi 30.74 미국 24,672 N.A. 8.13 N.A. 참고 : 2018. 7.31 일종가기준자료 : Bloomberg 삼성증권 39
삼성증권주식회사 06620 서울특별시서초구서초대로 74길 11 10층리서치센터 02 2020 8000 지점대표번호 1588 2323 / 1544 1544 고객불편사항접수 080 911 0900 본조사자료는당사의저작물로서모든저작권은당사에게있습니다. 본조사자료는당사의동의없이어떠한경우에도어떠한형태로든복제, 배포, 전송, 변경, 대여할수없습니다. 본조사자료에수록된내용은당사리서치센터가신뢰할만한자료및정보로부터얻어진것이나, 당사는그정확성이나완전성을보장할수없습니다. 따라서어떠한경우에도본자료는고객의주식투자의결과에대한법적책임소재에대한증빙자료로사용될수없습니다. 본자료에는외부의부당한압력이나간섭없이애널리스트의의견이정확하게반영되었습니다.