2015~2019 국가재정운용계획 - 중소기업분야보고서 - 2015. 11 국가재정운용계획중소기업분과위원회

중소기업분과위원회 분과위원장 한양대학교 : 기획재정부 : 김명직교수 조규홍경제예산심의관 분과위원 중소기업연구원 : 한국벤처투자 : 한양대학교 : K A I S T : 기획재정부 : 기획재정부 : 중소기업청 : 기획재정부 : 박재성연구위원성기홍글로벌본부장이항용교수강문영교수이종화산업정보예산과장강종석산업경제과장박용순벤처투자과장박상운산업정보예산과사무관

목차 제1장정책펀드현황 1 제1절정책펀드의의의및필요성 1 1. 벤처캐피탈시장의육성 1 2. 투자형태의지원확대 2 3. 공공적정책목적의실현 2 제2절주요정책펀드현황 3 1. 모태펀드 3 2. 성장사다리펀드 5 제2장정책펀드운용성과 ( 모태펀드중심 ) 7 제1절모태펀드추이 7 1. 모태펀드조성 7 2. 모태펀드자펀드현황 9 3. 모태펀드회수 11 제2절투자분야의적절성 13 1. 업력별투자 13 2. 지역별투자 14 3. 업종별투자 15 제3장해외정책펀드운용사례 18 제1절요즈마펀드 (Yozma Fund) 18 1. 배경 18 2. 성과 20 3. 요즈마그룹의한국진출 22 4. 시사점 22 제2절중국모태펀드 23 1. 현황 23

2. 중국모태펀드의주요사업 24 3. 중국모태펀드의자펀드결성 24 4. 중국모태펀드성과 26 5. 중국모태펀드시사점 26 제4장정책펀드운용효율화방안 27 제1절중장기재정투자방향 27 1. 추정을위한가정 27 2. 모태펀드납입액추정 29 3. 모태펀드회수액추정 30 4. 종합평가 33 제2절민간투자유인활성화방안 35 1. 민간투자유인강화 36 2. 투자생태계의내실화 37 3. 투자회수활성화 42 제5장요약및정책적함의 43 참고문헌 46

표목차 < 표 1-1> 모태펀드의구성과최근출자규모실적및계획 4 < 표 1-2> 성장사다리펀드의구성과최근출자규모실적및계획 5 < 표 1-3> 모태펀드와성장사다리펀드비교 6 < 표 1-4> 기타펀드의구성과최근출자규모실적및계획 6 < 표 2-1> 모태펀드재원조성현황 ( 기금별 ) 7 < 표 2-2> 모태펀드재원조성현황 ( 계정별 ) 8 < 표 2-3> 모태펀드운용현황 ( 누계 ) 10 < 표 2-4> 각계정별세부분야의숫자 10 < 표 2-5> 연도별계정별회수현황 11 < 표 2-6> 2005년이후결성되어청산완료된벤처펀드수익률분위 13 < 표 3-1> 요즈마펀드조성액 19 < 표 3-2> 요즈마펀드의민영화 20 < 표 3-3> 요즈마펀드의벤처캐피탈조성규모 21 < 표 4-1> 모태펀드약정액 28 < 표 4-2> 납입기간과비율에대한가정 30 < 표 4-3> 모태펀드납입금액추정 30 < 표 4-4> 회수기간및비율에대한가정 31 < 표 4-5> 문화펀드회수금액추정 32 < 표 4-6> 정책성펀드회수금액추정 32 < 표 4-7> 수익성펀드회수금액추정 33 < 표 4-8> 모태펀드회수금액추정 33 < 표 4-9> 모태펀드현금흐름전망 ( 베이스라인 ) 34 < 표 4-10> 수익률변화에따른모태펀드기말현금추정 35 < 표 4-11> 민간투자유인활성화방안요약 36 < 표 4-12> 주요엔젤투자지원제도 41

그림목차 [ 그림 2-1] 기금별재원조성비율 8 [ 그림 2-2] 계정별재원조성비율 9 [ 그림 2-3] 계정별청산조합수익률 12 [ 그림 2-4] 모태펀드자펀드투자기업업력별기준 13 [ 그림 2-5] 년도별업력별투자기업수비율추이 14 [ 그림 2-6] 년도별업력별투자기업금액비율 14 [ 그림 2-7] 모태펀드자펀드투자기업지역별기준 15 [ 그림 2-8] 모태펀드자펀드투자기업업종별기준 16 [ 그림 2-9] 미국연도별투자기업업종별기준 ( 투자금액 ) 17 [ 그림 3-1] 이스라엘연간벤처캐피탈조성액 (vintage year 기준 ) 및펀드수 21 [ 그림 3-2] 중국모태펀드현황 24 [ 그림 3-3] 중국모태펀드출자현황 25 [ 그림 3-4] 중국모태펀드투자건수및금액현황 25

요 약 정책펀드는모태펀드에대한정부출자를통해중소 벤처기업및벤처캐피탈 (venture capitals) 시장을육성하는데목적이있다. 이를통해투자기업의장기적성장을도모하는한편, 정책목표에부합하는사회적편익을추구할수있다. 국내의대표적인정책펀드인모태펀드는 2015년 2월현재총 1조 9,341억원의자금을조성하였으며운영목적에따라 8개의계정별로독립되어관리되고있다. 모태펀드는 2015년 2월현재까지 358개의자펀드에약 2조 7,312억원을약정하였으며, 펀드결성액은 10조 9,316억원으로약 4배의레버리지효과를달성하였다. 모태펀드는출자한자펀드로부터 2015년 2월까지 9,323억원을회수하여자펀드납입액 (2조 1,855억원 ) 대비약 42.7% 를회수하였다. 청산완료된조합의가중평균내부수익률은 9.19% 로같은시기에결성되어청산완료된한국의전체벤처펀드성과와비교해보아도매우우수한성과를보여주고있어정책적목적달성과더불어안정적재원운영에도그역할을다하고있음을알수있다. 해외의정책펀드중에는이스라엘의요즈마펀드 (Yozma Fund) 와중국의모태펀드를들수있다. 1993년이스라엘이설립한요즈마펀드글로벌벤처붐에힙입어일단성공한사례로보일수있으나, 1998년요즈마펀드가종료된후이스라엘벤처캐피탈시장이심각하게침체되었음을상기할필요가있다. 한편, 중국에서는 2006년 4개에불과하였던모태펀드가 2013년실질적운용기준 42개로증가하였는데이를통해초기투자를활성화시키고기술형창업을장려하고있다. 2015 19 년의기간중모태펀드에대한중기재정투자규모를가늠해보기위하여일정한가정하에모태펀드의현금흐름을분석해보면, 모태펀드의기말현금보유액은점차하락할것으로예상된다. 2016년말에는현금보유액이약 4천억원에이를것으로예상되어단기적으로큰문제가없을것으로예상되나, 2019년에는기말현금보유가납입액의 1/10 수준인약 5백억원에불과할것으로전망된다. 이러한결과는향후추가적인재원투입이필요할수도있음을의미한다. 한편, 벤처캐피탈시장은궁극적으로민간에의해주도되어야하므로민간투자의활성화방안에대해서도고민할필요가있다. 벤처시장의민간투자활성화는민간투자유인강화, 투자생태계의내실화, 투자회수활성화등의측면에서접근할수있다. 민간투자의유인강화는정부지분에대한콜옵션제공, 정부와민간간이익배분조정등을고려할수있으나시장에미치는영향을고려하여신중하면서도제한적인

적용이필요하다. 투자생태계의내실화는벤처캐피탈에대한정보유통의활성화와신규모태조합설립을통한정부출자관리의경쟁체제도입, 창업공장 (start-up factory) 형태의표준화된투자기업공급, 엔젤투자네트워크지원등경쟁적이며충실한투자환경을조성하는것이다. 투자회수활성화는세제혜택확대등벤처조합간투자지분거래를촉진함으로써기업공개 (IPO) 이외의대안적회수수단을육성하는것이다.

제 1 장정책펀드현황 제 1 절정책펀드의의의및필요성 정책금융은시장실패로인하여시장의상업적원리로해소되지못하는금융수요를정부의정책개입으로보완하는공공적성격의금융을가리킨다. 특히, 이중정책펀드는정부가주도하는투자형태의금융공급을지칭한다. 국내의대표적인정책펀드는한국벤처투자 가운용하는모태펀드 ( 모태조합 ) 이다. 모태펀드는창업초기기업에대한원활한자금공급을목적으로지난 2005년출범하였으며, 투자형자본공급 과 창업지원 이라는두가지핵심적목표를달성하는데주력해왔다. 정책펀드의의의및필요성은모태펀드의성과를중심으로다음과같이정리할수있다. 1. 벤처캐피탈시장의육성 정책펀드의가장큰의의는모태펀드에대한정부출자를통하여중소 벤처기업및벤처기업지원을위한벤처캐피탈 (venture capitalists) 산업을육성한다는것이다. 벤처기업은담보설정이가능한유형자산이없고, 금융권의신용을획득할만한사업성과도축적되지않아창업후끊임없이자금조달위기에직면할수있으나벤처캐피탈의투자를통해이를극복할수있다. 벤처기업의창업초기자금부족, 즉시장에서조달가능한자금수준과실제필요로하는자금수요간의격차인펀딩갭 (funding gap) 은창업 3~4년차기술개발이후사업화단계에서가장심각하다. 이를이른바 죽음의계곡 (death valley) 이라부르며, 엔젤투자와벤처캐피탈은이시기벤처기업이직면할수있는자금부족을해소하는대표적자금조달수단 (financial instruments) 이다. 이같은벤처캐피탈시장의성장은벤처캐피탈이유망한벤처기업을선별하고감시 (screening & monitoring) 하는역할을수행함으로써벤처기업에대한자금공급부

족의원인인정보비대칭 (information asymmetry) 과이로인한시장실패 (market failur e) 1) 를완화한다. 이로써보수적자금의벤처시장유입을촉진한다. 모태펀드를이용한정부의벤처캐피탈산업육성은벤처캐피탈시장의민간자본유입을촉진하며, 이로써민간주도의창업투자시장형성에기여할수있다. 뿐만아니라장기투자수단을필요로하는연기금및보험사와같은기관투자가에게효율적투자수단을제공할수있다. 2. 투자형태의지원확대 국내정책금융은 99% 가융자형태로공급 2) 되고있어기업성장의성과를공유하는성장유인적인금융공급이부족하다. 정책펀드의성공은이처럼융자의존적인정책자금의공급방식을투자로전환시킬수있다. 투자형태의자금공급이정착되면기업의성장을통한자금회수가보편화되고자금공급자 ( 투자자 ) 는투자대상기업의장기적성장에주력하게된다. 이는창업초기기업육성에필수적인환경이다. 정책펀드가주도하는투자형태의금융제공은이처럼융자중심의금융공급관행을탈피하며창업초기기업에유용한자금조달환경을조성한다. 3. 공공적정책목적의실현 정책펀드는 창업기업육성 과같이명확한정책목표를설정함으로써정책이지향하는공공적이익을추구한다. 투자에따른편익이사회적으로확산되는외부효과가큰초기투자의경우민간자본 ( 상업금융 ) 은이를취급할유인이없으며, 이로인해경제전체로는기대수익률이매우높음에도불구하고투자가부족한비합리적재원배분이초래될수있다. 정책펀드의개입은이같은외부성 (externalites) 의문제에대처하며최적자원배분을실현한다. 정책펀드가추가하는정책목적은모태펀드의사례에서초기 창업기업육성 에서 문화산업진흥, 여성 재기기업지원 등으로정책적요구추가에따라다양화되고있다. 1) 시장실패는정보비대칭으로인하여위험이큰경우에는위험에상응하는보상수준을설정하기가용이하지않음으로써시장이붕괴하는현상을가리킨다. 정보가충분한경우에는차입자의위험에상응하는적절한보상 ( 이자율 ) 을부과함으로써자금수요와공급간균형이가능하나, 정보가부족한경우에는높은이자율을부과하더라도신용위험이큰차입자가신용위험이작은차입자를구축할것으로예상되어자금대부자 ( 자금공급자 ) 가자금공급을꺼림으로써시장실패가발생한다 (Stiglitz and Weiss, 1981; Lerner, 1999). 2) 2013 년말은행의중소기업대출금잔액은 489 조원인반면, 2013 년말벤처캐피탈투자잔액은 4 조 5 천억원이다.

제 2 절주요정책펀드현황 국내정책펀드는크게정부재정으로조성된모태펀드 ( 05.6월 ~) 와정책금융기관중심의출자로조성된성장사다리펀드 ( 13.8월 ~) 로구분할수있다. 기타특정정책목적달성을위해정부부처마다개별적으로운용하는펀드로서농식품모태펀드 ( 농림부 ), 수산업모태펀드 ( 해수부 ), 산단환경개선펀드 ( 산업부 ), 글로벌인프라펀드 ( 국토부 ), 연구개발특구펀드 ( 미래부 ), 아시아문화산업펀드 ( 문화부 ) 등이있다. 이들개별펀드의경우농식품모태펀드를제외하면출자규모가 5백억원미만으로왜소한편이다. 농식품모태펀드 ('14년 6백억원출자 ) 는 '11년정부의정책펀드일원화추진협의 3) 에서향후모태펀드로통합하는방향으로검토되고있다. 1. 모태펀드 모태펀드는중기청이출자하는중진계정및엔젤계정과각부처별출자사업에따른문화, 영화, 미래, 보건, 특허계정등으로구분된다. 중기청의중진계정은창업벤처투자와엔젤투자육성에주력하고있으며각각의계정마다부처별고유한정책목적을지향하고있다. '05 ~ '14년간정부재정에서 1.83조원을출자하여자펀드 8.9조원을조성하였으며, '15년 0.65조원 ( 예산 0.35조원 ) 을출자하여자펀드 1.8조원을추가조성할계획이다. 3) 관계부처합동, 정책펀드운용효율화방안, 2011.09.28.

< 표 1-1> 모태펀드의구성과최근출자규모실적및계획 ( 단위 : 억원 ) 14년실적 15년계획 펀드명출자규모출자규모조성규모예산회수재원예산회수재원 조성목표 계 2,125 3,265 17,661 3,500 3,000 17,550 소계 1,025 2,190 11,313 1,600 2,180 12,070 청년창업펀드 700 190 1,488 700-1,000 엔젤투자펀드 300-320 500-500 여성벤처펀드 - 60 100 100-170 중 한국형요즈마펀드 - 320 800 200 280 1,200 창조경제밸리펀드 - - - 100-200 기지역기업펀드 - 100 200-200 400 청마이크로VC 펀드 - - - - 100 600 ( 중진 해외진출펀드 - 831 3,730-1,000 5,000 외자유치펀드 - - - - 200 1,000 엔젤 ) 세컨더리펀드 - 380 2,100-400 2,000 부품소재펀드 80 1,030 - - - 재기기기업펀드 - 150 804 - - - 기타 ( 사회적기업펀드등 ) 25 79 741 - - - 소계 1,100 1,075 6,348 1,900 820 5,480 문화콘텐츠펀드 200 690 1,815 500 500 2,000 문화 창조관광펀드 - - - 130-260 스포츠산업펀드 - - - 200-400 기 영화 한국영화펀드 100-170 100 40 250 미래디지털콘텐츠펀타드 500 5 1,053 500-1,000 보건글로벌헬스케어 펀드 300-1,850 300-600 특허특허기술사업화 펀드 - 380 1,460 170 280 970

2. 성장사다리펀드 성장사다리펀드는산업은행과기업은행등정책금융기관과은행권청년창업재단이공동출자하고있다. 산업은행으로통합되기이전정책금융공사와산업은행이각각 7,500억원과 6,000억원, 기업은행이 1,500억원, 청년창업재단이 3,500억원을분담하여운용초기에 1.85조원을출자 (1년차 0.6조원, 2년차 0.65조원, 3년차 0.6조원 ) 하고 3년간총 6조원을조성하는것을목표로삼고있다. 이에따라 '14년까지 6,000억원을출자하여 2.6조원규모의하위펀드를조성하였으며, '15년 6,500억원을출자하여 2조원규모의추가하위펀드를조성중이다. 성장사다리펀드와모태펀드의특징을 < 표 1-3> 에서간략하게비교하였으며 < 표 1-4> 는두정책펀드외에기타특정목적의달성을위해별도로운용하는개별펀드의구성과최근출자규모실적및계획을보고하였다. < 표 1-2> 성장사다리펀드의구성과최근출자규모실적및계획 펀드명 14 년실적 15 년계획 ( 단위 : 억원 ) 출자규모조성규모출자규모조성목표 계 6,000 25,952 6,500 19,500 창업 스타트업펀드 1,250 2,269 600 1,200 우수IP기업지원펀드 500 1,000 - - 코넥스상장기업펀드 250 400 - - 성장 성장지원펀드 1,500 16,340 500 5,000 해외진출지원펀드 - - 1,500 3,000 기술가치평가펀드 - - 1,000 3,000 회수 M&A지원펀드 1,500 3,428 1,500 4,500 세컨더리펀드 500 1,275 700 1,400 재도전 재기지원펀드 500 1,130 700 1,400 자료 : 기획재정부

< 표 1-3> 모태펀드와성장사다리펀드비교 구분 모태펀드 성장사다리펀드 설립목적 중소 벤처기업육성및지원 벤처 중소 중견기업창업및성장자금지원 설립시기 2005 2013 투자대상 중소벤처기업 벤처 중소 중견기업 출자규모 1.8조원 1.1조원 결성규모 11.3조원 4.3조원 중진계정 (8,158 억 ), 투자분야 투자관리 기관투자기구 ( 운용가능 문화계정 (1,694 억 ), 영화계정 (198 억 ), 미래계정 (73 억 ), 보건계정 (430 억 ) 등. 한국벤처투자 창업투자조합, 벤처투자조합, PEF 자펀드 ) :,. 창업기펀드 (1,204 억 ), 성장기펀드 (7,815 억 ), 회수 재도전 (1,138 억 ) 성장사다리펀드사무국 창업투자조합, 벤처투자조합, PEF < 표 1-4> 기타펀드의구성과최근출자규모실적및계획 펀드명 14 년실적 15 년계획 ( 단위 : 억원 ) 출자규모출자규모조성규모조성목표예산회수재원예산회수재원 계 992 22 3,620 900 50 2,210 농림부 농식품모태펀드 600 22 1,140 500 50 1,100 해수부 수산업모태펀드 100-150 100-150 산업부 산단환경개선펀드 130-580 270-810 국토부 글로벌인프라펀드 112-1,500 - - 미래부 연구개발특구펀드 50-250 - - 문화부 아시아문화산업펀드 - - - 30-150 자료 : 기획재정부.

제 2 장정책펀드운용성과 ( 모태펀드중심 ) 제 1 절모태펀드추이 모태펀드는한국벤처피탈시장선진화및안정적인재원공급을목적으로 2005년설립되어한국벤처투자 ( 주 ) 에의해 10년간운영되어왔다. 이장에서는모태펀드가지난 10년간어떤분야출자되고출자된자펀드들의투자패턴분석등을통해그목적을충분히달성하였는지에대해살펴보고자한다. 1. 모태펀드조성 모태펀드는 2005년중진기금을시작으로 2006년문화콘텐츠분야에출자를목적으로하는문산기금, 특허보유기업및특허기술사업화에특화된펀드에출자를하는특허기금이추가되었으며 2015 2월말현재 7개기금으로부터 1조 9,341억원을조성하였다. < 표 2-1> 모태펀드재원조성현황 ( 기금별 ) ( 단위 : 억원 ) 구분 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 계 중진기금 1,701 1,100 900 800 2,850 1,000 320 700 800 1000 500 11,671 문산기금 - 500 1,000-1,200-120 - - 200 500 3,520 특허회계 - 550 550-330 - - - - - - 1,430 영화기금 - - - - - 110 460 450 400 100-1,520 방통기금 - - - - - 100 - - - 500-600 고용노동 - - - - - - 25 25 25 25-100 보건회계 - - - - - - - - 200 300-500 계 1,701 2,150 2,450 800 4,380 1,210 925 1,175 1,425 2,125 1,000 19,341

기금별조성비율로는중진기금이 60.3% 로가장많은비율을차지하고있으며, 다 음으로문산기금이 18.2%, 영화기금및특허기금이 7.9% 및 7.4% 를차지하고있다. [ 그림 2-1] 기금별재원조성비율 각부처로부터조성된자금을부처의재원조성목적및최종수요자인기업및 프로젝트의위험도, 정책성등에따라계정으로나누어독립되어관리하고있으며 현재 8 개계정으로운영되고있다. < 표 2-2> 모태펀드재원조성현황 ( 계정별 ) ( 단위 : 억원 ) 구분 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 계 중진계정 * 1,701 1,100 900 800 2,850 1,000 255 25 325 625 500 10,081 엔젤계정 - - - - - - 90 700 500 300-1,590 문화계정 ** - 500 1,000-1,200-520 400 300 200 500 4,620 미래계정 - - - - - 100 - - - 500-600 영화계정 - - - - - 110 60 50 100 100-420 특허계정 - 550 550-330 - - - - - - 1,430 보건계정 - - - - - - - - 200 300-500 지방계정 - - - - - - - - - 100-100 계 1,701 2,150 2,450 800 4,380 1,210 925 1,175 1,425 2,125 1,000 19,341 주 ) 모태펀드납입기준으로중진기금등의회수금미포함 * 고용부 100 억출자 ( 사회적기업펀드용도 ) 포함 ** 영화기금 1,100 억출자 ( 글로벌펀드 ) 포함

계정별로는중진기금을기반으로한중진계정이 52.1% 로가장높으며, 다음으로 문산기금과영화기금의일부가포함된문화계정이 23.9% 를차지하고있다. 엔젤매칭 펀드운영을위한엔젤계정 ( 중진기금기반 ) 이 8.2% 로그다음을따르고있다. [ 그림 2-2] 계정별재원조성비율 2. 모태펀드자펀드현황 모태펀드는 15. 2월까지 404개펀드를선정하였으며, 이중 358개펀드가결성되고 57개펀드가청산완료되었다. 모태펀드가자펀드에출자약정한금액은 2조 7,312 억원이며, 펀드결성액은 10조 9,316억원으로 4배의레버리지효과를달성하였다. 358개자펀드는 2,841개기업 (5,887건) 에 7조 5,700억원투자하였다.

< 표 2-3> 모태펀드운용현황 ( 누계 ) 자펀드 선정 자펀드 결성 자펀드 납입 자펀드 투자실적 구분 중진 계정 엔젤 계정 문화 계정 특허 계정 영화 계정 미래 계정 보건 계정 ( 단위 : 개, 억원 ) 지방 계정 당월계 ( 15.02.) 펀드수 281 12 62 31 7 7 3 1 404 ( 취소제외 ) (253) (12) (52) (31) (6) (7) (3) (1) (365) 결성예정액 94808 1720 16908 8858 990 1253 2850 100 127487 ( 취소제외 ) (85586) (1720) (11580) (8858) (790) (1253) (2850) (100) (112736) 출자약정액 20155 1590 6696 2547 480 605 500 50 32623 ( 취소제외 ) (18068) (1590) (4713) (2547) (420) (605) (500) (50) (28,493) 펀드수 250 12 51 31 5 6 2 1 358 ( 청산 ) (44) (-) (7) (6) (-) (-) (-) (-) (57) 결성액 83936 1720 10580 8858 620 1153 2350 100 109316 출자약정액 17558 1590 4313 2547 320 535 400 50 27313 펀드납입액 61939 1523 9597 6759 620 386 550 10 81384 모태납입액 13937 1421 3867 2005 320 190 110 5 21855 업체수 3427 223 1,610 440 144 32 11 0 5887 금액 53800 349 13975 5787 1019 259 511 0 75700 주 1) 중진계정자펀드중 KoFC-KVIC 일자리펀드, KoFC-KVIC 일자리창출펀드 2 호 에서자펀드에출자한실적 (16 개조합, 224,000 백만원 ) 은자펀드투자실적에서제외, 한국형요즈마펀드인 Draper Athena, L.P., 2 Walden-KTB Global Opportunity Fund 선정 (2 개조합, 80,000 백만원 ) 및해외 VC 외자유치펀드증액 (1 건, 10,890 백만원 ) 은자펀드선정실적에서제외주 2) 투자업체수 5,887 개는자펀드별동일투자업체에대한중복투자는각각투자업체로계산. 중복투자를제외한순투자업체수는 2,841. 각계정단위로자펀드중복투자를제외한투자업체수는 3,224 개 ( 중진 1,827 엔젤 217, 특허 319, 문화 718, 영화 109, 미래 27, 보건 7) 모태펀드의자펀드는그출자분야 ( 주투자대상분야 ) 에따라 58 개세부분야로나 뉘게되며, 각계정별세부분야의숫자는다음과같다. < 표 2-4> 각계정별세부분야의숫자 단위 : 개 중진 문화 특허 영화 보건 방통 엔젤 합계 37 11 2 3 2 2 1 58 조합유형을대분류로나누었을경우중진은 11 개분야 4), 특허는 2 개분야 5) 가있으 4) CRC, M&A, 문화, 부품소재, 세컨더리, 신성장, 여성, 일반, 지방, 창업, 해외진출 5) 창업, 특허기술사업화

며, 다른계정은 1개씩의분야를가진다. 이는모태펀드의사업이매우복잡하게이루어지고있음을의미한다. 이는조합사후관리상이슈가발생 6) 할수있으며, 투자에있어서도정책적인목적은달성할수있으나투자에대한제약이클경우오히려좋은운영사들이지원하지않고이는전체적인수익률저하로이어지는등부작용으로작용될수도있다. 모태펀드의조합은수익을창출할수있는분야와정책적인목적을달성해야하는분야로나누어질수있는데이에대한구분은현재쉽지않은상황이다. 모태펀드운용계획을세울때시장의상황, 정책적인목적등을고려하여세우는데당시에는정책적인이유가있기때문이다. 예를들어 M&A, 세컨더리조합의경우회수시장활성화라는정책적인목적아래에출자분야로결정이되나다른펀드들보다많은수익이예상되는분야이기도하기때문이다. 3. 모태펀드회수 모태펀드는출자한자펀드로부터 15. 2 월까지 9,323 억원을회수하여자펀드납 입액 (2 조 1,855 억원 ) 대비약 42.7% 회수하였으며, 회수된금액 9,323 억원에는원금이 7,143 억원, 수익이 2,180 억원으로원금회수대비수익회수비율 30.5% 이다. < 표 2-5> 연도별계정별회수현황 ( 단위 : 개, 백만원 ) 2005 1 11 12 - - - - - - - - - 1 11 12 2006 27 29 56 - - - - - - - - - 27 29 56 2007 67 28 95 - - - - - - - - - 67 28 95 2008 101 57 158 30 1 31 - - - - - - 131 58 189 2009 253 165 418 - - - 23 38 61 - - - 276 203 479 2010 591 219 810 40 1 41 66 66 132 - - - 697 286 983 2011 749 396 1145 19-19 163 98 261 - - - 931 494 1425 2012 1263 379 1642 92-6 86 212 62 274 - - - 1567 435 2002 2013 1167 226 1393 266-16 250 179 8 187 - - - 1612 218 1830 2014 1201 305 1506 225 18 243 152 19 171 25 12 37 1603 354 1957 2015 226 64 290 - - - 5-5 - - - 231 64 295 5646 1879 7525 672-2 670 800 291 1091 25 12 37 7143 2180 9323 청산완료된 57 개조합의 Multiple( 납입액대비회수액비율 ) 은 1.33 이며, 납입액을 6) 자조합이규약에주목적투자, 특수목적투자등달성해야하는비율이여럿존재할경우이에대한관리가쉽지않을수있다.

기준으로가중평균한내부수익률 (Weighted IRR) 은 9.19% 이다. 계정별로는중진계정이 44개조합, 특허계정이 6개조합, 문화계정이 7개조합을청산완료하였으며, 청산완료된조합을기준으로특허조합이가장좋은성과를보이고있다. 문화조합의경우손실이발생하였으나이는 2012년과 2013년에청산한 2개펀드의수익률이각각 7.1%, -11.7% 로인한영향이며, 나머지 4개조합은원금이상회수하였다. 중진계정의경우에손실이발생한조합들의경우여성펀드처럼정책성이매우높거나문화계정출자이전문화관련펀드에출자한조합들이대부분을차지하고있다. 특허계정의경우특허기술사업화관련기업에투자하는한계에도불구하고계정중가장좋은성과를보이고있다. 하지만청산한펀드개수가작고납입액의 56% 를차지하는 1개조합이수익배수로는 1.55, IRR로는 10.72% 를시현하였는데이조합의성과가특허계정의성과를나타내고있다. 결성된조합에비해청산완료된조합의개수가많지않아아직까지는청산조합의성과로모태펀드전체의성과를판단하는것은이를수있다. 하지만정책적인목적에도불구하고성과를낸것에대해서는좋은점수를줄수있다. [ 그림 2-3] 계정별청산조합수익률 2005 년이후결성되어청산완료된한국의전체벤처펀드의성과와비교해보아도 모태자조합의성과는매우우수한성과를보여주고있어정책적목적달성과더불어 안정적재원운영에도그역할을다하고있음을알수있다.

< 표 2-6> 2005 년이후결성되어청산완료된벤처펀드수익률분위 분위 3 분위중간값 1 분위 하한값 9.9 2.0-2.9 ( 단위 : %) 제 2 절투자분야의적절성 1. 업력별투자 모태펀드의업력별투자는기업수기준으로초기 43.4%, 중기 29.4%, 후기 27.2% 이며, 금액기준으로는초기 29.2%, 중기 24.7%, 후기 46.1% 이다. 년도별업력별투자기업수기준추이, 금액기준추이모두초기기업에대한투자비율이증가함을볼수있다. 특히 2013년도부터투자기업수기준으로약 50% 에육박하였으며, 짧긴하지만 2015년 2월까지 55% 이상을투자하고있다. [ 그림 2-4] 모태펀드자펀드투자기업업력별기준

[ 그림 2-5] 년도별업력별투자기업수비율추이 [ 그림 2-6] 년도별업력별투자기업금액비율 2. 지역별투자 지역투자로는수도권의비중이 70% 이상으로월등히높으며, 다음으로대덕연구 단지가위치한충청권이투자기업수기준으로약 7%, 투자금액기준으로약 9% 차지

하고있다. 수도권이높은이유는벤처캐피탈의투자를받을만한벤처기업들을만들수있는역량을가진대학 ( 원 ) 생을배출할수있는대학들이수도권에집중되어있기때문이며, 대덕연구단지의경우연구에관한대학과연구소들의인프라가잘갖춰져있어타지역에비해투자비중이높은편이다. 세계적인추세도벤처기업의주축이되는젊은이들이좋아하는지역위주로형성되고있으며, 서울에서도강남역과역삼역사이를중심으로구글캠퍼스, D-Camp, 마루 180 등창업관련시설이생겨나고있다. 최근창조경제혁신센터등지방을거점으로하는벤처관련창업센터가정부와민간의주도로생겨났으며이는지방투자의활성화에기여할수있는밑바탕이될수있다. 향후지역별투자비중이어떻게변할지에대한것은위두가지주요요소가어떻게작용할지에달려있다. [ 그림 2-7] 모태펀드자펀드투자기업지역별기준 3. 업종별투자 업종별로는정보통신이업체수, 투자금액에서약 28% 를차지하고있으며, 게임을포함한엔터테인먼트가업체수에서는 34.4% 로가장큰비율을차지하나투자금액에서는 27.5% 로정보통신다음이다. 미국의연도별투자금액기준투자기업업종별기준을보면최근소프트웨어와미디어관련사업의비중이높아지고있으며, 이에따라다른업종의투자비율은낮아

지고있다. 이는실리콘밸리와 LA를중심으로다른업종에비해빠른성과가가능한소프트웨어분야와 IT와결합된미디어에대한투자를선호함에따른현상이다. 미국의경우특히실리콘밸리를중심으로장기투자보다는빠른성과를보이는분야를선호하는현상이두드러지고있다. 이는다른경제적인충격이왔을경우어떤현상이나타날지에대한검중이아직이루어지지않은상태이며, 향후경기의흐름에따라추적해볼필요가있다. 왜냐하면미국의벤처흐름이타지역을좌우하기때문이다. [ 그림 2-8] 모태펀드자펀드투자기업업종별기준

[ 그림 2-9] 미국연도별투자기업업종별기준 ( 투자금액 )

제 3 장해외정책펀드운용사례 제 1 절요즈마펀드 (Yozma Fund) 1. 배경 요즈마펀드는 1993년출범하여 5년간운용후 1998년종료되었다. 당시이스라엘에서는많은벤처기업들이실패하였는데, 이는벤처기업가의경영능력이부족했고벤처기업이자금조달하기가어려웠기때문이다. 1992년이스라엘재무부주도로벤처투자활성화를위해정부보험회사인 Inbal을활용하여벤처캐피탈펀드의손실을초기투자자본의 70% 까지보증해주는인발펀드 (Inbal fund) 를출범시켰지만벤처투자를활성화시키는데는실패했다. 당시이스라엘에서벤처캐피탈시장이활성화되지못한것은벤처기업의도덕적해이때문보다는옥석을가리지못하는역선택문제가더컸던것으로판단된다. 이스라엘내에는존재하지않는벤처캐피털관련테크닉이나지식을보유한외국금융시장과의강한네트워크가필요하다는판단하에산업무역노동부산하수석과학관실이주관하여보수적인금융마인드보다는 venture 본질에충실하기위한의도를가지고만든펀드가요즈마펀드이다. 1993년당시이스라엘의벤처캐피탈시장은거의전무한상태였기때문에요즈마펀드는외국벤처캐피탈의참여를통한선진투자기업의학습및해외네트워크활용을중요시하였다. 미국, 독일, 네덜란드, 일본, 싱가포르등의외국금융기관들이요즈마펀드의 LP로참여하였는데, 실제로이중대다수가유대계자본또는벤처캐피탈회사들이었다. 총 2억 5,000만달러조성을목표로이가운데 1억달러는정부가출자하여조성한벤처투자재원으로간접투자와직접투자방식을모두채택하여, 총 8천만달러를간접투자방식인 10개의펀드에투자하고, 나머지 2천만달러를직접투자방식

인 ' 요즈마벤처펀드 (Yozma Venture Fund)' 에 2개펀드로분산하여각1천만달러씩투자하는것을기본계획으로출범하였다. 민간벤처투자의참여를유도하기위해민간출자는총지분의최소 60% 로설정하였다. Medica 펀드는출범당시민간참여비중을준수하지못하였으나향후추가출자를통해달성하였다. 요즈마벤처펀드는민간벤처캐피탈및외국 LP의참여가없어원래계획이었던 2개펀드로나누지못하고정부출자 100% 로시작하였다. < 표 3-1> 요즈마펀드조성액 ( 단위 : 백만달러 ) 구분 펀드 설립연도 조성액 민간 정부 민간참여율 Euro 1994 20 12 8 60% Gemini 1993 36 28 8 78% Inventech 1993 20 12 8 60% JVP 1993 20 12 8 60% 간접 Medica 1995 15 7 8 47% Nitznim 1994 20 12 8 60% Polaris 1993 20 12 8 60% Star 1993 20 12 8 60% Vertex 1996 39 31 8 79% Walden 1993 33 25 8 76% 직접 Yozma Venture 1993 20-20 - 총계 263 163 100 62% Yigal Erlich 등산업무역노동부산하수석과학관실책임자들이직접펀드인요즈마벤처펀드의매니저를맡고, 간접펀드들의이사회에참여하였다. 1991년산업무역노동부산하수석과학관실이주도로벤처기업창업을돕는기술인큐베이팅프로그램 (Technological Incubating Program, TIP) 의경험을통해얻은벤처기업에대한정보를간접펀드투자자들에게제공하고이사회에얻은정보를벤처기업에게전달하여벤처캐피탈의공급과수요측면의정보의흐름을중개하여정보교환을촉진시켰다. 정부의벤처투자가민간의벤처투자를구축할경우실패할것이라는시장논리에기반해서이러한실패를사전에방지하고민간의벤처캐피탈시장참여를촉진시키기위해 upside 인센티브제도 ( 정부출자지분을 5~7% 의낮은금리를더해매입할수있는콜옵션 ) 를도입했다 ( 참고로손실보전을해주는 Inbal fund의 downside 인센티브는벤처투자의모험정신을오히려제약하고실패로판명되었다 ).

2. 성과 10개요즈마간접펀드중에서 8개펀드의정부출자지분에대해콜옵션이행사되었으며, 이는요즈마펀드의민영화로이어졌다. 초기 5년동안수익률이다른요즈마펀드에비해저조해서 Medica 및 Euro 펀드는콜옵션을행사하지못하고, 나중에정부가출자지분을경매방식으로매각하면서민영화되었고, 요즈마벤처펀드는정부가 1998년에정부지분을 Ofer Brothers 에매각함으로써민영화되었다. < 표 3-2> 요즈마펀드의민영화 구분 펀드 설립 민영화 방식 Euro 1994년 2003년 매각 Gemini 1993년 1998년 콜옵션 Inventech 1993년 1998년 콜옵션 JVP 1993년 1998년 콜옵션 간접투자 Medica 1995년 2004년매각 Nitznim 1994년 1998년콜옵션 Polaris 1993년 1998년 콜옵션 Star 1993년 1998년 콜옵션 Vertex 1996년 2001년 콜옵션 Walden 1993년 1998년 콜옵션 직접투자 Yozma Venture 1993년 1998년 매각 요즈마펀드의벤처캐피탈의총조성액은출범초기 2 억 6 천 3 백만달러에서약 20 배증가하였다.

< 표 3-3> 요즈마펀드의벤처캐피탈조성규모 ( 단위 : 백만달러 ) 구분 펀드 출범초기 1993~2000 년 1993~2008 년 Euro 20 72 72 Gemini 36 346 686 Inventech 20 40 40 JVP 20 278 783 간접 Medica 15 70 195 Nitznim 20 191 896 Polaris 20 655 1,342 Star 20 987 987 Vertex 39 246 640 Walden 33 184 184 직접 Yozma Venture 20 100 150 총계 263 3,069 5,825 요즈마펀드는글로벌벤처붐에힘입어성공한사례로보일수도있지만, 1998 년 요즈마펀드가종료된이후이스라엘벤처캐피탈시장의심각한침체는시장실패로 귀결되었음을의미한다. [ 그림 3-1] 이스라엘연간벤처캐피탈조성액 (vintage year 기준 ) 및펀드수

이러한이스라엘벤처캐피탈시장의실패는요즈마펀드가정책펀드로서 5년간운용후민영화한의사결정이과연최적이었을지에대한의문을갖게한다. 또한이스라엘이국내외언론에소개되는것만큼벤처및창업이활성화된국가인지에대해서도정성적인데이터보다는정량적인데이터에근거한객관적인평가가수반되어야함을보여준다. 3. 요즈마그룹의한국진출 이스라엘의요즈마그룹은 1993년에설립된직접투자방식의요즈마벤처펀드가 1998년에민영화된것으로이스라엘의벤처캐피탈회사중에하나이다. 2013년 5월미래창조과학부는기초과학연구성과를창업으로연계하기위해한국형요즈마펀드를만든다는계획을발표했고, 이스라엘의요즈마그룹도한국에지사를설립하고미래창조과학부와한국형요즈마펀드추진중이다. 이스라엘요즈마그룹이한국을포함한아시아지역에서초기단계벤처를발굴하고투자하기위해설립한 accelerator 인요즈마벤처스 (Yozma Ventures) 를통해 500V라는한국벤처에 2015년 3월 10억원투자를결정했다. 요즈마그룹은글로벌투자자로부터자금을유치해 3000억원규모의펀드를 2015년상반기에조성하고 3년내 1조원규모의펀드를운영한다는계획이었으나 2015년 4월현재아직은난항중이다. 요즈마그룹한국법인 을통해서울에새로운아이디어를가지고사업에뛰어든창업가들에게경영노하우를전수하고투자자를찾을수있도록다양한지원을하는 요즈마캠퍼스 조성계획을발표한바있다. 4. 시사점 요즈마펀드의민영화시기가 5년단기투자가아닌지속적인장기투자였다면과연이스라엘벤처캐피탈시장이침체를겪으며시장실패를가져왔을지에대한질문은민영화에있어적정시기결정이중요함을시사한다. 이스라엘의요즈마펀드는재무부가아닌도전적인벤처마인드를자극할수있는수석과학관실에의해추진되었던것에대한의의를생각해볼필요가있다. 수석과학관실은기술인큐베이팅프로그램 (TIP) 의경험을통해벤처기업창업을촉진시키고있었으며, 벤처기업의특성및자금수요를잘이해하고있었다는점에주목할필요가있다. 이스라엘의수석과학관실은벤처캐피탈시장에대한경험이없었기때문에직접투자 ( 요즈마벤처펀드 ) 를통해벤처캐피탈시장의특성을습득하고이를바탕으로간접투자펀드운용에반영하였다. 미국의벤처캐피탈시장및이스라엘의요즈마그룹의경우

accelerator 의역할이중요하다는인식이자리잡은것에비해, 한국의경우 accelerator 라는개념은여전히생소한분야일뿐만아니라전문화된 accelerator 가부재한상황이다. 보수적인금융이나투자논리보다는 venture 의본질에보다충실하여 risk 부담이라든지소외된분야에대한육성, 해외진출및투자를지원하는 accelerator 역할이스타트업열풍을유행이아닌성공으로이끄는데필요하다. 이스라엘의경우요즈마벤처펀드는이러한 accelerator 역할을하는직접펀드로운영되었고, 요즈마그룹또한한국에서이러한역할의부재를사업기회로발굴하였다는점은한국의정책펀드에주는시사점이상당하다. 제 2 절중국모태펀드 1. 현황 중국정부는 2006년투자시장활성화를위해모태펀드조성에관한정책을실시하여, 2006년 4개에불과했던모태펀드가 2013년실질적운용기준 42개로증가하였다. 2013년까지모태펀드총약정규모 RMB 429.8억으로그중기납입한금액은 RMB 205.7억으로, 2013년까지조성된모태펀드는총 189개로서실질적으로운영되는펀드는 42개이다. 실질적으로운용중인 42개의모태펀드중 RMB 10억이상규모의펀드는총 20개로써절반정도를차지하였으며 RMB 5억 ~10억규모의모태펀드가 6개, RMB 5억이하규모의모태펀드가 16개이다. 또한지역별로는동부지역 27 개, 중부지역 9개, 서부지역 6개로구성되어있다.

[ 그림 3-2] 중국모태펀드현황 출처 : 중국국가발전개혁위원회 2. 중국모태펀드의주요사업 중국모태펀드는개별상업성펀드에출자하는방식으로출자비율은최대 40% 이내, 모태펀드자금의 50% 이상의본사업에이용하고있고, 국가지원사업, 하이테크기술창업초기기업에투자할시심사를거쳐매칭방식의투자를한다. 또한정책목적의지원금으로서전문적으로창업초기기업에투자하는창투사를대상으로투자금의일부를지원하고있고, 창투사가투자를검토하면서해당업체를첨단기술연구개발창업초기기업으로신청하여정부에서인정될경우모태펀드에서보조금을지원한다. 신용평가기관에서발행한신용평가보고서기준으로양호한신용상태를유지하고있는창투사를대상으로펀드를조성을위해발행하는채권에대해모태펀드에서보증을제공한다. 3. 중국모태펀드의자펀드결성 실질적인운용이이루어지고있는 42개의중국모태펀드에서 2012년까지출자하여결성한자펀드는총 231개이며총규모는약 RMB 563억규모이다. 모태펀드에서출자한자펀드의존속기간은일반적으로 5~10년이고, 결성된자펀드는초기중소벤처기업에투자된다. 2006년 4개펀드에출자한중국모태펀드는 2012년연말기준 231개펀드에출자함으로써연평균 96.6% 성장하였고, 출자액규모또한 2006년 RMB 7억에서 2012년연말기준 RMB 563억으로연평균 107.5% 성장하였다.

[ 그림 3-3] 중국모태펀드출자현황 출처 : 중국국가발전개혁위원회, 창투위 자펀드는자체관리와위탁관리방식으로운영되는데 231개의모태펀드출자자펀드중자체관리자펀드는 19개, 위탁관리는자펀드는 212개, 회사형펀드는 149 개, 조합형펀드는 82개로구성되어있다. 2006년부터 2012년까지중국모태펀드출자자펀드의투자건수는총 61건에서 1,199건으로증가하였고 ( 연평균성장률 64.3%), 투자금액은총 RMB 4.3억에서 RMB 237.6억으로증가 ( 연평균성장률 95.2%) 하였다. [ 그림 3-4] 중국모태펀드투자건수및금액현황 출처 : 중국국가발전개혁위원회, 창투위

4. 중국모태펀드성과 2012년까지중국모태펀드는 RMB 103억을출자하여 RMB 563억규모의자펀드를조성하였으며 5.4배의민간자본유치효과를거두었다. 또한 2006년부터 2012년까지중국모태펀드는중국동부지역을중심으로조성되었으며투자시장활성화를촉진하는데큰역할을하였다. 5. 중국모태펀드시사점 중국은모태펀드를통해초기투자를활성화시키고기술형창업을장려하고있다는점에주목할필요가있다. 창업초기기업에대한민간자본투자유치및지원에집중하여모태펀드에서출자한자펀드의창업초기기업에대한투자건수는 84.9% 를차지하여투자금액은 81.4% 를차지한다. 중국모태펀드의기술형중소벤처기업에대한투자건수는 62% 를차지하였으며투자금액은 56% 를차지하였다. 중국정부는향후적극적인모태펀드조성을통해국가 7대신흥산업에대한창업활성화와기술형중소벤처기업을적극적으로지원할계획을가지고있다는점은한국의정책펀드에주는시사점이상당하다.

제 4 장정책펀드운용효율화방안 제 1 절중장기재정투자방향 1. 추정을위한가정 2015 19 년의기간중모태펀드에대한중기재정투자규모를가늠해보기위하여다음과같은단계에따라모태펀드의현금흐름을분석하고자한다. 우선벤처캐피탈시장의결성액에대한전망치를바탕으로모태펀드의약정액을설정한다. 이때모태펀드를자펀드의유형에따라문화펀드, 정책성펀드, 수익성펀드의세가지로구분하여분석하였다. 이러한모태펀드약정액에대한가정하에서세가지펀드의납입금액과회수금액을추정하였다. 즉, 모태펀드의약정액이일정기간에걸쳐자조합으로납입되고납입된자금은다시일정기간에걸쳐원금과수익이모태펀드로회수된다. 이때세가지유형의자펀드에대해납입기간과비율, 회수기간과비율, 그리고수익률을상이하게설정하였다. 모태펀드의현금흐름은수익률에대한가정에따라변동할수있으므로베이스라인가정치를기준으로수익률이예상보다높을경우와예상보다낮을경우에대한시나리오를설정하여추가적인분석을수행하였다. 모태펀드의기초현금에서매년납입액과기타비용을차감하고회수액을더하면모태펀드의기말현금이계산된다. 이렇게계산된기말현금이어느정도안정적인수준에서유지될수있는지아니면기말현금이점차감소하는지를살펴보면정부의추가적인재정투자가필요한지를판단할수있다. 이러한분석을위하여다음과같은가정을도입하였다. 첫째, 모태펀드의약정액은벤처캐피탈시장의결성액대비모태펀드의비중이완만하게하락하는것으로가정하였다. 이는벤처캐피탈시장에서민간투자자의참여가점차확대될것이라는예상에기초하고있다. 벤처캐피탈시장의결성액은강문영 정진욱 정혜진 (2015) 의전

망치를이용하였다. Bass모형을이용한강문영 정진욱 정혜진 (2015) 의연구에따르면우리나라의벤처캐피탈시장규모는 2014년 2.5조원, 2015년 2.7조원에서 2019년에는 3.8조원수준으로증가할것으로예측되었다. 벤처캐피탈시장의규모는 2004년이후매년연평균약 1천 900억원정도씩증가하였음을감안하면이러한전망치는어느정도적절한것으로판단된다. 이러한전망치를기준으로모태펀드비중은 2016년에 16.2% 에서 2017년이후에는약 14% 수준으로하락하는것으로설정하였다. 2014년의모태펀드비중이 16.6% 이었음을감안하면이러한가정에큰무리가있어보이지는않는다. 다만연도별로모태펀드의비중이어느정도변동할가능성은높다. 실제로 2004 2014 년기간중모태펀드비중은평균 17.8% 를기록하였는데 2009년에는 31.6% 로크게높아졌던반면 2010 11 년에는동비중이 12% 대초반으로하락하였다. 또한 2015년에는이미 3 천 5백억원규모의추가출자금이결정된상황에따라모태펀드의비중이약 29.3% 에이를것으로예상된다. 이러한벤처캐피탈시장대비모태펀드의비중은 2016년이후모태펀드출자약정액이약 5천억원내외가될것임을의미한다. 과거모태펀드약정액이 2010 11 년에 2천억원대에서 2013 14 년에는 4천 2백원수준으로크게증가하였는데이를감안하더라도향후 5천억원내외의모태펀드출자규모는일단큰무리가있는수준은아니라고생각된다. 단, 앞에서언급한바와같이 2015년에는기존출자계획등을감안하여모태펀드규모를약 8천억원수준으로설정하였다. < 표 4-1> 모태펀드약정액 ( 억원, %) 2015 2016 2017 2018 2019 벤처캐피탈시장결성액 27,466 30,239 33,044 35,817 38,481 모태펀드출자비율 (%) 29.3 16.2 13.9 14.0 13.8 모태펀드출자약정액 8,050 4,900 4,600 5,000 5,300 수익성펀드 4,810 2,500 2,300 2,700 3,000 정책성펀드 1,600 1,300 1,300 1,300 1,300 문화펀드 1,640 1,100 1,000 1,000 1,000 둘째, 본분석에서는자펀드조합의유형에따라모태펀드를문화펀드, 정책성펀드, 수익성펀드로구분하였다. 이러한구분은기본적으로펀드의유형에따라수익성에현저한차이가있다는사실에기인한다. 문화펀드는자조합중문화펀드자체를의미하며창업, 지방, 여성분야는정책성펀드로분류하고나머지조합은수익성펀드

로분류하였다. 이러한구분에따라펀드별로수익률을다르게가정하였다. 문화펀드는과거문화펀드청산평균수익률등을고려하여 0.8로가정하였다. 이는문화펀드에 100을투자하였을경우최종적으로 80을회수한다는의미로해석될수있다. 정책성펀드는과거수익률자료가거의존재하지않는데, 현재엔젤계정등에서손실이클수있는조합이많이포함되어있다는점을감안하여수익률을 1.03으로설정하였다. 수익성펀드는과거청산완료된펀드의경우수익률이매우높았으나현재운영중인조합의수익률은이보다는낮을것으로판단되어 1.15로가정하였다. 현재의현금흐름패턴에서수익성펀드의수익률이 1.15인경우내부수익률은 5~7% 수준으로볼수있다. 수익률에대한가정은모태펀드의회수금액에큰영향을주게되며따라서모태펀드의현금흐름과재정투입규모도민감하게변화할수있다. 이에위의수익률가정을베이스라인으로설정하고베이스라인을중심으로수익률이더높은경우 (good) 와낮은경우 (bad) 에대한시나리오를설정하여분석하기로한다. 2. 모태펀드납입액추정 모태펀드의약정금액은약정이이루어진후일정기간에걸쳐납입이이루어지게된다. 현재자조합들의납입방법은일시납, 분납 (2회또는 3회 ), 수시납등으로이루어지고있다. 7) 모태펀드의현금흐름을추정하기위해서는모태펀드의약정액이어느정도의기간에대해어떠한비율로분배되어납입되는지에대한가정이필요하다. 본분석에서는문화펀드, 정책성펀드, 수익성펀드의각각에대해과거의자료를이용하여약정액이분배되는평균적인비율을계산하여이러한패턴이향후에도지속된다고가정하였다. 이러한방법으로계산된납입액의기간과분배비율은 < 표 4-2> 에나타나있다. 과거의경험에기초하여문화펀드와수익성펀드의경우는모태펀드의약정액이 5년에걸쳐납입되는것으로설정하였으며정책성펀드는펀드의성격상이보다짧은 3년동안에약정액이분배되어납입되는것으로가정하였다. 한편, 문화펀드와정책성펀드는약정된첫해에약정액의 70% 에가까운금액이납입되고 2년차에약 18% 내외가납입되어 2년이내에대부분의약정액이납입되는것으로가정되었다. 반면수익성펀드의경우에는문화펀드나수익성펀드와는다소다른패턴이발견되었다. 수익성펀드의경우에도 1년차의납입비중이가장높기는하나전체약정액의 35% 만이납입되어문화펀드및정책성펀드에비해 1년차의납입비중이상대적으로작게나타 7) 수시납등을고려하면납입액의합계가약정액의 100% 가되지않는경우가존재한다.

나고있다. 1년차의납입비중이낮아지면서 2년차및 3년차의납입비중은상대적으로높아서각각 25% 와 20% 가납입되는것으로가정하였다. 즉, 수익성펀드의납입패턴은문화펀드와정책성펀드에비해상대적으로고르게분포되는것으로가정하였다. < 표 4-2> 납입기간과비율에대한가정 ( 단위 : %) 1년차 2년차 3년차 4년차 5년차 문화펀드 69.9 18.8 6.7 3.1 0.9 정책성펀드 66.4 17.8 13.5 - - 수익성펀드 35.0 25.0 20.0 9.2 4.6 이와같이가정된연차별납입비율에약정액을곱하여모태펀드의납입금액을계산하였다. < 표 4-3> 은추정된모태펀드의납입현금흐름을보여주고있는데이를보면모태펀드의납입액은매년약 5천억원내외에서이루어지는것으로나타나고있다. 이중수익성펀드의비중이대략절반을조금넘는수준이며문화펀드와정책성펀드의납입액이각각매년천억원을소폭상회하는것으로나타났다. 다만각펀드의비중은 < 표 4-1> 에서가정한약정액의비중에따라달라질수있다. < 표 4-3> 모태펀드납입금액추정 ( 단위 : 억원 ) 2015 2016 2017 2018 2019 문화펀드 1,245 1,118 1,030 1,014 1,004 정책성펀드 1,507 1,334 1,244 1,186 1,173 수익성펀드 2,726 2,781 2,723 2,584 2,636 납입총액 5,479 5,234 4,997 4,784 4,812 3. 모태펀드회수액추정 모태펀드의납입액을계산하는과정과마찬가지로모태펀드의회수액을추정하는경우에도회수기간과연도별회수비율에대한가정이필요하다. 이를위하여납입의경우와마찬가지로과거의경험을바탕으로펀드별로회수기간과비율을가정하였다. 문화펀드는 2005년부터설립되어청산완료된조합들의현금흐름을고려하여연도별비율을산정하였으며, 정책성펀드는과거벤치마크가존재하지않아중진계정

원금의회수비율평균을사용하여산정하였다. 정책성펀드와수익성펀드는통상운영기간 7년과청산기간 1년을가정하여 8년에걸쳐회수가이루어진다고가정하였다. 즉, 8년까지의회수현금흐름을합산한후이를연차별로배분함으로써비율을계산하였다. < 표 4-4> 회수기간및비율에대한가정 ( 단위 : %) 1년차 2년차 3년차 4년차 5년차 6년차 7년차 8년차 정책성펀드 0.7 1.3 4.8 10.6 15.4 22.4 26.8 18.0 수익성펀드 2.2 6.1 9.8 16.4 17.9 15.1 21.6 10.9 주 ) 문화펀드는만기 1 년전 40%, 만기 50%, 만기 1 년후 10% 로설정 < 표 4-4> 를보면정책성펀드와수익성펀드모두 3년차까지는회수비율이높지않다가 5년차이후에대부분의회수가이루어지는것으로나타났다. 정책성펀드는 6 7년차에거의 50% 에이르는금액이회수되었으며, 수익성펀드도 7년차에가장높은 21.6% 가회수되는것으로가정되었다. 문화펀드는만기에 50%, 그리고만기 1년전에 40% 가회수되는것으로가정되었다. 이러한회수기간과비율에대한가정하에각펀드에대해회수금액을계산해보면 < 표4-5> < 표 4-7> 과같다. 이때, 펀드의수익률이변화함에따라회수금액에큰영향을줄수있으므로베이스라인수익률을기준으로수익률이 0.5와 1.0만큼더높을경우와수익률이 0.5와 1.0이더낮아질경우의회수현금흐름을함께계산하여제시하였다. 문화펀드의경우, 베이스라인을 0.8로설정한상태에서회수금액을추정해보면 2017년에 6백억원대로높아진후 2019년에는 2백억원대로낮아지는것으로계산되었다. 만일상황이호전되어수익률이 0.9로높아진다면 2018년까지는매년대략 50 80억원정도그리고 2019년에는 30억원정도의회수액증가가예상된다. 반대로수익률이 0.7까지낮아진다면 2017년에도회수금액이 6백억원을넘지않으며 2019 년에는 2백억원수준에불과할것으로예상된다.

< 표 4-5> 문화펀드회수금액추정 ( 단위 : 억원 ) 2015 2016 2017 2018 2019 0.80(baseline) 489 443 675 419 239 + 0.10 550 498 759 472 269 + 0.05 519 471 717 446 254-0.05 458 415 633 393 224-0.10 428 388 590 367 209 정책성펀드의회수금액은앞에서가정한약정액과회수비율하에서점차증가할것으로예상되었다. 베이스라인수익률인 1.03을적용한결과를보면 2016년에 2백억원대를기록한후지속적으로증가하여 2019년에는 1천 2백억원에근접할것으로나타났다. 이와같이회수금액이증가하는것은과거약정된정책성펀드의투자금이일정기간이경과하면서회수되기시작하는데일부기인한다고해석될수있다. < 표 4-6> 정책성펀드회수금액추정 ( 단위 : 억원 ) 2015 2016 2017 2018 2019 baseline(1.03) 101 254 479 804 1177 + 0.10 110 278 525 882 1292 + 0.05 105 266 502 843 1234-0.05 96 241 455 765 1120-0.10 91 229 432 726 1063 수익성펀드의경우에도향후회수액이점차증가하는것으로계산되었다. 베이스라인수익률인 1.15를가정한경우 2016년 1천 8백억원수준에서 2019년에는 2천 8 억원까지증가하는것으로예상된다. 한편수익성펀드의경우가장낙관적인시나리오인수익률이베이스라인보다 0.1이높은 1.25인경우에는 2019년에 3천억원이상의회수액이예상되는반면가장비관적인경우인수익률이 1.05에불과한시나리오의경우에는 2019년의회수액이 2천 5백억원에불과하여약 5백억원의차이가발생하고있다.

< 표 4-7> 수익성펀드회수금액추정 ( 단위 : 억원 ) 2015 2016 2017 2018 2019 baseline(1.15) 1614 1817 2057 2443 2818 + 0.10 1755 1975 2235 2655 3063 + 0.05 1684 1896 2146 2549 2941-0.05 1544 1738 1967 2336 2696-0.10 1474 1659 1878 2232 2573 문화펀드, 정책성펀드, 수익성펀드의회수액을모두합산한모태펀드전체의회수 현금흐름은 < 표 4-8> 에나타나있다. 모태펀드의회수액은 2016 년 2 천 5 백억원수준 에서점차증가하여 2019 년에는 4 천 2 백억원정도에이를것으로예상되었다. < 표 4-8> 모태펀드회수금액추정 ( 단위 : 억원 ) 2015 2016 2017 2018 2019 baseline(1.15) 2204 2513 3210 3666 4235 + 0.10 2415 2751 3519 4009 4624 + 0.05 2309 2632 3365 3837 4429-0.05 2098 2394 3055 3494 4040-0.10 1992 2275 2900 3323 3845 4. 종합평가 지금까지계산한모태펀드의납입현금흐름과회수현금흐름을이용하여모태펀드의현금흐름을산정하였다. 이때추가출자금은 2015년신규예산만반영하였으며일단 2016년부터는추가적인재원투입이없는것으로가정하였다. 다만, 회수된자금은재투자자금으로활용된다고가정하였다. 한편, 납입액과회수액외에모태펀드의관리보수비용으로매년 110억원을설정하였고, 이자수입등기타수익이일정액발생할것으로가정하였다.

< 표 4-9> 모태펀드현금흐름전망 ( 베이스라인 ) ( 단위 : 억원 ) 2015 2016 2017 2018 2019 기초현금 6,621 6,868 4,175 2,361 1,180 납입총액 -5,479-5,234-4,997-4,784-4,812 회수총액 2,204 2,513 3,210 3,666 4,235 관리보수 -110-110 -110-110 -110 추가출자금 3,500 - - - - 기타수익 132 137 83 47 24 기말현금 6,868 4,175 2,361 1,180 516 < 표 4-9> 는베이스라인수익률하에서 2015 19 년기간중모태펀드의현금흐름에대한전망치를보여주고있다. 납입액과관리보수비는자금이모태펀드로부터유출되는것이므로음의부호를붙여서표시하였다. 매년초의기초현금에서납입액과관리보수금을차감하고회수액과기타수익을더해주면기말현금이계산되고이는다음해의기초현금이된다. < 표 4-9> 를살펴보면향후모태펀드의기말현금보유액은점차하락할것으로예상된다. 다만시간이경과함에따라기말현금의감소폭은점차둔화될것으로예상되는데이는납입총액이매년 5천억원내외로안정적인상황에서회수총액은점차증가하기때문이다. 이에따라 2019년에는납입총액과회수총액이비슷해지는모습을보일것으로예상되었다. 그럼에도불구하고베이스라인수익률하에서 2016년말에는현금보유액이약 4 천억원에이를것으로예상되어단기적으로큰문제가없을것으로예상되나, 2019 년에는기말현금보유가약 5백억원에불과할것으로전망된다. 모태펀드의연간납입액이 5천억원수준인상황에서 2019년에기말현금보유액이납입액의 1/10 수준에불과하다면효율적인모태펀드운용이어려워질수있다. 따라서만일모태펀드의현금흐름이베이스라인시나리오와유사한방향으로현실화된다면중기적으로추가적인재원투입이필요할수있다. 한편이러한추계는모태펀드의약정및납입액의규모, 수익률, 회수금액의규모등에따라크게달라질수있음에주의할필요가있다. 예를들면, 수익률이예상보다낮을경우에는조기에추가적인재원투입이필요할수있으며반대로수익률이예상보다높아진다면모태펀드의현금흐름이조기에안정화될수도있다. < 표 4-10> 에나타나있듯이수익률이베이스라인보다 0.1만큼높을경우에는 2019년에도기말현금이약 2천억원정도가될수있을것인데비해수익률이베이스라인보다낮아지는경우에는 2019년의기말현금이음이되는문제가발생할수있다. 실제로수익

률이베이스라인보다 0.1 만큼낮아지는경우에는 2017 년말에도기말현금이천 5 백 억원수준으로하락하게된다. 이경우에는적어도 2017 년부터추가적인재원이필 요해질수있다. < 표 4-10> 수익률변화에따른모태펀드기말현금추정 2015 2016 2017 2018 2019 베이스라인 6,868 4,175 2,361 1,180 516 + 0.10 7079 4628 3133 2310 2058 + 0.05 6974 4402 2747 1745 1287-0.05 6762 3948 1975 615-255 - 0.10 6657 3722 1589 49-1027 본분석에서는모태펀드를수익률의차별화를고려하여문화펀드, 정책성펀드, 수익성펀드로구분하였다. 그런데실제모태펀드의운영은계정별로이루어지고있으므로전체모태펀드의현금흐름에문제가없더라도개별계정은조기에어려움을겪을수도있다. 또한정책적인목적으로계정별로약정액을증가시켜야할경우도배제할수없다. 이러한경우에는계정에따라추가적인재원투입이조기에필요할수있다. 모태펀드는금융시장의정보비대칭성을완화함으로써중소, 벤처기업의육성및벤처캐피탈시장의활성화라는정책목표를달성하는데큰기여를한것으로평가되고있다. 그럼에도불구하고아직우리나라의벤처캐피탈시장은완전히성숙되었다고보기어렵다. 따라서순수한민간자본만으로시장이형성되고투자가이루어질수있을정도로벤처캐피탈시장이발전할수있기까지는정책자금에의한모태펀드의역할이중요하다고볼수있다. 이러한관점에서단기적으로문제가발생할가능성은높지않다하더라도지속적으로모태펀드의현금흐름을모니터링하고필요한경우추가적인자금의투입을통해벤처캐피탈시장이과도하게위축되지않도록노력할필요가있다. 물론모태펀드의규모가과도하게커질경우오히려민간자본의유입을구축할수있다는있다는우려가있는만큼적절한정책자금투입의규모에대해서도고민해야할것이다. 제 2 절민간투자유인활성화방안 민간투자유인활성화방안은민간투자의상대적취약부문을중심으로 민간투 자유인강화, 투자생태계의내실화, 투자회수활성화 등으로구분하여접근할

수있다. 각각은민간투자를활성화하기위한 주체, 제도, 환경 측면의접근에 해당한다. 이하서술하는민간투자유인활성화방안을먼저표로요약하면다음과 같다. < 표 4-11> 민간투자유인활성화방안요약 구분 접근방향 주안점 주요내용 정부-민간간이익재조정에따른유인민간투자투자주체의투자위험제공유인강화확산축소민간투자자참여의제약요인해소 GP에대한정보유통활성화 투자생태계의내실화 투자유인적제도보완 정보비대칭의감소 정부출자관리의경쟁체제도입표준화된창업기업의육성엔젤투자활성화 투자투자회수우호적 M&A의세제지원및세컨더리펀드기대수익활성화투자환경조성활성화제고 1. 민간투자유인강화 민간투자유인강화는민간투자촉진을위한유인제공과연기금 / 공제회, 보험사 등대규모자금공급이가능한기관투자가중심으로투자자집단을다양화하는측면 에서접근한다. 가. 민간투자촉진을위한유인제공 민간투자촉진을위한유인제공으로는정부지분에대한콜옵션제공, 정부와민간간이익배분조정등을고려할수있으나시장에미치는영향을고려하여신중하면서도제한적인적용이필요하다. 유인제공이남용될경우정부출자에따라유인을제공하는벤처조합과순수민간벤처조합간위험선호에차별적인영향을미칠수있다. 즉, 정부출자를받은벤처조합의경우정부지분이손실부담을인수하면서위험선호적경향이강화되고이에따라민간투자의기대수익률이상승한다. 그결과정부가제공하는유인이보장되는벤처조합은투자자들의관심을끌수있지만, 정부가제공하는유인이없는벤처조합은시장에서열등재 (lemons) 로취급되어정부의의도와달리순수민간벤처투자를구축할가능성이크다. 따라서민간투자의수익을보장하고정부가손실을인수하는비대칭적인유인제공은과학적인근거

제시 (evidence-based approach) 에따라시장실패 (market failure) 가입증된분야에제한적으로적용되어야한다. 정책펀드는투자수익의극대화가목적이아니며정부의산업정책적목적실현을위해민간이회피하는영역에투자하는것을지향해야한다. 따라서정부가제공하는투자위험보장도이같은원칙하에제공되어야하며, 민간투자를활성화하기위한유인제공이민간투자의일방적수익률보장수단으로이해되거나남용되는것은정책펀드운용취지와부합하지않는다. 정부출자의이익훼손을전제로하는유인제공은일반화할수는없으며, 벤처조합의일반적운용원칙으로서민간투자활성화를위한정부출자지분의이익추구제한은현행 성과보수 제도를활용할수있다. 성과보수는정부가출자하는벤처조합의성과가기준수익률을초과할경우정부출자분에귀속되는수익중일부를벤처조합을운용하는 GP( 업무집행조합원 ; 벤처캐피탈리스트 ) 및다른 LP( 재무적투자자 ) 에게우선배분하는제도이다. 나. 투자자다양화 투자자다양화는벤처투자에소극적인일반법인과개인의투자참여를확산시키고, 기존투자자의범위를확대할수있는제도개선측면에서접근할수있다. 공정거래법상의계열지정요건을한층완화함으로써대기업을포함한일반법인의투자참여를촉진하거나엔젤과창업초기를중심으로투자자네트워크형성을지원함으로써엔젤및벤처시장에개인투자자를유치하는것이전자의대표사례이다. 후자로는사립학교재단과같이자산운용이필요한기관을중심으로신규투자자를발굴하는것을고려할수있다. 이경우대학재단의무관심과보수성을극복해야하는것이과제이다. 이를위한방안으로정부의대학 R&D 투자지원을대학재단의벤처투자와연계하는방안을고려할수있다. 즉, 대학재단의자산운용중벤처캐피탈투자비율을정부의대학 R&D 지원선정기준의적격요인으로반영하는것이다. 벤처의활성화가곧대학 R&D 성공의기초라는점에서타당성을찾을수있다. 2. 투자생태계의내실화 벤처시장에서민간투자가부족한영역은정보비대칭이두드러진창업초기분야 이다 8). 이분야의투자생태계를내실화함으로써정보비대칭을해소하고민간투자촉 8) 모태펀드는창업기투자에주력하고있으나민간투자는 ICT 제조및서비스, 문화 분야를제외하면모태펀드에비해창업기투자가미진하다. 13 년 ICT 제조및서비스 분야의신규투자에서민간투자와모태펀드를포함한정책투자가차지하는비중은각각 65% 와 35% 이다. 반면, 바이오및의료창업기업투자 에서민간투자가차지하는비중은 59%, 모태펀드를포함한정책펀드가차지하는비

진을실현하는것이중요하다. GP 에대한정보유통활성화, 정부출자관리의경 쟁체제도입, 표준화된벤처기업의육성, 엔젤투자활성화 등이필요하다. 가. GP 에대한정보유통활성화 벤처투자를책임지며벤처기업과투자자간연결을중개하는 GP( 창투사, LLC 등업무집행조합원 ) 의실적과능력에관한데이터베이스사업화가필요하다. 민간투자자 ( 자금공급자 ) 와유망벤처기업 ( 자금수요자 ) 간의효과적연계에서핵심적역할을하는것은벤처조합의운용을책임지는 GP( 창투사, LLC 등업무집행조합원 ) 이다. 따라서민간투자촉진을위해서는역량을신뢰할수있는 GP에대한정보유통이중요하다. 정보유통활성화로피투자기업육성에뛰어난능력을보이는 GP의선별이가능하다. 또한우수 GP의평판과이력이활발하게유통되어야민간투자유입을자극할수있다. 국내 GP는피투자기업의 " 가치증대 (value up)" 보다는 " 관리 (management)" 에치중하고있는현실이다. 따라서수익구조는성과보수 (carried interest) 보다는유지보수 (management fee) 에대한의존이크다. 유지보수에대한집착이펀드규모 (size) 에대한집착으로이어지고있으며, 피투자기업의육성보다는펀드외형을늘리는데치중하는것이현실이다. 피투자기업을제대로육성하면무리하게펀드규모를키우지않더라도 GP의기대수익달성이가능하다. 뿐만아니라 GP의성과창출이후속적인민간투자를유치함으로써 GP는외형적성장에치중하기보다는투자자와의장기적관계를통해지속적인투자를유치하며탁월한수익률을실현하는데집중한다. 성공적인 GP가시장에서차별적으로평가받을수있기위해서는 GP의성과를과학적으로분석하고 GP의성과에관한상세한정보를유통시키는전문연구조사서비스의공급이필요하다. 민간이자발적으로이같은서비스공급업체를설립하는것이바람직하나초기출범이용이치않은경우공공자본을출자하여지원하는것도가능하다. 미국에서는이미 pitchbook 과같은 GP 성과분석전문연구조사업체가활성화되어있다. GP의성과평가차별화가가능함으로써 해외진출전문 GP, 창업초기전문 GP(MicroVC), 바이오투자전문 GP 등분야별로특화된 GP의출현도촉진할수있다. 중은 41% 이다.

나. 정부출자관리의경쟁체제도입 모태조합재원이이미 2조원에이르고있으나향후투자금회수및정부출자수요증대에따라운용규모는더욱커질것으로예상된다. 따라서정부출자재원의효율적관리와벤처투자시장에서민간의주도적역할을제고하기위해서는신규모태설립을통한경쟁체제도입이필요하다. 신규모태조합은기존의공공기관형태외에민간의재간접펀드 (fund of funds) 가주도하는형태가바람직하며, 신규모태조합설립으로정부출자자금관리에경쟁체제가도입되어야한다. 민간재간접펀드도입을위해서는민간재간접펀드의운용상제약을해소하여야한다. 국내에서는한국벤처투자조합 (KVF) 형태로재간접펀드를설정할수있으나, 이경우재간접펀드의출자대상은창업투자조합과신기술사업투자조합으로한정되어이에따른출자제약해소가필요하다. 또한민간재간접펀드도입촉진을위해서는해외재간접펀드및해외합작재간접펀드의시장참여를유인할필요가있다. 초기모태조합이 창업기업육성 에중점을둔었다면, 새로조성하는모태조합은 벤처시장기능활성화 에주력하여야한다. 정부출자의 1차적목표가 시장조성 이라면 2차적목표는 시장육성 이라고할수있다. 민간재간접펀드에대한공공자금출자는벤처시장성장을위해시장의기능을강화하는데주력하여야한다. 자조합결성시 의무투자비율 을지정함으로써투자대상을한정하는것과같은시장왜곡적제약부과를최소화하고자조합결성방식도 선지원후결성 에서 선결성후지원 으로전환하여야한다. 다. 표준화된창업기업의육성 투자위험이큰벤처시장에민간투자자가적극적으로참여하기위해서는위험을가능한한극소화할수있는표준적투자대상의공급이필요하다. 벤처엑셀러레이터, 창업인큐베이터등을중심으로성공적인창업기업육성프로그램을지원하며, 표준적인창업기업육성모델을개발하고보급함으로써유망한투자대상을충분히공급하여야한다. 벤처조합의신규투자가가장활발한 ICT 제조및서비스 분야에서는공장에서의제품생산과같이정형화된방식으로자원을투입하여다수의창업기업을동시에지원하는창업공장 (start-up factory) 형태의액셀러레이터프로그램이유행하고있다 9). 9) Paul Miller and Kirsten Bound, The Startup Factories; The rise of accelerator programmes to support new technology ventures, NESTA, Discussion Paper June 2011.

정부의창업지원제도를민간벤처자금유치와연계함으로써양질의벤처기업을양산하는우수엑셀러레이터와인큐베이터의창업기업양산모델을확산시킬수있다. 엑셀러레이터또는인큐베이터에대한정부지원은민간벤처자금유치성과에비례하도록하고벤처자금연계성과가미미한경우정부지원을삭감하거나중단하는것을고려할수있다. 라. 엔젤투자활성화 민간투자자의미래유망벤처에대한탐색비용을절감하고벤처투자에대한우호적인식확산과벤처가치평가의대중화를촉진하기위해서는엔젤시장육성이중요하다. 엔젤투자는발아단계 (seed stage) 투자로서투자의불확실성이매우큰만큼시장실패가큰분야이다. 그러나이분야의민간투자활성화는벤처투자에대한정보확산이라는외부성 (externalities) 을창출할수있으며, 공공자금은이같은측면에서투자실적보다는유망벤처발굴을위한정보유통의인프라구축에역점을두고엔젤시장에접근하여야한다. OECD(2011) 에따르면엔젤투자및네트워크는비영리단체로서정부의지원으로운영되는것이일반적이며, 정부정책이효과를발휘하기위해서는일정수준이상활성화된엔젤투자활동이필수적이다. 따라서공공자본을투입하는엔젤투자매칭펀드의운용을확대하고, 엔젤투자정보를공유하는투자정보네트워크를중점지원할필요가있다.

< 표 4-12> 주요엔젤투자지원제도 정부정책 투자액세금공제 자본소득세면제 엔젤투자매칭펀드 엔젤투자협회지원 초창기 초기창업기업 일정기준을 엔젤투자에대한 창업기업에 투자수익에 통과한 정보제공, 대한투자금의 대한세금면제 엔젤투자자의 네트워크형성, 일정금액을 초기창업기업에 데이터수집, 내용 세금에서공제 대한 교육제공등을 투자금액만큼 목적으로하는 정부에서투자 엔젤투자가 협회에대한 정부지원 프랑스 (25%, 미국 ( 엔젤투자 핀란드 (2003), 미국 ( 중소기업청 최대 EUR 양도차익의 스코틀랜드 인가를받은 20,000) 50% 비과세, (2003), 투자정보 포르투갈 (20% 양도차손 네덜란드 네트워크 최대수입의 이월공제허용 ) (2005), ACE-NET 을 15%), 이탈리아 (2년뉴질랜드운영 ) 주요영국 (30%, 내에 (2005), 이스라엘국최대 GBP 1 창업기업에포르투갈 ( 전문가인력풀을시행 million), 재투자하는 (2011), 형성하여현황이스라엘 ( 자본경우에투자감별사 손실로처리 ) 세금면제 ) 제도를실시 ) 영국 (UK Business Angels Association 지원 ) 5천만원 이하 엔젤투자 엔젤투자매칭펀 한국엔젤투자협 (50%), 5천만원 소득공제한도 드 ( 기업당 회지원 국내 초과 (30%) 50% 투자한도는 현황 1회 2억원, 추가투자 1회, 누계 3억원 ) 출처 : OECD (2011), Financing High-Growth Firms: The Role of Angel Investors. 엔젤투자가교육효과적인투자를위해엔젤투자가들에대한교육프로그램운영미국 (The Power of Angel Investing 프로그램운영 ) 호주 ( 매년엔젤투자자컨퍼런스개최 ) 엔젤투자지원센터에서엔젤아카데미운영

3. 투자회수활성화 투자회수활성화는민간투자의기대수익제고를위해회수수단을다양화하는것이다. 특히벤처투자회수의상당부분이주식시장상장을통한 IPO( 기업공개 ) 에의존 10) 하고있다는점에서 IPO 이외의대안적회수수단을육성하는것을의미한다. 벤처투자지분에대한전략적 M&A가활성화되도록벤처조합의벤처기업투자지분양도시양도세를경감하는방안이대표적이다. 세제혜택은벤처투자에대한기대수익률을제고함으로써민간투자자본유입을촉진한다. 대기업이벤처기업을인수하여계열회사로편입할경우공정거래법상적용요건을완화하는것도방안중하나이다. 대기업의중소 벤처기업 M&A에대해서는 3년간계열편입을유예하는특례를확대하거나벤처기업인수의경우지주회사의손자회사가 100% 지분을가지고있어야증손회사보유가가능한지주회사내증손회사편입조건을완화하는방안 11) 등을들수있다. 벤처조합간전략적지분매매가가능하도록구주지분인수에특화하는세컨더리펀드를활성화하는것도대안이다. 세컨더리펀드의구주인수시구주매각법인또는벤처조합의세금부담을한층완화함으로써세컨더리펀드가벤처지분의전략적인수를매개하는수단이될수있도록유도할필요가있다. 현행세컨더리펀드는펀드존립기간 (7~8년) 안에보유지분을청산할수있도록, 운영중인펀드의지분청산수단으로이용되고있는실정이다. M&A 활성화는벤처조합보유지분중유망벤처의가치를부각시킨다. 또한벤처조합의피투자기업에대한 M&A 가시화는유망벤처지분을보유한벤처조합을차별화하는신호효과 (signaling effect) 를제공하며, 이는다시우량벤처조합에대한민간투자유입을촉진한다. 10) 2014 년 VC 회수유형 : 프로젝트종료 21.0%, 상환 장외매각 56.0%, IPO 18.0%, M&A 2.1%. 11) 이같은방안은이미 공정거래법시행령개정안 을통해확정되었다. 공정위는대기업집단소속회사가중소 벤처기업을인수할경우, 계열편입유예기간을현행 3 년에서 7 년으로확대하기로하였다. 또한벤처기업인수의경우지주회사의손자회사가 50% 지분을취득하면증손회사보유가가능하도록지주회사내증손회사편입조건을완화하였다.

제 5 장요약및정책적함의 정책펀드는모태펀드에대한정부출자를통해중소 벤처기업및벤처캐피탈 (venture capital) 시장을육성하는데목적이있다. 이를통해투자기업의장기적성장을도모하는한편, 정책목표에부합하는사회적편익을추구할수있다. 국내의대표적인정책펀드인모태펀드는 2015년 2월현재총 1조 9,341억원의자금을조성하였으며운영목적에따라 8개의계정별로독립되어관리되고있다. 중진기금이 60.3% 로가장높은비율을차지하고있으며, 다음으로문산기금이 18.2%, 영화기금및특허기금이 7.9% 및 7.4% 를차지하고있다. 모태펀드는 2015년 2월현재까지 358개의자펀드에약 2조 7,312억원을약정하였으며, 펀드결성액은 10조 9,316 억원으로약 4배의레버리지효과를달성하였다. 358개의자펀드는 2,841개기업 (5,887건) 에 7조 5,700억원을투자하였다. 모태펀드는출자한자펀드로부터 2015년 2 월까지 9,323억원을회수하여자펀드납입액 (2조 1,855억원 ) 대비약 42.7% 를회수하였다. 청산완료된조합의가중평균내부수익률은 9.19% 로같은시기에결성되어청산완료된한국의전체벤처펀드성과와비교해보아도매우우수한성과를보여주고있어정책적목적달성과더불어안정적재원운영에도그역할을다하고있음을알수있다. 업력별투자는기업수기준으로는초기, 금액기준으로는후기가가장높은비중을차지하는데, 점차초기기업에대한투자가증가하고있는추세이다. 지역별로는수도권의비중이 70% 이상으로월등히높은데이는대학 ( 원 ) 의수도권집중도, 인프라등의원인으로분석될수있다. 강남을중심으로한창업보육센터, 지방의창조경제혁신센터가향후어떤영향을미칠지는좀더지켜볼필요가있다. 업종별로는정보통신의비중이가장높은데미국의경우에도유사한업종인소프트웨어의비중이높다. 해외의정책펀드중에는이스라엘의요즈마펀드 (Yozma Fund) 와중국의모태펀드를들수있다. 1993년이스라엘은벤처캐피탈관련외국금융시장과의네트워크가필요하다는판단하에산업무역노동부산하수석과학실이주관하여요즈마펀드를설립하였다. 요즈마펀드는글로벌벤처붐에힙입어일단성공한사례로보일수있으나, 1998년요즈마펀드가종료된후이스라엘벤처캐피탈시장이심각하게침

체되었음을상기할필요가있다. 한편, 중국정부는 2006년투자시장활성화를위해모태펀드조성에관한정책을실시하여, 2006년 4개에불과하였던모태펀드가 2013 년실질적운용기준 42개로증가하였다. 중국은모태펀드를통해초기투자를활성화시키고기술형창업을장려하고있으며향후국가 7대신흥산업에대한창업활성화와기술형중소벤처기업을적극적으로지원할계획을가지고있는것으로알려지고있다. 2015 19 년의기간중모태펀드에대한중기재정투자규모를가늠해보기위하여일정한가정하에모태펀드의현금흐름을분석해보면, 모태펀드의기말현금보유액은점차하락할것으로예상된다. 2016년말에는현금보유액이약 4천억원에이를것으로예상되어단기적으로큰문제가없을것으로예상되나, 2019년에는기말현금보유가납입액의 1/10 수준인약 5백억원에불과할것으로전망된다. 이러한결과는향후추가적인재원투입이필요할수도있음을의미한다. 순수한민간자본만으로투자가이루어질수있을정도로벤처캐피탈시장이발전할수있기까지는정책자금에의한모태펀드의역할이중요하다고볼수있다. 지금까지모태펀드는금융시장의정보비대칭성을완화함으로써중소, 벤처기업의육성및벤처캐피탈시장의활성화라는정책목표를달성하는데큰기여를한것으로평가되고있다. 그럼에도불구하고우리나라의벤처캐피탈시장은아직성숙단계에접어들었다고보기는어려우며, 순수한민간자본만으로시장이형성되고투자가이루어지기는어려운실정이다. 따라서벤처캐피탈시장이충분히발전할수있기까지는정책자금에의한모태펀드의역할이중요하다고볼수있다. 이러한관점에서지속적으로모태펀드의현금흐름을모니터링하고필요한경우추가적인자금의투입을통해벤처캐피탈시장이과도하게위축되지않도록노력할필요가있다. 물론모태펀드의규모가필요이상으로커질경우오히려민간자본의유입을구축할수있다는있다는점을고려하여적절한정책자금투입의규모에대해서도함께고민해야할것이다. 한편, 벤처캐피탈시장은궁극적으로민간에의해주도되어야하므로민간투자의활성화방안에대해서도고민할필요가있다. 벤처시장의민간투자활성화는민간투자유인강화, 투자생태계의내실화, 투자회수활성화등의측면에서접근할수있다. 민간투자의유인강화는정부지분에대한콜옵션제공, 정부와민간간이익배분조정등을고려할수있으나시장에미치는영향을고려하여신중하면서도제한적인적용이필요하다. 이러한유인제공이민간투자의일방적수익률보장수단으로이해되거나남용되는것은정책펀드운용취지와부합하지않음을주의해야한다는다. 투자생태계의내실화는벤처캐피탈에대한정보유통의활성화와신규모태조합설립을통한정부출자관리의경쟁체제도입, 창업공장 (start-up factory) 형태의표준화

된투자기업공급, 엔젤투자네트워크지원등경쟁적이며충실한투자환경을조성하 는것이다. 투자회수활성화는세제혜택확대등벤처조합간투자지분거래를촉진 함으로써기업공개 (IPO) 이외의대안적회수수단을육성하는것이다.

참고문헌 관계부처합동, 정책펀드운용효율화방안, 2011. 국가재정운용계획중소기업분과위원회, 2013~2017 년국가재정운용계획중소기업분야보고서 I, II, 2013. 국회예산정책처, 중소기업모태펀드운용실태분석, 2014. 한국벤처캐피탈협회, 2015 KVCA YEARBOOK, 2015. 강문영, 정진욱, 정혜진, 2015, 한국벤처캐피탈시장변화를고려한모태펀드운용규모연구, 한국벤처투자박용린, 2014, 해외정부벤처캐피탈의민간출자활성화방안과국내시사점, 자본시장 Weekly, 자본시장연구원박용린, 김종민, 2015, 해외정부벤처캐피탈의현황및시사점, 조사보고서 15-01, 자본시장연구원 EY, 2014. Adapting and Evolving: Global Venture Capital Insights and Trends 2014. OECD, 2011. Financing High-Growth Firms: The Role of Angel Investors. Lerner, Josh, 1999. The Government as Venture Capitalist: The Long-Run Impact of the SBIR Program, Journal of Business, 72(3): 285-318. Miller, P. and Kirsten Bound, 2011. The Startup Factories; The Rise of Accelerator Programmes to Support New Technology Ventures, NESTA, Discussion Paper. Stiglitz, Joseph E. and Andrew Weiss, 1981. Credit Rationing in Markets with Imperfect Information, American Economic Review, 71(3).