8 년 5 월 26 일 Economist 김윤기 769-363 mackyg@deri.co.kr 국제유가오버슈팅점검 최근국제유가는적정가격을크게이탈하여움직이고있음. 국제유가는 5 월현재배럴당 13 달러를돌파하여급격한상승세를보이고있음. 이에최근국제유가수준의오버슈팅정도를실질유가, 국제유가의역사적변동성, 회귀분석의세가지측면에서분석한결과적정유가수준을크게이탈하여상승하고있는것으로나타남. 국제유가 5월현재배럴당 13 달러돌파국제유가의상승세가당초예상을훨씬뛰어넘어연일최고치를경신하고있다. 5월 22일현재 WTI유현물가격은배럴당 132.2달러, 5월평균으로는 124.7달러에달해전년동월대비무려 96.6% 의상승률을기록중이다. 특히 5월들어국제유가의상승세가더욱가파르게진행되고있다. 국제유가는 5월 6일배럴당 달러를넘어급기야 21일에는 13달러마저돌파하였다. 이는 5월셋째주미국의원유재고감소소식과향후원유수급상황이더욱악화될것을예상한투기자금들이선물유가수준을끌어올리고이에현물유가가동반치솟고있기때문이다. 이와같이천정부지로국제유가가치솟자전세계적으로단기간유가급등에대한우려가확대되고있으며일각에서는조만간 15달러도쉽게도달가능할것으로예견하고있다. 이미세계적인국제투자은행인골드만삭스는향후 2년내에국제유가가배럴당 달러에이를것으로발표한바있다. 국제유가가사상최고치를경신하고있는가운데해외주요유가전망기관들또한지난해 11월이후매월유가전망치를상향조정해오고있다. 실제런던소재세계에너지센터 (CGES) 는지난해 11월전망시점에 8년연평균 77달러 (Brent 기준 ) 수준에서 8년 5월전망시점에는 113달러로불과 6개월사이에 36달러나상향조정했으며, 동기간중 WTI기준으로미캠브리지에너지연구소 (CERA: 76달러 11달러 ), 미에너지정보청 (EIA: 79.9달러 19.5달러 ), 석유산업연구소 (PIRA : 79.7 113.2달러 ) 등은각기관별로 25~34달러까지상향조정하였다. 이와같이세계유수의전망기관들조차이전전례가없을만큼실제유가와상당히괴리된전망치를제시하는등으로향후국제유가예측치에대한신뢰성약화와불확실성이확대되고있는실정이다. 사실각전망기관들이지난해연말시점을전후해 8년국제유가전망의근거로제시한내용들중특별히변화된부문은많지않다. 즉최근몇년간유가상승의주요배경이된구조적인요인으로서개도국원유수요강세와산유국들의원유공급부족에따른원유수급불일치를필두로하여 OPEC의고유가정책, 중동지역을비롯한원유수출국의정정불안, 달러화약세에따른대규모투기자금의원유상품시장유입, 비OPEC산유국의원유공급둔화그리고원유재고변동등의일시적및계절적요인으로인한원유수급불안정등은대부분알려진내용들이다.
그럼에도불구하고국제유가는대다수전문가들의예상을크게상회하여사상최고가경신을연출하고있는이유는무엇일까? 필자는그원인을앞서언급한내용들이예상외로악화일로를걷고있는데서찾을수밖에없다고생각한다. 예를들면, 고유가에도불구하고개도국들을중심으로수요증대가지속되고있으며, OPEC 내부의목표유가수준상향조정, 달러화약세심화로인한투기세력들의원유선물가격상승과이에편승한현물유가의동반상승, 비OPEC 산유국가들의원유공급감소, 지정학적정정불안이완화되지않는등당초예상보다악화된원유시장의여건변화를들수있겠다. 해외주요기관의국제유가전망변경추이 WTI 선물가격과선물순매수추이 11 세계에너지센터 ( 런던,CGES) 미캠브리지에너지연구소 (CERA) 미에너지정보청 (EIA) 석유산업연구소 (PIRA) ( 계약건수 ),8 순매수포지션 ( 옵션포함 ) 13 WTI선물 1,8 11,8 9 9,8 7 4,8 5 7 7.11 12 8.1 2 3 4 5 8 6 2 4 6 8 1 7 2 4 6 8 1 82 4 3 자료 : 한국석유공사, 대신경제연구소 (DERI) 자료 : 한국석유공사, 대신경제연구소 (DERI) 국제유가의오버슈팅정도는? 올해국제유가전망에는어느해보다불확실성이높은것이사실이며동시에국제유가상승이어디까지진행될지여부도관심의초점이다. 대다수국제유가예측기관들은불확실한상황을반영하여기준유가, 고유가, 저유가등시나리오별로구분하여전망치를제시하고있다. 그만큼국제유가에대한예측의어려움을대변하고있다고보여진다. 필자는현재진행중인국제유가수준에대해세가지접근법에서평가하고향후전망에대해논하고자한다. 우선가장일반적으로이용되는실질유가측면에서살펴보고자한다. 즉물가변화를고려했을때현재국제유가수준이이전과비교해어느정도의위치에있는지를살펴보고오버슈팅정도와임계치의판단근거로삼고자한다. 미국의소비자물가를이용하여구한실질유가 ( 두바이유기준 ) 는이전최고치였던 2차오일쇼크기간인 년당시가연평균배럴당 95.6 달러 ( 명목유가 36.4달러 ) 였다. 하지만국제유가급등이진행중인 8년 1~5월까지의평균실질유가는 99.8달러를기록중으로이전최고치를이미상회하고있으며당분간은더오를가능성마저배제할수없는상황이다. 이미최근유가수준은명목유가기준이나실질유가기준으로모두과거최고치를상회하고있으며상승속도또한매우가파르게진행되고있다는점에서다른양상을보이고있다. 세계경제가과거와달리고유가충격에대한흡수력이강해졌다고는하나지금과같은추세로국제유가의상승세가지속된다면전세계적인인플레압력이증대함은물론이로인한성장률하락이다소급하게진행될가능성도높아질것이다. 2
국제유가와달러화지수추이 ( 달러화지수 ) WTI 14 명목달러화지수 ( 우 ) 7 14 실질유가추이 명목두바이유가격 실질두바이유가격 9 11 4 4 13 1 2 3 4 5 6 7 8 14 85 9 95 5 8 자료 : 한국석유공사, Bloomberg, 대신경제연구소 (DERI) 자료 : Bloomberg, 대신경제연구소 (DERI) 두번째, 국제유가의역사적변동추이를평균치로부터의이탈정도를통해살펴보고오버슈팅여부를판단해보자. 최근수년간국제유가는과거에비해상승기간과변동성측면에서장기간에걸쳐확대되는양상을보여주고있다. 년이후의월별실질유가 ( 두바이유기준 ) 자료를이용할때, 역사적으로실질유가의장기평균은배럴당 4.9달러수준으로나타났으며, 9년초걸프전쟁으로인한국제유가의급등을제외하고는 86~4 년기간중에는대체로장기평균값을하회하는안정된흐름을보였었다. 그러나앞서언급된기간을제외한 ~85 년기간과 5년이후기간중에는장기평균치를상회하는모습을시현하고있다. 특히 년 1월 ~81년 4월사이기간과 7년 11월이후기간중에는역사적장기평균값에표준편차의 2배를곱한 95% 신뢰구간의상단값인 85.7달러를크게벗어나변동성이확대되어있음을알수있다. 올 5월중실질국제유가수준인 116달러는신뢰수준상단보다 35.3% 나초과한것으로이는과거어느때보다국제유가가비정상적으로급등하고있다는사실을잘보여준다고하겠다. 실질국제유가의변동성 회귀분석을통한적정유가수준과의비교 실제치 추정치 4 ( 장기평균값 ( 실질 ) : 4.9 달러 ) 4 82 84 86 88 9 92 94 96 98 2 4 6 8 자료 : 한국석유공사, Bloomberg, 대신경제연구소 (DERI) 96 97 98 99 1 2 3 4 5 6 7 8 자료 : Bloomberg, 대신경제연구소 (DERI) 세번째, 단순한회귀분석을통해적정유가수준을산출하고이를실제유가수준과의비교를통해오버슈팅정도를가늠해보았다. 자료의한계상분석대상기간을 95년부터 8년 4월까지월별자료를이용하여 WTI유가격을설명하는변수로달러화지수, 미국산업생산, 세계원유수요를설정하고모든변수에대해로그를취해회귀분석하였다. 분석결과설명변수인달러화지수, 미산업생산, 세계원유수요모두추정계수의부호가예상과부합하였으며계수값또한유의미한것으로나타났다. 3
회귀분석에서나온 WTI유추정치와실제치를비교해본결과 8년 1~4월중 WTI유의실제치는추정치보다평균 8.8달러초과한수준으로 9.5% 내외적정가격수준에서상향이탈된것으로나타났다. 물론설명변수의선택과추정기간에따라서는다양한결과가나타날수있겠으나, 최근 WTI유가격은적정유가수준을상회하고있는것만은분명해보인다. < 회귀분석결과 > 변수 추정계수 표준오차 t-값 상수 -14.17 1.57-9.3 달러화지수 -2.62.23-11.3 미국산업생산 3.45.46 7.51 세계원유수요 3.24.59 5.49 이상으로최근국제유가오버슈팅의판단기준으로실질유가, 국제유가의역사적변동성, 회귀분석을통해산출된적정유가와실제유가와의비교등세가지접근법으로살펴보았다. 결론적으로위의세가지기준을적용할때, 작년이후의국제유가움직임은적정가격수준을이탈하여과도한상승을보이는오버슈팅상태임을알수있었다. 국제유가전망 : 하반기하락이예상됨. 최근국제유가상승추이로볼때, 일시적으로 14달러를상회할가능성도배제할수없는분위기이다. 하지만필자는일시적으로그럴가능성은있지만앞서분석한바대로최근의국제유가움직임은상당정도오버슈팅상태인점과다음과같은예상을근거로올하반기국제유가는조정을받을가능성이높다고조심스레전망해보고자한다. 첫째, 국제유가상승의근원인원유수급불일치현상은단기적으로해결될사항이아닌점은분명하나, 국제유가상승이지금처럼이전임계치를경신하는상황이지속된다면결국에는유가상승에대한반응이나타나며원유소비도줄어들수밖에없다고판단된다. 세계경제가소득증대로에너지비용 (GDP 대비 ) 비중이 2차오일쇼크당시의 4.2% 에비해낮은 3.2% 수준이고산업구조개선으로원유소비비중이하락했으나, 국제유가의고공행진이지속된다면에너지비용비중이다시상승하고유가상승에대한원유소비의가격탄력성도높아질것으로예상된다. 원유소비비중이높은중국을포함한많은개발도상국들은원유소비에보조금을지급하고있어유가상승에대한원유수요의가격탄력성이낮은편이나, 고유가상황이지속된다면이들국가의재정압박으로작용하여결국보조금축소와소비자들의가격부담으로이어져원유소비를줄이게될것으로예상된다. 실제지난수년간인도네시아, 태국, 말레이시아등의개도국들은유가급등에따른보조금축소여파로자국내유가가 2배이상인상된사례가있다. 둘째, 달러화약세로인한투기자금의원유상품시장유입도점차약화되거나이탈할가능성이높다고판단된다. 지난해 9월이후미국의경기부양을위해지속된금리인하와유동성공급으로달러화약세가당초예상보다심화되었다. 이로인해시중의풍부한유동성자금이금융시장을벗어나원유상품시장으로유입되었으며, 그결과투기세력들에의해원유선물가격과현물가격이비정상적으로상승해온게사실이다. 하지만달러화약세로초래된추가적인국제유가상승이하반기미국경기회복기대감으로국제금융시장전문가들의예상대로달러화가강세로반전된다면이는국제유가하락요인으로작용할수있을것이다. 4
셋째, 중동지역을포함한원유산유국들의불안요인들이완화된다면국제유가안정에도움이될수있다. 중동지역의지정학적불안요인으로인해국제유가에리스크프리미엄이대략 5~1달러정도추가되어있음을감안하면이란핵문제사태의진전, 이라크원유생산량증대, 나이지리아내전의양상등에따라서는국제유가안정에상당한기여를할수있을것으로판단된다. 이외에도세계경제둔화와 OPEC의증산결정여부에따라서는국제유가의하락반전을기대해볼수있다. 하지만과거어느시기보다국제원유시장을둘러싼주변환경의불확실성이높은가운데한단계레벨업 (level up) 상황을맞이하고있는국제유가흐름을고려하고앞서언급한하반기유가전망의전제가예상궤도를벗어난다면, 국제유가는소위 Super-Spike 시대로접어들가능성을완전히배제할수만은없을것이다. 5