www.ibks.com 산업분석 Small Cap 2010 년 08 월 24 일 2011 년 Keyword 시장 TOP PICKS 다산네트웍스 (039560) 투자의견 매수 ( 유지 ) 목표주가 13,000 원 현재가 (8/23) 8,560 원 이노와이어리스 (073490) 투자의견 매수 ( 유지 ) 목표주가 20,000 원 현재가 (8/23) 13,500 원 시장의성장, 이제부터시작이다최근스마트폰활성화로발생되고있는무선데이터트래픽급증현상은시장의장기호황국면진입의신호탄이다. 현재전세계스마트폰보급률은 20% 에그치고있고아직 Tablet PC와스마트TV 보급도본격화되지않았다. 새로운단말기의보급활성화는향후통신서비스시장의패러다임변화와시장의또한번의성장을견인할것이다. 장기적인관점에서보면통신서비스시장은과거새로운통신단말기보급활성화를기반으로성장해왔고통신서비스사업자업자들은새로운단말기를통한통신서비스제공을위해대규모투자를해왔다. 이번스마트폰, Tablet PC, 스마트TV 등새로운단말기보급활성화는통신서비스사업자업자들의대규모설비투자를촉발시켜시장의장기적인성장을이끌것으로전망한다. 통신서비스 / 장비 Analyst 김장원 /02 6915 5661 jwkim@ibks.com 4G 로의선택, 그리고변화전세계상당수의통신서비스사업자들은급증하고있는데이터트래픽수용을위해 4G 조기도입을선택하고있으며 2011년부터본격적인설비투자를계획하고있다. 4G로의진화를위해네트장비구조는무선망의 Backhaul 과기지국의 RRH (Remote Radio Head) 로의기술변화를요구하고있으며관련업체들은내년도실적전망을공격적으로제시하며 4G 조기시장개화를알리고있다. Small Cap Analyst 윤용선 /02 6915 5738 soldout69@ibks.com Analyst 정종선 /02 6915 5673 cooljs@ibks.com Analys 윤현종 /02 6915 5678 hj.yun@ibks.com Analys 김인필 /02 6915 5419 ipkim01@ibks.com Analys 홍진호 /02 6915 5723 siggy00@ibks.com Analys 임승혁 /02 6915 5420 yimshoong@ibks.com 국내업체중 4G관련기업으로이노와이어를추천하며, Backhaul과 RRH( 소형기지국 ) 관련기업으로다산네트워크와에이스테크를최대수혜주로평가한다. 단말기보급별연간가계통신비지출추이 ( 천원 ) 250 무선데이터스마트폰 Table PC 200 스마트TV 휴대폰 ( 음성 ) 150 100 인터넷호출기 50 집전화 0 82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10F 12F 14F 자료 : 통계청, 방송통신위원회, KT, IBK 투자증권 본조사분석자료는당사리서치센터에서신뢰할만한자료및정보를바탕으로작성한것이나당사는그정확성이나완전성을보장할수없으며, 과거의자료를기초로한투자참고자료로서향후주가움직임은과거의패턴과다를수있습니다. 고객께서는자신의판단과책임하에종목선택이나투자시기에대해최종결정하시기바라며, 본자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다.
Contents I. Summary 3 II. 시장호황초기국면진입 4 1. 통신서비스사업자들의수익기반변화에따른 Capex 확대가능성 4 2. 투자포인트정리 5 III. 무선데이터트래픽급증문제, 사태의심각성을인식 6 1. 3G망으로모바일브로드밴드활성화불과능 6 2. 현재의데이터트래픽문제는빙산의일각 8 IV. 2011 년부터시장호황기진입, 4G 관련주주목 10 1. 전세계통신서비스사업자들내년부터본격적인 Capex 진행 10 2. 3G 증설 VS 4G 조기투자, 문제는 ROIC에있다 11 V. 최대수혜는기지국과 Backhaul 관련기업 13 1. 유선보단무선네트워크망의변화가클것으로전망 13 2. 유선망은이미일정수준의고도화가진행되었다 14 3. Back Bone 과중계기를빼면남는것은 Backhaul과기지국 15 4. 4G로가기위한필수조건 Backhaul과 RRH 16 VI. 기업분석 19 다산네트웍스 (039560) 20 이노와이어 (073490) 24 에이스테크 (088800) 28 2
I. Summary 새로운단말출시에따른통신사들의대규모 Capex 기대 스마트폰출시로시작된시장의성장세는향후 Tablet PC와스마트TV 보급활성화를기반으로장기간지속될것으로전망이다. 과거통신서비스산업은 IT 기술발전을통한새로운통신단말기출시가시장의성장을이끌었고통신서비스사업자들의수익기반이새로운통신단말기중심으로변화되었다. 향후통신서비스사업자업자들은스마트폰, Tablet PC, 스마트TV 등의새로운단말기중심의수익기반을확대하기위해대규모 Capex 를단행할것이며시장은또한번의도약을기록할것이다. 최근발생하고있는데이터트래픽문제는빙산의일각 최근발생되고있는무선데이터트래픽급증문제는빙산의일각에불과하다. 현재전세계적으로스마트폰보급률이 20% 에도그치고있고 Tablet PC와스마트TV 보급은활성화단계에진입하지도않았다. 최근전세계통신시장의뉴스와통신서비스사업자업자들의움직임을고려할때사업자들의추가적인무선데이터트래픽수용능력이미미하여 Capex 확대필요성이대두되고있다. 전세계상당수의통신사업자 4G 조기도입채택, 4G 시장은 2011 년부터본격화 전세계상당수의통신서비스사업자업자들은급증하고있는무선데이터트래픽을수용하기위해 4G 조기도입을선택하고있다. 3G 증설의옵션이있지만 ROIC 측면에서 4G 조기도입이우월하다는판단때문이다. 통신서비스사업자업자들은 4G 도입시기를당초예상보다 1-2년앞당겨 2011년부터본격적인설비투자를진행할계획이다. 최근국내업체인이노와이어실적에서 4G 시장의개화움직임이포착되었고관련업체들이내년도실적전망을공격적으로제시하고있다. 4G 로의전환에 Backhaul 과 RRH 도입은필수조건 4G로의전환에따른유, 무선네트워크망의변화를분석한결과유선보단무선네트워크망의변화가크며그중에서도 Backhaul 과기지국의기술변화가시급한상황이다. 기존무선네트워크의 Backhaul 은음성중심으로구축되어있어데이터전용신규네트워크망을구축하여야하며기지국도데이터트래픽수용능력과커버리지확장을위해 RRH를도입하여야한다. 이에반해중계기는펨토셀과 RRH등과같은대체재보급으로시장축소가능성이대두되고있다. 4G: 이노와이어 Backhaul: 다산네트웍스 RRH: 에이스테크 본보고서를통해 4G 관련기업으로이노와이어를추천하며 Backhaul 과 RRH 관련기업으로다산네트워크와에이스테크를최대수혜주로평가한다. 이노와이어는국내최고의 4G 기술력을보유하고있으며완벽한판매망구축을통해시장성장의수혜가클것으로예상된다. 다산네트워크는 Backhaul 장비관련매출이올해부터가시화되고있고해외시장으로의납품 Reference 를보유하고있어향후추가매출가능성이높다고판단된다. 에이스테크는아직까지 RRH관련매출은없으나경쟁사대비폭넓은해외거래처를확보하고있어영업경쟁력이상대적으로우월하다고평가한다. 3
Ⅱ. 시장호황초기국면진입 1. 통신서비스사업자들의수익기반변화에따른 Capex 확대가능성 통신서비스시장의 패러다임변화와 시장의또한번의성장 현재시장은호황초기국면으로판단된다. 스마트폰출시로시작된시장의성장은향후 Tablet PC와스마트TV( 인터넷TV의진화 ) 보급활성화로이어지며장기성장국면에진입할것이다. 과거통신서비스시장을보면통신기술진화에따른새로운단말기출시로통신서비스시장이성장해왔고통신서비스사업자업자들은가입자유치경쟁을위해대규모네트워크투자를단행하였다. 이번스마트폰, Tablet PC, 스마트TV 등새로운단말기보급은향후통신서비스시장의패러다임변화와시장의또한번의성장을견인할것으로판단한다. 그림 1. 단말기보급별연간가계통신비지출추이 ( 천원 ) 250 200 150 휴대폰 ( 음성 ) 무선데이터스마트폰 Table PC 스마트TV 100 50 호출기 인터넷 0 집전화 82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10F 12F 14F 자료 : 통계청, 방송통신위원회, KT, IBK 투자증권 수익기반변화에따른 Capex 확대가능성 과거통신서비스시장은집전화, 호출기, 인터넷, 휴대폰등의순으로새로운단말기들이출시되며통신서비스사업자업자들의수익기반을변화시켰다. 집전화의보편화이후인터넷과휴대폰이보급되며집전화요금은인하되었는데반해인터넷과휴대폰의신규매출이사업자들의성장을견인하였다. 이번스마트폰, Tablet PC, 스마트TV 의출시는향후통신서비스사업자업자들의수익기반을무선데이터통신중심으로다시한번변화시킬것이며이를위해통신서비스사업자업자들은대규모 Capex 를진행할것이다. 전세계통신서비스사업자업자들은이미스마트폰출시이후무선데이터통신매출비중이증가하고있으며관련데이터트래픽도급증하고있어대규모설비투자를계획중에있다. 그림 2. 미국통신서비스사업자업자별데이터매출증가추이 ( 백만달러 ) 14,000 12,000 10,000 T-Mobile AT&T Verizon Sprint 8,000 6,000 4,000 2,000 0 05.1Q 05.3Q 06.1Q 06.3Q 07.1Q 07.3Q 08.1Q 08.3Q 09.1Q 09.3Q 10.1Q 자료 : Atlas Research 4
2. 투자포인트정리 1) 전세계통신시장은무선데이터트래픽급증으로떠들썩하지만현재표출되고있는무선데이터트래픽문제는빙산의일각일뿐, Tablet PC와스마트TV 보급이활성화될시문제는예상보다심각해질가능성이높다. 현재전세계스마트폰보급률은 20% 에미치지못하고있는데반해전세계통신서비스사업자들의데이터수용능력은대부분소진된상태이다. 2) 전세계통신서비스사업자업자들은급증하고있는데이터트래픽수용을위해 4G 조기도입을선택하였다. 90% 에가까운사업자들이 LTE 를선정하였고 10% 수준의사업자들은 Wimax 를채택하였다. 사업자들의설비투자시기는당초예상보다 1~2년앞당겨진상황이다. 국가별로보면미국, 일본이 4G 투자를선도할것으로판단되며유럽, 남미등이뒤를이을것으로전망된다. 국내의 4G 투자도내년부터시작될전망이다. 하지만, 본격적인투자는 2012년이되어야될것으로전망한다. 3) 4G로의진화를위해무선네트워크망은 Backhaul 과기지국의기술변화가필요하다. Backhaul는기지국과연결되는기존음성중심의망과별도로데이터전용망을신설하는것이필수적이며기지국은소형기지국인 RRH 도입을통해데이터트래픽증가와커버리지확대를도모할것으로판단한다. 4G 관련기업으로국내업체중기술력이가장높은이노와이어를추천한다. 또한, Backhaul과 RRH 관련기업으로다산네트워크와에이스테크를최대수혜주로평가한다. 5
Ⅲ. 무선데이터트래픽급증문제, 사태의심각성을인식 1. 3G 망으로모바일브로드밴드활성화불과능 3G 무선네트워크망은급증하고있는데이터트래픽을구조적으로수용할수없다. 최근통신서비스사업자업자들의고민은데이터트래픽급증으로귀결된다. 애플의 iphone 3GS 출시후통신데이터트래픽이빠르게증가하고있기때문이다. iphone 으로시작된모바일브로드밴드활성화는스마트폰보급으로이어지며전세계통신서비스사업자업자들에게데이터트래픽수용에대한고민을안겨주었다. 과거음성중심의네트워크망에전무했던데이터트래픽이유통되기시작하며네트워크망구조에대한문제가속속들이나타나고있는것이다. 현재사용중인 3G망으로는문자메세지, 영상통화이상의데이터소비량이많은서비스는구현하기힘든상황이다. 기술적으로보면 3G 네트워크의이론속도는 EVDO 2.4Mbps, HSDPA 7.2Mbps이며실속도는 EVDO 1Mbps 이하 HSDPA 800Kbps ~3Mbps 를기록하고있다. 기존피쳐폰의경우평균데이터소모량이 1Mbps 이하에서사용되고있어기존 3G망에서통신서비스가원활하지만스마트폰은컨텐츠에따라데이터소모량이 20Mbps 에달하기때문에현재의네트워크망 (3G) 으로는감당하기힘든상황이다. 그것을증명하는자료가 Cisco 에서발표되었다. 전세계 1위업체인 Cisco 는 2010년시장전망자료에서 2009 ~ 2014년까지무선데이터트래픽이 40배증가할것을예측하였다. 그주된이유는스마폰활성화인데현재보급되고있는스마트폰은기존피쳐폰에비해데이터소모량이 30배가많기때문이다. 그림 3. AT&T 데이터트래픽증가추이 그림 4. Cisco 가전망한전세계데이터트래픽증가추이 (TB/ 월 ) 6,000 (EB/ 월 ) 4.0 5,000 4,000 4,800% 증가 3.5 3.0 2.5 2009 ~ 2014 년데이터트래픽 40 배증가 3,000 2.0 2,000 1,000 iphone 출시 iphone 3G 출시 1.5 1.0 0.5 0 0.0 06.2Q 06.4Q 07.2Q 07.4Q 08.2Q 08.4Q 08.2Q 09 10F 11F 12F 13F 14F 자료 : AT&T, IBK 투자증권 자료 : Cisco, IBK 투자증권 6
전세계통신사들의무선 네트워크망기술은아직도 2G 가대부분 문제는전세계네트워크망이여전히 2G에머무르고있다는것이다. 전세계통신서비스사업자업자는모바일브로드밴드활성화시기를 4G 도입시기인 2012년이후로예측하였고기존 2G 네트워크망에대한 ROIC를높이기위해 3G 전환을소극적으로진행하였다. 국가별편차가존재하지만 2009년기준전세계 3G 보급률은 9.5% 미치지못하고있고국가별로보면서유럽 28.5%, 미국 19.5%, 동유럽 5.5% 등을기록하고있다. 그림 5. 전세계 3G 보급률 9.5% ( 서유럽 28.5%, 미국 19.5%, 동유럽 5.5%) 80% 70% 60% 전세계 남미 미국 아시아 동유럽 아프리카 서유럽 일본 50% 40% 30% 20% 10% 0% 05 06 07 08 09 10F 자료 : Gartner 2010, IBK 투자증권 7
2. 현재의데이터트래픽문제는빙산의일각 현재발생되고있는 데이터트래픽증가문제는 빙산의일각일뿐 무선데이터트래픽이슈는현재초기국면이다. 전세계적으로스마트폰보급이활성화되며네트워크망부하에대한문제가심각하게대두되고있지만현재표출되고있는문제는빙산의일각일뿐이다. 현재전세계스마트폰보급률은 20% 수준에미치지않고있고향후 Tablet PC와스마트TV 보급도남아있기때문이다. 스마트폰은일반피쳐폰에비해 30배, Tablet PC는스마트폰에비해 10배이상의데이터트래픽소비가많다. 따라서 Tablet PC 활성화에따른데이터트래픽증가문제가스마트폰활성화에따른데이터트래픽문제보다심각할수밖에없다. 그림 6. iphone 도입이후 AT&T 의데이터트래픽증가추이 그림 7. Cisco 가전망한전세계데이터트래픽증가추이 자료 : Verizon Wireless, IBK 투자증권 자료 : 언론보도, IBK 투자증권 스마트 TV 는유선망을기반으로서비스되나컨텐츠의공유성이높아무선데이터트래픽도증가할전망 스마트TV 보급이무선데이터트래픽증가에미치는영향도매우크다. 투자자들은대부분스마트TV 보급이유선망에만영향을미칠것으로예측하고있지만향후스마트 TV가보급되면가입자들은스마트폰, Tablet PC 등여러종류의디바이스를통해 TV 를시청하게되며그영향은유선데이터트래픽증가에만국한되어있다고보기힘들다. 스마트폰혹은 Tablet PC로이동중에실시간 TV를시청하게되면그에따라발생되는동영상무선데이터트래픽증가는상상을초월할것이다. 현재보편화되어있는 DMB 시장도향후스마트TV에잠식될가능성이매우높다고평가되고있어스마트TV 보급에따른무선네트워크망에대한우려는예상보다클것으로전망한다. Tablet PC 와스마트 TV 의주력컨텐츠는고용량데이터트래픽유발 Tablet PC와스마트TV가데이터트래픽증가이슈에민감한이유는사용자들의 device 이용형태에서확연히나타나고있다. Device 다변화는컨텐츠사용범위확대와연결되어네트워크망에유통되는컨텐츠의종류를변화시키고있다. 스마트폰의주력컨텐츠가음악과게임이었다면 Tablet PC의주력컨텐츠는교육방송, 신문, 잡지로확대되었고컨텐츠가차지하는용량은커졌다. 향후스마트TV까지 Device 가확대되면주력컨텐츠는영상중심으로이동하며컨텐츠용량확장이일어날것이다. 8
표 1. 컨텐츠별데이터소비량 (ipad 와 itv 로 Device 가변화될수록동영상컨텐츠수요량증가 ) 서비스음성통화 1분 SMS 메시지게임다운로드 WAP/WEB 브라우징 1분동영상스트리밍 (500Kbps) 자료 : Cisco, Unwired Insight, IBK 투자증권 데이터소비량 0.14MB 0.00015MB 0.025MB 0.065MB/0.2MB 3.66MB 그림 8. iphone 과 ipad 의주력컨텐츠비교분석 Books Business Education Entertainment Finance Games Healthcare & Fitness Lifestyle Medical Music Navigation News Photography Productivity Reference Social Networking Sports Travel Utilities Weather iphone ipad 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 자료 : Atlas research, IBK 투자증권 9
Ⅳ. 2011 년부터시장호황기진입, 4G 관련주주목 1. 전세계통신서비스사업자들내년부터본격적인 Capex 진행 전세계통신사들무선 데이터트래픽수용능력에 한계를느끼다. 전세계통신서비스사업자들은데이터트래픽수용능력에한계를나타내고있다. 미국 AT&T 사는 iphone 3GS 독점판매로데이터매출이큰폭으로증가하였지만그에따른부작용이데이터트래픽수용능력부족으로나타났다. 결국 iphone 4 판매를시작하며데이터무제한요금제를폐지하고종량제를선택하여데이터증가속도를둔화시키기는전략을구사하고있다. 표 2. 미 AT&T 아이폰4 출시후무선데이터요금제변경 요금제 제공용량 ( 월 ) 요금 ( 월 ) 비고 DataPlus 200MB $15 초과이용시 200MB/$15 추가 DataPro 2GB $25 초과이용시 1GB/$10 추가 자료 : AT&T, IBK 투자증권 무선데이터트래픽 수용능력의한계로 유선망으로분산중 국내의경우에도스마트폰보급활성화에따른무선데이터트래픽급증으로통신서비스사업자업자들은무선데이터트래픽을유선망으로유도하는전략을펼쳤다. 대표적인예가 KT의 3W(WCDMA, Wifi, WIBRO) 서비스도입사례이다. 국내최대네트워크망을보유하고있는 KT도 iphone 판매후급증하는데이터트래픽을감당하기위해무선데이터트래픽을 Wifi 와 WIBRO 망으로분산시키는전략을구사하였고 SKT도 Wifi 대규모투자를발표하며무선데이터트래픽부담을유선으로이전시키는데동참하였다. 표 3. 국내통신서비스사업자의데이터트래픽문제는심각한상황 통신서비스사업자 일시 출처 내용 10.07.27 이데일리 LTE 만으로데이터트래픽급증감당못해 KT 10.07.27 오마이뉴스 무제한데이터대신 10 만와이파이존만든다 10.07.27 연합인포맥스 무선데이터급증, 3년간네트워크에 5.1 조투자 10.07.15 서울경제 무제한데이터정액제도입 SKT 10.08.12 미디어스 SKT 스마트폰사용자, Wifi 때문에속터진다 10.08.19 블로터닷넷 데이터수용량 6배늘린다 10.05.18 한국경제 LG 유플러스 4G LTE 조기도입 LG 유플러스 10.07.01 연합인포맥스 세계최대 Wifi 구축 10.07.02 Zdnet Korea LG 유플러스 4G LTE 로직행 왜? 자료 : 언론보도, IBK 투자증권 통신사들의 Capex 확대 2011 년부터본격화 현재통신서비스사업자들의대내외적인상황을고려할때대규모 Capex 투자는불과피할것으로판단된다. 문제는시기인데전세계언론자료를검토한결과본격적인 Capex 투자시기는내년부터시작될것으로판단된다. 국가별로보면스마트폰보급활성화가일찍진행된미국과일본이가장시급한상황이며서유럽이뒤를이을것으로판단된다. 국내의경우유, 무선네트워크투자현황을고려하였을때투자시기는해외에비해늦은 2011년하반기부터시작될것으로판단한다. 10
2. 3G 증설 VS 4G 조기투자, 문제는 ROIC 에있다 ROIC 를고려하여 4G 선택 급증하고있는무선데이터트래픽을감당하기위해통신서비스사업자업자가보유한옵션은두가지 1) 3G 증설, 2) 4G 조기도입이다. 사업자들마다선택의기준은조금씩다르지만공통된점은 ROIC의계산이다. 기존 3G 네트워크설비투자를충분히진행한사업자는기존 3G망에대한 ROIC를높이기위해 3G 증설을결정할것이고기존 3G 네트워크망이미미하였던사업자는데이터트래픽수용능력이뛰어난 4G 조기투자를단행할것이다. 하지만, 최근문제는현재진행되고있는무선데이터트래픽증가속도가통신서비스사업자업자들이당초예상했던것보다빠르게상승하고있다는데있다. 국내의경우에도 SK텔레콤이연초 3G증설쪽으로투자방향을잡았다가 7월 4G 조기도입으로계획을수정한것이대표적인예이다. 4G 투자 2010 년하반기를시작으로 2011 ~ 2012 년본격화 현재전세계대부분의통신서비스사업자업자들은 4G 조기도입으로투자방향을계획하고있으며그시기도점차앞당겨지고있다. 시기가당초계획보다빨라지고있는것은 1) 데이터트래픽증가속도가예상보다빠르게진행되고있고 2) 2위사업자들의 Wimax 투자가 1위사업자들의 LTE 투자를경쟁적으로촉발시키고있기때문이다. 글로벌통신서비스사업자들의 4G 계획을종합해보면 2010년하반기를시작으로 2011~2012 년 4G 투자가활성화될것으로판단한다. 표 4. 국가별 4G 조기도입예정시기 ( 당초 2012년이후로예정되었던 4G조기도입시기가 2010~2011 년으로앞당겨짐 ) 지역 국가 사업자 도입예정시기 북미 미국 Verizon, AT&T, MetroPCS, CenturyTel, Aircell. Cox 2010~2011년캐나다 Rogers Wireless, Telus 2010 년 스웨덴 Teliasonera, Te.e2, Telenor 2011년 독일 T-Mobile 2011년 유럽 프랑스 Orange 2011년 아일랜드 Hutchison3 2011년 이탈리아 Telecom Itaila - 일본 NTT Docomo, KDDI 2010년 중국 China Mobile, China Telecom 2011~2012년 아시아 한국 SK Telecom, LG유플러스 2011년 홍콩 SmartTone-Vodafone - 호주 / 뉴질랜드 Telestra( 호 ), TelecomNZ 2011~ 012 년 자료 : 이노와이어, IBK 투자증권 4G 조기도입움직임 국내업체 실적에서표출 전세계통신서비스사업자들의 4G 조기투자활성화움직임은국내기업실적에서도나타나고있다. 국내업체중 4G 계측장비를생산하는이노와이어는 2010년부터본격적인 LTE 관련매출이발생하기시작하였다. 09.4Q LTE 관련매출이처음발생하여 10.2Q 현재관련매출비중이 23.4% 에달하고있다. 제품의특성을고려하였을때 4G 투자활성화 1년전부터매출이발생된다는것을감안하면위에서언급한전세계통신서비스사업자업자들의 4G 투자시기가 2년앞당겨져 2010년하반기부터진행된다는것을입증시키고있다. 11
그림 9. 이노와이어 2010 년부터 LTE 관련매출비중본격적으로상승중 ( 억원 ) 140 120 100 80 60 40 20 매출액 ( 좌 ) 당기순이익 ( 좌 ) LTE( 우 ) 50% 40% 30% 20% 10% 0 07.1Q 07.3Q 08.1Q 08.3Q 09.1Q 09.3Q 10.1Q 10.3Q 0% 자료 : 이노와이어, IBK 투자증권 12
Ⅴ. 최대수혜는기지국과 Backhaul 관련기업 1. 유선보단무선네트워크망의변화가클것으로전망 걸어다니면무선데이터트래픽이, 앉아있으면유선데이터트래픽이증가 모바일브로드밴드활성화로통신네트워크망에미치는영향과변화를점검해보았다. 분석결과결론은 4가지이다. 1) 모바일브로드밴드활성화는유, 무선네트워크모두에게영향을미친다. 2) 유선보다무선네트워크망에미치는영향이크다. 3) 무선의기지국과 Backhaul 부분의변화가크다. 4) 4G, RRH, Backhaul 관련기업을주목해야한다. 모바일브로드밴드활성화에따른데이터트래픽증가는무선뿐만아니라유선네트워크망에도그영향이미친다. 가입자가이동하며무선인터넷을사용하게되면무선망을통해데이터트래픽이발생하지만 Wifi 가지정된특정장소에서이동하지않고무선인터넷을사용한다면데이터트래픽은유선망을통해처리되게된다. 최근국내통신서비스사업자들이대규모 Wifi 투자를단행한것도무선데이터트래픽을유선망으로분산하기위한방법이다. 따라서, 모바일브로드밴드활성화에따른데이터트래픽증가영향은유, 무선네트워크모두에게있다. 그림 10. 유, 무선네트워크망구조도 ( 무선망과유선망의구조유사, 유선망은구간별제품명기재 ) 유선 OXC (10T) Alcatel Ericsson Back Bone MSPP (155M ~ 40G) WDM (200G ~ 1Tera) MSPP (155M ~ 40G) WDM (200G ~ 1Tera) MSPP (155M ~ 40G) SONET/SDH (51M ~ 2.5G) Metro C-MUX (51M ~ 155M) SOFT2E1 (51M ~ 155M) OLT (51M ~ 155M) L2/L3 SWITCH DSLAM Access ONU ONT Router Internet IP-TV VOIP AP SNH, 코위버, 우리넷, 동원시스템즈우리넷, 코위버, 동원시스템즈다산네트웍스, 유비쿼스 무선 기지국 중계기 Back Bone SNH, 코위버, 우리넷, 동원시스템즈에이스테크, 에이스안테나, 케이엠더블유쏠리테크, 영우통신,C&S 마이크로 자료 : IBK 투자증권 13
2. 유선망은이미일정수준의고도화가진행되었다 유선네트워크장비보다 무선네트워크장비의 수요가클것으로전망 모바일브로드밴드활성화로유, 무선네트워크에미치는영향을구분해서비교해보면데이터트래픽증가의영향은유선보다무선이크다. 과거유선망은가입자들의 PC사용을통해충분히 Capex 를투자해놓은상황으로모바일브로드밴드활성화에따른추가적인 Capex 진행은크지않을것으로판단한다. 최근국내를비롯해미국, 일본, 일부유럽등초고속인터넷유선망서비스가보편화되어컨텐츠다운로드혹은실시간동영상시청을통해추가적으로발생하는데이터트래픽의양은크지않을것으로판단한다. 그림 11. 유선망 : AP(Wifi) 를통해무선데이터유선망으로분산 Metro Back Bone Metro Metro Access AP(WiFi) 무선데이터를유선으로분산 자료 : IBK 투자증권 유선망투자는 스마트 TV 를기반으로 다만, 전세계적으로인터넷TV 보급이활성화될시그수요는꾸준할것으로전망한다. 유선망에대한투자는국가마다다를것으로예상한다. 미국, 일본, 유럽등유선망이보편화되어있는국가에서는추가증설에대한수요가존재할것으로판단되며인도, 중국, 러시아등기존유선망이폭넓게설치되어있지않은국가에서는무선망투자로유선망을대체할가능성할것으로전망한다. 데이터트래픽발생에따른 무선네트워크망부하현상 상상초월 모바일브로드밴드활성화로무선네트워크망에미치는영향은클것으로판단한다. 음성중심으로구축되어있는무선네트워크망에과거전무했던데이터트래픽을유통시킨다면네트워크망부하현상은상상을초월할것이다. 예를들어과거저속유선망 (ADSL, VSDL) 에서실시간동영상을시청하거나, 고용량컨텐츠를다운로드받을때의영향을상상하면될것이다. 현재무선네트워크망은과거유선의 PSTN망과크게다르지않다. 음성통화중심으로네트워크망이구축되어있어인터넷트래픽을감당할수있는구조가아니다. 14
3. Back Bone 과중계기를빼면남는것은 Backhaul 과기지국 Key issue 는 Backhaul 과기지국 무선네트워크망을세분화해보면데이터트래픽증가와직접적인상관관계를가진부분은기지국과 Backhaul 부분이다. 그외의 Back Bone 과중계기부분은데이터트래픽증가의영향이미미하다. Back Bone 망은유선과공통적으로사용됨으로모바일브로드밴드활성화에따른추가적인데이터트래픽부담이적을것으로판단한다. 중계기도그영향이제한적일것으로판단하는데그이유는중계기의주목적이커버리지확대에있어데이터트래픽증가로개체수확대가이어지지않기때문이다. 그림 12. 무선망 : BackBone, 중계기빼면, 수혜는 Backhaul 과기지국 RRH 로의변화 Back Bone Backhaul 교체필수 기지국 중계기 자료 : IBK 투자증권 중계기시장장기적으로축소될전망 중계기시장의장기적인전망은부정적이다. 향후중계기시장은펨토셀과 RRH가그기능을대체하며시장을축소시킬전망이다. 통신서비스사업자들은원가절감을위해유, 무선통합망을구축하는데그일환이펨토셀보급이다. 펨토셀은소형 AP의일종으로향후각가정에설치되어유선망을통해무선데이터를처리하는역할을할것이며동시에커버리지를확대하는역할을담당할것이다. RRH의보급도중계기시장에는악재이다. RRH는소형기지국형태로설치되어데이터트래픽을처리하는동시에커버리지확대의기능을가지고있어중계기의역할을대체하는효과가있다. 향후통신시장은유, 무선통합망구축으로펨토셀과 RRH가보급이활성화될것이며중계기시장은점진적으로축소될것으로판단한다. 표 5. 네트워크망구간별시장전망과관련업체구역별망 시장전망 관련업체 무선 BTS ( 기지국 ) - 무선데이터트래픽증가에 Key Issue 가있는부분에이스테크, 케이엠더블유 - 현재 RRH 기술로전환되는과정에있음웨이브일렉트로, 영우통신 Repeater ( 중계기 ) - 무선데이터트래픽과무관하며커버리지만을확대하는목적영우통신, 쏠리테크 - 향후중계기시장은지속적으로축소될것으로전망 C&S 마이트로 공통 Back Bone ( 근원망 ) - 유, 무선망의근원이되는망으로유선과무선에공통적으로쓰임코위버, 우리넷, SNH - 추가적인증설은크지않으나무선과연결되는 Backhaul 시장확대다산네트웍스 (Backhaul) 유선 Metro ( 도심망 ) - 유선네트워크망에서근원망과가입자망을연결해주는역할코위버, 우리넷, SNH - 데이터트래픽증가에따른수요가크지않을것으로전망다산네트웍스, 유비쿼스 Access ( 가입자망 ) - 각가정으로통신망을연결해주는부분다산네트웍스 - 유선네트워크망중에서는망고도화에가장민감한부분유비쿼스 자료 : IBK 투자증권 15
4. 4G 로가기위한필수조건 Backhaul 과 RRH 4G 로의진화에 Backhaul 신설과 RRH 기술도입은필수 무선네트워크망이 4G로진화되기위해서는 Backhaul 과 RRH 보급이필수적이다. 무선네트워크망이 4G로진화하게되면데이터전송속도는현재의 7.2Mbps 에서 80Mbps( 현재 LTE 80Mbps 시험단계중 ) 로빨라져야하는데그러기위해서는 Backhual 과기지국의기술변화가있어야한다. 현재 Backhaul 의기술변화는 G-Pon 장비로기지국과연결되는네트워크망을신설하는것이상용화되었으며기지국은소형기지국형태인 RRH가개발되어출시되고있다. 데이터전용 Backhaul 라인신설 Backhaul 관련다산네트웍스추천 Backhaul 은기지국과 Back Bone 을연결해주는네트워크망으로기존에는무선네트워크망에서는음성중심으로설계가되어있었다. 하지만모바일브로드밴드활성화이후 Backhaul 부분에데이터트래픽이유통되며과부하현상이속출하여음성통화품질저하현상들을발생시켰다. 이에따른대안으로통신서비스사업자업자들은기존 Backhaul 과별도로데이터전용 Backhaul 을신규로설치하는방안을모색하였으며관련제품들이현재속속들이시장에출시되고있다. 국내기업중 Backhaul 을개발할수있는업체는다산네트워크 (A039560) 와유비쿼스 (A078070) 이며현재관련제품의매출이가시화되고있는곳은다산네트웍스이다. 다산네트웍스는올해부터일본 Softbank BB에 Backhaul 장비를납품하기시작하여관련매출이점진적으로증가하고있으며향후미국, 유럽, 인도등에추가납품이가능할것으로판단한다. 그림 13. 기지국과연결되는신규데이터전용 Backhaul 기존망 ( 음성 ) Back Bone 기지국 신규망 ( 데이터 ) 자료 : IBK 투자증권 RRH 자체적인 데이터트래픽수용능력과 커버리지확대기능 RRH는소형기지국장비로현재전세계통신시장에서차세대기지국기술로각광받고있다. RRH는모바일브로드밴드활성화가데이터트래픽증가와커버리지축소를야기시켜이에따른대안으로개발되었으며기존기지국주변에소형기지국형태로연결되어자체적인데이터트래픽처리와커버리지 ( 서비스가능지역 ) 확대기능을보유하고있다. 기지국의 RF와 Digital 부분을나누어 ( 기지국 Digital 부분, RRH RF부분 ) 설치함으로비용절감효과가있으며, 향후중계기대체효과가있어네트워크고도화에따른 Capex 축소영향이있다. 16
RRH 관련기업으로 에이스테크추천 국내기업중 RRH 제조업체는에이스테크, 케이엠더블유, 웨이브일렉트로가있으며제품의수익성은업체별로영업이익률기준 10~15% 수준으로파악된다. RRH 시장의진입장벽은예상보다높지않을것으로전망되며향후수익성은영업이익률기준 10% 내외로하락할가능성이높다고판단된다. 향후국내업체들의 RRH 제조기술력차이는크지않을것으로판단되나영업경쟁력은차이가있을것으로판단된다. 국내업체중영업경쟁력이우수할것으로판단되는기업은에이스테크로경쟁사대비해외영업망측면에서경쟁우위에있다고판단한다. 그림 14. 에이스테크 RRH 그림 15. 웨이브일렉트로 RRH 자료 : 에이스테크 자료 : 웨이브일렉트로 17
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Company Recommendations 다산네트웍스(039560) 투자의견: 매수 / TP: 13,000 원 이노와이어(073490) 투자의견: 매수 / TP: 20,000 원 에이스테크(088800) 투자의견: Not Rated 19
김인필김장원 6915 5419 5661 매수 ( 유지 ) 다산네트웍스 (039560) 목표주가 현재가 (8/23) 13,000 원 8,560 원 주력제품의높은기술력은해외에서도통해 KOSDAQ (8/23) 477.14pt 시가총액 1,667 억원 발행주식수 19,476 천주 액면가 500 원 52 주최고가 10,600 원 최저가 5,190 원 60 일일평균거래대금 18.0 억원 외국인지분율 5.8% 배당수익률 (09.12 월 ) 0.0% 주요제품매출비중 이더넷스위치 36.0% FTTHx 30.0% 주주구성 다산인베스트외 4 29.02% 국민연금공단 5.12% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 2% 16% 73% 절대기준 0% 7% 62% 상대주가 (%) (%) 120 다산네트웍스 to KSDQ 100 80 60 40 20 0-20 09.8월 10.2월 국내네트워크장비의선두주자동사는초고속인터넷장비, VoIP 단말기, IPTV 셋톱박스등을생산하는네트워크전문생산업체이다. 국내초고속인터넷장비시장의 60% 를차지하고있으며, 수출비중이 2010년들어 36% 까지상승하였다. 수출이증가하게된가장큰이유는일본에모바일백홀장비를수출하기때문이다. 모바일백홀장비는급증하는데이터처리를위한장비로일본뿐만아니라국내에서도수요가늘어날것으로전망된다. 하반기실적개선기대. 특히 4Q 개선폭확대예상네트워크장비는하반기매출이많아지는특성을가지고있다. 특히 4분기에마진이좋은제품비중이늘어나면서실적개선모멘텀이강하게나타날것으로기대된다. 업황호조가내년에도지속될것으로보여실적개선추세는 2011년에도지속될전망이다. 투자의견매수, 목표주가 13,000 원업황호조가지속되는가운데동사는확고한내수기반위에수출이증가하고있고, 수출지역도일본위주에서미국등으로다변화될것으로예상되는점이긍정적이다. 현주가는 12개월 Forward EPS 기준 PER 8배수준이다. 목표주가는 PER 12배를적용하였다. 현재업황이경기사이클상성장단계에있다는점을감안할때목표 PER 12배는높은수준이아니라고판단한다. ( 단위 : 십억원, 배 ) 2008 2009 2010F 2011F 2012F 매출액 128 140 190 224 266 영업이익 1 10 25 30 38 세전이익 6 10 24 30 38 순이익 5 8 19 24 30 EPS( 원 ) 350 420 963 1,221 1,537 증가율 (%) 395.3 20.2 129.1 26.8 25.9 영업이익률 (%) 0.9 7.3 13.2 13.6 14.1 순이익률 (%) 4.0 5.6 9.9 10.6 11.2 ROE (%) 6.2 9.3 16.4 16.2 17.3 PER 15.2 13.1 8.9 7.0 5.6 PBR 1.9 1.4 1.4 1.1 0.9 EV/EBITDA 11.2 7.6 3.5 2.2 1.1 20
김장원김인필 6915 5661 5419 국내네트워크장비의선두주자 네트워크장비 전문생산업체 다산네트웍스는 FTTx, 이더넷스위치, xdsl 등초고속인터넷장비와 VoIP 전화기, IPTV 셋톱박스등을생산하고있다. 2008년노키아지멘스에서다산인베스트로대주주가변경되었으며, 다산인베스트는다산네트웍스의대표이사인남민우대표가대주주이다. 모바일백홀장비 매출발생 이더넷스위치와 FTTx가전체매출에서각각 36%, 30% 를차지하고있으며, 국내시장의 60% 를점유하고있다. 지난해부터발생하고있는모바일백홀장비는 GPON 방식으로전량수출되고있고, 2010년상반기전체매출에서 22% 를차지하고있다. 늘어나는데이터처리를위해모바일백홀장비의수요는계속증가할전망이다. 수출비중 36% 네트워크장비의가장큰발주처는통신서비스사업자이다. 다산네트웍스는국내모든통신서비스사업자에제품을공급하고있다. 전체매출에서각사업자의비중은 KT 24%, SK브로드밴드 14%, LG유플러스 9% 이며, 수출은 36% 를차지하고있다. 수출비중은지난해까지 20% 수준이었으나, 일본에모바일백홀장비를공급함에따라전년대비큰증가세를보이고있다. 그림 16. 다산네트웍스매출처별비중 (%) 100 KT SK 브로드밴드 LG 유플러스엔터프라이즈수출기타 80 60 40 20 0 06 07 08 09 10 주 : 2010 년은상반기기준자료 : 다산네트웍스, IBK 투자증권 그림 17. 다산네트웍스제품별매출비중추이 (%) 50 Ethernet Switch FTTx Solutions IP DSLAM TPS Solutions 서비스외기타 40 30 20 10 0 07 08 09 10 주 : 2010 년은상반기기준자료 : 다산네트웍스, IBK 투자증권 21
업김장원김인필 6915 5661 5419 실적호조지속될전망 하반기매출이늘어나는 업종특성 네트워크장비는과거추세를볼때상반기보다하반기에실적개선세가큰것으로나타났다. 제품이공급되는통신서비스사업자의예산집행이대부분하반기에많이이루어지기때문이다. 최근들어수출이증가하면서이러한업종특성이많이희석되긴했으나, 여전히하반기매출의비중이높은편이다. 실적모멘텀은 4Q 에 기대 하반기실적모멘텀은 4분기에발생할전망이다. 3분기는전분기에이월된매출로 1분기수준의매출이기대되나, 수익은낮을것으로본다. 상대적으로수익성이낮은가입자단장비매출비중이높을것으로예상되기때문이다. 하지만, 4분기는수요가많은계절적특성과수익성이좋은장비의비중증가가어우러져수익성이개선될것으로기대한다. 표 6. 다산네트웍스분기및연간실적전망 ( 단위 : 억원, %) 2009 2010F 연간 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q(P) 3Q(F) 4Q(F) 2009 2010F 매출액 154 225 371 655 462 394 453 589 1,405 1,898 영업이익 -43-20 31 134 81 43 45 81 102 251 순이익 -51-6 55 81 89-3 36 65 79 187 영업이익률 - - 8.4 20.5 17.4 11.0 10.0 13.8 7.3 13.2 순이익률 - - 14.7 12.4 19.2-8.0 11.0 5.6 9.9 자료 : 다산네트웍스, IBK 투자증권 투자의견매수, 목표주가 13,000 원 펀더멘털측면에서투자 매력충분 네트워크장비업체의실적은분기별로굴곡이크게나타날수있다. 수주를통한매출이고, 발주처입장에서도크게발주를한다음에는재고를가지고있다는점에서한분기정도발주시기가늦춰질수있기때문이다. 따라서분기보다는반기내지연간단위의실적을보는것이맞다고판단한다. 3분기에다산네트웍스에대한비중확대를권한다. 업황호조가내년이후까지지속될것이고, 내수시장에서의확고한기반위에수출이증가하고있으며, 수출지역이과거일본위주에서미국등다변화되는점이긍정적이다. 이러한펀더멘털을기초로실적호조가내년이후까지지속될수있다고예상한다. 현재주가는 12개월 Forward EPS 기준 8배수준이며, 목표주가로제시한 13,000원을기준으로하면 12배이다. 실적호조가지속된다는점에서 PER 12배는높은수준이아니라고판단한다. ` 22
김인필김장원 6915 5419 5661 손익계산서 대차대조표 ( 십억원 ) 2008 2009 2010F 2011F 2012F ( 십억원 ) 2008 2009 2010F 2011F 2012F 매출액 128 140 190 224 266 유동자산 78 148 190 210 241 매출원가 98 95 118 145 173 현금성자산 31 69 94 119 148 매출총이익 30 46 72 79 93 유가증권 0 0 12 12 12 매출총이익률 (%) 23.4 32.6 37.9 35.2 35.0 매출채권 21 38 46 41 38 판관비 29 36 47 49 56 재고자산 14 24 24 22 27 판관비율 (%) 22.5 25.4 24.7 21.6 20.9 기타 13 17 16 16 16 영업이익 1 10 25 30 38 비유동자산 47 37 39 34 29 영업이익률 (%) 0.9 7.3 13.2 13.6 14.1 투자자산 1 1 8 8 8 EBITDA 5 18 32 36 42 유형자산 5 4 6 6 6 EBITDA 마진율 (%) 4.0 12.7 16.9 16.2 15.9 무형자산 25 22 17 12 9 영업외손익 5 0-1 0 0 기타 16 10 8 8 6 이자손익 3-1 0 0 1 자산총계 125 185 229 244 270 외환손익 2 3-2 0 0 유동부채 45 87 91 81 76 지분법손익 0 0 0 0 0 매입채무 11 38 32 30 27 기타손익 0-1 1 0 0 단기차입금 13 31 43 35 33 세전이익 6 10 24 30 38 기타 21 18 16 16 16 세전이익률 (%) 4.7 7.4 12.8 13.4 14.2 비유동부채 4 4 3 4 6 법인세 1 3 5 6 8 사채 0 0 0 0 0 계속사업이익 5 8 19 24 30 장기차입금 0 0 0 0 0 중단사업이익 0 0 0 0 0 기타 4 4 3 4 6 당기순이익 5 8 19 24 30 부채총계 49 91 94 85 82 당기순이익률 (%) 4.0 5.6 9.9 10.6 11.2 자본금 10 10 10 10 10 EPS( 원 ) 350 420 963 1,221 1,537 자본잉여금 97 98 110 110 110 BPS( 원 ) 2,750 3,810 6,054 7,520 9,233 자본조정등 -40-32 -22-22 -22 DPS( 원 ) 0 0 0 0 0 이익잉여금 10 18 37 60 90 EBITDAPS( 원 ) 349 950 1,644 1,868 2,172 자본총계 77 94 135 158 188 투자지표 현금흐름표 (12 월결산 ) 2008 2009 2010F 2011F 2012F ( 십억원 ) 2008 2009 2010F 2011F 2012F Valuation 영업활동현금흐름 -1 25 19 34 29 PER( 배 ) 15.2 13.1 8.9 7.0 5.6 당기순이익 5 8 19 24 30 PBR( 배 ) 1.9 1.4 1.4 1.1 0.9 유무형자산상각비 4 8 7 6 5 PCFR( 배 ) 8.7 5.0 5.7 5.5 4.8 외환손익 -1 0 2 0 0 EV/EBITDA( 배 ) 11.2 7.6 3.5 2.2 1.1 지분법손익 0 0 0 0 0 배당수익률 (%) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 운전자본증감 -10 4-11 4-6 성장성 기타 1 6 1 0 0 매출액성장률 (%) -31.4 9.4 35.1 18.1 18.9 투자활동현금흐름 2-25 -17 3 2 영업이익성장률 (%) 흑전 752.7 145.7 21.3 23.9 유형자산증감 -2-1 -3-1 -1 EBITDA 성장률 (%) 173.4 248.4 79.5 13.7 16.3 투자자산증감 -1-1 -7 0 0 순이익성장률 (%) 415.1 54.1 137.6 26.8 25.9 기타 6-23 -6 5 3 효율성 FCF -7 14 15 38 31 ROE(%) 6.2 9.3 16.4 16.2 17.3 재무활동현금흐름 -18 22 24-12 -2 ROA(%) 4.1 5.1 9.1 10.1 11.6 차입금증감 2 13 9-8 -2 ROIC(%) 14.5 18.9 38.2 43.7 58.6 자본증감 0 0 0 0 0 운전자본 / 매출액 (%) 11.3 9.5 19.2 14.4 14.1 배당금지급 0 0 0 0 0 안정성 기타 -20 9 15-4 -1 차입금 /EBITDA( 배 ) 2.6 1.8 1.6 1.2 1.0 현금증감 -16 22 26 26 29 이자보상배율 ( 배 ) 3.2 4.0 9.1 7.8 10.3 기초현금 39 22 45 71 96 부채비율 (%) 63.5 97.2 70.1 53.9 43.4 기말현금 22 45 71 96 126 자료 : IBK 투자증권 23
매수 ( 유지 ) 이노와이어리스 (073490) 목표주가 현재가 (8/23) 20,000 원 13,500 원 지금은시작에불과할뿐 KOSDAQ (8/23) 477.14pt 시가총액 810 억원 발행주식수 6,003 천주 액면가 500 원 52 주최고가 14,400 원 최저가 4,805 원 60 일일평균거래대금 18.1 억원 외국인지분율 4.97% 배당수익률 (09.12 월 ) 0.0% 주요제품매출비중 무선망최적화장비 47.00% 단말기계측장비 31.00% 주주구성 정종태외 2 31.77% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 38% 81% 164% 절대기준 36% 68% 146% 올해순이익 80 억원, 향후 3~4 배실적성장가능 4G 계측장비초기시장부터가파른실적개선을기록하고있는이노와이어에대해목표주가 20,000 원과투자의견매수를유지한다. 현재계측장비시장은 5~10% 내외로개화되었는데반해동사의올해실적은 80 억원달성이가능할것으로판단한다. 향후 4G 시장활성화시실적은올해에비해 3~4배이상성장할것으로판단한다. 완벽한판매망구축으로시장성장의최대수혜주로부각완벽한판매망구축으로향후시장성장의수혜가클것으로전망한다. 계측장비는세계최대계측장비업체인미 Agilent 을통해, 시험장비는일본교세라그룹 (KDDI 모회사 ) 자회사와 Joint Venture를설립하여전세계시장에제품을납품중에있다. 긍정적인것은계측장비시장은진입장벽이매우높아시장성장기에도기존 Major 급이외의기업들이시장에신규진입할수없다는점이다. (%) 200 150 100 50 0 상대주가 (%) 이노와이어리스 to KSDQ 2011~2012 년순이익 200 억원달성가능동사는올해 5월 Agilent와 LTE 판매 roalty 계약을체결하였으며게약조건을분석한결과연간 200억원수준의 roalty 매출달성이가능할것으로판단된다. Roalty 매출은추가적인비용없이이익으로직결될수있다는점에서향후실적개선에큰기여를할것으로판단된다, -50 09.8월 10.2월 ( 단위 : 십억원, 배 ) 2008 2009 2010F 2011F 2012F 매출액 26 21 33 62 88 영업이익 2-1 6 14 22 세전이익 0-1 8 17 26 순이익 2 0 8 15 22 EPS( 원 ) 283-48 1,389 2,548 3,622 증가율 (%) -81.3 적전 흑전 83.5 42.2 영업이익률 (%) 9.1-4.7 16.9 22.8 24.7 순이익률 (%) 6.6-1.4 25.0 24.6 24.7 ROE (%) 3.7-0.6 16.6 24.5 26.8 PER 28.8-10.2 5.5 3.9 PBR 1.1 0.8 1.6 1.2 0.9 EV/EBITDA 9.3 306.1 12.3 4.4 2.5 24
LTE 관련매출비중확대와함께실적개선중 글로벌 4G 시장의개화 신호가동사의실적에서 나타나고이다 이노와이어는국내업체중 4G 기술력이가장높은업체로주력제품은계측장비와시험장비이다. 동사의계측장비와시험장비는단말기, 기지국, Celluar 등을시험하는제품으로개발단계에서사용되는것이계측장비, 양산단계에서사용되는것이시험장비로구분된다. 계측장비의경우제품의특성상 4G 시장개화 6개월 ~1년전부터매출이발생하는데현재 2011년 4G 시장활성화를앞두고실적이가시화되고있다. 4G 의주력기술인 LTE 관련매출이 4Q08 처음발생하여 2Q10 현재매출비중이 23.4% 까지상승하였고실적도동반개선되고있다. 현재전세계 4G 계측기시장은 5~10% 내외에서개화된것으로파악되고있는데반해동사의올해실적은이미당기순이익 80억원달하고있다. 향후 4G 시장활성화시실적은올해대비 3~4배성장할가능성이높으며 2011년부터본격적인성장에진입할것으로판단된다. 전세계통신서비스사업자업자들은당초예상보다 1~2년빠른올해하반기부터 4G 설비투자를단행할것으로보이며 2011년본격적인설비투자가진행될것으로판단한다. 그림 18. 분기별매출액과당기순이익추이 ( 억원 ) 140 120 100 80 60 40 20 매출액 ( 좌 ) 당기순이익 ( 좌 ) LTE( 우 ) 50% 40% 30% 20% 10% 0 07.1Q 07.3Q 08.1Q 08.3Q 09.1Q 09.3Q 10.1Q 10.3Q 0% 자료 : 이노와이어, IBK 투자증권리서치 완벽한판매망구축으로향후시장성장시수혜클전망 완벽한판매망구축으로 시장성장의수혜클전망 동사는완벽한판매망구축으로향후시장성장의수혜가클것으로전망한다. 계측장비는전세계최대계측장비회사인 Agilent( 미국 ) 을통해, 시험장비는일본교세라그룹 (KDDI 자회사 ) 자회사와 Joint Venture 를설립하여제품을글로벌시장에납품하고있다. 의미있는것은계측장비의경우시장의진입장벽이매우높아시장성장기에도기존 Major 급이외의기업들이시장에진입할수없다는것이다. 계측장비시장의호황기진입시높은수익성과시장성장에따른수혜가확보된샘이다. 25
그림 19. 계측장비판매채널 그림 20. 시험장비판매채널 계측장비군 시험장비군 자료 : 이노와이어 자료 : 이노와이어 Roalty 수익기반으로 2011~2012 년당기순이익 200 억원달성가능 Roalty 수익만 200 억원 가능 동사는올해 5월 Agilent와 LTE 용계측장비계약을체결하였으며계약조건을분석한결과연간 200억원수준의 royalty 매출이발생할것으로추정한다. 의미있는것은 Royalty 매출은수익의특성상추가적인비용없이이익으로전환될수있다는점이며현재시장의흐름을고려하였을때당기순이익 200억원달성이 2011~2012 년가능할것으로판단된다는점이다. 표 7. 미국 Agilent 와올해 5월에재계약한 4G R&D용계측기장비의 Royalty 계약조건 ( 과거 Wimax, 현재 LTE) 현재 과거 대상제품 - LTE 용 One-Box Tester 및관련 SW - Wimax 용 One-Box Tester 및관련 SW 최소보장금액 - 1차 ) 10. 05 ~ 11. 04 : US $3M - 2차 ) 11. 05 ~ 12. 04 : US $2M - 3차 ) 12. 05 ~ 13. 04 : US $2M - US $1M - Fixed License Fee : US$4M (3년간 ) - US $3M 초과시 15% HW Royalty - Incentive License Fee: 판매가액의 2% - US $3M 미만시 20% 지급조건 SW - 판매가액의 30% List Price 의 15% - 판매가액의 15% ~ 30% 자료 : 이노와이어, IBK 투자증권 26
손익계산서 대차대조표 ( 십억원 ) 2008 2009 2010F 2011F 2012F ( 십억원 ) 2008 2009 2010F 2011F 2012F 매출액 26 21 33 62 88 유동자산 21 31 34 46 65 매출원가 16 17 21 38 53 현금성자산 6 12 6 22 32 매출총이익 9 4 12 24 35 유가증권 1 2 2 2 2 매출총이익률 (%) 35.8 19.9 36.5 39.3 40.0 매출채권 6 6 10 8 11 판관비 7 5 7 10 14 재고자산 6 10 16 13 18 판관비율 (%) 26.7 24.6 19.6 16.5 15.3 기타 1 1 1 2 2 영업이익 2-1 6 14 22 비유동자산 28 32 35 39 43 영업이익률 (%) 9.1-4.7 16.9 22.8 24.7 투자자산 6 7 9 12 16 EBITDA 3 0 7 16 23 유형자산 17 18 19 19 18 EBITDA 마진율 (%) 13.1 0.6 21.1 25.0 26.3 무형자산 1 1 2 2 2 영업외손익 -2 0 3 3 4 기타 4 6 5 6 6 이자손익 0 0 0 0 0 자산총계 49 63 70 85 108 외환손익 -1 0 0 0-1 유동부채 2 17 14 13 14 지분법손익 0-1 2 3 4 매입채무 1 2 3 4 5 기타손익 -1 1 0 0 0 단기차입금 0 12 10 9 8 세전이익 0-1 8 17 26 기타 1 3 1 1 1 세전이익률 (%) 1.8-7.1 24.7 27.4 29.0 비유동부채 1 1 1 2 2 법인세 -1-1 0 2 4 사채 0 0 0 0 0 계속사업이익 2 0 8 15 22 장기차입금 0 0 0 0 0 중단사업이익 0 0 0 0 0 기타 1 1 1 2 2 당기순이익 2 0 8 15 22 부채총계 3 18 15 15 16 당기순이익률 (%) 6.6-1.4 25.0 24.6 24.7 자본금 3 3 3 3 3 EPS( 원 ) 283-48 1,389 2,548 3,622 자본잉여금 13 14 14 14 14 BPS( 원 ) 7,557 7,439 8,848 11,387 14,924 자본조정등 1 0 0 1 0 DPS( 원 ) 0 0 0 0 0 이익잉여금 29 29 37 53 74 EBITDAPS( 원 ) 564 20 1,175 2,585 3,863 자본총계 46 46 55 70 92 투자지표 현금흐름표 (12 월결산 ) 2008 2009 2010F 2011F 2012F ( 십억원 ) 2008 2009 2010F 2011F 2012F Valuation 영업활동현금흐름 11-1 -3 20 13 PER( 배 ) 28.8-10.2 5.5 3.9 당기순이익 2 0 8 15 22 PBR( 배 ) 1.1 0.8 1.6 1.2 0.9 유무형자산상각비 1 1 1 1 1 PCFR( 배 ) 4.8 16.1 11.1 6.1 4.3 외환손익 5 0 0 0 1 EV/EBITDA( 배 ) 9.3 306.1 12.3 4.4 2.5 지분법손익 0 1-2 -3-4 배당수익률 (%) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 운전자본증감 1-3 -11 6-7 성장성 기타 3 0 0 0 0 매출액성장률 (%) -35.7-19.9 62.0 85.8 42.1 투자활동현금흐름 -2-5 -3-1 -5 영업이익성장률 (%) -73.8 적전 흑전 150.0 53.8 유형자산증감 -3-2 -13 0-1 EBITDA 성장률 (%) -65.5-96.5 5,869.5 120.0 49.5 투자자산증감 -3-2 -2-3 -4 순이익성장률 (%) -80.8 적전 흑전 83.5 42.2 기타 3-1 12 3-1 효율성 FCF 6-7 -12 19 12 ROE(%) 3.7-0.6 16.6 24.5 26.8 재무활동현금흐름 -13 12-1 -2 2 ROA(%) 3.2-0.5 12.5 19.8 22.5 차입금증감 -12 12-2 -2-1 ROIC(%) 5.9-0.9 22.1 37.3 52.0 자본증감 0 0 0 0 0 운전자본 / 매출액 (%) 43.4 58.4 68.6 28.2 28.1 배당금지급 -1 0 0 0 0 안정성 기타 0 0 1-1 3 차입금 /EBITDA( 배 ) 0.0 101.7 1.4 0.5 0.3 현금증감 -5 6-7 16 10 이자보상배율 ( 배 ) 4.7 영업손실 18.4 55.7 94.8 기초현금 11 6 12 6 22 부채비율 (%) 5.7 38.7 27.3 20.8 17.8 기말현금 6 12 6 22 32 자료 : IBK 투자증권 27
Not Rated 에이스테크놀로지 (088800) 목표주가 - 현재가 (8/23) 4,890 원 KOSDAQ (8/23) 477.14pt 시가총액 534 억원 발행주식수 10,924 천주 액면가 500 원 52 주최고가 7,700 원 최저가 3,274 원 60 일일평균거래대금 9.1 억원 외국인지분율 0.02% 배당수익률 (09.12 월 ) 1.98% 주요제품매출비중 안테나 ( 제품 ) 88.21% 안테나 ( 상품 ) 9.35% 주주구성 구관영외 8 52.34% 안정학외 7 0.44% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 -6% 4% 54% 절대기준 -8% -3% 43% (%) 140 120 100 80 60 40 20 0 상대주가 (%) 에이스테크놀로지 to KSDQ -20 09.8월 10.2월 하반기주목해야할업체분할합병을통해영업경쟁력강화 에이스테크는이동통신 RF(Radio Frequency) 부품전문제조업체로올해초에이스안테나와분할, 합병을통해안테나사업부를인수하고 ( 단말기및노트북안테나제외 ) 해외현지법인을분할하였다. 합병시너지는 RF부품과안테나의거래처가유사하다는점을고려하여영업력강화에서그영향을기대하고있다. Axis 의 R&D 능력 + 에이스테크의폭넓은영업망동사의강점은국내경쟁사대비폭넓은거래처를확보하고있다는점이다. 주거래처로 Ericsson, Nokia Siemens, Powerwave, Huawei 등을확보하고있으며그외에도국내삼성전자, LG전자등을비롯해해외 Andrew, Nortel 등과도거래관계를맺고있다. 올해 5월영국의 RRH 전문기업인 Axis 인수를통해향후성장성을확보하였다. Axis의 R&D 강점과동사의제조역량이맞물리며기술경쟁력과영업경쟁력을모두확보하였고그결과가최근 Nokia Siemens 로부터의 RRH 공급계약에서표출되었다. 공격적인 2011 년전망동사는올해실적가이던스를통해매출액 1,200 억원, 영업이익 18억원, 당기순이익 12억을제시하였으며 2011년전망을매출액 2,400억원, 영업이익 170억원, 당기순이익 130억원을예측하였다. 2011년의 4G 투자가전세계적으로활성화된다는점과동사가국내경쟁업체대비폭넓은영업망을보유하고있다는점을감안할때동사에서제시한 2011년전망치달성은가능할것으로판단한다. 현재미전환 BW는 18억원수준이며전환가액은 2,735 원이다. ( 단위 : 십억원, 배 ) 2005 2006 2007 2008 2009 매출액 606 689 673 669 영업이익 102 110 77 34 세전이익 93 112 115 13 순이익 82 103 102 45 EPS( 원 ) 1,966 2,054 2,045 890 증가율 (%) - 4.5-0.4-56.5 영업이익률 (%) 16.8 15.9 11.4 5.1 순이익률 (%) 13.6 14.9 15.2 6.7 ROE (%) 53.0 28.9 22.7 8.5 PER 1.9 3.0 1.8 3.7 PBR 0.6 0.8 0.4 0.3 EV/EBITDA 2.9 4.5 3.4 7.1 28
손익계산서 대차대조표 ( 억원 ) 2005 2006 2007 2008 2009 ( 억원 ) 2005 2006 2007 2008 2009 매출액 606 689 673 669 유동자산 302 228 269 338 매출원가 444 513 502 538 현금성자산 127 60 99 114 매출총이익 162 175 171 131 유가증권 0 0 0 0 매출총이익률 (%) 26.7 25.4 25.5 19.6 매출채권 107 93 94 109 판관비 60 66 95 97 재고자산 48 59 52 61 판관비율 (%) 9.9 9.5 14.0 14.5 기타 20 16 24 55 영업이익 102 110 77 34 비유동자산 300 497 670 700 영업이익률 (%) 16.8 15.9 11.4 5.1 투자자산 75 108 110 116 EBITDA 119 130 113 86 유형자산 197 351 514 543 EBITDA 마진율 (%) 19.6 18.8 16.8 12.8 무형자산 8 23 28 25 영업외손익 -10 2 38-21 기타 20 15 19 16 이자손익 -3-3 -5-15 자산총계 602 725 939 1,038 외환손익 -1 1 5-8 유동부채 237 184 109 170 지분법손익 -1-2 -3 3 매입채무 92 55 40 26 기타손익 -4 6 41-2 단기차입금 0 30 0 0 세전이익 93 112 115 13 기타 145 99 69 145 세전이익률 (%) 15.3 16.2 17.1 1.9 비유동부채 55 142 327 315 법인세 10 9 13-32 사채 0 0 86 0 계속사업이익 82 103 102 45 장기차입금 50 130 224 298 중단사업이익 0 0 0 0 기타 5 12 17 17 당기순이익 82 103 102 45 부채총계 292 326 436 485 당기순이익률 (%) 13.6 14.9 15.2 6.7 자본금 25 25 25 25 EPS( 원 ) 1,966 2,054 2,045 890 자본잉여금 199 199 210 215 BPS( 원 ) 6,035 7,524 9,485 10,356 자본조정등 4-2 -2 6 DPS( 원 ) 150 200 150 100 이익잉여금 82 177 270 307 EBITDAPS( 원 ) 2,844 2,594 2,258 1,706 자본총계 310 399 503 553 투자지표 현금흐름표 (12 월결산 ) 2005 2006 2007 2008 2009 ( 억원 ) 2005 2006 2007 2008 2009 Valuation 영업활동현금흐름 190 44 112 17 PER( 배 ) 1.9 3.0 1.8 3.7 당기순이익 82 103 102 45 PBR( 배 ) 0.6 0.8 0.4 0.3 유무형자산상각비 17 20 36 52 PCFR( 배 ) 1.0 2.3 1.4 1.3 외환손익 0 0 4-1 EV/EBITDA( 배 ) 2.9 4.5 3.4 7.1 지분법손익 1 2 3-3 배당수익률 (%) 3.3 4.0 7.4 2.7 운전자본증감 36-89 -16-111 성장성 기타 53 8-17 36 매출액성장률 (%) na 13.6-2.2-0.6 투자활동현금흐름 -96-233 -172-72 영업이익성장률 (%) na 7.6-29.9-55.5 유형자산증감 -99-182 -262-75 EBITDA 성장률 (%) na 9.1-13.0-24.0 투자자산증감 -6-38 -15 6 순이익성장률 (%) na 25.0-0.4-56.2 기타 9-13 105-4 효율성 FCF 47-156 -120-19 ROE(%) 53.0 28.9 22.7 8.5 재무활동현금흐름 0 119 98 68 ROA(%) 27.3 15.5 12.3 4.5 차입금증감 0 130 108 70 ROIC(%) 95.4 33.7 19.7 6.8 자본증감 0 0 0 5 운전자본 / 매출액 (%) -5.4 9.2 9.0 22.1 배당금지급 0-8 -10-7 안정성 기타 0-4 0 0 차입금 /EBITDA( 배 ) 0.7 1.6 2.8 4.6 현금증감 93-71 38 12 이자보상배율 ( 배 ) 24.7 15.4 10.8 2.0 기초현금 29 122 52 89 부채비율 (%) 94.2 81.5 86.8 87.8 기말현금 122 52 89 102 자료 : IBK 투자증권 29
Compliance Notice 동자료에게재된내용들은외부의압력이나부당한간섭없이본인의의견을정확하게반영하여작성되었음을확인합니다. 동자료는기관투자가또는제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. 동자료는조사분석자료작성에참여한외부인 ( 계열회사및그임직원등 ) 이없습니다. 조사분석담당자및배우자는해당종목과재산적이해관계가없습니다. 동자료언급된종목의유가증권발행과관련하여지난 1 년간주간사로참여하지않았습니다. 동자료에언급된종목의지분율 1% 이상보유하고있지않습니다. 종목명 담당자 담당자보유여부 수량취득가취득일 1% 이상보유여부 유가증권발행관련 계열사관계여부 공개매수사무취급 I PO 회사채지급보증 중대한이해관계 M&A 관련 해당사항없음 Not Rated 적극매수 매수 중립 비중축소 ( 원 ) 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 다산네트웍스주가및목표주가추이 과거투자의견및목표주가변동내역 추천일자 투자의견 목표주가 추천일자 투자의견 목표주가 2010.03.19 매수 13,000원 2010.04.28 매수 13,000원 2010.08.04 매수 13,000원 2010.08.24 매수 13,000원 0 08.8 월 08.12 월 09.4 월 09.8 월 09.12 월 10.4 월 10.8 월 ( 원 ) 25,000 20,000 이노와이어리스주가및목표주가추이 과거투자의견및목표주가변동내역 추천일자 투자의견 목표주가 추천일자 투자의견 목표주가 2010.08.05 매수 20,000원 2010.08.24 매수 20,000원 15,000 10,000 5,000 0 08.8 월 08.12 월 09.4 월 09.8 월 09.12 월 10.4 월 10.8 월 투자의견안내 종목투자의견 ( 절대수익률기준 ) 업종투자의견 ( 상대수익률기준 ) 투자기간 적극매수매수중립비중축소 40% ~ 15% ~ -15% ~ 15% ~ -15% 비중확대중립비중축소 +10% ~ -10% ~ +10% ~ -10% 12 개월 30
Analysts 성명 직급 담당업종 전화 이메일 Head of Research 임진균 센터장 / 상무 총괄 6915-5504 jklim@ibks.com LT(Leading Tomorrow) 팀 김장원 팀장 통신서비스 / 장비 6915-5661 jwkim@ibks.com 고태봉 연구위원 자동차 / 타이어 6915-5666 coolbong@ibks.com 이가근 연구위원 반도체 / 디스플레이 6915-5660 kakeunlee@ibks.com 박태영 연구위원 핸드셋 / 전자부품 6915-5656 typark@ ibks.com 이선애 선임연구원 제지 / 패션 / 엔터테인먼트 6915-5664 annelee@ibks.com 김신희 연구원 제약 / 바이오 6915-5655 bow7454@ibks.com 박애란 연구원 음식료 6915-5679 aeranp337@ibks.com 이현수 연구원 자동차부품 6915-5652 kenshu@ibks.com 이정민 연구원 IT 6915-5654 jmlee@ibks.com 나스란 연구원 통신서비스 / 장비 6915-5313 seuran.na@ibks.com LC(Leading Company) 팀 박영훈 팀장 석유화학 / 정유 6915-5659 houn0715@ibks.com 이혁재 연구위원 은행 6915-5651 hj.lee@ibks.com 김윤상 연구위원 철강 6915-5670 yskim@ibks.com 안지영 연구위원 유통 6915-5675 jyahn@ibks.com 박진형 선임연구원 증권 / 보험 6915-5668 jhpark@ibks.com 윤진일 선임연구원 건설 / 건자재 6915-5677 Jinil.yoon@ibks.com 박승현 선임연구원 조선 / 기계 6915-5716 shpark777@ibks.com 정민규 선임연구원 운송 / 유틸리티 6915-5662 mkay@ibks.com 정현주 연구원 소재 6915-5665 hjjung@ibks.com 손주리 연구원 유통 / 철강 6915-5717 sodomysh@ibks.com MF(Market Frontier) 팀오재열 팀장 투자전략 6915-5663 ojy@ibks.com 윤창용 연구위원 Economist 6915-5669 cyyoon@ibks.com 오창섭 선임연구원 Fixed Income 6915-5682 ocs78@ibks.com 박승영 선임연구원 Market Analyst 6915-5733 parksy@ibks.com 김순영 선임연구원 Fund Analyst 6915-5753 kimsy@ibks.com 박옥희 연구원 Market Analyst 6915-5672 marble@ibks.com 곽현수 연구원 Quant 6915-5657 gwak81@ibks.com 선성인 연구원 Economist 6915-5658 sun83@ibks.com 노호영 연구원 Fixed Income 6915-5681 anbihy@ibks.com 김현준 연구원 Market Analyst 6915-5744 kimhj@ibks.com HC(Hidden Champion) 팀 윤용선 팀장 Small Cap 6915-5738 soldout69@ibks.com 정종선 연구위원 Small Cap 6915-5673 cooljs@ibks.com 윤현종 선임연구원 Small Cap 6915-5678 hj.yun@ibks.com 김인필 선임연구원 Small Cap 6915-5419 ipkim01@ibks.com 홍진호 연구원 Small Cap 6915-5723 siggy00@ibks.com 임승혁 연구원 Small Cap 6915-5420 yimshoong@ibks.com 31
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