자동차 / 기계 2017. 09. 07 Company Update Analyst 이상현 02) 6915-5662 coolcat.auto@ibks.com 목표주가 현재가 (9/6) 매수 ( 유지 ) 345,000 원 236,000 원 KOSPI (9/6) 2,319.82pt 시가총액 2,216 십억원 발행주식수 9,391 천주 액면가 5,000 원 52주 최고가 287,000 원 최저가 221,000 원 60일일평균거래대금 11십억원 외국인지분율 40.4% 배당수익률 (2017F) 2.1% 주주구성 한라홀딩스외 15 인 30.32% 국민연금 10.08% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 -5% -12% -23% 절대기준 -8% -2% -13% 현재 직전 변동 투자의견 매수 매수 - 목표주가 345,000 345,000 - EPS(17) 18,201 18,449 EPS(18) 22,379 22,408 만도주가추이 (P) KOSPI( 좌 ) 2,560 만도 ( 우 ) 2,460 2,360 2,260 2,160 2,060 1,960 1,860 ( 원 ) 310,000 290,000 270,000 250,000 230,000 210,000 1,760 190,000 16.9 17.1 17.5 17.9 수주증가로성장잠재력확대 상반기에이미지난해연간신규수주를넘어섬 17년상반기신규수주는 9.5조원 ( 이중 ADAS 는 1.6조원 ) 으로이미 16년연간신규수주규모를초과달성했다. 17년연간신규수주목표는기존 12조원에서 13조원으로상향했는데달성가능성이높아보인다. 상반기신규수주가높았던이유는차세대파워트레인관련현대기아차의수주가있었기때문으로추정되는데상반기현대기아 75%, 중국로컬 15% 의수주비중을기록했다. 하반기는현대기아수주비중이 50% 이하로낮아지고북미쪽완성차수주를기대하고있으며, 중국로컬업체의경우도길리판매량이크게증가한가운데장성기차도길리와경쟁구도여서수주가늘어날것으로기대하고있다. 수주잔고도꾸준히증가해 17년말에는 45조원을넘어설것으로추정된다. 이에따라 18년이후부터는산업평균이상의성장세가가능할것으로기대된다. 회사측가이던스는 2021년까지중장기 7~8% 의연평균매출성장을전망하고있다. 투자의견매수와목표주가 345,000원유지만도에대한투자의견매수와목표주가 345,000 원을유지한다. 목표주가는 17~18년예상실적에과거 3개년최고 PER, PBR, EV/EBITDA 배수평균을적용했다. 목표주가의 Implied PER은 17배수준이다. 만도는브레이크 / 스티어링 / 서스펜션부문에서시장점유율글로벌 Top 5안에랭크될정도로높은경쟁력을보유하고있으며, 자율주행과전기차관련실질적인레퍼런스를보여주는몇안되는업체로서높은밸류에이션이정당화될수있다고판단된다. 특히현대기아차의고급차라인업에는대부분만도의 ADAS 제품군 (AEB, LDWS, SCC, HDA, DAA 등 ) 이적용되고있으며, 2018년이후주요국가에서 AEB( 자동긴급제동 ) 장착의무화로수혜가기대된다. ( 단위 : 십억원, 배 ) 2015 2016 2017F 2018F 2019F 매출액 5,299 5,866 5,792 6,124 6,396 영업이익 266 305 269 328 361 세전이익 201 279 254 296 330 지배주주순이익 126 199 171 210 234 EPS( 원 ) 13,395 21,243 18,201 22,379 24,901 증가율 (%) -12.3 58.6-14.3 23.0 11.3 영업이익률 (%) 5.0 5.2 4.6 5.4 5.6 순이익률 (%) 2.4 3.6 3.1 3.6 3.9 ROE(%) 10.6 14.3 12.1 14.6 14.5 PER 12.4 11.0 13.0 10.5 9.5 PBR 1.2 1.5 1.6 1.5 1.3 EV/EBITDA 5.4 6.3 7.0 6.2 5.7 자료 : Company data, IBK투자증권예상
표 1. 만도부문별실적추정 2 분기실적은중국가동률하락으로부진, 3 분기감소폭은완화전망 만도의최근 2 분기실적은매출액 1.39 조원으로전년동기비 3.2% 감소했고, 영업이익 은 553 억원으로전년동기비 14.7% 감소했다. 전년동기 170 억원의일회성인건비가있 었기때문에실질적인감소폭은 32% 수준이다. 지역별로보면중국과미국매출이전년동기비각각 23%, 14% 감소했는데중국에서는 중국로컬향매출액증가에도불구하고현대기아가동률하락으로매출이감소했고, 미 국은시장수요둔화와 GM 향일부프로젝트종료영향이있었다. 다만인도와유럽매 출은각각 10%, 27% 증가하면서매출감소폭을완화시켜주었다. 마진이높은중국의 매출비중하락과고정비부담증가로영업이익률은전년동기비 0.5%p 하락한 4.0% 를 기록하였다. 3 분기매출과영업이익은 1.39 조원 (+2.4%), 영업이익은 648 억원 (-13.5%) 으로전망된 다. 3 분기도여전히중국과미국의부진이이어질것으로예상되나일정부분개선기 대감은유효하다. 중국의경우중국로컬업체향매출이증가하면서일정부분감소폭을 완화시켜주고있는가운데, 현대기아차의감소폭도일정부분완화되고있고 ( 현대차의 경우누적 40% 감소지만 7 월과 8 월은각각 28%, 35% 감소 ), 중국시장자체로도추 석을앞두고 9 월성수기에진입하며, 연말구매세환원을앞두고다시선수요가있을 것으로기대되기때문이다. ( 십억원 ) 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17F 4Q17F 2016 2017F 2018F 원 /$ 평균환율 1,201 1,163 1,120 1,158 1,153 1,130 1,140 1,130 1,161 1,138 1,153 매출액 1,366 1,440 1,357 1,703 1,430 1,393 1,390 1,578 5,866 5,792 6,124 한국 721 797 715 955 760 796 755 856 3,150 3,168 3,318 중국 408 401 399 563 418 311 386 510 1,763 1,625 1,749 미국 263 282 279 306 259 243 261 296 1,131 1,059 1,119 기타 -26-41 -36-120 -8 44-12 -84-178 -59-63 매출총이익 181 193 208 279 203 197 202 244 861 846 924 판관비 125 128 133 170 143 141 137 156 556 577 597 영업이익 56 65 75 109 60 55 65 88 305 269 328 금융손익 0-10 -2 1 7-12 -9-9 -33-4 -38 기타손익 -5-6 -12 2-20 6 0 0 2-14 0 관계기업투자손익 2 3 0 1 1 1 1 1 5 3 6 세전이익 52 52 62 113 48 50 70 88 279 254 296 지배지분순이익 40 43 42 75 33 33 48 58 199 171 210 ( 증감률, % y-y) 매출액 7.7 9.0 6.2 19.0 4.7-3.2 2.4-7.3 10.7-1.3 5.7 한국 -6.0-2.4-1.6 14.6 5.5-0.2 5.6-10.3 0.2 0.6 4.8 중국 16.2 28.3 25.6 23.6 2.5-22.6-3.2-9.4 22.7-7.8 7.6 미국 3.8 9.1 1.3 29.4-1.4-14.1-6.4-3.3 10.4-6.4 5.7 기타 -74.8-39.6-13.6 29.0-69.4-207.0-66.5-30.5-41.8-66.5 5.7 영업이익 -6.1-1.3 18.9 41.3 7.9-14.7-13.5-19.2 14.8-11.9 21.9 세전이익 25.1-7.2 45.5 86.3-8.4-5.0 13.5-22.3 38.7-9.1 16.7 지배지분순이익 46.0 11.8 64.5 117.9-17.6-22.6 13.5-22.8 58.6-14.3 23.0 ( 이익률, %) 매출총이익률 13.3 13.4 15.3 16.4 14.2 14.1 14.5 15.5 14.7 14.6 15.1 영업이익률 4.1 4.5 5.5 6.4 4.2 4.0 4.7 5.6 5.2 4.6 5.4 세전이익률 3.8 3.6 4.5 6.6 3.3 3.6 5.0 5.6 4.8 4.4 4.8 지배지분순이익률 2.9 3.0 3.1 4.4 2.3 2.4 3.5 3.7 3.4 3.0 3.4 2 IBKS RESEARCH
이상현 6915-5662 그림 1. 고객별매출비중 (2016 년 ) 그림 2. 지역별매출비중 (2016 년 ) 8% EU, 5% 중국 로컬, 12% GM, 21% 현대기아, 54% 미국, 19% 인도, 7% 유럽, 3% 중국, 29% 한국, 42% 그림 3. 브레이크 ( 캘리퍼 ) 시장점유율 : 만도 4 위권 TRW, 13% 그림 4. 브레이크 (ABS/ESC) 점유율 : 만도 5 위권 6% 3% 57% Conti., 11% BRB, 10% ADV, 11% TRW, 12% Bosch, 35% 9% Conti., 33% 자료 : IHS, 만도 자료 : IHS, 만도 그림 5. 스티어링 (C-EPS) 점유율 : 만도 3 위권 그림 6. 서스펜션점유율 : 만도 4 위권 24% JTEKT, 36% 30% KYB, 22% TRW, 9% 11% NSK, 21% 10% Sachs, 17% Tenneco, 21% 주 : C-EPS 는칼런타입전자식파워스티어링자료 : IHS, 만도 자료 : IHS, 만도 IBKS RESEARCH 3
그림 7. 17 년상반기에이미작년신규수주를상회그림 8. 17 년상반기신규수주중전자식제품군 59% 16.0 ( 조원 ) ( 조원 ) 50.0 14.0 12.0 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 9.5 40.0 30.0 20.0 10.0 EBS(ABS/ ESC+EPB), 19% ADAS, 17% EPS, 23% Conventi onal, 41% 0.0 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 1H17 0.0 Electronic 59% 그림 9. ADAS, EV 등전자식제품군비중이점차확대될전망 그림 10. 주요국에서대부분 2018 년이후 AEB 의무화예정 자료 : Euro NCAP, IBK 투자증권 4 IBKS RESEARCH
이상현 6915-5662 포괄손익계산서 재무상태표 ( 십억원 ) 2015 2016 2017F 2018F 2019F ( 십억원 ) 2015 2016 2017F 2018F 2019F 매출액 5,299 5,866 5,792 6,124 6,396 유동자산 1,946 2,101 1,925 1,998 2,094 증가율 (%) 207.8 10.7-1.3 5.7 4.5 현금및현금성자산 200 185 93 83 93 매출원가 4,548 5,005 4,946 5,199 5,417 유가증권 7 1 1 1 1 매출총이익 751 861 846 924 980 매출채권 1,242 1,405 1,342 1,402 1,465 매출총이익률 (%) 14.2 14.7 14.6 15.1 15.3 재고자산 321 336 316 330 345 판관비 485 556 577 597 619 비유동자산 2,213 2,363 2,460 2,636 2,816 판관비율 (%) 9.2 9.5 10.0 9.7 9.7 유형자산 1,784 1,900 1,939 2,059 2,184 영업이익 266 305 269 328 361 무형자산 157 197 243 289 333 증가율 (%) 235.2 14.8-11.9 21.9 10.1 투자자산 122 120 126 129 132 영업이익률 (%) 5.0 5.2 4.6 5.4 5.6 자산총계 4,160 4,464 4,386 4,633 4,909 순금융손익 -46-33 -4-38 -37 유동부채 1,936 1,753 1,557 1,622 1,689 이자손익 -31-32 2-38 -37 매입채무및기타채무 963 1,051 868 907 948 기타 -15 0-5 0 0 단기차입금 192 165 174 181 190 기타영업외손익 -10 2-14 0 0 유동성장기부채 472 141 121 121 121 종속 / 관계기업손익 -8 5 3 6 7 비유동부채 858 1,196 1,407 1,416 1,426 세전이익 201 279 254 296 330 사채 299 449 649 649 649 법인세 72 69 72 75 84 장기차입금 273 534 561 561 561 법인세율 35.6 24.7 28.2 25.2 25.3 부채총계 2,794 2,949 2,965 3,038 3,115 계속사업이익 130 210 182 222 247 지배주주지분 1,322 1,465 1,360 1,524 1,710 중단사업손익 0 0 0 0 0 자본금 47 47 47 47 47 당기순이익 130 210 182 222 247 자본잉여금 962 602 602 602 602 증가율 (%) 170.5 62.1-13.3 21.7 11.3 자본조정등 199 199 0 0 0 당기순이익률 (%) 2.4 3.6 3.1 3.6 3.9 기타포괄이익누계액 -18-38 -62-62 -62 지배주주당기순이익 126 199 171 210 234 이익잉여금 131 654 773 937 1,123 기타포괄이익 -34-3 -25 0 0 비지배주주지분 44 50 60 72 85 총포괄이익 96 207 157 222 247 자본총계 1,366 1,515 1,421 1,596 1,795 EBITDA 490 534 526 597 650 비이자부채 1,557 1,660 1,460 1,526 1,594 증가율 (%) 224.5 8.8-1.4 13.5 9.0 총차입금 1,237 1,290 1,504 1,512 1,520 EBITDA 마진율 (%) 9.3 9.1 9.1 9.7 10.2 순차입금 1,031 1,104 1,411 1,428 1,426 투자지표 현금흐름표 (12 월결산 ) 2015 2016 2017F 2018F 2019F ( 십억원 ) 2015 2016 2017F 2018F 2019F 주당지표 ( 원 ) 영업활동현금흐름 218 350 288 455 499 EPS 13,395 21,243 18,201 22,379 24,901 당기순이익 130 210 182 222 247 BPS 140,761 155,957 144,846 162,240 182,055 비현금성비용및수익 351 342 299 300 320 DPS 4,800 5,000 5,000 5,100 5,200 유형자산감가상각비 198 201 223 230 244 밸류에이션 ( 배 ) 무형자산상각비 27 28 34 39 45 PER 12.4 11.0 13.0 10.5 9.5 운전자본변동 -216-170 -162-29 -31 PBR 1.2 1.5 1.6 1.5 1.3 매출채권등의감소 -237-171 64-60 -63 EV/EBITDA 5.4 6.3 7.0 6.2 5.7 재고자산의감소 4-20 21-14 -15 성장성지표 (%) 매입채무등의증가 71 94-183 39 41 매출증가율 207.8 10.7-1.3 5.7 4.5 기타영업현금흐름 -47-31 -32-38 -37 EPS 증가율 -12.3 58.6-14.3 23.0 11.3 투자활동현금흐름 -249-366 -457-452 -477 수익성지표 (%) 유형자산의증가 (CAPEX) -270-336 -293-350 -370 배당수익률 2.9 2.1 2.1 2.1 2.2 유형자산의감소 5 8 2 0 0 ROE 10.6 14.3 12.1 14.6 14.5 무형자산의감소 ( 증가 ) -61-70 -81-85 -89 ROA 3.2 4.9 4.1 4.9 5.2 투자자산의감소 ( 증가 ) 75 23-6 -3-3 ROIC 5.7 8.5 6.9 7.8 8.1 기타 3 10-78 -14-15 안정성지표 (%) 재무활동현금흐름 71 4 56-13 -12 부채비율 (%) 204.6 194.7 208.7 190.4 173.6 차입금의증가 ( 감소 ) 211 150 24 0 0 순차입금비율 (%) 75.5 72.9 99.3 89.5 79.5 자본의증가 0 0 0 0 0 이자보상배율 ( 배 ) 6.9 8.0 0.0 7.6 8.3 기타 -140-147 31-13 -12 활동성지표 ( 배 ) 기타및조정 -1-3 21 0 0 매출채권회전율 4.7 4.4 4.2 4.5 4.5 현금의증가 39-15 -92-10 10 재고자산회전율 16.4 17.8 17.8 19.0 19.0 기초현금 160 200 185 93 83 총자산회전율 1.3 1.4 1.3 1.4 1.3 기말현금 200 185 93 83 93 * 주당지표및밸류에이션은지배주주순익및지배주주지분기준 IBKS RESEARCH 5
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