Earnings review 대한항공 () 한진해운 (11793) 유가하락효과가나타나기시작 Feb. 215 2 Analyst 신지윤 2) 2184-2333 / jyshin@ktb.co.kr Highlight 유류비의감소로영업이익 546 억원 (YoY 흑자전환 ) 시현, 벌크부문손상차손인식으로순손실 389 억원을기록하여 bottom-line 은적자기록 HOLD 현재직전변동투자의견 HOLD 유지 목표주가 6, 유지 Earnings 상향 Stock Information 현재가 (1/3) 5,95원 예상주가상승률.8% 시가총액 14,593억원 비중 (KOSPI내 ).12% 발행주식수 245,264 천주 52주최저가 / 최고가 4,75-6,94원 3개월일평균거래대금 96 억원 외국인지분율 8.2% 주요주주지분율 (%) 대한항공외 9인 61.9 Valuation wide 213 214E 215E PER( 배 ) n/a n/a 5.1 PBR( 배 ) 1.6 3.5 2.1 EV/EBITDA( 배 ) 41.4 17.4 7.3 배당수익률 (%)... Performance 1M 6M 12M YTD 주가상승률 (%) (1.2) 6.8 (8.3) (1.2) KOSPI 대비상대수익률 (%) (2.9) 13.2 (8.7) (2.9) Pitch 15년선박유가가정을 $332/t로하향조정함에따라영업이익추정치를 6,53억원으로상향조정. 공급과잉보단저유가의장기화가능성이높아진것에무게가실리며동일한영업환경을가진글로벌해운사의최근주가는강세. 그렇지만, 동사의경우잠재적주식오버행이걸림돌이라투자의견 HOLD를유지 In detail - 4Q14 컨테이너부문매출액은 2조원 (YoY +1.%, QoQ +2.3%) - 컨테이너물동량은 1,153,38TEU(YoY -3.7%, QoQ +1.2%). 공급감소의영향 - 컨테이너운임은 $1,151/TEU(YoY +.1%, QoQ -7.4%), 아시아 / 유럽노선운임하락과비기간노선의물동량비중상승으로추정치를 $7 가량하회 - 컨테이너영업이익은 644억원, OPM은 3.2%(YoY +9.5%pt, QoQ -.7%pt) - 매출액이정체되었음에도실적이개선된이유는연료비감소 (QoQ -3.9%) 때문 - 연료유단가가 $514/ 톤으로 YoY 14.2%, QoQ 11.2% 각각하락함 - 연결영업이익은 546 억원. 당사추정치와컨센서스를소폭하회. 운임이 6% 하회했고연료비감소 (QoQ 3.9%) 도단가하락 (QoQ -11.2%) 에비해작았기때문 - 보유선박에대한손상차손인식으로기타영업외손실이 772 억원발생하여세전이익은 94억원. 법인세비용이 454 억원으로급증, 결국 389 억원적자기록 - 선박유가가 $287(1/3일싱가포르기준 ) 까지하락했고, 미서부항만적체에따른미주운임강세에따라 1Q15 실적은영업이익 1,718 억원의대폭적인개선이예상됨 - BDI가급락했지만벌크부문에서손상을인식한것도실적위험을줄이는부분 - 비록신용등급은하락했으나재무구조도개선세 (14년말별도차입금 6.2조원 ) - 투자의견 HOLD를유지하는이유는잠재적인오버행때문. 기발행한 CB, BW, EB의행사 ( 전환 ) 가액이 6천원전후에집중되어있는데이들물량이기존발행주식수의 34% 에달하기때문. 현재수익추정모델에는주식수증가를미반영 (Fig. 2) Price Trend 8, 11 7, 15 1 6, 95 5, 9 4, 85 3, 8 75 2, 7 1, 65 6 14.1 14.4 14.7 14.1 15.1 주가 ( 좌, 원 ) KO SPI지수대비 ( 우, p) Review ( 단위 : 십억원 ) 회사잠정 당사추정치대비 전년동기대비 전분기대비 시장컨센서스대비 14.12P 14.12E 차이 (%) 13.12A 차이 (%) 14.9A 차이 (%) 14.12E 차이 (%) 매출액 2,26.5 2,278.1 (3.1) 2,291. (3.7) 2,148.4 2.7 2,125. 3.8 영업이익 54.6 79.4 (31.2) (145.7) 흑전 6.7 (1.) 59.8 (8.7) 순이익 (38.9) 54.3 n/a (247.4) 적지 39.8 적전 (1.6) n/a 이익률 (%) 영업이익 2.5 3.5 (6.4) 2.8 2.8 순이익 (1.8) 2.4 (1.8) 1.9 (.1) 차이 (%p) 영업이익률 (1.) 8.8 (.4) (.3) 순이익률 (4.1) 9. (3.6) (1.7) Note: K-IFRS 연결기준. 상기실적은중단사업제외한수치 / Source: FnGuide, KTB 투자증권
Fig. 1: 한진해운분기실적요약 ( 단위 : 억원 ) 구분 4Q13 3Q14 4Q14 QoQ YoY 컨테이너벌크기타법인 ( 연결조정포함 ) Total 매출액 19,81 19,572 2,18 2.3% 1.% 영업이익 -1,252 774 644-16.8% 흑전 매출액 1,96 1,385 1,561 12.7% -18.1% 영업이익 -386-33 -697 적지 적지 매출액 1,194 527 486-7.8% -59.3% 영업이익 181 163 599 267.5% 23.9% 매출액 22,91 21,484 22,65 2.7% -3.7% 영업이익 -1,457 67 546-1.1% 흑전 Note: 벌크부문영업손실에해외법인의매출채권, 대여금, 용선료등상각손실 38 억원포함. 이를연결조정에서상쇄하므로표시되는기타법인의영업이익은크게나타남. 별개로영업외손실에서선박가치등의손상차손을인식함 Fig. 2: 한진해운 CB, BW, EB 발행내역 구분발행일만기일권면총액 ( 억원 ) 행사가능기간 비율 (%) 조건 전환 ( 행사 ) 가액 ( 원 ) 권면총액 ( 억원 ) 미상환사채 전환 ( 행사 ) 가능주식수 CB 제79-3회 '14.3.1 '17.3.1 125 '15.3.1~'17.2.1 1 6,753 125 1,851,29 제81-3회 '14.6.27 '17.6.27 32 '15.6.27~'17.5.27 1 6,25 32 531,12 제82-3회 '14.9.3 '17.9.3 96 '15.9.3~'17.8.3 1 5,811 96 1,652,39 제84회 '15.2.9 '18.2.9 12 '16.2.9~'18.1.9 1 5,838 12 2,55,498 소계 373 6,125 373 6,89,686 BW 제 78 회 '13.5.23 '17.5.23 3, '13.8.26~'17.4.21 129 6,45 2,879 44,627,981 EB 제 83 회 '14.12.18 '44.12.18 1,96 '15.1.18~'44.11.18 1 5,97 1,96 32,83,821 총계 5,333 6,238 5,212 83,548,488 2 page
Fig. 3: 한진해운컨테이너부문 OPM Fig. 4: 한진해운컨테이너평균운임 2 15 1 5 (%) ($/TEU) 1,6 1,4 평균운임 -5 1,2-1 -15 컨테이너 1, -2 8 1Q4 1Q5 1Q6 1Q7 1Q8 1Q9 1Q1 1Q11 1Q13 1Q98 1Q 1Q2 1Q4 1Q6 1Q8 1Q1 Fig. 5: 유류비와매출액대비비중 Fig. 6: 한진해운분기별유류단가와 1Q15 전망 6 5 (mil. USD) 유류비 ( 좌 ) 매출액대비비중 ( 우 ) (%) 3 25 8 7 6 (USD/t) 4 2 5 3 15 4 2 1 3 2 1 5 1 1Q8 1Q9 1Q1 1Q11 1Q13 1Q8 1Q9 1Q1 1Q11 1Q13 1Q15E Note: 214 년벌크해운일부매각으로유류비용감소 Fig. 7: 글로벌피어 Valuation Market Performance(%) PER (X) PBR(X) ROE(%) EV/EBITDA(X) Cap($mn) 1W 1M 3M YTD 214E 215E 214E 215E 214E 215E 214E 215E 한진해운 한국 1,325 8.4 (1.2) 13.3 (1.2) - 18.8 1.7 1.5 (51.3) 2.1 16.2 1.1 국적사 현대상선 한국 1,91 4.4 7.5 (4.9) 7.5 - - 4.4 4.5 (14.8) (15.2) 55.4 19.7 팬오션 한국 53 1.2 (1.) (28.3) (1.) - - - - - - - - Evergreen 대만 2,463 (3.2) 1.6 25.5. 65.3 18.2 1.3 1.3.8 5.9 14.5 1.6 Yang Ming 대만 1,57.6.9 23.8.3-19.7 1.5 1.4 (1.2) 5.8 14.8 1.2 Container OOIL 홍콩 4,19 (2.2) 13.9 16.2 12.2 13.9 11.5.8.8 7.3 7.9 8.1 7. CSCL 중국 6,827.4 1.2 11.4 (.4) 72.9 26.6.9.9 1.5 3.3 29.8 19.9 NOL 싱가폴 1,936 (2.4) 21.7 21.7 2.2-31.1 1. 1. (1.5) (1.1) 2.7 11.4 Maersk 덴마크 44,379 1.7 8.8 (1.5) 8.8 11.2 9.6 1.1 1. 11. 1.5 4.5 4.6 MOL 일본 4,1.8 11.4 17.6 11.4 9.4 9.1.8.6 8.5 6.8 11.9 1.9 Hybrid NYK 일본 5,86 (1.4) 2.9 25.7 2.9 18.5 9.7.8.7 4.8 7.3 1. 8. China Cosco 중국 9,136 (4.7) 1.6 14.6.5-38.3 1.4 1.3 (5.1) 3.9 25.6 16.5 U-Ming 대만 1,321 (1.5).2 3. (2.4) 21.3 18.1 1.6 1.5 8.7 8.7 13.2 1.3 Bulk Pacific Basin 대만 717 3.2 (8.9) (25.6) (8.3) - 14.2.6.6 (13.) 3.4 15.7 8.4 CSD 중국 3,741 (5.6) 2.4 8.4 4.1 51.3 15.1.7.7 1.5 5.5 22.4 15.3 Dryships 그리스 615 (12.9) (16.2) (41.) (15.4) 12.6 3.1.1.2.6 4.2 7.5 6.8 Source: Bloomberg, KTB투자증권 3 page
Fig. 8: 한진해운연간실적전망변경 ( 단위 : 십억원 ) 변경전 변경후 차이 (%,%P) 215E 216E 217E 215E 216E 217E 215E 216E 217E 매출액 9,95.5 9,18.3 9,271.8 8,522.3 8,61. 8,877.7 (6.3) (5.5) (4.3) 영업이익 582.4 497.5 443.1 65.3 548.9 571.9 11.7 1.3 29.1 영업이익률 (%) 6.4 5.5 4.8 7.6 6.4 6.4 1.2.9 1.7 EBITDA 892.6 798.9 736.7 96.5 85.3 865.5 7.6 6.4 17.5 EBITDA이익률 (%) 9.8 8.8 7.9 11.3 9.9 9.7 1.5 1.1 1.8 순이익 225.5 174.9 16.8 286.8 221.2 286.9 27.2 26.4 78.4 Note: K-IFRS 연결기준 Fig. 9: 한진해운분기실적전망변경 ( 단위 : 십억원 ) 변경전 변경후 차이 (%,%p) 215.3 215.6 215.9 215.12 215.3 215.6 215.9 215.12 215.3 215.6 215.9 215.12 매출액 2,235.7 2,232.6 2,351.4 2,275.8 2,126.4 2,67.5 2,178. 2,15.3 (4.9) (7.4) (7.4) (5.5) 영업이익 81.3 123.4 225.1 152.5 171.8 11.4 187.2 18.9 111.2 (1.5) (16.8) 18.6 영업이익률 (%) 3.6 5.5 9.6 6.7 8.1 5.3 8.6 8.4 4.4 (.2) (1.) 1.7 EBITDA 159.8 21.3 32.3 229.1 25.3 188.3 264.4 257.5 56.6 (6.4) (12.5) 12.4 EBITDA이익률 (%) 7.1 9. 12.9 1.1 11.8 9.1 12.1 12. 4.6.1 (.7) 1.9 순이익 (1.2) 19.6 144.1 63. 76.7 16.4 14.4 89.2 흑전 (16.1) (27.5) 41.6 Note: K-IFRS 연결기준 4 page
재무제표 (K-IFRS 연결 ) 대차대조표 ( 단위 : 십억원 ) 212 213 214E 215E 216E 유동자산 2,198.6 1,993.7 1,379.2 1,521.8 1,428.5 현금성자산 817.6 737.9 418.8 578.3 463.7 매출채권 86.7 795.1 618.9 63.1 615.3 재고자산 356.3 323.1 226.3 22.6 225. 비유동자산 8,832.2 8,585.6 6,58. 6,331. 6,193.4 투자자산 45.3 447.9 512.8 524.9 537.4 유형자산 7,81. 7,57.3 5,884.7 5,695.9 5,545.9 무형자산 24.1 22.3 11.4 11.2 11.1 자산총계 11,3.8 1,579.3 11,3.8 7,852.8 7,621.9 유동부채 4,38.7 6,58.9 4,543.5 3,778.9 3,22.6 매입채무 849.7 1,16.5 798.3 778. 793.6 유동성이자부채 3,362.1 4,861.3 3,67.2 2,922.9 2,327.9 비유동부채 5,43.9 3,843.3 2,776. 3,219.5 3,343.7 비유동이자부채 5,149.3 3,576.4 2,719.6 3,163. 3,287.2 부채총계 9,739.7 9,92.3 7,319.5 6,998.3 6,546.3 자본금 625. 631.6 1,226.3 1,226.3 1,226.3 자본잉여금 1,433.7 1,485.4 1,79.9 1,79.9 1,79.9 이익잉여금 (1,263.2) (1,966.5) (2,412.1) (2,125.3) (1,94.1) 자본조정 444.9 486.9 (82.9) (82.9) (82.9) 자기주식 (.5) (.5) (589.2) (589.2) (589.2) 자본총계 1,291.1 677.1 567.6 854.4 1,75.6 투하자본 6,33.2 5,755.2 5,75.8 4,848.7 4,713.7 순차입금 7,693.9 7,699.9 5,971. 5,57.7 5,151.5 ROA (5.7) (6.3) (3.9) 3. 2.9 ROE (39.5) (72.4) (73.1) 43.1 24. ROIC (1.3) (2.9) 1.1 12.3 1.5 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 212 213 214E 215E 216E 영업현금 265.3 535.8 258.7 63.9 541.5 당기순이익 (638.) (68.2) (423.3) 286.8 221.2 자산상각비 429.7 451.7 344.2 31.2 31.4 운전자본증감 (39.8) 341.1 (71.5) (.4) (2.6) 매출채권감소 ( 증가 ) (197.3) 28.2 119.2 15.8 (12.1) 재고자산감소 ( 증가 ) (14.5) 29. 43.4 5.8 (4.4) 매입채무증가 ( 감소 ) 152.9 26.5 (199.) (2.3) 15.6 투자현금 (614.9) 125.6 581.1 (137.6) (168.3) 단기투자자산감소 (.8) 17.6 81.7 (4.4) (4.6) 장기투자증권감소.9 (12.6) 2.4.. 설비투자 (838.9) (351.7) (42.3) (12.) (15.) 유무형자산감소 267. 425.3 162. (1.2) (1.2) 재무현금 222.3 (666.5) (1,115.) (33.8) (47.9) 차입금증가 593.8 (321.7) (1,157.8) (33.8) (47.9) 자본증가 (2.2) (1.3) 366.9.. 배당금지급 2.2 1.3 33... 현금증감 (126.2) (4.8) (26.2) 155.1 (119.2) 총현금흐름 (Gross CF) 338.9 225.4 334.6 631.3 544.1 (-) 운전자본증가 ( 감소 ) (22.4) (376.2) 28.9.4 2.6 (-) 설비투자 838.9 351.7 42.3 12. 15. (+) 자산매각 267. 425.3 162. (1.2) (1.2) Free Cash Flow (21.6) 675.2 425.5 59.7 39.3 (-) 기타투자 (.9) 12.6 (2.4).. 잉여현금 (29.7) 662.6 445.9 59.7 39.3 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 212 213 214E 215E 216E 매출액 1,589.4 1,331.7 8,654.8 8,522.3 8,61. 증가율 (Y-Y,%) 11.2 (2.4) (16.2) (1.5) 1. 영업이익 (19.8) (242.4) 82.1 65.3 548.9 증가율 (Y-Y,%) 적지 적지 흑전 692. (15.6) EBITDA 319.9 29.2 426.3 96.5 85.3 영업외손익 (498.4) (423.3) (639.6) (343.5) (37.7) 순이자수익 (334.1) (367.3) (337.3) (39.2) (286.2) 외화관련손익 (176.3) (49.2) 37.5 (34.4) (21.6) 지분법손익 15.8 22.9 12... 세전계속사업손익 (68.2) (665.7) (557.5) 36.8 241.2 당기순이익 (638.) (68.2) (424.) 286.8 221.2 지배기업당기순이익 (65.5) (76.6) (446.2) 286.8 221.2 증가율 (Y-Y,%) 적지 적지 적지 흑전 (22.9) NOPLAT (79.6) (175.8) 59.5 67.9 53.4 (+) Dep 429.7 451.7 344.2 31.2 31.4 (-) 운전자본투자 (22.4) (376.2) 28.9.4 2.6 (-) Capex 838.9 351.7 42.3 12. 15. OpFCF (466.4) 3.4 332.5 797.7 652.2 3 Yr CAGR & Margins 매출액증가율 (3Yr) 91.8 1.4 (3.1) (7.) (5.9) 영업이익증가율 (3Yr) n/a n/a n/a n/a n/a EBITDA증가율 (3Yr) n/a (42.) n/a 44.3 59.6 순이익증가율 (3Yr) n/a n/a n/a n/a n/a 영업이익률 (%) (1.) (2.3).9 7.6 6.4 EBITDA마진 (%) 3. 2. 4.9 11.3 9.9 순이익률 (%) (6.) (6.6) (4.9) 3.4 2.6 주요투자지표 ( 단위 : 원, 배 ) 212 213 214E 215E 216E Per share Data EPS (5,24) (5,649) (1,819) 1,169 92 BPS 9,731 4,95 1,679 2,849 3,752 DPS Multiples(x,%) PER n/a n/a n/a 5.1 6.6 PBR 1.2 1.6 3.5 2.1 1.6 EV/ EBITDA 28.7 41.4 17.4 7.3 7.8 배당수익율.. n/a n/a n/a PCR 4.4 4.3 4.4 2.3 2.7 PSR.1.1.2.2.2 재무건전성 (%) 부채비율 754.4 1,462.5 1,289.5 819.1 68.6 Net debt/equity 595.9 1,137.3 1,51.9 644.6 478.9 Net debt/ebitda 2,44.9 3,68.4 1,4.7 573.4 65.8 유동비율 51. 32.9 3.4 4.3 44.6 이자보상배율 n/a n/a.2 2.1 1.9 이자비용 / 매출액 3.6 3.9 4.2 4. 3.6 자산구조투하자본 (%) 83.8 82.9 84.5 81.5 82.5 현금 + 투자자산 (%) 16.2 17.1 15.5 18.5 17.5 자본구조차입금 (%) 86.8 92.6 91.8 87.7 83.9 자기자본 (%) 13.2 7.4 8.2 12.3 16.1 자료 : KTB 투자증권 5 page
Compliance Notice 당사는본자료를기관투자가등제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. 당사는본자료발간일현재해당기업의인수 합병의주선업무를수행하고있지않습니다. 당사는자료작성일현재본자료에서추천한종목의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는본자료발간일현재해당기업의계열사가아닙니다. 당사는동종목에대해자료작성일기준유가증권발행 (DR, CB, IPO, 시장조성등 ) 과관련하여지난 6 개월주간사로참여하지않았습니다. 당사는상기명시한사항외에고지해야하는특별한이해관계가없습니다. 본자료를작성한애널리스트및그배우자는발간일현재해당기업의주식및주식관련파생상품등을보유하고있지않습니다. 본자료의조사분석담당자는어떠한외부압력이나간섭없이본인의의견을정확하게반영하여작성하였습니다. 투자등급관련사항 아래종목투자의견은향후 12 개월간추천기준일종가대비추천종목의예상목표수익률을의미함. ㆍSTRONG BUY: 추천기준일종가대비 +5% 이상. ㆍHOLD: 추천기준일종가대비 +5% 이상 +15% 미만. ㆍBUY: 추천기준일종가대비 +15% 이상 ~+5% 미만. ㆍREDUCE: 추천기준일종가대비 +5% 미만. ㆍSUSPENDED: 기업가치전망에불확실성이일시적으로커졌을경우잠정적으로분석중단. 목표가는미제시. 투자의견이시장상황에따라투자등급기준과일시적으로다를수있음동조사분석자료에서제시된업종투자의견은시장대비업종의초과수익률수준에근거한것으로, 개별종목에대한투자의견과다를수있음. ㆍ Overweight: 해당업종수익률이향후 12 개월동안 KOSPI 수익률을상회할것으로예상하는경우ㆍ Neutral: 해당업종수익률이향후 12 개월동안 KOSPI 수익률과유사할것으로예상하는경우ㆍ Underweight: 해당업종수익률이향후 12 개월동안 KOSPI 수익률을하회할것으로예상되는경우 주 ) 업종수익률은위험을감안한수치 최근 2 년간투자등급및목표주가변경내용 일자 213.1.31 213.3.28 213.4.12 213.5.3 213.6.2 213.6.26 투자의견 BUY BUY BUY HOLD HOLD HOLD 목표주가 17, 15, 13, 8,3 8,3 8,3 일자 213.8.12 213.9.2 213.9.27 213.1.31 213.11.15 213.11.25 투자의견 HOLD BUY BUY HOLD HOLD HOLD 목표주가 8,3 11, 11, 8, 8, 7, 일자 213.12.2 214.1.8 214.1.29 214.3.1 214.3.12 214.3.28 투자의견 HOLD HOLD HOLD HOLD HOLD HOLD 목표주가 7, 7, 7, 7, 7, 6, 일자 214.6.23 214.7.31 214.1.6 214.12.16 215.1.6 215.2.2 투자의견 HOLD HOLD HOLD HOLD HOLD HOLD 목표주가 4, 4, 4, 6, 6, 6, 최근 2 년간목표주가변경추이 16, ( 원 ) 한진해운 목표주가 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, Feb-13 May-13 Aug-13 Nov-13 Feb-14 May-14 Aug-14 Nov-14 Feb-15 본자료는고객의투자판단을돕기위한정보제공을목적으로작성된참고용자료입니다. 본자료는조사분석담당자가신뢰할수있는자료및정보를토대로작성한것이나, 제공되는정보의완전성이나정확성을당사가보장하지않습니다. 모든투자의사결정은투자자자신의판단과책임하에하시기바라며, 본자료는투자결과와관련한어떠한법적분쟁의증거로사용될수없습니다. 본자료는당사의저작물로서모든저작권은당사에있으며, 당사의동의없이본자료를무단으로배포, 복제, 인용, 변형할수없습니다. 6 page