알테오젠 (196170) BUY( 유지 ), TP4.9 만원 ( 유지 ) 제약 / 바이오강하영 hy.kang@ktb.co.kr 제형변경기술에주목할때 전체의료비절감및환자편의성증대차원에서항체의약품을정맥주사 (IV) 에서피하주사 (SC) 제형으로변경하는수요는꾸준히늘고있음. Roche, Pfizer, Abbvie, Eli Lilly, BMS와같은글로벌제약사들은자사의블록버스터항체의약품을피하주사제형으로변경하는임상진행중 SC 제형변경을위해서는히알루론을분해하여약물의침투를돕는히알루로니다제가필수적. 알테오젠은세계두번째로인간재조합히알루로니다제 Hybrozyme 개발에성공하여그간독점권을가지고있던최초의인간히알루로니다제개발사 Halozyme과유사한성장스토리기대가능 Halozyme 은 SC 제형변경플랫폼기술이전을통한마일스톤및로얄티수취로 2017 년매출 3.2억달러로 6년 CAGR +33.4% 를기록했으며동기간시가총액은 9.9억달러에서 28.8 억달러로 192% 상승함 목표가 4.9만원은유방암 ADC 치료제, Eylea/Herceptin 바이오시밀러및지속형성장호르몬치료제의현재가치를합산하여산출. 향후 Hybrozyme 플랫폼의기술이전계약체결시추가적으로목표가산출에반영하여상향가능성있음 Stock Information 현재가 (11/22) 예상주가상승률시가총액비중 (KOSDAQ 내 ) 발행주식수 52 주최저가 / 최고가 3 개월일평균거래대금외국인지분율주요주주지분율 (%) 박순재 ( 외 8 인 ) KISSEI PHARMA 이민석 PER PBR EV/EBITDA 배당수익률 30,350 원 61.40% 3,837 억원 0.17% 12,643 천주 18,150-42,250 원 63 억원 6.10% 28.4 5.4 8.9 2017 2018E 2019E n/a n/a n/a 7.1 12.2 13.9 n/a n/a n/a 0.0 0.0 0.0 주요 Pipeline (%) 주가상승률 KOSDAQ 대비상대수익률 Price Trend 1M 6M 12M YTD -9-3.7 55.5 36.7-2 17 66.8 50 KTB Investment & Securities 78
알테오젠 (196170) BUY( 유지 ), TP4.9 만원 ( 유지 ) IV(Intravenous, 정맥주사 ) SC(Subcutaneous, 피하주사 ) 제형변경 은항체의약품의트렌드 환자의치료편의성증진 (IV제형 2.5시간투여 SC제형 5분이내투여완료 ), 의료진의시간절약, 체중에따라부하용량필요한 IV 대비고정용량으로투여량계산불필요 전체치료비용절감과효율성증진효과 세계최초로 SC 제형항체의약품을유럽에출시한 Roche에따르면 Rituxan Hycela(Rituxan SC 미국이름 ) 와 Rituxan IV 비교임상 3b상에서 8 사이클투여완료한환자 620명중 477명 (77%) 이 Hycela를선호했음. Rituxan Hycela는 17년 6월미국에출시되었고, Herceptin SC는 18년 7월 FDA 허가접수되어 19년 3월 FDA 허가및출시기대 SC 제형변경임상중인주요항체의약품은 Perjeta, Opdivo, Darzalex 등으로 2018년예상합산매출은 $112억에달함 제형변경은특허연장및편의성증대를통해바이오시밀러침투에대응하기위한글로벌제약사의전략에서시작되어신약개발로도변모중 Rituxan IV vs. Rituxan SC PreMab 3b 상디자인및결과 Source : Roche, KTB 투자증권 Source : Roche, KTB 투자증권 KTB Investment & Securities 79
알테오젠 (196170) BUY( 유지 ), TP4.9 만원 ( 유지 ) 세계최초 IV SC 제형변경플랫폼개발사 Halozyme Therapeutics 항체의약품피하주사투여가어려운이유는피부, 연골, 종양주위에포진해외부물질이혈관으로침투하지못하게막는고분자물질히알루론때문. 히알루로니다제는히알루론을분해하는효소로 Halozyme은재조합인간히알루로니다제효소 rhuph20(enhanze 플랫폼 ) 를개발하여정맥주사의약품을피하주사제형으로바꾸는데사용하는특허를냄. 이플랫폼기술을라이센싱하여로열티와마일스톤을수취하는것이사업모델 2006년 Roche, 2007년 Baxalta와의라이센싱계약을시작으로 ENHANZE 플랫폼적용한 Baxalta의 SC 제형면역글로불린 HyQvia가 2014년 9월 FDA 허가를획득하면서기술제휴건수와평균계약규모증가. HyQvia FDA 허가이전라이센싱계약수는 22건, 타겟당평균계약규모는 6천만달러 허가후계약수 36건, 평균규모 1.5억달러 ENHANZE 플랫폼가치부각에따라 Halozyme 시가총액은 2015년 31억달러돌파한바있음. 현재시가총액은 24억달러수준 Halozyme 시가총액추이 ENHANZE 플랫폼제휴계약건수및규모추이 Source : Bloomberg, KTB 투자증권 Source : Biocentury, KTB 투자증권 KTB Investment & Securities 80
알테오젠 (196170) BUY( 유지 ), TP 4.9 만원 ( 유지 ) Halozyme 의 ENHANZE 플랫폼 Halozyme은제형변경원천기술 ENHANZE의사용권을부여하는대신에타겟별임상진전에따른마일스톤과출시후로열티를수취함. 계약상대방은해당타겟에대해합의된기간동안 ENHANZE 기술을독점적으로사용할수있는권리를가지게됨 2012년까지만하더라도마일스톤및계약금이매출의대부분을차지했지만, 파트너의임상진전에따른 API 매출과 Herceptin, Rituxan, HyQvia 등의제품출시로로열티수입이급격하게증가하고있음. Halozyme은 2027년로열티수입만 10억달러로기대 Partner Targets Disclosed Disclosed products/targets Upfront Milestones Total Royalty Date disease area ($mn) ($mn) ($mn) Roche 13 Cancer rituximab(anti-cd20 mab), trastuzumab(anti-her2 mab), 31 581 612 Mid-single pertuzumab(anti-her2 mab),tocilizumab(anti-il-6 receptor) digit 2006-12-06 Baxter(Baxalta) 1 Hematology HyQvia immune globulin infusion 10% wirh recombinant human 10 37 47 Mid-single 2007-09-10 hyaluronidase digit ViroPharma Inc. 1 Inflammation C1 esterase inhibitor 9 74 83 10% 2011-05-11 Intrexon Corp. 1 Endocrine/Metabolic Recombinant human α 1-antitrypsin 9 54 63 11% 2011-06-06 Pfizer 6 ND ND 8 507 515 ND 2012-12-21 Johnson & Johnson 5 Cancer daratumumab(anti-cd38 mab) 15 566 581 ND 2014-12-17 Abbvie 9 ND Tumor necrosis factor α 23 1,170 1,193 ND 2015-06-03 Eli Lilly 5 ND ND 25 800 825 Mid-single digit 2015-12-21 Roche 1 ND ND 30 160 190 Mid-single digit 2017-07-14 BMS 11 Cancer nivolumab(anti-pd-1 mab),bms-986179(anti-cd73 mab) 105 1,760 1,865 ND 2017-09-14 AlexionPharmaceuticals 4 Hematology ALXN1210(complement C5 inhibitor) 40 640 680 Mid-single digit 2017-12-07 Roche 1* ND ND 25 160 185 Mid-single digit 2018-10-30 Total 58 330 6,509 6,839 Source : Biocentury, 각사, KTB 투자증권 Note : ND-Not Disclosed / * 타겟 2 개추가확장가능한계약 ENHANZE 플랫폼기술제휴계약현황 Halozyme 매출추이 Source : Bloomberg, KTB투자증권 KTB Investment & Securities 81
알테오젠 (196170) BUY( 유지 ), TP 4.9 만원 ( 유지 ) ENHANZE 플랫폼개발파이프라인 Source : Halozyme, KTB 투자증권 KTB Investment & Securities 82
알테오젠 (196170) BUY( 유지 ), TP 4.9 만원 ( 유지 ) Hybrozyme(ALT-B4): 전세계두번째재조합인간히알루로니다제효소 알테오젠의 Hybrozyme은 Halozyme이활성이없다고여겨특허에포함시키지않은사이즈의히알루로니다제를 DNA 변형및단백질재조합을통해활성을띄게한효소. 지난 7월국내특허출원완료. 효소는온도가올라가면뭉치면서활성이떨어지는데, Hybrozyme은 rhuph20보다반응속도가감소하는온도점이더높음 Halozyme은타겟단백질별로독점적인기술사용권을부여하기때문에경쟁사가이미 Halozyme과계약을체결했을경우동일타겟의약물을개발했거나개발중인회사들은제형변경을위해서는알테오젠과의파트너십이필요할것으로전망. HER2 단백질은 Roche가이미 Halozyme과독점계약을체결한상황. Hereptin SC 바이오시밀러를개발하거나같은타겟의다른의약품을 SC로만들기위해서는알테오젠의플랫폼기술이필요. 알테오젠은자체적으로 Herceptin SC 제형바이오시밀러개발에착수함 Hybrozyme 구조 ENHANZE(PH20) 과 Hybrozyme(ALT-B4) 열안전성비교 Source : 알테오젠, KTB 투자증권 Source : 알테오젠, KTB 투자증권 KTB Investment & Securities 83
알테오젠 (196170) 재무제표 1/2 대차대조표 ( 단위 : 십억원 ) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 유동자산 39.3 35.7 32.4 32.2 35.0 현금성자산 37.3 33.4 29.8 29.2 31.4 매출채권 1.4 1.3 1.7 2.1 2.6 재고자산 0.2 0.2 0.3 0.3 0.4 비유동자산 8.6 7.3 8.1 8.1 8.3 투자자산 1.8 1.7 2.1 2.6 3.2 유형자산 4.7 5.0 5.4 5.0 4.6 무형자산 2.1 0.6 0.6 0.6 0.5 자산총계 47.9 43.0 40.5 40.4 43.3 유동부채 2.2 2.7 5.4 9.3 14.0 매입채무 1.8 1.5 1.2 1.5 1.9 유동성이자부채 0.0 0.0 3.0 6.6 10.9 비유동부채 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 비유동이자부채 부채총계 2.7 3.2 5.9 9.8 14.5 자본금 3.1 6.3 6.9 6.9 6.9 자본잉여금 40.0 38.4 38.4 38.4 38.4 이익잉여금 1.8-5.7-11.5-15.5-17.2 자본조정 0.4 0.8 0.8 0.8 0.8 자기주식 -0.8 0.0 0.0 0.0 0.0 자본총계 45.2 39.8 34.6 30.6 28.9 투하자본 7.9 6.4 7.8 8.0 8.4 순차입금 -37.3-33.4-26.8-22.6-20.4 ROA -8.2-16.4-14.0-9.9-4.1 ROE -8.6-17.5-15.7-12.3-5.7 ROIC -38.3-62.5-65.1-43.3-23.2 Source: K-IFRS 연결기준, KTB투자증권 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 매출액증가율 (Y-Y,%) 영업이익증가율 (Y-Y,%) EBITDA 영업외손익순이자수익외화관련손익지분법손익세전계속사업손익당기순이익지배기업당기순이익증가율 (Y-Y,%) NOPLAT (+) Dep (-) 운전자본투자 (-) Capex OpFCF 3 Yr CAGR & Margins 매출액증가율 (3Yr) 영업이익증가율 (3Yr) EBITDA 증가율 (3Yr) 순이익증가율 (3Yr) 영업이익률 (%) EBITDA 마진 (%) 순이익률 (%) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 6.8 12.1 14.9 18.4 22.8 44.8 76.9 23.1 23.6 24.0-5.4-6.2-6.4-4.7-2.6 적전 적지 적지 적지 적지 -5.1-5.8-5.9-4.3-2.2 1.0-1.2 0.6 0.8 0.9 0.6 0.5 0.6 0.7 0.9 0.3-0.2 0.0 0.0 0.0-4.5-7.4-5.8-4.0-1.7-3.6-7.4-5.8-4.0-1.7-3.6-7.4-5.8-4.0-1.7 적전 적지 적지 적지 적지 -3.9-4.5-4.6-3.4-1.9 0.4 0.4 0.5 0.5 0.4-0.5-0.3 0.6 0.2 0.2 0.9 0.7 0.9 0.0 0.0-4.1-4.5-5.6-3.1-1.7 7.4 19.8 46.6 39.1 23.6-79.1-51.0-42.8-25.6-11.5-73.9-47.5-39.4-23.1-9.6-52.4-61.5-39.1-21.7-7.5 KTB Investment & Securities 84
알테오젠 (196170) 재무제표 2/2 현금흐름표 주요투자지표 ( 단위 : 십억원 ) 2016 2017 2018E 2019E 2020E ( 단위 : 십억원 ) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 영업현금 -3.3-4.4-6.3-4.2-2.1 Per share Data 당기순이익 -3.6-7.4-5.8-4.0-1.7 EPS -299-593 -462-318 -135 자산상각비 0.4 0.4 0.5 0.5 0.4 BPS 3,454 3,112 2,481 2,190 2,067 운전자본증감 0.1 0.4-0.6-0.2-0.2 DPS 0 0 0 0 0 매출채권감소 ( 증가 ) -0.8 0.0-0.3-0.4-0.5 Multiples(x,%) 재고자산감소 ( 증가 ) 0.1 0.0 0.0-0.1-0.1 PER 매입채무증가 ( 감소 ) 0.7-0.2-0.3 0.3 0.4 PBR 4.7 7.1 12.2 13.9 14.7 투자현금 -5.0-0.3-0.9 0.0 0.0 EV/ EBITDA 단기투자자산감소 -2.0 0.7 0.0 0.0 0.0 배당수익율 0 0 n/a n/a n/a 장기투자증권감소 PCR 설비투자 -0.9-0.7-0.9 0.0 0.0 PSR 28.8 23.1 25.7 22.6 18.2 유무형자산감소 -1.6-0.1 0.0 0.0 0.0 재무건전성 (%) 재무현금 9.5 1.7 3.5 3.6 4.3 부채비율 6 8 17.1 32.1 50.2 차입금증가 0.0 0.0 3.0 3.6 4.3 Net debt/equity 자본증가 10.0 2.6 0.5 0.0 0.0 Net debt/ebitda 배당금지급 유동비율 1,769.10 1,323.50 594.7 345.3 249.7 현금증감 1.3-3.2-3.7-0.6 2.2 이자보상배율 9.3 11.9 10.5 6.3 2.8 총현금흐름 -4.1-5.4-5.7-4.0-1.9 이자비용 / 매출 0 0 0 0 0 (-) 운전자본증가 ( 감소 ) -0.5-0.3 0.6 0.2 0.2 자산구조 (-) 설비투자 0.9 0.7 0.9 0.0 0.0 투하자본 (%) 16.8 15.4 19.7 20.1 19.5 (+) 자산매각 -1.6-0.1 0.0 0.0 0.0 현금 + 투자자산 (%) 83.2 84.6 80.3 79.9 80.5 Free Cash Flow -9.0-5.3-7.2-4.2-2.1 자본구조 (-) 기타투자 차입금 (%) 0 0 8 17.8 27.5 잉여현금 -9.0-5.3-7.2-4.2-2.1 자기자본 (%) 100 100 92 82.2 72.5 Source: K-IFRS 연결기준, KTB 투자증권 KTB Investment & Securities 85