산업분석 In-depth / 레저 엔터테인먼트 213. 1. 18 종목 투자의견 목표주가 하나투어(3913) 매수(분석재개) 87,5원 모두투어(816) 매수(분석재개) 34,원 인터파크(358) 매수 11,5원 12개월 업종 수익률 (p) KOSPI 대비(%p, 우) (%p) 2,5 호텔,레스토랑,레저 업종 지수(p, 좌) 25 2 2, 15 1,5 1 1, 5 5-5 -1 Oct-12 Jan-13 Apr-13 Jul-13 Oct-13 자료: WISEfn-WICS 비 온 뒤 찾아올 무지개 단기 실적 우려 vs. 장기 성장성 최근 여행업종 주가는 단기 실적 부진, 투자 심리에 부정적인 영향을 주는 이슈 발 생 등으로 약세 흐름을 보이고 있다. 단기 모멘텀은 예상보다 약할 전망이지만 단기 실적 우려보다는 여전히 유효한 중장기 성장성에 주목해야 한다고 판단된다. 해외출 국자수는 국민 소득 수준 상승과 여가 문화 활성화로 향후 8년간 연평균 5.3%씩 늘 어나 22년에 2천만명을 넘어설 것으로 예상된다. 213년, 214년 출국자수는 전 년대비 각각 7.6%, 6.3% 증가할 것으로 전망한다. 대체 휴일제 도입, 저비용항공사 의 성장 등 긍정적인 외부환경도 내국인의 해외여행 욕구를 불러 일으키고 있어 여 행업의 중장기 성장 추세는 지속될 전망이다. 여행산업의 패러다임 변화 국내 여행산업 내 변화는 1) 공급자에 대한 협상력을 가진 상위업체의 입지 강화, 2) 개별자유여행(FIT) 수요 확산, 3) 온라인 투어문화의 성장, 4) 인바운드 여행업의 성장잠재력 부각 등으로 요약된다. 시장 패러다임 변화로 국내 여행산업은 경쟁력 있는 업체 위주로 재편되며 다시 한번 도약의 기회를 맞이할 전망이다. Top pick은 구조적 변화의 수혜를 누리는 인터파크 인터파크를 top pick으로 제시하고 투자의견 매수와 목표주가 11,5원을 유지한다. 인터파크는 단기 실적 전망도 양호하고 변화하는 트랜드에 부합하는 강점을 갖춰 그 수혜를 가장 확실하게 누릴 것으로 예상된다. 하나투어와 모두투어는 단기 모멘 텀보다는 높은 브랜드 인지도, 볼륨 경쟁력으로 시장내 입지 강화가 지속될 전망으 로 중장기 성장성에 주목해 매수 의견을 제시한다. 양사는 최근 주가 조정으로 밸류 에이션이 매력 또한 부각되고 있다. 하나투어와 모두투어에 대해 목표주가 87,5 원, 34,원을 제시한다. 내국인 출국자수 추이와 전망 25 (백만명) 내국인 출국자수 212~2F CAGR 5.3% 2 15 1 5 스몰캡 최민하 3276-626 minha.choi@truefriend.com 1985 1987 1989 1991 1993 자료: 한국관광공사, 한국투자증권 1995 1997 1999 21 23 25 27 29 211 213F 215F 217F 219F
Sector report focus 리포트 작성 목적 여행 업종 분석 재개 국내 여행 산업 성장 지속 가능 여부, 주요 성장 동력을 파악해 향후 추가적인 상승 요인이 있는지 파악하고자 함 최근 진행되는 국내 여행 산업의 재편 흐름을 분석해 수혜 종목 제시 핵심 가정 및 valuation 내국인 출국자수는 국민 소득 수준 개선과 레저/여가 활동 수요 증가 로 향후 8년간 연평균 5.3% 늘어날 전망 출입국자수 및 주요 매크로 지수 가정 (단위: 명, 원, %) 211 212 213F 214F 내국인 출국자수 12,693,733 13,736,976 14,775,83 15,75,914 외국인 입국자수 9,794,796 11,144,727 12,14,833 13,19,928 원/달러 1,153 1,71 1,6 1,4 원/1 엔 1,485 1,248 1,82 963 GDP 성장률(YoY) 3.6 2.1 2.5 3.8 주: 원/달러와 원/1엔 환율은 기말 기준 자료: 한국은행, 한국투자증권 시나리오(민감도) 분석 GDP와 총 출국인 수 추이 (%) 1인당 GDP증가율(좌) (%) 1 8 내국인 출국자수 증가율(우) 5 4 6 3 4 2 2 1 (2) 1992 1996 2 24 28 212 (4) (1) (6) (2) (8) (3) (1) (4) 자료: 한국투자증권 위험 / 기회 요인 위험: 천재지변, 테러, 전염병, 외교 갈등 등 기회: 여가 문화 확산, 대체 휴일제, 국내외 저비용항공사 성장으로 항공 좌석 공급량 증가 산업의 주요 특징 1) 국내 여행 산업의 구분 여행 산업의 구분: 1) 아웃바운드(내국인의 해외여행), 2) 인바운드(외 국인의 한국 여행) 판매방식에 따른 구분: 간판/홀세일러(B2B2C) 여행사(하나투어, 모두 투어 등), 직판(B2C) 여행사(참좋은여행, 노랑풍선 등), 온라인여행사 (인터파크 등) 2) 여행 산업의 성장성 지속될 전망 여행 업종의 시장대비 프리미엄은 41% 수준 향후에도 시장대비 프리미엄 지속될 전망 1) 소득 수준 개선과 여가 문화 확산으로 높은 해외 여행 수요 전망 2) 저비용항공사의 성장으로 항공좌석 공급이 증가했고, 상위업체의 원 가경쟁력이 제고돼 실적 개선에 긍정적 여행업종 KOSDAQ 지수 대비 프리미엄 (28.1.1=1) (%) 18 1 15 Kosdaq지수 대비 프리미엄(우) 8 여행업종 지수(좌) 12 6 4 9 2 6 3 (2) (4) 28 29 21 211 212 213 자료: 한국투자증권 3) 패러다임 변화로 국내 여행산업 재편 진행 트렌드에 부합하는 경쟁력을 확보한 업체 위주로 시장 재편될 전망 1) 상위업체들의 시장 내 입지 강화: 제로커미션 제도 실시 이후, 볼륨 경쟁력을 갖춘 대형업체의 시장점유율 확대 2) 개별자유여행(FIT) 수요 확산 3) 온라인/모바일 여행 산업의 빠른 성장세 4) 방한외국인수 증가에 따른 인바운드 여행산업의 성장성 동종 기업 비교 국내외 여행 업체의 213년 평균 PER, PBR은 각각 27.3배, 4.6배 5페이지의 그래프와 표 참조
Contents I. 투자포인트 및 valuation... 2 1. 높은 해외 관광 수요 = 여행업 성장 지속 2. 여행 산업, 패러다임 변화 진행 3. Top picks 4. Peer valuation II. 장기 성장이 가능하다고 믿는 이유...6 1. 내국인의 해외 여행 수요는 꾸준히 증가 2. 외부 환경은 우호적으로 변화 III. 여행 산업, 패러다임 변화의 중심에 서다...1 1. 상위업체로의 산업 재편 가속화 2. 개별자유여행(FIT)의 붐(boom) 3. 여행업에도 불어오는 온라인/모바일의 바람 4. 인바운드 여행업, 방향성은 분명하다 IV. Risk 분석...15 1. 매크로 환경, 천재지변 등 외부 변수로부터의 risk 2. 중국 여유법 시행 이 국내 여행업에 미치는 영향 용어해설...17 종목분석...19 하나투어(3913) 모두투어(816) 인터파크(358)
I. 투자포인트 및 valuation 여행업종의 주가는 최대 성수기인 3분기를 앞두고 실적 기대감이 선반영돼 re-rating이 이 루어졌다. 그러나 최근 국내 대표여행주인 하나투어와 모두투어의 주가는 3개월 고점 대비 각각 23%, 3% 하락해 약세를 보이고 있다. 투자심리와 실적에 영향을 주는 일본 방사능 사 태, 제스트항공 결항, 중국 여유법 시행 및 전세기 제한 등 이슈가 발생하고 3분기 실적이 높아진 시장의 눈높이를 충족시키지 못할 것으로 예상되기 때문이다. 단기 실적 및 주가 모 멘텀 약화 가능성이 높지만 여행업종의 중장기 성장성은 여전히 유효하다고 판단한다. 향후 여행 산업 규모는 22년 해외 출국자수가 2천만명을 넘어설 것으로 예상되는 등 국민 소득 수준이 상승하고 여가 문화가 활성화됨에 따라 지속 확대될 전망이다. 여행 업종에 대한 단 기 실적보다는 장기 성장성에 주목해야 하는 국면으로 판단된다. 1. 높은 해외 관광 수요 = 여행업 성장 지속 국내 여행업은 여전히 성장단계 우리는 국내 아웃바운드 여행산업이 여전히 구조적 성장 단계에 있다고 판단한다. 국내 해외 출국자수는 향후 8년간 연평균 5.3%씩 늘어나 22년에 2천만명을 넘어설 것으로 전망한다. 1)소득 수준 상승과 여행 연령층의 확대 여행업 수익 전망에 가장 적합한 지표인 내국인 출국자수는 소득 수준 상승과 상관관계가 가 장 높다. 소득 수준 개선과 함께 213년과 214년 내국인 출국자수는 전년대비 각각 7.6%, 6.3% 증가한 1,478만명, 1,571만명에 달할 전망이다. 주5일제 실시 이후 주말을 이용한 단 거리 해외 가족여행이 증가하고 노인연령층의 해외여행도 늘어남에 따라 여행 연령층이 확대 되는 점도 여행업 발전에 고무적이다. 2) 여가 문화 확산 현대 한국인은 과거와 다르게 레저/여가 활동을 양질의 삶을 위한 중요한 잣대로 보는 등 라 이프 스타일이 변했다. 해외여행 유경험자가 늘어나면서 해외여행에 대한 사회적 인식이 사 치에서 휴식, 재충전의 시간, 나를 위한 투자 로 변했다. 물질적 시간적 여유가 생긴 한국 인들의 삶 속에 여가 문화가 확산돼 여행 수요 창출에 기여하고 있다. 3) 대체휴일제 도입, 여행업에 우호적 정부는 금년 1월부터 대체 휴일제 를 도입했고, 23년 만에 한글날을 공휴일로 재지정했다. 여가 및 휴일 수 증가는 여행산업에 있어 물리적 여건이 개선되는 것을 의미해 국내 여행업 계는 해외 관광 수요증가의 수혜를 누릴 것으로 예상된다. 4) 저비용항공사 성장, 여행업체의 외형 성장과 수익성 개선에 기여 저비용항공사의 성장은 국내 여행업에 새로운 성장의 발판이 되었다. 저비용항공사의 약진으 로 여행사들은 1) 항공좌석 공급자에 대한 협상력을 확보하게 됐고, 2) 좌석 물량 증가로 다 양한 여행 상품 구성이 가능해졌으며, 3) 해외여행비 감소로 추가적인 여행 수요를 확보해 외 형이 성장하고 수익성이 개선됐다. 2. 여행 산업, 패러다임 변화 진행 고성장을 거듭해온 국내 여행산업은 패러다임 변화의 시기를 맞이했다. 트렌드 변화가 진행 되는 가운데 확실한 경쟁력을 확보한 업체 위주로 주도권이 재편될 것으로 예상된다. 1) 상위업체의 시장 점유율 확대 지속 21~211년 항공사들은 항공권 판매에 대한 수수료 지급을 중단하는 제로커미션(zero commission) 정책을 실시하며 일정량 이상을 판매한 여행사에 판매량에 따른 인센티브를 지급하는 볼륨인센티브 방식으로 변경했다. 이에 수수료가 주요 수입원이었던 중소형사들 의 경영 상황은 악화됐고, 대형 여행사에 채널이 집중되는 쏠림 현상이 나타나고 있다. 상위 2
업체들은 1) 볼륨 경쟁력을 기반으로 규모의 경제 효과를 누리며 원가 경쟁력을 제고하고, 2) 브랜드 가치 재부각으로 업종 내 점유율이 지속적으로 확대될 전망이다. 2) 개별자유여행 시장 확대 개별자유여행(FIT) 시장 성장이 가속화될 전망이다. 내국인들은 1) 해외 여행 활성화로 여행 경험이 증가했고, 2) 인터넷 매체의 발달로 항공권, 호텔 등의 가격 비교, 예약이 용이해졌으 며, 3) 카페, 블로그 등 온라인 커뮤니티 활성화로 정보 공유 및 검색이 편리해짐에 따라 개 별자유여행이 새로운 트렌드로 자리잡고 있다. 개별자유여행 수요가 빠르게 늘며 향후 관련 시장 볼륨 확대가 예상된다. 3) 온라인 투어 문화 확대 4) 성장 잠재력이 큰 인바운드 시장 온라인 여행 시장의 활성화는 여행업에 의미 있는 변화를 가져올 것으로 본다. 첫째, 온라인 을 통해 축적된 데이터베이스를 바탕으로 세분화, 다양화된 선호를 가진 현대인에게 맞춤형 서비스를 제공할 수 있을 것이다. 온라인 여행 시장은 개별자유여행 수요를 충족시킬 수 있 는 다양한 상품 유통 채널로서의 기능을 시현할 전망이다. 둘째, 플랫폼을 활용해 신사업으 로 확장이 용이할 것으로 예상한다. ` 한국 여행업이 인바운드 여행업에 거는 기대는 크다. 인바운드 여행산업의 성장은 이제 시작 으로 잠재력이 크기 때문이다. 212년 방한 외국인수는 사상 최초로 1,만명을 돌파했고, 213년에는 전년대비 8.6% 증가한 1,21만명이 한국을 방문할 것으로 예상된다. 세계 시장 에서 드라마, K-POP 등의 문화콘텐츠와 화장품, 의류 등이 높은 인기를 끌면서 한국 의 인지 도가 상승했고 국내 쇼핑 환경과 자연경관, 문화 유산 등의 매력이 알려지고 있기 때문이다. 확실한 경쟁력을 확보해 실적 모멘텀 지속이 예상되는 업체 투자 권고 결론적으로, 국내 여행산업은 소득 증가, 여가 문화 확산, 긍정적인 외부환경 변화 등으로 내 국인 출국자수의 견조한 성장세가 지속되는 가운데 산업 내 패러다임 변화로 업계 재편의 움 직임이 감지되고 있다. 따라서 확실한 경쟁력을 확보해 실적 모멘텀이 지속되는 업체에 투자 하기를 추천한다. 3. Top picks 단기 실적 우려로 인한 주가 조정 국내 대표 여행주인 하나투어와 모두투어의 단기 실적은 일본 원전 사태 재부각, 제스트 항 공 결항, 중국 여유법 이슈 등으로 높아진 시장의 눈높이를 충족시키지 못할 것으로 보인다. 최근에 제기된 일련의 이슈는 투자심리에 영향을 미치고 있어 단기 모멘텀이 약화될 것으로 보인다. 여전히 유효한 장기 성장성 여행업의 중장기 성장성은 여전히 유효하다고 판단한다. 아웃바운드 여행 산업은 내국인 출 국자수의 꾸준한 증가가 예상돼 확대될 것으로 보이고 인바운드 시장은 과도기를 거친 이후 상위업체에 유리한 환경으로 재편될 것으로 전망되기 때문이다. 인터파크를 top picks로 제시 우리는 구조적 변화의 수혜를 누릴 것으로 예상되는 하나투어(3913), 모두투어(816), 인터파크(358)를 추천한다. 선호도는 인터파크, 모두투어, 하나투어 순이다. 인터파크는 하반기 실적이 견조할 것으로 예상되고 중장기 성장성도 높아 최선호주로 추천한 다. 변화하는 트랜드에 부합하는 강점을 갖춰 그 수혜를 확실하게 누릴 것으로 전망된다. 투 어와 엔터부문의 고성장에 따른 실적 개선과 자회사 상장으로 재평가가 기대되어 매수 의견 과 목표주가 11,5원을 유지한다. 3
모두투어와 하나투어는 실적 부진 등으로 단기 모멘텀은 약화될 것으로 예상되지만 중장기적 으로 높은 브랜드 인지도와 볼륨 경쟁력으로 아웃바운드 시장에서 성장세를 지속하고 성장 잠재력이 큰 인바운드 수요 흡수가 기대돼 매수 의견을 제시한다. 모두투어는 업종 내 밸류 에이션 매력이 제일 크고 3분기 최대실적 달성 이후 견조한 성장세를 지속할 전망이다. 목표 주가는 34,원(214년 EPS에 목표PER 18배 적용)을 제시한다. 하나투어는 업계 1위 사 업자로 여행산업 수요 확대를 흡수해 향후 3년간 순이익 증가율이 연평균 18%에 달할 전망 이다. 목표주가는 87,5원(214년 EPS에 목표PER 2배 적용)을 제시한다. 하나투어의 목표PER은 1위 국내 사업자로서의 프리미엄을 감안해 국내외 여행업종 평균 PER인 2배를 적용했다. 모두투어의 목표PER은 국내외 여행업종 평균대비 1% 할인한 18배를 적용했다. [그림 `1] 여행업종 Kosdaq 지수 대비 프리미엄 [그림 2] 하나투어의 12개월 forward PER band 18 (28.1.1=1) (%) Kosdaq지수 대비 프리미엄(우) 1 12, (원) 주가 11.x 14.x 17.x 2.x 23.x 15 여행업종 지수(좌) 8 1, 12 6 8, 4 9 2 6, 6 4, 3 (2) 2, (4) 28 29 21 211 212 213 Jan-1 Jul-1 Jan-11 Jul-11 Jan-12 Jul-12 Jan-13 Jul-13 자료: Quantiwise, 한국투자증권 자료: Quantiwise, 한국투자증권 [그림 3] 모두투어의 12개월 forward PER band [그림 4] 인터파크의 12개월 forward PER band 45, (원) 주가 8.x 11.x 14.x 17.x 2.x 12, (원) 주가 16.x 18.x 2.x 22.x 24.x 4, 35, 1, 3, 8, 25, 2, 6, 15, 4, 1, 5, 2, Jan-1 Jul-1 Jan-11 Jul-11 Jan-12 Jul-12 Jan-13 Jul-13 Aug-11 Feb-12 Aug-12 Feb-13 Aug-13 자료: Quantiwise, 한국투자증권 자료: Quantiwise, 한국투자증권 4
4. Peer valuation 단기 실적보다는 장기 그림에 주목 국내 여행업종의 213년과 214년 PER은 각각 19.8배, 13.7배로 글로벌 여행업종 대비 각 각 35%, 39% 할인거래되고 있다. 최근 주가 급락으로 밸류에이션 갭이 확대됐기 때문이다. 국내 여행 산업의 성장성과 각 업체별 이익 개선세를 감안하면 국내 여행업종은 저평가 국면 에 진입했다고 판단하며 단기 실적보다는 장기 성장성에 주목해야 한다. <표 1> 국내외 여행 업체 valuation 비교 (단위: 원, USD, CNY, TWD, JPY, 백만달러, %, 배) 국가 회사 주가 시가총액 PER EPS CAGR PBR ROE 매출성장률 영업이익률 (각국 화폐) (백만달러) 212 213F 214F (12-15F) 213F 213F 213F 214F 213F 214F 한국 하나투어 61,8 675 19.1 17.6 14.3 18. 3.5 22. 14.9 15. 13.3 14.6 모두투어 21,4 253 21.3 13.6 11.2 15.8 2.7 22.1 13.3 12.3 15.1 16.6 인터파크 8,86 57 26.8 28.2 15.7 39.3 1.3 4.4 548.1 15.3 1.9 2.2 미국 Priceline 1,35 53,313 22.2 25.8 21. 27.3 7.9 36.1 27.8 22.5 35.9 36.9 Expedia 48 6,473 22.7 15.6 13.4 13.4 3.1 16.1 16.8 12.7 9.4 12.1 Tripadvisor 75 1,753 3.6 43.7 33.5 25.2 11.9 29.6 23.9 23.2 32.8 35.6 Homeaway 28 2,414 12.8 46.9 37.1 51.5 4.1 9.3 21.6 2.8 2.2 22.1 Elong 23 778 577.9 n/a 7.6 n/a n/a n/a 4.6 35.1 n/a 1.6 중국 Ctrip 57 7,389 28.3 41.9 32.9 39.2 6.5 13.8 29.1 24.7 18.9 2.6 China Int l Travel 39 6,184 24. 27.9 23.3 21. 4.6 19. 2.7 2.7 1.1 1.2 China Youth Tours 19 1,278 22.4 24.6 2.9 12.6 2.6 11. 4. 1.9 6.6 6.8 대만 Phoenix tours 57 118 17.5 14.9 13.9 n/a 2.5 18. 7.1 5. 7.1 7. 일본 H.I.S 5,54 1,93 21.2 n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a Nikko travel 213 21 14.9 n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a 평균 69.3 27.3 2.4 26.3 4.6 18.3 64. 18.2 15.6 15.5 주: 1. 213년 1월 17일 주가 기준, 2.인터파크의 213년 매출성장률은 아이마켓코리아가 연결대상에 추가됨에 따른 착시효과 포함 자료: Bloomberg 5
II. 장기 성장이 가능하다고 믿는 이유 1. 내국인의 해외 여행 수요는 꾸준히 증가 213년 출국자수 전년대비 8% 증가할 전망 여행업의 성장은 내국인 출국자수 증가와 함께 해 여행사 수익 전망에 가장 적합한 지표는 출국자수라 판단한다. 213년 출국자수는 전년대비 7.6% 증가한 1,478만명으로 사상 최대 에 달할 전망이다. 소득 수준 개선과 여가 문화 확산 등으로 내국인의 해외 여행 욕구가 높 아지고 있어 여행산업의 성장성은 지속될 것이다. 212년 내국인 출국자수는 1,374만명을 기록했는데 향후 8년 간 연평균 5.3%씩 성장해 22년에는 2,만명을 상회할 것으로 예 상한다. 과거 2년간 해외 출국자수는 연평균 1.5% 증가 1989년 해외여행 전면 자율화가 실시된 이후 내국인의 해외출국자수는 1985년 48만명에서 1991년 186만명, 2년 55만명, 212년 1,374만명으로 과거 2년간 연평균 1.5% 증 가하며 양적으로 급격히 팽창했다. 해외 여행 전면 자율화로 물리적 제약이 사라져 해외 여 행이 보다 수월해졌기 때문이다. 1997~1998년 IMF 금융위기, 23년 SARS, 28~29 년 글로벌 금융위기 등의 시기를 제외하고는 내국인 출국자수는 플러스 성장을 지속해왔다. [그림 5] 내국인 출국자수 추이와 전망 25 2 (백만명) 내국인 출국자수 15 1 5 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 21 23 25 27 29 211 213F 215F 217F 219F 자료: 한국관광공사, 한국투자증권 1) 소득 수준 상승과 연령층의 확대 출국자수를 결정하는 주요 변수는 소득 수준 과거 사례를 분석한 결과 출국자수를 결정하는 주요 변수는 소득 수준이었다. 과거 2년간의 1인당 GDP와 내국인 출국자수 간의 상관계수는.98이었다. 한국투자증권 매크로팀에 따르 면 213년과 214년 GDP 성장률은 각각 2.5%, 3.8%로 예상돼 소득 수준 개선과 함께 내 국인 출국자수는 지속 증가할 것으로 보인다.. 해외여행을 즐기는 연령층의 확대 2년 전 사회초년생 시절 해외 여행을 첫 경험했던 중장년층이 이제 가족과 함께 여행을 떠 나고, 대학생들이 방학이면 배낭여행을 떠나는 모습이 더는 낯설지 않다. 212년 인구 대비 해외출국자수 비중은 27.5%로 2년 전 4.7% 대비 크게 상승했다. 우리는 이 비중이 215 년 32.6%로 상승할 것으로 예상한다. 1) 노인 등 해외여행 수요층이 확대되고, 2) 해외여행 유경험자들의 재출국률이 높아질 전망이며, 3) 선진국과 비교해 인구대비 해외출국자수 비중 (미국: 42.4%)이 아직 낮아 해외여행 출국자수의 추가적인 증가는 충분히 가능하다고 판단한 다. 6
[그림 6] 1인당 GDP와 내국인 출국자수의 상관관계 [그림 7] 1인당 GDP 증가율과 내국인 출국자수 증가율 추이 16 14 12 1 8 6 4 2 (백만명) 상관계수 =.98 (USD) 5, 1, 15, 2, 25, (%) 1인당 GDP증가율(좌) (%) 1 내국인 출국자수 증가율(우) 8 6 4 2 1 1992 1996 2 24 28 212 (2) (1) (4) (2) (6) (8) (3) (1) (4) 5 4 3 2 자료: 한국은행, 한국관광공사, 한국투자증권 자료: 한국은행, 한국관광공사, 한국투자증권 [그림 8] 한국인의 1인당 GDP 추이 [그림 9] 인구대비 해외출국자 비중 추이와 전망 25, (USD) 1인당 GDP 54 (백만명) 한국 인구수(좌) 35% 2, 51 해외출국자수 비중(우) 3% 15, 1, 48 45 25% 2% 15% 5, 42 39 1% 5% 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 21 23 25 27 29 211 36 % 1985 1988 1991 1994 1997 2 23 26 29 212 215F 자료: Bloomberg, 한국투자증권 자료: Bloomberg, 한국투자증권 레저/여가활동에 대한 한국인의 인식 변화 2) 여가 문화 확산 현대 한국인은 레저/여가 활동을 양질의 삶을 영위하기 위한 중요한 잣대로 보는 등 과거에 비해 소비 성향 및 라이프 스타일이 변했다. 해외여행 유경험자가 늘어나면서 해외여행에 대 한 인식이 사치에서 휴식, 재충전의 시간, 나를 위한 투자 로 변했다. 물질적 시간적 여유로 여가활동 인구 증가 주5일제 실시 등으로 물질적, 시간적 여유가 생겨 여가를 즐기는 한국인이 늘어나는 추세다. 한국인들의 해외 여행 수요는 꾸준히 늘어날 전망이다. 더불어 저비용 항공사의 증가로 항공 좌석 물량이 늘어나면서 여행사들은 보다 다양한 가격대의 패키지 상품을 구성할 수 있어 추 가적인 수요층을 확보할 것으로 예상한다. 해외여행에 대한 높은 잠재수요 여론조사에 따르면 한국인이 여유가 되면 선호하는 여가활동 1위로 해외여행 을 꼽을 만큼 해외 여행에 대한 선호가 높은 것으로 확인됐다. 해외 여행에 대한 잠재 수요가 높은 만큼 국민 소득 수준이 향상됨에 따라 내국인의 해외 여행은 꾸준히 증가할 것이다. 7
[그림 1] 여가 지출 비용 증가 [그림 11] 한국인의 선호 여가활동 15 13 11 (천원) 월평균 오락/문화지출비(좌) (%) % 소비지출(우) 5.5 5.5 5.4 5.4 5.4 5.3 5.2 5.6 5.5 5.4 5.3 35 3 25 2 15 (%) 9 7 5 5.2 25 26 27 28 29 21 211 212 5.2 5.1 5. 4.9 1 5 해외여행 캠핑 사회봉사 골프 친구/동호회 가족/친지만남 악기연주 자료: Bloomberg, 한국투자증권 자료: 경기개발연구원 미래비전연구실, 언론자료 2. 외부 환경은 우호적으로 변화 1) 여가 문화 확대에 친화적 인 정부 정책 정부는 금년 1월부터 대체 휴일제(설, 추석, 어린이날이 일요일(법정공휴일)과 겹치면 이어 지는 평일에 하루 더 쉬는 제도)를 도입했고 23년 만에 한글날을 공휴일로 재지정했다. 이러 한 외부 환경 변화는 주5일제 실시로 시장 확대를 경험했던 여행업에 긍정적으로 작용할 전 망이다. 여가시간 및 휴일 수 증가는 물리적 여건 개선으로 여행업종의 추가적인 성과 확대 에 기여할 것이다. <표 2> 대체 공휴일제 도입 구분 대체공휴일제 도입(안 제 3 조) 개정 목적 설명 - 설날, 추석 연휴가 다른 공휴일과 겹치는 경우, 그 날 다음의 첫번째 비공휴일을 공휴일로 함 - 어린이날이 토요일 또는 다른 공휴일과 겹치는 경우 그 날 다음의 첫번째 비공휴일을 공휴일로 함 - 어린이날 외의 토요일은 대체 공휴일에 포함되지 않음 매년 일정 수준 이상의 공휴일을 보장하고 휴식을 통한 재충전과 삶의 질 제고를 위해 명절과 가정을 중시하는 국민적 정서를 고려하여 설날, 추석 연휴와 어린이날에 대체공휴일제를 도입하려는 것임 자료: 안전행정부 [그림 12] 추석 연휴 인천공항 이용객수 증가 [그림 13] 모두투어의 개천절 연휴기간 송출객수 75 (천명) 18, (명) 국내 남태평양 동남아 미주 유럽 인도 일본 중국 중남미 7 65 6 +8.2% YoY 16, 14, 12, 1, +151% YoY 55 5 651,812 75,549 8, 6, 4, 45 2, 4 212 213 212 213 주: 9월 17일~22일 이용객수 기준 자료: 언론자료, 인천국제공항공사 주: 1월 2~6일 출발일 기준 자료: 모두투어 8
<표 3> 214년 공휴일 캘린더 일 월 화 수 목 금 토 설명 1월 1 2 3 4 신정 (1/1) 26 27 28 29 3 31 1 설날 (1/3-2/1) 2월 2 3 4 5 6 7 8 3월 1 2 삼일절 (3/1) 3 4 5 6 7 8 9 5월 1 2 3 어린이날 (5/5) 4 5 6 7 8 9 1 석가탄신일 (5/6) 6월 1 2 3 4 5 6 7 현충일(6/6) 8 9 1 11 12 13 14 8월 1 11 12 13 14 15 16 광복절(8/15) 17 18 19 2 21 22 23 9월 1 2 3 4 5 6 추석 (9/7~9) 7 8 9 1 11 12 13 대체휴일(9/1) 14 15 16 17 18 19 2 1 월 1 2 3 4 개천절(1/3) 5 6 7 8 9 1 11 한글날(1/9) 12 13 14 15 16 17 18 12 월 21 22 23 24 25 26 27 크리스마스(12/25) 28 29 3 31 주: 파란색 날짜는 공휴일, 회색 음영은 연휴, 파란 음영은 징검다리 연휴 자료: 한국투자증권 2) 저비용항공사 약진은 여행 사업에 또 다른 기회를 제공 저비용항공사(LCC, Low Cost Carrier)의 약진이 반갑다. 저비용항공사의 금년 상반기 국제 선 수송 분담률은 9.3%로 전년동기대비 2.5%p 상승했다. 가격 메리트와 해외 취항 노선 확 대로 저비용항공사 이용고객이 크게 늘었기 때문이다. 저비용항공사의 대중화는 국내 여행산 업의 판도를 바꾸며 여행업체들의 외형과 수익성 증대에 기여하고 있다. 저비용 항공사의 등 장으로 1) 항공 좌석 공급이 늘었고, 2) 좌석 협상 시 공급자에 대한 협상력을 제고할 수 있 게 됐으며, 3) 여행비에서 비중이 높은 항공료 가격 하락을 유도해 해외 여행 수요 증가를 견 인하고 있다. [그림 14] 저비용항공사의 국제선 점유율 상승세 [그림 15] 저비용항공사의 해외 취항 노선- 지속적 확대 추세 1 (%) LCC 국제선 수송 분담율 8 6 4 2 28 29 21 211 212 1H13 자료: 국토교통부 자료: 언론자료 9
III. 여행 산업, 패러다임 변화의 중심에 서다 1. 상위업체로의 산업 재편화 가속화 국내 여행업 양극화 심화 최근 몇 년 간 국내 여행 산업의 환경은 급격히 변했다. 해외 여행을 즐기는 국내 여행객이 연간 1,3만명에 달할 만큼 아웃바운드 여행 시장 규모가 확대됐다. 21년~211년 주요 항공사들이 제로커미션 및 볼륨 인센티브 제도를 실시한 이후 국내 여행업은 양극화가 심화 됐다. 중소 여행업체들은 수익원에서 비중이 높은 발권대행 수수료를 받지 못하게 돼 실적 제고에 어려움을 겪게 됐고, 이는 대형사 중심의 쏠림 현상을 초래했다. 상위업체 위주 시장 재편 당분간 지속될 전망 한국관광협회 중앙회에 따르면, 212년 말 기준 등록된 국내 여행사는 총 15,159개인데 상 위 1개 업체의 시장 점유율이 약 5% 수준인 것으로 추정된다. 대형사 위주의 시장 재편은 당분간 지속될 것으로 예상된다. 대형 여행사들은 1) 항공권 및 여행 상품 판매력을 보유해 볼륨인센티브 제도 도입에도 안정적인 실적 창출이 가능하고, 2) 항공사들과 협상력을 갖추고 있어 저렴한 가격으로 좌석 물량 확보가 용이해 변화하는 국내 여행 산업 내에서 우위를 점 할 수 밖에 없다. 이에 따라 국내 대표 아웃바운드 여행사이자 상장업체인 하나투어와 모두 투어는 규모의 경제에서 나오는 강한 가격 경쟁력과 협상력을 바탕으로 견고한 시장 내 입지 를 가져갈 전망이다. 수익성이 악화된 중소여행사의 도산으로 자연스럽게 여행산업이 구조조 정되면서 대형사의 시장점유율 확대는 지속될 것으로 예상된다. [그림 16] 상위 홀세일(wholesales) 여행사 시장점유율 확대 추이 35 3 25 (%) 상위 홀세일 여행사 합산 MS 하나투어 모두투어 2 15 1 5 25 26 27 28 29 21 211 212 213F 주: 1. 수송객수 기준, 2. 상위업체 MS는 하나투어와 모두투어의 송출객수/출국자수(승무원제외) 비중의 합계 자료: 하나투어, 모두투어, 한국투자증권 호텔앤에어닷컴이 가져온 긍정적 변화 211년 하나투어와 모두투어는 항공권 및 호텔 홀세일러인 호텔앤에어닷컴 을 합작 설립해 상호 협력적 경쟁관계를 가져갈 수 있게 됐다. 여행사의 성적은 성수기에 얼마나 많은 항공 권을 저렴하게 확보할 수 있느냐가 관건이다. 이 때문에 과거 두 업체는 과당 경쟁으로 필요 이상의 하드블록을 구매해 미판매로 인한 손실이 마진율을 훼손하기도 했다. 양사는 호텔앤 에어닷컴 설립으로 1) 불필요한 경쟁을 피해 상호협력을 꾀하게 됐고, 2) 호텔앤에어닷컴을 통해 항공 및 호텔 공급자와 일괄 협상을 진행함으로써 협상력을 제고하고 규모의 경제 효과 를 누릴 수 있게 됐으며, 3) 재고 부담을 덜 수 있게 됐다. 양사는 여행비 원가에서 비중이 가장 큰 항공권에 대한 원가 경쟁력을 확보해 수익성을 높임으로써 시장 지배력을 지속적으 로 강화해 나갈 것으로 보인다. 1
[그림 17] 호텔앤에어닷컴 사업 구조 자료: 하나투어, 모두투어, 한국투자증권 2. 개별자유여행(FIT)의 붐(boom) 업계 트렌드 변화 - 개별자유 여행 시장 성장성 부각 여행 업계 트렌드가 단체여행에서 개별자유여행(FIT, Foreign Individual Tour or Free Independent Tour)으로 변하고 있다. 개별자유여행 시장은 배낭여행 등을 포괄한다. 대학생 시절 배낭여행을 경험해본 3~4대를 포함한 젊은 층을 중심으로 개별자유여행 시장이 급 격하게 성장하고 있다. 1) 자신의 색깔대로 여행 일정을 계획할 수 있고, 2) 온라인을 통한 항 공권 비교 용이, 블로그 등 커뮤니티 활성화로 개별여행시장이 성장할 수 있는 기틀이 마련 된 것으로 보인다. 항공권, 호텔, 교통권 등 별도로 예약하는 개별여행에 대한 수요가 늘고 있지만, 자유여행에 패키지의 특성이 가미된 여행사 에어텔 상품에 대한 수요도 빠르게 늘 고 있다. 개별자유여행 수요를 흡수하기 위한 여행업체의 움직임이 활발하다. FIT 시장, 성장잠재력 매우 커 개별자유여행(FIT) 시장의 성장으로 인터파크가 눈에 띄는 성장을 보이고 있다. 기존 온라인 고객들을 투어 시장으로 끌어들여 편리한 항공권 발매를 제공하고, 호텔 등 런칭을 통해 개 별여행시장 내 입지를 확보하고 있다. 인터파크의 투어부문 거래액은 금년과 내년에 전년대 비 각각 28%, 16% 증가할 것으로 예상된다. 하나투어 역시 하나프리닷컴을 런칭하는 등 FIT 시장 고객 수요를 흡수하기 위해 적극적으로 움직이고 있다. 업계 추정에 따르면 FIT 시장 규모(항공권, 호텔시장 포함)는 연간 5조원으로 성장 잠재력이 매우 커 공략이 필요한 시장으로 판단된다. [그림 18] FIT 시장 성장 [그림 19] 하나프리닷컴 2 (백만명) 패키지여행객수 FIT 여행객수 16 12 FIT 여행객수 69% 증가 전망 4.9 8 4 3.7 7.7 13.1 21 215F 자료: 한국관광공사, 하나투어 자료: 하나투어, 언론자료, 한국투자증권 11
3. 여행업에도 불어오는 온라인/모바일의 바람 온라인 여행 서비스 시장 활성화 온라인 투어 문화가 세계적으로 확산되고 있는데 국내 시장도 예외는 아니다. 한국은 탄탄한 정보기술 인프라를 바탕으로 온라인 여행 서비스 시장규모가 빠르게 성장하고 있다. 온라인 여행 시장 확대는 가속화될 것으로 전망한다. 1) 전자상거래 문화가 자리잡아 소비자들이 온 라인 거래에 익숙해졌고, 2) 시간과 장소의 제약에서 자유로워 이용이 편리하며, 3) 온라인 커뮤니티를 통한 가격 비교, 후기 검색 등 여행 정보 교류가 많아지고 있기 때문이다. 업계 추산에 따르면 온라인을 통한 판매 비중은 28년 34.1%에서 215년 48.4%로 상승할 것 으로 예상한다. [그림 2] 국내 온라인 여행/예약 서비스 거래액 규모 추이 6, 5, (십억원) 여행/예약서비스 4, 3, 2, 1, 21 22 23 24 25 26 27 28 29 21 211 212 자료: 통계청 온라인 여행 시장 활성화는 의미있는 변화를 가져올 것 온라인 여행 시장의 활성화는 여행업에 의미 있는 변화를 가져올 것으로 본다. 온라인을 통 해 축적된 데이터베이스를 바탕으로 세분화, 다양화된 선호를 가진 현대인에게 맞춤형 서비 스를 제공할 수 있을 전망이다. 온라인 여행시장은 개별자유여행 수요를 충족시킬 수 있는 다양한 상품 유통 채널로서의 기능을 시현할 것으로 기대된다. 모바일 투어 비중 확대 모바일 투어 예약 비중이 확대되는 추세다. 소비자들은 휴대성과 이동성이 뛰어난 모바일 기 기의 특성을 십분 활용해 수시로 제공되는 프로모션에 즉각적으로 참여해 즉홍적인 여행 증 가에 기여하고 있다. 관련 모바일 어플리케이션 출시가 이어지고 있어 향후 모바일 투어 시 장의 높은 성장성이 부각될 전망이다. [그림 21] 하나투어의 웹사이트 매출 비중 추이 [그림 22] 인터파크의 모바일 예약 비중 25 2 15 (%) 12.9 11. 웹사이트 매출 비중 17. 15.2 13.2 13.8 2. 2.5 25% 2% 15% (%) 해외항공 국내항공 숙박 1 1% 5 5% % 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 Jul-13 Aug-13 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 자료: 하나투어, 한국투자증권 자료: 인터파크, 한국투자증권 12
4. 인바운드 여행업, 방향성은 분명하다 성장잠재력이 큰 인바운드 여행업 한국 여행업이 인바운드 여행업에 거는 기대는 크다. 인바운드 여행산업의 성장은 이제 시작 단계로 성장 잠재력이 크기 때문이다. 212년 방한 외국인수는 사상 최초로 1,만명을 돌 파했고, 금년에는 전년대비 8.6% 증가한 1,21만명이 한국을 방문할 것으로 예상된다. 세계 시장에서 드라마, K-POP 등의 문화콘텐츠와 화장품, 의류 등이 높은 인기를 끌면서 한국 의 인지도가 상승했고 국내 쇼핑 환경과 자연경관, 문화 유산 등의 매력이 알려지고 있 기 때문이다. [그림 23] 방한 외국인수 증가 [그림 24] 중국인이 한국을 찾는 이유 16 14 (백만명) 방한 외국인수 8 7 (%) 71.2 12 6 1 5 41.7 8 4 35.2 6 3 24.5 4 2 2 1 2 22 24 26 28 21 212 214F 쇼핑 관광 음식 패션/유행 등 자료: 한국관광공사, 한국투자증권 주: 211년 기준 자료: 문화체육관광부 방한 중국인수가 방한 일본인수 상회 금년 인바운드 여행 시장은 엔화 약세로 일본인 인바운드 시장이 위축된 가운데 글로벌 여행 시장의 큰 손으로 급부상한 중국인이 빠르게 늘어나 방한 중국인수가 방한 일본인수를 넘어 섰다. 중국인은 지리적 근접성, 상대적으로 저렴한 여행 비용, 우수한 쇼핑 환경, 아름다운 자연 경관, 한류 열풍 등의 이유로 한국을 찾고 있다. [그림 25] 방한 외국인 수 비중 추이 [그림 26] 인바운드 여행산업 수익 비용 구조 1 9 8 7 6 5 4 3 2 1 (%) 2 21 22 23 24 25 26 27 28 29 21 211 212 213F 214F 215F 중국인 일본인 기타 자료: 한국관광공사, 한국투자증권 자료: 한국투자증권 13
인바운드 여행업, 방향성은 분명하다 우리는 인바운드 여행시장의 방향성은 분명하고 중장기 관점에서 꾸준히 주목해야 할 시장으 로 판단한다. 현재 국내 인바운드 여행산업은 시장 형성 초기 단계로 다수의 여행사가 난립 해 있다. 212년 말 기준 2여개 인바운드 업체 중 1위 업체의 유치 비중이 6%에 불과할 정도로 뚜렷한 선두 업체가 없는 상황이다. 비정상적인 역마진 형태의 수익/비용 체계가 관 행처럼 유지돼 왔는데 금년 4분기부터 시행된 중국의 여유법이 국내 여행업의 체제 개편을 도와줄 것으로 예상한다. 방한 외국인수 증가와 함께 인바운드 시장이 재편될 것이다. <표 4> 국내 인바운드 업체 현황 (단위: 명, %, USD) 업체명 유치관광객수 (명) YoY (%) 금액 ($) YoY (%) 1 에치아이에스코리아 276,28 (2.1) 51,374,431 9.4 2 한진관광 217,534 3.7 39,479,693 5.3 3 코네스트 172,745 17.1 11,552,345 38.4 4 모두투어인터내셔널 17,481 54.6 32,23,66 39.7 5 롯데제이티비 159,156 54.6 49,92,47 47.5 6 세일관광 122,655 61.4 2,42,24 19.5 7 전국관광 121,67 6.6 35,4,166 14.1 8 하나투어 ITC 117,87 37.9 14,316,843.9 9 롯데관광 116,41 (5.1) 29,915, 9.2 1 체스투어즈 111,55 (14.7) 36,852,24 (.5) 주: 1. 212년 기준, 2. 회색 음영은 상장여행사의 자회사 자료: 한국여행업협회, 한국투자증권 인바운드 자회사가 전사 실적 에서 차지하는 비중은 크지 않아 모두투어와 하나투어는 각각 자회사인 모두투어인터내셔널 과 하나투어ITC 를 통해 인바운 드 여행 사업을 영위하고 있다. 212년 모두투어인터내셔널을 이용한 인바운드 관광객수는 전년대비 55%, 하나투어 ITC는 38% 늘었다. 지난해 매출액은 연결실적 대비 각각 1.8%, 1.7%로 전사 실적에서 차지하는 비중은 크지 않다. 인바운드 여행사업은 중장기 성장원이 될 전망 그러나 우리는 양사의 인바운드 여행사업 규모는 꾸준히 확대돼 중장기 성장원이 될 것으로 전망한다. 아웃바운드 부문처럼 중국 저가여행 규제로 규모에서 밀린 소규모 여행사들은 자 연스럽게 구조조정돼 경쟁력 있는 업체 위주로 개편될 것으로 예상된다. 모두투어와 하나투 어는 1) 풍부한 자본력, 2) 영업 네트워크, 3) 비즈니스 호텔 등 관광 인프라, 4) 상품 경쟁력, 5) 운영 노하우 등을 바탕으로 인바운드 여행 사업의 재편 속에 주도권을 잡을 것으로 보인 다. <표 5> 모두투어인터내셔널과 하나투어ITC의 손익계산서 (단위: 십억원, %) 모두투어 인터내셔널 21 211 212 연결실적 대비 비중 매출액 3.4 2.7 2.4 1.8 순이익.7.7.2 1. 하나투어 ITC 21 211 212 연결실적 대비 비중 매출액 5.1 8.8 5.2 1.7 순이익.5.6 (.7) (2.) 자료: 금융감독원 전자공시시스템(DART) 14
IV. Risk 점검 1. 매크로 환경, 천재지변 등 외부 변수로부터의 risk 여행산업에 영향을 미치는 변수들 여행 산업은 과거 사례를 보면 질병, 천재지변, 매크로 환경, 외부 변수 등에 따라 큰 변동성 을 보여왔다. 과거 SARS, 일본 원전 이슈 등의 자연재해가 발생했을 때 여행 수요는 직접적 인 영향을 받았다. 그러나 천재지변으로 주춤한 여행 수요는 사라진 것이 아니라 그 수요가 이연되는 모습을 확인할 수 있었다. 매크로 변수는 국내 여행 산업에 직접적 영향 매크로 환경 변수로부터 촉발되는 영향은 상대적으로 파장이 장기화되는 편이다. 1997년 외 환위기와 28년 글로벌 금융위기 시기에 내국인출국자수는 전년대비 각각 33%, 21% 감소 했었다. 그러나 과거 2년간 여행 산업을 크게 위축시켰던 매크로 환경 변화는 두 번에 불과 하고 현재 소비 경제가 점진적으로 회복되고, 원/달러 환율은 안정되고 있어 내국인 출국자 수에 큰 타격을 미칠 수 있는 매크로 위기 발발 가능성은 크지 않다고 판단한다. [그림 27] 외부 변수에 따른 내국인 출국자수 변동 추이 25 2 (백만명) 내국인 출국자수 IMF 외환위기 SARS 글로벌 금융위기 일본 원전사고 15-21% +2% 1-33% -1% 5 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 21 23 25 27 29 211 213F 215F 217F 219F 자료: 한국투자증권 원/달러 환율 영향은 제한적 기본적으로 아웃바운드 여행업은 원화 강세의 수혜를 누리는 산업이다. 원화 강세 시 출국 수요가 크게 증가하기 때문이다. 그러나 환율이 일정 범위를 벗어나지 않는 수준에서 움직이 거나 혹은 점진적으로 변하는 경우에는 여행사 실적에 미치는 영향은 제한적인 것으로 분석 된다. 여행사에서 환율 전망에 따라 상품 가격을 조정하고 큰 폭으로 환율이 변하지 않는 이 상 내국인 출국 수요는 크게 변하지 않을 것으로 예상되기 때문이다. 내국인 출국자수의 주 요 변수로 가정한 GDP 성장률 과 환율 변동률의 변화에 따른 내국인 출국자수의 민감도를 분석해보았다. <표 6> GDP와 원달러 환율 변화에 따른 214년 내국인 출국자수 민감도 (단위: %) 원달러 환율 변동률 GDP 성장률 2.8% 3.3% 3.8% 4.3% 4.8% 1% -7.4% -5.% -4.% -3.1% -.7% 5% -4.7% -2.2% -1.2% -.2% 2.3% % -3.5% -1.%.% 1.% 3.5% -5% -2.3%.2% 1.2% 2.2% 4.7% -1%.4% 3.% 4.% 5.1% 7.7% 자료: 한국투자증권 15
2. 중국 여유법 시행이 국내 업체에 미치는 영향 중국 여유법, 1월 1일부터 시행 금년 1월 1일부터 새로 개정된 중국 관광법인 여유법( 旅 遊 法 ) 이 시행됐다. 중국 정부는 중 국인의 해외여행이 크게 늘어나자 글로벌 여행 시장에서 자국민의 권익을 보호하기 위해 사 전에 고지되지 않은 옵션비용이 부가되는 쇼핑지 방문 등을 불허하고 과도하게 저렴한 역마 진 여행 상품을 제재하고 합리적인 가격대의 상품에 한해 거래가 될 수 있도록 했다. 그 결 과, 1월 1일부터 출발하는 여행상품 가격은 적게는 이전대비 3%, 많게는 1% 정도 상승 했다. 합리적 구조조정 등 인바운드 업계에 긍정적 변화 예상 가격 상승에 따른 중국인의 방한 수요 급감으로 인바운드 시장의 위축을 우려하는 목소리가 높다. 그러나 우리는 다음과 같은 이유에서 여유법 시행이 중장기적으로 국내 인바운드 업계 에 긍정적인 바람을 몰고 올 것으로 전망한다. 첫째, 여유법이 한국뿐 아니라 중국인의 여행지 모두에 똑같이 적용되기 때문에 여전히 한국 은 가격 메리트가 있는 여행지다. 둘째, 앞서 논의했듯이 국내 인바운드 산업은 다수의 업체 가 난립하고 있는 상황으로 이번 규제로 중소업체들은 가격경쟁력 상실로 모객에 부담을 안 게 돼, 상위업체가 살아남는 합리적인 구조조정이 일어날 수 있다. 셋째, 현지 랜드사로부터 지급받는 지상비의 현실화는 상품의 품질을 높여 외국인 관광객 만족도 상승에 기여할 것이 다. 단기 수요 감소 예상, 중장기적인 투자 접근 추천 국경절 특수 효과를 제외하기 위해 금년 11월을 분석 기준으로 잡았다. 우리는 여유법 시행 전 금년 11월 방한 중국인수 성장률은 35%, 여유법 시행 시 방한 중국인 수요감소율을 25% 로 가정해 11월 방한 중국인수 성장률이 1%에 그칠 것으로 예상했다. 단기적인 수요 감소가 예상보다 커질 가능성이 있어 인바운드 여행시장에 대해서는 중장기 관점에서 접근하길 추천 한다. <표 7> 여유법 시행에 따른 방한 중국인수 시나리오 분석 (단위: 명, %) (단위: 명) 여유법시행시 수요 감소 방한중국인수 성장률 15% 25% 35% 45% 55% -45% 129,367 14,616 151,866 163,115 174,364-35% 152,888 166,183 179,478 192,772 26,67-25% 176,41 191,75 27,9 222,43 237,77-15% 199,931 217,316 234,72 252,87 269,472-5% 223,452 242,883 262,314 281,744 31,175 (YoY, %) 여유법시행시 수요 감소 방한중국인수 성장률 15% 25% 35% 45% 55% -45% -36.8% -31.3% -25.8% -2.3% -14.8% -35% -25.3% -18.8% -12.3% -5.8%.8% -25% -13.8% -6.3% 1.3% 8.7% 16.3% -15% -2.3% 6.3% 14.8% 23.3% 31.8% -5% 9.2% 18.8% 28.3% 37.8% 47.3% 자료: 한국투자증권 16
용어해설 아웃바운드(Outbound) 여행: 국내 관광객을 해외로 보내는 것 인바운드(Inbound) 여행: 외국 관광객을 국내로 유치하는 것 BSP: Billing and Settlement Plan. 다수의 항공사와 다수의 대리점간 발생하는 여객 운송판매, 판매보고, 판매 관리를 간소화하고 표준화한 업무 절차. 199년 한국 도입 랜드사: 현지 행사를 진행하는 여행사 지상비: 현지 여행사(랜드사)에 지불하는 단체 진행 비용 FIT(Free Individual Tour or Foreign Independent Tour): 개별자유여행객. 패키지 상 품과 대비되는 개념 블락(Block): 여행사에서 미리 특정 날짜에 일정 규모의 좌석을 구입해 확보해두는 좌석. 예약금 유무 등에 따라 하드블락과 소프트블락으로 나뉨 하드블락(Hard Block): 블락 물량을 구매한 여행사에서 좌석 판매여부에 상관없이 좌석 에 대해 전적으로 비용 등을 책임짐 소프트블락(Soft Block): 여행사가 미리 구입한 좌석을 전부 판매하지 못하더라도 위약 금의 일부 혹은 부담이 없는 좌석 17
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종목분석 하나투어(3913)...2 모두투어(816)...23 인터파크(358)...26
하나투어(3913) 매수(분석재개) / TP: 87,5원 주가(1/17, 원) 61,8 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증감률 EBITDA PER EV/EBITDA PBR ROE 시가총액(십억원) 718 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (원) (%) (십억원) (배) (배) (배) (%) 발행주식수(백만) 12 211A 268 24 27 21 1,93 (13.9) 31 17.7 7.7 2.8 18.5 52주 최고/최저가(원) 8,5/58, 212A 38 4 5 35 3,198 65.7 46 19.1 11.6 4.1 25.3 일평균 거래대금(6개월, 백만원) 9,828 213F 351 46 55 39 3,483 8.9 53 17.7 9.7 3.6 22.4 유동주식비율(%) 77.2 214F 394 58 69 5 4,367 25.4 66 14.2 7.4 3.1 24. 외국인지분율(%) 17.2 215F 436 68 8 57 5,64 15.9 77 12.2 6.1 2.6 23.7 주: 순이익, EPS 등은 지배주주지분 기준 높아지는 브랜드 파워에 주목 주가상승률 1개월 6개월 12개월 절대주가(%) (3.6) (13.6) (1.9) 상대주가(%p) (5.3) (19.6) (6.3) 12MF PER 추이 (배) 3 25 2 15 1 5 12MF PER (좌) (원) 하나투어 주가 (우) 1, Nov-8 Nov-1 Nov-12 8, 6, 4, 2, 투자의견 매수 와 목표주가 87,5원: 하나투어는 국내 대표 홀세일러 업체로 시장 내에서 확고한 입지를 구축하고 있다. 1) 소득 상승, 여가 문화 확대 등으로 해외여행 수요가 꾸준히 늘어날 것으로 예상된다. 2) 국내 1위 업체로서의 시장 지배력을 바탕으로 볼륨 경쟁력을 확 보해 패키지 부문에서 양호한 성과를 지속할 것으로 예상된다. 3) 금년 5월 런칭한 하나프리 닷컴을 통해 개별자유여행시장의 수요를 흡수하고 있는데 시장이 빠른 속도로 확대되고 있는 만큼 향후 그 규모는 더 커질 것으로 예상된다. 하나투어에 대해 매수 의견과 목표주가 87,5원을 제시한다. 목표주가는 214년 EPS에 목표PER 2배(국내외 여행업종 평균 PER)을 적용해 산출했다. 현재 주가 대비 업사이드는 42%이다. 시장 지배력 강화 지속: 국내 아웃바운드 여행 시장은 항공사의 제로커미션 정책 실시 이후 볼륨 경쟁력을 바탕으로 규모의 경제 효과를 누릴 수 있는 상위업체 위주로 재편되고 있다. 하나투어는 높은 브랜드 인지도와 광범위한 대리점 영업망을 활용해 늘어나는 해외여행 수요 를 흡수하는 성장의 선순환이 가능해 금년 하나투어의 시장점유율은 전년대비 1.3%p 상승한 19.5%에 이를 전망이다. 213년과 214년 연결기준 매출액은 각각 3,57억원(YoY 비교 불 가), 3,938억원(+12.3% YoY)으로 예상한다. 개별자유여행 수요 흡수 예상: 개별자유여행시장(FIT)이 국내 여행 시장의 한 축으로 자리잡 으며 시장 규모가 빠르게 크고 있다. 하나투어는 자유여행브랜드인 하나프리 를 별도 사업부 로 개설해 개별자유여행(FIT) 시장에 본격적으로 뛰어들었다. 인지도 상승을 위해 적극적인 광고를 펼치고 있고 브랜드 런칭 초기임에도 예약 상승률이 높아지고 있어 개별자유여행 수 요를 흡수해 나갈 것으로 예상된다. 3분기 실적 최대이나 시장 예상 하회: 3분기 연결기준 매출액은 979억원, 영업이익은 148억 원으로 예상한다. 별도기준 매출액과 영업이익은 전년동기대비 각각 14.2%, 2.3% 증가한 832억원과 139억원에 이를 전망이다. 징검다리 연휴로 아웃바운드 패키지 송출객수가 전년 동기대비 17% 늘어 분기 실적이 사상 최대이나 하나프리 관련 분기당 약 1억원 가량의 광 고비가 추가됐고 제스트항공의 한시적 운항 중단에 따른 영업손실 등으로 시장 예상치를 하 회할 전망이다. 연결기준 영업이익은 티마크호텔 관련 임차료(23.5억원)가 3분기에 인식됨에 따라 별도기준 대비 소폭 상회에 그칠 전망이다. 최민하 3276-626 minha.choi@truefriend.com 2
[그림 28] 하나투어의 매출액과 영업이익률 추이와 전망 [그림 29] 하나투어의 사업부문별 매출 구성 4 35 3 25 2 15 1 (십억원) 매출액(좌) 영업이익률(우) (%) 기타수익 기타알선수익 항공권대매수익 16 2% 6% 5% 14 12 1 8 6 4 5 29 21 211 212 213F 214F 215F 2 국제관광 알선수익 87% 주: 별도실적 기준 자료: 하나투어, 한국투자증권 주: 212년 별도실적 기준 자료: 하나투어, 한국투자증권 <표 8> 연결기준 분기 실적 전망 (단위: 십억원, %) 1Q13 2Q13 3Q13F 4Q13F 212 213F 214F 매출액 86.7 79.2 97.9 87. 37.9 35.7 393.8 영업이익 13.5 6.4 14.8 11.4 39.6 46.2 58.3 영업이익률 15.6 8.1 15.2 13.1 12.9 13.2 14.8 세전이익 15.1 8.5 17.2 13.9 49.9 54.7 69. 순이익 11.3 6.8 13.1 1.5 37.4 41.8 52.5 주: 3Q12-4Q12와 212년 비교대상 수치 발표이전 자료: 하나투어, 한국투자증권 <표 9> 별도기준 분기 실적 전망과 주요 가정 (단위: 십억원, %, 원, 명) 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13F 4Q13F 212 213F 214F 매출액 63.4 57.7 72.8 65.2 75.7 65.5 83.2 71.5 259.2 295.9 335.5 영업이익 9.9 4.9 11.6 8.4 12.9 4.2 13.9 9.4 4.4 48.3 56.6 영업이익률 15.6 8.4 15.9 12.9 17.1 6.4 16.7 13.1 15.6 16.3 16.9 세전이익 1.7 6.7 12.5 9.7 14.9 5.8 15.3 1.7 39.6 46.7 55.1 순이익 8.2 5. 9.4 7.4 11.7 4.5 11.7 8.1 3. 36. 41.9 주요 가정 원/달러 1,131 1,152 1,133 1,9 1,85 1,123 1,125 1,13 1,127 1,116 1,127 내국인 출국자수 3,37,68 3,224,868 3,699,778 3,442,262 3,724,653 3,54,316 3,966,162 3,579,952 13,736,976 14,775,83 15,75,914 GDP YoY 성장률 2.8 2.4 1.6 1.5 1.5 2.3 2.9 3.4 2.1 2.5 3.8 주: 1. 원/달러 환율은 평균 기준, 2. 내국인 출국자수는 승무원을 포함한 수치 자료: 하나투어, 한국투자증권 21
재무상태표 (단위: 십억원) 손익계산서 (단위: 십억원) 211A 212A 213F 214F 215F 유동자산 238 281 315 359 397 현금성자산 91 93 113 125 141 매출채권및기타채권 43 54 59 68 74 재고자산 비유동자산 58 71 77 83 89 투자자산 11 21 23 26 29 유형자산 28 29 29 29 29 무형자산 9 1 12 13 15 자산총계 296 352 392 442 485 유동부채 162 17 181 193 193 매입채무및기타채무 82 71 84 93 14 단기차입금및단기사채 14 12 9 6 6 유동성장기부채 1 비유동부채 3 3 3 3 4 사채 장기차입금및금융부채 2 2 2 2 2 부채총계 165 173 184 196 197 지배주주지분 116 163 189 223 262 자본금 6 6 6 6 6 자본잉여금 86 92 92 92 92 자본조정 (27) (11) (11) (11) (11) 이익잉여금 51 76 12 137 176 비지배주주지분 15 17 2 23 26 자본총계 132 18 28 246 288 211A 212A 213F 214F 215F 매출액 268 38 351 394 436 매출원가 매출총이익 268 38 351 394 436 판매관리비 244 268 35 336 368 영업이익 24 4 46 58 68 금융수익 4 5 7 8 9 이자수익 4 5 7 8 9 금융비용 이자비용 기타영업외손익 () 6 2 3 3 관계기업관련손익 () (1) 세전계속사업이익 27 5 55 69 8 법인세비용 6 13 13 17 19 연결당기순이익 21 37 42 52 61 지배주주지분순이익 21 35 39 5 57 기타포괄이익 (1) 총포괄이익 22 37 42 52 61 지배주주지분포괄이익 21 35 39 5 57 EBITDA 31 46 53 66 77 현금흐름표 (단위: 십억원) 주요 투자지표 211A 212A 213F 214F 215F 영업활동현금흐름 35 39 53 59 57 당기순이익 21 37 42 52 61 유형자산감가상각비 4 3 3 3 3 무형자산상각비 3 3 4 4 5 자산부채변동 7 (19) 4 (2) (12) 기타 () 14 () () 투자활동현금흐름 (3) (44) (19) (3) (24) 유형자산투자 (1) (4) (3) (3) (3) 유형자산매각 1 투자자산순증 (26) (34) (3) (3) (3) 무형자산순증 (3) (5) (5) (6) (6) 기타 () (2) (7) (19) (12) 재무활동현금흐름 6 8 (14) (16) (16) 자본의증가 12 2 차입금의순증 13 (2) (3) (3) 배당금지급 (11) (1) (11) (13) (16) 기타 (8) () 기타현금흐름 (1) 현금의증가 11 2 2 12 16 211A 212A 213F 214F 215F 주당지표(원) EPS 1,93 3,198 3,483 4,367 5,64 BPS 12,34 14,962 17,233 2,179 23,561 DPS 9 1, 1,15 1,35 1,6 성장성(%, YoY) 매출증가율 4. 14.8 13.9 12.3 1.7 영업이익증가율 (24.) 65. 16.6 26.2 17.2 순이익증가율 (14.7) 67.7 11.7 25.6 15.9 EPS증가율 (13.9) 65.7 8.9 25.4 15.9 EBITDA증가율 (19.) 5.5 16.2 23.4 16. 수익성(%) 영업이익률 8.9 12.9 13.2 14.8 15.7 순이익률 7.8 11.5 11.2 12.6 13.2 EBITDA Margin 11.4 14.9 15.2 16.8 17.6 ROA 7.9 11.5 11.2 12.6 13.1 ROE 18.5 25.3 22.4 24. 23.7 배당수익률 2.6 1.6 1.9 2.2 2.6 안정성 순차입금(십억원) (15) (18) (29) (242) (269) 차입금/자본총계비율(%) 13.3 7.7 5.2 3.2 2.7 Valuation(X) PER 17.7 19.1 17.7 14.2 12.2 PBR 2.8 4.1 3.6 3.1 2.6 PSR 1.5 2.3 2. 1.8 1.6 EV/EBITDA 7.7 11.6 9.7 7.4 6.1 주: K-IFRS (연결) 기준 22
모두투어(816) 매수(분석재개) / TP: 34,원 주가(1/17, 원) 21,4 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증감률 EBITDA PER EV/EBITDA PBR ROE 시가총액(십억원) 27 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (원) (%) (십억원) (배) (배) (배) (%) 발행주식수(백만) 13 211A 125 16 19 14 1,18 (4.1) 17 14.5 7.6 1.7 2. 52주 최고/최저가(원) 32,95/21,4 212A 138 21 23 18 1,437 29.7 23 2.9 13.6 4. 22.7 일평균 거래대금(6개월, 백만원) 5,785 213F 149 19 24 18 1,459 1.5 21 14.7 9. 2.6 19.8 유동주식비율(%) 76.6 214F 164 26 32 23 1,92 3.4 28 11.3 6.2 2.2 22.3 외국인지분율(%) 18.4 215F 179 31 37 27 2,215 16.5 34 9.7 4.9 1.9 22.3 주: 순이익, EPS 등은 지배주주지분 기준 더 좋아질 일만 남았다 주가상승률 1개월 6개월 12개월 절대주가(%) (11.8) (18.9) (22.3) 상대주가(%p) (13.5) (25.) (26.7) 12MF PER 추이 (배) (원) 25 35, 3, 2 25, 15 2, 1 15, 1, 5 12MF PER (좌) 5, 모두투어 주가 (우) Nov-8 Nov-1 Nov-12 내실이 돋보이는 여행사: 모두투어는 내실 있는 경영으로 동종업체 대비 이익 안정성이 높다. 1) 국민 소득이 증가하고 여가 문화 욕구가 확대되면서 한국인의 해외 여행 수요가 상승해 외형 성장이 지속될 것으로 예상된다. 2) 오랜 운영 노하우, 항공좌석 공급자와의 협상력을 기반으로 원가 경쟁력을 확보해 업계 재편이 가속화되는 가운데 시장 내에서 견고한 입지를 다질 것으로 기대된다. 3) 인바운드 여행 사업은 중국 여유법 시행 등으로 시장 구조가 정상 화되면 구조적 수혜를 누릴 것으로 예상한다. 4) 모두투어의 213년 예상 PER은 14.7배로 경쟁사 대비 밸류에이션 부담이 작고 실적 개선이 지속되어 경쟁사와 밸류에이션 격차가 축 소될 것으로 전망한다. 모두투어에 대해 매수 의견과 목표주가 34,원을 제시한다. 목표 주가는 214년 EPS에 목표PER 18배(국내외 여행업종 평균 PER대비 1% 할인)를 적용해 산출했다. 목표주가는 현 주가 대비 59% 업사이드가 있다. 협상력 확보: 모두투어는 공급자와 협상력 강화를 통해 수익성을 개선시키려 하고 있다. 지 난 7월 호텔앤에어닷컴의 추가지분을 인수해 경쟁사와 좌석 배분의 균형을 확보했다. 모두투 어는 원가경쟁력을 바탕으로 시장 점유율을 확보해 나갈 것으로 예상된다. 해외 여행객의 증 가세와 점유율 상승으로 213년과 214년 연결기준 매출액은 각각 1,491억원, 1,642억원 에 달할 전망이다. 성장 잠재력이 큰 인바운드 시장: 모두투어는 자회사 모두투어인터내셔널을 통해 인바운드 사업을 영위하고 있다. 연간 외국인 관광객 1천만명을 넘어서며 시장이 확대되고 있지만 아 직 초기 단계로 성장 잠재력이 크다. 금년 1월 시행된 중국 여유법으로 다수의 여행사가 난 립하고 있는 국내 인바운드 시장이 합리적으로 구조조정되면서 체계적인 시스템, 노하우, 인 프라를 갖춘 모두투어는 구조적인 수혜를 누릴 것으로 예상된다. 인바운드 시장은 단기보다 는 중장기 관점에서 접근해야 할 시장으로 판단된다. 최민하 3276-626 minha.choi@truefriend.com 3분기 별도기준 영업이익은 전년동기대비 1% 증가 예상: 3분기 연결기준 매출액은 457억 원, 영업이익은 87억원으로 예상한다. 별도기준 매출액과 영업이익은 전년동기대비 각각 13%, 1% 증가한 442억원, 86억원으로 전망한다. 3분기 실적은 제스트항공 결항 등에 따른 영업손실로 시장 기대치를 하회하나 사상 최대 실적은 무난히 달성할 것으로 보인다. 개천절 연휴 송출객수가 전년동기대비 151% 증가했고 1월, 11월, 12월 예약률은 전년동기대비 각 각 17%, 16%, 31% 상승한 것으로 확인된다. 모두투어는 출발일 기준으로 실적이 인식돼 작 년 추석 효과는 대부분 3분기에 반영돼 전년동기 기저가 상대적으로 낮다. 4분기 이후에도 양호한 송출객수에 기저효과가 더해져 견조한 실적 성장세를 지속할 전망이다. 23
[그림 3] 모두투어의 매출액과 영업이익률 추이와 전망 [그림 31] 모두투어의 사업부문별 매출 구성 2 18 (십억원) (%) 매출액(좌) 영업이익률(우) 2 18 기타수익 기타알선수익 1% 5% 항공권대매수익 9% 16 16 14 14 12 12 1 1 8 8 6 6 4 4 2 29 21 211 212 213F 214F 215F 2 국제관광 알선수익 85% 주: 별도실적 기준 자료: 모두투어, 한국투자증권 주: 212년 별도실적 기준 자료: 모두투어, 한국투자증권 <표 1> 연결기준 분기 실적 전망 (단위: 십억원, %) 1Q13 2Q13 3Q13F 4Q13F 212 213F 214F 매출액 36.5 3.6 45.7 36.3 149.1 164.2 179.5 영업이익 4.8 (.) 8.7 5.3 18.8 26.1 3.9 영업이익률 13.1 (.1) 19.1 14.5 12.6 15.9 17.2 세전이익 5.5 1.3 1.6 6.8 24.1 31.7 36.9 순이익 4.2.8 8.2 5.2 18.5 24.1 28. 주: 3Q12-4Q12와 212년 비교대상 수치 발표이전 자료: 모두투어, 한국투자증권 <표 11> 별도기준 분기 실적 전망과 주요 가정 (단위: 십억원, %, 원, 명) 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13F 4Q13F 212 213F 214F 매출액 32.5 28.5 39.2 32.6 35.9 29.9 44.2 34.9 132.8 144.9 159.2 영업이익 5.9 2.8 7.9 4.5 6.3 1.8 8.6 5.1 21.2 21.8 26. 영업이익률 18.2 1. 2.1 13.9 17.6 6. 19.5 14.5 15.9 15.1 16.3 세전이익 6.5 3. 8.4 4.5 6.2 2.5 9.3 5.6 22.4 23.5 28.2 순이익 5.1 2.3 6.5 3.4 4.7 1.9 7.1 4.3 17.3 18. 21.5 주요가정 원/달러 1,131 1,152 1,133 1,9 1,85 1,123 1,125 1,13 1,127 1,116 1,127 내국인 출국자수 3,37,68 3,224,868 3,699,778 3,442,262 3,724,653 3,54,316 3,966,162 3,579,952 13,736,976 14,775,83 15,75,914 GDP YoY 성장률 2.8 2.4 1.6 1.5 1.5 2.3 2.9 3.4 2.1 2.5 3.8 주: 1. 원/달러 환율은 평균 기준, 2. 내국인 출국자수는 승무원을 포함한 수치 자료: 모두투어, 한국투자증권 24
재무상태표 (단위: 십억원) 손익계산서 (단위: 십억원) 211A 212A 213F 214F 215F 유동자산 112 115 13 148 167 현금성자산 28 42 46 53 59 매출채권및기타채권 19 28 3 33 36 재고자산 비유동자산 24 33 35 43 46 투자자산 16 16 17 19 21 유형자산 1 1 1 14 14 무형자산 1 1 1 2 2 자산총계 136 149 165 19 213 유동부채 52 55 58 66 68 매입채무및기타채무 35 34 39 41 41 단기차입금및단기사채 유동성장기부채 비유동부채 1 1 1 11 11 사채 장기차입금및금융부채 1 1 1 1 1 부채총계 62 65 68 77 8 지배주주지분 72 83 95 11 129 자본금 4 6 6 6 6 자본잉여금 3 28 28 28 28 자본조정 (8) (11) (11) (11) (11) 이익잉여금 45 59 71 86 14 비지배주주지분 2 1 2 3 5 자본총계 73 84 97 113 133 211A 212A 213F 214F 215F 매출액 125 138 149 164 179 매출원가 1 매출총이익 125 137 149 164 179 판매관리비 19 115 13 138 149 영업이익 16 21 19 26 31 금융수익 2 2 2 2 3 이자수익 2 2 2 2 3 금융비용 이자비용 기타영업외손익 1 () 3 3 3 관계기업관련손익 세전계속사업이익 19 23 24 32 37 법인세비용 5 5 6 8 9 연결당기순이익 14 18 19 24 28 지배주주지분순이익 14 18 18 23 27 기타포괄이익 () 총포괄이익 13 18 19 24 28 지배주주지분포괄이익 13 18 18 23 27 EBITDA 17 23 21 28 34 현금흐름표 (단위: 십억원) 주요 투자지표 211A 212A 213F 214F 215F 영업활동현금흐름 15 22 19 26 25 당기순이익 14 18 19 24 28 유형자산감가상각비 1 1 2 2 2 무형자산상각비 자산부채변동 (2) (1) (2) (1) (6) 기타 2 5 1 () 투자활동현금흐름 (11) (1) (7) (14) (1) 유형자산투자 (1) (1) (2) (6) (2) 유형자산매각 투자자산순증 (9) 9 (1) (1) (1) 무형자산순증 (1) () (1) () (1) 기타 () (4) (6) (6) 재무활동현금흐름 (5) (7) (7) (6) (8) 자본의증가 차입금의순증 (1) (2) 배당금지급 (5) (4) (5) (6) (8) 기타 (3) 기타현금흐름 () () 현금의증가 (1) 14 4 6 7 211A 212A 213F 214F 215F 주당지표(원) EPS 1,18 1,437 1,459 1,92 2,215 BPS 9,517 7,438 8,377 9,591 11,56 DPS 5 45 5 65 7 성장성(%, YoY) 매출증가율 2.6 1.3 8.1 1.1 9.3 영업이익증가율.5 31.6 (11.7) 38.8 18.4 순이익증가율 (8.8) 29.7.2 29.9 16.5 EPS증가율 (4.1) 29.7 1.5 3.4 16.5 EBITDA증가율 1.7 31. (7.7) 36.5 18.1 수익성(%) 영업이익률 12.9 15.4 12.6 15.9 17.2 순이익률 1.8 12.7 11.8 13.9 14.8 EBITDA Margin 13.8 16.4 14. 17.4 18.7 ROA 1.4 12.4 11.8 13.5 13.9 ROE 2. 22.7 19.8 22.3 22.3 배당수익률 3.1 1.5 2.3 3. 3.3 안정성 순차입금(십억원) (64) (63) (73) (85) (98) 차입금/자본총계비율(%) 18.7 2. 15.3 13. 11.1 Valuation(X) PER 14.5 2.9 14.7 11.3 9.7 PBR 1.7 4. 2.6 2.2 1.9 PSR 1.1 2.8 1.8 1.6 1.5 EV/EBITDA 7.6 13.6 9. 6.2 4.9 주: K-IFRS (연결) 기준 25
인터파크(358) 매수(유지) / TP: 11,5원(유지) 주가(1/17, 원) 8,86 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증감률 EBITDA PER EV/EBITDA PBR ROE 시가총액(십억원) 539 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (원) (%) (십억원) (배) (배) (배) (%) 발행주식수(백만) 61 211A 428 (15) (9) (1) (192) NM (6) NM (68.4) 1. (2.8) 52주 최고/최저가(원) 9,37/6,29 212A 2,489 34 56 12 26 NM 68 26.8 11.8 1. 3.5 일평균 거래대금(6개월, 백만원) 4,42 213F 2,945 56 4 14 254 (2.3) 19 34.9 8.3 1.2 3.5 유동주식비율(%) 52.4 214F 3,372 73 67 24 438 72.3 134 2.2 6.8 1.2 5.8 외국인지분율(%) 6.7 215F 3,714 89 77 28 56 15.5 155 17.5 5.7 1.1 6.4 주: 1. 순이익, EPS 등은 지배주주지분 기준, 2. 212년 이후 실적은 아이마켓코리아가 연결 계상된 실적 기준 투어 부문, 성장의 날개를 활짝 펴다 주가상승률 1개월 6개월 12개월 절대주가(%) 6.7 3.9 17.5 상대주가(%p) 5. (2.2) 13.1 12MF PER 추이 (배) 12MF PER (좌) (원) 5 4 인터파크 주가 (우) 1, 8, 3 6, 2 4, 1 2, Nov-11 May-12 Nov-12 May-13 개별자유여행 활성화와 온라인 투어시장 확대의 확실한 수혜주: 인터파크에 대한 투자의견 매수 와 목표주가 11,5원을 유지한다. 목표주가는 Sum-of-the-parts 방식(핵심 자회 사 영업가치에 기타 투자지분 가치를 더한 후 순차입금 차감)으로 산출했다. 1) 투어부문과 ENT부문의 성과 확대로 하반기에도 양호한 실적이 예상되고 2) 인터파크INT 상장 추진에 따라 기업 가치 재평가가 기대된다. 3) 아이마켓코리아가 확실한 고객군을 기반으로 안정적인 수익을 창출하고 기타자회사 실적이 개선되고 있어 실적 모멘텀이 지속될 전망이다. 투어 부문 비상은 이미 시작됐다: 금년 투어부문 거래액이 전년동기대비 28% 증가해 실적 개선에 기여할 것으로 예상한다. 국내 여행시장은 해외여행 유경험자가 늘어나고 블로그/카 페를 통한 여행 정보 공유가 활성화됨에 따라 개별자유여행(FIT) 시장이 확대되고 온라인 여 행 예약이 증가하는 추세를 보이고 있다. 인터파크는 1) 오랜 기간 전자상거래업을 영위하며 쌓은 운영 노하우와 고객 DB를 보유하고 있고, 2) 최적화된 항공권/호텔 가격 비교 및 예약 서비스 시스템을 갖추고 있어 국내 여행 산업에서의 입지가 지속 강화될 것으로 보인다. 투어 사업 내 서비스 영역 확대도 활발하게 진행 중이다. 스마트기기를 이용해 빠르고 간편 하게 항공권, 호텔 등 여행 상품을 예약하는 사람이 늘어 모바일 여행 서비스 시장 규모가 급증하고 있다. 금년 상반기 투어부문 모바일 거래액은 전년동기대비 24% 이상 증가해 온 라인 거래액 대비 비중이 8.1%로 전년동기 3.2%대비 4.9%p나 상승했다. 인터파크는 사업 영역을 패키지 부문으로 확대해 투어사업 외형 성장에 기여할 것으로 예상된다. 꾸준한 성장이 예상되는 아이마켓코리아: 아이마켓코리아는 확실한 고객군을 확보하고 있고, 신규 고객처 확보에 경쟁사대비 자유로워 향후 3년간 연평균 16%의 매출성장세를 유지할 것 으로 전망한다. 금년 삼성향 물량은 전년대비 21% 증가한 2조 1,319억원에 달하고, 금년 상반기 신규 고객처로 확보한 매일유업(연간 3억원 규모)의 매출 일부가 금년 4분기부터 발생할 것으로 예상된다. 최민하 3276-626 minha.choi@truefriend.com 실적 개선 전망: 주요 자회사인 인터파크INT와 아이마켓코리아의 호실적에 더해 적자를 기 록해온 기타자회사 부문이 인력 구조조정, 수주 증가, 사업 영역 확대 등으로 실적이 개선돼 213년 매출액과 영업이익은 전년대비 각각 18%, 64% 증가한 2조 9,455억원, 562억원으로 예상한다. 인터파크INT는 고마진 사업군인 엔터와 투어부문의 성과 확대로 영업이익률이 전 년대비 1.9%p 상승한 6.2%로 예상된다. 아이마켓코리아의 매출과 영업이익은 MRO 시장의 성장성과 고객처 발굴 확대 등으로 전년동기대비 각각 22%, 18% 성장할 전망이다. 26
[그림 32] 인터파크INT의 매출과 영업이익률 추이와 전망 [그림 33] 인터파크INT의 분기 거래액과 성장률 추이와 전망 45 4 35 3 (십억원) (%) 매출액(좌) 영업이익률(우) 1 8 6 4 2 7 6 5 4 3 2 (십억원) 4.7 쇼핑(좌) ENT(좌) YoY(우) 2.4 1.7 도서(좌) 투어(좌) 6.3 (.7) 12.9 1.7 15 1 5 (5) 25 (2) 1 (11.5) (1) 2 (4) (15) 29 21 211 212 213F 214F 215F 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13F 4Q13F 자료: 인터파크, 한국투자증권 자료: 인터파크, 한국투자증권 [그림 34] 투어부문 GMV [그림 35] BSP 발권 실적 추이 1,2 (십억원) 투어 GMV 12, (십억원) (%) BSP 발권 시장규모(좌) 인터파크 점유율(우) 12 1, 1, 1 8 8, 8 6 6, 6 4 4, 4 2 2, 2 29 21 211 212 213F 214F 215F 29 21 211 212 213F 214F 215F 자료: 인터파크, 한국투자증권 자료: 세계여행신문, 한국투자증권 <표 12> 연결기준 실적 추이와 전망 (단위: 십억원, %, %p) 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13F 4Q13F 212 213F 214F 매출액 553.6 628.5 623.9 682.6 658.5 737.8 728.3 82.8 2,488.6 2,945.5 3,371.9 INT 94.4 75.1 87.8 89.3 98.3 8.2 96. 96.8 344.7 371.3 396.5 쇼핑 12. 14.4 12.1 15.1 12.5 13.9 12.2 12.3 53.6 5.9 52.8 도서 63.6 46.6 58.7 44.4 67.4 46.6 56.3 51.2 213.3 221.5 231.8 ENT 11.5 8.1 8.9 23.1 1.6 11. 13. 19.4 51.6 54. 67.8 투어 5.4 6. 8. 6.7 7.8 8.7 14.5 14. 26.1 45. 44.1 IMK 434.4 528. 517.8 564.9 538.9 633.4 615.1 75. 2,45.2 2,492.4 2,96.7 기타 31.3 31.6 24.5 26.1 24.1 27.2 23.9 26.4 15. 96. 97. 영업이익 4. 11.9 1.2 8.3 1.7 14.5 14.1 17.1 34.3 56.2 73.5 INT 3.8 3.1 3.9 4. 5.1 4. 6.5 7.4 14.7 23. 28.1 IMK 9.6 14.6 11.7 11.5 11.5 16.6 12.7 15. 47.3 55.9 66.3 기타 (4.8) (1.2) (1.1) (3.) (1.6) (1.6) (.7) (.8) (6.6) (2.3).4 세전이익 13.9 13.5 29.3 (.7) 2.2 (.3) 22.5 16. 55.8 4.3 66.7 순이익 3.7 9.3 23.9 (8.5) 1. (.8) 17. 12.1 28.4 29.2 5.4 영업이익률.7 1.9 1.6 1.2 1.6 2. 1.9 2.1 1.4 1.9 2.2 순이익률.7 1.5 3.8 (1.2).1 (.1) 2.3 1.5 1.1 1. 1.5 주: 212년 이후 실적은 아이마켓코리아가 연결 계상된 실적 기준 자료: 인터파크, 한국투자증권 27
재무상태표 (단위: 십억원) 손익계산서 (단위: 십억원) 211A 212A 213F 214F 215F 유동자산 278 877 896 1,32 1,144 현금성자산 55 55 59 74 89 매출채권및기타채권 7 693 651 745 821 재고자산 41 58 68 78 86 비유동자산 499 638 613 695 761 투자자산 374 2 24 27 3 유형자산 43 64 67 7 73 무형자산 65 536 51 573 631 자산총계 778 1,515 1,58 1,727 1,95 유동부채 341 63 583 744 868 매입채무및기타채무 182 44 442 573 76 단기차입금및단기사채 112 62 57 52 42 유동성장기부채 2 4 4 비유동부채 18 151 161 17 169 사채 장기차입금및금융부채 99 69 64 59 47 부채총계 449 781 745 916 1,39 지배주주지분 321 388 43 424 449 자본금 3 3 3 3 3 자본잉여금 68 93 93 93 93 자본조정 (64) (29) (29) (29) (29) 이익잉여금 285 297 39 33 355 비지배주주지분 8 345 361 387 417 자본총계 329 734 764 811 867 211A 212A 213F 214F 215F 매출액 428 2,489 2,945 3,372 3,714 매출원가 282 2,214 2,627 3,18 3,331 매출총이익 145 274 319 354 383 판매관리비 16 24 262 28 294 영업이익 (15) 34 56 73 89 금융수익 1 5 4 4 5 이자수익 9 5 4 4 5 금융비용 1 1 7 6 6 이자비용 7 3 3 2 기타영업외손익 (3) 27 (13) (5) (12) 관계기업관련손익 () 1 세전계속사업이익 (9) 56 4 67 77 법인세비용 3 27 11 16 19 연결당기순이익 (12) 28 29 5 58 지배주주지분순이익 (1) 12 14 24 28 기타포괄이익 (2) 총포괄이익 (12) 26 29 5 58 지배주주지분포괄이익 (9) 11 14 24 28 EBITDA (6) 68 19 134 155 현금흐름표 (단위: 십억원) 주요 투자지표 211A 212A 213F 214F 215F 영업활동현금흐름 31 (74) 42 173 175 당기순이익 (12) 28 29 5 58 유형자산감가상각비 6 8 11 12 13 무형자산상각비 3 25 42 48 53 자산부채변동 21 (13) (41) 62 52 기타 13 (5) 1 1 (1) 투자활동현금흐름 (261) 43 (33) (143) (132) 유형자산투자 (16) (22) (15) (16) (17) 유형자산매각 1 1 1 1 1 투자자산순증 (214) 68 (4) (3) (2) 무형자산순증 (31) (5) (7) (121) (111) 기타 (1) 1 (8) (4) (3) 재무활동현금흐름 176 (35) (9) (15) (28) 자본의증가 2 차입금의순증 2 (85) (8) (13) (26) 배당금지급 (1) (2) (3) 기타 (26) 5 1 기타현금흐름 현금의증가 (54) 1 15 15 211A 212A 213F 214F 215F 주당지표(원) EPS (192) 26 254 438 56 BPS 6,391 6,867 7,98 7,45 7,864 DPS 3 4 5 5 성장성(%, YoY) 매출증가율 NM NM 18.4 14.5 1.1 영업이익증가율 NM NM 64. 3.7 21.2 순이익증가율 NM NM 12.1 72.6 15.5 EPS증가율 NM NM (2.3) 72.3 15.5 EBITDA증가율 NM NM 61.7 22. 15.9 수익성(%) 영업이익률 (3.5) 1.4 1.9 2.2 2.4 순이익률 (2.2).5.5.7.8 EBITDA Margin (1.5) 2.7 3.7 4. 4.2 ROA (1.9) 2.5 1.9 3.1 3.2 ROE (2.8) 3.5 3.5 5.8 6.4 배당수익률..4.5.6.6 안정성 순차입금(십억원) 89 58 38 6 (38) 차입금/자본총계비율(%) 72.5 18.4 16.6 14.1 1.2 Valuation(X) PER NM 26.8 34.9 2.2 17.5 PBR 1. 1. 1.2 1.2 1.1 PSR 1..2.2.2.1 EV/EBITDA NM 11.8 8.3 6.8 5.7 주: 1. K-IFRS (연결) 기준, 2. 212년 이후 실적은 아이마켓코리아가 연결 계상된 실적 기준 28
투자의견 및 목표주가 변경내역 종목(코드번호) 제시일자 투자의견 목표주가 종목(코드번호) 제시일자 투자의견 목표주가 하나투어(3913) 212.12.14 매수 76,3원 213.1.17 매수 34,원 213.1.17 매수 87,5원 인터파크(358) 213.6.24 매수 11,5원 모두투어(816) 212.12.14 매수 4,3원 하나투어(3913) 모두투어(816) 인터파크(358) 1, 9, 8, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 45, 4, 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, Oct-11 Feb-12 Jun-12 Oct-12 Feb-13 Jun-13 Oct-13 Oct-11 Feb-12 Jun-12 Oct-12 Feb-13 Jun-13 Oct-11 Feb-12 Jun-12 Oct-12 Feb-13 Jun-13 Compliance notice 당사는 213년 1월 17일 현재 하나투어,모두투어,인터파크 종목의 발행주식을 1%이상 보유하고 있지 않습니다. 당사는 동 자료의 내용 일부를 기관투자가 또는 제3자에게 사전에 제공한 사실이 없습니다. 동 자료의 금융투자분석사와 배우자는 상기 발행주식을 보유하고 있지 않습니다. 기업 투자의견은 향후 12개월간 현 주가 대비 주가등락 기준임 매 수 : 현 주가 대비 15% 이상의 주가 상승 예상 중 립 : 현 주가 대비 -15 15%의 주가 등락 예상 비중축소 : 현 주가 대비 15% 이상의 주가 하락 예상 중립 및 비중축소 의견은 목표가 미제시 업종 투자의견은 향후 12개월간 해당 업종의 유가증권시장(코스닥) 시가총액 비중 대비 포트폴리오 구성 비중에 대한 의견임 비중확대 : 해당업종의 포트폴리오 구성비중을 유가증권시장(코스닥)시가총액 비중보다 높이 가져갈 것을 권함 중 립 : 해당업종의 포트폴리오 구성비중을 유가증권시장(코스닥)시가총액 비중과 같게 가져갈 것을 권함 비중축소 : 해당업종의 포트폴리오 구성비중을 유가증권시장(코스닥)시가총액 비중보다 낮게 가져갈 것을 권함 본 자료는 고객의 증권투자를 돕기 위하여 작성된 당사의 저작물로서 모든 저작권은 당사에게 있으며, 당사의 동의 없이 어떤 형태로든 복제, 배포, 전송, 변형할 수 없습니다. 본 자료는 당사 리서치센터에서 수집한 자료 및 정보를 기초로 작성된 것이나 당사가 그 자료 및 정보의 정확성이나 완전성을 보장할 수는 없으므로 당사 는 본 자료로써 고객의 투자 결과에 대한 어떠한 보장도 행하는 것이 아닙니다. 최종적 투자 결정은 고객의 판단에 기초한 것이며 본 자료는 투자 결과와 관련한 법적 분쟁에서 증거로 사용될 수 없습니다. 이 자료에 게재된 내용들은 작성자의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 작성되었음을 확인합니다. 29