이슈분석 호세프 실각 가능성과 자산가격 조정 김진우 (2) 3772-1558 jinwoo.kim@shinhan.com 정책 불확실성 고조 속에 국채 금리와 헤알/달러 급등 하반기 들어 재정건전성 개선 기대감이 꺾이고, 자산가격의 변동성이 크게 높아졌다. 브라질 국채 1년 금리는 7월 이후 363bp 상승했고, 28년 글로벌 금융위기 당시 고점이었던 15.7%를 넘어 16%대를 기록 중이다. 헤알/달러 환율도 하반기에만 24% 넘게 절하됐다. 재정 긴축안을 둘러싼 정부와 의회간의 힘겨루기가 대통령 탄핵 가능성까지 부각시키는 상황 으로 치닿으며 많은 불확실성들이 가격에 반영되고 있다. 그러나 아직 의원의 절반 이상이 탄 핵을 반대하는 것으로 조사된다. 지금으로서는 대통령이 실각할 가능성은 낮다. 재정 개혁안 8% 이상 의회 통과 필요. 모두 현실화되긴 어려워 대통령 실각 가능성이 낮으면, 정부 재정상태와 추진 중인 개혁안들에 초점을 맞춰야한다. 7 월말 기준 기초재정수지는 414억헤알 적자를 기록 중인데, 근대 정부가 설립된 이래 적자는 올해가 처음이다. 정부는 내년말까지 이를 34억헤알 흑자로 돌려놓는 걸 목표로 한다. 그러 나 이에 필요한 8% 이상의 정책들이 최근 정부와 사이가 불편해진 의회의 의결을 통해야돼 난관이 예상된다. 그 중 파급력이 클 것으로 예상되는 금융거래세 통과 여부가 관건이다. 자산가격 진통 이어져도, 위기는 넘어갈 전망 멈추지 않고 급등하는 금리와 헤알/달러 환율이 어디까지 더 오를지 가늠하기 어렵다. 금리와 헤알화 모두 심리적 저항선과 과거의 최고점을 너무 쉽게 깨고 상승했다. 복잡하게 얽힌 변수 들이 아직 전개국면에 있기 때문에 자산가격의 진통이 이어지겠다. 그럼에도 펀더멘털에 당장 의 위기로 이어질 수 있는 지를 찾기 힘들다. 대통령에게 중대한 결격요인이 발견되지 않는 한 탄핵을 반대하는 의원이 과반을 넘는 수준을 유지하며 현 정권이 계속 유지되겠다. 더디게 나마 재정개선은 계속되고, 자산가격도 위기를 넘어 결국 안정을 찾게될 전망이다. 연초 이후 브라질 국채 금리와 달러대비 헤알화 (헤알) 달러대비 헤알화 (좌축) (%) 4.3 국채 1년 금리 (우축) 재정개선 기대감 17 4. 16 3.7 강달러 + 재정개혁 난항 + S&P 등급 조정 우려 재정개선 목표 하향 + S&P 전망 "부정적" 하향 15 3.4 3.1 재정개선 기대감 14 13 2.8 S&P BBB- "안정적" 유지 S&P BB+로 하향 전망 "부정적" 유지 12 2.5 1/15 2/15 3/15 4/15 5/15 6/15 7/15 8/15 9/15 11
215년 1월 정책 불확실성 고조. 국채 금리와 헤알/달러 급등 국내 브라질 채권 투자금액은 5.7조원으로 총 해외채권 투자의 74%를 차지. 많은 자금이 몰려있어 가격 변화 모니터링 필요 브라질 채권 가격과 헤알화의 급격한 조정에 국내 투자자들의 우려가 높다. 그 동안 헤알화 표 시 채권을 많이 매입해 왔기 때문이다. 국내 투자자들의 자금이 몰렸던 헤알화 표시 국채 시장의 규모는 2.5조헤알(215년 7월 기준) 로, 원화로는 85조원 정도다. 우리나라의 국채 시장 541조원(9월 24일 발행잔액 기준)보다 6% 가량 크다. 내국인 보유 비중은 8.1%(215년 7월 기준)인데, 은행 등 금융기관과 펀드, 연기금이 대부분을 보유한다. 외국인 보유액은 4,841억헤알로 19.6%를 차지한다. 국내 투자자 들의 자금이 여기에 포함된다. 브라질 채권시장에서 우리 투자자들의 비중은.6%, 외국인 투 자자 보유분 중에서는 3.4%를 차지하는 것으로 추산된다. 국내 투자자들은 지난 211년부터 브라질 국채에 투자를 시작했는데, 높은 금리와 비과세 혜택 이 국내 저금리 상황과 맞물려 더 부각되며 투자가 확대돼왔다. 작년에도 1.2조원 규모를 매입 했는데, 214년 말 국내 투자자들이 보유한 브라질 채권은 총 5.7조원에 이르는 것으로 보고된 다. 국내 해외채권 투자 중 74%로 대부분을 차지한다. 국내 많은 자금이 투자되고 있는 만큼, 브라질의 자산가격 변화는 모니터링 요인이다. 최근 변 동성을 높여가며 사상 최대치의 가격 조정을 보이는데, 그 이유를 파악하고, 향후 흐름에 대한 고민이 필요한 시점이다. 브라질 채권시장 투자자별 비중 외국인의 헤알화 채권보유 비중 (%) 35 212 213 214 215 (조헤알) 3. 외국인 내국인 28 2.5 21 14 2. 1.5 1. 7.5 금융기관 펀드 연기금 외국인 정부기관 보험 기타 자료: 브라질 재무부, 신한금융투자 주: 215년 7월 말, 헤알화 표시 채권 기준. 1/7 1/8 1/9 1/1 1/11 1/12 1/13 1/14 1/15 자료: CEIC, 신한금융투자 재정개선 기대감이 꺾이며 자산가격 변동성 확대. 7월 이후 국채 1년 금리 363bp 상승. 헤알/달러는 하반기에만 24% 넘게 절하 하반기 들어 브라질의 재정개선 기대감이 꺾이고, 자산가격의 변동성이 크게 높아졌는데, 채권 시장과 외환시장이 치명적인 타격을 입었다. 브라질 국채 1년 금리는 연초대비 389bp 상승(9 월 22일 기준)했는데, 이중 7월 이후 상승분이 363bp로 대부분을 차지했다. 특히 지난 두달간 은 월별 각각 13bp, 198bp 급등해 16%를 뚫고 올랐다. 28년 글로벌 금융위기 당시 고점 이었던 15.7%는 쉽게 지나쳤다. 헤알/달러 환율도 연초 2.66헤알에서 4.5헤알로 오르며 34.4% 절하됐는데, 하반기에만 24% 넘게 절하됐다. 헤알화가 4.헤알 수준에 도달한 건 1994년 지금의 헤알화가 도입된 후 22 년과 올해, 두번 뿐이다. 미국 통화정책 정상화 우려에 강달러 전개로 올해 신흥국 통화 전반에 조정이 있었지만, 헤알화처럼 과도하지 않았다. 올해 신흥국 통화지수 하락은 14.3% 했다. 22
215년 1월 연초 이후 브라질 국채 금리와 달러대비 헤알화 (헤알) 달러대비 헤알화 (좌축) (%) 4.3 국채 1년 금리 (우축) 재정개선 기대감 17 4. 16 3.7 강달러 + 재정개혁 난항 + S&P 등급 조정 우려 재정개선 목표 하향 + S&P 전망 "부정적" 하향 15 3.4 14 3.1 재정개선 기대감 13 2.8 S&P S&P BB+로 하향 BBB- "안정적" 유지 전망 "부정적" 유지 2.5 1/15 2/15 3/15 4/15 5/15 6/15 7/15 8/15 9/15 12 11 시장이 정부의 재정개선 동향에 민감히 반응한 이유는 개선이 이뤄지지 않으면, 신용등급이 투 기로 하향될 수 있다는 우려가 높았기 때문이다. 전년동기대비 분기별 성장률이 최근 2/4분기 까지 5분기 연속 마이너스(-)를 기록했고, 생산과 소비, 고용 등 경제 전반에서 둔화의 흐름이 심화돼 펀더멘털이 약화된 모습을 보였다. 글로벌 수요가 살아나지 않는 상황에서 정부가 자체 적으로 경기를 부양시키기는 역부족이다. 결국 전체적인 신용도 유지를 위해서는 신용도를 결정 짓는 또 다른 중요한 축인 재정건전성의 개선이 절실했다. 정부의 긴축안이 국가 전반과 공감대를 형성하지 못했고, 이에 상원, 하원 의원들과의 마찰도 고조 연초부터 Levy 재무부 장관을 중심으로 새로운 경제팀의 재정개선 노력은 비록 원할하진 않았 지만, 긍정적으로 평가됐다. 문제점을 인지하고 이를 해결하기 위한 정부의 의지 표명과 행동이 병행됐기 때문이다. 그러나 허리띠를 졸라매야하는 긴축안은 국가 전반에 공감대를 형성하지 못 했고, 이에 상/하원 의원들과의 마찰도 고조됐다. 여기에 고위 관료 및 정치인들의 부정부패 조 사까지 맞물려 타개해야 할 상황은 더 복잡해졌고, 정부에 대한 지지율까지 한자리 수로 떨어지 며 정책 시행이 더 어려워졌다. 예상보다 깊은 경기 침체와 재정긴축 난항에 정부는 올해 재정개선의 목표를 GDP 대비 기초재 정수지 1.1%에서.5%로 하향했다. 시장은 이를 두고 정부의 재정개혁 능력과 의지에 대한 의 구심을 높였고, 신흥국 신용도 불확실성에 인내도가 낮은 S&P는 3월에 부여했던 안정적 전망 을 4개월만에 부정적 으로 낮췄다. 그럼에도 정부와 의회간의 마찰이 개선되지 않고, 대통령 탄 핵 가능성 까지 부상해, 전망을 낮춘지 2달이 채 지나기도 전인 지난 9월 1일 국가 신용등급 을 투기등급인 BB+ 로 조정했다. 추가 조정을 피하기위해서는 정치적 갈등 해소되고, 재정 개 선안의 의회 통과가 시급하다. 분기별 GDP 성장률 소비자신뢰지수와 소매판매 (% YoY) (기준 = 1) 소비자신뢰지수 (좌축) (% YoY) 1 145 소매판매 (우축) 18 8 6 4 2 (2) 13 115 1 85 7 12 6 (4) 3/8 3/9 3/1 3/11 3/12 3/13 3/14 3/15 자료: CEIC, 신한금융투자 55 8 9 1 11 12 13 14 15 자료: CEIC, 신한금융투자 (6) 23
PMDB PT PSDB PSB PDT PP DEM PR PSD PTB PCdoB PPS PRB PSC PSOL 무소속 PMDB PT PSDB PP PR PSD PSB PTB DEM PRB PDT SD PSC PCdoB PROS PPS PV PHS PTN PSOL PRP PMN PEN PSDC PTC PTdoB PRTB PSL 무소속 참신한 자산전략 I 이슈분석 215년 1월 상/하원 의원 대부분 탄핵 반대. 대통령 실각 가능성 낮아 대통령 탄핵을 우려하는 이유는 추진중인 긴축 정책이 사라지거나 대폭 축소될 가능성 높기 때문 대통령 탄핵이 시장의 주요 리스크로 자리잡은 이유는 정치적 혼란 때문만이 아니다. 탄핵 시 부통령이 남은 임기동안 역할을 수행하기 때문에 정치적 관점에서 혼란은 크지 않을 수 있다. 중요한건 Levy 재무부 장관, Barbosa 기획부 장관 등 개혁의 핵심 인사들이 교체되고, 추진 중 인 정책들도 같이 사라지거나 대폭 축소될 가능성이 크다는 점이다. 이 경우 정부의 차입부담 증가를 억제하지 못해 국가 신용도 하향 압력이 높아지고, 결국 장기적으로는 신용등급이 더 떨 어질 수 있다. 시장이 호세프 대통령 탄핵을 우려하는 이유다. 탄핵 요청서는 하원의장이 접수하는데, 9월 중순까지 총 13건 접수됐다. 하원의장은 탄핵 요청 서의 타당성을 검토해 하원에 안건 상정여부를 정한다. 접수된 13건은 올해 1월말에서 11월 까지 검토가 이뤄질 것으로 알려졌다. 그러나 안건이 하원 의결까지 가게돼도, 의원의 2/3(513 명 중 342명) 이상이 찬성해야하고, 이후 상원으로 넘어가서도 마찬가지로 2/3(81명 중 54명) 이상의 상원의원 표가 필요하다. 그러나 전체 의원 절반이 넘는 하원의원 3여명, 상원의원 54명이 탄핵을 반대하는 것으로 조사됨에 따라 대통령이 실각할 가능성은 낮아 보인다. 그래도 염두할 것은, 의결은 정치적인 문제이기 때문에 현 상황만 놓고 탄핵여부를 속단해선 안 된다는 것이다. 특히 부정부패 비리 수사가 진행 중인데, 현 대통령이 연관되는 단서가 부상하 면 상황이 급변할 수 있다. 정치적 변수의 움직임을 가까이 지켜봐야 한다. 브라질 정당별 상원과 하원 의석 수 (명) 8 6 4 2 상원의원 자료: 브라질 상원 웹사이트, 브라질 하원 웹사이트, 신한금융투자 하원의원 브라질의 대통령 탄핵 절차 대통령 탄핵 부통령이 남은 임기 수행 상원의원 2/3 동의 (81명 중 54명) No 탄핵 절차 중단 Yes 하원의원 2/3 동의 (513명 중 342명) No 탄핵 절차 중단 상정 대통령 탄핵 신청 (브라질 국민 누구나 가능) 하원의장 신청서 검토 후 안건 상정 여부 결정 상정 탄핵 절차 중단 자료: 신한금융투자 24
215년 1월 개혁안 8% 이상 의회 통과 필요. 모두 현실화되긴 어려워 기초재정수지 적자는 근대 정부 들어 올해가 최초. 비용이 늘어난 것 보다 주력 수출품 가격이 하락하며 정부의 수입이 줄어든 영향 대통령 실각 가능성이 낮은 시점에서, 정부의 재정상태와 추진중인 개혁안들에 초점을 맞춰보자. 먼저 정부가 정량적 개선 목표치를 제시한 기초재정수지는 지난 7월 414.1억헤알 적자(누적 12개월 기준)를 기록했는데, GDP 대비로는 -.72%다. 기초재정수지 적자는 근대 정부들어 올해가 최초인데, 비용이 늘어난 것 보다 글로벌 수요 둔화와 대두, 광물 등 주력 수출품 가격 이 하락하며 수입이 줄어든 영향이 크다. 정부는 215년 말까지 정부의 기초재정수지 87.5억헤알 흑자(GDP대비.15%)를 달성을 목 표하고 있는데, 7월 말의 적자 수치와 16억헤알 정도의 괴리가 있다. 연말까지 정부가 메워야 하는 구멍이다. 한편 216년 목표치는.7%로 34억헤알 규모인데, 7월 말 기준으로 4억 헤알 이상 높다. 215년 목표치를 달성한다고 가정할 때 연간 25억헤알이 필요하다. 재정목표 달성을 위해 세수를 늘리고, 지출은 줄여야되는데 지출의 9% 정도가 연금, 보건, 교 육 등 법적 의무지출로 묶여있어 큰 비용을 줄이기는 쉽지 않은 상황이다. 이는 정부가 제출한 지출 축소안과 세수 확대안의 차이에서도 드러난다. 규모 측면에서 지출 축소안이 26억헤알로 세수 확대안 389억헤알의 7%에 수준이다. 계획된 지출 축소와 세수 확대안이 모두 현실화되 면 65억헤알에 이르는 효과를 기대해볼 수 있는데, 내년 재정 목표치 달성이 가능하겠다. 중앙정부의 수입과 지출 (누적 12개월 기준) 기초재정수지 (억헤알) 12, 수입 지출 (억헤알) 1,6 기초재정수지 (12개월 누적, 좌축) GDP 대비 기초재정수지 (우축) (% of GDP) 4 1, 1,2 3 8, 8 2 6, 4 1 4, 212~215 2, 28~211 98 99 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15 자료: CEIC, Moody s, 신한금융투자 (4) (8) 98 99 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15 자료: CEIC, 신한금융투자 (1) (2) 주요 수출품 철광석 18.9% 대두 35.2% 원유 17.% 커피 7.3% 설탕 7.3% 자료: 브라질 통상부, 신한금융투자 주: 215년 1월부터 8월까지 누적 수출액 기준 쇠고기 5.8% 자동차 4.3% 옥수수 4.3% 주요 상품가격과 CRB 상품가격지수 (%) 6 3 (3) CRB상품가격지수 철광석 (6) 원유 대두 (9) 1 11 12 13 14 15 25
215년 1월 금융거래세 재도입안은 시행시 32억헤알 규모의 재정개선 효과 기대 * 금융거래세(CPMF): Contribuição Provisória sobre Movimentação Financeira 의회 통과 필요없는 정책은 실행될 가능성이 높은데, 총 74억헤알에 그쳐. 결국 금융거래세 도입 여부가 재정목표 달성의 핵심 그 중에서도 금융거래세(CPMF) * 재도입 안은 시행될 시 32억헤알 규모의 재정개선 효과가 기대되는 정책이다. 과거 1997년부터 27년 사이 부과됐던 세금으로, 모든 은행 예금 계좌에 서 인출되는 금액의.38%가 해당 은행 계좌에서 주간 단위로 자동 징수돼 빠져나가는 정책이 다. 재도입 논의가 활발한데 세율은.2~.38% 사이에서 정해질 전망이다. 그러나 금융거래세 재도입안을 포함해 다수의 계획들이 원활히 도입될 가능성은 낮아보인다. 최 근 정부와 사이가 불편해진 의회의 의결을 거쳐야 하는 정책들이 많기 때문이다. 과반 이상의 의회 동의가 필요한 안은 총 575억헤알로 대부분을 이룬다. 가장 큰 효과가 기대되는 금융거래 세 재도입은 하원에서 6% 이상의 찬성이 필요한데, 많은 하원의원들이 해당 법안을 지지하지 않을 것이란 하원의장의 발언으로 난항이 예상된다. 일단 의회를 통하지 않아도 되는 정책은 실행될 가능성이 높은데, 총 74억헤알 규모다. 이외 재 정개선을 위한 경제팀의 노력과, 대통령 또한 상하원 의원들을 만나 설득에 나서고 있는점 감안 할 때 의회에 상정되는 정책들 중 일부는 통과를 기대해 볼 수 있다. 금융거래세를 제외하고 모 두 도입을 가정할 때 약 3%, 12억헤알 정도의 재정개선 효과를 볼 수 있다. 상기 74억헤알 과 더해면 2억헤알에 이르는 규모인데, 필요한 25억헤알보다 적다. 세수예상치 조정분 55 억헤알과 고용보험 지출 조정분 13억헤알을 감안하면 13억헤알인데, 12억헤알 가량이 모자 란다. 의회에서 밀어붙이는 재정 확대 정책들은 대통령 거부권으로 막음을 가정했다. 결국 216년은 금융거래세 도입 여부가 재정목표 달성의 핵심이다. 만약 올해 기초재정수지가 -13억헤알(GDP 대비 -.2%) 미만에서 끝나고, 정치적 갈등이 계속돼 금융거래세 도입이 물건너가게 되면 재정적자를 되돌리기 위한 힘든 싸움이 계속될 것이다. 그러나 금융거래세 도 입에만 성공한다면 재정문제는 깔끔히 해결되겠다. 정부의 지출 감축안 기대 효과 (억헤알) GDP 대비 (%) 하원 의결 필요? 공무원 임금 인상 지연 7.12 과반 이상 공무원 시험 보류 15.3 필요 없음 근로 중인 퇴직 공무원 보너스 폐지 12.2 6% 이상 공무원 임금 상한제 8.1 과반 이상 정부 운영비 축소 2.4 필요 없음 공공 주택 개발 프로그램 조정 48.8 과반 이상 공공 인프라 개선 프로그램 조정 38.7 필요 없음 보건 예산 축소 38.7 필요 없음 농산물 보조금 축소 11.2 필요 없음 합계 26.46 자료: 브라질 기획부, 신한금융투자 정부의 세수 확대안 기대 효과 (억헤알) GDP 대비 (%) 하원 의결 필요? 수출품 세금 리베이트 2.4 필요 없음 화학업체 특수세 조정 8.1 과반 이상 이자 소득 세율 구간 조정 11.2 과반 이상 노동자 지원 프로그램 세금 조정 2.4 과반 이상 노동자 지원 프로그램 세원 조정 6.11 과반 이상 자본 소득 세율 구간 조정 18.3 과반 이상 금융거래세(CPMF) 재도입 32.56 6% 이상 세수 예상치 조정 -55 -.1 필요 없음 고용보험 지출 조정 -13 -.2 필요 없음 합계 389.68 자료: 브라질 재무부, 신한금융투자 26
브라질 인도 남아공 필리핀 콜롬비아 태국 터키 인니 일본 그리스 이탈리아 포르투갈 키프라스 아일랜드 스페인 참신한 자산전략 I 이슈분석 215년 1월 재정 개선세 미흡해도 급격한 펀더멘털 훼손은 없어 브라질은 BB~BBB급 주요 국가들 중에서 차입부담이 가장 높으나, 크레딧 이벤트 야기할 정도로 나쁘지 않아 재정적자가 계속되면 정부는 모자라는 자금을 차입을 통해 조달해야 하는데, 결국 차입금이 늘 어나고 GDP 대비 총 부채는 높아지게 된다. 최근 브라질의 모습인데, 총생산이 역신장해 수치 는 더 가팔르게 올라 지난 7월에는 64.6%을 기록했다. S&P와 Moody s의 BB~BBB급 주요 국가들 중에서 차입부담이 가장 높다. 그러나 아직 브라질의 재정상태가 당장에 크레딧 이벤트 를 야기할 정도로 나쁘지 않다. 통상 재정상태가 우려되는 국가들은 GDP 대비 1% 이상의 부채를 껴안고 있는데, 특별히 우 량한 선진국이 아닌 경우 이는 상당히 부담되는 수준이다. 브라질의 부채수준도 상승세를 보이 지만 아직 7% 미만으로 위험 수위와는 거리를 두고 있다. 재정 긴축을 위한 노력으로 상승세 도 둔화될 가능성이 높기 때문에 1~2년 내에 우려될만한 수준으로 올라갈 가능성은 낮다. 비교적 높은 차입부담에도 브라질이 태국, 터키, 인도네시아 등 채무부담이 낮은 국가들과 동일 하거나 유사한 신용등급을 부여받는 이유는 세계 1위권 내의 경제규모와 풍부한 외환보유고가 큰 역할을 한다. 전쟁 등 특이 경우를 제외하고는 대외적인 충격, 또는 일시적인 경기부진을 버 텨낼 수 있게 하는 중요 요인들이다. S&P의 신용등급 조정과 정치적 불안정 소식, 그리고 이에 따른 시장의 변동성 확대로 브라질 펀더멘털에 대한 우려가 높다. 최근 과격하게 나타난 자산가 격의 조정은 우려의 요인이다. 그럼에도 디폴트 사태 발생 등 크레딧 이벤트를 걱정하는건 기우 가 될 가능성이 크다. GDP 대비 정부 부채 비교 (% of GDP) 13 14 15F 25 2 15 1 5 정부 수입 대비 이자비용 (%) 13 14 15F 25 2 15 1 5 유사등급 신흥국 고부채국가 인도 브라질 필리핀 콜롬 비아 남아공 터키 인니 태국 자료: Moody s, 신한금융투자 자료: Moody s, 신한금융투자 국가별 GDP 규모 (명목 기준) 국가별 외환보유고 (십억달러) 13 14 15F (십억달러) 13 14 15F 3, 45 2,5 375 2, 3 1,5 225 1, 15 5 75 인도 브라질 인니 터키 태국 남아공 콜롬 비아 필리핀 브라질 인도 태국 인니 터키 필리핀 콜롬 비아 남아공 자료: Moody s, 신한금융투자 자료: Moody s, 신한금융투자 27
215년 1월 자산가격 진통 이어져도, 위기는 넘어설 전망 복잡하게 얽혀있는 변수들이 아직 전개 국면. 진정 국면에 들어서기까지 자산가격 진통 이어질 전망 멈추지 않고 급등하는 브라질 국채 금리와 헤알/달러 환율이 어디까지 더 오를지 가늠하기 어렵 다. 금리와 헤알화 모두 심리적 저항선과 과거의 최고점을 너무 쉽게 깨고 상승했다. 긴축정책 으로 재정건전성 확보가 절실한 정부와, 긴축에 따른 고통을 원치않는 국민들, 그리고 이들을 대표하는 하원의 불협화음이 절정으로 치닫는 듯 하다. 사태의 추이에 따라 브라질 채권시장과 헤알화의 변동성이 더 확대될 수 있다. 부정부패 비리 수사, 대통령 탄핵, 정부 지지율 등 복잡 하게 얽혀있는 변수들이 아직 전개 국면에 있기 때문이다. 여기에 대외 변수인 미 연준의 기준 금리 인상 영향도 간과할 수 없다. 진정 국면에 들어서기까지 자산가격의 진통이 이어지겠다. 헤알/달러 환율은 오래 전 최근과 같이 급격히 상승하며 3.95헤알까지 치솟은 경험이 있다. 22년 하반기, 룰라 전 대통령이 당시 대선 후보였던 시절이다. 선거를 앞두고 룰라의 지지율 이 상승하자 헤알화 가치도 가파르게 하락했는데, 진보성향 정당 후보가 당선되면 복지 등에 정 부 지출을 늘려 재정을 훼손시킬 것이란 우려가 높았다. 펀더멘털 보다는 정책적 불확실성이 반 영된 조정이었다. 문제가 해결되며 가격은 안정되는 모습을 보인다. 그럼에도 결국 정권이 유지될 가능성 높아, 자산가격은 위기를 넘어 안정 찾을 수 있을 것으로 기대 최근 현상도 비슷하다. 펀더멘털에 당장의 위기로 이어질 수 있는 문제점을 찾기 힘든데, 정책 적 불확실성 때문에 가격 변동성이 확대된 상태로 판단된다. 대통령에게 숨겨진 비리 등 중대한 결격요인이 발견되지 않는 한 탄핵을 반대하는 의원이 과반을 넘는 수준을 유지하며 현 정권이 계속 유지되겠다. 더디게나마 재정개선이 계속되고, 자산가격도 위기를 넘어 결국은 안정을 찾 게 될 것으로 생각된다. 브라질 국채 금리와 기준금리 달러대비 헤알화 (%) 국채 1년 금리 (좌축) (% YoY) 18 기준금리 (좌축) 1 소비자물가 (우축) (헤알) 5 달러대비 헤알화 98년 이후 평균 8년 이후 평균 15 12 8 6 4 3 +3 표준편차 (98년 이후 평균 기준) 2 9 4 1 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15 2 93 95 97 99 1 3 5 7 9 11 13 15 28