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송하 길
5 years ago
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1 ` 순환출자, 변화의중심에서다 산업분석 Report / 지주회사 목차 I. 왜순환출자규제인가...2 II. 논의되고있는순환출자규제방안...4 III. 개별그룹사례분석...6 순환출자, 경제민주화의핵심이슈로부각최근순환출자가경제민주화의핵심이슈로부각하고있다. 이에따라여야정치권에서순환출자와관련해여러제안들이제기되고있는데, 특징적인점은신규순환출자에대해서는금지하는것으로동의가이루어졌지만, 기존순환출자에대해서는허용, 의결권제한, 혹은전면금지등다양한이견이존재한다는것이다. 한국의그룹들은지주회사로전환된경우를제외하고는대부분순환출자를통해지배구조를유지하고있어기존순환출자구조에대한규제는부담스러울수밖에없다. 그룹별로영향차별화기존순환출자에대한규제가이루어질경우그영향은그룹별로크게차이가날수밖에없고, 이에따라순환출자해소가지배구조변화로이어질지판단할수있다. 경제개혁연구소분석에따르면순환출자해소에현대차그룹은 7.1조원이필요한반면삼성, 현대중공업, 한진그룹등은각각 1.3조원, 1.5조원, 491억원 ( 현재주가적용시 ) 이필요하다. 또한경영권안정화에필요한지분매입만을가정할경우자금부담은더욱감소할수있다. 따라서순환출자해소가복잡하지않을경우순환출자해결이지배구조변화의촉매가되지는않을것으로보여, 순환출자해소와지배구조변화를동일선상에놓기는어려울전망이다. 지배구조측면과지분매각관련회사에주목순환출자해소시지분매각을통해현금유입이가능한회사와지배구조측면에서부각될수있는회사가관심을끌것이다. 현금유입차원에서는삼성SDI, 기아차, 현대제철, 현대미포조선등에, 그리고지배구조측면에서는삼성물산과현대모비스등에주목할필요가있다. 그룹관련종목투자포인트 삼성 지배구조 지분매각 삼성물산 삼성 SDI 낮은지분율문제등으로대주주혹은계열사의직접취득가능성 삼성물산, 삼성에버랜드지분매각시 1.0 조원유입 ( 시가총액 15%) 지배구조현대모비스순환출자해소시현대모비스중심으로지주회사전환 현대자동차 지분매각 기아자동차현대모비스지분매각시 5.2 조원유입 ( 시가총액 16%) 현대제철현대모비스지분매각시 1.7 조원유입 ( 시가총액 22%) 이훈, CFA 현대중공업 자료 : 한국투자증권 지배구조현대중공업현대중공업중심의지주회사전환 지분매각 현대미포조선 현대중공업지분매각시 1.5 조원유입 ( 시가총액 57%)

2 Contents I. 왜순환출자규제인가 왜순환출자규제인가 2. 순환출자규제를찬성하는이유 3. 순환출자규제를반대하는이유 II. 논의되고있는순환출자규제방안 현재순환출자규제방안은 3가지로요약 2. 공통점 : 신규순환출자금지 3. 차이점 : 기본순환출자에대해서는이견 III. 개별그룹사례분석...6 A. 삼성그룹 (pg.6) B. 현대차그룹 (pg.9) C. 현대중공업그룹 (pg.11) D. 한진그룹 (pg.12)

3 I. 왜순환출자규제인가 1. 왜순환출제규제인가여야각정당에서지난 4월총선당시주요의제로내세웠던재벌개혁과경제민주화의제를입법화하는데적극적이다. 특히재벌의소유지배구조개선이경제민주화의핵심과제로부각되면서여야에서순환출자규제법안을준비하고있다. 이에재계는순환출제규제가기업의투자를위축시켜일자리창출을저해한다고주장하며반발하고있어양측의입장이팽팽히맞서고있다. 특히, LG, SK, GS 등지주회사제도를도입한그룹을제외한대부분의그룹들은순환출자를통해그룹지배구조를유지하고있어순환출자문제는중요할수밖에없다 < 표 1> 순환출자현황 ( 단위 : 개 ) 소속그룹 국내계열사수 순환출자참여계열사수 순환출자개수 현대자동차 현대중공업 영풍 현대백화점 현대 대림 한진 현대산업개발 한라 동부 한화 하이트진로 동양 삼성 81 9+α 17+α 롯데 81 3+α 1+α 총계 α 100+α 평균 ( 삼성, 롯데제외 ) 주 : 삼성그룹과롯데그룹은장부가액 1 천억원이상의출자만을대상으로함자료 : 경제개혁연구소 2. 순환출자규제를찬성하는이유 순환출자규제를찬성하는측에서는크게 4 가지논거를들고있다. 1 가공자본에의한자본공동화를최소화해소유와지배의괴리현상을완화할수있다. 순환출자는일반적으로 A B C A 와같이연쇄적으로출자가이루어지는데, 특히 C가 A의지분을매입하면서 A의장부상자본금보다적은자본금으로 B와 C를지배할수있다. 2 대기업의경제력집중을억제할수있다. 현행상법과공정거래법에서는경제력집중을막기위해상호출자제한기업집단에속하는회사의계열회사주식취득을금지하고있다. 즉계열사간상호출자를금지하고있는데, 상호출자의변형된형태인순환출자를통제하지않아그효과가반감되고있기때문이다. 3 산업내에서공정한경쟁을유도할수있다. 순환출자구조를이용한지배주주의계열사부당지원행위및일감몰아주기등을억제할수있다. 4 일부계열사가부실화될경우순환출자로말미암아다른계열사까지동반부실화될우려가있어규제를통해부실의악순환을방지할수있다. 2

4 3. 순환출자규제를반대하는이유 재계는정치권의순환출자규제움직임에다음 5 가지논거로맞서고있다. 1 기업의투자가위축돼일자리창출이감소하고내수부진이심화될수있다. 순환출자지분을계열회사나우호적기업이인수할경우인수금액만큼투자가위축되기때문이다. 2 세계적으로순환출자를규제하는나라는없다. 일본의도요타, 프랑스의루이비통, 인도의타타그룹등에서도순환출자구조를형성하고있으나해당국가에서이를규제하지않는다. 3 순환출자와가공자본비율은상관이없다. 지난 4월공정거래위원회발표자료에따르면순환출자구조가있는 9개기업집단의가공자본비율은 37.7% 로순환출자구조가없는 23개기업집단의가공자본비율 37.6% 와큰차이가없다, 또한가공자본은법인간출자시자연적으로발생하는것이다. 4 순환출자구조를해소하는데드는비용은시민단체의추정치보다훨씬크다. 시민단체에서산출한비용은최소한의지분을확보하는데드는금액이며그룹전체적인측면에서향후사업전략등을고려하면훨씬더큰금액이소요될수밖에없다. 5 국내기업들의경영권방어가취약해져해외투기자본의적대적 M&A 위협이증가하는데, 외국자본이국내기업의경영권을확보할경우일자리창출혹은성장동력확보보다는배당등자본유출에치중하는경향이있다. < 표 2> 순환출자규제찬반논거비교 찬성 가공자본에의한자본공동화를최소화해소유와지배의괴리현상완화 대기업의경제력집중억제 - 공정거래법상상호출자금지는경제력집중억제를위한것으로순환출자규제시이를보완가능 산업내공정한경쟁을유도가능 - 계열사간부당한지원행위및일감몰아주기억제가능 일부계열사의부실화로계열사전체가부실화될가능성방지 반대 기업투자위축에따른경제성장둔화 - 순환출자지분인수금액만큼투자감소 - 투자위축으로인한일자리감소및내수부진심화 순환출자를규제하는국가가없음 - 도요타, 루이비통등유수기업도순환출자구조유지 순환출자와가공자본비율은관련이없음 - 가공자본은법인간출자시자연적으로발생 순환출자구조를해소하는데드는비용은시민단체의추정치보다훨씬큼 국내기업들의경영권방어가취약해져해외투기자본의적대적 M&A 위협증가 자료 : 전경련입장보도자료, 한국투자증권 3

5 II. 논의되고있는순환출자규제방안 1. 현재순환출자규제방안은 3 가지로요약 현재정치권에서논의되고있는순환출자금지방안은크게 3 가지로요약될수있다. 1안 : 신규순환출자는금지하는반면기존순환출자는인정 2안 : 신규순환출자를금지할뿐만아니라기존의순환출자역시 3년의유예기간내에전면적으로해소 3안 : 신규순환출자를금지함. 반면기존순환출자에대해서는강제매각결정을내리지는않지만즉각적으로의결권을제한함 이렇듯정치권에서현재여야간뿐만아니라여권내에서도순환출자규제에관한방안은차이가있어향후국회입법화과정에서다양한논의가이루어질전망이다. < 표 3> 논의중인규제방안정리 방안 규제신규출자기존출자 규제내용 영향 1 안 : 신규순환출자금지, 기존순환출자인정 X O 신규순환출자는엄격히금지하는반면기준순환출자는인정 - 현재의지배구조유지할수있어영향제한적 2 안 : 신규순환출자금지, 기존순환출자기간내에해소 X X 신규순환출자에대한금지뿐만아니라현재의순환출자는 3 년의유예기간내에전면해소 - 주식매각이불가피 - 전체적인경영권위협요소 3 안 : 신규순환출자금지, 기존순환출자는즉각적으로의결권제한 X O/X 기존순환출자에대해강제매각규제를내리지는않지만, 의결권은즉각적으로제한함 - 중장기적으로그룹의경영권유지에위험 - 순환출자의시작과끝을어디로규정하느냐에따라영향다름 자료 : 한국투자증권 2. 공통점 : 신규순환출자금지 3가지방안들은신규순환출자에대해서는엄격히규제하고자하는공통점을갖고있다. 그런데, 1안의경우처럼신규순환출자만을금지하는경우그룹들입장에서는향후투자에있어순환출자구조를피해투자주체를결정해야하는불편이있지만순환출자로이루어진현재의지배구조를유지할수있다는측면에서그영향력은제한적이다. 3. 차이점 : 기존순환출자에대해서는이견 기존순환출자에대해서는여러가지이견이존재하는데, 주식시장에서관심있는규제방안은 2번째와 3번째다. 두번째규제방안은현재의순환출자를 3년의유예기간내에전면해소해야되는내용이다. 순환출자전면금지방안에대해일부에서는기존에합법적으로인정되어온순환출자제도를금지하는소급의내용이포함되어현실적으로문제가있다지적하고있다. 그러나일단법안이국회에서통과되어실제시행된다면그영향이크게나타날수밖에없다. 삼성, 현대차, 현대중공업그룹의예를들면순환출자해소를위해현재주가 (8월10 일 ) 기준으로각각 1조 3,428억원, 7조 1,153억원, 1조 4,885억원의주식매각이필요하다 ( 경제개혁연구소, 2012년 7월17일경제개혁리포트 ). 이렇듯그룹별로순환출자해소의복잡성이크게차이나는데, 일부그룹의경우순환출자에놓여있는상당부분의지분이안정적인경영권유지에필수적이어서전체적인경영권유지에위협요인이될수있는것이사실이다. 4

6 세번째규제방안의경우기존순환출자에대해강제매각대신의결권을제한하는것이다. 즉, 자산규모 5조원이상의기업집단에대해기존계열사들의지배구조가 A->B->C->D->A 의순환출자로이루어져있을경우마지막단계인 D계열사가출자한 A 계열사지분은총수의의결권에서제한된다. 따라서두번째안의강제매각에비해그영향이다소약할지라도그룹의경영권이순환출자구조로유지되고있음을고려한다면중장기적으로는영향을미칠수밖에없다. 다만, 대주주가 A, B, 혹은 C 계열사등의지분을보유하고있을경우순환출자의시작과마지막고리를어떻게규정하느냐에따라영향이다르게나타날수있다. 즉, 순환출자의시작점을어디로판단하느냐에따라서시작과마지막고리가 A와 D (A->B->C->D->A) 가아닌, B와 A (B->C->D->A->B), 혹은 C와 B가 (C->D->A->B->C) 되어미치는영향도각각차이가발생할수밖에없다. < 표 4> 새누리당규제방안 발의정당 새누리당 ( 남경필의원대표발의 ) 규제대상 자산 5 조원이상대규모기업집단 기존순환출자 법시행즉시의결권제한 신규순환출자 금지 ( 주식의교환과이전, 회사의합병과영업양수등으로인한순환출자는예의로인정해주식취득일로부터 6 개월내처분 ) 법위반제재 매각명령등시정조치 자료 : 한국투자증권 5

7 III. 개별그룹사례분석 A. 삼성그룹 1. 순환출자현황경제개혁연구소에따르면삼성그룹은내부적으로 17개의순환출자구조를가지고있는것으로파악된다 ( 출자금액이 1천억원이상인계열사를대상으로함. 작은규모의순환출자구조도존재하지만미치는영향이크지않아제외 ). 17개의순환출자구조를갖고있지만요약하면삼성에버랜드, 삼성생명, 삼성전자등의 3가지축으로정리된순환출자로볼수있어, 이들 3개회사로이어지는연결고리가삼성그룹순환출자의핵심으로판단된다. [ 그림 1] 삼성그룹순환출자현황 1 삼성전자삼성 SDI 삼성물산삼성전자 2 삼성전자삼성 SDI 삼성물산삼성카드제일모직삼성에버랜드삼성생명 삼성전자 3 삼성전자삼성 SDI 삼성물산삼성카드제일모직삼성에버랜드삼성생명 삼성화재 삼성전자 4 삼성전자삼성 SDI 삼성에버랜드삼성생명삼성전자 5 삼성전자삼성 SDI 삼성에버랜드삼성생명삼성물산삼성전자 6 삼성전자삼성 SDI 삼성에버랜드삼성생명삼성화재삼성전자 7 삼성전자삼성전기삼성에버랜드삼성생명삼성전자 8 삼성전자삼성전기삼성에버랜드삼성생명삼성화재삼성전자 9 삼성전자삼성전기삼성카드제일모직삼성에버랜드삼성생명삼성전자 10 삼성전자삼성전기삼성카드제일모직 삼성에버랜드삼성생명삼성물산삼성전자 11 삼성전자삼성전기삼성카드제일모직삼성에버랜드삼성생명삼성화재삼성전자 12 삼성전자삼성카드제일모직삼성에버랜드삼성생명삼성전자 13 삼성전자삼성카드제일모직삼성에버랜드삼성생명삼성물산삼성전자 14 삼성전자삼성카드제일모직삼성에버랜드삼성생명삼성화재삼성전자 15 삼성에버랜드삼성생명삼성카드제일모직삼성에버랜드 16 삼성에버랜드삼성생명삼성물산삼성카드제일모직 삼성에버랜드 17 삼성전자삼성전기삼성에버랜드삼성생명삼성물산 삼성전자 자료 : 경제개혁연구소, 한국투자증권 6

8 [ 그림 2] 삼성그룹순환출자구조 35.3% 삼성카드 19.3% 7.5% 23.7% 16.6% 삼성에버랜드 삼성생명보험 삼성전자 삼성전기 삼성에버랜드 21.7% 삼성 SDI 19.3% 4.8% 1.5% 삼성에버랜드 삼성생명보험 삼성물산 삼성에버랜드 21.7% 7.4% 4.1% 삼성전자 삼성SDI 삼성물산 삼성전자 제일모직 4.0% 19.3% 26.4% 4.7% 삼성에버랜드 삼성생명보험 삼성카드 제일모직 자료 : 한국투자증권 2. 순환출자해소방법및비용삼성그룹은순환출자형태로지배구조가형성되어있는데, 순환구조의특성상해소방법역시다양하게제시될수있다. 즉, A B C D A 로이어지는구조에서는 A B, B C, C D, 혹은 D A의순환출자연결고리중어느한고리를해소하더라도순환출자는해소될수있다. 따라서삼성그룹의순환출자를해소하는방법은 2개회사 ( 삼성에버랜드와삼성SDI) 가소유한 2개회사 ( 삼성생명과삼성물산 ) 의지분을처분하는방안과 3개의회사 ( 제일모직, 삼성SDI, 삼성전기 ) 가보유한 2개회사 ( 삼성에버랜드와삼성물산 ) 의지분을처분하는방안등두가지가있다. 이중첫번째방법은 4조 5,186 억원이소요되는반면두번째방법은 1조 3,428 억원이소요되어두번째방법이선택될가능성이높다. 첫번째방안 : 삼성에버랜드가보유중인삼성생명주식과, 삼성SDI 가보유중인삼성물산주식을처분 < 표 5> 순환출자해소비용 (1) 처분주식 소유지분 처분금액 삼성에버랜드의삼성생명주식처분 19.3% 3조 7,211억원 삼성 SDI의삼성물산주식처분 7.4% 7,968억원 총액 4조 5,186억원 주 : 2012 년 8 월 10 일종가기준자료 : 한국투자증권 이방안은삼성그룹지배구조의 3대축인삼성에버랜드, 삼성생명, 삼성전자간순환출자고리를해소할수있을뿐만아니라향후삼성에버랜드지주회사강제편입의가능성까지해결할수있는장점이있다. 그러나전체적으로매각해야될지분금액이 4조 5,186 억원에이르는단점이있다. 7

9 두번째방안 : 제일모직, 삼성전기, 삼성 SDI 등이보유한삼성에버랜드주식을처분하며, 삼 성 SDI 는삼성물산주식을처분 < 표 6> 순환출자해소비용 (2) 처분주식 소유지분 처분금액 매각대상삼성에버랜드주식총계 12.0% 5,460억원 - 제일모직소유주식 4.0% - 삼성SDI 소유주식 4.0% - 삼성전기소유주식 4.0% 삼성 SDI의삼성물산주식 7.4% 7,968억원 총액 1조 3,428억원 주 : 2012 년 8 월 10 일종가기준자료 : 경제개혁연구소, 한국투자증권 이방안은여러회사가주식을팔아야하는번거로움이있지만, 상대적으로적은비용으로그룹내순환출자를모두해소할수있는장점이있다 ( 경제개혁연구소제안 ). 특히, 이방식의가장큰장점은순환출자해소하는데 1조 3,428 억원이필요한데 ( 삼성물산지분매각 7,968 억원, 삼성에버랜드지분매각 5,460 억원 ), 이중삼성에버랜드의경우대주주일가의지분율이 46% 에이르러경영권안정화차원에서삼성그룹계열사혹은대주주가반드시매입해야되는지분은아니다. 그렇다면현실적으로순환출자해소를위한비용은삼성물산지분매입에필요한 7,968 억원에그칠가능성이높다. 3. 관련기업분석 : 삼성 SDI 와삼성물산에주목 순환출자해소시관심있게지켜볼회사는순환출자해소과정에서주식을매각하게되는기업과지배구조의중심에놓일수있는기업인데, 삼성SDI 와삼성물산이여기에해당된다. 첫째, 삼성SDI는보유중인삼성물산지분과삼성에버랜드지분매각을통해 9,788 억원의현금유입이이루어질것으로전망된다. 이는현재삼성SDI 시가총액 (6조 6,287 억원 ) 의 14.8% 에해당되는금액으로, 우량계열사의지분을보유하기보다는현금유입을성장동력확보와재무구조개선에활용할수있어보다긍정적으로판단된다. < 표 7> 삼성 SDI 보유주식매각시유입금액 ( 단위 : 천주, 원,%) 처분주식 소유주식수 지분율 처분금액 시가총액대비 삼성에버랜드 % 1,820억원 2.7% 삼성물산 11, % 7,968억원 12.0% 총액 9,788억원 14.8% 주 : 2012 년 8 월 10 일종가기준자료 : 한국투자증권 둘째, 삼성물산은순환출자해소과정에서지배구조상의중요성이강조될가능성이있다. 삼성물산에대한계열사및대주주지분율이 13.8% 에불과하고, 삼성물산은비금융회사중그룹내최고핵심계열사인삼성전자의최대주주임을고려한다면삼성SDI가보유한삼성물산지분은계열사혹은대주주가반드시취득해야하는지분이다. 그런데, 삼성그룹내에서자금여력이충분한계열사는전자계열사와금융계열사를생각해볼수있는데, 전자계열사들의매입시또다른순환출자가형성되며, 금융계열사들은비금융회사에대한지분을 5% 이상초과해취득할수없는점을고려할때대주주의직접적인매입도충분히가능한것으로판단된다. 8

10 B. 현대차그룹 1. 순환출자현황현대차그룹은현대차, 기아차, 현대모비스, 현대글로비스, 현대제철등의주요 5개계열사사이에 3개의순환출자구조가존재한다. 첫번째는현대차 기아차 현대모비스 현대차, 두번째는현대차 기아차 현대제철 현대모비스 현대차, 세번째는현대차 현대글로비스 현대모비스 현대차로이어지는순환출자구조다. [ 그림 3] 현대차그룹순환출자구조 33.9% 16.9% 현대자동차기아자동차현대모비스 20.8% 현대자동차 33.9% 21.3% 5.7% 20.8% 현대자동차기아자동차현대제철현대모비스현대자동차 4.9% 0.7% 20.8% 현대자동차현대글로비스현대모비스 현대자동차 자료 : 경제개혁연구소, 한국투자증권 2. 순환출자해소방법및비용삼성그룹과달리현대차그룹의순환출자구조는단순하게이루어진반면해소하는데필요한비용은상대적으로큰것이특징이다. 현대차그룹순환출자의큰틀은현대모비스 현대차 기아차 현대모비스의구조로구성되어순환출자의해소는현대모비스 현대차, 현대차 기아차, 혹은기아차 현대모비스의연결고리중어느곳을차단해도가능하다. 우리는기아차 현대모비스로의연결고리를해소할가능성이높은것으로판단한다. 그이유는현대모비스 현대차, 혹은현대차 기아차의연결고리를해소하는방식은각각 11조 2,395 억원과 11조 274억원이필요한반면기아차 현대모비스의연결고리해소에는 7조 1,153 억원이소요되기때문이다. 개별방안을구체적으로살펴보면아래와같다. 첫번째방안 : 현대모비스가보유한현대차지분매각현대모비스가보유한현대차지분 21% 의금액은 11조 2,395 억원에이르러매각에따른비용이가장크다. 두번째방안 : 현대차가보유한기아차지분매각현대차가보유한기아차지분매각과함께현대글로비스가보유한현대모비스지분역시매각되어야한다. 이경우기아차지분매각금액과현대모비스지분매각금액은각각 10조 8,206 억원과 2,067 억원에이르러전체적으로 11조 274억원이소요된다. 세번째방안 : 기아차가보유한현대모비스지분매각기아차가보유한현대모비스지분매각과함께현대글로비스가보유한현대모비스지분, 현대제철이보유한현대모비스지분이함께매각되어야한다 ( 경제개혁연구소제안 ). 이경우지분매각금액이각각 5조 1,745 억원, 2,067 억원, 1조 7,340 억원에이르러전체적으로 7조 1,153 억원이소요되어첫번째혹은두번째방안보다비용면에서장점이있다. 9

11 < 표 8> 순환출자해소비용 처분주식소유지분처분금액 기아자동차의현대모비스주식 16.9% 5조 1,745억원 현대제철의현대모비스주식 5.7% 1조 7,340억원 현대글로비스의현대모비스주식 0.7% 2,067억원 총액 7조 1,153억원 주 : 2012 년 8 월 10 일종가기준자료 : 경제개혁연구소, 한국투자증권 3. 관련기업분석 : 현대모비스와기아차에주목순환출자해소시관심있게지켜볼회사는순환출자해소과정에서주식을매각하게되는기업과지배구조의중심에놓일수있는기업인데, 기아차 / 현대제철과현대모비스가여기에해당된다. 첫째, 기아차와현대제철은보유중인현대모비스지분매각을통해각각 5조 1,745 억원과 1조 7,340 억원의현금유입이전망된다. 이는현재기아차와현대제철의시가총액 (31조 9,426 억원과 7조 7,465 억원 ) 대비각각 16.2% 와 22.4% 에해당되는금액으로우량계열사의지분을보유하기보다는현금유입을성장동력확보와재무구조개선에활용할수있어긍정적으로판단된다. < 표 9> 기아자동차보유주식매각시유입금액 ( 단위 : 천주, 원,%) 처분주식 소유주식수 지분율 처분금액 시가총액대비 현대모비스 16, % 5조 1,745억원 16.2% 총액 5조 1,745억원 16.2% 주 : 2012 년 8 월 10 일종가기준자료 : 한국투자증권 < 표 10> 현대제철보유주식매각시유입금액 ( 단위 : 천주, 원,%) 처분주식 소유주식수 지분율 처분금액 시가총액대비 현대모비스 5, % 1조 7,340억원 22.4% 총액 1조 7,340억원 22.4% 주 : 2012 년 8 월 10 일종가기준자료 : 한국투자증권 둘째, 현대모비스는그룹지배구조의중심역할을할전망이다. 현대차그룹의지주회사전환의주된걸림돌이금산분리원칙에따른금융계열사허용금지 ( 현대카드, 현대캐피탈, HMC투자증권 ) 와순환출자해소임을고려할때, 순환출자를해소한다는것은지주회사전환의주된걸림돌이소멸됨을의미한다. 따라서금융계열사문제까지절충점을찾을수있다면순환출자해소는현대차그룹의지주회사전환을의미할것으로판단되며, 이경우그룹의정점에놓여있는현대모비스의역할강화를기대할수있을것이다. 10

12 C. 현대중공업그룹 1. 순환출자현황현대중공업그룹의지배구조는현대중공업 삼호중공업 현대미포조선 현대중공업으로이어지는 1개의순환출자로이루어져있다. 따라서다른그룹에비해순환출자구조가상대적으로단순하며, 순환출자해소시지주회사전환으로바로연결될것으로전망된다. [ 그림 4] 현대중공업그룹순환출자구조 94.9% 46.0% 현대중공업현대삼호중공업현대미포조선 7.9% 현대중공업 자료 : 한국투자증권 2. 순환출자해소방법및비용현대중공업 삼호중공업 현대미포조선의지배구조를고려할때현대미포조선이보유한현대중공업지분매각을통한순환출자해소방안이가장적절한것으로판단된다. 현대미포조선이보유한현대중공업지분 7.9% 는 1조 4,885 억원에해당하는데대주주의현대중공업지분이 10.2% 선에그치고있는점을고려할때대주주가일부지분을매입하는것은불가피할것으로보인다. < 표 11> 순환출자해소비용 처분주식 소유지분 처분금액 현대미포조선의현대중공업주식 7.9% 1조 4,885억원 총액 1조 4,885억원 주 : 2012 년 8 월 10 일종가기준자료 : 한국투자증권 3. 관련기업분석 : 현대미포조선 현대중공업그룹의순환출자해소과정에서관심있게지켜볼회사는주식을매각하게되는현대미포조선이다. < 표 12> 현대미포조선보유주식매각시유입금액 ( 단위 : 천주, 원,%) 처분주식 소유주식수 지분율 처분금액 시가총액대비 현대중공업 6, % 1조 4,885억원 56.8% 총액 1조 4,885억원 56.8% 주 : 2012 년 8 월 10 일종가기준자료 : 한국투자증권 현대미포조선은보유중인현대중공업지분매각을통해 1조 4,885 억원의현금유입이전망된다. 이는현재현대미포조선시가총액 (2조 6,200 억원 ) 의 56.8% 에해당되는금액이다. 특히, 현대미포조선은지주회사전환시손자회사에해당되는데, 지주회사규정상손자회사는증손회사를가져갈수없어그룹지배구조변화과정에서매도해야할주식의규모는큰반면매입해야될주식은제한적이다. 11

13 D. 한진그룹 1. 순환출자현황경제개혁연구소에따르면한진그룹은크게 7개의순환출자구조를갖고있으며, 그중에서대한항공 한진관광 정석기업 한진 대한항공의구조가주된출자구조다. 한진그룹의핵심계열사는대한항공이며, 한진을통해대한항공을지배함을고려할경우한진으로이어지는출자고리를정리할경우순환출자구조는해소될수있다. [ 그림 5] 한진그룹순환출자구조 26.0% 18.0% 9.9% 대한항공정석기업 한진 대한항공 59.5% 2.2% 9.9% 대한항공한국공항 한진 대한항공 대한항공 64.9% 한진관광 1.4% 한진 22.3% 18.0% 정석기업 9.9% 한진 9.9% 대한항공 대한한공 1.4% 한진 9.9% 대한항공 99.4% 4.7% 대한항공한진정보통신 한진관광 22.3% 정석기업 18.0% 한진 9.9% 대한한공 자료 : 한국투자증권 2. 순환출자해소방법및비용한진그룹의경우한국공항, 정석기업, 한진관광등이보유하고있는한진지분 21.6% 를매각할경우순환출자구조는해소될것으로판단된다. 특히, 한진그룹의순환출자해소는금액및절차면에서다른그룹들에비해상대적으로훨씬용이한것으로판단된다. 그이유는다음과같다. 첫째, 한국공항, 정석기업, 한진관광등이보유한한진지분금액은 491억원에불과하다. 둘째, 이들지분이전부매각된다면한진에대해대주주일가및다른계열사들이보유하고있는지분율이 12% 로하락해일정지분확보가필요하다. 이경우안정적인지분율요건을 30% 로가정한다면 419억원의자금으로적정지분을확보할수있다. < 표 13> 순환출자해소비용 처분주식 소유지분 처분금액 정석기업의한진지분 18.0% 408 억원 한국공항의한진지분 2.2% 50 억원 한진관광의한진지분 1.4% 32 억원 총액 491억원 주 : 2012 년 8 월 10 일종가기준자료 : 경제개혁연구소, 한국투자증권 12

14 3. 관련기업분석 : 한진한진그룹의순환출자해소과정이다른그룹에비해금액및절차상훨씬용이하다는점에서특이한종목이부각되지는않는다. 즉, 매각을통해서의미있는현금유입이가능하거나지배구조측면에서특정회사가핵심회사로부각될가능성은낮은것으로판단된다. 다만, 대한항공등우량계열사지분을보유한한진의경우우수한자산가치대비주가가낮아주식시장에서재평가받을여지가있다. < 표 14> 한진보유주식 ( 단위 : 천주, 원,%) 보유주식 소유주식수 지분율 평가금액 시가총액대비 대한항공 7, % 3,540억원 156% 총액 3,540억원 156% 주 : 2012 년 8 월 10 일종가기준자료 : 한국투자증권 본자료는고객의증권투자를돕기위하여작성된당사의저작물로서모든저작권은당사에게있으며, 당사의동의없이어떤형태로든복제, 배포, 전송, 변형할수없습니다. 본자료는당사리서치센터에서수집한자료및정보를기초로작성된것이나당사가그자료및정보의정확성이나완전성을보장할수는없으므로당사는본자료로써고객의투자결과에대한어떠한보장도행하는것이아닙니다. 최종적투자결정은고객의판단에기초한것이며본자료는투자결과와관련한법적분쟁에서증거로사용될수없습니다. 본자료에게재된내용들은작성자의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 13

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Microsoft PowerPoint 산업전망_통장전부_v9.pptx Contents 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 주 : Murata 는 3 월 31 일결산, Chiyoda Integre 는 8 월 31 일결산자료 : Bloomberg, 미래에셋대우리서치센터 15 자료 : Bloomberg, 미래에셋대우리서치센터 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32