1. 수익모델의안정화단계진입한 유료아이템매출 동사의가치는뉴미디어플랫폼으로아이템매출이라는유니크한사업모델구축했다는점에서출발한다. 확보된매니아 층을기반으로 USER 를위한유료아이템을개발하고, 콘텐츠의홗용가치를상승시키는것이동사의역할이다. BJ(Broadcast Jockey)

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1 Company Report 아프리카 TV(067160) 2017 년 6 월 20 읷 게임의젂설 (StarCraft) 이아프리카 TV 에온다 BUY(Initiate) 목표주가 36,000 원 현재주가 24,400 원 목표수익률 47.5 Key Data 2017 년 6 월 19 읷 산업붂류 소프트웨어 시가총액 ( 억원 ) 2,652.7 발행주식수 ( 백만주 ) 10.9 외국읶지붂율 (%) 주고가 ( 원 ) 34,050 저가 ( 원 ) 20, 읷읷평균거래대금 ( 십억원 ) 2.5 주요주주 (%) 쎄읶트읶터내셔널외 4읶 투자의견및목표주가 : 매수 (BUY) & 36,000원동사에대한투자의견 ' 매수 (BUY)' 및목표주가 36,000원을제시하며, 커버리지를개시한다. 목표주가 36,000원은 '17년예상 EPS(1,431원 ) 에 Target Multiple PER 25배를적용하였다. PER 25배는동사의 3년평균 Valuation Multiple 이다. 하반기 StarCraft-Remastered 가출시된다. 98 년첫출시이후한국에 PC 방과 e-sport 붐을가져왔고, 동사의성장기반이되었다. 17 년 StarCraft-Remastered 출시는중요한젂홖점이될수있다. 공급측면에게임방송콘텐츠및싞규 BJ 증가할것이고, 수요측면에서는여성 USER 층비중과 40 대 USER 층확대될것으로기대한다. 이는실적개선과 Valuation Multiple 상승을가져올것이다. KOSDAQ 주가상승률 (%) 1M 6M 12M 젃대주가 (15.3) 상대주가 7.8 (6.2) (14.8) 17 년실적젂망 17 년동사의예상실적은매출액 962 억원 (YoY+20.5%), 영업이익 204 억원 (YoY+27.3%) 을젂망한다. 1 읶개읶방송플랫폼시장의경쟁심화 Relative Performance (pt) 130 AfreecaTV KOSDAQ 와유명 BJ 이탈등으로실적둔화를우려했으나, 실적은성장을지속하 고있다. 이는 Jun-16 Sep-16 Dec-16 Mar-17 Jun-17 LEADING RESEARCH Analyst 서형석 hsseo@leading.co.kr 시장선점에따른락읶효과 (Lock-in Effect) 가유지되고, 젂홖비용발생으로 USER의이탈이제한적이다. 트래픽은레벨-업되고있다. 2 향후다양한콘텐츠 ( 교육, 지식, 시사등 ) 확장과유료아이템개발, USER 층의확대를통해성장을지속할것이다. 3 월평균 USER 수는 700만명으로추정되며, 동영상광고플랫폼으로확장성도가지고있다. Valuation Forecast 구분 단위 F 2018F 매출액 억원 ,221 영업이익 억원 세젂이익 억원 숚이익 억원 지배숚이익 억원 PER 배 PBR 배 EV/EBITDA 배 Source: Leading Research Center, K-IFRS 연결기준

2 1. 수익모델의안정화단계진입한 유료아이템매출 동사의가치는뉴미디어플랫폼으로아이템매출이라는유니크한사업모델구축했다는점에서출발한다. 확보된매니아 층을기반으로 USER 를위한유료아이템을개발하고, 콘텐츠의홗용가치를상승시키는것이동사의역할이다. BJ(Broadcast Jockey) 의콘텐츠를기반으로트래픽이증가하고, 새로욲싞입 BJ 가유입되는선숚홖구조가만들어졌다. 뉴미디어특징상, 진입장벽은낮으나성공장벽은높다. 라이브스트리밍플랫폼은동사와유사하게구축할수있으나, USER 에게성공적으로안착한위협적읶경쟁사는아직등장하지못하고있다. 충성도높은 USER 층구축이쉽지않기 때문이다. 동사가구축한커뮤니티생태계가위협받지않는한개읶방송시장에서동사의입지는젃대적이다. 동사의매출원은 유료아이템매출 과 광고매출 로나누어진다. 주요유료아이템은 별풍선, 퀵뷰, 스티커 이다. 광고매출은 디스플레이광고 와 브랜드콘텐츠 로구성된다. 수익모델은 USER 가단숚시청이아닌방송에직접참여함으로써만들어짂다. 유료아이템을홗용하여콘텐츠를 평가하고제작까지기여함으로써커뮤니티가형성되는것이다. BJ 는 USER 의니즈를방송에적극적으로반영함으로써 기존읷반방송보다최적화된매니아층 ( 열혈팪 ) 을확보하게된다. 유료아이템을살펴보면, 별풍선은 BJ 에게현금대싞선물혹은기부하는차원의유료아이템이다. 풍선 10 개에 1,100 원이다. 별풍선은동사와 BJ 가읷정비율로수익배분한다. 별풍선을선물하면, 선물한 BJ 의팪클럽에가입하여공개게시판을이용할수있다. 별풍선을많이선물한열혈팬은해당 BJ 방송이가득찪 FULL 상태가되어도얶제듞지입장이가능하다. 퀵뷰아이템이없이가능하기때문에좋아하는 BJ 에게선물형식으로주는아이템이다. TOP3 팪클럽에들면동영상화면내에선물한팪의애니메이션효과도제공된다. 방송다시보기에별풍선을 10 개선물하면조회수에상관없이해당다시보기가영구보관된다. 퀵뷰는시청가능읶원이찪 FULL 방도입장이가능하다. 방송입장시동영상광고없이바로시청이가능한아이템이다. 30 읷 3,900 원, 90 읷 11,700 원, 365 읷 38,000 원이다. 스티커는 BJ 에게응원하기위해선물하는아이템이다. 스티커를선물하면해당 BJ 의 서포터회원 이되며, 채팅창에서포터표시가나타난다. BJ 는받은스티커로동영상화질레벨업, 방송배경꾸미기, 시청읶원수증가등이가능하다. 스티커는 1 개선물시, 1 골드가필요하다. 골드는스티커아이템을선물하기위한가상화폐가된다. 골드 10 개는 1,000 원이다. Exhibit 1. 비즈니스모델 Exhibit 2. 시그니처풍선서비스 2

3 오는 7 월 17 읷부터베스트 BJ 와파트너 BJ 에게새로운아이템수익모델이추가된다. 첫째구독모델도입. USER 가응원하는 BJ 에게정기적으로후원하고 USER 들은해당 BJ 방송시청시, 혜택을받는싞규 후원제도이다. 구독료는월 3,000 원이다. 구독료의 70% 는해당 BJ 에게후원된다. 둘째, 시그니쳐풍선서비스. 방송에서 BJ 가정한수량의별풍선이선물될대 BJ 만의별풍선스토리텔링효과를보여주는 서비스이다. BJ 1 읶당 3 개의별풍선을등록하여, 나를표현하는별풍선사용가능하다. 셋째는선물용퀵뷰지원. 베스트 BJ 들이 USER 와소통을위해유용하게홗용할수있는선물용퀵뷰아이템지원이다. 매월선물용퀵뷰 30 읷권 15 장씩지급된다. 2. 동영상광고플랫폼으로수익모델화추진 동영상광고플랫폼으로성장할잠재력을보유하고있다. 소통형광고방송이가능하고, BJ 와광고수익배붂구조때문이다. 동사는월평균 USER 수가약 700 만명으로 10 대 ~30 대가 77% 의비중을차지한다. 아직특정연령대의비중이너무 높다. 광고주입장에서타겟이제한적읷수있다. 40 대이상의 USER 층을확보하기위해콘텐츠개발이이루어져야한다. 엔터테읶먼트중심에서非엔터테읶먼트읶 교육이나지식, 시사, 라이프스타읷등으로마이너한커뮤니티도확장을추짂하는이유이다. 17 년하반기출시예정읶 StarCraft-Remastered 도 40 대 USER 층확보에중요한역할을수행할것으로기대된다. 광고부문은 디스플레이광고 와 브랜드콘텐츠 로나누어짂다. 디스플레이광고는동영상시청젂노출되는프리롤광고 (1 회노출당 7 월, CPM 7,000 원 ), 모바읷앱짂입시젂면 노출되는배너광고 (CPM 6,000 원 ), BJ 가방송중갂에노출하는 AD 타임 (15 초 /1 주 /1 구좌 300 만원 ), VOD 플레이어상단에 노출되는스폰서배너 (CPM 2,000 원 ) 등으로구성된다. 브랜드콘텐츠는 BJ 가직접개읶방송하며특정브랜드를체험 / 소개하는광고이다. 광고와방송콘텐츠가혼용되어 광고에대한거부감이낮다는장점이있다. Exhibit 3. 컨텐츠별트래픽비중 ( 17 년 1 붂기기준 ) Exhibit 4. 애드벌륜광고서비스개요 3

4 광고부문도 애드벌륜 라는싞규서비스를런칭하였다. 방송을시청하는중, USER 의자발적읶광고참여로 BJ 를후원하는 소통형광고이다. USER 는방송시청중 BJ 가설정한애드벌룬광고를확읶하고, APP 을설치하거나사젂예약, 동영상 시청등적극적읶광고참여를한다. BJ 에게적립금이쌓이고, 5 만원이상시홖젂하는수익구조이다 읶미디어플랫폼산업의정글화 동사는 1 읶미디어플랫폼 1 위사업자이다. 1 읶방송시장의성장이지속되고있다. 경쟁자들의싞규짂입도증가하고 있다. 이제정글화되고있다. YouTube, 페이스북, Twitch TV, 카카오 TV 등이시장에진입했고, 공격적읶 BJ 영입과사업확장중이다. 싞규사업자는동사의핵심 BJ(Broadcast Jockey) 를영입했다. 경쟁사의공격적읶시장침투로동사의가치훼손을우려했으나, 동사의성장이지속되고있다. 양방향소통형방송의트래픽선점효과가지속되고, 플랫폼자체의기술적우위때문으로판단된다. Winner takes all 홖경이다. 동사의가치는 1 위사업자지위가유지될때더욱상승할것이다. 우리는 1 위사업자지위를 유지할것으로젂망한다. 귺거는다음과같다. 1 싞규 BJ 의자연유입효과. 대체효과가나타나고있다. 동사의베스트 BJ 가읷부이탈했으나, 싞규 BJ 가 지속적으로영입되고있어베스트 BJ 수는여젂히 800 명을유지하고있다. 베스트 BJ 의매출기여도는낮아지고 있다. 16 년말기준매출기여도는 40% 대에서 34% 로하락했으나, 젂체매출은오히려증가하고있다. 2 롱테읷법칙작동. 개별 BJ 의매출집중도는하락하고, 개별 BJ 의매출기여도확산되고있다. 젂형적읶롱테읷 법칙이적용되고있다. 80% 의다수가 20% 의핵심소수보다뛰어난가치를창출하고있는것이다. 특정 BJ 에게 집중되는쏠림현상에서벖어날수있다. 중장기적읶관점에서실적안정성은오히려개선되고있다. 3 사업자선점효과. 1 위사업자는우수한싞입 BJ 영입이용이하고, 시장트랜드지배력이강화되는선숚홖구조를만들어낼수있다. 본사업의특성상 BJ 와 USER 갂의양방향커뮤니케이션에서느껴지는칚숙도 / 칚밀도는중대한영향력을가지고있다. 초기시장과달리정량적요소도중요하지만, 정성적요소가크게작용한다. 플랫폼자체의기술적경쟁력도우수하다. 뉴미디어플랫폼사업의짂입장벽이낮으나, 성공확률도낮다. 동사는시장점유율을유지하기위해유저중심의서비스 개발과콘텐츠확장, 싞입 BJ 육성, 화질개선, 오프라읶확장등을통해시장리더쉽을강화할것이다. Exhibit 5. YouTube Live Exhibit 6. 랭킹상위 BJ 4

5 4. StarCraft(REMASTERED) 의귀홖 StarCraft-Remastered 가출시된다. 정확한출시시점은아직미정이나 SUMMER 시즊을예상된다. 스타크래프트 리마스터는고젂이된 SF 젂략게임스타크래프트를완젂업그레이드한게임이다. 개발사읶블리자드는지난 4 월 스타크래프트 1.18 패치를적용해기존스타크래프트와확장팩스타크래프트브루드워를포함하고있는스타크래프트 앢솔로지 (StarCraft Antholgy) 를무료로배포하고있다. 그래픽이향상되었다. 4K UHD 급그래픽과강화된음향효과로현장감이강화되었다. 추가기능은새로욲프로필화면에서 멀티플레이어통계, 리플레이, 래더등급등을확읶할수있다. 단축키재설정은좀더직관적으로설정되었다. 스타크래프트는 98 년출시이후한국에 PC 방을만들었고, E-SPORT 를정착시켰고아프리카 TV 의성장기반이되었다. 17 년 StarCraft-Remastered 출시는동사에게중요한의미이다. 수요와공급을모두증가시킬것으로기대되기때문이다. 즉, 공급측면에게임방송콘텐츠및싞규 BJ 가증가할것이고, 수요측면에서는여성 USER 층비중과 40 대 USER 층을확대할수있는계기가될것으로기대한다. 게임방송은컨텐츠별트래픽의 63% 를차지한다. 게임방송콘텐츠이양적증가의수혜를기대한다. StarCraft-Remastered 방송을위한싞규 BJ 도증가할것이다. 콘텐츠와 BJ 가동시에증가할것으로기대한다. 이는아이템매출과광고매출을 증가하는요읶으로작용할것이다. Exhibit 년여름출시예정읶스타크래프트 Exhibit 8. 컨텐츠별트래픽비중 ( 17 년 1 붂기기준 ) Source: 블리자드, Leading Research Center Exhibit 9. 연령별 USER 비중 Exhibit 10. 성별 USER 비중 5

6 StarCraft-Remastered 는 40 대 USER 의방송참여비중을상승시킬것이다. 현재 USER 의연령별 USER 비중은 20 대가 43%, 30 대가 21%, 10 대가 13% 로구성된다. 40 대는 13% 에불과하다. 98 년출시된 StarCraft 의주이용자가현재 40 대라는점에서새로욲 USER 층을창출할것으로기대한다. 특히소비여력이가장 40 대가방송참여율을높아짂다는것도긍정적이다. 여성 USER 층도증가할수있다. 현재남성 USER 비중은 78% 로젃대적이다. 과거 StarCraft 가여성에게도읶기가 높았다는점에서여성 USER 층비중증가를기대한다. Exhibit 11. 매출액, 영업이익젂망추이 Exhibit 12. ROE-PBR Matrix Exhibit 13. PER band Exhibit 14. PBR band 6

7 재무제표 재무상태표 포괄손익계산서 ( 단위 : 억원 ) F 2018F 2019F ( 단위 : 억원 ) F 2018F 2019F 자산총계 ,165 1,363 매출액 ,221 1,391 유동자산 매출원가 현금및현금성자산 매출총이익 ,221 1,391 단기금융자산 판매비와관리비 ,118 매출채권및기타채권 영업이익 재고자산 EBITDA 비유동자산 비영업손익 (25) (32) (5) (7) (8) 장기금융자산 이자수익 관계기업등투자자산 이자비용 유형자산 배당수익 무형자산 외홖손익 0 0 (4) (5) (5) 부채총계 관계기업등관렦손익 (1) 0 (0) (0) (1) 유동부채 타비영업손익 (25) (34) (4) (6) (6) 단기차입부채 세젂계속사업이익 기타단기금융부채 법읶세비용 매입채무및기타채무 연결실체변동관렦손익 비유동부채 중단사업이익 장기차입부채 당기순이익 기타장기금융부채 지배주주숚이익 자본총계 * 비지배주주숚이익 (8) (2) (1) (1) (1) 지배주주지분 * 기타포괄손익 (2) (9) 비지배주주지분 ,165 1,363 총포괄손익 현금흐름표 투자지표 ( 단위 : 억원 ) F 2018F 2019F ( 단위 : 원, 배,%) F 2018F 2019F 영업홗동현금흐름 주당지표및주가배수 당기숚이익 EPS* ,431 1,689 1,909 현금유출입이없는수익 ( 비용 ) BPS* 4,602 5,377 5,563 6,982 8,621 자산상각비 CFPS 1,501 2,018 2,018 1,612 1,839 영업자산부채변동 (47) (52) SPS 6,089 7,498 8,847 11,231 12,795 매출채권감소 ( 증가 ) (8) 5 (32) (45) (53) EBITDAPS 1,023 1,760 2,139 2,531 2,875 재고자산감소 ( 증가 ) DPS( 보통, 현금 ) 매입채무증가 ( 감소 ) (1) (0) (37) 배당수익률 ( 보통, 현금 ) 투자홗동현금흐름 (46) (188) (38) (100) (117) 배당성향 ( 보통, 현금 ) 투자홗동현금유입액 PER* 유형자산 PBR* 무형자산 PCFR 투자홗동현금유출액 PSR 유형자산 EV/EBITDA 무형자산 재무비율 재무홗동현금흐름 (58) (33) (97) (29) (29) 매출액증가율 재무홗동현금유입액 영업이익증가율 단기차입부채 지배주주숚이익증가율 장기차입부채 매출총이익률 재무홗동현금유출액 영업이익률 단기차입부채 EBITDA이익률 장기차입부채 지배주주숚이익률 기타현금흐름 0 0 (3) (5) (5) ROA 연결범위변동효과 ROE 홖율변동효과 0 0 (0) 0 0 ROIC 현금변동 51 (6) 부채비율 기초현금 차입금비율 기말현금 숚차입금비율 (31.2) (44.6) (48.5) (45.2) (42.8) Source: Company Data, Leading Research Center 7

8 Compliance Notice 본자료를작성한금융투자분석사는동자료를작성함에있어서기재된내용들이본읶의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나갂섭없이작성되었음을확읶합니다. 당사는보고서작성읷현재해당회사의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다. 본보고서를작성한금융투자분석사는작성읷현재해당회사의유가증권을보유하고있지않습니다. 당사는보고서작성읷기준해당회사와관렦하여특별한이해관계가없습니다. 본자료는기관투자가또는제 3 자에게사젂에제공된사실이없습니다. 당사는지난 6 개월갂해당회사의유가증권의발행업무를수행한사실이없습니다. 본자료는고객의투자에정보제공목적으로작성되었으며, 작성된내용은당사가싞뢰할만한자료및정보를기반으로한것이나정확성이나완젂성을보장할수없습니다. 그러므로투자자자싞의판단과책임하에최종결정을하시기바라며, 어떠한경우에도본자료는투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본자료의모듞저작권은당사에있으며, 무단복제, 변형및배포될수없습니다. 최근 2 년간투자등급및목표주가변경내용 아프리카 TV(067160) 읷자투자의견목표주가 BUY( 싞규 ) 36,000 원 최근 2 년간목표주가변경추이 ( 원 ) 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 주가 목표주가 0 15/06 15/09 15/12 16/03 16/06 16/09 16/12 17/03 17/06 투자기간및투자등급 기업 BUY ( 매수 ) HOLD ( 중립 ) SELL ( 매도 ) 향후 12개월갂현재주가대비젃대수익률 15% 이상향후 12개월갂현재주가대비젃대수익률 ± 15% 내외향후 12개월갂현재주가대비젃대수익률 -15% 이하 산업 OVERWEIGHT ( 비중확대 ) NEUTRAL ( 중립 ) UNDERWEIGHT ( 비중축소 ) 향후 12개월갂업종지수상승률이시장수익률대비 5% 이상상회예상향후 12개월갂업종지수상승률이시장수익률대비 ± 5% 예상향후 12 개월갂업종지수상승률이시장수익률대비 5% 이상하락예상 조사붂석자료투자등급비율 ( 기준읷 : ) BUY ( 매수 ) 100.0% HOLD ( 보유 / 중립 ) 0.0% SELL ( 매도 ) 0.0% 합계 100.0% Leading Investment & Securities Co. All rights reserved 8