Microsoft Word - China_In-depth_kr__ doc

Transcription

1 베이직하우스 (8487) 매수 ( 유지 ) / TP: 22, 원 ( 상향 ) 주가 (2/27, 원 ) 16,65 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증감률 EBITDA PER EV/EBITDA PBR ROE 시가총액 ( 십억원 ) 347 ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 십억원 ) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) 발행주식수 ( 백만 ) 21 21A (35.1) 주최고 / 최저가 ( 원 ) 21,4/1,6 211A 일평균거래대금 (6개월, 백만원 ) 2, F (16.6) 유동주식비율 (%) F , 외국인지분율 (%) F , 주 : 순이익, EPS 등은지배주주지분기준 중국의류소비확대최대수혜주 주가상승률 1개월 6개월 12개월 절대주가 (%) (19.8) 상대주가 (%p) (2.4) 12MF PER 추이 ( 배 ) 12MF PER ( 좌 ) ( 원 ) 2. 3, 베이직하우스주가 ( 우 ) 25, 15. 2, 1. 15, 1, 5. 5,. Mar-8 Mar-1 Mar-12 투자의견 매수 유지, 목표주가 22,원상향 : 중국의낮은인당의류소비에따른성장잠재력과동사의빠른시장진입으로인한중국자회사고성장, 213년매장효율화와수익성개선에근거해투자의견 매수 를유지하고목표주가를기존 18, 원에서 22, 원 (213F PER 15배 ) 로상향한다. 금년기대보다높은중국법인의외형성장을반영해 EPS를기존대비 9% 상향했고목표 PER을 13.6배에서 15배로상향했다. 지난 4분기폭발적인실적개선에이어 1분기에도연결영업이익이 34% 급증해중국법인의실적턴어라운드가지속, 밸류에이션회복과정이예상된다. 동사는과거 12MF PER 이 8배를저점으로중국법인기대감이최고조에달했을때에는 2배를상회한바있다. 현주가는 12MF PER 11.6 배로패션업종평균 PER보다높으나중국자회사의회복스토리로인해높은프리미엄이정당화될것으로예상된다. 중국의류소비고성장의최대수혜주 : 동사를주목하는가장큰이유는상장패션업체중중국시장에서가장의미있는성적을거두고있어중국의류시장성장의최대수혜주이기때문이다. 조기시장진입과적절한포지셔닝, 백화점유통망선점에힘입어이랜드를제외한국내상장패션회사중가장월등한매출규모와이익을창출하고있다. 현재 6개브랜드를출시했고이중여성복 Basic House 와 Mind Bridge 는백화점여성복상위권이다. 성장브랜드를다수보유하고있고, 백화점침투율이 11% 에불과하며지속적인신규브랜드출시가예상되어향후매장확대여력이높다. 과거매장확대이후수확기진입, 213년영업이익전년대비 76% 증가예상 : 212년기준동사의매출 64%, 영업이익의 1% 를차지한중국법인은 21~211년공격적인매장출시이후점당매출하락과판관비부담으로 212년까지수익성이하락했다. 동사는 212년수익성개선에초점을맞추어매장확대속도를늦춰 211년판관비상승의주요인인임차료, 인건비, 감가상각비부담을완화시키고있다. 매장효율화로인한점당매출확대와판관비개선, 경기회복으로인한할인율축소등으로 213년원가율도하락할것으로예상된다. 213년중국자회사의영업이익은전년대비 6% 증가할것으로예상된다. 국내부문도 212년 Voll 브랜드철수에따른재고평가손실 (6억원) 소멸과타이트한재고관리로흑자전환이가능할것으로예상된다. 나은채 ec.na@truefriend.com 향후경쟁심화와수수료부담증가는우려요인 : 중장기적으로심화되는경쟁속에포지셔닝강화가필요하다. 또한, 212년불거진과도한백화점수수료로인한수익성부담도추후지속적으로확인해야할부분이다. 37

2 중국의류시장 overview 및국내업체진출현황 212 년중국의류소비 167 조원추정, 낮은인당소비로필연적소비확대예상 중국의류소비증가율은 24년부터 GDP 증가율을상회했으며 211년시장규모는 7,95 억위안 ( 약 135조원 ) 으로국내시장의 4배, 미국시장의 1/3 규모로성장했다. 212년의류소비도약 24% 성장한 9,819 억원위안 ( 약 167조원 ) 으로추정되어경기부진에도시장확대는지속되었다. 211년기준인당연의류소비지출액이미국의 8%, 우리나라의 15% 에불과해향후소득확대에따른의류소비고성장이지속될전망이다. [ 그림 1] 중국의류소비과거 5 년간연평균 26% 고성장 [ 그림 2] 중국인당의류소비지출절대적으로낮아성장여력충분 ( 십억 RMB) (%YoY) (USD) 211년인당연의류소비지출 4. 1,2 중국의류소비 ( 좌 ) % 전년대비 ( 우 ) , 국내미국중국일본 자료 : National Bureau of Statistics 자료 : 한국은행, Bureau of Economic Analysis, National Bureau of Statistics, Economic and Social Research Institute 여성복이가장큰시장, 향후스포츠 / 명품으로소비트렌드이어질것 211년기준여성복이전체의류시장의약 27% 를차지해현재여성복이가장큰시장이다. 절대적으로낮은소비수준과패션에가장민감한속성을고려할때여성복의강세는계속될것이고국내사례를볼때향후소득수준이향상되고의류소비가성숙기로진입되는시점에는스포츠 / 아웃도어, 명품부문이확대될것이다. [ 그림 3] 중국시장은여성복이아직가장큰시장 [ 그림 4] 국내스포츠 / 아웃도어, 명품고성장 기타 36% 여성복 27% (% YoY) 여성정장 남성의류 명품 여성캐주얼 아동, 스포츠 1 속옷 11% (1) 스포츠. 아웃도어 9% 남성복 5% 캐주얼 5% 아동복 7% (2) 자료 : 한국투자증권 자료 : 지식경제부, 한국투자증권 38

3 국내패션업체중국시장진출, 이랜드와베이직하우스성과독보적 거대한시장규모와향후성장잠재력을감안할때국내패션업체들의중국진출은필연적이며경쟁심화와비용구조악화라는부정적인요인에도불구하고놓칠수없는시장이다. 대부분주요패션업체들은중국사업을성장동력으로집중하고있는데이랜드가압도적인성과를거두고있다. 베이직하우스를주목하는이유는발빠른시장진출로상장업체중가장가시적인성과를보이고있으며중국의류소비가폭발할때가장큰수혜를누릴수있기때문이다. 이밖에제일모직도오랜기간투자끝에 212년중국내매출액이 1, 억원을돌파했을것으로추정되고순이익은 211년부터흑자로전환했다. LG패션은금년부터외형에서의미있는기여가나타나기시작할것이다. 중장기적으로휠라코리아의 Anta Sports 와의사업및 Acushnet 의중국내성장스토리도부각될것이다. < 표 1> 중국패션시장에진출한국내주요업체현황 회사명이랜드베이직하우스제일모직 LG 패션휠라코리아 진출시기 1994 년 23 년 1997 년 27 년 21 년 형태직접진출직접진출직접진출 라이센스직접진출 합작법인자회사 복종및브랜드 총 3여개 총 6개 총 5개 총 5개 1개 캐주얼 여성복 남성복 캐주얼 스포츠 티니위니 BasicHouse Galaxy Hazzys Fila 스코필드등 Mind Bridge M-vio Titleist, Footjoy VOLL 여성복 남성복 캐주얼 남성복 로엠 BasicHouse 빈폴 TNGT ENC 등 I'm David Fubu Mind Bridge 기타 스포츠 여성복 헌트등 라피도 TNGT W MOGG 스포츠라푸마 매장수 (212 년 ) 6, 개이상 1,83 개 2 개 자사브랜드 ~1 개 Hazzys 라이센스 ~12 개 29 개 (211 년 ) 중국매출 (212 년 ) 2 조원이상 3,3 억원 928 억원 (211 년 ) 65 억원 ~45 억원 자료 : 각사, 한국투자증권 39

4 베이직하우스 : 국내에대한편견은뒤로하고숫자를보자 이제는온전한중국패션업체 국내에서는중국소싱을강점으로저가의류시장에서부각되었던베이직하우스는이제저가캐주얼시장의경쟁심화영향으로 28년을피크로 29년부터는매출과이익이정체되고있다. 전체매장수도 347개로 29년부터감소추세다. 국내베이직하우스와연관되는초저가이미지의낮은브랜드 equity 로중국사업에대해서도일단편견을가지게된다. 그러나중국사업은우려요인도있으나성장성이눈부시다. 24년중국시장에직진출, 과거 5년간매출액은연평균 42% 성장, 212년기준 TBH Global 의매출액은 3,3 억원에달했다. 중국사업의매출비중은지속적으로상승해 211 년부터규모면에서도국내사업을추월했고 212년영업이익은 293억원으로연결매출액의 64%, 연결영업이익비중은 1% 다. 212년말중국내매장수는 1,83 개로국내의 3배규모다. [ 그림 5] 중국사업매출비중 7% 에육박, 이제는온전한중국회사 [ 그림 6] 중국영업이익비중이절대적으로높아 7 ( 십억원 ) (%) 매출액 ( 좌 ) TBH Global 비중 ( 우 ) 72 8 ( 십억원 ) 5 국내영업이익 중국 P F 213F 214F -2 베이직하우스중국사업, 편견을버리고보자 현재 Basic House 여성복을필두로 6개브랜드를출시했고, 가격대는중고가다. 초저가나저가를지향하는 SPA와는차별화되며, 한국패션트렌드를강조하는디자인과마케팅을활용하나제품기획, 디자인을철저하게이원화해국내베이직하우스와컨셉이중복되지않는다. 백화점비중이 83% 로국내와는다르게백화점위주로전개해소비자배수도 5.5배내외로국내보다월등하게높다. 현재 1선도시비중은 3% 미만으로 2,3선도시로의확산이가속화되고있다. < 표 2> 베이직하우스중국내출시브랜드및현황 브랜드타겟컨셉및전략가격대매장수출시시기 Basic House ( 여성 ) 2~3 세대학생, 직장인여성 캐릭터캐주얼, 비즈니스캐주얼 중고가 - 긴팔티 398~498 위안, 청바지 498 위안 475 개 24 년 Mind Bridge ( 여성 ) 25~35 세직장인여성비즈니스캐주얼 Basic House 보다고가 331 개 26 년 I'm David ( 남성 ) 2~3 세대학생, 직장인남성 캐릭터캐주얼, 비즈니스캐주얼중고가 - 긴팔티 498 위안 158 개 27 년 Mind Bridge ( 남성 ) 25~35 세직장인남성비즈니스캐주얼 I'm David 보다고가 1 개 27 년 VOLL Women's Secret 자료 : 한국투자증권 3~4 대기혼여성 2~3 대여성 프리미엄과프로모션제품가격이원화트렌디한패션과기능성강조, 토탈캐주얼이너웨어 Mass Value 에맞는가격대 26 개 21 년 중고가 1 개 212 년 4

5 [ 그림 7] 지역별매장분포 : 1 선도시매장분포는약 3% 내외 북방지역 ( 북경지사 ) 212년 213년 321개 362개 화동지역 ( 상해본사 ) 212년 213년 461개 515개 서남지역 ( 성도지사 ) 212년 213년 173개 188개 화남지역 ( 심천지사 ) 212년 213년 128개 137개 베이직하우스여성복, 국내보다강하다! 베이직하우스의브랜드력이나영업력에대한우려가높다. 그러나, 중국에서의브랜드로열티는국내보다오히려강한것으로보인다. 브랜드별매출순위를파악하기는어려우나 Basic House 의경우입점백화점에서 1위권이내로파악된다. 중국최대온라인쇼핑사이트인타오바오에따르면여성복인기브랜드순위에서도역시 1위권내외로안정권이다. Basic House 매장수가현재 475개인반면 Mind Bridge 여성복이 212년말기준 331개까지급증해 Basic House 에이어세컨드브랜드로안착했으며향후남성복시장확대와함께 I m David, Mind Bridge 남성복의성장이기대된다. [ 그림 8] 브랜드별매장추이 [ 그림 9] 중국타오바오여성복인기브랜드순위 1,2 1, ( 개 ) Basic House I m David Mind Bridge ( 여성 ) Mind Bridge ( 남성 ) Voll YMZZS/ 雅曼哲思 欧时力 (ochirly) 2 ONLY ONLY 3 Ochirly/ 欧时力 艾格 (ETAM) 4 Zara 百家好 (Basic House) 5 阿依莲 韩国 SZ 6 秋水伊人 秋水伊人 7 江南布衣 阿依莲 8 Basic House/ 百家好 Vero Moda 9 Yishion/ 以纯 朵以 1 Vero Moda 淑女屋 주 : 타오바오에서매출총량, 소비자호평률, 후기항목등기준으로선정자료 : 한국투자증권 향후매장확대여력충분 매장확대여력도충분하다. 매장은금년 1,2 개로확대된이후매년 2개의신규매장출시가예상된다. 첫째, 경쟁사인 Bestseller 사는 Veromoda, Only, Jack&Jones 3개브랜드로현재중국내에서 3, 개이상매장을확보한것으로파악되어베이직하우스의브랜드당점포확대여력이높다. 둘째, 현재중국내백화점이 4,8 여개에달하는데백화점당평균 2개브랜드가입점해있다고가정할때침투율은 11% 에불과하다. 셋째, 지속적인신규브랜드도입이예상된다. 자사브랜드 5개출시에이어 212년말스페인여성속옷및이너웨어브랜드를직수입과라이센스방식으로런칭했다. 동사의중국내입지강화로현재다수의해외브랜드들이제휴를원하고있어향후브랜드확대를모색할것으로예상된다. 41

6 213 년은수확의해 : 연결영업이익 76% 증가예상 213 년도중국부분이이익개선주도 213년연결영업이익은전년대비 76% 급증한 493억원으로예상된다. 회사가이던스는국내 116억원, 중국 44억원으로연결기준영업이익은 556억원이다. 213 년도점당매출증가와판관비증가세둔화 21~211년공격적인매장확대에힘입어매장수가급증했으나이로인한매장당매출감소, 급격한경기하강, 중국내비용급등에따른판관비부담으로수익성이악화되었다. 212년동사는외형확대보다는내실다지기에집중, 212년 2분기부터매출증가율이매장증가율을상회하기시작, 4분기성수기에큰폭으로턴어라운드했다. 판관비증가세도분기별로확연하게둔화되면서수익성개선이가시화되었다. < 표 3> 부문별수익추정 ( 단위 : 십억원, %) F 213F 214F 215F 216F 매출액 국내 Basic House TBH Global 소계 매출원가 국내 Basic House TBH Global 소계 영업이익 국내 Basic House (16) () TBH Global 소계 (5) 매출증감 국내 Basic House 4 (17) 1 4 (4) () (3) 1 1 TBH Global 소계 매출원가율 국내 Basic House TBH Global 소계 영업이익률 국내 Basic House (7.5) (.1) TBH Global 소계 (1.9) 영업이익증감 국내 Basic House NA NA 96 (55) NA NA (3) 1 1 TBH Global (19) 소계 NA NA (8) 13 (12) [ 그림 1] TBH Global 수익성 212 년바닥으로 213 년회복 ( 백만위안 ) TBH Global 영업이익 ( 좌 ) 영업이익률 ( 우 ) (%) 1) 판관비 2) IPO 수수료 ) 경기둔화 1) 경기둔화 2) 선공제수수료 F 13F 14F 주 : TBH Global 매출액은실판가 - 증치세 - 선공제로이루어짐. 선공제수수료가변수가됨에따라우리는영업이익률산출시매출액기준을실판가 - 증치세로가정함. 42

7 [ 그림 11] 지난 2 분기부터점당매출은증가추세로전환 [ 그림 12] 판관비증가세는확연히둔화 1 (%YoY) 영업이익증감 ( 좌 ) 매출증가율 - 평균매장증가율 ( 우 ) (%p) 2 (%YoY) 9 판관비증감 평균매장수증감 Q1 3Q1 1Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12P 판관비부담은완화추세, 수수료부담은향후확인해야 213년신규매장수는 212년보다확대되지만감가상각대상매장수의급감과 3년차이상매장비중이높아지면서판관비부담은지속적으로완화될것이다. 다만, 212년불거진백화점선공제수수료부담은향후지속적으로확인해야할부분이다. 211년까지매출의 3~4% 내외에불과했던선공제수수료가 212년기준 8.% 로상승했다. 212년까지경기가둔화되었고최근유통업체의과도한수수료이슈로규제움직임이있어악화될가능성은크지않으나우려요인으로남아있다. [ 그림 13] 신규매장수점진적으로감소하면서수익성개선요인 [ 그림 14] 외부변수인수수료율은우려요인 12 1 ( 개 ) 분기매장순증 ( 좌 ) ( 개 ) (%) 중국법인합산수수료율 6 28 감가상각대상신규매장 ( 우 ) 선공제수수료부담가중 Q9 4Q9 3Q1 2Q11 1Q12 4Q12P 3Q13F F 13F 14F 주 : 합산수수료율은백화점판매수수료 + 선공제수수료. 선공제수수료는실판가매출 - 증치세 -TBH Global 매출액으로역산함 재고부담도낮은수준 4분기말기준연결재고액은 1,379 억원으로전분기 1,653 억원, 4Q11 1,596 억원보다축소되었다. 특히국내부문의재고감소가두드러진다. 국내재고는 3분기말 795억원에서 4분기말 612억원으로대폭축소되었으며이는 213년수익성제고로이어질것이다. 중국사업부각으로밸류에이션회복예상 중국경기하강으로중국피어그룹의밸류에이션은낮아졌으며업체별로차별화가극명하다. 213년 PBR/ROE 기준으로비교해볼때베이직하우스의밸류에이션부담은낮다. 특히, 연결기준 PBR이라는점을감안할때홍콩법인의 ROE는월등히높을것으로추정된다. 과거베이직하우스는 12MF PER 8배를저점으로 2배이상까지거래된바있다. 현재 12MF PER 11.6배로내수업체밸류에이션보다높으나중국법인회복스토리로밸류에이션회복이가능하다. 43

8 [ 그림 15] 중국피어그룹 213F PBR/ROE [ 그림 16] 베이직하우스정상화로밸류에이션회복단계예상 F PBR (x) Belle International 35, 3, 25, ( 원 ) x23 x Basic House Li ning Evergreen Zhejiang Fujian Shanghai Baoxiniao Septwolves Metersbonwe Bosideng Anta Sports International Ports Design Xtep International 213F ROE (%) , x13 15, x8 1, 5, Jan-9 Jan-1 Jan-11 Jan-12 Jan-13 자료 : Bloomberg, 한국투자증권 자료 : Quantiwise, 한국투자증권 44

9 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 21A 211A 212F 213F 214F 유동자산 현금성자산 매출채권및기타채권 재고자산 비유동자산 투자자산 유형자산 무형자산 자산총계 유동부채 매입채무및기타채무 단기차입금및단기사채 유동성장기부채 비유동부채 사채 장기차입금및금융부채 부채총계 지배주주지분 자본금 자본잉여금 자본조정 (1) (9) (9) (9) (9) 이익잉여금 비지배주주지분 자본총계 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 21A 211A 212F 213F 214F 매출액 매출총이익 판매관리비 기타영업손익 2 2 (2) (1) (1) 영업이익 금융수익 이자수익 2 1 금융비용 이자비용 기타영업외손익 2 2 () () () 관계기업관련손익 세전계속사업이익 법인세비용 연결당기순이익 지배주주지분순이익 기타포괄이익 6 총포괄이익 지배주주지분포괄이익 EBITDA 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 21A 211A 212F 213F 214F 영업활동현금흐름 26 (13) 당기순이익 유형자산감가상각비 무형자산상각비 자산부채변동 (14) (53) 12 4 (37) 기타 18 (1) 투자활동현금흐름 (2) (3) (26) (25) (26) 유형자산투자 (18) (3) (24) (24) (24) 유형자산매각 투자자산순증 (1) () (1) (1) (1) 무형자산순증 (1) () (1) (1) (1) 기타 () () () () 재무활동현금흐름 (8) 51 (4) (4) (1) 자본의증가 7 2 차입금의순증 (15) 5 (4) (4) (1) 배당금지급 (1) 기타 () 기타현금흐름 1 현금의증가 (1) 9 (12) (2) (3) 주요투자지표 21A 211A 212F 213F 214F 주당지표 ( 원 ) EPS ,438 1,936 BPS 7,937 9,46 9,754 11,192 13,128 DPS 5 성장성 (%, YoY) 매출증가율 영업이익증가율 (8.4) 14. (15.9) 순이익증가율 (35.) 18.8 (16.4) EPS증가율 (35.1) 18.8 (16.6) EBITDA증가율 (1.6) 27.3 (6.5) 수익성 (%) 영업이익률 순이익률 EBITDA Margin ROA ROE 배당수익률 안정성순차입금 ( 십억원 ) 차입금 / 자본총계비율 (%) Valuation(X) PER PBR PSR EV/EBITDA 주 : K-IFRS ( 연결 ) 기준 45

10 Compliance notice 당사는 213 년 3 월 4 일현재롯데쇼핑, 코스맥스, 한국콜마, 영원무역홀딩스, 베이직하우스종목의발행주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는동자료의내용일부를기관투자가또는제 3 자에게사전에제공한사실이없습니다. 동자료의금융투자분석사와배우자는상기발행주식을보유하고있지않습니다. 기업투자의견은향후 12 개월간현주가대비주가등락기준임 매수 : 현주가대비 15% 이상의주가상승예상 중립 : 현주가대비 % 의주가등락예상 비중축소 : 현주가대비 15% 이상의주가하락예상 중립및비중축소의견은목표가미제시 업종투자의견은향후 12 개월간해당업종의유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중대비포트폴리오구성비중에대한의견임 비중확대 : 해당업종의포트폴리오구성비중을유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중보다높이가져갈것을권함 중립 : 해당업종의포트폴리오구성비중을유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중과같게가져갈것을권함 비중축소 : 해당업종의포트폴리오구성비중을유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중보다낮게가져갈것을권함 본자료는고객의증권투자를돕기위하여작성된당사의저작물로서모든저작권은당사에게있으며, 당사의동의없이어떤형태로든복제, 배포, 전송, 변형할수없습니다. 본자료는당사리서치센터에서수집한자료및정보를기초로작성된것이나당사가그자료및정보의정확성이나완전성을보장할수는없으므로당사는본자료로써고객의투자결과에대한어떠한보장도행하는것이아닙니다. 최종적투자결정은고객의판단에기초한것이며본자료는투자결과와관련한법적분쟁에서증거로사용될수없습니다. 이자료에게재된내용들은작성자의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 53