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1 Sector Update Tech (NEUTRAL) 하반기 Tech 섹터전망 WHAT S THE STORY? Event: 부품주의 Downgrade 가필요하며섹터 rating 을 Outperform 에서 Neutral 로하향. Team Analyst 황민성, 홍콩현지법인 ms.hwang@samsungfn.com 김용수 ( 반도체 ) yongsoo9.kim@samsung.com 조성은 ( 핸드셋, 디스플레이 ) sharrison.jo@samsung.com 장정훈 (AMOLED, IT 소재, 장비 ) jhooni.chang@samsung.com 이종욱 ( 핸드셋부품, LED) jwstar.lee@samsung.com 이은재 ( 핸드셋부품, IT 솔루션 ) eunjae.lee@samsung.com Research Associate 유의형 e.yoo@samsung.com 허윤수 yoon.heu@samsung.com Impact: Resilient 한글로벌경기, 과장된공급우려, 국내업체의경쟁력으로 Tech 섹터의전망이최근비관론과같이악화되지않을것으로판단. Action: 삼성전자와 SK 하이닉스는 Top pick 으로매수의견과목표가유지. BUY 에서 Hold 로하향조정 (LG 디스플레이, 파트론, 에스맥, 멜파스, 네패스 ), BUY 유지하나목표가하향 (LG 전자, 삼성전기, 일진디스플레이, 실리콘웍스 ). BUY 에서 BUY 로하향 ( 솔브레인 ). THE QUICK VIEW 하반기전망이비관론과같이나쁘지않은이유. 최근의주가하락은 Tech 업황이갈수록악화된다는전망을의미한다. 시장은비관적인전망을경쟁적으로내놓고있고그배경은애플의폭락과비교되는삼성전자의수익성하락, 엔저와 QE 종료우려로인한투자자금유출과중국의신용경색우려이다. 그럼에도, 너무비관적일필요는없다. 우려는항상나쁜가정들의결과에기초하기때문이며, 몇가지간과하지말아야될점이있다. Global 경제와수요는미국의경제회복과함께 resilient 하다는점이다. 미국경기가회복해도 Tech 수요가부진할것으로보는것은오류이며유럽또한독일등중심이되는국가의수요는회복중이다. 스마트폰의경우수요는통신사의보조금에큰영향을받는데, 신규아이폰의출시와함께보조금의회복과제품믹스는긍정적인부분이다. 반도체공급과잉우려는과장되어있다. 작년대비줄어들것으로예상되는삼성과 SK 하이닉스의반도체투자와함께, 삼성의 16 라인디램투자는커지는휴대폰화면과디램수요에대응하기위함이고, 하이닉스의 M12 낸드투자는 PC DRAM 을줄이며동시에부진했던 SSD 판매가본격적으로늘리기위함이다. 범용제품의재고증가와가격하락은 2 등업체의과욕때문이다. SK 하이닉스의물량기준디램점유율은 6 월현재 29% 에서하반기 26-27% 로하락할것으로예상되며삼성이의도적으로공급과잉을유도할이유는없다. 더해서, 희망을더가지게하는것은국내기업의경쟁력이다. SK 하이닉스의경우약해진애플의가격결정권은또다른이익성장의배경이다. 이러한가정을수치로반영한다면하반기삼성과 SK 하이닉스의경우이익은시장의낮아진기대치를 Beat 할것이다. 삼성전자의주가가설명하는시나리오는무엇인가? 삼성전자와 TSMC 의경우 213 년예상 ROE 는모두 2% 중반인데, TSMC 는 P/B 3.3 배에삼성전자는 1.4 배에거래되고있고 MSCI NJA 대비 TSMC 는 33% 프리미엄에삼성전자는 69% 할인되어있다. 특히올해 3 월이후 TSMC 는프리미엄이상승한반면, 삼성의할인은더깊어졌다. 삼성의 ROE 가급락할것이라면 24~25 년피쳐폰환경에서 ROE 가 24 년 31% 에서 25 년 17% 로하락한경우유사하다. 이경우, 내년의영업이익은현재시장기대치인 4 조원초반이아닌 3 조원수준인데, 이러한경우를가정하는확률은극히제한적이다. 시장의투자자금이빠져나가는경우라면 26~27 년중국과 commodity 의고성장과엔저로인한경우와유사하다. 이경우, 삼성전자의투자매력도는상대적으로약해진다. SK 하이닉스는 26~27 년시장이고성장, leverage 의투자를선호한반면, 지금은 De-leverage 중이라면이전의 3. 배가아닌현재 2.2 배의 P/B 목표는적당하다고판단된다. 삼성전자부문별가치를과거 1 년평균사이클기준으로평가해보면부품은주당 47 만원, 세트는 153 만원이다. 우려의대상인세트의가치를과거평균사이클에서 1STD 를빼고적용하면 113 만원이지만 P/E 5 배만을적용해도주가하락 Risk 는현재에서제한적인것으로판단된다. 따라서현재주가에서추가하락의경우적극적인매수가필요하다 Samsung Securities (Korea)

2 Tech 표 1. 투자의견 / 목표주가 / 영업이익추정치변경 기업명 코드 투자의견 목표주가 ( 원 ) 213E 영업이익 ( 십억원 ) 주가 Performance (%) 변경전 변경후 변경전 변경후 (%) 변경전 변경후 (%) 1M 3M 6M LG전자 A6657 BUY BUY 11, 1, (9.1) 1,664 1,463 (12.1) (1.5) (2.4) (1.7) LG디스플레이 A3422 BUY HOLD 33, 31, (6.1) 1,216 1, (12.2) (1.2) (7.2) 삼성전기 A915 BUY BUY 15, 95, (9.5) (2.6) (13.6) (16.5) (19.7) 파트론 A917 BUY HOLD 23,6 2, (15.3) (16.6) (19.3) (15.6) 14.1 솔브레인 A3683 BUY BUY 6, 6, (5.6) 9.2 (8.1) 일진디스플레이 A276 BUY BUY 27, 22, (18.5) (9.3) (31.2) (3.9) 자화전자 A3324 BUY BUY 26, 26, - nm (21.8) (25.3) 11.9 실리콘웍스 A1832 BUY BUY 3, 26, (13.3) (3.4) (7.5) 5.1 (9.7) 네패스 A3364 BUY HOLD 2, 13, (35.) (14.1) (26.1) (36.5) (29.2) 멜파스 A9664 BUY HOLD 26, 14, (46.2) (67.4) (11.2) (3.3) (5.3) 에스맥 A9778 BUY BUY 18, 13, (27.8) (26.2) (17.1) (32.7) (39.4) 그림 1. 개선되는소비자신뢰지수추이 (Index) 년 1월 1년 7월 11년 1월 11년 7월 12년 1월 12년 7월 13년 1월 (Index) 그림 2. MSCI NJA 대비 PB-ROE: 삼성전자저평가 (%pts) 4 2 (2) (4) (6) (8) (1) 폴더폰이익상승 NAND 의성장 중국경기하락 안전성부각 모바일의성장 (12) 년평균 : 15.5% 최근 5 년저점 : 68.6% 자료 : Bloomberg, Conference board 미국 ( 좌측 ) 독일 ( 우측 ) 자료 : DataStream, 삼성증권 PB-ROE (MSCI NJA 대비 ) 평균 그림 3. 핸드폰산업이익 Cycle 그림 4. Tech coverage 영업이익추이 ( 십억달러 ) (%) 6 치킨게임으로 스마트폰치킨게임 1 모토로라 + 소니에릭슨구조조정, 5 노키아쇠락, BenQ 철수 (2) ( 조원 ) ( 조원 ) E 215E (4) E 214E 영업이익 ( 좌측 ) 연간성장률 ( 우측 ) Coverage 전체 ( 좌측 ) 삼성전자제외 ( 우측 ) 2

3 Tech 목차 1. 한국 Tech 전망이비관론과같이나쁘지않은이유 p3 2. 스마트폰의변화 p1 3. LG 전자 p16 4. LG 디스플레이 p2 5. 삼성전기 p23 6. 파트론 p26 7. 일진디스플레이 p29 8. 자화전자 p32 9. 실리콘웍스 p36 1. 네패스 p 멜파스 p 에스맥 p45 1. 한국 Tech 전망이비관론과같이나쁘지않은이유 시장의비관론 최근의주가하락은향후한국 Tech 섹터의업황이내년으로갈수록더욱악화될것으로시장이전망하는것을의미한다. 삼성전자의 2 분기실적이후많은애널리스트가이에동의하며삼성전자의목표주가를내리고있고, 일부시장의의견은보다비관적인전망을경쟁적으로내놓고있다. 애플 vs. 삼성전자 : 지난 5 일실적발표이후 Fortune 에서는한시장참여자의의견을인용하여 212 년부터애플과삼성전자의주가차트를비교하며애플과삼성전자의 Postlaunch free fall, 즉아이폰 5 와갤럭시 S4 출시이후주가하락을비교하였고, 애플의하락을따라간다면아직삼성전자의주가는그당시의 1 만원으로하락중일것이다. 메모리업황의고점론또한시장을많이위축시키고있고, 지난연말이후지금까지의가격급등을장담하기어려웠던것과같이메모리사이클에서가격급등이후항상폭락을걱정하기마련이다. 엔저하락과 QE 종료우려로인한자금유출 : Yen 의가치하락과함께, 또한 QE 의종료에대한불안감으로자금이신흥시장에서꾸준히일본으로선진시장으로빠져나가는것은올해들어새로운사실이아니지만이러한상대적인 Trade 에서자금의유입대상인일본과선진시장에대한기대감이너무과하다는경고는아직나오지않는것도사실이다. 중국의신용경색 : 엎친데덮친격으로경제분석가들은중국경제의신용경색으로향후경제성장률이하향조정될수있음을경고하고있다. 실적을전망하는애널리스트로서하락하는주가를배경으로안좋게될상황을모델에반영하는것은일반적이다. QE 종료우려로아시아에서자금이유출되고신용경색으로유럽의수요가부진하다면아시아의수출은부진할수있다. 그림 5. Fortune 주가추이비교 : 애플 vs 삼성전자 그림 6. 연초이후 Fund flow 추이 (Indexed, 12년 1월 = 1) iphone 5 출시 (12 년 9 월 ) 갤럭시 S4 출시 (13 년 4 월 ) 선진시장일본 GEM 13 아시아 ( 일본제외 ) 년 1월 12년 4월 12년 7월 12년 1월 13년 1월 13년 4월 13년 7월 삼성전자 Apple S&P 5 자료 : Bloomberg, 삼성증권 라틴아메리카 EMEA 한국 * 참고 : * 외국인순매수기준자료 : DataStream, 삼성증권 (2) ( 십억달러 ) 3

4 Tech Tech 의전망이비관적이지않은이유 너무비관적일필요는없다. 경제도스마트폰산업도메모리산업도우려는항상안좋게될많은나쁜가정들의결과에기초하기때문이다. 몇가지간과하지말아야될점이있다. 우선, Global 경제와수요는미국의경제회복과함께 resilient 하다는점이다. 미국의주택경기와자동차경기가회복하는경우 Tech 수요가부진할것으로보는것은오류가있다. 유럽의수요도독일등중심이되는국가의수요는지속적으로회복중이다. 스마트폰의경우수요는통신사의보조금에큰영향을받는데, 2 분기가장큰부진을보였던한국에서가장큰통신사가점유율이하락하는상황에보조금회복을예상하는것은당연하다. 미국과유럽의경우에도신규아이폰의출시와함께보조금의회복과제품믹스는긍정적인부분이다. 반도체공급과잉우려는과장되어있다. 메모리산업의 Capital intensity 에대한관리는높은수준이다. 삼성의 16 라인은증가하는 3GB 용스마트폰의증가와서버용수요에대응하기위함이고, 하이닉스의 M12 낸드증설은기존에디램과낸드를혼용해서사용하던 M12 의 PC DRAM 공정을줄여하반기 PC DRAM 시장의안정을도모하고, 그공간에업황이좋은낸드를생산하기위함이다. SK 하이닉스의경우낸드의증설은뒤쳐졌던 SSD 의개발이진행되며하반기부터낸드 Capa 의증설이절대필요한상황이다. 하반기 SSD 는상반기대비 5% 이상의매출증가를가져올것으로예상된다. 삼성의경우, 모바일디램의증설은커지는스마트폰화면과늘어나는디램탑재량때문이다. 삼성이로직반도체에서최근 16 라인 pilot 라인계획을취소하고미국오스틴공장의증설도탄력적으로운영할것으로예상되는것은삼성의투자가전략적이지않은좋은예이다. 올해당사는삼성의반도체투자가작년 14.8 조에서줄어든 12 조초중반으로예상한다. 메모리보다더장기적인투자가필요한로직에서도투자를줄이는삼성이시장의우려를무릅쓰고메모리투자를늘려가격을떨어뜨릴것으로보는것은과장된우려이다 경험적으로메모리산업의가격하락과사이클은 2 등업체의성장과물량경쟁에서온다. 2 등업체가증설이후팔리지않는물량을싸게팔기때문이다. SK 하이닉스의물량기준디램점유율이 6 월기준 29% 였고, 이는지난연말 3% 초반에서다소하락한상황이다. 하반기는 26~27% 수준으로하락할것으로예상되는데, 3 등업체인마이크론이증설로시장가격을내릴수있다고볼수없다. 가격이올랐으면내리는것은당연하나, 현재는가격을붕괴시킬수있는주체는없다. 그림 7. 개선되는소비자신뢰지수 (Index) 년 1월 1년 7월 11년 1월 11년 7월 12년 1월 12년 7월 13년 1월미국 ( 좌측 ) 독일 ( 우측 ) 자료 : Bloomberg, Conference board (Index) 그림 8. 미국통신사보조금지출및이익 ( 백만달러 ) (%) 4, , , , 15 2, , 1Q1 3Q1 1Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13 AT&T보조금 ( 좌측 ) Verizon 보조금 ( 좌측 ) AT&T 이익률 ( 우측 ) Verizon 이익률 ( 우측 ) 자료 : Counterpoint 4

5 Tech 마지막으로, 희망을더가지게하는것은국내기업의경쟁력이다. 삼성의경우, 스마트폰산업이부진했던 2 분기에도점유율이올랐다. 빠르게성장하는중국의메이저업체로부터점유율을빼앗아온결과이다. 삼성과 SK 하이닉스의 2 분기 (4~6 월 ) 메모리반도체이익률이 25% 이상으로 6% 에그친마이크론 (3~5 월 ) 을압도한것은차별화된제품과원가의증거이다. 수급에더해올해긍정적인점은지난해까지 SK 하이닉스의경우매출의 2% 이상인애플향매출이적자에서흑자로전환되었고, 이는애플의약해진가격결정권이배경이다. 물론, 삼성이로직반도체부문에서모뎀기술이부족하고따라서향후통신용원칩솔루션을 Qualcomm 등외부에의존하고있으며, 이들회사의파운드리를제공하는 TSMC 가애플진영으로들어가게됨은, 발생가능한 Capa 부족의경우로직과핸드폰모두에게부담이다. 최악의경우는삼성이 Qualcomm 의파운드리를조기확장해야할것이다. 이러한가정을모델에수치로반영한다면하반기이익의하락으로현재주가를정당화하기보다는이익의상승으로나타날것이다. 기대감이조정된이후에, 미국과선진국의견실한경제지표, 아이폰출시에맞춰확대되는통신사보조금, 그리고상승하는이익은국내주식시장이더악화되지않는다면우호적인조건이다. 현재주가가반영하는시나리오와투자전략 올해 Tech 주식의환경은과거의어떤경우와유사할까? ROE 가급락할것이라면 24~25 년피쳐폰환경에서 ROE 가 24 년 31% 에서 25 년 17% 로하락한경우유사하다. 한국과대만의대표적인 Tech 주식인삼성전자와 TSMC 의경우, 두회사모두 213 년예상 ROE 는 2% 중반이다. 단, TSMC 는 P/B 3.3 배에삼성전자는 1.4 배에거래되고있다. 아시아시장 (MSCI NJA) 와대비 TSMC 는 33% 프리미엄에삼성전자는 69% 할인된상황이다. 이러한차이는올해 3 월이후로 TSMC 의프리미엄이상승한반면, 삼성의할인은더깊어져뚜렷하다. 그림 9. MSCI AP ex Japan 대비 Valuation, 삼성전자 vs TSMC 그림 1. MSCI NJA 대비 PB-ROE: 삼성전자저평가 (%pts) (1) (2) (3) (4) (5) 11년 7월 11년 11월 12년 3월 12년 7월 12년 11월 13년 3월 (%pts) 4 2 (2) (4) (6) (8) (1) (12) (%pts) 4 2 (2) (4) (6) (8) (1) 폴더폰이익상승 NAND 의성장 중국경기하락 안전성부각 모바일의성장 (12) 년평균 : 15.5% 최근 5 년저점 : 68.6% 자료 : DataStream, 삼성증권 TSMC ( 좌측 ) 삼성전자 ( 우측 ) 자료 : DataStream, 삼성증권 PB-ROE (MSCI NJA 대비 ) 평균 물론배당측면에서삼성전자는절대열세이지만, 더큰이유는시장이삼성의향후 ROE 가빠질것으로보기때문이다. ROE 가경기하락과함께하락할때두주식이과거시장대비할인되었던것은약 4% 이다. 5

6 Tech 삼성전자의경우, 25 년 ROE 가급락한경우는핸드폰마진이 24 년 1 분기 27% 에서 25 년 4 분기 9% 로급락하였고, 부품경기도과잉재고에이익률이급락했기때문이다. 따라서, 현재주가가맞다면시장은현재삼성전자의올해 24% 에서내년당사예상인 21% 가아닌 15% 선으로하락할것을가정하는것이다. ROE 가 15% 라면핸드폰마진은적어도현재의 21% 선에서 15% 이하로하락하는것을가정하는것인데, 점유율이상승하는상황에서이러한가정은무리다. 시장의투자자금이빠져나가는경우라면 26~27 년중국과 commodity 의고성장과엔저로인한경우와유사하다. 한국에서빠져나간자금이다시돌아오려면이는업황의개선과함께상대적으로한국이더매력적인대상이되어야한다. 삼성전자는늘어나는현금보유를바탕으로배당을올리는것도고려해야한다. 삼성전자의경우자사주매입으로주가의부양이성공한적은없으며오히려장기적인투자가가 Valuation 을이유로투자하는것은배당이우선이라고판단된다. 26~27 년주식시장은고성장, leverage 의투자를선호하였다면또그러한배경이수요증가와함께조선, 해운등과함께 SK 하이닉스가 PB 3 배에거래되는환경이었다면, 올해의투자환경은여전히 De-leverage 이고회사의정책도내년까지 Net Debt 을 Zero 로내리는것이라면현재 2.2 배의 PB 목표는적당하다고판단된다. 투자전략 Top Pick, 삼성전자 / SK 하이닉스 : 하반기당사의 Top pick 은삼성전자와 SK 하이닉스이다. 두주식을매도하였던투자가라면현재시점에서다시매수할것을추천한다. 1) 견조한 Global 수요, 2) Tight 한투자관리, 그리고 3) 경쟁력은낮아진시장의기대감을 Beat 할수있을것으로예상한다. 디램의긍정적인수급은여전히올해매력적인매수대상이다. 삼성전자의가치 : 삼성전자는얼마의가치가있을까? 지금팔고다음에사면되지않을까? 급락하는과정에서 Valuation 으로매수를권하기는어렵지만, 삼성전자는얼마의가치를가지고있을까? 삼성전자는부품과제품부문이섞여있는회사구조이기때문에, 회사를부품과제품으로나누어보았다. 편이상부품은과거의 PB 로, 제품은 PE 로평가하기로한다. 삼성의 PB 는과거 1 년평균 1.6 배, PE 는 11 배에거래되었고, 1STD 를빼주면각 1.3 배, 8 배이다. 2STD 를빼주지않는이유는삼성의 ROE 가내년하락한다해도 25 년이후평균 17% 선을하회하지않을확률이크고 ( 당사예상 21%), 이경우 2STD 를할인하는것은무리기때문이다. 문제는 EPS 는사업부별로구분이가능하나, BVPS 는기준이모호하다. 따라서, 매출기준, 자산기준으로해보기도하지만여기서는현실적으로하이닉스와 LG 디스플레이를기준으로한다. 단, 보수적으로보아경쟁력차이는무시하고매출의크기만을자본에곱해주었다. 삼성전자부문별가치를과거 1 년평균사이클기준으로평가해보면부품은주당 47 만원, 세트는 153 만원이다. 우려의대상인세트의가치를과거평균사이클에서 1STD 를빼고적용하면 113 만원이지만 P/E 5 배만을적용해도주가하락 Risk 는현재에서제한적인것으로판단된다. 따라서현재주가에서추가하락의경우적극적인매수가필요하다. 6

7 Tech 표 2. Valuation history (x) P/B P/E 평균 +1STD 평균 평균-1STD 참고 : 1년평균기준 ; 표 3. Peer 비교 ( 조원, 213E) 자본금 승수 * Equity (Adj.) SK하이닉스 LG 디스플레이 총합 5.3 참고 : * 매출액기준 ; 표 5. 삼성전자주가시뮬레이션 ( 원 ) 삼성전자현재주가 (A) 부품부분주가 (B) 표 4. 삼성전자부문별 financial 가정 ( 조원, 213) 전체 부품부문 세트부 자본 매출액 영업이익 순이익 BVPS ( 원 ) 93, ,939 68, EPS ( 원 ) 197,158 55, ,4 부품부문에대한 P/B 가정시, 세트부문에대한 P/E 가정시, 삼성전자 fair value (F = B + D) 세트부문주가 (C = A-B) 세트부문 Implied P/E (x) 세트부문주가 (D) 부품부문주가 (E= A-D) 부품부문 Implied P/B (x) 평균 +1STD 1,312, 562, , ,924,7 (612,7) (2.1) 2,486,291 평균 1,312, 473,52 838, ,527,888 (215,888) (.7) 2,1,39 평균-1STD 1,312, 384, , ,131,769 18, ,516,489 투자의견조정 Rating을 BUY에서 Hold로하향조정 : LG디스플레이, 파트론, 에스맥, 멜파스, 네패스 Rating을 BUY 에서 BUY로하향조정 : 솔브레인 Rating을 BUY로유지하나목표가하향조정 : LG전자, 삼성전기, 일진디스플레이, 실리콘웍스. LG전자와일진디스플레이의 2분기는부진하나, 하반기고객의신제품출시와물량증가로수익성개선예상. 표 6. 투자의견 / 목표주가 / 영업이익추정치변경산업기업명코드투자의견목표주가 ( 원 ) 213E 영업이익 ( 십억원 ) 주가 Performance (%) 변경전변경후변경전변경후 (%) 변경전변경후 (%) 1M 3M 6M 반도체삼성전자 A593 BUY BUY 1,9, 1,9, - 39,649 39,649 - (5.4) (13.6) (14.5) SK하이닉스 A66 BUY BUY 44, 44, - 3,578 3,578 - (12.4) (1.6) 4.6 디스플레이 LG디스플레이 A3422 BUY HOLD 33, 31, (6.1) 1,216 1, (12.2) (1.2) (7.2) 전기전자 LG 전자 A6657 BUY BUY 11, 1, (9.1) 1,664 1,463 (12.1) (1.5) (2.4) (1.7) 삼성전기 A915 BUY BUY 15, 95, (9.5) (2.6) (13.6) (16.5) (19.7) 장비 / 부품소재삼성 SDI A64 BUY BUY 18, 18, (1.) 제일모직 A13 BUY BUY 11, 11, (2.2) (3.5) (4.7) 솔브레인 A3683 BUY BUY 6, 6, (5.6) 9.2 (8.1) 덕산하이메탈 A7736 BUY BUY 28, 28, (13.8).8 포스코켐텍 A367 BUY BUY 13, 13, (6.4) 케이씨텍 A2946 BUY BUY 6, 6, (7.5) 네패스 A3364 BUY HOLD 2, 13, (35.) (14.1) (26.1) (36.5) (29.2) LED LG이노텍 A117 HOLD HOLD 9, 9, (9.7) (2.) 4.5 서울반도체 A4689 HOLD HOLD 3, 3, (2.9) 핸드셋부품파트론 A917 BUY HOLD 23,6 2, (15.3) (16.6) (19.3) (15.6) 14.1 자화전자 A3324 BUY BUY 26, 26, - nm 64 - (21.8) (25.3) 11.9 세코닉스 A5345 BUY BUY 33, 33, (14.1) (29.1) 1.5 인터플렉스 A5137 HOLD HOLD 4, 4, (5.4) 실리콘웍스 A1832 BUY BUY 3, 26, (13.3) (3.4) (7.5) 5.1 (9.7) 심텍 A3671 BUY BUY 1, 1, (16.9) (4.) (2.2) 터치패널일진디스플레이 A276 BUY BUY 27, 22, (18.5) (9.3) (31.2) (3.9) 멜파스 A9664 BUY HOLD 26, 14, (46.2) (67.4) (11.2) (3.3) (5.3) 에스맥 A9778 BUY BUY 18, 13, (27.8) (26.2) (17.1) (32.7) (39.4) 7

8 Tech LG 전자매수유지 ( 조성은 ): 2Q 핸드셋실적은기대치이하로예상된다. 치킨게임사이클로 213, 214 년핸드셋이익전망을각 24%, 9% 낮추며목표주가를 1 만원으로소폭하향한다. Global high-end 스마트폰성장둔화에따른마케팅비용증가는 LG 전자핸드셋마진개선에불리한환경변화다. 2Q 핸드셋영업이익률은 2.%, 내수부진및믹스부진영향으로 QoQ 2.1%p 하락이예상된다. 그럼에도 2H13 소폭의마진개선은낮은 base 로인해가능하다는기존입장을유지한다. TV 산업은구조적인수요부진으로수익개선은제한적이지만미국경기회복으로가전서프라이즈로전사이익의방향성은여전히긍정적이다. 조정을매수기회로보며 BUY 투자의견을유지한다. 솔브레인투자의견하향 ( 장정훈 ): 기존 BUY 의견에서 BUY 로한단계조정한다기업고유의펀더멘털측면에서변화가있어서라기보다동사의반도체와디스플레이, 2 차전지고객사들의업황에대한시장노이즈를감안한부분이다. 반등하던원 / 엔환율이 6 월중순이후다시하락기조로들어가고중국가전보조금중단이후일부패널업체 TV 용패널가동률이주춤한점등은 3 분기지켜봐야할부분이나 PE 8 배인현주가수준에서는조정이있을때마다매수기회로본다. 부품에대한의견 ( 이종욱 / 이은재 ).: 하드웨어혁신둔화사이클에서세트메이커들이선택할수있는카드는마케팅 ( 비용 ) 강화와 BOM( 재료비 ) 통제에있다. 차별화가어려운스마트폰으로제조사들간의마케팅경쟁강도는높아져만가고결국 BOM 인하에집중할수밖에없는환경이며, 이것은스마트폰 supply chain 매력이줄어든이유다. 보수적으로전망하는근거는역시 high-end 스마트폰둔화와부품가격하락폭때문이다. 3Q 삼성전자스마트폰수요는 QoQ 증가하지만, 주요부품가격 (P) 하락은약 1% 로 2Q 약 3~5% 수준보다높다고가정하기때문이다. LG 디스플레이중립으로하향 ( 조성은 ): 목표가를 33, 원에서 31, 원로낮추면서 HOLD 로투자의견을하향한다. 2Q 서프라이즈이익은기대이상으로본다. 그러나하반기애플신모델효과는기대이하며, 구조적인 TV 부진외에스마트폰산업의이익하락사이클은전반적인 supply chain 에중립이하의환경변화라고본다. 삼성전기목표주가하향 ( 조성은 ): 목표가를 15, 원에서 95, 원으로하향한다. 역시 2Q 서프라이즈이익이예상된다. 반면 3Q 부터 high-end 스마트폰 pull in 효과는약해지고있는반면, 강도높은부품가격하락으로 QoQ 이익하락폭은클것으로본다. FPCB, 케이스, 카메라, 각종부자재업체 : 현재시장에서언급되고있는리스크들 - 스마트폰의성장둔화, 세트가격하락, 수익성악화등 - 이부품주의센티멘트를악화시키고있는상황에서옥석가리기는무의미하다. 범용품업체나중국향매출비중이높은업체들도수익성악화에서온전하게자유롭지는못할것으로본다. 인터플렉스의 HOLD 투자의견과목표주가 4, 원을유지한다. 삼성전자향터치패널업체 : 삼성전자태블릿 PC 의재고조정으로인해 2 분기매출이전분기대비역성장하였으나, 3 분기에는신제품출시에따라 1 분기수준정도로회복할수있을것으로예상된다. 또한판가하락속도가 2 분기를기점으로둔화되고있음이확인되어 3 분기부터는수익성을회복할전망이다. 다만, 최근삼성전자가 7 인치, 8 인치중심으로모델을출시하고있고, 세트출고가가 3 달러미만으로낮다는점때문에, 터치패널업체들의수익성회복의폭은제한적이다. 최근터치패널의두께와, 베젤의두께가화두가되고있는상황에서포토장비의증설을통해생산능력을확보하는것이하반기의주요화두가될것으로예상하며, 터치업체들의목표주가들을하향조정하나일진디스플레이가여전히 Top pick 이다. 이익의턴어라운드가구체적으로나타나는업체 : 전반적인 IT 부품주가조정과함께밸류에이션매력도가생긴상황에서단비와같은실적개선은주가에긍정적으로반영될것으로기대한다. 현재성장기대감이낮은태블릿 PC 를전방산업으로하며증설이후터치패널주문량이턴어라운드하고있는일진디스플레이, 하반기메모리모듈생산설비의패키지섭셋으로의전환증설로구조적턴어라운드가가능한심텍, 아이패드신제품출시와아이패드미니신규진입으로인한이익회복이예상되는실리콘웍스가관심대상이다. 8

9 Tech 카메라 : 5 월이후카메라부품업체들주가약 22% 하락하는등스마트폰주요차별화경쟁요소였던고화소카메라부품들도현재극심한주가조정을겪고있다. 이는개별부품업체들의실적에기반한주가움직임이라기보다는세트업체의주가모멘텀에좌우되고있기때문에, 삼성이시장기대를하회하는잠점실적을발표한이상, 부품업체들도단기적으로하락조정이지속될것이라는판단이다. 그러나, 세트업체의기본가치가다시금주목받고, 투자센티먼트가안정세를보일때고화소카메라업체들은부품주들가운데에서도빠르게주가회복할수있을것이라는판단이다. 대표적인이유는 1) 보급형스마트폰에도고화소카메라모듈이빠르게탑재되고있기때문이며, 2) 내년하이앤드급에서는새로운카메라진화가준비되고있기때문이다. 따라서커버종목인자화전자, 세코닉스에 12 개월 BUY 투자의견과목표주가각각 26, 원, 3, 원유지한다. 자화전자는신규액추에이터부품의실적기여도가기대되고, 세코닉스는고화소렌즈외에도자동차카메라, 피코프로젝터등의다변화된사업이타렌즈업체대비긍정적이다. 하반기주목받을분야 - 지문인식관련부품 : 상반기높은실적성장에따라랠리를지속했었던주요휴대폰부품들은, 분기실적흐름상상반기를뛰어넘는강한주가반등을바라기는힘들것이다. 그러나, 새로운부품에따른특별한모멘텀이예상되는분야가있는데, 그것은바로지문인식기술이적용된부품군이다. 장기적으로모바일금융결제에필요한효과적인개인인증수단이될것으로기대되는데기술은시장수요를앞서감에따라하반기애플과삼성모두차기단말탑재를준비중에있다. 생체인식시장의지속적인성장가능성을감안하면, 해당부품을생산하는업체들의실적확대와주가상승을전망한다. 9

10 Tech 목차 1. 한국 Tech 전망이비관론과같이나쁘지않은이유 p3 2. 스마트폰의변화 p1 3. LG 전자 p16 4. LG 디스플레이 p2 5. 삼성전기 p23 6. 파트론 p26 7. 일진디스플레이 p29 8. 자화전자 p32 9. 실리콘웍스 p36 1. 네패스 p 멜파스 p 에스맥 p45 2. 스마트폰의변화 ( 조성은 ) 다시치킨게임 이익사이클로볼때핸드셋산업은 peak out 되고있다. 스마트폰수요는 213, 214 년에도 35%, 22% 의고성장를예상하지만, 제조사들의수익규모는감소할것으로본다. 이미스마트폰 ASP 는하락하고있고, 삼성전자와애플을비롯하여대다수제조사들의최근핸드셋수익하락을감안하면, 분명스마트폰산업은불편한치킨게임을경험하리라본다. 산업은이미 1~2 년과같은 flagship 스마트폰의성공과고가프리미엄을허용하고있지않기때문이다. 27~211 년스마트폰의프리미엄시대를뒤로하고, 하드웨어차별화가줄어든 212~213 년제로섬게임에서삼성전자는독보적인원가, 유통, 브랜드경쟁력을바탕으로산업초과이윤의대부분을누리고있다. 이제 213 년하반기부터는삼성전자와애플의이익 growth 가미미한가운데, 대부분제조사들의수익성은더악화될것으로본다. 따라서 3Q13 부터핸드셋이익은 3Q9 년이후첫 YoY 감소가예상된다. 213~215 년핸드셋산업은 27~29 년과유사한면이많을것이다. 과거이익증가가없는사이클에서제조사들은구조조정이잇따르게마련이었고, 결국이익은치킨게임후상위 1~2 위업체로 consolidation 되어왔다. 흥미롭게애플은 low cost 아이폰을 9~1 월경에출시할것으로보이고, 삼성전자도공급가격 $3~4 수준의갤럭시미니시리즈를빈번하게출시하면서산업의변화에대응하고있다. 영업이익률 35%, 2% 가넘은애플과삼성전자핸드셋의초과이윤이장기적으로지속된다고보는의견은없을것이다. 그럼에도부품혁신과 BOM( 재료비 ) 통제를통해이익구조가정상화 (normalize) 되는수준을여전히낙관적으로보는것같다. 2 년중반 $7 과 $4 제품에서큰차이없는마진을창출했던노키아와비교할수는없지만, 스마트폰에서비교대상이없는삼성전자와애플이어느정도이익을보여줄지궁금하다. 그림 11. 핸드셋산업의이익 cycle ( 십억달러 ) (%) 6 스마트폰치킨게임 치킨게임으로모토로라 + 소니에릭슨구조조정, 노키아쇠락, BenQ 철수 E 214E 215E 영업이익 ( 좌측 ) 연간성장률 ( 우측 ) (2) (4) 1

11 Tech 가정하향 : 산업매출액과이익조정 갤럭시 S4 의부진과대부분스마트폰제조사들의 2Q 부진, 그리고채널체크를통해엿볼수있는하반기애플신모델물량의약세를통해우리는핸드셋가정을하향한다. 213, 214 년헨드셋 ASP 를각 1.7%, 3.% 하향하고, 스마트폰수요도각.7%, 1.8% 하향한다. 그리고매출액이늘어도수익개선이어려워지고있는환경을볼때, 제조사들의마케팅비용증가도커질것으로가정하여영업이익률가정도 213, 214 년각.7%p,.6%p 하향한다. 삼성전자, LG 전자, HTC, 블랙베리 (3~5 월 ) 모두 1Q 대비 2Q 매출액은증가했지만, 핸드셋수익성은오히려하락했다. (HTC 의영업이익률은.1% 에서 1.5% 로 QoQ 개선되었지만, 매출액 QoQ 증가 65% 에비하면기대이하 ) 한편사업자들의보조금통제 ( 한국 ) 와경기가 1H13 핸드셋부진을어느정도설명할수있기때문에, 2H13 global 핸드셋산업환경은개선될여지를남겨두고있다. 그럼에도 low cost 아이폰을비롯해중저가스마트폰의비중확대, 하드웨어혁신둔화등을감안하면이미핸드셋산업의구조적 down cycle 이시작되었다는점만은인지할필요가있다. 표 7. 핸드셋 ASP가정변경 ( 미달러 ) 213E 214E Old New 차이 (%) Old New 차이 (%) 전체 (1.7) (3.) 삼성전자 (3.4) (9.7) 애플 (5.5) (1.1) LG전자 (3.3) (3.9) 소니 (13.9) (9.6) 노키아 HTC 블랙베리 모토로라 (17.1) (18.9) 표 9. 핸드셋매출액가정변경 213E 214E ( 십억달러 ) Old New 차이 (%) Old New 차이 (%) 전체 삼성전자 애플 (1.6) LG전자 (3.9) (11.2) 소니 1 8 (16.2) 1 9 (7.1) 노키아 HTC (3.1) 블랙베리 모토로라 5 4 (19.7) 5 4 (23.4) 표 8. 스마트폰수요가정변경 ( 백만대 ) 213E 214E Old New 차이 (%) Old New 차이 (%) 전체 (.7) 1,175 1,154 (1.8) 삼성전자 (1.3) (1.7) 애플 (.1) LG전자 (1.7) (14.4) 소니 (1.1) 노키아 HTC 3 29 (4.1) (13.9) 블랙베리 모토로라 (3.3) (1.9) 표 1. 핸드셋영업이익가정변경 213E 214E ( 십억달러 ) Old New 차이 (%) Old New 차이 (%) 전체 (.8) 삼성전자 (3.6) (8.5) 애플 LG전자.7.5 (23.7) (9.2) 소니 (.5) (.4) (15.5) (.5) (.4) (6.1) 노키아 (.6) (.6) 7.8 (.6) (.6) 5.7 HTC (.1) (.2) 31. (.3) (.2) (33.7) 블랙베리 (1.2) (1.2) (1.4) (.6) (1.3) 13.5 모토로라 (1.1) (.9) (19.4) (1.2) (.9) (23.5) 11

12 Tech 치킨게임후승자 스마트폰시장점유율상승만이중장기적으로핸드셋업종에서 BUY 종목의근거다. 삼성전자와 LG 전자는여기에해당하고, 점유율상승이어렵다고보는경쟁사들은 HTC, 소니, 블랙베리, 노키아, 모토로라등이다. 애플은다양한가격대별믹스전략으로시장점유율상승이예상되지만, ASP 하락과마진하락으로전체이익 growth 를기대하긴어렵다. 중국화웨이와레노보도점유율상승이가능하겠지만, 212~213 년상반기에보여준높은 growth 은 2H13 부터둔화될것으로본다. 중국스마트폰의급성장을지속담보하긴어렵고, 강조해왔듯이현재의브랜드로해외시장에서입지를구축하기에는상당한시간을요하기때문이다. 지난 1~5 월까지의화웨이와레노보스마트폰 sell through 를보면연초대비크게증가하지못했고, 따라서하반기 sell in 수요는기대치를하회할가능성이높다. 결론적으로, 스마트폰 peak out 이진행되는지금은매우신중하게핸드셋산업에투자해야할것이다. 그럼에도삼성전자와 LG 전자 BUY 를유지하는이유는, 환경변화속생존과성장을위한경쟁력이그어느업체보다우월하다고보기때문이다. 표 11. 업체별연간스마트폰판매량과시장점유율 E 214E 215E 판매량 전체 ,154 1,358 ( 백만대 ) 삼성전자 애플 LG전자 화웨이 ZTE 레노보 노키아 소니 HTC 블랙베리 모토로라 시장점유율 삼성전자 (%) 애플 LG전자 화웨이 ZTE 레노보 노키아 소니 HTC 블랙베리 모토로라

13 Tech 표 12. 주요지역별스마트폰판매량과성장률 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13E 2Q13E 3Q13E 4Q13E 1Q14E 2Q14E 3Q14E 4Q14E E 214E 판매량전체 ,153.3 ( 백만대 ) 북미 서유럽 동유럽 아시아 ( 중국 ) ( 한국 ) 중남미 기타 연간성장률전체 (%) 북미 13.4 (3.7) 서유럽 동유럽 아시아 ( 중국 ) ( 한국 ) (1.) (25.) (2.) (15.) (17.5) 7.8 중남미 기타 (3.5) 참고 : Gray market 은포함되지않음 표 13. 주요업체별핸드셋판매량과점유율 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13E 2Q13E 3Q13E 4Q13E 1Q14E 2Q14E 3Q14E 4Q14E E 214E 판매량전체 , , ,718.5 ( 백만대 ) % y-y 삼성전자 노키아 애플 LG 전자 ZTE 화웨이 소니 레노보 HTC 모토로라 블랙베리 기타 점유율 삼성전자 (%) 노키아 애플 LG 전자 ZTE 화웨이 소니 레노보 HTC 모토로라 블랙베리 기타 참고 : Gray market은포함되지않음 13

14 Tech 표 14. 주요지역별핸드셋판매량과성장률 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13E 2Q13E 3Q13E 4Q13E 1Q14E 2Q14E 3Q14E 4Q14E E 214E 판매량전체 , , ,718.5 ( 백만대 ) 북미 서유럽 아시아 중남미 동유럽 기타 연간성장률전체 (%) 북미 (6.4) (15.9) (9.8) (5.) (9.2) 서유럽 5. (.5) 아시아 중남미 (7.) (.3) 3. 동유럽 (1.1) (3.) 기타 8.7 (1.2) (14.8) (4.) (3.4) 참고 : Gray market 은포함되지않음 표 15. 업체별핸드셋매출액추이 ( 십억달러 ) 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13E 3Q13E 4Q13E 1Q14E 2Q14E 3Q14E 4Q14E 전체 연간성장률 (%) 삼성전자 애플 LG전자 노키아 소니 HTC 블랙베리 모토로라 표 16. 업체별핸드셋영업이익추이 ( 십억달러 ) 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13E 3Q13E 4Q13E 1Q14E 2Q14E 3Q14E 4Q14E 전체 연간성장률 (%) (3.) (9.6) (5.7) (2.7) 삼성전자 애플 LG전자. (.) (.) 노키아 (.2) (.4) (.3).1. (.1) (.3) (.2) (.1) (.1) (.2) (.2) 소니 (.3) (.1) (.1) (.1) (.1) (.1) (.1) (.1) (.1) (.1) (.1) (.2) HTC (.1) (.1) (.) (.) (.1) (.1) 블랙베리 (.4) (.8) (.5) (.4) (.2) (.3) (.3) (.4) (.3) (.4) (.4) (.3) 모토로라 (.1) (.2) (.2) (.4) (.3) (.1) (.1) (.3) (.3) (.1) (.1) (.3) 표 17. 업체별핸드셋영업이익률추이 (%) 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13E 3Q13E 4Q13E 1Q14E 2Q14E 3Q14E 4Q14E 전체 삼성전자 애플 LG전자 1.3 (1.3) (.2) 노키아 (3.) (9.1) (7.4) 1..1 (3.) (6.4) (5.) (3.) (4.) (5.4) (4.) 소니 (19.4) (4.8) (3.3) (2.8) (3.5) (4.) (5.) (6.) (3.7) (4.2) (5.2) (6.2) HTC (2.9) (6.5) (.6) (1.8) (3.7) (5.) 블랙베리 (14.2) (47.) (31.1) (26.1) (11.8) (15.4) (17.) (2.) (2.) (25.) (25.) (2.) 모토로라 (5.5) (1.5) (1.8) (23.) (35.) (15.) (15.) (3.) (35.) (15.) (15.) (3.) 14

15 목차 LG전자... p.16 LG디스플레이... p.2 삼성전기... p.23 파트론... p.26 일진디스플레이... p.29 자화전자... p.32 실리콘웍스... p.36 네패스... p.39 멜파스... p.42 에스맥... p.45

16 Company Update LG 전자 (6657) 2Q 실망과미래희망 WHAT S THE STORY? Event: 2Q 핸드셋실적은기대치이하로예상된다. 치킨게임사이클로 213, 214 년핸드셋이익전망을각 24%, 9% 낮추며목표주가를 1 만원으로소폭하향한다. Impact: Global high-end 스마트폰성장둔화에따른마케팅비용증가는 LG 전자핸드셋마진개선에불리한환경변화다. 2Q 핸드셋영업이익률은내수부진및믹스부진으로 2.% 수준으로 QoQ 2.1%p 하락이예상된다. 그럼에도 2H13 소폭의마진개선은낮은 base 로인해가능하다는기존입장을유지한다. TV 산업은구조적인수요부진으로수익개선은제한적이지만미국경기회복으로가전서프라이즈로전사이익의방향성은여전히긍정적이다. Action: 조정을매수기회로보며 BUY 투자의견을유지한다. 조성은 Analyst sharrison.jo@samsung.com 허윤수 Research Associate yoon.heu@samsung.com AT A GLANCE 목표주가 1, 원 (4.1%) 현재주가 Bloomberg code 시가총액 71,4 원 6657 KS 12.1 조원 Shares (float) 163,647,814 주 (64.3%) 52 주최저 / 최고 56,1 원 /9,4 원 6 일 - 평균거래대금 억원 One-year P/Eformance 1M 6M 12M LG 전자 (%) Kospi 지수대비 (%pts) KEY CHANGES ( 원 ) New Old Diff 투자의견 BUY BUY 목표주가 1, 11, -9.1% 213E EPS 6,123 7, % 214E EPS 9,942 1, % SAMSUNG vs THE STREET No of I/B/E/S estimates 23 Target price vs I/B/E/S mean -9.2% Estimates up/down (4 weeks) /6 1-year-fwd EPS vs I/B/E/S mean 13.9% Estimates up/down (4 weeks) 2/8 I/B/E/S recommendation Buy THE QUICK VIEW 투자전략 : 스마트폰 peak out 사이클과 2 분기실적부진으로주가는 213 년 P/B 1. 배, P/E 12 배수준으로하락했으며, 단기적으로도주가 catalyst 는약할것이다. 그럼에도 BUY 의견을유지한다. 지난 2~3 년간스마트폰프리미엄사이클에서기회를놓쳤지만, 성숙기이후치킨게임환경과업체간 consolidation 환경에서경국생존자로써이익을창출할수있는경쟁력을보유했기때문이다. 스마트폰아이디어는더이상매력적이지않다. 이제핸드셋산업에서서프라이즈는 flagship 모델의성공에서찾기어렵고, 치킨게임에서시장점유율상승으로영업레버리지효과를극대화하는데서찾는것이라본다. LG 전자의스마트폰과 TV 는꾸준히시장점유율이상승하고있고, 2H13 에도그추세는변함없을것이다. 목표주가 1, 원은 213 년, 214 년 P/B 1.4 배, 1.3 배, P/E 16 배, 1 배에해당하는것이며, 26~28 년피처폰성숙기시절평균 P/B 1.2 배수준을감안한것이다. 핸드셋마진하향 : 213, 214 년핸드셋영업이익률가정을기존 4.3%, 5.4% 에서 3.4%, 5.5% 로변경한다. 스마트폰수요도기존 213 년 51.4 백만대, 214 년 73. 백만에서각 51.1 백만대, 62.5 백만대로소폭조정한다. 영업이익률하향은 global 스마트폰산업의이익사이클이정점을지났다고보기때문이며, 해외경쟁사들의 consolidation 되기전까지제조사들의마케팅경쟁과가격인하경쟁으로인해 LG 전자핸드셋의수익개선시점은다소지연되기때문이다. 2Q 영업이익 4,17 억원으로기대치하회 : 2Q 전사영업이익을기존 4,32 억원에서소폭하향된 4,17 억원으로전망한다. 컨센서스 ( 약 4,74 억원 ) 는지속적으로낮아져왔기때문에, 실적실망감에따른주가조정은제한적일것으로본다. 하락하는이유는핸드셋수익성이예상치 (2.7%) 보다낮기때문이다. 2Q 스마트폰수량은 12.2 백만대로 QoQ 19% 증가를보여줄것이며스마트폰시장점유율도 5.7% 로 QoQ.9%p 상승이예상된다. SUMMARY FINANCIAL DATA E 214E 215E 매출액 ( 십억원 ) 5,96. 57, , ,626.6 순이익 ( 십억원 ) 9.8 1,17.2 1, ,132.4 EPS (adj) ( 원 ) , , ,792.2 EPS (adj) growth (%) 흑전 1, EBITDA margin (%) ROE (%) P/E (adj) ( 배 ) P/B ( 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) Dividend yield (%) Samsung Securities (Korea) BUY Company (

17 LG 전자 표 1. LG전자수익추정변경 ( 십억원 ) 2Q13E 213E 변경후 변경전 컨센서스 변경후 변경전 컨센서스 매출액 14,84 14,212 15,95 57,423 58,94 6,42 영업이익 ,463 1,664 1,66 순이익 ,17 1, LGD순이익 자료 : Bloomberg, 삼성증권추정 표 2. 실적전망및주요가정 ( 변경후 ) ( 십억원 ) 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13E 3Q13E 4Q13E E 214E 매출액 12,228 12,859 12,376 13,497 12,91 14,84 14,14 16,333 5,96 57,423 64,391 HE 5,423 5,557 5,562 6,522 5,172 5,54 5,791 7,146 23,63 23,614 26,121 MC 2,497 2,321 2,448 2,812 3,21 3,555 3,72 4,762 1,78 15,228 18,27 핸드셋 2,452 2,286 2,423 2,779 3,22 3,547 3,693 4,752 9,941 15,194 18,234 HA 2,536 2,875 2,868 2,942 2,87 2,989 3,31 3,142 11,221 11,968 12,684 AC 1,218 1, ,231 1,53 1, ,35 4,535 4,793 기타 ,249 2,77 2,524 영업이익 ,14 1,463 2,27 HE MC 35 (28) (4) ,2 핸드셋 31 (3) (5) , HA AC (11) (8) 기타 (37) (36) (25) (31) (4) (1) (1) (5) (128) (74) (8) 영업이익률 (%) HE MC 1.4 (1.2) (.2) 핸드셋 1.3 (1.3) (.2) HA AC (1.6) (1.1) 핸드셋판매량 ( 백만대 ) 스마트폰 LTE 피처폰 LCD TV 판매량 ( 백만대 ) 참고 : LG이노텍포함전 LG전자 IFRS 연결회계기준합계, *EC, Solar, 수처리사업포함 자료 : LG전자, 삼성증권추정 17

18 LG 전자 표 3. 실적전망및주요가정 ( 변경전 ) ( 십억원 ) 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13E 3Q13E 4Q13E E 214E 매출액 12,228 12,859 12,376 13,497 12,91 14,212 14,136 16,845 5,96 58,94 64,991 HE 5,423 5,557 5,562 6,522 5,172 5,541 5,791 7,146 23,63 23,651 25,21 MC 2,497 2,321 2,448 2,812 3,21 3,621 3,734 5,274 1,78 15,838 2,58 핸드셋 2,452 2,286 2,423 2,779 3,22 3,613 3,725 5,264 9,941 15,83 2,545 HA 2,536 2,875 2,868 2,942 2,87 3,6 3,31 3,142 11,221 11,985 12,244 AC 1,218 1, ,231 1,539 1, ,35 4,544 4,621 기타 ,249 2,77 2,524 영업이익 ,14 1,664 2,452 HE MC 35 (28) (4) ,13 핸드셋 31 (3) (5) ,12 HA AC (11) (8) 기타 (37) (36) (25) (31) (4) (1) (1) (5) (128) (74) (8) 영업이익률 (%) HE MC 1.4 (1.2) (.2) 핸드셋 1.3 (1.3) (.2) HA AC (1.6) (1.1) 핸드셋판매량 ( 백만대 ) 스마트폰 LTE 피처폰 LCD TV 판매량 참고 : LG이노텍포함전 LG전자 IFRS 연결회계기준합계, *EC, Solar, 수처리사업포함 자료 : LG전자, 삼성증권추정 18

19 LG 전자 포괄손익계산서 12 월 31 일기준 ( 십억원 ) E 214E 215E 매출액 54,257 5,96 57,423 64,391 69,627 매출원가 42,58 38,653 43,314 47,988 51,631 매출총이익 12,199 12,37 14,19 16,43 17,996 ( 매출총이익률, %) 판매및일반관리비 11,82 11,171 12,646 14,133 15,36 영업이익 379 1,136 1,463 2,27 2,69 ( 영업이익률, %) 순금융이익 순외환이익 1,444 1,4-52 순지분법이익 기타 -1,665-1, 세전이익 ,384 2,14 2,539 법인세 ( 법인세율, %) 순이익 ,17 1,798 2,132 ( 순이익률, %) 영업순이익 * ,17 1,798 2,132 ( 영업순이익률, %) EBITDA 1,31 2,64 3,19 3,991 4,551 (EBITDA 이익률, %) EPS ( 원 ) -2, ,123 9,942 11,792 수정 EPS ( 원 )** -2, ,123 9,942 11,792 주당배당금 ( 보통, 원 ) 주당배당금 ( 우선, 원 ) 배당성향 (%) (7.9) 현금흐름표 12월 31일기준 ( 십억원 ) E 214E 215E 영업활동에서의현금흐름 1,73 1,751 3,117 3,43 2,855 순이익 ,17 1,798 2,132 유 무형자산상각비 1,22 1,312 1,612 1,691 1,861 순외환관련손실 ( 이익 ) 52 지분법평가손실 ( 이익 ) Gross Cash Flow 3,3 3,953 2,662 1,837 4,65 순운전자본감소 ( 증가 ) -1,6-1, ,29 기타 투자활동에서의현금흐름 -2,452-1,35-2,15-2,569-2,855 설비투자 -1,752-1,33-1,281-1,865-1,845 Free cash flow ,836 1,565 1,1 투자자산의감소 ( 증가 ) ( 배당금 ***) 기타 ,37 재무활동에서의현금흐름 1, ,463-1, 차입금의증가 ( 감소 ) 자본금의증가 ( 감소 ) 배당금 기타 현금증감 기초현금 1,944 2,345 2,185 1,824 1,499 기말현금 2,345 1,832 1,824 1,499 1,25 참고 : * 일회성항목제외 ** 완전희석, 일회성항목제외 *** 지분법증권으로부터의배당 자료 : LG전자, 삼성증권추정 재무상태표 12월 31일기준 ( 십억원 ) E 214E 215E 유동자산 15,783 14,554 15,222 16,151 16,924 현금및현금등가물 2,345 1,832 1,824 1,499 1,25 매출채권 6,753 6,519 6,744 7,397 7,97 재고자산 4,947 4,599 4,829 5,361 5,655 기타 1,738 1,64 1,824 1,893 2,49 비유동자산 16,875 16,93 17,12 18,25 18,864 투자자산 6,35 5,83 5,764 5,733 5,77 ( 지분법증권 ) 5,63 5,477 5,477 5,477 5,477 유형자산 7,29 7,518 7,77 8,396 8,974 무형자산 1,36 1,77 1,19 1,135 1,284 기타 2,514 2,55 2,63 2,761 2,899 자산총계 32,658 31,457 32,341 34,175 35,788 유동부채 14,215 12,816 12,86 13,363 13,381 매입채무 5,487 5,195 5,737 6,482 5,964 단기차입금 1,673 1,162 1, ,236 기타유동부채 7,54 6,459 6,43 5,979 6,181 비유동부채 5,296 5,937 5,625 5,359 4,935 사채및장기차입금 4,257 4,426 3,835 3,264 2,723 기타장기부채 1,38 1,512 1,79 2,96 2,212 부채총계 19,51 18,753 18,432 18,723 18,316 자본금 12,894 12,454 13,66 15,23 17,222 자본잉여금 2,862 2,862 2,862 2,862 2,862 이익잉여금 9,5 9,48 1,478 12,239 14,335 기타 자본총계 13,148 12,74 13,91 15,453 17,472 순부채 4,94 4,531 3,359 2,883 3,92 주당장부가치 ( 원 ) 65,855 63,182 7,25 78,126 88,511 재무비율및주당지표 12월 31일기준 E 214E 215E 증감률 (%) 매출액 (2.7) (6.1) 영업이익 세전이익 적전 흑전 순이익 적전 흑전 1, 영업순이익 * 적전 흑전 1, EBITDA (45.1) (52.1) 수정 EPS** 적전 흑전 1, 비율및회전 ROE (%) (3.3) ROA (%) (1.3) ROIC (%) 순부채비율 (%) 이자보상배율 ( 배 ) (.5) 매출채권회수기간 ( 일 ) 매입채무결재기간 ( 일 ) 재고자산보유기간 ( 일 ) Valuations ( 배 ) P/E (31.1) P/B EV/EBITDA EV/EBIT (17.4) 배당수익률 ( 보통, %)

20 Company Update LG 디스플레이 (3422) Supply chain 수난시대 WHAT S THE STORY? Event: 목표주가를 6% 낮춘 31, 원으로제시하며 HOLD 로투자의견을하향한다. Impact: 스마트폰산업의이익하락사이클과 TV 의구조적인부진으로, 양제품군 supply chain 의대표격인 LG 디스플레이에대한보수적인전망을제시한다. 213 년, 214 년영업이익전망을각 +6%, -2% 수정한다. Action: Upside 는제한적으로보수적투자를권한다. THE QUICK VIEW 조성은 Analyst sharrison.jo@samsung.com 허윤수 Research Associate yoon.heu@samsung.com AT A GLANCE 목표주가 31, 원 (8.4%) 현재주가 Bloomberg code 시가총액 28,6 원 3422 KS 1.2 조원 Shares (float) 357,815,7 주 (62.1%) 52 주최저 / 최고 21,5 원 /36,2 원 6 일 - 평균거래대금 억원 One-year performance 1M 6M 12M LG 디스플레이 (%) Kospi 지수대비 (%pts) KEY CHANGES ( 원 ) New Old Diff 투자의견 HOLD BUY 목표주가 31, 33, -6.1% 213E EPS 2,448 2, % 214E EPS 2,51 2,254-9.% SAMSUNG vs THE STREET No of I/B/E/S estimates 24 Target price vs I/B/E/S mean -21.5% Estimates up/down (4 weeks) /6 1-year-fwd EPS vs I/B/E/S mean.% Estimates up/down (4 weeks) 6/1 I/B/E/S recommendation Buy 투자의견 HOLD 로하향 : 지난 6/26 일목표가를낮춘 (36, 원 33, 원 ) 후다시목표가를 31, 원으로조정하면서 HOLD 로투자의견을하향한다. 그이유는 1) global TV 수요부진에이어 2) 스마트폰산업도이익하락사이클이빠르게예상되기때문이다. 이미중국 TV 모멘텀은실종되었고, 애플신제품효과도예상보다저조할것으로본다. LG 전자역시스마트폰과 TV 마케팅비용부담으로인해높아진 BOM( 재료비 ) 통제는 LG 디스플레이하반기이후이익개선이제한적일것으로보는이유다. 단기적으로 2Q 실적서프라이즈, 3Q 애플신모델 pull in 효과로기대치가높아지는것은당연하겠지만, 애플과 TV 수요부진으로인해상승사이클은 212 년하반기보다짧을것으로예상된다. 3Q 말에시작될것으로예상되는애플 pull in 효과감소와 TV 및 PC 수요부진으로 4Q 부터이익하향세가예상된다. 이익전망치하향 : 2Q 영업이익은 3,45 억원으로컨센서스 (3,1 억원 ) 를상회하는서프라이즈가예상된다. 반면 2H13 와 214 년영업이익전망치를각 4%, 8% 하향한다. 우리의 213, 214 년영업이익전망은각 1.2 조원, 1.1 조원으로컨센서스보다 1%, 3% 낮다. 이미하반기아이패드신모델가정치를하향했지만, 애플역시아이폰믹스악화로 2H13 supply chain 의애플향이익규모는 2H12 에미치지못할것으로보기때문이다. 또한 TV 향주요고객사인 LG 전자의 TV 저마진 ( 특히미국 ) 은수요부진에따른구조적성격으로, LG 디스플레이의하반기 TV 패널부문의이익개선도제한적일것이다. 바닥권이지만 catalyst 부재 : P/B 1. 배수준의현주가는투자자들이고민하는가격대다. 전통적으로 LG 디스플레이의주가는 P/B 1. 배수준이바닥권이란인식으로, 주가는 1 년동안 P/B.8~1.2 배수준에서거래되었기때문이다. 과거와달리 TV 와 PC 업황에따른변동성은줄어들었을정도로분명 LG 디스플레이의이익창출력은검증되었다. 반면주고객사인애플과 LG 전자에대한의존도가높은만큼, 양사의방향성에동사이익과주가방향성이좌우되는것은당연하다. 스마트폰산업은본격치킨게임으로세트업체들의이번하반기이익개선은현실적으로어렵고, TV 와 PC 는 2H13 에계절적성수기효과를기대할수있지만이역시도실종된지오래되었다. 특히패널사이클의한축을만들고있는애플의부품 pull in 과실수요간의괴리로 4Q 부터 supply chain 의재고조정을경계하는입장이다. LG 디스플레이주가는전고점 (3 월 32,55 원 ) 에서 12% 하락했고주가는비싸보이지않지만이번하반기업사이드폭을낮게제시하는이유는여기에있다. SUMMARY FINANCIAL DATA E 214E 215E 매출액 ( 십억원 ) 29, , , ,551.3 순이익 ( 십억원 ) EPS (adj) ( 원 ) 656 2,448 2,51 2,59 EPS (adj) growth (%) 흑전 (16.2).4 EBITDA margin (%) ROE (%) P/E (adj) ( 배 ) P/B ( 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) Dividend yield (%) Samsung Securities (Korea) HOLD Company (

21 LG 디스플레이 표 1. 실적전망변경 ( 십억원 ) 2Q13 213E 변경후 변경전 컨센서스 변경후 변경전 컨센서스 매출액 7,337 7,337 7,282 29,678 29,835 3,69 영업이익 ,243 1,216 1,389 순이익 EBITDA 1,313 1,256 1,276 5,443 5,416 5,589 출하면적 ( 천m2) 8,63 8,63 35,182 35,182 ASP/m2 ( 미달러 ) 환율 ( 원 / 달러 ) 1,15 1,15 1,1 1,19 1,19 1,162 자료 : FnGuide, Bloomberg, 삼성증권추정 표 2. 실적전망및주요가정변경 ( 변경후 ) ( 십억원 ) 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13E 3Q13E 4Q13E E 214E 매출액 6,184 6,91 7,593 8,743 6,83 7,337 7,661 7,877 29,43 29,678 31,522 영업이익 (211) ,243 1,5 영업이익률 (%) (3.4) 순이익 (129) (112) 순이익률 (%) (2.1) (1.6) EBITDA 779 1,34 1,485 1,814 1,269 1,313 1,466 1,395 5,383 5,443 5,48 EBITDA 마진 (%) 출하면적 ( 천m 2 ) 8,89 8,553 9,173 1,62 8,182 8,63 9,13 9,267 35,951 35,182 36,51 ASP/m 2 ( 미달러 ) 환율 ( 원 / 달러 ) 1,131 1,152 1,137 1,91 1,84 1,15 1,1 1,1 1,128 1,19 1,1 자료 : LG디스플레이, 삼성증권추정 표 3. 실적전망및주요가정변경 ( 변경전 ) ( 십억원 ) 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13E 3Q13E 4Q13E E 214E 매출액 6,184 6,91 7,593 8,743 6,83 7,337 7,624 8,72 29,43 29,835 31,976 영업이익 (211) ,216 1,138 영업이익률 (%) (3.4) 순이익 (129) (112) 순이익률 (%) (2.1) (1.6) EBITDA 779 1,34 1,485 1,814 1,269 1,256 1,393 1,497 5,383 5,416 5,496 EBITDA 마진 (%) 출하면적 ( 천m 2 ) 8,89 8,553 9,173 1,62 8,182 8,63 9,13 9,267 35,951 35,182 36,51 ASP/m 2 (USD) 환율 (USD/KRW) 1,131 1,152 1,137 1,91 1,84 1,15 1,1 1,1 1,128 1,19 1,1 자료 : LG디스플레이, 삼성증권추정 21

22 LG 디스플레이 포괄손익계산서 12 월 31 일기준 ( 십억원 ) E 214E 215E 매출액 24,291 29,43 29,678 31,522 33,551 매출원가 23,81 26,425 26,325 28,25 3,151 매출총이익 1,21 3,5 3,353 3,273 3,41 ( 매출총이익률, %) 판매및일반관리비 1,974 2,93 2,19 2,223 2,351 영업이익 ,243 1,5 1,5 ( 영업이익률, %) 순금융이익 순외환이익 -12 순지분법이익 기타 세전이익 -1, , 법인세 ( 법인세율, %) 순이익 ( 순이익률, %) 영업순이익 * ( 영업순이익률, %) EBITDA 2,657 5,87 5,75 5,199 4,952 (EBITDA 이익률, %) EPS ( 원 ) -2, ,469 2,66 2,74 수정 EPS ( 원 )** -2, ,448 2,51 2,59 주당배당금 ( 보통, 원 ) 주당배당금 ( 우선, 원 ) 배당성향 (%) 현금흐름표 12월 31일기준 ( 십억원 ) E 214E 215E 영업활동에서의현금흐름 3,666 4,57 5,269 4,713 4,148 순이익 유 무형자산상각비 3,651 4,469 4,553 4,18 3,919 순외환관련손실 ( 이익 ) 지분법평가손실 ( 이익 ) Gross Cash Flow 3,95 5,529 5,482 4,95 4,678 순운전자본감소 ( 증가 ) 기타 투자활동에서의현금흐름 -3,494-3,688-4,63-5,11-5,17 설비투자 -4,62-3,914-3,9-4,18-4,29 Free cash flow , 투자자산의감소 ( 증가 ) ( 배당금 ***) 기타 재무활동에서의현금흐름 차입금의증가 ( 감소 ) 자본금의증가 ( 감소 ) 배당금 기타 현금증감 기초현금 1,631 1,518 2,339 2,27 2,96 기말현금 1,518 2,339 2,27 2,96 1,84 참고 : * 일회성항목제외 ** 완전희석, 일회성항목제외 *** 지분법증권으로부터의배당 자료 : LG디스플레이, 삼성증권추정 재무상태표 12월 31일기준 ( 십억원 ) E 214E 215E 유동자산 7,858 8,915 9,138 9,97 1,171 현금및현금등가물 1,518 2,339 2,27 2,96 1,84 매출채권 2,74 3,334 3,551 3,852 4,194 재고자산 2,317 2,39 2,652 2,914 3, 기타 1, ,45 1,172 비유동자산 17,35 15,541 15,523 16,216 17,277 투자자산 ( 지분법증권 ) 유형자산 14,697 13,18 12,828 13,24 14,3 무형자산 기타 1,63 1,458 1,725 1,938 2,178 자산총계 25,163 24,456 24,661 26,123 27,448 유동부채 9,911 9,26 8,193 8,439 8,68 매입채무 3,783 4,147 4,267 4,452 4,21 단기차입금 기타유동부채 6,17 5,23 3,927 3,987 4,47 비유동부채 5,12 5,9 5,21 5,73 6,189 사채및장기차입금 3,722 3,441 3,994 4,62 4,454 기타장기부채 1,398 1,569 1,216 1,669 1,735 부채총계 15,32 14,215 13,43 14,17 14,797 자본금 1,789 1,789 1,789 1,789 1,789 자본잉여금 2,251 2,251 2,251 2,251 2,251 이익잉여금 6,63 6,239 7,24 7,921 8,64 기타 자본총계 1,131 1,24 11,258 11,953 12,651 순부채 2,277 1,798 1,645 1,624 2,286 주당장부가치 ( 원 ) 26,775 27,143 29,947 31,66 33,488 재무비율및주당지표 12월 31일기준 E 214E 215E 증감률 (%) 매출액 (4.8) 영업이익 적전 흑전 36.3 (15.6) (.) 세전이익 적전 흑전 (16.3).4 순이익 적전 흑전 (16.3).4 영업순이익 * 적전 흑전 (16.2).4 EBITDA 적전 흑전 13. (9.6) (4.8) 수정 EPS** 적전 흑전 비율및회전 ROE (%) (7.4) ROA (%) (3.2) ROIC (%) (4.5) 순부채비율 (%) 이자보상배율 ( 배 ) (6.9) 매출채권회수기간 ( 일 ) 매입채무결재기간 ( 일 ) 재고자산보유기간 ( 일 ) Valuations ( 배 ) P/E (13.8) P/B EV/EBITDA EV/EBIT (13.) 배당수익률 ( 보통, %)

23 Company Update 삼성전기 (915) 상고하저싸이클 WHAT S THE STORY? Event: 목표가를 95, 원으로낮춘다. Impact: 스마트폰산업의 peak out 에서자유로울수없기때문에 2H13 부터스마트폰 supply chain 의성장둔화를예상한다. High-end 스마트폰수요둔화와부품가격하락폭확대로 3Q13 부터매출액과이익은 QoQ 감소가예상된다. High-end 스마트폰의지난 2 년이상지속된상승사이클에서누렸던부품프리미엄사이클의정상화는부담스럽다. Action: BUY 투자의견을유지한다. THE QUICK VIEW 조성은 Analyst sharrison.jo@samsung.com 허윤수 Research Associate yoon.heu@samsung.com AT A GLANCE 목표주가 95, 원 (12.2%) 현재주가 Bloomberg code 시가총액 84,7 원 915 KS 6.4 조원 Shares (float) 74,693,696 주 (76.3%) 52 주최저 / 최고 79,3 원 /18, 원 6 일 - 평균거래대금 억원 One-year performance 1M 6M 12M 삼성전기 (%) Kospi 지수대비 (%pts) KEY CHANGES ( 원 ) New Old Diff 투자의견 HOLD BUY 목표주가 95, 15, -9.5% 213E EPS 6,965 7, % 214E EPS 7,39 8, % SAMSUNG vs THE STREET No of I/B/E/S estimates 23 Target price vs I/B/E/S mean -2.6% Estimates up/down (4 weeks) /4 1-year-fwd EPS vs I/B/E/S mean.8% Estimates up/down (4 weeks) 4/6 I/B/E/S recommendation Buy 스마트폰 Supply chain 매력반감 : 스마트폰제조사들의수익개선이어려운환경이며, 이것은이미삼성전자, LG 전자, HTC, 블랙베리등의 2Q 핸드셋실적에서입증되고있다. 애플도 GPM( 매출총이익률 ) 하락추세를보여주고있다. 대표 supply chain 인삼성전기와대다수국내스마트폰 supply chain 의 2Q 실적은기대치에부합하거나일부서프라이즈도기대된다. 그러나 supply chain 의이익상승사이클은여기까지다. 하드웨어혁신둔화사이클에서세트메이커들이선택할수있는카드는마케팅 ( 비용 ) 강화와 BOM( 재료비 ) 통제에있다. 차별화가어려운스마트폰으로제조사들간의마케팅경쟁강도는높아져만가고결국 BOM 인하에집중할수밖에없는환경이며, 이것은스마트폰 supply chain 매력이줄어든이유다. 2Q 서프라이즈, 3 분기쇼크 : 2Q 영업이익을 2,286 억원으로전망하며, 이것은컨센서스 (1,99 억원 ) 대비서프라이즈수준이다. 갤럭시 S4 의 pull in 효과가 4~5 월극대화되었기때문이다. 반면 3Q 매출액을 QoQ 4% 감소한 2.3 조원, 영업이익을 QoQ 24% 감소한 1,732 억원으로예상한다. TV 와 PC 부진에도스마트폰성장으로 3Q 전통적인성수기효과를기대하는것이시장의컨센서스 ( 영업이익 2,225 억원 ) 다. 보수적으로전망하는근거는역시 high-end 스마트폰둔화와부품가격하락폭때문이다. 3Q 삼성전자스마트폰수요는 QoQ 증가하지만, 주요부품가격하락은약 1~15% 로 2Q 3~5% 수준보다높다고가정하기때문이다. 어닝및목표주가하향 : 213, 214 년영업이익을각 5%, 1% 하향한 6,459 억원및 6,586 억원으로예상한다. 컨센서스 (7,114 억원, 7,931 억원 ) 보다낮은넘버다. 목표주가 95, 원은 213, 214 년평균 P/E 13.6 배, 13. 배, P/B 1.9 배, 1.8 배수준이다. 지난 3 년 valuation(p/e 17~21 배, P/B 2.1~2.8 배 ) 보다낮게반영했다. Valuation mutiple 은 LED 기대감 (28~21 년 ) 과스마트폰기대감 (211~213) 으로프리미엄을받았고, 2H13 부터는다시정상화되는과정으로본다. SUMMARY FINANCIAL DATA E 214E 215E 매출액 ( 십억원 ) 7, , , ,423.3 순이익 ( 십억원 ) EPS (adj) ( 원 ) 5,318 6,965 7,39 7,11 EPS (adj) growth (%) (2.7) EBITDA margin (%) ROE (%) P/E (adj) ( 배 ) P/B ( 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) Dividend yield (%) Samsung Securities (Korea) HOLD Company (

24 삼성전기 표 1. 삼성전기수익추정변경 ( 십억원 ) 2Q13E 213E 변경후 변경전 컨센서스 변경후 변경전 컨센서스 매출액 2,413 2,42 2,49 8,988 9,435 9,545 영업이익 순이익 자료 : Bloomberg, 삼성증권추정 표 2. 실적전망 ( 변경후 ) ( 십억원 ) 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13E 3Q13E 4Q13E E 214E 매출액 1,748 1,98 2,183 2,74 2,44 2,413 2,325 2,26 7,913 8,988 9,86 LCR ,898 2,79 2,159 ACI ,12 2,174 2,29 CDI ,74 1,86 2,12 OMS ,173 2,875 3,399 영업이익 LCR ACI CDI OMS 영업이익률 (%) LCR ACI CDI OMS 순이익 자료 : 삼성전기, 삼성증권추정 표 3. 실적전망 ( 변경전 ) ( 십억원 ) 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13E 3Q13E 4Q13E E 214E 매출액 1,748 1,98 2,183 2,74 2,44 2,42 2,567 2,44 7,913 9,435 1,99 LCR ,898 2,66 2,235 ACI ,12 2,24 2,559 CDI ,74 1,913 2,113 OMS ,173 3,253 4,2 영업이익 LCR ACI CDI OMS 영업이익률 (%) LCR ACI CDI OMS 순이익 자료 : 삼성전기, 삼성증권추정 24

25 삼성전기 포괄손익계산서 12 월 31 일기준 ( 십억원 ) E 214E 215E 매출액 6,32 7,913 8,988 9,86 1,423 매출원가 5,5 6,524 7,423 8,191 8,69 매출총이익 981 1,389 1,564 1,668 1,734 ( 매출총이익률, %) 판매및일반관리비 ,1 1,69 영업이익 ( 영업이익률, %) 순금융이익 순외환이익 기타 세전이익 법인세 ( 법인세율, %) 순이익 ( 순이익률, %) 영업순이익 * ( 영업순이익률, %) EBITDA 844 1,134 1,326 1,443 1,488 (EBITDA 이익률, %) EPS ( 원 ) 5,56 5,825 7,117 7,469 7,265 수정 EPS ( 원 )** 3,472 5,318 6,965 7,39 7,11 주당배당금 ( 보통, 원 ) 75 1, 1, 1, 1, 주당배당금 ( 우선, 원 ) 8 1,5 1,5 1,5 1,5 배당성향 (%) 현금흐름표 12월 31일기준 ( 십억원 ) E 214E 215E 영업활동에서의현금흐름 489 1,119 1,29 1,211 1,446 순이익 유 무형자산상각비 순외환관련손실 ( 이익 ) 지분법평가손실 ( 이익 ) 1 3 Gross Cash Flow 1,234 1,24 1,181 1,261 1,362 순운전자본감소 ( 증가 ) 기타 투자활동에서의현금흐름 , 설비투자 -1, Free cash flow 투자자산의감소 ( 증가 ) ( 배당금 ***) 기타 재무활동에서의현금흐름 차입금의증가 ( 감소 ) 자본금의증가 ( 감소 ) 배당금 기타 현금증감 기초현금 기말현금 참고 : * 일회성항목제외 ** 완전희석, 일회성항목제외 *** 지분법증권으로부터의배당 자료 : 삼성전기, 삼성증권추정 재무상태표 12월 31일기준 ( 십억원 ) E 214E 215E 유동자산 3,697 2,631 2,527 2,639 2,749 현금및현금등가물 매출채권 ,21 1,38 재고자산 기타 1, 비유동자산 3,632 4,26 4,456 4,748 4,818 투자자산 1,274 1,47 1,246 1,378 1,534 ( 지분법증권 ) 유형자산 2,278 2,586 3,15 3,21 3,146 무형자산 기타 자산총계 7,329 6,891 6,983 7,388 7,567 유동부채 2,711 1,959 1,92 2,15 2,215 매입채무 단기차입금 기타유동부채 1, 비유동부채 ,62 사채및장기차입금 기타장기부채 부채총계 3,453 2,926 2,819 3,14 3,277 자본금 자본잉여금 1,46 1,45 1,45 1,45 1,45 이익잉여금 1,529 1,865 2,326 2,813 3,285 기타 자본총계 3,876 3,966 4,164 4,247 4,29 순부채 1, ,2 871 주당장부가치 ( 원 ) 44,549 47,67 5,14 51,432 52,94 재무비율및주당지표 12월 31일기준 E 214E 215E 증감률 (%) 매출액 영업이익 (4.3) 세전이익 (36.1) (2.7) 순이익 (29.3) (2.7) 영업순이익 * (11.9) (2.7) EBITDA (24.6) 수정 EPS** 비율및회전 ROE (%) ROA (%) ROIC (%) 순부채비율 (%) 이자보상배율 ( 배 ) 매출채권회수기간 ( 일 ) 매입채무결재기간 ( 일 ) 재고자산보유기간 ( 일 ) Valuations ( 배 ) P/E P/B EV/EBITDA EV/EBIT 배당수익률 ( 보통, %)

26 Company Update 파트론 (917) 가끔은쉼 WHAT S THE STORY? Event: 투자의견을 HOLD 로, 목표주가를기존 23,6 원에서 2, 원으로하향한다. Impact: 스마트폰 supply chain 의다운사이클로파트론의 213, 214 년매출액을각 11%, 26%, EPS 를각 12%, 37% 낮춘다. 카메라모듈과안테나부문의경쟁력은독보적이지만, 주고객사의 high-end 스마트폰성장둔화및 flagship 모델의존도에서다품종소량생산으로의스마트폰다변화전략은부품사업전반적인성장둔화를예상하는배경이다. Action: 성장둔화우려가주가하락에반영되었지만업사이드폭을다소낮출때다. THE QUICK VIEW 조성은 Analyst sharrison.jo@samsung.com 허윤수 Research Associate yoon.heu@samsung.com AT A GLANCE 목표주가 2, 원 (11.4%) 현재주가 Bloomberg code 시가총액 17,95 원 917 KS 9,721.1 억원 Shares (float) 54,156,41 주 (74.5%) 52 주최저 / 최고 7,423 원 /25,7 원 6 일 - 평균거래대금 억원 One-year performance 1M 6M 12M 파트론 (%) Kosdaq 지수대비 (%pts) KEY CHANGES ( 원 ) New Old Diff 투자의견 HOLD BUY 목표주가 2, 23,6-15.3% 213E EPS 2,115 2, % 214E EPS 1,964 3, % SAMSUNG vs THE STREET No of I/B/E/S estimates 8 Target price vs I/B/E/S mean -26.5% Estimates up/down (4 weeks) /1 1-year-fwd EPS vs I/B/E/S mean -13% Estimates up/down (4 weeks) / I/B/E/S recommendation Buy 스마트폰부품하반기조정기 : High-end 스마트폰성장둔화로인해스마트폰세트업체들의수익성개선이어렵게되었다. 유사한스마트폰하드웨어의물량확대를위해제조사들의마케팅비용은증가하는추세며, 상대적으로재료비 (BOM) 통제는커질수밖에없다. 결국지난 1~2 년누려왔던 supply chain 의수익 premium 은이번하반기부터정상화될것으로본다. 특히기존 flagship 스마트폰모델의 life cycle 은짧아지고있고, 여기에대응하기위해제조사들은가격대별 (tier) 다양한스마트폰파생모델을늘려가고있기때문에이것은규모의경제효율성면에서중립이하의환경변화다. 갤럭시 S4 의부진에따른상당수부품사들의 6 월부터매출액하락추세는투자자들의 supply chain 매도를자극하고있다. 부품사들의실적은 8 월부터소폭회복세가예상되지만, 1 차적으로세트업체들의이익개선이필요하며, 현스마트폰산업의치킨게임을감안하면의미있는실적회복을낙관하기어려운시나리오다. 따라서스마트폰 supply chain 의주가하락은과도한것처럼보일수있지만, 이것은과도한우려감이아니라 213 년하반기와 214 년 EPS 하락이커질수있다는가정에서나오는것으로해석해야한다고본다. 213, 214 년이익하향 : 연결기준매출액을각 11%, 26% 하향한 1.24 조원및 1.33 조원으로, 영업이익을각 16%, 35% 하향한 1,314 억원및 1,328 억원으로예상한다. 2Q 기준매출액의 71% 를차지하는카메라모듈수량은 3Q, 4Q 에각 QoQ 8%, -3% 변동하지만가격은각 -9%, -4% 변동할것으로가정한다. 비록당초기대치를낮추지만 5 메가이상카메라모듈비중증가로 mix 개선이가능한몇안되는부품사이기때문에여전히독보적인이익창출은가능하다. 투자전략 : 목표주가를 2, 만원으로하향하며 HOLD 로투자의견을낮춘다. 기존적용했던 213 년기준 P/E 1 배에서 forward 12 개월 P/E 1 배로변경하여적용한다. 주가는고점 (5/3 일 26, 원 ) 에서 31% 급락했고, P/E 8.8 배 (Forward 12 개월 ) 수준의현주가에서하락리스크는적지만지분 3% 가넘은외인들의매도가능성은추가 risk 요인이다. 국내스마트폰 supply chain 중에서가장매력적인종목이며 global 스마트폰기대치조정이지속되는동안보수적인시각이필요하고, 그이후 BUY 시점을모색할것이다. SUMMARY FINANCIAL DATA E 214E 215E 매출액 ( 십억원 ) , , ,496. 순이익 ( 십억원 ) EPS (adj) ( 원 ) 1,242 2,115 1,964 2,125 EPS (adj) growth (%) (7.1) 8.2 EBITDA margin (%) ROE (%) P/E (adj) ( 배 ) P/B ( 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) Dividend yield (%) Samsung Securities (Korea) HOLD Company (

27 파트론 표 1. 수익추정변경 ( 십억원 ) 2Q13E 213E 변경후변경전컨센서스 * 변경후변경전컨센서스 * 매출액 ,236 1,394 1,249 영업이익 순이익 참고 : * 213년부터연결기준으로반영되기때문에, 현컨센서스는연결실적이반영되지않은개별 기준임 자료 : FnGuide, 삼성증권추정 표 2. 실적전망 ( 변경후 ) ( 십억원 ) 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13E 3Q13E 4Q13E E 214E 매출액 ,236 1,328 RF부문 ( 안테나 ) 반도체부문 ( 카메라모듈 ) 기타부문 (5) 영업이익 영업이익률 (%) 순이익 카메라 판매량 ( 백만개 ) VGA ASP ( 원 ) 3,483 4,127 3,856 3,888 3,736 4,452 4,69 3,897 3,858 4,5 3,725 안테나핀메량 ( 백만개 ) ASP ( 원 ) 자료 : 파트론, 삼성증권추정 표 3. 실적전망 ( 변경전 ) ( 십억원 ) 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13E 3Q13E 4Q13E E 214E 매출액 ,394 1,8 RF부문 ( 안테나 ) 반도체부문 ( 카메라모듈 ) ,2 1,322 기타부문 (5) 영업이익 영업이익률 (%) 순이익 카메라 판매량 VGA ASP ( 원 ) 3,483 4,127 3,856 3,888 3,736 4,642 4,78 4,686 3,858 4,675 4,719 안테나핀메량 ASP ( 원 ) 자료 : 파트론, 삼성증권추정 27

28 파트론 포괄손익계산서 12 월 31 일기준 ( 십억원 ) E 214E 215E 매출액 ,236 1,328 1,496 매출원가 ,39 1,124 1,274 매출총이익 ( 매출총이익률, %) 판매및일반관리비 영업이익 ( 영업이익률, %) 순금융이익 순외환이익 순지분법이익 기타 세전이익 법인세 ( 법인세율, %) 순이익 ( 순이익률, %) 영업순이익 * ( 영업순이익률, %) EBITDA (EBITDA 이익률, %) EPS ( 원 ) 596 1,256 2,115 1,964 2,125 수정 EPS ( 원 )** 64 1,242 2,115 1,964 2,125 주당배당금 ( 보통, 원 ) 주당배당금 ( 우선, 원 ) 배당성향 (%) 현금흐름표 12월 31일기준 ( 십억원 ) E 214E 215E 영업활동에서의현금흐름 순이익 유 무형자산상각비 순외환관련손실 ( 이익 ) 지분법평가손실 ( 이익 ) Gross Cash Flow 순운전자본감소 ( 증가 ) 기타 투자활동에서의현금흐름 설비투자 Free cash flow 투자자산의감소 ( 증가 ) ( 배당금 ***) 기타 재무활동에서의현금흐름 차입금의증가 ( 감소 ) 자본금의증가 ( 감소 ) 8 배당금 기타 현금증감 기초현금 기말현금 참고 : * 일회성항목제외 ** 완전희석, 일회성항목제외 *** 지분법증권으로부터의배당 자료 : 파트론, 삼성증권추정 재무상태표 12월 31일기준 ( 십억원 ) E 214E 215E 유동자산 현금및현금등가물 매출채권 재고자산 기타 비유동자산 투자자산 ( 지분법증권 ) 유형자산 무형자산 기타 자산총계 유동부채 매입채무 단기차입금 기타유동부채 비유동부채 사채및장기차입금 3 기타장기부채 부채총계 자본금 자본잉여금 이익잉여금 기타 자본총계 순부채 주당장부가치 ( 원 ) 2,86 3,944 6, 7,628 9,393 재무비율및주당지표 12월 31일기준 E 214E 215E 증감률 (%) 매출액 영업이익 세전이익 (4.) 8.3 순이익 (7.1) 8.2 영업순이익 * (7.1) 8.2 EBITDA 수정 EPS** 비율및회전 ROE (%) ROA (%) ROIC (%) 순부채비율 (%) (.7) 1.5 (1.) 이자보상배율 ( 배 ) 매출채권회수기간 ( 일 ) 매입채무결재기간 ( 일 ) 재고자산보유기간 ( 일 ) Valuations ( 배 ) P/E P/B EV/EBITDA EV/EBIT 배당수익률 ( 보통, %)

29 Company Update 일진디스플레이 (276) 3 분기턴어라운드가기회 WHAT S THE STORY? Event: 2 분기실적발표를앞두고최근업황과실적업데이트. Impact: 2 분기실적은고객사재고조정으로부진하나 3 분기에는고객사의신제품출시, 판가하락폭완화, 내로우베젤적용제품의증가와증설물량의가동등으로매출액과영업이익이전분기대비각각 39.7%, 47.8% 상승할전망. Action: 동사의장기적성장에대한불확실성이증가에도불구현주가는하반기턴어라운드와 214 년성장을감안하면과도하게조정되었다고판단하여 BUY 투자의견유지. THE QUICK VIEW 이종욱 Analyst jwstar.lee@samsung.com 이상경 Research Associate rachel.sklee@samsung.com AT A GLANCE 목표주가 22, 원 (39.7%) 현재주가 Bloomberg code 시가총액 15,75 원 276 KS 4,459.5 억원 Shares (float) 28,314,44 주 (53.7%) 52 주최저 / 최고 14,4 원 /23,75 원 6 일 - 평균거래대금 64. 억원 One-year performance 1M 6M 12M 일진디스플레이 (%) Kospi 지수대비 (%pts) KEY CHANGES ( 원 ) New Old Diff (%) 투자의견 BUY BUY 목표주가 22, 27, -18.5% 213E EPS 2,341 2, % 214E EPS 2,44 2, % SAMSUNG vs THE STREET SAMSUNG vs THE STREET No No of of I/B/E/S I/B/E/S estimates estimates 12 Target Target price price vs vs I/B/E/S I/B/E/S mean mean -13.6% Estimates up/down up/down (4 weeks) (4 /1 1-year-fwd weeks) EPS vs I/B/E/S mean 1.6% 1-year-fwd Estimates up/down EPS vs I/B/E/S (4 weeks) mean 1/2 I/B/E/S Estimates recommendation up/down (4 Hold weeks) I/B/E/S recommendation 2 분기실적부진 : 2 분기매출액과영업이익은전분기대비 9.3%, 3.6% 하락한 1,565 억원과 142 억원인것으로추정함. 지난추정치대비각각 14.5%, 19.1% 하향조정하였는데, 이는 2 분기고객사재고조정의영향이생각보다컸기때문. 반면핸드셋용터치패널매출은전분기대비약 1.3% 상승한 589 억원수준인것으로판단되며, 이익률도 product mix 개선으로인해이익률은 9.1% 로 1 분기 (8.5%) 대비회복. 태블릿 PC 용터치매출턴어라운드 : 고객사의신제품이예상보다지연되고, 재고조정의영향을받으면서동사의 2 분기태블릿 PC 용터치출하량은전분기대비약 2% 하락한것으로추정됨. 그러나 6 월이후출하량이크게회복되고있으며, 고객사의신모델출시와함께 3 분기에도출하량호조세가이어져전분기대비 1.4% 상승할것으로예상. 또한, 터치패널시장내가격인하폭도완화되고있어매출액과이익률의회복이뚜렷하게나타날전망. 결과적으로 3 분기매출액과영업이익은전분기대비 39.7%, 47.8% 상승한 2,186 억원과 29 억원으로전망함. 내로우베젤에적극대응중 : 디스플레이의베젤두께를줄이는것이모바일기기의경쟁력으로부각되기시작하면서터치업체의입장에서는터치패널의배선간극을줄이는기술과생산능력의확보가필요. 동사는 2 분기중증설을통해스마트폰기준 6 만대 / 월의포토장비를확보, 점유율과이익률격차를유지시킬수있을전망. 목표주가하향조정하나 BUY 투자의견유지 : 고가태블릿 PC 시장성장의둔화, 대기업의대형터치패널시장진출등산업내시장변화로인해동사의장기적성장에대한불확실성이증가. 이에따라 Target multiple 을 9 배로하향조정하고, 214 년 EPS 를적용하여목표주가를 27, 원에서 22, 원으로하향조정함. 그럼에도, 현주가는하반기턴어라운드와 214 년성장을감안하면과도하게조정되었다고판단하여 BUY 투자의견유지. SUMMARY FINANCIAL DATA E 214E 215E 매출액 ( 십억원 ) 순이익 ( 십억원 ) EPS (adj) ( 원 ) 2,388 2,341 2,44 2,535 EPS (adj) growth (%) 14.5 (2.) EBITDA margin (%) ROE (%) P/E (adj) ( 배 ) P/B ( 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) Dividend yield (%) Samsung Securities (Korea) BUY Company (

30 일진디스플레이 분기별실적전망 2 분기실적전망 ( 십억원 ) 2Q13E 1Q13 2Q12 증감 (%) 전분기대비 전년동기대비 매출액 (9.3) (.1) 영업이익 (3.6) (28.5) 세전사업계속이익 (16.4) (16.1) 순이익 (24.7) (24.5) 이익률 (%) 영업이익 세전사업계속이익 순이익 참고 : K-IFRS 별도기준자료 : 일진디스플레이, 삼성증권추정 연간실적추정변경 ( 십억원 ) Old New 차이 (%) 213E 214E 213E 214E 213E 214E 매출액 (3.3) 1.1 영업이익 (8.1) (6.9) 세전이익 (5.7) (8.3) 순이익 (2.2) (8.3) 목표주가산정 ( 원 ) 213E EPS 2,341 Target P/E ( 배 ) 9 적정가치 21,69 목표주가 22, 현주가 15,75 상승여력 (%) 39.7% ( 십억원 ) 1Q13 2Q13E 3Q13E 4Q13E 1Q14E 2Q14E 3Q14E 4Q14E E 214E 매출액 TSP 핸드셋용 태블릿 PC 용 LED 용웨이퍼 영업이익 세전이익 순이익 이익률 (%) 영업이익 세전사업계속이익 순이익 참고 : K-IFRS 별도기준 자료 : 일진디스플레이, 삼성증권추정 3

31 일진디스플레이 포괄손익계산서 12 월 31 일기준 ( 십억원 ) E 214E 215E 매출액 매출원가 매출총이익 ( 매출총이익률, %) 판매및일반관리비 영업이익 ( 영업이익률, %) 순금융이익 (3) (1) 순외환이익 순지분법이익 () 기타 (3) (4) (4) (6) (6) 세전이익 법인세 (5) ( 법인세율, %) (.1) (7.7) 순이익 ( 순이익률, %) 영업순이익 * ( 영업순이익률, %) EBITDA (EBITDA 이익률, %) EPS ( 원 ) 1,153 2,356 2,341 2,44 2,535 수정 EPS ( 원 )** 1,167 2,388 2,341 2,44 2,535 주당배당금 ( 보통, 원 ) 주당배당금 ( 우선, 원 ) 배당성향 (%) 현금흐름표 12월 31일기준 ( 십억원 ) E 214E 215E 영업활동에서의현금흐름 순이익 유 무형자산상각비 순외환관련손실 ( 이익 ) 2 (2) 지분법평가손실 ( 이익 ) Gross Cash Flow 순운전자본감소 ( 증가 ) (29) 12 (23) (8) (3) 기타 투자활동에서의현금흐름 (19) (44) (79) (43) (47) 설비투자 (18) (36) (2) (25) (3) Free cash flow (1) 투자자산의감소 ( 증가 ) (1) (1) (5) (1) (12) ( 배당금 ***) 기타 (7) (9) (8) (5) 재무활동에서의현금흐름 14 (21) 차입금의증가 ( 감소 ) 8 (2) 자본금의증가 ( 감소 ) 배당금 (3) (5) (6) (6) 기타 현금증감 기초현금 기말현금 참고 : * 일회성항목제외 ** 완전희석, 일회성항목제외 *** 지분법증권으로부터의배당 자료 : 일진디스플레이, 삼성증권추정 재무상태표 12월 31일기준 ( 십억원 ) E 214E 215E 유동자산 현금및현금등가물 매출채권 재고자산 기타 비유동자산 투자자산 ( 지분법증권 ) 유형자산 무형자산 기타 자산총계 유동부채 매입채무 단기차입금 기타유동부채 비유동부채 사채및장기차입금 기타장기부채 부채총계 자본금 자본잉여금 이익잉여금 기타 (1) (1) (1) (1) 자본총계 순부채 36 (21) (42) (77) (116) 주당장부가치 ( 원 ) 2,537 4,873 7,281 9,452 11,73 재무비율및주당지표 12월 31일기준 E 214E 215E 증감률 (%) 매출액 영업이익 세전이익 순이익 영업순이익 * EBITDA 수정 EPS** (2) 4 4 비율및회전 ROE (%) ROA (%) ROIC (%) 순부채비율 (%) 4.5 (13.8) (18.8) (26.8) (32.8) 이자보상배율 ( 배 ) 매출채권회수기간 ( 일 ) 매입채무결재기간 ( 일 ) 재고자산보유기간 ( 일 ) Valuations ( 배 ) P/E P/B EV/EBITDA EV/EBIT 배당수익률 ( 보통, %)

32 Company Update 자화전자 (3324) 2Q preview: 묵묵히전진한다 WHAT S THE STORY? Event: 상반기실적을점검하고, 하반기및내년사업을조망한다. Impact: 13MP 액추에이터출하량은견조하나, 2 분기부터가격인하에따른수익성하락가능성이사업의가장큰리스크요인으로작용하고있다. 긍정적인요인으로는액추에이터부품의진화로내년에는가격상승효과를일부기대할수있을것으로본다. Action: BUY 투자의견유지하며, 연결실적추정에따른목표주가는동종업계멀티플 11.1 배를 2% 할인하여산출하였다. THE QUICK VIEW 이은재 Analyst eunjae.lee@samsung.com AT A GLANCE 목표주가 26, 원 (+27%) 현재주가 Bloomberg code 시가총액 2,45 원 3324 KS 3,669.5 억원 Shares (float) 17,9, 주 (59.1%) 52 주최저 / 최고 1,75 원 /3,55 원 6 일 - 평균거래대금 93.2 억원 One-year performance 1M 6M 12M 자화전자 (%) Kospi 지수대비 (%pts) KEY CHANGES ( 원 ) New Old Diff (%) 투자의견 BUY BUY - 목표주가 26, 26, % 213E EPS 3,39 nm nm 214E EPS 3,584 nm nm 215E EPS 4,373 nm nm 상반기실적점검 : 상반기 13MP 액추에이터 (AFA) 출하량이확대되면서, 높은성장성을기록한것으로추정한다. K-IFRS 연결기준으로상반기매출액 2,356 억원및영업이익 269 억원으로추정하는데, 이는전년동기대비약 49%, 41% 성장하는수준이다. 특히 2 분기실적성장이큰이유는, 1) 갤럭시 S4 13MP AFA 의공격적인출하에따른 M/S 상승에기인하며, 2) 세트업체의고화소카메라모듈수요확대에따라동사의기존고객들이 8MP 모듈을생산하게되면서 AFA 물량을추가확보하였기때문이다. 하반기주요이슈 : 현재동사의핸드셋고객사는스마트폰시장의주춤해진성장세에따른투자자의실망감을혹독히반영중이고, 덩달아동사주가도변동성이큰상황이다. 그러나향후세트업체의기본가치가주목받고, 투자센티먼트가안정세를보이기시작하면, 동사는부품업체들가운데상대적으로빠르게주가회복할수있을것이라고판단한다. 그이유는, 1) 보급형스마트폰에도고화소카메라모듈이빠르게탑재되고있기때문에동사의엔코더타입액추에이터수요는하반기, 내년에도지속될것이며, 2) 고객사의하이앤드스마트폰에는올해말혹은내년부터손떨림보정기능 (OIS) 이구현된 AFA 가채용되면서제품단가상승을노릴수있기때문이다. 다운사이드리스크 : 그러나, 동사가부품가격을원하는만큼높게받을수없다는점은늘감안해야할하방리스크요인이다. 또한올해부터연결실적이주재무제표로공시되는만큼, 예년처럼높은전사수익성을기대하기는힘들것으로판단한다. BUY 투자의견및목표주가 26, 원유지 : 동사실적에대한실적추정을기존별도기준에서연결기준으로업데이트한다. 동사의주력제품인고화소 AFA 가 6% 이상베트남법인에서되고있음을감안하면, 연결기준실적추정이바람직하다는판단이다. 올해연결기준매출및영업이익은각각 5,478 억원및 635 억원으로추정하는데, 이는전년대비연간 67%, 26% 성장하는수준이다. 올해말수정 EPS 에동종업계컨센 P/E 11.1 배를참고하되, 제한적인정보접근을감안하여 2% 할인하여목표주가 26, 원을산출하였다. SUMMARY FINANCIAL DATA E 214E 매출액 ( 십억원 ) 순이익 ( 십억원 ) EPS (adj) ( 원 ) 2,56 3,39 3,584 EPS (adj) growth (%) EBITDA margin (%) ROE (%) P/E (adj) ( 배 ) P/B ( 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) Dividend yield (%) 참고 : K-IFRS 연결기준자료 : 자화전자, 삼성증권추정 Samsung Securities (Korea) BUY Company (

33 자화전자 그림 1. 자화전자고화소액추에이터 (8MP/13MP) 월별물량추이 ( 천개 ) 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 1 월 3 월 5 월 7 월 9 월 11 월 8MP AFA 13MP AFA 표 1. 실적전망변경 (213E) 수정후 수정전 매출 영업이익 EPS ( 원 ) 3,39 1,86 참고 : 수정전 K-IFRS 별도기준, 수정후 K-IFRS 연결기준 ; 표 2. 목표주가산정 ( 원 ) 213E EPS 3,39 적정 PER ( 배 ) 8.8 목표주가 26, 현주가 2,45 상승여력 (%) 27.1% 참고 : K-IFRS 연결기준 표 3. 자화전자분기별실적전망 ( 십억원 ) 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13E 3Q13E 4Q13E E 매출 액추에이터 기타 영업이익 영업이익률 (%) 참고 : 212년은 K-IFRS 별도기준, 213년은연결기준적용 ; 자료 : 자화전자, 삼성증권추정 표 4. 스마트폰카메라부품 Peer 밸류에이션회사명제품 P/E ( 배 ) P/B ( 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) OPM (%) ROE (%) EPS growth (%) 213E 214E 213E 214E 213E 214E 213E 214E 213E 214E 213E 214E 자화전자 * 액추에이터 국내세코닉스 * 광학렌즈 파트론 * 카메라모듈 (7.1) 디지털옵틱 광학렌즈 nm nm nm nm 옵트론텍 IR필터 nm nm nm nm 나노스 IR필터 해외 Largarn precision 광학렌즈 Genius 광학렌즈 (1.) 2.7 Kinko optical 광학렌즈 nm nm nm 6.8 nm 8.7 nm Sunny optical 카메라모듈 글로벌평균 참고 : * 당사추정치, 7 월 12 일종가기준 자료 : 블룸버그, 삼성증권추정 33

34 자화전자 그림 3. 자화전자 Rolling P/E 밴드차트 그림 4. 자화전자 Rolling P/B 밴드차트 ( 원 ) 3, 9.x ( 원 ) 35, 2.x 25, 2, 7.5x 6.x 3, 25, 1.5x 15, 5.x 4.x 2, 15, 1.x 1, 1,.6x 5, 5,.3x 참고 : 212 년이후 K-IFRS 연결기준 참고 : 212 년이후 K-IFRS 연결기준 34

35 자화전자 포괄손익계산서 12 월 31 일기준 ( 십억원 ) E 214E 매출액 매출원가 매출총이익 ( 매출총이익률, %) 판매및일반관리비 영업이익 ( 영업이익률, %) 순금융이익 순외환이익 순지분법이익 1 기타 세전이익 법인세 ( 법인세율, %) 순이익 ( 순이익률, %) 영업순이익 * ( 영업순이익률, %) EBITDA (EBITDA 이익률, %) EPS ( 원 ) 2,48 3,39 3,584 수정 EPS ( 원 )** 2,56 3,39 3,584 주당배당금 ( 보통, 원 ) 주당배당금 ( 우선, 원 ) 배당성향 (%) 현금흐름표 12월 31일기준 ( 십억원 ) E 214E 영업활동에서의현금흐름 순이익 유 무형자산상각비 순외환관련손실 ( 이익 ) 지분법평가손실 ( 이익 ) (1) Gross Cash Flow 순운전자본감소 ( 증가 ) 8 (2) (1) 기타 (1) 투자활동에서의현금흐름 (62) (35) (42) 설비투자 (14) Free cash flow 투자자산의감소 ( 증가 ) (21) (1) (15) ( 배당금 ***) 기타 (27) (25) (26) 재무활동에서의현금흐름 5 (12) 1 차입금의증가 ( 감소 ) (6) 2 3 자본금의증가 ( 감소 ) 배당금 (3) (5) (5) 기타 14 (9) 3 현금증감 기초현금 기말현금 참고 : K-IFRS 연결기준 ; * 일회성항목제외 ** 완전희석, 일회성항목제외 *** 지분법증권으로부터의배당 자료 : 자화전자, 삼성증권추정 재무상태표 12월 31일기준 ( 십억원 ) E 214E 유동자산 현금및현금등가물 매출채권 재고자산 기타 비유동자산 투자자산 ( 지분법증권 ) 유형자산 무형자산 기타 자산총계 유동부채 매입채무 단기차입금 기타유동부채 비유동부채 사채및장기차입금 기타장기부채 부채총계 자본금 자본잉여금 이익잉여금 기타 (12) (11) (1) 자본총계 순부채 (89) (127) (162) 주당장부가치 ( 원 ) 재무비율및주당지표 12월 31일기준 E 214E 증감률 (%) 매출액 영업이익 세전이익 순이익 영업순이익 * EBITDA 수정 EPS** 비율및회전 ROE (%) ROA (%) ROIC (%) 순부채비율 (%) (43.9) (5.2) (51.6) 이자보상배율 ( 배 ) 매출채권회수기간 ( 일 ) 매입채무결재기간 ( 일 ) 재고자산보유기간 ( 일 ) Valuations ( 배 ) P/E P/B EV/EBITDA EV/EBIT 배당수익률 ( 보통, %)

36 Company Update 실리콘웍스 (1832) 낮은기대감 WHAT S THE STORY? Event: 최근아이패드의하반기출하규모에대한우려증가. 동사의이익점검. Impact: 아이패드의부정적전망을반영하여아이패드향매출을더욱보수적으로추정. 그럼에도하반기이익턴어라운드는주가에좋은터닝포인트가될것으로판단하는데, 1) 영업이익턴어라운드는여전히괄목할만하며, 2) 아이패드 2 단종, 사양업그레이드등으로이익률개선이기대되고 3) 신규제품의추가도기대해볼만하기때문. Action: 이익과 target multiple 을조정하고목표주가를 26, 원을하향조정하나주가에반영된기대감이낮고, 이익성장에기반한투자매력이여전히존재한다는판단에 BUY 투자의견유지. THE QUICK VIEW 이종욱 Analyst jwstar.lee@samsung.com 이상경 Research Associate rachel.sklee@samsung.com AT A GLANCE 목표주가 26, 원 (15.6%) 현재주가 Bloomberg code 시가총액 22,5 원 1832 KS 3,659.5 억원 Shares (float) 16,264,3 주 (71.9%) 52 주최저 / 최고 19,5 원 /33,25 원 6 일 - 평균거래대금 49.5 억원 One-year performance 1M 6M 12M 실리콘웍스 (%) Kosdaq 지수대비 (%pts) KEY CHANGES ( 원 ) New Old Diff 투자의견 BUY BUY 목표주가 26, 3, -13.3% 213E EPS 1,892 1, % 214E EPS 2,614 2, % 215E EPS 2,765 3, % SAMSUNG vs THE STREET No of I/B/E/S estimates 7 Target price vs I/B/E/S mean -11.3% Estimates up/down (4 weeks) / 1-year-fwd EPS vs I/B/E/S mean -32.4% Estimates up/down (4 weeks) / I/B/E/S recommendation Buy 아이패드의출하량둔화우려는지속되나 : 하반기아이패드 9.7 인치와미니신제품출시에도여전히출하규모에대한우려상승. 시장조사기관 NPD 역시 213 년아이패드출하량을 7,4 만대로약 16% 하향조정. 당사는 3Q13 과 3Q14 아이패드출하가 y-y 각각 14%, 2% 성장을예상하며, 2 분기 y-y 역성장에비해회복하나여전히만족스런수준은아님. 이를반영해 213 년과 214 년영업이익을각각 3.5%, 9.5% 하향조정함. 3 분기턴어라운드기대지속 : 부정적인하반기아이패드전망에도불구, 동사의하반기턴어라운드는여전히주가에좋은터닝포인트가될것으로판단함. 그이유는세가지. 1) 아이패드레티나의잠식효과로인해동사의아이패드향매출추정은이미보수적. 아이패드 213 년하반기동사의아이패드향 driver IC 매출이전년반기대비 3% 감소한 945 억원수준으로추정. ( 이는상반기대비로는 77% 증가한수치 ). 2) 수익성이낮았던아이패드 2 가단종되고, 하반기 9.7 인치신제품의 driver IC 사양이업그레이드되어전사이익률이개선될것으로예상. 3) 4 분기모바일원칩, 터치패널용 IC 등신규제품의추가는또다른성장동력으로작용하며이익률개선에기여. 목표주가하향조정하나여전히투자매력존재 : 전방산업업황은비우호적이나 214 년 P/E 8.1 배와 P/B 1.1 배는 LG 디스플레이가적자를지속하던 211 년을제외하면가장낮은수준으로기대감역시크지않다는판단. 단기적으로는이익의턴어라운드가나타나고, 장기적으로는디스플레이의고해상도화로인한기존제품의성장과, 제품다변화를통한이익안정성확보로리레이팅이가능할것으로기대. 이익전망을소폭하향조정하고 target multiple 을 1 배로하향조정해서목표주가를 26, 원으로하향조정하나여전히투자매력이존재한다고판단하여 BUY 투자의견유지. SUMMARY FINANCIAL DATA E 214E 215E 매출액 ( 십억원 ) 순이익 ( 십억원 ) EPS (adj) ( 원 ) 2,573 1,892 2,614 2,765 EPS (adj) growth (%) 25.7 (26.5) EBITDA margin (%) ROE (%) P/E (adj) ( 배 ) P/B ( 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) Dividend yield (%) Samsung Securities (Korea) BUY Company (

37 실리콘웍스 분기별실적전망 2 분기실적전망 ( 십억원 ) 2Q13E 1Q13 2Q12 증감 (%) 전분기대비 전년동기대비 매출액 (22.8) 영업이익 (58.6) 세전사업계속이익 (.) (53.6) 순이익 (13.) (43.7) 이익률 (%) 영업이익 세전사업계속이익 순이익 참고 : K-IFRS 별도기준자료 : 실리콘웍스, 삼성증권추정 연간실적추정변경 ( 십억원 ) Old New 차이 (%) 213E 214E 213E 214E 213E 214E 매출액 (.6) (5.8) 영업이익 (3.5) (9.5) 세전이익 (2.9) (8.5) 순이익 (2.5) (8.5) 목표주가산정 ( 원 ) 214E EPS 2,614 Target P/E ( 배 ) 1 적정가치 26,14 목표주가 26, 현주가 22,5 상승여력 (%) 15.6 ( 십억원 ) 1Q13 2Q13E 3Q13E 4Q13E 1Q14E 2Q14E 3Q14E 4Q14E E 214E 매출액 Driver-IC T-Con PMIC 기타 영업이익 영업이익률 (%) 참고 : K-IFRS 별도기준 자료 : 실리콘웍스, 삼성증권추정 37

38 실리콘웍스 포괄손익계산서 12 월 31 일기준 ( 십억원 ) E 214E 215E 매출액 매출원가 매출총이익 ( 매출총이익률, %) 판매및일반관리비 영업이익 ( 영업이익률, %) 순금융이익 순외환이익 순지분법이익 기타 세전이익 법인세 ( 법인세율, %) (.1) 순이익 ( 순이익률, %) 영업순이익 * ( 영업순이익률, %) EBITDA (EBITDA 이익률, %) EPS ( 원 ) 2,47 2,574 1,889 2,593 2,744 수정 EPS ( 원 )** 2,48 2,573 1,892 2,614 2,765 주당배당금 ( 보통, 원 ) 주당배당금 ( 우선, 원 ) 배당성향 (%) 현금흐름표 12월 31일기준 ( 십억원 ) E 214E 215E 영업활동에서의현금흐름 순이익 유 무형자산상각비 순외환관련손실 ( 이익 ) 지분법평가손실 ( 이익 ) Gross Cash Flow 순운전자본감소 ( 증가 ) (5) (48) 4 (11) (5) 기타 (1) (1) 투자활동에서의현금흐름 (5) (2) (9) (26) (25) 설비투자 (3) (1) (2) (2) (2) Free cash flow 투자자산의감소 ( 증가 ) (4) 5 (4) (7) (12) ( 배당금 ***) 기타 2 (6) (3) (17) (11) 재무활동에서의현금흐름 (21) (5) 차입금의증가 ( 감소 ) 자본금의증가 ( 감소 ) 배당금 (1) (6) (1) (1) (1) 기타 (11) 현금증감 11 (1) 기초현금 기말현금 참고 : * 일회성항목제외 ** 완전희석, 일회성항목제외 *** 지분법증권으로부터의배당 자료 : 실리콘웍스, 삼성증권추정 재무상태표 12월 31일기준 ( 십억원 ) E 214E 215E 유동자산 현금및현금등가물 매출채권 재고자산 기타 비유동자산 투자자산 ( 지분법증권 ) 유형자산 무형자산 기타 자산총계 유동부채 매입채무 단기차입금 기타유동부채 비유동부채 사채및장기차입금 기타장기부채 부채총계 자본금 자본잉여금 이익잉여금 기타 (1) (1) (1) (1) 자본총계 순부채 (173) (165) (194) (223) (257) 주당장부가치 ( 원 ) 13,414 15,799 17,191 19,181 21,352 재무비율및주당지표 12월 31일기준 E 214E 215E 증감률 (%) 매출액 (6.) 영업이익 (31.9) 75.4 (37.) 세전이익 (22.9) 51.3 (32.1) 순이익 (17.7) 25.7 (26.6) 영업순이익 * (15.3) 25.7 (26.5) EBITDA (27.4) 45.8 (26.4) 수정 EPS** (21) 26 (26) 38 6 비율및회전 ROE (%) ROA (%) ROIC (%) 순부채비율 (%) (78.1) (64.1) (69.9) (72.) (74.6) 이자보상배율 ( 배 ) 매출채권회수기간 ( 일 ) 매입채무결재기간 ( 일 ) 재고자산보유기간 ( 일 ) Valuations ( 배 ) P/E P/B EV/EBITDA EV/EBIT 배당수익률 ( 보통, %)

39 Company Update 네패스 (3364) 깊어지는고민 WHAT S THE STORY? Event: 삼성전자시스템반도체생산증가가기대보다늦어지거나, 메모리캐파로대체될가능성이불거짐. Impact: 1 분기부진했던 WLP 사업의가동률회복및향후성장세가다소미진할것으로예상됨. 이에따라 2 분기별도기준매출액은 631 억원, 영업이익은 116 억원으로기존추정치대비 3% 소폭하향조정. 연결기준으론매출 1,5 억원에영업이익은 93 억원으로기존추정치 (135 억원 ) 에비해 31% 하향조정함. Action: 투자의견을 BUY 에서 HOLD 로낮추고, 목표주가는 213 년과 214 년 EPS 평균에동종업계의 P/E 배수 8.9 배를적용하여 WLP 와자회사턴어라운드에대한기존프리미엄제거한 13, 원으로 35% 하향. 장정훈 Analyst jhooni.chang@samsung.com 허윤수 Research Associate yoon.heu@samsung.com AT A GLANCE 목표주가 13, 원 (11.1%) 현재주가 Bloomberg code 시가총액 11,7 원 3364 KS 2,553.5 억원 Shares (float) 21,825,174 주 (71.%) 52 주최저 / 최고 1,9 원 /19,4 원 6 일 - 평균거래대금 88.1 억원 One-year Performance 1M 6M 12M 네패스 (%) Kosdaq 지수대비 (%pts) KEY CHANGES ( 원 ) New Old Diff (%) 투자의견 HOLD BUY - 목표주가 13, 2, -35.% 213E EPS 1,15 1, % 214E EPS 1,822 1, % 215E EPS 2,114 2, % THE QUICK VIEW 2분기 Preview - 영업이익하향 : 2분기별도기준매출액은 631억원, 영업이익은 116억원으로기존추정치대비 3% 소폭하향조정. 연결기준으론매출 1,5 억원에영업이익은 93억원으로기존추정치 (135 억원 ) 에비해 31% 하향조정함. 이유는 1분기예상외적자를기록했던 WLP 싱가폴법인네패스PTE는 2분기들어서도가동률회복이미미한가운데턴어라운드가어려워보이고흑자전환에대한기대감이컸던터치패널자회사네패스디스플레이도터치패널출하증가에도불구하고흑자전환이어려울것으로판단되기때문. WLP 성장유효하나기대치에못미침 : 삼성전자반도체 16라인의일부를시스템반도체로상반기에운영될것으로기대했으나이부분이늦어진데다최근메모리캐파로증설할가능성이언급되고있는상황. 이에따라 1분기캐파증설후 9% 가동률로올라섰던본사 12인치 WLP부문도 3분기들어 8% 중반대로낮아진것으로추정되고이에따라주력사업인 WLP 부문의성장세도예상보다약할것으로보임. 따라서 213 년별도기준실적은매출액 2,642 억원에영업이익은 44억으로소폭낮춤. 자회사네패스디스플레이또한분기흑자시기가하반기로미뤄지면서연결기준실적은매출액 4,499 억원에영업이익은 47억원으로 15% 하향조정. 목표주가 13, 원하향조정, 투자의견 HOLD 로낮춤 : 지난달목표가와투자의견을낮춘후주가는 26% 하락. 기존보고서전망에네패스 PTE 의턴어라운드여부가의문이지만, 그래도터치패널자회사의 2 분기흑자턴어운드와본사 WLP 부문의견조한이익증가세지속두가지의긍정적기대감을갖고있었음. 하지만두가지모두기대치에못미칠가능성이높아이익예상치하향조정과함께목표가를 13, 원으로기존대비 35% 하향조정하고투자의견도 BUY 에서 HOLD 로낮춤. 목표주가는 213 년과 214 년 EPS 평균에동종업계의 P/E 배수 8.9 배를적용하고 WLP 와자회사턴어라운드에대한기존프리미엄제거해산출. 현주가는 213 년 P/E 1.8 배에거래되고있음. ( 단, 지난 5 월중순이후대차잔고가 7% 크게급증해 7 월 5 일현재 173 만주가쌓임. 이는총발행주식수의 8% 에해당하는것으로숏커버링에들어가면단기업사이드리스크존재.) SUMMARY FINANCIAL DATA E 214E 215E 매출액 ( 십억원 ) 순이익 ( 십억원 ) EPS (adj) ( 원 ) 967 1,15 1,822 2,114 EPS (adj) growth (%) 흑전 EBITDA margin (%) ROE (%) P/E (adj) ( 배 ) P/B ( 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) Dividend yield (%) Samsung Securities (Korea) HOLD Company (

40 네패스 표 1. 2 분기실적추정 ( 십억원 ) 2Q13E 2Q12 1Q13 증감 (%) 전년동기대비 전분기대비 매출액 (3.2) 11. 영업이익 세전사업계속이익 순이익 이익률 (%) 영업이익 세전사업계속이익 순이익 참고 : IFRS 별도기준자료 : 네패스, 삼성증권추정 표 2. 연간실적추정변경 ( 십억원 ) 213E 214E 수정전 수정후 차이 (%) 수정전 수정후 차이 (%) 매출액 (.8) (7.7) 영업이익 (14.1) (7.3) 세전사업계속이익 (15.6) (7.9) 순이익 (15.6) (7.9) 참고 : IFRS 연결기준, 네패스디스플레이포함 4개사가신규로연결대상종속회사에포함 표 3. 목표주가산정 ( 십억원 ) 213E 비고 EPS ( 원 ) 1,486 목표 P/E ( 배 ) 8.9 Peer 평균 P/E 8.9배 주당적정가치 ( 원 ) 13,228 목표주가 ( 원 ) 13, 현주가 ( 원 ) 11,7 7월 11일종가기준 상승여력 (%) 11.1 표 4. 분기별실적전망 ( 십억원 ) 1Q13 2Q13E 3Q13E 4Q13E 1Q14E 2Q14E 3Q14E 4Q14E E 214E 별도기준매출액 반도체사업부 DDI WLP ( 본사 ) 전자재료사업부 별도기준영업이익 영업이익률 (%) 연결기준매출액 연결기준영업이익 (1.3) 영업이익률 (%) (1.9) 자료 : 네패스, 삼성증권추정 4

41 네패스 손익계산서 12 월 31 일기준 ( 십억원 ) E 214E 215E 매출액 매출원가 매출총이익 ( 매출총이익률, %) 판매및일반관리비 영업이익 ( 영업이익률, %) 순금융이익 (4.) (3.5) (3.9) (3.1) (.6) 순외환이익 (.4).... 순지분법이익..... 기타 (12.4) (2.)... 세전이익 법인세 ( 법인세율, %) 순이익 (2.3) ( 순이익률, %) (.8) 영업순이익 * (2.3) ( 영업순이익률, %) (.8) EBITDA (EBITDA 이익률, %) EPS ( 원 ) ,264 2,278 2,643 수정 EPS ( 원 )** ,15 1,822 2,114 주당배당금 ( 보통, 원 ) 주당배당금 ( 우선, 원 ) 배당성향 (%) (47.1) 현금흐름표 12월 31일기준 ( 십억원 ) E 214E 215E 영업활동에서의현금흐름 순이익 (2.3) 유 무형자산상각비 순외환관련손실 ( 이익 ).1 (.5)... 지분법평가손실 ( 이익 ) Gross Cash Flow 순운전자본감소 ( 증가 ) (18.) (1.6) (23.5) (18.9) (13.3) 이자손실 ( 이익 ) (17.6) (3.6) 기타 (4.6) (3.8) (.). (.) 투자활동에서의현금흐름 (44.3) (66.) (43.4) (28.3) (26.8) 설비투자 (38.9) (64.4) (35.) (2.) (2.) Free cash flow (34.6) (9.8) 투자자산의감소 ( 증가 ) (.1) (.) 기타 (5.3) (1.6) (8.7) (8.4) (6.8) 재무활동에서의현금흐름 (3.9) 차입금의증가 ( 감소 ) (11.1) 자본금의증가 ( 감소 )..... 배당금 (1.1) (1.1) (2.1) (2.1) (2.1) 기타 (17.6) 현금증감 (3.1) (4.5) (33.8) 기초현금 기말현금 참고 : * 일회성항목제외 ** 완전희석, 일회성항목제외 자료 : 네패스, 삼성증권추정 대차대조표 12월 31일기준 ( 십억원 ) E 214E 215E 유동자산 현금및현금등가물 매출채권 재고자산 기타 비유동자산 투자자산 ( 지분법증권 ) 유형자산 무형자산 기타 자산총계 유동부채 매입채무 단기차입금 기타유동부채 비유동부채 사채및장기차입금 기타장기부채 부채총계 자본금 자본잉여금 이익잉여금 기타 (.7) (5.2) (5.2) (5.2) (5.2) 비지배주주지분 자본총계 순부채 주당장부가치 ( 원 ) 6,95 6,726 7,86 9,57 11,631 재무비율 12월 31일기준 E 214E 215E 증감률 (%) 매출액 (3.5) 영업이익 (36.) (1.8) 세전이익 (87.1) 순이익 적전 흑전 영업순이익 * 적전 흑전 EBITDA 적전 흑전 수정 EPS** 적전 흑전 비율및회전 ROE (%) (1.5) ROA (%) (.7) ROIC (%) (8.5) 순부채비율 (%) 이자보상배율 ( 배 ) 매출채권회수기간 ( 일 ) 매입채무결재기간 ( 일 ) 재고자산보유기간 ( 일 ) Valuations ( 배 ) P/E (162.4) P/B EV/EBITDA EV/EBIT 배당수익률 ( 보통, %)

42 Company Update 멜파스 (9664) G1F 의수익성회복지연 WHAT S THE STORY? Event: 2 분기실적발표를앞두고최근업황과실적업데이트. Impact: 동사의캐시카우인터치칩의위축을성장동력인 G1F 방식터치패널이벌충하고있지못하는상황. 하반기에는상반기대비수익성은개선될것으로생각하지만, 전체적으로는상반기와유사한흐름을이어갈것으로전망. Action: 213 년과 214 년영업이익을각각 67.4%, 45.1% 하향조정하고, 목표주가를 14, 원으로하향조정하며, HOLD 로투자의견을하향조정. THE QUICK VIEW 이종욱 Analyst jwstar.lee@samsung.com 이상경 Research Associate rachel.sklee@samsung.com AT A GLANCE 목표주가 14, 원 (8.9%) 현재주가 Bloomberg code 시가총액 12,85 원 9664 KS 2,31.1 억원 Shares (float) 17,977,151 주 (77.7%) 52 주최저 / 최고 11,85 원 /28,95 원 6 일 - 평균거래대금 57.1 억원 One-year performance 1M 6M 12M 멜파스 (%) Kosdaq 지수대비 (%pts) KEY CHANGES ( 원 ) New Old Diff 투자의견 HOLD BUY 목표주가 14, 26, -46.2% 213E EPS % 214E EPS 1,686 1, % 215E EPS 2,779 3, % SAMSUNG vs THE STREET No of I/B/E/S estimates?? 6 Target price vs I/B/E/S mean -4.%?? Estimates up/down (4 weeks) /?? 1-year-fwd EPS vs I/B/E/S mean -44.9%?? Estimates up/down (4 weeks) /1?? I/B/E/S recommendation?? Hold (??) 2 분기적자유지전망 : 동사의 2 분기매출액은전분기대비 15.7% 증가한 1,834 억원, 영업적자 11 원으로적자를지속할것으로추정됨. 그이유는매출이크게증가한터치모듈부문의적자가유지되는가운데, 동사의수익성을견인하던터치칩매출이전분기대비감소하였기때문. 하반기칩매출의추가하락예상 : 상반기고객사의신규플래그십모델에서동사의터치칩을채용하지않은이후, 그영향이 2 분기부터반영되고있음. 2 분기는전분기대비 23.8% 하락한 367 억원을전망. 3 분기에는고객사의차기플래그십이출시되며동사의터치칩매출액은전분기대비 8.6% 추가하락할것으로예상됨. 올해동사의칩단독매출은전년대비 5% 하락한 1,527 억원으로예상함. G1F 방식터치패널수익성개선은일시적 : 3 분기에도터치모듈매출은전분기대비 9.5% 상승한 1,537 억원에이를것으로기대됨. 특히동사의 G1F 방식터치패널매출액이 2 분기 7.7% 증가에이어 3 분기에도 8.4% 추가증가할것으로예상함. G1F 방식의가격하락속도가상대적으로작고, 원가절감등으로수익성또한개선될것으로보임. 그러나근본적으로보면, 1) G1F 방식의가격경쟁력이 GFF 방식대비열위에있다는점, 2) GFF 방식역시 ITO 필름을한장쓰는방식이나 ITO 필름의두께를줄이는방식등 G1F 가기술적으로우위에있는부분이개선되는기술적인움직임이보인다는점, 3) 태블릿으로의진출한계등 G1F 의성장과수익성에대한근본적인문제가해결되는모습이요원. HOLD 로하향조정하고목표주가하향조정 : 동사의캐시카우인터치칩의위축을성장동력인 G1F 방식터치패널이벌충하고있지못하는상황. 하반기에는상반기대비수익성은개선될것으로생각하지만, 전체적으로는상반기와유사한흐름을이어갈것으로전망함. 이에따라동사의 213 년과 214 년영업이익을각각 67.4%, 45.1% 하향조정하고, 목표주가를 14, 원으로하향조정하며, HOLD 로투자의견을하향조정함. SUMMARY FINANCIAL DATA E 214E 215E 매출액 ( 십억원 ) 순이익 ( 십억원 ) EPS (adj) ( 원 ) ,686 2,779 EPS (adj) growth (%) (12.8) (37.6) EBITDA margin (%) ROE (%) P/E (adj) ( 배 ) P/B ( 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) Dividend yield (%) Samsung Securities (Korea) HOLD Company (

43 멜파스 2 분기실적전망 ( 십억원 ) 2Q13E 1Q13 2Q12 증감 (%) 전분기대비 전년동기대비 매출액 영업이익 (1.1) (2.5) 7.4 nm nm 세전사업계속이익 (2.) (3.) 2.1 nm nm 순이익 (1.7) (3.) 2.2 nm nm 이익률 (%) 영업이익 (.6) (1.6) 1.1 세전사업계속이익 (1.1) (1.9) 2.9 순이익 (.9) (1.9) 2.9 참고 : K-IFRS 별도기준자료 : 멜파스, 삼성증권추정 연간실적추정변경 ( 십억원 ) Old New 차이 (%) 213E 214E 213E 214E 213E 214E 매출액 영업이익 (67.4) (45.1) 세전이익 (72.3) (47.6) 순이익 (73.7) (47.6) 목표주가산정 ( 원 ) 213E EPS 1,551 Target P/E ( 배 ) 9 적정가치 13,963 목표주가 14, 현주가 12,85 상승여력 (%) 8.9 BW 발행현황 권면총액 ( 십억원 ) 2 BW행사비율 (%) 1 행사가액 ( 원 ) 12,8 희석주식수 1,562,5 희석률 (%) 8.7 행사기간 214년 7월 1일 - 219년 6월 1일 자료 : 멜파스, 삼성증권 분기별실적전망 ( 십억원 ) 1Q13 2Q13E 3Q13E 4Q13E 1Q14E 2Q14E 3Q14E 4Q14E 212E 213E 214E 매출액 터치패널 키모듈 /FPBA 터치센서칩 영업이익 (2.5) (1.1) 세전이익 (3.) (2.) 순이익 (3.) (1.7) 이익률 (%) 영업이익 (1.6) (.6) 세전사업계속이익 (1.9) (1.1) 순이익 (1.9) (.9) 참고 : K-IFRS 별도기준자료 : 멜파스, 삼성증권추정 43

44 멜파스 포괄손익계산서 12 월 31 일기준 ( 십억원 ) E 214E 215E 매출액 매출원가 매출총이익 ( 매출총이익률, %) 판매및일반관리비 영업이익 ( 영업이익률, %) 순금융이익 (2) (3) (3) (3) 순외환이익 (1) (1) (1) (1) 순지분법이익 (1) 기타 (1) (6) 세전이익 법인세 ( 법인세율, %) (1.1) 순이익 ( 순이익률, %) 영업순이익 * ( 영업순이익률, %) EBITDA (EBITDA 이익률, %) EPS ( 원 ) ,551 2,556 수정 EPS ( 원 )** ,551 2,556 주당배당금 ( 보통, 원 ) 주당배당금 ( 우선, 원 ) 배당성향 (%) 현금흐름표 12월 31일기준 ( 십억원 ) E 214E 215E 영업활동에서의현금흐름 순이익 유 무형자산상각비 7 11 순외환관련손실 ( 이익 ) (1) 지분법평가손실 ( 이익 ) 1 Gross Cash Flow 순운전자본감소 ( 증가 ) (17) (34) (4) (12) 22 기타 (3) 투자활동에서의현금흐름 (3) (29) (39) (45) (6) 설비투자 (37) (27) (35) (35) (35) Free cash flow (32) (27) (27) (14) 4 투자자산의감소 ( 증가 ) (5) 1 ( 배당금 ***) 기타 13 (1) (6) (11) (25) 재무활동에서의현금흐름 차입금의증가 ( 감소 ) 자본금의증가 ( 감소 ) 21 배당금 (5) (2) (2) (2) (2) 기타 현금증감 (1) 28 3 (7) 29 기초현금 기말현금 참고 : * 일회성항목제외 ** 완전희석, 일회성항목제외 *** 지분법증권으로부터의배당 자료 : 멜파스, 삼성증권추정 재무상태표 12월 31일기준 ( 십억원 ) E 214E 215E 유동자산 현금및현금등가물 매출채권 재고자산 기타 비유동자산 투자자산 ( 지분법증권 ) 유형자산 무형자산 기타 자산총계 유동부채 매입채무 단기차입금 기타유동부채 비유동부채 사채및장기차입금 기타장기부채 부채총계 자본금 자본잉여금 이익잉여금 기타 (4) (5) (6) (7) (8) 자본총계 순부채 주당장부가치 ( 원 ) 8,278 9,41 9,616 11,38 13,473 재무비율및주당지표 12월 31일기준 E 214E 215E 증감률 (%) 매출액 (1.3) 영업이익 (58.) 5.7 (44.3) 세전이익 (62.1).3 (27.8) 순이익 (58.4) (6.8) (37.9) 영업순이익 * (58.3) (9.5) (36.5) EBITDA (53.8) 4.1 (51.1) 수정 EPS** (58) (13) (35) 비율및회전 ROE (%) ROA (%) ROIC (%) 순부채비율 (%) 이자보상배율 ( 배 ) 매출채권회수기간 ( 일 ) 매입채무결재기간 ( 일 ) 재고자산보유기간 ( 일 ) Valuations ( 배 ) P/E P/B EV/EBITDA EV/EBIT 배당수익률 ( 보통, %)

45 Company Update 에스맥 (9778) 보수적수율회복전망 WHAT S THE STORY? Event: 2 분기실적발표를앞두고최근업황과실적업데이트. Impact: 213 년상반기증설과 JV 로인해 ITO 필름내재화비중이 1% 수준으로확대. 신규 JV 를설립하여미세패턴기술과롤투롤생산장비를확보한것은동사에게매우긍정적이나수율개선과수주회복속도는여전히리스크요소. Action: 동사의하반기매출액과비용수준이가시화되기전까지, 투자자들은동사의리스크를부정적으로판단할것으로예상됨. 수익성과 ASP 를좀더보수적으로보아 213 년과 214 년영업이익을각각 26.1%, 38.6% 하향조정하고, 목표주가를 13, 원으로하향조정함. THE QUICK VIEW 이종욱 Analyst jwstar.lee@samsung.com 이상경 Research Associate rachel.sklee@samsung.com AT A GLANCE 목표주가 13, 원 (13.%) 현재주가 Bloomberg code 시가총액 11,5 원 9778 KS 1,985. 억원 Shares (float) 17,26,53 주 (73.2%) 52 주최저 / 최고 9,435 원 /17,75 원 6 일 - 평균거래대금 32.6 억원 One-year performance 1M 6M 12M 에스맥 (%) Kosdaq 지수대비 (%pts) KEY CHANGES ( 원 ) New Old Diff (%) 투자의견 BUY BUY 목표주가 13, 18, -27.8% 213E EPS 1,42 1, % 214E EPS 1,512 2, % 215E EPS 1,68 n/a SAMSUNG vs THE STREET No of I/B/E/S estimates?? 7 Target price vs I/B/E/S mean -38.6%?? Estimates up/down (4 weeks) /1?? 1-year-fwd EPS vs I/B/E/S mean -9.3%?? Estimates up/down (4 weeks) /?? I/B/E/S recommendation?? (??) Buy 2 분기실적부진 : 2 분기매출액과영업이익은전분기대비각각 1.1%, 22.3% 하락한 1,36 억원과 57 억원인것으로추정함. 태블릿 PC 용터치패널재고조정이있었던반면고객사의신제품출시가지연되며주문이감소하였기때문. 이익률역시 1 분기 5.% 에서 2 분기 4.4% 로감소한것으로추정. 파트너십으로기술격차극복중 : 향후터치패널산업에서가장중요한기술은 1) 글래스와필름가공기술, 2) 배선간격의미세화라는판단. 동사는 212 년강화유리업체비에스티에지분투자하여강화유리관련기술을개발하고있고, 213 년에는일본닛샤프린팅과신규 JV 를설립하여미세패턴기술과롤투롤생산장비를확보함. 모듈업체로출발한동사가핵심공정의기술격차를빠르고효율적으로극복할수있는방법으로동사에게긍정적이라판단. ITO 필름내재화확보긍정적이나수율회복속도가리스크 : 213 년상반기평택공장증설과 JV 의생산능력확충이완료되면 ITO 필름의내재화비중이 1% 수준으로확대. 증설량이하반기부터본격적으로가동되면서원가절감및수주경쟁력이확보될것. 그러나수율개선과수주회복속도는여전히리스크요소이며, 이에따라매출상승에도이익률회복은다소더뎌질것이라고예상함. 동사의 3 분기매출액은전분기대비 19% 상승한 1,554 억원으로예상하나이익률은 4.8% 수준일것으로전망함. 목표주가하향조정 : 시장에서의고가태블릿 PC 의판매가격인하요구, 내로우베젤기술부각으로인한관련장비 capex 증가와새로운장비수율문제등은모두동사의이익에대한리스크를키우는요소들임. 고객사내동사의입지는굳건할것으로보이나동사의하반기매출액과비용수준이가시화되기전까지, 투자자들은동사의리스크를부정적으로판단할것으로예상됨. 수익성과 ASP 를좀더보수적으로보아 213 년과 214 년영업이익을각각 26.1%, 38.6% 하향조정하고, 목표주가를 13, 원으로하향조정함. SUMMARY FINANCIAL DATA E 214E 215E 매출액 ( 십억원 ) 순이익 ( 십억원 ) EPS (adj) ( 원 ) 1,551 1,42 1,512 1,68 EPS (adj) growth (%) (3.5) (9.6) EBITDA margin (%) ROE (%) P/E (adj) ( 배 ) P/B ( 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) Dividend yield (%) Samsung Securities (Korea) BUY Company (