2 배와 1 배 글로벌주밸류에이션양극화심화 글로벌주들의밸류에이션양극화가뚜렷하게나타나고있다. 액티비전블리자드, EA, 넷이즈, 유비소프트, 테이크투인터랙티브, DeNA, 반다이남코등은 17E P/E 2배에가까운멀티플을부여받고있는반면, 겅호온라인, 코로프라, 믹시등은 1배

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1 산업분석 밸류에이션양극화 Analyst 권윤구 Investment Points 17E P/E 2 배 : 글로벌주들을살펴보면높은 P/E 에거래되고있는업체와 1 배미만에거래되고있는업체로나뉘어있는것이눈에띈다. 과연이유는무엇일까? 높은멀티플을부여받고있는액티비전블리자드, EA, 유비소프트, 테이크투인터랙티브등은 PC 와콘솔에서꾸준한매출을창출하고있는프랜차이즈을보유하고있으며이들은오랜기간인기를누려오면서강력한브랜드를형성한상황이다. 따라서모바일로확대하는데도전혀문제가없으며오히려성공가능성이매우높다고할수있다. 17E P/E 1 배미만 : 반면, 겅호온라인, 코로프라, 믹시등은 17E P/E 이 1 배가채되지않고있다. 이러한현상은겅호온라인의경우퍼즐앤드래곤, 믹시는몬스터스트라이크에대한의존도가높고코로프라는이렇다할인기및 IP 가없기때문에나타나고있는것으로파악된다. 이는액티비전블리자드가캔디크러쉬사가의킹을인수할때, 텐센트가클래시오브클랜을개발한글로벌최고사로꼽히던슈퍼셀을인수할때금액이 P/E 1 배수준에불과했던것과도일맥상통한다. 국내시장에주는의미 : 이러한시장상황은국내에도그대로적용되고있으며이를통해엔씨소프트와컴투스 / 빌의밸류에이션차이를설명할수있다. 엔씨소프트는리니지라는캐시카우를보유하고있고리니지 IP 를활용해온라인에서모바일으로확장해가고있기때문에높은멀티플이정당화될수있으며추가적인주가상승을기대한다. 반면, 컴투스와빌은각각서머너즈워, 별이되어라의매출비중이높은가운데확실한 IP 를보유하고있다고할수없기때문에 17E P/E 가 1 배미만에머물러있는것으로판단한다. Action 엔씨소프트를주 Top-pick 으로제시 : 엔씨소프트의 3Q16 실적은리니지아이템판매매출감소로전분기대비감소하겠지만 4Q16 부터리니지 IP 를활용한모바일신작들이출시되고온라인신작, 리니지이터널이 CBT 를시작하며기대감을높여줄것이다. 현재높은멀티플을부여받고있는글로벌주와매우유사한상황이라는점에서주 Toppick 의견을유지한다. 컴투스와빌은 3Q16 부진한실적이예상된다. 4Q16 에집중되어있는신작들도섣불리성공을장담하기는힘든상황이다. 이에 16~17 년실적추정치를하향하고목표주가도컴투스 12 만원, 빌 7 만원으로하향한다. 두회사모두신작의성과를확인후접근하는것이유효할것으로판단한다. 주투자의견및목표주가, 실적추정변경내용 투자의견 목표주가 3Q16 영업이익전망 엔씨소프트 BUY( 유지 ) 38,원 ( 유지 ) 74억원 ( 유지 ) 컴투스 BUY( 유지 ) 12,원 ( 하향. 기존 16,원 ) 418억원 ( 하향. 기존 467억원 ) 빌 BUY( 유지 ) 7,원 ( 하향. 기존 15,원 ) 16억원 ( 하향. 기존 32억원 )

2 2 배와 1 배 글로벌주밸류에이션양극화심화 글로벌주들의밸류에이션양극화가뚜렷하게나타나고있다. 액티비전블리자드, EA, 넷이즈, 유비소프트, 테이크투인터랙티브, DeNA, 반다이남코등은 17E P/E 2배에가까운멀티플을부여받고있는반면, 겅호온라인, 코로프라, 믹시등은 1배가채되지않는다. 왜이런현상이나타나고있는것일까? 도표 1. 글로벌주요주 17E P/E 비교 ( 배 ) 액티비전블리자드 EA 유비소프트 테이크투 인터랙티브 DeNA 반다이남코 겅호 온라인 코로프라 믹시 자료 : Bloomberg, 동부리서치 높은멀티플을받고있는업체는액티비전블리자드, EA, 유비소프트, 테이크투인터랙티브등 높은멀티플을부여받고있는첫번째그룹의공통적인특징은 PC와콘솔에강점을가지고있으며여기서꾸준한매출을올리고있다는것이다. 액티비전블리자드는스타크래프트, 워크래프트, 콜오브듀티, 데스티니등의프랜차이즈을보유하고있다. EA는피파, 배틀필드, 타이탄폴, 매든 NFL, 유비소프트는어쌔신크리드, 워치독, 탐클랜시시리즈등을, 테이크투인터랙티브는 GTA, 마피아, NHL, NBA, 배틀본등이캐시카우역할을해주고있다. 또한, 이들은오랜기간 PC와콘솔을통해서비스되며확실한브랜드를구축했기때문에 IP(Intellectual Property) 가치가그어느보다도높아모바일시장에서도성공가능성을높일수있다는강점을가지고있다. 일본의 DeNA와반다이남코도유사 한편, 일본의 DeNA는파이널판타지, 근육맨, 킹덤등의 IP를활용한모바일을출시하고있으며반다이남코는원피스, 아이돌마스터, 소드아트온라인, 건담, 드래곤볼, 슈퍼로봇대전등다양한 IP를활용한모바일을출시하며일본시장에서두각을나타내고있다. 최근신작의성공가능성이높지않은시장상황에서확실한 IP의보유는매우매력적이다. 2

3 도표 2. 일본구글플레이매출순위 1 위내반다이남코의 매출순위 명 12 아이돌마스터신데렐라걸즈스타라이트스테이지 16 소드아트온라인 2 원피스트레져크루즈 28 드래곤볼Z 폭렬격전 29 슈퍼건담로얄 35 SD 건담제너레이션프론티어 41 조조의기이한모험 47 아이돌리쉬7 53 슈퍼로봇대전X-Ω 6 드리프트스피리츠 66 원피스사우전드스톰 7 건담컨퀘스트 91 테일즈오브아스테리아 자료 : Appannie, 동부리서치 주 : 음영부분이 IP 활용 도표 3. 주요국구글플레이매출순위 : 신작의성공가능성은높지않음 순위 한국 미국 일본 영국 프랑스 1 모두의마블 (213) 클래시오브클랜 (213) 몬스터스트라이크 (214) 클래시오브클랜 (213) 클래시로얄 (216) 2 세븐나이츠 (214) 오브워 (214) 호시노드래곤퀘스트 (215) 포켓몬고 (216) 클래시오브클랜 (213) 3 클래시오브클랜 (213) 모바일스트라이크 (216) 퍼즐앤드래곤 (212) 캔디크러쉬사가 (214) 서머너즈워 (214) 4 뮤오리진 (215) 포켓몬고 (216) 페이트 / 그랜드오더 (215) 모바일스트라이크 (216) 포켓몬고 (216) 5 삼국지조조전 (216) 클래시로얄 (216) 백묘프로젝트 (214) 오브워 (214) 캔디크러쉬소다 (214) 6 클래시로얄 (216) 캔디크러쉬사가 (214) 라인 : 디즈니츠무츠무 (214) 캔디크러쉬소다 (214) 캔디크러쉬사가 (214) 7 피파온라인3(214) 캔디크러쉬소다 (214) 포켓몬고 (216) 클래시로얄 (216) 도푸스터치 (216) 8 모바일스트라이크 (216) 슬롯매니아 (212) 드래곤퀘스트 (214) 클래시오브킹즈 (214) 드래곤볼Z 폭렬격전 (215) 9 해전1942(216) 클래시오브킹즈 (214) 섀도우버스 (216) 꿈의정원 (216) 꿈의정원 (216) 1 프렌즈팝 (215) 서머너즈워 (214) 그랑블루판타지 (214) 마블올스타배틀 (214) 오브워 (214) 11 서머너즈워 (214) 마블올스타배틀 (214) 라인 : 포코포코 (214) 8 볼풀 (213) 모바일스트라이크 (216) 12 메이플스토리M(216) 하트오브베가스 (215) 아이돌마스터 (215) 스타워즈 (215) 붐비치 (214) 13 애니팡3(216) 스타워즈 (215) 앙상블스타즈 (215) 팜히어로사가 (213) 캐슬클래시 (213) 14 몬스터슈퍼리그 (216) 슬롯하우스오브펀 (213) 클래시오브클랜 (213) 캔디크러쉬젤리 (215) 클래시오브킹즈 (214) 15 히트 (215) 토이블라스트 (214) 검과마법의로그레스 (213) 워킹데드 (216) 원피스트레져크루즈 (215) 16 검과마법 (216) 더블다운카지노 (212) 소드아트온라인 (216) 꿈의마을 (213) 마블올스타배틀 (214) 17 애니팡2(214) 꿈의정원 (216) 러브라이브 (213) 서머너즈워 (214) 바이킹스 (215) 18 붉은보석2(216) 쿠키잼 (214) 파이널판타지 RK(214) 붐비치 (214) 팜히어로사가 (213) 19 애니팡포커 (216) 잭팟파티카지노 (213) 클래시오브킹즈 (214) 헤이데이 (213) 로드모바일 (216) 2 피망포커 (213) 빅피쉬카지노 (212) 원피스트레져크루즈 (215) 라스트엠파이어워Z(215) 파이널판타지 BE(216) 올해출시된 수 ( 개 ) 비율 (%) 자료 : Appannie, 동부리서치주 : 괄호안이출시연도 3

4 낮은멀티플을받고있는업체는 겅호온라인, 믹시, 코로프라등 반면, 겅호온라인은퍼즐앤드래곤이일본구글플레이매출순위 3위를기록하고있지만이를제외하면 1위내이디바인게이트 JP 1개밖에없다. 믹시는몬스터스트라이크가매출순위 1위를기록하고있음에도불구하고 17E P/E 6.8에불과하며코로프라는백묘프로젝트가 5위로높은순위를차지하고있으나백묘테니스가 37위, 월드오브미스틱위즈 44위, 드래곤프로젝트 65위, 프로야구프라이드 93위로뚜렷한 IP를가진은없는상황이다. 캐시카우과확실한 IP를보유하고있어야높은멀티플부여. 단일의존도도낮아야함 즉, 현재산업에서높은멀티플을받고있는업체는 1) 캐시카우가존재하고, 2) 확실한 IP를보유하고있으며, 3) 하나의에의존하지않는다는특징을가지고있다. 반대로낮은멀티플을받고있는업체의경우그이유를단일의존도가높거나확실한 IP 가없기때문이라고할수있다. 텐센트가클래시오브클랜을개발한글로벌최고의모바일사슈퍼셀을인수할때당시금액이슈퍼셀의 15년실적기준 P/E 13.4 배에불과했던것도이러한이유때문인것으로판단한다. ( 지분 84.3% 를 86억달러에인수. 1% 환산시 12억달러이며슈퍼셀의 15년순이익은 7.6 억달러 ) 따라서국내에서는엔씨소프트를 가장선호 따라서, 우리는주최선호주로엔씨소프트를계속해서제시한다. 리니지라는캐시카우의성장이지속되는가운데리니지 IP를활용해리니지2: 레볼루션, 리니지 RK, 리니지M 등모바일이지속출시되고내년에는온라인신작, 리니지이터널까지출시를앞두고있기때문이다. 4

5 BUY 목표주가 : 38, 원 ( 유지 ) 현재주가 : 286,5 원 (1/18) 엔씨소프트 (3657) 주중으뜸 3Q16 영업이익 74 억원이라는 기존전망유지 엔씨소프트는 3Q16 매출액 2,275 억원 (+16.3%YoY, -5.4%QoQ), 영업이익 74억원 (+39.2%YoY, -18.3%QoQ) 을기록할것이라는기존의전망을유지한다. 컨센서스는영업이익 725억원이며이에소폭미달하는수준이다. 리니지의아이템판매가드래곤의보물상자이벤트가있었던 2Q16 보다감소할것으로예상되는것이가장큰이유이다. 4Q16부터모바일신작출시시작. 온라인신작인리니지이터널 CBT도시작되며기대감고조될것 4Q16 은갈수록신작출시모멘텀이강해질것이다. 우선모바일의경우넷마블이개발한리니지2: 레볼루션이 11월중출시될예정이고뒤이어자체개발인리니지RK 가연내출시될것으로기대된다. 리니지M 은리니지RK보다늦게출시될것이기때문에내년초출시를예상한다. 또한, 11월 CBT(Closed Beta Service) 및내년상반기출시가예정되어있는리니지이터널에대한기대감도증폭될것으로예상된다. 글로벌시장에서높은멀티플을부여받고있는액티비전블리자드, EA, 유비소프트, 테이크투인터랙티브등과유사한상황이라는점에주목하자. 투자의견 BUY, 목표주가 38만원을유지하며주최선호주로제시한다. Investment Fundamentals (IFRS 연결 ) ( 단위 : 억원, 원, 배, %) FYE Dec E 217E 218E 매출액 8,387 8,383 9,634 11,999 13,51 ( 증가율 ) 영업이익 2,782 2,375 3,123 4,236 4,982 ( 증가율 ) 지배주주순이익 2,3 1,654 2,856 3,534 4,158 EPS 1,487 7,542 13,26 16,115 18,962 PER (H/L) 24.1/ / PBR (H/L) 4.1/2. 3.1/ EV/EBITDA (H/L) 14.2/ / 영업이익률 ROE Stock Data ( 천원 ) 엔씨소프트 ( 좌 ) (pt) 52주최저 / 최고 182,/35,원 3 15 KOSDAQ /KOSPI 66/2,4pt 시가총액 62,827억원 6 日 -평균거래량 124,62 15/1 16/1 16/5 16/8 외국인지분율 39.7% 주가상승률 1M 3M 12M 6 日 -외국인지분율변동추이 +5.5%p 절대기준 주요주주 국민연금 12.9% 상대기준 KOSPI 지수대비 ( 우 ) 2 5

6 도표 4. 엔씨소프트분기별실적전망 ( 단위 : 십억원, %) 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16E 4Q16E E 217E 매출액 ,199.9 %YoY 리니지 리니지 아이온 블레이드앤소울 길드워 와일드스타 기타 ( 모바일포함 ) 모바일 로열티 매출원가 판관비 인건비 복리후생비 경상개발비 지급수수료 광고선전비 기타 영업이익 %YoY 영업이익률 지배주주순이익 %YoY 자료 : 엔씨소프트, 동부리서치 6

7 대차대조표 손익계산서 12월결산 ( 억원 ) E 217E 218E 12월결산 ( 억원 ) E 217E 218E 유동자산 1,195 1,828 14,689 17,73 21,293 매출액 8,387 8,383 9,634 11,999 13,51 현금및현금성자산 2,28 2,481 4,92 6,331 8,56 매출원가 2,23 2,27 1,99 2,184 2,422 매출채권및기타채권 ,137 1,396 1,57 매출총이익 6,184 6,356 7,726 9,814 11,88 재고자산 판관비 3,43 3,981 4,62 5,578 6,16 비유동자산 6,793 11,364 11,252 11,188 11,163 영업이익 2,782 2,375 3,123 4,236 4,982 유형자산 2,48 2,338 2,231 2,17 2,147 EBITDA 3,149 2,724 3,484 4,578 5,315 무형자산 영업외손익 투자자산 567 5,573 5,573 5,573 5,573 금융손익 자산총계 16,988 22,192 25,941 28,891 32,455 투자손익 유동부채 2,454 3,375 3,358 3,364 3,362 기타영업외손익 매입채무및기타채무 세전이익 2,89 2,395 3,455 4,58 5,389 단기차입금및단기사채 중단사업이익 유동성장기부채 당기순이익 2,275 1,664 2,851 3,527 4,15 비유동부채 ,427 2,427 2,427 지배주주지분순이익 2,3 1,654 2,856 3,534 4,158 사채및장기차입금 1,5 1,5 1,5 비지배주주지분순이익 부채총계 3,232 4,33 5,785 5,791 5,789 총포괄이익 2,24 1,71 2,851 3,527 4,15 자본금 증감률 (%YoY) 자본잉여금 2,224 4,412 4,412 4,412 4,412 매출액 이익잉여금 12,343 13,34 15,576 18,527 22,12 영업이익 비지배주주지분 EPS 자본총계 13,756 17,889 2,157 23,1 26,666 주 : K-IFRS 회계기준개정으로기존의기타영업수익 / 비용항목은제외됨 현금흐름표 주요투자지표 12월결산 ( 억원 ) E 217E 218E 12월결산 ( 원, %, 배 ) E 217E 218E 영업활동현금흐름 2,636 2,413 2,73 3,195 3,86 주당지표 ( 원 ) 당기순이익 2,275 1,664 2,851 3,527 4,15 EPS 1,487 7,542 13,26 16,115 18,962 현금유출이없는비용및수익 1,88 1, ,75 1,187 BPS 62,45 8,693 91,58 14,512 12,813 유형및무형자산상각비 DPS 3,43 2,747 2,747 2,747 2,747 영업관련자산부채변동 Multiple( 배 ) 매출채권및기타채권의감소 P/E 재고자산의감소 P/B 매입채무및기타채무의증가 EV/EBITDA 투자활동현금흐름 -1,755-5,169-1,179-1, 수익성 (%) CAPEX 영업이익률 투자자산의순증 , EBITDA마진 재무활동현금흐름 , 순이익률 사채및차입금의증가 -76 1,5 ROE 자본금및자본잉여금의증가 15 2,188 ROA 배당금지급 ROIC 기타현금흐름 안정성및기타 현금의증가 ,421 1,429 2,229 부채비율 (%) 기초현금 1,233 2,28 2,481 4,92 6,331 이자보상배율 ( 배 ) 9, , 기말현금 2,28 2,481 4,92 6,331 8,56 배당성향 ( 배 ) 자료 : 엔씨소프트, 동부리서치 주 : IFRS 연결기준 Compliance Notice 자료발간일현재본자료를작성한조사분석담당자는해당종목과재산적이해관계가없습니다. 당사는자료발간일현재지난 1년간위조사분석자료에언급한종목들의 IPO 대표주관업무를수행한사실이없습니다. 당사는자료발간일현재위조사분석자료에언급된종목의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는자료발간일현재조사분석자료에언급된법인과 독점규제및공정거래에관한법률 제2조제3호에따른계열회사의관계에있지않습니다. 동자료내용은기관투자자등에게지난 6개월간 을통해사전제공된바없습니다. 이자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 본조사자료는고객의투자참고용으로작성된것이며, 당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻어진것이나당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본조사자료는당사의허락없이무단복제및배포할수없습니다. 1년간투자의견비율 ( 기준 ) - 매수 (75.5%) 중립 (24.5%) 매도 (.%) 기업투자의견은향후 12 개월간당사 KOSPI 목표대비초과상승률기준임 Buy: 초과상승률 1%p 이상 Hold: 초과상승률 -1~1%p Underperform: 초과상승률 -1%p 미만 엔씨소프트현주가및목표주가차트 ( 천원 ) /1 15/1 15/4 15/7 15/1 16/1 16/4 16/7 16/1 업종투자의견은향후 12 개월간당사 KOSPI 목표대비초과상승률기준임 Overweight: 초과상승률 1%p 이상 Neutral: 초과상승률 -1~1%p Underweight: 초과상승률 -1%p 미만 최근 2년간투자의견및목표주가변경 일자 투자의견 목표주가 일자 투자의견 목표주가 16/9/12 BUY 38, 7

8 BUY 목표주가 : 12, 원 ( 하향 ) 현재주가 : 94,4 원 (1/18) 컴투스 (7834) 서머너즈워에대한의존도낮출필요 3Q16 실적은컨센서스를하회할 것으로예상 컴투스의 3Q16 실적은매출액 1,193 억원 (+3.9%YoY, -5.8%QoQ), 영업이익 418억원 (- 1.2%YoY, -14.%QoQ) 으로기존추정치와컨센서스 ( 각각영업이익 467억원, 436 억원 ) 를하회할것으로예상된다. 서머너즈워가 9월호문쿨루스업데이트를진행했으나 7~8 월, 특히 8월의부진을상쇄하는정도에그치며 2Q16 대비매출에큰차이는없을전망이다. 반면, 컴투스프로야구등기타매출이소폭감소했을것으로추정되며이에따라전체매출액이전분기대비감소하는가운데서머너즈워업데이트에따른 9월마케팅강화등의영향으로영업이익은 14.%QoQ 감소할것으로예상된다. 4Q16은신작출시가많이예정되어있지만성공을예단하기힘든가운데마케팅비가집중됨에따라수익성이더욱하락할전망 4Q16 은 9이닝스16, 시크릿클루, 이노티아, 프로젝트G2, 프로젝트 DD, 소울즈, 낚시의신 VR, 아이기스 ( 퍼블리싱 ) 등의신작이출시될예정이며서머너즈워의추가업데이트도계획되어있다. 그러나지금까지의추이를지켜봤을때신작의성공을섣불리예상하기힘들고연간매출의 18% 로잡혀있는마케팅비가집중될것이기때문에영업이익은 3Q16 보다감소한 386억원 ( 기존추정치 528 억원 ) 을기록할것으로추정된다. Investment Fundamentals (IFRS 연결 ) ( 단위 : 억원, 원, 배, %) FYE Dec E 217E 218E 매출액 2,347 4,335 5,92 5,49 5,15 ( 증가율 ) 영업이익 1,12 1,659 1,888 1,859 1,873 ( 증가율 ) 1, 순이익 793 1,258 1,484 1,481 1,511 EPS 6,981 1,54 11,532 11,513 11,745 PER (H/L) 25.4/ / PBR (H/L) 9.6/1. 4.8/ EV/EBITDA (H/L) 17.6/.9 9.5/ 영업이익률 ROE Stock Data ( 천원 ) 컴투스 ( 좌 ) (pt) 52주최저 / 최고 93,3/145,1원 15 1 KOSDAQ /KOSPI 66/2,4pt 시가총액 12,146억원 6 日 -평균거래량 15,334 15/1 16/1 16/5 16/8 외국인지분율 19.2% 주가상승률 1M 3M 12M 6 日 -외국인지분율변동추이 +.8%p 절대기준 주요주주 KB자산운용 24.9% 상대기준 KOSPI 지수대비 ( 우 ) 15 8

9 실적추정치및 Target P/E 하향해목표주가 12만원으로하향. 서머너즈워의존도를낮추는것이필요 올해하반기실적추정치를하향하면서컴투스의 16~17 년영업이익추정치를각각 9.2%, 19.% 하향했다. 목표주가도 17E EPS 11,513 원에 Target P/E 1배를적용해 16만원에서 12만원으로하향한다. Target P/E 는텐센트가슈퍼셀을인수했을때의멀티플을참고해산출했다. 텐센트는슈퍼셀을 15년실적기준 P/E 13.4 배에인수했다. 컴투스의 15년지배주주순이익에 13.4 배를적용할경우기업가치는 1조6,854 억원이며이는 17년예상지배주주순이익기준으로볼때 P/E 11.4 배에해당한다. 당사는슈퍼셀과컴투스의차이를감안해이를 1% 할인한 1배를 Target P/E 로적용했다. 17E P/E가 8.3배이고현재주가와의괴리도가 27.1% 이기때문에투자의견 BUY 를유지하지만일본의사례를볼때서머너즈워에대한의존도가낮아지는것이시급해보인다. 도표 5. 컴투스분기별실적전망 ( 단위 : 억원, %) 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16E 4Q16E E 217E 매출액 937 1,83 1,149 1,167 1,351 1,266 1,193 1,282 2,347 4,335 5,92 5,49 %YoY 국내 해외 , 1,172 1,76 1,3 1,116 1,72 3,634 4,394 4,348 영업비용 ,335 2,676 3,24 3,19 인건비 지급수수료 ,424 1,651 1,618 광고선전비 기타 영업이익 ,12 1,659 1,888 1,859 %YoY 1, , 영업이익률 지배주주순이익 ,258 1,484 1,481 %YoY 2, 자료 : 컴투스, 동부리서치 9

10 대차대조표 손익계산서 12월결산 ( 억원 ) E 217E 218E 12월결산 ( 억원 ) E 217E 218E 유동자산 1,738 5,76 6,579 8,63 9,589 매출액 2,347 4,335 5,92 5,49 5,15 현금및현금성자산 ,11 1,252 1,214 매출원가 매출채권및기타채권 매출총이익 2,47 3,892 4,588 4,537 4,59 재고자산 판관비 1,35 2,233 2,7 2,678 2,717 비유동자산 영업이익 1,12 1,659 1,888 1,859 1,873 유형자산 EBITDA 1,38 1,691 1,971 1,943 1,948 무형자산 영업외손익 투자자산 금융손익 자산총계 2,497 5,821 7,321 8,818 1,345 투자손익 -1 유동부채 기타영업외손익 매입채무및기타채무 세전이익 1,37 1,77 1,957 1,954 1,994 단기차입금및단기사채 중단사업이익 유동성장기부채 당기순이익 792 1,258 1,484 1,481 1,511 비유동부채 지배주주지분순이익 793 1,258 1,484 1,481 1,511 사채및장기차입금 비지배주주지분순이익 -1 부채총계 총포괄이익 1,9 1,174 1,484 1,481 1,511 자본금 증감률 (%YoY) 자본잉여금 279 2,84 2,84 2,84 2,84 매출액 이익잉여금 1,572 2,83 4,314 5,795 7,36 영업이익 1, 비지배주주지분 EPS 자본총계 2,16 5,9 6,574 8,55 9,566 주 : K-IFRS 회계기준개정으로기존의기타영업수익 / 비용항목은제외됨 현금흐름표 주요투자지표 12월결산 ( 억원 ) E 217E 218E 12월결산 ( 원, %, 배 ) E 217E 218E 영업활동현금흐름 831 1,38 1,334 1,473 1,443 주당지표 ( 원 ) 당기순이익 792 1,258 1,484 1,481 1,511 EPS 6,981 1,54 11,532 11,513 11,745 현금유출이없는비용및수익 BPS 18,547 39,561 51,92 62,66 74,35 유형및무형자산상각비 DPS 영업관련자산부채변동 Multiple( 배 ) 매출채권및기타채권의감소 P/E 재고자산의감소 P/B 매입채무및기타채무의증가 EV/EBITDA 투자활동현금흐름 -88-2,464-1,72-1,332-1,481 수익성 (%) CAPEX 영업이익률 투자자산의순증 EBITDA마진 재무활동현금흐름 16 1,81 순이익률 사채및차입금의증가 ROE 자본금및자본잉여금의증가 9 1,819 ROA 배당금지급 ROIC 기타현금흐름 2 안정성및기타 현금의증가 부채비율 (%) 기초현금 ,11 1,252 이자보상배율 ( 배 ) 2,83.7 5, 기말현금 ,11 1,252 1,214 배당성향 ( 배 )..... 자료 : 컴투스, 동부리서치 주 : IFRS 연결기준 Compliance Notice 자료발간일현재본자료를작성한조사분석담당자는해당종목과재산적이해관계가없습니다. 당사는자료발간일현재지난 1년간위조사분석자료에언급한종목들의 IPO 대표주관업무를수행한사실이없습니다. 당사는자료발간일현재위조사분석자료에언급된종목의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는자료발간일현재조사분석자료에언급된법인과 독점규제및공정거래에관한법률 제2조제3호에따른계열회사의관계에있지않습니다. 동자료내용은기관투자자등에게지난 6개월간 을통해사전제공된바없습니다. 이자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 본조사자료는고객의투자참고용으로작성된것이며, 당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻어진것이나당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본조사자료는당사의허락없이무단복제및배포할수없습니다. 1년간투자의견비율 ( 기준 ) - 매수 (75.5%) 중립 (24.5%) 매도 (.%) 기업투자의견은향후 12 개월간당사 KOSPI 목표대비초과상승률기준임 Buy: 초과상승률 1%p 이상 Hold: 초과상승률 -1~1%p Underperform: 초과상승률 -1%p 미만 ( 천원 ) 컴투스현주가및목표주가차트 14/1 15/1 15/4 15/7 15/1 16/1 16/4 16/7 16/1 업종투자의견은향후 12 개월간당사 KOSPI 목표대비초과상승률기준임 Overweight: 초과상승률 1%p 이상 Neutral: 초과상승률 -1~1%p Underweight: 초과상승률 -1%p 미만 최근 2년간투자의견및목표주가변경 일자 투자의견 목표주가 일자 투자의견 목표주가 14/7/9 BUY 126, 16/1/27 BUY 18, 14/8/7 BUY 186, 16/5/12 BUY 19, 14/1/6 BUY 246, 16/7/21 BUY 16, 14/12/1 BUY 198, 16/1/19 BUY 12, 15/2/11 BUY 276, 15/5/13 BUY 21, 15/7/16 BUY 2, 15/9/18 BUY 14, 1

11 BUY 목표주가 : 7, 원 ( 하향 ) 현재주가 : 52,6 원 (1/18) 빌 (638) 갈림길 3Q16 실적은컨센서스를하회할 전망 빌의 3Q16 실적은매출액 416 억원 (+8.4%YoY, -3.8%QoQ), 영업이익 16억원 ( 흑자전환YoY, -3.5%QoQ) 으로기존추정치와컨센서스 ( 각각영업이익 32억원, 24억원 ) 를하회할것으로예상된다. 별이되어라 for Kakao 가 2Q16 에이어꾸준한매출을기록하는가운데크로매틱소울의중국업데이트가지연되며전분기대비매출이감소할것으로추정된다. 이에따라퍼블리싱이자카카오톡플랫폼을활용한인별이되어라 for Kakao 의매출비중이상승하며자연스럽게수익성하락으로이어질전망 ( 영업이익률 3.7% vs 2Q16 5.2%) 이다. 4Q16 은온라인 IP 를활용한 신작이출시됨에따라 3Q16 보다 개선될것 빌도컴투스와마찬가지로 4Q16 다양한신작을출시할계획이다. 데빌리언, 나이트슬링거, 애프터펄스 ( 안드로이드버전 ), 나인하츠 ( 자체개발 ), 크로매틱소울 ( 중국안드로이드버전 ) 이그것이다. 이외에드래곤블레이즈 ( 별이되어라 for Kakao 의글로벌버전 ) 와크리티카의업데이트도예정되어있다. 이중온라인인데빌리언온라인 IP를활용한데빌리언 (11/15 출시예정 ) 을기대해볼만하다. 이에따라 4Q16 은영업이익 23억원으로 3Q16 대비개선되는모습을보여줄전망이다. Investment Fundamentals (IFRS 연결 ) ( 단위 : 억원, 원, 배, %) FYE Dec E 217E 218E 매출액 1,45 1,523 1,684 2,14 2,255 ( 증가율 ) 영업이익 ( 증가율 ) 지배주주순이익 EPS 3,56 3,76 5,552 6,641 7,137 PER (H/L) 49.9/ / PBR (H/L) 6./1.4 6./ EV/EBITDA (H/L) 7.9/ / 영업이익률 ROE Stock Data ( 천원 ) 빌 ( 좌 ) (pt) 52주최저 / 최고 52,6/98,7원 1 1 KOSDAQ /KOSPI 66/2,4pt 5 5 시가총액 3,431억원 6 日 -평균거래량 59,273 15/1 16/1 16/5 16/8 외국인지분율 7.9% 주가상승률 1M 3M 12M 6 日 -외국인지분율변동추이 -3.4%p 절대기준 주요주주 송병준외 4 인 33.9% 상대기준 KOSPI 지수대비 ( 우 ) 15 11

12 신작기대감및컴투스실적 추정치를낮춤에따라목표주가 7 만원으로하향 그러나올해하반기실적이당초기대에미치지못할것으로예상됨에따라연간영업이익추정치를 24.7% 하향했다. 17년영업이익과지배주주순이익추정치도각각 13.7%, 17.8% 하향했는데신작에대한기대감을낮췄고지분법으로인식되는컴투스의실적추정치를하향조정했기때문이다. 이에따른 17E EPS 6,641원에컴투스와동일한 Target P/E 1배를적용해목표주가도기존 1.5 만원에서 7만원으로낮췄다. 그럼에도불구하고현재주가는 17E P/E 는 8.2배에불과하고 4Q16 데빌리언, 1H17 아키에이지비긴즈및 ACE 등온라인 IP 활용신작이출시된다는점을감안해투자의견은 BUY 를유지한다. 신작의성과를지켜보며접근할것을권유한다. 도표 6. 빌분기별실적전망 ( 단위 : 억원, %) 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16E 4Q16E E 217E 매출액 ,45 1,523 1,684 2,14 %YoY 국내 해외 ,142 영업비용 ,336 1,491 1,576 1,91 인건비 지급수수료 라이선스비 광고선전비 기타 영업이익 %YoY 적자전환 흑자전환 영업이익률 지배주주순이익 %YoY 자료 : 빌, 동부리서치 12

13 대차대조표 손익계산서 12월결산 ( 억원 ) E 217E 218E 12월결산 ( 억원 ) E 217E 218E 유동자산 686 1,76 1,148 1,265 1,378 매출액 1,45 1,523 1,684 2,14 2,255 현금및현금성자산 ,6 매출원가 매출채권및기타채권 매출총이익 ,49 1,291 1,4 재고자산 판관비 ,97 1,175 비유동자산 1,578 2,243 2,566 2,916 3,287 영업이익 유형자산 EBITDA 무형자산 영업외손익 투자자산 1,129 1,83 2,195 2,561 2,935 금융손익 자산총계 2,264 3,319 3,714 4,181 4,665 투자손익 유동부채 기타영업외손익 매입채무및기타채무 세전이익 단기차입금및단기사채 중단사업이익 유동성장기부채 1 당기순이익 비유동부채 지배주주지분순이익 사채및장기차입금 비지배주주지분순이익 -3 부채총계 328 1,195 1,228 1,262 1,281 총포괄이익 자본금 증감률 (%YoY) 자본잉여금 매출액 이익잉여금 1,117 1,318 1,68 2,113 2,578 영업이익 비지배주주지분 EPS 자본총계 1,937 2,124 2,486 2,919 3,384 주 : K-IFRS 회계기준개정으로기존의기타영업수익 / 비용항목은제외됨 현금흐름표 주요투자지표 12월결산 ( 억원 ) E 217E 218E 12월결산 ( 원, %, 배 ) E 217E 218E 영업활동현금흐름 주당지표 ( 원 ) 당기순이익 EPS 3,56 3,76 5,552 6,641 7,137 현금유출이없는비용및수익 BPS 29,725 32,575 38,127 44,768 51,96 유형및무형자산상각비 DPS 영업관련자산부채변동 Multiple( 배 ) 매출채권및기타채권의감소 P/E 재고자산의감소 P/B 매입채무및기타채무의증가 EV/EBITDA 투자활동현금흐름 수익성 (%) CAPEX 영업이익률 투자자산의순증 EBITDA마진 재무활동현금흐름 순이익률 사채및차입금의증가 ROE 자본금및자본잉여금의증가 1 ROA 배당금지급 ROIC 기타현금흐름 2 11 안정성및기타 현금의증가 부채비율 (%) 기초현금 이자보상배율 ( 배 ) 기말현금 ,6 배당성향 ( 배 )..... 자료 : 빌, 동부리서치 주 : IFRS 연결기준 Compliance Notice 자료발간일현재본자료를작성한조사분석담당자는해당종목과재산적이해관계가없습니다. 당사는자료발간일현재지난 1년간위조사분석자료에언급한종목들의 IPO 대표주관업무를수행한사실이없습니다. 당사는자료발간일현재위조사분석자료에언급된종목의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는자료발간일현재조사분석자료에언급된법인과 독점규제및공정거래에관한법률 제2조제3호에따른계열회사의관계에있지않습니다. 동자료내용은기관투자자등에게지난 6개월간 을통해사전제공된바없습니다. 이자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 본조사자료는고객의투자참고용으로작성된것이며, 당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻어진것이나당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본조사자료는당사의허락없이무단복제및배포할수없습니다. 1년간투자의견비율 ( 기준 ) - 매수 (75.5%) 중립 (24.5%) 매도 (.%) 기업투자의견은향후 12 개월간당사 KOSPI 목표대비초과상승률기준임 Buy: 초과상승률 1%p 이상 Hold: 초과상승률 -1~1%p Underperform: 초과상승률 -1%p 미만 빌현주가및목표주가차트 ( 천원 ) /1 15/1 15/4 15/7 15/1 16/1 16/4 16/7 16/1 업종투자의견은향후 12 개월간당사 KOSPI 목표대비초과상승률기준임 Overweight: 초과상승률 1%p 이상 Neutral: 초과상승률 -1~1%p Underweight: 초과상승률 -1%p 미만 최근 2년간투자의견및목표주가변경 일자 투자의견 목표주가 일자 투자의견 목표주가 14/7/9 BUY 127, 16/7/21 BUY 15, 14/8/7 BUY 156, 16/1/19 BUY 7, 14/1/6 BUY 167, 15/5/13 BUY 13, 15/8/13 HOLD 7, 16/1/27 HOLD 8, 16/4/21 HOLD 95, 16/5/12 HOLD 15, 13

14 Note 14

15 동부증권리서치센터 팀명담당애널리스트직위 (2) 리서치센터 리서치센터장 용대인 상무 3448 yong349 주식전략팀 글로벌자산배분 장화탁 팀장 337 mousetak 해외주식 / 원자재 유경하 수석연구원 3353 last88 국내주식 / 시황 강현기 수석연구원 3479 hygkang 퀀트 남기윤 선임연구원 ngy 대체투자 정승기 선임연구원 3173 seungki.jeong 퀀트 설태현 선임연구원 379 thseol 자산분석 권아민 연구원 349 ahminkwon RA 정세록 연구원 3273 aing888 채권전략팀 신용분석 박정호 팀장 3337 cheongho 신용분석 유승우 수석연구위원 3426 seyoo 채권전략 문홍철 연구위원 3436 m345 RA 최혁재 연구원 3963 jaychoi 코디네이터 박세미 사원 3346 parksemi89 기업분석 1팀 은행 / 보험 이병건 팀장 3381 pyrrhon72 음식료 / 유통 차재헌 수석연구위원 3378 imcjh 제약 / 바이오 구자용 연구위원 3425 jaykoo 항공 / 운송 노상원 수석연구원 3737 swnoh 자동차 김평모 수석연구원 353 pmkim 화학 / 정유 / 유틸리티 / 에너지 한승재 선임연구원 3921 sjhan 화장품 / 의류 박현진 선임연구원 3477 hjpark RA 신은정 연구원 3458 ej.shin DTP 윤나라 사원 336 dbsskfk2 기업분석 2팀 IT총괄 권성률 팀장 3724 srkwon 기계 / 철강 / 조선 김홍균 수석연구위원 312 usckim1 건설 / 지주 조윤호 연구위원 3367 uhno 엔터 / 레저 / 인터넷 / 권윤구 선임연구원 3457 ygkwon84 통신 / 미디어 박상하 선임연구원 3389 shpark IT mid-smallcaps 권휼 선임연구원 3713 hmkwon86 RA 박성재 연구원 3321 psj1127 DTP 박지혜 사원 3731 pjh52 15

16 Note 동부증권리서치센터 팀명담당애널리스트직위 (2) 리서치센터 리서치센터장 용대인 상무 3448 yong 주식전략팀 글로벌자산배분 장화탁 팀장 337 mou 해외주식 / 원자재 유경하 수석연구원 3353 last8 국내주식 / 시황 강현기 수석연구원 3479 hygk 퀀트 남기윤 선임연구원 n 대체투자 정승기 선임연구원 3173 seun 퀀트 설태현 선임연구원 379 thseo 자산분석 권아민 연구원 349 ahm RA 정세록 연구원 3273 aing8 채권전략팀 신용분석 박정호 팀장 3337 cheo 신용분석 유승우 수석연구위원 3426 seyo 채권전략 문홍철 연구위원 3436 m3 RA 최혁재 연구원 3963 jaych 코디네이터 박세미 사원 3346 parks 기업분석 1팀 은행 / 보험 이병건 팀장 3381 pyrrh 16 음식료 / 유통 차재헌 수석연구위원 3378 imcjh 제약 / 바이오 구자용 연구위원 3425 jayko