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1 산업분석 In-depth / 증권 비중확대 ( 유지 ) 종목 투자의견 목표주가 키움증권 (3949) 매수 115,원 ( 상향 ) KTB 투자증권 (321) Not rated - DSC인베스트먼트 (24152) Not rated - 12개월업종수익률 (p) (%p) 1,2 2 KOSPI 대비 (%p, 우 ) 1, 증권업종지수 (p, 좌 ) (5) (1) Jun-16 Sep-16 Dec-16 Mar-17 Jun-17 자료 : WISEfn-WICS 다시한번벤처투자 중소 벤처기업육성을위한벤처캐피탈의역할부각중소 벤처기업의육성에집중하는새정부정책아래역할과수익성이가장부각될금융업종은벤처캐피탈이다. 먼저올해추경예산안에모태펀드 1.4조원추가조성안이포함되면서벤처캐피탈의관리보수수취가증가할전망이다. 관리보수 2.1% 적용시벤처캐피탈업계의세전이익증가효과는최소 3억원에서최대 91억원이다 (+15.~43.5% YoY). 만일성과보수까지반영될경우이익증가폭은더욱커질것이다. 우리는회수시장다변화에따라창업초기기업에주로투자하는 DSC인베스트먼트의성과보수수취가본격화될것으로전망한다. 벤처캐피탈자회사가치가부각되는증권사에주목벤처캐피탈사업가치가커지며관련자회사를보유한증권사들이부각될것이다. 벤처캐피탈자회사의순이익기여도가높은증권사는 KTB투자증권, 한국금융지주, 키움증권순이다. KTB투자증권의자회사인 KTB네트워크의 217F 순이익은 12 억원 (+23.7% YoY) 으로장부가 1,5 억원기준 PER은 8.8배이다. 수익성 (ROAUM, 순이익 /AUM) 이비슷한상장벤처캐피탈인에이티넘인베스트먼트의 217F PER 14.배를적용한공정가치는 1,67억원으로 KTB투자증권시가총액으로환산한상승여력은 29.7% 이다. 신기술금융업겸영, 증시투자심리개선에따른증권업종전반수혜신기술금융업겸영으로중소 벤처기업투자에적극참여하는증권사들의운용이익과자산관리수수료수익이증가할것이다. 특히초대형 IB 사업진출로기업금융자산확보가절실해진대형증권사의적극적인진출이전망된다. 또한, 정부의적극적인중소기업지원정책은코스닥시장투자심리개선을이끌며증권사의수탁수수료수익확대로이어질것이다. 일평균거래대금 1조원증가시 ROE 개선폭은키움증권이.8%p 로가장크다. 증시활성화에따른수수료수익과운용이익증가를반영해키움증권에대한목표주가를 115, 원으로 13% 상향한다. 모태펀드신규조성규모추이 김서연 seoyeon.kim@truefriend.com 1,8 1,6 1,4 1,2 1, ( 십억원 ) F 자료 : 중소기업청, 기획재정부, 한국투자증권 217 년추경안에포함된모태펀드추가조성규모 1,4

2 Contents I. Executive summary 경제성장의컨트롤타워로떠오른중소벤처기업부 2. 벤처기업육성을위한금융기관의투자, 회수역할부각 II. 국내벤처캐피탈시장의현황과미래 벤처캐피탈의정의와분류 2. 벤처캐피탈산업의각단계별특징 : 조달 투자 회수 3. 정부주도의벤처캐피탈산업성장전망 III. 벤처투자시장에서증권사의역할 낙수효과에는시간이걸린다 2. 수수료수입증가는제한적 3. 신기술금융업, 증권사의변화구 IV. 뜨거워지는코스닥시장 중소기업지원정책은 응답하라 1998 용어해설 종목분석 키움증권 (3949) KTB투자증권 (321) DSC인베스트먼트 (24152)

3 리포트작성목적 정부의중소 벤처기업육성정책달성의핵심금융기관인벤처캐피탈의현황과미래점검 벤처기업육성정책이상장증권사에미치는영향분석 대형증권사외투자에관심을둘만한중소형증권사및다각화금융사제시 I. Executive summary 1. 경제성장의컨트롤타워로떠오른중소벤처기업부 중소기업청, 중소벤처기업부로승격예정 지난 6월 5일정부는중소기업청을중소벤처기업부로승격하는개편안을포함한정부조직법안을국회에제출했다. 문재인대통령은당선전부터경제정책의중심축을대기업에서중소기업으로이동하겠다고공언했으며, 이공약을지키기위해관련부처를일원화해힘을모아준것으로보인다. 정부조직법안이국회본회의를통과하고장관인선이마무리되면중소벤처기업부는산업통상자원부가담당했던수출 연구개발 (R&D) 연계기능과미래창조과학부의벤처 창업기능 ( 창조경제진흥 ) 은물론금융위원회소관이었던기술보증기금관리를넘겨받게된다. [ 그림 1] 문재인정부산업정책관련신설부처및기능변경 산업통상자원부 산업인력양성 지역산업육성 산업통상자원부 기업협력촉진 중소기업청 중견기업정책 중소벤처기업부 미래창조과학부 창조경제진흥 금융위원회 기술보증기금관리 자료 : 대한민국정부, 한국투자증권 정책목표달성을위한대규모의예산증액실시 파격적인부처개편에더해정책목표달성을위한대규모의예산증액도실시되었다. 정부는중소 벤처기업지원사업을 217년추경예산의주요항목으로설정했다. 총추경규모 11.2조원중 3% 에가까운 3.6조원이중소기업융자및펀드사업에배정되었다. 이중에는중소기업모태조합 ( 모태펀드 ) 추가출자예산 1.4조원이포함되었다. 우리는중소기업진흥과이에따른일자리창출이새정부의주력사업인만큼정책효과를극대화하기위해하반기부터방대한규모의중소 벤처기업지원책이발표될것으로예상한다. 2

4 2. 벤처기업육성을위한금융기관의투자, 회수역할부각 강력한정부지원책이후자본시장의역할부각 중소 벤처기업활성화에대한정부의의지는시대적화두인 4차산업혁명 과결부되어보다구체적이고강력한지원책으로연결될것으로판단한다. 이에발맞춰 조달 투자 회수 단계로이루어진자본시장의역할도부각될것이다. 수익가시화는벤처투자회사에서부터시작 우리는그중가장먼저수익이가시화될분야는 투자 단계를맡고있는벤처투자회사로판단한다. 당장 217년추경예산안에모태펀드추가조성안이포함되면서벤처투자회사의관리보수수취가증가할전망이다. 정부가올해모태펀드에 1.4조원을추가지원하고, 관리보수 2.1% 를단순적용할경우벤처캐피탈업계세전이익증가효과는 3억원으로, 이는작년업계전체세전이익 2,7 억원의 15% 에해당한다. 또한, 민간자금추가유치가가능하다. 업권평균레버리지 3.8배를적용하면세전이익증가폭은 91억원으로 216년세전이익의 43.5% 에해당한다. 단순관리보수가아닌회수에따른성과보수까지반영될경우이익증가폭은더욱커질전망이다. 1) VC 자회사소유하거나 2) 신기술금융업겸영하는증권사수혜전망 우리는벤처투자회사의직접적인수혜로관련자회사를보유한증권사들이부각될것으로판단한다. 다만증권업종전반적인영향은 회수 단계에치우쳐있다. IPO시장이활성화될것으로예상하나수수료율이구조적으로하락해급격한수수료증가를기대하기는어렵다. 다만, 신기술금융업겸영으로 투자 단계에보다적극적으로참여하는증권사들은운용이익과자산관리수수료가늘어나는효과를누릴수있을것이다. 또한, 간접적으로는코스닥시장활성화가긍정적인영향을미칠것으로판단한다. [ 그림 2] 초대형 IB 의신기술금융업겸영을통해얻을수있는사업기회 신기술금융사라이선스 + IB/PE 부서의딜소싱 자기자본투자로운용이익 / 리테일 sell-down 으로자산관리보수수취 IPO( 회수 ) 및사후관리 구주매출을통한운용이익수취 / IPO 이후추가자금조달주관사로합류하며추가수수료수취가능 창업단계 (~3 년 ) 성장단계 (4~6 년 ) 성숙단계 (7~12 년 ) 안정단계구조조정단계 자료 : 한국투자증권 3

5 II. 국내벤처캐피탈시장의현황과미래 1. 벤처캐피탈의정의와분류 벤처캐피탈의투자대상은창업초기중소기업 벤처캐피탈 (Venture Capital, VC) 이란벤처기업에투자하는모험자본이다. 즉, 기술력과장래성을갖추고있으나경영기반과자본력이부족한창업초기기업에투자하는금융회사이다. 투자대상이되는벤처기업은 벤처기업육성에관한특별조치법 에정의된중소기업이다. 보다구체적으로는 1) 벤처캐피탈로부터유치한투자금액이기준을만족하거나 (5천만원또는자본금의 1% 이상 ), 2) 연구개발기업이거나 ( 연간연구개발비 5천만원또는총매출액의 5% 이상 ), 3) 기술보증기금, 중소기업진흥공단, 한국산업기술진흥원, 정보통신산업진흥원으로부터기술성을평가받아보증또는대출승인을받은기업을말한다. 벤처캐피탈의종류 : 1) 창업투자회사 2) 신기술사업금융회사 벤처캐피탈의종류는크게중소기업창업투자회사 ( 창투사 ) 와신기술사업금융회사 ( 신기사 ) 2가지로구분된다. 차이는감독부처가다르다는점에서출발한다. 창투사는 중소기업창업지원법 에의거, 중소기업청의관리 감독을받는다. 반면신기사는 신기술사업금융지원에관한법률 에의거하고있으며주무부처는금융위원회다. < 표 1> 벤처투자회사의종류와특징 중소기업창업투자회사 신기술사업금융업자 주관부서 중소기업청 금융위원회 운용제약 벤처조합 ( 창업투자조합, 한국벤처조합 ) 운용시까다로운제한 신기술투자조합의상장사투자에대한제한없음 투자대상 사업개시일 7 년이내의중소기업에출자 ( 출자는사업운영을위한자금마련에만국한 ) 대출까지포함 기타조건 자료 : 한국투자증권 금융업, 보험업, 부동산업, 숙박과음식업투자금지 금융기관및부동산만투자제약코넥스기업등비상장벤처기업에직접투자 or 펀드를통해투자한지분의양도차익에대해비과세혜택 신기사가투자대상및기구면에서운신의폭이큼 창투사와신기사는서로사용하는투자기구가다르다. 신기사가결성하는신기술사업투자조합은창투사의중소기업창업투자조합에비해투자범위가넓다. 신기술투자조합의투자대상은신기술사업자인중소기업이다. 신기술사업의조건은 1) 제품개발및공정개발을위한연구사업, 2) 연구개발의성과를기업화 제품화하는사업, 3) 기술도입및도입기술의개량사업등이다. 결국규정이포괄적이기때문에중소기업대다수가투자대상이될수있다. 또한, 비상장사투자에대한제한도없기때문에대기업이아니라면상장, 비상장에대한제한없이중소기업대부분에투자가가능하다. 또한, 창투사에게허용되지않은기업대출업무를영위할수있다. 창투사는투자대상 / 의무투자비율규제가비교적타이트 반면중소기업창업투자조합의투자대상은창업 7년이내벤처기업또는기술혁신형이노비즈기업으로제한되어있다. 또한 3년이내자본금의 4% 이상을무조건벤처기업에투자해야하는의무투자비율이존재한다. 따라서의무투자비율을달성한이후에만상장사에대한투자가가능하다. 주요투자처창투사 : 초 ~ 중기벤처회사신기사 : 후기, pre-ipo 회사 따라서창투사의주요투자처는초 ~ 중기벤처기업의보통주, 전환상환우선주 (RCPS, Redeemable Convertible Preferred Share) 이다. 반면, 신기사는비교적후기투자단계인성장자본 (growth capital) 과프리 IPO를포함한다. 성장자본은창업 벤처기업중일정단계까지성공적으로성장한기업에신규설립이나설비투자, 마케팅, 고객지원등의유기적성장방식또는 M&A를통한성장등에필요한자금을지원하는투자방식이다. 프리 IPO는상장전기업에투자하는것인데, 통상적으로 1~2년내에상장할수있는종목들을대상으로한다. 4

6 < 표 2> 벤처및중소기업투자기구구의종류와특성중소기업창업투자조합 한국벤처투자조합 (KVF ) 신기술사업투자조합 조합설립요건 출자금총액 : 3억원이상업무집행조합합원최소출자비율 : 출자금총액의 1% 이상존속기간 : 5 년이상 한국모태펀드출자 ( 필수조건 ) 출자금총액총 : 3억원이상업무집행조합원최소출자비율 : 출자금총액의 1% 이상존속기간 : 5년이상 출자금총액액 : 1억원이상신기술사업금금융업자가신기술사업금융업자외의자와공동으로출자하여설립신기술사업금융업자가조합자금을관리 / 운용 GP 창투사 창투사, 신기사 신기사 투자대상 창업 7년이내중소기업, 벤처기업 중소기업, 벤처기업 신기술사업자자인중소기업 : 종업원이 1,명이하, 총자산이 1,억원이하인중소기업 - 제품개발발및공정개발을위한연구사업 - 연구개발의성과를기업화, 제품화하는사업 - 기술도입입및도입기술의소화개량사업 - 대기업이아니라면상장여부와무관하게중소기업대부분에투자할수있음 투자인정범위 신주인수신규 BW, CB 중소기업청장장이인정한투자방법 중소소, 벤처기업에대한투자 ( 주식식, CB, BW 인수 ) 없음 최소투자비율 3년이내자본금 4% 금액을투자대상에사용 없음음 없음 자료 : 한국투자증권 [ 그림 3] 3 벤처기업성장단단계에따른자금조달경로 자료 : Lion Pillar Consulting, 한국투자증권 벤처캐피탈역시상장사투자와동일하게자금조달조 투자 회수순서를거친다. 각단계별로산업의현황과향후기대되는변화의방향이다르다. 5

7 2. 벤처캐피탈산업의각단계별특징 : 조달 투자 회수 1) 자금조달현황 투자재원은대부분조합결성 정부출자지원확대가성장에중요한역할 정부의정책적인지원으로등록창투사는 213년 11개에서 216년말 12개로 2% 증가했다. 동기간창업투자조합 ( 중소기업창업투자조합, 한국벤처투자조합 ) 은 213년 54개에서 216년 12개로 12% 증가했다. 투자재원은창투사의직접자본투자 ( 회사단독계정 ) 보다는주로조합을결성해조달했다. 직접투자규모는 213년 1.1조원에서 216년 1.2조원으로 1% 증가한반면동기간조합투자규모는 1.4조원에서 16.7조원으로 6% 늘어났다. [ 그림 4] 창업투자회사등록및운영 [ 그림 5] 벤처캐피탈조합결성추이 ( 개 ) ( 개 ) 125 전체창투사개수 ( 좌 ) 신규등록 ( 우 ) ,5 3, ( 십억원 ) ( 개 ) 결성금액 ( 좌 ) 조합수 ( 우 ) ,5 2, 1,5 1, , , ,66 2,715 3, 자료 : 한국벤처캐피탈협회, 한국투자증권 자료 : 한국벤처캐피탈협회, 한국투자증권 [ 그림 6] 투자재원추이 [ 그림 7] 주체별벤처펀드출자자현황 ( 조원 ) 조합직접투자 ,5 3, 2,5 2, 1,5 1, 5 ( 십억원 ) 정책성출자자민간출자자 2,19 1,493 1, ,221 1,48 1, 자료 : 한국벤처캐피탈협회, 한국투자증권 주 : 1. 정책성출자자 : 정부기관, 산업은행, 성장사다리펀드, 지자체, 고용보험기금 2. 민간출자자 : 은행, 연기금, 대기업, 선배벤처기업, 공제회등자료 : 중소기업청, 한국투자증권 6

8 정부재원에서출발한재간접펀드인모태펀드출자규모가산업크기결정 216년신규결성된조합의출자자중 36.8% 는공공부문 ( 정부기관, 산업은행, 성장사다리펀드, 지자체, 고용보험기금 ) 이다. 이중 25.4% 가모태펀드를포함한정책기관이다. 모태펀드란중소기업진흥공단을포함한비금융정책기관들이벤처기업에투자하기위한목적으로출연한기금을모으고관리하는조합이다. 즉, 각각의정책기관이개별중소기업에직접투자하는대신결성된기금을운용할벤처캐피탈 ( 위탁운용사 ) 을선정해자금을출자하는방법이다. 재간접펀드방식이기때문에운용의전문성을확보할수있다. < 표 3> 신규결성조합출자자비중추이 ( 단위 : %) 정책기관 ( 모태펀드 ) 금융기관 ( 산은 / 정책금융공사 ) 연금 / 공제회 ( 국민연금 ) 벤처캐피탈 일반법인 기타단체 ( 성장사다리 ) 개인 외국인 계 자료 : 한국벤처캐피탈협회, 한국투자증권 [ 그림 8] 모태펀드운용구조 출자자 중소기업진흥공단문화체육관광부특허청영화진흥위원회미래창조과학부고용노동부보건복지부국민체육진흥공단 모태조합운용지침 중소기업청 모태조합운용계획제출모태조합운용실적보고 모태조합출자 한국모태펀드 (Fund of Fund) 모태조합자산운용 투자관리전문기관 ( 한국벤처투자 ) 출자 창업투자조합 투자 중소 벤처기업 자료 : 한국벤처캐피탈협회, 한국투자증권 216 년신규재원줄어든가운데출자사업규모는유지됨 모태펀드의투자규모는신규조성자금과회수자금으로구성된다. 즉, 정부추가예산투입외에과거에투자한프로젝트에서회수한금액중일부를재투자한다. 정부는 215년까지신규자금투입에우호적이었으나, 216년신규재원은전년의 3% 에미치지못했다. 반면 216~217년전체출자사업규모는각각 6,5 억원, 7,35 억원으로견조했는데, 이는회수자금으로재원을확충했기때문이다. 25년이후누적펀드조성규모약 2.5조원, 평균펀드운용기간 5~7년등을고려할때당장추가출연이없다는극단적인가정아래서도모태펀드의투자규모는당분간안정적으로유지될것이다. 7

9 [ 그림 9] 모태펀드신규조성추이 [ 그림 1] 모태펀드투자규모추이 ( 십억원 ) 중소기업창업및진흥계정엔젤계정기타계정 ( 십억원 ) 8 7 신규조성규모 출자사업규모 F F 주 : 217 년추경예산제외자료 : 중소기업청, 한국투자증권 주 : 216 년출자사업규모는조선업펀드제외, 217 년추경예산제외자료 : 중소기업청, 한국투자증권 217 년추경안에모태펀드신규조성액1.4 조원배정 벤처캐피탈의자금조달에우호적 새정부는 6월추경안에 1.4조원의모태펀드신규조성액을포함시켰다. 이는기존예정된신규조성규모인 1,55 억원 ( 중소기업창업및진흥계정은 3억원 ) 의 1배에해당하며전체추경예산 11조원의 12.7% 에해당하는이례적인규모이다. 따라서정부의파격적인모태펀드규모확충에힘입어벤처캐피탈의조달환경이개선될것으로판단한다. 2) 투자현황 신규투자액은조합결성규모에연동 조합결성규모와연동해신규투자금액은 211년부터 216년까지연평균 1.8% 증가했다. 투자대상기업은 IT, 콘텐츠, 바이오산업을중심으로고르게분포되어있다. 바이오업종의경우 211년에는투자비중이 7.4% 로낮았으나최근산업의급격한성장으로 216년에는전체투자액의 21.8% 를차지하며 IT 업종다음으로높은것으로나타났다. 영화, 게임산업을포함하는콘텐츠업종의비중은꾸준히 2% 수준을유지하고있다. [ 그림 11] 창업투자회사신규투자추이 [ 그림 12] 업종별신규투자비중추이 2,5 2, 1,5 1, 5 ( 십억원 ) ( 개 ) 신규투자금액 ( 좌 ) 1,191 투자기업수 ( 우 ) 1, ,86 2,15 1,639 1,385 1,261 1,233 1,4 1,2 1, IT 전기 / 기계 / 장비 화학 / 소재 (%) 바이오 / 의료 콘텐츠 기타 자료 : 한국벤처캐피탈협회, 한국투자증권 자료 : 한국벤처캐피탈협회, 한국투자증권 8

10 창업중 ~ 후기벤처기업의 RCPS 가주로사용됨 업종의다양성과는별개로투자자들은창업초기회사보다는중 후기회사를선호한다. 이유는리스크회피성향때문이다. 자금회수가대부분 IPO를통해이루어지기때문에 IPO 가능성이높은창업후기단계의벤처기업이보다매력적일수밖에없다. 또한, 같은이유로전환상환우선주가가장대표적인투자방식으로자리매김했다. 보통주전환권과투자원금에대한상환권이모두부여되어회수가능성이높기때문이다. 우선주투자비중은꾸준히 4~5% 를유지하고있다. [ 그림 13] 업력별신규투자추이 ( 금액기준 ) [ 그림 14] 투자유형별신규투자비중 (%) 초기 (3년이내 ) 중기 (3~7년) 후기 (7년초과 ) (%) 보통주우선주 CB/BW 프로젝트기타 자료 : 한국벤처캐피탈협회, 한국투자증권 자료 : 한국벤처캐피탈협회, 한국투자증권 < 표 4> 투자실적상위 1 개창업투자사 ( 단위 : 십억원, 개 ) 순위 창투사명 투자금액 투자업체수 1 한국투자파트너스 스마일게이트인베스트먼트 에스비아이인베스트먼트 에이티넘인베스트먼트 LB인베스트먼트 아이엠엠인베스트먼트 케이비인베스트먼트 에스브이인베스트먼트 KTB네트워크 인터베스트 5 3 소계 자료 : 중소기업청, 한국투자증권 9

11 3) 회수현황 : IPO, 코넥스, K-OTC 프로 벤처캐피탈시장성장을위해회수시장의활성화가필수적 벤처캐피탈투자자에게가장큰리스크중하나는회수의불확실성이다. 따라서모험자본의선순환체계구축을위해서는회수시장의활성화가선결되어야한다. 오히려자금모집보다그중요성이강조된다. [ 그림 15] 창업투자회사투자잔액추이 [ 그림 16] 연도별회수현황 7, 6, 5, 4, 3, ( 십억원 ) ( 개 ) 3,22 투자잔액 ( 좌 ) 2,961 투자기업수 ( 우 ) 2,573 2,328 2,42 1,931 6,56 5,555 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1,2 1, 8 6 ( 십억원 ) ( 개 ) 1,76 1, 규모 ( 좌 ) 기업 ( 우 ) ,22 1,2 1, 8 6 2, 3,288 3,625 4,94 4,623 1, , 자료 : 한국벤처캐피탈협회, 한국투자증권 자료 : 자본시장연구원, 한국투자증권 IPO, M&A, 장외거래중 IPO 비중이압도적 투자금회수방법은크게 IPO, M&A 및장외거래로나뉜다. 이중 IPO가가장중요한회수수단으로꼽힌다. 215년전체회수규모중 IPO의비중은 27.2% 로장외매각 / 상환에이어 2번째로높다. 다만국내기준으로장외매각 / 상환은 M&A, IPO가불가능할때 RCPS에포함된옵션이행사되는경우를포함하기때문에실제창투사의투자성공을말할때는 IPO, M&A만을포함하는경향이있다. 따라서이두방식으로만회수를한정할경우실제 IPO의비중은 215년기준 94.8% 로대폭높아진다. [ 그림 17] 창업투자회사회수유형별비중추이 [ 그림 18] 창업투자회사가지분을투자한회사의 IPO 현황 1 8 (%) IPO M&A 프로젝트장외매각 / 상환기타 7 6 ( 개 ) 59 SPAC 수 SPAC 제외한 IPO 수 VC투자를받은기업의 IPO 수 자료 : 자본시장연구원, 한국투자증권 자료 : 한국벤처캐피탈협회, 한국투자증권 1

12 IPO 시장다변화를위해코넥스시장개장 벤처기업의 IPO 창구는코스닥과코넥스다. 그런데코스닥의경우 IPO에소요되는기간이장기화되고있다. 따라서정부는보다완화된조건에서신생기업들이상장할수있도록 213년 7월코넥스시장을개장했다. [ 그림 19] 신규상장기업과 VC 투자기업중상장기업수추이 [ 그림 2] 상장기업중 VC 투자기업비중 ( 개 ) 기업 IPO VC 투자기업 (%) 자료 : 자본시장연구원, 한국투자증권 자료 : 자본시장연구원, 한국투자증권 코넥스시장설립목적은직접자본시장의활성화 코넥스시장의설립목적은직접자본시장을통한초기중소기업의자금조달창구를마련하는것이다. 따라서상장에따른자금조달은물론지분매각, M&A, 합병을비롯한구조조정을지원한다. 또한인큐베이팅기간이끝난회사에한해신속이전상장 (fast track) 을지원하며코스닥이전상장에혜택을부여, 자금조달저변을전문투자자를넘어일반투자자로확대할수있는도움닫기의역할을수행하고있다. 코넥스시가총액개장이후 8배증가 코넥스상장기업숫자는개장당시 (213 년 7월 ) 21개에서 217년 4월말 142개로약 7배증가했다. 동기간시가총액은 5, 억원에서 4조원으로 8배증가했다. 직접상장을제외한자금조달규모는 214년 68억원에서 216년 1,32 억원으로늘어났다. 이중대부분이유상증자와전환사채발행이다. 213~216년유상증자규모는 2,22억원, 전환사채발행규모는 8억원이다. [ 그림 21] 코넥스일평균거래량과거래대금추이 [ 그림 22] 코넥스시가총액과상장종목수추이 35 ( 천주 ) ( 백만원 ) 거래량 ( 좌 ) 4, ( 개 ) ( 십억원 ) 16 시가총액 ( 우 ) 상장종목수 ( 좌 ) 6, 3 거래대금 ( 우 ) 3,5 14 5, , 2,5 2, 1,5 1, , 3, 2, , Jul-13 Jan-14 Jul-14 Jan-15 Jul-15 Jan-16 Jul-16 Jan-17 Jul-13 Jan-14 Jul-14 Jan-15 Jul-15 Jan-16 Jul-16 Jan-17 자료 : 한국거래소, 한국투자증권 자료 : 한국거래소, 한국투자증권 11

13 이전상장방법다양해지며상장기업수 2배증가 이전상장기업수는 214년 6개에서 216년 11개로증가했다. 214년의경우이전상장의방법이신속상장, 일반상장으로제한적이었으나 216년에는기술특례, SPAC 합병으로인한상장이전체의 5% 이상을차지하며방법이보다다양해졌다. [ 그림 23] 코넥스시장개설이후상장기업수 [ 그림 24] 코넥스시장유형별이전상장현황 ( 개 ) 상장기업수 71 신규상장 ( 개 ) 신속이전일반상장기술특례 SPAC상장 자료 : 한국거래소, 한국투자증권 자료 : 한국거래소, 한국투자증권 [ 그림 25] 코넥스시장상장기업자금조달실적 [ 그림 26] 코넥스시장유형별자금조달실적 14 ( 십억원, 개 ) 금액 건수 ( 단위 : 십억원, 개 ) 1 9 구분 조달금액 조달횟수 유상증자 공모 사모 5 3 전환사채 사모 8 37 신주인수권부사채 사모 1 1 교환사채 사모 합계 자료 : 한국거래소, 한국투자증권 자료 : 한국거래소, 한국투자증권 회수시장활성화를위한정부의코넥스시장지원은꾸준히이어질것 정부는대표적인회수시장으로코넥스시장을꾸준히지원해왔다. 먼저, 코넥스시장활성화방안 을 214년과 215년에연달아발표했다. 216년에는직접적인제도개선은없었으나 11월 크라우딩펀딩발전방안 을통해일정규모이상펀딩에성공한기업에대한코넥스시장특례상장제도를도입하면서간접적인시장활성화를도모했다. 마지막으로가장최근인 217년 4월 코넥스시장의지속성장을위한제도개선방안 을통해상장, 거래및이전상장에걸친전부문의제도정비, 규제완화를발표했다. 12

14 < 표 5> 코넥스시장활성화를위한과거정부정책 연도정책주요내용 214 기업상장활성화방안 코넥스시장활성화방안 215 자본시장개혁을위한정책추진방안 216 크라우드펀딩발전방안 217 코넥스시장의지속성장을위한제도개선방안 - 이전상장제도정비 - 매매방식을기존단일가매매에서접속매매로변경 - 일임계약형태의분리과세하이일드펀드에대한기본예탁금면제 - 기본예탁금산정시코넥스상장주식에대한평가비율개선 (6% 1%) - 전문사 ( 증권사 ) 가운영하는일임형랩어카운트에대한기본예탁금규제완화 (3 억원 1 억원 ) - 매매수량단위축소 (1 주 1 주 ) - 시간외대량매매도입 - 기본예탁금 3 억원 1 억원인하 - 코넥스소액투자전용계좌도입 - 코넥스하이일드펀드에대한공모주우선배정혜택확대 - 공급확충을위한상장재무요건폐지 - 지정자문인자격요건완화로지정자문증권사수대폭확대 - 지정자문인없이도상장할수있는기술특례상장제도도입 - SPAC 합병을통한코스닥시장이전상장요건완화 - 일정규모이상펀딩에성공한기업에대한코넥스시장특례상장제도도입 - KSM 등록크라우드펀딩기업 (6 개월이상 ) 에대해서는특례상장기준완화 - 상장활성화 : 초기기업시장진입기회확대 - 거래활성화 : 유동성확충및거래편의제고 - 이전상장 : Fast track 을통한이전상장활성화 - 투자자보호 : 코넥스기업에대한투자정보확충 자료 : 금융위원회, 한국투자증권 새로운회수시장인 K-OTC Pro 7월개장예정 회수시장활성화를위한정부의노력은계속될것이다. 코넥스시장에대한지속적인지원에더해비상장주식거래플랫폼인 K-OTC 의활용도또한제고될것이기때문이다. 신용보증기금과기술보증기금은최근 K-OTC 프로를통해보유중인비상장주식을매각할계획임을밝혔다. K-OTC 프로는금융투자협회가운영하는비공개회원제비상장주식거래플랫폼으로 217년 7월개장예정이다. 창투사 (VC), 사모펀드 (PEF), 은행, 보험사등기관투자자는투자회원으로, 증권사는중개회원으로참가할수있다. 시범주체로신보, 기보가보유한비상장주식거래부터이루어질것 신보와기보가보유한비상장기업지분은 2,4 억원에달한다. 벤처기업지원책중하나로보증연계투자사업을확대하면서투자규모가증가했다. 두보증기관은지분을보유한비상장기업중일부를대상으로 K-OTC 프로회원사의투자를주선하고, 그과정에서자체기업정보를금융기관과공유할계획이다. 비상장기업투자의주요제약조건중하나가정보의비대칭인만큼국책기관의정보공유는플랫폼활성화에의미있는도움이될것으로판단한다. 신보, 기보외에우정사업본부, 교직원공제회등규모가큰국내기관투자자들도참여의사를밝힌만큼시장규모는점차증가할전망이다. 정부기관주도의회수시장활성화로벤처투자회사불확실성축소 K-OTC 프로의활성화를통해신보와기보는새로운투자금회수창구를확보하고, 회수한자금으로 4차산업혁명을이끌새로운혁신기업에투자하겠다는계획을수립했다. 또한국책보증기관의참여를도움닫기로회수시장이활성화된다면벤처투자업계에도투자의불확실성을줄일수있는계기가될것으로판단한다. 13

15 [ 그림 27] K-OTC 프로거래프로세스 서비스회원 K-OTC 프로 투자자회원 ( 매도 ) 선택가능 2. 물건탐색 ( 호가조회 ) 3. 협상 ( 메신저 ), 입찰, 경매 4. 기업분석정보요청 ( 필요시 ) 5. 거래상대방확정 6. 계약체결 선택가능 투자자회원 ( 매수 ) 중개회원 자료 : 금융투자협회, 한국투자증권 [ 그림 28] 신 기보보증연계투자금회수현황 1 8 (%) 자매각상환 M&A IPO 총액 2,4 억원 신보 기보 자료 : 신용보증기금, 기술보증기금, 한국투자증권 3. 정부주도의벤처캐피탈산업성장전망 새정부의강력한중소 벤처기업육성의지 중소 벤처기업을육성하고자하는정부의의지는더욱강화되었다. 문재인대통령은대선공약집에모태펀드를포함한창업지원자금확충및관련규제개혁과관련된공약을포함했다. 또한, 취임직후중소기업지원을위해기술보증기금 ( 금융위원회 ), 창조경제혁신센터 ( 미래창조부 ) 등소관부처를모두중소기업청으로일원화한다는청사진을발표했다. 향후중소기업청은중소벤처기업부로승격해기술보증기금 2조원을포함한대규모정책자금을운용할계획이며, 새정부의대표부서중하나로자리매김할가능성이높다. 공약실현을위한정책금융기관재편, 자금공급확대 정책금융기관재편에더해자금공급역시확대되었다. 6월발표된추가경정예산안에따르면정부는한국벤처투자가운용하는모태펀드에 1.4조원을추가편성하기로결정했다. 현재모태펀드누적출연금액이 2.6조원에그치고있다는점을고려할때정부의강력한의지가반영된파격적인지원규모로판단된다. 216년모태펀드출자규모는 1, 억원이었으며 217년기존출자계획은 1,55억원 ( 중소기업진흥계정 3억원 ) 이었다. 14

16 [ 그림 29] 연간모태펀드신규조성규모추이 1,8 ( 십억원 ) 1,6 1,4 1,2 217 년추경안에포함된모태펀드추가조성규모 1, 8 1, F 자료 : 기획재정부, 중소기업청, 한국투자증권 [ 그림 3] 중소 벤처기업관련추가경정예산편성안 [ 그림 31] 추가경정예산안에포함된모태펀드추가출연금액 기타 43 억원 성장안정자금 4, 억원 기타 2, 억원 모태조합출자 1.4 조원 중소 / 벤처기업관련추가경정예산 3.6 조원 기업지원융자 1.7 조원 4 차산업혁명펀드 4, 억원 모태펀드추가출자 1.4 조원 창업지원펀드 5, 억원 재기지원펀드 3, 억원 주 : 1. 성장안정자금은신성장기업, 재해중소기업지원자금포함, 2. 기업지원융자에는신성장기반자금, 긴급경영안정자금, 창업기업자금및소상공인지원융자포함자료 : 기획재정부, 중소기업청, 한국투자증권 주 : 기타에는엔젤투자펀드, 창업초기지원펀드포함자료 : 기획재정부, 한국투자증권 15

17 < 표 6> 문재인대통령벤처투자관련공약 공약 미래성장동력확충을위한혁신창업국가건립 신생기업에대한자금및판로지원확대 벤처기업과중소기업성장을가로막는규제개혁 인공지능이꽃피울수있도록공공데이터규제해소 공공서비스스타트업창업지원국토공간정보등공공정보의무료제공을통한창업지원소프트웨어창업기업대상법인세유예등대대적인지원벤처등중소기업창업의선순환생태계조성창업투자회사설립을위한납입자본금완화스타트업에대한지원확대삼세번재기지원펀드등정부창업지원펀드, 모태펀드, 기술금융투자, 엔젤투자확대 세부공약 - 정부의창업지원펀드, 모태펀드, 엔젤매칭펀드등지원자금확대 - 스타트업공공부문조달참여보장, 의무구매비율확대 - 정부가중소기업과혁신창업기업의구매자가되고마케팅대행사역할수행 - 신산업성장의발목을잡지않도록최소규제, 자율규제원칙적용 - 신사업분야에대해금지된것빼고는다할수있는네거티브규제도입 - 공공빅데이터센터설립, 정부와지자체소유공공데이터개방 - 불필요한공인인증절차폐지, 크라우드소싱, 오픈소싱, 오픈플랫폼지원 자료 : 더불어민주당, 한국투자증권 직접적수혜처벤처투자회사, 사모펀드 중소 벤처기업활성화에대한정부의의지는시대적화두인 4차산업혁명 과결부되어보다구체적이고강력한지원책으로연결될것으로판단한다. 이에발맞춰자본시장의역할도부각될것이다. 우리는그중가장먼저수익이가시화될분야는벤처투자회사, 사모펀드로판단한다. VC 수익 = 관리보수 + 성과보수 관리보수는 AUM 에연동 벤처투자회사의수익구조는크게관리운용보수, 성과보수로구성된다. 관리보수는 AUM의 2% 내외에서결정된다. 벤처펀드는주요출자기관이펀드결성액의 5~7% 를부담하면운용사 ( 벤처캐피탈, 신기술금융회사 ) 가나머지자금을매칭해결성한다. 펀드출자자들은매년운용사에게펀드운용에대한관리보수를지급한다. 이는펀드출자금액에서자동차감된다. 일반적으로결성초기에는결성총액을기준으로, 이후에는투자잔액이나실투자집행률을기준으로각각보수율을산정한다. 성과보수는기준수익률을넘는초과수익에비례 성과보수는기준수익률 (hurdle rate) 을넘는초과수익에대해 2% 를수취한다. 일반적으로국민연금을포함한기관투자자의기준수익률은 8% 이나모태펀드의경우벤처투자활성화를위해이보다낮은 3~5% 의수익률을적용하고있다. 구체적인기준수익률은조합의성격별로상이하다. 스포츠의경우 5% 로높은반면미래산업, 청년창업펀드의경우기준수익률이 % 이기때문에회수에성공한다면높은성과보수를수취할수있다. 16

18 < 표 7> 한국모태펀드운용보수지급규정 보수항목세부계정내용기타중진결성일로부터 3 년이내 : 환경 1) 조합약정총액 x 결성규모적용요율결성규모 <3억원 : 2.5% 2) 투자잔액 ( 분기말잔액 ) x ( 결성규모적용요율 +.5% 이내 ) 미래 3억원 < 결성규모 <6억원 : 2.3% 스포츠 6억원 < 결성규모 : 2.1% 결성일로부터 3 년이후 : 투자잔액 ( 분기말잔액 ) 으로결성규모적용요율 관리보수 기준수익률 성과보수 추가인센티브 문화 중진 환경 미래 스포츠 문화 자료 : 한국벤처투자, 한국투자증권 결성일로부터 3 년이내 : 조합약정총액기준 2% 이내 결성일로부터 4 년이후 : 투자잔액 ( 분기말잔액 ) 기준 2% 이내 3% 이상 3% 이상 % 이상 5% 이상 3% 이상 기준수익률을초과하는수익의 2% 이내 ( 단, 문화계정은 3% 이내 ) 기준수익률이상의 IRR 을달성한경우계단식으로기준수익률하향조정가능 단, 국내중소 / 벤처기업에신주보통주로투자한금액은투자잔액계산시 12% 로가중치부여 12%<IRR<17%: 기준수익률 1%p 하향 17%<IRR<22%: 기준수익률 2%p 하향 22%<IRR: 기준수익률 3%p 하향 전체투자금액대비국내중소 / 벤처기업의신주보통주투자금액비중이 4% 이상인경우, 모태펀드가수령할초과이익의 1% ( 미래계정가상, 증강현실분야는 2%) 이내에서별도성과보수지급가능. 단, M&A 펀드는적용에서제외 창업초기분야가아닌조합에서전체투자금액대비창업초기기업에투자된비율이 4% 이상일경우모태펀드가수령할초과수익의 1% 이내에서별도성과보수지급가능 미래계정가상, 증강현실분야에한해가상 / 증강현실관련콘텐츠투자금액비율이 3% 이상인경우모태조합이수령할초과수익의 1% 이내에서별도성과보수지급가능 따라서벤처투자회사의이익은투자시기, 자금회수시기등에따라변동성이크다. 다만관리보수는운용자산규모에비례하기때문에 AUM을활용해관리보수를추정하고, 일시에반영되는성과보수는프리미엄으로반영하는것이합리적이다. 모태펀드증액 1.4 조원관리보수 2.1% 가정시세전이익증가폭 3~91억원 (+15~43.5% YoY) 정부가올해모태펀드에 1.4조원을추가지원하고, 관리보수 2.1% 를단순적용할경우벤처캐피탈업계세전이익증가효과는 3억원으로, 이는작년업계전체세전이익 2,7 억원의 15% 에해당한다. 모태펀드출자에따른민간투자금액역시증가할것이다. 다만, 관리보수율은모태펀드보다낮다. 업계평균레버리지비율 3.8배를적용하면세전이익증분은 91억원으로증가폭은 43.5% 로늘어난다. 단순관리보수가아닌회수에따른성과보수까지반영될경우이익증가폭은더욱커질전망이다. [ 그림 32] 관리보수증가에따른벤처투자업권이익증가 ( 십억원 ) 세전이익 당기순이익 29 AUM 증가에따른관리보수증가 F 주 : 당기순이익은추정세전이익에 216 년평균법인세율적용자료 : 중소기업창업투자회사전자공시, 한국투자증권 17

19 IPO 활성화에따른벤처캐피탈의수혜 벤처캐피탈의대표적인투자회수경로가상장인만큼 IPO 시장의활성화정도는벤처캐피탈의이익규모와밀접한연관성이있다. 우리는연초부터시작된증시랠리에힘입어 217 년 IPO 시장은유례없는호황을보일것으로예상한다. 한국거래소는 217년코스닥시장공모금액이 3조원에달할것으로추정했다. 이는 21년이후가장큰규모다. 상반기제일홀딩스와같이규모가큰회사에이어하반기에도많은기업들이코스닥상장을대기중이다. 현재하반기에코스닥상장을계획중인주요회사는셀트리온헬스케어, 펄어비스, 티슈진, JTC, 스튜디오드래곤등이다. [ 그림 33] IPO 공모규모현황과전망 [ 그림 34] 하반기주요코스닥상장예정기업 12 ( 조원 ) KOSPI KOSDAQ F 회사 개요 상장예정시기 셀트리온헬스케어 제약 / 바이오 7월 펄어비스 게임개발사 9월 티슈진 바이오 9~1월 JTC면세점 일본면세점 ( 한일동시상장 ) 연내 스튜디오드래곤 드라마제작사 연내 주 : 217 년은호텔롯데제외한거래소추정규모자료 : 한국거래소, 한국투자증권 자료 : 언론보도취합, 한국투자증권 성과보수비중이절대적이기때문에 exit(=ipo) 여부가중요 대표적인창업투자회사중하나인한국투자파트너스의순영업수익중성과보수의비중은 211~216년평균 7% 를상회한다. 특히, 이익규모가가장컸던 211, 215년은평균 86.1% 를기록했다. 즉, 성과보수규모가벤처캐피탈의수익성을결정하는것이다. 그런데대부분성과보수는조합해산, 즉회수시점에서수취하기때문에 IPO의성공여부가중요한이익결정요인이다. 실제 IPO 기업수가가장많았던 211, 215년에 VC의평균당기순이익이가장컸음을확인할수있다. [ 그림 35] 한국투자파트너스순영업수익구성추이 [ 그림 36] IPO 기업수와 VC 당기순이익추이 ( 십억원 ) 투자수익 / 성과보수 관리보수 FY1 FY11 FY12 FY13 CY14 CY15 CY ( 개 ) VC가투자한 IPO 기업수 ( 좌 ) ( 십억원 ) VC 평균당기순이익 ( 우 ) 주 : K-GAAP 별도기준자료 : 한국금융지주, 한국투자증권 주 : VC 평균당기순이익은창투업권당기순이익의합산을전체창투사개수로나눈값자료 : 한국벤처캐피탈협회, 중소기업창업투자회사전자공시, 한국투자증권 18

20 1) KTB 투자증권 2) 한국금융지주 3) 키움증권순으로 VC자회사이익기여도높음 216년말재무제표를공시한창투사는총 118개이다. 이가운데자본기준 5위내의상장된창투사는 6개이다 (< 표 1> 참조 ). 또한, 모회사인금융사가상장되어있는회사는 6개이다. 이중창투사의순이익기여도는 KTB투자증권, 한국금융지주, 키움증권순으로높다. 미래에셋벤처투자, 한화인베스트먼트의경우 216년미래에셋대우합병, 한화투자증권 ELS 헷지손실에따른일회성비용이반영되어경상적기여도로해석하는데는무리가있다. < 표 8> 모회사가상장된창투사의순이익기여도 ( 단위 : 십억원, %) 216 년기준 창투사 대주주 지분율 창투사순이익 모회사창투사지배순이익순이익비중 한국투자파트너스 한국금융지주 1% KB인베스트먼트 KB금융지주 1% 5 2,144.2 KTB네트워크 KTB투자증권 1% 미래에셋벤처투자 미래에셋대우 76.8% 키움인베스트먼트 키움증권 9.7% 한화인베스트먼트 한화투자증권 92.4% 3 (161) (1.5) 자료 : Quantiwise, 한국투자증권 관리보수확보에따른영업이익증가효과는 22.5~68.8% 추경예산에포함된모태펀드추가출자규모 1.4조원을창투사의시장점유율대로출자받는다고가정할경우한국투자파트너스는 99억원, KTB네트워크는 38억원, 키움인베스트는 24억원의정책자금을확보할수있다. 시장점유율은 216년신규투자금액기준점유율과 216년말투자잔액기준점유율의평균으로계산했다. 이때, 관리보수율 2% 를단순가정하면각사별영업이익증가폭은 22.5%~68.8% 에달한다. VC 자회사의이익증가에따라모회사 ( 증권사, 금융지주 ) 의순이익역시늘어날것이다. 이때, 모회사지배순이익증가폭은 KTB투자증권, 한국투자증권, 키움증권순이다. 미래에셋벤처투자의영업이익증가효과는합병이후 217년미래에셋대우지배주주순이익추정치를기준으로하면.4% 로조정된다. < 표 9> 모태펀드추가출자에따른창투사영업이익과모회사순이익증가폭 ( 단위 : %, 십억원 ) 216 점유율 (1) 관리자산증가효과 (2) 창투사이익증가효과 (3) 모회사이익증가효과 모태펀드추가출자분 AUM 증가 관리보수 216 영업이익 영업이익증가폭 216 모회사지배순이익 모회사지배주주순이익증가폭 한국투자파트너스 KB인베스트먼트 ,144.1 KTB네트워크 미래에셋벤처투자 키움인베스트먼트 한화인베스트먼트 (161) NA 주 : 1. 시장점유율은 216 년신규투자금액기준점유율과 216 년말투자잔액기준점유율의평균, 2. AUM 은 3.8 배의레버리지가정, 3. 순이익증가폭계산과정에서법인세율 24.2% 적용자료 : 중소기업창업투자회사공시시스템, Quantiwise, 한국투자증권 19

21 < 표 1> 상장창업투자회사 peer comparison ( 단위 : 십억원, 배 ) SBI 인베스트먼트에이티넘인베스트먼트대성창업투자엠벤처투자 TS 인베스트먼트 DSC 인베스트먼트 자산 창업투자자산 자본 순이익 212 (29) (1) 1 () () (1) (5) () () (6) (3) (14) 1 1 시가총액 ROE 212 (38.8) (2.5) (1.4) (6.8) (1.4) (23.3) (3.) (2.) (28.5) (9.1) (55.6) PER NM NM NM NM NM NM NM NM NM NM NM F Trailing NM PBR NM NM NM NM NM NM F Trailing 주 : 주가는 217 년 6 월 26 일종가기준자료 : 중소기업창업투자회사전자공시, Quantiwise, 한국투자증권 2

22 < 표 11> 자본기준상위 5 개창업투자회사주요재무제표 (216년기준 ) ( 단위 : 십억원, %) 순위 회사명 회계기준 자산 창업투자자산 자본 당기순이익 ROE 상장여부 1 한국투자파트너스 일반 모회사한국금융지주 2 일신창업투자 일반 케이비인베스트먼트 K-IFRS 모회사 KB금융지주 4 KTB네트워크 K-IFRS 모회사 KTB투자증권 5 미래에셋벤처투자 일반 모회사미래에셋대우 6 에스비아이인베스트먼트 K-IFRS 상장 7 한국벤처투자 일반 유안타인베스트먼트 일반 네오플럭스 K-IFRS 스틱인베스트먼트 일반 현대기술투자 일반 에이티넘인베스트먼트 K-IFRS 상장 13 대성창업투자 K-IFRS 상장 14 키움인베스트먼트 일반 모회사키움증권 15 소프트뱅크벤처스 일반 에스엘인베스트먼트 일반 LB인베스트먼트 일반 파트너스인베스트먼트 일반 스마일게이트인베스트먼트 일반 아이엠엠인베스트먼트 일반 원익투자파트너스 일반 한화인베스트먼트 K-IFRS 모회사한화투자증권 23 인터베스트 일반 우신벤처투자 K-IFRS 솔본인베스트먼트 일반 (1) (2.3) 26 에이치비인베스트먼트 일반 엠벤처투자 K-IFRS (14) (55.6) 상장 28 대경창업투자 일반 플래티넘기술투자 일반 코오롱인베스트먼트 일반 티에스인베스트먼트 일반 상장 32 케이큐브벤처스 일반 송현인베스트먼트 일반 컴퍼니케이파트너스 일반 지앤텍벤처투자 일반 디에스씨인베스트먼트 K-IFRS 상장 37 에스디벤처캐피탈 일반 알바트로스인베스트먼트 일반 마그나인베스트먼트 일반 보광창업투자 일반 (6) (41.) 41 영신창업투자 일반 (1) (9.1) 42 스톤브릿지캐피탈 일반 엠지인베스트먼트 일반 서울투자파트너스 일반 삼호그린인베스트먼트 일반 () (2.6) 46 타임와이즈인베스트먼트 일반 유니온투자파트너스 일반 디티앤인베스트먼트 일반 CKD 창업투자 K-IFRS 데브시스터즈벤처스 일반 자료 : 중소기업창업투자회사전자공시, 한국투자증권 21

23 < 표 12> 자본기준상위 5 개창업투자회사투자현황 (216년기준 ) ( 단위 : 십억원, 개 ) 회사명 고유계정 조합 합계 업체수 금액 업체수 금액 업체수 금액 당기순이익 1 한국투자파트너스 일신창업투자 케이비인베스트먼트 KTB네트워크 미래에셋벤처투자 에스비아이인베스트먼트 한국벤처투자 유안타인베스트먼트 네오플럭스 스틱인베스트먼트 현대기술투자 에이티넘인베스트먼트 대성창업투자 키움인베스트먼트 소프트뱅크벤처스 에스엘인베스트먼트 LB인베스트먼트 파트너스인베스트먼트 스마일게이트인베스트먼트 아이엠엠인베스트먼트 원익투자파트너스 한화인베스트먼트 인터베스트 우신벤처투자 솔본인베스트먼트 (1) 26 에이치비인베스트먼트 엠벤처투자 (14) 28 대경창업투자 플래티넘기술투자 코오롱인베스트먼트 티에스인베스트먼트 케이큐브벤처스 송현인베스트먼트 컴퍼니케이파트너스 지앤텍벤처투자 디에스씨인베스트먼트 에스디벤처캐피탈 알바트로스인베스트먼트 마그나인베스트먼트 보광창업투자 (6) 41 영신창업투자 (1) 42 스톤브릿지캐피탈 엠지인베스트먼트 서울투자파트너스 삼호그린인베스트먼트 () 46 타임와이즈인베스트먼트 유니온투자파트너스 디티앤인베스트먼트 CKD 창업투자 데브시스터즈벤처스 자료 : 중소기업창업투자회사전자공시, 한국투자증권 22

24 III. 벤처투자시장에서증권사의역할 1. 낙수효과에는시간이걸린다 VC에서출발한낙수효과기대 중소 벤처회사의육성에있어조달, 투자, 회수전단계에걸친금융서비스지원은필수적이다. 따라서자금조달의일부는정부가전담하고, 투자수단으로벤처캐피탈을육성한다할지라도반드시부족한부분이있다. 따라서정부는 중소기업육성 이라는목표를달성하기위해금융업밸류체인전반에걸친지원을주문할것이다. 그결과우리는벤처캐피탈에서시작된긍정적인변화가장기적으로는증권사등타금융업권에도퍼지는낙수효과가있을것으로판단한다. 다만직접적효과는 VC자회사를가진금융회사에국한 다만방향성은확실하지만온도차는있다. 당장주어진파이는대부분벤처캐피탈의몫이다. 따라서벤처캐피탈을자회사로보유한금융회사들은새정부정책의직접적인수혜를누릴수있다는점에서긍정적이다. 이외기대효과는 IPO 수수료증가, 신기사겸업을통한 PI 수익증가 하지만그렇지않은금융회사들이대부분이다. 따라서정확한영향분석을위해서는현재시점에서증권사의수익성과밸류에이션에영향을줄수있는부분을선별하는작업이필요하다. 우리는직접적인효과로 IPO시장활성화에따른 IB 수수료증가, 신기술금융업겸영으로인한트레이딩, 자산관리수수료증가등을꼽는다. 간접적으로는코스닥시장활성화가긍정적인영향을미칠것으로판단한다. [ 그림 37] 정부의중소 벤처기업육성정책의직 간접적효과 VC 모태펀드출자지분증가에따른 AUM 확대 관리보수증가 Exit 창구마련 Exit 창구마련 중소 벤처기업육성정책 수탁수수료증가 코스닥시장활성화 상품공급 ( 세컨더리, growth-style) 증권사 1) VC 자회사가치제고 2) IPO 시장활성화에따른 IB 수수료증가 3) 신기술금융업겸영으로운용이익, 자산관리수수료증가 자료 : 한국투자증권 23

25 2. 수수료수입증가는제한적 IPO 증가에따른수수료수입은수수료율하락으로제한적일전망 먼저증권사는벤처기업성장단계에서 IPO, M&A를담당한다. 따라서벤처투자시장의절대규모가커질수록, 자금회수단계에서정부지원이늘어날수록, 증권사의 IPO 주관수수료, 회사채발행수수료및 M&A 자문수수료수입이증가한다. 하지만수수료수입증가폭은실적에큰영향을미치지못할것으로예상한다. 가장큰이유는수수료율의하락이다. 217년상반기규모가가장컸던넷마블 IPO의경우성과보수, 청약수수료를제외한기본수수료율은.75% 에그쳤다. 주관사단인 NH투자증권, 한국투자증권이넷마블 IPO로벌어들인수수료는각각 15억원, 8억원에달했으나기본수수료율을적용하면 6억원, 3억원에불과했다. 최근대형증권사를중심으로기관투자자에게청약수수료 (1%) 를수취하려는움직임이시작되었으나기본적으로경쟁이심한만큼장기적으로단순상장및발행업무로수수료수입이급증할가능성은낮다. [ 그림 38] IPO 수수료수입과수수료율추이 [ 그림 39] 인수및주선수수료가총순영업수익에서차지하는비중추이 18 ( 십억원 ) 수수료 ( 좌 ) 수수료율 ( 우 ) (%) (%) FY9 FY1 FY11 FY12 FY 주 : 217 년은 6 월 2 일누적기준자료 : 인포맥스, 한국투자증권 자료 : FISIS, 한국투자증권 낮은 M&A 비중으로관련수수료수입은크지않음 M&A수수료수입역시단기적으로크케늘어나기어려워보인다. 현재국내벤처캐피탈회수시장은 IPO 중심이며 M&A 시장의비중은한자릿수로극히낮다. M&A 관련제도정비가이루어지고있으나의미있는역할을하기까지는시간이소요될것으로판단한다. 미국의경우 215년기준 M&A를통한회수비중이 83% 에이르고있다. [ 그림 4] 국내 VC 회수중 M&A 비중추이 [ 그림 41] 미국 VC 회수중 M&A 비중추이 8. (%) 1 (%) IPO M&A 자료 : 한국벤처캐피탈협회, 한국투자증권 자료 : 한국벤처캐피탈협회, 한국투자증권 24

26 3. 신기술금융업, 증권사의변화구 증권사의신기사겸영으로운용이익, 수수료수입증가 우리가주목하는부분은증권사의신기술금융업겸영에따른운용이익, 수수료수입증가이다. 신기술금융라이선스를취득한증권사는벤처투자업자의자격으로신기술벤처, 중소기업에투 융자제공이가능하다. 또한, 운용기구로신기술사업투자조합을설립할수있다. 신기술금융사 ( 신기사 ) 역시창투사와마찬가지로모태펀드, 성장사다리펀드와같은모 ( 母 ) 펀드자금을받아자 ( 子 ) 펀드를운용한다. 따라서신기사를통해증권사도간접적으로벤처캐피탈육성정책의혜택을누릴수있다. 모태펀드, 성장사다리펀드의차이점은주무부처신기사는성장사다리펀드의주무부처인금융위소관 모태펀드와성장사다리펀드의가장큰차이점은주무부처다. 모태펀드는중소기업청 ( 한국벤처투자 ) 에서, 성장사다리펀드 ( 한국성장금융 ) 는금융위원회에서관할한다. 또한, 출자기관의성격이다르다. 모태펀드의출자기관은주출자기관인중소기업진흥공단외에도여러정책기관으로구성되어있다. 성장사다리펀드의경우주출자기관은정책금융기관인한국산업은행이지만은행권청년창업재단과같은민간출자금이포함되어있다. 또한, 모태펀드의투자대상은대부분창업 3년이내초기벤처기업인반면성장사다리펀드는모태펀드보다는후기단계의기업을지원하고있다. < 표 13> 모태펀드와성장사다리펀드비교 모태펀드 성장사다리펀드 집행기관 한국벤처투자 한국성장금융 주무부처 중소기업청 금융위원회 관련법령 벤처특별법, 중소기업창업지원법 자본시장법 출자기관 중소기업진흥공단, 문화체육관광부, 특허청, 영화진흥위원회, 미래창조과학부, 고용노동부, 보건복지부, 국민체육진흥공단, 교육부, 환경부 한국산업은행 (1.4 조원 ) 중소기업은행 (1,5 억원 ) 은행권청년창업재단 (3,5 억원 ) 투자대상 3 년이하초기벤처기업지원 창업금융 : 3,5 억원조성 ( 성장사다리 3,2 억원 ) 성장금융 : 4.9 조원조성 ( 성장사다리.9 조원 ) 회수금융 : 5, 억원조성 ( 성장사다리 1,9 억원 ) 7 년이하기업에 62% 투자했으나모태펀드보다는후기단계 자펀드종류벤처조합, 창투조합, 신기조합, PEF 벤처조합, 창투조합, 신기조합, PEF 조성현황 2 조 6 천억원 성장사다리펀드 : 1 조 8,5 억원반도체성장펀드 : 75 억원 ( 삼성전자, SK 하이닉스출자 ) 민간출자 ( 매칭 ): 4 조 1,5 억원 특이사항운용보수율 2% 자료 : 한국벤처투자, 한국성장금융, 한국투자증권 [ 그림 42] 성장사다리펀드의형태 [ 그림 43] 연도별모태펀드투자규모추이 한국산업은행 중소기업은행 은행권청년창업재단 7 6 (%) 초기 ( 창업 ~3 년 ) 중기 (3 년 ~7 년 ) 후기 (7 년 ~) 연기금등민간투자자 출자 출자 성장사다리펀드 재단운용 집합투자업자 ( 한국성장금융 ) 자금배분 펀드 GP 설정 하위펀드창업금융 하위펀드성장금융 하위펀드회수금융 215 년 216 년 215 년 216 년 창업투자업권 신기술금융업권 자료 : 한국성장금융, 한국투자증권 주 : 창업투자업권에는한국벤처투자조합 (KVF) 포함자료 : 여신금융협회, 한국투자증권 25

27 [ 그림 44] 성장사다리펀드성과현황 [ 그림 45] 213~216 년성장사다리펀드업력별투자현황 3, 2,5 ( 십억원 ) ( 개 ) 2,8 결성금액 ( 좌 ) 29 성장사다리출자 ( 좌 ) 펀드개수 ( 우 ) 35 3 ( 개 ) 3 년이하 23 2, 1,5 1, , 년초과 차년도 2 차년도 3 차년도 217 년목표 3~7 년 235 주 : 1. 1 차년도 : 213 년 8 월 ~214 년 7 월, 2. 2 차년도 : 214 년 8 월 ~215 년 7 월, 3. 3 차년도 : 215 년 8 월 ~216 년 12 월자료 : 금융위원회, 한국투자증권 자료 : 한국성장금융, 한국투자증권 13개증권사가신기술금융업겸영등록 지난 216년증권사의신기술금융업겸영이허용된이후코리아에셋투자증권을시작으로총 13개증권사가신기술금융업을정관상목적사업으로등록했다. 비슷한시기에허용된사내헤지펀드 ( 전문사모집합투자업 ) 는 6개사가등록한것과비교할때비교적많은수의증권사들이신기술금융업겸영을선택했다. 다만, NH투자증권을제외한대형증권사 ( 자기자본 3조원이상 ) 들은인하우스헤지펀드와관계사인자산운용사간업무조율을위해진출을당분간연기한상태다. 신기술금융업은 IB연계가능성이있기때문에대형사참여율높음 반면신기술금융업은 PI수익증가를목적으로하는중소형증권사는물론 IB와의연계가능성을염두에둔대형증권사도참여했다. 신기술금융업라이선스를활용해우량벤처기업을선제적으로발굴할수있다면기업의성장과정에따라여신부터 IPO까지주관사역할을수행할수있기때문이다. 향후초대형 IB 사업전개에따라기업금융자산확보가절실해진상황에서대형증권사의신기술금융업진출은보다활발해질전망이다. [ 그림 46] 초대형 IB 의신기술금융업겸영을통해얻을수있는사업기회 신기술금융사라이선스 + IB/PE 부서의딜소싱 자기자본투자로운용이익 / 리테일 sell-down 으로자산관리보수수취 IPO( 회수 ) 및사후관리 구주매출을통한운용이익수취 / IPO 이후추가자금조달주관사로합류하며추가수수료수취가능 창업단계 (~3 년 ) 성장단계 (4~6 년 ) 성숙단계 (7~12 년 ) 안정단계구조조정단계 자료 : 한국투자증권 26

28 < 표 14> 증권업계신기술금융업등록현황 ( 총 13 개사 ) 증권사코리아에셋투자증권 IBK투자증권유안타증권한국투자증권신한금융투자유진투자증권대신증권신영증권한화투자증권하이투자증권이베스트투자증권케이프투자증권 KB증권 등록일 216년 6월 3일 216년 8월 2일 216년 8월 2일 216년 9월 2일 216년 1월 4일 216년 1월 4일 216년 1월 4일 216년 11월 15일 216년 12월 1일 216년 12월 1일 217년 1월 9일 217년 2월 3일 217년 2월 24일 자료 : 금융감독원, 한국투자증권 < 표 15> 증권업계인하우스헤지펀드등록현황 ( 총 7 개사 ) 증권사 NH투자증권토러스투자증권코리아에셋투자증권신영증권교보증권케이프투자증권 IBK투자증권 등록일 216년 8월 5일 216년 8월 29일 216년 8월 31일 216년 11월 8일 216년 11월 1일 217년 4월 1일 217년 5월 29일 자료 : 금융감독원, 한국투자증권 벤처투자처발굴 신기술금융조합설립 사모형상품판매 /PI 투자 신기술투자조합의구조는다음과같다. 증권사는투자처를발굴하고신기술투자조합을설립한다. 투자자산은 Pre-IPO 단계에있는비상장회사혹은상장사의 RCPS(Redeemable Convertible Preferred Share, 전환상환우선주 ), CB(Convertible Bond, 전환사채 ) 일가능성이높다. 해당상품은증권사영업망을통해사모형상품으로판매되며, 이때투자자는신기술투자조합의 LP( 유한책임사원 ) 가된다. 투자자는기관투자자또는개인고객모두가될수있다. 결과적으로증권사는 sell-down 한투자금액에대해선취판매수수료와성과보수를수취한다. 또한, 자체자본을투자한부분에대해서는운용이익을확보할수있다. [ 그림 47] 증권사신기술투자조합투자구조 유한책임조합원 (LP) 기관투자자 ( 증권사, 캐피탈사등 ) 출자 사모펀드 ( 증권사 WM 고액자산고객등 ) 신기술투자조합 투자 투자대상벤처회사 증권사내부 PE 팀 출자및운용 업무집행조합원 (GP) 자료 : 한국투자증권 27

29 신기술조합의이점은 1) 투자자모집용이 2) 양도소득세완화 여기서그렇다면인하우스헤지펀드를활용할수도있는데왜신기술금융사라는새로운기구를써야하는지의문이든다. 답은벤처투자에서가장까다로운부분인투자자모집이용이해지고양도소득세부담을완화할수있기때문이다. 신기술금융사는모태펀드, 성장사다리펀드로부터정책자금확보가가능하다. 따라서전액외부자금모집이나고유자산투자가필요한 PEF, 헤지펀드보다자금마련부담이적다. 또한, 정책자금확보시민간 LP를유치하는것이비교적쉬워진다. 일종의시그널로작용하기때문이다. 신기술조합투자자는소득공제 / 양도소득세면제대형증권사는기업신용공여와연계영업가능하다는이점존재 신기술사업조합에출자하는투자자는출자액의 1% 를소득공제받을수있다. 이에더해 215년 9월금융위원회는신기술금융사의벤처투자에도창투사에준하는주식양도소득세및증권거래세면제혜택을부여했다. 현행비상장주식양도소득에는 22.5%( 소득세 2%, 지방세 2%, 증권거래세.5%) 의세율이부과된다. 이에더해신기술금융사는창투사에게허용되지않은대출및보증을통한투자가가능하기때문에증권사의신규사업인기업신용공여와도협업이가능하다. 투자유치를원하는벤처기업들역시기존창투사대비다양한기관, 개인투자자들을통해원활한자금유치가가능하다는장점이있기때문에신기술금융사와의접촉을늘려나갈것으로판단한다. 28

30 IV. 뜨거워지는코스닥시장 1. 중소기업지원정책은 응답하라 1998 정부의중소기업지원정책으로증시활성화기대 벤처캐피탈, 신기술금융사의자금집행이불러올모멘텀제고효과에더해, 상장사의영업환경개선으로증시활성화역시기대된다. 중소벤처기업지원부는기술보증기금 2조원을포함한대규모의자금을바탕으로중소기업정책금융에나설전망이다. 막대한자금력과정책파워가실린 간판부서 인만큼효과를극대화하기위해파격적인조건의중소기업지원책이제공될것이며, 이는코스닥시장에우호적으로반영될것으로판단한다. 중소기업살리기 를모토로한정책금융지원은지난정부에서도집권초기에몇차례시행된전례가있다. 대표적인사례가김대중정부 (1998~22), 박근혜정부 (213~216) 다. 김대중정부에서는 IMF 극복의일환으로 지식기반사회를위한 IT 벤처기업창업과경쟁력강화 를정책목표로제시했다. 1997년 벤처기업육성에관한특별조치법 제정에이어대통령직속기관인 중소기업특별위원회 를설치해범정부차원의중소기업지원을추진했다. 박근혜정부에서는 창조경제 캐치프레이즈아래중소기업과벤처기업을지원했다. 정권초기에 창조경제혁신센터 를구축해창업에필요한서비스를제공하고, 모태펀드와성장사다리펀드를조성해재무적인지원을공급했다. < 표 16> 역대정부중소기업관련정책 연도정권구분설명주요정책 1948~1961 제 1~2 공화국부재기 1963~1979 제 3~4 공화국태동기 1981~1992 제 5~6 공화국보호육성기 1993~1997 문민정부 1998~22 국민의정부 23~27 참여정부 28~212 이명박정부상생기 자율과경쟁을통한고도화기 벤처기업촉진및경쟁력강화기 혁신형중소기업육성기 213~216 박근혜정부창조경제기 217~ 문재인정부 자료 : 한국정책학회, 한국투자증권 4 차산업혁명중심기업육성목표 별도의제도화된중소기업정책이나타나지않았던시기 대기업우선정책에밀려중소기업정책이상대적으로소외된시기 중소기업진흥장기계획수립등고유업종제도등을통해중소기업을보호 / 육성하기위한정책을추진했던시기 세계화, 개방화의기치아래보호와육성위주에서자율과경쟁을강조하며중소기업상대적으로소외 외환위기를극복하는일환으로벤처기업을중심으로한중소기업의창업과경쟁력강화를추진한시기 혁신형중소기업을중심으로경영전반에대한지원체계구축 비즈니스프렌들리 ' 정책을기조로대기업과중소기업의동반성장전략추진 한계에봉착한선진국추격형, 투입중심의양적성장에서벗어나미래경제를이끌고세계시장을선도하기위한선도형경제로나아가고자하는국가발전패러다임 년 ' 중소기업육성대책요강 ' 수립 - 중소기업협동조직의강화대책으로협동조합법제정, 중소기업자금대첵으로 2 억원의융자재원확보, 중소기업판로확대제시 - 중소기업정책은물가안정을위한금융긴축의강행과정에서중소기업의자금난이심각해지면서취해진것으로주로금융지원조치에집중 년중소기업은행설립, 1965 년중소기업기본법제정 - 대기업위주중화학공업에필요한부품소재를생산할수있도록단순보호시책을추진하는데그침 - 대기업의부품조달및하청관계에있는중소기업에한해보호와육성도모 년중소기업진흥장기계획수립 : 1) 년대중소기업에 3%, 대기업에 7% 투자가이루어지던것을 198 년대에는중소기업에 4%, 대기업에 6% 로조정 2) 중소기업고유업종의대폭확대지정 년중소기업창업지원법제정 년중소기업청신설 년코스닥시장개장 년 ' 벤처기업육성에관한특별조치법 ' 제정 - 대통령직속으로 ' 중소기업특별위원회 ' 설립하여범정부차원의중소기업정책을추진토록함 년코스닥등록요건완화및세제지원 - 25 년 ' 모태조합 ' 결성하여중소벤처기업에대한투자를유인 - 21 년 ' 동반성장위원회 ' 설립 - 창조경제혁신센터구축 - 모태펀드, 성장사다리펀드구축 - 중소기업청, 중소벤처기업부로승격 - 신용보증기금, 기술보증기금확충 - 모태펀드확충 29

31 신정부의중소기업지원책은 국민의정부 시기와유사 우리는신정부의중소기업지원정책이김대중정부의정책과유사할것으로판단한다. 이유는중소기업정책의중요성확대에서찾을수있다. 중소기업지원정책이전체예산에서차지하는비중이높기때문 1996년중소기업청이설립된이후전체정부지출중중소기업청소관사업의비중이가장높았던정권이김대중정부였다. 물론 1997년외환위기이후도산위기에처한중소기업을구제하기위한자금이포함되어있지만, 비슷한상황에서이명박정부는추경을통해 29 년에한해일시적으로중소기업지원을늘린바있다. 반면, 김대중정부는 1998년부터 22년까지중소기업예산비중을평균 3.9% 로유지했다. 이후, 김대중정부의중소기업정책을계승한노무현정부도, 창조경제 를기치로중소 벤처기업지원에나선박근혜정부에서도중소기업청예산은전체예산의평균 2.5% 를넘지못했다. 한편앞서언급한것처럼문재인정부는중소기업청의지위를중소벤처기업부로한단계승격시켰다. 또한, 과거미래창조부, 금융위원회가주관하던창조경제유관업무중일부를이관하는방안이유력하게검토되고있다. 마지막으로 217년추경예산안에서도전체추경규모 11조원중 4% 에달하는 4.4조원이중소기업관련예산으로편성되었다. 따라서중소벤처기업부의업무영역과권한은점차커질것이며, 예산비중역시늘어날것으로판단한다. [ 그림 48] 역대정부의중소기업청예산과비중추이 ( 조원 ) 중기청예산 ( 좌 ) 비중 ( 우 ) (%) 김대중정부의 IT 벤처기업지원 자료 : 한국정책학회, 기획재정부, 중소기업청, 한국투자증권 국민의정부 의적극적중소 벤처기업지원정책은투자심리에긍정적으로작용 정부의적극적인중소 벤처기업지원정책이투자심리에긍정적인영향을미치며김대중정부출범초기 2년동안 (1998~1999년) 코스피지수는 81.2%, 코스닥지수는 148.4% 상승했다. 따라서새정부의부서개편및인선이마무리되고정책지원이가시화되면코스닥시장의투자심리도본격적으로개선될전망이다. 3

32 [ 그림 49] 코스피지수추이 [ 그림 5] 코스닥지수추이 2,5 (pt) 경제회복및 IT 벤처호황 GDP 성장중국특수 3, 2,7 (pt) 경제회복및 IT 벤처호황 GDP 성장중국특수 제약 / 바이오중심랠리 2, 2,4 1,5 2,1 1,8 1, 1,5 1, Jan-8 Jan-82 Jan-84 Jan-86 Jan-88 Jan-9 Jan-92 Jan-94 Jan-96 Jan-98 Jan- Jan-2 Jan-4 Jan-6 Jan-8 Jan-1 Jan-12 Jan-14 Jan-16 Jan-97 Jan-99 Jan-1 Jan-3 Jan-5 Jan-7 Jan-9 Jan-11 Jan-13 Jan-15 Jan-17 자료 : Quantiwise, 한국투자증권 자료 : Quantiwise, 한국투자증권 증시활성화로거래대금증가, 증권사수수료수입확대전망 코스닥시장의활황은증권사에게는거래대금증가에따른수수료수입확대를가져와호재로작용한다. 특히코스닥시장은유가증권시장과달리개인의거래비중이높고회전율이높아지수상승에따른거래대금증가폭이크다. 상반기코스피시장랠리에도불구하고일평균거래대금은 8.1조원수준에머물렀다. 반면, 증권시장이강세였던 211년, 215년일평균거래대금은각각 9.1조원, 8.9조원으로 12%, 1% 높다. 거래대금 1조원증가시증권사의 ROE는각사별로.4~.8%p 개선된다. < 표 17> 일평균거래대금 1 조원증가에따른각사별이익증가폭 ( 단위 : %, bp, 십억원, %p) 약정점유율 수수료율 세전이익 17F 자기자본 ROE NH ,831.5% 미래대우 ,94.4% 삼성 ,362.5% 키움 ,424.8% 소계 ,521.5% 주 : 약정점유율은 17 년 5 월누적, 수수료율은 216 년기준자료 : Check, FISIS, 한국투자증권 31

33 용어해설 창업투자회사 : 중소기업창업지원법에따라중소기업창업활성화와육성에기여할목적으로설립된벤처캐피탈의한형태. 창의성과사업성은있으나재무적지원이부족한회사에자본을투자, 회사의성장에따라발생하는이익을나눔 신기술금융회사 : 신기술을개발하거나이를응용해사업화하는신기술사업자에게투자, 융자해주는금융회사 무한책임사원 : General Partner(GP). 투자행위및그결과에대해서무한한책임을지는투자자 유한책임사원 : Limited Partner(LP). 재무적투자자로서출자액범위에서만투자결과에책임부담 전환상환우선주 : Redeemable Convertible Preferred Share(RCPS). 약속한기간에사채상환을받거나, 보통주로전환할수있는권리가부여된우선주 32

34 종목분석 키움증권 (3949) KTB 투자증권 (321) DSC 인베스트먼트 (24152)... 46

35 키움증권 (3949) 매수 ( 유지 ) / TP: 115, 원 ( 상향 ) 주가 (6/27, 원 ) 91,4 시가총액 ( 십억원 ) 2,2 발행주식수 ( 백만 ) 22 52주최고 / 최저가 ( 원 ) 92,5/62, 일평균거래대금 (6개월, 백만원 ) 4,629 유동주식비율 (%) 52.1 외국인지분율 (%) 25.6 주요주주 (%) 다우기술외 6인 국민연금 1.29 영업수익 영업이익 순이익 EPS 증감률 BPS PER PBR ROA ROE DY ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 원 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) (%) (%) 215A ,585 49, A ,142 56, F 1, ,365 64, F 1, ,833 73, F 1, ,977 83, 비우고갈수없는준비물 주가상승률 1개월 6개월 12 개월 절대주가 (%) 상대주가 (%p) MF PBR 추이 ( 배 ) Jul-14 Jul-15 Jul-16 ( 원 ) 12MF PBR ( 좌 ) 2, 키움증권주가 ( 우 ) 15, 1, 5, 목표주가 115, 원으로 13% 상향 : 키움증권의목표주가를 115,원으로 13% 상향한다. 목표주가는 12MF BPS 68,272 원에목표 PBR 1.68배를적용해산출했다. 목표 PBR은향후 3년평균 ROE 14.6%, 영구성장률 2.%, 조정자본비용 9.6% 를적용한이론적 PBR 1.65 배와지수상승기 PBR 1.7배의평균이다. 현재주가 (6월 27일종가 ) 기준 12MF PBR은 1.34배로상승여력은 25.8% 다. 편안한베타플레이 : 6월누적일평균거래대금은 9.6조원으로 5월 9.1조원대비 4.8% 증가했다. 개인거래대금비중은 61.9% 로역대최저점을기록했던 5월 58.5% 대비 3.4%p 반등했다. 반등의원인은코스닥에서찾을수있다. 5월코스닥일평균거래대금은 2.9조원에그쳤으나 6월에는 3.3조원으로 4월수준을되찾았다. 우리는하반기증시역시정부의강력한경기활성화정책에힘입어강세장이유지될가능성이높다고판단한다. 특히, 신규출범하는중소벤처기업부에강력한힘이실린만큼중소 벤처기업육성을위한적극적인정책이발표되고, 이는코스닥투자심리에긍정적인영향을미칠것으로예상한다. 개인의거래비중이높은코스닥거래대금이증가할경우이익증가폭이가장큰증권사는키움증권이다. 강세장에힘입어견조한운용이익 (PI) 흐름 : 대형증권사의운용이익은대부분채권운용실적과연동한다. 반면키움증권은보유채권규모가비교적작고 (1조원) ELS 발행잔액도미미해주식운용실적이운용이익규모를결정하는주요팩터다. 216년키움증권의 PI부문순영업수익은 626억원으로전년대비 21% 증가했으며, 1분기역시 292억원으로전년대비 3.1%, 전분기대비 67.8% 증가했다. 여기에는우리은행배당금 18억원이포함되어있다. 2분기운용이익도강세장에힘입어견조할것이다. 또한, 키움증권이 4% 의지분을보유한우리은행이중간배당을실시할가능성이있다. 중간배당을지급한다면 3분기에인식될것이다. 1분기 ELS 조기상환이익인식으로대형사들이대규모운용이익을인식했지만미국기준금리인상으로시장금리는점차상승할가능성이높다. 또한 2분기들어 ELS 신규발행규모가감소해조기상환규모역시축소될것이다. 따라서하반기이후대형사의경상적운용이익은감소할전망이다. 따라서연말로갈수록저축은행자회사를활용한이자수익이증가하고주식운용이익이늘어나는키움증권의이익창출력이더욱부각될것으로판단한다. 김서연 seoyeon.kim@truefriend.com 34

36 < 표 18> 키움증권목표주가변경내역 ( 단위 : 원, %, 배 ) 목표주가 [A x B] 115, ( 상승여력 ) 25.8% 투자의견 매수 12MF BPS [A] 68,272 조정 PBR [B] 와 [C] 의평균 1.68 과거 PBR [C] 1.7 이론 PBR [B = (ROE-g)/(COE-g)] 1.65 adj. ROE 3년평균 14.6% 217F 217F F 218F F 219F 14. 영속성장률 장기 GDP 성장률 2.% 자본비용 (1)+[(2)x(3)] 9.6% 무위험수익률 (1), 국채 3년수익률 1.7% 조정베타 (2), 52주평균베타와 1의평균 ( 장기 beta 1로회귀한다는가정 ) 1.3 조정리스크프리미엄 (3), 시장리스크프리미엄 + 기타리스크프리미엄 6.1% 시장리스크프리미엄 6.1% 12MF 자본 ( 십억원 ) 1,59 발행주식수 ( 천주 ) 22,1 현재주가 (17년 6월 27일기준 ) 91,4 12MF P/B MF P/E 9.5 Div. Yield 1. 주 : Valuation 지표는 217 년 6 월 27 일종가기준자료 : Quantiwise, Bloomberg, 한국투자증권 [ 그림 51] 약정점유율및활동계좌수추이 [ 그림 52] 키움증권개인점유율추이 ( 천계좌 ) (%) 활동계좌수 ( 좌 ) M/S( 우 ) (%) Q12 3Q12 1Q13 3Q13 2Q14 4Q14 2Q15 4Q15 2Q16 4Q Q17 자료 : 키움증권, 한국투자증권 자료 : 키움증권, 한국투자증권 35

37 [ 그림 53] 주요증권사약정점유율월간추이 [ 그림 54] 거래대금 1 조원증가에따른 217F 세전이익, ROE 변화폭 (%) 미래대우 키움 한국 NH 삼성 개인거래대금 부진으로 약정점유율하락 ( 십억원 ) (%p) 세전이익 ( 좌 ) ROE( 우 ) Jan-7 Jan-8 Jan-9 Jan-1 Jan-11 Jan-12 Jan-13 Jan-14 Jan-15 Jan-16 Jan-17 키움삼성 NH 미래대우. 자료 : CHECK, 한국투자증권 주 : 1. 수수료율은 216 년, 거래대금점유율은 217 년 5 월누적기준 2. 법인세율 24.2% 가정자료 : 각사, CHECK, 한국투자증권 [ 그림 55] 부문별순영업수익 breakdown ( 십억원 ) 리테일 홀세일 IB PI 기타 ( 자회사등 ) (7) (4) (11) (2) 1QFY13 2QFY13 3QFY13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 자료 : 키움증권, 한국투자증권 < 표 19> 연결대상종속회사영업이익현황 ( 단위 : 십억원, %) 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 키움증권 ( 별도 ) 키움저축은행 (3) 키움예스저축은행 3 키움투자자산운용 () 키움인베스트먼트 () 키움인도네시아 () () () 기타 ( 투자조합, 펀드 ) 1 () (3) 합계 증권영업이익기여도 주 : 키움예스저축은행 216 년 1 월인수자료 : 키움증권, 한국투자증권 36

38 < 표 2> 키움증권수익추정 ( 단위 : 십억원, 원, 배 ) FY15 FY16 FY17F FY18F FY19F 순수익 수수료수익 이자수익 자기매매및기타수익 판관비 인건비 영업이익 영업외손익 세전이익 법인세 계속사업이익 중단사업손익 지배주주지분당기순이익 비지배지분순이익 총자산 6,152 8,857 1,678 12,24 13,92 유가증권 1,528 3,226 3,482 3,978 4,534 총부채 5,42 7,69 9,249 1,58 12,78 자기자본 1,11 1,248 1,428 1,624 1,843 ( 지배주주지분 ) 자기자본 1,13 1,244 1,424 1,619 1,837 이익잉여금 ,168 1,364 1,583 비지배주주지분 주요지표 (KIS 기준 ) BPS 49,913 56,278 64,434 73,264 83,135 EPS 8,585 8,142 9,365 9,833 1,977 DPS( 보통주 ) ,5 1,15 판관비용률 (%) ROE (%) 주 : 연결기준자료 : 키움증권, 한국투자증권 기업개요및용어해설키움증권은투자매매업ㆍ투자중개업, 투자자문업, 투자일임업등을영위할목적으로 2 년 1월 31일설립되었다. 24 년 4월코스닥시장에상장되었으며, 29 년 8월유가증권시장으로이전상장되어매매가개시되었다. SI업체인다우기술의자회사로다우기술은 47.7% 의지분을보유한최대주주이다. 사업부문은크게리테일, 홀세일, IB, 투자운용부문으로나뉘며낮은수수료를바탕으로브로커리지시장점유율 1위를유지하고있다. 37

39 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 215A 216A 217F 218F 219F 현금및예치금 2,555 2,941 3,568 4,78 4,652 유가증권 1,528 3,226 3,482 3,978 4,534 단기매매증권 1,33 2,623 2,954 3,328 3,822 매도가능증권 만기보유증권 지분법적용주식 파생결합상품 파생상품 대출채권 1,537 2,132 2,239 2,569 2,941 ( 대손충당금 ) 유형자산 기타자산 ,355 1,548 1,771 자산총계 6,152 8,857 1,678 12,24 13,92 예수부채 3,37 4,192 5,151 5,892 6,726 투자자예수금 3,3 3,953 4,623 5,154 5,755 차입부채 1,222 2,892 2,749 3,24 3,33 RP매도 ,77 1,229 매도유가증권 매도파생결합증권 파생상품 사채, 후순위사채및차입금 626 1, ,22 기타부채 ,349 1,664 2,21 부채총계 5,42 7,69 9,249 1,58 12,78 자본금 자본잉여금 자본조정 (21) (31) (28) (3) (31) 이익잉여금 ,168 1,364 1,583 자본총계 1,11 1,248 1,428 1,624 1,843 지배주주자본 1,13 1,244 1,424 1,619 1,837 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 215A 216A 217F 218F 219F 영업수익 ,41 1,57 1,115 수수료수익 수탁수수료 인수 / 주선수수료 집합증권취급수수료 파생결합증권판매수수료 기타 이자수익 유가증권및파생상품관련이익 기타영업수익 영업비용 수수료비용 이자비용 유가증권및파생상품관련비용 기타비용 순수익 판매비와관리비 인건비 영업이익 영업외수익 영업외비용 법인세차감전순이익 법인세등 당기순이익 지배주주순이익 주요재무지표 215A 216A 217F 218F 219F 수익성 ROE ROA 위탁수수료율 (bp) 수익증권수수료율 (bp) 영업기초여건지점수 종업원수 ( 명 ) 주식약정 ( 조원 ) 수익자유가증권 ( 십억원 ) 5,854 12,546 12,989 13,251 13,518 고객예수금잔액 ( 십억원 ) 3,37 4,192 5,151 5,892 6,726 자산구성비 ( 예수금 / 예치금제외기준 ) 운용자산 현예금 주식 채권 수익증권 파생상품및기타유가증권 대출및기타 비운용자산 Valuation 지표 215A 216A 217F 218F 219F BPS 49,913 56,278 64,434 73,264 83,135 EPS 8,585 8,142 9,365 9,833 1,977 DPS ,5 1,15 Payout Ratio PBR( 기말 / 평균 ) 1.2/ / PER( 기말 / 평균 ) 7.2/ / Dividend Yield 효율성과안정성영업수지율 판관비 / 순수익 단순레버리지 ( 배 ) 실질레버리지 ( 배 ) 성장성 ( 증가율 ) 총자산 자기자본 수익자유가증권 고객예수금

40 KTB 투자증권 (321) Not rated 주가 (6/27, 원 ) 3,465 시가총액 ( 십억원 ) 29 발행주식수 ( 백만 ) 6 52주최고 / 최저가 ( 원 ) 3,84/2,475 일평균거래대금 (6개월, 백만원 ) 877 유동주식비율 (%) 62.1 외국인지분율 (%) 8.5 주요주주 (%) 권성문외 3인 영업수익 영업이익 순이익 EPS 증감률 BPS PER PBR ROA ROE DY ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 원 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) (%) (%) 213A 478 (37) (4) (91) NA 7,231 NA.3 (3.8) (11.9). 214A 23 8 (51) (859) NA 6,382 NA.3 (5.2) (12.6). 215A NA 7, A , F , VC 활성화정책의최대수혜증권사 주가상승률 1개월 6개월 12 개월 절대주가 (%) (3.3) 상대주가 (%p) (4.9) (.3) MF PBR 추이 ( 배 ) ( 원 ) 12MF PBR ( 좌 ) 5, KTB투자증권주가 ( 우 ) 4,. Jul-14 Jul-15 Jul-16 3, 2, 1, VC이뿌리인증권사 : KTB투자증권은 1981년공기업인한국기술개발, 한국종합기술금융으로출발한금융사다. 기업의기술개발, 기업화및성장에필요한투자및융자사업, 즉정부주도벤처캐피탈사업을목적으로설립되었다. 1999년민영화이후에도구조조정회사투자, 사모펀드운용등벤처캐피탈업을주업무로영위했으나 28년증권사로전환하며벤처캐피탈사업부문을현재의 KTB네트워크로물적분할했다. 대체투자기반의 IB부문은꾸준히성장 : 중 소형증권사의특성상브로커리지점유율은 217년 1분기.6% 로미미하다. 따라서거래대금증가의수혜는대형증권사대비미미한수준이다. 다만 KTB투자증권의특이점은타증권사대비 IB의수익기여도가높다는것이다. 216년별도기준순수수료수익은 572억원으로, 이중 81.6% 인 467억원이 IB 수수료수익이다. 연간별도순영업수익 1,93 억원기준으로도 IB부문의기여도가 42.7% 로비교적높다. KTB투자증권 IB부문의경쟁력은 IPO, 채권주관및인수등전통 IB가아닌부동산, 신재생에너지 PF, 항공기금융등대체투자에기반하고있어올해역시꾸준한성장이기대되는분야다. 새정부 VC 육성정책에힘입어자회사 KTB네트워크가치부각 : KTB네트워크는 KTB투자증권의 1% 자회사로 216년말자기자본기준업계 4위, AUM은 5,28 억원규모이다. 216년투자금액은 52억원, 투자업체수는 41개이며투자금액기준점유율은 2.4% 다. 우리는정부주도의 VC 육성정책에힘입어 KTB네트워크의 AUM이증가할것으로예상한다. 217년정부추경예산에포함된모태펀드추가출자규모 1.4조원중재기지원펀드 3천억원을제외한총 1.1조원에작년투자규모점유율 (2.7%) 과 25~216 년업계평균레버리지비율 38% 를적용해산출한 KTB네트워크의 217년신규투자는최대 1,13 억원으로추정된다. 코스닥 IPO 활성화에따른회수규모증가 : 올해코스닥공모규모가 3.조원으로전년대비 36.4% 증가할것으로예상돼창투사들의투자회수도늘어날것이다. 우리는 217년 KTB 네트워크의회수자산규모가 317억원에달하고, ROAUM( 당기순이익 /AUM) 2% 를가정한순이익은 12억원으로전년대비 23.7% 증가할것으로전망한다. 현재 KTB네트워크의장부가치는 1,5 억원이며 PBR 1배를적용해역산한 216년 trailing PER은 1.9배로 216년상장벤처캐피탈평균 59.4배에비해현저히낮고 217F PER은 8.8배에불과하다. 김서연 seoyeon.kim@truefriend.com 39

41 KTB네트워크재평가시 KTB투자증권시가총액상승여력 29.7%: KTB네트워크지분의공정가치는 216년 PER 1.9배를적용하면 1,35 억원, 215년 PER 12.7배를적용하면 1,52 억원이다. 이경우 Sum of the Parts 방식으로산출한 KTB투자증권의적정시가총액은각각 2,37 억원, 2,56 억원으로, 전일 (6월 27일 ) 종가대비상승여력은각각 11.9%, 22.4% 다. KTB네트워크의 ROAUM 은 215년 2.7%, 216년 1.8% 로상장창투사평균인 1.2%,.6% 대비 2배이상높다. 우리는정부주도의창투업권활성화기조아래업종대표회사로서 KTB네트워크의가치가부각될것으로판단한다. 과거 ROAUM 이유사한에이티넘인베스트먼트의 217년 PER인 14.배를적용할경우 KTB네트워크공정가치는 1,67 억원이며이때 KTB투자증권의적정시가총액은 2,71 억원이고전일 (6월 27일 ) 종가대비상승여력은 29.7% 이다. 우선주배당미지급금은주가부담요소 : KTB투자증권은 28년 6월두차례에걸쳐상환전환우선주를 1, 억원발행했다. 발행가액은주당 9,725 원으로보통주전일종가 3,465 원대비 28% 높다. 약정한배당성향은 9% 로매년 9억원의우선주배당의무가있다. 하지만 213년이후회사의배당가능이익규모가줄어들며 4년간배당을지급하지못했다. 217년 1분기말기준누적된미지급배당금은 337억원이다. 216년이후이익이정상화되며우선주매입과배당금지급에나설예정이다. 하지만 9억원의배당금이연간순이익의 2% 를차지하기때문에보통주주가에는부담이될요소로판단한다. 우선주배당금반영시 217F ROE는 8.9% 에서 7.% 로하락한다. 217F PBR은.42배에서.53배, 217F PER은 4.9 에서 6.3배로상승한다. [ 그림 56] KTB 금융그룹개요 KTB 투자증권 98.6% 1% 1% 1% KTB 자산운용 KTB 네트워크 KTB PE KTB 신용정보 6.4% KTB ST( 태국 ) 1% 1% KTB Ventures( 미국 ) KTB IM( 중국 ) 1% 나라대부금융 자료 : KTB 투자증권, 한국투자증권 < 표 21> KTB 투자증권주요자회사순이익추이 ( 단위 : 십억원 ) 회사 주요사업 지분율 KTB 투자증권 ( 별도 ) 8 26 (3) (51) KTB 자산운용 집합투자업 ( 공 / 사모 ) 1% 5 2 (5) (48) 4 4 KTB 네트워크 창업투자업 1% 23 9 (1) KTB 프라이빗에쿼티 집합투자업 ( 사모 ) 1% 1 (1) (2) 2 3 KTB 신용정보 신용조사및추심대행업 1% 3 1 (2) 나라대부금융 기타금융업 1% 1 (1) 연결순이익 (4) (51) 자료 : Quantiwise, 한국투자증권 4

42 [ 그림 57] KTB 투자증권부문별순영업수익 ( 별도기준 ) 4 35 ( 십억원 ) 수탁수수료 자산관리수수료 IB수수료 이자손익 운용손익 투자손익 Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 자료 : KTB 투자증권, 한국투자증권 [ 그림 58] KTB 네트워크업종별투자현황 (216 년 ) [ 그림 59] KTB 네트워크 AUM 추이 유통 / 서비스 16% 금융 2% ICT 서비스 14% ( 십억원 ) 게임 7% 전기 / 기계 / 장비 12% 영상 / 공연 / 음반 11% 화학 / 소재 6% 바이오 / 의료 33% Q17 주 : 금액기준자료 : 중소기업창업투자회사공시시스템, 한국투자증권 자료 : KTB 투자증권, 한국투자증권 < 표 22> KTB 네트워크가운용중인펀드펀드명 모펀드 결성일 만기일 결성규모 KoFC-KTBN Pioneer Champ 21-15호투자조합부품소재 한국모태펀드 억원 KoFC-KTBN Pioneer Champ 211-5호투자조합중소 / 벤처 한국모태펀드 억원 KTB-KORUS 펀드중소 / 벤처해외진출 한국모태펀드 억원 KTB 해외진출 Platform 펀드중소 / 벤처해외진출 한국모태펀드 ,15억원 IBK-KTB 문화콘텐츠저작재산권투자조합문화 한국모태펀드 억원 KTBN 7호벤처투자조합중소 / 벤처 한국모태펀드 억원 KTBN 8호투자조합중소 / 벤처 한국모태펀드 억원 KTBN 9호디지털콘텐츠코리아투자조합문화 한국모태펀드 억원 KTBN 방송영상콘텐츠전문투자조합영상 한국모태펀드 억원 자료 : KTB투자증권, 한국투자증권 41

43 < 표 23> KTB 네트워크포트폴리오에포함된스타트업업체 분야회사사업 IT 뉴로메카 로봇 넥스틴 전자제품 퀵쏘 전자제품 극동음향 전자제품 바이오 툴젠 바이오, 의료, 유전체학 콘텐츠 더웨일게임즈 콘텐츠, 애니메이션, 웹툰 메이크어스 콘텐츠, 이미지, 영상 시냅스엠 콘텐츠, 이미지, 영상 퍼니버스 아케이드게임 썸에이지 RPG게임 언와이어드코리아 광고마케팅, 마케팅솔루션 옴니텔 광고마케팅, 마케팅솔루션 버즈빌 광고마케팅, 광고매체 원티드탭 채용 스캐터랩 연애, 미팅 브이씨엔씨 연애, 미팅 O2O, 핀테크 비바리퍼블리카 송금, 결제 한국엔에프씨 송금, 결제 플라이앤컴퍼니 음식배송, 배달 기타 에이프릴 패션, 의류 비투링크 뷰티, 화장품 파킹스퀘어 주차, 주차장 노리 수학교육 아이디인큐 마케팅분석 성원아이북랜드 유아, 도서 주 : 217 년 6 월기준자료 : The VC alpha, 한국투자증권 < 표 24> KTB 네트워크주요재무제표 ( 단위 : 십억원, %, 배 ) F AUM 신규투자금액 투자잔액 추정회수자산 코스닥공모규모 ( 조원 ) 소진율 관리보수 성과보수 지분법이익 영업이익 (2) 당기순이익 23 9 (1) OP/AUM (.7) ROAUM (.5) 자본 장부가치 ROE (1.4) PER(Trailing, PBR 1배기준 ) (81.8) 주 : 년신규투자금액은 216 년투자금액점유율 (2.7%) 에재기지원펀드 3 천억원을제외한모태펀드결성액 1.1 조원, 업권평균레버리지 3.8 배를적용해산출 년회수자산은코스닥공모규모를적용해산출 3. 당기순이익은 ROAUM 2% 를가정자료 : 중소기업창업투자회사공시시스템, Quantiwise, 한국투자증권 42