Contents I. Summary 3 II. 투자전략 4 III. 215 년소비전망 7 IV. 일본시장분석 15 V. Global Peer 동향 37 VI. 기업분석 41

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1 유통업 일본을통해본우리유통산업의모습 215 년 2 분기유통업회복구간진입 - 2Q15 부터세월호기저효과와자산가치증가등에따른소비회복기조속에유통업황개선예상 - 대형오프라인채널 : 백화점과대형마트업황회복, 장기적으로는신업태중심의변화필요 - 홈쇼핑 : 모바일시장급성장과함께경쟁심화, 업황저점을통과중 - 편의점 : 양적성장에서질적성장으로전환시기도래 유정현 cindy11@daishin.com 투자의견 Overweight 비중확대, 신규 Rating & Target 종목명 투자의견 목표주가 롯데하이마트 Buy 9,원 현대백화점 Buy 2,원 신세계 Buy 266,원 이마트 Buy 317,원 롯데쇼핑 Buy 33,원 GS리테일 Buy 48,6원 BGF리테일 Buy 14,원 CJ오쇼핑 Buy 32,원 GS홈쇼핑 Buy 28,원 현대홈쇼핑 Buy 165,원 주가수익률 1M 3M 6M 12M 절대수익률 상대수익률 (pt) 유통산업 ( 좌 ) 115 Ralative to KOSPI( 우 ) 일본유통시장현황 : 아울렛, 편의점, 드럭스토어, 전문점시장여전히성장중 - 저출산, 인구고령화문제로소비가고성장할수없는인구구조 - 9 년대후반부터백화점과같은대형종합유통채널의쇠락, 가격과엔터테인먼트측면에서매력이큰아울렛, 복합쇼핑몰시장이대안으로부각되며여전히성장하는모습 - 1 인가구와고령층을주요대상으로하는편의점, 드럭스토어와같은소형오프라인채널의안정적인성장지속 - 취급품목의자기정체성이확실한전문판매점 ( 가전, 가구, 의류등 ) 도현재성업중 Top pick은롯데하이마트와현대백화점, 그외신세계, 이마트도주목 - 롯데하이마트, 목표주가 9,원, 영업레버지리효과 & 경기회복선순환맞물림 - 현대백화점, 목표주가 2, 원, 경쟁사를능가하는출점전략돋보임 - 신세계, 목표주가 266, 원, 하반기로갈수록더기대됨 이마트, 목표주가 317, 원, Smart Emart 한국 vs. 일본프리미엄아울렛시장비교 자료 : 대신증권리서치센터 기업분석

2 Contents I. Summary 3 II. 투자전략 4 III. 215 년소비전망 7 IV. 일본시장분석 15 V. Global Peer 동향 37 VI. 기업분석 41

3 DAISHIN SECURITIES I. Summary 215 년소비개선 - 지난해세월호사고기저효과에따른완만한소비개선 - 기업실적개선, 가계흑자율상승하면서소비여력확대 - 경기불확실성다소개선, 부동산및주식시장상승에따른자산가치상승으로소비회복가능성 일본을통해본우리유통산업의모습 - 저출산고령화사회로진입. 잠재성장율하락에따른소비시장위축 - 채널별변화모습 1. 대형오프라인채널 : 9년대후반부터백화점대신아울렛과복합쇼핑몰시장성장 : 27~213년아울렛시장연평균 5.8% 성장 2. 소형오프라인채널 : 1인가구증가, 인구고령화로근린형소형점포매력부각, 편의점및드럭스토어성장 - 전문판매점의아이텐터티부각 : 채널의전문성이소비자들에게어필. 소비의정체속에가전, 가구, 의류등품목별 1위업체들의시장지배력에주목 215 년유통업투자전략 215년에는백화점, 대형마트주목 Top pick으로롯데하이마트, 현대백화점제시, 관심종목신세계, 이마트 - 롯데하이마트, 목표주가 9,원, 영업레버지리효과 & 경기회복선순환맞물림 - 현대백화점, 목표주가 2,원, 경쟁사를능가하는출점전략돋보임 - 신세계, 목표주가 266,원, 하반기로갈수록더기대됨 - 이마트, 목표주가 317,원, Smart Emart 3

4 유통업 II. 투자전략 215 년유통업비중확대의견제시 215 년유통업비중확대제시 업황회복강도는백화점 > 대형마트전망 215년유통업투자의견은비중확대를제시한다. 강도는약하지만지난해세월호사고이후침체됐던내수소비시장이조금씩회복세를보이고있다. 경기회복을전제할경우업태별회복강도는백화점 > 대형마트, 홈쇼핑순으로나타날것으로예상되는데, 백화점업계는최근모바일쇼핑과해외직구, 그리고자기지향적이며합리적인소비트렌드의확산으로성장의한계에직면하고있지만기존채널의대안으로제시되는아울렛, 복합쇼핑몰에대한투자효과가올해 ~ 내년에걸쳐나타나면서신규출점효과에따른성장모멘텀이부각될전망이다. 대형마트는출점여력은제한적이나올해하반기부터강제휴무규제영향에서벗어나고온라인식품몰과창고형할인마트등새로운사업을통해성장부진을만회를기대해볼만하다. 또한해외점포구조조정에따른실적개선모멘텀도예상된다. 모바일채널의급성장으로위축됐던 TV 홈쇼핑시장도그간의부진을다소만회할것으로보인다. TV 채널의고성장을기대하긴어렵지만큰폭으로감소할가능성도낮다. 모바일취급고비중확대로영업이익률은다소하락할것으로전망되는데 TV 취급고가 2Q부터안정적으로성장하면서이익률하락에도불구하고영업이익은하반기부터전년동기대비증가세로전환될전망이다. 표 1. 유통채널별투자전략 백화점대형마트편의점홈쇼핑 흐림갬흐림갬맑음맑음흐림갬 Positive Negative Investment Strategy 백화점 - 백화점업황회복기대감유효 - 백화점산업성숙기진입 - 아울렛, 복합쇼핑몰성장동력기대 - 복합쇼핑몰에대한대규모투자, 성과에 - 현대백화점, 신세계등출점이벤트에따른대한우려성장모멘텀기대 현대백화점 > 신세계순의견제시 대형마트 - 규제영향마무리 - Supply chain 강화로수익성개선 - 트레이더스, PB 등새로운성장동력기대 - 신규매장출점과기존점의높은신장률기대어려움 이마트매수전략 홈쇼핑 / 편의점 - 홈쇼핑업황회복기대감유효 - 홈쇼핑송출수수료인상률둔화 - 편의점기존점성장및효율성개선가능 - 홈쇼핑의새로운킬러상품등장필요 - 모바일시장확대로홈쇼핑 TV 채널부진 - 편의점출점을통한성장시기마무리 전반적으로실적회복기조는유지될것으로보이나, 최근건강식품관련파장여파에따라주가조정기간은길어질수있음 전문점 - 롯데하이마트성장기대감유효 - 가전제품해외직구증가우려롯데하이마트매수전략 자료 : 대신증권리서치센터 4

5 DAISHIN SECURITIES Top pick 은롯데하이마트 (7184), 현대백화점 (6996) 당사는 Top pick으로롯데하이마트 (7184) 와현대백화점 (6996) 을제시한다. 롯데하이마트의목표주가는 9,원 (12개월 Forward EPS 기준 P/E 15배 ), 현대백화점의목표주가는 2,원 (12개월 Forward EPS 기준 P/E 15배 ) 이다. Top pick 롯데하이마트 (7184) 올해부터경기회복과신규점포영업레버리지기대현대백화점 (6996) 김포아울렛출점성공적, 하반기판교알파돔시티까지성장모멘텀부각예상관심종목신세계, 이마트 롯데하이마트는다른오프라인유통채널이해외직구, 모바일쇼핑등여러방면에서도전을받고있지만, 동사의매출에서가장큰비중을차지하는대형백색가전의주요판매채널이오프라인으로매출이안정적으로발생하는구조다. 지난 2년간공격적인출점과경기부진으로부진했던실적이신규점포들의 BEP 도달, 점진적인소비심리개선으로큰폭으로개선될전망이다. 지난해날씨영향으로판매가부진했던에어컨도올해는 2Q부터시작된고온현상으로매출이호조를보일것으로보여실적개선에크게기여할것으로보인다. 현대백화점은올해활발한출점계획으로백화점 3사중가장높은외형성장률을기록할것으로전망된다. 백화점업계가저성장문제를극복하기위해아울렛, 복합쇼핑몰과같은다른대형오프라인채널로재편되는과정에서올해동사의김포아울렛이나판교알파돔복합쇼핑몰출점은매우적절한전략인것으로평가된다. 또한지난해 4월세월호사고여파가가장크게나타났던채널이백화점이었음을고려하면올해 2Q부터는신규출점이벤트와더불어기저효과까지기대해볼만하다. 동일한맥락에서신세계도주목할필요가있다. 동사는내년초김해점을시작으로신규출점이예정돼있으며최근신세계DF 법인을설립하면서면세점사업권에대한기대감과 valuation 매력이동시에부각되고있다. 제반경제지표가크게악화되지않을경우동사는소비개선과출점에따른실적개선매력이올해하반기에크게부각될것으로전망된다. 이마트의경우, 기존사업의방어적인이익창출구조와신사업-트레이더스, 온라인몰 - 의성장이돋보인다. 특히 1Q15부터온라인몰의적자폭이크게감소함에따라전사실적개선강도가예상보다크게나타날것으로보여대형마트업태의매력저하에도불구하고큰폭의이익증가모멘텀이예상된다. 5

6 유통업 표 2. 유통커버리지기업 Valuation 비교 롯데하이마트 현대백화점 신세계이마트롯데쇼핑 GS 리테일 BGF 리테일 CJ 오쇼핑 GS 홈쇼핑현대홈쇼핑 (7184) (6996) (417) (13948) (2353) (77) (2741) (3576) (2815) (575) 주가 ( 원, ) 71,9 146, 24, 228, 258, 36,8 115, 239,9 237,2 13, 시가총액 ( 십억원 ) 1,697 3,417 2,8 6,356 8,125 2,834 2,834 1,489 1,557 1,56 PER( 배 ) 14A F F PBR( 배 ) 14A F F EV/EBITDA( 배 ) 14A F F ROE 14A F F ROA 14A F F 주 : 롯데하이마트, CJ오쇼핑, GS홈쇼핑, 현대홈쇼핑은 K-IFRS 별도기준 자료 : 대신증권리서치센터 그림 1. 커버리지유통 1 개사 EPSG vs. PER 그림 2. 커버리지유통 1 개사 ROE vs. PBR (15F PER, x) 25 2 BGF 리테일 GS리테일 (15F PER, x) BGF 리테일 현대쇼핑 GS 홈쇼핑 신세계 CJ 오쇼핑 이마트 현대백화점롯데쇼핑 롯데하이마트 (15-16F EPS growth,%) CJ오쇼핑 GS홈쇼핑롯데 GS리테일하이마트현대쇼핑이마트현대백화점신세계롯데쇼핑 (15F ROE,%) 자료 : 대신증권리서치센터 자료 : 대신증권리서치센터 6

7 DAISHIN SECURITIES III. 215 년소비전망 한국내수소비과연좋아질까? 2Q15 자산가치상승과세월호기저효과로완만한소비회복전망 한국의저출산과고령화문제는이미일본을따라잡았다. 가구당출산율은세계최저수준인 1.8명까지하락했고, 고령인구비율도지난 1995년일본의모습과유사한 13% 까지상승했다. 우리나라도생산가능인구수감소와노인부양비부담증가로소비에대한지출이부담스런환경으로접어들었으며고령인구비중의상승에따라소비지출성향도하락하였다. 장기적으로국내소비전망은부정적일수밖에없지만단기적관점에서소비여건은개선되고있다. 향후 6개월가계경기에대한전망 CSI가 98로 1 이하에머물고있으나향후경기전망에대한기대치가이미최저수준으로, 최근부동산가격과주식시장상승에따른자산가치증가로오히려개선여지가크다. 이미가계흑자율이최고치에이른상태이므로자산가치상승에따른심리개선은소비회복에큰역할을할것으로보인다. 무엇보다지난해 4월세월호사고에의한유통업체실적악화기저효과를고려하면올해 2Q부터실적개선을기대해볼만하다. 내수소비시장이저성장국면에접어들었고, 소비패턴의변화로업태별상대개선강도는차이가있을것으로보이지만소비심리개선으로올해상반기업황이저점을통과하고있다고판단됨에따라당분간업계전반적으로실적개선추세가이어질것으로예상된다. 그림 3. 유통비즈니스모멘텀 ( 십억원 ) 유통주요종목영업이익 ( 좌 ) 1,1 YoY( 우 ) 2 1, Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15F 3Q15F -3 주 : 커버리지 8 개사 ( 편의점업체제외기준자료 : 각사, 대신증권리서치센터 7

8 유통업 그림 4. 한국주택가격지수 15 한국종합주택가격지수 ( 전국 ) 자료 : KB 국민은행, 대신증권리서치센터 그림 5. 가계흑자율사상최고치 흑자율 ( 좌 ) 3 소비지출증가율 ( 우 ) 15 가처분소득증가율 ( 우 ) 자료 : 통계청, 대신증권리서치센터 8

9 DAISHIN SECURITIES 그림 6. 소비판매증감율 vs. 소비심리 그림 7. 물가 vs. 소비심리 (21=1) 115 소비심리 ( 좌 ) 소매판매증가율 ( 우 ) 8 물가상승률 ( 좌 ) (21=1) 5 소비심리 ( 우 ) 자료 : 통계청, 대신증권리서치센터 자료 : 한국은행, 대신증권리서치센터 그림 8. 백화점기존점성장률 vs. 소비심리 그림 9. 대형마트기존점성장률 vs. 소비심리 백화점기존점성장률 ( 좌 ) (21=1) 2 소비심리 ( 우 ) 11 대형마트기존점성장률 ( 좌 ) (21=1) 6 소비심리 ( 우 ) 자료 : 통계청, 대신증권리서치센터 자료 : 통계청, 대신증권리서치센터 그림 1. 백화점구매건수 vs. 구매단가증감율 그림 11. 대형마트구매건수 vs. 구매단가증감율 12 구매건수증감율 (3 개월평균 ) 구매단가증감율 (3 개월평균 ) 9 구매건수증감율 (3 개월평균 ) 구매단가증감율 (3 개월평균 ) 자료 : 통계청, 대신증권리서치센터 자료 : 통계청, 대신증권리서치센터 9

10 유통업 215 년백화점회복, 아울렛과복합쇼핑몰이대안으로부각 215년백화점시장규모는 3.1% 성장한 31.9조원으로추정된다. 215년백화점출점은현대백화점판교점만이예정돼있어백화점보다는아울렛출점이이어질전망이다. 백화점의발전방향과관련해서중장기저성장국면진입, 스마트한소비자들의증가로백화점의주력상품인패션, 화장품매출증가세가둔화되고있다. 백화점업태가저성장국면을맞이했으나단기적으로업황회복에대한기대는가능할것으로보이며, 아울렛과복합쇼핑몰등신업태중심의업태전환이성공적일수있는기업선별이중요해지고있는상황이다. 표 3. 백화점성장요인과위협요인 - 국내경기회복 성장요인 위협요인 - 그동안이연된소비 ( 의류중심 ) 회복가능 - 중국인을중심으로한외국인관광객증가 - 차별화된매장및상품구성강화노력지속 - 면세점, 온라인쇼핑등백화점대체채널성장 - 아울렛시장확대에따른패션시장분할 - 명품선호도하락지속여부 - 각사주력점포리뉴얼 표 4. 백화점 3 사유통채널확충계획 1H14 2H14 1H15 2H15 1H16 2H16 백화점 / 복합쇼핑몰 잠실 C2점마산점상암 DMC 점수원점 고양점 인천항동점 진주점 프리미엄 / 도심형아울렛 구리점광교점광명점 동부산점 강남점증축 동대구점 백화점 / 복합쇼핑몰 센텀시티점증축 하남점 김해점 프리미엄 / 도심형아울렛 여주점 2배증축 백화점 / 복합쇼핑몰 디큐브시티점 판교점 프리미엄 / 도심형아울렛 가산점 김포점 가든파이브점 인천송도 주 : 롯데쇼핑마산점은기존대우백화점인수, 현대백화점케레스타 ( 용도미정 ) 점오픈일정은미정 자료 : 각사, 대신증권리서치센터정리 1

11 DAISHIN SECURITIES 대형마트출점여력은제한적, 신규사업성공여부에따라실적차별화전망 215년대형마트시장규모는 3.% 성장한 48.3조원으로추정된다. 212년이후외형성장에부정적영향을주었던의무휴업관련규제는올해 3Q에영향력이완전히소멸된다. 그러나신규출점은여전히어려울전망이다. 중장기적으로대형마트의기존사업부문성장정체는불가피할전망이다. 외형성장보다는수익성을개선시키면서 cash cow 역할을담당할것으로예상되며성장은창고형매장, 온라인식품몰등신규사업의진행속도에따라달라질수있다. 표 5. 대형마트성장요인과위협요인 성장요인 위협요인 - 규제영향마무리 - PB(PL) 상품보강및산지직거래비중확대, 해외소싱비중확대 - 신선식품중심의온라인쇼핑몰강화 - 신규출점어려움지속 - 대형 3 사간경쟁심화로상품가격상승효과제한적 - 온라인쇼핑몰, 편의점, 슈퍼등으로의고객이탈 - 창고형매장, 상품공급업등신업태진출활발 그림 12. 국내대형마트시장규모 그림 13. 이마트분기별영업이익개선강도 ( 조원 ) 대형마트매출 ( 좌 ) 5 YoY( 우 ) 14 ( 십억원 ) 이마트영업이익 ( 좌 ) 3 YoY( 우 ) Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15F 3Q15F -3 자료 : 통계청, 대신증권리서치센터 자료 : 이마트, 대신증권리서치센터 11

12 유통업 홈쇼핑업황저점통과중 홈쇼핑산업은 212년이후패션, 이미용상품매출이호조를보이면서객단가및구매객수증가가진행되어저성장국면에서쇼핑의대안으로부각되었다. 그러나이미용상품비중이전체판매액의 4% 수준까지높아지면서패션이후새로운킬러상품발굴필요성이높아졌다. 또한모바일쇼핑의급증으로마진이높은 TV 채널취급고가역성장하고, 기존의오픈마켓사업자들과의가격경쟁을해야하는등여러방면으로도전을받고있다. 다행스럽게도 1Q15부터 TV 채널취급고의역신장추세도진정되고소비심리가개선되면서완만한이익개선이예상되고있다. 한편최근건식제품판매와관련한홈쇼핑업계의배상문제로단기적으로투자심리가악화됐는데, 명확한문제해결방침이나오는시점이홈쇼핑산업의저점이될것으로판단된다. 표 6. 홈쇼핑성장요인과위협요인 성장요인 - 다양한상품공급을통한성장지속 ( 렌탈, PB, 단독브랜드 ) - 4~5 대주부고객외에도소비계층의확산 - 모바일채널확대로새로운젊은소비자층유입 위협요인 - 최근성장을주도한패션상품외새로운킬러상품등장필요 - TV, 인터넷쇼핑 (PC 기반 ), 카탈로그등기존채널의판매둔화 - 허가산업특성상무한성장제한가능성 - 제 7의공영홈쇼핑등장으로경쟁심화 그림 14. 홈쇼핑 3 사모바일취급고 ( 비중 ) 그림 15. 홈쇼핑 3 사이익모멘텀 ( 십억원 ) 홈쇼핑 3사모바일취급고합 ( 좌 ) 5, 총취급고대비비중 ( 우 ) 5 ( 십억원 ) 홈쇼핑 3사영업이익합 ( 좌 ) 15 YoY( 우 ) 3 4, , , , F 216F 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15F 3Q15F -3 자료 : 홈쇼핑 3 사, 대신증권리서치센터 자료 : 홈쇼핑 3 사,, 대신증권리서치센터 12

13 DAISHIN SECURITIES 편의점여전히경쟁보다는성장하는시장 215년편의점시장규모는 12.6% 성장한 14.6조원으로전망된다. 215년에는양적인성장이한계에달하면서질적인성장에초점을맞출전망이다. 신규출점이한계에도달하면서기존점의효율을높이기위해서는상품믹스개선과함께수익성을향상시키고자할것이다. 편의점업태와일부상품이겹칠수밖에없는드럭스토어출점이많아질것이라는점은한편으로부정적으로인식될수있다. 그러나, 일본의사례에서처럼두업태간협업을통해지속성장가능한모델이될수있다는점에서긍정적인면이더많을것으로판단되며, 단기간에업태간경쟁이과열될가능성은낮아보인다. 표 7. 편의점성장요인과위협요인 성장요인 - 1~2인가구증가, 접근성높은편의점에대한수요증가 - 여가, 레저등외부활동증가에따른수요기반확대 - 판매상품다양화로소비자수요자극 - 점포대형화혹은신규포맷도입으로매장효율성개선 위협요인 - 출점을통한양적성장마무리국면 - 드럭스토어, SSM 등경쟁채널의성장 - 편의점업체간경쟁심화 그림 16. 편의점신규출점둔화 그림 17. 점당효율개선 ( 점포수 ) 신규출점 ( 좌 ) 3, 기존점 ( 좌 ) 3 YoY( 우 ) ( 백만원 ) 점당영업이익 ( 좌 ) 2 영업이익률 ( 우 ) , , , 15 1, , F 216F 217F 3. 자료 : 편의점협회, 대신증권리서치센터 자료 : BGF 리테일, 대신증권리서치센터 13

14 유통업 14

15 DAISHIN SECURITIES 일본 시장분석 15

16 유통업 IV. 일본시장분석 인구, 소비모두일본의전처를따라가고있는한국 일본내수소비시장 :7~8년대고도성장이후 9년부터저출산, 고령화문제로저성장, 최근정부의통화정책실효로소비는성장세로전환 소비시장은소비인구 (Q) 와재화및서비스의가격 (P) 으로형성된다. 우리나라의소비시장은저출산과고령화, 그리고미래성장에대한불확실성에따른 Q의정체, 온라인기반의 market place 형성에의한무차별적인가격경쟁으로 P가하락하면서저성장과수익성악화의어려움을겪고있다. 소비가경기에가장크게영향을받는것은사실이나, 현재국내소비시장침체는경기요인외에상기언급된구조적인문제가더큰요인으로작용하고있다. 당사는이러한산업의구조적이슈를우리나라보다앞서경험한일본사례를통해향후국내유통업체들의모습을전망해보고자한다. 일본의출생인구는베이비붐이마무리되는 1973년을기점으로감소세를보이면서사회적문제로대두되었다. 가구당출산율이 9년대 1.3~1.5 명이었으나 25년에 1.26명으로최저치를기록하게된다. 이때문에 9년대이후생산가능인구수가감소하면서노인부양비 (= 노인인구 / 생산가능인구 ) 가가파르게증가하였고, 이는소비지출에부담으로작용하게되었다. 또한소득이줄어드는고령인구비율이높아짐에따라가계저축률하락, 고령층의낮은소비성향으로경기여건이개선되도소비가크게늘지않는악순환에접어들게되었다. 저금리기조와경기에대한일방적인낙관론의영향으로 8년대급등했던일본의부동산가격은긴축통화정책과대출규제로 1992년부터급락하기시작, 이후정부의금리인하대응에도불구하고미래부동산가격의추가하락에대한전망으로 29년까지줄곧하락했다. 부동산가치하락으로가처분소득대비순자산이마이너스를기록하면서일본가계의소비성향과유통업지수도하락했으나 213년부터일본정부의통화정책이실효를나타내면서가계소비성향과부동산가격, 주가모두점차회복세를보였다. 그림 18. 일본인구구조 ( 백만명 ) 세이상 세 -14 세 단카이세대등장 주 : 단카이세대란제 2 차세계대전이후출생한일본의베이비붐세대를가리킴. 197 년 ~198 년대일본의고도성장을이끌어낸세대자료 : 일본통계청, 대신증권리서치센터 16

17 DAISHIN SECURITIES 그림 19. 일본출산율추이 ( 천명 ) 3, 일본출생수 ( 좌 ) 일본합계출산율 ( 우 ) ( 명 ) 5 2,5 2, 3 1,5 1, 자료 : 일본통계청, 대신증권리서치센터 그림 2. 일본주택가격지수 & 유통업주가 (95-9) 그림 21. 일본주택가격지수 & 유통업주가 (211~) 18 일본 REI 주택지수 ( 좌 ) Nikkei 5 유통업지수 ( 우 ) 4, 95 일본 REI 주택지수 ( 좌 ) Nikkei 5 유통업지수 ( 우 ) 4, , , 12 2, 2, 1 8 1, , 자료 : REI, 대신증권리서치센터 자료 : REI, 대신증권리서치센터 그림 22. 가계가처분소득대비순자산비율변화 그림 23. 일본평균소비성향 1997~27년중비율변화 부동산, 주식시장상승으로평균소비성향도상승 일본미국영극독일프랑스캐나다 자료 : OECD, 대신증권리서치센터 자료 : 일본통계청 I, 대신증권리서치센터 17

18 유통업 일본소비시장규모 141 조엔 일본소비시장 : 8년대연평균 4.6% 성장, 9년대들어마이너스로전환, 21년이후평균성장율.9% 로회복세 일본의총소비시장은약 141조엔으로추정된다. 이중백화점, 대형마트, 슈퍼마켓등전통적인대형종합오프라인채널시장규모는약 26조엔으로전체 18% 를차지하고있고, 편의점, 드럭스토어등소형종합채널들이약 16조엔으로 12% 를차지하고있다. 이외에전문판매점이 42조엔으로전체 3%, 그리고무점포판매등기타시장이 4% 를차지하고있다. 일본내수소비시장은 8년대연평균 4.6% 의높은성장을기록하다가 9년대중반부터경기침체와부동산가격하락으로마이너스성장세로전환되었다 (1996년 ~29년 CAGR 성장율 -.7%). 이후일본정부의재정정책과엔저효과등으로소비는점진적으로회복세를보이며 21~214년연평균.9% 의성장을기록했다. 그림 24. 일본소매시장규모 ( 조엔 ) 일본소매시장 ( 좌 ) 16 YoY( 우 ) 자료 : 일본통계청, 일본체인스토어협회, 대신증권리서치센터 그림 25. 일본내수주요채널별시장비중 백화점, 5% GMS, 3% SSM, 1% 드럭스토어, 4% 기타, 41% 편의점, 7% 전문소매점, 3% 자료 : 일본통계청, 일본체인스토어협회, 대신증권리서치센터 18

19 DAISHIN SECURITIES 백화점 시대변화에부응하지못하며도태 일본백화점업계는경기침체와소비트랜드변화의벽을넘어서지못함 일본의백화점시장규모는약 6.8조엔으로전체소비의 5% 정도를차지하고있다. 현재일본전국에백화점점포수는약 243개로점당평균매출액은 28억엔으로추산된다. 국내백화점업계의소형점포매출액과유사한규모다. 일본의백화점은 196년대경제성장과함께고성장시대를맞이한다. 196~7년대자가용확산과대도시인근개발에따른교외형쇼핑센터들의출점으로지방중소백화점들이폐점하게되면서대형백화점의경쟁력이부각되는등업계는긍정적인구조조정을겪게되었다. 그러나 2년대들어장기불황에따른명품매출감소로다수의명품매장들이백화점대신로드샵으로직진출하기시작했고명품매출의이탈은큰폭의백화점매출감소로이어졌다. 백화점은이를타계하기위해증축과신규점포출점등영업면적확장에투자했으나이미저출산고령화로수요층이줄어든데다경기불황과합리적인소비에대한가치가확산되면서신규투자는강력한유인책이되지못했다. 표 6. 한국 vs. 일본백화점비교 한국 일본 일본대비한국비중 백화점시장규모 29조원 6.8조엔 총소매시장대비비중 11.% 4.9% 점포수 99개 243개 점포당 coverage 인구수 52만명 52만명 99% 점포당매출액 2,96억원 28억엔 117% 자료 : 통계청, 일본통계청, 대신증권리서치센터 그림 26. 일본쇼핑채널의발전연대기 -197 년 년 199 년이후 고급제품 백화점 백화점 백화점 도시형상업시설 일상용품 생활용품 중소규모상점 GMS 전문매장 편의점 GMS 교외형쇼핑센터 슈퍼센터 자료 : 대신증권리서치센터 19

20 유통업 그림 27. 일본백화점시장규모 ( 성장률 ) ( 조엔 ) 일본백화점매출 ( 좌 ) 14 YoY( 우 ) 자료 : 일본총무성, 대신증권리서치센터 그림 28. 일본백화점면적당매출액 ( 백만엔 / m2 ) 백화점평당매출추이 ( 좌 ) 2, YoY( 우 ) 8 1,6 4 1, 자료 : 일본총무성, 대신증권리서치센터 그림 29. 한국 vs. 일본백화점비교 자료 : 대신증권리서치센터 2

21 DAISHIN SECURITIES 아울렛의등장 백화점의대안채널로부상 일본프리미엄아울렛 : 27년 ~ 213년연평균 5.8% 성장, 젊은소비자와가족단위고객유입에성공 199년대들어명품을합리적인가격에제공한다는취지아래본격적으로아울렛이등장하게된다. 214년현재일본의프리미엄아울렛은전국에약 38개정도있으며시장규모는 6,22억엔, 점당매출액 164억엔 ( 원화약 1,48억원 ) 에이른다. 참고로우리나라의프리미엄아울렛점포당평균매출액은 3,억원내외로점포당매출액은일본보다규모가더크게나타났다. 경기불황에도불구하고 27년부터 213년사이에일본의프리미엄아울렛시장은평균 5.8% 성장했고점포수도 25개에서 38개로 52% 증가했다. 점포당매출액이다소감소하긴했으나평균 165억엔 ~17억엔사이에서유지되었다. 동기간백화점업계가다수의점포를폐점하며 -3.5% 역신장했던점을고려하면아울렛의선전은과히주목할만하다. 아울렛의선전은가격대비가치있는고급브랜드상품을저렴하게구입할수있다는장점, 그리고대부분관광지나테마파크등에인접해있어소비자들의 traffic이집중된다는점에기반한다. 저렴한가격은젊은소비자층을유입하는장치로, 즐길거리가많다는오락적인측면에서는가족단위소비자들의유입을유발시키는요소로작용한다. 소비가정체된일본시장에서아울렛이기존의백화점채널의성공적인대안이되고있는점은우리나라에시사하는바가크다. 국내백화점 3사의공격적인프리미엄아울렛시장진출에대해경쟁심화를우려하는시각이존재하나, 일본의사례에서도볼수있듯이당분간아울렛이국내백화점업계의대안으로서역할을충분히할것이라는데큰이견이없어보인다. 그림 3. 일본아울렛시장규모 ( 십억엔 ) 아울렛시장 ( 좌 ) 7 YoY( 우 ) 자료 : 야노경제연구소, 대신증권리서치센터 21

22 유통업 표 7. 한국 vs. 일본프리미엄아울렛비교 한국 일본 일본대비한국비중 시장규모 약 2,5조원 6,22억엔 총소매시장대비비중.9%.4% 점포수 9개소 38개소 점포당 coverage 인구수 57만명 334만명 171%(=71% 여유 ) 점포당매출액 2,5억원 ~3,억원수준 164억엔 186% 자료 : 야노경제연구소, 대신증권리서치센터 표 8. 일본프리미엄아울렛시장 2 강구도표 미츠비시지쇼사이먼 미츠이부동산 점포수 (212년기준 ) 8개 11개 연간매출 2,61억엔 ( 한화약 18,631억원 ) 1,912억엔 ( 한화약 17,284억원 ) 점포당매출 258억엔 ( 한화약 2,332억원 ) 174억엔 ( 한화약 1,572억원 ) 입지전략 - 광역상권전략 ( 교외형, 관광지형 ) - 도심에서일정거리이상떨어진고속도로및간선도로주변 - 대개차로 9분거리를 1차상권으로설정 - 도심지역입지전략 - 일본독자의아울렛모델개발선호 - 퇴근길에들를수있는역근처, 캐주얼브랜드를갖춘슈퍼마켓인접, 레저시설과함께입점하는교외시설근처 입지사례및브랜드전략 - 미츠비시지쇼사이먼의대표적아울렛점포인 센다이이즈미프리미엄아울렛 의상권인구는 3만명 - 전신인첼시재팬의 고뎀바프리미엄아울렛 ( 일본 1호점 ) 은관광지아울렛. 후지산과하코네인근에위치하여연간 5억엔이넘는매출로업계 1위아울렛매장임 - SPA 브랜드를유치하는등독자적인테넌트믹스패턴을추구 기타 : 일본아울렛역사와배경 년일본최초의아울렛몰이오픈한이래현재약 38개수준 ( 프리미엄아울렛기준 ) - 상위 1개아울렛몰이 3,억엔매출기록중 - 일본의아울렛몰은전국적으로교외지역과온천지역이나후지산등전통적으로선호하는관광지인근에위치 - 전형적으로교외지역에대형소매점포 ( 코스트코, 이케아, 기타쇼핑센터 ) 인근에같이위치자료 : 야노경제연구소, 대신증권리서치센터정리 그림 31. 한국 vs. 일본프리미엄아울렛비교 자료 : 대신증권리서치센터 22

23 DAISHIN SECURITIES 복합쇼핑몰 아울렛과함께성장하는채널 일본복합쇼핑몰 : 소비의 21% 차지 일본에서 199년대아울렛과함께복합쇼핑몰이등장하게되었고이후복합쇼핑몰은 2년대성장기, 21년대에전성기를구가하고있는것으로평가된다. 일본의복합쇼핑몰시장규모는 3조엔으로소매시장에서 21% 정도를차지하고있다. 일본전국의광역상권을대상으로하는쇼핑몰개소는 12개정도로인구 1만명당 1개꼴로나타난다. 공급과잉논란이있는미국 (1,6개소, 인구 2만명당 1개 ) 과우리나라 (63개소-프리미엄아울렛제외한일반도심형아울렛만포함, 인구 8만명당 1 개 ) 에비해향후 coverage 인구수증가전망이기대된다. 업계에서보는복합쇼핑몰의적정시장규모가전체소매시장의 3% 수준인점을고려하면오프라인채널중에편의점과함께성장여력이남아있는시장으로판단된다. 우리나라의복합쇼핑몰은주 5일근무제정착과도시인프라활용및지자체개발사업참여기회확대등에힘입어 2년대후반에본격적으로성장하기시작했다. 여기에엔터테인먼트기능과대형 SPA 매장입점, 라이프스타일샵의유행으로복합쇼핑몰의인기는더욱커지고있다. 소비와라이프스타일의패턴변화에서비롯된채널간의성장과쇠락흐름에서향후국내아울렛과복합쇼핑몰의선호도가당분간상승할것으로보인다. 국내오프라인유통업체들이기존의백화점사업부진만회를위한방편으로아울렛, 쇼핑몰투자를시작했기때문에채널상호간일정부분시장잠식을피할수없으나신규투자로성장을이어갈수있다는점에서아직우리나라시장은긍정적인부분이더크다고판단된다. 23

24 유통업 대형마트 & 슈퍼마켓 정부규제와소량 근린형소비증가로성장멈춤 한때일본내수소비의 7% 를차지했던대형마트시장은 4% 로비중축소 우리의대형마트에해당되는일본의 GMS(General Merchandise Store), 이른바종합슈퍼마켓시장규모는 5.3조엔이다. 일본의 GMS는경제성장기에소비자의니즈를충족시켜왔으나, 2년대대형쇼핑몰등이새로운경쟁업태로부상하는등경쟁이치열해지기시작했다. 이후일본정부가대형소매점포들의경쟁심화를해결하기위해 대형점포출점규제 법안을마련했으나오히려이법안으로신규출점시사전신고를해야하는등여러가지제약조건들이발생하면서출점이축소됐다. 여기에장기불황여파와소비패턴의변화에대응하지못하면서 1997년약 1조엔으로전체소매시장의 7% 를차지했던 GMS 업계의소매시장비중은 4% 까지축소되었다. 대형마트대비신선식품매출비중이높은슈퍼마켓의경우신규출점과채소가격인상, 반조리, 가공식품매출로 21년부터매년 1~2% 성장하고있으나. 슈퍼마켓역시기존점성장률은여전히 (-) 를기록하며장기간매출부진을벗어나지못하는양상이다. 일본의 GMS 업계 Big 5개사의점포수는약 9개내외로추정되는데인구 13만명당 1개로업계에서보는점포당적정인구수 2만명에비해공급과잉상황이다. 이때문에주요 GMS 업체들은비효율점포폐점, 지역별차별화전략, MD 개편, 타채널과협업 ( 편의점및드럭스토어 ) 등나름의전략을펼치고있다. 우리나라의대형마트와기업형슈퍼마켓분야도경기부진과정부규제, 그리고 1~2인가구증가, 고령화에따른소량 근린형쇼핑증가등소비트렌드변화로저성장을겪고있다. 전국의대형마트는작년기준 49개를넘어서면서인구 1만명당 1개꼴로국내업계도공급과잉상태이다. 국내의경우도기존틀에서큰폭의외형성장을기대할수없기때문에창고형마트나온라인식품유통등다양한시도를통해새로운성장기회를모색하고있다. 표 9. 한국 vs. 일본대형마트비교 한국 일본 일본대비한국비중 대형마트시장규모 27조원 5.3조엔 총소매시장대비비중 1.% 3.8% 점포수 49개 9개 점포당 coverage 인구수 1만명 14만명 74%( 26% 초과 ) 점포당매출액 54억원 6억엔 84% 주 : 국내는대형마트 3사를기준으로산출함자료 : 통계청, 일본통계청, 대신증권리서치센터 24

25 DAISHIN SECURITIES 그림 32. 일본 GMS 시장규모 ( 성장률 ) ( 조엔 ) 일본 GMS 매출 ( 좌 ) 12 YoY( 우 ) 자료 : 일본통계청, 대신증권리서치센터 그림 33. 일본슈퍼마켓시장규모 ( 성장률 ) ( 조엔 ) 일본 SSM 매출 ( 좌 ) 16 YoY( 우 ) 자료 : 일본통계청, 대신증권리서치센터 그림 34. 한국 vs. 일본대형마트비교 자료 : 대신증권리서치센터 25

26 유통업 편의점 외식시장을잠식, HMR 의진화를보여줌 일본편의점, 29년에백화점시장규모를넘어섬 일본에편의점이등장한지 4년이지났다. 그러나편의점은여전히성장하고있다. 이는다른오프라인채널이매출부진을겪는것과사뭇대조적이다. 편의점업계의호황은 1 인가구증가로근거리소량구매소비패턴이확산되고, 편의점업체들의 NPB, PB 등적극적인 MD 개발로히트상품의등장, 그리고각종편의서비스를제공함에따라고객의로열티를구축하여재방문률을증대시키기때문이다. 일본의편의점산업규모는지난해 1조엔을기록했다. 지난 1998년에백화점매출액의절반밖에되지않던편의점매출규모는 29년에백화점을넘어섰으며 214년현재백화점시장보다 5% 이상더크다. 일본편의점업계의가장큰특징은 HMR 품목개발로외식업체의 MS를편의점업체들이잠식했다는점이다. 프랜차이즈업계에서편의점의침투율은 8년대중반 2% 남짓이었으나현재 42% 까지상승한반면외식업체들의침투율은 17% 까지하락했다. 그림 35. 일본편의점시장규모 ( 조엔 ) 12 일본백화점매출일본편의점매출 1 29 년편의점매출액백화점역전 자료 : 일본통계청, 일본프랜차이즈협회, 대신증권리서치센터 그림 36. 일본프랜차이즈시장내편의점 vs. 외식업체침투율 5 편의점외식업 자료 : 일본프렌차이즈협회, 대신증권리서치센터 26

27 DAISHIN SECURITIES 일본과비교해도국내편의점은성장여력충분 국내편의점점포당일평균매출이일본의 1/3 수준 국내편의점시장규모는 12조로추정되며편의점 1개당 coverage 인구수는일본의 2,411명보다적은 1,968명에이를정도로절대점포수는이미성숙단계에도달했다. 그러나점포평균 1일매출액이일본의 58만엔에비해 1/3 수준인 147만원밖에되지않아국내시장의점포수포화로출점이제한되더라도질적성장이가능할것으로판단된다. 국내편의점업계의차별화노력으로입지별 / 지역별맞춤형점포가등장했다. 점포자체가지역의랜드마크가될수있도록설계, 운영하고편의점과스터디룸을결합시킨형태, 기존의상품구색보다더풍부한상품들을제공하는슈퍼마켓형편의점, 도시락상품에초점을맞춰도시락을취식할수있는카페형식의점포도등장했다한편상품뿐만아니라서비스측면에서도고객의재방문률을높이기위해일정금액이상구매시인근지역에배달서비스를실시하거나행사상품을모바일 app을통해저장한후추후사용이가능한서비스를제공하고있다. 향후드럭스토어, 슈퍼마켓등다양한업종간제휴를통해병설점포를운영하거나입지에따라소비자기호맞춤형점포운영으로트래픽과객단가상승여력은충분한것으로판단된다. 표 1. 한국 vs. 일본편의점비교 한국 일본 일본대비한국비중 편의점시장규모 12조원 1조엔 총소매시장대비비중 4.8% 7.1% 점포수 26,19개 52,725개 점포당 coverage 인구수 1,968명 2,411명 82%(=18% 초과 ) 점포당매출액 5억원 2억엔 27% 자료 : 통계청, 일본통계청, 대신증권리서치센터 그림 37. 한국편의점시장규모 ( 조원 ) 한국편의점매출 ( 좌 ) 14 YoY( 우 ) 자료 : 한국편의점협회, 대신증권리서치센터 27

28 유통업 그림 38. 한국 vs. 일본 1 인가구비중 4 한국 1 인가구비중일본 1 인가구비중 한국 E 2E 25E 3E 자료 : 일본통계청, 통계청, 대신증권리서치센터 그림 39. 한국 vs. 일본편의점점포수추이 ( 점포수 ) 55, 일본편의점점포수한국편의점점포수 45, 35, 25, 15, 5, 자료 : 일본프렌차이즈협회, 한국편의점협회,, 대신증권리서치센터 그림 4. 한국 vs. 일본편의점비교 자료 : 대신증권리서치센터 28

29 DAISHIN SECURITIES 통신판매 ( 온라인 ) 상위사업자과반이상시장점유 일본소매시장통신판매시장규모는약 1조엔으로추정된다. 통신판매는 TV, catalog, 인터넷, 모바일등무점포판매업태를통칭한다. 최근일본도스마트폰사용자증가로모바일을이용한쇼핑은매년 2% 성장을지속하고있으며통신판매시장에서모바일비중은 15% 를차지하고있다. 일본의경제산업성에따르면통신판매시장은 22년에 2조엔 (CAGR 기준 19.3% 성장 ) 에이를것으로전망된다. 일본의통신판매시장에서 Amazon Japan과함께업계상위를차지하고있는라쿠텐은오픈마켓이기본사업모델이다. 전체 e-commerce 시장의방문객기준 4% 정도를점유하고있으며, 4,1만명의 active user를기반으로 6,5만개품목을취급하고있어가장광범위한고객베이스와품목을보유하고있는것으로나타났다. 국내온라인시장규모는약 45조로추산되며매년 15~2% 의성장을이어가고있다. 모바일쇼핑의대중화로모바일비중이 59% 까지상승했으며소셜커머스의공격적인마케팅으로촉발된모바일 UV 확보경쟁으로다수의사업자가비슷한 MS를나눠갖고있는양상이다. 경쟁을통한시장의 consolidation 진행은계속될것으로보이며, 이과정에서 MS 확대를위해마진압박의리스크는당분간피할수없을것으로전망된다. 그림 41. 일본온라인쇼핑사업자점유율 Unknown 4% Manufacturer direct sale 7% Rakuten Books 9% Niche e-tailer 8% Rakuten Real world Retailer net store 8% Other Online Operators 4% Rakuten Mall 3% Catalogue Sales Corp 9% Amazon Japan 13% Yahoo Shopping 8% 자료 : 라쿠텐, 대신증권리서치센터 29

30 유통업 그림 42. 일본온라인쇼핑시장규모 ( 십억엔 ) 전자상거래 12, 모바일상거래전자상거래내모바일비중 ( 우 ) , 14 8, 6, 4, 2, 자료 : 일본온라인쇼핑협회, 대신증권리서치센터 그림 43. 한국온라인쇼핑시장규모 ( 조원 ) 5 한국온라인쇼핑시장 ( 좌 ) YoY( 우 ) 자료 : 통계청,, 대신증권리서치센터 3

31 DAISHIN SECURITIES 드럭스토어 성장하는채널 편의점과함께성장하는소형오프라인채널 드럭스토어란우리에게글자그대로의약품을파는 약국 으로해석될수있으나일본에서유통채널로서의정의는 일반의약품을중심으로화장품과일용잡화, 유통기한이짧은식료품을판매하는소매업태 를말한다. 우리나라에서는일부의약품을취급하는편의점과의약품판매는하지않지만일용잡화와유통기한이짧은식료품을판매한다는점에서올리브영, 왓슨스와같은소규모유통채널하고비슷하다고할수있다. 214년기준일본의드럭스토어시장규모는 5.4조엔으로파악된다. 일본전국에약 16,개이상의점포가있으며점포당연간매출액은약 3.5억엔으로점포수는편의점의 1/3 수준이나점당매출은 6% 가량더많다. 일본은지난 29년 6월부터개정약사법에따라 등록판매자제도 가개설되면서등록판매자의자격을갖춘사람에게는제 2,3의의약품판매가가능해졌다. 이로써슈퍼마켓이나편의점, 양판점등타업종에서약을제조하지않고판매만할수있는등록판매자를채용하고대중약판매경쟁을벌이고있다. 29년개정약사법시행으로대중약판매규제가완화됨에따라, M&A를통한업계재편이가속화되고있다. 전문지식을가진약제사 등록판매자를채용할수있고원스톱쇼핑의이점을활용가능한 드럭스토어 + 편의점 형식의융합점포들이등장하기시작했다. 일본의대표적편의점체인인 로손 과드럭스토어업체인 마츠모토키요시 가제휴하여복합점포 마츠모토키요시와로손 1 을운영중이다. 그림 44. 일본드럭스토어시장규모및성장룰 ( 조엔 ) 일본드럭스토어시장 ( 좌 ) 7 YoY( 우 ) 자료 : 일본체인스토어협회, 리서치센터 31

32 유통업 1 인가구와고령층을타겟으로한다양한형태의소형오프라인채널등장 드럭스토어와함께이른바헬스와뷰티를테마로한채널들등장 식료품위주의편의점과의약품 일용품을판매하는드럭스토어의기능을합친복합점포는 원스톱쇼핑 의제공이가능하다는점에서일본에서거동이불편한고령자들에게좋은반응을얻고있는것으로보이며두점포가별도로있을때에비해집객효과와매출상승효과가높은것으로나타났다. 개정약사법시행으로대중약판매규제가완화되면서의약품판매시장은경쟁이치열해지고있어의약품만으로수익확보가가능했던기존비즈니스모델은퇴색되고, 타업종과의업무및자본제휴, 그리고 M&A를통해변화를모색하는양상이다. 기존의 major 오프라인채널인편의점, 할인매장및가전양판점과의협력이중요해지고미용과건강을테마로한매장들이신설되고있는것으로보인다. 우리나라의경우 211년과 212년두차례걸쳐일부상비약품목에한해편의점에서의약품판매가허용되었으나그수가 13개품목으로아직은극히일부에제한돼있다. 대신드럭스토어와편의점의중간쯤에해당하는헬스 & 뷰티숍, 이른바 H&B숍형태의유통채널들이속속들이등장하고있다. 아직일본시장처럼의약품판매가전면적으로허용되지않아드럭스토어의본격적인기능을기대하긴어렵지만소비자들의관심이증가하는건강과미용에관련된품목을주로다룬다는측면에서동시장의잠재성장성에대해기대해볼만하다고판단된다. 표 11. 국내 H&B 숍현황 올리브영 왓슨스 비고 기업 CJ GS 리테일 매출액 213년 4,578억원 213년 911억원 214년 1~9월 4,285억원 214년 1,85억원 그밖에 H&B 숍 영업이익 213년 -31억원 213년 -99억원 : W-store, B+H, 롭스, 분스, 어바웃미 214년 1~9월 126억원 214년 -67억원 점포수 (215.4 월현재 ) 447개 12개 주 : CJ 올리브영은 CJ 올리브네트웍스에합병되어 214년 4분기부터개별실적공시를하지않음 자료 : 각사, 대신증권리서치센터 32

33 DAISHIN SECURITIES 그림 45. 일본드럭스토어업계 1 위마츠모토키요시실적추이 ($bn) 마츠모토키요시매출액 ( 좌 ) 6 OPM( 우 ) 자료 : Bloomberg, 대신증권리서치센터 그림 46. 마츠모토키요시주가흐름 ( 엔 ) 마츠모토키요시영업이익 ( 우 ) ( 백만불 ) 5, 주가 ( 좌 ) 3 4, 3, 2, 1, 자료 : Bloomberg, 대신증권리서치센터 33

34 유통업 일본소매업계의또다른핵심키워드 전문점 일본소매시장에서전문점이차지하는비중은 3% 에달한다. 전문점이란특정카테고리상품을판매하는업태를말하며흔히 category killer라고알려져있다. 다양한상품을취급하는백화점이나대형슈퍼 (GMS) 와는구별된다. 업계에따르면전문점부문의중심을이루는품목은가전과의류이며이중가전이전문점시장의 55% 를차지하며절대적으로큰시장규모를형성하고있는것으로파악된다. 가전과의류외에스포츠용품전문점, 다이소로잘알려진 1엔숍, 신발, 그리고자동차용품매장등이주요시장을형성하고있다. 일본의전문점업계는가전제품과의류제품이주요품목을구성하고있다. 영업이익상위 2개전문소매업체중가전양판점이 6개, 의류전문점이 4개, 그리고이른바홈센터로불리는가구회사가 4개, 드럭스토어 2개등이차지하고있다. 그림 47. 전문점분포도 - 매출액기준 ( 상위 2 개기준 ) 기타, 18% 상위 2개전문점매출액 1조엔 ( 전체소매시장대비 7%) 가구, 12% 가전, 55% 어패럴, 15% 주 :213 년기준자료 : 야노경제연구소대신증권리서치센터 그림 48. 전문점분포도 - 영업이익기준 ( 상위 2 개기준 ) 기타, 16% 상위 4개가구업체평균 OPM 8.6% 가구, 15% 상위 6개가전업체평균 OPM 5% 가전, 41% 상위 4개의류업체평균 OPM 12.5% 어패럴, 28% 주 :213 년기준자료 : 야노경제연구소, 대신증권리서치센터 34

35 DAISHIN SECURITIES 전문점 - 가전업계 : 경기요인보다 IT 신제품출시등교체수요가더중요 대형종합유통채널에비해자기정체성이뚜렷한가전전문판매점실적양호 전문점업계의 55% 를차지하는가전양판점의시장규모는약 5.6조엔으로추정된다. 동채널은여타의오프라인채널과마찬가지로경기영향을받긴하지만 IT 신제품출시와디지털가전제품의교체수요가실적에더큰변수로작용한다. 그렇기때문에가전유통업체들은종합유통채널대비상대적으로양호한성장세를보이며유통채널투자에도공격적이다. 일본주요도심부역세권등에엔터테인먼트형대형종합가전양판점을오픈하거나지역에맞는컨셉으로점포의매력도를높이면서자신들의오프라인매장이각지역의랜드마크가되도록이미지개선작업을하고있다. 가전양판전문점의약 34% 의시장점유율을차지하고있는업계 1위야마다덴키의경우지난해 4월 1일소비세인상이후매출부진등의이유로주가는하락했으나이후실적개선으로다시양호한주가흐름이이어지고있다. 결국전문점은채널의특성상전체소비경기보다시장대응전략이더중요한변수로작용하며이는저성장시대에전문점의경쟁력이일반종합채널-백화점, 대형마트 -보다더크다는점을의미한다. 그림 49. 야마다덴키매출액 & 영업이익률 ($bn) Yamada Denki 매출액 ( 좌 ) 3 OPM( 우 ) 자료 : Bloomberg, 대신증권리서치센터 그림 5. 야마다덴키주가흐름 ( 엔 ) Yamada Denki 영업이익 ( 우 ) ($mn) 1,8 주가 ( 좌 ) 1,6 1,5 1,2 1, 자료 : Bloomberg, 대신증권리서치센터 35

36 유통업 그림 51. 전문점사례 ( 가구 ) - 니토리실적 그림 52. 전문점사례 ( 가구 )- 니토리주가 ($bn) 5 Nitori 매출액 ( 좌 ) OPM( 우 ) 2 ( 천엔 ) Nitori 영업이익 ( 우 ) ($mn) 1 주가 ( 좌 ) 자료 : Bloomberg, 대신증권리서치센터 자료 : Bloomberg, 대신증권리서치센터 그림 53. 전문점사례 ( 신발 ) - ABC 마트실적 그림 54. 전문점사례 ( 신발 ) - ABC 마트주가 ($mn) ABC 마트매출액 ( 좌 ) ( 천엔 ) ABCMart 영업이익 ( 우 ) ($mn) 2,5 OPM( 우 ) 35 8 주가 ( 좌 ) 4 2, , , 자료 : Bloomberg, 대신증권리서치센터 자료 : Bloomberg, 대신증권리서치센터 그림 55. 전문점사례 ( 의류 ) - 패스트리테일링실적 그림 56. 전문점사례 ( 의류 ) - 패스트리테일링주가 ($bn) Fast Retailing 매출액 ( 좌 ) ( 천엔 ) Fast Retailing 영업이익 ( 우 ) ($mn) 15 OPM( 우 ) 22 6 주가 ( 좌 ) 1, ,5 4 1, 자료 : Bloomberg, 대신증권리서치센터 자료 : Bloomberg, 대신증권리서치센터 36

37 DAISHIN SECURITIES V. Global Peer 동향 표 12. Global Peer Table ( 단위 : 백만불, %) 산업 / 기업 Mkt Cap 15F REV 15F OP OPM 15F 16F 15F 16F 15F 16F 15F 16F ($mn) ($mn) ($mn) EPS($) P/E(X) P/B(X) ROE 백화점 MACY'S 22,228 28,143 2, MARKS & SPENCERS 13,665 15,645 1, Isetan 6,371 1, J Front Retailing 4,436 9, Takashimaya 3,349 7, H2O Retailing 2,258 7, 대형마트 Wal-mart 253, ,569 27, TESCO 27,625 92,324 1, CARREFOUR 25,291 87,95 2, COSTCO 63, ,188 3, Lianhua Supermarket 862 4, Yonghui Superstores 7,353 7, UNY 1,38 8, 통신유통 AMAZON.com 196,923 13, GROUPON 4,65 3, Ocado 3,162 1, ALIBABA 2,85 12,253 4, 라쿠텐 23,12 5,782 1, 편의점 Seven & I holdings 37,921 5,56 2, Family Mart 4,15 3, Lawson 7,15 4, 전문점 BEST BUY 12,395 41,742 1, Gome Electrical 4,354 1, YAMADA DENKI 3,962 14, Bic CAMERA 1,71 6, Nitori 8,897 3, FAST RETAILING 41,973 13,912 1, ABC Mart 4,144 1, 자료 : Bloomberg, 대신증권리서치센터 37

38 유통업 그림 63. 글로벌유통업지수추이 그림 64. 글로벌유통업지수추이 ( =1) 12 MSCI World MSCI World Retailing 11 ( =1) US Kor ea Japan World 자료 : Bloomberg, 대신증권리서치센터 자료 : Bloomberg, 대신증권리서치센터 그림 65. 백화점상대주가추이 1 그림 66. 백화점상대주가추이 2 ( =1) ( =1) 16 롯데쇼핑신세계현대백화점 14 Isetan J Front Retailing Takashimaya 12 8 롯데쇼핑 6 신세계현대백화점 4 Macy's JC Penny Marks & Spencer 자료 : Bloomberg, 대신증권리서치센터 자료 : Bloomberg, 대신증권리서치센터 그림 67. 대형마트상대주가추이 1 그림 68. 대형마트상대주가추이 2 ( =1) 14 이마트 Wal-mart COSTCO 12 CARREFOUR TE SCO ( =1) 22 이마트이온이토요카도 18 Lianhua Supermarket Yonghui Superstores 자료 : Bloomberg, 대신증권리서치센터 자료 : Bloomberg, 대신증권리서치센터 38

39 DAISHIN SECURITIES 그림 69. 편의점상대주가추이 그림 7. 홈쇼핑 & 인터넷쇼핑상대주가추이 ( =1) 38 GS리테일 BGF리테일세븐 & 아이홀딩스 32 훼미리마트 Lawson ( =1) 16 GS홈쇼핑 CJ오쇼핑현대홈쇼핑 HSN 13 라쿠텐 자료 : Bloomberg, 대신증권리서치센터 자료 : Bloomberg, 대신증권리서치센터 그림 71. 전자제품전문점상대주가추이 그림 72. 가구전문점상대주가추이 ( =1) 롯데하이마트 BEST BUY Suning Commerce Group Gome Electrical YAMADA DENKI Bic CAMERA ( =1) 한샘 Nitori 자료 : Bloomberg, 대신증권리서치센터 자료 : Bloomberg, 대신증권리서치센터 39

40 유통업 4

41 DAISHIN SECURITIES 기업분석 41

42 유통업 Initiation 롯데하이마트 (7184) 영업레버리지효과 & 경기회복선순환맞물림 유정현 투자의견 BUY 매수, 신규목표주가 9, 신규현재주가 (15.5.6) 71,9 유통업종 KOSPI 2,14.58 시가총액 1,697십억원 시가총액비중.13% 자본금 ( 보통주 ) 118십억원 52주최고 / 최저 79,원 / 51,6원 12일평균거래대금 58억원 외국인지분율 6.5% 주요주주 롯데쇼핑외 5 인 6.29% 국민연금 1.48% 주가수익률 1M 3M 6M 12M 절대수익률 상대수익률 ( 천원 ) 롯데하이마트 ( 좌 ) Relative to KOSPI( 우 ) 투자의견매수, 목표주가 9,원제시하며커버리지개시 - 목표주가 9, 원은 12개월 Forward EPS 기준 PER 15배적용하여산출 - 대규모신규점포출시후유증으로지난해실적부진이후올해본격적인 turn around 국면을맞이하고있음. 신규점포효율개선에따른이익증가로동사의 3년간 EPS 성장률이 2.2% 에달하고가전전문판매점으로서동사의입지가견고한점을고려하여 Target PER 15배 (KOSPI 대비 5%, 유통업평균대비 2% premium 수준 ) 를적용 - 우리나라보다앞서저성장을경험하고있는일본의오프라인유통채널중에도채널정체성이확실한전문판매점은여전히성장중. 가전제품의온라인구매율이증가하고있으나대형백색가전품목은여전히오프라인구매가절대다수인점을고려할때향후가전전문판매점으로동사의성장여력은충분하다고판단 1Q15 실적 Preview - 매출액과영업이익은각각 8,586 억원 (YoY +6.6%), 27 억원 (YoY +35.8%) 예상 - 지난해오픈한신규매장매출증대에따른효율개선으로외형및매출총이익증가. 또한광고판촉비절감에따라영업이익증가폭이더크게나타남 신규점포수익개선, 경기회복으로올해영업이익 YoY 27.% 증가전망 - 지난 2년간 114개 ( 전체 437개대비 26%) 에달했던신규매장출점은올해 4개정도에그칠전망. 지난해오픈한신규매장이모두 BEP를넘어선것으로파악됨에따라향후매출증대에따른영업레버리지효과크게나타날것으로판단 - 2Q는에어컨판매가시작되는시즌. 지난해의경우날씨가평년보다덥지않아에어컨판매가부진했던점을고려하면기저효과도기대해볼만한것으로판단 - 마진이높은소형가전매출비중이꾸준히상승. TV 등 AV 가전매출은다소부진하나소형가전다음으로고마진품목인백색가전매출액은매년두자리수성장지속. 광고비등비용통제노력과 2Q부터갤럭시 S6 판매시작, 낮은기저효과등으로올해매출및영업이익은전년대비각 7.2%, 27.% 증가할전망 영업실적및주요투자지표 ( 단위 : 십억원, 원, 배, %) 213A 214A 215F 216F 217F 매출액 3,519 3,876 4,175 4,469 4,735 영업이익 세전순이익 총당기순이익 지배지분순이익 EPS 5,469 4,299 5,244 6,259 7,211 PER BPS 67,564 71,614 76,68 82,617 89,578 PBR ROE 주 : EPS 와 BPS, ROE는지배지분기준으로산출 자료 : 롯데하이마트, 대신증권리서치센터 42

43 DAISHIN SECURITIES 표 1. 롯데하이마트실적추이및전망 ( 단위 : 십억원, %) F 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q F 216F 매출액 , ,7 1,87 1,9 3,754 4,24 4,277 점포수 점당매출액 영업이익 세전이익 영업이익률 세전이익률 YoY 매출액 점포수 영업이익 세전이익 주 : K-IFRS 별도기준 자료 : 롯데하이마트, 대신증권리서치센터 그림 1. 롯데하이마트 12M Forward PER 그림 2. 롯데하이마트 12M Forward PBR ( 천원 ) x 17.5 x ( 천원 ) x x 12.5 x x 1.1 x.9 x 6 1. x 6.7 x 자료 : 롯데하이마트, 대신증권리서치센터 자료 : 롯데하이마트, 대신증권리서치센터 43

44 유통업 그림 3. 매출액 ( 성장률 ) 추이 그림 4. 영업이익 ( 증가율 ) 추이 ( 십억원 ) 매출액 ( 좌 ) 5, YoY( 우 ) 7.6 ( 십억원 ) 영업이익 ( 좌 ) 25 YoY( 우 ) 3 4, , 3, , F 216F 217F F 216F 217F -3 자료 : 롯데하이마트, 대신증권리서치센터 자료 : 롯데하이마트, 대신증권리서치센터 그림 5. 국내가전시장규모 그림 6. 롯데하이마트시장점유율 ( 조원 ) 조 통신기기및컴퓨터가전 38.6 조 39.9 조 38.6 조 36.5 조 ( 조원 ) 조 전자랜드하이프라자리빙프라자롯데하이마트 7.2조 조 조 (48%) 3.4 (47%) 3.2 (47%) 3.5 (47%) 자료 : 통계청, 대신증권리서치센터 주 : 시장점유율은대형가전전문대리점 4 개사중에상대점유율을뜻함자료 : 롯데하이마트대신증권리서치센터 그림 7. 품목별매출비중 그림 8. 점포수추이 A/V 가전백색가전정보통신생활가전 27% 26% 18% 17% ( 개 ) 점포수 ( 좌 ) 5 신규점포비중 ( 우 ) % 37% 43% 4% % 21% 23% 24% % 16% 16% 19% F 216F 217F 자료 : 롯데하이마트, 대신증권리서치센터 자료 : 롯데하이마트, 대신증권리서치센터 44

45 DAISHIN SECURITIES 재무제표 포괄손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 213A 214A 215F 216F 217F 213A 214A 215F 216F 217F 매출액 3,519 3,876 4,175 4,469 4,735 유동자산 ,4 매출원가 2,639 2,925 3,151 3,373 3,575 현금및현금성자산 매출총이익 ,24 1,96 1,16 매출채권및기타채권 판매비와관리비 재고자산 영업이익 기타유동자산 영업이익률 비유동자산 2,226 2,257 2,284 2,39 2,33 EBITDA 유형자산 영업외손익 관계기업투자금 관계기업손익 기타비유동자산 1,86 1,89 1,813 1,817 1,821 금융수익 9 자산총계 2,755 2,868 3,1 3,157 3,334 외환관련이익 유동부채 금융비용 매입채무및기타채무 외환관련손실 차입금 기타 유동성채무 법인세비용차감전순손익 기타유동부채 법인세비용 비유동부채 계속사업순손익 차입금 중단사업순손익 전환증권 당기순이익 기타비유동부채 당기순이익률 부채총계 1,16 1,178 1,192 1,26 1,219 비지배지분순이익 지배지분 1,595 1,691 1,89 1,95 2,115 지배지분순이익 자본금 매도가능금융자산평가 자본잉여금 1,56 1,56 1,56 1,56 1,56 기타포괄이익 이익잉여금 포괄순이익 기타자본변동 비지배지분포괄이익 비지배지분 지배지분포괄이익 자본총계 1,595 1,691 1,89 1,95 2,115 순차입금 Valuation 지표 ( 단위 : 원, 배, %) 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 213A 214A 215F 216F 217F 213A 214A 215F 216F 217F EPS 5,469 4,299 5,244 6,259 7,211 영업활동현금흐름 PER 당기순이익 BPS 67,564 71,614 76,68 82,617 89,578 비현금항목의가감 PBR 감가상각비 EBITDAPS 9,792 8,227 9,69 11,77 12,425 외환손익 -2 EV/EBITDA 지분법평가손익 SPS 149,64 164, , ,294 2,58 기타 PSR 자산부채의증감 CFPS 1,65 8,995 1,376 11,844 13,192 기타현금흐름 DPS 투자활동현금흐름 투자자산 재무비율 ( 단위 : 원, 배, %) 유형자산 A 214A 215F 216F 217F 기타 성장성 재무활동현금흐름 매출액증가율 단기차입금 -49 영업이익증가율 사채 332 순이익증가율 장기차입금 99 수익성 유상증자 ROIC 현금배당 ROA 기타 ROE 현금의증감 안정성 기초현금 부채비율 기말현금 순차입금비율 NOPLAT 이자보상배율 FCF 주 : K-IFRS 별도기준,, 자료 : 롯데하이마트, 대신증권리서치센터 45

46 유통업 Initiation 현대백화점 (6996) 경쟁사능가하는출점전략돋보임 유정현 투자의견 BUY 매수, 신규 목표주가 2, 신규 현재주가 (15.5.6) 146, 유통업종 목표주가 2,원, 매수의견제시하며커버리지개시 - 목표주가 2, 원은 12개월 Forward EPS 기준 PER 15배적용하여산출 - 현주가는 PER 11배수준으로 valuation 은부담없는수준. 경기요인과백화점의구조적성장한계등주변여건이모두불리한상황이나아울렛등신규출점의긍정적효과로중 단기적으로성장모멘텀예상 1Q15 실적 Preview - 1~2 월기존점성장률은지난해와유사했으나 2 월말개점한김포아울렛영향으로 1Q 총매출액은 11,518 억원 (YoY +2.9%) 으로예상. 영업이익은초기출점비용발생부담에도불구, 비용통제를통해비교적무난한 967 억원 (YoY - 2.%) 을기록한것으로추정됨 KOSPI 2,14.58 시가총액 3,417십억원 시가총액비중.26% 자본금 ( 보통주 ) 117십억원 52주최고 / 최저 167,원 / 116,원 12일평균거래대금 123억원 외국인지분율 38.67% 주요주주 정지선외 4 인 36.9% 국민연금 8.31% 주가수익률 1M 3M 6M 12M 절대수익률 상대수익률 ( 천원 ) 현대백화점 ( 좌 ) Relative to KOSPI( 우 ) 김포아울렛매출액당초계획보다초과달성중, 하반기판교복합쇼핑몰개점까지올해출점이벤트에따른성장모멘텀지속될전망 - ( 실적 ) 기존점매출액은 4월초전년과유사한수준이었으나후반부터 (+) 성장세를보이며양호한것으로파악 - ( 출점 ) 215 년 2 월김포아울렛, 8 월판교복합쇼핑몰, 그리고하반기가든파이브를비롯, 216 년송도프리미엄아울렛등연속적인신규출점으로 2 년간영업면적은기존대비 37% 증가전망 - 이에따라평당매출액의과거대비감소추세에도불구하고 215 년, 216 년총매출성장률은각각 YoY +14.1%, +22.3% 예상됨. - 올해김포아울렛출점은성공적으로평가할만. 아직출점초기이나회사측전망치보다 3% 이상매출액초과달성중인것으로파악. 출점에따른감가상각비증가에도불구하고광고판촉비절감노력과신규점포매출호조에따른비용부담완화로 215 년영업이익은 YoY 4.8% 증가전망 영업실적및주요투자지표 ( 단위 : 십억원, 원, 배, %) 213A 214A 215F 216F 217F 매출액 1,534 1,552 1,83 2,259 2,561 영업이익 세전순이익 총당기순이익 지배지분순이익 EPS 12,771 11,47 12,618 15,74 16,818 PER BPS 129,92 138,633 15, ,31 181,637 PBR ROE 주 : EPS 와 BPS, ROE는지배지분기준으로산출 자료 : 현대백화점, 대신증권리서치센터 46

47 DAISHIN SECURITIES 표 1. 현대백화점실적추이및전망 ( 단위 : 십억원, %) F 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q F 216F 총매출액 1,144 1,99 1,4 1,28 1,152 1,218 1,161 1,677 4,563 5,29 6,369 매출액 ,552 1,83 2,259 영업이익 영업이익률 YoY 총매출액 영업이익 자료 : 현대백화점, 대신증권리서치센터 표 2. 현대백화점출점계획 점포 시기 형태 규모 연간예상매출규모 김포점 215년 2월 프리미엄아울렛 12,평 3,2억원 (12개월예상매출액, 올해는 2월말오픈으로약 2,7억원예상 ) 판교점 215년 8월 복합쇼핑몰 ( 백화점 ) 26,6평 6,4억원 디큐브시티 215년하반기 백화점 / 아울렛 16,평 3,5억원 가든파이브점 215년말 도심형아울렛 13,평 2,5억원 송도점 216년상반기 프리미엄아울렛 12,평 2,4억원 자료 : 현대백화점, 대신증권리서치센터 47

48 유통업 그림 1. 매출액 ( 증가율 ) 그림 2. 영업이익 ( 증가율 ) ( 십억원 ) 총매출액 ( 좌 ) 8, YoY( 우 ) 24 ( 십억원 ) 영업이익 ( 좌 ) 7 YoY( 우 ) 2 6, , , F 216F 217F F 216F 217F -1 자료 : 현대백화점대신증권리서치센터 자료 : 현대백화점대신증권리서치센터 그림 3. 영업면적 그림 4. 기존점성장률추이 ( 천평 ) 24 2 영업면적 기존대비 +37% F 16F 17F 자료 : 현대백화점대신증권리서치센터 자료 : 현대백화점대신증권리서치센터 그림 5. 현대백화점 12M Forward PER 그림 6. 현대백화점 12M Forward PBR ( 천원 ) x ( 천원 ) x 1.5 x 1.3 x x 11.2 x 9.7 x x.8 x x 자료 : 현대백화점대신증권리서치센터 자료 : 현대백화점대신증권리서치센터 48

49 DAISHIN SECURITIES 재무제표 포괄손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 213A 214A 215F 216F 217F 213A 214A 215F 216F 217F 매출액 1,534 1,552 1,83 2,259 2,561 유동자산 1, ,17 1,358 매출원가 현금및현금성자산 매출총이익 1,291 1,295 1,46 1,829 2,83 매출채권및기타채권 판매비와관리비 ,25 1,378 1,574 재고자산 영업이익 기타유동자산 영업이익률 비유동자산 4,451 4,868 5,199 5,53 5,795 EBITDA 유형자산 3,752 4,117 4,359 4,586 4,798 영업외손익 관계기업투자금 관계기업손익 기타비유동자산 금융수익 자산총계 5,61 5,684 6,133 6,673 7,153 외환관련이익 유동부채 1,29 1,432 1,54 1,699 1,815 금융비용 매입채무및기타채무 ,91 1,192 외환관련손실 차입금 기타 유동성채무 법인세비용차감전순손익 기타유동부채 법인세비용 비유동부채 계속사업순손익 차입금 중단사업순손익 전환증권 당기순이익 기타비유동부채 당기순이익률 부채총계 2,55 1,895 2,13 2,155 2,188 비지배지분순이익 지배지분 3,21 3,244 3,527 3,868 4,251 지배지분순이익 자본금 매도가능금융자산평가 자본잉여금 기타포괄이익 이익잉여금 2,298 2,547 2,826 3,163 3,541 포괄순이익 기타자본변동 비지배지분포괄이익 비지배지분 지배지분포괄이익 자본총계 3,546 3,789 4,12 4,518 4,964 순차입금 Valuation 지표 ( 단위 : 원, 배, %) 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 213A 214A 215F 216F 217F 213A 214A 215F 216F 217F EPS 12,771 11,47 12,618 15,74 16,818 영업활동현금흐름 PER 당기순이익 BPS 129,92 138,633 15, ,31 181,637 비현금항목의가감 PBR 감가상각비 EBITDAPS 21,551 2,443 21,844 25,462 28,576 외환손익 EV/EBITDA 지분법평가손익 SPS 65,537 66,312 78,22 96,522 19,414 기타 PSR 자산부채의증감 CFPS 22,884 22,13 23,354 27,59 3,173 기타현금흐름 DPS 투자활동현금흐름 투자자산 재무비율 ( 단위 : 원, 배, %) 유형자산 A 214A 215F 216F 217F 기타 성장성 재무활동현금흐름 매출액증가율 단기차입금 영업이익증가율 사채 순이익증가율 장기차입금 -5 수익성 유상증자 2 ROIC 현금배당 ROA 기타 -1-3 ROE 현금의증감 안정성 기초현금 부채비율 기말현금 순차입금비율 NOPLAT 이자보상배율 FCF 주 : K-IFRS 연결기준, 자료 : 현대백화점, 대신증권리서치센터 49

50 유통업 Initiation 신세계 (417) 하반기로갈수록더기대됨 유정현 투자의견 BUY 매수, 신규 목표주가 266, 신규 현재주가 (15.5.6) 24, 유통업종 KOSPI 2,14.58 시가총액 2,8십억원 시가총액비중.15% 자본금 ( 보통주 ) 49십억원 52주최고 / 최저 246,5원 / 16,원 12일평균거래대금 83억원 외국인지분율 5.19% 주요주주 이명희외 4 인 27.13% Aberdeen Asset Manangement Asia Limited 외 3 인 8.81% 주가수익률 1M 3M 6M 12M 절대수익률 상대수익률 ( 천원 ) 신세계 ( 좌 ) Relative to KOSPI( 우 ) 목표주가 266,원, 매수의견제시하며커버리지개시 - 목표주가 266, 원은 12개월 Forward EPS 기준 PER 1배적용하였으며보유삼성생명지분가치를합산하여산출 - 최근소비경기회복과면세점사업기대감을반영하며주가는단기반등. 그러나현주가수준은과거백화점경기회복시기의 PER 밴드 14~17 배수준에못미치는상황 - 아직본격적인실적개선은좀더시간이필요하지만지난해 4 월세월호사고이후백화점소비경기가상대적으로더크게위축됐던점을고려하면 2Q 기저효과와 valuation 매력부각으로주가는당분간양호한흐름지속될것으로전망 1Q15 실적 Preview - 1Q 연결기준총매출액은 YoY 3.1% 감소한 9,84 억원으로추정. 1~2월백화점 SSG 1.4% 감소, 3월에도 3% 이상감소하며전반적으로매출은부진했으나백화점기존점성장률부진에도불구, 감가상각비감소와 SSG닷컴적자축소로영업이익은지난해수준과유사한 691 억원 (YoY -.6%) 으로추정 216년출점에따른성장모멘텀으로하반기투자매력큼 - ( 실적 ) 4월초소비는 3월에비해다소개선된것으로파악. 특히지난해 4월후반부세월호영향으로 2Q에백화점구매객수, 구매단가가각각 1.9%,.5% 모두감소한점고려하면올해 2Q 실적개선가능성크다고판단 - ( 출점 ) 올해보다는 216 년에증축 ( 강남점과센텀시티점 ) 과신규출점 ( 하남유니온스퀘어, 동대구복합쇼핑몰, 김해점 ) 등기존대비 41% 의영업면적확장에따른성장모멘텀기대 - 백화점사업모델의중장기적매력저하에도불구하고 215~216 년출점이벤트로 215 년, 216 년 EPS 성장률은각각 YoY 1.2%, 11.4% 로전망됨 영업실적및주요투자지표 ( 단위 : 십억원, 원, 배, %) 213A 214A 215F 216F 217F 매출액 2,442 2,492 2,641 2,944 3,421 영업이익 세전순이익 총당기순이익 지배지분순이익 EPS 16,1 15,98 16,93 18,347 19,839 PER BPS 244, , ,797 39, ,733 PBR ROE 주 : EPS 와 BPS, ROE는지배지분기준으로산출 자료 : 신세계, 대신증권리서치센터 5

51 DAISHIN SECURITIES 표 1. 신세계개별실적추이및전망 ( 단위 : 십억원, %) F 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q F 216F 총매출액 1, , ,33 1,4 1,191 4,44 4,212 4,846 백화점 ,475 3,4 3,76 신세계몰 ,14 매출액 ,52 1,542 1,63 영업이익 백화점 신세계몰 영업이익률 백화점 신세계몰 YoY 총매출액 백화점 신세계몰 매출액 영업이익 주 : K-IFRS 별도기준 자료 : 신세계, 대신증권리서치센터 표 2. 신세계연결실적추이및전망 ( 단위 : 십억원, %) F 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q F 216F 매출액 ,492 2,641 2,944 신세계 ,52 1,542 1,774 신세계인터내셔날 ,17 1,83 센트럴시티 영업이익 신세계 신세계인터내셔날 센트럴시티 YoY 매출액 신세계 신세계인터내셔날 센트럴시티 영업이익 주 : K-IFRS 연결기준 자료 : 신세계, 대신증권리서치센터 51

52 유통업 표 3. 신세계목표주가 Valuation ( 단위 : 십억원, 배, 천주, 원 ) Valuation 당기순이익 (15, 16년가중평균 ) 211 Target PER 1 (A) 영업가치 21.9 (B) 삼성생명지분가치 (3% 할인 ) 59 (C) 기업가치합계 (A+B) 2,618 주식수 (D) 9,845 주당가치 (C/D) 266, 자료 : 신세계, 대신증권리서치센터 표 4. 신세계출점계획 점포 시기 형태 규모 연간예상매출규모 강남점 216년 2월 백화점증축 기존 16,평 + 9,9 평 약 5,억원추가 센텀시티점 216년 2월 백화점증축 기존 38,평 + 18,평 2,억원 ( 면세점으로사용할계획으로면적증가분대비매출액증가는다소적음 ) 김해점 216년 2월 백화점 13,평 5,억원 동대구점 216년 12월 복합쇼핑몰 25,평 5,억원 하남점 216년 9월 복합쇼핑몰 총 45,평중 1,평사용 2,5억원 자료 : 신세계, 대신증권리서치센터 52

53 DAISHIN SECURITIES 그림 7. 신세계별도총매출액 ( 증가율 ) 그림 8. 신세계별도영업이익 ( 증가율 ) ( 십억원 ) 총매출액 ( 좌 ) 6, YoY( 우 ) 2 ( 십억원 ) 영업이익 ( 좌 ) 3 YoY( 우 ) 2 5, , , , 5 1 1, F 216F 217F F 216F 217F -1 자료 : 신세계, 대신증권리서치센터 자료 : 신세계, 대신증권리서치센터 그림 9. 신세계영업면적추이 그림 1. SSG 닷컴영업손익 ( m2 ) 1, 영업면적 기존대비 +41% ( 십억원 ) F 216F 217F 영업이익 ( 좌 ) 영업이익률 ( 우 ) F 216F 217F -4 자료 : 신세계, 대신증권리서치센터 자료 : 신세계, 대신증권리서치센터 그림 11. 신세계 12M Forward PER 그림 12. 신세계 12M Forward PBR ( 천원 ) 4 ( 천원 ) x 1.3 x x 15.5 x 14. x 12.5 x 3 1. x.8 x 2 1. x 2.6 x 자료 : 신세계, 대신증권리서치센터 자료 : 신세계, 대신증권리서치센터 53

54 유통업 재무제표 포괄손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 213A 214A 215F 216F 217F 213A 214A 215F 216F 217F 매출액 2,442 2,492 2,641 2,944 3,421 유동자산 ,49 매출원가 ,148 현금및현금성자산 매출총이익 1,568 1,598 1,727 1,959 2,273 매출채권및기타채권 판매비와관리비 1,262 1,325 1,436 1,648 1,938 재고자산 영업이익 기타유동자산 영업이익률 비유동자산 7,11 7,129 7,294 7,464 7,75 EBITDA 유형자산 4,542 4,579 4,821 5,38 5,234 영업외손익 관계기업투자금 관계기업손익 기타비유동자산 2,133 2,84 1,983 1,91 1,927 금융수익 자산총계 7,5 7,931 8,123 8,39 8,754 외환관련이익 유동부채 1,346 1,616 1,571 1,558 1,551 금융비용 매입채무및기타채무 외환관련손실 차입금 기타 유동성채무 법인세비용차감전순손익 기타유동부채 법인세비용 비유동부채 2,81 2,746 2,7 2,671 2,77 계속사업순손익 차입금 2,6 1,939 1,973 1,944 1,98 중단사업순손익 전환증권 당기순이익 기타비유동부채 당기순이익률 부채총계 4,156 4,362 4,271 4,229 4,257 비지배지분순이익 지배지분 2,41 2,616 2,824 3,5 3,296 지배지분순이익 자본금 매도가능금융자산평가 자본잉여금 기타포괄이익 이익잉여금 1,374 1,518 1,673 1,842 2,26 포괄순이익 기타자본변동 비지배지분포괄이익 비지배지분 ,29 1,112 1,21 지배지분포괄이익 자본총계 3,344 3,569 3,853 4,161 4,497 순차입금 2,353 2,347 2,291 2,225 2,197 Valuation 지표 ( 단위 : 원, 배, %) 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 213A 214A 215F 216F 217F 213A 214A 215F 216F 217F EPS 16,1 15,98 16,93 18,347 19,839 영업활동현금흐름 PER 당기순이익 BPS 244, , ,797 39, ,733 비현금항목의가감 PBR 감가상각비 EBITDAPS 48,758 44,857 48,3 52,69 57,197 외환손익 EV/EBITDA 지분법평가손익 SPS 248,3 253,15 268, ,51 347,483 기타 PSR 자산부채의증감 CFPS 52,5 47,13 49,44 53,689 58,377 기타현금흐름 DPS 1, 1,15 1,15 1,15 1,15 투자활동현금흐름 투자자산 재무비율 ( 단위 : 원, 배, %) 유형자산 A 214A 215F 216F 217F 기타 성장성 재무활동현금흐름 매출액증가율 단기차입금 영업이익증가율 사채 순이익증가율 장기차입금 수익성 유상증자 ROIC 현금배당 ROA 기타 ROE 현금의증감 안정성 기초현금 부채비율 기말현금 순차입금비율 NOPLAT 이자보상배율 FCF 주 :K-IFRS 연결기준, 자료 : 신세계, 대신증권리서치센터 54

55 DAISHIN SECURITIES Initiation 이마트 (13948) Smart Emart 유정현 투자의견 BUY 매수, 신규 목표주가 317, 신규 현재주가 (15.5.6) 228, 유통업종 KOSPI 2,14.58 시가총액 6,356십억원 시가총액비중.48% 자본금 ( 보통주 ) 139십억원 52주최고 / 최저 25,원 / 197,5원 12일평균거래대금 134억원 외국인지분율 54.33% 주요주주 이명희외 4 인 27.13% Aberdeen Asset Manangement Asia Limited 외 3 인 17.35% 주가수익률 1M 3M 6M 12M 절대수익률 상대수익률 ( 천원 ) 이마트 ( 좌 ) Relative to KOSPI( 우 ) 29 1 목표주가 317,원, 매수의견제시하며커버리지개시 - 목표주가 317, 원은 12개월 Forward EPS 기준 PER 15배적용하였으며보유삼성생명지분가치를합산하여산출 - 변하는소비트렌드에맞서적극적대응, 저성장시대에도안정적인이익성장가능구조로변모하고있다고판단, 강제의무휴업과소비경기침체등모든악재는지나갔고예상보다빠른온라인몰실적개선으로신성장사업에대한전망도매우밝은것으로판단 1Q15 실적 Review( 별도기준 ) - 1Q15 별도기준총매출액은 YoY 5.% 증가한 3조 2,89 억원으로집계됨. 오프라인할인점 (YoY +2.5%), 트레이더스 (YoY +37.%), 온라인몰 (YoY +32.7%) 모두고루성장하였음. 특히오프라인기존점성장률이 1.4% 기록한점이매우고무적임 - 영업이익은 YoY 11.6% 증가한 1,941 억원기록. 지난해 1Q에반영됐던재산세등일시적비용 (12 억원 ) 효과를제외하더라도 YoY +4.7% 증가하며양호한실적기록 기민한전략으로적절한시장대응 - ( 이마트 ) 4월현재도오프라인기존점성장률은 (+) 기록중. 트레이더스와온라인몰의경우 1Q15 3% 의성장률이 2Q에도유지되고있는것으로보임. 온라인몰영업손실폭이빠르게감소하고있는데, BEP 도달시점은내후년쯤으로전망 - ( 중국이마트 ) 작년에 6개철수하며 54억영업적자기록. 올해나머지 1개중 2~3개점포정리예정. 부실매장정리에따라적자폭은다소감소할전망 - 신세계그룹이면세점사업을위해신세계DF를신설. 동사의연결자회사인신세계조선호텔의면세사업권기대감은소멸됐으나면세사업부사업양도로동자회사의실적개선이예상 (14년영업적자 159억원 ) 됨에따라궁극적으로동사에미치는영향은중립적임. 무엇보다본업이개선되고있는점에주목해야할시점이라고판단 영업실적및주요투자지표 ( 단위 : 십억원, 원, 배, %) 213A 214A 215F 216F 217F 매출액 13,35 13,154 13,744 14,38 14,749 영업이익 세전순이익 총당기순이익 지배지분순이익 EPS 16,762 1,44 17,19 19,949 21,749 PER BPS 235, ,87 263, ,866 32,116 PBR ROE 주 : EPS 와 BPS, ROE는지배지분기준으로산출 자료 : 이마트, 대신증권리서치센터 55

56 유통업 표 1. 이마트트레이더스 ( 단위 : 십억원, 배 ) 컨셉규모점포수점당매출수익성경쟁사대비차별점 기존이마트대비 1% 더저렴하게판매 1,-15,m 2, 기존이마트할인점대비약 3배규모현재 9개운영중, 올해연말 1개추가, 218년까지 3개더신설기존이마트는점당연간약 7억원매출인데비해초기오픈한트레이더스 1~2호점은 1,5억원에이름현재영업이익률기준 5~6%. 기존이마트와유사 - Costco 와비교해서아직상품차별이안돼있음 - Costco 의 SKU 는 3,7개, 이마트의 SKU 는 4,개로수치는비슷하나, Costco 의상품중 7% 가해외소싱으로국내대형할인점과확실한차별화. 이마트는아직 23% 만해외조달 - 기존이마트할인점의상권을침범하지않는수준에서점진적출점. 궁극적으로 5개까지목표 - 창고형매장에대해과거에는가격소구적인면이많았음. 한때외국계대형유통채널의실패모델이었던창고형할인매장에전략대해최근소비자들의수요가다시살아나고있어트레이더스의전략적시장진출성공은가능성이높아보임 - 소비트렌드변화에맞춰향후새로운상품구성에주력자료 : 이마트, 대신증권리서치센터 표 2. 이마트목표주가 Valuation ( 단위 : 십억원, 배 ) Valuation 당기순이익 (15, 16년가중평균 ) 52 Target PER 1배 15 (A) 영업가치 7,8 (B) 삼성생명지분가치 (3% 할인 ) 1,36 (C) 적정기업가치 8,836 주식수 (D) 27,876 주당가치 (D/C) 317, 자료 : 이마트, 대신증권리서치센터 그림 1. 트레이더스매출액 ( 증가율 ) 그림 2. 트레이더스매장사진 ( 십억원 ) 매출액 ( 좌 ) 1,8 YoY( 우 ) 6 1,5 5 1, F 216F 자료 : 이마트, 대신증권리서치센터 자료 : 언론자료, 대신증권리서치센터 56

57 DAISHIN SECURITIES 표 3. 이마트실적추이및전망 ( 별도기준 ) ( 단위 : 십억원, %) F 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q F 216F 총매출액 3,57 2,935 3,355 3,59 3,29 3,13 3,56 3,279 12,46 13,151 14,216 이마트 2,731 2,584 2,943 2,653 2,799 2,665 3,35 2,774 1,911 11,274 11,584 트레이더스 ,467 이마트몰 매출액 2,71 2,542 2,946 2,649 2,826 2,639 3,5 2,746 1,838 11,216 11,468 영업이익 이마트 트레이더스 이마트몰 영업이익률 이마트 트레이더스 이마트몰 YoY 총매출액 이마트 트레이더스 이마트몰 매출액 영업이익 주 : K-IFRS 별도기준 자료 : 이마트, 대신증권리서치센터 표 4. 이마트실적추이및전망 ( 연결기준 ) ( 단위 : 십억원, %) F 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q F 216F 총매출액 3,264 3,19 3,542 3,239 3,399 3,246 3,661 3,438 13,154 13,744 14,38 이마트 2,731 2,584 2,943 2,653 2,799 2,665 3,35 2,774 1,838 11,274 11,584 슈퍼마켓 해외할인점 위드미 신세계조선호텔 신세계푸드 영업이익 이마트 이마트연결자회사 영업이익률 이마트 이마트연결자회사 YoY 총매출액 영업이익 주 : K-IFRS 연결기준 자료 : 이마트, 대신증권리서치센터 57