I. Valuation 및투자포인트 투자의견매수, 목표주가 25,000원덕산네오룩스에대해투자의견매수, 목표주가 25,000원으로커버리지를개시한다. 목표주가는 12M FWD EPS 870원에 Target PER 29.2x를적용하여산정하였다. 현주가대비 37.7% 의상승여

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1 18/9/6 덕산네오룩스 (2134) 기업분석리포트 다긁지않은복권 국내유일 OLED 소재업체덕산네오룩스는 14년 12월덕산하이메탈의화학소재사업부문이인적분할되어 15년에재상장한 OLED 유기재료생산업체이다. 삼성디스플레이를 투자의견 [ 신규 ] 목표주가 (6M) [ 신규 ] 현재주가 18/9/5 매수 25,000원 37.7% 18,150 원 주요고객으로확보하고있으며 HTL( 정공수송층 ) 및 Red Host( 발광층 ) 를 공급하고있다. 하반기 OLED 가동률증가에따른소재공급확대전망 갤럭시노트 9과신규 iphone 출시로인해 3Q18 고객사의가동률은상반기 대비개선되는추세이다. iphone의경우 2개모델에 OLED 패널탑재가예 상되나전년대비향상된수율을감안한다며물량증가효과는미미할것으로 전망한다. 따라서 18년덕산네오룩스의실적은 17년과유사한수준인 매출액 1,002억원 (-0.2% YoY), 영업이익 197억 (+6.8% YoY) 을기록할것 으로전망한다. 중국패널업체향으로샘플을공급중인동사는중국패널업 체의 OLED 생산확대에따라 19년고객다변화가기대된다. 더욱이폴더 블스마트폰과 OLED TV는면적증가에따른소재수요확대라는측면에서 중장기적인성장동력으로판단한다. 투자의견매수, 목표주가 25,000원으로커버리지개시 덕산네오룩스에대해투자의견매수, 목표주가 25,000원으로산정하며커버 리지를개시한다. 목표주가는 12M FWD EPS 870원에 Target PER 29.2x를 적용하여산정하였다. 동사의주가는고객사가동률하락에따른실적부진 우려로인해 YTD -48.8% 하락하였다. 하반기실적개선과향후 OLED 시 장의성장성을감안시매수적기라판단한다. Fig. 1: 덕산네오룩스별도재무제표요약 F 19F F 매출액 ( 십억원 ) 영업이익 세전이익 순이익 [ 지배 ] EPS( 원 ) ,186 증감률 (%) PER( 배 ) PBR EV/EBITDA ROE(%) 배당수익률 자료 : 덕산네오룩스, BNK투자증권 / 주 : K-IFRS 별도 주식지표 시가총액 436십억원 52주최고가 27,900원 52주최저가 14,250원 상장주식수 2,1만주 /0.0만주 자본금 / 액면가 5십억원 /0원 일평균거래량 21만주 일평균거래대금 4십억원 외국인지분율 5.9% 자기주식수 1만주 /0.0% 주요주주및지분율 이준호등 57.1% 주가동향 1 (%) 덕산네오룩스 KOSDAQ /8 17/12 18/4 18/8 박성순 Tech sspark@bnkfn.co.kr (02) BNK투자증권리서치센터 서울시영등포구국제금융로2길 24 삼성생명여의도빌딩 6층

2 I. Valuation 및투자포인트 투자의견매수, 목표주가 25,000원덕산네오룩스에대해투자의견매수, 목표주가 25,000원으로커버리지를개시한다. 목표주가는 12M FWD EPS 870원에 Target PER 29.2x를적용하여산정하였다. 현주가대비 37.7% 의상승여력을보유하고있다. 현주가는 18F PER 25.3x로동종업체인 Universal Display 대비 61% 할인되어거래되고있다. 동사의주가는상반기부진한실적과향후 OLED 시장에대한불확실성이반영된수준으로 YTD -48.8% 하락하였다. OLED 시장의성장은당초높은시장의기대치에는못미치나방향성에는문제가없다. 특히장비와달리소재는라인증설과더불어가동률이실적에미치는영향이절대적이다. 디스플레이업체의신규 OLED 라인증설은다소속도가느려졌으나기존라인의가동률은하반기크게개선될전망으로동사실적개선에긍정적이라판단된다. 고점대비크게주가가크게하락한지금이하반기실적개선과향후성장성을감안시매수적기라판단한다. 동사의투자포인트는 1) 고객사가동률회복에따른하반기실적회복세돌입, 2) 고객사의중 국스마트폰향공급확대, 3) 중국패널업체의 OLED 가동증가, 4) 삼성전자폴더블스마트 폰, OLED TV 출시이다. 하반기신규 OLED 스마트폰출시에따른고객사가동률은상반기대비크게개선될것으로기대되고이에따른덕산네오룩스의소재공급역시확대될것으로전망한다. 최근중국스마트폰의 OLED 디스플레이탑재가증가하고있는추세로중국세트업체의 High Spec 재료구조를가진패널에대한요구가증가하고추세이다. 삼성디스플레이의프리미엄라인에 Red Host를공급중인동사에게긍정적인움직임이라판단한다. 중국패널업체의 OLED 가동과폴더블스마트폰및 OLED TV는중장기적인성장모멘텀이다. 중국패널업체가비록 OLED 생산수율문제로어려움을겪고있으나 OLED에대한투자는지속적으로확대될전망이다. LCD에서 OLED로의변화라는큰흐름에는변동이없을것으로예상한다. 폴더블스마트폰또한당장의출하량은크지않겠으나스마트폰이테블릿사이즈로대형화되는시발점으로보았을때 OLED 소재에있어서는 OLED TV와더불어소재수요량의큰증가를가져올요소라고판단한다. OLED 고객다변화, 적용 Appication 확대는 Red Host와 HTL(R 프라임포함 ) 를비롯한다양한소재를생산하는동사에향후큰성장기회가될것으로예상한다. 2

3 기업분석 [ 덕산네오룩스 ] Fig. 2: 덕산네오룩스, UDC 12M FWD PER 추이 (x) UDC 덕산네오룩스 자료 : Bloomberg, ValueWise, BNK 투자증권 Fig 3: 목표주가산출내역 ( 단위 : 원, x) 내용 금액 비고 12M FWD EPS ( 원 ) 870 Target PER (x) 년평균 PER 적용 주당가치 ( 원 ) 25,752 목표주가 ( 원 ) 25,000 현재가 ( 원 ) 18,150 Upside Potential 37.7% 자료 : BNK투자증권 Fig 4: 덕산네오룩스 PER Valuation ( 단위 : x) Avg. 18F PER (End) N/A N/A PER (High) N/A N/A PER (Low) N/A N/A PER (Avg) N/A N/A 자료 : WiseFN, BNK투자증권 3

4 Fig. 5: 매출액및매출증가율추이 Fig. 6: 영업이익및영업이익률추이 ( 십억원 ) 1 매출액 매출액증가율 1% ( 십억원 ) OP OPM 25% % 1% 100% 80% % % % 0% % 15% 10% 5% F 19F F -% F 19F F 0% 자료 : ValueWise, BNK 투자증권 자료 : ValueWise, BNK 투자증권 Fig. 7: EPS 및 EPS 성장률추이 Fig. 8: ROE 추이 ( 원 ) 1,0 EPS EPS 증가율 300% (%) ROE 1,0 1, % 0% 150% 100% 50% F 19F F 0% F 19F F 자료 : ValueWise, BNK 투자증권 자료 : ValueWise, BNK 투자증권 Fig. 9: 덕산네오룩스 PER 밴드차트 Fig. 10: 덕산네오룩스 PBR 밴드차트 ( 천원 ) 배 82.5 배 ( 천원 ) 배 4.2 배 50.0 배 17.6배 자료 : ValueWise, BNK투자증권 3.0 배 배 자료 : ValueWise, BNK투자증권 4

5 기업분석 [ 덕산네오룩스 ] Fig 11: 동종업체 Valuation ( 단위 : 백만 USD, %) 회사 종목코드 국가 시가총액 매출액 (USDmn) OPM(%) (USDmn) F 19F F 19F 덕산네오룩스 2134 KS KR UDC OLED US US 5, IDEMITSU 5019 JT JP 10, , , , , TOSHO 89 JT JP 1, MERCK MRK US US 180, ,807.0, , , 자료 : Bloomberg, BNK투자증권 회사 PER (X) EV/EBITDA (X) P/B (X) ROE (%) F 19F F 19F F 19F F 19F 덕산네오룩스 UDC IDEMITSU TOSHO MERCK 자료 : Bloomberg, BNK투자증권 Fig. 12: 동종업체 PER vs. OPM Fig. 13: 동종업체 PBR vs. ROE (PER, X) UDC TOSHO 30.0 덕산네오룩.0 스 MERCK 10.0 IDEMITSU KOSAN (OPM, %) 자료 : Bloomberg, BNK투자증권 (ROE, %) MERCK TOSHO IDEMITSU 덕산네오룩 KOSAN 10.0 스 UDC 5.0 (PBR, X) 자료 : Bloomberg, BNK투자증권 5

6 II. 실적전망 18F 매출액 1,002억원 (-0.2% YoY), 영업이익 197억 (+6.8% YoY) 예상동사의실적은 17년삼성전자프리미엄스마트폰향 Red Host와 iphone X향 HTL 공급으로한단계레벨업되었다. 다만 iphone X의판매가예상치를하회함에따라삼성디스플레이의 Flexible OLED 가동률은 18년상반기 50% 미만으로급감하였다. 이에따라동사또한시장기대치를밑도는실적을기록하였다. 상반기하락하였던삼성디스플레이의가동률은기출시한갤럭시노트 9과하반기신규 iphone 대응을위해점진적으로상승하고있는추세이다. 이에따라동사의소재수요증가가예상된다. iphone의경우작년과같은출시지연은없을것으로판단되고 OLED 적용또한 2 모델로확대되겠으나, 전년대비개선된 OLED 패널수율을감안시 17년대비큰물량증가는제한적으로판단한다. 따라서 18년덕산네오룩스의실적은 17년과유사한수준인매출액 1,002억원 (-0.2% YoY), 영업이익 197억 (+6.8% YoY) 을기록할것으로전망한다. Red Host와 HTL에서경쟁력을확보하고있는동사는 19년고객다변화를통한매출확대가기대된다. 동사는중국패널업체에샘플대응중이며 19년에는 OLED 가동확대에따른실적증가가예상된다. 중국은 BOE를비롯하여 GVO, Tianma 등이빠르게 OLED 라인을램프업중이다. 향후라인가동룰증가에따른꾸준한소재증가가예상되어중장기적인관점에서긍정적인방향으로판단한다. Fig 14: 덕산네오룩스부문별실적전망 ( 단위 : 십억원, %) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18F 4Q18F 17 18F 19F 매출액 Red Host HTL 영업이익 당기순이익 Margin (%) OPM NPM YoY Growth (%) 매출액 영업이익 당기순이익 , QoQ Growth (%) 매출액 영업이익 당기순이익 자료 : 덕산네오룩스, BNK투자증권 6

7 기업분석 [ 덕산네오룩스 ] 신규재료구조이슈에대한우려감은과도삼성디스플레이의신규재료구조는하반기중결정될것으로전망되는데시장에서는다양한경우의수로우려하고있다. 가장큰우려감은 Red Host 공급업체탈락과삼성전자와 Apple의 OLED 재료구조단일화의경우라고판단한다. 현재삼성디스플레이의 Red Host 공급업체는덕산네오룩스 ( 삼성전자향 ) 과 Dow Chemical(Apple 향 ) 이다. Red Host는 HTL과달리공급사의자체 IP등의이유로한재료구조에대해독점공급상황인데상이한두재료구조에대한공급을한업체에게모두할당하는것은공급리스크를감안할때가능성이낮다고판단한다. 기존과동일하게 Red Host 공급업체이원화유지를전망한다. 삼성전자와 Apple의 OLED 재료구조단일화역시가능성이높지않다고판단한다. Apple은부품개발단계를비롯해하위밴더선정까지깊게관여하는것으로알려져있는것뿐만아니라전통적으로경쟁사와동일한부품을채택하는데보수적인움직임으로보였기때문이다. 신규재료구조가선정된다하더라도두가지재료구조와 Red Host 공급업체이원화의틀은큰변화가없을것으로예상한다. Fig. 15: M8 서플라이체인 CPL: DS Neo, Doosan Doosan, Dow Chem Tosho Doosan DS Neo + UDC DS Neo NSCC + UDC Merck SYRI SFC, Idemitsu Kosan DS Neo, Doosan 자료 : IHS, BNK 투자증권 Fig. 16: LT2 서플라이체인 CPL: DS Neo, Doosan Doosan, Dow Chem LG Chem Doosan Dow Chem+ UDC DS Neo SDI+ UDC Merck SYRI SFC, Idemitsu Kosan DS Neo, Doosan 자료 : IHS, BNK 투자증권 7

8 재무상태표 포괄손익계산서 ( 십억원 ) F 19F F ( 십억원 ) F 19F F 유동자산 매출액 현금성자산 매출원가 매출채권 매출총이익 재고자산 매출총이익률 비유동자산 판매비와관리비 투자자산 판관비율 유형자산 영업이익 무형자산 영업이익률 자산총계 EBITDA 유동부채 영업외손익 매입채무 금융이자손익 단기차입금 외화관련손익 비유동부채 기타영업외손익 사채및장기차입금 세전이익 부채총계 세전이익률 지배기업지분 법인세비용 자본금 법인세율 자본잉여금 계속사업이익 이익잉여금 당기순이익 자본총계 당기순이익률 총차입금 지배기업순이익 순차입금 총포괄손익 현금흐름표 주요투자지표 ( 십억원 ) F 19F F F 19F F 영업활동현금흐름 EPS ( 원 ) ,186 당기순이익 BPS 4,526 5,107 5,825 6,745 7,931 비현금비용 CFPS 346 1, ,283 1,2 감가상각비 DPS 비현금수익 PER ( 배 ) 자산및부채의증감 PSR 매출채권감소 PBR 재고자산감소 PCR 매입채무증가 EV/EBITDA 법인세환급 ( 납부 ) 배당성향 (%) 투자활동현금흐름 배당수익률 유형자산증가 매출액증가율 유형자산감소 영업이익증가율 무형자산순감 순이익증가율 재무활동현금흐름 EPS증가율 차입금증가 부채비율 (%) 자본의증감 차입금비율 배당금지급 순차입금 / 자기자본 현금의증가 ROA (%) 기말현금 ROE 잉여현금흐름 (FCF) ROIC 자료 : 감사보고서 (12월결산 ), BNK투자증권리서치센터 주 : K-IFRS 별도기준, 18/9/5 종가기준 8

9 기업분석 [ 덕산네오룩스 ] 투자의견및목표주가변경 종목명 날짜 투자의견 목표주가괴리율 (%) (6M) 평균 H/L 덕산네오룩스 16/10/26 매수 39,000원 (2134) 조사분석담당자변경 17/03/15 매수,000원 /05/11 매수 34,500원 /08/29 매수 39,000원 /11/14 매수 39,000원 조사분석담당자변경 18/09/06 매수 25,000원 - - 주가및목표주가변동추이 (2Y) ( 천원 ) 덕산네오룩스주가목표주가 0 16/9 17/3 17/9 18/3 18/9 투자등급 ( 기업투자의견은향후 6개월간추천일종가대비해당종목의예상수익률을의미함.) 기업 : 6개월예상수익률 / 매수 (Buy) +10% 이상, 보유 (Hold) -10~+10%, 매도 (Sell) -10% 이하산업 : 6개월투자비중에대한의견 / 비중확대 (Overweight), 중립 (Neutral), 비중축소 (underweight) 조사분석자료투자등급비율 ( 기준 ) / 매수 (Buy) 100%, 보유 (Hold) 0.0%, 매도 (Sell) 0.0% 이자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 자료제공일현재당사는상기회사가발행한주식을 1% 이상보유하고있지않으며, 지난 1년간상기회사의유가증권 (DR, CB, IPO 등 ) 발행과관련하여주간사로참여한적이없습니다. 자료제공일현재조사분석담당자는상기회사가발행한주식및주식관련사채에대하여규정상고지하여야할재산적이해관계가없으며, 추천의견을제시함에있어어떠한금전적보상과도연계되어있지않습니다. 당자료는상기회사및상기회사의유가증권에대한조사분석담당자의의견을정확히반영하고있으나이는자료제공일현재시점에서의의견및추정치로서실적치와오차가발생할수있으며, 투자를유도할목적이아니라투자자의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로하고있습니다. 따라서종목의선택이나투자의최종결정은투자자자신의판단으로하시기바랍니다. 본조사분석자료는당사고객에한하여배포되는자료로어떠한경우에도당사의허락없이복사, 대여, 재배포될수없습니다. 이자료에는네이버에서제공한나눔글꼴이적용되어있습니다. 9