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2 기업분석 / CJ E&M CJ E&M 1396 Turn on TV, Tune in tvn 모두가 즐기는 콘텐츠가 된 CJ E&M, 이제는 No.1을 노린다! 지난해는 tvn을 비롯한 동사 방송콘텐츠가 일부가 즐기는 콘텐츠에서 모두가 즐기는 콘텐츠로 격상된 원년 이었다. 드라마 오 나의 귀신님, 두번째 스무살 이 7~8%의 높은 시청률로 화제를 일으켰고, 4분기에 방 영한 응답하라 1988은 19%의 최고시청률을 기록했다. 예능에서도 삼시세끼(어촌편1, 어촌편2)가 꾸준히 13% 전후의 시청률을 올렸다. 연초에 방영을 시작한 꽃보다청춘 아이슬란드도 순항 중이라는 판단이다. 동사는 올해부터 No.1 콘텐츠가 되기 위한 본격적인 도약을 시작할 것으로 전망된다. 최근 공시한 문화창 고/화앤담픽쳐스 인수 추진도 이런 과정의 일환이라고 판단된다. 압도적 국내 1위 배급사 입지 공고 & 해외 성과의 실적 기여도 점증 동사는 국내 영화배급 시장에서 부동의 1위를 고수하고 있다. 작년에도 연초 국제시장을 시작으로 베테랑, 검은사제들, 히말라야 등 히트작들이 연중 이어졌다. 215년 4,91만명의 관객을 동원하며 22.6%의 점유 율로 1위 배급사 자리를 굳건히 했다. 216년 라인업도 동사의 명성을 이어가기에 부족함이 없을 전망이다. 명탐정 홍길동, 김선달, 형, 아수라, 대동여지도 등 기대작이 다수 포진하여 있다는 판단이다. 이와 더불어 올해는 해외 개봉편수도 대폭 확대 계획이다. 강호출산기, 평안도를 비롯하여 중국 현지 개봉 영화편수도 의미 있는 증가세가 시작될 예정이다. 목표주가 12,원(상향), 투자의견 매수 유지하고 미디어콘텐츠 업종 내 Top Pick으로 제시 투자의견 매수를 유지하고, 목표주가는 12,원으로 2% 상향한다. 목표주가는 12M Fwd BPS에 Target PBR 2.6배를 적용했다. 동사를 미디어콘텐츠 업종 내 Top Pick으로 제시하는 이유는 방송과 영화 를 중심으로 하는 주력 사업에서의 본질적 이익 증가가 예상되기 때문이다. 작년 매분기 흑자를 시현하며 이익레벨이 한 단계 업그레이된 동사다. 베이스가 높아진 효과에도 불구하고 동사의 영업이익은 연평균 2% 중반의 증가 기조가 217년까지 이어질 가능성이 높다. 이베스트투자증권 리서치센터 2

3 CJ E&M / 기업분석 Buy (maintain) 목표주가 현재주가 컨센서스 대비 상회 부합 12, 원 85,6 원 하회 Contents Part I 지난 4년을 돌아보며 4 Part II 사업현황 및 Business Model 6 Part III 실적 전망 15 Part IV Valuation & 투자의견 18 Stock Data KOSDAQ (1/22) 671.1pt 시가총액 33,155억원 발행주식수 38,732천주 52주 최고가/최저가 95, / 38,원 9일 일평균거래대금 억원 외국인 지분율 19.1% 배당수익률(15.12E).% BPS(15.12E) 43,14원 KOSDAQ 상대수익률 1개월 1.9% 6개월 19.% 12개월 7.8% 주주구성 씨제이 외 5인 42.9% 국민연금공단 9.5% Stock Price CJ E&M KOSDAQ 1, 9 9, 8 8, 7 7, 6 6, 5 5, 4 4, 3, 3 2, 2 1, 1 14/1 14/7 15/1 15/7 16/1 Financial Data (십억원 십억원) E 216E 217E 매출액 1,188 1,233 1,348 1,387 1,442 영업이익 세전계속사업손익 순이익 EPS (원) 133 5,796 4,193 2,866 3,358 증감률 (%) n/a 4, PER (x) PBR (x) EV/EBITDA (x) 영업이익률 (%) EBITDA 마진 (%) ROE (%) 부채비율 (%) 주: IFRS 연결 기준 자료: 이베스트투자증권 리서치센터 이베스트투자증권 리서치센터 3

4 기업분석 / CJ E&M Part I 지난 4년을 돌아보며 211~214년 지루한 장기 박스권 215년 실적과 리레이팅 동반하며 주가 급등 동사의 최근 5년간 주가흐름을 요약하자면 4년간의 지루한 장기 박스권을 215년에 강력하게 돌파하였다는 점이다. 세부적으로 나누어보면 3개의 시기로 특징이 구분된다. 우선 211년에서 212년까지의 기간은 실적이 적자로 돌아서진 않았지만 핵심사업의 이익이 전년비 큰 폭으로 감소하며 주가가 하락했다. 그리고 음악/공연 사업부문도 적 자 상태로 전환되며 고전을 면치 못했던 시기다. 이후 213년에서 214년까지의 기간 이 두 번째 시기인데, 이 때는 실적은 적자가 심심치 않게 나올 정도로 좋지 않았으나 방송콘텐츠 역량이 강화되고 영화에서도 해외사업 기대감이 반영되며 주가가 올랐다. 이 시기에 응답하라 1997과 응답하라 1994가 방영되었고, 중국에서 이별계약(213), 2세여 다시 한번(215) 등이 현지 개봉되어 상당한 반응을 얻었다. 그러나 214년 까지의 주가 상승도 장기 박스권 상단을 뚫는데는 역부족이었다는 판단이다. 214년말 부터 격변의 기류가 감지되었다. 미생과 삼시세끼가 연달아 빅 히트를 기록하며 tvn은 더 이상 일부의 콘텐츠가 아닌 모두가 즐기는 콘텐츠로 업그레이드 되었다. 실적의 부 침이 큰 방송사업과 영화사업에서 215년부터 모두 매 분기를 흑자를 시현하며 전사 이익레벨이 한 층 향상되었다. 실적 개선과 리레이팅이 동반되며 주가는 대폭 상승했다. 그림1 CJ E&M 영업이익 vs 주가 추이 (원) 1, 9, CJ E&M 주가 (좌) 분기 OP(우) 8, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 11/1 12/1 13/1 14/1 15/1 16/1 (십억원) ~212년 212년 1분기를 제외하면 분기별로도 안정적 흑자기조를 유지하던 시기 방송과 영화 부문 영업이익이 1H12 큰폭으로 YoY 감소하며 주가는 내리막 음악/공연 사업이 211년말부터 적자 지속 상태로 돌아섬 213~214년 212년 3분기 응답하라 1997 방영 이후 tvn 채널 역량이 점진적으로 강화되기 시작 이별계약(213), 2세여 다시 한번(215) 등 중국 현지개봉 영화가 조금씩 시장 반응을 얻음 실적은 동기간 내내 저조한 모습이었으나, 해외 콘텐츠 비중 확대 가능성과 tvn 콘텐츠가 주류로 자리잡으며 주가는 상승, 그러나 장기 박스권 상단을 돌파하진 못함 215년~현재 214년 4분기 방영된 삼시세끼, 미생을 시작으로 CJ E&M이 공중파를 절대시청률에서 이기기 시작 방송 내 콘텐츠 매출비중이 급증하고, 영화부문도 분기별 안정적 흑자기조 유지되며, 절대 이익레벨이 업그레이드 실적의 급격한 개선과 더불어 중국 미디어콘텐츠 시장의 급성장에 따른 전방산업 프리미엄이 밸류에이션에 반영되며 리레이팅 수반 이베스트투자증권 리서치센터 4

5 CJ E&M / 기업분석 방송이 전사 실적을 견인하고, 영화가 뒷받침하는 구조 동사의 매출 및 영업이익 비중을 사업부별로 살펴보면 평균적으로 방송이 6~65%, 영 화가 15~25%, 기타 음악/공연 등으로 구성되어 있다. 즉, 실적의 과반을 견인하는 핵 심사업이 방송이고, 그 뒤를 받쳐주는 것이 영화로 볼 수 있다. 방송 내에서는 광고가 5%, 콘텐츠 등이 3%, 재송신수수료가 2%로 대략 구성되어 있다. 비교적 부침이 적은 재송신수수료의 비중은 유지되고, 콘텐츠 비중이 늘면서 광고 비중은 점진적으로 감소 추세에 있다고 판단된다. 특히 콘텐츠 비중 확대는 광고 대비 안정적인 마진을 확보하는 측면에서도 동사 실적에 유리하게 작용되고 있다. 영화는 국내 투자배급 매출액이 6~7%, 부가판권 매출이 15%, 기타 해외매출액 등 으로 구성되어 있다. 국내 배급사 부동의 1위를 지키고 있음에도 불구하고 업의 속성상 국내배급 사업의 이익 부침은 큰 편이다. 이를 상쇄하기 위해 판권 매출과 해외매출 비 중을 지속적으로 확대시키고 있다. 그리고 음악/공연 사업은 214년말 구조조정을 단 행한 이후 작년부터는 안정적으로 흑자 기조를 유지 중이다. 그림2 사업부별 매출액 추이 (십억원) 4 35 방송 영화 음악/공연 Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15E 그림3 사업부별 영업이익 추이 (십억원) 방송 영화 음악/공연 전사 OP 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15E 이베스트투자증권 리서치센터 5

6 기업분석 / CJ E&M Part II 사업현황 및 Business Model [1] 방송: 콘텐츠 영향력 & 채널 위상의 격상 응답하라 1997이 방영된 시점은 212년 3분기로 불과 3년이 조금 넘었다. 아주 짧은 시간에 tvn, 엠넷을 중심으로 하는 동사 주력 채널들 위상은 급격히 격상되었다. 특히, tvn은 드라마와 예능이 모두 공중파와 직접 경쟁이 가능한 수준에서 시청률을 뽑아주 고 있다. 그만큼 이제는 많은 사람들이 자연스럽게 CJ E&M의 채널을 틀고 실시간 방 송이나 VOD 시청의 형태로 차별화된 콘텐츠를 즐기고 있다고 보여진다. 이러한 변화 는 기존 공중파만 고집했던 톱스타의 CJ계열 채널로의 유입을 용이하게 해주었고, 이는 다시 콘텐츠의 화제성 증가와 시청률 상승이라는 선순환 고리를 만들고 있다. 결국 이 런 점들은 동사의 실적 안정성 증대로 연결된다. 지난 4년간 콘텐츠 매출액이 급증한 효과로 방송 부문 내 광고매출 비중은 지속적으로 감소하여 절반을 하회하기 시작했다. 그림4 방송 사업부문 세부항목별 매출액 추이 (십억원) (%) 3 광고 수신료 콘텐츠및기타 광고비중(우) Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15E 그림5 콘텐츠 매출액 추이 (십억원) 6 5 콘텐츠 매출액 미생 삼시세끼 응팔 삼시세끼 Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15E 이베스트투자증권 리서치센터 6

7 CJ E&M / 기업분석 응답하라, 삼시세끼, 꽃보다 시리즈 공중파를 위협하는 수준의 시청률 지속 중 응답하라 1997은 화제성은 있었지만 시청률에서 공중파에 비교될 수준은 전혀 아니었 다. 1.2%에서 출발한 시청률은 마지막회 7.6%로 당시 케이블로서는 엄청난 수치였으 나, 평균시청률은 2.9%를 기록하며 방영을 종료했었다. 그러나 이후 꽃보다 할배를 시 작으로 평균 시청률은 5%를 상회하기 시작했고 215년에 와서는 주력 시리즈들이 대 부분 평균 1% 전후의 시청률을 기록하기 시작했다. 종편 4사의 주요 예능과 드라마 의 경우 여전히 3~5% 시청률을 기록하는 작품도 거의 없다는 점을 고려하면 굉장한 성과다. 이는 결국 유료방송 보급이 늘어난다고 해서 케이블/종편의 시청률이 자연적으 로 상승하는 데는 한계가 분명하고, 동사처럼 콘텐츠의 자생적 경쟁력이 공중파를 대체 할만큼 올라와야만 시청자들이 움직인다는 점을 명확하게 보여준다. 특히 최근 방영을 마친 응답하라 1988은 가히 폭발적인 반응을 이끌었다. 우선, 편성 시간대에서 tvn의 자신감이 돋보였다. 최초 응답하라 1997이 평일 밤 11시에 방영했 고, 후속 응답하라 1994는 금토 저녁 8시 4~5분에 방영했었다. 그러나 응답하라 1988은 금토 저녁 7시 5분에 방영하여, 공중파 프라임 시간대와의 직접 대결을 선택 한 것으로 보여진다. 결과는 대성공이었고, 최고 회당 시청률 18.8%를 기록하며 케이 블의 역사를 다시 썼다. 과거 동사 채널들의 주력 프로그램이 공중파 동시간대 프로그 램과 시청률이나 화제성 측면에서 비교가능한 수준이었다면, 이제는 절대 경쟁이 가능 한 수준이라고 판단된다. 올해 들어서는 꽃보다 청춘 아이슬란드 편이 평균 8%가 넘는 시청률로 쾌조의 스타 트를 알리고 있다. 케이블의 장점을 십분 발휘하여 예능과 드라마에서 tvn만이 할 수 있는 시즌제 작품들이 잘 정착되었다는 판단이다. 그림6 응답하라, 삼시세끼, 꽃보다 시리즈 시청률 추이 평균시청률 최고시청률 18.8% 13.9% 13.9% 11.9% 12.% 7.6% 6.4% 5.% 9.2% 7.4% 7.7% 6.8% 6.3% 5.7% 4.9% 8.9% 7.% 9.5% 8.5% 12.1% 1.2% 12.6% 12.4% 8.5% 8.2% 2.9% 응칠 꽃할배1 응사 꽃누나 꽃할배2 꽃청춘1 삼시세끼1 꽃할배3 삼시세끼2 삼시세끼3 삼시세끼4 응팔 꽃청춘 이베스트투자증권 리서치센터 7

8 기업분석 / CJ E&M 주력 콘텐츠로 자리잡은 시리즈물 외에도 차별화된 콘텐츠 경쟁력 보유 tvn에 앞서 언급한 주력 시리즈물만 인기를 끌었던 것은 아니다. 예능에서는 쿡방 열풍 을 타고 집밥 백선생이 인기리에 방영 중이고, 드라마에서도 오 나의 귀신님, 두번째 스 무살이 차별화된 소재로 많은 시청자들을 tvn 앞으로 불러 들였다. 이들 프로그램들 또 한 평균 4~5%, 최고 회차 시청률 8% 이상을 기록할만큼 선전했다. 올해 초부터 방영 중인 치즈인더트랩도 초기부터 반응이 뜨겁다. 초회차부터 3~4% 시청률을 넘더니 최 근 회차였던 6회분은 시청률 6.3%를 기록했다. 대표적인 시즌제 작품들이 아직은 tvn을 이끌어가고 있다고 해도 과언이 아니다. 그러 나 점진적으로 드라마와 예능에서 더 많은 작품들이 시청자들의 사랑을 받고 있다. 웹 툰을 원작으로 하는 미생, 치즈인더트랩 뿐 아니라, 순수 창작 콘텐츠였던 오 나의 귀신 님, 두번째 스무살도 성공적으로 방송되며 tvn이라는 채널의 영향력은 빠르게 증가하 고 있다. 그림7 최근 1 년간 방영된 CJ E&M 주요 예능/드라마 예능 드라마 이베스트투자증권 리서치센터 8

9 CJ E&M / 기업분석 문화창고와 화앤담픽쳐스 인수 추진 이제는 넘버원을 꿈꾼다 올해 들어와 동사는 콘텐츠 트렌드 리더라는 채널 슬로건에 부합하도록 공격적인 콘텐 츠 라인업 확장에 가세할 전망이다. 이런 의도는 연초부터 활발한 M&A를 통해 드러나 고 있다는 판단이다. 동사는 1월 7일 총 65억원을 투자하여 문화창고와 화앤담픽쳐스 지분을 각각 1%씩 인수 추진 중이고, 현재 각각 3%는 인수를 완료한 상황이라 밝 혔다. 인수자금은 3분기말 기준 현금 및 단기금융자산이 약 3,4억원임을 감안하면 내부에서 충분히 조달이 가능한 수준이다. 이들을 인수하는 것은 톱스타, 스타작가를 대거 확보하여 tvn을 비롯한 동사 채널의 프 로그램 완성도와 흥행 가능성을 높이는 효과가 클 것으로 기대된다. 우선, 문화창고는 연예기획사로 톱스타 전지현과 조정석, 박민영 등 주연급 배우들이 포진하여 있다. 게다 가 별에서 온 그대, 프로듀사의 박지은 작가도 이에 소속되어 있는 것으로 알려져 있다. 그리고 화앤담픽쳐스는 드라마제작사로 연간 평균 1~2편씩 드라마를 제작하고 있고, 시크릿 가든, 신사의 품격, 상속자들 등 잇따라 히트작을 쏟아내는 역량 있는 제작사다. 전언한 화앤담픽쳐스 최근 히트작들은 모두 스타작가인 김은숙 작가의 작품이다. 그림8 최근 주요 드라마 라인업 박지은 작가 김은숙 작가 이베스트투자증권 리서치센터 9

10 기업분석 / CJ E&M [2] 영화: 압도적인 국내 1위 배급사 동사는 국내사, 해외사를 막론하고 한국 박스오피스 시장에서 배급사 절대강자 자리를 오랜 기간 유지 중이다. 최근 5년을 포함하여 상당 기간 동안 1위를 빼앗겨 본 적이 한 번도 없다. 동사가 CJ CGV라는 압도적 1위의 극장사업자를 보유한 CJ그룹의 자회사이 기 때문이라 생각될지도 모르겠지만 사실은 그렇지 않다. 확고한 2위 사업자를 보유한 롯데엔터테인먼트의 경우 작년 배급사 순위가 7위로 밀려날 정도로 치열한 콘텐츠 경 쟁의 시장이기 때문이다. 그럼에도 동사는 언제나 1위를 유지 중이다. 차별화된 시나리오 소싱과 배급전략이 이 를 가능케 한다. 점유율은 연도에 따라 2% 초반에서 3% 중반을 오간다. 213년에 는 NEW가 작년에는 쇼박스가 강력한 라인업으로 확고한 2위를 차지한 적은 있지만 동사와의 연간 배급편수 차이를 감안할 때, 관객수 기준 1위는 상당 기간 동사의 몫으 로 유지될 가능성이 높다고 판단된다. 그림9 주요 배급사별 관객수 기준 시장점유율 추이 (%) 4 3 CJ E&M 롯데 쇼박스 NEW 2세기 폭스 Warner Bros Universal 자료: CJ E&M, KOBIS, 이베스트투자증권 리서치센터 그림1 한국 메이저 배급사 4 사 기준 상대점유율 추이 (%) 1 8 CJ E&M 롯데 쇼박스 NEW 자료: CJ E&M, KOBIS, 이베스트투자증권 리서치센터 이베스트투자증권 리서치센터 1

11 CJ E&M / 기업분석 216 한국영화 기대작 5선 분석 CJ 강세지속 & NEW와 쇼박스의 2위 다툼 전망 올해 기대되는 한국영화 라인업은 다음 장의 [표1]에 나타나 있다. 현재 시점에서 예상 되는 5개의 주요 작품이 전부 올해 개봉이 되지는 않을 것이다. 그러나 약 9% 수준 에서 실제 라인업과 개봉 순서는 다소 달라지더라도 목록은 일치하는 경향이 강하다. 216년 기대작 5선을 분석한 결과, CJ의 강세는 여전히 지속될 가능성이 높고 작년 과는 다르게 2위 다툼은 치열해질 것으로 전망한다. 동사는 작년말 개봉한 히말라야가 흥행에 크게 성공하며 현재 YTD 기준 관객수 1위로 216년 박스오피스 시장을 달리 고 있다. 이어 명탐정 홍길동, 김선달, 형, 아수라, 대동여지도 등 흥행감독의 차기작들 이 대거 포진하여 있다. 한편, 롯데의 부진이 올해도 지속될 가능성이 높아 NEW와 쇼 박스가 2위 자리를 놓고 경쟁할 것으로 예상된다. 작년의 경우에는 쇼박스의 라인업이 확실한 우위에 있었고 이에 따라 CJ와 쇼박스 2강이 비교적 뚜렷하게 예상되는 상황이 었으나, 올해는 쉽게 예측하기 어려울만큼 추이를 지켜봐야 판가름이 날 전망이다. 그림11 역대 관객동원 Top 1 한국영화 주요 배급사별 배급편수 CJ 쇼박스 롯데 NEW 기타 자료: CJ E&M, KOBIS, 이베스트투자증권 리서치센터 그림12 5 만명 이상 관객동원 한국영화 주요 배급사별 배급편수 CJ 쇼박스 NEW 롯데 기타 자료: CJ E&M, KOBIS, 이베스트투자증권 리서치센터 이베스트투자증권 리서치센터 11

12 기업분석 / CJ E&M 표1 영화명 216년 한국영화 기대작 5선 개봉예정일 감독 배우 배급사 장르 순위* 관객수(만명 만명) 히말라야 ' 이석훈 황정민 정우 CJ E&M 드라마 나를 잊지 말아요 ' 이윤정 정우성 김하늘 CJ E&M 미스터리/멜로 42 좋아해줘 ' 박현진 이미연 유아인 최지우 CJ E&M 멜로 시간 이탈자 '16년 상반기 곽재용 임수정 조정석 이진욱 CJ E&M 멜로 명탐정 홍길동 '16년 조성희 이제훈 김성균 CJ E&M 판타지 22 행복이 가득한 집 '16년 이경미 손예진 김주혁 CJ E&M 스릴러 김선달 '16년 박대민 유승호 조재현 고창석 CJ E&M 사극 여교사 '16년 김태용 김하늘 유인영 이원근 CJ E&M 드라마 우리들 세상 '16년 윤가은 최수인 설혜인 CJ E&M 드라마 날 보러와요 '16년 상반기 이철하 강예원 이상윤 최진호 CJ E&M 미스터리/스릴러 형 '16년 권수경 조정석 도경수 박신혜 CJ E&M 기타 아수라 '16년 김성수 정우성 황정민 주지훈 CJ E&M 범죄/액션 7 궁합 '16년 홍창표 심은경 이승기 김상경 CJ E&M 드라마 고산자, 대동여지도 '16년 강우석 차승원 유준상 김인권 CJ E&M 사극 47 조작된 도시 '16년 박광현 지창욱 심은경 오정세 CJ E&M 액션 23 아가씨 '16년 박찬욱 김민희 김태리 하정우 CJ E&M 스릴러/드라마 69 7년의 밤 '16년 추창민 류승룡 장동건 CJ E&M 드라마/스릴러 4 조선마술사 ' 김대승 유승호 고아라 롯데 사극 91 4 로봇, 소리 ' 이호재 이성민 이희준 이하늬 롯데 SF/드라마 해어화 '16년 상반기 박흥식 한효주 천우희 유연석 롯데 사극 당신, 거기 있어줄래요 '16년 홍지영 김윤석 변요한 롯데 드라마 해빙 '16년 상반기 이수연 조진웅 김대명 신구 롯데 스릴러 사냥 '16년 상반기 이우철 안성기 조진웅 한예리 롯데 액션 덕혜옹주 '16년 허진호 손예진 박해일 김소현 롯데 사극/드라마 너의 결혼식 '16년 이석근 롯데 멜로/로맨스 그날의 분위기 ' 조규장 문채원 유연석 쇼박스 멜로 48 검사외전 ' 이일형 황정민 강동원 쇼박스 범죄/스릴러 남과 여 '16년 상반기 이윤기 공유 전도연 쇼박스 멜로 가려진 시간 '16년 엄태화 강동원 신은수 이효제 쇼박스 미스터리/드라마 부활 '16년 곽경택 김래원 김해숙 성동일 쇼박스 미스터리/스릴러 6 키오브라이프 '16년 이계벽 유해진 이준 조윤희 쇼박스 코미디 가족계획 '16년 상반기 김태곤 김혜수 마동석 김현수 쇼박스 코미디/드라마 살인자의 기억법 '16년 원신연 설경구 김남길 설현 쇼박스 스릴러/드라마 49 터널 '16년 김성훈 하정우 오달수 배두나 쇼박스 드라마 62 증거불충분 '16년 윤종석 쇼박스 미스터리/스릴러 대호 ' 박훈정 최민식 NEW 드라마 오빠생각 ' 이한 임시완 고아성 NEW 드라마 33 널 기다리며 '16.3 모홍진 심은경 윤제문 김성오 NEW 스릴러 루시드 드림 '16년 상반기 김준성 설경구 고수 강혜정 NEW 스릴러 부산행 '16년 상반기 연상호 공유 마동성 정유미 NEW 재난 서울역 '16년 상반기 연상호 류승룡 심은경 이준 NEW 애니메이션 판도라 '16년 상반기 박정우 김남길 김명민 정진영 NEW 드라마 45 사랑하기 때문에 '16년 주지홍 차태현 박근형 NEW 멜로/코미디 감옥에서 온 편지 '16년 권종관 김명민 김상호 김향기 NEW 드라마 장산범 '16년 여름 허정 염정아 박혁권 NEW 공포/스릴러 29 동주 ' 이준익 강하늘 박정민 플러스엠 드라마 국가대표2 '16년 김종현 수애 오달수 오연서 플러스엠 드라마 미씽: 사라진 아이 '16년 이언희 엄지원 공효진 플러스엠 드라마/스릴러 곡성 '16년 나홍진 곽도원 황정민 천우희 2세기폭스 미스터리 밀정 '16년 상반기 김지운 송강호 공유 WB 액션 주: 순위는 역대 한국영화 박스오피스 탑1위에 드는 작품의 감독이었을 경우 그 순위를 기재, 관객수는 YTD 누적기준 자료: KOBIS, 이베스트투자증권 리서치센터 이베스트투자증권 리서치센터 12

13 CJ E&M / 기업분석 한국 박스오피스 시장 성장둔화 중국에서의 가시적이고 지속적인 성과창출 시급 한국 박스오피스 시장은 28년 역신장한 이후 한번도 5% 이하의 성장을 받아 들인 적이 없었다. 215년을 제외하면 말이다. 215년 박스오피스 시장은 관객수 기준 YoY +1%, 매출액 기준 YoY +3% 성장에 그쳤다. 관객수 성장이 214년에 이어 작년에도 1% 전후에 머물러 사실상 성장 둔화 국면에 접어든 것으로 판단된다. ATP의 의미 있 는 인상 시점 전까지는 당분간 작년의 성장률 이상을 기대하긴 어려워졌다. 따라서 동사 입장에서 중국은 이제 선택이 아닌 필수다. 한국 내 압도적 1위 배급사 지 위를 반드시 유지해야 하겠으나, 유지하더라도 실적의 성장을 보장받기는 어려운 여건 이다. 성장성이 한 풀 꺾인다고 하더라도 중국은 향후 2~3년간 3% 전후의 성장률이 유력한 시장이다. 중국에서의 트랙레코드를 쌓고 이를 바탕으로 범아시아로 라인업을 확대하려는 전략이 올해부터 본격화될 예정이다. 그림13 박스오피스 시장 성장률 추이 한국 (십억원) (%) 2, 박스오피스 매출액 2. 1,8 YoY (우) 1, ,4 1,2 1. 1, 중국 (백만위안) (%) 6, 5, 4, 3, 2, 1, 중국 박스오피스 매출액 YoY (우) E 자료: CJ E&M, KOBIS, CBO, 이베스트투자증권 리서치센터 그림14 주요 국가별 인구 1 인당 연간 영화관람횟수 비교 한국 미국 호주 프랑스 영국 일본 중국 자료: CJ E&M, KOBIS, 이베스트투자증권 리서치센터 이베스트투자증권 리서치센터 13

14 기업분석 / CJ E&M 올해부터 해외 개봉 라인업 대거 확충 공격적인 해외시장 공략 개시 213년 이별계약을 시작으로 해외 공동제작 영화에서 동사는 이미 성과를 맛보기 시작 했다. 이제 막 JV나 독자법인을 통해서 첫 현지영화 개봉을 계획하고 있는 경쟁사들 대 비 확실히 중국시장 경험은 풍부한 동사다. 213년 이별계약이 1.9억위안, 215년 2 세여 다시 한번이 3.6억위안의 박스오피스 매출액을 기록했다. 그리고 올해는 강호출산 기, 평안도를 비롯한 다수의 개봉작들로 중국시장을 공략할 것으로 전망되고 있다. 해외 제작매출의 확대는 동사의 영화부문 실적 안정성 제고 측면에서 매우 중요하다. 의미 있는 성공을 거두었던 213년과 215년에 해외매출액 비중이 증가했고, 부문 영 업이익도 각각 47억원, 139억원(예상치)으로 안정적인 흑자를 기록했다. 국내 박스오 피스 시장 관객수 증가율이 1.3%로 크게 꺾였던 214년에는 25%의 꽤 높은 점유율 로 국내 배급시장 1위를 차지하였음에도 소폭의 적자를 피할 수 없었다. 그림15 영화 사업부문 내 해외 매출액 비중 추이 (십억원) (%) 8 해외매출액 영화부문내 비중(우) E 그림16 CJ E&M 216 년 중국개봉 주요 라인업 이베스트투자증권 리서치센터 14

15 CJ E&M / 기업분석 Part III 실적 전망 216년 높아진 베이스에도 2% 후반 이익 성장이 가능할 전망 동사의 올해 매출액은 1.39조원(YoY +2.8%), 영업이익 829억원(YoY +29.2%)으로 전망된다. 전년에 7억원이 넘는 연간 증익으로 높아진 베이스에도 불구하고 향후 2 년간 2% 중반 이상의 탁월한 이익 성장이 예상된다. 이익 성장의 키 드라이버는 방송 부문이 될 전망이다. No.1 콘텐츠로 가기 위한 투자와 양질의 콘텐츠 생산, 그리고 톱 스타의 유입이 선순환 구조로 접어든 것으로 판단되기 때문이다. 방송부문 올해 실적은 매출액 9,65억원(YoY +3.1%), 영업이익 57억원(YoY +21.%)으로 전망한다. 우선 큰 그림에서 보면 콘텐츠 경쟁력 향상에 따른 콘텐츠 매 출액 증가와 이에 파생되는 광고부문 단가 상승이 실적 개선의 주된 요인이다. 결국 내 수경기에 연동되는 한국 광고시장은 당분간 침체를 보이더라도, tvn 채널 경쟁력이 급 등한 효과와 연초부터 선보이는 콘텐츠들의 시장 반응이 좋기 때문에 당사가 전망하는 수준의 증익은 충분히 가능한 수준이라 판단된다. 영화부문 올해 실적은 매출액 2,841억원(YoY +6.6%), 영업이익 183억원(YoY +31.6%)으로 전망한다. 작년말 개봉한 히말라야 효과로 YTD 박스오피스 시장 1위로 출발했고, 올해 개봉예정인 동사 라인업중 흥행감독의 차기작들만 해도 5~6편이 대기 중이다. 게다가 올해는 그 어느 때보다 공격적으로 중국시장 개봉편수를 확충한다. 국내 박스오피스 시장이 다소 기대에 못 미치더라도 해외 성과가 이를 상쇄하며 의미 있는 성장은 이어갈 수 있을 것으로 전망한다. 표2 CJ E&M 부문별 실적추정 상세 내역 (십억원 십억원) E 216E 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15E 매출액 1, , , % YoY 3.7% 9.4% 2.8%.1%.1% 9.4% 4.5% 1.5% 5.5% 7.8% 13.3% % QoQ -18.7% 6.9% 21.% -.6% -14.% 2.1% 23.7% 4.3% 방송 영화 음악/공연 영업이익 % YoY 적자지속 흑자전환 29.2% 적자지속 적자전환 적자지속 234.5% 흑자전환 흑자전환 흑자전환 142.7% % QoQ 적자전환 적자지속 적자지속 흑자전환 -5.2% 93.7% -23.8% 73.2% 방송 영화 음악/공연 영업이익률 (%) -1.% 4.8% 6.% -1.2% -3.% -3.1% 2.8% 3.1% 6.% 3.7% 6.1% 방송.3% 5.4% 6.3% -2.3% -.6% -7.2% 9.2% 1.4% 8.8% 3.1% 7.2% 영화 -1.9% 5.2% 6.4% 8.6% -7.9% 7.% -32.6% 9.9% -13.% 8.3% 5.% 음악/공연 -5.5% 2.4% 3.9% -8.% -1.8% -5.% -.2% 4.3% 5.2% -2.4% 2.9% 이베스트투자증권 리서치센터 15

16 기업분석 / CJ E&M 방송 사업부 중장기 실적 전망 방송 사업부문의 중장기 실적 개선은 콘텐츠 영향력 강화가 미치는 판권 매출 증대 및 광고 단가 상승과 직결된다. 이는 경기에 민감한 광고 매출비중을 줄여줌과 콘텐츠 매 출의 경우 비교적 안정적인 마진 확보가 가능하기 때문이다. 최근 동사 방송부문 대표 채널인 tvn의 기세는 사상최대치를 갈아치우고 있다. 응답하라 1988이 2%에 육박하 는 경이적인 시청률을 기록했고, 월화드라마 치즈인더트랩도 방영 초기부터 6% 대 시 청률을 꿰찼기 때문이다. 이에 따라 방송 내 광고비중은 빠르게 감소 추세로 돌아설 것이다. 이미 211년만 해 도 65.3%에 달했던 광고 비중은 지난해 51.8%로 큰 폭으로 낮아졌다. 올해부터는 분 기별로 45~5% 미만 수준으로 비중은 추가 하락할 가능성이 높다. 그 결과 216년 방송부문 실적은 전년비 21%의 영업이익 성장으로 올해 전사이익 성장을 견인할 것으 로 전망된다. 그림17 방송 사업부문 세부항목별 매출액 전망 (십억원) 3 광고 수신료 콘텐츠및기타 Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15E 1Q16E 2Q16E 3Q16E 4Q16E 그림18 방송 사업부문 매출액 및 영업이익 전망 (십억원) 방송 매출액 방송 영업이익 (우) (십억원) Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15E 1Q16E 2Q16E 3Q16E 4Q16E -2 이베스트투자증권 리서치센터 16

17 CJ E&M / 기업분석 영화 사업부 중장기 실적 전망 방송의 경우 성수기(2, 4분기)와 비수기(1, 3분기)의 매출액 격차가 과거 대비 많이 감 소한 모습이다. 그러나 영화 부문은 여전히 성수기(1, 3분기)와 비수기(2, 4분기)의 매 출액 격차가 극명하게 나타난다. 이는 방송의 경우 내수경기에 굉장히 민감한 광고비중 이 절반 이하로 상대적으로 낮은 수준인데 반해, 영화는 국내 극장매출이 여전히 65~7%로 압도적으로 높기 때문이다. 동사의 경우 해외 제작매출 및 투자수익의 점진적인 증가로 올해부터는 예년보다는 낮 은 분기실적 변동성을 기대하기에 충분한 상황이라고 판단된다. 작년까지 1~2편 개봉 했던 해외 현지 개봉작을 올해에는 최소 5편 전후로 대폭 늘어날 전망이기 때문이다. 작년의 완벽한 턴어라운드를 이어 올해에도 3% 이상의 영업이익 증가가 예상되는 대 목이다. 그림19 영화 사업부문 세부항목별 매출액 전망 (십억원) 12 극장매출 부가판권 기타(해외매출액) Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15E 1Q16E 2Q16E 3Q16E 4Q16E 그림2 영화 사업부문 매출액 및 영업이익 전망 (십억원) 12 1 영화 매출액(좌) 영화 영업이익(우) (십억원) Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15E 1Q16E 2Q16E 3Q16E 4Q16E -15 이베스트투자증권 리서치센터 17

18 기업분석 / CJ E&M Part IV Valuation & 투자의견 이익 레벌업은 방송/영화 중심 더욱 가속화 밸류에이션 피크싸이클 돌파 가능 동사 주가는 상장초기 기대감으로 오버슈팅한 이후 기대치를 하회하는 실적이 지속되고, 급기야 212년 1분기 처음으로 영업이익이 적자로 전환되며 급락했다. 212년 상반기 는 방송부문을 제외한 전 사업부문이 영업적자를 지속했던 시기다. 게다가 고포류 게임 관련 법적이슈가 발생하며 주가는 PBR 밴드 최하단인.65배까지 추락했었다. 이후 실적 정상화로 주가가 회복되었고 박스권을 맴돌다 214년초부터 가파르게 상승 하며 PBR 1.65배까지 치솟았다. 모바일게임 중국시장 진출 기대감이 직접적인 원인이 었고, 결국 텐센트의 대규모 투자를 유치하는 결실을 맺었다. 그러나 게임부문이 영업실 적에서 빠지고 세월호 여파로 광고시장의 성수기를 무색하게 했던 214년 2분기 1 억원 대의 영업손실을 기록하며 주가는 그 해 하반기 다시 급락하였다. 동사에 대해 투자의견 매수를 유지하고, 목표주가는 12만원으로 2% 상향 제시한다. 아울러 미디어콘텐츠 업종 내 Top Pick으로 추천한다. 동사를 업종 Top Pick으로 제 시하는 이유는 방송과 영화를 중심으로 하는 주력 사업에서의 본질적 이익 증가가 예상 되기 때문이다. 작년 매분기 흑자를 시현하며 이익레벨이 한 단계 업그레이된 동사다. 베이스가 높아진 효과에도 불구하고 동사의 영업이익은 연평균 2% 중반의 증가 기조 가 217년까지 이어질 가능성이 높다는 판단이다. 계속사업이익 기준 ROE는 212년 -1.%, 213년 -2.%, 214년 -4.1%로 3년간 적자를 거듭했다. 그러나 215년에는 5.%로 전망되어 흑자로 돌아섰고, 올해는 6.3% 로 사상 최대치를 갈아치울 가능성이 높다. 밸류에이션 피크싸이클 상단을 돌파할 가능 성도 충분히 열려 있는 수준이라고 판단된다. 그림21 CJ E&M PBR 밴드차트 (원) (%) 12, CJ E&M 주가 ROE(우) 7.5 1, 8, 6, 4, 2, 2.2x 1.65x 1.15x.65x 주: ROE는 일회성 손익 제외 기준으로 산정 자료: KRX, 이베스트투자증권 리서치센터 -5. 이베스트투자증권 리서치센터 18

19 CJ E&M / 기업분석 CJ E&M (1396) 재무상태표 (십억원 십억원) E 216E 217E 유동자산 1,5 1, ,42 1,151 현금 및 현금성자산 매출채권 및 기타채권 재고자산 기타유동자산 비유동자산 1,27 1,318 1,434 1,448 1,473 관계기업투자등 유형자산 무형자산 자산총계 2,212 2,357 2,387 2,49 2,624 유동부채 매입채무 및 기타재무 단기금융부채 기타유동부채 비유동부채 장기금융부채 기타비유동부채 부채총계 지배주주지분 1,234 1,59 1,67 1,781 1,911 자본금 자본잉여금 이익잉여금 비지배주주지분(연결) 자본총계 1,275 1,56 1,667 1,778 1,98 손익계산서 (십억원 십억원) E 216E 217E 매출액 1,188 1,233 1,348 1,387 1,442 매출원가 ,34 1,77 1,116 매출총이익 판매비 및 관리비 영업이익 (EBITDA) 금융손익 이자비용 관계기업등 투자손익 기타영업외손익 세전계속사업이익 계속사업법인세비용 계속사업이익 중단사업이익 당기순이익 지배주주 총포괄이익 매출총이익률 (%) 영업이익률 (%) EBITDA 마진률 (%) 당기순이익률 (%) ROA (%) ROE (%) ROIC (%) 현금흐름표 (십억원 십억원) E 216E 217E 영업활동 현금흐름 당기순이익(손실) 비현금수익비용가감 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타현금수익비용 영업활동 자산부채변동 매출채권 감소(증가) 재고자산 감소(증가) -1-3 매입채무 증가(감소) 기타자산, 부채변동 투자활동 현금 유형자산처분(취득) 무형자산 감소(증가) 투자자산 감소(증가) 기타투자활동 재무활동 현금 차입금의 증가(감소) 자본의 증가(감소) 배당금의 지급 기타재무활동 현금의 증가 기초현금 기말현금 주: IFRS 연결기준 자료: 이베스트투자증권 리서치센터 주요 투자지표 E 216E 217E 투자지표 (x) P/E P/B EV/EBITDA P/CF 배당수익률 (%)..... 성장성 (%) 매출액 영업이익 적전 적지 흑전 세전이익 적지 적지 흑전 당기순이익 , EPS , 안정성 (%) 부채비율 유동비율 순차입금/자기자본(x) 영업이익/금융비용(x) 총차입금 (십억원) 순차입금 (십억원) 주당지표 (원) EPS 133 5,796 4,193 2,866 3,358 BPS 31,849 38,97 43,14 45,97 49,328 CFPS 1,786 8,719 7, 1,146 1,269 DPS n/a n/a n/a n/a n/a 이베스트투자증권 리서치센터 19

20 기업분석 / CJ E&M CJ E&M 목표주가 추이 투자의견 변동내역 (원) 14, 12, 1, 8, 주가 목표주가 일시 투자의견 목표가격(원) 담당자변경 김현용 Buy 6, Buy 66, Buy 78, Buy 1, Buy 1, Buy 12, 일시 투자의견 목표가격(원) 6, 4, 2, 14/1 14/7 15/1 15/7 16/1 Compliance Notice 본 자료에 기재된 내용들은 작성자 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며 외부의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었음을 확인합니다(작성자: 김현용) 본 자료는 고객의 증권투자를 돕기 위한 정보제공을 목적으로 제작되었습니다. 본 자료에 수록된 내용은 당사 리서치본부가 신뢰할 만한 자료 및 정보를 바탕으로 작성한 것이나, 당사가 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없으므로 참고자료로만 활용하시기 바라며 유가증권 투자 시 투자자 자신의 판단과 책임하에 최종결정을 하시기 바랍니다. 따라서 본 자료는 어떠한 경우에도 고객의 증권투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 본 자료는 당사의 저작물로서 모든 저작권은 당사에게 있으며 어떠한 경우에도 당사의 동의 없이 복제, 배포, 전송, 변형될 수 없습니다. _ 동 자료는 제공시점 현재 기관투자가 또는 제3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다. _ 동 자료의 추천종목은 전일 기준 현재당사에서 1% 이상 보유하고 있지 않습니다. _ 동 자료의 추천종목은 전일 기준 현재 당사의 조사분석 담당자 및 그 배우자 등 관련자가 보유하고 있지 않습니다. _ 동 자료의 추천종목에 해당하는 회사는 당사와 계열회사 관계에 있지 않습니다. 투자등급 및 적용 기준 구분 투자등급 guide line (투자기간 6~12개월) 투자등급 Sector 시가총액 대비 Overweight (비중확대) (업종) 업종 비중 기준 Neutral (중립) 투자등급 3단계 Underweight (비중축소) 적용기준 (향후12개월) 투자의견 비고 비율 Company 절대수익률 기준 Buy (매수) +2% 이상 기대 92.1% 215년 2월 2일부터 당사 투자등급이 기존 (기업) 투자등급 3단계 Hold (보유) -2% ~ +2% 기대 7.9% 4단계 (Strong Buy / Buy / Marketperform / Sell)에서 Sell (매도) -2% 이하 기대 3단계 (Buy / Hold / Sell)로 변경 합계 1.% 투자의견 비율은 ~ 당사 리서치센터의 의견공표 종목들의 맨마지막 공표의견을 기준으로 한 투자등급별 비중임 (최근 1년간 누적 기준. 분기별 갱신) 이베스트투자증권 리서치센터 2