Mirae Asset Daewoo DAILY 퀀트전략 [1 월포트폴리오전략 ] 3 분기실적시즌에서찾는기회 SUMMARY [ 퀀트 ] 김상호, CFA 분기상장기업의순이익은컨센서스수준

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2 Mirae Asset Daewoo DAILY 퀀트전략 [1 월포트폴리오전략 ] 3 분기실적시즌에서찾는기회 SUMMARY [ 퀀트 ] 김상호, CFA sangho.kim.j@miraeasset.com 3 분기상장기업의순이익은컨센서스수준을기록할것으로판단됨삼성전자리스크, 매크로환경둔화 vs. 양호한이익모멘텀, 과도하지않은추정치 업종별 3 분기이익전망을이익모멘텀, 매출증가율, 마진트렌드로판단해보면비중확대업종은기계, 화학, 철강, 조선, 운송, 디스플레이 3Q16 이익전망 : 1, 2 분기보다는모멘텀둔화, 컨센서스수준기록할전망 1 월부터한국상장기업의 216 년 3 분기실적발표가시작된다. 이번 3 분기기업 이익을매크로환경, 이익모멘텀, 컨센서스의과대추정여부등으로판단해보면컨 센서스에부합하는수준이될것으로예상된다. 이번실적시즌에가장큰변수는삼성전자이다. 삼성전자의이익은전체기업이익 에약 2%(215 년기준 ) 가될정도로큰데, 현재주력제품인갤럭시노트 7 리콜 로인한손실과다른기업에미치는영향을예측하기어려운상황이다. 3 분기대내외매크로환경도기업이익에긍정적이지않았다. 원 / 엔환율과원 / 달 러환율은연초대비각각 4.2%, 2.6% 하락하며수출주이익에부정적이었고, 7~8 월수출도 4.4% 감소하며전반적인지표들이기업이익에우호적이지않았다. 하지만환율의하락폭이과거어닝쇼크를기록했던때보다작았고, 수출감소폭 은 1, 2 분기에비해개선되는모습 (1Q16: -13.6% 2Q16: -6.7% 3Q16: - 4.4%) 이기때문에기업이익에미치는영향은제한적이었다고판단된다. 표 1. 연도별 3 분기주요매크로변수변화 ( 시장에부정적영향을준경우음영표시 ) 3Q12 3Q13 3Q14 3Q15 기업이익 어닝서프라이즈 ( 예상치 4.7% 상회 ) 어닝쇼크 ( 예상치 9.7% 하회 ) 어닝쇼크 ( 예상치 17.6% 하회 ) 인라인 ( 예상치 2.8% 상회 ) 3Q16? 자료 : Factset, WISEfn, 미래에셋대우리서치센터 유가 상승 (WTI, 85$->92$) 소폭상승 (WTI, 97$->12$) 하락 (WTI, 15$->91$) 하락 (WTI, 6$->45$) 소폭하락 (WTI, 48$->45$) 원 / 달러 ( 평균 ) 하락 -3.% 하락 -5.9% 상승 4.3% 상승 6.9% 하락 -4.2% 원 /1 엔 ( 평균 ) 보합 -.5% 하락 -4.7% 하락 -3.7% 상승 8.9% 하락 -2.6% 금리 ( 국고채 3년 ) 하락 -54.bp 소폭하락 -8.bp 하락 -28.6bp 하락 -17.9bp 보합 +5.bp 수출 감소 -5.8% 증가 2.8% 증가 3.6% 감소 -9% 감소 -4.4% (7,8 월기준 ) 주요이벤트 9 월 QE3 실시 8 월한국신용등급상향 외국인 44 일연속매수 (13.9 조원 ) 9 월동양그룹법정관리신청 기업소득환류세제안발표브라질경기침체우려확산현대차그룹한전부지낙찰 9월한국신용등급상향조정 미국금리인상시기지연 반면, 이익모멘텀은긍정적인상황이다. 상장기업의 3Q16 순이익컨센서스는삼 성전자로인해 9 월둔화된모습이지만삼성전자를제외하면높은수준을유지하고 있다. Mirae Asset Daewoo Research

3 Mirae Asset Daewoo DAILY 퀀트전략 < 그림 1> 을보면삼성전자를제외한기업들의이익컨센서스는 9월에하향조정되지않았고, 3개월전대비로보면 +2.4% 의양호한변화율을기록했다. 삼성전자를포함한이익컨센서스도 9월초리콜에대한손실예상치가반영되면서둔화됐지만지금은하향추세가멈춘상태다. 또한 < 그림 2> 와같이이익컨센서스추이를과거와비교해보면 3Q16 이익컨센서스는삼성전자의리콜로인한손실이반영됐음에도여전히높은레벨이유지되고있다. 어닝서프라이즈를기록했던지난 2Q16만큼좋은수준은아니지만어닝쇼크를기록했던 3Q13, 3Q14보다컨센서스의추이가긍정적이다. 그림 1. 3Q16 순이익컨센서스추이 그림 2. 과거한국상장기업의순이익컨센서스변화율과실적 ( 조원 ) ( 조원 ) 3Q16 상장기업순이익컨센서스 (L) 21. 3Q16 상장기업순이익컨센서스 ( 삼성전자제외 ) (R) 삼성전자리콜손실반영 ( 기초 =1) 삼성전자를제외하면 하향조정되지않았음 자료 : WISEfn, 미래에셋대우리서치센터 Q16 2Q16 1Q16 3Q15 8 2Q W -1W -7W -4W -1W 자료 : WISEfn, 미래에셋대우리서치센터 애널리스트추정치의과대평가가능성도낮다. 1Q16 순이익컨센서스는 25.9조원으로전년동기대비 2.3% 증가할것으로예상되고있다. 이는 3Q12에기록했던 28.4조원에못미치는수준이다. 또한최근실적치와컨센서스의괴리율은과거에비해많이개선됐다. < 그림 4> 를보면, 212년부터 214년까지실적과컨센서스의괴리율은평균 -2.3% 였지만 215년이후평균괴리율은 -6.2% 로크게개선되는모습을보였다. 그림 3. 분기별한국상장기업의순이익 ( 조원 ) 과거분기별순이익과순이익컨센서스 Q 13.1Q 14.1Q 15.1Q 16.1Q 자료 : WISEfn, 미래에셋대우리서치센터 그림 4. 실적과컨센서스괴리율 년이후대폭개선 ~214 년평균 -2.3% 215 년평균 -6.2% 자료 : 미래에셋대우리서치센터 Q 13.1Q 14.1Q 15.1Q 16.1Q 1.9 Mirae Asset Daewoo Research

4 Mirae Asset Daewoo DAILY 퀀트전략 종합해보면 3분기기업이익은삼성전자의손실리스크와매크로환경둔화로인해컨센서스를상회하는호실적을기록했던지난 1, 2분기보다는모멘텀이둔화될것으로보인다. 다만이익전망치의추이가긍정적이고, 컨센서스의과대평가가능성도낮기때문에이번 3분기기업이익은컨센서스에부합하는수준이될것으로예상한다. 업종별이익전망 : 1) 7~9월이익모멘텀업종별 3Q16 컨센서스의과대평가여부는 3개월간순이익예상치의변화로판단할수있다. 일반적으로컨센서스가상향조정된업종일수록과대평가가능성을생각해볼수있지만실제론하향조정된업종에서어닝쇼크의확률이높았다. < 그림 5> 는연도별 3분기순이익컨센서스의변화와어닝서프라이즈비율 ( 컨센서스대비실적치괴리율 ) 을비교한그림이다. 3분기순이익컨센서스의변화와어닝서프라이즈비율이비례하는모습을확인할수있다. 큰폭의어닝쇼크를겪었던 214년 3분기의경우를보면, 하향조정폭이컸던업종은운송, IT하드웨어, 화학업종이었다. 이업종들의순이익예상치는분기초대비 3% 이상하향조정됐는데, 기대치가낮아졌음에도실적은어닝쇼크를기록했다 ( 실적-컨센서스괴리율운송 : -87%, 화학 : -39%, IT하드웨어 : -89%). 반면, 예상치가상향조정된증권과미디어 / 교육업종은실적-컨센서스괴리율이 3% 이상의어닝서프라이즈를기록했다. 213년과 215년에도순이익컨센서스의변화율과실적-컨센서스괴리율은비례하는모습이었다. 그림 5. 연도별 3 분기순이익컨센서스변화 (3M) 와실적 - 컨센서스괴리율 ( 실적 / 기말 ) 215 년 3 분기 4 유틸리티 3 2 IT하드웨어 1 은행 반도체 미디어, 교육 -1 건강관리 -2 화학 -3 호텔, 레저 -4-5 조선 운송 소매 ( 유통 ) 철강 IT가전건설 -6 에너지 기계 ( 기말 / 기초 ) ( 실적 / 기말 ) 214 년 3 분기 8 6 미디어, 교육 4 증권 2 반도체 -2 에너지화학 -4 기계조선 IT가전 -6 철강 -8 IT하드웨어운송 건설 ( 기말 / 기초 ) ( 실적 / 기말 ) 213 년 3 분기 2 철강 비철금속 1 자동차 -1-2 에너지 -3 유틸리티증권 -4 건설 -5 IT가전 운송 화학 -6 조선 ( 기말 / 기초 ) 주 1: 가로축은 3 분기초순이익컨센서스대비 3 분기말순이익컨센서스변화율, 세로축은 3 분기말순이익컨센서스대비 3 분기순이익실적치괴리율주 2: 3 분기실적이적자인업종은실적 - 컨센서스괴리율을 -1 으로처리함자료 : WISEfn, 미래에셋대우리서치센터 Mirae Asset Daewoo Research

5 Mirae Asset Daewoo DAILY 퀀트전략 현재 3Q16 순이익컨센서스의변화가양호한업종은조선, 운송, 철강, 디스플레이, 기계, 화학이다. 조선업종은이익의규모가작아변화율이크게나타났고, 운송업종은한진해운리스크가일단락된대한항공의영향이컸다. 나머지철강, 디스플레이, 기계, 화학업종은시장의순이익컨센서스의변화율보다빠르게개선되고있어 3Q16 실적이긍정적일것으로판단된다. 반면, IT하드웨어, IT가전, 화장품 / 의류, 증권, 유통업종등은 3분기순이익컨센서스가 5% 이상감소한업종으로이익모멘텀측면에서 3Q16 실적이부정적일가능성이높다. 그림 6. 3Q16 순이익컨센서스변화율 (1~3 월 ) 긍정적 3Q16 순이익컨센서스변화율 (3 개월 ) 부정적 조선 운송 철강 디스플레이 기계 화학 유틸리티 반도체 비철금속 통신서비스 KOSPI 에너지 보험 건설 건강관리 소프트웨어 상사, 자본재 은행 필수소비재 미디어, 교육 자동차 호텔, 레저 소매 ( 유통 ) 증권 화장품, 의류 IT 가전 IT 하드웨어 자료 : WISEfn, 미래에셋대우리서치센터 업종별이익전망 : 2) 매출증가율과마진트렌드이익컨센서스의과대평가여부는이익모멘텀뿐만아니라매출액증가율과마진트렌드를이용해판단할수있다. 매출액증가율또는영업이익률컨센서스값이과거최고값보다높거나최근트렌드에벗어나있다면전망치가과대평가됐을가능성이있다. < 그림 7> 을보면유틸리티업종의영업이익증가율은 +1.6% YoY로예상되고있다. 1,2분기의증가율과비교해보면높은수치는아니다. 하지만이를 < 그림 8> 와같이매출액증가율과영업이익률로나눠서판단해보면, 영업이익률컨센서스가과거트렌드최대치를넘어서고있다. 유틸리티영업이익률은 215년 3분기에 19.6% 를기록하며계절적으로 3분기에긍정적인모습을보였다. 하지만한국전력을살펴보면누진세할인에도불구하고 216년 3분기영업이익률컨센서스가 3% 로과거최대치를기록하고있어과대평가가능성이있다고볼수있다. 반면, 기계업종은 216년 3분기영업이익증가율이 +92.6% YoY로예상되며숫자만보면과대평가가능성을생각해볼수있다. 하지만이를 < 그림 1> 과같이매출액증가율과영업이익률로나눠서보면, 매출액증가율은 -.1% YoY로감소했고, 영업이익률은 6.2% 로 216년 2분기보다낮게예상되며과대평가가능성은낮다고볼수있다. Mirae Asset Daewoo Research

6 Mirae Asset Daewoo DAILY 퀀트전략 그림 7. 유틸리티업종의영업이익증가율 그림 8. 유틸리티업종의매출액증가율과영업이익률 (% YoY) 유틸리티영업이익증가율 (% YoY) 매출액증가율 영업이익률 Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16F 4Q16F 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16F 4Q16F 자료 : WISEfn, 미래에셋대우리서치센터 자료 : WISEfn, 미래에셋대우리서치센터 그림 9. 기계업종의영업이익증가율 그림 1. 화학업종의매출액증가율과영업이익률 (% YoY) 1 기계영업이익증가율 92.6 (% YoY) 1 매출액증가율 적전 흑전 영업이익률 Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16F 4Q16F 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16F 4Q16F 자료 : WISEfn, 미래에셋대우리서치센터 자료 : WISEfn, 미래에셋대우리서치센터 위와같이전망치가과대평가되지않은업종은매출증가율과영업이익률의과거수치를이용해판단할수있다. < 표 2> 엔업종별영업이익증가율과과대평가가능성을나타냈다. 3분기매출액증가율과영업이익률수치가과거 (214년 ~216년 2분기 ) 최대치보다클경우과대평가됐다고판단했다. Mirae Asset Daewoo Research

7 Mirae Asset Daewoo DAILY 퀀트전략 표 2. 업종별 3Q16 영업이익증가율과과대평가가능성 (3Q16 영업이익률컨센서스가과거최대치보다클경우음영처리 ) 업종구분 종목수 영업이익증가율 (% YoY) 매출액증가율 (% YoY) 영업이익률 과대평가가능성 2Q16 3Q16F 3Q16F Max 과대평가가능성 3Q16F MAX 과대평가가능성 O,Δ,X,X 에너지 3 흑전 X X X 화학 X X X 비철금속 O O O 철강 X O Δ 건설 O X Δ 기계 18 적전 O X Δ 조선 6 흑전 흑전 X X X 상사, 자본재 X X X 운송 X O Δ 자동차 X X X 화장품, 의류 X X X 호텔, 레저 O X Δ 미디어, 교육 X O Δ 소매 ( 유통 ) X X X 필수소비재 X O Δ 건강관리 X X X 소프트웨어 X X X IT하드웨어 X X X 반도체 X X X IT가전 적전 X X X 디스플레이 X X X 통신서비스 X X X 유틸리티 X O Δ 주1: 매출액증가율과영업이익률 MAX 값은 214 년 ~2Q16 분기별최대값임 주2: 과대평가가능성은매출액증가율과영업이익률컨센서스가과거최대치보다높은경우 O, 둘중하나만높은경우 Δ, 둘다낮은경우 X 자료 : 미래에셋대우리서치센터 결론적으로 1) 이익모멘텀과 2) 매출증가율 & 마진트렌드로살펴본 3Q16 업종별이익전망은아래 < 표 3> 과같다. 디스플레이, 기계, 화학, 철강, 조선, 운송업종은 3Q16 이익모멘텀이긍정적이고매출액증가율과마진이과대평가되지않아안정적인실적을기록할것으로판단된다. 표 년 3 분기업종별이익전망 216 년 3 분기이익전망 긍정적 중립 부정적 디스플레이 반도체 호텔 / 레저 기계 비철금속 소매 ( 유통 ) 화학 화장품 / 의류 증권 철강 통신서비스 IT가전 조선 에너지 IT하드웨어 운송 보험 미디어 / 교육 건설 필수소비재 건강관리소프트웨어상사 / 자본재은행자동차 자료 : 미래에셋대우리서치센터 Mirae Asset Daewoo Research

8 Mirae Asset Daewoo DAILY 퀀트전략 월퀀트모델포트폴리오미래에셋대우모델포트폴리오는퀀트모델과정성적인판단을이용해업종과종목비중을선정하고있다. 미래에셋대우 Sector-stock selection 모델은다음과같은변수로구성되어있다. 표 4. 미래에셋대우 Sector-stock selection 모델구성변수 가치 절대가치 12MT PE, 과거 3년평균배당수익률 상대가치 12MF PE band 위치, 12MT PB band 위치 성장 실적 FQ 매출액증가율, FQ 순이익증가율 예상 12MF 순이익증가율 모멘텀 이익모멘텀 이익추정치변화 (4W), 이익조정비율 (4W) 수급모멘텀 외국인 + 기관순매수 (4W), 외국인 + 기관누적순매수여력 (1Y) 리스크 이익변동성 12개분기이익변동성 주가변동성 주가하락변동성 자료 : 미래에셋대우리서치센터 1월퀀트모델의업종선호도결과는 < 그림 11> 과같다. 정성적인판단을제외한 퀀트모델에따른 1월긍정적인업종은상사 / 자본재, 화장품 / 의류, 화학, 비철금 속, 소프트웨어, 기계이다. 그림 월퀀트모델의업종선호도점수 ( 정성적인판단이제외된모델점수 ) ( 표준화점수 ) 상사, 자본재 화장품, 의류 화학 비철금속 소프트웨어 기계 호텔, 레저 IT 가전 건설 미디어, 교육 조선 필수소비재 디스플레이 철강 반도체 은행 운송 보험 건강관리 유틸리티 에너지 자동차 소매 ( 유통 ) IT 하드웨어 통신서비스 증권 자료 : 미래에셋대우리서치센터 표 5. 퀀트모델 TOP5, Bottom5 업종부문별 Z-score 구분 TOP 5 업종 Bottom 5 업종 업종명 가치 성장 모멘텀 안정성 상사, 자본재 화장품, 의류 화학 비철금속 소프트웨어 증권 통신서비스 IT 하드웨어 소매 ( 유통 ) 자동차 자료 : 미래에셋대우리서치센터 Mirae Asset Daewoo Research

9 Mirae Asset Daewoo DAILY 퀀트전략 월모델포트폴리오의성과는 9월 23일기준 +2.4% 절대수익률을기록하면서 +.95% 의수익률을나타낸 KOSPI보다 +1.8%p 높은수익률을기록했다. 업종중에서는건설, 화학, 상사 / 자본재에서긍정적인성과를보였다. 1월미래에셋대우모델포트폴리오의비중은 < 그림 16,17> 과같다. 본문의내용에맞춰비중을확대한업종은운송, 철강이다. 반면비중을축소한업종은 IT가전, 미디어 / 교육, 필수소비재이다. 그림 12. 9월 MP 성과 KOSPI 수익률업종효과종목선택효과 MP 수익률 그림 14. 미래에셋대우 MP 수익률 그림 13. 9월 MP 초과수익률 - 업종배분효과 + 종목선택효과 에너지 2.1 소재 28.8 산업재 52.5 경기관련소비재 21.6 필수소비재 의료금융 IT 27. 통신서비스유틸리티 (bp) 그림 15. 미래에셋대우 MP 누적수익률추이 8 7 MP KOSPI 7.6 (2.3=1) 8 7 KOSPI MP 월 MP 3 개월 6 개월연초대비 그림 월 MP 업종별 KOSPI 대비초과비중 ( 대분류 ) 그림 월 MP 업종별 KOSPI 대비초과비중 ( 중분류 ) 에너지 -.3 (%p).8 소재산업재경기관련소비재필수소비재 의료 금융 -.8 IT -1. 통신서비스 -.5 유틸리티 -.3 (%p) 자료 : 미래에셋대우리서치센터 에너지화학비철금속철강건설기계조선상사, 자본재운송자동차화장품, 의류호텔, 레저미디어, 교육소매 ( 유통 ) 필수소비재건강관리은행증권보험소프트웨어 IT 하드웨어반도체 IT 가전디스플레이통신서비스유틸리티 Mirae Asset Daewoo Research

10 Mirae Asset Daewoo DAILY 퀀트전략 월미래에셋대우모델포트폴리오 ( 단위 : %) 섹터 업종 코드 종목명 업종비중 업종제안비중 차이 종목제안비중 전월대비차이 (A) (B) (B-A) 에너지 에너지 A9677 SK이노베이션 소재 화학 A1117 롯데케미칼 화학 A88 한화 신규 비철금속 A1314 풍산 신규 철강 A549 POSCO 산업재 건설 A21 대림산업 신규 기계 A5619 에스에프에이 신규 조선 A954 현대중공업 상사, 자본재 A2826 삼성물산 신규 상사, 자본재 A1245 한화테크윈 상사, 자본재 A4781 한국항공우주 운송 A8628 현대글로비스 운송 A12 CJ대한통운 신규 경기관련소비재 자동차 A538 현대차 자동차 A1233 현대모비스 자동차 A16139 한국타이어 화장품, 의류 A943 아모레퍼시픽 화장품, 의류 A2124 코웨이 화장품, 의류 A16189 한국콜마 호텔, 레저 A3525 강원랜드 미디어, 교육 A7916 CJ CGV 신규 소매 ( 유통 ) A7184 롯데하이마트 신규 필수소비재 필수소비재 A3378 KT&G 필수소비재 A168 대상 의료 건강관리 A869 메디톡스 금융 은행 A1556 KB금융 은행 A2411 기업은행 증권 A3949 키움증권 보험 A145 현대해상 보험 A583 동부화재 IT 소프트웨어 A3542 NAVER 소프트웨어 A3657 엔씨소프트 반도체 A593 삼성전자 반도체 A66 SK하이닉스 신규 반도체 A5847 리노공업 반도체 A9561 테스 디스플레이 A3422 LG디스플레이 신규 통신서비스 통신서비스 A1767 SK텔레콤 유틸리티 유틸리티 A1576 한국전력 주 : 업종및종목비중은 216 년 9월 23일종가기준 자료 : 미래에셋대우리서치센터 본조사분석자료는당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻은것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에종목선택이나투자시기에대한최종결정을하시기바랍니다. 따라서본조사분석자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본조사분석자료의지적재산권은당사에있으므로당사의허락없이무단복제및배포할수없습니다. Mirae Asset Daewoo Research

11 [ 파생상품 ] 심상범 sangbum.sim@dwsec.com Check 1. 시황 / 전망 : 2대의상승엔진정지확인. 완만한하락세지속될것 Check 2. 변동성점검 : IV는일시적으로추가상승할수도. 이는 여진 에해당 Check 3. 옵션투자자별동향 : 외인, 방향성보다는변동성확대에베팅 Check 4. 선물옵션통계 기술적으로는완만하게추가하락할전망이다. 8월고점 (KOSPI 259p) 부근에서 3일째저항이확인된데다, Stochastic slow 역시과매수권에서반락기미가감지되었기때문이다. 패턴은 8월고점직후와유사할것이며, 1차지지선은상승하고있는 6MA(222.76p), 최종지지선은 2차례검증된 2p가유력하다. 수급에서도추가하락이유력하다. 기본적으로외인비차익순매수회복이미진한데다, 외인에이어연금마저삼성전자순매도에가세했기때문에삼성전자에의한지수상승견인도기대할수없다. 또한, 여타기관의이익실현이가속된점도부정적이다. 선물외인이신규매수를재개하지않은것은당연해보인다. 외인비차익은 8월 24일부터약화된상태인데전체적으로는 +64억원순매수지만, 장중에는 -6,252억원순매도였다. FOMC 이후에도순매수가회복되지않고있는점, 거래대금자체가감소한점, GEM 자금순유입에도불구하고순매도가빈번한점을감안하면중국 + 한국에대한무관심으로판단된다. 삼성전자에대한외인의개별종목순매도가이어졌으나강도는약했다. 이는자사주매입에대한조준사격수요가그만큼줄었다는뜻이다. 다만, 6월중순부터삼성전자비중을늘였던연금이 9월들어다시비중을줄이기시작했기때문에삼성전자에의한지수상승드라이브역시당분간어려울것이다. 역사적변동성은 9월 9일, 12일의지수급락충격이해소되는과정이어서추가하락이가능하지만, 내재변동성은일시적인상승도가능하다. 변동성의변동성이여전히높은상태인데다, 과거경험상폭등이후하락과정에서는대부분수차례에걸쳐제한적급등이뒤따랐기때문이다. 이는 본진 이후의 여진 에해당한다. 옵션외인은여전히 풋백 SP+ 콜백 SP 를쌓고있다. 포지션델타는중립부근을유지한반면베가는 + 쪽으로개방한상태인데, 이를직역하면지수방향성보다는변동성확대에베팅한것이다. 과거경험상실제로변동성이확대되지않으면만기일에근접할수록콜, 풋 ATM을신규매도하여수익을확보할것이다.

12 선물옵션분석 전일 K2지수는갭다운 (-.3p) 후잠시반등했으나이내하락을재개했으며, 막판에소폭반등해낙폭을줄이고마감했다 ( 시가-.59p). 하락배경은수급상외인의비차익순매도와기관의개별종목순매도가겹친탓이었으며 ( 지수추세상관계수 +.841), 기술적으로는피로누적과 8월고점의저항때문이었다. 기술적 / 수급적추가하락가능. 삼성전자드라이브종료. 외인비차익순매수없으면반등不可 추가하락시 1 차지지선은 6MA, 최종지지선은 2 차례확인된마디지수 2p 기술적으로는완만하게추가하락할전망이다. 8월고점 (KOSPI 259p) 부근에서 3일째저항이확인된데다, Stochastic slow 역시과매수권에서반락기미가감지되었기때문이다. 패턴은 8월고점직후와유사할것이며, 1차지지선은상승하고있는 6MA(222.76p), 최종지지선은 2차례검증된 2p가유력하다 [ 그림 1]. 수급에서도추가하락이유력하다. 기본적으로외인비차익순매수회복이미진한데다, 외인에이어연금마저삼성전자순매도에가세했기때문에삼성전자에의한지수상승견인도기대할수없다. 또한, 여타기관의이익실현이가속된점도부정적이다. 선물외인이신규매수를재개하지않은것은당연해보인다. 외인비차익수급부진지속. 장중으로는 8/24 이후순매도우위. 거래대금역시최저수준 8/24 이후외인비차익순매수누적 +64 억원 = 장중 - 6,252 억원 + 종가 +6,892 억원 전일외인비차익은 -31억원순매도우위였다. 그나마종가에 +22억원이집중되면서순매도가줄어든것이며장중기준으로는 -53억원에달했다. 8월 24 일부터시작된수급불안정이지속된것이다. 기중에전체적으로는 +64억원의순매수가누적되었지만장중으로는 -6,252억원순매도였다 [ 그림 2]. 게다가비차익거래대금역시 9,745억원으로 3월 28일 (7,927 억원 ) 이후최저치를기록했다. 호 / 불호를떠나서국내증시에대한관심 (?) 자체가없는셈이다. GEM 펀드에자금순유입이계속되었음에도불구하고 (~9/21, +379백만달러 ), 비차익순매수가부진한것은중국 + 한국증시에대한기대감소멸을뜻한다. 그림 1. 8 월고점이후와유사한완만한하락패턴나타날듯 그림 2. 외인비차익순매수사실상중단? 거래대금도최저수준 ( 십억원 ) ( 십억원 ) 비차익거래대금 (R) 외인비차익 (L) 주 : 각종추세선은당사임의작도 자료 : KRX, KOSCOM, 미래에셋대우리서치센터 주 : 비차익거래대금은일별매수 + 매도 자료 : KRX, KOSCOM, 미래에셋대우리서치센터

13 선물옵션분석 삼성전자드라이브종료확인. 외인순매도적었지만여타기관 + 연금매물겹쳐주가하락외인개별종목에서는예상대로삼성전자에대한순매도가이어졌다. 증권과함께주식스왑이신규설정되고있기때문이다. 오히려 1 자사주매입에대한조준사격에다 2 주식스왑헤지용매도까지겹쳤음에도불구하고전일삼성전자에대한개별종목순매도가 -394억원에그쳤던점은긍정적이다. 삼성전자자사주매입가속모드불구, 외인순매도미진은조준사격물량의부족암시 이는외인의조준사격물량 ( 액티브펀드의순수매도수요 ) 이얼마남지않았다는뜻이기때문이다. 자사주매입이블랙홀처럼매물을빨아들인결과다. 그럼에도불구하고삼성전자주가가하락한것은후술하는투신 + 사모 + 보험등여타기관의물량 -45억원에다연금의개별종목순매도 -289억원이겹쳤기때문이다. 연금은 6월 13일부터삼성전자개별종목순매수를재개했으며규모는 9월 7일까지 +6,12억원이었다. 올해들어출회된순매도의 64.4% 를복구한것이다. 그러나, 이후부터는다시순매도로돌아섰으며규모는전일까지 -2,24억원이었다. 만일 6월이전비중으로복귀한다면순매도여력은 -3,989억원이된다 [ 그림 3]. 선물외인, 내부적으로신규매수와신규매도충돌. 신규매수의정체는중기세력? Or 초단기 B? 전일선물외인은 +158계약으로하루만에순매수로돌아섰다. 워낙규모가적었던데다, 장중에도뚜렷한추세없이 -1,41~+86 계약을왕복했기때문에순매수의의미는크지않다. 다만, 미결제가전일대비 +2,13계약이나늘어난점을감안하면내부적으로신규매수와신규매도가충돌했을가능성이있다. 미결제 132,18 계약으로 9 월만기이후최대. 외인내부에서신규매수 - 신규매도충돌한듯 여기서신규매도를초단기세력이라고한다면신규매수는중기세력일가능성이있다. 여기다미니선물환매까지이틀연속되었다면좀더가능성이높아지지만, 전일미니선물순매수 +1,782계약은미결제 +427계약증가를동반했기때문에환매보다는신규매수가많았던것으로판단된다 [ 그림 4]. 결국 9 월만기이후중기세력의행로 ( 行路 ) 를정리하면 본선물전매 본선물 전매중단 미니선물신규매도 미니선물부분환매 가된다. 본선물신규매수 가재개되지않은이상, 뚜렷한지수상승신호는아니라고봐야한다. 그림 3. 연금, 삼성전자순매도반전. 다시직전비중으로회귀? ( 십억원 ) 3% 25 그림 4. 선물외인, 미니선물매도일부청산후관망 ( 천계약 ) 8 2% 2 6 신규매수회전 1% % 1-1% -2% 5-3% 삼성전자누적수익률 (L) 연금삼성전자개별종목순매수 (R) 주 : 개별종목순매수 = 전체순매수 PR 순매수 ( 유동시총 ) 자료 : KRX, KOSCOM, 미래에셋대우리서치센터 -2-4 신규매도회전 외인미니선물 외인 K2 선물 주 : 만기구분없이일별순매수단순누적 자료 : KRX, KOSCOM, 미래에셋대우리서치센터

14 percentiles 2 day 2 day 선물옵션분석 /9 일, 12 일지수급락충격해소탓에 HV 는추가하락. 단, IV 는여진뒤따를수도 전일 VKOSPI는 12.68p(+.8) 로이틀만에반등했으나, EWMA(22) 는 13.26%(-.39), HV(22) 는 12.9%(-.9) 로모두 3일연속하락했다. IV의상승은지수반락에따른반동과수급상상대적매수강세탓이었으며, HV 계열의하락은그림자효과의소멸과지수낙폭 (-.35%) 부족때문이었다. 5일변동성이소폭올랐지만여전히 2일변동성보다낮기때문에 HV는추가하락할수있다. EWMA 역시 9월 12일의지수급락충격 (-2.67%) 이빠르게해소되고있는과정이므로하락이이어질전망이다. 다만, IV는일시적으로추가상승할가능성도배제할수없다. 변동성의변동성 (VoV) 가여전히높은상태인데다 (BWI 기준으로는 7.7%p), 과거경험상폭등이후하락과정에서는대부분수차례에걸쳐제한적급등이뒤따른바있기때문이다. 즉, 이는 본진 이후의 여진 에해당한다. 표 1. 변동성동향및지수변동폭환산 Total Call Put Im.Vol change Max Mean Min His.Vol day 6.9 change day 17.6 Max day 15.3 Mean day 13.4 Min day 12.5 Vol. Cone EST.Max EST.Min 1st th Median th th T.T.M(day) 14 C.S 주 1) 2 day 는지난 2 일동안의통계치를의미함 2) 역사적변동성 (His.Vol) 의경우, 22 일기준임 3) 5~3 day 는현재로부터 5~3 일간의 Vol 을의미함 4) 변동성콘 (Vol.Cone) 의기준은현재잔존일 (T.T.M) 5) EST.Max/Min : 변동성을지수범위로환산한것임 6) TTM : 잔존만기, C.S : 왜도계수 ( 역 TTM 대상 ) 그림 5. HV 는 9/9, 12 일급등충격희석되며하락. 추가하락가능 2% 그림 6. IV 는급등직후작은상승동반하며완만하게하락하는편 (p) 3 15% % 15 5% EWMA(22fixed) HV(22fixed) im.vol(check II) 주 : EWMA 의람다 (λ) 는.98. im.vol 은행사가격별거래량가중평균 자료 : KRX, KOSCOM, 미래에셋대우리서치센터 Upper(12-MID) AVG(12-MID) Lower(12-MID) VKOSPI 주 : 12-MID 는기준일전후 6일구간에대해산출한상한, 하한, 평균 자료 : KRX, KOSCOM, 미래에셋대우리서치센터

15 선물옵션분석 누적포지션은여전히풋백 SP+ 콜백 SP 구조. 델타보다는베가를 + 방향으로개방 전일외인은 풋백 SP+ 콜백 SP 를추가했다. 상대적으로풋 OTM 신규매수와콜 ATM 신규매도가많았기때문에누적포지션의델타는 +1.34억원으로줄어든반면, 누적포지션의베가는 +13.6억원으로늘었다. 직역하면지수방향성보다는변동성확대쪽으로베팅한셈이다. 포지션의감마역시최소수준을유지하고있다. 누적포지션의만기 BEP는 247.5~267.5p 외곽이며 26p에서손실이최소화되는구조다. 단, 과거경험상실제로변동성이확대되지않는다면만기일에근접할수록 ATM 신규매도를집중할것이므로현재로선큰의미가없다. 표 1. 주체별지수방향과변동성방향전망 ( 단위 : p) 구분 BEP Max level 이익손실 지수 변동성 외인 상한 하한 개인 상한 하한 투신 상한 하한 증권 상한 하한 주 : 1) BEP 상한 ( 하한 ) 은지수상승 ( 하락 ) 시손익이전환되는레벨 2) Max level 상한 ( 하한 ) 이익 / 손실은지수상승 ( 하락 ) 시최대수익발생하는지수레벨, ++(--) 는최대손익이무한대 3) 지수 / 변동성의화살표는 Greeks 와결합포지션에근거해자의적으로해석한각투자자의지수 / 변동성방향예측 자료 : 미래에셋대우리서치센터 표 2. 주체별포지션 Greek s ( 단위 : 백만원 ) 구분 Delta Gamma Theta Vega 외인 누적 당일 개인 누적 당일 투신 누적 당일 증권 누적 당일 주 : 1) 행사가격별 Greeks 는대우증권 Q way TR[3216] 의최근월물기준을사용 2) 누적 Greeks 는콜 / 풋행사가격별 Greeks 총합계로 ( 특정행사가격의누적순매수 X 해당행사가격의당일 Greeks) 을사용함 3) Gamma 는여타 Greeks 와절대비교를위해 1/2를적용. S 2 를적용하면됨. 모든 Greeks 는백만원단위, S =1p, =1%p 임 자료 : 미래에셋대우리서치센터 그림 7. 외인, 풋 OTM 신규매수지속. ATM 은양방향신규매도 ( 천계약 ) 당일외인거래동향 / 미결제증감 ( 천계약 ) 6 8 콜거래량 ( 좌 ) 풋거래량 ( 좌 ) 콜미결증감 ( 우 ) 풋미결증감 ( 우 ) 3 4 그림 8. 외인, 결합포지션은풋백 SP+ 콜백 SP 지속 ( 십억원 ) 당일외인매매의만기손익 당일결합당일콜당일풋 (p) 주 : 행사가격별순매수는당사 Qway 기준 자료 : KRX, KOSCOM, 미래에셋대우리서치센터 (p) 28 주 : 전일행사가격별순매수누적의만기손익 자료 : KRX, KOSCOM, 미래에셋대우리서치센터

16 선물옵션분석 그림 9. 외인, 만기시 BEP 는 247.5p 이하, 267.5p 이상 그림 1. 외인, 감마는여전히최소수준유지 ( 십억원 ) 외국인누적포지션 2 ATM 1 (p) Gamma 외인포지션 Greeks ATM 누적콜누적풋누적결합 주 : 행사가격별누적순매수를지수수준별만기손익으로표시한것 자료 : KRX, KOSCOM, 미래에셋대우리서치센터 콜풋결합 (p) 27 주 : 행사가격별감마의합계 자료 : KRX, KOSCOM, 미래에셋대우리서치센터 그림 11. 외인, 포지션델타 + 는재차감소반전 그림 12. 외인, 포지션베가 + 역시감소반전 (p) 27 외인 delta 추이 ( 백만원 ) 12 35% 외인 vega 추이 ( 백만원 ) % % % % delta( 우축 ) K2( 좌축 ) -4 1% Vega( 우축 ) VIX( 좌축 ) -1 주 : 포지션델타의추이자료 : KRX, KOSCOM, 미래에셋대우리서치센터 주 : 포지션베가의추이자료 : KRX, KOSCOM, 미래에셋대우리서치센터 그림 13. 증권은여전히콜레이쇼 SP+ 풋레이쇼 SP ( 천계약 ) 증권당일거래동향 / 미결제증감 ( 천계약 ) 콜거래량 ( 좌 ) 풋거래량 ( 좌 ) 콜미결증감 ( 우 ) 풋미결증감 ( 우 ) 4 그림 14. 증권은만기일지수가 255p 이하, 26p 이상에서수익 ( 십억원 ) 증권누적포지션 4 2 누적콜누적풋누적결합 ATM (p) 주 : 행사가격별순매수누적은 Qway 참조 자료 : KRX, KOSCOM, 미래에셋대우리서치센터 (p) 28. 주 : 행사가격별순매수누적을지수수준별만기손익으로표시한것 자료 : KRX, KOSCOM, 미래에셋대우리서치센터

17 선물옵션분석 주가지수선물가격정보 KO S P I 기준가격 시가 고가 저가 종가 전일대비 이론가격 총약정수량 * 43,156 96, 총약정금액 ** 2,283,235 12,51,945 33,521-34,447 미결제약정 (213) 3263 (14) 821 () - 배당지수 *** 1.34% (CD 금리 ) 반응배수 장중평균베이시스.674 전일대비.8 주 : 단위 (* 천주, 계약 ** 백만 *** 포인트 ) 반응배수 = 일중선물가격변동폭 / 일중현물가격변동폭, CM3S : 12월물과 3월물과의스프레드를의미함장중평균베이시스는 1분평균이며, 만기익일의경우전일대비는직전최근월물과의비교이므로의미없음 CM3S 주가지수선물투자자별매매현황 ( 단위 : 계약수 ) 매수 58,58 23,13 13, 매도 58,422 22,369 13, , 비중 6.3% 23.5% 14.%.1% 1.3%.1%.7%.1% 순 매 수 누 전적 일 누 적 -7, , , 매매편향강도 외국인개인증권보험투신은행기타법인국가.14% 1.61%.26% 72.41% -4.3% % -7.33% 26.5% 주 : 누적은지난쿼드러플위칭데이이후부터현시점까지당일순매수미결제약정의증감을누적한것임매매편향강도 =( 순매수 /( 매수 + 매도 ))X1, 절대수치가클수록단방향으로의집중력이높다는의미임 ETF 가격정보 전일대비 등락율 거래량 ( 천주 ) 거래대금 ( 백만원 ) 외국인보유 T IG ER 2 KO DEX 2 TIG ER % 1,23 3, % NA V 25,756 25,746 KO DEX % 2,612 67, % (ETF-NA V )% -.24% -.31% TIG ER 2 KO DEX 2 합성현물최근월물합성선물 T /E.%.% 종가 / 설정주수 ( 천주 ) 65 9 e ff.de lta 환매주수 ( 천주 ) 45 2,7 diff/bas is -.21% -.32%.4% 상장주수 ( 천주 ) 55,15 173,6 주 1 : effective delta( 유효델타 ) = ETF 등전일대비증감분 /KOSPI2 전일대비증감분 2 : 합성현물 = (C-P)+X exp[-rt], 합성선물 = (C-P)exp[rt]+X, 거래량, 설정 - 환매 - 상장등의단위는천주 3 : 괴리 / 베이시스 - KOSPI2 대비괴리율 / 베이시스, 거래대금의단위는백만원 4 : TE(tracking error)=[(nav /(KOSPI2X1))-1]X1

18 선물옵션분석 주가지수옵션가격정보 대표내재변동성 Ca l l P u t 월물행사가격 1.7% 콜평균 9.9% 풋평균 11.6% 161 역사적 (5 일,%) 6.8 역사적 (2 일,%) 가격 (p) 전일대비 (p) 내재변동성 거래량 ( 계약수 ) 99,659 75,553 36,285 2, 미결제 ( 계약수 ) 34,899 22,731 14,292 8,54 3,454 2, ,48 가격 (p) 전일대비 (p) 내재변동성 거래량 ( 계약수 ) ,68 63,794 8,861 81, 미결제 ( 계약수 ) 1,845 8,55 11,26 19,579 25,76 2, ,798 주 : 역사적변동성, 내재변동성등은 CHECK II 단말기를기준으로한것임 주가지수옵션투자자별매매현황 ( 단위 : 계약수 ) Ca l l 순매수누적 P u t 순매수누적 외국인 개인 증권 보험 투신 은행 기타법인 국가 매 수 226, ,172 19,64 1, ,947 6 매 도 224,94 121, , ,14 6 비 중 48.% 26.1% 23.8%.%.2%.% 1.9%.% 전 일 1,233 2,885-4, 누 적 31,897 2,349-25, , ,83 외국인 개인 증권 보험 투신 은행 기타법인 국가 매 수 343,22 153,699 14, ,469 매 도 331, ,64 111,976 1, ,827 비 중 54.9% 25.4% 17.6%.%.2%.% 1.9%.% 전 일 11,269-5,365-7, ,642 누 적 91,334-54,28-23, ,53 주 : 누적은직전옵션만기일이후부터당일순매수미결제약정증감을누적한것임 주체별프로그램매매동향 ( 단위 : 억원 ) 구분합계외인기관합계증권보험투신 / 사모은행기타법인연금 / 국가 당일현물전체 , , , 개별종목 , , 차익 PR 비차익 PR 매매비중 25.% 87.3% 12.5% 3.% 4.3% 4.3%.1%.%.8% 누적 현물전체 2,682-16,367-14,23-1,253-2, ,561 2,32 개별종목 7,461 4,868-11,134-9, , ,55 1,416 차익 PR -3, ,288-2, 비차익 PR -3,996-2,9-1,945-2, 주 : 현물전체는 K2 기준 개별종목 = 현물전체 - 차익 PR - 비차익 PR 매매비중 = 주체별 PR 매수 + 매도 / 전체 PR 매수 + 매도, 합계의매매비중은현물전체에서 PR의매매비중 누적은선물만기일이후부터당일까지누적한것 본조사분석자료는당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻은것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에종목선택이나투자시기에대한최종결정을하시기바랍니다. 따라서본조사분석자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본조사분석자료의지적재산권은당사에있으므로당사의허락없이무단복제및배포할수없습니다.

19 Mirae Asset Daewoo DAILY Earnings Revisions(9 월넷째주 ) 김상호, CFA 유명간 sangho.kim.j@miraeasset.com myounggan.yoo@miraeasset.com 전세계주식시장의이익동향 전세계 12개월선행 EPS는한달전대비.4% 하락 ( 최고치 : 북미 -.1%, 최저치 : 남미 -3.9%) 아시아지역의 12개월선행 EPS는한달전대비.3% 하락 ( 최고치 : 대만 +1.7%, 최저치 : 말레이시아 -3.4%) 지역별 216년이익조정비율은북미 (+5.9%) 가가장양호했고, 아시아 (-5.5%) 는부진한모습 그림 1. 지역별 12MF EPS 변화율 (1M) 지역별 12MF EPS 변화율 (1M) 그림 2. 아시아국가별 12MF EPS 변화율 (1M) 아시아국가별 12MF EPS 변화율 (1M) 전세계 북미 유럽 아시아 남미 중동, 아프리카 한국 중국 일본 홍콩 호주 인도 인도네시아 말레이시아 대만 태국 그림 3. 지역별 216 년이익조정비율 지역별이익조정비율.1 1. 전세계 북미 유럽 아시아 남미 중동, 아프리카 그림 4. 아시아국가별 216 년이익조정비율 아시아국가별이익조정비율 한국중국일본홍콩호주인도인도네시아말레이시아대만태국 그림 5. 지역별 12MF PER (x) 현재 5 년평균 11.8 전세계 북미 유럽 아시아 남미 중동, 아프리카 그림 6. 아시아국가별 12MF PER (x) 한국 2.2 중국 14.1 일본 1.3 홍콩 호주 인도 인도네시아 말레이시아 현재 5 년평균 대만 태국 자료 : Factset, 미래에셋대우리서치센터 Mirae Asset Daewoo Research

20 Mirae Asset Daewoo DAILY Earnings Revisions(9 월넷째주 ) 전세계주식시장의이익동향- 전체 전세계기업의 12MF 순이익전망치는지난주와비슷한수준 ( 컨센서스가존재하는 3,762사기준 ) 지난주 12MF 순이익전망치가상향조정된업종은반도체, 비철금속, 철강 지난주 12MF 순이익전망치가하향조정된업종은운송, 자동차, 미디어 / 교육 그림 7. 전세계업종별 12MF 순이익전망치변화율 (1W) 2 변화율 (1W) 전체 반도체 비철금속 철강 건설 조선 통신서비스 은행 증권 IT 하드웨어 보험 필수소비재 상사, 자본재 건강관리 화학 에너지 소프트웨어 화장품, 의류 호텔, 레저 소매 ( 유통 ) 기계 유틸리티 미디어, 교육 자동차 운송 자료 : Factset, 미래에셋대우리서치센터그림 8. 전세계업종별 12MF 순이익전망치추이 ( 컨센서스기준 ) (USD ( bn) 3,4 3,3 3,2 3,1 3, 전체 3, 에너지 화학 15 철강 비철금속 건설 기계 상사, 자본재 운송 자동차 화장품, 의류 호텔, 레저 미디어, 교육 소매 ( 유통 ) 172 필수소비재 건강관리 은행 증권 보험 소프트웨어 IT 하드웨어 반도체 통신서비스 유틸리티 16.6 주 : 12MF 순이익컨센서스가과거 1 년동안연속적으로존재하는기업기준자료 : Factset, 미래에셋대우리서치센터

21 Mirae Asset Daewoo DAILY Earnings Revisions(9 월넷째주 ) 전세계주식시장의이익동향- 미국 미국기업의 12MF 순이익전망치는지난주와비슷한수준 ( 컨센서스가존재하는 1,818사기준 ) 지난주 12MF 순이익전망치가상향조정된업종은반도체, IT하드웨어, 증권 지난주 12MF 순이익전망치가하향조정된업종은철강, 미디어 / 교육, 자동차 그림 9. 미국업종별 12MF 순이익전망치변화율 (1W) 변화율 (1W) 전체 반도체 비철금속 증권 통신서비스 운송 IT 하드웨어 건강관리 화학 은행 기계 필수소비재 상사, 자본재 보험 건설 화장품, 의류 유틸리티 에너지 소프트웨어 소매 ( 유통 ) 호텔, 레저 자동차 미디어, 교육 철강 자료 : Factset, 미래에셋대우리서치센터그림 1. 미국업종별 12MF 순이익전망치추이 ( 컨센서스기준 ) (USD ( bn) 1,5 전체 1,437 1,45 1,4 1,35 1, 에너지 화학 3 38 철강 비철금속 건설 기계 상사, 자본재 운송 자동차 화장품, 의류 호텔, 레저 미디어, 교육 66 소매 ( 유통 ) 필수소비재 건강관리 은행 증권 보험 16 소프트웨어 IT하드웨어 32 반도체 통신서비스 유틸리티 39.4 주 : 12MF 순이익컨센서스가과거 1 년동안연속적으로존재하는기업기준자료 : Factset, 미래에셋대우리서치센터

22 Mirae Asset Daewoo DAILY Earnings Revisions(9 월넷째주 ) 전세계주식시장의이익동향- 유럽 유럽기업의 12MF 순이익전망치는전주대비.2% 상향조정됨 ( 컨센서스가존재하는 53사기준 ) 지난주 12MF 순이익전망치가상향조정된업종은비철금속, 건설, 철강 지난주 12MF 순이익전망치가하향조정된업종은유틸리티, 반도체, 에너지 그림 11. 유럽업종별 12MF 순이익전망치변화율 (1W) 변화율 (1W) 전체 비철금속 건설 철강 은행 증권 통신서비스 필수소비재 상사, 자본재 자동차 호텔, 레저 기계 보험 IT 하드웨어 소매 ( 유통 ) 화장품, 의류 운송 소프트웨어 미디어, 교육 화학 건강관리 에너지 반도체 유틸리티 자료 : Factset, 미래에셋대우리서치센터그림 12. 유럽업종별 12MF 순이익전망치추이 ( 컨센서스기준 ) (USD ( bn) 전체 에너지 화학 철강 비철금속 건설 상사, 자본재기계 운송 자동차 화장품, 의류 호텔, 레저 미디어, 교육 소매 ( 유통 ) 필수소비재 건강관리 은행 증권 보험 소프트웨어 IT하드웨어 반도체 통신서비스 유틸리티 주 : 12MF 순이익컨센서스가과거 1 년동안연속적으로존재하는기업기준자료 : Factset, 미래에셋대우리서치센터

23 Mirae Asset Daewoo DAILY Earnings Revisions(9 월넷째주 ) 전세계주식시장의이익동향- 일본 일본기업의 12MF 순이익전망치는전주대비.1% 하향조정됨 ( 컨센서스가존재하는 55사기준 ) 지난주 12MF 순이익전망치가상향조정된업종은증권, 소프트웨어, 유틸리티 지난주 12MF 순이익전망치가하향조정된업종은반도체, 자동차, 건강관리 그림 13. 일본업종별 12MF 순이익전망치변화율 (1W) 변화율 (1W) 전체 증권 소프트웨어 유틸리티 에너지 호텔, 레저 필수소비재 비철금속 운송 미디어, 교육 통신서비스 은행 소매 ( 유통 ) 화학 철강 상사, 자본재 보험 IT 하드웨어 건설 화장품, 의류 기계 건강관리 자동차 반도체 자료 : Factset, 미래에셋대우리서치센터그림 14. 일본업종별 12MF 순이익전망치추이 ( 컨센서스기준 ) (USD ( bn) 전체 에너지 화학 철강 비철금속 건설 기계 상사, 자본재 운송 자동차 화장품, 의류 호텔, 레저 미디어, 교육 소매 ( 유통 ) 필수소비재 건강관리 은행 증권 보험 소프트웨어 IT 하드웨어 반도체 통신서비스 유틸리티 주 : 12MF 순이익컨센서스가과거 1 년동안연속적으로존재하는기업기준자료 : Factset, 미래에셋대우리서치센터

24 Mirae Asset Daewoo DAILY Earnings Revisions(9 월넷째주 ) 전세계주식시장의이익동향 - 종목별 미국물류특송업체인 Fedex 는지난 2 일컨센서스를상회하는실적을발표 ( 실적치 : $2.9, 컨센서스 : $2.81) 육상운송부문에서택배물동량이증가했고항공운송부문의비용감소효과로 EPS 는전년동기대비 +19.8% 증가했음 또한, TNT Express 를인수한이후매출액과영업이익률이상승했으며올해에도꾸준히증가할것으로예상됨 표 1. 전세계주식시장이익전망치상향종목 Local code 종목명 통화 업종구분 시가총액 12MF EPS Chg. ΔE/P ( 백만달러 ) (1W, %) (1W) 주가상승률 66-KR SK HYNIX INC KRW Electronic Technology 25, DVN-US DEVON ENERGY CORP NEW USD Energy Minerals 2, RIO-GB RIO TINTO GBP Non-Energy Minerals 58, ISP-IT INTESA SANPAOLO EUR Finance 37, CSGN-CH CREDIT SUISSE GP CHF Finance 28, COP-US CONOCOPHILLIPS USD Energy Minerals 49, STAN-GB STANDARD CHART PLC GBP Finance 27, JP HONDA MOTOR CO JPY Consumer Durables 53, FDX-US FEDEX CORP USD Transportation 46, APC-US ANADARKO PETE CORP USD Energy Minerals 33, 표 2. 전세계주식시장이익전망치하향종목 Local code 종목명 통화 업종구분 시가총액 12MF EPS Chg. ΔE/P ( 백만달러 ) (1W, %) (1W) (1M) 주가상승률 EDF-FR EDF EUR Utilities 24, PETR4-BR PETROL BRASILEIROS BRL Energy Minerals 55, VALE5-BR VALE S.A. BRL Non-Energy Minerals 24, F-US FORD MTR CO DEL USD Consumer Durables 48, REP-ES REPSOL SA EUR Energy Minerals 19, ZURN-CH ZURICH INSURANCE CHF Finance 39, JP TOYOTA MOTOR CORP JPY Consumer Durables 178, G-IT ASSIC GENERALI SPA EUR Finance 19, LLOY-GB LLOYDS BANKING GP GBP Finance 51, GLEN-GB GLENCORE PLC GBP Non-Energy Minerals 39, 주 1: 미래에셋대우글로벌유니버스는전세계시가총액상위 5 위에포함되어있고, EPS 추정치가 2 개이상인종목주 2: ΔE/P= [12MF EPS( 현재 )- 12MF EPS( 일주일전 )]/( 현재주가 )*1 으로계산자료 : Factset, 미래에셋대우리서치센터 (1M) (6M) (6M)

25 Mirae Asset Daewoo DAILY Earnings Revisions(9 월넷째주 ) 한국주식시장의이익전망치변화 저평가업종 (KOSPI 대비이익전망치상향조정, 주가상승률낮은업종 ) 은화학, 기계, 상사 / 자본재, 디스플레이 고평가업종 (KOSPI 대비이익전망치하향조정, 주가상승률높은업종 ) 은운송, 필수소비재, 유틸리티 한화케미칼은원가절감을통해태양광사업의이익창출력이안정화되면서이익전망치가상향조정됐음. 9 월에화학스프레드가강세를보이고있고, 태양광부문북미향물량납품으로견조한수익성이유지될것으로전망됨 그림 15. 한국주식시장업종별이익전망치변화 (1M) 대비주가상승률 (1M) 주가상승률 (1M) 9 자동차 에너지 6 화장품, 의류 보험 3-3 증권 유틸리티소프트웨어은행필수소비재 KOSPI 통신서비스철강소매 ( 유통 ) 건설건강관리미디어, 교육반도체기계상사, 자본재 조선 -6 IT 하드웨어 호텔, 레저 화학 디스플레이 주 : 운송업종의이익전망치변화율과주가상승률은각각 -13.7%, +3.8% 를기록했음자료 : WISEfn, 미래에셋대우리서치센터표 3. 한국주식시장이익전망치상향종목 종목코드 종목명 업종명 시가총액 (C) 216 년순이익컨센서스 현재 (A) 한달전 (B) Chg. (A-B)/C 1 개월주가상승률 P/E ( 단위 : 억원, %, X) 216 년 A8274 두산엔진조선 3,34 1,37 1, A232 한진운송 3, A9723 한진중공업조선 4, A417 신세계소매 ( 유통 ) 18,76 2,734 2, A983 한화케미칼화학 38,813 6,94 6, A88 한화화학 26,648 5,186 4, A954 현대중공업조선 14,88 9,21 8, A19253 광주은행은행 4,947 1,49 1, A256 아시아나항공운송 8, A66 SK 하이닉스반도체 286,469 18,1 15, 표 4. 한국주식시장이익전망치하향종목 종목코드 -9 종목명 업종명 시가총액 (C) 216 년순이익컨센서스 현재 (A) 한달전 (B) Chg. (A-B)/C 1 개월주가상승률 P/E P/B 216 년 A1864 한진칼운송 11, A349 대한항공운송 24,656-1, A4266 대우조선해양조선 12, A59 삼광글라스철강 3, A715 한국금융지주증권 22,959 2,738 3, A67 조이시티소프트웨어 3, A345 현대증권증권 17,296 1,34 1, A68 미래에셋대우증권 26,21 2,33 2, A1586 일진홀딩스기계 3, A114 삼성중공업조선 23, 자료 : WISEfn, 미래에셋대우리서치센터 이익전망변화 (1M) P/B ROE ROE

26 Mirae Asset Daewoo DAILY Earnings Revisions(9 월넷째주 ) 한국업종별 216년순이익전망치추이 한국기업의 216년순이익전망치는지난주와비슷한수준의 16.1조원기록 ( 컨센서스가존재하는 241사기준 ) 지난주 216년순이익전망치가상향조정된업종은철강, 조선, 반도체 지난주 216년이익전망치가하향조정된업종은증권, 운송, IT하드웨어 그림 16. 철강업종의순이익전망치변화 (1W) 그림 17. 운송업종순이익전망치변화 (1W) 4 2 지난주철강업종내종목순이익전망치 (216 년 ) 변화 -1 지난주운송업종내종목순이익전망치 (216 년 ) 변화 적자확대 POSCO 고려아연 현대제철 풍산 세아베스틸 락앤락 한국철강 삼광글라스 -4 현대글로비스 CJ 대한통운 대한항공 팬오션 한진칼 아시아나항공 대한해운 그림 18. 업종별 216 년순이익전망치추이 ( 컨센서스기준 ) ( 조원 ) 11 전체 4.5 에너지 화학 철강 건설 기계 조선 상사, 자본재 운송 자동차 화장품, 의류 호텔, 레저 미디어, 교육 소매 ( 유통 ) 필수소비재 건강관리 1. 은행 증권 5.4 보험 소프트웨어 IT하드웨어 반도체 디스플레이 통신서비스 유틸리티 9.3 주 : 216 년순이익컨센서스가과거 1 년동안연속적으로존재하는기업기준자료 : WISEfn, 미래에셋대우리서치센터

27 Mirae Asset Daewoo DAILY Earnings Revisions(9 월넷째주 ) 한국업종별분기순이익전망치추이 한국기업의 216년 3/4분기순이익전망치는지난주와비슷한수준의 25.9조원기록 지난주 3/4분기순이익전망치가상향조정된업종은철강, 디스플레이, 통신서비스 지난주 3/4분기순이익전망치가하향조정된업종은증권, 건설, 소프트웨어 그림 19. 철강업종 16.3Q 순이익전망치변화 (1W) 그림 2. 건설업종 16.3Q 순이익전망치변화 (1W) 4 지난주철강업종내종목순이익전망치 (3 분기 ) 변화 4 지난주건설업종내종목순이익전망치 (3 분기 ) 변화 POSCO 고려아연 현대제철 풍산 세아베스틸 한국철강 대한제강 -2 현대건설 KCC 현대산업 대림산업 대우건설 LG 하우시스 벽산 그림 21. 업종별 216 년 3/4 분기, 216 년 4/4 분기순이익전망치추이 ( 컨센서스기준 ) ( 조원 ) 28 전체 (16.4Q) 전체 (16.3Q) 에너지 (16.4Q) 1.6 화학 (16.4Q) 에너지 (16.3Q) 화학 (16.3Q) 철강 (16.4Q) 철강 (16.3Q) 건설 (16.4Q) 건설 (16.3Q) 기계 (16.4Q) 기계 (16.3Q) 조선 (16.4Q) 조선 (16.3Q) 상사, 자본재 (16.4Q) 상사, 자본재 (16.3Q) 운송 (16.4Q) 운송 (16.3Q) 자동차 (16.4Q) 자동차 (16.3Q) 화장품, 의류 (16.4Q).65 화장품, 의류 (16.3Q) 호텔, 레저 (16.4Q) 호텔, 레저 (16.3Q) 미디어, 교육 (16.4Q) 미디어, 교육 (16.3Q) 소매 ( 유통 )(16.4Q) 소매 ( 유통 )(16.3Q) 필수소비재 (16.4Q) 필수소비재 (16.3Q) 건강관리 (16.4Q) 건강관리 (16.3Q) 은행 (16.4Q) 은행 (16.3Q) 증권 (16.4Q) 증권 (16.3Q) 보험 (16.4Q) 보험 (16.3Q) 소프트웨어 (16.4Q) 소프트웨어 (16.3Q) IT하드웨어 (16.4Q) IT하드웨어 (16.3Q) 반도체 (16.4Q) 반도체 (16.3Q) 디스플레이 (16.4Q) 디스플레이 (16.3Q) 통신서비스 (16.4Q) 통신서비스 (16.3Q) 유틸리티 (16.4Q) 유틸리티 (16.3Q) 주 : 분기별순이익컨센서스가과거 1 년동안연속적으로존재하는기업기준자료 : WISEfn, 미래에셋대우리서치센터

28 나스미디어, 검색광고기업 엔서치마케팅 지분 66.7% 를 4 억원에 1 월 1 일인수예정 엔서치마케팅의나머지 33.3% 는 KT 가인수, KT 와자회사의손자회사공동인수는처음 유상증자도실행하나, 엔서치마케팅의이익기여로인해 EPS 희석효과는제한적일전망 [ 통신서비스 / 미디어 ] 문지현 jeehyun.moon@miraeasset.com 하누리 nuri.ha@miraeasset.com 나스미디어는전일검색광고기업 엔서치마케팅 을 1월 1일에인수할계획을공시했다. 나스미디어가 66.67% 지분을 4억원에, 나스미디어의모회사 KT가나머지 33.33% 지분을 2억원에인수할예정이다. 나스미디어는 2억원은보유현금으로, 나머지 2억원은기존엔서치마케팅의주주인한앤컴퍼니사모펀드에제3자배정유상증자를실행하여조달할예정이다. 나스미디어의기존사업은인터넷 (PC/ 모바일 ) 디스플레이광고위주였다. 그러나이번엔서치마케 팅인수를통해검색광고로사업영역이확대되며디지털통합광고기업으로거듭날전망이다. 또한 KT 가자회사와공동으로기업을인수한첫사례로서, 그룹차원의고려도부각된다. 나스미디어는엔서치마케팅인수이후연결취급고기준디지털광고시장점유율이 18% 로서인수이전보다 2배가량상승할전망이다. 유상증자를실행하여주식수가늘어날예정이나, 피인수기업인엔서치마케팅의이익기여로인해 EPS 희석효과는제한적일전망이다. 매수 의견을유지하며, 목표주가는 1월 5일신주의발행가액및주식수가확정된이후재산출할예정이다. 그림 1. 나스미디어는 KT와공동으로엔서치마케팅을 1월 1일인수할예정 주 : 인수및유상증자이후추정치, 자료 : 나스미디어, 미래에셋대우리서치센터 결산기 (12월) 12/13 12/14 12/15 12/16F 12/17F 12/18F 매출액 ( 십억원 ) 영업이익 ( 십억원 ) 영업이익률 순이익 ( 십억원 ) EPS ( 원 ) ,22 1,515 1,925 2,321 ROE P/E ( 배 ) P/B ( 배 ) 주 : K-IFRS 개별기준, 엔서치마케팅인수및유상증자이전기준, 자료 : 나스미디어, 미래에셋대우리서치센터

29 유상증자배경 : 나스미디어는엔서치마케팅인수를위해기존보유현금의활용외에도유상증자를 통한자금조달방법을택했다. 차입이아닌유상증자를택한배경은광고사업체로서현금유동 성이필요한특성, 차입시이자비용에대한부담, 일부신주발행이후에도피인수기업으로부터 의이익기여를통해주주가치희석이제한적일것으로판단했기때문이다. (< 표 3> 참조 ) 유상증자는제 3 자배정으로기존엔서치마케팅주주인한앤컴퍼니제 1 호사모투자전문회사를대 상으로신주 81,335 주를 29,95 원에발행할예정이다. 신주발행가액은 1 월 5 일에확정될예 정이며, 청약한도는 2 억원으로서기준주가변동에따라최종신주수는변동이될수있다. 합병은미고려 : 엔서치마케팅은현재검색광고외에디스플레이광고사업도영위하고있다. 엔서 치마케팅은원래 NAVER 의검색사업부문이모태인회사이다. 214 년에한앤컴퍼니가인수한이 후디스플레이광고미디어렙사인 메이블 과합병을시키면서현재의사업형태가되었다. 나스미디어는 메이블 과는동일한디스플레이광고를하고있어사업이중첩된다. 나스미디어는 일단 메이블 과합병하지않고지분을보유한채개별렙사로운영할계획이다. 광고주간의이 해상충이슈등으로통합보다는개별로운영하는것이취급고측면에서는효과적일전망이다. 표 1. 나스미디어와엔서치마케팅주요사항 (1 월 1 일인수예정 ) ( 십억원, 배 ) 나스미디어 엔서치마케팅 215 1H H16 취급고 디스플레이광고 검색광고 매출액 영업이익 순이익 기업가치 실적기준 PER 주 : 나스미디어취급고는대부분디스플레이광고로추정, 일부는 IPTV/ 옥외광고도포함, 엔서치마케팅취급고에는대대행물량포함, 나스미디어기업가치는 215 년말및전일기준시가총액, 엔서치마케팅기업가치는이번 M&A 평가기준 자료 : 나스미디어, 미래에셋대우리서치센터 표 2. 나스미디어주요주주및지분율예상 (1 월 24 일유상증자신주상장예정 ) ( 주, %) 주주성명관계주식종류주식수증자후지분율 KT 최대주주 보통주 3,742, 정기호 등기임원 (CEO) 보통주 1,719, 한앤컴퍼니제 1 호사모투자전문회사 제 3 자배정증자 보통주 ( 신주 ) 81, 신주발행예정가액 ( 원 ) 29,95 신주발행예정총금액 ( 원 ) 23,999,983,25 증자전발행주식총수 8,246,432 계증자후발행주식총수 9,47, 주 : 신주발행가액 은예정가액이며, 확정발행가액은청약일 (216 년 1월 1일 ) 전제3거래일인 216 년 1월 5일에결정될예정. 청약일전제3거래일 (216 년 1월 5일 ) 부터제5거래일 (216 년 9월 3일 ) 의가중산술평균주가를기준주가로하며, 할인율 1% 를적용할예정. 제3자배정대상자한앤컴퍼니제1 호사모투자전문회사는이사회결의에의한배정주식수 (81,335 주 ) 를한도로청약할예정. 단, 1월 5일확정발행가액에따라확정발행가액에의한배정금액이청약한도금액 (2 억원 ) 을초과하는경우청약한도금액을기준으로한주식수 ( 청약한도금액 확정발행가액 ) 내에서청약할예정이며, 이경우청약미달주식이발생됨. 청약미달된주식은미발행처리예정으로서신주발행주식수는향후변동가능, 신주상장일은 1월 24일예정자료 : 나스미디어, 미래에셋대우리서치센터 표 3. 엔서치마케팅인수및유상증자감안한 217 년예상 EPS 추정시희석효과제한적 ( 십억원, 주, 원 ) 예상순이익주식수예상 EPS 217F 나스미디어기존예상 16 8,246,432 1, F 나스미디어의엔서치마케팅인수및유상증자이후예상 2 9,47,767 2,21 주 : 217 년엔서치마케팅순이익약 4억원으로추정, 인수및유상증자이후예상주식수는현재공시기준으로가정 자료 : 미래에셋대우리서치센터

30 Amazon.com 은미국전자상거래거래액의 41% 를차지하는시장지배기업이다. 동사에대해국내투자자가주목하는특징은 1) 직구, 배대지 ( 배송대행지역 ) 라는두단어와, 2) 영업이익은적자인데고PER 주라는점, 3) 9년대후반닷컴버블부터주가가 2년가까이급상승하고있다는점이다. 동사는단하나의목표를위해서 2여년간노력하고있다. 더많은소비자가동사웹사이트를이용해구매하도록서비스편의성과인프라를갖추는것이다. 현재의주가상승은미국 / 유럽소비자가원하는물건을다갖추고, 물건을쉽게찾을수있으며, 가격이가장싸고, 배송이가장빠르면서결제가편한구매경로가된것에대한보상이다. EPS 성장율 (16F,%) P/E(16F,x) 74.3 MKT P/E(16F,x) 22.7 배당수익률. 시가총액 ( 십억USD) 382 유통주식수 ( 백만주 ) 주최저가 (USD) 주최고가 (USD) 88 주가상승률 1개월 6개월 12개월 절대주가 상대주가 NASDAQ (US) [ 인터넷 / 게임 / 엔터테인먼트 ] 김창권 changkwean.kim@miraeasset.com 박정엽 jay.park@miraeasset.com Amazon.com 동사는다양한방면으로신규사업을추진한다. 이들신규사업은오프라인쇼핑몰이제품구색을늘리고, 구매자와판매자에편리한서비스를제공하는모습과본질적으로같다. 즉쇼핑몰에극장을입점시키고, 테마파크에주차장시설을마련하는것과마찬가지이다. 동사는인터넷서점에서출발해전자책하드웨어 킨들 을판매하고있다. 음악, 동영상등콘텐츠도판매한다. 더불어캐시카우가된 *AWS, 드론배송및전용기프라임에어를이용해판매자와소비자에게편리하고새로운서비스를제공하고있다. * Amazon Web Service, 인터넷네트워크클라우드서비스, 가상저장공간을제공하는웹하드부터 Netflix 같은기업용서버까지클라우드서비스로제공 ), 동사의성장은끝없는서비스혁신의역사와함께했다 년에창립하여한번신용카드를등록하면그다음부터는추가인증없이한번에결제되는원클릭결제서비스, 맞춤형추천프로그램, 그리고빠른배송을위한자체배송인프라등지금은당연하지만당시에는놀라운서비스로시장진입에성공하였다. 도서, 전자제품, 의류, 식품등으로상품카테고리를늘리고, 미국에서유럽, 일본으로지역을다변화하면서사세를확장하고있다. 수많은전자상거래쇼핑몰들을압도했고, 유력한경쟁사 ebay 를밀어내고, 오프라인유통공룡 Walmart 에이어백화점체인 Macy s 를앞서가고있다. 결산기 (12월) 12/12 12/13 12/14 12/15 12/16F 12/17F 매출액 ( 십억USD) 영업이익 ( 십억USD) 영업이익률 순이익 ( 십억USD) EPS ( 원 ) ROE P/E ( 배 ) P/B ( 배 ) 주 : 추정치는 Bloomberg Consensus 기준 자료 : Amazon.com, Bloomberg, 미래에셋대우리서치센터

31 216 년한국전자상거래시장에서가장주목받은이슈는소셜커머스티켓몬스터의자동차판매와유통사반발과이때문에판매가취소된사건이다. 자동차를온라인쇼핑몰에서팔수없는것은오프라인딜러들의반발때문이다. 2년전용산전자상가에서도이와비슷한사건이있었다. 멀지않은미래에자동차도 Amazon 에서구매할수있을것으로기대되고있다. 216 년미국온라인쇼핑몰에서가장주목받고있는품목은의류이다. 미국에서도전자제품은이미 7% 가온라인에서구매되고있었지만의류온라인구매비율은 17% 에불과했다. 그리고온라인에서판매되는옷도재고품나가격인낮은무명브랜드의류가주류였다. 216 년들어그동안오프라인매장중심의신상품유통을고수하던 POLO, GAP 등미국유명브랜드에이어 GUCCI 같은명품도중국소비시장위축타개책으로 Amazon 에입점하고있다. 미국소매매출액에서전자상거래가차지하는비중은 214년 9.3% 에서 215년에는 1.4% 로증가했다. 한국은이비중이 216년 2분기기준 16.5% 이다. 216 년 2분기 Amazon 연결기준매출액과영업이익은전년동기와비교해각각 31%, 168% 늘어났다. 215 년 2분기영업이익흑자전환에성공한이후에수익성이급격히개선되는구간에진입한것이다. Amazon 투자에가장어려운점은엄청난고PER 주라는점이다. 동사가좋은회사인것은알겠지만 Valuation 이부담스러울수있다. 216 년예상컨센서스 EPS를대입한 PER은 71배수준으로비교대상인 Facebook 32배와 Alphabet 23배의 2~3배수준이다. 하지만이들기업들보다도고PER Amazon 주가가 216 년에도더빠르게상승하고있다. Amazon 는지난 2여년간 PER 1배가까운고PER 이고지금도그렇다. Amazon 시장점유율이확고하고전자상거래시장장기성장률이높다고시장이평가하는것이다. 현재의성장속도가유지되면지금의주가에 5년뒤예상EPS 대입하면 PER이 1배도되지않는다는계산이다. 국내에서는 Naver 가 Amazon 역할을하고있다. Amazon 은구매의사결정의 44% 가진행되는사이트로발전했고, 국내에서는구매의사결정의 7% 이상이 Naver 에서진행되고있다. Naver 가 215 년 6월 Naver 페이도입으로결제를간편하게하고, 216 년직구, 핫딜, 부동산, 오프라인매장입점, 항공권, 호텔예약등상품카테고리를늘리면서전자상거래매출액이급증하고있다. 1년뒤의미래는명동, 강남역등의상가보다 Amazon이나 Naver의쇼핑페이지의임대료가더비싸질전망이다. 그리고양사모두빅데이터와 AI( 인공지능 ) 을통한맞춤형마켓플레이스를추구하고있기때문에, 미래의그사이버입지가치는상상을초월할만큼높아질수도있다. 전자상거래산업의장기성장가능성과 Amazon 시장지배력에는이의가없는상황이다. 하지만이미장기간주가가상승한주식이고, 해외투자자의경우언제라도차익실현이가능할만큼높은수익률을기록하고있는종목인만큼국내투자자의경우단순한지표를기준으로접근하는것도하나의투자전략이다. < 그림 7,8> 을보면 214 년 Amazon 의매출액전년동기대비성장률이 25% 대에서 15% 로하락하자주가가조정국면에진입하기도했다. 215 년이후전년비매출액증가율이 2% 대중반에서 3% 가까이로높아지자주가가급등하고있다. 현시점매출액증가율이 2% 이하로하락하거나하락추세로반전하면주가변곡점이발생할가능성에주목하고있다.

32 NAVER의현재서비스와수익모델에는 Google, Amazon, Facebook 의특징이모두포함되어있다. 국내 NAVER 서비스와매출구성은기존검색엔진 Google 의구조를기본으로종합전자상거래기업 Amazon.com 특징이점점강해지는형태다. Google 은검색및기타서비스들을통해데이터베이스를구축했다. 동시에검색엔진과유튜브, 지도, 이메일등서비스와안드로이드등운영체제, 소프트웨어를제공하며트래픽을확보해왔다. 서비스를미국에서유럽으로확대하고자사트래픽과제휴사이트트래픽을함께광고로판매하고있다. 이는 NAVER 와 Google 이공통적으로걸어온길이다. 기존에도쇼핑몰상품을노출시켜주는광고는검색과디스플레이상품으로판매되고있었다. 이후 212 년 3월에는샵N, 214년 6월에는스토어팜으로직접오픈마켓에진출했다. 214 년 12월부터는윈도시리즈를시작하면서오프라인상점도유치중이다. 항공권, 해외호텔, 국내호텔등여행상품과함께글로벌윈도 ( 해외직구 ), 푸드윈도 ( 농어민직판 ), 핫딜 ( 소셜커머스 ), 백화점윈도, 아울렛윈도등서비스를제공한다. 이들을통해취급상품계열과업종, 판매자구성을다변화하고있다. 현재국내대형 C2C 쇼핑몰판매총액의 4% 전후가 NAVER 를통해서발생하고있는것으로파악된다. 실제로 NAVER 의 2분기실적은 LINE 부진을국내 NAVER 가보완했다. 국내개별실적성장을주도한것은전년동기와전분기대비각각 63.4%, 14.% 성장한모바일광고였다. 사업부문별로는전자상거래부문매출액 < 표 4> 이 2분기 88억원을기록했다. 전분기보다 21.2%, 절대치로는 142억원증가했다. 국내 Naver 매출액이 1분기보다 2분기에 3억원늘어났으니성장의절반을전자상거래부문이기여한셈이다. 모바일광고와전자상거래수익모델은 215 년-216 년상반기를거치며본격적으로매출액이발생하기시작했다. 향후여러분기동안급격한성장을전망한다. 미국소비자들의상품검색소스변화와 < 그림 1, 2> 국내소비자들의구매정보및상품구매이용사이트를 < 그림 3-5> 고려시 NAVER 의전자상거래시장점유율은더욱상승할것으로예상해볼수있다. 미국소비자들은 215 년상품검색의 44% 를 Amazon.com, 34% 를 Google 등검색엔진을이용해서실행한다. 당사가자체조사한결과에따르면국내소비자들은전자제품등일반상품과패션제품정보의 76% 와 57% 를 NAVER 에서구하는것으로나타난다. 표 1. 미국주요인터넷서비스최근동향및이슈서비스주요내용 Google 데이터베이스구축 : 검색엔진 & 다양한무료서비스제공미국, 유럽중심으로글로벌트래픽확보빅데이터분석기술내부화애드센스, 애드워드 : PC온라인 & 모바일 CPC 검색광고, 자사및제휴네트워크에검색키워드판매무인차, 로봇등신성장산업투자활발 Amazon.com 상품데이터베이스구축 : 도서 전자제품 의류등일반제품 신선제품물류망 ( 미전국창고및드론배송등 ), 결제편의 ( 원클릭결제등특허취득 ) 강점소비자와입점업체수및 e-커머스시장성장지속구매자행태관련빅데이터확보, 이를통한상품추천기능강화지역확장 : 미국 영국, 독일등유럽, 일본서비스확장 : 전자책 / 음악 / 드라마 / 영화등콘텐츠플랫폼화 Facebook 글로벌 SNS(Social Network Service), 이용자스스로친구찾기, 친구추천등을위한개인정보제공메일주소및휴대폰번호로개인식별 : 개인화된모바일에특히강점강한서비스몰입에기반한높은광고효과, 타겟팅및측정성과가강점집단타겟팅, 친구간광고추천, 친구활동노출등소셜연계광고기능강화중소개인자영업자광고주다수확보 (Facebook 광고주 3만, Google 광고주 1만 ) 구매버튼추가 (215 년 7월 ) 전자상거래플랫폼화자료 : 미래에셋대우리서치센터

33 Bank of America Corporation( 이하 Bank of America) 은 194 년설립된미국자산규모 2위의은행금융지주회사이다. 총자산은 216년상반기말기준 21.9 조달러에달한다 (1 위는 JP Morgan Chase & Co. 로 24.7 조달러 ). 당사의시가총액 ( 현지시각 9월 23일종가기준 ) 은 1,594.2 억달러이다. Bank of America 는실적부진의영향으로 1998 년 Nationsbank 에인수합병 (M&A) 되면서현재상호인 Bank of America Corporation 으로변경되었고현재의체제를이루게되었다. EPS 성장율 (16F,%) 61.5 P/E(16F,x) 1.6 MKT P/E(16F,x) 18.5 배당수익률 1.2 시가총액 ( 십억USD) 158 유통주식수 ( 백만주 ) 1,25 52주최저가 (USD) 주최고가 (USD) 18.9 주가상승률 1개월 6개월 12개월 절대주가 상대주가 BOA S&P 여기에 28년 Merill Lynch를인수함으로써자산관리 (Wealth management) 부문의초대형화를이루었다. 또한투자은행 (Investment banking) 시장에서도글로벌화를이루면서위상이강화되는계기가되었다. 216년 2분기주당순이익 (EPS) 는.36달러로시장컨센서스 (.33달러) 를상회하였다. 전년동기대비로는 25.% 감소한것이지만전분기대비로는 38.9% 나증가한것이다. 전년동기대비로실적이줄어든이유 : 1) 총영업이익 ( 순이자이익 + 비이자이익 ) 이감소하였고, 2) 에너지산업관련충당금부담이증가했기때문이다. 3) 판매관리비부담이전년동기대비감소했지만총영업이익감소와충당금부담증가를상쇄하지못하였다. 전분기대비로실적이개선된이유 : 1) 순이자이익이순이자마진하락에도불구, 1분기보다소폭증가하였고, 2) 비이자이익이채권매매이익증가로 1분기보다증가하였기때문이다. 3) 충당금부담이 1분기보다감소하였고 4) 판매관리비가 1분기보다감소하는등비용부담이줄었기때문이다. 미연준이기준금리를인상할경우향후순이자이익의개선에대한기대를가져볼수있을것이다. 이경우에너지산업에대한충당금부담이줄고있고비용절감노력이지속되고있어실적개선가능성이커보인다. [ 은행 ] 구용욱 yonguk.ku@miraeasset.com 현재 Bank of America 의 216 년시장컨센서스기준으로 PBR은.6배이다. ROE가 5.6% 로예상되는점을고려하면할인율은 9.3% 정도된다. 국내은행에비해서는 ROE 대비높은 Valuation을받고있다. 이는수익구조상비이자이익비중이국내은행금융지주회사보다높기때문이라고판단된다. 하지만시장대비할인율은 6% 에육박하고있어국내은행금융지주회사와유사한정도의할인을받고있다고할수있다. 결산기 (12월) 12/12 12/13 12/14 12/15 12/16F 12/17F 총영업이익 ( 십억USD) 영업이익 ( 십억USD) 세전영업이익 ( 십억USD) 순이익 ( 십억USD) EPS (USD) BVPS (USD) P/E ( 배 ) P/B ( 배 ) ROE ROA 주 : 총영업이익 = 순이자이익 + 비이자이익 ; 추정치는 Bloomberg Consensus 기준자료 : Bank of America, Bloomberg, 미래에셋대우리서치센터

34 국내유사기업으로는대부분의은행금융지주회사를들수있다. 국내의은행금융지주회사가 Bank of America와유사한점은은행업을중심으로출발하였다는점이다. 다른점은비은행비중이높다는점이다. 총영업이익에서비이자이익이차지하는비중이절반을넘어서고있어국내은행금융지주회사에비해월등히높다. 하지만비이자이익비중이높은 Wells Fargo와다른점은 Bank of America 는 Marill Lynch와같은글로벌대형 IB를자회사로보유함에따라그룹전체의비이자이익비중이높다는점이다. 은행업만으로비이자이익비중이높은것은아니라는것이다. 이는최근국내은행지주회사가증권회사, 보험회사를인수하거나인수의사를밝히고있는점과일맥상통한다고할수있다. 대부분의은행금융지주회사는안정적인수익기반마련을위해수수료수입을중심으로비이자이익을늘리려하고있다. 그러나은행만의사업모델로는비이자이익비중을높이는데한계가있다. 따라서비이자이익비중을높이기위해비은행금융회사를인수하려하고있다. Bank of America 의전례를따르고있는것으로판단된다. 표 1. Bank of America 분기실적추이 ( 백만달러, 달러, %) 증가율 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 YoY QoQ Net Interest Income 9,411 1,461 9,511 9,81 9,171 9, ,952 39,551 Non Interest Income 11,94 11,694 1,858 9,925 1,187 11, ,535 44,19 Net Revenue 21,315 22,155 2,369 19,726 19,358 2, ,487 83,27 Prov. for Loan losses ,275 3,161 Non Interest Expense 15,457 13,783 13,576 13,443 14,428 13, ,717 55,992 Net Income 3,216 5,47 4,14 3,73 2,375 4, ,65 15,971 EPS 자료 : Bank of America, 미래에셋대우리서치센터 표 2. 글로벌 Peer Group Valuation 비교 ( 십억달러, 배, %) 시가총액 P/B P/E ROE ROA F 217F F 217F F 217F F 217F 미국 JPMorgan Chase & Co Wells Fargo & Co Bank of America Corp Citigroup Inc US Bancorp/MN Goldman Sachs Group Inc/The Morgan Stanley 한국 Shinhan Financial Group Co Ltd KB Financial Group Inc Hana Financial Group Inc 일본 Mitsubishi UFJ Financial Group Inc Sumitomo Mitsui Financial Group Inc Mizuho Financial Group Inc 중국 Industrial & Commercial Bank of China Ltd China Construction Bank Corp Agricultural Bank of China Ltd Bank of China Ltd 영국 HSBC Holdings PLC Lloyds Banking Group PLC 프랑스 BNP Paribas SA Credit Agricole SA 독일 Deutsche Bank AG Commerzbank AG 자료 : Bloomberg, 미래에셋대우리서치센터

35 그림 1. 순이자수익률 (Net interest yield) 은하락중 Net interest yield Q16 자료 : Bank of America, 미래에셋대우리서치센터 그림 2. 총영업이익에서순이자이익과비이자이익이차지하는비중 비이자이익 / 총영업이익 순이자이익 / 총영업이익 자료 : Bank of America, 미래에셋대우리서치센터 그림 3. 비이자이익의구성 : 증권과투자은행비중이높아 그림 4. 순수은행부문의비이자이익비중추이 : 평균보다높은편임 신용카드수입수수료증권관련수수료투자은행수입모기지주식투자트레이딩계정단기채권매매기타 BOA 미국은행 자료 : Bank of America, 미래에셋대우리서치센터 자료 : Bank of America, 미래에셋대우리서치센터 그림 5. 총영업이익대비판관비비중 (Efficiency ratio) 하락중 그림 6. 판관비 : 인건비비중이높은타금융기관과유사한구조 Efficiency ratio 인건비임차료설비영업비전문가보수무형자산상각데이터처리통신비기타 Q16 자료 : Bank of America, 미래에셋대우리서치센터 자료 : Bank of America, 미래에셋대우리서치센터

36 그림 7. 부실채권상각비용 (Net charge off) 부담은하향안정되고있음 그림 8. Net charge off 규모도감소하고있음 2.5 Net charge off ratio ( 십억달러 ) Net charge off Q Q16 자료 : Bank of America, 미래에셋대우리서치센터 주 : 2Q16 은분기수치를연환산금액임자료 : Bank of America, 미래에셋대우리서치센터 그림 9. NPL 비율하락중 : 에너지산업이관건 그림 1. 보통주자본비율추이, 215 년하락후회복중 NPL 비율 보통주자본비율 Q Q16 자료 : Bank of America, 미래에셋대우리서치센터 자료 : Bank of America, 미래에셋대우리서치센터 그림 11. 미국주요금융기관 PBR 추이 그림 12. Bank of America 와한국주요은행금융지주사 PBR 추이 ( 배 ) Wells Fargo Citigroup JP Morgan Chase BOA ( 배 ) KB 금융지주신한지주하나금융 BOA 자료 : Bloomberg, 미래에셋대우리서치센터 자료 : Bloomberg, Datastream, 미래에셋대우리서치센터

37 FamilyMart Uny Holdings( 이하패밀리마트 ) 는일본의 FamilyMart 와 Uny Group Holdings 가 9월 1일자로합병하면서탄생한기업이다. 패밀리마트는기존에일본에서 Seven Eleven, Lawson 에이은 3위편의점사업자였다. 하지만합병후에는 Uny Group Holdings 산하에있는 Circle K Sunkus (4위편의점사업자, 이하서클케이 ) 를흡수하면서점포수기준 2위업체가된다. 국내에서패밀리마트는현재 BGF리테일이운영하고있는 CU의전신이기도하다. BGF리테일은 212 년패밀리마트와제휴관계를정리하였고 214 년상장을통해서패밀리마트보유지분까지정리하였다. EPS 성장율 (17F,%) 7.3 P/E(17F,x) 28.4 MKT P/E(17F,x) 13.6 배당수익률 2. 시가총액 ( 십억JPY) 884 유통주식수 ( 백만주 ) 주최저가 (JPY) 4,87 52 주최고가 (JPY) 8,24 주가상승률 1개월 6개월 12개월 절대주가 상대주가 [ 유통 ] FamilyMart 이준기 aiden.lee@miraeasset.com TOPIX 1) 국내보다도 1년이상앞서있다고평가받는일본에서도편의점시장은여전히꾸준히확대되어가고있다. 특히소비자들의식료품구매및식사대용채널로서성장이정체된기타소매채널을꾸준히대체해가고있다. 동사역시점포수와동일점성장률등이꾸준히성장하면서안정적인매출성장을지속하고있다. 이에따라 5% 수준에불과한매출성장률에도불구하고내수시장이정체된일본에서대형유통채널대비하여꾸준히벨류에이션프리미엄을부여받고있다. 일본의인구구조는아직도편의점우호적으로변화중이라는점을감안하면향후에도이러한상황은지속될것으로판단한다. 2) 해외시장진출을통해로열티수입이지속적으로증가하고있다. 국내와일본편의점업체들의가장큰차이점중하나는해외진출여부이다. 동사역시동남아지역과중국지역에꾸준히점포를출점하여현재는 5,8 여개의해외점포를보유중이다. 이들지역에서는매출액대비일정한로열티가꾸준히인식되는구조로안정적인매출및이익의증가가가능하다. 이들지역은정체된일본시장대비내수시장이고성장하는지역이기도하다. 3) 서클케이를흡수하면서세븐일레븐과매장수에서비슷한규모를갖추게되었다. 편의점사업은인프라산업이라고평가할정도로규모의확보를통한각종시스템의구축이매우중요하다. 세븐일레븐은매장수뿐만아니라상품구색및매출성장률에서도가장뛰어난경쟁력을보유하고있다. 세븐일레븐은일당점매출이 65.6 만엔인반면동사는 51.6 만엔수준이다. 상승의여지가높다. 동사는향후 219 년까지서클케이점포를모두전환시키고기존강점인식품부문의강화를통해점당매출을올릴계획이다. 동사는기존에도 am/pm, cocostore 같은편의점업체를성공적으로전환한바있다. 결산기 (2월) 2/13 2/14 2/15 2/16 2/17F 2/18F 매출액 ( 십억JPY) 334,87 345,64 374, , , ,691 영업이익 ( 십억JPY ) 43,17 43,31 4,417 48,734 51,538 54,76 영업이익률 순이익 ( 십억JPY) 25,2 22,611 25,672 21,67 22,692 25,834 EPS (JPY) ROE P/E ( 배 ) P/B ( 배 ) 주 : 추정치는 Bloomberg 컨센서스기준 자료 : FamilyMart Uny Holdings, 미래에셋대우리서치센터