Earnings Preview LG 상사 (112) 물류, 눈높이는낮추되기대감은가져가자 곽지훈 jihoon.kwak@daishin.com 투자의견 이종형 jonghyung.lee@daishin.com BUY 매수, 유지 목표주가 38, 하향 현재주가 (17.4.5) 31,65 유통업종 KOSPI 216.85 시가총액 1,227 십억원 시가총액비중.9% 자본금 ( 보통주 ) 194십억원 52주최고 / 최저 39,65 원 / 27, 원 12 일평균거래대금 55억원 외국인지분율 16.12% 주요주주 구본준외 44 인 27.62% 국민연금 13.41% 주가수익률 (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 -1.9 4.3-5.9-5.5 상대수익률 -5.6-1.5-1.6-14.2 ( 천원 ) LG 상사 ( 좌 ) 43 38 33 28 23 Relative to KOSPI( 우 ) (%) 18-25 16.4 16.7 16.1 17.1 17.4 2 15 1 5-5 -1-15 -2 투자의견매수 ( 유지 ), 목표주가 38, 원 (19% 하향 ) 제시 - 목표주가 38, 원은 12mf EPS 2,39 원에 Target Multiple 16X 적용, (RIM 기준 37,55 원 ) - 목표주가하향은예상보다더딘물류성장세를반영, 이익추정치및 EPS 하향조정에기인 - 16 년부터 21 년까지는순이익증가율 CAGR 15.8%, 이후 26 년까지는 2.6% 가정신규투자 / 수주및기존광산의석탄채굴량증가속도둔화불확실성을감안한것이그배경 - 단, LG 그룹직계가족의범한판토스지분인수이후, 지배구조변화에따른물류부문을필두로한중장기성장기대감은여전히유효하다고판단, 투자의견매수유지 216 년리뷰 : 예상보다더딘물류성장 VS 자원부문턴어라운드 - 216 년매출액 11 조 9,667 억원 (-1% YoY), 영업이익 1,741 억원 (+113% YoY) 기록 - 1) 물류 : 영업이익 744 억원 (+38% YoY). 범한판토스및하이로지스틱스온기반영효과 2) 인프라 : 영업이익 722 억원 (-38% YoY) 기록. 에탄크래커프로젝트기성률인식상승에도불구하고디스플레이패널가격하락, CER( 탄소배출권 ) 매각 ( 약 2 억원 ) 등의기저효과로 215 년대비하락 3) 자원 : 비철금속트레이딩헷지손익을감안한조정영업이익 35 억원 (+484 억원, 흑전 YoY) 기록. 원자재가격의기저효과및석탄가격상승으로인한턴어라운드성공 - 자원부문의흑자전환은긍정적이지만예상보다더딘인프라 / 물류부문성장은아쉬운대목 217 년전망 : 가파른자원 & 더디지만기대감은여전히유효한물류 - 217 년매출액 11 조 8,781 억원 (-1% YoY), 영업이익 2,125 억원 (+22% YoY) 전망 - 1) 물류 : 영업이익 766 억원 (+3% YoY) 전망. 2H16 한진해운사태기저효과및 216 년 1 월을바닥으로상승추세를보이고있는해운운임은긍정적. 216 년의더뎠던실적개선세를감안하면, 실적가시성확보시점까지는눈높이를낮출필요가있음. 다만지배구조변화에따른그룹사물량확대및운임상승으로, 중장기성장가능성은여전히열려있다고판단 2) 인프라 : 영업이익 732 억원 (+1% YoY) 전망. 에탄크래커프로젝트기성률인식감소에도불구하고, 상승추세의디스플레이패널가격으로인한 IT 트레이딩상쇄효과로안정적실적예상. 단, 투르크메니스탄 GTL 프로젝트의본계약체결시, 인프라부문성장은가속될전망 - 3) 자원 : 영업이익 627 억원 (+128% YoY) 전망. 석탄가격은호주 NewCastle 6,3Kcal 기준 1Q17 현재평균 $82/ton 인데 216 년평균인 $66/ton 대비높은수준에서형성되어안정화될전망이고, 인도네시아 GAM 광산이 1 월 1 일부터상업생산에돌입하여석탄생산량증대를 (+83% YoY) 예측하기때문. 인도네시아 CPO(Crude Palm Oil) 농장역시 CPO 가격상승및생산량확대로수익성개선전망 물류부문의더딘성장세를감안하여목표주가하향, 그러나여전히지켜봐야 - 예상보다더뎠던 216 년의물류부문성장을감안, 217F 지배지분순이익추정치를 25% 하향조정함에따라목표주가는기존의 47, 원에서 38, 원으로 19% 하향조정 - 단, 기존에적용했던 Target Multiple 16X 는기존그대로유지. Target Multiple 16X 는지배구조이슈로현대글로비스의주가가상승하던시기의평균 PER(11X ~ 21X) 인데, LG 상사물류부문성장에대한기대감은중장기적으로여전히유효하다고판단하기때문 - 더딘물류부문의실적개선에대한가시성확보및현재본계약및환경승인절차중인 GTL 프로젝트 / Rosemont 구리광산등의최종계약체결시실적모멘텀발생전망 영업실적및주요투자지표 ( 단위 : 십억원, 원, %) 215A 216A 217F 218F 219F 매출액 13,224 11,967 11,878 11,892 12,167 영업이익 82 174 213 239 258 세전순이익 -215 133 199 227 248 총당기순이익 -217 85 13 148 162 지배지분순이익 -235 58 89 12 111 EPS -6,74 1,5 2,35 2,627 2,873 PER NA 19.5 13.7 12. 11. BPS 3,942 32,221 34,217 36,539 39,18 PBR 1.1.9.9.9.8 ROE -17.9 4.8 6.9 7.4 7.6 주 : EPS 와 BPS, ROE 는지배지분기준으로산출자료 : LG 상사, 대신증권리서치센터 기업분석 217.4.6 www.daishin.com
LG 상사 (112) Ⅰ. Valuation 물류부문둔화에따른이익추정치하향조정, 목표주가 38, 원제시 예상보다더딘물류부문의성장세와그에따른이익추정치조정을반영, 목표주가를기존 47,원에서 38,원으로 19% 하향조정한다. 목표주가 38,원은 12mf EPS 2,39원에 Target Multiple 16X를적용하였다. Target Multiple 16X는현대글로비스주가가지배구조변화로상승하던시기의 12mf EPS 컨센서스기준평균 PER이다. LG 상사역시지배구조변화로인한물류부문의성장기대감은여전히유효하다고판단, 투자의견은매수를유지한다. 목표주가하향은예상보다더뎠던 216년의물류부문성장을반영한 217E 영업이익및지배지분순이익전망하향조정 ( 영업이익 : 2,434억원 -> 2,125억원, 13% 하향 / 지배지분순이익 : 1,184억원 -> 893억원, 25% 하향 ) 에따른 EPS 변동에기인한다. 당초물류부문의영업이익은지배구조변화에따른가파른성장을기대하여 216년 92억원을기록할것으로전망하였으나, 실제영업이익은 744억원을기록하며기존전망치대비 18% 하회하였다. 이에물류부문의더딘성장세를반영, 217년물류부문의영업이익전망치를기존 992억원에서 766억원으로 23% 하향조정함에따라, 217년 LG상사의영업이익과지배지분순이익전망치를각각기존대비 13%, 25% 하향조정하였다. Target Multiple 은기존에적용했던 16X를그대로유지한다. Target Multiple 16X는현대글로비스주가가지배구조변화로상승하던시기의 12mf EPS 컨센서스기준평균 PER이다. 범한판토스가최근토지및창고시설매입등물류물량확대를위한투자를활발히진행하고있고, 지배구조변화에따른 LG상사물류부문의기대감은여전히유효하다고판단, Target Multiple 16X를유지한다. 연간실적추정변경 ( 단위 : 십억원, 원, %, %p) 수정전 수정후 변동률 217F 218F 217F 218F 217F 218F 매출액 11,99 12,35 11,878 11,892 -.3-3.7 판매비와관리비 567 567 571 576.7 1.7 영업이익 243 271 213 239-12.7-11.8 영업이익률 2. 2.2 1.8 2. -.3 -.2 영업외손익 -19-19 -14-12 적자유지 적자유지 세전순이익 225 253 199 227-11.5-1.3 지배지분순이익 118 13 89 12-24.5-21.4 순이익률 1. 1..8.9 -.2 -.2 EPS( 지배지분순이익 ) 3,54 3,342 2,35 2,627-24.5-21.4 자료 : LG상사, 대신증권리서치센터 2
DAISHIN SECURITIES 범한판토스지분인수에따른지배구조변화의기대감은여전히유효! LG상사는 15년 5월 12일범한판토스지분 51% 를 3,147억원에매입해종속회사로편입하였다. 당시 LG 그룹물량을소화하던범한판토스의지분을인수함과동시에, LG 그룹구본무회장의장남인구광모상무를포함한 LG 그룹직계가족이추가지분 19% 를인수한것으로알려지면서 LG상사는지배구조변화로부각되었고, 1월 19일인수공시이후 1월 2일과 21일이틀동안 LG상사의주가는 8.8% 상승했다. 추후 1월, LG 전자의물류자회사하이로지스틱스인수관련보도로지배구조변화및육상 / 해운 / 항공물류시너지확대에대한기대감이유입, 주가는전일대비 4.5% 상승하였다. LG 그룹직계가족의범한판토스지분 19% 인수는 215년 2월, 현대글로비스주식을블록딜로처분한현대자동차그룹회장부자가총지분율을 3% 미만으로낮춘것에빗대어볼수있다. 공정위의일감몰아주기규제대상이되는대주주지분율의기준은상장사 3%, 비상장사 2% 로, LG 그룹직계가족들의지분율이 2% 미만이므로범한판토스는일감몰아주기규제대상에해당하지않는다. LG상사와 LG 그룹총수일가의지분인수이후범한판토스의중장기성장은 LG상사에고스란히연결될전망이다. 그림 1. LG 상사주가추이 ( 원 ) LG상사주가 5, 하이로지스틱스인수보도범한판토스지분인수보도이후이틀간이후 4.5% 상승 8.8% 상승, 이후 5월 12일인수공시까지상승세지속 4, 3, 2, 1, 13.1 13.7 14.1 14.7 15.1 15.7 16.1 16.7 17.1 자료 : 대신증권리서치센터 그림 2. 컨센서스기준현대글로비스 12mf PER Band 차트 ( 원 ) 현대글로비스주가 35, 3, 실적호조에도지배구조모멘텀둔화로주가하락 2x 18x 25, 2, 15x 12x 15, 1, 지분매각관련보도에사흘간 24.2% 하락 9x 5, 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 자료 : 대신증권리서치센터 3
LG 상사 (112) 그림 3. 기존범한판토스지분구조 그림 4. LG 상사인수이후범한판토스지분구조 기타, 3. 기타, 3. 구본호, 14.9 구본호, 46.1 조원희, 5.9 LG 방계, 12.1 LG 상사, 51. 구광모및 LG 직계, 19. 주 : 구본호씨는구본무 LG 그룹회장의 6 촌, 조원희씨는구본호씨모친자료 : 범한판토스, 대신증권리서치센터 주 : 구광모상무의지분은 7.5% 로추정자료 : LG 상사, 언론보도, 대신증권리서치센터 그림 5. 범한판토스실적추이 그림 6. 현대글로비스실적추이 ( 십억원 ) 영업이익 ( 좌 ) 1 4.7 영업이익률 ( 우 ) (%) 5. ( 십억원 ) 영업이익 ( 좌 ) 8 영업이익률 ( 우 ) (%) 6. 9 8 3.6 4. 2.9 2.8 3.5 2.5 2.3 2.3 2.3 4. 3. 7 6 5. 4.9 5.2 5. 4.6 4.8 4.8 5. 4. 7 2. 5 3. 6 1. 4 2. 5 1 11 12 13 14 15 16 17F 18F 19F. 3 1 11 12 13 14 15 16 1. 주 : LG 상사에는 215 년 5 월연결편입자료 : LG 상사, 범한판토스, 대신증권리서치센터 자료 : 현대글로비스, 대신증권리서치센터 그림 7. LG 상사 12mf PER Band 차트 그림 8. LG 상사 12mf PBR Band 차트 ( 원 ) 7, ( 원 ) 7, 6, 5, 4, 18X 16X 14X 12X 6, 5, 4, 1.4X 1.2X 1.X 3, 1X 3,.8X 2, 2,.6X 1, 1, 4.1 6.1 8.1 1.1 12.1 14.1 16.1 18.1 자료 : 대신증권리서치센터 4.1 6.1 8.1 1.1 12.1 14.1 16.1 18.1 자료 : 대신증권리서치센터 4
212 213 214 215 216 DAISHIN SECURITIES Ⅱ. 실적리뷰및전망 216 년리뷰 : 예상보다더딘물류성장 VS 자원부문턴어라운드 LG상사는 215년유가하락과비철금속시황악화에따른기저효과, 216년석탄사업성장등으로인해 216년영업이익 1,741억원 (+113% YoY) 을기록했고, 비철트레이딩헷지손익을감안한조정영업이익은 1,816억원 (+16% YoY) 을기록하였다. 216년실적을종합해보면, 자원부문의흑자전환은긍정적이지만 1) 예상보다더딘물류부문의성장, 2) 인프라부문의투르크메니스탄 GTL 프로젝트의계속되는지연등으로인한신규프로젝트부재는아쉬운대목이라고판단한다. 부문별로 1) 물류부문은영업이익 744억원 (+38% YoY) 을기록하였다. 범한판토스, 그리고하이로지스틱스의온기반영효과로인해 215년대비약 2억원개선된실적을시현하였다. 하지만, 215년대비낮은수준에서움직이며 216년평균 653.2 (-11% YoY) 를기록한 SCFI, 한진해운사태등을이유로예상보다더딘성장세를보였다. 2) 인프라부문은영업이익 722억원 (-38% YoY) 을기록하였다. 에탄크래커프로젝트오거나이징사업의높아진기성률인식에도불구하고, 디스플레이패널가격하락과 CER( 탄소배출권 ) 매각 ( 약 2억원 ) 으로인한기저효과등의이유로영업이익은전년대비하락하였다. 3) 자원부문은비철금속헷지손익을반영한조정영업이익 35 억원 (+484억원, 흑전 YoY) 을기록하였다. 오만 8광구석유생산공폐공비용이일회적으로 1억원반영되었음에도불구하고, 215년비철금속및원유시황악화로인한기저효과와석탄가격상승 (NewCastle 6,3Kcal 기준 +14% YoY) 으로흑자전환에성공하였다. 그림 9. LG 상사부문별매출액추이 그림 1. LG 상사부문별영업이익추이 ( 십억원 ) 15, 물류인프라자원 ( 십억원 ) 4 물류인프라자원 LG 상사전체 12, 9, 2 26 98 172 174 6, 82 3, -2 212 213 214 215 216 주 : 범한판토스는 5 월 12 일연결편입이후인식기준자료 : LG 상사, 대신증권리서치센터 주 : 범한판토스는 5 월 12 일연결편입이후인식기준자료 : LG 상사, 대신증권리서치센터 5
LG 상사 (112) 217 년전망 : 물류부문, 여전히더디지만기대감은유효! LG상사의 217년매출액과영업이익은각각 11조 8,781억원 (-1% YoY), 2,125억원 (+22% YoY) 로전망한다. 외형축소는 214년부터지속된자원부문의매출감소가 216년에이어 217년에도높은수준으로이루어질것으로전망하기때문인데 (216: 1조 7,565억원, -43% YoY / 217E: 1조 2,256억원, -3% YoY), 그이유는비철트레이딩과석유사업의외형축소가이뤄질것으로판단하기때문이다. 한편, 영업이익은외형축소에도불구하고성장할것으로전망한다. 그이유는 1) 외형축소의주원인이라고볼수있는비철트레이딩및석유사업의 216년통합실적이약 2억원적자로추정, 두사업의축소에따라자원부문의전체적인이익측면에서는긍정적이라고판단되고, 2) 높은수준에서안정화되고있는석탄가격과상승추세의 CPO가격, 석탄광산및 CPO 농장 CAPA 확대등의 P/Q 동시개선으로자원부문의가파른실적개선이예상되기때문이다. 부문별로 1) 물류부문은영업이익 766억원 (+3% YoY) 을기록할것으로전망한다. 한진해운사태로인한기저효과와, 216년 1월부터완만한속도로꾸준한상승추세를보이고있는해운운임지수를감안하였다. 217년영업이익전망치를 766억원으로기존 992억원에서 23% 하향조정하였는데, 이는 216년물류부문의실적이영업이익 744억원을기록하며기존전망치 92억원대비 18% 하회, 예상보다부진한점을반영한결과이다. 2) 인프라부문은영업이익 732억원 (+1% YoY) 를기록하며안정적실적을보일것으로전망한다. 216년을바닥으로디스플레이패널가격은상승추세에있는것은사실이지만, 프로젝트수익인식감소를반영, 완만한성장을예측한다. 에탄크래커프로젝트의공정이정규분포를추종함에따라, 기성률인식에따른수익인식이 216 년을정점으로감소국면에있다는점을감안했기때문이다. 현재의신규프로젝트부재가인프라부문의가파른성장을어렵게할것으로판단하지만, 투르크메니스탄 GTL 프로젝트의본계약체결이후에는인프라부문의의미있는성장이보일것으로예상, 이익추정에반영할예정이다. 3) 자원부문은영업이익 627억원 (+128% YoY) 을기록할전망이다. 높은수준에서안정화되고있는석탄가격, 상업생산에돌입한인도네시아신규광산 GAM으로인한 CAPA 확대 ( 연결인식기준 66 만톤, +84% YoY), 인도네시아 CPO(Crude Palm Oil) 농장의생산량확대 (7만톤, +17% YoY) 와상승추세에있는 CPO가격등으로인한식량사업실적개선등이기대된다. 또한, 석유사업축소에따른손실폭축소역시자원부문의가파른실적개선에일조할전망이다. 한편, 1) BDI, SCFI 등의해운운임지수가꾸준히상승추세에있다는점, 2) 한진해운사태의기저효과, 3) 범한판토스가가지고있는전세계 343개의네트워크와 LG상사의글로벌네트워크의시너지를통한 W&D 외형확장, 4) LG화학, LG디스플레이등 LG 그룹사공장과가까운범한판토스의 Office들을기점으로한 LG 그룹사물량확대, 5) LG전자의물류자회사였던하이로지스틱스인수로인해기대되는육상 / 해운 / 항공의물류시너지등물류부문의성장은중장기적으로여전히유효하다는판단이다. 따라서, 1) 그룹사물량확대등을통한물류부문성장세확인, 2) 인프라 / 자원부문의 GTL 프로젝트및미국 Rosemont 구리광산의추후계약승인등추가적인실적개선의여지는충분히남아있다고판단, 실적개선확인이후이익전망치및목표주가조정은가능하다고판단한다. 6
DAISHIN SECURITIES 표 1. LG 상사실적추이 ( 단위 : 십억원, %, 원 ) 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17E 2Q17E 3Q17E 4Q17E 216 217E 218E 매출액 3,15 2,846 2,942 3,164 3,15 2,975 2,927 2,961 11,967 11,878 11,892 자원 567 49 349 431 317 38 3 3 1,756 1,226 898 인프라 1,743 1,716 1,864 1,924 1,91 1,854 1,86 1,759 7,248 7,32 7,32 물류 75 72 729 89 797 813 821 93 2,963 3,332 3,674 영업이익 45 56 22 52 55 54 51 52 174 213 239 자원 12 17-2 1 18 16 14 14 27 63 74 인프라 7 21 12 32 19 19 18 18 72 73 81 물류 26 19 11 18 18 19 19 21 74 77 85 영업이익률 1.5 2..7 1.6 1.8 1.8 1.8 1.8 1.5 1.8 2. 자원 2. 4.1 -.5.2 5.6 5.3 4.8 4.6 1.6 5.1 8.3 인프라.4 1.2.6 1.7 1. 1. 1. 1. 1. 1. 1.1 물류 3.7 2.6 1.5 2.3 2.3 2.3 2.3 2.3 2.5 2.3 2.3 지분법 / 배당이익 -2-1 -6-8 1 2 자원 -1-1 2-1 -1 1 인프라 -2-6 -7 1 1 세전이익 51 42 12 27 52 5 48 49 133 199 227 순이익 34 31 1 11 34 33 31 32 85 13 148 지배주주순이익 24 24 6 5 26 25 24 15 58 89 12 지배주주 EPS 1,5 2,35 2,627 지배주주 BPS 32,221 34,217 36,539 지배주주 ROE 4.8 6.9 7.4 WTI (USD/bbl) 33.2 45.2 45.4 49.3 52. 51. 54. 56. 43.3 53.3 58. NewCastle (USD/ton) 5.9 51.8 66.9 93.4 81.6 72.9 69.2 68. 65.7 72.9 65.9 원 / 달러환율 121.4 1163.3 1121.4 1157.4 1154.2 1165. 118. 121. 116.9 1177.3 12. 자료 : LG 상사, Bloomberg, 대신증권리서치센터 7
1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17E 2Q17E 3Q17E 4Q17E 14 15 16 17E 18E LG 상사 (112) 1Q17P: 자원부문정상화, 실적개선지속! LG상사의 1Q17 영업이익은 552억원 (+7% QoQ, +24% YoY) 로전망한다. 1) 물류부문은 183억원 (-% QoQ, -29% YoY) 를기록할것으로전망한다. 한진해운사태의여파와 4Q15 물량이 1Q16으로지연되었던기저효과를감안하였다. 2) 인프라부문은 19억원 (-41% QoQ, +169% YoY) 를기록할것으로전망한다. 디스플레이패널가격이 1Q16을바닥으로상승하고있고, 에탄크래커프로젝트기성률인식이 216년을정점으로하락국면에진입하는점을복합적으로감안하였다. 3) 자원부문은 179억원 (+2,456% QoQ, 55% YoY) 를기록할것으로전망한다. 약 1개분기후행 ( 호주 NewCastle 6,3Kcal 기준 4Q16 평균 $93.4 기록. +4% QoQ, +78% YoY) 하는석탄가격, 1Q16 저점을형성했던유가의기저효과, 석유사업축소, 상승추세에있는 CPO 가격등을종합적으로고려하였다. 석탄가격이약 1개분기정도후행하여수익에영향을미치는점과인프라 / 물류부문이안정적실적을시현한다는가정하에 2Q17 영업이익은 536억원 (-3% QoQ, -5% YoY) 을기록하며 1분기대비하락할것이라고전망한다. 하지만아직실적추정에반영되지않은 1) 현재진행형인투르크메니스탄 GTL 프로젝트와 2) 미국 Rosemont 구리광산의본계약체결및환경승인확정, 3) 물류부문실적개선가속화등이확인되면, LG상사의수익성은기존전망대비빠르게개선될것이며이에따라향후성장성은열려있다고판단한다. 분기실적추정변경 ( 단위 : 십억원, %) 1Q17(F) 2Q17 구분 1Q16 4Q16 직전추정 당사추정 YoY QoQ Consensus 당사추정 YoY QoQ 매출액 3,15 3,164 2,977 3,15. -4.7 3,157 2,975 4.5-1.4 영업이익 45 51 61 55 23.8 7.3 6 54-4.8-2.9 순이익 24 5 33 26 8.4 434. 27 25 3.8-3.1 그림 11. 분기별영업 + 지분법 / 배당이익추이 그림 12. 연간영업 + 지분법 / 배당이익추이 ( 십억원 ) 6 물류인프라자원 ( 십억원 ) 4 물류인프라자원 45 2 3 15-2 -4 자료 : LG 상사, 대신증권리서치센터 자료 : LG 상사, 대신증권리서치센터 8
DAISHIN SECURITIES 그림 13. 범한판토스회사개요 그림 14. 범한판토스사업현황 자료 : LG 상사, 대신증권리서치센터 자료 : LG 상사, 대신증권리서치센터 그림 15. 해운운임추이 2,5 SCFI BDI 2, 1,5 1, 5 꾸준히상승중 11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 자료 : Bloomberg, 대신증권리서치센터 9
LG 상사 (112) 표 2. LG 상사의주요 EPC Project 현황 ( 단위 : 단위 ) Project 지역프로젝트내용기간프로젝트규모 Petronas 가스처리설비 투르크메니스탄 가스처리및가스터미널보수 / 증설 '13.6 ~ '15.12.24 bln USD 에탄크래커 투르크메니스탄 Polymer 제품생산설비건설 '13.6 ~ '16.4 3.43 bln USD 정유공장현대화 1차 투르크메니스탄 원유정제, 가솔린과디젤등을생산 '14.7 ~ '18.5.53 bln USD 정유공장현대화 2차 투르크메니스탄 원유정제, 가솔린과디젤등을생산 '15.4 ~ '18.1.94 bln USD 탈황설비 오만 천연가스탈황설비건설 '9.12 ~ '13.1 1.5 bln USD PolyPropylene 설비 오만 PolyPropylene 생산설비건설 '4.5 ~ '6.9.18 bln USD 아로마틱스설비 오만 Naptha 가원료인생산설비건설 '6.7 ~ '9.8 1.26 bln USD GTL 투르크메니스탄 천연가스합성석유 (GTL) 플랜트건설 본계약진행중 3.89 bln USD 자료 : LG 상사, 대신증권리서치센터 그림 16. 주요디스플레이패널가격추이 그림 17. 디스플레이패널수출액추이 (USD) TV ( 좌 ) 3 Laptop ( 우 ) (USD) 5 ( 십억원 ) 3,5 디스플레이패널수출액추이 25 4 3, 2 3 2,5 15 2 2, 1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 자료 : Witsview, 대신증권리서치센터 1 1,5 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 자료 : 한국전자정보통신산업진흥회, 대신증권리서치센터 1
DAISHIN SECURITIES 그림 18. 석탄가격추이 (USD/t) 14 Kalimantan 5,9Kcal Newcastle 6,3Kcal 12 1 8 6 4 11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 자료 : 한국자원정보서비스, 대신증권리서치센터 그림 19. LG 상사광산생산량추이 그림 2. 석탄사업부영업이익추정 ( 백만톤 ) GAM MPP Ensham Wantugou 18 15 ( 십억원 ) 12 1 CAGR 17.6% 93 14 12 9 8 71 81 83 6 6 47 3 4 15 16 17F 18F 19F 2F 21F 22F 23F 주 : Ensham, Wantugou 는광산 CAPA 에지분율만큼생산량인식가정자료 : LG 상사, 대신증권리서치센터 2 16 17F 18F 19F 2F 21F 자료 : LG 상사, Bloomberg, 대신증권리서치센터 그림 21. 인도네시아 Palm Oil 생산량추이 ( 만톤 ) 1 그림 22. 인도네시아 Palm Oil 가격추이 (USD/t) 1, 8 8 6 6 4 2 [1Q17 현재 ] +33.4% YoY, +6.3% QoQ 4 15 16 17F 18F 19F 자료 : LG 상사, 대신증권리서치센터주 : 217 년이후추정 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 자료 : Bloomberg, 대신증권리서치센터 11
LG 상사 (112) 주당내재가치 R I M( 잔여이익모델 ) ( 단위 : 십억원, 원, %) 217F 218F 219F 22F 221F 222F 223F 224F 225F 226F Ⅰ 순이익 ( 지배지분 ) ( 주 2) 89 12 111 117 121 125 128 132 135 138 주요가정 221 년까지는 CAGR 15.8% 가정, 인도네시아 GAM 광산의 217 년 1 월 1 일상업생산돌입, 생산량이 3 만톤에서향후 1,4 만톤까지확대되는점을감안, 석탄가격은블룸버그컨센서스및분기별변동폭고려추정 221 년이후에는프로젝트수주와현재가동중인광산의생산량증가율감소등의불확실성이상존한다고판단순이익은증가하지만증가속도는둔화되어증가폭은 221 년부터 1% 씩감소한다고가정, 226 년까지 CAGR 2.6% 가정단, 향후투르크메니스탄 GTL 프로젝트본계약체결, 미국 Rosemont 구리광산환경승인체결, 물류부문성장가시화등으로인한실적개선에대한가시성이확보되면추가조정은가능하다고판단 Ⅱ 자기자본 ( 지배지분 ) ( 주 2) 1,326 1,416 1,516 1,621 1,73 1,838 1,95 2,65 2,184 2,37 추정 ROE 6.9 7.4 7.6 7.4 7.2 7. 6.8 6.6 6.3 6.1 Ⅲ 필요수익률 ( 주 3) 6. 무위험이자율 ( 주 4) 2. 시장위험프리미엄 ( 주 5) 4. 베타 1. Ⅳ Spread( 추정 ROE- 필요수익률 ).9 1.4 1.6 1.4 1.2 1..8.6.3.1 Ⅴ 필요수익 75 8 85 91 97 14 11 117 124 131 Ⅵ 잔여이익 ( l -Ⅴ) 14 22 26 26 24 21 18 15 11 7 현가계수.96.91.86.81.76.72.68.64.6.57 잔여이익의현가 14 2 23 21 18 15 12 9 7 4 Ⅶ 잔여이익의합계 142 Ⅷ 추정기간이후잔여이익의현가 63 영구성장률 (g) ( 주 6).% Ⅸ 기초자기자본 1,249 Ⅹ 주주지분가치 (Ⅶ+Ⅷ+Ⅸ) 1,454 총주식수 ( 천주 ) 38,76 Ⅹl 적정주당가치 ( 원 ) 37,55 현재가치 ( 원 ) 31,65 Potential (%) 18.5% 주 1: RIM(Residual Income Model) 은현시점에서의자기자본금액에추정기간 (1 년 ) 의예상실적을반영한초과이익과추정기간이후의잔여이익 (RI) 을합산하여주주지분가치를산출하는 Valuation 방식. 이론적으로 DDM, DCF, EVA 등의방식과같은주주지분가치를도출하게되지만, 타방식대비추정의주관성을최소화하면서기업의본질가치를산출할수있는방식으로평가주 2: 연결대상자회사가존재하는경우는보유하고있는지분만큼의가치를반영하기위해비지배지분가치를차감하여반영주 3: 필요수익률은자기자본비용 (Cost Of Equity) 으로리스크를부담하는주주입장에서의기대수익률. CAPM(Capital Asset Pricing Model) 을통하여산출하며, 산출방식은자기자본비용 = 무위험이자율 + 베타 * 시장위험프리미엄주 4: 무위험이자율은미래장기현금흐름에대한가치평가를위해 5 년만기국고채수익률에준하여반영주 5: 시장위험프리미엄은시장포트폴리오기대수익률과무위험이자율과의차이. 일반적으로 6~8% 수준에서반영되어왔으나, 최근저성장국면에서의낮아진기대치를반영하여 3~5% 수준에서반영주 6: 영구성장률 (g) 은추정기간 (1 년 ) 이후잔여이익의영구적인성장률을의미하며, 성장은없다는가정하에 % 를반영 12
DAISHIN SECURITIES 재무제표 포괄손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 215A 216A 217F 218F 219F 215A 216A 217F 218F 219F 매출액 13,224 11,967 11,878 11,892 12,167 유동자산 3,74 2,672 2,64 2,613 2,681 매출원가 12,711 11,221 11,95 11,76 11,326 현금및현금성자산 529 311 258 264 288 매출총이익 514 746 783 816 841 매출채권및기타채권 1,566 1,46 1,45 1,452 1,484 판매비와관리비 432 572 571 576 582 재고자산 724 517 513 514 526 영업이익 82 174 213 239 258 기타유동자산 254 383 383 383 383 영업이익률.6 1.5 1.8 2. 2.1 비유동자산 2,39 2,55 2,567 2,62 2,66 EBITDA 137 228 27 32 324 유형자산 388 552 579 591 59 영업외손익 -297-41 -14-12 -1 관계기업투자금 419 432 443 454 466 관계기업손익 -221 3 1 11 11 기타비유동자산 1,53 1,522 1,546 1,575 1,64 금융수익 327 292 258 237 227 자산총계 5,383 5,177 5,172 5,233 5,341 외환관련이익 유동부채 2,589 2,98 2,34 2,18 2,34 금융비용 -374-323 -281-259 -247 매입채무및기타채무 1,797 1,636 1,626 1,627 1,659 외환관련손실 296 25 24 22 21 차입금 423 197 177 16 144 기타 -29-13 -1-1 -1 유동성채무 222 34 법인세비용차감전순손익 -215 133 199 227 248 기타유동부채 147 231 231 231 231 법인세비용 -2-48 -69-78 -86 비유동부채 1,251 1,434 1,39 1,349 1,31 계속사업순손익 -217 85 13 148 162 차입금 1,112 1,297 1,253 1,212 1,173 중단사업순손익 전환증권 당기순이익 -217 85 13 148 162 기타비유동부채 139 137 137 137 137 당기순이익률 -1.6.7 1.1 1.2 1.3 부채총계 3,84 3,532 3,424 3,367 3,344 비지배지분순이익 18 27 41 47 51 지배지분 1,199 1,249 1,326 1,416 1,516 지배지분순이익 -235 58 89 12 111 자본금 194 194 194 194 194 매도가능금융자산평가 1-1 -1-1 -1 자본잉여금 12 11 11 11 11 기타포괄이익 2 1 1 1 1 이익잉여금 858 91 99 1,82 1,184 포괄순이익 -19 82 128 146 16 기타자본변동 46 44 41 39 37 비지배지분포괄이익 25 24 4 46 5 비지배지분 344 396 421 45 481 지배지분포괄이익 -215 58 88 1 11 자본총계 1,543 1,645 1,747 1,866 1,997 순차입금 1,127 1,12 1,76 1,11 932 1 11 12 13 14 Valuation 지표 ( 단위 : 원, 배, %) 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 215A 216A 217F 218F 219F 215A 216A 217F 218F 219F EPS -6,74 1,5 2,35 2,627 2,873 영업활동현금흐름 298 23 182 22 27 PER NA 19.5 13.7 12. 11. 당기순이익 -217 85 13 148 162 BPS 3,942 32,221 34,217 36,539 39,18 비현금항목의가감 473 156 139 152 16 PBR 1.1.9.9.9.8 감가상각비 55 54 58 63 65 EBITDAPS 3,522 5,886 6,975 7,793 8,355 외환손익 26 7-1 EV/EBITDA 2.4 11.6 1.1 8.9 8.2 지분법평가손익 46 6-1 -2-2 SPS 341,188 38,739 36,454 36,812 313,896 기타 346 9 83 91 97 PSR.1.1.1.1.1 자산부채의증감 11 81 4-1 -12 CFPS 6,592 6,223 6,939 7,757 8,32 기타현금흐름 -59-92 -9-98 -14 DPS 2 25 25 25 25 투자활동현금흐름 -278-218 -145-145 -146 투자자산 111-99 -11-11 -12 재무비율 ( 단위 : 원, 배, %) 유형자산 -33-77 -77-77 -77 215A 216A 217F 218F 219F 기타 -356-42 -57-57 -57 성장성 재무활동현금흐름 28-238 -17-69 -65 매출액증가율 16.3-9.5 -.7.1 2.3 단기차입금 -2-18 -16 영업이익증가율 -52.5 113.1 22.1 12.6 8. 사채 순이익증가율 적지 흑전 53.7 14. 9.3 장기차입금 -43-41 -39 수익성 유상증자 ROIC 4.6 5.4 6.6 7.3 7.7 현금배당 -16-2 -1-1 -1 ROA 1.6 3.3 4.1 4.6 4.9 기타 44-217 -34 ROE -17.9 4.8 6.9 7.4 7.6 현금의증감 49-218 -53 7 24 안정성 기초현금 48 529 311 258 264 부채비율 248.8 214.7 196. 18.5 167.4 기말현금 529 311 258 264 288 순차입금비율 73. 68.1 61.6 54.2 46.7 NOPLAT 82 111 139 157 169 이자보상배율 1.7 4. 5.2 6.1 6.9 FCF 74 28 62 84 1 자료 : LG 상사, 대신증권리서치센터 13
LG 상사 (112) [Compliance Notice] 금융투자업규정 4-2 조 1 항 5 호사목에따라작성일현재사전고지와관련한사항이없으며, 당사의금융투자분석사는자료작성일현재본자료에관련하여재산적이해관계가없습니다. 당사는동자료에언급된종목과계열회사의관계가없으며당사의금융투자분석사는본자료의작성과관련하여외부부당한압력이나간섭을받지않고본인의의견을정확하게반영하였습니다. ( 담당자 : 곽지훈, 이종형 ) 본자료는투자자들의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로배포되는자료입니다. 본자료에수록된내용은당사리서치센터의추정치로서오차가발생할수있으며정확성이나완벽성은보장하지않습니다. 본자료를이용하시는분은동자료와관련한투자의최종결정은자신의판단으로하시기바랍니다. [ 투자의견및목표주가변경내용 ] LG 상사 (112) 투자의견및목표주가변경내용투자의견비율공시및투자등급관련사항 ( 기준일자 :21742) ( 원 ) Adj. Price Adj. Target Price 6, 5, 4, 3, 2, 1, 15.4 15.8 15.12 16.4 16.8 16.12 17.4 제시일자 17.4.6 16.8.4 16.2.15 15.1.19 15.5.27 투자의견 Buy 담당자변경 Buy Buy Buy Buy 목표주가 39, 47, 41, 47, 5, 제시일자투자의견목표주가제시일자투자의견목표주가제시일자투자의견목표주가 구분 Buy( 매수 ) Marketperform( 중립 ) Underperform( 매도 ) 비율 78.8% 2.2%.5% 산업투자의견 - Overweight( 비중확대 ) : 향후 6 개월간업종지수상승률이시장수익률대비초과상승예상 - Neutral( 중립 ) : 향후 6 개월간업종지수상승률이시장수익률과유사한수준예상 - Underweight( 비중축소 ) : 향후 6 개월간업종지수상승률이시장수익률대비하회예상 기업투자의견 - Buy( 매수 ) : 향후 6 개월간시장수익률대비 1%p 이상주가상승예상 - Marketperform( 시장수익률 ) : 향후 6 개월간시장수익률대비 -1%p~1%p 주가변동예상 - Underperform( 시장수익률하회 ) : 향후 6 개월간시장수익률대비 1%p 이상주가하락예상 14