Company Note 2 0 13. 0 1. 0 8 (000120) BUY / TP 133,000 원 Global 물류업체로성장하기위한첫걸음! 현재주가 (1/7) 상승여력 시가총액 발행주식수 자본금 / 액면가 Analyst 강동진 02) 3787-2228 dongjin.kang@hmcib.com 52 주최고가 / 최저가 일평균거래대금 (60 일 ) 외국인지분율 주요주주 주가상승률 절대주가 (%) 상대주가 (%p) 당사추정 EPS 컨센서스 EPS 1M 0.9-1.8 컨센서스목표주가 K-IFRS 연결기준 107,500 원 23.7% 2,452 십억원 22,812 천주 114 십억원 /5,000 원 121,000 원 /62,500 원 8 십억원 3.36% CJ 제일제당외 1 인 40.16% 3M -0.5-1.3 최근 12 개월주가수익률 160 140 120 100 80 60 40 20 6M 29.2 19.4 4,493 원 4,593 원 131,600 원 KOSPI - CJ대한통운, 2013/4/1 부 CJ GLS 흡수합병결정 - 주주친화적합병을통해 기업가치극대화 - 향후통합택배출범및물류사업간시너지, 그리고해외기업 M&A 통해 Global 물류업체로성장할전망 매출액 영업이익 순이익 EBITDA EPS 증감율 PER PBR EV/EBITDA ROE ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) 2010 2,555 155 69 266 3,003 2,317.7 31.4 1.4 11.9 3.7 2011 2,588 123 85 197 3,704 23.3 20.2 1.0 11.9 4.1 2012F 2,816 154 103 230 4,493 21.4 22.4 1.3 13.0 4.5 2013F 3,277 186 118 271 5,151 14.6 20.9 1.3 11.8 5.0 2014F 3,792 222 143 317 6,286 22.1 17.1 1.2 10.2 5.7 * 2010 은 K-GAAP 기준, 2011~2014F 은 K-IFRS 연결기준 CJ대한통운, CJGLS 흡수합병결정동사는공시를통해 CJ GLS 흡수합병을발표하였다. 합병비율은 CJ GLS 1주당 CJ대한통운주식 0.333 주로결정되었다. CJ GLS 주주는 CJ GLS 주식 1주당 CJ대한통운자기주식 0.3116 주와현금 2,300 원을받게된다. 단, CJ GLS 가보유한 CJ GLS 자기주식에대해서는 CJ대한통운자기주식및현금을배정하지않는다. 또한, ( 주 )CJ 는 CJ GLS 를물적분할하여 KX 홀딩스 ( 가칭 ) 를신설하였는데 KX 홀딩스 ( 가칭 ) 가보유한 CJ GLS 주식은 CJ대한통운주식 20.11% 로전환되기때문에결과적으로는 KX 홀딩스가 을지배하게된다. ( 그림 1참조 ), CJ GLS 합병기일은 2013 년 4월 1일이다. 주주친화적합병으로 CJ대한통운가치극대화합병을위해산정한 CJ GLS 의주당가치는 34,670 이며, CJ대한통운의기준가격은 103,876 원으로산정되었다. 교부되는주식수와현금을감안하면 CJ대한통운이 CJ GLS 인수를위해사용하게되는비용은 5,112 억으로추정된다. 이중현금으로교부되는부분은총 339 억원이며, 교부되는자사주는 CJ대한통운이현재보유한 459 만주이다. 결과적으로합병 CJ대한통운이보유한자사주는 541 만주가된다. 0 12/01 12/04 12/07 12/10 자료 : WiseFn, HMC 투자증권 이번합병을주주친화적인것으로보는이유는 1)CJ GLS 의 3Q12 지배주주지분 6,430 억원감안시 5,112 억원합병가액은 PBR 0.8 배수준으로낮은 ROE 감안시적정한것으로판단되고, 2) 자사주비중이늘지않아일각에서제기된자사주오버행에대한과도한우려를불식시킬수있었으며, 3) 추가적인주식발행이없었기때문에 CJ GLS 의이익만큼 EPS 가증가하는효과가발생하기때문이다. 중장기적으로양사합병을통해기대되는시너지효과는 1) 자산형물류 ( ) 기업과비자산형 물류 (CJ GLS) 기업합병을통한기업가치가극대화 2) 통합택배출범을통한수익성개선및시장지배 력확대 3) 공통비용절감을통한수익성개선등이다.
C O M P A N Y N O T E 기아자동차삼영전자 ( 00 5 6 8 0) (000270) < 그림 1>, CJ GLS 흡수합병후지배구조 현지배구조 +CJ GLS 합병후지배구조 CJ 33.6% 99.8% CJ 33.6% 100% CJ 33.6% 100% CJCJ CJ GLS CJCJ KX 홀딩스 ( 신설법인 ) CJCJ KX 홀딩스 ( 신설법인 ) 자사주로신주교부 99.8% 합병 CJ GLS < 표1> 향후합병일정 일자 일 정 2013.01.07 합병을위한이사회결의 / 결의사항공시 2013.01.21 합병계약체결 2013.02.02 주주확정기준일, 소규모합병공고 2013.02.03~2013.02.18 합병반대의사통지접수기간 2013.02.28 합병승인이사회결의 / 결의사항공시 2013.02.28~2013.03.28 채권자이의제출기간 2013.04.01 합병종료보고이사회결의 2013.04.01 합병기일 / 합병종료공고 / 합병등기예정일 < 그림 2> 합병후지분구조 자기주식 24% CJ CJ 20% 우리사주조합 0% 소액주주 25% 금호개발상사 0% 아시아나항공 5% 대우건설 5% KX 홀딩스 ( 가칭 ) 20% 금호피앤비화학 1% 2
운송 Analyst 강동진선임연구원 02)3787-2228 / dongjin.kang@hmcib.com 2012 년기준합병 CJ대한통운매출액 4.6조원, 영업이익 1,980 억원합병 의 2012 년실적은 4.5 조원, 영업이익은 1,980 억을기록할것으로추정된다. 2012 년합병 의 EPS 는기존 EPS 대비 6.7% 증가할것으로추정된다. 또한, 양사의시너지가본격화될것으로기대되는 2013 년합병 의 EPS 는기존 EPS 대비 27.3% 증가할것으로추정된다. 가장가시적이고빠르게시너지를발휘할수있을것으로기대되는부분은택배부분이다. 택배부분의경우점진적인단가상승과물량성장, 그리고통합택배출범을통한효율성극대화로 Margin 이개선될수있을것으로전망된다. 특히, 양사의택배단가차이가크지않음에도불구하고 대비 OPM 이낮은 CJ GLS 는인프라공동사용과배송권역조정을통해마진이빠르게 수준으로올라올수있을것으로전망된다. 중장기적으로는자산형, 비자산형물류사업간의시너지가기대되며, 대형물류업체로서운송업체에대한협상력이더욱증대될수있을것으로판단된다. 동사는향후자사주, 지분증권등 1 조원에육박하는비영업자산을이용해동남아시아, 중국물류업체에대한적극적인 M&A 에나설계획이다. 이러한 M&A 가현실화될경우글로벌물류업체로발돋움에나가는과정에서추가적인모멘텀으로작용할전망이다. < 표2> 합병 CJ대한통운예상 B/S CJGLS 합병 [ 유동자산 ] 823 356 1,178 ㆍ당좌자산 767 317 1,085 ㆍ재고자산 55 38 94 [ 비유동자산 ] 2,963 1,215 4,289 ㆍ유형자산 1,583 208 1,903 ㆍ투자부동산 157 1 158 ㆍ무형자산 609 70 1,599 ㆍ기타비유동자산 613 936 629 자산총계 3,785 1,571 5,468 [ 유동부채 ] 653 393 1,045 [ 비유동부채 ] 789 531 1,454 부채총계 1,441 924 2,499 [ 지배기업의소유주지분 ] 2,301 643 2,903 자본금 114 79 114 주식발행초과금 2,195 468 2,195 이익잉여금 442 146 436 기타자본구성요소 (450) (50) 158 [ 비지배지분 ] 43 4 65 자본총계 2,344 647 2,968 주 : 3Q12 기준으로작성 3
C O M P A N Y N O T E 기아자동차삼영전자 ( 00 5 6 8 0) (000270) < 표 3> 합병 요약 I/S 2011 2012F 2013F 매출 4,126 4,564 5,117 매출원가 3,729 4,125 4,596 매출총이익 396 439 521 판관비 222 241 262 영업이익 174 198 259 금융비용 42 56 62 기타영업외 -43 0 0 세전이익 88 142 197 법인세 23 37 51 당기순이익 65 105 146 투자의견매수, 목표주가 133,000 원유지동사에대해투자의견매수, 목표주가 133,000 원을유지한다. 동사의 4Q12 실적은매출액 7,443 억원 (+4.0%, yoy), 영업이익 330 억원 (+32.6%, yoy) 를기록할것으로추정되어시장기대치를소폭하회할것으로전망된다. 하지만, 동사는중장기적인관점에서 M&A 와시장재편, 규모의경제및다각화를통한효율화그리고협상력증대등을통한기업가치증대가기대된다. 따라서, 단기적인실적부진보다는중장기적인관점에서 Buy & Hold 전략을추전한다. 향후동사의적정가치에대해서는회사측의 2013 년사업계획등을확인한후디테일하게분석할계획이다. < 표 4> 분기실적추정 ( 단위 : 십억원 ) 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12F 2011 2012F 2013F 매출액 611 633 628 716 662 713 697 744 2,588 2,816 3,277 매출총이익 50 86 77 16 72 82 65 64 228 283 328 조정영업이익 18 44 38 25 36 42 33 33 125 144 186 영업이익 19 43 32 29 38 43 40 34 123 154 186 OPM 3.2% 6.8% 5.0% 4.0% 5.8% 6.0% 5.7% 4.5% 4.7% 5.5% 5.7% 세전이익 12 37 23 60 30 35 32 37 131 134 155 지배주주순이익 7 21 18 39 28 23 27 25 84 103 119 NPM 1.1% 3.4% 2.8% 5.4% 4.2% 3.2% 3.9% 3.4% 3.3% 3.7% 3.6% 4
운송 Analyst 강동진선임연구원 02)3787-2228 / dongjin.kang@hmcib.com ( 단위 : 십억원 ) ( 단위 : 십억원 ) 포괄손익계산서 2010 2011 2012F 2013F 2014F 재무상태표 2010 2011 2012F 2013F 2014F 매출액 2,555 2,588 2,816 3,277 3,792 유동자산 731 813 873 1,011 1,190 증가율 (%) 13.6 1.3 8.8 16.3 15.7 현금성자산 84 231 223 254 314 매출원가 2,269 2,353 2,557 2,959 3,417 단기투자자산 30 23 25 29 34 매출원가율 (%) 88.8 90.9 90.8 90.3 90.1 매출채권 502 423 477 555 643 매출총이익 286 235 259 318 375 재고자산 15 15 16 18 21 매출이익률 (%) 11.2 9.1 9.2 9.7 9.9 기타유동자산 99 122 132 154 178 증가율 (%) 4.9-17.7 10.3 22.5 18.0 비유동자산 2,837 2,783 2,919 3,077 3,230 판매관리비 131 110 115 132 153 유형자산 1,943 1,509 1,644 1,798 1,942 조정영업이익 (GP-SG&A) 155 125 144 186 222 무형자산 384 560 540 520 502 조정영업이익률 (%) 6.1 4.8 5.1 5.7 5.9 투자자산 401 221 242 266 293 증가율 (%) 2.5-19.2 15.6 28.6 19.7 기타비유동자산 110 493 493 493 493 기타영업손익 0-2 10 0 0 기타금융업자산 0 0 0 0 0 EBITDA 266 197 230 271 317 자산총계 3,568 3,595 3,792 4,088 4,420 EBITDA 이익률 (%) 10.4 7.6 8.2 8.3 8.4 유동부채 885 590 627 693 767 증가율 (%) -37.4-26.0 16.5 18.0 17.0 단기차입금 86 105 105 105 105 영업이익 155 123 154 186 222 매입채무 196 189 209 243 281 영업이익률 (%) 6.1 4.7 5.5 5.7 5.9 유동성장기부채 396 115 115 115 115 증가율 (%) 2.5-20.6 25.7 20.3 19.7 기타유동부채 207 181 197 230 266 금융손익 -47-51 -22-33 -36 비유동부채 711 740 802 920 1,039 기타영업외손익 19-28 0 0 0 사채 100 70 70 70 70 종속 / 관계기업관련손익 -2 0 0 0 0 장기차입금 489 523 573 673 773 세전계속사업이익 125 44 133 152 186 장기금융부채 ( 리스포함 ) 0 23 23 23 23 세전계속사업이익률 (%) 4.9 1.7 4.7 4.6 4.9 기타비유동부채 122 124 136 154 173 증가율 (%) 21.8-65.3 205.5 14.6 22.1 기타금융업부채 0 0 0 0 0 법인세비용 47 35 35 40 48 부채총계 1,595 1,331 1,429 1,613 1,807 계속사업이익 78 9 98 113 138 지배주주지분 1,911 2,213 2,315 2,433 2,576 당기순이익 68 81 98 113 138 자본금 114 114 114 114 114 당기순이익률 (%) 2.7 3.1 3.5 3.4 3.6 자본잉여금 2,198 2,195 2,195 2,195 2,195 증가율 (%) 1,181.1 19.3 21.4 14.6 22.0 자본조정등 -516-480 -480-480 -480 지배주주지분순이익 69 85 103 118 143 기타포괄이익누계액 50 16 16 16 16 비지배주주지분순이익 -1-4 -4-5 -6 이익잉여금 66 367 469 587 730 기타포괄이익 0-23 0 0 0 비지배주주지분 61 52 48 43 37 총포괄이익 0 58 98 113 138 자본총계 1,972 2,265 2,363 2,476 2,613 ( 단위 : 십억원 ) ( 단위 : 원, 배,%) 현금흐름표 2010 2011 2012F 2013F 2014F 주요투자지표 2010 2011 2012F 2013F 2014F 영업활동으로인한현금흐름 117 111 155 179 211 EPS( 당기순이익기준 ) 2,977 3,551 4,309 4,940 6,028 당기순이익 68 81 98 113 138 EPS( 지배순이익기준 ) 3,003 3,704 4,493 5,151 6,286 유형자산상각비 72 57 55 66 76 BPS( 자본총계기준 ) 69,626 74,724 79,927 85,718 92,561 무형자산상각비 39 17 20 19 19 BPS( 지배지분기준 ) 66,956 72,444 77,832 83,833 90,935 외환손익 1 1 0 0 0 DPS 0 0 0 0 0 운전자본의감소 ( 증가 ) -81-38 -19-19 -21 PER( 당기순이익기준 ) 31.6 21.1 23.3 21.8 17.8 기타 17-6 0 0 0 PER( 지배순이익기준 ) 31.4 20.2 22.4 20.9 17.1 투자활동으로인한현금흐름 -4 79-213 -248-252 PBR( 자본총계기준 ) 1.4 1.0 1.3 1.3 1.2 투자자산의감소 ( 증가 ) 49 180-21 -24-27 PBR( 지배지분기준 ) 1.4 1.0 1.3 1.3 1.2 유형자산의감소 17 4 0 0 0 EV/EBITDA(Reported) 11.9 11.9 13.0 11.8 10.2 유형자산의증가 (CAPEX) -227-140 -190-220 -220 배당수익률 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타 158 34-2 -4-5 성장성 (%) 재무활동으로인한현금흐름 -52-59 50 101 101 EPS( 당기순이익 기준 ) 1,479.4 19.3 21.4 14.6 22.1 차입금의증가 ( 감소 ) 25 58 50 100 100 EPS( 지배순이익 기준 ) 2,317.7 23.3 21.4 14.6 22.1 사채의증가 ( 감소 ) -50-30 0 0 0 수익성 (%) 자본의증가 -2,314-2 0 0 0 ROE( 당기순이익기준 ) 3.5 3.8 4.2 4.7 5.4 배당금 -6 0 0 0 0 ROE( 지배순이익기준 ) 3.7 4.1 4.5 5.0 5.7 기타 2,293-84 0 1 1 ROA 1.9 2.3 2.7 2.9 3.2 기타현금흐름 1 0 0 0 0 안정성 (%) 현금의증가 ( 감소 ) 62 132-8 32 60 부채비율 80.9 58.7 60.5 65.1 69.1 기초현금 22 99 231 223 254 순차입금비율 48.5 25.9 27.2 28.6 28.5 기말현금 84 231 223 254 314 이자보상배율 2.6 2.5 3.6 4.0 4.4 * 2010 은 K-GAAP 기준, 2011~2014F 은 K-IFRS 연결기준 5
C O M P A N Y N O T E 기아자동차삼영전자 ( 00 5 6 8 0) (000270) 투자의견및목표주가추이 일자 투자의견 목표주가 일자 투자의견 목표주가 11/02/16 BUY 135,000 11/03/30 BUY 135,000 * 담당자변경 12/11/28 BUY 133,000 12/12/03 BUY 133,000 13/01/08 BUY 133,000 최근 2 년간 주가및목표주가 ( 단위 : 원 ) CJ대한통운주가 160,000 140,000 CJ대한통운목표주가 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 10.11 11.3 11.7 11.11 12.3 12.7 12.11 Compliance Note 본자료를작성한애널리스트는해당회사의유가증권을보유하고있지않습니다. 본자료는기관투자자또는제 3 자에게제공된사실이없습니다. 당사는추천일현재해당회사와관련하여특별한이해관계가없습니다. 이자료에게재된내용들은자료작성자강동진의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 투자의견분류 업종투자의견분류 HMC 투자증권의업종투자의견은 3 등급으로구분되며향후 6 개월간업종펀더멘털과업종주가의전망을의미함. OVERWEIGHT : 업종펀더멘털의개선과함께업종주가의상승기대 NEUTRAL : 업종펀더멘털상의유의미한변화가예상되지않음 UNDERWEIGHT : 업종펀더멘털의악화와함께업종주가의하락기대 HMC 투자증권의종목투자의견은 3 등급으로구분되며향후 6 개월간추천기준일종가대비추천종목의예상상대수익률을의미함. BUY : 추천일종가대비초과수익률 +15%P 이상 HOLD : 추천일종가대비초과수익률 -15% +15%P 이내 SELL : 추천일종가대비초과수익률 -15%P 이하 본조사자료는투자자들에게도움이될만한정보를제공할목적으로작성되었으며, 당사의사전동의없이무단복제및배포할수없습니다. 본자료에수록된내용은당사가신뢰할만한자료및정보로얻어진것이나, 그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에최종결정을하시기바랍니다. 본자료는어떠한경우에도고객의주식투자의결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 6