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산업 분석 21.11.17 기업분석팀 소재-중화학 파트 211년 화학/에너지 업종 전망 해묵은 Cycle 논쟁 보다, 211년 금호석유(주), SK 에너지(주), 한화케미칼(주)에 주목!!! 해묵은 화학 Cycle 논쟁보다, 기업의 누적되는 현금 활용도에 주목 211년 화학/에너지 211년 화학업황에 대해 Big Cycle 진입과 중동발 충격 가능성 등 극단적인 시각이 혼재하고 있음. Analyst 황규원 아시아 화학기업의 행동은 2가지 논란을 무색하게 만들고 있음. 우선, 한국을 포함한 아시아 석유 377-3564 1kyuwon1@myasset.com 화학업체의 대규모 플랜트 증설계획이 수립되고 있지 않다 는 점에서 빅사이클론에 대해 의구심이 생김. 뿐만 아니라, M&A 를 통한 사업다각화 추진은 향후 현금흐름 문제 우려도 낮다 는 뜻임. 구조적인 Cycle 완화를 제시함. 아시아 석유화학업체 생산규모 확대로 인해, 가동률 조정을 통한 안정적인 현금창출이 가능하기 때문. 화학업종에 대한 투자시각을 누적되는 현금을 효과적으로 사용하는가 여부 로 맞추어야 함.[그림1] 211년 투자컨셉 및 선호 종목 : 금호석유, SK에너지, 한화케미칼 Inflation Hedger : 제품공급타이트 및 세계 유동성 확대로 인해, 천연고무 및 국제유가 강세가 예상 됨. 금호석유(목표주가 13만원)는 합성고무 세계 1위 업체로, 천연고무 가격 상승(대체재) 수혜 기 업임. SK 에너지(목표주가 23만원)는 국제유가 상승으로 자원개발 성과에 대한 재평가를 기대할 수 있음. 특히, 유로화 대비 달러화 가치가 1센트 하락시, 국제유가는 7.6달러 상승함. 사업다각화 성과기업 : 한화케미칼(목표가격 5만원)은 21년 중반부터 기존 석유화학에서 태양광/ 바이오시밀러 등에 대한 다각화를 공격적으로 진행하고 있음. 211년 솔라펀파워홀딩스(49.9%) 수익개선 및 증설효과에 따른 수혜 기대. [목 차] I. 결론(주요업체 투자포인트) (2 ~ 3p) II. 211년 화학/에너지 업종 특징 (4~7p) 1) 국제유가 상승 전망 2) 정제마진 개선 전망 3) NCC 마진 약보합 전망 4) Down Stream 호조 전망 III. 211년 주요업체 실적 특징 (8~16p) 1) 추정 가정 2) 주요업체 분기별 펀더멘탈 변화 3) Cycle 특징 : 26년과 유사 4) 업체별 실적 추정 별첨 : LG화학 목표가격 조정 대한유화 투자의견 조정 V. 투자컨셉 및 투자유망종목 (17~43p) 1) 인플레 Hedger 금호석유(TP 13만원, 2p) SK에너지(TP 23만원, 28p) 2) 사업다각화 성공기업 한화케미칼(TP 5만원, 36p) 그림1. 석유화학 Cycle 논쟁에 대해 중립적 시각 제시 [빅 사이클론자] 논거 : 세계 Ethylene 신규증설규모가 211년 급감 (21년 1,만톤 -> 211년 55만톤) [아시아 화학기업 행동] 실제행동 : 한국을 중심으로, 석유화학 설비 대규모 증설 계획 발표가 없음 주장 : 신규증설 감소로, 석유화학업체 상승사이클 진입 의미 : 실제기업은 빅사이클 진입에 대해 의문을 가지고 있다는 방증 [중동발 위기론자] 논거 : 중동지역 증설설비 가동률 상승으로, 아시아지역으로 석유화학제품 유입 증가 실제행동 : 대규모 자금이 필요한 M&A/신사업 투자 등을 진행하고 있음 주장 : 저가 중동물량 유입으로, 아시아 NCC업체 수익악화 의미 : 실제기업은 화학업황에 큰 위기없이 안정적인 현금창출이 가능하다는 방증 [제3의 시각, 구조적 Cycle 완화론] 논 거 : ① 211년 자급률 상승으로, 중국의 화학제품 절대 수입량 감소 ② 211년 에탄공급 증가로 중동지역 설비 가동률 상승 및 아시아로 공급증가 ③ 25 ~ 21년, 개별기업의 규모확대로, 가동률 조정에 의한 마진조절 능력 확보 주 장 : 211년 급등락 Cycle 논쟁은 무의미한 혼선에 지나지 않음 Cycle이 없어지면서, 안정적인 현금창출이 가능한 상황 지속 의 미 : 안정적으로 누적되는 현금을 효율적으로 사용하는 기업에 주목(다각화, M&A 등) 자료 : 동양종합금융증권 리서치센터

211 년화학 / 에너지업종전망 I. 211 년화학 / 에너지업종특징요약 [ 표 1] : 211 년예상특징 1 : 국제유가및젱제마진강세 vs NCC 석유화학마진정체 211 년예상특징 2 : 정유업체세후이익예상증가율 (+)28% vs NCC 석유화학업체세후이익예상증가율 (-) 4% (1) 화학 / 에너지업황 : 정유및 down Stream 업체호조화학 / 에너지경기특징을 국제유가및정제마진강세 & 석유화학정체 로표현할수있다. 1) 211 년국제유가 (Dubai) 는 84$ 수준으로, 21년평균 77$/bbl 대비 7$ 이상상승할것으로예상된다. 유로화대비달러화가치하락시, 추가로 7$ 정도상승할수있다. 2) 정유업체마진은 21년 4$/bbl 에서 211년 7 ~ 8$/bbl 수준으로개선이기대된다. 3) NCC 석유화학업체 Cash 마진은 21 년 266$/MT 에서 211년 248$/MT 로, 소폭둔화될전망이다. 4) 합성고무, PVC, 가성소다, LDPE 등은 211년공급상황이타이트할것으로예상된다. (2) 주요업체실적 : 정유업체실적강세 vs 석유화학이익정체 211년세부업종별실적특징을 정유업체강세 & NCC 업체약세 & Specialty 업체강세 로요약할수있다. 정유업체 (SK 에너지, S-Oil 의합산세후이익은 2.6 조원으로, 21년대비 28% 증가할것으로예상된다. NCC 업체 (LG 화학, 호남석유, 한화케미칼, 대한유화 ) 의합산세후이익은 3.4 조원으로, 21년대비 4% 감소할전망이다. 금호석유, SKC 등 Specialty 업체의실적개선을기대할수있다. 표 1. 211 년반기별화학에너지업종의특징및투자전략 구 분 211년상반기 211년하반기 - 상반기, 국제유가 9 ~ 1$ 의강세형성예상 - 하반기, 국제유가약세안정기대 석유시장 - 세계유동성확대로, 투기적인원유확보수요발생예상 - 중동지역의원유생산량확대로, 잉여생산능력다시증가 - OPEC 의원유생산량확대로, 중동지역의잉여생산능력축소불가피 - 글로벌유동성흡수를위한긴축정책가시화 석유정제시장 - 복합정제마진은과거평균인 7 ~ 8$ 수준에서안착기대 - 2 분기중반, 중국을중심으로전력공급이타이트해짐에따라, 자가발전용디젤등에대한수요증가 - 아시아지역신규설비가동 2 분기에집중 - 하반기, 복합정제마진추가개선기대 - 세계수요증가로인해, 석유제품재고량감소세가속화기대 - 아시아지역, 신규증설제한으로공급타이트 - 212 년중국지역정유설비증설에따른부담증가 경영환경 석유화학시장 - 1 분기, 나프타가격상승및석유화학제품가격하락압력증가 - 2 분기, 아시아지역대규모정기보수로, 제품가격회복기대 - 1 ~ 2 분기, 중동및아시아지역 NCC 신규설비증설압력증가 - 3 분기부터 NCC 업체신규증설압력완화 - 21 년공급이타이트했던 TPA 및카프로락탐등은신규공급설비증가압력 - 4 분기부터중국지역화학제품수입수요증가예상 기업별 Issue - 호남석유, Butadiene 13 만톤증설 (1 월 ) - SK 에너지, 정유및석유화학분사 (1 월 ) - 한화케미칼, 중국 PVC 공장본격가동 (1 월 ) - 금호석유, 합성고무 (BR) 12 만톤양산 (1 월 ) - 코오롱인더, Epxoy 5 만톤증설 (3 월 ) - LG 화학, LCD 글라스공장완공 (4 월 ) - SKC, 광학용필름 2 만톤증설완료 (4 월 ) - 휴켐스 DNT 6 만톤증설 (4 ~ 5 월 ) - KPX 화인케미칼, TDI 5 만톤증설 (4 ~ 5 월 ) - S-Oil, BTX 설비완공 (2 분기 ) - KCC, 폴리실리콘 4, 톤양산 (3 분기 ) - 금호석유, 대림산업에스팀판매시작 (3 분기 ) - SKC, 태양전지 3. 만톤증설완료 (3 분기 ) - 효성, 폴리에스터 3, 톤증설 (3 분기 ) - 한화케미칼, 2 차전지양극물질품질테스트완료 (4 분기 ) - LG 화학, LCD 글라스양산시작 투자컨셉 투자유망종목 자료 : 동양종합금융증권 [ 투자컨셉1] 천연고무가격초강세에따른합성고무업체주목 [ 투자컨셉2] 국제유가상승에따른자원개발광구재평가주목 [ 투자컨셉3] 사업다각화성과가시화에주목금호석유 ( 목표가격 13,원 ) : 합성고무시황호조 + BR 증설효과 + 증기판매추가수익기여 SK 에너지 ( 목표가격 23,원 ) : 정제마진시황호조 + 자원개발가치부각 + 자동차전지등신성장사업구체화한화케미칼 ( 목표가격 5,원 ) : PVC 시황호조 + PVC 증설 + 태양전지사업성장가시화 2 동양종합금융증권리서치센터

산업분석 (3) 투자컨셉 : Inflation Hedger 와사업다각화 211년투자컨셉은 2가지이다. 첫번째컨셉은상품가격상승으로수혜가예상되는기업군이다. 천연고무와원유에주목하고있다. 경작면적둔화에따른천연고무공급부족이예상되기때문이다. 달러화약세로원유확보경쟁이심화될것으로예상된다. 금호석유 와 SK 에너지 가대상이다. 두번째컵셉은사업다각화성과기업군이다. Cycle 사업인석유화학이외에성장사업투자에성공한경우이다. 주목하고있는기업은기대이상태양전지성과를보이고있는한화케미칼 이다. (4) 유망종목 [ 그림2/ 표2] : 금호석유 ( 주 ), 목표주가 13 만원 SK 에너지 ( 주 ), 목표주가 23 만원 한화케미칼 ( 주 ), 목표주가 5 만원 [ 천연고무강세 Hedger] 211 년금호석유 의목표주가를 13, 원 ( 기존 9.5 만원 ) 으로상향하며, Buy & Hold 의견을제시한다. 천연고무대체재로서합성고무수요강세가기대된다. 211년세후이익규모 (4,364억원) 는전년대비 24% 증가하며, 사상최대치를경신할것이다. 반면, PER( 주가 / 수익배율 ) 은 5.8 배수준으로, 화학업체평균 9.5 배대비현저히낮다. [ 국제유가강세 Hedger] 211 년 SK 에너지 의목표주가를 23만원 ( 기존 17만원 ) 으로상향하며, Buy & Hold 의견을유지한다. 달러화약세로, 국제원유확보경쟁으로해외자원개발광구가치가높아질전망이다. 211년세후이익규모 (17,344억원) 는전년대비 22% 증가하며, 사상최대치를경신할것이다. 반면, PER( 주가 / 수익배율 ) 은 9.3배수준이다. 부언하면, 자원개발가치가부각되었던 28년초최고 PER 는 18배까지상승했던경험이있다. [ 구조조정성과기업 ] 211 년한화케미칼 의목표가격를 5만원 ( 기존 3.6 만원 ) 으로상향하며, Buy & Hold 의견을유지한다. 21년중반부터시작된태양전지사업확대전략이 211 년에가시적인성과를보이기때문이다. 솔라펀파워홀딩스 ( 지분율 49.9%) 의영업이익률개선및대규모증설효과를기대할수있다. 211년세후이익규모 (6,42억원) 는전년대비 34% 증가하며, 사상최대치를경신할것이다. 반면, PER( 주가 / 수익배율 ) 은 7.6 배수준이다. 그림 2. 주요화학 / 에너지업체세후이익증가율 vs PER 비교 (PER, 배 ) 14. LG화학효성 12. 호남석유 1. SKC S-Oil SK에너지 8. 휴켐스한화케미칼 6. 금호석유대한유화 4. KPX화인케미칼 2.. -2.%.% 2.% 4.% 6.% ( 세후이익증가율 211/21) 표 2. 211 년투자유망종목투자지표 구 분 매출액 영업이익 세후이익 PER ( 억원 ) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) 금호석유 21년 39,195 3,68 3,523 5.7 TP : 13만원 211년 48,44 4,462 4,364 5.6 Buy 증감율 22.6% 23.7% 23.9% SK에너지 21년 426,246 16,716 14,228 11.3 TP : 23만원 211년 441,93 18,39 17,344 9.3 Buy 증감율 3.7% 1.% 21.9% 한화케미칼 21년 36,76 4,836 4,51 1.2 TP : 5만원 21년 4,31 5,128 6,42 7.6 Buy 증감율 11.7% 6.% 34.% 동양종합금융증권리서치센터 3

211 년화학 / 에너지업종전망 II. 211 년화학 / 에너지산업예상특징 : 211년화학 / 에너지업종특징을 1) OPEC 잉여생산능력축소에따른국제유가상승, 2) 석유제품재고감소에따른정제마진상승, 3) 중국수입감소에의한 NCC 기초유분수익약화, 4) 합성고무, PVC, 가성소다, LDPE 등 Down Stream 제품호조 로요약할수있다. (1) 211 년국제원유가격상승 : WTI 기준 87$ + 7.6$ 예상 원유수급으로는, 국제원유가격 (Dubai 기준 ) 은 29 년 62$ 21 년 77$ 211 년 84+α$ 로상승예상. 달러화가치하락은추가적인유가인상요인 211 년예상국제원유가격은 Dubai 기준 84$(WTI 기준 87$) + α 수준이다. 21년대비 7$ 정도상승하는수치이다. α 는달러화약세에따른상승분이다 (1 센트하락시, 1달러상승 ). Dubai 국제유가 ( 배럴당 ) 흐름을살펴보면, 29년 62$ 21년 77$(e) 211년 84$(e) 등이다. 국제유가상승배경으로, OECD 원유재고및 OPEC 잉여능력축소를지적할수있다. 211년세계원유수요는전년대비 1.3 백만배럴 (= 연평균소비규모 84.6 백만배럴 세계경제성장율 3.5% 석유수요탄력도.5 배 ) 증가할것으로예상되는반면, 신규원유생산능력은 1.1 ~ 1.2 백만배럴증가에그칠것으로예상된다. OPEC 의원유잉여생산능력은 21년 5.3백만배럴에서 211년 5. ~ 5.1백만배럴로줄어들전망이다. 뿐만아니라, OECD 원유재고도 21년 2,746백만배럴에서 211 년 2,7만배럴로약 1.6% 정도축소될전망이다.[ 그림3/4] 그림 3. 국제유가 (WTI 기준 ) 전망 : 211 년국제유가 (+) 7$ 상승예상 ($/bbl) 국제원유가격 (Dubai) 12. '9년 62$ '1년 (e) 77$ '11년 (e) 84$ '12년 (e) 84$ 1. 예상상한선 8. 6. 예상하한선 4. 2.. 1997년 23년 29년 (E) 215년 (E) 그림 4. OPEC 의원유잉여생산능력 : 21 년을고점으로하락 ( 백만 bbls/day) 6. 5. 4. 3. 2. 1.. 21 년 5.3 백만 b/d IMF 금융위기이후평균 3.1 백만 b/d 98 99 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 211 년 5.1 백만 b/d 자료 : 동양종합금융증권 자료 : 미국에너지정보청, 동양종합금융증권리서치센터 그림 5. OECD 원유재고 : 211 년재고는전년대비 1.6% 축소예상 ( 백만배럴 ) 28 2,746 275 2,7 OECD 원유재고 27 265 26 255 25 245 24 4 5 6 7 8 9 1 11 자료 : 미국에너지정보청 (21 년 1 월자료 ) 그림 6. 달러화가치와국제유가영향 : 달러가치 1% 하락시, 유가 1$ 상승 (WTI, $) ( 달러 / 유로 ) 16. 달러화가치 1% 하락시, 국제유가 1$ 상승 1.7 14. 1.6 12. 1.5 1. 달러 / 유로 ( 우, 높을수록달러가치가낮음 ) 1.4 1.3 8. 1.2 6. 1.1 4. 1. WTI 원유가격 ( 좌 ) 2..9..8 /1/1 2/1/1 4/1/1 6/1/1 8/1/1 1/1/1 자료 : datastream, 동양종합금융증권리서치센터 4 동양종합금융증권리서치센터

산업분석 (2) 211 년복합정제마진개선 : 한국정유사복합정제마진은 29 년 3.2$ 21 년 4.$(e) 211 년 7.$ 로상승예상 수요증가로, 석유제품재고는점차감소예상 아시아지역정유설비부담은 212 년이전까지크지않음 211 년국내정유사의복합정제마진예상치는배럴당 7 ~ 8$ 수준으로, 21년 4.$ 대비 7% 이상개선될전망이다. 정유제품재고축소및정제설비증설압박이완화되기때문이다. 복합정제마진 ( 배럴당 ) 흐름을살펴보면, 29년 3.2$ 21년 4.$(e) 211년 7.$(e) 등이다.[ 그림7] 첫째, 21 년급증한정제제품재고가점차축소될전망이다. [ 그림 8] 에서나타나듯이, 21년북미지역석유제품 ( 휘발유 + 등 / 경유 + 잔사유 ) 재고는 792 백만배럴로, 최근 3년간평균 7 백만배럴대비 12% 정도높은상태이다. 21 년 9월을기점으로, 상황이바뀌고있다. 정유설비가동률이 9% 수준에도달함에따라, 석유제품재고가최고치에도달한것이다. 211 년에는 수요증가에따라석유제품재고감소 = 정제마진개선 으로진행될전망이다. 둘째, 아시아지역신규증설압박도크지않다. [ 표3] 에서나타나듯이, 211년신규증설되는정제설비규모 ( 상압정제설비기준 ) 는일산 72.5 만배럴수준으로, 21년 74.5만배럴대비 2.3% 정도감소한다. 분기별로는 211년 2분기중국 Petrochina 일산 2만배럴이외에는의미있는큰물량이없다. 다만, 장기적으로 212년증설압박이우려된다. 세계증설규모가 2.1백만배럴에달하기때문이다. 그림 7. 211 년정유업체복합정제마진개선 ($/bbl) 9년 3.2$ 1년 4.$(e) 11년 7.$(e) 12. 1. 211년정제마진개선 8. 6. 4. 2.. 1997년 21년 25년 29년 213년 (E) 그림 8. 미국석유제품재고와정제마진추이 ( 백만배럴 ) 28년 2분기 ($/ 배럴 ) 85 18. 미국휘발유 + 등 / 경유 16. + 잔사유재고 ( 좌 ) 8 14. 75 7 65 6 복합정제마진 ( 우 ) [2.1q] [4.1q] [6.1q] [8.1q] [1.1q] 자료 : datastream, 동양종합금융증권리서치센터 12. 1. 8. 6. 4. 2.. 표 3. 211 년아시아지역정유설비증설 : 신규증설압박小 시 기 주요기업 ( 국가 ) 신규증설규모 ( 상압정제설비 ) 21년 1분기 Petrochina, Guangxi( 중국 ) 2. Petrochina, Gansu( 중국 ) 11. Sinopec, Shangdong( 중국 ) 5. IOCL( 인도 ) 6. 21년 2분기 Petrochina, Laioning( 중국 ) 1.6 CPCL( 인도 ) 6. Bharat Oman Refineries( 인도 ) 12. 21년 4분기 Sinopec, Henan( 중국 ) 4. Sinopec, Hebei( 중국 ) 6. Sinopec, Xinjang( 중국 ) 2.6 211년 1분기 Petrochina, jilin( 중국 ) 4. Petrochina, Liaoning( 중국 ) 9. Petrochina, Ninxia( 중국 ) 5.5 Nagarjuna Oil( 인도 ) 12. 211년 2분기 Petrochina, Sichuan( 중국 ) 2. IOC, koyali( 인도 ) 4. 211년 3분기 HPLC, Bhainda( 중국 ) 18. 자료 : SK 에너지 그림 9. 세계정제설비증설계획 : 212 년증설압박다시증가 ( 백만배럴 / 일 ) 212년증설압박 2.5 2. 연평균수요증가 (1.5백만b/d) 1.5 1..5 - -.5-1. 91년 95년 99년 3년 7년 11년 (E) 15년 (E) 자료 : 석유화학공업협회, 동양종합금융증권리서치센터 동양종합금융증권리서치센터 5

211 년화학 / 에너지업종전망 (3) 범용석화제품 (NCC 업체 ) 혼조 : 국내 NCC 평균설비의 Cash 마진은 29 년 168$ 21 년 266$(e) 211 년 248$(e) 로소폭하락예상 자급률상승으로, 기초유분에대한중국의수입량이감소하고있기때문 211 년한국 NCC 업체 (Naphtha Cracking Center) 의 Cash 마진예상치는 248$ 수준으로, 21 년 266$ 대비 7% 정도하락하는수치이다. 한국 NCC 업체 Cash 마진흐름 ( 톤당 ) 을살펴보면, 29 년 168$ 21년 266$(e) 211년 248$(e) 등이다.[ 그림1] Ethylene 설비증설규모가줄어듦에도불구하고 Cash 마진조정을예상하는이유로, 중국의기초유분제품수입규모감소를지적할수있다. 세계에틸렌신규증설규모는 21년연산 1,만톤수준에서 211년 55만톤규모로줄어들전망이다. 연간 5 `~ 6만톤수준의수요증가를고려할때, 수급상황은균형을달성할전망이다. 특히, [ 그림11] 에서나타나듯이 21년상반기를기점으로, 중국의기초유분수입규모가전년동월대비감소하는모습을보이고있다. 연산 5만톤규모의 Ethylene 설비증설로, 중국의기초유분자급률이높아졌기때문이다. 이런영향은 211년상반기까지이어질것이다. 그림 1. 211 년화학업체 NCC(Naphtha Cracking Center) 마진둔화 그림 11. 중국의기초유분 (Ethylene 및 Propylene) 수입동향 ($/ 톤 ) 35 3 25 2 NCC 마진 =31% 에틸렌 + 15% 프로필렌 + 1% BTX + 5% C4 가스 + 5% Butadiene + 34% 기타 - 나프타가격 영업이익손익분기점 21 년 266$(e) 211 년 248$(e) ( 만톤 / 월 ) 35 3 25 2 수입증가율 ( 전년동월 ) 중국의 ethylene+propylene 수입량 ( 좌 ) 2% 15% 1% 15 15 5% 1 1 5 5 % 2 년 22 년 24 년 26 년 28 년 21 년 (E) 212 년 (E) 8.1 8.7 9.1 9.7 1.1 1.7-5% 자료 : 무역협회 표 4. 211 년아시아지역 Upstream 석화제품증설계획 : 신규증설압박小그림 12. 세계 Ethylene 증설계획 : 211 년 ~ 212 년증설압박완화 시 기 주요기업 Ethylene PX SM 21.1분기 Baotou Shenhua( 중국 ) 26만톤 Fushun석화 ( 중국 ) 8만톤 Indian Oil( 인도 ) 8만톤 Tainjin 석화 ( 중국 ) 1 만톤 5만톤 21.2분기 LG 화학 ( 한국 ) 1만톤 PTTE( 태국 ) 1 만톤 ZRCC( 중국 ) 1만톤 6만톤 CNOOC( 중국 ) 2만톤 Shell( 싱가폴 ) 8 만톤 21.3분기 MOC( 태국 ) 9만톤 Kayan( 사우디 ) 132만톤 21.4분기 Borouge2(UAE) 14만톤 Urumuqi 석화 ( 중국 ) 1만톤 211.1분기 Kayan( 사우디 ) 15만톤 Exxon Mobil( 싱가폴 ) 1만톤 8만톤 National Chevron( 사우디 ) 12만톤 S-Oil( 한국 ) 9만톤 211.2분기 Daqing 석화 ( 중국 ) 6만톤 9.5만톤 LG 화학 ( 한국 ) 14 만톤 211.3분기 Cachsaran( 인도 ) 1만톤 Fushun석화 ( 중국 ) 8만톤 211.4분기 Petrochina Sichun( 중국 ) 8만톤 Reliance( 인도 ) 125만톤 ( 백만톤 / 년 ) 1. 8. 6. 4. 2.. -2. -4. 세계수요증가 (5 백만톤 ) 설비폐쇄 21년신증설 1,만톤 211년 55만톤 91 년 96 년 1 년 6 년 11 년 (E) 자료 : SK 에너지 자료 : 석유화학공업협회, 동양종합금융증권리서치센터 6 동양종합금융증권리서치센터

산업분석 (4) Down-stream 특수화학제품호조 : Down Stream 중에서, 211 년에는 합성고무 ( 타이어용도 ), PVC( 건축자재용도 ), 가성소다 ( 펄프표백재용도 ), LDPE( 비닐하우스용도 ) 등의공급이타이트할전망 211년 합성고무 ( 타이어등에사용 ), PVC( 건축자재등에사용 ), 가성소다 ( 펄프등표백제 ), LDPE( 농업용필름에사용 ) 등의특화제품은공급이타이트할전망이다. 합성고무의경우, 연간세계수요는 25만톤증가하는반면, 211 ~ 212년세계증설규모는 15 ~ 2 만톤에그친다. 타이트한공급상황이예상된다. 금호석유 생산능력은 82만톤이다.[ 그림13] PVC 의경우, 연간세계수요는 1.5 백만톤정도증가하는반면, 211 ~ 212년세계증설규모는.5 ~ 1.백톤에그친다. 211년중국및인도수요증가로타이트한공급상황이예상된다. LG 화학 및한화케미칼 생산능력은각각 12 만톤과 86만톤수준이다.[ 그림 14] 가성소다의경우, 연간세계수요는 2.백만톤정도증가하는반면, 211년세계증설규모는 1.7백톤에그친다. 한화케미칼 이연간 87만톤을생산하고있다.[ 그림15] 범용제품중에서는 LDPE 의수급상황이우호적일전망이다. [ 표5] 에서나타나듯이, 211년중국의자급률상승으로대부분의합성수지제품에대한수입량이감소할것으로예상되지만, LPDE 수입규모를확대될전망이다. 신규증설이제한된가운데, LDPE 설비를태양전지용 EVA 로대체되고있기때문이다. 한화케미칼 이연간 41만톤을생산하고있다. 그림 13. 211 년수급이타이트한화학제품 : 합성고무 그림 14. 211 년수급이타이트한화학제품 : PVC ( 백만톤 / 년 ).6.4 신규증설 ( 좌 ) 세계수요증가 25 만톤 ( 백만톤 / 년 ) 3.5 신규증설 ( 좌 ) 3..2. 2.5 2. 1.5 세계수요증가연간 1.5백만톤 -.2 1..5 -.4 4 년 5 년 6 년 7 년 8 년 9 년 1 년 11 년 12 년 13 년. 21 23 25 27 29 211 213 자료 : 석유화학공업협회, 동양종합금융증권리서치센터 자료 : 석유화학공업협회, 동양종합금융증권리서치센터 그림 15. 211 년수급이타이트한화학제품 : 가성소다 ( 백만톤 / 년 ) 5.5 5. 4.5 4. 3.5 3. 2.5 2. 1.5 1..5. 연간신규증설 연간신규수요증가 2.백만톤 ( 세계총수요 5,6만톤 ) 22 24 26 28 21 212 자료 : 석유화학공업협회, 동양종합금융증권리서치센터 표 5. 211 년중국수입이증가할합성수지 : LDPE ( 천톤 ) 2,8 2,9 21(e) 211(e) 212(e) HDPE 소비량 5,131 6,92 7,523 8,11 8,72 생산능력 2,915 3,915 4,95 5,55 6,15 국내생산 2,859 3,74 4,568 5,263 5,687 순수입 2,272 3,828 2,955 2,847 3,15 LDPE 소비량 2,833 3,482 3,69 3,893 4,1 생산능력 1,995 1,995 1,995 1,995 1,995 국내생산 2,142 2,156 2,111 2,121 2,121 순수입 691 1,326 1,579 1,772 1,979 LLDPE 소비량 3,579 4,653 5,118 5,579 6,75 생산능력 2,14 2,94 3,64 4,24 4,99 국내생산 2,113 2,459 3,492 4,162 4,662 순수입 1,466 2,194 1,626 1,417 1,413 PP 소비량 1,514 13,249 14,76 15,956 17,185 생산능력 7,883 9,323 12,233 13,283 14,883 국내생산 7,381 8,25 1,585 12,463 13,33 순수입 3,133 5,44 4,121 3,493 3,855 합성수지 소비량 22,57 28,286 31,37 33,538 36,62 생산능력 14,933 18,173 22,773 25,23 27,973 국내생산 14,495 15,894 2,756 24,9 25,8 순수입 7,562 12,392 1,281 9,529 1,262 중국합성수지자급율 66% 56% 67% 72% 72% 자료 : CBI, 동양종합금융증권리서치센터 동양종합금융증권리서치센터 7

211 년화학 / 에너지업종전망 III. 211 년국내화학 / 에너지업체실적전망 : 211년화학 / 에너지업체실적특징을 1) 정제마진개선에따른정유업체실적개선, 2) NCC 마진둔화에따른석유화학업체실적정체, 3) 211년증설모멘텀이존재하는 Specialty 업체실적개선등으로요약할수있다. (1) 실적추정가정 : 추정을위한가정 : 1) 세계경제성장율 21 년 3.9% -> 211 년 3.5% 2) 21 년국제유가 8% 상승, Ethylene 가격.1% 정체가정 3) 원 / 달러환율 21 년 1,15 원 -> 211 년 1,65 원 211년실적추정을위한주요가정은 3가지이다. [ 표6] 첫째, 세계경제성장율은 29년 1.2% 21년 3.9%(e) 211년 3.5%(e) 수준으로회복세가둔화될전망이다. 정유설비가동률은상반기 21년 85 ~ 87% 수준에서, 21년에는 92 ~ 95% 수준으로개선될것으로기대된다. 석유화학설비 (Naphtha Cracking Center) 가동률은전년에이어 1% 호조세를이어갈것이다. 다만, 3 ~ 5월에국내석유화학업체설비보수가예상되어있다. 둘째, 21년국제유가및석유화학대표제품가격은전년대비각각 8%(Dubai 21년 77.2$ 21년 83.5$/ 배럴 ) 와.1%(Ethylene 21년 1,62$ 21년 1,66$/MT) 상승할것으로예상된다. Dubai 원유가격은 OPEC 잉여생산물량축소등이반영되었다. 통화량확대로, 달러화가치가 1센트정도하락하면, 국제유가는 7.6 달러추가상승할수있다. 반면, 석유화학제품은 21년중 ~ 하반기설비트러블및대규모정기보수등의이유로상대적으로강세를보였다. 특히, 동변수가약화되는 211년상반기까지석화제품가격반등은제한될전망이다. 셋째, 원 / 달러환율은 29년 1,291원 21년 1,15원 211년 1,65원 수준을하락할것으로가정했다 ( 동양종금증권거시경제전망 ). 원 / 달러환율 1원하락시, 주요업체세전이익 (= 영업이익변화 + 외환손익변화 ) 를살펴보면, SK 에너지 (+)821 억원, S-Oil (+)488 억원, LG 화학 (+)182 억원, 호남석유 149 억원, 한화케미칼 23억원 등이다. 표 6. 주요화학및정유제품가격가정 구분 거시 변수 석유 제품 기초 유분 세계경제성장율 원 / 달러환율 Dubai 원유 휘발유 ($/bbl) 등유 ($/bbl) 경유 ($/bbl) B/C유 ($/bbl) 나프타 ($/bbl) 나프타 에틸렌 프로필렌 부타디엔 29년 -1.2% 1,291 62.4 75. 7.2 69.2 79.8 6.6 563 835 892 111 591 836 636 719 21년 3.9% 1,15 77.2 88.7 89. 88.8 73.9 78.6 74 1,62 1,155 1,85 887 98 854 822 211년 3.5% 1,65 83.5 1.3 96.3 97.7 81.9 89.8 733 1,66 1,148 1,999 946 95 898 726 212년 3.% 1,1 84.4 11.4 97.6 99.1 81.9 9.1 74 1,78 1,166 2,83 927 868 863 793 213년 3.2% 1,1 95.3 112.8 16.9 11.1 77.7 13.2 828 1,155 1,288 2,284 1,21 844 916 89 벤젠 TPA EG MX 구분 중간재 합성 수지 PX SM EDC PO 나일론 카프로 가성소다 LDPE HDPE PP PVC ABS ($/MT PS SBR BR PET 29년 984 955 332 1,686 2,31 1,712 348 1,188 1,162 1,6 88 1,357 1,57 1,441 1,525 1,185 21년 993 1,165 445 1,872 3,255 2,469 242 1,394 1,21 1,265 981 1,866 1,284 2,163 2,632 1,47 211년 133 1,195 431 1,849 3,111 2,229 23 1,479 1,213 1,272 976 1,74 1,275 2,452 3,125 1,41 212년 984 1,15 434 1,9 3,33 2,182 264 1,465 1,25 1,275 958 1,658 1,244 2,489 3,256 1,321 213년 184 1,255 444 1,934 3,189 2,313 263 1,582 1,332 1,416 997 1,81 1,371 2,869 3,481 1,426 8 동양종합금융증권리서치센터

산업분석 표 7. 211 년분기별주요화학 / 에너지업체의 Fundamental 변화 (2) 211 년주요업체별 Fundamental 변화 : 211 년분기별로주요화학업체의펀더멘탈변화를살펴보면다음과같다. [ 표 7] 1분기의경우, Upstream 업체신규설비가동이많다. 호남석유 Butadiene 13만톤 /EOA 5만톤, 한화케미칼 의중국 PVC 공장 3만톤, 금호석유 의합성고무 (Butadiene Rubber) 12만톤설비가동이예정되어있다. 2분기의경우, 정기보수및 Down stream 설비가동이예정되어있다. LG 화학, 대한유화, 호남석유 등은 3 ~ 4월에 NCC 설비정기보수를진행한다. 휴켐스 DNT 6만톤, KPX 화인케미칼 TDI 5만톤설비가같은시기에가동된다. 3분기에는 KCC 폴리실리콘 3,톤, 효성 폴리에스터 3,톤, 코오롱인더 타이어코드중국공장 1.2 만톤증설이예정되어있다. 4분기에는한화케미칼 의 2차전지양극물질 (LiPO4) 테스트결과가구체화된다. 시 기 분기 주요업체 펀더멘탈변화 주요내용 21년 4분기 OCI 폴리실리콘증설 제3공장 1만톤설비완공 LG 화학 GM 향전기차배터리납품 미국 GM 시보레볼트모델판매시작 ( 연간판매계획 3만대 1 만대로상향 ) SK 에너지 NCC 대규모정기보수 1 월 ~ 11 월초, NCC 66 만톤설비정기보수진행 211년 1분기 호남석유 Butadiene 신설 Butadiene 13 만톤양산 ( 기존 C4 판매물량을 Butadiene 으로판매 ) 말레시아타이탄 인수 PE 1만톤규모의 Titan 지분 1% 인수 (1% 자회사유지 ) SKC PO 설비증설 Propylene Oxide 5만톤증설 J-V 설립 태양전지 Back-Sheet 전문생산업체설립 (SKC 6% : 日게이와 4%) 한화케미칼 PVC 자회사신설 중국닝보 PVC 자회사 (1%) PVC 3만톤완공 2차전지양산공장신설 2차전지양극물질 (LiFePo) 6톤설비완공 금호석유 BR 증설 합성고무인 BR(Butadiene Rubber) 12 만톤완공및양산시작 SK 에너지 물적분할 정유및석유화학사업부문을 1% 자회사로분리 GS 로열티인상 계열사별로브랜드로열티를매출액.2% 로상향 ( 단, GS 칼텍스 적용률은.1%) 코오롱인더 Epoxy 수지증설 가전제품용 Epoxy 수지 1.5 만톤증설 2분기 LG 화학 석유화학증설 합성고무인 BR 8만톤, SBR 5만톤증설 SAP( 고흡성수지 ) 4만톤증설대산공장 Ethylene 생산능력 76 만톤 -> 9 만톤으로증설 SKC 광학용필름증설 광학용 Pet Film 2만톤완공 태양광필름증설 EVA 국내 1.8 만톤및미국 1.2 만톤증설 SK증권지분매각 211년 6월 3일까지 SK증권 ( 보유지분 7.2%) 매각 대한유화 대규모정기보수 4월, NCC 47 만톤에대한대규모설비보수진행 KPX 화인케미칼 TDI 증설 연성폴리우레탄원료인 TDI 생산능력을 1 만톤에서 15 만톤으로확대 휴켐스 DNT 증설 KPX 화인케미칼 납품을위한 DNT 6만톤완공및양산 S-Oil BTX 신설 PX 9 만톤신규설비본격가동시작 코오롱인더 EP 자회사상장 코오롱플라스틱 ( 엔지니어링플라스틱생산 ) 신주모집에의한증설 3분기 KCC 폴리실리콘완공 폴리실리콘 3,톤설비완공 ( 당초완공예정시기 21년 3분기 ) 금호석유 스팀판매 대림산업 에제2 열병합발전소에서증기 (steam 판매시작 ) 코오롱인더 타이어코드중국공장증설 폴리에스터타이어코드 1.5 만톤 2.7 만톤으로증설 효성 폴리에스터설비증설 3,톤규모폴리에스터원사증설 4분기 한화케미칼 2차전지양극물질테스트결과 중국 BYD, 한국삼성SDI 에대한품질테스트및양산여부결정 솔라펀파워홀딩스증설 태양전지모듈생산능력 9MW 1.5GW로확대 212년 LG화학 LCD 글라스공장양산 3월, 5만m2규모의 LCD 글라스생산시작 ( 투자비 4,3억원 ) 호남석유 NCC 증설 여수공장 Ethylene 25 만톤 (PE 25 만톤및 PP 2 만톤 ) 증설 SKC 광학용필름증설 광학용필름 2만톤증설 코오롱인더 광학용필름증설 광학용필름 1.5 만톤증설 아라미드증설 아라미드 3,톤추가증설 여천NCC NCC 증설 여수공장 Ethylene 35 만톤증설 한화케미칼 태양전지셀증설 기존 3MW 규모에서 33MW 로증설 EVA 공장증설 EVA 4만톤증설 휴켐스 질산및 MNB 증설 질산 4 만톤및 MNB 15 만톤증설 CDM 지분율추가회득 탄소배출권연간 128 만톤처분권리 98% 확보 ( 기존 22.2%) 동양종합금융증권리서치센터 9

211 년화학 / 에너지업종전망 (3) 수익성지표 Cycle 특징 : 25 년 ~ 26 년과거시환경매우유사 211 년화학업종을둘러싼거시환경은 25 년 ~ 26 년과유사 중국긴축정책 ( 금리인상 + 위앤화절상 ) 및미국의유동성확대정책 합성고무, PET 필름, 윤활유, PVC 등특수제품수익호조 211년화학 / 정유업체경영환경을판단할때, 25년하반기 ~ 26년흐름 을살펴볼필요가있다. 2가지특징이존재한다. 첫째, 중국의긴축정책및미국의유동성확대가동시에진행되었다. 23년 `~ 25년중반동안중국을중심으로고성장이지속된이후, 25년중반 ~ 26년에는조정과정이진행되었다. 과열진정을위해, 중국은금리및위앤화를동시에절상했다. 반면, 부동산위축등에대비해, 미국은금리인하등확장금융정책을실시했다. 일부자금이아시아로유입되면서, 원 / 달러환율은 24년말 1,1원에서 26년말 92원으로 16% 정도하락했다. 21년말 ~ 211년대외경제여건이유사하다. 중국은 21년 11월정책금리를 2년만에상향조정 (5.31% 5.56%) 했으며, 위앤화절상압력에시달리고있다. 미국은경기부양을핑계로, 6, 억달러규모의통화확장 ( 국채매입방식 ) 을꾀하고있다. 둘째, 특화된 Down stream 제품이익률은높은수준이유지되었다. [ 표9] 에서나타나듯이, 범용제품인석유정제 ( 휘발유, 등 / 경유등 ), NCC 제품 ( 에틸렌, 프로필렌등범용화학 ), IT 소재사업부문의이익률은하락추세를보였다. 아시아최대판매시장인중국의가공수출둔화를원인으로지적할수있다. 반면, 합성고무, PET 필름, PVC, 윤활유등특수제품이익률은경제조정초기에오히려높아지는것을알수가있다. 중국내수강화로, 외부의존도가높은제품들이었다. 21년하반기 ~ 211 년에도유사한 패턴이반복될것으로예상할수있다. 유사한거시환경시기 표 9. 중국금리인상및위앤화절상시기의화학 / 정유제품기업의영업이익률흐름 중국기준금리 5.36% 5.58% 5.86% 6.71% 7.17% 5.31% 5.56% 위앤 / 달러환율 8.3 8.2 8. 7.6 6.9 6.8 6.7 원 / 달러환율 1,145 1,24 966 929 1,12 1,277 1,11 구 분 반영된기업및사업부문 24년 25년 26년 27년 28년 29년 21년 (e) 211년 (e) 매출액 석유정제부문 SK 에너지 정유부문 118,475 157,373 166,477 184,934 322,529 242,67 299,841 31,574 자원개발 SK 에너지 자원개발부문 3,354 3,355 3,225 5,345 6,359 7,764 8,831 9,24 NCC 부문 LG 화학 + 호남석유 석화부문 62,272 78,117 76,559 87,72 149,749 172,993 214,726 26,538 PVC 한화케미칼 화성부문 11,119 11,181 11,852 13,239 16,46 16,493 2,435 23,884 필름부문 SKC 필름부문 2,712 3,68 3,263 3,224 3,949 4,449 5,826 7,339 합성고무 금호석유 합성고무부문 6,957 8,965 8,921 1,957 18,66 14,783 23,2 31,612 윤활유 SK 에너지 및 S-Oil 윤활유부문 16,1 16,258 2,236 22,886 33,221 27,189 34,91 43,286 IT 소재 LG 화학 정보소재부문 12,68 12,713 16,17 21,47 26,782 41,912 48,658 48,819 영업이익 석유정제부문 7,177 4,592 3,316 6,149 12,786 413 8,534 7,952 자원개발 2,96 2,152 1,756 3,91 3,351 4,62 4,813 5,139 NCC 부문 7,552 6,487 4,229 7,838 9,454 23,75 3,93 27,211 PVC 1,978 1,485 853 1,259 2,24 2,529 3,245 3,867 필름 53 278 31 69 237 43 1,15 1,185 합성고무 691 912 464 1,2 2,398 569 2,166 2,946 윤활유 75 1,27 4,529 5,182 4,244 3,59 6,611 7,329 IT소재 431-197 486 1,519 4,661 5,78 6,643 7,41 영업이익률 석유정제부문 6.1% 2.9% 2.% 3.3% 4.%.2% 2.8% 2.6% 자원개발 62.5% 64.1% 54.4% 57.8% 52.7% 52.3% 54.5% 55.8% NCC부문 12.1% 8.3% 5.5% 8.9% 6.3% 13.3% 14.4% 13.2% PVC 17.8% 13.3% 7.2% 9.5% 13.6% 15.3% 15.9% 16.2% 필름부문 2.% 9.1% 9.5% 2.1% 6.% 9.1% 19.% 16.1% 합성고무 9.9% 1.2% 5.2% 11.% 12.9% 3.8% 9.4% 9.3% 윤활유 4.7% 6.3% 22.4% 22.6% 12.8% 13.2% 18.9% 16.9% IT 소재 3.6% -1.5% 3.% 7.1% 17.4% 12.1% 13.7% 15.2% 자료 : 각사사업보고서, 동양종합금융증권리서치센터 1 동양종합금융증권리서치센터

산업분석 (3) 주요업체별예상실적 : 211 년예상실적특징을 정유업체및다각화화학업체실적개선 으로정리할수있다. 정유업체 211 년세후이익예상치는 2.6 조원으로, 전년대비 27.7% 증가예상 NCC 석유화학업체 211 년세후이익예상치는 3.4 조원으로, 전년대비 3.5% 감소 기타 : 211 년금호석유 ( 주 ), SKC( 주 ) 등실적개선뚜렷 주요석유정제업체 (SK 에너지 및 S-Oil ) 의 211 년예상세후이익규모는 2조 6,344 억원수준으로, 전년대비 28% 증가할전망이다. 대규모정기보수마무리에따른설비가동률상승및정제마진회복을동시에기대할수있기때문이다. 구체적으로, SK 에너지 세후이익추정치는 1조 7,344억원으로, 전년대비 22% 성장이예상된다. 정제마진및자원개발수익회복을기대할수있다. S-Oil 의세후이익추정치는 9, 억원수준으로, 전년대비 41% 증가할전망이다. 211년 2분기 BTX 신증설효과덕택이다. 주요 NCC 석유화학업체 (LG 화학 / 호남석유 / 한화석유 / 대한유화 ) 의 211 년예상세후이익규모는 3조 4,44 억원으로, 전년대비 4% 감소할전망이다. 원료인나프타가격상승및원달러환율하락등이압박요인으로작용할전망이다. LG 화학 의세후이익추정치는 1조 9,834 억원으로, 전년대비 13% 정도감소할것으로예상된다. 석유화학조정및정보소재부문판매가격하락압력때문이다. 호남석유 의세후이익추정치는 7,744 억원으로, 전년대비 2% 증가에그칠전망이다. 타이탄 인수에도불구하고, 예상보다낮은세후이익 ( 예상치 5 억원수준 ) 이예상된다. 반면, 한화케미칼 세후이익은 6,42 억원으로, 전년대비 34% 증가할것으로기대된다. 중국 PVC 공장증설과솔라펀파워홀딩스 가동률상승에따른이익개선때문이다. 기타화학업체를살펴보면, 211년금호석유, SKC, 휴켐스, KPX 화인케미칼 등의세후이익성장이기대된다. 금호석유 의세후이익추정치는 4,364 억원으로, 전년대비 24% 증가할것으로전망된다. 합성고무증설및화학계열사실적호조때문이다. SKC 세후이익예상치는 1,555억원으로, 전년대비 28% 증가하는수치이다. 본업필름및필름생산계열사실적호전덕택이다. 휴켐스 세후이익예상치는 898 억원으로, 전년대비 25% 개선될전망이다. DNT 6만톤증설효과때문이다. KPX 화인케미칼 세후이익예상치는 498 억원으로, 전년대비 44% 성장할전망이다. TDI 5만톤증설로, 생산능력이 5% 증가하기때문이다. 그림 16. 정유업체세후이익전망 (K-GAAP 기준 ) 그림 17. 석유화학업체영업이익전망 (K-GAAP 기준 ) ( 억원 ) 3, 25, 2, S-Oil 세후이익 SK에너지세후이익 211년세후이익 28%yoy 증가예상 ( 억원 ) 4, 35, 3, 25, 한화석유세후이익세후이익영업이익 LG 화학세후이익대한유화세후이익 211 년세후이익 4% 소폭감소예상 15, 1, 2, 15, 1, 5, 2212 2412 2612 2812F 2112F 5, -5, 2212 2412 2612 2812F 2112F 동양종합금융증권리서치센터 11

211 년화학 / 에너지업종전망 [ 표 8] 211 년주요화학 / 에너지업체실적추정치 분기실적 ( 억원 ) 연간실적 ( 억원 ) 구분 1.1 분기 1. 2분기 1. 3분기 1. 4분기 11. 1분기 11. 2분기 11. 3분기 11. 4분기 21(e) 211(e) (e) (e) (e) (e) (e) [ 에너지및석유정제업체 ] SK 에너지 매출액 12,11 113,37 11,735 19,463 112,393 16,3 16,854 116,627 426,246 441,93 Buy 영업이익 3,591 5,796 3,25 4,8 5,284 4,25 4,742 4,338 16,717 18,39 순이익 3,162 3,622 3,478 3,967 4,865 4,174 4,349 3,955 14,229 17,344 TP 23,원 ( ) 211년세후이익예상치는 1조 7,344 억원으로, 전년대비 22% 증가예상 211년 Fundamental 변화 : 정유 / 석유물적분할 (1 월1일 ) 지분일부매각 (2~3 분기 ) 차입금상환및신생사업투자 ( 하반기 ) S-Oil 매출액 43,582 49,163 51,668 51,969 43,13 42,593 54,85 59,893 196,382 199,674 Hold 영업이익 453 2,1 1,718 2,745 2,47 2,88 3,19 4,8 6,926 11,234 순이익 1,44 51 2,437 2,412 1,874 1,91 2,189 3,27 6,43 9, TP 7,원 211년세후이익예상치는 9, 억원으로, 전년대비 41% 증가예상 211년 Fundamental 변화 : BTX 신규설비증설완료 (4 월 ) 주당배당금 5,원대회귀 [ NCC 화학업체 ] LG 화학 매출액 44,231 5,281 5,213 47,72 42,97 47,934 49,119 49,71 191,797 189,94 Buy 영업이익 6,524 8,279 7,788 6,749 5,937 7,78 7,363 6,44 29,34 26,818 순이익 5,177 6,457 5,991 5,188 4,443 5,218 5,437 4,737 22,813 19,834 TP 44,원 ( ) 211년세후이익예상치는 1조 9,834 억원으로, 전년대비 13% 감소예상 211년 Fundamental 변화 : Ethylene 14만톤, BR 8만톤증설 (4월) LCD 글라스공장준공 211년 4월 ), 테스트후 212년양산예상 호남석화 매출액 18,34 18,415 17,512 17,626 16,93 15,325 17,99 17,746 71,587 66,263 Hold 영업이익 2,463 2,164 1,855 1,749 1,753 1,858 2,511 1,672 8,231 7,794 순이익 2,23 2,163 1,666 1,552 1,72 2,25 2,343 1,656 7,584 7,744 TP 22,원 211년세후이익예상치는 7,744 억원으로, 전년대비 2% 증가예상 211년 Fundamental 변화 : Butadiene 설비본격가동 (1분기 ) 말레시아타이탄 1% 자회사완료 (1 분기 ) 4월정기보수 한화케미칼 매출액 8,612 9,126 9,23 9,134 1,99 9,982 1,139 1,81 36,75 4,31 Buy 영업이익 1,177 1,27 1,438 1,14 1,254 1,35 1,45 1,74 4,836 5,128 순이익 1,331 1,186 1,262 73 1,517 1,564 1,688 1,274 4,59 6,42 TP 5,원 ( ) 211년세후이익예상치는 6,42 억원으로, 전년대비 34% 증가예상 211년 Fundamental 변화 : 중국 PVC 공장본격가동 (1월) 솔라펀파워홀딩스 증설 ( 하반기 ) 대한유화 매출액 4,381 4,767 4,35 4,455 4,135 3,426 4,381 4,362 17,953 16,34 Hold ( ) 영업이익 296 355 142 171 284 145 262 249 964 94 순이익 235 29 175 16 232 128 18 187 779 727 TP : 6,원 211년세후이익예상치는 727 억원으로, 전변대비 7% 감소예상 211년 Fundamental 변화 : 4월대규모정기보수진행 (1 개월소요 ) [ 복합화학업체 ] 금호석화 매출액 8,865 9,74 1,71 1,555 11,695 11,695 11,918 12,736 39,195 48,44 Buy 영업이익 65 985 98 1,65 995 1,21 1,182 1,265 3,68 4,462 순이익 841 554 1,43 1,84 1,1 1,1 1,11 1,261 3,522 4,364 TP 13,원 ( ) 211년세후이익예상치는 4,364 억원으로, 전년대비 24% 증가예상 211년 Fundamental 변화 : BR 증설공장본격가동 (1월) 대림산업 에스팀판매 ( 하반기 ) SKC 매출액 3,291 3,763 3,762 3,77 3,777 4,49 4,442 4,475 14,523 16,744 Buy 영업이익 297 495 529 487 446 56 555 51 1,88 2,17 순이익 78 33 431 43 327 384 446 398 1,215 1,555 TP 45,원 211년세후이익예상치는 1,555 억원으로, 전년대비 28% 증가예상 211년 Fundamental 변화 : 광학용필름증설 2만톤 (4 월 ) EVA 필름 3만톤증설 (2~3 분기 ) SK 증권 지분매각 (6 월3 일까지 ) 코오롱인더 매출액 7,321 8,4 7,774 8,12 7,293 8,293 7,683 8,532 31,255 31,81 Buy 영업이익 447 637 711 687 613 751 67 778 2,482 2,812 순이익 358 574 687 542 448 587 53 67 2,161 2,145 TP 8,원 211년세후이익예상치는 2,145 억원으로, 전년대비 1% 감소예상 211년 Fundamental 변화 : Epoxy 수지 1.5 만톤증설 (1분기 ) 코오롱플라스틱 ( 자회사 ) 상장 (2 분기 ) 중국폴리에스터타이어코드공장증설 ( 하반기 ) 휴켐스 매출액 1,398 1,253 1,359 1,53 1,533 1,562 1,75 1,78 5,54 6,58 Buy 영업이익 244 174 23 235 263 256 296 269 856 1,84 순이익 218 124 174 23 219 212 243 223 719 898 TP 3,원 211년세후이익예상치는 898 억원으로, 전년대비 25% 증가예상 211년 Fundamental 변화 : DNT 6만톤증설 (4~5월) KPX 화인케미칼 매출액 872 796 817 898 916 869 1,211 1,335 3,383 4,331 Buy 영업이익 127 99 62 115 19 14 178 197 43 624 순이익 114 85 52 95 87 112 141 158 346 498 TP 1,원 211년영업이익예상치는 498 억원으로, 전년대비 44% 증가예상 211년 Fundamental 변화 : TDI 5만톤증설 (4~5월) Source : 동양종합금융증권리서치센터 12 동양종합금융증권리서치센터

산업분석 별첨 1-1. 211 년 LG 화학 적정주가상향 (37 만원 44 만원 ) 구 분 변경전변경후 (21.1.2일 ) (21.11.17일 ) 주요내역 (+) 영업활동기업가치 26조 8,895 억원 31조 3,19 억원 국내외화학부문평균 EBITDA 2조 6,65 억원 적정 EV/EBITDA 5.5배 = 14조 6,573 억원 국내외정보소재부문평균 EBITDA 8,798 억원 적정 EV/EBITDA 6.5배 = 5조 7,189 억원 판매를시작한자동차배터리부문 ( 세계시장점유율 2%) = 8조 8,564 억원 212년양산에정인 LCD 글라스가치 = 2조 798억원 (+) 투자활동기업가치 1,149 억원 1,149 억원 씨택 ( 지분율 5%) 588 억원, LG India Holdings(1%) 561 억원 (-) 순차입금가치 2 조 7,78 억원 2 조 3,716 억원 총차입금 2 조 3,895 억원 + 우선주 1 조 1,435 억원 현금성자산 1 조 1,614 억원 보통주주주가치 (A) 24조 3,967 억원 29조 542억원 발행주식수 (B) 6,591만주 6,591만주 총발행주식수 6,627 만주 자사주 35.9만주 주당주주가치 (A/B) 37,원 44,원 목표주가상향배경 : 211년 4월설비완공예정인 LCD글라스사업부문을기업가치에반영함 별첨 1-2. LG 화학 의 LCD 글라스사업진출경제성분석 211 년 4 월 1 라인완공 품질테스트 212 년초부터판매본격화 구 분 212년 213년 214년 215년 216년 217년 218년 219년 Terminal Value 매출액 ( 억원 ) 2,211 8,211 11,4 15,76 18,193 22,818 24,656 23,587 23,587 세대별판매약 8세대 1,95mm x 2,25mm 2,211 8,211 8,352 7,91 7,474 7,7 6,688 6,326 6,326 9세대 2,2mm x 2,5mm 2,652 7,911 7,483 7,79 6,696 6,334 6,334 1세대 3,mm x 3,32mm 2,88 8,265 1,89 1,565 1,565 판매량 ( 만m2 ) 48 1,86 2,63 3,96 4,73 6,6 6,83 6,9 6,9 생산Capa ( 만m2 ) 8세대 6 2, 2, 2, 2, 2, 2, 2, 2, 9세대 7 2,1 2,1 2,1 2,1 2,1 2,1 1세대 7 2,1 2,8 2,8 2,8 판매단가 ( 달러 / m2 ) 8세대 44 42 4 38 46 34 32 3 3 9세대 44 42 4 38 46 34 32 3 3 1세대 5 5 47 45 42 4 38 36 36 영업비용 ( 억원 ) 1,862 5,964 8,175 11,941 13,894 17,577 19,358 19,2 19,2 재료비 ( 억원 ) 868 3,412 4,999 7,527 8,99 11,518 12,981 13,114 13,114 재료비가격변화율 -7% +1% +4% % % % % % 노무비 ( 억원 ) ( 억원 ) 139 515 691 986 1,142 1,432 1,548 1,481 1,481 매출액대비인건비율 ( 삼성코닝 ) 6.3% 6.3% 6.3% 6.3% 6.3% 6.3% 6.3% 6.3% 감가상각비 ( 억원 ) ( 억원 ) 614 1,141 1,285 1,716 1,778 2,138 2,14 1,834 1,834 유형자산 4,3 7,986 8,995 12,1 12,444 14,966 14,978 12,839 감가상각기간 7년 7년 7년 7년 7년 7년 7년 7년 기타판관비 ( 억원 ) 241 896 1,2 1,713 1,964 2,488 2,689 2,572 2,572 매출액대비판관비율 ( 삼성코닝 1.9% 1.9% 1.9% 1.9% 1.9% 1.9% 1.9% 1.9% 영업이익 349 2,247 2,83 3,765 4,299 5,241 5,298 4,586 영업이익률 16% 27% 26% 24% 24% 23% 21% 19% 잉여현금 ( 억원 ) -3,414-1,46 1,342 352 2,981 1,926 4,122 5,411 48,846 현재가치 LG 화학 자본조달비용 13.3% -3,414-1,242 1,47 243 1,812 1,34 1,954 2,265 17,99 현재가치 힙계 ( 억원 ) 2,798 LG 화학 Earnings Estimate ( 단위 : 억원, 원, %, 배 ) 결산 (12월 ) 매출액 매출증가율 영업이익 순이익 EPS 증가율 PER PBR EV/EBITDA ROA ROE 28 126,45 17.1 13,443 1,26 13,32 29.1 6.5 1.4 4.3 13.3 22.9 29 136,945 8.3 19,448 15,71 21,65 65.8 7. 2. 4.4 18.4 29.1 21E 179,991 31.4 28,13 22,92 32,928 52.4 11.8 3.8 9.1 21.9 33.6 211E 189,94 5.1 26,818 19,834 29,52-1.3 13.2 3.2 9.4 15.6 23.3 212E 24,193 8. 24,215 18,7 26,764-9.3 14.5 2.8 1.3 12.4 17.7, 주 : 26 년이후 EPS 는전환사채완전희석반영 동양종합금융증권리서치센터 13

211 년화학 / 에너지업종전망 별첨 2-1. 211 년대한유화 투자의견하향 (Buy Hold) 구 분 기준일기준일 (21.6.7일) (21.11.17일) 주요내역 (+) 영업자산기업가치 6,163 억원 6,145 억원 5개년평균 EBITDA 1,326 억원 적정 EV/EBITDA 4.7 배 = 6,145 억원 EBITDA 1,363 억원 = 영업이익 953 억원 + 감가상각비 41억원 (+) 투자자산기업가치 1,17 억원 1,36 억원 지분법평가대상기업가치 : 161억원 (1) 오드펠터미널코리아 ( 지분율 42%) 순자산가액 246 억원 적용 PBR.5 배 = 123억원 (2) 코리아에어텍 ( 지분율 65%) 순자산가액 83 억원 적용 PBR.5 배 = 41 억원 기타유가증권순자산가액 247억원 적용 PBR.5 배 = 123억원 잉여부동산 14 만평공시지가 748 억원 (9.1 월현재공시지가 534,6원 / 평 잉여부지 14 만평 ) 잉여부동산주소 : 울산광역시울주군온산읍처용리 13번지 (-) 순차입금가치 1,276 억원 2,373 억원 총차입금 3,69 억원 현금성자산 696억원 (-) 공개매수금액 952억원 21년 6월, 17만주 X 56,원 = 952억원 ( 공개매수이유 : 이익소각 ) 보통주주주가치 (A) 4,952억원 5,512억원 발행주식수 (B) 617.6만주 617.6만주 총발행주식수82만주 자사주 32.4만주 21년 7월이익소각 17만주 주당주주가치 (A/B) 8,원 9,원 투자의견 Buy 에서 Hold 로하향배경 ) 211년실적모멘텀약화 별첨 2-2. 대한유화 의분기영업이익 ( 억원 ) 8 7 6 5 4 211 년 2 분기대규모정기보수 21.3 분기 92 억원 3 2 1-1 28년 4분기, 글로벌금융위기 -2-867 7.1Q 7.4Q 8.3Q 9.2Q 1.1Q 1.4Q(E) 11.3Q(E) 대한유화 Earnings Estimate ( 단위 : 억원, 원, %, 배 ) 결산 (12월 ) 매출액 매출증가율 영업이익 순이익 EPS 증가율 PER PBR EV/EBITDA ROA ROE 28 17,471 22.1-477 -942-11,492 적전 -3..6-43.5-11. -19.4 29 16,598-5. 1,672 1,28 14,736 흑전 2.5.5 2. 13.2 24.7 21E 17,953 8.2 965 779 1,613-28. 7.3 1. 5.6 8.2 14.6 211E 16,34-9.2 94 727 11,19 5.4 6.9.9 5.1 7. 13.3 212E 18,667 14.5 1,272 1,21 15,71 4.4 4.9.7 3.6 8.7 16.4, 주 : 26 년이후 EPS 는전환사채완전희석반영 14 동양종합금융증권리서치센터

산업분석 LG 화학 (A5191) 투자등급및목표주가추이 ( 원 ) 5, 주가목표주가 4, 3, 2, 1, 8.11 9.4 9.9 1.2 1.7 날짜 투자의견 목표주가 29/4/17 Hold 12,원 29/5/29 Hold 13,원 29/8/31 Hold 16,원 29/1/22 Hold 22,원 21/4/21 Buy 285,원 21/7/1 Buy 35,원 21/7/21 Buy 37,원 21/1/1 Buy 37,원 21/11/17 Buy 44,원 자료 : 동양종합금융증권 이자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며타인의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인함. 작성자 : 당사는자료공표일현재동종목발행주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는자료공표일현재해당기업과관련하여특별한이해관계가없습니다. 당사는동자료를전문투자자및제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. 동자료의금융투자분석사와배우자는자료공표일현재대상법인의주식관련금융투자상품및권리를보유하고있지않습니다. 종목투자등급 Guide Line: 투자기간 6~12 개월, 절대수익률기준투자등급 3 단계 (Buy, Hold, Sell) 와위험도 2 단계 (H:High, L:Low) 로구분 Buy : 1% 이상 (Low)/2% 이상 (High), Hold: -1~1%(Low)/-2%~2%(High), Sell: -1 이상 (Low)/-2% 이상 (High) 업종투자등급 Guide Line: 투자기간 6~12 개월, 시가총액대비업종비중기준의투자등급 3 단계 (Overweight, Neutral, Underweight) 로구분 28 년 2 월 19 일부터당사투자등급이기존 5 단계 (Strong Buy, Buy, MarketPerform, UnderPerform, Sell) 에서 3 단계 (Buy, Hold, Sell) 와리스크 2 단계 (High, Low) 로변경본자료는투자자의투자를권유할목적으로작성된것이아니라, 투자자의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로작성된참고자료입니다. 본자료는금융투자분석사가신뢰할만하다고판단되는자료와정보에의거하여만들어진것이지만, 당사와금융투자분석사가그정확성이나완전성을보장할수는없습니다. 따라서, 본자료를참고한투자자의투자의사결정은전적으로투자자자신의판단과책임하에이루어져야하며, 당사는본자료의내용에의거하여행해진일체의투자행위결과에대하여어떠한책임도지지않습니다. 또한, 본자료는당사투자자에게만제공되는자료로당사의동의없이본자료를무단으로복제전송인용배포하는행위는법으로금지되어있습니다. 대한유화 (A665) 투자등급및목표주가추이 ( 원 ) 1, 8, 6, 주가 목표주가 날짜 투자의견 목표주가 29/4/27 Buy 65,원 29/8/3 Buy 8,원 21/11/17 Hold 8,원 4, 2, 8.11 9.4 9.9 1.2 1.7 자료 : 동양종합금융증권 이자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며타인의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인함. 작성자 : 당사는자료공표일현재동종목발행주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는자료공표일현재해당기업과관련하여특별한이해관계가없습니다. 당사는동자료를전문투자자및제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. 동자료의금융투자분석사와배우자는자료공표일현재대상법인의주식관련금융투자상품및권리를보유하고있지않습니다. 종목투자등급 Guide Line: 투자기간 6~12 개월, 절대수익률기준투자등급 3 단계 (Buy, Hold, Sell) 와위험도 2 단계 (H:High, L:Low) 로구분 Buy : 1% 이상 (Low)/2% 이상 (High), Hold: -1~1%(Low)/-2%~2%(High), Sell: -1 이상 (Low)/-2% 이상 (High) 업종투자등급 Guide Line: 투자기간 6~12 개월, 시가총액대비업종비중기준의투자등급 3 단계 (Overweight, Neutral, Underweight) 로구분 28 년 2 월 19 일부터당사투자등급이기존 5 단계 (Strong Buy, Buy, MarketPerform, UnderPerform, Sell) 에서 3 단계 (Buy, Hold, Sell) 와리스크 2 단계 (High, Low) 로변경본자료는투자자의투자를권유할목적으로작성된것이아니라, 투자자의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로작성된참고자료입니다. 본자료는금융투자분석사가신뢰할만하다고판단되는자료와정보에의거하여만들어진것이지만, 당사와금융투자분석사가그정확성이나완전성을보장할수는없습니다. 따라서, 본자료를참고한투자자의투자의사결정은전적으로투자자자신의판단과책임하에이루어져야하며, 당사는본자료의내용에의거하여행해진일체의투자행위결과에대하여어떠한책임도지지않습니다. 또한, 본자료는당사투자자에게만제공되는자료로당사의동의없이본자료를무단으로복제전송인용배포하는행위는법으로금지되어있습니다. 동양종합금융증권리서치센터 15

211 년화학 / 에너지업종전망 별첨 3. 정유 - 석유화학계통도 원유정제업체 : SK 에너지 ( 울산 + 인천공장 ), GS 칼텍스정유, S-Oil, 현대 Oil Bank NCC 업체 - SK/ 대한유화 ( 울산 ), 여천 NCC/LG 화학 / 호남석화 ( 여천 ), 삼성 Total/ 롯데대산 /LG 화학대산공장 ( 대산 ) 에틸렌저밀도폴리에틸렌 (LDPE) ( 투명성우수 ) 농업용필름, 전선피복, 사출성형 고밀도폴리에틸렌 (HDPE) ( 고강도, 고유연성 ) 성형제품 ( 플라스틱용기 ), 필름, 파이프 EDC 합성수지, 용제, 의약품 VCM PVC 파이프, 필름 산화에틸렌 (EO) EG(MEG,DEG,TEG) 폴리에스터섬유, 부동액 LPG(2%) 에탄올 인쇄잉크, 용제 휘발유 (8%) 아세트알데히드 초산에킬 초산, 펜타, 용제 납사 (12%) 납사분해 (NCC) EPR 타이어, 성형제품, 합성섬유 원유 (crude oil) 등유 (9%) 휘발유 프로필렌 폴리프로필렌 (PP) 필름, 성형제품, 합성섬유 경유 (26%) 프로필렌 아크릴로니트릴 (AN) ( 상압정제설비 ) 중유 (38%) ( 촉매분해설비 ) 산화프로필렌 (PO) PPG 아크릴섬유, ABS, AS, 우레탄수지 기타 (5%) : 등유 PG 폴리에스터수지, 계면활성제, 가소제, 용제 윤활유 경유 옥탄올 / 부탄올 아스팔트등 ( 수첨설비 ) 이소프로필알콜 용제, 도료, 화공용 아크릴산 / 아그릴산에스텔 아크릴섬유, 도료, 접착제 C4혼합물 MMA PMMA 화학, 의료 ( 인공뼈 ), 기계, 전기부품 부다티엔 SBR 타이어, 신발, 산업용품 SB-LATEX BR NBR 접착제, 지가공제, 섬유처리타이어, 신발, 산업융품자동차부품, 전기부품, 접착체, 자동차라이닝 SM 폴리스틸렌 (PS) 전기용품, 케이스, 건축재 ABS 전기 / 자동차부품, 잡화 벤젠 싸이클로핵산 카프로락탐 (CPL) 나이론섬유, 합성수지 알킬벤젠 페놀 / 아세톤 BPA PC, 에폭시수지 PC/Epoxy 수지 가전제품내외장재, 방수용도료 아닐린 MDI 우레탄수지 무수마레인산 합성수지, 도료, FRB 톨루엔 DNT TDI 우레탄수지 자일렌 올소-자일렌 (OX) 무수프탈산 가소제, 도료 파라-크실렌 (PX) TPA 폴리에스터섬유, 합성수지 DMT 폴리에스터섬유, 합성수지 자료 : 석유화학공업협회 16 동양종합금융증권리서치센터

산업분석 IV. 211 년투자컨셉 (Concept) 및투자유망종목 : 211 년투자컨셉 유망종목 목표주가 투자포인트 page 인플레이션 Hegde 기업 금호석유 13, 원 211 년예상세후이익 4,364 조원으로, 전년대비 24% 성장 2p ( 천연고무가격강세 ) (1178) (1) 기존사업 : 합성고무수익호조 (2) 천연고무가강세 : 대체제인합성고무가격강세 인플레이션 Hedge 기업 SK 에너지 23, 원 211 년예상세후이익 1조 7,344 억원, 전년대비 22% 성장 28p ( 국제유가상승 ) (9677) (1) 기존사업 : 정제마진안정적회복 (2) 국제유가상승 : 해외자원개발가치상승 사업다각화추진기업 한화케미칼 5, 원 211 년예상세후이익 6,42 억원, 전년대비 34% 성장 36p (9677) (1) 기존사업 : PVC/LDPE 수급타이트 (2) 신규사업 : 솔라펀파워홀딩스 ( 태양광 ) 증설성장 동양종합금융증권리서치센터 17

211 년화학 / 에너지업종전망 211 년투자컨셉 (Concept) 1 : 상품가격상승에대한방어업체주목 211년에는 상품가격상승을헷지할수있는기업 에주목할필요가있다. 세계유동성공급이확대되면서, 1차상품시장에집중될수있기때문이다. 특히, 주목하고있는상품은천연고무와원유이다. 천연고무 1$ 상승시, 합성고무 7$ 상승 = 금호석유 수혜. 유로대비달러화가치 1 센트하락시, 국제유가 7.6$ 상승 = SK 에너지 자원개발가치부각 첫째, 천연고무가격은 21년 4분기사상최고치인톤당 4,달러를넘어섰다. 경작면적이정체되고있다는점을고려할때, 천연고무가격강세는 212 년중반까지이어질가능성이높다. 세계천연고무수요는연간 4 ~ 5% 평균적으로성장하는반면, 29 ~ 212년동안채취가능농장면적은연평균 3% 증가에그치기때문이다. [ 그림18] 에서나타나듯이, 천연고무가격 1$ 상승시합성고무가격은 7$ 상승한다. 세계합성고무생산능력 1위 (86 만톤 ) 인금호석유 ( 목표주가 13만원 ) 의매력이예상된다. 둘째, 국제유가는배럴당 7 ~ 8$ 의지리한 1년간의공방을마치고, 21년말 8$ 로올라섰다. 달러화약세로인해, 중동 OPEC 을중심으로구매력을유지하기위해국제유가인상을요구하고있기때문이다. [ 그림2] 에서나타나듯이, 미국달러화가치 1센트하락시 WTI 국제유가는 7.6 달러정도높아지는관계를가지고있다. 해외자원개발성과가큰 SK 에너지 ( 목표주가 23,원 ) 의기업가치 Level-up 을기대할수있다. 그림 18. 천연고무가격 1$ 상승시, 합성고무 7$ 정도상승 ( 합성고무 BR, $/ 톤 ) BR = 421.4 +.7x 천연고무 4, (R^2 = 61.% ) 3,5 3, 2,5 2, 1,5 천연고무 1$ 상승시, 합성고무 7$ 개선 1, 5 5 1, 1,5 2, 2,5 3, 3,5 4, 4,5 ( 천연고무, $/ 톤 ) 그림 19. 금호석유 주가는천연고무가격에민감 ( 원 / 주 ) ($/ 톤 ) 9, 4 8, 35 7, 3 6, 25 5, 천연고무가격 ( 우 ) 2 4, 15 3, 2, 1 1, 금호석유주가 ( 좌 ) 5-4/1/2 6/1/2 8/1/2 1/1/2 그림 2. 달러화 1 센트하락시, 국제유가 7.5$ 상승 그림 21. SK 에너지 주가는국제유가에민감 (WTI, $) 16. 기초 Data 일반선형회귀로변환한 Data ( 원 / 주 ) 25, 국제유가 ( 우 ) ($/ 배럴 ) 14 14. 12. 1. 8. WTI = -36.6 + 75.8x 달러 / 유로 (R² = 96.9%) 달러가치 1 센트하락시, 국제유가 7.6$ 상승 2, 15, 국제유가흐름에선제적으로반응하는 SK 에너지주가 12 1 8 6. 4. 2....5 1. 1.5 2. 2.5 (USD/EUR) 1, 5, SK에너지주가 ( 좌 ) 2/1/1 4/1/1 6/1/1 8/1/1 1/1/1 6 4 2 18 동양종합금융증권리서치센터

산업분석 211 년투자컨셉 (Concept) 2 : 사업다각화추진기업 211년에는 석유화학사업으로부터발생되는현금을사업다각화에사용하는기업 에주목할것이다. 이른바, LG 화학 의다각화성과를재현을기대해야한다는뜻이다. 대표적으로, 한화케미칼 ( 목표주가 5,원 ) 을지적할수있다. 화학사업다각화의 Bench mark 은 LG 화학. 사업다각화성공으로주가 1 배이상상승 한화케미칼 은사업다각화를 21 년중반부터공적으로진행. 211 년기대감고조예상 우선, 사업다각화성공의벤치마크석유화학업체는 LG 화학 이다. 구조조정과정을살펴보면, 26 년 LG 대산유화 및 27년 LG 석유화학 흡수합병으로 EBITDA 1조원창출 28년 ~ 21년편광판부문세계 1위석권 211년자동차용전지시장선점 등이다. 동기간 LG 화학 의주가는 25년 43,원 21년 35만원 으로반영되었다.[ 그림 22] 21년중반, 한화케미칼 은석유화학사업탈피노력이구체화되고있다. 중국태양전지생산업체인 Solarfunpower Holdings 지분 49% 를인수했다. 잉곳- 웨이퍼 -셀- 모듈까지통합화되어있는기업이다. 211년적극적인투자를통해, 모듈생산능력을기존 9MW 에서 1.5GW 로확대할계획을가지고있다. 9% 이상가동될경우, 한화케미칼 매출액의 3% 가태양전지로충당될수있다. PVC 전문석화기업에서태양전지 -석화다각화기업으로변화게된다. 211년은다각화기대감이실적으로나타나기시작할것이다. 흡사, LG 화학 의 25년과같은해가한화케미칼 의 211 년이될것이다.[ 그림 23] 그림 22. LG 화학의기업가치변화 : 사업다각화에의한성장 그림 23. 한화케미칼 사업다각화추진 : 21 년하반기태양전지사업 ( 억원 ) 25, 2, LG대산및 LG석화합병 편광판성장 중대형전지성장 ( 원 / 주 ) 4, 35, 3, ( 억원 ) 7, 6, 5, 21 ~ 212 년태양전지사업확대 15, 주가 ( 우 ) 1, 정보소재 산업재 5, 석유화학 25년 28년 21년 213년 25, 2, 15, 1, 5, 4, 3, 2, 1, 화학매출 태양전지매출 21 년 213 년 동양종합금융증권리서치센터 19

() 금호석유 (1178) Buy(Maintain) TP:13, 원 (Up) 화학 Analyst 황규원 377-3564 1kyuwon1@myasset.com 주가 82,6원 자본금 1,422억원 시가총액 21,1억원 주당순자산 18,966원 부채비율 498.% 총발행주식수 28,447,933주 6일평균거래대금 15억원 6일평균거래량 219,599주 52주고 82,6원 52주저 16,1원 주요주주 박철완외 9인 46.5% 외인지분율 8.9% 39 34 29 24 19 14 9 4 금호석유 KOSPI 9.11 1.4 1.9 투자의견 : 목표가격 13, 원으로상향금호석유 (1178) 의목표가격을기존 95,원에서 13,원으로상향조정하며, 211년화학업종內최선호종목으로제시한다. 21년주가는 1.5만원에서 8만원으로괄목할만한상승세를시현했지만, 추가적인상승을충분히기대할수있다. 211년금호그룹지원부담이해소되는가운데, 사상최대본업이익및계열사이익이뒷받침해줄것이다. 특히, 고무가격초강세의대표적인수혜기업이다!!! 상향된목표가격 13, 원구성 : 목표가격 (13,원, 순기업가치 3.2조원 ) 은 Sum of Part 방식으로계산했다. 계산식은 합성고무본업가치회복에따른주당기업가치 155,원 + 금호 P&B/ 금호폴리켐 / 금호미쓰이등화학계열사유가증권가치 31,원 - 211년까지상환을고려한순차입금 56,원 등이다.[ 표1] 211년투자포인트 : (1) 기대이상의 211 년영업실적성장예상 : 211년본업영업이익예상치는 4,462억원으로, 21년예상치 3,68억원대비 24% 개선이기대된다. 예상보다훨씬강한합성고무가격상승세, 12만톤 BR 증설효과 ( 영업이익률 15% 수준육박 ), 열병합발전소 Steam( 증기 ) 판매효과때문이다. (2) 기대이상의주력화학계열사실적예상 : 211년금호폴리켐 (EPDM), 금호미쓰이 (MDI), 금호피앤비 (BPA) 등주력화학계열사예상지분법이익규모는 1,861억원수준으로, 29년 348억원및 21년 1,465억원 (e) 대비각각 434% 와 27% 개선이기대된다. 실적호조를배경으로, 계열사별로추가증설을검토하고있다. (3) 금호그룹리스크해소국면진입 : 211 년은그룹관련위험에대한부담이없어질전망이다. 대규모설비투자가마무리됨에따라, 211년설비투자규모는 7 억원수준으로줄어든다. 잉여현금으로차입금상환에나설전망이다. 채권단자율협약으로부터벗어나기위해서다. 이와동시에, 21년 12월 CI( 기업브랜드 ) 변경도고려중이다. 계열분리의의지를엿볼수있다. Earnings Estimate ( 단위 : 억원, 원, %, 배 ) 결산 (12월 ) 매출액 매출증가율 영업이익 순이익 EPS 증가율 PER PBR EV/EBITDA ROA ROE 28 31,825 49.8 2,813-197 -872 적전 -44.6 1. 8.4 -.6-1.9 29 28,17-12. 1,162-6,148-24,183 적지 -1.1 1.4 12.4-17.8-72.4 21E 39,195 39.9 3,68 3,523 13,857 흑전 6. 2.4 8.2 1.3 47.4 211E 48,44 22.6 4,462 4,364 14,323 3.4 5.8 1.7 6.2 11.3 34.4 212E 47,249-1.7 4,47 4,22 13,85-3.3 6. 1.4 5.7 9.9 23.5, 주 : 26 년이후 EPS 는전환사채완전희석반영 2 동양종합금융증권리서치센터

산업분석 I. 결론 : 211 년정상기업으로목표가격 13, 원에도전 211 년금호석유 은업황호조의세계 1 위고무업체로정상적인재평가진행예상 금호석유 (1178) 목표가격을 21년 6월 75,원 21년 9월 95,원 21년 11월 13,원 으로, 연속해서상향조정한다. CI( 기업이미지 ) 변경등을통해, 기존금호그룹으로부터의미있는계열분리를계획하고있다. 금호석유, 금호 P&B(78%)/ 금호미쓰이 (5%)/ 금호폴리켐 (5%) 로구성된화학전문그룹군으로바뀌게된다. 그동안기업가치할인요인 ( 금호그룹자금지원불안감 ) 이해소되면서, 21년정상기업으로평가받을수있을것으로판단된다. 211년에는 명실상부한합성고무세계 1위및 211년세후이익증가율 24%(21년 3,523억원 (e) 211년 4,364억원 (e)) 에주목해야할것이다. 화학업종평균주가수익배율 (P/E Ratio) 은 9.5배수준인반면, 211년실적기준동사 PER 는 5.8배 ( 화학업종평균 9.5배 ) 에머물러있다. 적정주가 95, 원에서 13, 원으로상향 ( 본업실적개선및화학계열사수익회복반영 ) 상향조정된적정가치 (3.2 조원, 주당 13, 원 ) 은 Sum-of-Part( 자산 / 부채공정가치합산방식 ) 로산정했다. 계산식은 영업활동가치 3.9 조원 ( 주당 155,원 ) + 투자자산가치 7,61억원 ( 주당 31,원 ) 예상순차입금 1.4조원 ( 주당 56,원 ) 등이다. 211년 5월, 전환사채 2, 억원에대한주식전환을가정했다. [ 표1] 표 1. 금호석유 적정주가변경내역 구 분 변경전변경후 (21.7.8일) (21.11.17일) 주요내역 (+) 영업자산가치 3조 2,971 억원 3조 8,758 억원 부문별사업가치 증설반영최고 증설반영최고 증설반영최고 적정배율 ( 배 ) 적정사업가치 ( 억원 ) 영업이익 ( 억원 ) 감가상각비 ( 억원 ) EBITDA( 억원 ) 합성고무 / 수지 3,157 846 4,2 6.3 25,215 열병합발전 / 특수고무 1,661 27 1,881 7.2 13,543 합 계 4,767 1,116 5,883 6.6 38,758 (+) 투자자산가치 4,869 억원 7,61 억원 투자자산구성 지분율 장부가액 (21.6월) PBR 적정가치 비고 금호폴리켐 5% 525 2.9X 1,5 EPDM( 특수고무 ) 생산 금호미쓰이 5% 656 1.X 479 MDI( 우레탄원료 ) 생산 금호P&B 78% 1,771 2.6X 4,531 BPA( 강화유리 ) 생산 [ 기타처분대상자산 ] KDB 생명 ( 舊금호생명 ) 5% 183 1.X 183 상장후처분계획 KDB- 칸서스출자금 618 1.X 618 상장후처분계획 기타 91 1.X 91 합 계 3,753 2.X 7,61 (-) 순차입금 1조 4,339억원 1조 4,52억원 총차입금 1조 9,98억원 1조 9,98억원 우선주 197억원 197억원 현금성자산 83억원 83억원 211년상환가능자금 5,8 억원 5,295 억원 구 분 지분율 장부가액 (21.6월) PBR 공정가치 비고 아시아나항공 14% 2,388 1.1X 2,663 29,593,4주 9,원 대우건설 4.49% 1,513.8X 1,17 14,621,622주 8,원 영업활동현금창출 1,462 합 계 5,295 보통주주주가치 (A) 2조 3,781억원 3조 2,37억원 발행주식수 (B) 24,875만주 24,875만주 총발행주식수 25,424,477주 - 자사주 5592558 + CB전환 5,43,246주 CB 전환가능물량 ( 전환가능시기 211년 5월 3일부터 ) = 2,억원 / 주당전환가 39,657원 주당주주가치 (A/B) 95, 원 13, 원목표가격상향근거 : 1 211 년영업실적추정치상향, 2 화학계열사지분가치상향 동양종합금융증권리서치센터 21

() II. 211년금호석유 Buy & Hold 권고이유 : 211년에추가적인기업가치상승을기대하는배경은 1) 증설및고무호황에따른 4,4 억원수준의본업영업이익, 2) 1,8억원수준의화학계열사초강세등이다. (1) 211 년영업이익최대치경신기대 211 년영업이익 4,46 억원수준으로, 전년대비 24% 증가기대 합성고무호조, 합성고무증설효과및열병합발전소스팀추가판매를배경으로, 211년영업이익은사상최대치를경신할것으로기대된다. 211년예상영업이익규모는 4,462억원으로, 21년 3,67억원대비 24% 개선될것으로기대된다. 당초 211년예상실적은 3,915억원이었다. 전사업영업이익흐름을살펴보면, 28년 2,813억원 29년 1,162억원 21년 3,67억원 (e) 211년 4,462억원 (e) 212년 4,47억원 (e) 등이다. [ 표11] 표 11. 금호석유 의분기및연간실적전망 [ 변경전 (21.1.8일)] 구 분 29년 21년 연간실적 1분기 2분기 3분기 4분기 1분기 2분기 3분기 (e) 4분기 (e) 9년 1년 (e) 11년 (e) 12년 (e) 매출액 ( 억원 ) 5,844 6,673 7,542 7,959 8,826 9,74 1,71 1,68 28,17 39,321 47,813 44,294 합성고무 3,42 3,452 3,919 4,37 4,977 5,69 5,842 6,572 14,783 23,2 29,262 27,566 합성수지 2,174 2,567 2,773 2,59 2,885 3,52 3,17 2,741 1,14 11,783 12,446 1,475 고무특수제품 / 발전소 628 654 85 999 964 1,79 1,222 1,368 3,13 4,536 6,15 6,253 영업이익 ( 억원 ) 2 55 369 222 649 981 98 1,48 1,162 3,591 3,915 3,326 합성고무 -151 412 22 88 372 617 467 71 559 2,167 2,361 1,677 합성수지 134 115 121 27 73 185 224 94 395 576 458 138 고무특수제품 / 발전소 37 23 28 17 24 179 217 243 28 848 1,96 1,511 지분법이익 -1,418-276 -49-5,151 134 285 5 41-7,335 1,293 1,258 1,35 세후이익 ( 억원 ) -1,38-128 -398-4,243 841 554 871 1,28-6,148 3,295 3,263 3,22 발행주식수 ( 주 ) 25,424,447 25,424,447 3,467,693 3,467,693 주당세후이익 ( 원 ) -24,183 12,959 1,71 9,919 [ 변경후 (21.11.17일) 구 분 21년 211년 연간실적 1분기 2분기 3분기 4분기 (e) 1분기 (e) 2분기 (e) 3분기 (e) 4분기 (e) 9년 1년 (e) 11년 (e) 12년 (e) 생산능력 ( 만톤 / 년 ) BR 5.6 5.6 5.6 5.6 5.6 5.6 5.6 9.6 22.2 22.2 34.2 34.2 SBR 9.3 12. 12. 12. 12. 12. 12. 12. 45.4 48.1 48.1 48.1 ABS 5.5 5.5 5.5 5.5 5.5 5.5 5.5 5.5 22. 22. 22. 22. 특수고무 2. 2. 2. 2. 2. 2. 2. 2. 7.9 7.9 7.9 7.9 [ 추정실적 ] 매출액 ( 억원 ) 8,826 9,74 1,71 1,555 11,695 11,695 11,918 12,736 28,17 39,195 48,44 47,249 합성고무 4,977 5,69 5,842 6,266 7,54 7,652 7,55 8,426 14,783 22,696 31,168 29,962 합성수지 2,885 3,52 3,17 2,921 2,768 2,572 2,792 2,645 1,14 11,963 1,777 1,691 고무특수제품 / 발전소 964 1,79 1,222 1,368 1,387 1,471 1,576 1,665 3,13 4,536 6,99 6,596 영업이익 ( 억원 ) 649 981 98 1,65 995 1,21 1,182 1,265 1,162 3,67 4,462 4,47 합성고무 372 617 467 677 659 691 745 86 559 2,134 2,9 2,592 합성수지 73 185 224 143 94 66 54 42 395 625 256 273 고무특수제품 / 발전소 24 179 217 245 242 264 383 417 28 848 1,36 1,542 지분법이익 134 259 5 435 423 443 478 517-7,335 1,327 1,861 1,663 세후이익 ( 억원 ) 841 554 871-6,148 3,523 4,364 4,22 발행주식수 ( 주 ) 25,424,447 25,424,447 3,467,693 3,467,693 주당세후이익 ( 원 ) -24,183 13,857 14,323 13,85 대우건설, 아시아나항공지분을매도가능유가증권으로재분류 채권단과자율협약체결 전환사채 2, 억원발행 6~8 월, 중국타이어업체의재고조정으로수출약화 울산공장설비보수 (1 월 ) 천연고무사상최대치경신 BR 신규증설 12 만톤본격각동 5 월 3 일전환사채 (2, 웍원 ) 의주식전환가능시기 대림산업에스팀 판매시작 채권단자율관리탈출 자료 : 동양종합금융증권 22 동양종합금융증권리서치센터

산업분석 실적개선원동력으로, 1) 합성고무가격초강세, 2) BR(Butadiene Rubber, 타이어원료 ) 12만톤증설, 3) 제2 열병합발전소스팀판매본격화등을지적할수있다. 합성고무가격 3,$/ 톤수준에서고공행진예상 천연고무가격 1$ 상승시, 합성고무 (BR) 가격 7$ 상승 첫째, 합성고무가격강세는 211 년더욱강화될전망이다. 천연고무및합성고무공급이타이트하기때문이다. 우선, 천연고무공급부족현상은 212 년중반까지이어질것으로예상된다. 세계천연고무수요증가율은 4 ~ 5% 수준인반면, 채굴가능경작면적은 3% 수준에머물기때문이다. 천연고무생산량이의미있게증가하는시기는 212년이후가된다. 25 ~ 28년대규모 Plantation 에따른생산물채취가시작되기때문이다. 특히, 211년합성고무증설압박이크지않다. 세계합성고무수요증가규모는 25 `~ 3만톤규모인반면, 211년중반이후연간증설규모는 1만톤내외로줄어들기때문이다. 금호석유화학 12만톤및 LG 화학 8만톤증설이외에는큰물량이없다. [ 그림24] 에서나타나듯이, 천연고무가격 1$ 상승시, 합성고무가격은 7$ 정도가상승한다. 21 년말, 천연고무가격은 4,2$ 인데반해, 합성고무가격은 2,85$ 정도에머물러있다. 211년합성고무추가상승가능성이높다 는뜻이다. 1톤당 BR 마진 (Butadiene Rubber 가격 Butadiene 가격 ) 은 21년 78$ 에서 211년 1,$ 수준으로개선될것으로판단된다. 그림 24. 천연고무가격 1$ 상승시, 합성고무 7$ 개선그림 25. 합성고무 Cash 마진 : BD 마진 21 년 782$ -> 211 년 1,$ ( 합성고무 BR, $/ 톤 ) ($/ 톤 ) 4, 3,5 3, BR = 421.4 +.7x 천연고무 (R^2 = 61.% ) 2,5 2, 2,5 2, 1,5 1, 천연고무 1$ 상승시, 합성고무 7$ 개선 1,5 1, 21 년 782$ -> 211 년 183$(e) 5 5 5 1, 1,5 2, 2,5 3, 3,5 4, 4,5 ( 천연고무, $/ 톤 ) 7.1Q 7.4Q 8.3Q 9.2Q 1.1Q 1.4Q(E) 11.3Q(E) 그림 26. 세계합성고무증설계획 : 211 년금호석유증설후, 신규공급감소그림 27. 금호석유 합성고무증설 : 211 년 1 월 BR 12 만톤양산 ( 만톤 ) 6 5 4 3 2 1 세계수요증가규모 25 만톤 211 년 2 분기이후, 증설압박크게감소 26 28 21 212(e) 214(e) 자료 : 석유화학공업협회, 금호석유화학 ( 만톤 ) 9. 8. 7. 6. 5. 4. 3. 2. 1.. 자료 : 금호석유화학 BR 생산설비 ( 좌 ) SBR 생산설비 ( 좌 ) 9.4 월 SBR 11 만톤증설 21.1 22.2 211 년 1 월 BR 12 만톤가동 22.2 25.2 34.2 37.1 45.4 48.1 48.1 26.1 23 년 25 년 27 년 29 년 211 년 동양종합금융증권리서치센터 23

() 211 년 1 월부터 BR 12 만톤양산시작. 매출액 4, 억원과영업이익 5 억원추가발생 211 년 3 분기, 대림산업 ( 주 ) 에스팀판매로연간영업이익 5 억원추가발생 둘째, 합성고무증설효과가강화될전망이다. 21년 4분기말, Butadiene Rubber 12만톤신규설비가완성되었다. 이로인해, 합성고무생산능력은기존 73.3 만톤에서 85.3 만톤으로, 16% 정도증가하게된다. BR 제품은천연고무와물성 ( 충격협수성우수, 내마모성부족 ) 이비슷하다. 타이어업체가천연고무를대체하고자할경우에는 BR 로구매가일어나게된다. 211년동사의 BR 증설제품은조기에 1% 가동이가능할것으로기대된다. 제품가격 3,$ 을가정할경우매출액은 4, 억원에달하게된다. 21년하반기 BR 영업이익률은 12% 를상회하고있다. 이를적용하면, 추가로증가하게되는영업이익규모는약 5 억원수준이다. [ 그림27] 셋째, 211 년하반기부터대림산업 에 Steam 판매를시작한다. 21년말현재, 동사는제1 열병합발전소 ( 연료 : 유연탄 ) 과제2 열병합발전소 ( 연료 : 유연탄 + 폐타이어 ) 를가지고있다. 2개열병합발전소에서생산되는전기는전력거래소를통해, 한전에판매하고있다. 증기 (Steam) 의경우, 제1열병합발전소생산량은금호화학계열사 ( 금호 P&B, 금호미쓰이, 금호폴리켐 ) 과 LG 화학 에판매를하고있다. 반면, 21 년말현재, 제 2 열병합발전소에서생산되고있는증기 (Steam) 은외부판매가이루어지지않고있다. 211년중반부터, 연간 1,억원규모의증기매출이신규로발생된다 ( 연간영업이익 5 ~ 6 억원 ). 제 2 열병합발전소증기판매가본격화되면, 발전사업전체에서연간 1,5 억원규모의영업이익을안정적으로창출할수있다.[ 표12/13] 표 12. 금호석유 유틸리티부문경제성분석 구 분 제1열병합발전소 제2 열병합발전소 (1년가동 ) (1년초월본격가동 ) 추정매출액 (A=B+C) 1,95억원 1,67억원 전기판매액 (B) 78억원 863억원 발전용량 (a) 36.MW 119.1MW 전기가격 (b) 87원 /kwh 87원 /kwh 외부판매율 (c) 3.% 1.% 스팀판매액 (C) 1,95억원 87억원 스팀용량 (e) 63톤 / 시간 5톤 / 시간 스팀가격 (f) 7,원 / 톤 7,원 / 톤 외부판매율 (g) 3.% 3% 추정생산비용 (D=h+i+j) 757억원 689억원 감가상각비 (h=k/l) 137억원 12억원 총투자비 (k) 2,55억원 1,797억원 재료비 (i=m n) 522억원 331억원 국제아역청탄구입가격 (n) 9$/MT 9$/MT 폐타이어구입가격 사용안함 원료 1% 무상구입 기타판관비 (j = 매출액 9%) 99억원 238억원 추정영업이익 33억원 981억원 추정영업이익률 31% 59% 29 년스팀판매없이전기만판매 -> 211 년스팀판매시작 표 13. 금호석유 제 2 열병합발전소생산 Process 아역청탄 (8~9%) 폐타이어 (1 ~ 2%) 인도네시아 대한타이어공업협회 (3 년장기계약, 매년 4월도입가격결정 ) ( 연간 8만톤을무상으로공급받음 ) 전기생산 (119MW) 여수제 2 열병합발전 스팀생산 (5톤/hr) 외부판매 자가소비 외부판매 자가소비 8 ~ 9% 1~2% 2 ~ 3% 7~8% 한국전력 신규증설 여수산단 신규증설 거래소 BR/SBR BR/SBR 주 : 1. 스팀판매가격은 B/C 유가격에연동 2. 전기가스판매가격은전력거래소가격으로판매 211 년점진적판매 주 : 재 2 열병합발전소의원료는저열량석탄 8 ~ 9%( 인도네시아도입 ), 폐타이어 1~2% ( 대한타이어공업협회로부터무상으로공급받음 ) 로구성 = 수익률개선 24 동양종합금융증권리서치센터

산업분석 (2) 계열사실적초강세 3 개화학계열사의 211 년지분법이익예상치는 1,861 억원으로, 전분기대비 27% 개선 금호 P&B 호조로, BPA 추가증설검토 금호폴리켐 EPDM 호조로, 8 만톤추가증설검토 금호미쓰이 의 MDI 는 21 년 3 분기부터회복시작 211년화학주력계열사 ( 금호 P&B, 금호폴리켐, 금호미쓰이 ) 의실적개선세가당초기대이상이예상된다. 구체적으로, 3개계열사지분법이익규모 (K-GAAP 기준 ) 는 29년 348억원 21 년 1,465억원 (e) 211년 1,861(e) 수준으로개선된전망이다. 전방산업의타이트한공급상황이이어지고있기때문이다. 금호 P&B( 지분율 78%) 는 BPA 31만톤, 페놀 37만톤, Epoxy 6.2만톤생산능력을확보하고있다. 21년 2분기부터 IT 소재로사용되는 BPA/Epoxy 공급부족현상이발생되었다. 특히, 21년 9월대만 Nanya BPA 공장폭발로공급이더욱타이트해졌다. 이로인해, 28년증설했던설비가동이본격화되고있다 (BPA 16.5 만톤 31만톤 ). 특히, BPA 15만톤 ( 기존 31만톤 213년 46만톤 (e)) 추가증설을검토하고있다. 지분법이익예상규모는 29년 11억원 21년 1,11억원 (e) 211년 1,324억원 (e) 등이다. 금호폴리켐 ( 지분율 5%) 는 EPDM 8만톤을생산한다. EPDM 은자동차부품중특수고무등에사용된다. 자동차생산증가추세에힘입어수익개선이구체화되고있다. 수요증가를반영해, 생산능력을기존 8만톤에서 16만톤 (213년완공가능 ) 으로확대할계획을가지고있다. 지분법이익예상규모는 29년 118억원 21년 29억원 (e) 211년 376억원 (e) 등이다. 금호미쓰이 ( 지분율 5%) 는 MDI 13만톤을생산한다. MDI 는 PO(SKC 주력제품 ) 과혼합되어, 경성폴리우레탄 ( 자동차및냉장고등에사용 ) 으로바뀌게된다. 21 년초중국의폴리우레탄생산위축영향으로실적이다소둔화되었지만, 3분기부터분위기가바뀌고있다. 지분법이익예상규모는 29 년 12억원 21년 64억원 (e) 211년 161억원 (e) 등이다. 그림 28. 금호석유 의화학계열사지분법이익 : 211 년 1,8 억원육박 그림 29. 금호석유 계열사핵심제품가격추이 ( 억원 ) ($/ 톤 ) 2, 1,5 지분법이익 : 29 년 348 억원 -> 21 년 1,465 억원 (e) -> 211 년 1,861 억원 (e) 금호미쓰이 3,5 3, 2,5 EPDM( 금호폴리켐 ) 1, 금호 P&B 2, MDI( 금호미쓰이 ) 5 1,5-5 27 년 28 년 29 년 21 년 211 년 212 년 금호폴리켐 1, BPA( 금호P&B) 5 8.1월 8.7월 9.1월 9.7월 1.1월 1.7월 주 : HS 코드 1 EPDM 42-7 2 BPA 297-23-1 3 MDI 3824-9-92 자료 : 무역협회 동양종합금융증권리서치센터 25

() 금호석유 (1178) 추정재무제표 대차대조표 ( 단위 : 억원 ) 손익계산서 ( 단위 : 억원 ) 결산 (12 월 ) 28 29 21E 211E 212E 결산 (12 월 ) 28 29 21E 211E 212E 유동자산 7,833 7,758 1,49 14,76 15,14 매출액 31,825 28,17 39,195 48,44 47,249 현금및현금성자산 121 772 561 2,74 3,199 매출원가 27,26 24,875 33,16 39,885 39,145 단기예금, 단기매매증권 26 34 62 8 매출총이익 4,799 3,141 6,18 8,159 8,14 매출채권 3,368 2,989 4,68 4,98 4,861 판매비와관리비 1,986 1,98 2,572 3,697 3,697 재고자산 3,693 3,213 4,49 5,418 5,367 영업이익 2,813 1,162 3,68 4,462 4,47 기타유동자산 648 63 1,166 1,48 1,394 영업외수익 2,75 1,427 2,668 2,61 1,953 비유동자산 29,315 24,241 25,624 27,338 28,578 금융수익 28 44 53 53 53 투자자산 15,546 8,897 1,13 11,875 13,538 외환관련이익 1,12 929 689 84 유형자산 12,728 13,567 13,959 13,591 13,222 지분법이익 317 383 1,335 1,861 1,663 무형자산 454 356 284 224 184 기타수익 1,239 71 592 147 153 기타비유동자산 588 1,421 1,367 1,65 1,634 영업외비용 5,784 11,7 1,911 1,2 1,195 자산총계 37,148 31,999 36,114 41,414 43,683 금융비용 891 1,1 1,157 985 984 유동부채 11,17 2,588 15,966 14,581 19,24 외환관련손실 2,222 661 571 매입채무 2,131 2,625 3,168 3,822 3,786 지분법손실 2,9 7,718 7 단기차입금 1,681 6,31 1,926 1,54 1,917 기타비용 662 1,528 176 215 212 유동성장기부채 4,916 8,75 6,755 4,252 8,42 * 경상이익 -267-8,419 4,365 5,323 5,164 기타유동부채 2,442 2,912 4,118 4,966 4,919 * 특별손익 비유동부채 14,347 6,6 1,639 1,961 4,567 세전계속사업이익 -267-8,419 4,365 5,323 5,164 사채 3,71 1,98 2,321 3,262 75 계속사업이익법인세비용 -69-2,27 842 959 945 장기차입금 9,38 4,753 7,961 7,268 4,65 계속사업이익 -197-6,148 3,523 4,364 4,22 기타비유동부채 1,257 29 357 431 427 중단사업이익 부채총계 25,517 26,648 26,65 25,542 23,591 법인세효과 자본금 1,422 1,422 1,422 1,675 1,675 당기순이익 -197-6,148 3,523 4,364 4,22 자본잉여금 3,34 3,34 9 2,647 2,647 매출총이익률 (%) 15.1 11.2 15.8 17. 17.2 자본조정 -55-491 -491-491 -491 EBITDA Margin (%) 11.1 7.8 12.2 11.7 11.7 기타포괄손익누계액 3,64 3,652 4,154 4,154 4,154 영업이익률 (%) 8.8 4.1 9.2 9.3 9.3 이익잉여금 4,76-2,267 3,523 7,887 12,17 * 경상이익률 (%) -.8-3. 11.1 11.1 1.9 자본총계 11,631 5,351 9,58 15,872 2,92 세전계속사업이익률 (%) -.8-3. 11.1 11.1 1.9 총차입금 19,686 2,92 18,962 16,322 14,459 순이익률 (%) -.6-21.9 9. 9.1 8.9 순차입금 19,564 2,13 18,367 14,185 11,18 수정순이익률 (%) -1.4-21. 8. 9.1 8.9 현금흐름표 ( 단위 : 억원 ) Key Financial Data ( 단위 : 억원 ) 결산 (12 월 ) 28 29 21E 211E 212E 결산 (12 월 ) 28 29 21E 211E 212E 영업활동현금흐름 -344 2,817 1,285 3,137 3,621 FCF -5,823-58 2,33 3,337 4,5 당기순이익 ( 손실 ) -197-6,148 3,523 4,364 4,22 EBIT 2,813 1,162 3,68 4,462 4,47 비현금수익비용가감 2,433 9,619-736 -693-599 EBITDA 3,535 2,18 4,778 5,63 5,528 유형자산감가상각비 616 887 1,69 1,69 1,69 SPS ( 원 ) 111,871 98,484 137,779 143,453 141,79 무형자산상각 15 131 11 72 52 EPS ( 원 ) -872-24,183 13,857 14,323 13,85 기타비현금수익비용 1,712 8,61-1,97-1,833-1,72 DPS ( 원 ) 75 영업활동관련자산, 부채변동 -2,58-653 -1,52-535 1 BPS ( 원 ) 4,7 18,966 33,835 47,921 6,638 매출채권감소 ( 증가 ) -1,466 353-1,74-869 19 EBITDAPS ( 원 ) 12,425 7,662 16,797 16,729 16,55 재고자산감소 ( 증가 ) -1,119 48-1,277-928 52 매출증가율 49.8-12. 39.9 22.6-1.7 매입채무증가 ( 감소 ) 188 495 527 655-37 영업이익증가율 75. -58.7 21.5 23.7-1.2 기타자산, 부채변동 -183-1,981 323 67-34 EPS 증가율적전적지흑전 3.4-3.3 투자활동현금흐름 -3,84-4,684-234 -1,57-629 EBITDA 증가율 62.1-38.3 119.2 17.3-1.3 유형자산감소 ( 증가 ) -3,348-2,637-1,467-7 -7 ROA -.6-17.8 1.3 11.3 9.9 무형자산감소 ( 증가 ) -62-45 -27-12 -13 ROE -1.9-72.4 47.4 34.4 23.5 투자자산감소 ( 증가 ) -313-1,69 1,263 - ROIC 17.8 5.3 21. 2.3 2.1 기타투자활동 -117-311 -3-346 84 배당수익률 4.1 - - - - 재무활동현금흐름 4,191 2,518-1,263-566 -1,867 PSR ( 배 ).3.3.6.6.6 사채및차입금의증가 ( 감소 ) 4,354 2,69-1,299-64 -1,863 PER ( 배 ) -44.6-1.1 6. 5.8 6. 자본의증가 ( 감소 ) -173-173 PBR ( 배 ) 1. 1.4 2.4 1.7 1.4 배당금의지급 -173-173 EV/EBITDA ( 배 ) 8.4 12.4 8.2 6.2 5.7 기타재무활동 1 1 36 74-4 부채비율 219.4 498. 279.8 16.9 117.4 현금의증가 7 651-211 1,513 1,125 차입금 / 자기자본 169.2 39.6 199.4 12.8 72. 기초현금 114 121 772 561 2,74 순금융비용 / 매출액 8.5 29.7-1.5-2. -1.7 기말현금 121 772 561 2,74 3,199 영업이익 / 금융비용 ( 배 ) 3.2 1.1 3.1 4.5 4.5 26 동양종합금융증권리서치센터

산업분석 별첨. 금호석유 생산프로세스 C4가스 Butadiene 생산 BR생산 [ 판매형태 ] 호남석유 / 여천NCC 23.7만톤 34.2만톤 내수 25%, 수출 75% [ 용도별 ] Butadiene 외부구매 SBR생산 타이어 53%, 라텍스 11% 36만톤 48.1만톤 신발등 36% AN 외부구매 ABS 생산 [ 판매형태 ] 25만톤 내수 35%, 수출 65% [ 용도별 ] PS/EPS생산 백색가전 58%, 자동차 13% 3만톤 유업등 29% SM 외부구매 4ADPA 노화방지제 판매 중국 Sinochem 7.9만톤 수출 85%( 유럽 / 미주 ) 폐타이어 열병합발전 전기 : 한전에판매 석탄 증기 / 전기생산 증기 : 계열사 원단위 : ABS = ANx.19 + BDx.19 + SMx.7 SBR = BDx.73 + SMx.23 BR = BDx1.1 금호석유 (1178) 투자등급및목표주가추이 ( 원 ) 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, 주가 목표주가 날짜 투자의견 목표주가 29/2/17 Hold 3,원 21/6/17 Buy 75,원 21/7/1 Buy 75,원 21/9/17 Buy 95,원 21/1/1 Buy 95,원 21/11/19 Buy 13,원 8.11 9.4 9.9 1.2 1.7 자료 : 동양종합금융증권 이자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며타인의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인함. 작성자 : 황규원 당사는자료공표일현재동종목발행주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는자료공표일현재해당기업과관련하여특별한이해관계가없습니다. 당사는동자료를전문투자자및제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. 동자료의금융투자분석사는자료공표일현재동주식을보유하고있지않습니다. 종목투자등급 Guide Line: 투자기간 6~12 개월, 절대수익률기준투자등급 3 단계 (Buy, Hold, Sell) 와위험도 2 단계 (H:High, L:Low) 로구분 Buy : 1% 이상 (Low)/2% 이상 (High), Hold: -1~1%(Low)/-2%~2%(High), Sell: -1 이상 (Low)/-2% 이상 (High) 업종투자등급 Guide Line: 투자기간 6~12 개월, 시가총액대비업종비중기준의투자등급 3 단계 (Overweight, Neutral, Underweight) 로구분 28 년 2 월 19 일부터당사투자등급이기존 5 단계 (Strong Buy, Buy, MarketPerform, UnderPerform, Sell) 에서 3 단계 (Buy, Hold, Sell) 와리스크 2 단계 (High, Low) 로변경 본자료는투자자의투자를권유할목적으로작성된것이아니라, 투자자의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로작성된참고자료입니다. 본자료는금융투자분석사가신뢰할만하다고판단되는자료와정보에의거하여만들어진것이지만, 당사와금융투자분석사가그정확성이나완전성을보장할수는없습니다. 따라서, 본자료를참고한투자자의투자의사결정은전적으로투자자자신의판단과책임하에이루어져야하며, 당사는본자료의내용에의거하여행해진일체의투자행위결과에대하여어떠한책임도지지않습니다. 또한, 본자료는당사투자자에게만제공되는자료로당사의동의없이본자료를무단으로복제전송인용배포하는행위는법으로금지되어있습니다. 동양종합금융증권리서치센터 27