BONDSTONE 16 년 6 월 글로벌자산전략 New Abnormal 의시대 트레이딩부문글로벌운용전략실 / Strategist 신동준 dongjun.shin@miraeasset.com -377-373 * 동자료는미래에셋증권의공식적인견해와는무관합니다.
글로벌자산전략 : 3 분기중반이후위험자산비중축소 미국경제는 16~17 년을정점으로완만한둔화. 연준의금리인상은.7% 로마무리될것 향후 1~ 개월은글로벌위험자산가격반등, EM 의상대적우위 : 유가변수중립 (WTI $ 초 ~ 초 ). 연준의신중한정책기조로달러약세. 옐런의경제낙관론과 Q 미국경제기대등. 중국발위험은유동성공급등을통해하반기로이연 3 분기중반이후위험자산비중축소 : 주식등위험자산가격들은 3 분기중고점형성전망. 미국경제정점논란, 중국의신용이슈와정책혼선등으로가격조정. 달러강세. 달러채권을엔화등선진통화채권으로다변화할필요 통화 USD JPY, EUR EM USD <JPY 채권 선진통화채권 원화장기채 EM 주식 미국 유럽 대체투자 국내부동산, 리츠 원자재 ECB/ 중국통화완화 미국금리인상지연 구조조정압력 위안화 SDR 편입 미국금리인상 경기정점논란 미대선 / 중국당대회 G, 재정정책기대 채권금리흐름 글로벌경기흐름 미국금리인상 한국금리인하 Brexit 투표 Q1 1Q16 Q16 3Q16 Q16
NOK AUD CAD EUR GBP JPY NZD USD CHF RUB ZAR TRY MXN BRL IDR INR MYR PLN KRW THB TWD HKD PHP SGD CNY 1~ 개월전망 : 위험자산가격반등예상, EM 의상대우위 영국의 EU 잔류이후글로벌위험자산가격의반등과 EM 의상대적우위예상 - 기업이익개선기대되는미국, 유럽주식매력적. 엔화약세모멘텀을상실한일본은부정적 1) 국제유가 (WTI) 가하락하더라도 $ 초반 ~$ 초반에머문다면중립요인. ) 신중한연준의금리인상기조로달러인덱스약보합. 3) 옐런의경제낙관론. ) 양호한미국의 Q 성장률전망과달러약세의긍정적효과 ( 제조업, 기업이익 ) 기대. ) 중국자본유출의긴박성완화 주요신흥국들의경상수지적자폭개선 장기균형실효환율대비저평가통화주목 (%/GDP) 6 - - -6-8 Fragile 국가들의 GDP 대비경상수지 Brazil Turkey S.Africa India Indonesia (%) 1-1 - -3 - 장기균형실효환율대비괴리율 Avg.(y) 대비 Avg.(1y) 대비 -1 6 8 1 1 1 16 DM EM
미국경제, 16~17 년을정점으로완만한둔화예상 성장률둔화의배경은노동인구감소와정부지출급증등구조적인요인 - 베이비붐세대의은퇴, 여성의고용참여율정체, 오바마케어시행에따른노동유인감소등 미국의실질성장률은금융위기이후 7년째잠재성장률 (1.6~1.8%) 을상회 경기후행지표인실업률역시 7년째하락하며자연실업률 (.8~.9%) 을하회 미국실질성장률, 잠재성장률을 7 년째상회 미국실업률은 7 년째하락하며자연실업률을하회 (%) 실질 GDP(CBO) 잠재 GDP 6 실질 GDP(Fed staff) (%) 11 경기침체기 자연실업률 (NAIRU) 실업률 S&P 3 1-1 1 9 8 7 6 완전고용하의자연실업률을하회하는오버슈팅이후침체를겪었던미국경제 - -3 전망치 9 9 1 1 3 IT 버블 주택버블 9 9 9 96 98 6 8 1 1 1 16 자료 : Bloomberg, 미의회예산국 (CBO), Fed, 미래에셋증권 자료 : Bloomberg, St. Louis 연준, 미래에셋증권
교육 / 헬스케어 레져 전문사업서비스 기타 전체 소매 무역 / 유틸 금융 / 보험 금융전체 부동산 도매 건설 정부 제조 정보 신산업중심으로재편된미국경제, 고령화의명암 미국경제는금융위기이후고령화관련신산업 ( 교육 헬스케어, 레져, 전문사업서비스 ) 을중심으로빠르게회복. 고용회복률도압도적. 여타산업들의회복률은평균 79% 에불과 - 3 개산업이고용시장에서차지하는비중은이미 % 를상회 ( 96 년 31% 16 년 1%) 그러나고령자증가에따라 세이상의취업비중도빠르게확대 ( 96 년 1% 16 년 3%) 신산업중심재편 : 3 개산업고용비중 % 상회 세이상취업비중증가 vs. 3~ 세감소 (%) 계속증가 3 3 1 1 11 금융위기이후미국고용회복률 6 179 163 ( 십만명 ) 비농업부문고용 1 1 1 9 9 1 1 평균 79% 회복률 163% (%) 3 8 6 18 16 1 1 미국연령대별취업자비중 ~3세 3~세 ~세 세이상 1 9 9 1 1
고용지표, 미국경제가정점을지나고있음을시사 고령층의취업증가로임금상승압력은높지않지만노동생산성은정체 반면기업의입장에서고용증가로고용비중도꾸준히증가 기업이윤은감소 전형적인경기둔화시그널 : 고용비용증가 기업이윤감소 자본지출 ( 투자 ) 감소 감원 생산성정체로고용비용증가하며기업이윤감소 미국자본지출 ( 투자 ) 에이어고용도둔화조짐 (1.1=1) 연준고용지수 (LMCI) 핵심자본재주문 ( 우 ) 16 1 1 노동생산성 ( 비농업부문 ) 명목임금 고용비용지수 3 8 7 6 13 1 1 11-1 - 3 1 1 3 7 9 11 13 1-3 93 98 3 8 13
연준 (Fed) 의금리인상은.7% 로마무리될것 과거금리인상은강한경기개선초기에시작. 오히려현재는금리를인상하다멈춰야할시기 - 기준금리인상은 1년 1월에시작된양적완화규모축소 (Taper) 의연장선에서이해해야할필요 경기정점부근에서금리인상을시작하는첫번째사례가진행중 인플레의수수께끼 : 수요시그널이아닌집세, 서비스물가상승이오히려수요제약 과거금리인상은경기선행지수개선초기에시작 낮은수준의인플레, 금리인상압력완화 1 1 98 미국의경기선행지수 (%YoY) core PCE core CPI 시간당임금 CPI FFTR 3 96 8 9 6 - - Taper 연방기금금리자원활용률 ( 우 ) 9 9 9 96 98 6 8 1 1 1 16 76 7 7 7 68 66 6 6 1-1 8 9 1 11 1 13 1 1 16 자료 : Bloomberg, OECD, 미래에셋증권
미국장단기스프레드 (1 년 - 년 ) 는연내 3bp 까지축소될것 과거기준금리인상이마무리되는시점에서미국 1 년 - 년스프레드는역전 - 현재스프레드유지배경은연준의점도표때문. 17~18 년점도표의하향시커브평탄화본격화될것 미국 1 년 - 년스프레드는연내 3bp 까지축소되고, 미국 1 년금리는 1.3% 까지하락할것 1 년 - 년 : 점도표의영향으로과도하게확대점도표 : 연준에게남아있는금리인하카드? (bp) 1년-년스프레드 연방기금금리 ( 우 ) (%) 3 6 3 1 3 1 현재 9bp 1-3 6 7 8 9 1 11 1 13 1 1 16 (%).. 3. 3... 1. 1.. - 1 년말 16 년말 17 년말 18 년말 연준점도표 ( 중위값 ) 장기 (Longer run) 1.1 1.7 13.1 13.7 1.1 1.7 1.1 1.7 16.1 3. 3. 1.87.87 자료 : 연방준비제도 (Fed), 미래에셋증권
중국의정책혼선, 하반기구조조정과부채축소기조강화예상 중국경제리스크는 3 분기중반이후로이연 : 중국경제의둔화기조는불가피하나, ~3 월의대규모부동산, 인프라, 부채확대효과로위험이연. 자본유출의긴박성도완화 하반기구조조정기조강화될것. 정책혼란 ( 유력인사 ) 과정치불안은 Q 18 기 6 중전회를통해가시화 - 은행의완충력은존재하나구조조정본격화와고정투자둔화로부동산, 제조업부채위험확대예상 제조업과부동산의가파른둔화는진정되었으나.. 부동산거래량은 Q, 개발투자는 3Q 고점예상 (% YoY) 제조업산업생산 (Q) * 생산자물가 (P) (%) 제조업영업이익증가율 3 1 (%YoY) 8 부동산거래량 (6 개월선행 ) 부동산신규착공 8 6 6 1 1 () - - 6 7 8 9 1 11 1 13 1 1 16 () - 8 9 1 11 1 13 1 1 16 자료 : CEIC, 미래에셋증권 자료 : CEIC, 미래에셋증권
고착되고있는한미장기금리의역전현상 한국과미국의성장동력차이 ( 신산업중심성장, 제조업 reshoring, 셰일오일의생산, 이민인구유입등 ) 와만성적인장기채초과수요로한미국채 1 년금리역전. 역전현상은고착화될것 ~3 년후에는국고 1 년금리와기준금리의역전가능성도배제하기어려울것 - 조달금리로서기준금리의역할이약화되면서기준금리와장기금리의상관관계도함께약화 한미국채 3 년에이어 1 년금리도역전임박 성장성을대표하는국가의변화 : 한국 미국 (bp) 3 1 한국 - 미국금리스프레드 기준금리 년 1 년 3 년 (%YoY) 3 1 1 미국명목 GDP 한국명목 GDP 3% 3% % % 1% 1% 6 세이상읶구비중 한국읷본미국 6 년.8% 초고령사회 17 년 1% 고령사회 -1-1 3 7 9 11 13 1 () (1) 81 86 91 96 1 6 11 % % 년 7.% 고령화사회 7 8 9 1 3 자료 : Bloomberg, OECD, 미래에셋증권
보험사의해외투자급증, 그러나낮아지는국내장기금리 보험사의해외투자급증 ( 월평균순투자 13 년. 조원 16 년 1.7 조원 ). 16 년 1 분기말현재총자산의 7.1%, 유가증권의 11.8% 까지확대. 국내채권순투자는오히려급감 그러나국내채권수요 > 공급으로국내채권시장에서보험사의점유율은지속적으로확대중 (7%) 대만보험사들은해외투자비중을 %( 년 ) %(1 년 ) 까지늘렸지만대만 1 년 - 기준금리는역전 국내생명보험사의해외순투자급증 채권공급부족으로국내보험사점유율은상승중 ( 조원 ) 연도별월평균순증규모 3 1 해외투자채권.7.. 1.6 1.3..8...1 1.7 1. (%) 보험사채권보유 ( 조원 ) 8 보험사비중 ( 좌 ) 6 6 18 1 년이후분기평균채권잔액증가율 8.% 보험보유증가율 1.1% 3 16 1-1 3 6 7 8 9 1 11 1 13 1 1 16.3 1 3 6 7 8 9 1 11 1 13 1 1 16 자료 : 생명보험협회, 미래에셋증권 자료 : 연방준비제도 (Fed), 미래에셋증권
중국미국한국읶도영국스위스대만태국뉴질랜드네덜란드폴란드덴마크터키독읷이태리프랑스스페읶유로말레이시아스웨덴읶도네시아멕시코노르웨이호주캐나다브라질남아공읷본러시아 채권전략 : 장기금리의추세적인하락은지속될것 변한것이없는국내경제환경 : 1) 환율전쟁의부정적영향 : 디플레압력은수입되고, 내수는해외로빼앗기고있는중. ) 8 년정점이후핵심생산가능인구 (~9 세 ) 감소와과다부채는소비의구조적제약요인. 더구나 3) 기업구조조정과 ) G 경제의둔화를앞두고있는상황 신임금통위원들의참여로금통위구조변화. 연내한국은행의추가기준금리인하와국고 3 년 1.%, 국고 1 년 1.3% 까지하락예상. 년 IFRS 단계도입은초장기채수요에상당한영향을끼칠것 바뀐것이없는압도적인원화가치절상 자산 Dur.1 년달성, 88% 초장기물순매수필요 (%) 1년이후주요국의실질실효환율 17 1 11 1-1 -6 - -3 - ( 조원 ) 8 7 6 3 1-1 8 6 1 17 8 3 7 9 3 6 9 현재순매수비중 유지시 16 년보험사필요순매수만기별규모 3 년이하 년이하 1 년이하 년이하 최근 Dur. 증가 추세감안시 37 19년말목표자산 19년말목표자산 Dur. 11 년 Dur. 1 년 67 자료 : BIS, 미래에셋증권 자료 : 인포맥스, 미래에셋증권
경기상승기와마찬가지로둔화기도상당히완만할것 막대한유동성은신용창출을통해실물경제로가지못하고자산가격상승과양극화를초래 New Normal: 전세계적인저성장 / 저물가는고령화, IT 기술발달에의한구조적변화 New Abnormal: 과잉투자와과열이없는상태에서겪게될경기둔화기역시건전할것 (USD조) 레버리지의축소 : 미상업은행자산과부채 1 1 8 잉여예금 ( 예금-대출 ) 예금대출 6 () 91 96 1 6 11 16 New Abnormal 6% New Normal 3% 3 조원 1 만 198 조원 3 만 자료 : 미래에셋증권