Issue & Pitch GS (7893) 발전부문계열사의현황과향후증설계획 May. 216 31 정유 / 석유화학이충재 twim2@ktb.co.kr Issue 발전부문계열사의사업모델과실적추이, 향후설비증설계획정리 HOLD 현재직전변동 투자의견 HOLD 유지 목표주가 57, 유지 Earnings Stock Information 유지 현재가 (5/3) 52,7원 예상주가상승률 8.2% 시가총액 48,966 억원 비중 (KOSPI내 ).39% 발행주식수 92,915 천주 52 주최저가 / 최고가 43,55-59,9 원 3개월일평균거래대금 14 억원 외국인지분율 19.2% 주요주주지분율 허창수외 49인 46.4 국민연금공단 8.1 신영자산운용 ( 주 ) 7.4 Valuation wide 215 216E 217E PER( 배 ) 9.6 8.1 8. PBR( 배 ) 1.1 1..8 EV/EBITDA( 배 ) 7.9 8.6 8.4 배당수익률 3. 2.9 3. Performance 1M 6M 12M YTD 주가상승률 (4.7) 4.4 6.3 3.9 KOSPI 대비상대수익률 (3.3) 5.6 13.2 3.6 Pitch 현재 LNG, 석탄발전모두신규설비가동이예정되어있음. 216년 1분기설비가동률개선등으로인해 GS파워의실적이개선되었으나, 그외발전계열사의실적은여전히부진한상황. 투자의견 Hold, 목표주가 57, 원유지함 Rationale 1. GS파워 : 218년 8월까지한국전력과의 PPA 계약전력은 PPA를통해 218년 8월까지한국전력에판매. 열은부천, 안양의가정에판매. 1분기기준매출비중은전기가 5%, 열 ( 지역난방 ) 이 46%, 기타 4% 2. GS EPS: 217년 7월 93MW의 LNG 발전설비가추가현재 1,5MW 규모의 LNG 발전설비와 15MW 규모의바이오매스, 2.5MW 의연료전지발전설비를보유. 217년 7월에 7,55억원을투자한 93MW의당진복합 4호기가완공되면, LNG 발전설비규모는 2.4GW로늘어나게됨 3. GS E&R: 216년 1.2GW 규모의석탄화력발전소신규가동예정 214년 3월 GS가 STX로부터 STX에너지지분 64.4% 를 5,649억원에인수하면서계열사로편입됨. 현재집단에너지, 석유유통, 신재생에너지, 자원개발등의사업을진행하고있음. 1분기기준매출비중은집단에너지 51%, 석유유통 42%. 기타 7%. 총 2.4조원을투자한 1,19MW(595MW*2기 ) 규모의북평화력발전소가올해완공될예정. 북평화력발전소는우리나라최초의민자석탄화력발전소 Earnings Forecasts ( 단위 : 십억원, %) Price Trend 214 215 216E 217E 218E 219E 22E 매출액 1,866 12,31 12,171 11,488 11,66 11,835 12,13 영업이익 (34) 1,582 1,498 1,525 1,548 1,571 1,595 EBITDA (34) 1,582 1,498 1,525 1,548 1,571 1,595 순이익 (321) 59 643 643 656 669 682 자산총계 15,73 19,23 19,772 2,732 21,757 22,791 23,833 자본총계 7,218 8,98 8,923 9,92 1,924 11,936 12,957 순차입금 4,63 7,75 7,966 7,98 7,879 7,865 7,867 매출액증가율 13.4 13.2 (1.1) (5.6) 1.5 1.5 1.5 영업이익률 (.3) 12.9 12.3 13.3 13.3 13.3 13.3 순이익률 (3.) 4.1 5.3 5.6 5.6 5.7 5.7 EPS 증가율 적전 흑전 24..1 2. 1.9 1.9 ROE (5.1) 8.3 9.5 8.4 7.6 6.9 6.4 Note: K-IFRS 연결기준 / Source: KTB 투자증권
1. GS 파워 : 218 년 8 월까지한국전력과의 PPA 계약 안양, 부천에서집단에너지사업. 열병합발전을통해전기와열을생산하여전기는 PPA(Power Purchase Agreement) 를통해 218년 8월까지한국전력에판매하고, 열은지역가구에판매하고있음. 216 년 1분기기준매출비중은전기가 5%, 열 ( 지역난방 ) 이 46%, 기타 4%. GS 에너지가회사지분 5%, 나머지 5% 는외부재무적투자자가보유하고있음. Fig. 1: 발전부문전력판매량추이 (213-216) Fig. 2: 발전부문설비가동률추이 (213-216) 5, 4,7 (GWh) 7 4, 3, 2, 1, 2,688 2,217 796 1,128 6 5 4 3 2 1 56.2 32.1 26.5 38.6 54.1 Fig. 3: 난방부문열판매량추이 (213-216) Fig. 4: 난방부문설비가동률추이 (213-216) 3, 2,881 2,447 2,547 (1,Gcal) 4 35.1 2, 1,584 3 26. 1, 1,149 2 1 16.1 13.7 14.2 Fig. 5: GS 파워의실적추이 (213-216): 고객증가로 215 년 1 분기대비실적개선 1, 8 958 811 631 ( 십억원 ) 매출영업이익당기순이익 6 4 2 238 262 12 16 55 78 81 44 49 4 63 46 2 page
2. GS EPS: 217 년 7 월 93MW 의 LNG 발전설비가추가 현재 1,5MW 규모의 LNG 발전설비와 15MW 규모의바이오매스, 2.5MW 의연료전지발전설비를보유하고있음. 217 년 7월에 7,55 억원을투자한 93MW 의당진복합 4호기가가동을시작하면, GS EPS 의 LNG 발전설비규모는 2.4GW 로늘어나게됨. Fig. 6: 발전부문전력생산량추이 (213-216) Fig. 7: 발전부문설비가동률추이 (213-216) 8, 7,773 7,579 (GWh) 8 76.4 62.7 6, 4, 4,61 6 4 4.7 38. 37.5 2, 1,123 1,196 2 Fig. 8: 우리니라 SMP 추이 (213-216) Fig. 9: LNG 매입가격추이 (213-216) 16 14 12 1 153. 144. 15. 148. ( 원 /kwh) 88. 1,2 9 6 1,1 1,56 76 911 ( 원 /kg) 682 8 3 6 Fig. 1: GS EPS 의실적추이 (25-216): SMP 하락등으로인해실적악화지속 1,5 1,2 1,231 1,29 ( 십억원 ) 매출영업이익당기순이익 9 6 617 3 179 19 148 12 48 44 49 31 21 14 14 7 3 page
3. GS E&R: 올해 1.2GW 규모의석탄화력발전소신규가동예정 214년 3월 GS가 STX 로부터지분 64.4% 를 5,649억원에인수했음. 현재집단에너지, 석유유통, 신재생에너지, 자원개발등의사업을하고있음. 216 년 1분기기준매출비중은집단에너지 51%, 석유유통 42%. 기타 7%. 총 2.4 조원이투자된 1,19MW(595MW*2 기 ) 규모의북평화력발전소가올해안에완공될예정. 북평화력발전소는우리나라최초의민자석탄화력발전소 Fig. 11: 발전부문전력생산량추이 (213-216) Fig. 12: 발전부문설비가동률추이 (213-216) 1,2 1,176 1,157 1,12 (GWh) 9 87.5 86.6 9 8 77.2 75.9 73.2 6 7 329 329 3 6 5 Fig. 13: 난방부문증기생산량추이 (213-216) Fig. 14: 난방부문설비가동률추이 (213-216) 12 1.1 9.7 9.3 ( 천만톤 ) 7 67.9 67.6 9 65 6 6 58.4 3 2.9 2.9 55 56. 53.8 5 Fig. 15: GS E&R 의실적추이 (213-216): 자원개발부문등의적자폭축소로실적개선 1,25 1, 75 1,159 1,13 73 ( 십억원 ) 매출영업이익당기순이익 5 25-25 -5 227 166 39 39 15 15 3 15 5-4 -7-298 4 page
참고자료 : 우리나라의전력수요와발전상황 25 년이후우리나라의전력수요는연평균 4% 씩늘어나고있다. 정부에서는생활수준향상, 경제성장을감안하여, 중장기전력수급상황을예측하여발전설비를늘리고있다. 하지만예상치못한발전설비고장등으로, 전력공급이불안정해지는경우가있다. 213 년위조부품사용등으로인해원전가동이중단된것이대표적이다. 당시원전가동에문제가생기면서, 전력수급이크게타이트해졌다. LNG 의발전비중이크게높아졌다. 당시우리나라민자 LNG 발전업체들의설비가동률이크게높아졌고, 수익역시크게늘어났다. 하지만현재는원전가동이안정화되었고, 석탄발전소등이추가로건설되면서 LNG 발전비중이매년낮아지고있다. Fig. 16: 우리나라의연간전력소비량추이 (25-215): 연평균 4% 씩전력수요증가 54 45 36 (TWh) 339 355 374 392 46 441 462 472 48 49 495 27 18 9 25 26 27 28 29 21 211 212 213 214 215 Source: KPX, KTB 투자증권 Fig. 17: 25 년이후매년 1 분기 LNG 가우리나라전체발전에서차지하는비중추이 3 24 18 15.7 18.3 17.7 19.5 14.5 2.6 24. 24.6 24.6 25.7 24.1 22.2 12 6 1Q5 1Q6 1Q7 1Q8 1Q9 1Q1 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16 Source: KPX, KTB 투자증권 5 page
재무제표 (K-IFRS 연결 ) 대차대조표 ( 단위 : 십억원 ) 214 215 216E 217E 218E 유동자산 2,545.9 1,946.3 1,772.8 1,776.1 1,823. 현금성자산 1,255.8 693.6 477.8 535.9 564.9 매출채권 836.3 825.7 919.4 874.4 887.6 재고자산 321.9 282.7 229.8 218.6 221.9 비유동자산 12,526.9 17,76.7 17,999.5 18,955.5 19,934.1 투자자산 6,957.5 8,85.8 8,414.2 8,755.8 9,111.3 유형자산 4,242.6 6,944.3 7,552.9 8,127.3 8,71.3 무형자산 1,2.3 1,935.3 2,32.4 2,72.4 2,112.4 자산총계 15,72.8 19,23. 19,772.2 2,731.6 21,757.1 유동부채 2,76. 2,362.3 2,39.8 2,268.1 2,284.5 매입채무 1,65.6 975.1 919.4 874.4 887.6 유동성이자부채 1,46.3 1,67.4 1,67.4 1,67.4 1,67.4 비유동부채 5,148.9 8,562.8 8,539.2 8,543.9 8,548.5 비유동이자부채 4,425.6 7,376.6 7,376.6 7,376.6 7,376.6 부채총계 7,854.9 1,925.2 1,849. 1,812. 1,833. 자본금 473.5 473.5 473.5 473.5 473.5 자본잉여금 1,294.8 1,28. 1,28. 1,28. 1,28. 이익잉여금 4,428.6 7,692.9 8,193.3 8,689.7 9,194.1 자본조정 (29.) (3,125.5) (2,8.6) (2,3.6) (1,8.6) 자기주식 (.6) (.6) (.6) (.6) (.6) 자본총계 7,217.9 8,97.9 8,923.2 9,919.7 1,924.1 투하자본 6,623.8 1,2.9 11,128.6 11,833. 12,564.9 순차입금 4,63.1 7,75.5 7,966.3 7,98.2 7,879.2 ROA (2.3) 3. 3.3 3.2 3.1 ROE (5.1) 8.3 9.5 8.4 7.6 ROIC (.5) 7.8 7.7 7.3 7. 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 214 215 216E 217E 218E 영업현금 5.4 653. 636.3 661.9 66. 당기순이익 (32.7) 59.3 642.5 643.4 656. 자산상각비..... 운전자본증감 (41.8) (76.) (94.8) 13. (1.5) 매출채권감소 ( 증가 ) (11.5) 43.9 (93.6) 44.9 (13.1) 재고자산감소 ( 증가 ) (12.8) 45.7 52.8 11.2 (3.3) 매입채무증가 ( 감소 ) 128. (73.5) (55.7) (44.9) 13.1 투자현금 (1,757.7) (2,944.1) (1,42.5) (964.8) (987.6) 단기투자자산감소.1 51.3 (7.6) (7.9) (8.2) 장기투자증권감소 (.9) 41.8 (225.6) (234.8) (244.3) 설비투자 (1,296.) (1,776.6) (68.6) (574.4) (583.) 유무형자산감소 (43.7) (773.9) (97.2) (4.) (4.) 재무현금 1,23.7 2,24.4 182.8 353. 348.4 차입금증가 1,325.4 2,223.9... 자본증가 (161.1) (138.3) 182.8 353. 348.4 배당금지급 161.1 138.3 142.1 147. 151.6 현금증감 (27.3) (73.1) (223.4) 5.2 2.8 총현금흐름 (Gross CF) 681.7 1,513.8 731. 648.9 661.5 (-) 운전자본증가 ( 감소 ) 132.7 (86.6) 94.8 (13.) 1.5 (-) 설비투자 1,296. 1,776.6 68.6 574.4 583. (+) 자산매각 (43.7) (773.9) (97.2) (4.) (4.) Free Cash Flow (79.7) (95.2) (69.4) 47.6 37. (-) 기타투자.9 (41.8) 225.6 234.8 244.3 잉여현금 (791.5) (98.4) (295.1) (187.2) (27.2) 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 214 215 216E 217E 218E 매출액 1,866.1 12,31.2 12,171. 11,487.9 11,66.2 증가율 (Y-Y,%) 13.4 13.2 (1.1) (5.6) 1.5 영업이익 (34.3) 1,581.8 1,497.9 1,524.9 1,547.8 증가율 (Y-Y,%) 적전 흑전 (5.3) 1.8 1.5 EBITDA (34.3) 1,581.8 1,497.9 1,524.9 1,547.8 영업외손익 (223.2) (352.5) (355.1) (355.1) (355.1) 순이자수익 (143.3) (182.3) (194.2) (194.2) (194.2) 외화관련손익 (9.8) (17.9)... 지분법손익 (.3) (.2) (.9) (.9) (.9) 세전계속사업손익 (257.5) 1,229.3 1,142.8 1,169.9 1,192.7 당기순이익 (32.7) 59.3 642.5 643.4 656. 지배기업당기순이익 (346.9) 492.2 61.4 611.3 623.2 증가율 (Y-Y,%) 적전 흑전 26.2.1 2. NOPLAT (24.9) 655.4 823.8 838.7 851.3 (+) Dep..... (-) 운전자본투자 132.7 (86.6) 94.8 (13.) 1.5 (-) Capex 1,296. 1,776.6 68.6 574.4 583. OpFCF (1,453.6) (1,34.6) 12.5 277.3 266.8 3 Yr CAGR & Margins 매출액증가율 (3Yr) 8.5 8.2 8.3 1.9 (1.8) 영업이익증가율 (3Yr) n/a 32.2 39.5 n/a (.7) EBITDA증가율 (3Yr) n/a 32.2 39.5 n/a (.7) 순이익증가율 (3Yr) n/a (3.8) 13.9 n/a 8.8 영업이익률 (.3) 12.9 12.3 13.3 13.3 EBITDA마진 (.3) 12.9 12.3 13.3 13.3 순이익률 (3.) 4.1 5.3 5.6 5.6 주요투자지표 ( 단위 : 원, 배 ) 214 215 216E 217E 218E Per share Data EPS (3,734) 5,297 6,538 6,547 6,675 BPS 49,699 46,31 54, 64,1 74,284 DPS 1,2 1,5 1,55 1,6 1,65 Multiples(x,%) PER n/a 9.6 8.1 8. 7.9 PBR.8 1.1 1..8.7 EV/ EBITDA n/a 7.9 8.6 8.4 8.3 배당수익율 3. 3. 2.9 3. 3.1 PCR 5.6 3.2 6.8 7.7 7.5 PSR.3.4.4.4.4 재무건전성 부채비율 18.8 134.9 121.6 19. 99.2 Net debt/equity 64.1 95.7 89.3 79.7 72.1 Net debt/ebitda n/a 49. 531.8 518.6 59.1 유동비율 94.1 82.4 76.7 78.3 79.8 이자보상배율 n/a 8.7 7.7 7.9 8. 이자비용 / 매출액 1.8 1.8 1.6 1.7 1.7 자산구조투하자본 44.6 53.7 55.6 56. 56.5 현금 + 투자자산 55.4 46.3 44.4 44. 43.5 자본구조차입금 44.9 51. 48.6 46. 43.6 자기자본 55.1 49. 51.4 54. 56.4 자료 : KTB 투자증권 6 page
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