Mirae Asset Daewoo DAILY 216.11.16 FX 분석트럼플레이션기대, 달러화강세지지해나갈듯 SUMMARY [ 경제 ] 서대일 2-768-369369 daeil.suh@miraeasset.com 원 / 달러 1,17 원수준, 6월이후최고. 트럼프당선이후달러화강세와자본유출영향 향후차기미국정부의정책은연준의금리인상과함께달러화강세를지지할전망 트럼프의재정지출확대와보호무역공약은미국만의성장개선에유리한정책환경 원 / 달러는상승압력받을것. 무역제재로인한경기위험이환율조작국지정효과상쇄 환율급등, 트럼프정책은환율상승 ( 원화약세 ) 요인으로작용할듯 원 / 달러환율이 1,17 원대로상승해 6 월이후최고치를기록했다. 12 월미국연준 의금리인상이예상되는상황에서트럼플레이션기대가확산된영향이다. 중장기적으로트럼프의재정정책은달러화강세를지속시킬것으로예상한다. 미 국의차기공화당정부가공약대로과감한재정정책을단행하게되면미국의경기 회복과인플레이션을앞당길것이다. 따라서달러화강세영향으로원 / 달러환율 상승세는내년까지이어질전망이다. 표 1. 차기트럼프정부의정책이달러화에미치는영향 정책 정책경로 재정지출확대 ( 감세 ) 경기회복 --> 인플레이션 + 국채발행증가 --> 금리상승 + 달러화방향 수입증가 --> 경상수지악화 - 국채이자지급증가 --> 경상수지악화 - 쌍둥이 ( 재정 / 경상 ) 적자확대 - 보호무역 수출증대 / 수입억제 --> 무역수지확대 + 해외기업이익환류 + 글로벌교역량감소 --> 글로벌경기둔화 + 교역국환율조작국지정 - 총계경기회복 --> 인플레이션 --> 금리인상사이클지속 + 그림 1. 미국연준의긴축은달러화강세지지 (P) (%) 13 미국연준달러화지수 (L) 1.5 미국국채 2년물 (R) 그림 2. 위안화및원화약세지속 ( 원 ) 원 / 달러 (L) ( 위안 ) 125 위안 / 달러 (R) 7. 12 12 6.8 11 1 115 6.6 6. 1.5 11 15 6.2 6. 9 1 11 12 13 1 15 16 17 1 5.8 1 11 12 13 1 15 16 17
FX 분석 216.11.16 그림 3. 미국금리상승으로엔화및금가격급락 그림. 신흥국위험지표도흔들 ( 엔 ) 13 엔 / 달러 (L) 금 ( 축반전, R) ($) 1 (%) (bp) 1.2 미국국채 2년물 (L) 5 EMBI스프레드 (R) 125 12 115 11 15 1 11 12 13 1 1.8.6. 5 35 3 25 95 1.1 1.7 15.1 15.7 16.1 16.7 17.1 15.2 1.1 1.7 15.1 15.7 16.1 16.7 2 트럼플레이션 (Trump+Inflation) 도널드트럼프의정책에서주목되는부분은경기부양적인재정정책 ( 지출확대 + 감세 ) 과보호무역강화이며달러화에긍정적으로작용하는영향이더클것으로보인다. 언론에따르면취임후환태평양동반자협정 (TPP) 폐기와중국환율조작국지정등이추진될것으로알려졌다. 달러화강세에대해서는부정적인시각이유추된다. 하지만재정지출확대가내수회복과금리인상시기를앞당길것으로예상되어달러화강세를뒷받침할전망이다. 트럼프는향후 1년간 1조달러의인프라투자확대를언급한바있다. 예정대로연 1,억달러 (GDP대비.6%) 의재정지출이증가할경우, +.3~.5%p의경기부양효과가기대된다. 미국의회예산정책처는최근 3년간미국의잠재성장률을 1.6% 로추정하고있는데이를크게상회하는 2% 대성장이가능할전망이다. 그림 5. 트럼프정부, 재정정책을통한경기부양을예고 (%, /GDP) (%,/GDP) 25 미국재정수지 (R) 미국재정수입 (L) 미국재정지출 (L) 2 15 - -8 그림 6. 미국의대선공약실현시재정건전성변화 (%) (%) 1 향후 1년평균, 재정수지 /GDP (L) 1 향후 1년평균, 정부부채 /GDP (R) 12 5-5 1 8 6 2 1 7 75 8 85 9 95 5 1 15-12 -1 현재정책운영클린턴 ( 민주당 ) 트럼프 ( 공화당 ) 자료 : Committee for Responsible Federal Budget, 미래에셋대우리서치센터
FX 분석 216.11.16 달러화강세, 81년레이건정부시절의추세예상장기적으로보면이같은정책효과와달러화강세가지속될것인가생각해볼필요도있다. 과거감세정책을사용했던레이건 (81년 ~), 부시 (1년 ~) 정부시절의경제성과를보면장기적으로미국의재정건전성을악화시키고쌍둥이 ( 재정및통화수지 ) 적자문제를부각시켰던경험이있기때문이다. 달러화도결과적으로약세로회귀했었다. 이번의경우는두사례중일정한기간동안달러화가강세를보였던 81 년의사례를따를것으로예상된다. 인플레이션과선진국간의금리차확대가당시달러화강세를지지했던요인인데현재와유사하다. 미국은 79년 2차오일쇼크이후 8년대초반통화긴축을강화한반면독일 8 년대초반긴축을중단, 관망기조를유지했다. 일본은 8년금융완화로돌아섰다. 현재의상황도미국이인플레이션과통화긴축을홀로주도하고있다. 따라서미국의통화긴축이지속될것으로보이는향후 1~2년간달러화강세기조는이어질것으로보인다. 트럼프당선자가주장하는해외기업이익의환수조치도주목된다. 약 1~2조달러로추정되는해외기업이익의본국휘귀는달러화수요를증가시키는요인이다. 해외기업이익송금에따른세율을 35% 에서 1% 로낮추겠다고공약한바있다. 그림 7. 1981 년이후레이건정부하의달러화 그림 8. 21 년이후부시정부시절의달러화 (GDP대비%) 3 미국경상수지 (L) 미국재정수지 (L) 경상 + 재정수지 (L) 미국달러화인덱스 (R) (P) 1 13 (GDP대비%) 6 3 미국경상수지 (L) 미국재정수지 (L) 경상 + 재정수지 (L) 미국달러화인덱스 (R) (P) 11 12 1-3 11 1-3 -6 9-6 9-9 8 8-12 -9 76 78 8 82 8 86 88 9 92 9 96 7-15 96 98 2 6 8 1 12 1 16 7 보호무역과미국의독주미국의경기회복과인플레이션이세계경기회복을가속화시킨다면달러화강세압력이반감될수있다. 그러나미국정부가동시적으로추진하는보호무역조치가달러화약세압력을약화시킬것으로생각한다. 보호무역은미국의수입증가를경기회복에비해억제시킬것으로보여미국수요가세계로확장되는힘을떨어뜨릴것이다. 오히려보호무역기조로인한교역감소는글로벌경기회복에부정적으로작용할위험이있기때문에안전자산으로서의달러화수요를유지시켜나갈것이다.
FX 분석 216.11.16 유로지역과일본등다른선진국들은자국통화강세를뒷받침할경기여건을만들기힘들것으로예상된다. 굳이달러화강세를억제할유인도없을것이다. 경기부양의무게가통화정책에서재정정책으로전환되고있지만이들지역의재정지출계획은여전히불확실하다. 인플레이션과금리의차별화를예상한다. 재정정책을단행한다하더라도차기미국정부가추진하는 GDP대비.6% 규모의지출계획을따라잡기쉽지않다. 대부분정부부채문제에묶여있기때문이다. 유로지역을보면재정지출이필요한남유럽국가들의정부부채해소는제자리에머물러있다. 어쩔수없이양적완화만현수준을유지해나갈것으로보인다. 그림 9. 미국의경기회복은인플레와금리격차로반영될듯 ( 근원소비자물가,YoY,%) 미국유로일본 3 2 1-1 -2 2 6 8 1 12 1 16 그림 1. 미국의재정지출확대를따라갈여력이없어 (%, 정부부채 /GDP) 2 21 211 18 212 213 16 21 215 1 216 12 1 8 6 유로독일프랑스이탈리아스페인포르투갈그리스 원 / 달러, 환율조작국지정 < 무역제재로인한경기둔화위험원 / 달러환율은달러화강세흐름에따라중장기적으로상승세를지속할것으로예상하고있다. 중국과마찬가지로미국으로부터환율조작국위협을받게될것으로보이지만추세가바뀌진않을것으로예상한다. 무역제재로인한경기하강위험이원화강세압력을상쇄시킬것으로보기때문이다. 한국은 1988년과 89년, 미국으로부터환율조작국지정을받은바있는데당시원 / 달러환율은약 8원수준에서 68원까지약 15% 정도하락했고무역수지는적자로반전했다. 당시한국정부는건설투자등내수를통해성장을회복시켰다. 현재는미국과의통상마찰이과거처럼환율을통해조정되기는어려울것으로예상된다. 85년플라자합의와 8년대후반대만, 한국, 중국등의환율조작국지정사례를보면미국의무역제재를수용했던측면이있다. 그러나현재통상마찰확대가유력한중국과한국, 대만, 일본등의경기는수출부진으로대체로경기둔화위험을크게받고있다. 정책적으로받아들여지기힘들다. 한국의경우, 내수성장에가장효과적인건설투자가수년간호조를보였기때문에원화강세시이를상쇄할강력한부양책이마땅치않다. 미국의보호무역강화는한국경제의경기하강위험으로작용할것이다. 환율조작국지정은보호무역정책의한부분이다. 미국행정부가무역제재를강화할명분을
FX 분석 216.11.16 갖추는수단이며환율조정이정책목표는아니라는것이다. 따라서이같은환경은유무형의무역장벽을높일개연성이크다. 한국수출회복을지연시킬것으로보이며것이며환율상승압력이될것이다. 불규칙한자본유출도환율상승요인으로작용할것으로보인다. 미국연준의금리인상은글로벌유동성을축소시키는쪽으로작용할것으로예상된다. 또한외환시장이과거와달리변동환율제로이행되어시장의역할이확대되었다. 환율이정책충돌이야기한경기둔화위험에민감하게반응할환경이다. 금리인하기대는원화강세를방어할것으로보인다. 한국정책당국입장에서는급진적인정책변화보다내수부양정책을점진적으로강화해무역수지 ( 수출-수입 ) 흑자폭을줄이는정책을추진해나갈것으로예상된다. 미국의통상압력은금리인하와재정지출확대등내수부양정책으로전이될가능성이높다. 지속되는금리인하기대는역설적이게도원화강세를방어할것으로보인다. 결론적으로미국차기정부의정책은미국의성장률을높여달러화강세에유리하게작용할것으로예상된다. 원 / 달러환율은달러화강세흐름에편승할전망이다. 환율조작국지정위협에도불구하고교역감소에따른경기하강위험이원화약세기대를유지시킬것으로보인다. 그림 11. 미국의국가별무역수지적자규모, 한국은여섯번째 그림 12. 품목별대미국수출비중, 미국과의통상마찰확대불가피 ( 십억 $) -2 - -6-8 -1-365 미국의국가별무역수지 (215 년 ) (L) 전체미국무역수지적자에서차지하는비중 (R) 중국독일일본멕시코아일랜드한국이탈리아인도말레이시아프랑스태국캐나다대만인도네시아러시아스위스베네수엘라오스트리아스웨덴헝가리 (%) 1 2 3 5 6 (%) 5 3 2 1 한국의대미국수출비중 그림 13. 한국의환율조작국지정당시, 원화급등 ( 원 ) ( 십억 $) 한국무역수지 (R) 1 원 / 달러 (L) 9 8 7 6 2-2 그림 1. 변동성높은자본유출입으로환율상승압력받을것 ( 원 ) 외국인채권투자 (R) (/GDP,%) 1,5 외국인주식투자 (R) -8 원 / 달러 (L) 1, -6 1,3 1,2 1,1 1, 9 - -2 2 6 8 5 8 82 8 86 88 9 92 9 96 98-8 1Q 1Q 1Q 8 1Q 12 1Q 16 1
FX 분석 216.11.16 표 2. 216 년하반기, 미국재무부의환율심층분석대상국지정요건과평가결과 구분 대미무역수지흑자 경상수지흑자 외환시장에대한지속적개입 판단기준 $2 억초과 GDP 대비 3% 초과 GDP 대비순매입 +2% 초과 지속개입여부 단위 십억 $ %, /GDP %, /GDP 십억 $ - 중국 356.1 2. -5.1-566 X 독일 71.1 9.1 - - X 일본 67.6 3.7 X 멕시코 62.6-2.9-2.2-2 X 한국 3.2 7.9-1.8-2 X 이탈리아 28.3 2.3 - - X 인도 2 -.8.3 5 X 프랑스 18 -.5 - - X 대만 13.6 1.8 2.5 13 O 스위스 12.9 1. 9.1 6 O 캐나다 11.2-3. X 영국 -.3-5.7 X 유로 13.5 3.2 X 주 : 평가기준초과한항목은음영표시, 자료 : 미국재무부, 미래에셋대우리서치센터 표 3. 환율전망표 원 / 달러 원 /1 엔 원 / 유로 원 / 위안 엔 / 달러 달러 / 유로 위안 / 달러 원, 기말 원, 평균 원, 기말 원, 기말 원, 기말 엔, 기말 달러, 기말 위안, 기말 215년 1,173 1,132 975 1,27 181 12 1.9 6.9 216년 F 1,175 1,157 1,88 1,257 171 18 1.7 6.87 217년 F 1,22 1,195 1,89 1,257 171 112 1.3 7.15 218년 F 1,2 1,23 1,88 1,252 17 11 1.1 7.3 1Q.16 1,1 1,21 1,16 1,31 177 113 1.1 6.5 2Q.16 1,152 1,163 1,116 1,275 173 13 1.11 6.65 3Q.16 1,11 1,12 1,87 1,237 165 11 1.12 6.67 Q.16F 1,175 1,15 1,88 1,257 171 18 1.7 6.87 1Q.17F 1,18 1,178 1,83 1,251 171 19 1.6 6.92 2Q.17F 1,19 1,185 1,82 1,25 17 11 1.5 6.98 3Q.17F 1,25 1,2 1,86 1,253 171 111 1. 7.5 Q.17F 1,22 1,215 1,89 1,257 171 112 1.3 7.15 자료 : 미래에셋대우리서치센터 표. 환율컨센서스 (Bloomberg 집계, 11/15) 원 / 달러원 /1 엔원 / 유로 원 / 위안 엔 / 달러 달러 / 유로 위안 / 달러 원, 기말원, 기말원, 기말원, 기말엔, 기말달러, 기말위안, 기말 216 년 1,15 1,16 1,25 169 1 1.9 6.8 217 년 1,15 1,75 1,277 168 17 1.11 6.85 218 년 1,1 1, 1,265 161 11 1.15 6.85 본조사분석자료는당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻은것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에종목선택이나투자시기에대한최종결정을하시기바랍니다. 따라서본조사분석자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본조사분석자료의지적재산권은당사에있으므로당사의허락없이무단복제및배포할수없습니다.