구조화금융상품시장과평가업무이해 현종석 OCTOBER, 2013
목차 우리나라구조화금융상품시장현황 채권평가회사제도와구조화금융상품평가 구조화금융상품평가모형
우리나라구조화금융상품시장현황
구조화금융상품정의 미국사례 (1) SEC Rule 434 (2005 년이전 ) n A structured security is defined to be securities whose cash flow characteristics depend upon one or more indices or that have embedded forwards or options or securities where an investor's investment return and the issuer's payment obligations are contingent on, or highly sensitive to, changes in the value of underlying assets, indices, interest rates or cash flows. SPA (2008 년 7 월 ) n Unfortunately, there is no uniform or consistently embraced definition of structured products. n The Association and its members generally regard a structured product as a security or other instrument (e.g., a bank deposit, commercial paper, senior or subordinated debt security or note, warrant, etc.), the return on which is based on the performance of one or more reference assets, which may include stocks, indices, funds, commodities, exchange rates, etc.
구조화금융상품정의 미국사례 (2) SEC Amendments to Rules for NRSROs (2010) n The term structured finance product refers broadly to any security or money market instrument issued by an asset pool or as part of any assetbacked or mortgage-backed securities transaction. n This broad category of financial instrument includes, but is not limited to, asset-backed securities such as residential mortgage-backed securities ( RMBS ) and to other types of structured debt instruments such as collateralized debt obligations ( CDOs ), including synthetic and hybrid CDOs, or collateralized loan obligations ( CLOs ). Morrison & Foerster (2010) n Broadly defined term structured finance product creates uncertainty under SEC proposal n We anticipate that additional clarity concerning the proposed definition of structured finance product will emerge
구조화금융상품정의 국내사례 (3) 김경호 (2013) n 투자자의요구에맞추어채권과파생상품이결합되어만들어진상품
구조화금융상품성장배경 저금리경제 2001 년닷컴버블붕괴이후전세계적으로저금리추세유지됨 주식과채권을대체하는금융상품에대한수요증가 금융자산투자자별상이한위험선호도 (Tobin(1959, RES)) 파생상품시장발달 1970 년대이후파생상품시장과관련이론이발달함 시장참여자간위험공유및전가가쉬워져서구조화상품설계및헤지운용이쉬워짐 사례 : 국내주식워런트증권과주가연계증권시장관계
국내이자율수준변화추이 그림 1. 3 년만기국고채이자율변화추이 출처 : 한국은행경제통계시스템
구조화금융상품분류 기초자산에따른분류 이자율상품 주식상품 외환상품 원자재 (commodity) 상품 신용연계상품 복합형 (hybrid) 상품
구조화금융상품분류 발행자유형에따른분류 증권형상품 : 예 ) Equity-Linked Securities (ELS) 펀드형상품 : 예 ) Equity-Linked Funds (ELF) 예금형상품 : 예 ) Equity-Linked Deposits (ELD) 근거법규에따른구분 구조화채권 : 상법에근거 ( 금리수준에따라현금흐름변화 ) 주가연계증권및 ( 협의의 ) 파생결합증권 : 자본시장법에근거한 ( 광의의 ) 파생결합증권
구조화채권시장 그림 2. 구조화채권시장변화추이 출처 : 삼성투신운용 (2008), 구조화증권발행및이에따른시장영향
구조화채권시장 표 1. 연도별구조화채권유형별발행동향 ( 단위 : 억원 ) 출처 : 금융투자협회 <2012 년장외파생상품시장동향 REPORT>
주가연계증권시장 표 2. 주가연계증권구조변천과정 출처 : 김경호 (2013) 중 < 표 5> 재인용
주가연계증권시장 표 3. 주가연계증권발행금액추이 출처 : 김경호 (2013) 중 < 표 7> 재인용
파생결합증권시장 표 4. 파생결합증권발행금액추이 출처 : 김경호 (2013) 중 < 표 13> 재인용
파생결합증권시장 그림 3. 2012 년기초자산별파생결합증권발행금액 출처 : 김경호 (2013) 중 < 그림 8> 재인용
구조화금융상품발행절차 발행준비및발행의절차 발행준비 - 유가증권신고서제출의경우 (D-25) - 일괄신고서제출의경우 (D- 10) 유가증권신고서제출의경우 (D-23) 일괄신고서제출의경우 (D-8) 모집 (D-8 ~ D-1) 발행 (D) 유가증권발행실적보고서 (D) 내부기장 (Booking; D) 헤지매매개시이후 (D) 기타사항 만기시 내용 구조화파생증권발행조건확정 1) 발행한도에대한이사회승인 2) 부서내회의를통한발행종목선정 ( 발행규모확정 ) 3) Term-sheet 확정 4) 장외파생상품실무위원회및리스크관리위원회승인 5) 관련부서에발행내역통보 1) 유가증권신고서제출 ( 효력발생기간 : 제출후 16 일째효력발생 ) 2) 사업설명서제출 ( 유가증권효력발생일 ) 1) 일괄신고서제출 ( 효력발생기간 : 제출후 16 일째효력발생 ) 2) 일괄신고추가서류제출 ( 효력발생기간 : 당일 ) 3) 사업설명서제출 ( 일괄신고추가서류효력발생일 ) 유가증권효력발생일에청약개시 대부분모집마감일익일에증권발행 모집을완료한때즉시금융감독원에제출 금융투자회사별관리시스템 당일매매현황정리 : 1 체결내역 2 보유현황 3 일별체크리스트 4 일별손익보고서 매월말잔고증명서기관에송부 1) 결제금액확정 à 결제업무팀에만기결제관련협조의뢰 3) 예탁결제원에결제금액통보
구조화금융상품발행시장구조 그림 4. 구조화금융상품유통구조 운용부서 금융투자회사 판매부서 금융투자회사지점 ELS ELS 외국계투자은행 / 증권사 집합투자회사 투자자
채권시가평가제도와구조화금융상품평가
구조화금융상품평가비즈니스법적근거 파생상품업무처리모범규준 (2011 년 8 월 ) 제 7 항가치평가방법 n 7-1-2. 파생상품은거래목적등에관계없이일일기준으로공정가치 (fair value) 를산출하여야한다. n 7-1-12. 파생상품을거래하는금융회사는정확한파생상품가치평가를위한시스템과통제체제를구축하여운영하여야하며, n 7-1-13. 파생상품의가치평가시스템은거래실행부문과는독립된부서에서그정확성과안정성에대한엄밀한검토와인준후사용되어야하며 n 7-1-14. <7-1-12> 및 <7-1-13> 에도불구하구파생상품거래규모가작아자체평가시스템을보유하고있지않은금융회사의경우에는제 3 자에의한평가값을이용할수도있다. n 7-1-15. 제 3 자에의한평가금액을사용하는경우에는둘이상독립된전문평가기관으로부터입수한평가금액중보수적인가격또는평균값을사용하며
구조화금융상품평가비즈니스법적근거 금융투자업규정 (2013 년 9 월 ) 제 3 편건전경영유지 n 제 3-21 조 ( 옵션위험액산정 ) : 1 옵션위험액산정시적용하는델타, 감마, 베가는증권시장, 파생상품시장또는공신력있는외부기관에서제공하는것이어야한다. 제 4 편영업행위규칙 n 제4-26조 ( 담보로제공된증권의평가등 ) 1신용공여와관련하여담보및보증금으로제공되는증권의평가는다음각호에따른다. 3. 상장채권및공모파생결합증권 ( 주가연계증권에한한다 ) : 2개이상의채권평가회사가제공하는가격정보를기초로
구조화금융상품평가비즈니스법적근거 금융투자업규정 ( 계속 ) 제 5 편장외거래 n 제 5-7 조 ( 채권매매수익률호가게시등 ) : 1 투자매매업자등은채권의종류별 잔존기간별로다음각호의참고수익률을순차적으로참작하여매수수익률호가와매도수익률호가를게시할수있다. 1. 그채권이속하는 협회가공시하는수익률또는채권평가사가고시한수익률 제 7 편집합투자기구 n 제 7-45 조 ( 채권평가회사등록 ) 관련 : 자본시장법제 263 조, 자본시장법시행령제 285 조 ~289 조관련사항
채권시가평가제도 자본시장법 제 263 조 ( 채권시가평가회사 ) n 1 집합투자재산에속하는채권등자산의가격을평가하고이를집합투자기구에게제공하는업무를영위하려는자는금융위원회에등록하여야한다. 제 264 조 ~ 제 267 조 n 채권평가회사업무준칙, 준용규정, 감독 검사, 조치등을규정함 자본시장법시행령 제 285 조 ( 채권시가평가회등록요건등 ) n 최저자기자본금, 지배구조, 전문인력, 시설기준, 가격평가체계등규정함
채권시가평가제도 자본시장법시행이전제도 도입취지 n 불분명한가격정보로인한채권유통의애로요인해소 n 채권평가의국제적정합성제고와외국인투자의유치 시행일시 : 2000 년 7 월 1 일 관련규정 : 증권투자신탁업감독규정 n 제 64 조 ( 비상장채권의평가 ) 1 비상장채권은한국증권업협회가 평가하거나금융감독원장이채권가격평가기관으로지정한자가제공하는가격정보를기초로하여평가한다. n 7 금융감독위원장은다음각호의요건을갖춘자중에서채권가격평가업무수행능력을감안하여채권가격평가기관으로지정할수있다.
사례 : 에프앤자산평가
구조화금융상품평가모형
이자율모형 헐 - 화이트단일요인모형 블랙 - 더만 - 토이모형 (BDT Model) 헐 - 화이트복수요인모형 Reference: Brigo and Mercurio (2006), Interest Rate Models Theory and Practice
이자율모형 헐 - 화이트단일요인모형분지수 Jamshidian 순방향순차계산법 Reference: 1) Hull and White (1994, JD), Numerical procedure for implementing term structure models I: single factor models, 2) Hull and White (2001, FAJ), The general Hull-White and super calibration
모수조정 (calibration) 모수조정에사용하는시장자료 ü ü ü Cap Vol Curve, Swaption Vol Matrix Drift Term (IRS) : Market Quote Data 할인금리 : FnPricing 자체에서생성되는발행사의금리기간구조를이용, 구조화채권의현재가치를계산
몬테칼로시뮬레이션방법 몬테칼로시뮬레이션방법을이용한옵션가치계산 지속가치 (continuation value) 를최소제곱오차방법을이용하여기초자산으로추정함할인 추정 Reference: Longstaff and Schwartz (2001, RFS), Valuing American Options by simulations
몬테칼로시뮬레이션방법
이자율 / 외환구조화상품 선도환율계산식 ( 이자율등가식 ) 이용 t (1 + rd ) Fd = S d = S t d (1 + r ) f f f f DF DF f CRS d CRS 외환옵션 (Garman-Kolhagen 모형 ) Notation 설명 현물환율 해외국가무위험이자율 내국무위험이자율
이자율스왑및통화스왑 현물이자율곡선생성 (Spot) - 시장고시금리또는내부생성금리를이용하여현물이자율곡선을생성 (Bootstrapping, Monotone Convex) 선도이자율곡선생성 (Forward) - 미래시점의변동금리부에적용될선도이자율생성 ( 현물이자율곡선에서변환 ) 현재가치계산
신용구조화상품 부도확률 (Q) 과부도발생위험률 (hazard rate) 부도확률계산방법 - 구조화모형 - 축약모형 - 내재부도확률 (CDS 시장 ) 정규분포코퓰라 (Gaussian Copula) 공통요인기반상관관계 (Factor-based Correlation Structure) T 시점까지하나의기업도부도가나지않을확률 T 시점까지 N 개기업이부도날확률
참고자료
참고자료 김경호 (2013), 국내구조화상품시장의현황및발전방향, 파생상품리서치, 제 2 권 1 호. 금융투자협회 (2012), 2012 년장외파생상품시장동향 REPORT. Hull, John. Option, Futures and Other Derivatives (8 th ed.). Prentice Hall, 2011.