산업 Note 215. 4. 27 육상운송 비중확대 택배가이끄는물류업 종목 투자의견 목표주가 CJ대한통운 매수 23, 원 한진 중립 - 믿을건역시 택배 물류업계가택배부문에힘입어성장세를이어가고있다. 대표적인상장물류업체인 CJ대한통운과한진의택배부문은각각회사매출액의 27%, 32% 를차지하며, 한진의경우택배비중이제일크다. 과잉경쟁으로계속되는운임하락에고전하던택배업체들은 13년부터본격적인비용절감및효율성개선을위한노력을시작했으며, 그결과 CJ대한통운과한진은운임이하락하는국면에서도수익성이개선되면서이익도급증하고있다. 소비부진에도택배수요가고성장하는것은모바일쇼핑이늘어나는등의생활패턴변화와택배서비스진화가맞물려나타나는현상이다. 이는구조적인것이므로한동안계속될것이다. 택배가우리나라의물류업을견인하고있다. 장기적으로는해외에서성장동력을찾아나갈것전통물류업에해당하는육상운송, 항만하역, 주선업등은성장하기가어렵다. 매출의대부분이국내에서발생하는한계때문에경제성장률둔화영향이큰시장상황에서의공격적인외형확대는수익성악화로이어지기때문이다. CJ대한통운과한진은이러한한계를극복하기위해수년전부터해외진출을시도하고있다. 해외진출은크게법인설립을통한직접진출과, M&A 또는합작법인설립을통한간접진출로구분할수있는데아직은의미있는성과를내지못하고있다. CJ대한통운은후자의방법으로, 한진은전자의방법으로해외진출을도모하고있다. 올해중으로는가시적인성과가나올것으로기대한다. Top pick: : CJ 대한통운. 신뢰할수있는높은영업이익증가전망이투자포인트물류업체중 Top pick은 CJ대한통운이다. 택배시장점유율 39% 로 (2위업체의점유율은 14%) 시장지배력이높아성장하는시장내에서다양한전략을구사할수있고, 올해영업이익이 35% 늘어나는전망을신뢰할수있기때문이다. 성장동력을찾기위한노력도꾸준해머지않은시일내에의미있는해외진출도가시화될것으로기대한다. [ 그림 1] 상장택배업체들의택배부문영업이익률추이 운임하락에도불구수익성개선추세 4, 3,5 ( 원 /box) (%) 단가 ( 좌 ) 3,625 3,136 8 년금융위기이후소비경기위축되며택배수요급증 ( 외출감소, 집과사무실에서쇼핑 ) 대한통운 ( 우 ) 한진 ( 우 ) 16 12 3, 3,256 2,812 8 2,5 2,61 2,55 2,56 2,449 4 윤희도 3276-6165 heedo@truefriend.com 이창원 3276-4126 cw.lee@truefriend.com 2, 1,5 운임하락세이어지자비용절감과효율성개선을위한노력시작 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15F (4) 자료 : 물류신문, 한국통합물류협회, CJ 대한통운, 한진, 한국투자증권
CJ 대한통운 (12, 매수 / TP 23, 원 ): 1 분기택배처리량 23% 증가추정 1분기 IFRS 연결기준매출액과영업이익은전년동기대비각각 1.1%, 79% 늘어난것으로추정된다. 영업이익이큰폭으로늘어나는것은매출액의 27% 를차지하는택배부문이좋아진덕분이다. 작년 1분기택배부문영업이익률은.9% 로낮았다. 13년에 CJ GLS와합병과정에서겪은시행착오가 14년상반기까지실적에부정적인영향을미쳤기때문이다. 작년하반기부터빠르게정상화됐고이제는합병시너지가발생하고있다. 경쟁사의토요일배송중단에따른반사이익도커올해내내고성장할것으로기대된다. 올해 1분기택배처리량은 23.4% 늘어나시장평균 ( 약 8%) 을크게상회했으며, 전년수준의평균단가가유지된것으로보인다. < 표 1> 1 분기영업이익전년동기대비 79% 늘어난것으로추정 추정 ( 단위 : 십억원, %) 1Q1 2Q1 3Q1 4Q1 1Q1 Q15F 증가율 QoQ YoY 매출액 1,76 1,118 1,134 1,231 1,185 (3.7) 1.1 영업이익 28 39 41 59 5 (16.4) 79. 세전이익 9 16 21 4 31 (23.2) 227.5 순이익 1 5 15 36 24 (32.7) 1,946.7 자료 : CJ대한통운, 한국투자증권 택배부문실적은기대이상 CJ대한통운의택배수요는 13년에전년동기대비 15.5% 성장해시장평균성장률보다두배높게성장했다. 작년의높은성장률은 CJ대한통운의성과라기보다는 13년합병과정에서고객이이탈하는등어려움을겪었던기저효과덕을본부분이크다. 올해 1분기의높은성장률 (23%) 은시장평균성장률의세배다. CJ대한통운의공격적인영업에경쟁사의토요일배송중단에따른반사이익이더해진때문이다. 구정연휴직전의기록적인택배처리량등이매출액증가에기여한것에비해 1분기택배영업이익률은작년 4분기 (4.8%) 보다는낮아지지만작년 1분기 (.9%) 보다는훨씬높을것이다. 주가상승모멘텀여전, 매수 유지올해예상이익기준 PER이 31배로높지만작년 (6배) 보다는낮다. Valuation 부담보다는택배부문고성장에따른높은영업이익증가율 (35.4%) 과해외진출가능성에주목해야한다. 매수 의견과목표주가 23만원을유지한다 ( 목표주가는 EPS 추정치에 PER(28.7 배 ) 을적용한것과 DCF모델로구한적정가치 241,27 원을평균한것으로 14년 1월 21일에제시한것이다 ). [ 그림 2] CJ 대한통운의 1 분기택배처리량은시장평균 ( 약 8%) 을크게상회 (%) 35 3 25 Mkt. CJ 대한통운 2 15 1 5 (5) (1) Jan-13 Feb-13 Mar-13 Apr-13 May-13 Jun-13 Jul-13 Aug-13 Sep-13 Oct-13 Nov-13 Dec-13 Jan-14 Feb-14 Mar-14 Apr-14 May-14 Jun-14 Jul-14 Aug-14 Sep-14 Oct-14 Nov-14 Dec-14 Jan-15 Feb-15 Mar-15 주 : Mkt( 시장 ) 성장률은신뢰할수있는데이터확보가가능한상위 3 개업체 (CJ 대한통운, 한진, 현대로지스틱스 ) 기준자료 : 업계, CJ 대한통운 2
재무상태표 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 유동자산 1,33 1,265 1,376 1,471 1,576 현금성자산 11 115 13 144 163 매출채권및기타채권 963 965 1,47 1,115 1,187 재고자산 15 1 1 11 12 비유동자산 3,279 3,278 3,438 3,568 3,73 투자자산 54 83 9 96 12 유형자산 1,816 1,793 1,837 1,873 1,911 무형자산 954 937 1,16 1,82 1,152 자산총계 4,69 4,543 4,814 5,39 5,279 유동부채 957 87 998 1,13 1,19 매입채무및기타채무 481 481 521 555 591 단기차입금및단기사채 249 217 271 322 36 유동성장기부채 114 52 77 94 96 비유동부채 1,44 1,392 1,422 1,396 1,367 사채 489 539 591 63 567 장기차입금및금융부채 822 71 676 627 624 부채총계 2,361 2,262 2,42 2,498 2,557 지배주주지분 2,218 2,239 2,35 2,495 2,675 자본금 114 114 114 114 114 자본잉여금 2,248 2,238 2,238 2,238 2,238 기타자본 (531) (531) (531) (531) (531) 이익잉여금 399 439 551 695 875 비지배주주지분 3 42 44 46 47 자본총계 2,248 2,281 2,394 2,54 2,722 손익계산서 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 매출액 3,795 4,56 4,946 5,267 5,67 매출원가 3,497 4,81 4,4 4,672 4,959 매출총이익 298 479 546 595 648 판매관리비 233 312 32 329 338 영업이익 64 167 226 266 31 금융수익 63 36 36 39 41 이자수익 18 15 17 19 21 금융비용 91 86 87 89 91 이자비용 6 66 65 68 69 기타영업외손익 (87) (32) (3) (27) (25) 관계기업관련손익 5 2 4 4 5 세전계속사업이익 (45) 87 15 193 24 법인세비용 (3) 14 36 47 58 연결당기순이익 (6) 59 113 146 182 지배주주지분순이익 (56) 57 111 145 18 기타포괄이익 (27) (27) 총포괄이익 (87) 32 113 146 182 지배주주지분포괄이익 (83) 3 19 141 175 EBITDA 144 291 354 41 452 현금흐름표 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 영업활동현금흐름 (74) 26 192 237 286 당기순이익 (6) 59 113 146 182 유형자산감가상각비 66 86 88 92 97 무형자산상각비 13 37 4 43 45 자산부채변동 (16) 29 (54) (47) (41) 기타 67 49 5 3 3 투자활동현금흐름 (127) (67) (281) (261) (275) 유형자산투자 (244) (86) (147) (142) (146) 유형자산매각 77 19 16 14 12 투자자산순증 6 (29) (3) (1) (1) 무형자산순증 (9) (1) (119) (19) (115) 기타 (11) 39 (28) (23) (25) 재무활동현금흐름 161 (179) 13 38 8 자본의증가 1 차입금의순증 21 (153) 15 39 9 배당금지급 기타 (5) (26) (2) (1) (1) 기타현금흐름 (11) 1 현금의증가 (5) 14 15 14 19 주요투자지표 주당지표 ( 원 ) EPS (3,21) 3,286 6,394 8,295 1,336 BPS 12,396 121,311 126,195 132,531 14,425 DPS 성장성 (%, YoY) 매출증가율 44.4 2.2 8.5 6.5 6.4 영업이익증가율 (55.1) 16.3 35.4 17.7 16.6 순이익증가율 NM NM 94.6 29.7 24.6 EPS증가율 NM NM 94.6 29.7 24.6 EBITDA증가율 (37.5) 12.3 21.8 13.2 12.9 수익성 (%) 영업이익률 1.7 3.7 4.6 5.1 5.5 순이익률 (1.5) 1.3 2.3 2.7 3.2 EBITDA Margin 3.8 6.4 7.2 7.6 8.1 ROA (1.5) 1.3 2.4 3. 3.5 ROE (2.5) 2.6 4.9 6. 7. 배당수익률 - - - - - 배당성향 NM.... 안정성순차입금 ( 십억원 ) 1,553 1,385 1,473 1,497 1,419 차입금 / 자본총계비율 (%) 74.7 67.2 68.4 66. 59.5 Valuation(X) PER NM 59.6 3.7 23.7 19. PBR.8 1.6 1.6 1.5 1.4 EV/EBITDA 23.2 18.5 15.5 13.7 12. 주 : K-IFRS ( 연결 ) 기준 3
한진 (232, 중립 ): 택배부문의수익성개선추세가돋보여 1분기 IFRS 별도기준매출액과영업이익은전년동기대비각각 7.3%, 2.% 늘어난것으로추정된다. 별도기준매출비중 32% 를차지하는택배부문은 1분기에매출액이 8% 늘어난것으로추정된다. 택배처리량이 1% 늘어난반면운임은약간하락했을것으로예상한다. 시장평균택배운임이계속하락하자한진은 13년하반기부터본격적인비용절감노력을시작해영업이익률이개선되고있으며, 올해부터는택배수요가빠르게늘어나면서양호한수익성이유지되는모습이다. 1분기택배부문영업이익률추정치는 6% 로전체영업이익률 (3.4%) 을크게상회한다. 5월에동남권물류단지가임시개장되며한진의올해말택배처리 capacity 는작년말대비 3% 늘어난다. 최근수년동안택배사업을수익성위주로이끌어온것과달리올해는다소공격적인영업활동을펼칠것으로예상된다. 연결기준영업이익은 15% 감소추정 IFRS 별도기준으로는매출액과영업이익이늘어나지만연결기준으로는 1분기매출액과영업이익이각각전년동기대비.4%, 15% 감소한것으로추정된다. 이는해외종속기업영향때문인것으로보인다 ( 작년 1~3분기에는연결기준영업이익이별도보다매분기마다 3~4억원많았지만, 4분기에는연결영업이익이별도보다 7억원늘어나는데그침 ). 지배구조이슈마무리단계한진칼이정석기업의투자부문을합병한다고공시하면서한진그룹의지주회사전환그림이시장에드러났다. 앞으로남아있는것은 7월이전에한진이보유한대한항공지분 7.95% 를처분하는것이다 ( 지주회사의자회사간지분보유금지조항을준수키위해 ). 그동안한진그룹의지배구조개편과정에서한진이보유하고있는서울고속버스터미널지분 16.7% 등의자산재평가를실시해회사의투자지표가좋아지고주가가오를것이라는기대감이많았다. 하지만드러난것은시장이예상하지못했던방법이며한진의자산재평가도없었다. 향후조양호회장일가의한진칼지배력을높이기위해회장일가가보유하고있는한진지분을한진칼지분과 swap 할가능성도있지만지분율이높지않아투자판단에큰영향을미칠만한이슈는아니다. 주가충분히많이올라 투자매력 지주회사전환과정에서수혜를입을것이라는기대감으로지난 1년반동안주가가네배넘게올랐다. 택배부문이좋아지는것과이미주가에반영된대한항공지분 (7.95%) 매각가능성을감안해도지금주가수준 (PER 66배, PBR.9배 ) 은매수하기에그다지매력적이지는않다 ( 대한항공지분을매각하면 PER과 PBR이각각 5배,.8배로낮아짐 ). [ 그림 3] 주요사업부문별영업이익률추이 택배사업부수익성이크게향상되고있어 (%) 7 6.1 6 5 5. 4.1 5.1 택배 4 전체영업이익률 3 2 육운 1 하역 11 12 13 14 자료 : 한진 4
재무상태표 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 유동자산 31 385 382 395 44 현금성자산 68 148 147 151 152 매출채권및기타채권 218 212 21 218 226 재고자산 8 6 6 6 6 비유동자산 1,497 1,571 1,578 1,61 1,64 투자자산 414 437 433 449 465 유형자산 957 1,17 1,31 1,42 1,51 무형자산 2 19 19 2 2 자산총계 1,87 1,956 1,96 2,4 2,44 유동부채 48 58 546 565 577 매입채무및기타채무 173 171 169 176 182 단기차입금및단기사채 18 115 14 16 11 유동성장기부채 192 278 257 268 269 비유동부채 623 59 622 639 657 사채 37 274 299 296 297 장기차입금및금융부채 96 153 162 176 186 부채총계 1,13 1,17 1,168 1,24 1,233 지배주주지분 693 775 781 79 81 자본금 6 6 6 6 6 자본잉여금 72 72 72 72 72 기타자본 (6) (7) (7) (7) (7) 이익잉여금 429 468 474 484 495 비지배주주지분 11 11 11 1 9 자본총계 74 786 792 8 811 손익계산서 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 매출액 1,5 1,533 1,516 1,573 1,631 매출원가 1,413 1,43 1,416 1,467 1,519 매출총이익 87 12 1 16 112 판매관리비 47 5 49 51 53 영업이익 4 53 51 55 59 금융수익 2 3 3 3 3 이자수익 1 2 2 2 2 금융비용 36 37 37 38 39 이자비용 35 34 35 36 36 기타영업외손익 (4) 43 (2) (2) (2) 관계기업관련손익 (8) (2) (1) (1) (2) 세전계속사업이익 (6) 6 14 18 2 법인세비용 2 18 3 4 5 연결당기순이익 (8) 42 1 13 15 지배주주지분순이익 (7) 44 11 14 16 기타포괄이익 (5) 42 총포괄이익 (58) 84 1 13 15 지배주주지분포괄이익 (57) 85 11 14 16 EBITDA 78 9 88 93 97 현금흐름표 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 영업활동현금흐름 17 86 48 55 58 당기순이익 (8) 42 1 13 15 유형자산감가상각비 36 36 36 37 37 무형자산상각비 1 1 1 1 1 자산부채변동 22 (4) () 2 3 기타 56 11 1 2 2 투자활동현금흐름 (52) (2) (46) (71) (7) 유형자산투자 (42) (17) (5) (49) (47) 유형자산매각 6 1 1 1 1 투자자산순증 (18) 76 3 (18) (18) 무형자산순증 () () (1) (2) (2) 기타 2 1 1 (3) (4) 재무활동현금흐름 (43) 14 (3) 2 12 자본의증가 2 차입금의순증 (4) 49 1 24 16 배당금지급 (5) (3) (5) (5) (5) 기타 (34) (34) 1 1 1 기타현금흐름 현금의증가 12 8 (1) 4 1 주요투자지표 주당지표 ( 원 ) EPS (585) 3,686 922 1,173 1,355 BPS 58,354 65,24 65,719 66,481 67,423 DPS 25 4 4 4 4 성장성 (%, YoY) 매출증가율 4.3 2.2 (1.1) 3.8 3.7 영업이익증가율 7.2 3.7 (3.5) 8.8 6.9 순이익증가율 NM NM (75.) 27.2 15.5 EPS증가율 NM NM (75.) 27.2 15.5 EBITDA증가율 6.9 15.3 (2.4) 6.3 4.7 수익성 (%) 영업이익률 2.7 3.4 3.3 3.5 3.6 순이익률 (.5) 2.8.7.9 1. EBITDA Margin 5.2 5.9 5.8 5.9 6. ROA (.5) 2.2.5.7.8 ROE (1.) 5.9 1.4 1.8 2. 배당수익률 1.3.7.7.7.7 배당성향 NM 1.9 43.4 34.1 29.5 안정성순차입금 ( 십억원 ) 696 671 673 693 7 차입금 / 자본총계비율 (%) 18.8 14.3 13.7 15.6 15.1 Valuation(X) PER NM 14.7 65.8 51.7 44.8 PBR.3.8.9.9.9 EV/EBITDA 11.9 14.7 16. 15.3 14.7 주 : K-IFRS ( 연결 ) 기준 5
투자의견및목표주가변경내역 종목 ( 코드번호 ) 제시일자 투자의견 목표주가 종목 ( 코드번호 ) 제시일자 투자의견 목표주가 CJ 대한통운 (12) 213.5.2 매수 13, 원 214.1.2 매수 23, 원 214.8.6 매수 175, 원 한진 (232) 214.2.6 중립 - CJ 대한통운 (12) 한진 (232) 25, 2, 15, 8, 7, 6, 5, 4, 1, 3, 5, 2, 1, Apr-13 Aug-13 Dec-13 Apr-14 Aug-14 Dec-14 Apr-13 Aug-13 Dec-13 Apr-14 Aug-14 Dec-14 6
Compliance notice 당사는 215 년 4 월 27 일현재 CJ 대한통운, 한진종목의발행주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는동자료의내용일부를기관투자가또는제 3 자에게사전에제공한사실이없습니다. 동자료의금융투자분석사와배우자는상기발행주식을보유하고있지않습니다. 기업투자의견은향후 12 개월간현주가대비주가등락기준임 매수 : 현주가대비 15% 이상의주가상승예상 중립 : 현주가대비 -15 15% 의주가등락예상 비중축소 : 현주가대비 15% 이상의주가하락예상 중립및비중축소의견은목표가미제시 업종투자의견은향후 12 개월간해당업종의유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중대비포트폴리오구성비중에대한의견임 비중확대 : 해당업종의포트폴리오구성비중을유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중보다높이가져갈것을권함 중립 : 해당업종의포트폴리오구성비중을유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중과같게가져갈것을권함 비중축소 : 해당업종의포트폴리오구성비중을유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중보다낮게가져갈것을권함 본자료는고객의증권투자를돕기위하여작성된당사의저작물로서모든저작권은당사에게있으며, 당사의동의없이어떤형태로든복제, 배포, 전송, 변형할수없습니다. 본자료는당사리서치센터에서수집한자료및정보를기초로작성된것이나당사가그자료및정보의정확성이나완전성을보장할수는없으므로당사는본자료로써고객의투자결과에대한어떠한보장도행하는것이아닙니다. 최종적투자결정은고객의판단에기초한것이며본자료는투자결과와관련한법적분쟁에서증거로사용될수없습니다. 이자료에게재된내용들은작성자의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다.