2016. 8. 29. 삼성전자 Vs 하이닉스 PBR Vs ROE 비교로본, 가능주가범위 삼성전자 : 질적향상감안, 17년 PBR배수 1.3배적용무리아닐듯메모리반도체에서의경쟁사대비격차초극대화추세라는점, 스마트폰에서중고가라인업의탄력적운영과 OLED, 홍채인식등혁신선도로애플과스마트폰사업경쟁에서다시앞서나가고있다는점, OLED 패널의절대강자등정당한이유로최근 1년동안주가 51 상승했다. 최근 2개월간은 15 올랐다. 또한사업경쟁력및이익증가의펀더멘탈외적으로자사주매입및소각등주주친화정책과삼성지배구조개편수혜기대감까지감안하면, 비슷한수준의 ROE에서과거보다질적으로업그레이드된 Valuation 배수를적용할수있다는판단이다. 따라서 17년 ROE 컨센서스 13 선은 14년 15.1 보다는다소낮지만 PBR 배수는비슷한 1.3배수준적 반도체 (Overweight) Analyst 김장열 (IT/ 중소형 ) 02-3779-3531 jay.kim1007@goldenbridgefg.com RA 김현수 02-3779-3541 okgopotato@goldenbridgefg.com 용이무리없어보인다. 이경우컨센서스목표주가 1.8~2백만원이형성될수있는것이다. Korea Discount같은요인에따라도달에좀더시간이걸릴수는있지만, 방향은과거어느때보다안정적추세를잡아가고있어보인다. SK하이닉스 : NAND 경쟁력이확인되기전이라면 1.2배가최대치 15년 4.3조원순이익대비반토막이하의 16년순이익예상을이미뒤로하고일부예측은 17년 YoY 50 이상상승한순이익수준인 2.5~3조원까지시장기대치를높이고있다. 하지만, 17년동사의순이익이 3조원가까이로빅점프 ( 16년대비 ) 한다해도 ROE는 14년도 27 대비 1/2 수준에그치는것이다. 따라서, PBR 배수역시 1.3배이상적용은무리가따를것이다. NAND 투자및경쟁력회복여부등스스로잘해내야하는부분에서뚜렷한진전이확인되지않는다면 DRAM 시장의가격안정및소폭상승지속이라는수혜만으로는과거대비 ( 같은 ROE에서 ) 낮은배수적용이타당할것이다. 따라서, 17년 13 ROE ( 상단컨센서스추정 ) 에 PBR 1.1~1.2배수준적용이가능한주가수준일것으로전망된다. 이경우 3.7~4.3만원이도달가능주가범위다. 골든브릿지투자증권리서치센터 1
단기주가는별차이없을것, 11월비수기접어들때면밀한점검이 반도체시장이과거와달리소수업체간의적정한 ( 지나치지않은 ) 견제와함께적정마진을위해무리하지않는수준의투자 / 생산및재고조정이라는새로운패턴에익숙해지는상황이다. 하지만, 여전히, 삼성만이독주하는 3D NAND 산업에서삼성의야망이경쟁사를보트에더이상태우지않고어느순간더거침없이치고나갈지는아무도알수없다. 전례가없기때문이다. 과거사례로볼때 (DRAM의경우를들어 ) 시간의문제일뿐으로낙관할수도있고 17년상반기까지는현구도의현상유지일것이니괜찮다는정도가컨센서스일것이다. 어쨌든, 단기주가는 11월정도까지는분기이익증가추세대로진행될것이며 ( 매크로이슈를제외하면 ) 두종목간차이는크지않을것이고아직상승여력은더남아있어보인다. 한편, 삼성전자 /SK하이닉스/LG디스플레이주가는지난 2개월간각 15, 16, 22 상승했다. 표 1. 주가변동추이 2015 년 08 월 27 일 2016 년 06 월 28 일 2016 년 08 월 27 일 삼성전자 주가 ( 원 ) 1,067,000 1,399,000 1,612,000 YoY 51 2 개월전대비 15 외국인지분 51.1 50.4 50.8 SK 하이닉스 주가 ( 원 ) 35,500 31,150 36,250 YoY 2 2 개월전대비 16 외국인지분 48.8 48.5 51.4 LG 디스플레이 주가 ( 원 ) 22,000 25,050 30,500 YoY 39 2 개월전대비 22 외국인지분 33.1 30.7 33.1 자료 : Dataguide 표 2. 삼성전자연도별실적 Vs 주가의상승여력은? 당기순이익 30.5 23.4 19.1 23~24 25~27 ( 최근상향 ) ROE () 22.8 15.1 11.2 13.0 13.0 PBR ( 고점배수 ) 1.36 1.3~1.35 BPS ( 원 ) 1,300,000~1,350,000 1,400,000~1,450,000 가능주가범위 ( 원 ) 1,820,000~1,960,000 골든브릿지투자증권리서치센터 2
표 3. SK 하이닉스연도별실적 Vs 주가의상승여력은? 당기순이익 2.87 4.2 4.32 1.7~1.9 1.6~3.0 ( 최근상향 ) ROE () 25 27 22 6~8 8~13 ( 최근상향 ) PBR ( 고점배수 ) 2.1 1.1~1.2 BPS ( 원 ) 32,000~33,000 34,000~36,000 가능주가범위 ( 원 ) 37,000~43,000 표 4. LG 디스플레이연도별실적 Vs 주가의상승여력은? 당기순이익 0.42 0.92 1.02 0.5~0.7 0.7~1.3 ( 최근상향 ) ROE () 4.1 8.2 8.2 4.0 6~10 ( 최근상향 ) PBR ( 고점배수 ) 1.2 0.9~1.1 BPS ( 원 ) 35,000 37,000~39,000 가능주가범위 ( 원 ) 33,000~43,000 삼성전자 : 질적업그레이드감안, 17년적용 PBR배수는 15년비슷한 1.3배적용무리아닐듯컨센서스이익기준삼성전자는 16년 PBR 1.2배, ROE 13 수준이다. 16년순이익 23~24조원 17년 25~27조원추정기준 ROE는거의변화없고 17년 PBR은 1.1배수준이다. 메모리반도체에서의경쟁사대비격차초극대화추세라는점, 스마트폰에서중고가라인업의탄력적운영과 OLED, 홍채인식등혁신선도로애플과스마트폰사업경쟁에서다시앞서나가는점, OLED 패널의절대강자등정당한이유로최근 1년동안주가는 51 상승했다. 최근 2개월간으로는 15 올랐다. 또한사업경쟁력및이익증가의펀더멘탈외적으로자사주매입및소각등주주친화정책과삼성지배구조개편수혜기대감까지감안하면, 비슷한수준의 ROE에서과거보다질적으로업그레이드된 Valuation 배수를적용할수있다는판단이다. 따라서 표 2 와같이 17년 ROE 컨센서스 13 선은 14년 15.1 보다는다소낮지만 PBR 배수는비슷한 1.3배수준적용이무리없어보인다. 이경우컨센서스목표주가 1.8~2백만원이형성될수있는것이다. 물론, 이른바한국시장에상장된 Korea Discount가당분간지속되면실제주가는그수준도달에좀더시간이걸릴수는있다. 하지만, 방향은과거어느때보다안정적추세를잡아가고있어보인다. SK하이닉스 : NAND 경쟁력이업황호조에올라타는지확인되기전이라면 1.2배수준이한계일듯컨센서스이익기준 SK하이닉스는 16년 PBR 1.1배, ROE 6~8 수준이다. 하지만, 최근반도체가격상승, 안정세와 HP (PC업체)/AMAT ( 장비업체 ) 의 2Q 실적발표에서반도체업황에대한긍정적전망이이어지면서동사의 4Q16~17년이익추정전망이일부빠르게높아지고있다. 15년 4.3조원순이익대비반토막이하의 16년순이익예상을이미뒤로하고일부예측은 17년 YoY 50 이상상승한순이익 2.5~3조원까지시장기대치를높이고있다. 주가도이를반영, 최근 2개월간 16 올랐다. 하지만, 여전히 골든브릿지투자증권리서치센터 3
1년전주가대비 2 상승에그친상태다. 17년동사의순이익이 3조원가까이로빅점프 ( 16년대비 ) 한다해도 ROE는 14년도 27 대비 1/2 수준에그치는것이다. 따라서, PBR 배수역시 1.3배이상적용은무리가따를것이다. 여기서, 14년대비 17년에반도체시장에서하이닉스의기본경쟁력이어떻게평가받을것인가에대한질적판단이필요해보인다. NAND 투자및경쟁력회복여부등스스로잘해내야하는부분에서뚜렷한진전이파악되지않는다면 DRAM시장의가격안정및소폭상승지속이라는수혜 (M사등경쟁사 DRAM 공정지연에따른효과, Note PC 구조의변동으로임베디드수요증가등 ) 만으로는과거보다 ( 같은 ROE에서 ) 낮은배수적용이타당할것이다. DRAM 시장위주로성장 / 이익반등폭이컸던과거와같이낮은 ROE에도불구하고과도한 swing을보였던 (3배이상 ~0.5배 ) 시절은지나갔다. 따라서, DRAM가격상승이마치장기화될것같은기대감으로배수를높이는것은경계할필요가있다. 과거와달리 NAND가성장의축이기때문에그시장에확실히안착을하는지확인할필요가있다. 그시장에스스로경쟁력강화로안착한다면, 13 ROE ( 상단컨센서스추정 ) 에 PBR 1.3배수준또는그이상이불가능하지는않을것이다 ( 예 : 글로벌수요가의외로강세이고하이닉스는잘하고도시바 / 마이크론은못하는상황, 그래서투자증가계속주춤 ). 다만, 시장에서 무슨무슨전성기개막 과같은주장을하기시작하면업황의호조지속과개별기업의경쟁력 match 여부를한번더파악할필요가있다는판단이다. 그림 1. 15 년업체별 NAND M/S 그림 2. 15 년업체별 SSD M/S SK 하이닉스, 11 Intel, 8 삼성전자, 3 기타, 19 삼성전자, 32 2 Toshiba, 8 Micron, 14 Micron, 11 Intel, 20 Western Sandisk, 15 Toshiba, 20 Digital, 14 Sandisk, 15 자료 : 산업데이터 자료 : 산업데이터 골든브릿지투자증권리서치센터 4
그림 3. 16 년응용분야별 DRAM 수요 그림 4. 16 년응용분야별 NAND 수요 Consumer, 8 Graphic, 7 Mobile, 43 기타, 12 모바일, 52 PC, 18 SSD, 36 Server, 24 자료 : 골든브릿지투자증권리서치센터 자료 : 골든브릿지투자증권리서치센터 ~3개월은삼성전자, SK하이닉스간별차이없을것, 11월비수기접어들때 17년점검이분기점시장은지나칠정도로많은실적추정업데이트로오히려주가 Gap ( 적정주가-현주가 ) 이잘발생하기어려운구조가되어있다. 하지만, 삼성만이독주하는 3D NAND의경쟁력만인정할뿐, 기타업체의경쟁력보완가능성또는시기를자신있게전망하지못할것이다. 그저과거사례로볼때 (DRAM의경우를들어 ) 시간의문제일뿐으로낙관할수도있고반면, 마이크론-인텔-중국연합의전개가 17년하반기부터모습을드러낼가능성을미리우려할수도있다. SK하이닉스의 3D NAND 부활의시간여유는 17년상반기까지일것으로보인다. Best case는수요가삼성이감당못할정도로넘치고하이닉스제품이 17년상반기부터봇물처럼터지는것이다. Worst는삼성이 NAND 투자를더욱가속화하고마이크론-인텔 / 도시바증설이예상보다빠른반면, 하이닉스투자효과는 17년하반기에나나오는것이다. 현시점의예단은무척어렵다. 그럼에도불구하고, 단기주가는 11월정도까지는분기이익증가추세대로진행될것이며 ( 매크로이슈를제외하면 ) 이에따라두종목간차이는크지않을것이고아직상승여력은더남아있어보인다. 골든브릿지투자증권리서치센터 5