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2015 년 12 월 17 일목요일 투자포커스 KOSDAQ 1 월효과키워드 : 차별화 - 2016 년에도 KOSDAQ 1 월효과가나타날가능성높음. 다만, l 업종비중 2 높아진밸류에이션부담 3 KOSPI 대비낮은주가매력 4 신용잔고부담지속을이유로 1 월효과의크기는지난 3 년보다작을것 - 2016 년 1 월효과는과거 1 월에나타난무차별한주가상승이아닌 (1) 수급이양호한종목과 (2) Quality 가높은종목으로집중되는형태로나타날것 김영일. ampm01@daishin.com 산업및종목분석 시멘트업 : 현금흐름은더매력적 - 시멘트업투자의견비중확대로커버리지시작, Top Picks 는한일시멘트, 쌍용양회 - 2015 년주택분양시장활황으로후방산업인시멘트내수는 2017 년까지호조 - 가동률상승과주요원재료인유연탄가격하락으로수익성도개선. 2015 년및 2016 년상장시멘트 5 사합산영업이익은전년대비각각 15.6%, 10.1% 증가할전망 - 시멘트는회계상이익보다현금흐름이훨씬좋은비즈니스. 감가상각비가영업이익규모에버금가는데반해신규설비투자소요는거의없기때문. 뛰어난영업현금창출능력에힘입어 5 대시멘트사합산 2016 년순차입금은 2011 년정점대비 1/3 수준으로감소 - 최선호주는이상적인사업구조에우량한재무구조까지겸비한한일시멘트. 업계 1 위의압도적인생산능력을바탕으로 EBITDA 창출능력이가장뛰어난쌍용양회가차선호주 이선일. sunillee@daishin.com [ 철강금속업 ] 미국금리인상, 이제비철업체를주목해야할시점! - 미국금리인상이후비철업체매수추천. Top pick 고려아연 ( 유지 ) - 1) 한계원가와감산, 2) 역사적고점의투기적매도와숏커버가능성, 3) 과거미국금리인상기비철가격움직임등세가지관점에서미국금리인상은그동안부진했던금속가격의확실한바닥을확인시키는계기가될것으로전망 - 특히하반기이후가격이가장부진했던아연과니켈의반등이기대되며내년부터투자회수기진입하는고려아연을중심으로비철업체에대한관심을높일시점으로판단 이종형. jhlee76@daishin.com

투자포커스 KOSDAQ 1 월효과 키워드 : 차별화 김영일 ampm01@daishin.com KOSDAQ 통계적밴드 : 620~700p - 12 월들어약세를지속하던 KOSDAQ 이반등을시도하고있다. - 기술적으로보면상승추세의지속과하락추세로의전환을사이에두고있다. 분기점은지난 8 월기록한 610p 이다. 단기적으로 KOSDAQ 이 610p 를이탈하며하락추세로진입할가능성은 높지않다. ( 그림 1) 은 KOSDAQ 주간챠트와볼린져밴드 (20,2) 인데월요일하락으로볼린져밴드하단에도달했다. 볼린져밴드의의미는주가가밴드상단과하단에머물확률이 95% 라는것이다. 확률적으로 610p 를이탈할가능성은낮다. 2016 년은차별화된 1 월효과 - 2012 년이후 KOSDAQ 은폐장일 7 일전후까지약세를기록한이후강세로전환해 1 월내내상 승하는패턴을반복하고있다. 올해도배당락이전까지 KOSDAQ 수급은상대적으로불리할전망이다. 1 월효과는배당락전후시작될가능성이높다. - 다만, l 업종비중 2 높아진밸류에이션부담 3KOSPI 대비낮은주가매력 4 신용잔고부담 지속을이유로 1 월효과의크기는지난 3 년보다작을전망이다. - 2016 년 1 월효과는과거 1 월에나타난무차별한주가상승이아닌 (1) 수급이양호한종목과 (2) Quality 가높은종목으로집중되는형태로나타날것이다. 업종내에서는밸류에이션부담이 낮고원화약세효과가예상되는 IT 를가장선호한다. 그림 1. KOSDAQ Mid-term Technical Range : 620~700p 자료 : 대신증권, 대신증권리서치센터 2

시멘트업 현금흐름은더매력적 외형성장과수익성개선동시에진행. 시멘트산업 비중확대 - 주택분양시장호황으로시멘트내수는금년들어 3 분기까지전년동기대비 11.1% 증가. 시멘트내수가두자릿수로늘어나기는 1 기신도시건설이절정이던 94 년이후 20 년만. 2015 년및 2016 년시멘트내수는전년대비각각 10.5%, 8.1% 증가할전망 - 가동률상승과주요원재료 ( 유연탄 ) 가격하락으로수익성도눈에띄게개선. 2015 년및 2016 년상장시멘트 5 사합산영업이익은전년대비각각 15.6%, 10.1% 늘어날전망 이선일 sunillee@daishin.com 투자의견 Overweight 비중확대, 신규 Rating & Target 종목명 투자의견 목표주가 한일시멘트 Buy 158,000 원 쌍용양회 Buy 22,000 원 성신양회 Buy 12,100 원 동양시멘트 Buy 5,000 원 아세아시멘트 Buy 130,000 원 시멘트는회계상이익보다현금흐름이훨씬좋은비즈니스 - 신규설비투자가거의없고감가상각은많기때문에장부상이익보다현금흐름이훨씬좋은구조. 최근 5 년간주요 5 사연평균영업이익은 2,582 억원인반면감가상각비는 2,941 억원. 일부시멘트업체의경우적자에도불구하고차입금감축이가능했던이유 - 수요가크게증가하고있지만시멘트설비가동률은 70% 로여전히초과생산능력상태. 1 기당 4 천억원 (17 년전에마지막으로신규설치된성신양회 6 호킬른기준 ) 에달하는시멘트주생산설비킬른 ( 소성로 ) 의신규투자는더이상없을듯. 향후에는유지보수차원의자본적지출 (Capex) 만있기때문에현금흐름이보이는것보다훨씬양호 뛰어난영업현금창출능력에힘입어재무구조개선가속화 - 주요 5 사합산 2015 년및 2016 년예상영업이익은각각 5,245 억원, 5,774 억원. 영업이익에감가상각비를더한 EBITDA 는각각 8,031 억원, 8,543 억원 - EBITDA 에서 Capex, 유효법인세, 순금융비용등을차감한가용현금흐름은 5 천억원을상회. 가용현금흐름은우선적으로차입금상환등재무구조개선에소요될듯 - 시멘트업체중에는그룹의모기업으로서계열사지원부담등으로여전히재무구조가부실한업체가다수. 가용현금흐름증가가본격화된 2012 년부터이들업체의차입금감소본격화. 2016 년에는주요 5 사순차입금이 2011 년의 1/3 수준까지줄어들전망 Top Pick 은사업구조가좋은한일시멘트. 규모의경제효과가큰쌍용양회도매력적 - 최선호주는이상적인사업구조에우량한재무구조까지겸비한한일시멘트. 업계 1 위의생산능력을바탕으로 EBITDA 창출능력이가장뛰어난쌍용양회가차선호주. - 아세아시멘트는안정적인재무구조와절대적저평가가매력적이지만 Capa 가너무작은게흠. 성신양회는최신설비로탁월한원가효율을자랑하지만상대적으로취약한재무구조가부담. 동양시멘트는새주인인삼표그룹과의시너지효과가주가를좌우할듯 주가수익률 (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 -5.1-21.6-25.1 6.4 상대수익률 -3.2-21.5-20.9 5.7 (pt) 시멘트산업 ( 좌 ) (%) 20 0 Ralative to KOSPI( 우 ) 80 70 18 0 60 16 0 50 40 14 0 30 12 0 20 10 10 0 0 80-10 14.1 2 15.0 3 15.0 6 15.0 9 15.1 2 상장시멘트 5 사합산 EBITDA, 영업이익및 EBITDA 지출요인추이와전망 ( 십억원 ) EBITDA 1,000 영업이익 순금융비용 +Capex+ 법인세 (EBITx 유효세율 ) 800 600 400 200 0 09 10 11 12 13 14 15F 16F 17F 3

표 5. 7대주요시멘트업체비교 (2014년연간실적기준 ) ( 단위 : 십억원, %) 쌍용양회 동양시멘트 성신양회 라파즈한라 한일시멘트 현대시멘트 아세아시멘트 < 생산설비및사업구조 > 생산설비위치 해안 ( 동해 ) 해안 ( 삼척 ) 내륙 ( 단양 ) 해안 ( 강릉 ) 내륙 ( 단양 ) 내륙 ( 단양 ) 내륙 ( 제천 ) 생산설비 (kiln, 킬른 ) 수 14 7 5 5 6 6 4 생산능력 ( 클링커, 천톤 ) 15,160 10,045 9,686 8,184 7,131 6,864 4,146 시멘트생산 ( 천톤 ) 10,927 6,953 5,858 6,112 5,928 4,357 3,242 시멘트국내출하 ( 천톤 ) 8,652 5,583 5,644 5,305 5,928 4,371 3,191 시멘트수출 ( 천톤 ) 1,935 1,276 131 568 13 0 0 레미콘생산능력 ( 천 m3) 13,800 5,550 10,800 5,160 레미콘생산 ( 천 m3) 4,287 1,607 5,649 1,556 몰탈생산능력 ( 천 m3) 7,246 1,297 몰탈생산 ( 천 m3) 4,442 860 < 재무구조 > 부채비율 109.5 142.3 196.8 42.9 48.0 자본잠식 29.4 차입금 1,029 555 472 4 332 143 11 현금 33 196 4 110 489 24 111 순차입금 996 359 468-106 -157 119-100 순차입금 / 매출액 49.3 64.5 76.3 순현금 순현금 36.6 순현금 순이자보상배율 5.0 1.1 2.0 순이자수익 20.4 16.2 순이자수익 < 매출구조 > 매출액 2,021 557 614 445 1,321 326 424 ( 시멘트매출액 ) 824 553 491 442 431 322 296 ( 시멘트매출비중 ) 40.8 99.2 80.0 99.4 32.6 98.8 69.8 ( 레미콘매출액 ) 287 119 367 95 ( 몰탈매출액 ) 288 ( 기타매출액 ) 910 4 4 3 235 4 33 ( 내수 ) 1,712? 608 379 1,317 326 424 ( 수출 ) 308? 6 66 4 0 0 자료 : 각사, 대신증권리서치센터 4

Issue & News 철강금속업 미국금리인상, 이제비철업체를주목해야할시점! 미국금리인상이후비철업체매수추천. Top pick 고려아연 ( 유지 ) 이종형 jhlee76@daishin.com 투자의견 Neutral 중립, 유지 Rating & Target 종목명 투자의견 목표주가 고려아연 Buy 600,000 원 영풍 Buy 1,800,000 원 풍산 Buy 32,000 원 주가수익률 (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 0.4-11.9-15.7 7.0 상대수익률 -0.9-11.7-13.2 3.4 (pt) 철강금속산업 ( 좌 ) 14 0 13 0 12 0 11 0 10 0 90 Ralative to KOSPI( 우 ) (%) 80-5 14.1 2 15.0 3 15.0 6 15.0 9 15.1 2 30 25 20 15 10 5 0-1) 한계원가와감산, 2) 역사적고점의투기적매도와숏커버가능성, 3) 과거미국금리인상기비철가격움직임등세가지관점에서미국금리인상은그동안부진했던금속가격의확실한바닥을확인시키는계기가될것으로전망 - 특히하반기이후가격이가장부진했던아연과니켈의반등이기대되며내년부터투자회수기진입하는고려아연을중심으로비철업체에대한관심을높일시점으로판단 미국금리인상은부진했던금속가격의확실한바닥을확인시키는계기 - 미국금리인상이후급격한달러강세만나타나지않는다면세가지관점에서비철및귀금속가격은단기적으로바닥확인및반등할것으로예상함 - 1) 한계원가와감산 : 주요비철금속의한계원가는구리 $5,000, 아연 $2,000, 니켈 $15,000 수준에서시작. 4Q15 이후 spot 가격이구리 $4,500 대, 아연 $1,500 대, 니켈 $8,500 대까지하락하면서광산및제련업체들의감산이전방위로확대되고있음. 비철가격이현재 spot 가격에서반등하지못한다면향후메탈업체들의수익성악화및감산확대가불가피할전망 - 2) 역사적고점의투기적매도와숏커버가능성 : 12 월미국금리인상발표를앞두고금, 구리등주요금속의투기적매도거래가역사적고점수준으로상승하며금속가격을압박해왔음. 10 월이후비철업체들의잇따른감산발표에도비철가격이반등하지못한이유는투기적매도집중때문으로판단함. 미국의금리인상발표는그간의투기적매도에대한숏커버유입의계기가될것으로전망 - 3) 과거미국금리인상기의비철가격움직임 : 85 년이후미국의금리인상기는총 4 번있었는데그때마다구리, 아연등비철은상승. 금가격은상승할때도있었고하락할때도있었음 - 비철품목중에서도주목할품목은아연과니켈. 아연과니켈은미국의연내금리인상가능성이높아진하반기이후가격이가장크게하락했기때문. 또한아연은올해하반기완료된폐광과 4Q15 이후발표된감산규모가전세계생산량의 10% 내외에달해공급이슈가가장큼. 니켈은한계원가대비낙폭이가장크고 2011 년 11 월이후 2015 년 6 월까지 5.6 배증가하며가격을압박했던 LME 재고가이후감소반전하면서수급개선시그널이나타나고있기때문 미국금리인상이후고려아연을중심으로비철업체에주목! - 금리인상이후달러가급격히반등하면서예상과다르게메탈가격이추가하락한다하더라도비철업체들의매출은대부분달러기준이므로헤지가가능함. 관건은메탈가격과원달러환율의상대적인변동폭인데현재메탈가격이한계원가이하로하락한만큼메탈가격추가하락폭보다는원달러환율의추가상승폭이상대적으로클것으로판단. 이는비철업체에우호적임 - 참고로당사매크로팀은 16 년평균원달러환율을 1Q 1,200 원, 2Q 1,270 원, 3Q 1,340 원, 4Q 1,285 원으로 12 월미국금리인상이후 3Q16 까지달러화대비원화약세를전망하고있음 - 미국금리인상발표이후단기적으로메탈가격과원달러환율이동시에상승할가능성도배제할수없음. 이는달러화대비유로 / 엔화는크게변동없고원화약세만진행될경우인데이때국내비철업체들의주가는예상보다가파른상승이나타날수있음 - 결론적으로미국의금리인상발표이후에는고려아연, 영풍, 풍산등국내비철업체들에게우호적인환경이나타날가능성이높다고판단하며내년부터증설물량이가동되는고려아연을중심으로비철업체에대한관심을높일시점으로판단함 5

매매및자금동향 투자주체별매매동향 ( 유가증권시장 : 순매수금액 ) ( 단위 : 십억원 ) 구분 12/16 12/15 12/14 12/11 12/10 12월누적 15년누적 개인 -395.4-9.2-147.8-32.1 16.5-176.4 797 외국인 -159-356.2-295.9-230.6-356.5-2784 -3,920 기관계 533.9 275.0 343.7 117.8 230.3 1665.9-1,642 금융투자 346.3 218.9 225.1 43.6-8.7 651.3-2,907 보험 66.9 48.9 66.2 12.6 59.2 422.9 40 투신 35.7 12.0 80.8 37.1 93.5 355.7-4,870 은행 6.6-5.4-10.3-3.7-0.4-23.4-1,131 기타금융 4.3 3.7 5.4-17.4 3.1 2.3 85 연기금 5.2-16.9 2.2 36.3 32.2 228.2 8,541 사모펀드 65.1 13.7-27.0 10.0 42.4 7.1-699 국가지자체 3.4 0.1 1.2-0.8 9.1 23.4-702 자료 : Bloomberg 종목매매동향 유가증권시장 ( 단위 : 십억원 ) 외국인 기관 순매수 금액 순매도 금액 순매수 금액 순매도 금액 CJ 대한통운 24.4 삼성전자 56.7 삼성전자 87.9 LG 하우시스 6.2 SK 이노베이션 21.3 POSCO 39.9 POSCO 30.5 금호석유 3.9 기아차 12.5 삼성전자우 35.5 삼성생명 22.5 삼성전기 3.6 한화케미칼 11.0 한미약품 19.5 SK 하이닉스 21.9 KCC 3.1 S-Oil 10.7 삼성생명 17.6 현대차 21.1 엔씨소프트 2.7 엔씨소프트 8.5 SK 텔레콤 12.5 NAVER 19.0 더존비즈온 2.6 GS 6.6 KB 금융 12.1 LG 화학 17.6 LF 2.0 삼성 SDI 5.7 하나금융지주 11.9 SK 이노베이션 14.5 영원무역 1.8 LG 하우시스 4.6 삼성화재 11.4 현대모비스 14.2 CJ 헬로비전 1.8 CJ CGV 4.4 삼성물산 7.9 삼성화재 13.1 현대산업 1.8 코스닥시장 ( 단위 : 십억원 ) 외국인 기관 순매수 금액 순매도 금액 순매수 금액 순매도 금액 카카오 4.2 셀트리온 6.2 뉴트리바이오텍 2.9 CJ E&M 3.7 메디톡스 3.8 바이로메드 3.6 에이티젠 2.1 NEW 2.2 한글과컴퓨터 3.4 바이넥스 3.6 지스마트글로벌 1.6 하림 2.1 뉴트리바이오텍 3.3 안랩 3.2 바이로메드 1.6 메디톡스 1.2 상아프론테크 2.4 코오롱생명과학 2.1 영백씨엠 1.5 화진 1.1 비아트론 1.6 케어젠 1.6 씨젠 1.5 성광벤드 1.0 지스마트글로벌 1.2 동성화인텍 1.5 케어젠 1.4 비아트론 0.9 아프리카 TV 1.0 이오테크닉스 1.4 게임빌 1.3 동서 0.9 NEW 0.9 유니테스트 1.3 넥스턴 1.2 안랩 0.8 파트론 0.8 헤스본 1.3 셀트리온 1.1 골프존유원홀딩스 0.8 6

최근 5일외국인및기관순매수, 순매도상위종목외국인 ( 단위 : %, 십억원 ) 기관 ( 단위 : %, 십억원 ) 순매수 금액 수익률순매도 금액 수익률 순매수 금액 수익률순매도 금액 수익률 SK 이노베이션 42.7 7.3 삼성전자 484.7 1.2 삼성전자 281.9 1.2 아이마켓코리아 20.9-3.0 엔씨소프트 40.5-3.5 삼성전자우 153.1-0.6 NAVER 88.4 4.5 LG 하우시스 11.6-7.9 삼성 SDI 34.9 2.8 POSCO 119.6-2.6 POSCO 79.3-2.6 동부화재 9.7 4.8 기아차 24.4 2.0 LG 전자 64.6 5.4 LG 화학 78.9 2.1 엔씨소프트 8.8-3.5 CJ 대한통운 23.5-0.8 LG 화학 58.1 2.1 현대모비스 68.1 7.0 만도 6.7-3.4 만도 21.7-3.4 SK 텔레콤 52.9 0.2 삼성물산 58.8 0.7 SK 네트웍스 6.5-1.2 삼성에스디에스 15.9-0.2 삼성전기 50.2-3.0 삼성전기 57.0-3.0 이마트 6.2 0.0 동부화재 15.3 4.8 삼성화재 50.0 4.8 현대차 56.7 1.0 KCC 6.1-1.7 S-Oil 14.3 2.0 하나금융지주 48.5 0.4 삼성화재 51.2 4.8 신세계푸드 4.9-6.0 아이마켓코리아 13.3-3.0 호텔신라 47.1-1.7 삼성생명 46.1 3.3 아모레 G 4.9-0.7 아시아증시의외국인순매수 ( 단위 : 백만달러 ) 구분 12/16 12/15 12/14 12/11 12/10 12 월누적 15 년누적 한국 -150.6-259.2-255.5-192.4-304.9-2,303-3,489 대만 113.6-149.2-137.5-275.5-345.4-1,273 2,647 인도 -- -- -9.5 45.6-57.5-498 3,095 태국 -- -90.0-89.6-45.0 -- -312-3,780 인도네시아 21.5-2.2-33.2-23.6-35.1-124 -1,572 필리핀 -16.2-9.4-20.0-12.3-11.9-140 -1,236 베트남 -8.4-4.0 -- -2.1-19.6-84 89 주 : 대만외국인투자자순매수현황은 TWSE(Taiwan Stock Exchange) + GTSM(Gre Tai Securities Market) 의합산데이터임. GTSM 은우리나라의코스닥에해당되는 General Board 와프리보드역할을하는이머징스탁마켓등으로구분. 이머징스탁마켓은 General Board 로건너가기위한가교역할을수행자료 : Bloomberg, 각국증권거래소 Compliance Notice 본자료에수록된내용은당리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로얻어진것이나정확성을보장할수없으므로어떠한경우에도본자료는고객의주식투자의결과에대한법적책임소재에대한증빙자료로사용될수없습니다. 자료작성일현재본자료에관련하여위애널리스트는재산적이해관계가없습니다. 본자료에는외부의부당한압력이나간섭없이애널리스트의의견을정확하게반영하였습니다. 동자료는기관투자가또는제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. 7