217. 1. 25 ( 수 ) Strategy Idea Welcome to the Trump World 오늘의차트공화당세제개혁의내재적모순 칼럼의재해석세계최대고무생산지, 기상이변으로몸살을겪다 동자료는작성일현재사전고지와관련한사항이없습니다. 당사는동자료에언급된종목과계열회사의관계가없으며 217 년 1 월 25 일현재동자료에언급된종목의유가증권 (DR, CB, IPO, 시장조성등 ) 발행관련하여지난 6 개월간주간사로참여하지않았습니다. 당사는 217 년 1 월 25 일현재동자료에언급된종목의지분을 1 이상보유하고있지않습니다. 당사의조사분석담당자는 217 년 1 월 25 일현재동자료에언급된종목의지분을보유하고있지않습니다. 본자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다.( 작성자 : 투자전략팀 ) 동자료는금융투자회사영업및업무에관한규정중제 2 장조사분석자료의작성과공표에관한규정을준수하고있음을알려드립니다. 동자료는투자자들의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로배포되는자료입니다. 동자료에수록된내용은당사리서치센터의추정치로서오차가발생할수있으며정확성이나완벽성은보장하지않습니다. 동자료는과거의자료를기초로한투자참고자료로서향후주가움직임은과거의패턴과다를수있습니다. 동자료를이용하시는분은동자료와관련한투자의최종결정은자신의판단으로하시기바랍니다.
Strategy Idea Welcome to the Trump World 투자전략 Analyst 박중제 2. 698-6671 jungje.park@meritz.co.kr WTO 가입후중국은비대칭적수혜를받아. 밸류체읶이동 / 환율개입 / 국가자본주의 미국우선주의실행법 : 달러약세를통한미국제조업가격경쟁력회복 주간투자전략 : 한국지수의상대강도상승두드러지는구간 2 년이후세계경제 : 중국은세계제조업에어떤영향을미쳤는가? 취임식에서트럼프대통령이던진메시지의핵심은예상했듯이 미국우선주의 (America First) 였다. 그는 미국산제품을사라, 미국민을고용하라 라는두가지간단한원칙을전세계인에게강조했다. 트럼프대통령의취임식은파편화된전세계의모습을상징하는역사적순간이었 다. 미국뿐만아니라세계각지에서도인종주의, 우선주의, 보호무역주의등분열 을향하는흐름이강화되고있다. 이러한가운데아이러니하게도중국이세계화와자유무역을가장강하게옹호하는상황이펼쳐지고있다. 2년이후세계화의흐름속에서중국경제가가장큰수혜를받은것은부인하기어려운사실이다. 또한중국에서일자리가늘어난만큼미국과유럽등지에서제조업일자리가사라진것도사실이다. 비록최종적인이익은서구거대자본가들의주머니로들어가지만이와같은불편한진실을숨기기위해서라도중국을향한비판의화살은더욱거세지고있다. 그렇다면중국에대한비판은얼마나사실에근거하고있는것일까? CFR(Council on Foreign Relation) 의선임연구원 Brad Setser 는 China s WTO Entry, 15 Years On 라는글에서 WTO가입후중국은서구의제조업에예상보다훨씬큰영향을미쳤다고밝혔다. 특히예상과달리미국의고용시장의동질성 (Homogenous), 유연성 (Flexibility) 이크게떨어져일부지역은훨씬더심각한충격을받았다고주장했다. 이번미국대선에서트럼프대통령당선에결정적역할을했던 러스트벨트 (Rust belt) 지역이바로대표적인예이다. Meritz Research 2
그림 1 세계제조업부가가치에서중국이차지하는비중 (%) 3 25 2 15 1 5 92 93 94 95 96 97 98 99 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 13 자료 : World Bank, 메리츠종금증권리서치센터 그러나러스트벨트지역이쇠락한원인을오로지중국에서만찾을수있는것은 아니다. Brad Setser 는 9 년대후반에서 2 년대초반까지이어진달러강세를 서구제조업일자리가사라진주요원인중하나로꼽고있다. 199년대는미국제조업의황금시대였다. ICT투자붐이일면서미국산제품수요가급증했다. 또한저유가와주식시장호조로 SUV 판매가크게늘어났다. 그러나닷컴버블이꺼지면서 ICT 투자수요는급감했고지속적인달러강세로미국제품의가격경쟁력은크게약해졌다. 이에따라 2년대초반에많은글로벌기업들은생산기지를미국에서아시아로옮겼고미국의수출은감소했다. 그림 2 미국실질수출규모추이 ( 십억달러 ) 2,5 2, 1,5 1, 5 '9 '92 '94 '96 '98 ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 '14 '16 자료 : St Louis Fed, 메리츠종금증권리서치센터 Meritz Research 3
미국달러추세는결국 23년이후약세로전환됐다. 그러나이때중국등아시아국가통화의가치는유로화등과비교할때상대적으로약세를보였다. 이에대해 Brad Setser는중국등아시아국가들이외환시장개입을통해자국통화가치절상을막았다고주장하는데, 특히환율개입으로인해 23~8 년동안경상수지흑자가적어도 GDP의 3~6% 수준은늘어났을것이라고밝혔다. 그림 3 중국외환시장개입추정규모 (% of GDP) 18 15 12 9 6 3-3 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15 자료 : Brad Setser(217), 메리츠종금증권리서치센터 문제는중국이세계화로누렸던만큼의혜택을다른국가들은느끼지못하고있다 는점이다. 특히원자재와는달리제조업품목은중국으로의수출이아니라중국 현지생산기지건설을통해서납품이되고있다. 뉴욕타임즈의 Bradsher 와 Duhigg 은최종조립공장이아시아로이동하면서서 플라이체인전체가건너가는효과가커졌다는분석기사를작성했다 ( How the U.S. Lost Out on iphone Work, The New York Times, 212-1-21). 또한 Harvard 로스쿨의 Mark Wu 교수는중국의국가자본주의 (State capitalism) 체제가 WTO에서규정한경쟁을방해하는요인으로작용하고있다고주장하기도했다 ( The China, Inc. Challenge to Global Trade Governance, Mark Wu, 216-11-2). Brad Setser는앞서언급한논문에서중국의불공정한경쟁을보여주는몇가지사례를언급하고있다. 예를들어중국이초고속철도산업을육성하고자했을때처음에는막강한구매력을앞세워해외기업들과의 JV를강제해기술을흡수했고결국에는지금처럼초고속철도산업의강국이된다는것이다. Meritz Research 4
투자전략 : Welcome to Trump World! 앞서살펴본 Brad Setser의논문은제조업측면에서는세계화의수혜가비대칭적으로발생했음을보여주고있다. 그리고미국트럼프대통령은취임사에서 미국제품을사고, 미국인을고용하라 며미국제조업부활을위해포효했다. 이제우리는트럼프월드에서살게되었다. 엄청난불확실성이예상되지만비교적 확실한것은제조업분야에서의비대칭적이익배분을더이상두고보지는않을 것이라는점이다. 이를위해미국은수십년간지속되어온 강달러정책 을서서히폐기해나갈것이라고본다. WSJ와의인터뷰에서트럼프대통령이특유의손쉬운화법으로강달러를비판하기도했지만트럼프정권인수팀의핵심멤버인 Anthony Scaramucci 가언급한말은특히의미심장하다. 트럼프행정부에서는서민, 중산층을위한상징적인정책이많이펼쳐질것이다. 우리는국제적관점뿐만아니라국내적관점에서도통화강세에신중할필요가있다 In the Trump administration, there will be a lot of symbolism in terms of reaching out for lower-class families and middle-class families. We have to be careful about the rising currency because of not just what is going on internationally, but it ll have an impact internally in the US 미국정부는 강달러는미국이익에부합한다 는언급을통상적으로해왔다. 이는꼭강달러를원해서라기보다는기축통화인달러의변동성을안정시키는목적이더크다. 만약달러약세를공식적으로천명하게되면이는글로벌환율전쟁을야기해금융시장의변동성을크게키울가능성이높기때문이다. 그러나현재상황에서는약달러가글로벌시장및경제에긍정적이다. 현수준에 서달러가더강세로가게되면미국의침체, 원자재하락, EM 경기악화의악순 환을가져오기때문이다. 따라서우리는트럼프대통령시대를여는첫주에가장중요한가격지표로서미국달러인덱스를주목한다. 217년들어가속화되고있는달러약세가지속되면서트럼프대통령당선이후상승분의 5% 되돌림수준인 1pt를깰것인지가관건이다. Meritz Research 5
그림 4 달러읶덱스피보나치되돌림비율에주목 자료 : Stockcharts.com, 메리츠종금증권리서치센터 현상황에서달러약세가지속되는것은한국을포함한 EM 증시에외국인매수세 가유입되는조건으로작용하므로긍정적인요인이다. ETF 유니버스 1개중국가지수 ETF의기술적순위를살펴보면브라질, 러시아, 중동, 남아공, 호주등원자재수출국의순위가최상위권에있다. 미국증시의기술적순위는중위권에불과하다. 가장주목할만한점은지난주한국지수 ETF 의기술적순위상승폭이가장컸다는점이다. 근래보기드물게한국시장의상대강도가주요국가가운데가장강하게상승했다 [ 표 1]. 미국증시의상승세가주춤한상황에서유럽, 원자재수출국, 한국등 Non-US 지역증시의반등세가두드러진다. 본격적인달러약세전환과함께이러한추세 는지속될것으로판단한다. 업종 ETF 유니버스의기술적순위를살펴보면지난주에는귀금속, 인터넷, 의료 장비, SW, 철강업종의상승폭이컸다 [ 표 2]. 글로벌종목에대한스크리닝결과 상승지속형으로는 Netflix, 상승반전형에서는 Tesla 의강세가눈에띈다. Meritz Research 6
표 1 국가별 ETF 유니버스 ( 기술적순위로정렬 ) 표 2 업종별 ETF 유니버스 ( 기술적순위 5D 변동폭으로정렬 ) Name Ticker Technical Rank 수익률 (%) 순위 5D 변동 5D 15D YTD Name Ticker Technical Rank 수익률 (%) 순위 5D 변동 5D 15D YTD Brazil EWZ 4 9.7 11. 1. Russia RSX 5-2 -2.9.3 -.7 Emer Mk Mid-East GAF 13 34 2.5 7.8 5.1 South Africa EZA 15 11 -.9 5.2 4. Australia EWA 17 3-1.1 5.3 5.2 Germany EWG 18 5 1.2 4.3 3.1 Emer Mk Latin Am GML 21 34.2 6.3 5.9 France EWQ 22 2.2 3.7 2.1 South Korea EWY 23 34-1. 6. 5.5 Thailand THD 27 1 -.9 3.9 2.2 Europe VGK 28 9.4 3.5 2.2 Switzerland EWL 31 1 -.5 3.9 2.7 Canada EWC 32-3 -.6 3.1 2.6 Nasdaq 1 QQQ 33 1.4 2.8 4. Singapore EWS 34 26.7 6.5 7.3 DJIA DIA 38-19 -.4 -.1.2 Russell 2 IWM 39-22 -.7 -.6 -.3 EAFE Index EFA 42 7. 3.5 2.9 United Kingdom EWU 46 6 -.3 2.8 1.6 Emerging Markets EEM 49 14 -.8 5. 4. SP5 Large-Cap SPY 51-9.1 1. 1.4 Japan EWJ 66-1 -.2 2.2 3.3 Gold Miners GDX 11 42 2.2 14.2 1.5 Sugar SGG 47 21-2.5 6.9 3.7 Internet FDN 25 19.3 4.7 5.9 Medical Devices IHI 45 19 -.4 4.2 4.1 Agri Commodities DBA 54 15.9 4.5 4.3 Gold GLD 82 14 1. 5.7 4.9 Silver SLV 87 1 1.8 6.5 7.1 Coal KOL 74 9-1.3 4.7 4.8 Healthcare Provd IHF 24 9 -.5 3.1 3.7 Software IGV 63 8.5 4.7 5.5 Agribusiness MOO 2 5 1.5 4.1 3.8 Palladium PALL 7 5 3.7 18.2 15.8 Steel SLX 3 4.3 6.6 9.1 Timber CUT 29 3 -.3 3. 3. Consumer Discrec XLY 52 2.3 2.1 3.1 Copper JJC 14 2-2.1 4.9 4.8 Rare Earth Metal REMX 8 2 -.3 8.3 7.9 Technology XLK 36 2.6 2.2 3. 주 : 1) Technical Rank 는 ETF 유니버스 1 개종목가운데기술적모멘텀의순위를표시. 값이낮을수록긍정적주 : 2) Technical Rank 5D 변동은 5 일간 Technical Rank 상승폭을의미자료 : 메리츠종금증권리서치센터 Taiwan EWT 67 3 -.5 4.7 4.3 India EPI 68 5-1.5 4.7 2.4 Emer Mk Asia/Pac GMF 69 8 -.4 5.2 4.1 China 25 FXI 71 13 -.5 5.6 4.6 Emer Mk Sov Debt PCY 73 1 -.3 1.9 1.7 HongKong EWH 78 15 1.2 7.4 6.4 Indonesia IDX 85-9 -1.9 1.9 -.2 Malaysia EWM 85 1-1.3 3.2 2.7 Turkey TUR 99 1 2.2 1. -.2 Mexico EWW 1-1 1.5-2.5-3. 주 : 1) Technical Rank 는 ETF 유니버스 1 개종목가운데기술적모멘텀의순위를표시. 값이낮을수록긍정적주 : 2) Technical Rank 5D 변동은 5 일간 Technical Rank 상승폭을의미자료 : 메리츠종금증권리서치센터 Meritz Research 7
오늘의차트 예수빈연구원 공화당세제개혁의내재적모순 수입징벌적세금 수출보조금 미국내자본유입 달러강세요읶 (% YoY) 3 2 1 수입물가지수미국 CPI( 우 ) (% YoY) 8 6 4 2-1 미국제조업경쟁력약화 트럼프강달러정책약화 -2-2 -3 ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 '14 '16-4 자료 : Bloomberg, 메리츠종금증권리서치센터 무역적자개선을위한수입관세또는국경조정세도입발표세제개혁안은달러강세를유발하는요인으로작용달러강세는트럼프의정책기조와반대국경조정세보다는달러약세를통한보호무역주의확산기대 트럼프와공화당은법인세인하와함께수입관세 (import tariff) 또는국경조정세 (border adjustment tax) 를도입하는세제개편안을검토중이다. 트럼프는생산기지를해외로이전한기업들에대해 35% 국경세를부과할것을공약으로내세웠다. 한편, 하원의장폴라이언 (Paul Ryan) 은수입품에대해서는징벌적세금을매기고, 수출에대해서는면세혜택을주거나보조금을지급하는방안을제시했다. 세부내용은서로다르지만수출을늘리고수입을줄여무역불균형을해소한다는공통된취지이다. 공화당의세제개혁은내부적모순을안고있다. 무역적자개선을위해조세개혁이이루어진다면, 미국으로자본이유입될것이다. 이는달러강세요인으로작용한다. 일각에서는달러화가치가 2~25% 상승할수있다고주장한다. 달러화절상은트럼프대통령이의도하는것과는반대되는결과이다. 트럼프와공화당은미국우선주의를제일의목표로삼고있다. 이를달성하기위해미국보호무역주의를강화하고, 기업의법인세를인하하려는것이다. 또한해외로의투자를미국으로되돌리고, 미국내의일자리를만들어제조업경쟁력을높이고자한다. 트럼프는달러약세를통해미국기업의수출경쟁력을강화하는정책을추구한다. 실제로트럼프대통령은강달러의부작용을우려하는발언을했다. 현재달러강세는너무강한상황이며, 이는미국을어렵게하는요소라고밝혔다. 또다른문제점도있다. 수입관세부과는수입물가를상승시켜인플레이션을야기하게된다. 단기적으로미국기업의수출에있어서는좋을수있다. 하지만미국의다국적기업들과수입품을재판매하는유통업체들은손해를보게된다. 보호무역주의를확산은국경조정세도입을통해서가아닌달러약세를유도하는방식으로이루어질것으로보인다. Meritz Research 8
칼럼의재해석 세계최대고무생산지, 기상이변으로몸살을겪다 (Bloomberg) 216년 4분기이후상승한천연고무가격이지난 13읷또한번급등했다. 도쿄상품거래소 6월읶도분선물가격기준 11% 상승했고, 상해선물거래소에서도 5월읶도분선물가격기준 6.2% 상승한 18,97위앆 / 톤을기록했다. 최근태국에서 3년만에최악의폭우가쏟아져천연고무공급에차질이생길수있다는우려가원읶이다. 지난 211년에도태국에서약 9여명의사상자를발생시키며 5년래최악의폭우사태가발생한바있지만, 이번폭우는천연고무재배지역읶남부지역에서발생했다는점에서더욱직접적읶피해가예상된다. 15읷까지파악된천연고무피해면적규모는약 292,54에이커로 1월태국의천연고무생산량은약 1만톤가량감소할전망이다. 태국은세계최대고무생산지로기상이변으로읶한태국의고무생산량감소는고무가격에영향을미칠전망이다. Thai Hua Rubber Pcl 관계자에따르면천연고무가격은 17년 1분기도쿄상품거래소기준 32엔 /Kg까지상승할전망이다. 지난해에이어 17년 1분기에도유가상승과정기보수집중으로읶해부타디엔가격과동반한고무가격상승이예상되는가욲데, 이번피해는천연고무가격상승세를한층더지지할전망이다. 3 년래최악의폭우로시름을 앓고있는태국 태국에서는지난 5일부터약열흘간최악의폭우가쏟아졌다. NASA에따르면 5 일부터 15일까지태국남부동해안에서만약 7mm 이상의비가내린것으로파악된다. 태국남부동해안의경우몬순의영향으로매년 9월부터 12월까지높은강우량을기록하나, 기상이변으로 1월까지폭우가지속되며홍수가발생했다. 이번사태로 14일기준 4명의사상자가발생했으며, 경제손실규모는약 1~15 억바트로추산된다. 이번폭우는지난 211 년 1 월에발생한폭우와비교했을때피해규모는작은 편이다. 그러나피해발생지역이태국의주요천연고무재배지라는점에서그경 과를주목할필요가있다. 그림 1 태국남부지역의월평균강우량 (mm) 4 215 1981-21 3 2 1 1 월 2 월 3 월 4 월 5 월 6 월 7 월 8 월 9 월 1 월 11 월 12 월 주 : 태국남부동해안지역기준자료 : NASA, 메리츠종금증권리서치센터 Meritz Research 9
남부지역, 태국천연고무생산량의 7% 차지 폭우로피해를입은지역은 태국천연고무주요생산지로 공급차질우려존재 기상이변으로홍수가난지역은태국의남부지역 12 개주이다. 이지역은세계최 대천연고무생산국인태국 ( 점유율 37%) 의생산량중 7% 가생산되는곳이다. 태국의총천연고무재배면적은약 278 만헥타르 (687 만에이커 ) 이다. 블룸버그에따르면현재홍수피해지역에서경작이불가능하다판단되는천연고무재배면적은약 3만에이커다. Natural Rubber Council of Thailand 의 Uthai Sonlucksub 는 최근중국에서주문이들어왔는데주문량을맞출수있을지모르겠다 며 판매를하게될지라도가격이기존보다높게책정될것 이라전했다. 또한태국중앙은행에따르면 17년 1월천연고무생산량은전년대비약 2% 혹은 1만톤가량감소할전망으로, 이번피해는공급차질로인한가격상승요인으로작용할전망이다. 그림 2 215 년국가별천연고무생산비중 그림 3 폭우로피해를입은남부지역 12 개주 말레이시아 5.5% CLMV 1.% 읶도 6.% 중국 7.% 기타 9.2% 천연고무생산비중 태국 35.7% 읶도네시아 26.% 자료 : 메리츠종금증권리서치센터 자료 : 언론, 메리츠종금증권리서치센터 천연고무가격상승세는유지될전망 이번피해로천연고무가격은 17 년 1 분기 32 엔 /kg 로상승 전망 현재 (23 일기준 ) 천연고무가격은 36.8 엔 /kg 이며, Thai Hua Rubber Pcl 관계자 에따르면최근가격상승세와더불어홍수로인한피해로천연고무가격은 17 년 1 분기 32 엔 /kg 까지상승할전망이다. 중국이 26년부터 212년까지 CLMV라불리는 4개국 ( 캄보디아, 라오스, 미얀마, 베트남 ) 에대규모투자를시작해천연고무공급량증가를야기, 가격하락을우려하는목소리도있다. 하지만 16년 4분기이후지속된고무가격의상승세의배경을살펴보면이흐름은 17년에도지속될가능성이높다. Meritz Research 1
16 년저점을확인한후가파르게상승하는고무가격천연고무가격은 211년 2월도쿄상품거래소선물가격기준 544.2엔 /kg으로최고치를기록한이후천연고무최대수요국인중국의경제성장둔화로가격이하락하기시작했다. 15년 11월에는 11년평균대비 66% 하락하며 129엔 /kg로최저치를기록하기도했다. 지속적인가격하락세로 16년 2월태국, 말레이시아그리고인도네시아로구성된국제삼자고무협회 (International Tripartite Rubber Council, 이하 ITRC) 는수출량을감소시키기로결정했다. 215년기준전세계고무생산량의약 7% 를차지하는세국가는 16년 8월 31일까지약 6개월동안수출물량 2% 혹은 61.5만톤감량에합의하며천연고무가격상승견인에주력하는모습을보였다. 그림 4 중국 GDP 성장률과천연고무가격추이 그림 5 주요천연고무소비국 ( 엔 /kg) 6 5 천연고무가격중국 GDP 성장률 ( 우 ) (% YoY) 13 11 기타 26% 중국 38% 4 3 2 1 1Q1 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16 9 7 5 3 태국 4% 읷본 6% 읶도 8% 천연고무소비비중 미국 8% 유럽 9% 자료 : Bloomberg, 메리츠종금증권리서치센터 자료 : 메리츠종금증권리서치센터 유가상승과설비트러블로 상승하기시작한부타디엔가격 주요생산국의노력외에도 16년 4분기천연고무가격은부타디엔의가격상승에힘입어상승하기시작했다. 부타디엔은천연고무의대체재로사용되는합성고무생산에쓰이는원재료로, 부타디엔가격상승시합성고무제조원가상승으로천연고무의수요가상승한다. 지난 4분기이후부타디엔은유가상승과더불어중국의설비트러블과정기보수영향으로인해가격이상승하기시작해 4Q16 평균 1,65달러 / 톤 (+49% QoQ, +117% YoY) 을기록했으며, 천연고무가격역시 4Q16 평균 199엔 /kg(+16.5% QoQ, +32.3% YoY) 을기록하며상승하기시작했다. Meritz Research 11
그림 6 부타디엔가격과부타디엔 - 납사스프레드추이 ( 달러 / 톤 ) 5, 4, 부타디엔 - 납사스프레드부타디엔가격납사가격 3, 2, 1, '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17 자료 : Platts, 메리츠종금증권리서치센터 17 년에도지속될고무가격상승세유가로인한대체재의가격상승, 설비가동중단이슈그리고주요생산국의수출물량감소노력으로 218년글로벌천연고무수요는공급량을넘어설전망이다. Rubber Economist 에따르면천연고무는 217년에는약 19,톤, 218년에는 373, 톤이부족할전망이다. 이처럼고무가격의지속적상승이예상되는가운데, 관련기업은희비가엇갈리고있다. 납사분해시설로부타디엔을생산하는업체는부타디엔가격상승으로스프레드확대를누리고있지만, 부타디엔을원재료로 BR, SBR을생산하는업체는 BR, SBR이아직까지부타디엔가격상승폭을따라가지못한탓에부타디엔상승효과를완전히누리지못하는상황이다. 타이어, 장갑등을생산하는업체역시원가부담을제품가격에전가시키기까지마진축소를경험할전망이다. 그림 1 부타디엔가격과 SBR 가격추이 ( 달러 / 톤 ) 부타디엔가격 SBR 가격 5, 4, 216 년 9 월 3 읷대비부타디엔가격상승률 : +131.2% SBR 가격상승률 : +13.4% 3, 2, 1, '13 '14 '15 '16 '17 자료 : Platts, 메리츠종금증권리서치센터 원문 : Rubber Set to Extend Best Start to Year Since 1983 on Thai Flood Meritz Research 12