기업 Note 2012.8.22 매수 ( 유지 ) 목표주가 : 340,000 원 ( 유지 ) Stock Data KOSPI(8/21) 1,943 주가 (8/21) 243,000 시가총액 ( 십억원 ) 5,320 발행주식수 ( 백만 ) 22 52 주최고 / 최저가 ( 원 ) 380,500/203,000 일평균거래대금 (6 개월, 백만원 ) 64,997 유동주식비율 / 외국인지분율 (%) 76.3/44.5 주요주주 (%) NEXON CO., Ltd. 14.7 주가상승률 김택진외 6 인 10.4 1개월 6개월 12개월 절대주가 (%) 12.2 (12.6) (30.6) 상대주가 (%p) 5.6 (8.6) (41.9) 12MF PER 추이 길드워 2 사전판매 + 첫 Sell-in = 200 만장가능하다. 길드워 2 흥행규모가시장예상을상회할가능성이높다. 엔씨소프트에대한투자의견 매수 와목표주가 34 만원 (2013 년예상 EPS 17,132 원에목표 PER 20 배적용 ) 을유지한다. 근거는다음두가지다. 1) 길드워 2 사전판매와초도 Sell-in 물량이 200 만장에달할전망으로시장예상치를상회할가능성이높다. 2) 길드워 2 의추가 수익모델인아이템판매가출시직후시작될것으로예상되기때문이다. 길드워 2 사전판매량도많겠지만, 초도 Sell-in 물량도아이온대비훨씬많을전망길드워 2 가전작인길드워의흥행으로아이온보다훨씬높은인지도를갖고있고, 현재미국 Gamestop, Amazon 등에서판매순위 1 위를기록하는등이미성과가좋은점을감안하면, 사전판매량은 100 만장에육박하고, 디스트리뷰터 (distributer, 유통채널 ) 에게공급하는초도 Sell-in 물량도 100 만장에달할가능성이높다. 길드워 2 의출시는 8 월 28 일이지만, 사전구 매 (Pre-purchased) 한사람은 8 월 25 일부터 3 일간사전플레이 (Headstart access) 할수있 고, 사전주문 (Pre-ordered) 한사람은 8 월 27 일부터플레이할수있어사전구매는출시시점 까지꾸준히늘어날것으로예상된다. 30.0 ( 배 ) 12MF PER ( 좌 ) ( 천원 ) 엔씨소프트주가 ( 우 ) 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 Sep-07 Sep-08 Sep-09 Sep-10 Sep-11 자료 : WISEfn 컨센서스 400 350 300 250 200 150 100 50 0 엔씨소프트가아이온을북미, 유럽에 2009 년 9 월하순출시했을당시사전판매 40 만장, Sell-in 57 만장등 3 분기에만약 97 만장을판매했고, 총누적판매량은약 130 만장이었다. 현재우리의 2012 년길드워 2 팩키지판매량추정치는사전판매 100 만장, 출시이후연말까 지판매 80 만장등총 180 만장으로보수적이나출시후엔씨소프트의판매량공개와길드워 2 에대한시장의평가를반영해상향할예정이다. 길드워 2 팩키지판매매출은게이머가실제 액티베이션 (Activation) 한날로부터 90 일간분할인식된다. 길드워 2 의아이템판매개시까지시간이오래걸리지않을듯북미 / 유럽의게이머들은길드워 2 를월정액요금지불없이플레이할수있다는것에도매력을 느끼고있는것으로보인다. 엔씨소프트는소액결제 (microtransaction; 아이템판매 ) 로팩 키지판매외에수익을창출할계획이다. 길드워 1 에서도일부도입했었고, 이번 CBT 에서도 시범적으로실시했는데성공적이었다. 예를들어현금으로보석 (Gems) 을구입해게임머니인 골드 ( 금화 ; Gold Coin) 로교환해사용하면캐릭터를꾸미거나즐거움을얻거나약간의편의 를누리는등의혜택을얻을수있으나개발스튜디오인아레나넷은게임에서이기기위해서 반드시구매해야하는즉, 밸런스에영향을주는아이템은팔지않겠다고밝혔다. 게이머가 골드를보석으로교환할수있으나실제현금화할수는없다. 길드워 2 의초기반응이좋을 것으로예상되기때문에아이템판매는출시직후바로시작될가능성이높다. 홍종길 3276-6168 jonggil@truefriend.com 최민하 3276-6260 mhchoi@truefriend.com 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증감률 EBITDA PER EV/EBITDA PBR ROE ( 십억원 ) ( 십억원 )) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 십억원 ) (x) (x) (x) (%) 2010A 660 174 195 144 7,284 (23.8) 195 28.6 19.7 5.3 20.8 2011A 609 135 157 121 6,097 (16.3) 161 50.4 37.9 7.0 15.1 2012F 770 167 188 135 6,811 11.7 196 35.7 23.6 4.9 14.8 2013F 1,047 439 465 341 17,132 151.5 472 14.2 9.3 3.8 29.8 2014F 1,094 449 486 358 17,964 4.9 484 13.5 8.4 3.0 24.2 주 : 순이익, EPS 등은지배주주지분기준
< 표 1> 분기별실적추이와전망 ( 단위 : 십억원, %, %p) 3Q11 2Q12 3Q12F QoQ YoY 4Q12F 매출액 147.6 146.8 209.6 42.8% 42.0% 272.5 게임매출 135.7 129.7 193.9 49.5% 42.8% 255.3 리니지 1 51.0 58.4 48.1 (17.7%) (5.6%) 45.0 리니지 2 21.2 16.9 15.6 (7.5%) (26.1%) 16.8 아이온 55.8 36.4 37.7 3.6% (32.5%) 36.0 블레이드앤소울 - 2.0 51.4 2,484.7% NM 50.1 COH/V 2.8 2.9 2.9 0.0% 1.5% 2.9 길드워 1.9 1.3 25.7 1,915.7% 1,274.9% 92.1 기타 3.1 11.8 12.5 5.6% 304.8% 12.5 로열티매출 11.9 17.1 15.8 (8.0%) 32.8% 17.3 영업비용 117.1 157.9 148.9 (5.7%) 27.1% 175.8 기타차익 4.5 4.9 4.0 (17.7%) (11.6%) 4.0 기타차손 1.2 1.4 2.0 43.5% 62.6% 2.5 영업이익 33.8 (7.6) 62.7 흑전 85.7% 98.2 영업이익률 22.9% (5.2%) 29.9% NM 7.0%p 36.0% 세전이익 38.8 (3.2) 68.0 흑전 75.2% 104.4 순이익 27.0 (7.8) 46.7 흑전 73.3% 84.1 자료 : 엔씨소프트, 한국투자증권 < 표 2> 연간실적추이와전망 ( 단위 : 십억원, %, %p) 2010 2011 2012F YoY 2013F YoY 2014F YoY 매출액 655.9 608.9 770.1 26.5% 1,046.6 35.9% 1,094.3 4.6% 게임매출 607.9 552.3 704.8 27.6% 874.7 24.1% 874.7 (0.0%) 리니지 1 182.9 195.7 195.1 (0.3%) 183.2 (6.1%) 180.7 (1.3%) 리니지 2 122.9 100.6 67.8 (32.6%) 63.1 (6.9%) 58.7 (7.1%) 아이온 262.1 223.2 163.0 (27.0%) 135.1 (17.1%) 129.4 (4.2%) CoH/CoV 15.8 12.1 11.5 (5.2%) 11.4 (0.3%) 11.4 0.0% 길드워 12.5 7.9 120.8 1,428.0% 119.2 (1.3%) 118.9 (0.2%) 캐쥬얼게임 11.5 12.8 13.0 1.5% 14.0 7.6% 14.0 0.0% B&S - - 103.4-306.1 196.0% 260.4 (14.9%) 와일드스타 - - - - 16.7-51.7 210.0% 기타 - - 30.2-26.0-49.5 90.3% 로열티매출 48.0 56.6 65.4 15.6% 159.9 144.6% 204.6 27.9% 영업비용 432.7 469.8 611.4 30.1% 615.0 0.6% 651.0 5.9% 기타차익 13.9 16.2 16.3 0.9% 16.0 (1.9%) 16.0 0.0% 기타차손 60.4 17.3 8.0 (53.9%) 9.0 13.0% 10.0 11.1% 영업이익 176.8 134.7 167.1 24.0% 438.6 162.6% 449.3 2.4% 영업이익률 27.0% 22.1% 21.7% (0.4%p) 41.9% 20.2%p 41.1% (0.9%p) 세전이익 198.1 156.8 187.6 19.6% 464.6 147.7% 485.6 4.5% 순이익 147.3 117.3 135.4 15.5% 341.3 152.0% 357.9 4.9% 자료 : 엔씨소프트, 한국투자증권 2
[ 그림 1] 길드워 2, Gamestop 판매순위 1 위 [ 그림 2] 길드워 2, Amazon 판매순위 1 위 자료 : Gamestop 자료 : Amazon [ 그림 3] 길드워 2 게임머니 (Gold) 와보석 (Gems) 거래화면 [ 그림 4] 길드워 2 게임머니구조 자료 : ArenaNet 자료 : ArenaNet 3
재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 유동자산 723 639 712 1,001 1,321 현금성자산 59 59 139 398 711 매출채권및기타채권 80 82 77 105 109 재고자산 1 1 2 2 2 비유동자산 301 474 527 595 630 투자자산 46 36 38 48 49 유형자산 196 366 405 439 468 무형자산 27 30 31 37 38 자산총계 1,024 1,113 1,239 1,597 1,951 유동부채 192 199 198 220 226 매입채무및기타채무 68 83 77 84 82 단기차입금및단기사채 0 12 12 12 12 유동성장기부채 4 0 0 0 0 비유동부채 71 46 50 55 58 사채 0 0 0 0 0 장기차입금및금융부채 0 0 0 0 0 부채총계 262 245 247 275 284 지배주주지분 748 856 979 1,308 1,654 자본금 11 11 11 11 11 자본잉여금 215 221 221 221 221 자본조정 (106) (106) (106) (106) (106) 이익잉여금 623 725 849 1,178 1,524 비지배주주지분 13 13 13 13 13 자본총계 761 868 992 1,321 1,667 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 매출액 660 609 770 1,047 1,094 매출총이익 535 470 568 830 863 판매관리비 313 334 410 398 420 기타영업손익 (49) (1) 8 7 6 영업이익 174 135 167 439 449 금융수익 22 23 21 27 37 이자수익 22 23 21 27 37 금융비용 0 1 1 1 1 이자비용 0 1 1 1 1 기타영업외손익 0 0 0 0 0 관계기업관련손익 0 0 0 0 0 세전계속사업이익 195 157 188 465 486 법인세비용 51 40 52 123 128 연결당기순이익 144 118 135 341 358 지배주주지분순이익 144 121 135 341 358 기타포괄이익 1 (7) 0 0 0 총포괄이익 146 111 135 341 358 지배주주지분포괄이익 144 113 135 341 358 EBITDA 195 161 196 472 484 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 영업활동현금흐름 221 139 162 355 392 당기순이익 144 118 135 341 358 유형자산감가상각비 17 21 23 26 27 무형자산상각비 4 4 6 7 8 자산부채변동 57 13 (5) (25) (3) 기타 (1) (17) 3 6 2 투자활동현금흐름 (253) (127) (71) (84) (67) 유형자산투자 (40) (191) (62) (60) (56) 유형자산매각 0 0 0 0 0 투자자산순증 (188) 85 (2) (9) (1) 무형자산순증 (17) (6) (7) (13) (9) 기타 (8) (15) 0 (2) (1) 재무활동현금흐름 (5) (12) (12) (12) (12) 자본의증가 5 7 0 0 0 차입금의순증 (0) (7) 0 0 0 배당금지급 (10) (12) (12) (12) (12) 기타 0 0 0 0 0 기타현금흐름 1 0 0 0 0 현금의증가 (36) (0) 80 259 314 주요투자지표 주당지표 ( 원 ) EPS 7,284 6,097 6,811 17,132 17,964 BPS 39,182 44,008 49,563 64,606 80,407 DPS 600 600 600 600 600 성장성 (%, YoY) 매출증가율 3.9 (7.7) 26.5 35.9 4.6 영업이익증가율 (25.8) (22.2) 23.7 162.6 2.4 순이익증가율 (22.0) (16.0) 12.2 152.0 4.9 EPS증가율 (23.8) (16.3) 11.7 151.5 4.9 EBITDA증가율 (24.0) (17.6) 22.1 140.8 2.5 수익성 (%) 영업이익률 26.3 22.2 21.7 41.9 41.1 순이익률 21.8 19.8 17.6 32.6 32.7 EBITDA Margin 29.5 26.4 25.5 45.1 44.2 ROA 15.4 11.0 11.5 24.1 20.2 ROE 20.8 15.1 14.8 29.8 24.2 배당수익률 0.3 0.2 0.3 0.3 0.3 안정성순차입금 ( 십억원 ) (616) (523) (602) (861) (1,175) 차입금 / 자본총계비율 (%) 0.5 1.4 1.2 0.9 0.7 Valuation(X) PER 28.6 50.4 35.7 14.2 13.5 PBR 5.3 7.0 4.9 3.8 3.0 PSR 6.9 11.0 6.9 5.1 4.9 EV/EBITDA 19.7 37.9 23.6 9.3 8.4 주 : K-IFRS ( 연결 ) 기준 4
투자의견및목표주가변경내역종목 ( 코드번호 ) 제시일자 투자의견 목표주가 2010.11.04 매수 333,000 원 2011.01.20 매수 270,000 원 2011.04.16 매수 325,000 원 2011.08.18 매수 400,000 원 2012.07.17 매수 340,000 원 450,000 400,000 350,000 300,000 250,000 200,000 150,000 100,000 50,000 Aug-10 Dec-10 Apr-11 Aug-11 Dec-11 Apr-12 0 Compliance notice 당사는 2012 년 8 월 21 일현재엔씨소프트종목의발행주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는동자료의내용일부를기관투자가또는제 3 자에게사전에제공한사실이없습니다. 동자료의조사분석담당자와배우자는상기발행주식을보유하고있지않습니다. 당사는엔씨소프트발행주식을기초자산으로하는 ELW( 주식워런트증권 ) 를발행중이며, 당해 ELW에대한유동성공급자 (LP) 입니다. 기업투자의견은향후 12개월간현주가대비주가등락기준임 매수 : 현주가대비 15% 이상의주가상승예상 중립 : 현주가대비 -15 15% 의주가등락예상 비중축소 : 현주가대비 15% 이상의주가하락예상 업종투자의견은향후 12개월간해당업종의유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중대비포트폴리오구성비중에대한의견임 비중확대 : 해당업종의포트폴리오구성비중을유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중보다높이가져갈것을권함 중립 : 해당업종의포트폴리오구성비중을유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중과같게가져갈것을권함 비중축소 : 해당업종의포트폴리오구성비중을유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중보다낮게가져갈것을권함 본자료는고객의증권투자를돕기위하여작성된당사의저작물로서모든저작권은당사에게있으며, 당사의동의없이어떤형태로든복제, 배포, 전송, 변형할수없습니다. 본자료는당사리서치센터에서수집한자료및정보를기초로작성된것이나당사가그자료및정보의정확성이나완전성을보장할수는없으므로당사는본자료로써고객의투자결과에대한어떠한보장도행하는것이아닙니다. 최종적투자결정은고객의판단에기초한것이며본자료는투자결과와관련한법적분쟁에서증거로사용될수없습니다. 이자료에게재된내용들은작성자의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 5