213. 1. 14 기업분석 CJ E&M (1396/매수) 미디어 슈퍼스타 K 는 결국 CJ E&M! What s New?: 부진했던 사업 부문의 회복 및 성장 가능성 부각 CJ E&M은 종합 미디어 및 콘텐츠 기업이다. 결국 이 기업의 포인트는 각 사업 부문이 종합적 으로 좋아져야만 한다는 것이다. 작년까지는 이 명제가 충족되지 못했지만, 올해에는 각 사업 부문의 체질이 강화되어 있고 장기간 제작된 콘텐츠들의 출시 시점이 집중됨에 따라 긍정 적인 모습이 기대된다. 특히 방송 부문의 광고 매출이 안정적으로 증가하면서 흥행 변수가 큰 사업부가 포함되었음에도 불구하고 실적 변동성이 축소되고 있다. 1) 게임 부문은 근 2년 동안 부진했으나, 자체 개발 게임의 대거 출시로 매출 회복 및 수익 성 증진 가능성이 부각되고 있다. 2) 영화 부문은 작년 상반기까지 부진했으나, 하반기부터 회복되고 있고, 213년에는 양질의 라인업과 투자 작품의 글로벌 개봉 계획이 예정되어 있 어 사업의 규모 확대가 전망되고 있다. 3) 방송 부문은 자체 제작 프로그램들로 편성표 구성 이 완료됨에 따라 투자 증가보다는 실적의 성장이 부각될 전망이다. Catalyst: 실적 개선과 모멘텀 동시에 부각될 전망 213년에 실적 개선이 예상된다. 특히 일부 작품의 흥행 때문이 아닌, 전 사업 부문의 체질 이 강화됨에 따른 매출 성장 및 이익률 신장으로 해석된다. 213년 매출액은 전년 대비 19% 증가할 것으로 전망된다. 사업부문별 매출액의 전년 대비 성장률은 방송이 17%, 게 임이 27%, 영화가 22%로 예상된다. 213년 영업이익은 전년 대비 151% 개선될 전망이 다. 특히 게임 부문이 흑자 전환하고, 방송과 영화 부문의 영업이익률이 상승될 전망이다. 콘텐츠 기업으로서 신규작 출시에 따른 모멘텀도 예상된다. 연초부터 영화 기대작 및 게임들의 출시가 이어지고 있다. 213년에는 영화 배급 점유율이 3%대로 회복하고, 투자 작품 개 수가 많아져 배급 및 부가판권 매출이 증가할 전망이다. 게임 부문도 스마트폰 게임의 출시 개수가 전년 대비 배증하고, 온라인 게임 신작들의 출시 일정이 이어지고 있다. Valuation: 213년 예상 EPS 상향 조정에 따라 목표주가 38,원으로 상향 CJ E&M에 대한 투자의견 매수, 목표주가는 기존 36,원에서 38,원으로 상향한다. 목표 PER은 기존의 23.5배를 유지하고, 213년 EPS를 기존 추정치 대비 6.8% 상향 조정했다. 213년의 매출액을 상향 조정했고, 213년 예상 영업이익률은 기존 추정 대비 영화 부문 은 투자 작품 수의 증가에 따라 1%p 상향, 게임 부문은 신작 출시로 인한 마케팅비 지출과 규제 우려를 고려하여 1%p 하향 조정했다. 영화와 게임 부문은 흥행 변수가 개입되는 부 문으로서 아직 Valuation에 고려하지 않았으며, 실적도 보수적으로 추정했다. 문지현 2-768-3615 jeehyun.moon@dwsec.com Trading Data & Share Price 매수 Maintain 목표주가(원,12M) 38, 현재주가(13/1/11,원) 31,1 상승여력(%) 22.2 EPS 성장률(13F,%) 11.7 MKT EPS 성장률(13F,%) 2.1 P/E(13F,x) 19.4 MKT P/E(13F,x) 9. KOSDAQ 515.42 시가총액(십억원) 1,18 발행주식수(백만주) 38 6D 일평균 거래량(천주) 297 6D 일평균 거래대금(십억원) 9 배당수익률(13F,%). 유동주식비율(%) 55.2 52주 최저가(원) 22, 52주 최고가(원) 33,8 베타(12M,일간수익률).71 주가변동성(12M daily,%,sd) 2.3 외국인 보유비중(%) 6.4 주요주주 씨제이(주) 외 5인(43.76%) 주가상승률(%) 1개월 6개월 12개월 절대주가 17.8 25.7-5.8 상대주가 16.2 16.3-14. Earnings & Valuation Metrics 결산기 매출액 영업이익 영업이익률 순이익 EPS EBITDA FCF ROE P/E P/B EV/EBITDA (십억원) (십억원) (%) (십억원) (원) (십억원) (십억원) (%) (배) (배) (배) 12/1 98 19 19.5 6 1,28 51-35 1.9 28.6-2.1 1.1 12/11 1,143 7 6.1 57 1,745 361-127 7.7 17.4 2.8 3.7 12/12F 1,387 37 2.6 55 1,436 537 136 4.6 18.5 1.5 1.9 12/13F 1,65 99 6. 61 1,63 55 98 4.8 19.4 1.5 2.2 12/14F 1,835 141 7.7 9 2,362 495 92 6.7 13.2 1.3 2.1 주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속순이익 자료: CJ E&M, KDB대우증권 리서치센터 12 11 CJ E&M KOSDAQ 1 9 8 7 6 12.1 12.5 12.9 13.1
I. Investment Summary...3 1. 실적과 모멘텀이 동시에 살아나는 해!... 3 2. 미디어 그룹의 성장 스토리가 실현되기 시작!... 4 II. Valuation...6 1. 투자의견 매수 및 목표주가 38,원 제시... 6 2. 아시아의 미디어 그룹 초기 단계로서의 성장성 부각... 7 III. 기업 개요 및 산업 분석...8 1. 방송: 편성표는 완성! 경기 회복을 기다리는 실력자... 8 2. 영화: 이제 K-Film의 시대가 온다!... 1 3. 게임: 바닥 탈출의 시그널... 14 4. 음악 및 공연, 온라인: 사업 확대에 주목... 21 5. CJ 그룹으로서의 관점... 23 6. 리스크 요인... 25 IV. 영업 실적 전망... 26 1. 213년 예상 EPS, 기존 추정치 대비 6.8% 상향 조정... 26 2. 전 사업 부문의 체질 강화에 따른 매출 성장 및 이익률 신장!... 26 2
I. Investment Summary 1. 실적과 모멘텀이 동시에 살아나는 해! CJ E&M은 종합 미디어 및 콘텐츠 기업이다. 결국 이 기업의 포인트는 각 사업 부문이 종합적으로 좋아 져야만 한다는 것이다. 작년까지는 이 명제가 충족되지 못했다. 과거 실적이 부진하고 콘텐츠 모멘텀 도 부재한 탓에 주가의 상승 또한 제한적인 모습이었다. 213년 1) 실적 개선 2) 콘텐츠 출시 모멘텀 동시에 부각될 전망 그러나 213년에는 종합 미디어 및 콘텐츠 그룹으로서의 가치가 확인될 전망이다. 각 사업의 체질이 강화 되었고, 장기간 제작된 콘텐츠들의 출시 시점이 올해에 집중되어 있다. 1) 게임 부문은 자체 개발 게임 의 대거 출시로 매출 회복 및 수익성 증진 가능성이 주목된다. 2) 영화 부문은 213년에는 양질의 라 인업과 투자 작품의 글로벌 개봉 계획이 예정되어 있어 사업의 규모 확대가 전망되고 있다. 3) 방송 부문은 자체 제작 프로그램들로 편성표 구성이 완료됨에 따라 투자 증가보다는 실적의 성장이 부각될 전망이다. 신규 총괄 대표는 사업의 성과 및 수익성을 강조하는 것으로 파악되고 있다. 213년의 실적 개선은 특히 일부 작품의 흥행 때문이 아닌, 전 사업 부문의 체질이 강화됨에 따른 매출 성 장 및 이익률 신장에 의한 것으로 해석된다. 213년 매출액은 전년 대비 19% 증가할 것으로 전망된다. 사업부문별 매출액의 전년 대비 성장률은 방송이 17%, 게임이 27%, 영화가 22%로 예상된다. 213 년 영업이익은 전년 대비 151% 개선될 전망이다. 특히 게임 부문이 흑자 전환하고, 방송과 영화 부 문의 영업이익률이 상승될 전망이다. 콘텐츠 기업으로서 신규작 출시에 따른 모멘텀도 예상된다. 연초부터 영화 기대작 및 게임들의 출시가 이어지고 있다. 213년에는 영화 배급 점유율이 3%대로 회복하고, 투자 작품 개수가 많아져 배급 및 부가판권 매출이 증가할 전망이다. 게임 부문도 스마트폰 게임의 출시 개수가 전년 대비 배증하고, 온라인 게임 신작들의 출시 일정이 오랜만에 이어지고 있다. 투자의견 매수 유지, 목표주가 38,원으로 상향 CJ E&M에 대한 투자의견을 매수 로 유지하고, 목표주가는 기존 36,원에서 38,원으로 상향한다. 목 표 PER은 기존의 23.5배를 유지하고, 213년 EPS를 기존 추정치 대비 6.8% 상향 조정했다. 213 년의 매출액을 상향 조정했고, 213년 예상 영업이익률은 영화 부문은 투자 작품 수 증가에 따라 1%p 상향, 게임 부문은 신작 출시로 인한 마케팅비 지출과 규제 우려를 고려하여 1%p 하향 조정했 다. 영화와 게임 부문은 흥행 변수가 개입되는 부문으로서 아직 Valuation에 고려하지 않았으며, 실 적도 보수적으로 추정했다. 그림 1. CJ E&M 합병 상장 후의 주가 추이 (원) 6, 5, 4, 3, CJ E&M 주가 합병 이후 가이던스 하회 서든어택1 재계약 분쟁 서든어택1 넥슨과 공동 퍼블리싱 합의 서든어택1 퍼블리싱 계약 실패 게임 매출 하락 사업 리스크 부각 실적 하락 및 투자자 센티먼트 악화 서든어택2도 게임하이와 계약 해지 방송 콘텐츠 대규모 투자 지속 비용 우려감 4개 보유 SO CJ헬로비전에 매각 2분기 실적에 반영 2분기 방송 외 사업부문 모두 영업손실 발생 영화 지.아이.조2 개봉 9개월 연기 3분기부터 방송/영화 부문 영업이익 기록 영화 라인업 하반기부터 흥행 실적 개선 게임 및 영화 흥행 시작 2, 11.2 11.4 11.6 11.8 11.1 11.12 12.2 12.4 12.6 12.8 12.1 12.12 자료: Thomson Reuters, KDB대우증권 리서치센터 3
2. 미디어 그룹의 성장 스토리가 실현되기 시작! 1) CJ E&M은 미디어 그룹으로서의 초기 단계 미디어 기업의 대표적인 성장 경로는 크게 다각화 모델과 집중식 모델로 나눌 수 있다. 다각화 모델 은 규제 완화에 힘입어 자본이 시장에 진입하고, 미디어 간 겸영이 확대된다. 신문, 영화, 방송, 인터 넷까지 다양한 미디어 사업을 통합한 그룹의 형태로 발전하는 경로이다. 집중식 모델은 기존 미디어 사업 부문 위주로 집중하여 경쟁력을 키워 성장하는 경로이다. 대규모 자본 투자가 가능한 미디어 그룹 초기 단계 CJ E&M! 한국 미디어 기업은 엄격한 규제 환경 속에서 사업의 자체 경쟁력을 강화하며 집중식 모델 경로로 성 장해왔다. 차츰 미디어 시장에 대한 규제가 완화되고 재벌 등 대규모 자본 투자가 가능한 대기업이 미디 어 사업에 진출하면서 인수 및 합병 과정을 지나 그룹의 초기 형태를 형성하기 시작한 것으로 판단된다. 그 대표적인 기업이 바로 CJ E&M이다. 한국의 미디어 산업은 그동안 저해되었던 시장의 성장성을 복원하고 관련 기업의 성장성을 촉진하는 정책 기조가 유지될 것으로 전망된다. 엄격한 규제와 작은 규모의 내수 시장의 극심한 경쟁 속에서 상위 기업들은 오히려 생존 능력 및 경쟁력을 가지게 되었다. 콘텐츠 제작 역량 및 활용 전략에 대한 노하우도 축 적되었다. 규제 완화와 시장 저변 확대라는 우호적인 여건을 만났을 때의 성장성이 기대된다. 특히 해외 시 장의 콘텐츠 수익의 증대는 규제의 틀을 벗어난 새로운 성격의 성장 동력이라는 점에서 의미가 크다. 그림 2. 미디어 기업의 성장 전략 다각화 모델 집중식 모델 한국 다양한 미디어 부문 통합 대형 미디어 그룹 형성 해외 등 새로운 시장 확장 기존 시장에서 상품 영역 확대 성장 위기 수익성 둔화 중소형 단독 기업 상태 라이벌과의 경쟁 설립 및 시장 진입 규제 완화 인수 및 합병 활성화 경쟁력 있는 생산수단 배급 시스템 확보 기존 미디어 부문 위주로 집중 규모 성장 사업부문 분할 성장동력 확보 노력 그림 3. 미디어 그룹의 성장 곡선 진입기 성장기 성숙기 재성장 주: 성공 사례의 대표적인 특성 위주로 간추림, 자료: Alan B. Albarran, KDB대우증권 리서치센터 자료: KDB대우증권 리서치센터 4
2) 실적 변동성은 축소 중 미디어 그룹들은 흥행 변수가 큰 영화 사업부터 시작 미국의 미디어 그룹들은 대체로 흥행변수가 크게 작용하는 헐리우드 블록버스터 영화 사업부터 시 작하여, 차츰 케이블 방송 등 미디어 네트워크 사업을 성장시켜 왔다. 안정적인 광고 매출이 생기면서 실적 변동성이 줄어들고 기업 및 주가가 재평가되는 과정을 거쳤다. CJ E&M도 흥행 변수가 작용하는 영 화와 게임 사업 외에, 212년에 방송 부문의 콘텐츠 경쟁력이 생기면서 광고 매출이 안정적으로 증 가하고 있다. Time Warner는 CNN과 HBO로 유명한 케이블TV PP, 영화 제작(Warner Bros.), 잡지(Time, Fortune) 사업을 영위하고 있다. 211년 매출액 기준 방송 부문이 46%, 영화 부문이 44%의 매출 비중을 유지하고 있다. CNN의 뉴스 보도와 HBO의 드라마 등 방송 콘텐츠가 전세계로 유통되면서 콘텐츠 수익이 증가해 방송 부문의 매출 비중이 점진적으로 상승하고 있고, 반면 잡지 부문은 29 년 19%의 매출 비중에서 211년 13%로 축소되고 있다. Viacom은 MTV로 유명한 케이블TV PP, 영화 제작(Paramount), 디지털 사업을 보유하고 있다. 연간 매출 비중은 케이블과 영화가 약 6:4 비율을 보이고 있다. 영화 부문은 흥행 여부와 경기에 따라 다 소 변동성을 보여주고 있다. 지금은 미디어 네트워크의 광고 매출이 커지면서 실적 변동성 축소, 안정화 두 기업은 케이블 채널과 영화 제작 사업이 대부분의 매출을 구성하고 있어 국내의 CJ E&M의 사업 부문과 대비해 볼 수 있다. 두 기업은 기존의 흥행 변수가 큰 영화 위주 사업에서 케이블 채널 사업으로 확장한 사례이며 현재는 방송 부문이 영화 부문의 수익을 상회하고 있다. 방송 부문이 상대적인 저비용으로 제작한 다양한 콘텐츠를 통해 광고 및 유료방송 수신료로 안정적인 매출을 일으키고, 영화 부문에 대규모 제작비를 동원해 흥행에 베팅하는 구조이다. 이에 따라 그룹의 실적 변동 성이 줄어들고, 자체 콘텐츠 투자와 매출 회수 사이클의 지속성이 더욱 공고해지고 있다. 영화 콘텐 츠의 경우 자사가 보유한 케이블 채널을 통해 2차 유통 수익을 안정적으로 발생시킬 수 있다는 점이 이 구조의 이점으로 판단된다. 또한 CJ E&M은 전 사업 부문의 체질 강화에 따라 실적이 개선되고 있다고 판단된다. 212년 상반기에 침 체되었던 영화 부문이 하반기부터 회복되었고, 213년에는 게임 부문의 신규작 출시 등으로 매출이 회복될 전망이다. 방송 부문은 212년에 자체 드라마 방영 구조를 완비하는 등 콘텐츠에 많은 투자 를 했기 때문에 향후 경기 회복시 매출 탄력이 예상된다. 그림 4. CJ E&M의 분기 합산 영업이익과 방송 매출액 추이 (십억원) 4 3 전체 영업이익 (L) 방송 매출액 (R) 방송 광고 매출의 증가에 따라 이익 변동성 축소 (십억원) 225 2 2 175 1 15 125-1 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12F 1 자료: CJ E&M, KDB대우증권 리서치센터 5
II. Valuation 1. 투자의견 매수 및 목표주가 38,원 제시 213년 예상 EPS 상향 조정에 따라 목표주가 38,원으로 상향 CJ E&M에 대한 투자의견을 매수 로 유지하고, 목표주가는 기존 36,원에서 38,원으로 상향한다. 213년의 예상 EPS를 기존 추정치 대비 6.8% 상향 조정했다. 213년 매출액은 전년 대비 19% 증가할 것으로 전망된다. 사업부문별 매출액의 전년 대비 성장률은 방송이 17%, 게임이 27%, 영화가 22% 로 예상된다. 213년의 매출액을 기존 추정치 대비 상향 조정했다. 213년 영업이익은 전년 대비 151% 개선될 전망이다. 특히 게임 부문이 흑자 전환하고, 방송과 영 화 부문의 영업이익률이 상승될 전망이다. 213년 예상 영업이익률은 영화 부문은 투자 작품 수 증 가에 따라 기존 추정치 대비 1%p 상향, 게임 부문은 신작 출시로 인한 마케팅비 지출과 규제 우려를 고려하여 기존 대비 1%p 하향 조정했다. 목표 PER은 기존의 23.5배를 유지한다. 목표 PER은 과거 민영 지상파 방송사 SBS가 콘텐츠 경쟁력이 강화되면서 매출이 상승하던 시기인 25년의 평균 PER을 15% 할인한 값이다. 할인의 이유는 25년과 현재 한국 주식 시장의 PER 수준의 격차를 반영했고, CJ E&M이 SBS 대비 방송 부문 외 의 실적 변동성이 높은 흥행 사업 부문들을 추가적으로 보유하고 있기 때문이다. 실제로 CJ E&M은 아직 방송 부문의 이익이 절대적인 비중을 차지하고 있다. 영화와 게임 부문은 흥 행 변수가 개입되는 부문으로서 아직 Valuation에 고려하지 않았으며, 실적도 보수적으로 추정했다. 따라서 향후 영화와 게임 부문의 사업 규모 증대와 이익 기여도의 변화에 따라 주가 변수 고려 및 기 업 가치 산정에 추가적으로 포함될 가능성은 열려있다고 판단된다. 그림 5. EPS 세부 내용 및 추이, 전망 그림 6. 사업 부문별 영업이익 기여도 추이 및 전망 (원) 2, 1,6 영업외 EPS 영업 EPS 영업이익은 콘텐츠 투자 확대 및 인력 증가로 감소 자산 매각 등 영업외 중단사업이익 반영 (%) 16 12 기타 영화 게임 방송 기타 부문 온라인 사업 투자 집행, 게임 부문 자체 게임 개발로 적자 기록 8 1,2 4 8 4-4 1 11 12F 13F -8 1 11 12F 13F 주: 212년 중단사업이익 계상 자료: CJ E&M, KDB대우증권 리서치센터 자료: CJ E&M, KDB대우증권 리서치센터 6
2. 아시아의 미디어 그룹 초기 단계로서의 성장성 부각 영업이익 개선세 및 미디어 그룹 초기 단계의 성장성 부각 CJ E&M은 최근 종가 및 213년 예상치 기준, PER 19.4배, PBR 1.5배, ROE 4.8%를 기록하고 있다. 올해 EPS 성장률은 전년 대비 11.7%가 예상되나, 작년 자산 매각 등 중단사업이익을 제외한 영업이 익의 경우 전년 대비 171.5%의 고성장이 전망된다. 유사 사업을 영위 중인 해외 케이블 PP와 미디어그룹과 비교시, 대체로 높은 수준의 Valuation 수준 을 보이고 있다. 이는 글로벌 지역 중에서도 성장성이 높은 아시아에 기업이 위치해 있는 점, CJ E&M이 미디어 그룹 초기 단계로서 콘텐츠 경쟁력이 상승하면서 실적이 성장하고 있는 특성이 부각 되고 있는 것 때문으로 파악된다. 그림 7. 케이블TV PP 및 미디어그룹 PBR-ROE 분포 (213F) 그림 8. 케이블TV PP 및 미디어그룹 PER-EPSG 분포 (213F) PBR (x) 5 4 3 2 1 자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터 표 1. 글로벌 주요 케이블 PP 기업의 수익성과 Valuation 지표 회사명 시가총액 7 자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터 영업이익률 PER PBR EV/EBITDA ROE (십억원,%,배) 11 12F 13F 11 12F 13F 11 12F 13F 11 12F 13F 11 12F 13F CJ E&M(한) 1,18 6.1 2.6 6. 17.4 18.5 19.4 2.8 1.5 1.5 3.7 1.9 2.2 7.7 4.6 4.8 YTN 168 14.8 1.4 12.4 15.9 28. 18.9 1..9.9 7.3 15.1 12. 6.3 3.4 4.9 Disney (ESPN) (미) 94,716 19. 23.1 24.2 16.5 14.8 13. 2.3 2.1 2. 9.6 8.4 7.7 14.7 15.3 16.1 News Corp (Fox Channel) 67,789 16. 17.3 18.5 17.5 15.8 13.6 2.4 2.4 2.2 9.5 9.5 8.7 1. 16. 16.9 Time Warner (CNN, HBO) 49,637 2.6 2.8 21.7 16.4 15.5 13.6 1.6 1.5 1.4 8.8 9.2 8.6 8.6 1.3 11.8 Discovery Communications (Non-Fiction) 25,527 4.1 42.6 43.5 24.3 25.4 2.1 3.2 4.2 4.3 11. 13.3 11.7 16.7 16.9 21.7 종합 평균 1.4 6.5 9.2 16.7 23.3 19.2 1.9 1.2 1.2 5.5 8.5 7.1 7. 4. 4.8 주: CJ E&M은 대우 추정치, 그 외는 Bloomberg 컨센서스 / 자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터 표 2. 글로벌 주요 미디어 그룹의 수익성과 Valuation 지표 회사명 CJ E&M YTN Time Warner (CNN, HBO) News Corp (Fox Channel) 시가총액 Discovery Comm. Disney (ESPN) ROE (%) 5 1 15 2 25 PER (x) 22 Discovery Comm. News Corp (Fox Channel) 영업이익률 PER PBR EV/EBITDA ROE (십억원,%,배) 11 12F 13F 11 12F 13F 11 12F 13F 11 12F 13F 11 12F 13F CJ E&M(한) 1,18 6.1 2.6 6. 17.4 18.5 19.4 2.8 1.5 1.5 3.7 1.9 2.2 7.7 4.6 4.8 SBS미디어홀딩스 1,49 29.4 - - 42.4 17.4 12.8 2. 1.5 1.4 137.5 16.6 12.8 4.7 9. 11.4 The Walt Disney(미) 94,716 21. 23.1 24.2 16.5 14.8 13. 2.3 2.1 2. 9.6 8.4 7.7 14.7 15.3 16.1 Comcast 17,147 19.2 19.6 21. 2.5 18.8 17.1 2.1 2. 2. 7.2 7.4 7.1 12.5 12.1 11.8 News Corp 67,789 16. 17.3 18.5 17.5 15.8 13.6 2.4 2.4 2.2 9.5 9.5 8.7 1. 16. 16.9 Time Warner 49,637 2.6 2.8 21.7 16.4 15.5 13.6 1.6 1.5 1.4 8.8 9.2 8.6 8.6 1.3 11.8 Viacom 31,543 28.1 28.2 29.1 13.8 12.7 11.1 4.1 4.1 3.9 8.4 8.8 8.3 31.3 34.5 Clear Channel Media Holdings 298 17.2 1.9 11. 1.9 RTL Group(유) 16,65 18.9 18.3 18.4 15.7 16.4 15.5 2.9 2.6 2.8 9.4 9.6 9.4 15. 14.9 16.1 M6-Metropole Television 2,17 17. 14.9 14.2 9.9 11.7 12.1 2.3 2.2 2.1 3.3 4.5 4.7 23.7 19.5 18.4 종합 평균 19.3 18.1 19.1 18.9 15.7 14.2 2.5 2.2 2.1 2.8 8.7 8. 12.1 14.8 15.7 CJ E&M 주: CJ E&M은 대우 추정치, Bloomberg 컨센서스 / 자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터II. 기업 개요 19 16 13 YTN Time Warner (CNN, HBO) Disney (ESPN) CJ E&M (12년 자산매각 제외) EPSG (%) 1 5 1 15 2
III. 기업 개요 및 산업 분석 1. 방송: 편성표는 완성! 경기 회복을 기다리는 실력자 CJ E&M의 방송 부문은 자체 제작 프로그램들로 편성표 구성이 완료됨에 따라 투자의 추가적인 증가보다는 실적의 성장이 부각될 전망이다. 또한 경기 회복시 광고 매출의 탄력적인 증가도 예상된다. 방송 편성표 구성이 완료! 투자의 추가적 증가보다는 실적의 성장 가능성이 부각될 전망 CJ E&M은 본사 및 자회사를 통합해 총 18개의 채널을 운영하고 있는 한국의 대표 케이블 PP이다. 작년에는 자체 제작 프로그램의 신규 제작이 많아져 투자 규모가 급증했다. 통합적으로 방영 프로그 램 방영 구조를 살펴보면, 시사 뉴스를 제외하고는 거의 지상파와 유사한 편성표가 완성된 상태이다. 작년에 정착된 대표적인 방송 장르는 바로 드라마이다. 지상파의 미니시리즈 컨셉인 tvn의 월화 드라마 제작 및 방영을 시작했다. 작년 높은 시청률을 기록했던 응답하라 1997 도 tvn에서 제작, 방영된 드 라마이다. 통속극 성격의 아침 연속극을 방영하고 있고, 주말에는 OCN 등의 채널에서 범죄 및 탐정 물 등의 드라마를 방영하는 것이 고정되어 있다. 특히 지상파에서 실력이 검증된 PD들이 CJ E&M에 이직한 후, 드라마 장르에 도전해 성과를 냈다는 점이 부각되었다. 예능 프로그램은 슈퍼스타 K 등 오디션으로 대표되는 리얼리티 프로그램이 시즌제로 방영이 지속되고 있다. 가수 오디션뿐 아니라, 패션, 요리, 영화, 아동 등 다양한 분야의 서바이벌 및 리얼리티 프로그램을 각 성격에 맞는 채널에서 제작 및 방영하고 있다. 리얼리티 프로그램은 PPL의 매출 기회가 가장 높 은 방송 장르이다. 또한 시즌제가 거듭됨에 따라 고정 시청층이 생기고 프로그램 인지도가 생겨 시청 률은 상승할 가능성이 높다. 광고주의 프로그램에 대한 인지도 및 선호도가 높아짐에 따라 광고 단가 도 상승하는 패턴이 발견되고 있다. 화제가 높은 리얼리티 쇼는 금요일 밤에 편성되는 편이다. 주말에는 지상파의 쇼 프로그램 편성과 유사한 편성이 완료되었다. 지상파의 SA급 광고단가 프로그램은 바로 주말 늦은 오후 시간대 예능 프로그램들이다. CJ E&M의 가장 높은 단가 프로그램은 금요일 밤 에 주로 편성되어 있는데, 토/일요일에도 예능 프로그램이 편성됨에 따라 추가적인 광고 단가 상승이 전망된다. KBS의 개그콘서트 처럼 토요일에는 코미디 빅리그 와 SNL코리아 등의 코미디쇼를 방 영하고 있다. 일요일에는 예능 리얼리티쇼 세 얼간이 를 방영하고, SBS의 짝 이나 MBC의 우리 결 혼했어요 와 유사한 성격의 더로맨틱&아이돌 이 방영되고 있다. 교양 프로그램도 주중 저녁에는 정 보성의 특강 및 토론 프로그램, 토크쇼 등의 방영이 편성되어 있다. 그림 9. CJ E&M 방송 부문의 주요 프로그램 편성 현황 시간대 장르 월 화 수 목 금 토 일 8am-1am 아침 연속극 유리가면: 9시 4분~ 드라마 시사/교양 1am-12pm 연예뉴스 E news: 11시 3분~ 예능 뉴스 4pm-6pm 연예뉴스 와이드 연예뉴스: 5시~ 6pm-8pm 백지연의 피플인사이드: 7시~ 세 얼간이: 7시 4분~ 8pm-1pm 교양 쿨까당: 7시~ 강용석의 고소한 19: 7시~ 코미디 빅리그: 9시~ 더로맨틱&아이돌: 8시 5분~ 1pm-am 드라마 이웃집 꽃미남: 11시~ 스타특강쇼: 9시~ 막돼먹은 영애씨: 11시 예능 비틀즈코드: 11시~ 택시: 12시~ 화성인 바이러스: 12시~ 백지연의 끝장토론: 12시~ 보이스키즈: 9~1시 슈퍼스타K: 1시~ (후속 김미경 쇼: 1시~) 김원희의 맞수다: 11시~ 주: 1월 주요 프로그램만 표기, KDB대우증권 리서치센터 재구성, 금요일 밤 시간대에 가장 인기 있는 프로그램이 주로 방영됨, 자료: CJ E&M, KDB대우증권 리서치센터 8
CJ E&M의 방송 광고 매출은 케이블 광고 시장의 구조적인 성장세를 주도할 전망이다. 일부 시즌제 프로그램은 정규화되면서 시즌 중간의 광고 공백이 생겼던 것도 구조적으로 축소되고 있다. 자체 제작 프로그램의 정착 광고가 먼저 증가, 콘텐츠 수익도 따라온다 드라마의 자체 제작이 시작되면서, 212년부터 수익성 높은 콘텐츠 매출이 본격화되고 있는 점도 긍 정적이다. 국내 민영 지상파 방송사인 SBS도 사업 초기에는 방송광고 매출이 먼저 증가했고, 드라마 등 콘텐츠 경쟁력이 생기면서 수출 및 국내 판매액이 발생되어 영업이익률이 구조적으로 상승했다. 해외의 CBS 등 지상파 방송사도 경기에 민감한 광고 매출 외에 재송신료 및 콘텐츠 판매액이 생기 면서 영업이익의 변동성이 축소된 바 있다. 표 3. CJ E&M 방송 부문과 자회사 방송채널 사용사업 현황 (개) 법인 명 채널 명 채널 개수 CJ E&M m.net, tvn, XTM, 채널CGV, O'live, Tooniverse 6 오리온시네마네트워크 Catch On Plus, Super Action, OCN, CatchOn, On Style, OCN series, Catch on Demand 7 씨제이엔지씨코리아 NGC 1 바둑텔레비전 바둑TV 1 온게임네트워크 ongamenet 1 인터내셔널미디어지니어스 중화TV 1 케이엠티브이 KM 1 합계 18 주: DMB채널은 개수에서 제외, 자료: CJ E&M 그림 1. CJ E&M의 방송 부문 세부 매출액 분기 추이 (십억원) 25 광고 (L) 수신료 (L) 자체 제작 프로그램으로 수익성 높은 콘텐츠 매출이 발생되기 시작! (%) 2 2 기타 (콘텐츠 매출 포함, L) 기타 부문의 방송 매출 내 비중 (R) 18 15 16 1 14 5 12 1Q1 2Q1 3Q1 4Q1 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12 1 자료: CJ E&M, KDB대우증권 리서치센터 그림 11. CJ E&M 방송 앵커프로그램 개수 추이 그림 12. 방송 광고 시장: 지상파는 회복, 케이블은 성장 지속 (개) (십억원) 4 시청률 평균 2% 이상 시청률 평균 1% 이상 2,5 지상파 방송 광고 시장 케이블 방송 광고 시장 3 2, 1,5 2 1, 1 5 211 212 4 5 6 7 8 9 1 11 12F 13F 주: 일정 평균 시청률을 넘는 경우 해당 프로그램의 광고는 개별 단가 패키지로 판매 가능, 자료: CJ E&M, KDB대우증권 리서치센터 자료: 광고연감, 제일기획, KDB대우증권 리서치센터 9
2. 영화: 이제 K-Film의 시대가 온다! K-Drama, K-Pop을 지나 K-Film의 시대로! 이제 K-Film 의 시대가 도래할 전망이다. 한국의 콘텐츠 산업의 한류는 K-Drama, K-Pop을 지나 K- Film으로 넘어오고 있다고 판단된다. 과거에 욘사마 열풍 으로 대표되었던 일본 드라마 시장을 만나 면서 드라마 업계는 한 단계 성장했다. 2년대 중반부터 K-Pop의 열풍으로, 동방신기, 소녀시 대, 빅뱅, 싸이 등의 아티스트들과 관련 기업들이 부각되는 기회가 있었다. 그러나 결국 콘텐츠 산업 의 시초이면서도 완성은 영화 라고 판단한다. 영화 라는 하나의 콘텐츠에 는 영상과 음악, 스토리, 배우 모두 집약되어 있다. 또한 유통망이 전세계적으로 확립되어 있고, 소비 자의 지불 의사가 아직까지도 가장 높은 대중 콘텐츠이기도 하다. 국제 영화제에서 수상하는 등, 작품성을 인정받은 한국 영화들이 늘어나고 있는 것은 긍정적이다. 그 러나 제도권에서 제작된 대중 영화라기보다는, 비제도권 감독의 철학이 돋보이는 작품인 경우가 많았 다. CJ E&M은 한국의 제도권에서 대중 영화를 제작 및 배급하고 있는 대표적인 영화 기업이다. 이러 한 기업이 대중성뿐 아니라 작품성까지 갖춘 영화를 선보일 시기가 가까워지고 있다고 판단된다. 설 국열차 의 해외 배급권을 계약한 The Weinstein Company가 오스카 헌터 라는 별명을 갖고 있는, 작품성을 중시하는 성향의 배급사인 점이 부각된다. CJ E&M은 올해 국내 관객 저변의 확대, 양질의 라인업으로 배급 점유율 회복, 글로벌 프로젝트의 개봉 시작 등이 조합되어 긍정적인 성과를 낼 수 있을 전망이다. CJ E&M의 배급 점유율 3%대로 다시 회복할 전망 1) 배급 매출의 회복이 예상된다. CJ E&M은 작년 상반기까지 영화 라인업이 부진했고, 더군다나 2분 기에는 예정되었던 영화가 제작사 사정으로 갑자기 9개월 개봉이 연기되는 일회성 변수까지 겹쳐 평 균 3%대의 배급 관객 점유율이 2%대로 하락했다. 그러나 올해는 배급 점유율이 회복될 가능성이 높다. 작년 12월에 개봉되었던 광해, 왕이 된 남자 의 흥행이 연초까지 이어지고 있다. 1월 31일에 류승완 감독의 베를린 (공동제작, 배급), 2월 21일에는 김지운 감독의 라스트 스탠드 (배급), 3월에는 지. 아이. 조 2 (배급) 의 개봉이 예정되어 있어 1분 기 내내 라인업 기대감이 지속될 것으로 전망된다. 상반기 중 개봉이 예정된 작품으로 전설의 주먹 (강우석 감독/ 황정민, 유준상 주연), 협상종결자 (이승준 감독/ 설경구, 문소리 주연), 감기 (김성수 감독/ 장혁, 수애 주연), 공범 (국동석 감독/ 김갑 수, 손예진 주연), 미라클 (권호영 감독, 김강우, 김범 주연) 등이 있다. 여름에는 봉준호 감독의 헐 리우드 제작 작품인 설국열차 (크리스 에반스, 송강호 주연) 개봉이 예정되어 있다. 그림 13. 영화 배급사 국내 관객 점유율 추이 (%) 4 3 CJ E&M 영화사업 부문 롯데쇼핑(주)롯데엔터테인먼트 한국소니픽쳐스릴리징브에나비스타영화 쇼박스(주)미디어플렉스 넥스트엔터테인먼트월드(NEW) 워너브러더스코리아(주) CJ E&M 상반기 흥행 부진 및 개봉 연기 등으로 점유율 하락 2 213년 3%대 회복 기대 1 5 6 7 8 9 1 11 12 자료: 영화진흥위원회, KDB대우증권 리서치센터 1
제작에 참여한 작품 증가로 흥행시 이익률 높아질 전망 2) 부가판권 부문이 매출 및 영업이익의 수준을 결정하는 중요한 변수가 될 전망이다. 특히 제작에 참여한 작품 개수가 많아져 흥행 시 이익 기여 정도가 구조적으로 커질 전망이다. 앞서 언급한 상반기의 개 봉 작품들은 대부분 CJ E&M이 배급뿐 아니라 투자에도 관여한 작품들이다. 올해 글로벌 프로젝트 작품들의 개봉이 시작될 예정으로 글로벌 매출의 비중도 높아질 것으로 예상 된다. 설국열차 는 CJ E&M이 주요 투자 및 국내 배급을 맡고, 해외 배급은 The Weinstein Company와 계약해 실시간 글로벌 박스오피스 수치가 중요해질 전망이다. 다른 글로벌 프로젝트 작품으로는 쿡테일즈 (양자경, 슈퍼주니어 헨리 주연, 중국 공동 제작), 코부 (보아 주연, 헐리우드 제작 3D), 선물 (한국 영화 리메이크, 중국 공동 제작), 다이노타임 (애니메이 션, 미국 개봉 예정), 뽀로로와 슈퍼썰매대모험 (애니메이션, 한국 및 글로벌 예정) 등의 개봉이 올 해 예정되어 있다. 그림 14. 1분기 국내 주요 개봉작: 1월 31일 류승완 감독 베를린 그림 15. 2분기 국내 주요 개봉작: 4월 강우석 감독 전설의 주먹 주: 류승완 감독 작품, CJ E&M 공동제작, 투자, 배급, 자료: CJ E&M 주: 강우석 감독 작품, 다음 연재 웹툰(이종규) 원작, 황정민, 유준상 주연 자료: CJ E&M 그림 16. 213년 글로벌 판권 매출 예상작: 봉준호 감독 설국열차 그림 17. 설국열차 배급하는 Weinstein Company의 점유율 순위 1 5 6 7 8 9 1 11 12 13 (YTD) 6 11 16 미스 포터 (영국 영화) 식코 (미국 영화) 아티스트 (미국-프랑스 영화, 칸, 아카데미 Nine 수상작) (미국 SF영화) Django Unchained (미국 영화) 언터처블 킹스 스피치 (프랑스 영화) (영국 영화, 아카데미 수상작) 미라맥스 21 (디즈니 계열) 떠나 배급사 설립 (순위) 보이 A (영국 영화) 자료: CJ E&M 주: 매출액 기준 스튜디오 점유율 순위, 13년 YTD는 1월 1일까지의 누적 기준, 자료: IMDB, Wikipedia, KDB대우증권 리서치센터 11
표 4. 213년 국내 주요 배급사의 예정 라인업 배급사 개봉일 영화 감독 주연 CJ E&M 1월 9일 마이 리틀 히어로 (투자, 배급) 김성훈 김래원, 이성민 1월 17일 잭 리처 (외화, 배급) 크리스토퍼 맥쿼리 톰 크루즈 1월 31일 베를린 (투자, 배급) 류승완 하정우, 류승범, 한석규, 전지현 2월 14일 헨젤과 그레텔 (외화, 배급) 토미 위르콜라 제레미 레너 2월 21일 라스트 스탠드 (배급) 김지운 아놀드 슈왈제네거 2월 28일 플라이트 (외화, 배급) 로버트 저메키스 덴젤 워싱톤 3월 지.아이.조2 (배급) 존 추 이병헌 4월 전설의 주먹 강우석 황정민, 유준상, 이요원 상반기 협상종결자 이승준 설경구, 문소리 상반기 감기 김성수 장혁, 수애, 차인표 상반기 AM 11: 김현석 정재영, 김옥빈 상반기 공범 국동석 김갑수, 손예진 상반기 고령화 가족 송해성 박해일, 윤제문, 공효진 상반기 미라클 권호영 김강우, 김범 상반기 이야기 김용균 엄기준, 이시영 여름 설국열차 봉준호 크리스 에반스, 송강호 하반기 롤러코스터 하정우 정경호, 김성균 연내 깡철이 안권태 유아인, 김해숙 연내 뒷담화: 감독이 미쳤어요 이재용 윤여정, 강혜정 연내 집으로 가는 길 방은진 전도연, 고수 쇼박스 1월 9일 박수건달 조진규 박신양, 김정태, 엄지원, 정혜영 상반기 동창생 박홍수 최승현(빅뱅 탑) 상반기 용의자 원신연 공유, 박희순 상반기 은밀하게 위대하게 장철수 김수현, 박기웅 상반기 관상 한채림 송강호, 이정재, 김혜수, 조정석, 백윤식 상반기 조선미녀삼총사 박제현 하지원, 강예원, 가인 상반기 나의 파파로티 윤종찬 한석규, 이제훈, 오달수 여름 미스터고 김용화 서교, 성동일, 김강우 연내 화이 장준환 김윤석, 조진웅, 여진구 미정 군도 윤종빈 하정우, 강동원 롯데 2월 7일 남쪽으로 튀어 임순례 김윤석, 오연수 상반기 분노의 윤리학 박명랑 이제훈, 조진웅 상반기 미나문방구 정익환 최강희, 봉태규 상반기 헤어지다 노덕 이민기, 김민희 상반기 무명인 김성수 니시지마 히데토시, 김효진 상반기 전국노래자랑 이종필 김인권, 김수미 상반기 마이 라띠마 유지태 배수빈, 박지수, 소유진 9월 타짜2 강형철 하반기 더 독 신정원 곽도원 하반기 톱스타 박중훈 연내 레드2 딘 패리소트 이병헌 미정 더 테러 라이브 김병우 하정우 NEW 1월 1일 클라우드 아틀라스 워쇼스키 남매 배두나, 톰 행크스 1월 24일 7번방의 선물 이환경 류승룡 상반기 신세계 박훈정 이정재, 황정민, 최민식 상반기 몽타주 정근섭 김상경, 엄정화 상반기 무게 전규환 조재현 연내 감시 조의석 설경구, 정우성, 한효주 미정 숨바꼭질 허정 손현주 미정 배우는 배우다 신연식 이준(엠블랙), 양동근 2세기폭스 2월 스토커 박찬욱 니콜 키드먼 상반기 런닝맨 조동오 신하균, 김상호 주: 국내 개봉일 기준, 212년 1월 언론 보도 기준, 자료: 각 사, 언론, KDB대우증권 리서치센터 12
3) 국내 영화 시장 환경은 멀티플렉스 인프라가 정착되고, 관객 저변이 넓어진 상태이다. 212년 총 관객 수는 전년 대비 22% 증가했고, 총 상영편수는 전년 대비 16% 증가했다. 한국 영화 관객 수가 전년 대비 38% 폭증하면서 연간 1억명을 처음으로 돌파했다. 반면, 외국 영화 관객 수는 전년 대비 4% 소폭 증가했는데, 흥행 라인업 부족과 한국 영화 선호 현상에 따른 것으로 파악된다. 이러한 여건에서 양질의 영화 라인업이 대거 선보이게 되면서 콘텐츠 흥행의 탄력성이 높아질 전망 이다. 특히 스타 감독들인 류승완, 김지운, 박찬욱, 봉준호 감독 등이 작품을 들고 올해 대부분 컴백 할 예정이다. CJ E&M은 올해 류승완(1월), 김지운(2월), 강우석(4월), 김성수(상반기), 봉준호(여름) 감독의 작품들을 배급할 계획이다. 그림 18. 멀티플렉스 환경 정착, 상영편수의 증가 및 관객 수 증가 부각 (백만명) 2 외국 영화 관객수 (L) 한국 영화 관객수 (L) 전체 상영편수 (R) 212년 한국 영화 관객 수 1억명 돌파 (편) 1,2 15 9 1 6 5 3 5 6 7 8 9 1 11 12 자료: 영화진흥위원회, KDB대우증권 리서치센터 그림 19. 213년 스타 감독들의 컴백 작품, CJ E&M이 주로 배급 예정 주: 좌측부터 봉준호 ( 설국열차 감독, CJ E&M 투자 및 배급), 류승완 ( 베를린 감독, CJ E&M 투자 및 배급), 김지운( 라스트 스탠드 감독, CJ E&M 국내 배급), 박찬욱(감독작인 스토커 는 21세기 폭스 배급 예정이나, 봉준호 감독의 설국열차 제작자) 자료: 씨네21 13
3. 게임: 바닥 탈출의 시그널 1) 드디어 신작이 출시되기 시작 항상 발목을 잡아왔던 게임 부문이 드디어 바닥을 탈피할 전망 지연되었던 온라인 게임들 출시 일정 확인 중 CJ E&M의 발목을 주로 잡았던 것은 바로 게임 부문이었다. 최근 2년 동안 부진한 모습만을 보여왔 다. 온라인 FPS 게임 서든어택의 재계약에 실패하면서 게임 매출이 하락하기 시작했다. 엎친데 덮친 격으로 수익성이 좋고 일정한 트래픽을 보여왔던 웹보드 게임 부문에 규제가 시작되고 출시된 지 오 래되면서 매출이 하락했다. 매출이 감소되는 동안, 퍼블리싱 비즈니스 리스크를 타개하기 위해 자체 게임 개발이 대거 진행되어 비용이 증가되었다. 온라인 게임 신작은 212년에 출시가 예정되었다가 다 일정이 연기되었다. 당연히 영업 적자로 접어드는 상황이었다. 그러나 213년 자체 개발 게임의 대거 출시를 통해, 매출 회복 및 수익성의 증진 가능성이 부각되고 있다. 미뤄지기만 했던 온라인 게임 신작들의 일정이 확인되고 있다. RPS(RPG와 FPS의 융합) 게임인 건 즈2 가 1월 3일 2차 CBT를 실시했다. 축구 스포츠 게임 차구차구 는 1월 5일 게릴라테스트를 진행 했고, 오는 17일에는 Pre-OBT를 실시할 계획이다. MMORPG 모나크 는 1월 14일 2차 CBT가 시 작될 예정이다. CJ E&M은 작년 하반기부터 스마트폰 게임을 카카오톡에 출시해오고 있다. 지난 연말에 출시한 카카오톡 및 안드로이드 게임 다함께 차차차 는 CJ E&M의 자회사 턴온게임즈 가 개발한 게임으로, 현 재 구글플레이 인기 무료 및 최고 매출 1위를 기록하고 있다. 카카오톡 게임들이 일평균 약 5억원 매 출을 달성했을 때 1위를 한 사실에 기반한다면 분기 매출액은 3억~45억원 범위가 될 전망이다. 모바일 게임의 성장 가능성은 새로운 뉴스! 모바일 게임은 212년 2여 개가 출시되었고, 213년 5개 이상 출시를 예정하고 있다. 모바일 게 임의 매출은 211년 23억원을 기록했고, 212년에는 약 85억원이 예상된다. 213년에는 출시 개수 가 늘어남에 따라 증가가 예상된다. CJ E&M의 전체 게임 매출 내 모바일 게임의 비중은 211년 1%, 212년 4%로 미미했으나, 213년에는 1%를 상회할 것으로 전망된다. CJ E&M의 모바일 게임의 매출액 성장 가능성이 부각됨에 따라, 유사 모바일 게임 개발 및 퍼블리싱 사업만을 영위하고 있는 코스닥 상장사의 매출액과 주식 시장의 평가를 참고할 만하다. 게임빌은 211년 43억원, 212년 71억원의 매출액이 추정되며, 현재 5,96억원의 시가총액을 기록하고 있 다. 컴투스의 매출액은 211년 36억원, 212년 8억원으로 전망되고 있으며, 시가총액은 현재 4,68억원을 기록하고 있다. 표 5. 게임 신작 주요 일정 추이 일정 게임명 플랫폼 장르 단계 12월 13일 마구: 감독이 되자 온라인 스포츠 OBT 12월 31일 다함께 차차차 모바일, 카카오톡 안드로이드 레이싱 출시 1월 3일 건즈2 온라인 FPS 2차 CBT 1월 4일 모두의 모나크 미니게임 온라인 RPG 출시 1월 1일 일대종사 온라인 (웹) RPG CBT 1월 14일 모나크 온라인 MMORPG 2차 CBT 1월 17일 차구차구 온라인 스포츠 pre-obt 1분기 마계촌 온라인 온라인 MMORPG 출시 1분기 마구: 더 리얼 온라인 스포츠 출시 1분기 일대종사 온라인, 모바일 RPG 출시 1분기 지피레이싱 온라인 (웹) 레이싱 출시 자료: CJ E&M, 언론 보도 종합, KDB대우증권 리서치센터 14
그림 2. CJ E&M의 게임 부문인 넷마블 이 서비스 중인 게임들 자료: CJ E&M 그림 21. 스마트폰 게임 다함께 차차차 (1위, 설치 5만 이상) 그림 22. 스마트폰 게임 점핑 스타 (설치 5만 이상) 주: 개발사 턴온게임즈는 CJ게임즈로부터 작년 분할된 자회사 ( 보유) 자료: CJ E&M, Googleplay 그림 23. 온라인 게임 신작 하운즈 (RPS: RPG+FPS) 주: 개발사 블루페퍼는 CJ E&M이 지분 3% 투자 자료: CJ E&M, Googleplay 그림 24. 온라인 게임 신작 건즈2 (FPS) 주: 개발사는 CJ게임즈 자회사 CJ게임랩, 자료: CJ E&M 주: 개발사는 마이에트 엔터테인먼트, 자료: CJ E&M 15
그림 25. 온라인 게임 신작 마구: 더 리얼 (스포츠-야구) 그림 26. 온라인 게임 신작 차구차구 (스포츠-축구) 주: 개발사는 CJ게임즈 자회사 애니파크, 자료: CJ E&M, This Is Game 그림 27. 온라인 게임 신작 모나크 (MMORPG) 주: 개발사는 CJ게임즈 자회사 애니파크, 자료: CJ E&M 그림 28. 온라인 게임 신작 마계촌 (MORPG) 주: 개발사는 CJ게임즈 자회사 마이어스게임즈, 자료: CJ E&M 그림 29. 웹게임 신작 지피레이싱 (캐주얼 레이싱) 주: 개발사는 CJ게임즈 자회사 씨드나인게임즈와 캡콤, 자료: CJ E&M 그림 3. 웹게임 신작 일대종사 (무협 RPG) 주: 개발사는 지피스튜디오, 자료: CJ E&M 주: 개발사는 중국 유쥬, 자료: CJ E&M 16
2) 모바일 게임 시장의 트렌드 카카오톡 게임하기, 국내 모바일 게임 시장의 플랫폼으로 고착화 국내 모바일 게임 시장의 플랫폼은 모바일 메신저인 카카오톡 으로 고착화되고 있다. 카카오톡 게임하기 에 출시된 게임의 장점은 쉽게 화제가 되고 아이템 구매 자극이 있다는 것이다. 지인 네트워크에서의 소셜 기능에 기반한 경쟁 시스템 도입으로 아이템 등의 매출이 가능해지고 있다. 단점은 게임의 수명 이 짧아지고 있다는 것이다. 약 일주일에 네다섯 개씩의 게임이 출시되고 있는 사이클에 기인한다. 카카오 는 모바일 버전의 네이버 처럼 진화하고 있다. 네이버 가 온라인에서 성장한 과정은, 먼저 사용 자 트래픽을 모으고, 포털 안에서 방문자가 계속 페이지뷰 등 트래픽을 생성할 수 있도록 블로그, 콘 텐츠, 뉴스 등 일종의 가두리 환경을 만들어 놓은 것이다. 네이버 는 포털 내부에서 발생되는 트래픽 을 재원으로 비즈니스모델을 붙여 수익화에 성공했다. 또한 한게임 등 게임 비즈니스가 먼저 이익을 기록하기 시작했다. 카카오 도 유사하다. 먼저 메시징 트래픽(카카오톡)을 충분히 끌어모은 다음, 플러스친구(광고), 카드 (메일), 게임하기(게임), 스토리(사진), 스타일(패션 커머스), 페이지(콘텐츠: 1분기 중 출시 예정) 등의 서비스를 추가하고 있다. 이 중에서 카카오 의 흑자 전환을 처음 이루어낸 서비스가 바로 게임 이고, 현 재로서도 가장 매출 규모 및 수익성이 가장 큰 것으로 파악되고 있다. 카카오 입장에서도 게임 비즈 니스는 전략적인 부문으로 유지될 전망으로서, 신규 게임 출시의 짧은 간격이 지속될 가능성이 높다. 그림 31. 안드로이드 기반 게임의 월간 순이용자 추이: 상위 게임 대부분이 카카오톡 게임하기 출시작 (천명) 15, 12, 9, 6, 3, 드래곤 플라이트 for Kakao 애니팡 for Kakao 모두의 게임 for Kakao 탭소닉 링스타 for Kakao 캔디팡 for Kakao 아이러브커피 for Kakao BounceBall (Android) 퀴즈킹 for Kakao TinyFarm (Android) 12.8 12.9 12.1 12.11 12.12 자료: 코리안클릭, KDB대우증권 리서치센터 그림 32. 카카오 제공 앱 합산 월간 순이용자 추이 (백만명) 25 2 15 KAKAO 211년 1월 카카오톡 플러스 친구 출시 211년 12월 카카오 카드 출시 212년 3월 카카오 스토리 출시 212년 7월말 카카오톡 게임하기 출시 212년 9월 카카오 스타일 출시 1 5 12.1 12.2 12.3 12.4 12.5 12.6 12.7 12.8 12.9 12.1 12.11 12.12 자료: 코리안클릭, KDB대우증권 리서치센터 17
모바일 게임 시장은 하루에도 여러 개의 신규 애플리케이션이 출시되고 있고, 국내는 카카오톡 게임 하기 플랫폼으로 인해 게임 출시 사이클이 더욱 짧아지고 있다. 더 이상 크리에이티브 만이 통하는 시장이 아닌 것 같다. 웰메이드 카피캣, 즉 잘 만들어진 유사 게임이 오히려 새롭고 창의적인 게임 보다 매출을 더 일으키는 상황이다. 국내 모바일 게임 시장도 영화 사업처럼 배급과 투자/제작을 동시에 할 수 있는 기업이 유리해지고 있어 모바일 게임 시장은 영화나 드라마 비즈니스와 유사하게 돌아가고 있다고 판단된다. 영화 시장을 보 면, 항상 작품성이 좋은 영화만 흥행하는 것이 아니다. 드라마도 마찬가지다. 뻔한 스토리의 막장 드 라마가 왜 시청률이 좋은지 우리는 이미 알고 있다. 영화나 드라마는 라이프사이클도 두 세달 정도로 짧은 콘텐츠들이다. 결국 지속적으로 시장에 선보일 라인업을 구비할 수 있으면서도, 한꺼번에 이용자를 이끌어낼 수 있는 대중 성까지 담보할 수 있는 곳은 결국 콘텐츠를 가져와 배급하는 곳이다. 그러면서 한 분기에 하나 정도는 직접 제작에 참여한 작품이 흥행을 거둬 이익 기여도를 높여주면 좋을 것이다. 위와 같은 패턴은 CJ E&M의 영화 사업이 이미 해왔던 것이고, 이러한 유사한 비즈니스 형태가 모바일 게임 에서도 필요한 상황이 되고 있다고 판단한다. 현재의 영화 시장은 실제로 제작사가 아니라 배급사가 파 워를 가지고 있다. 모바일 게임 시장도 결국 대량 퍼블리싱과 제작 및 투자를 동시에 병행할 수 있는 포털형 게임 기업들이 득세할 가능성이 높아 보인다. 그림 33. 게임 유형별 수명 시나리오: 수명이 짧다면 계속 출시할 물량이 중요해진다! (이용자) 3, 온라인 MMORPG 온라인 캐주얼 모바일 일반 모바일 카카오톡 출시 3개월 6개월 1년 2년 3년 이상 (시간) 자료: KDB대우증권 리서치센터 표 6. 211년 11월 이후 대형 기업들의 카카오톡 게임 흥행 부각 중 기간 11월 3~4주, 12월 1주 12월 2~3주 12월 4~5주 1월 1~2주 게임명 모두의 게임 탭소닉 링스타 터치파이터 다함께 차차차 유통사 엔씨소프트 네오위즈인터넷 위메이드 CJ E&M 개발사 핫도그스튜디오 (자회사) 네오위즈인터넷 위메이드 턴온게임즈 (자회사) 이미지 자료: 연합뉴스, 랭키닷컴, Googleplay, KDB대우증권 리서치센터 18
한국의 모바일 게임 시장은 212년을 기준으로 27년 이래로 17% 고성장, 향후 5년간 1% 성장 전망 한국의 모바일 게임 시장은 27년 이후 212년까지 연평균 17.%로 고성장해온 것으로 추정된다. 그러나 212년부터 216년까지는 연평균 1.1%로 성장률이 다소 하향될 것으로 전망된다. 또한 글 로벌 모바일 게임 시장도 온라인 게임 시장의 초기 및 중기와는 다르게 성장률이 점진적인 것으로 판 단된다. 1) 초기 시장의 고성장 단계를 넘어서고 있는 점, 2) 애플리케이션 시장이 OS 운영 기업과 통신서비 스 기업, 모바일 플랫폼 기업 등으로 분화되고, 개발사가 증가함에 따라 앱 출시 개수가 폭증하고 라 이프 사이클이 축소되고 있는 점, 3) 라이트 유저 위주의 이용자 분포, 4) 작은 디바이스 및 스크린 환경에 따라 고도의 게임 내용 구현 및 장기간 플레이가 어려운 점 등이 한계로 작용하고 있는 것으 로 파악된다. 산업 내 구조 개편이 이루어질 가능성이 존재하고, 향후 모바일 게임 헤비 유저의 증가, 장르의 단계 적인 정착 및 확대가 이루어진다면 추가적인 성장은 지속될 수 있을 전망이다. 그림 34. 한국 모바일 게임 시장 규모의 추이와 전망 (백만달러) 3,5 2,8 한국 모바일 게임 시장 212-216년 연평균 성장률 1.1% 전망 2,1 1,4 7 7 8 9 1 11 12F 13F 14F 15F 16F 자료: PwC, KDB대우증권 리서치센터 그림 35. 글로벌 모바일 게임 시장 규모의 추이와 전망 (백만달러) 15, 12, 글로벌 모바일 게임 시장 212-216년 연평균 성장률 1.1% 전망 9, 6, 3, 7 8 9 1 11 12F 13F 14F 15F 16F 자료: PwC, KDB대우증권 리서치센터 19
3) 온라인 게임 시장에 대한 고찰 최근 한국의 대표 온라인 게임 기업들이 모바일 혁신으로 인한 성장통 및 외산 게임의 시장 진입으로 인한 경쟁을 겪으면서, 온라인 게임 시장의 규모 자체가 축소되는 것 같다는 오해가 있는 것 같다. 그 러나 한국의 온라인 게임 시장은 과거와 같은 고성장세는 아닐지라도, 연평균 9.5%로 점진적으로 성 장할 것으로 전망되는 연간 2억달러, 즉 약 2조의 대규모의 시장이다. 국내 온라인 게임 시장은 연 2조원의 대규모 시장, 고정 이용자가 존재하고 라이프 사이클이 길어 긍정적 특히 온라인 게임 시장의 매력은 게임에 애착을 가지고 있는 고정적인 이용자 및 헤비 유저가 견조하 게 존재하며, 출시 이후의 라이프 사이클이 길다는 데 있다. CJ E&M이 출시 예정인 온라인 게임 중 에는 라이프 사이클이 긴 MMORPG가 포함되어있고, 선호 장르를 주로 즐기는 고정 유저가 존재하 는 야구 및 축구 등의 스포츠 게임, FPS 게임이 포함되어 있다는 점이 긍정적이다. 현재의 모바일 게임 시장 상황은 위와 같은 매력 요소가 줄어들고 있다. 모바일 게임은 시장의 규모 자체는 현재의 온라인 게임만큼 성장했다. 그러나 산업 내 기업들이 많고 분산되어 있으며, 초기 성 장 단계로서 구조 개편이 진행될 가능성이 높다. 또한 모바일 게임 이용자는 온라인 게임 이용자의 분포에 비해 라이트 유저 의 비중이 절대적으로 높다. 앱 마켓과 카카오톡 게임하기 의 환경 및 정 책에 따라 소규모의 게임들이 우후죽순 빠르게 출시되고 있다는 점도 모바일 게임의 라이프 사이클 을 단축시키는 요인이 되고 있다. 그림 36. 한국 온라인 게임 시장 규모의 추이와 전망 (백만달러) 3, 2,5 한국 온라인 게임 시장 212-216년 연평균 성장률 9.5% 전망 2, 1,5 1, 5 7 8 9 1 11 12F 13F 14F 15F 16F 자료: PwC, KDB대우증권 리서치센터 그림 37. 글로벌 온라인 게임 시장 규모의 추이와 전망 (백만달러) 25, 2, 글로벌 온라인 게임 시장 212-216년 연평균 성장률 15.1% 전망 15, 1, 5, 7 8 9 1 11 12F 13F 14F 15F 16F 자료: PwC, KDB대우증권 리서치센터 2
4. 음악 및 공연, 온라인: 사업 확대에 주목 1) 음악 및 공연 사업은 지배력에 기반해 사업 확대 중 CJ E&M의 음악 및 공연 사업 부문의 시장 지배력이 강화되고 있다. 212년 3분기에는 해당 부문이 속한 매출액이 전년 동기 대비 45.4% 증가했다. 음악 부문은 매니지먼트 사업이 재개 뮤지컬 시장의 국내 지배력을 기반으로 일본 및 중국에 진출 중 음악 사업 부문은 최근 엠아카데미 설립 등을 통해 매니지먼트 사업이 재개될 예정이다. 방송, 온라 인, 모바일 부문의 음악 관련 콘텐츠 경쟁력이 상승하고, 유통 채널 및 홍보가 가능한 방송 프로그램, 플랫폼들이 증가된 상황이다. 매니지먼트와 갖춰진 인프라를 통해 CJ E&M 소속의 가수 등 연예인이 흥행 한다면, 음악 사업부의 영업이익률이 구조적으로 상승할 수 있을 전망이다. 공연 사업 부문은 뮤지컬 관객 수가 증가하고 있고, CJ E&M의 시장 지배력이 확대되고 있다는 점이 긍정적 이다. 뮤지컬 시장은 212년 약 3천억원 규모로 추정되고 있다. CJ E&M이 제작 및 해외 수출에 참 여한 작품 수는 약 3여 편이 넘는다. 공동제작한 작품의 매출까지 합하면, CJ E&M의 시장 점유율 은 전체 뮤지컬 시장의 35%로 추정된다. 자체 콘텐츠에 기반한 공연작이 늘어남에 따라 영업이익률의 상승을 꾀할 전망이다. 현재 뮤지컬 시장에서 라이선스 작품이 차지하는 비중이 8% 정도이며, 창작 뮤지컬 중 매출 순위 5위권 내 드는 작품은 1편 이내이다. 서울 중심에서 벗어난 대구 등 지방 시장의 활성화, 창작 뮤지컬의 활성화가 있어야 시장의 장기적인 성장이 가능할 것이며, CJ E&M은 이를 선도하고 있다. 해외 시장에 뮤지컬 제작 작품의 진출도 진행되고 있다. 213년에 일본 아뮤즈 뮤지컬 시어터 에서 카 페인, 김종욱 찾기, 풍월주 등의 7개의 뮤지컬 작품이 공연될 예정이다. 중국 사업을 위해서는 아 주연창문화발전유한공사 를 중국 회사와 합작해 만들었다. 212년에 맘마미아 와 캣츠 를 공연했으 며, 213년에는 김종욱 찾기 와 비밥, 해외 뮤지컬 중 새로운 작품이 중국에 공연될 예정이다. 그림 38. 음악 사업의 Value Chain 완성 중 제작 유통 출구 (콘텐츠 소비) 제작 편성 서비스 제공 유통 방송 엠넷 방송 채널 케이블 방송 SO, TV 슈퍼스타K 등 음악 방송, 온라인 CD, 디지털 음원 엠넷닷컴, interest.me 온라인 PC 모바일 + 매니지먼트 CJ E&M 제작 애플리케이션, Tving(CJ헬로비전) 스마트폰, mp3 자료: KDB대우증권 리서치센터 표 7. 213년 공연 예정인 주요 뮤지컬 작품 종류 뮤지컬 작품명 초연 살짜기 옵서예, 스칼렛 핌퍼넬, 하이스쿨 뮤지컬 영화 원작 보니 앤 클라이드, 써니, 보디가드 인기작 막돼먹은 영애씨, 풍월주, 김종욱찾기, 비밥 공동제작 브로드웨이 42번가, 지킬앤하이드, 위키드, 삼총사, 드림걸즈, 스팸어랏, 지저스 크라이스트 수퍼스타 주: 언론 보도 종합, 자료: CJ E&M, KDB대우증권 리서치센터 21
2) 온라인 등 디지털 사업: 역발상으로 접근이 가능! 온라인에서 모바일로의 대전환기, 플랫폼에서의 콘텐츠 중요성 상승 최근까지의 온라인 포털의 최우선 과제는 온라인에서 모바일로의 전환이었다. 이 과정에서 다행스럽게도 모바일에서 성장 모멘텀을 찾은 기업도 있었다. NHN의 라인 이 대표적이다. 그러나 많은 온라인 포 털들은 이러한 과도기 속에서 고통을 겪었다. KT 그룹의 KTH는 파란닷컴 온라인 포털 서비스를 종 료하고, 모바일 푸딩 앱 위주로 제공 서비스 및 사업을 축소했다. SK텔레콤 그룹의 SK커뮤니케이션 즈는 온라인 소셜 서비스 미니홈피 의 트래픽이 저하되고, 온라인 1위 메신저 네이트 의 모바일 진 입이 실패하면서 인력 구조조정을 단행했다. 온라인에서 이미 많은 트래픽을 모아놓았던 기존 선두 기업들은 오히려 이러한 과도기 속에서 느리 게 반응하는 모습을 보여주었다. 특히 기존 사업의 기득권을 포기하기 쉽지 않은 상황이었고, 관련 기업의 사업과 이해상충 등의 문제도 제기되었기 때문이다. 또한 포털 기업들은 트래픽을 발생시키기 위해 선( 先 ) 플랫폼 생성, 후( 後 ) 콘텐츠 모집의 전략을 행해왔다. CJ E&M은 이미 콘텐츠를 보유한 상황에서 트래픽을 모으는 중 그러나 CJ E&M의 디지털 사업은 이러한 포털들, 플랫폼이 태생인 기업과는 다르다. CJ E&M은 이 미 자사 내의 콘텐츠가 풍부한 상황이다. 또한 온라인 상에서 이미 기득권을 갖고 있지도 않다. 이러 한 상황 속에서 통합 사이트를 만들어, 이미 존재하고 또 계속 만들어지고 있는 자사의 콘텐츠들을 모으고, 모바일 환경까지 고려한 사이트 interest.me 등을 만들어 키우고 있는 중이다. 그림 39. CJ E&M의 interest.me의 아이폰 앱 화면 자료: CJ E&M, itunes 그림 4. interest.me의 사이트 이용자 추이에 따라 수익화 모델 추가될 전망 (천명) 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1, 5 순방문자 (L) 페이지뷰 (R) (천개) 3, 25, 2, 15, 1, 5, 12.7 12.8 12.9 12.1 12.11 12.12 주: 온라인 트래픽, 자료: Koreanclick, KDB대우증권 리서치센터 22
5. CJ 그룹으로서의 관점 CJ E&M의 미디어 및 콘텐츠 사업은 CJ 그룹의 브랜드 이미지 및 부가가치 상승에 긍정적 CJ 그룹은 식품, 유통, 엔터테인먼트, 인프라 등의 다각화된 사업 포트폴리오를 구축하고 있다. 미디 어 및 콘텐츠 사업은 CJ 그룹의 브랜드 이미지를 제고시키고, 부가가치를 상승시켜줄 전망이다. CJ 지주회사는 주력 자회사들의 다각화된 사업구조에 기반해 사업 안정성이 우수하며 배당수익, 로 열티수익, 임대수익 등 수익 창출 기반을 보유하고 있다. 보유자산 가치에 기반한 재무 융통성으로 주요 자회사의 결정에 따른 지원 부담이 가능한 것으로 파악된다. 식품 부문은 서비스와 생명공학 사업 영역까지 확대 중이며 유통 부문의 강화에도 노력 중이다. 최근 CJ그룹의 대규모 인수 건은 대한통운이 대표적이다. CJ GLS와의 합병 후 시너지와 해외 물류 사업의 보강이 기대되고 있다. 미디어/엔터 부문에는 케이블TV와 영화 사업에서 지배적인 점유율을 보유하고 있다. 유료 TV 방송 및 영화 콘텐츠 시장에서 자체 제작 및 유통의 계열화를 이루고 있다. 향후 유료 방송 시장의 소유 규제가 완화될 경우 케이블 SO와 PP의 사업 환경이 우호적으로 변화될 것으로 판단된다. 영화 사업은 해외 사업 확장의 의지가 큰 것으로 파악되고 있다. CJ E&M 영화 부문은 해외 영화 지 분 투자와 제작 등에 참여해오고 있으며, 212년 하반기 영화 부문장을 새로 선임하며 국내 및 해외 사업 부문을 통합했다. CJ CGV는 내수 시장의 영화 상영 시장의 제한성과 높은 점유율 보유로 인해 국내 성장 여력이 제한적인 상황이다. 중국과 베트남 등지에서 멀티플렉스 사업을 확대하고 있다. 음악 사업도 음악 전문 케이블 방송, 디지털 음원 투자 및 유통에 이어 사업이 확대되고 있다. 엠아카 데미를 세우는 등 매니지먼트 사업을 준비하고 있고, 아이돌 가수의 해외 투어 사업 등을 주도적으로 하고 있다. 그림 41. CJ E&M과 관련 미디어 기업의 지배구조 이재현 및 특수관계인 43.5% CJ (14 KS) 4.2% 케이블TV MPP 영화 제작 게임 제작 공연, 음악 사업 CJ CJ E&M (1396 KQ) 9.3% 86.7% 오리온 시네마네트워크 온게임네트워크 대구 동구 방송 대구 수성 방송 CJ 헬로비전 (3756 KS) 케이블TV MSO 6.3% CJ CJ 오쇼핑 (3576 KS) 39.8% 66.2% 68.8% 바둑텔레비전 미디어웹 영동 방송 엔투플레이 51% 67.% CJ엔지씨코리아 아라 방송 CJ게임즈 5% 41.4% 아트서비스 신라 방송 포디플렉스 프리머스 시네마 디시네마 오브 코리아 92.7% 5.% CJ CGV (7916 KS) 영화 배급 4.1% 52.5% CJ아이지 애니파크 CJ스포츠 좋은콘서트 케이엠티브이 53.% 씨드나인게임즈 인터내셔널 미디어지니어스 53.% CJ게임랩 51% 잼스튜디오 52% 누리엔소프트 턴온게임즈 주: 212년 3분기 기준, 자료: CJ E&M, KDB대우증권 리서치센터 23
그림 42. CJ그룹의 지배구조 (CJ E&M, CJ헬로비전) 이재현 및 특수관계인 씨앤아이레져산업 9.% CJ 창업투자 우성 돈돈팜 39.1% 신의도천일염 CJ엠디원 CJ씨푸드 (1115 KS) 영우냉동식품 슈퍼피드 88.% 46.5% 6.9% CJ제일제당 (9795 KS) 2.1% CJ대한통운 (12 KS) 2.1% CJ GLS 43.5% CJ CJ (14 KS) 37.% 4.1% 66.9% 93.2% CJ CJ 오쇼핑 (3576 KS) 에스에이관리 CJ 올리브영 4.2% 98.8% 6.3% CJ E&M (1396 KQ) 슈퍼레이스 CJ 헬로비전 (3756 KS) CJ 텔레닉스 9.3% 86.7% 66.2% 68.8% 67.% 오리온 시네마네트워크 온게임네트워크 바둑텔레비전 미디어웹 CJ엔지씨코리아 CJ아이지 포디플렉스 92.7% 이앤씨인프라 66.3% CJ 시스템즈 6% CJ 파워캐스트 41.4% 52.5% 아트서비스 애니파크 프리머스 시네마 디시네마 오브 코리아 CJ 엔씨티 CJ CGV 4.1% 74.1% 에이지웍스 (7916 KS) 99.9% 5.% 5.% CJ 건설 동부산테마파크 51.8% 82.5% 17.5% CJ CJ 프레시웨이 씨앤아이 (515 KS) 화성봉담PFV 레저산업 96.3% CJ 푸드빌 51% CJ스포츠 좋은콘서트 케이엠티브이 인터내셔널 미디어지니어스 CJ게임즈 주: 212년 9월 기준, 자료: 각 사, KDB대우증권 리서치센터 24
6. 리스크 요인 실적 개선 속도가 예상보다 늦어질 가능성이 있다. 상반기 신규 게임 출시가 집중됨에 따라 마케팅비 지출 증가가 예상되고, 온라인 사업부문의 비용 집행이 올해에도 매출보다 더 클 것으로 전망된다. 게임과 영화 부문은 흥행 변수가 리스크로 작용 가능 게임 부문은 다른 사업부 대비해서도 불확실성이 크다. 기존의 외부 개발사 게임의 퍼블리싱 사업 위 주에서 자체 개발 사업으로 체질이 변화되었다. 개발 능력에 대한 확인은 아직 되지 않은 상태이다. 국내 온라인 게임 시장은 이미 성숙 단계에 접어 들었다. 모바일 게임 시장도 앱 마켓의 대규모화 및 카카오톡에 연동된 게임 수명의 단축화가 발견되고 있다. 경쟁이 심한 환경 내 CJ E&M의 신규 게임 의 예상 성과에 대해서 현재로서는 보수적인 시각을 견지하고 있다. 영화 부문 또한 흥행에 연동되는 사업부로서 실적의 불확실성이 존재한다. 213년 상반기 베를린 과 213년 설국열차 의 제작비는 대규모로 파악된다. 손익분기점이 높아지고 있다는 의미이다. 방송 부문의 대부분의 매출은 경기에 민감한 케이블 광고 매출로 이루어져 있다. 경기 회복이 지연된 다면, 광고 단가 인상 등이 제한적으로 작용되어 매출 성장이 위축될 가능성이 있다. 대형 콘텐츠 기업으로서 무형자산 비중 크나 회계 정책은 보수적으로 판단 대규모의 투자를 콘텐츠 사업에 하고 있는 기업으로서, 무형자산의 구성 내용과 상각 방식 등 회계 정책에 대한 점검이 필요하다. CJ E&M은 종합 콘텐츠 대기업이기 때문에 중소형의 단일 장르의 콘 텐츠 사업을 하고 있는 음악 기획사나 드라마 프로덕션 상장사 대비하여, 무형자산의 전체 자산 내 비중이 월등히 높게 파악되고 있다. 그러나 무형자산의 약 7%가 방송 프로그램, 3%가 영화 판권으로 파악되고 있다. 방송 관련 무형 자산의 비중이 높은 것은 긍정적인데, CJ E&M은 유료 방송 채널 사업을 운영하고 있어 수신료와 광 고 매출을 통해 투자를 회수할 수 있기 때문이다. 영화 투자의 경우도 대규모 제작 작품에 관여하더 라도 전체 제작비의 3%의 지분을 넘지 않는 것을 원칙으로 하고 있다. 콘텐츠 관련 무형 자산들은 대체로 2~4년 내에 정액법으로 상각이 실시되고 있는 것으로 파악된다. 매 사업기의 전체 무형자산 관련 감가상각비 내 판권이 9% 가까운 비중을 차지하고 있다. 게임 개 발비는 CJ E&M으로 합병된 이후, 자산화하지 않고 매 분기 비용 처리를 원칙으로 하고 있다. 따라 서 콘텐츠 흥행 실패에 따른 일시적인 손실 및 상각 처리에 관한 리스크는 제한적일 것으로 판단된다. 25
IV. 영업 실적 전망 1. 213년 예상 EPS, 기존 추정치 대비 6.8% 상향 조정 CJ E&M의 213년 예상 EPS를 기존 추정치 대비 6.8% 상향 조정했다. 213년의 매출액과 영업이익을 기 존 추정치 대비 각각 6.5%, 5.7% 상향 조정했다. 매출액은 방송, 게임, 영화 부문을 기존 추정치 대비 상향 조정하고, 기타 부문은 유지했다. 213년 예상 영업이익률은 방송 부문은 기존 추정치를 유지하 고, 영화 부문은 기존 추정치 대비 1%p 상향, 게임 부문은 1%p 하향 조정했다. 영화와 게임 부문은 흥행 변수가 개입되는 부문으로서 실적을 보수적으로 추정했다. 2. 전 사업 부문의 체질 강화에 따른 매출 성장 및 이익률 신장! 방송 부문의 광고 단가 인상 예상, 경기 회복시 탄력성 기대 1) 방송 부문은 213년부터는 이미 인지도가 갖춰지고 시청자 층이 확보된 다음 시즌 프로그램을 많 이 방영될 것이기 때문에 광고 단가의 상승 사례가 많아질 전망이다. 또한 212년 경기 침체로 인해 광 고 단가 상승 폭이 크지 않았기 때문에, 경기 회복시 탄력성도 기대할 수 있다. 212년 동안에도 자체 제작 프로그램 개수가 점진적으로 증가하면서 광고 단가 인상보다는 투자 규 모 증가가 부각되었다. 따라서 212년 1분기에는 영업이익이 1억원도 되지 않았고, 212년 2분기 부터야 1억원대의 영업이익을 기록하기 시작했다. CJ E&M은 방송 부문에서 구사하고 있는 사업 기법은 시즌제 예능 및 오디션 프로그램과 특정 시청 자 계층을 타겟팅한 드라마 프로그램이다. 212년에는 시즌 1으로 신규로 선보인 프로그램 개수가 많았다. 신규작들은 방영 이후에 시청률이 호조를 보이더라도 그 인기를 광고 단가에 바로 반영하지 못한 경우가 많았다. 그러나 213년에는 광고 단가 상승 가능성이 높아질 전망이다. 게임 부문은 신규 게임 출시로 인한 매출 회복이 우선! 2) 게임 부문은 신작 출시로 인해 매출이 회복될 전망이다. 다만 흥행 변수와 마케팅, 규제 우려를 고려해 보수적으로 추정하고 있다. 약 2년여 동안 신규 게임 모멘텀이 부재했다. 서든어택 의 퍼블리싱 재계 약 실패, 기 출시한 게임들의 트래픽 감소에 따라 매출은 감소했다. 퍼블리싱 비즈니스의 리스크를 타개하기 위해 자체 게임 개발에 돌입했기 때문에 그 동안 개발비 지출은 지속되어 왔다. 그러나 213년 초부터는 장기간 개발해온 온라인 대작 게임들과 출시가 지연되었던 게임들의 출시 일정이 확인되고 있다. 1분기에만 7~8종의 온라인 게임 출시를 계획 중이다. 온라인 퍼블리싱 게임 은 작년 대비 약 2%의 매출 성장을 추정하고 있다. 게임 매출 중 약 3%를 차지하는 온라인 웹보 드 게임은 동사의 집중 부문이 아닌데다 규제 우려가 있어 전년 대비 2% 감소를 추정했다. 표 8. CJ E&M 수익 예상 변경 (십억원, 원, %) 변경 전 변경 후 변경률 변경 근거 12F 13F 12F 13F 12F 13F 매출액 1,383 1,549 1,387 1,65.3 6.5 212년 4분기 영화 상향, 213년 방송, 영화, 게임 매출 상향 영업이익 4 94 4 99. 5.7 213년 영화 영업이익률 상향, 게임 영업이익률 하향 순이익 49 52 49 55.2 6.5 EPS 1,442 1,51 1,436 1,63 -.4 6.8 영업이익률 2.7 6.1 2.6 6. 순이익률 4. 3.7 3.9 3.7 주: K-IFRS 연결 기준, 자료: KDB대우증권 리서치센터 26
스마트폰 게임은 올해 4여 개의 게임 출시를 예정하고 있다. 작년 2여 개의 스마트폰 게임으로 약 85억원의 매출이 추정되는데, 올해는 5억원 이상의 매출액이 예상된다. 현재 확인되고 있는 다함 께 차차차 1개 게임의 흥행 성과에 출시 규모 증가를 고려한 보수적인 추정치이다. 영업이익 추정은 게임 신작이 대거 많아진 데 따른 마케팅비 지출의 증가로 상반기에 적자 후 하반기에 흑자 전환을 할 것으로 예상하고 있고, 규제 가능성이 제기됨에 따라 수익성 높은 아이템 판매 위축을 대입했다. 영화 부문은 배급 점유율 회복 및 글로벌 프로젝트 개봉 고려 3) 영화 부문은 올해 국내 관객 저변의 확대, 양질의 라인업으로 배급 점유율 회복, 글로벌 프로젝트의 개봉 시작 등이 조합되어 긍정적인 성과를 낼 수 있을 전망이다. 특히 제작에 참여한 작품의 개봉개수가 많아 지고, 일부 작품은 글로벌 배급 및 부가 판권 매출이 가능해 흥행 시 이익 기여 정도가 구조적으로 커질 전망이다. 따라서 과거 연간 영업이익률의 최고 수준이 5% 수준이었는데, 올해는 그 수준을 상 회하는 영업이익률을 기록할 수 있을 것으로 기대된다. 표 9. CJ E&M의 분기 및 연간 실적 추이와 전망 (십억원,%) 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12F 211 212F 213F 영업수익 273 323 317 367 321 331 341 394 1,279 1,387 1,65 방송 129 174 169 199 162 29 187 29 672 767 93 게임 76 67 55 6 6 54 49 49 258 211 27 영화 31 45 54 62 62 26 48 69 191 24 25 음악/공연/온라인 38 36 39 46 37 43 57 67 158 24 227 영업이익 15 35 13 14-3 1 13 2 77 39 99 방송 2 24 9 15 1 18 15 17 5 51 81 게임 13 8 4 3 1-2 -3-4 27-7 8 영화 -1 3 1 1-1 -5 4 8 5 5 15 음악/공연/온라인 1-1 -6-3 -2-3 -5-9 -5 영업이익률 5.5 1.9 4.1 3.7-1. 2.9 3.9 5.2 6. 2.8 6. 방송 1.8 13.8 5.2 7.6.3 8.5 8.2 8.2 7.5 6.6 9. 게임 16.7 11.6 6.4 4.7 1.3-3. -5.9-7.6 1.4-3.5 3. 영화 -3.2 7.6 2.4 2.1-2.1-18.8 8.1 1.9 2.6 2.6 6. 음악/공연/온라인 2.9.3-1.5-12.5-8.9-4.2-5.5 -.5-3.2-4.2-2. 순이익 3 33 11 11-1 33 5 12 59 49 55 순이익률 1.2 1.3 3.5 3. -.3 9.9 1.4 3.1 4.9 3.9 3.7 영업수익 비중 방송 47.3 54. 53.4 54.3 5.6 63.1 54.9 53. 52.5 55.3 54.7 게임 27.7 2.8 17.3 16.4 18.6 16.2 14.4 12.4 2.1 15.2 16.4 영화 11.3 13.9 17. 16.9 19.3 7.7 14.1 17.5 15. 14.7 15.2 음악/공연/온라인 13.7 11.3 12.3 12.4 11.5 12.9 16.6 17.1 12.4 14.7 13.7 영업이익 비중 방송 15.3 68. 67.7 111.9 15.2 185.4 115.9 83.1 65.4 126.6 81.4 게임 84. 22.1 26.9 2.7 24.2-16.7-22. -18. 34.8-18.5 8.1 영화 -6.7 9.6 1. 9.6-39.4-5. 29.5 36.7 6.5 13.3 15. 음악/공연/온라인 7.3.3-4.6-42.2-1. -18.8-23.5-1.8-6.6-21.4-4.5 YoY 성장률 영업수익 18.1 24.5 1.1 15.6 17.4 2.6 7.7 7.4 16.8 8.4 19. 방송 19.8 21.4 28.3 2.8 25.7 2. 1.6 4.6 22.5 14.2 17.7 게임 18.1 8.6-2.2-14.9-21.2-2.1-1.4-18.6-2.8-18. 27.9 영화 -3.1 79.9 7.8 91.4 적지 -43.1-1.4 11.3 37.7 6.8 22.4 음악/공연/온라인 47.1 26..5-12.3-1.6 17.9 45.4 48.3 1.9 28.8 11.1 영업이익 89.8 198.1-34.2-36.3 적전 -72.9 1.8 5.9 26.6-48.6 151.6 방송 -185.2 4. 21. -6.2-78.3-25.8 73.9 12.8 169.9.9 6.5 게임 4.1 129.4-7.3-46.2-93.7 적전 적전 적전 -17.8 적전 흑전 영화 -242.9. -78.3-148.1 적지 적전 2. 478. -32.4 6.3 182.5 음악/공연/온라인 -15. -5. -137.5-319.2 적전 적지 적지 적지 적전 적지 적지 순이익 적전 -1.8-57.8 11.5 283.7-16.4 12.8 주: K-IFRS 연결 기준, 211년 3월 합병, 211년 실적은 사측 제공 기준, 211년 순이익 성장률은 데이터 없어 미표기, 212년 2분기 중단사업이익 계상, 자료: CJ E&M, KDB대우증권 리서치센터 27
CJ E&M (1396) 예상 포괄손익계산서 (요약) 예상 재무상태표 (요약) (십억원) 12/11 12/12F 12/13F 12/14F (십억원) 12/11 12/12F 12/13F 12/14F 매출액 1,143 1,387 1,65 1,835 유동자산 915 1,215 1,424 1,589 매출원가 88 98 1,134 1,261 현금 및 현금성자산 152 354 438 516 매출총이익 335 46 517 575 매출채권 및 기타채권 378 459 546 67 판매비와관리비 265 367 417 434 재고자산 6 7 8 9 조정영업이익 7 4 99 141 기타유동자산 283 316 352 378 영업이익 7 37 99 141 비유동자산 1,136 973 913 897 비영업손익 -7-17 -2-2 관계기업투자등 116 117 117 117 순금융비용 9 11 2 2 유형자산 118 13 115 12 관계기업등 투자손익 1 무형자산 765 558 495 482 세전계속사업손익 63 2 79 12 자산총계 2,51 2,188 2,337 2,486 계속사업법인세비용 19 6 24 36 유동부채 721 724 812 874 계속사업이익 44 14 55 84 매입채무 및 기타채무 174 211 251 28 중단사업이익 15 35 단기금융부채 311 233 233 233 당기순이익 59 49 55 84 기타유동부채 236 28 328 361 지배주주 57 55 61 9 비유동부채 17 152 155 158 비지배주주 2-5 -5-5 장기금융부채 63 15 15 15 총포괄이익 6 5 57 86 기타비유동부채 31 35 38 4 지배주주 58 56 62 91 부채총계 829 876 968 1,31 비지배주주 2-5 -5-5 지배주주지분 1,163 1,224 1,286 1,377 EBITDA 361 537 55 495 자본금 19 19 19 19 FCF -127 136 98 92 자본잉여금 948 948 948 948 EBITDA마진율 (%) 31.6 38.7 3.6 27. 이익잉여금 6 115 176 265 영업이익률 (%) 6.1 2.6 6. 7.7 비지배주주지분 6 88 83 78 지배주주귀속 순이익률 (%) 5. 3.9 3.7 4.9 자본총계 1,222 1,312 1,369 1,455 예상 현금흐름표 (요약) 예상 주당가치 및 valuation (요약) (십억원) 12/11 12/12F 12/13F 12/14F 12/11 12/12F 12/13F 12/14F 영업활동으로 인한 현금흐름 3 554 432 427 P/E (x) 17.4 18.5 19.4 13.2 당기순이익 59 49 55 84 P/CF (x) 2.8 1.8 2.5 2.7 비현금수익비용가감 317 497 45 411 P/B (x) 2.8 1.5 1.5 1.3 유형자산감가상각비 15 14 15 13 EV/EBITDA (x) 3.7 1.9 2.2 2.1 무형자산상각비 276 484 391 341 EPS (원) 1,745 1,436 1,63 2,362 기타 4 2-1 -1 CFPS (원) 1,744 14,545 12,34 11,72 영업활동으로인한자산및부채의변동 -64 15-49 -32 BPS (원) 1,799 17,897 21,172 23,895 매출채권 및 기타채권의 감소(증가) -71-34 -87-61 DPS (원) 재고자산 감소(증가) -5-1 -1-1 배당성향 (%).... 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) -8 39 4 28 배당수익률 (%).... 법인세납부 -12-7 -24-36 매출액증가율 (%) 1,65. 21.3 19. 11.2 투자활동으로 인한 현금흐름 -23-324 -317-317 EBITDA증가율 (%) 611.1 48.5-5.8-2.1 유형자산처분(취득) -21-19 영업이익증가율 (%) 266.1-47.8 171.5 41.4 무형자산감소(증가) -329-329 -329-329 EPS증가율 (%) 44.4-17.7 11.7 47.4 장단기금융자산의 감소(증가) 26-3 매출채권 회전율 (회) 5.3 3.6 3.6 3.5 기타투자활동 95 26 12 12 재고자산 회전율 (회) 394.6 221.9 22. 213.1 재무활동으로 인한 현금흐름 4-27 -32-32 매입채무 회전율 (회) 31. 19.7 19.5 18.9 장단기금융부채의 증가(감소) -2-4 ROA (%) 4.1 2.3 2.5 3.5 자본의 증가(감소) -1 ROE (%) 7.7 4.6 4.8 6.7 배당금의 지급 ROIC (%) 6.3 2.8 7.8 11.1 기타재무활동 42 12-32 -32 부채비율 (%) 67.8 66.8 7.7 7.9 현금의증가 19 22 84 78 유동비율 (%) 126.9 167.8 175.3 181.9 기초현금 43 152 354 438 순차입금/자기자본 (%) 1.3-7.3-13.1-17.7 기말현금 152 354 438 516 영업이익/금융비용 (x) 5.2 2.3 3.1 4.4 자료: CJ E&M, KDB대우증권 리서치센터 예상 28
Compliance Notice - 당사는 자료작성일 현재 해당 회사와 관련하여 특별한 이해관계가 없음을 확인함. 본 자료는 당사 홈페이지에 게시된 자료로, 기관투자가 등 제 3자에게 사전 제공한 사실이 없음을 확인함. 본 자료를 작성한 애널리스트는 자료작성일 현재 해당 회사의 유가증권을 보유하고 있지 않으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 애널리스트의 의견이 정확하게 반영되었음을 확인함. - 투자의견 분류 및 적용기준 (시장대비 상대이익 기준, 주가(---), 목표주가(===), Not covered( )) 매수(2% 이상), Trading Buy(1% 이상 예상되나 주가에 영향을 주는 변수의 불확실성이 높은 경우), 중립(±1 등락), 비중축소(1% 이상 하락) - 본 조사분석자료는 당사의 리서치센터가 신뢰할 수 있는 자료 및 정보로부터 얻은 것이나, 당사가 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없으므로 투자자 자신의 판단과 책임하에 종목 선택이나 투자시기에 대한 최종 결정을 하시기 바랍니다. 따라서 본 조사분석자료는 어떠한 경우에도 고객의 증권투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 본 조사분석자료의 지적재산권은 당사에 있으므로 당사의 허락없이 무단 복제 및 배포 할 수 없습니다. (원) 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, CJ E&M 11.1 12.1 13.1 29