( 금 ) 코스피지수 (2/12) 코스닥지수 (2/12) 1,941.63P(-4.07P) P(+0.83P) Credit Weekly 크레딧동향및투자전략 Weekly KOSPI200 지수 3월물 P(-0.65P) 중국상해종합지수

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1 ( 금 ) 코스피지수 (2/12) 코스닥지수 (2/12) 1,941.63P(-4.7P) 62.24P(+.83P) Credit Weekly 크레딧동향및투자전략 Weekly KOSPI2 지수 3월물 248.4P(-.65P) 중국상해종합지수 (2/12) 3,173.42P(+15.72P) NIKKEI225 지수 (2/12) 17, 엔 ( 엔 ) 원 / 달러환율 1,11.7(+13.) 엔 / 달러환율 12.29(+.86) 국고채수익률 (3년) 2.8(+.3) 유가 (WTI)(2/12 21:19) 5.37(+1.14) 국내주식형펀드증감 (2/11) 11억원 해외주식형펀드증감 (2/11) 6억원 고객예탁금 (2/11) 168,137 억원 (+3,737 억원 ) 신용잔고 (2/11) 57,637 억원 (+55 억원 ) 대차잔고 (2/11) 495,345 억원 (+6,716 억원 ) 주간차이나마켓네비게이션중국춘제유우커, 8허우와여심을잡아라기업분석삼성생명 [ 매수 ] 정길원 : 성장과배당의딜레마코웨이 [ 매수 ] 함승희 : 더할나위없었다대한항공 [ 매수 ] 류제현 : 앞에서끌고뒤에서민다현대미포조선 [ 매수 ] 성기종 : 화끈한 V턴에스에프에이 [ 매수 ] 황준호 : 새로운사이클의시작현대중공업 [ 중립 ] 성기종 : 풀어야할과제산재주체별매매동향 KOSPI: 외국인 (-)598 억원순매도, 국내기관 (+)334 억원순매수 KOSDAQ: 외국인 (-)232 억원순매도, 국내기관 (+)121 억원순매수 KOSPI2 선물시장통계 주가지표

2 크레딧동향및투자전략 Weekly [ 크레딧 ] 이경록 kyoungrok.lee@dwsec.com 강수연 sooyeon.kang@dwsec.com 정연홍 yeonhong.chung@dwsec.com 주간회사채수요예측현황 2월둘째주 (2/6~12일 ) 에는현대건설 (AA-) 과효성 (A) 수요예측이진행. 현대건설은업종디스카운트에도불구하고풍부한수요가몰렸음. 일반적으로업황이부정적인산업에는장기물에대한수요가취약한데현대건설은 5년보다 7년물수요가더많았고발행금리도민평금리를하회하는등인상적인결과를이끌어냈음. 효성은수요예측결과발표전. 언론보도등에따르면전 Tranch에서민평금리를하회하여발행에성공. 5년물의경우절대금리매력 (2/11일민평 3.84%) 이돋보이자증권사리테일수요가크게늘어남. 금주결과를발표한삼성중공업은 3년수요는많았지만 5년은 2억원에그치며 5년물발행취소. 민평 +2bp의금리에도업황불확실성및등급하락우려를불식시키기는쉽지않았던것으로판단. 주간섹터별발행현황 2월둘째주특수채, 은행채, 여전채, 회사채및 ABS를합한크레딧채권은 2.4조원순상환. 특수채는지방공기업중심으로발행되며순발행기조를이어갔으나 ABS는 LG유플러스의단말기유동화 2,63억원만발행되며순상환. 현대상선, 한진해운, 대성산업등이회사채신속인수제로차환발행하면서주간사모사채발행금액은 5,억원을넘어섬. 주간회사채유통시장및신용등급변동대우조선해양은주간최다거래량및주요하위거래종목에랭크. 대우조선해양은수주경쟁심화와해양플랜트수익성둔화등을감안할때의미있는이익개선은어려울것이라는시장의우려감이제기. 또한 214년한차례신용등급이하향된이후에도여전히등급전망이 부정적 으로제시된점도약세거래요인중하나로판단. 수요예측예정종목분석 : LG 상사 (AA-/ 안정적 ) 주간 Key 차트 : 회사채대비여전채의상대적강세현상 (bp) 5 여전채 AA - 회사채 AA- 3 년 여전채 A+ - 회사채 A 3 년 자료 : 본드웹, KDB 대우증권리서치센터

3 KDB DAEWOO DAILY 크레딧동향및투자전략 Weekly 표 1. 회사채수요예측현황 주간회사채수요예측현황 2 월둘째주 (2/6~2/12 일 ) 에는현대건설 (AA-) 과효성 (A) 의수요예측이진행되었 다. 여전히발행시장에는유동성이풍부하며신규발행물에대한투자자들의관심 이높았다. 현대건설은업종디스카운트에도불구하고 2, 억원모집에 4,6 억원의투자 수요가몰렸다. 일반적으로업황이부정적인산업에서는장기물에대한수요가취 약한데현대건설은 5 년보다 7 년물수요가더많았고발행금리도민평금리를하회 하는등인상적인결과를이끌어냈다. 타건설사와차별화되고있는실적그리고 현대차그룹의후광효과등이긍정적인영향을미친것으로판단된다. 효성은수요예측결과발표전이다. 언론보도등에따르면전 Tranch 에서민평금 리를하회하여발행에성공한것으로파악된다. 수요가저조할것으로예상됐던 5 년물의경우절대금리매력 (2/11 일민평 3.84%) 이돋보이자증권사리테일수요 가몰리며완판되었다. 지난주수요예측을실시했으나금주결과를발표한삼성중공업은 5 년물발행을 취소했다. 3 년물에는많은수요가몰렸지만 5 년물에대한투자수요는 2 억원에 그쳤다. 민평 +2bp 의금리에도업황불확실성및등급하락에대한우려를불식시 키기는쉽지않았던것으로판단된다. ( 억원, bp) 발행기관 신용등급 발행금액 만기 수요예측금리밴드수요발행일 / 발행목적 / 결정금리미매각기준금리상단하단예측일대표주관체결일주관사 수요예측완료기업 삼성중공업 91-1 AA 5, 3Y 개별민평 3년 /5 2/12 차환 3,, 운영 2, 삼성중공업 91-2 AA - 5Y 개별민평 5년 /5 2/12 - 현대건설 AA- 1,5 5Y 개별민평 5년 /9 2/16 차환 1,5 현대건설 AA- 2, 7Y 개별민평 7년 /9 2/16 운영 2, 효성256-1 A 5 2Y 개별민평 2년 -1 2 발표전 발표전 2/12 2/25 운영 5 효성256-2 A 7 3Y 개별민평 3년 -1 2 발표전 발표전 2/12 2/25 차환 7 효성256-3 A 3 5Y 개별민평 5년 -1 2 발표전 발표전 2/12 2/25 운영 3 수요예측예정기업 SK케미칼 A 2 3Y 개별민평 3년 3 2/13 2/25 차환 2 SK케미칼 A 4 5Y 개별민평 5년 3 2/13 2/25 차환 4 SK텔레콤 66-1 AAA 1, 7Y 개별민평 7년 /13 2/26 차환 1, SK텔레콤 66-2 AAA 1, 1Y 개별민평 1년 /13 2/26 차환 1, SK텔레콤 66-3 AAA 5 25Y 개별민평 15년 -2 2/13 2/26 운영 5 크라운제과 28 A- 2 3Y 개별민평 3년 -3 2/16 2/27 차환 2 대표주관체결기업현대중공업 AA 2/24 1월하순 대우 / 한국 대성홀딩스 A+ 2/26 1월하순 KB 연합뉴스 AA 2/27 1월하순 미래 / 신한 부산은행 AAA 2/25 2월초순 메리츠 LG상사 AA- 2/24 2월초순 NH 롯데쇼핑 AA+ 2/24 2월초순 미래 / 신한 / 한국 /KB GS EPS AA 2/25 2월초순 유안타 /KB 세아제강 A+ 2/27 2월초순 대우 /NH GS에너지 AA 3/4 2월초순 LIG/ 삼성 / 한투 태경농산 A+ 3/9 1월중순 KTB 대성에너지 A+ 3/1 1월하순 KB 주 : 대표주관계약체결후 2개월내수요예측진행하지않은업체제외 자료 : 전자공시시스템, KDB대우증권리서치센터

4 KDB DAEWOO DAILY 크레딧동향및투자전략 Weekly 그림 1. 회사채미매각률추이 ( 전등급 ) 그림 2. 회사채미매각률추이 (AA 등급이상 ) ( 조원 ) (%) 7 수요예측금액 (L) 미매각액 (L) 미매각률 (R) 1 ( 조원 ) 5 수요예측금액 (L) 미매각액 (L) 미매각률 (R) (%) 자료 : 인포맥스, KDB 대우증권리서치센터 자료 : 인포맥스, KDB 대우증권리서치센터 그림 3. 회사채미매각률추이 (A 등급 ) 그림 4. 회사채미매각률추이 (BBB 등급이하 ) ( 조원 ) 3. 수요예측금액 (L) 미매각액 (L) 미매각률 (R) (%) 1 ( 조원 ).8 수요예측금액 (L) 미매각액 (L) 미매각률 (R) (%) 자료 : 인포맥스, KDB 대우증권리서치센터 자료 : 인포맥스, KDB 대우증권리서치센터 그림 5. LG 상사 (AA-) ) 3Y 동일등급대비스프레드 그림 6. SK 케미칼 (A) 3Y 동일등급대비스프레드 (%) 등급대비민평SP(R) LG상사 3Y(L) (bp) 3.4 등급대비발행SP(R) 주 : X표시는과거발행당시 SP, 자료 : 본드웹, KDB대우증권리서치센터 (%) 등급대비민평SP(R) SK케미칼 3Y(L) (bp) 3.8 등급대비발행SP(R) 주 : X표시는과거발행당시 SP, 자료 : 본드웹, KDB대우증권리서치센터

5 KDB DAEWOO DAILY 크레딧동향및투자전략 Weekly 주간섹터별발행현황 2월둘째주특수채, 은행채, 여전채, 회사채및 ABS를합한크레딧채권은 2.4조원순상환되었다. 특수채는지방공기업중심으로발행되며순발행기조를이어갔으나 ABS는 LG유플러스의단말기유동화 2,63억원만발행되며순상환을나타냈다. 정책자금대출증가로특수은행중심의은행채발행기조가이어지는가운데금주에는신한은행과하나은행이각각 2,억원씩발행되며오랜만에시중은행채가발행되었다. 여전채에서는수입차시장의성장세가이어지면서벤츠파이낸셜이 8억원, 효성캐피탈 1억원, KB캐피탈의차환발행 5억원등이있었다. 한편, 현대상선, 한진해운, 대성산업등이회사채신속인수제로차환발행하면서주간사모사채발행금액은 5,억원을넘어섰다. 회사채를제외하고는크레딧채권의공급물량이감소추세인가운데명절연휴로인해다음주에도발행시장은한산한분위기를나타낼것으로예상된다. 그림 7. 특수채및 ABS 주별발행 만기현황 그림 8. 은행채주별발행 만기현황 ( 조원 ) 6 ABS 만기 ABS 발행 특수채만기 특수채발행 순증액합산 ( 조원 ) 6 만기금액발행금액순증액 그림 9. 여전채주별발행 만기현황 그림 1. 회사채주별발행 만기현황 ( 조원 ) 1.2 만기금액발행금액순증액 ( 조원 ) 2. 만기금액발행금액순증액 주 : 2/12 일기준, MBS Call 상환분은고려하지않음자료 : 키스넷, KDB 대우증권리서치센터 주 : 2/12 일기준, 자료 : 키스넷, KDB 대우증권리서치센터

6 KDB DAEWOO DAILY 크레딧동향및투자전략 Weekly 주간회사채유통시장및신용등급변동 2 월둘째주회사채거래량상위 1 개종목가운데대우조선해양이차지하는비중은 6% 를넘어서며주간최다거래량을나타냈다. 대우조선해양은최다거래외에도주요하위 거래종목에도랭크되었다. 대우조선해양은 LNG 선위주의수주물량확보에도불구하고수주경쟁심화와해양플랜 트수익성둔화등을감안할때의미있는이익개선은어려울것이라는시장의우려감이 제기되고있다. 또한 214 년한차례신용등급이하향된이후에도여전히등급전망이 부정적 으로제시된점도약세거래요인중하나로판단된다. 주간신용등급변동으로는동부제철의등급하락이있었다. 214 년결산기준자본잠식 률이 85% 를넘어섰고채권금융기관의채무에대한출자전환결의라는채무재조정이미 치는부정적영향때문이다. SK 케미칼은투자확대에따른차입부담으로등급전망이 부 정적 으로하향되었다. 표 2. 주간회사채거래량상위종목 (2.6~ ) ( 억원, %, bp) 종목명 신용등급 거래금액 거래금리 민평대비 대우조선해양 5-2 A+ 1, 대우조선해양 5-1 A+ 1, 대우조선해양 5-1 A CJ155 AA 부산교통공사 AAA 대우조선해양 5-2 A 케이티렌탈 31-1 A 한국서부발전 15-2 AAA 하나금융지주 26 AAA LG 상사 114 AA 주 : 거래금액 1 억원이상, 발행물제외, 자료 : 본드웹, KDB 대우증권리서치센터 표 3. 민평대비회사채특이거래동향 (2.6 ~ ) ( 억원, %, bp) 거래종목 신용등급 거래금액 거래금리 민평대비 강세 5 선 GS 칼텍스 129 AA 대우증권 38-2 AA 대우증권 37-1 AA 한국수력원자력 41-1 AAA 대한항공 43-2 A 하위 5 선 GS 건설 A 대우조선해양 5-2 A 대우조선해양 5-2 A 대우조선해양 5-2 A+ 1, 대우조선해양 5-2 A 주 : 거래금액 1 억원이상, 자료 : 본드웹, KDB 대우증권리서치센터 표 4. 주간신용등급및등급전망변동현황 등급 / 전망변경 기업명 평가일 직전등급 현재등급 신용평가사 등급하향동부제철 B- CCC(S) KR 채권금융기관의출자전환 ( 채무재조정 ) 결의 전망하향 SK 케미칼 / 내용 만기일 만기일 거래일 거래일 A(S) A(N) KR, NICE 사업기반확대를위한설비투자및지분투자등으로차입부담상승 주 : KR( 한국기업평가 ), NICE( 한국신용평가정보 ), KIS( 한국신용평가 ), 자료 : 각신평사, 본드웹, KDB 대우증권리서치센터

7 KDB DAEWOO DAILY 크레딧동향및투자전략 Weekly 주간크레딧스프레드동향크레딧채권의신용스프레드축소가지속되는가운데여전채의강세현상이두드러지고있다. 여전채 (AA) 의신용스프레드는회사채 (AA) 수준까지축소되는등상대적인강세가돋보이고있는데이는최근 ELS DLS 발행증가에따른채권편입수요증가로여전채수요가확대된것으로판단되기때문이다. 여러변수에도불구하고국내기준금리인하가능성에대한시장의기대감이여전한가운데절대금리매력부각으로크레딧채권의강세현상은지속될것으로판단된다. 표 5. 주간크레딧스프레드변동 (2 월 12 일종가기준 ) 크레딧스프레드전주대비스프레드변화장단기스프레드전주대비변동구분 1Y 3Y 5Y 7Y 1Y 3Y 5Y 7Y 7Y-5Y 5Y-3Y 7Y-5Y 5Y-3Y 국고국고채 특수채 은행채 여전채 AAA AA 산금채 중금채 은행 AAA 은행 AA AA AA AA A AAA AA AA 회사채 AA A A A BBB 주 : 국고채는수익률 (%) 을기재, 자료 : 본드웹, KDB대우증권리서치센터 (bp) 그림 11. 채권종류별수익률곡선추이 (%) 국고채 특수채AAA 은행채AAA 여전채AA 회사채AA- 2. 1Y 3Y 5Y 7Y 자료 : 본드웹, KDB 대우증권리서치센터 그림 12. 크레딧채권의섹터별신용스프레드 (bp) Y 3Y 5Y 7Y 자료 : 본드웹, KDB 대우증권리서치센터 공사채AAA 시은채AAA 여전채AA 여전채A+ 회사채AA- 회사채A

8 KDB DAEWOO DAILY 크레딧동향및투자전략 Weekly 그림 13. 주간특수채 AAA 스프레드변화 그림 14. 주간은행채 AAA 스프레드변화 (bp) 2 주간스프레드변동 (R) 2/12일 (L) 1주전 (L) 1달전 (L) (bp) 1. (bp) 2 주간스프레드변동 (R) 2/12일 (L) 1주전 (L) 1달전 (L) (bp) Y 3Y 5Y 7Y -2. 1Y 3Y 5Y 7Y -2. 그림 15. 주간여전채 AA 스프레드변화 그림 16. 주간회사채 AA- 스프레드변화 (bp) 8 주간스프레드변동 (R) 2/12 일 (L) 1 주전 (L) 1 달전 (L) (bp). (bp) 8 주간스프레드변동 (R) 2/12일 (L) 1주전 (L) 1달전 (L) (bp) Y 3Y 5Y 7Y -3. 1Y 3Y 5Y 7Y -2. 그림 17. 은행채, 특수채, 금융채스프레드추이 그림 18. 회사채스프레드추이 (bp) 1 국채 5-3Y 은행채AAA 3년여전채A+ 3년 특수채AAA 3년여전채AA 3년 (bp) 12 국채 5-3Y 회사채AA- 3년 회사채AAA 3년회사채A 3년 그림 19. 은행채, 특수채, 회사채간스프레드추이 그림 2. 여전채, 회사채간스프레드추이 (bp) 13 특수채 AAA - 은행채 AAA 3 년 회사채 AAA - 은행채 AAA 3 년 (bp) 5 여전채 AA - 회사채 AA- 3 년 여전채 A+ - 회사채 A 3 년 자료 : 본드웹, 인포맥스, KDB 대우증권리서치센터 자료 : 본드웹, 인포맥스, KDB 대우증권리서치센터

9 KDB DAEWOO DAILY 크레딧동향및투자전략 Weekly 스프레드전망및투자전략연말효과로확대되었던신용스프레드는재차축소되며 11월말수준을회복하였다. 신용스프레드의축소강도는점차약화될것으로보이나상반기내기준금리인하전망이존재하고국고 3년물이 1% 대구간을터치하는등크레딧물에대한절대금리매력이부각되고있어크레딧채권의강세현상은당분간지속될것으로판단된다. 215 년에도구조적인공급부족이지속될수밖에없는상황이지만 AAA등급시장에서는 MBS의발행증가가특수채의발행감소영향을상쇄시켜전년보다는나아진크레딧채권수급여건이예상된다. 가계부채대책에따른 MBS 공급증가영향은하반기부터가시적으로나타날전망이기때문에현재 MBS 발행물량증가는크레딧스프레드강세분위기에영향을주지않을것으로예상된다. 만기5 년이내채권, 3/6/12 개월보유를가정한투자전략을금리변화에따른만기구간별금리민감도로분석하였다. 절대금리수준및수익률곡선기울기에따른 rolling effect 를고려하였으며금리변화에따라수익률곡선은 parallel shift 한다고가정하였다. 국고금리및크레딧스프레드가현수준을유지한다고가정하면 3개월 /6개월 /1년보유시 rolling effect 효과로대부분섹터에서장기물이유리한상황이다. 국고금리가.1% 상승한다고가정하면 3개월 /6개월보유시만기 1년구간의수익률이가장높을것으로전망된다. 표 6. 금리변화에따른채권보유수익률 (3 개월보유, 크레딧스프레드유지가정 ) (%) 국채금리변화 -.1%.%.1% 분류 1Y 1Y6M 2Y 2Y6M 국채 특수채 AAA 은행채 AAA 여전채 AA 여전채 A 회사채 AAA 회사채 AA 회사채 A 국채 특수채 AAA 은행채 AAA 여전채 AA 여전채 A 회사채 AAA 회사채 AA 회사채 A 국채 특수채 AAA 은행채 AAA 여전채 AA 여전채 A 회사채 AAA 회사채 AA 회사채 A 주 : 채권수익률산식 = 보유기간이자율 수정듀레이션 *( 금리변화폭 - 롤링효과에따른금리하락폭 ), 금리변화에따른수익률곡선 Parallel Shift 가정, 2/12 기준자료 : KDB 대우증권리서치센터 3Y 3Y6M 4Y 4Y6M 5Y

10 KDB DAEWOO DAILY 크레딧동향및투자전략 Weekly 표 7. 금리변화에따른채권보유수익률 (6 개월보유, 크레딧스프레드유지가정 ) (%) 국채금리변화 -.1%.%.1% 분류 1Y 1Y6M 2Y 2Y6M 국채 특수채 AAA 은행채 AAA 여전채 AA 여전채 A 회사채 AAA 회사채 AA 회사채 A 국채 특수채 AAA 은행채 AAA 여전채 AA 여전채 A 회사채 AAA 회사채 AA 회사채 A 국채 특수채 AAA 은행채 AAA 여전채 AA 여전채 A 회사채 AAA 회사채 AA 회사채 A 표 8. 금리변화에따른채권보유수익률 (12 개월보유, 크레딧스프레드유지가정 ) (%) 국채금리변화 -.1%.%.1% 분류 1Y 1Y6M 2Y 2Y6M 국채 특수채 AAA 은행채 AAA 여전채 AA 여전채 A 회사채 AAA 회사채 AA 회사채 A 국채 특수채 AAA 은행채 AAA 여전채 AA 여전채 A 회사채 AAA 회사채 AA 회사채 A 국채 특수채 AAA 은행채 AAA 여전채 AA 여전채 A 회사채 AAA 회사채 AA 회사채 A 주 : 채권수익률산식 = 보유기간이자율 수정듀레이션 *( 금리변화폭 - 롤링효과에따른금리하락폭 ), 금리변화에따른수익률곡선 Parallel Shift 가정, 2/12 기준자료 : KDB 대우증권리서치센터 3Y 3Y 3Y6M 3Y6M 4Y 4Y 4Y6M 4Y6M 5Y 5Y Compliance Notice - 당사는본자료를제3자에게사전제공한사실이없습니다. - 본자료는외부의부당한압력이나간섭없이애널리스트의의견이정확하게반영되었음을확인합니다.

11 KDB DAEWOO DAILY 크레딧동향및투자전략 Weekly 수요예측예정기업 : LG 상사 (AA-/ 안정적 ) 범한판토스인수를통한영업안정성강화 13 년이후원자재가격하락으로영업실적하락추세 범한판토스인수에따른긍정적효과가부정적효과를상쇄 설립일 법인분류 유가증권 / 대기업 대표이사 송치호 주요주주 구본준외특수관계자 27% 소속그룹 LG 3년민평금리 ( ) 2.211% 국채대비스프레드 +21.6bp 동일등급대비스프레드 -5.9bp 53년설립된종합무역상사로 LG그룹내수출입창구역할을수행하고있다. 화학, 디스플레이, 전자등의수출입물량을기반으로다양한무역포트폴리오를갖추고있으며, 8년이후해외자원개발에대한투자를확대하고있다. 13년기준산업재와자원 / 원자재부문의매출비중은 73:27이다. 산업재부문은계열사와포스코 한전등고정거래처를확보하고있어사업안정성이우수한편이다. 자원 / 원자재부문은원유 / 가스와유연탄 / 비철금속등에대한직접투자등을수행하며투자실적으로는업계내선두권실적을확보하고있다. 영업실적은 13 년이후하향추세다. 동사의실적은원자재가격흐름에영향을 크게받는편인데원자재가격이하락하자산업재부문의마진이악화되고자 원 / 원자재부문의손상차손이발생하고있기때문이다. 글로벌경기부진으로 수요가살아나고있지않는만큼원자재가격의추세적반등도쉽지않아보여 당분간의미있는실적개선은어려울전망이다. 동사는 LG 그룹의해상및항공운송등물류서비스사업을영위하는범한판토스 지분 51% 를인수하기로결정했다. 인수대금은 3,147 억원으로일정부분외부 차입이불가피해단기적으로재무부담이증가할전망이다. 하지만범한판토스 인수는물류업간결합에따른사업경쟁력강화및성장성확충등의시너지효 과가발생할것으로판단되며범한판토스가연결대상으로편입됨에따라수익 원다각화에따른이익변동성축소효과가기대된다. 표 9. 주요재무지표 ( 연결 ) 재무항목 자산총계 ( 억원 ) 37,44 49,41 49,575 48,77 52,67 자본총계 ( 억원 ) 9,349 13,549 16,156 16,135 15,494 총차입금 ( 억원 ) 11,7 17,777 15,574 17,33 17,134 순차입금 ( 억원 ) 9,136 12,318 7,841 11,335 11,812 매출액 ( 억원 ) 135,11 139, ,938 12,727 85,52 영업이익 ( 억원 ) 1,935 1,625 2, ,255 EBITDA ( 억원 ) 2,48 2,34 2,576 2,164 1,723 당기순이익 ( 억원 ) 2,86 2,478 2, 영업활동현금흐름 ( 억원 ) -94 2,162 4,564-1,735 1,232 영업이익율 (%) EBITDA 마진율 (%) 수정이자보상배수 ( 배 ) 순차입금 /EBITDA ( 배 ) 순차입금의존도 (%) 순부채비율 (%) 자료 : KIS-Value, KDB 대우증권리서치센터

12 KDB DAEWOO DAILY 크레딧동향및투자전략 Weekly 표 1. 범한판토스인수이후추정재무제표 ( 연결단순합산 ) ( 억원, %) 구분 결산 자산 부채 자본 매출액 영업이익 부채비율 영업이익률 ,77 32,635 16,135 12, LG상사 ( 연결 ) ,968 33,316 15, ,722 1, 범한판토스 ( 연결 ) ,49 3,987 2,53 2, 추정재무제표 ( 연결 ) 57,8 39,33 17, ,14 2, 주 : 인수대금 3,147 억원중 2, 억원외부조달, 매각가와장부가차이의 5% 를영업권으로가정, 자료 : KDB대우증권리서치센터 그림 21. 수익성추이 매출액 (L) 영업이익 (L) EBITDA (L) 영업이익률 (R) EBITDA margin(r) ( 조원 ) (%) 그림 22. 원리금상환능력추이 ( 억원 ) EBITDA (L) ( 순이자비용 )(L) ( 지분순투자 )(L) ( 배 ) ( 자본적지출 )(L) ( 배당지급 )(L) FCF(L) 6 수정이자보상배수 (R) 순차입금 /EBITDA(R) 그림 23. 재무안정성추이 ( 조원 ) 순운전자본 (L) 투자자산 (L) 유형자산 (L) 순차입금 (L) 자기자본 (L) 순부채비율 (R) (%).6 순차입금의존도 (R) 자료 : KIS-VALUE, KDB 대우증권리서치센터

13 주간차이나마켓네비게이션 중국춘제유우커, 8 허우와여심을잡아라 [ 중국경제 ] 최홍매 hongmei.cui@dwsec.com 춘제는중국인들여행의계절. 한국으로의여행증가기대 중국인들은기타국가여행객들에비해한국에서의소비가압도적으로높음 유우커중 8 허우와여성의비중이절대적으로높음 ; 트랜드를쫓고소비가활발함을의미 8 허우는출산 육아시기에접어들면서육아용품과주방가전등에대한관심이높음 한국여행의가장큰목적은여전히쇼핑, 유럽기타도시들보다서울에서쓰는돈이많음 중국 / 홍콩증시상하이종합지수는주간 1.2% 상승하면서연속 2주간의하락세에서반전, 3,1pt 를회복하였다. 홍콩증시는본토와반대되는흐름을보였다. 항셍지수는 1.39%, H 지수는.5% 하락마감하였다. 상하이종합지수상승에영향준요인은다음과같다. 1 중국의 1월물가지수가다시하락, 생산자물가지수는여전히 (-) 증가율구간에머물면서전반적인디플레우려를증대시켰다. 경제지표의부진으로오히려금리인하와같은부양정책에대한기대가증가된것이증시에긍정적으로작용하였다. 2 금리인하기대로부동산주들이상승하였다. 3 다음주부터시작되는춘제연휴를앞두고소비주들이강세를가록하였다. 4 중소기업들이실적이대체적으로시장의예상치를상회하면서관련주들이급등하였다. 5 2월 11일중국인민은행이전국단위에서일부기관에대한 SLF를추진할것이라고발표하였다. 6 후구퉁사용액이천억을돌파한것도투자심리에긍정적으로작용하였다. 7 금주 17개의 IPO가완료되면서향후추가적인수급부담이완화되었다. 전망과전략다음주중국증시는상승을예상한다. 중국은다음주수요일부터일주일간의연휴기간에돌입한다. 공모주청약등수급우려요인이완화되고, 부진한경제지표로부양책에대한기대가유지되는것이증시에는긍정적인요인이다. 표 1. 중화권증시동향 (2월 12 일기준 ) 지수 티커 지수등락률거래량거래대금상승종목수하락종목수시가총액 PE (pt) (%) ( 백만주 ) ( 백만달러 ) ( 개 ) ( 개 ) ( 백만달러 ) (x) 상해종합지수 SHCOMP Index 3, ,673 37,128 1, ,884, 상해 A SHASHR Index 3, ,633 37, ,87, 상해 B SHBSHR Index , 심천종합지수 SZCOMP Index 1, ,94 11, , 심천 A SZASHR Index 1, ,98 11, ,657 #N/A N.A. 심천 B SZBSHR Index 1, , 홍콩항셍 HSI Index 24, ,472 9, ,37, 홍콩 H HSCEI Index 11, ,281 1, , 대만가권 TWSE Index 9, ,645 2, , 주1: PE는 Trailing EPS 기준, 주2: 홍콩항셍, 홍콩H 주의상승및하락종목수는지수편입종목기준, 자료 : Bloomberg, KDB대우증권리서치센터

14 KDB DAEWOO DAILY 주간차이나마켓네비게이션 중국춘제는여행의계절중국최대명절인춘제 (, 한국의구정에해당 ) 가한주앞으로다가왔다. 중국은장기휴가에돌입하면서최대 7일의휴가를보낸다. 춘제는국경절 (1월 1일 ) 과함께중국의공식적인 황금연휴 로고향방문, 여행이증가하면서소비가집중된다. 최근에는춘제기간에해외로나가는중국인들이점차증가하고있다. 중국인들의춘제기간의여행은주변국들한테도호재이다. 중국미디어의보도에따르면다음주부터시작되는춘제기간에 13만명의중국관광객이한국을방문, 전년동기대비 3% 증가할것으로예상한다. 한국에서의중국인들의소비도상당한수준이다. 중국미디어의보도에의하면중국인들의한국여행에서소비하는인당금액이 232만원 (213년기준 ) 으로이는유럽 미국의 149만원, 동남아의 115만원을훨씬상회하는수준이다. 한국으로의여행은 8허우와여성비중이압도적소득수준의증가로중국인들의여행지선택이다양해졌지만한국은가까운지리적위치로여전히매력적인여행지이다. 중국최대인터넷여행예약싸이트인 Ctrip( 携程 ) 의통계에따르면최근한국으로의자유여행, 배낭여행비중이기존의단체여행과비슷한수준으로증가하였다. 가장큰요인은 8허우 (8년대이후에출생한세대 ) 이경제력을갖추게되면서여행이활발해졌기때문이다. Ctrip의데이터에의하면, 한국으로의여행객중 6% 가 8허우이고, 2% 가 9허우 (9년대이후출생세대 ) 이다. 주로 2~3대이다. 전반적으로여행객들이젊어진것이다. 그리고한국으로향하는여행객중 7% 가여성이다. 젊고, 여성비중이높다는것은유행에민감하고, 쇼핑을좋아한다는의미가된다. 지리적인이점으로반복방문도가능성도높다. 또한중 장년층에비해타문화에대한수용이강하고단순한관광보다는현지체험을중요시하기시작하였다. 그림 1. 중국인들의한국여행에서의소비는기타외국관광객보다많음 그림 2. 2~3 대가한국여행에대한선호도가압도적 ( 만원 ) 25 국적별한국여행에서의소비액 허우 9 허우 기타 5 중국유럽 미국동남아일본 자료 : Ctrip, KDB 대우증권리서치센터 자료 : Ctirp, KDB 대우증권리서치센터

15 KDB DAEWOO DAILY 주간차이나마켓네비게이션 허우는무엇을좋아할가? 그렇다면 8허우들은한국에서무엇을살가? 전통적으로패션, 화장품, 면세점에서구입하는시계등고가품외에도최근에는육아용품과주방가전이쇼핑리스트에새로이추가되었다. 중국 CCTV 글로벌재경TV 는지난해 12월 31일보도에서 8허우들의한국에서의쇼핑트랜드를보도하였다. 특히 8허우들이출산, 육아시기에접어들면서어린이용품에대한구매가증가하고있다. 유아용의류, 스킨케어제품을비롯한육아용품들은안전성에대한신뢰와한국애니메이션 ( 뽀로로 ) 등의영향으로관련캐릭터상품의인기도덩달아높아지고있다. 육아용품외에도전기밥솥, 주스제조기등주방가전이 8허우의새로운쇼핑리스트에추가되었다. 한국드라마노출을통해쌓은브랜드인지도와제품의품질이주방가전을구입하는주요요인으로작용하고있다. 그림 3. 8 허우는육아단계를거치게되면서육아용품구매활발 그림 4. 한국가전제품에대한관심도높음 자료 : CCTV, KDB 대우증권리서치센터 자료 : CCTV, KDB 대우증권리서치센터 최근에는한국문화체험에대한수요증가쇼핑이한국여행의주목적이기는하지만, 최근의미있는변화들이생기고있다. Ctrip에따르면한국에대한여행은최근패키지를통해단순히둘러보는것에서테마여행, 체험을위한여행으로점차변화되고있다. 최근단체여행보다는배낭 자유여행의비중이점차높아지는것도이런변화된트랜드를반영하고있다. 배낭 자유여행의비중이유우커의반을차지한다. 베이징, 상하이, 광저우등대도시유커들의한국여행이아직은주를이루고있지만최근에는 2, 3선도시들의한국으로의여행증가속도가급증하고있는것으로나타났다. 변화된유우커의구조는한국을찾는여행객들의취향의변화에서도나타난다. Ctrip에의하면중국인들이한국찾는 4대이유로 1) 깨끗한거리및시설, 2) 가까운지리적위치, 3) 음식에대한안정성과맛, 4) 다양한엔터테인먼트 ( 영화, 드라마, 예능, 패션, 트렌드등등 ) 로꼽았다. 단순한관광과쇼핑에서탈피하여문화자체를즐기기시작한것이다. 최근서울시내의게스트하우스, 민박업소의증가등이이런추세를반영한다.

16 KDB DAEWOO DAILY 주간차이나마켓네비게이션 쇼핑은여전히중요한여행목적중의하나 여행의목적들이다양해지고있긴하지만쇼핑은중국인들의해외여행에서여전 히큰비중을차지한다. 지난해 9 월세계관광도시연합 (WTCF) 에서발간한 중국 인해외여행소비시장조사보고서 에의하면쇼핑을목적으로하는해외여행비중 이 43.94% 를차지한다. 해외제품특히가방, 시계등명품들은중국과해외의가 격차이가상당하여중국인들의주요쇼핑품목이다. 이는한국으로의여행도예외가아니다. 특히한국으로유입되는유우커들은여성 비중이높고전반적인연령층이낮다는것도결국트랜드를쫓고화장품, 패션등 관련소비가여전히증가할수있다는의미이기도하다. 같은맥락으로춘제 / 국경 절등장기연휴기간에성형을목적으로한의료관광도성행하고있다. 중국인들이서울에서쓰는돈이많음 세계관광도시연합회 (WTCF) 에서발간한보고서에는또다른흥미로운결과가포 함되어있었다. 바로중국인들의해외여행소비 Top5 도시중서울이스위스취 리히에이어 2 위를차지한다는것이다. 그뒤로런던, 파리, 베를린등유럽도시 들이순위를차지하고있다. 유럽도시들의높은물가를감안하여도, 중국인들이서울에서쓰는비용이상당히 높음을의미한다. 이는면세점고가품을비롯하여의류, 화장품등소비뿐만아니 라성형등과같은고가의의료관련지출이큰몫을차지한것으로판단된다. 주식시장과연계시켜고민한다면전통적인중국소비관련주들의호재는지속될것이 다. 또한한국여행인기가지속되면서중국미디어, 유우커개인블로그, 카페등 에서도구매필수품목을추천하고있다. 그중대표적인것들을정리하면다음 표와같다. 구매품목이다양해지고있지만의류, 화장품, 홍삼등기존에많이 사는품목들이많이포진되어있다. 표 2. 중국미디어에서추천한한국여행구매추천품목 품목 화장품 악세서리, 의류 추천이유한류의영향은화장품에영향을줌한류의영향으로화장품에대한인지도가높음 ; 가격대비품질이우수함이대, 명동, 동대문에서신상을구매가능가로수길, 홍대, 대학로삼청동에서는디자이너작품혹은핸드메이드등독특한제품구입가능 기념품중가장인기있는품목은잘만들어진핸드폰악세서리핸드폰악세서리재질, 디자인등에따라다양하고, 전통미를갖고있음종이재질로만든부채는부드럽고견고부채디자인과가격대가다양한국전통문양의부채를판매하는데가많음한국은인삼재배에유리한환경을갖고있고, 홍삼제품의품질이뛰어남홍삼미국, 중국, 일본등기타국가에비해홍삼의효과가뛰어남한국을대표하는음식으로세게 1 대건강식중하나김치한국식탁의필수품, 면세점, 백화점에서구매가능구매후 1~2 개월후맛이변하므로요리할때사용할것을추천중국, 일본에서도생산이되지만, 한국의김은저렴하고신선하며영양가치가높아여행객들의필수구매품목김판매하는종류가다양해서약불에구워낸자연산김, 기름과조미료를가미한돌김등등이다양함백화점, 마트, 면세점에서구매가능자료 : 중국보도자료, KDB대우증권리서치센터 브랜드라네즈, 더페이스샵, MISSHA, 참존 제이에스티나 ( 로만손 ) 정관장 종갓집 동원

17 KDB DAEWOO DAILY 주간차이나마켓네비게이션 Appendix: 여성유우커블로그에서찾은한국구매 list 들 한국과마찬가지로중국유우커들특히여성들은여행후기혹은구매한제품들을올리면서한국여행 tip을공유하고있다. 아래표는중국의한개인블로그에서찾은한국여행시구매필수품리스트이다. 여성이라는점을감안하면주로화장품들이구매대상이고한국먹거리들을추천하고있다. ( 또다른젊은여성여행자의블로그 ( 는쇼핑보다한국문화를체험하는여행형식을보여주고있다. 최근새로운여행트랜드를반영한다. 표 3. 유우커블로그에소개된한국에서의구매아이템 ( 화장품 ) () 브랜드 제품 블로그소개글 ( 요약 ) 설화수궁중비누각질이많고피부색이어두운여성분들에게적합 ; 사용후피부가부드럽고촉촉함 후아이크림피부순환을도와주고잔주름개선 ; 눈가, 입가주름개선 헤라에어쿠션쿠션형파우데이션, 35% 의화이티닝에센스포함 ; 피부의수분유지에도움 오휘 선블록 SPF5 PA+++ 로수정시화장이지워지지않음 ; 분말형제형 ; 피지조절에도움 ; 휴대가편하고원터치로사용가능한용기 라네즈슬리핑백중국과홍콩에서매출기록달성 ; 젊은사람들의피부에적함함 참존클렌징크림기초제품은색조제품에못미침 ; 톱브랜드는아니고가격은중저가수준 su:m 에센스나이대, 피부타입에구애받지않고, 피부재생에도움 ; 모공축소에효과있음 수려한아이크림한율의아이크림다음으로좋은제품 ; 가격은한율보다쌈 마몽드토털솔루션바르면피부표면에보호막이형성되어매끈한피부결을유지 IPOE 에어쿠션메이크업아티스트 KEVIN( 타이완 ) 추천제품 ; 화장이밀리지않음 자료 : 중국유우커블로그, KDB 대우증권리서치센터 표 4. 유우커블로그에소개된한국제품들 ( 음식료 ) () 브랜드 제품 코카콜라비타민워터 동서 basun 청정원 CJ 제일제당 롯데 맥심커피 생강차 마시는홍초 이너비 미녀는석류를좋아해 블로그소개글 ( 요약 ) 기회가되면드셔보시길, 특히붉은색으로 한국국민커피. 너무달지않지만달콤한맛이괜찮음붉은색포장은덜단맛겨울에마시면정말좋음, 특히오후차로좋음달달해서충전에좋고, 견과류도여러종류가들어있음전지현이모델인석류홍초. 3 명을가지고귀국함. 소화에도움되고예뻐진다고함서인영이모델인뷰티제품, 많이마시면이뻐진다고함 3 일동안 6 병을마신적이있음, 피부가개선된것같기도함 석류음료는마트에서살수있음, 하지만매장이작아서구하기힘듬 오리온오! 감자모두들익숙한제품 ; 오! 감자가중국에서도유행중 ; 한국최고의스낵제품 농심자갈치부산자갈치시장과동명인제품은한국여성들의사랑을받음 농심 신라면 김치좋아하는사람은맵고, 시고, 맛이강한것이김치의매력임을알게될것신라면은한국김치의풍미를살림 빙그레바나나우류 212 년중국에서유행된바나나우유, 중국소비자들도좋아함 꿀유자차 꿀유자차는여름필수음료, 차게해서먹으면맛있음맛이진하고여름에가장좋아하는음료 동원양반김관광객카트에꼭들어있는제품, 오리지널은기름향이강함 ; 롯데마트에서구입가능 오리온마켓오초코크래커평범한크래커에초콜릿을씌워서맛있어짐 롯데크런키볼어릴적슈퍼에서사먹던초콜릿볼맛이남 롯데자일리톨식사후씹기가좋음 ; 진한과일향이남 크라운버터와플진한향과맛이남 오리온 초코브라우니 오리온 SUN 맛이괜찮음, 추천할만함 한국음식을좋아하면모두아는제품!!! 마켓오최고의제품, 롯데백화점에서가장빨리떨어지는제품 ; 순수한브라우니맛을느낏을있음 크라운참크래커단순한크래커. 포장도간단함 ; 하지만먹다보면맛있고, 사랑하게될것임 동원햇밤우유슈퍼에재고가없음, 홈플러스에가야만살수있음 자료 : 중국유우커블로그, KDB 대우증권리서치센터

18 KDB DAEWOO DAILY 주간차이나마켓네비게이션 주요섹터별흐름 : 통신, 소비재, 테크, 금융등섹터가지수대비강세 그림 5. CSI 3 지수주간섹터별등락률 그림 6. MSCI China 주간섹터별등락률 ( 주간등락률,%) ( 주간등락률,%) 자료 : Bloomberg, KDB 대우증권리서치센터 자료 : Bloomberg, KDB 대우증권리서치센터 표 5. 주간, 월간홍콩 H 편입종목중상승률 / 하락률상위 1 대종목 (%) Rank 종목 티커 업종 5D 1M Rank 종목 업종 5D 1M 1 중국교통건설 18 HK Equity 인프라 시노트란스 598 HK Equity 운송 동풍기차 489 HK Equity 자동차 안강철강 347 HK Equity 철강 차이나텔레콤 728 HK Equity 통신 중국국제항공 753 HK Equity 항공사 시노펙상하이석유화공 338 HK Equity 화학 위교방직 2698 HK Equity 의류 CNOOC 유전서비스 2883 HK Equity 정유 중국석탄에너지 1898 HK Equity 석탄 연주광업 1171 HK Equity 석탄 화녕국제전력 92 HK Equity 전력 중국전신 552 HK Equity 통신 광주부력부동산 2777 HK Equity 부동산 광선철도 525 HK Equity 운송 China Molybdenum 3993 HK Equity 광업 상해전기 2727 HK Equity 전기 강소녕호고속도로 177 HK Equity 인프라 중국초상은행 3968 HK Equity 은행 COSCO 1919 HK Equity 운송 자료 : Bloomberg, KDB대우증권리서치센터 표 6. 중국원자재 / 금리 / 환율 (%, P) P 항목구분 상품 티커 5D% 1M% 3M% 12M YTD% 52 주고가 % 52 주저가 % 석탄 친황다오석탄가격 CLSPCHQI Index 중국철광석수입가격 CIOWQIND Index 중국 Rebar Spot 가격 cdspdrav index 상해선물 구리선물 cu3 comdty 알루미늄선물 AA3 comdty 이형봉강선물 RBT3 Comdty 금선물 AUA3 comdty 연료유선물 FO3 Comdty 대련선물 옥수수선물 AC3 Comdty 대두선물 AK3 Comdty 폴리에틸렌 pol3 Comdty 정주선물 백색원당 cb3 Comdty 소맥 ( 강력분 ) vn3 Comdty 금리 PBOC 3 개월금리 pboc3m index PBOC 1 년물금리 pboc1yr index 은행간 Repo 1 일물 rp1 index 은행간 Repo 7 일물 rp7 index 환율 USD/RMB Spot usdcny curncy USD/RMB 12 개월 NDF ccn+12m curncy 자료 : Bloomberg, KDB대우증권리서치센터

19 KDB DAEWOO DAILY 주간차이나마켓네비게이션 표 7. 주요종목 (2월 12 일기준 ) (%) Sector 에너지 소재 산업재 기소비재 필수소비재 의료제약 금융 기술 통신 전력 종목 티커 5D% 1M% 3M% 6M% YTD% 52 주고가 % 52 주저가 % CSI 에너지 SH98 Index 패트로차이나 CH Equity 시노펙 628 CH Equity 중국선화에너지 6188 CH Equity 중국석탄에너지 CH Equity 연주광업 6188 CH Equity CSI 소재 SH99 Index 중국알루미늄 616 CH Equity 바오산철강 619 CH Equity 자금광업 CH Equity 안강스틸 898 CH Equity 강서동업 6362 CH Equity CSI 산업재 SH91 Index 다친철도 616 CH Equity 중국철도그룹 6139 CH Equity 중국코스코홀딩스 CH Equity 중국국제항공 CH Equity 중국해운컨테이너 (CSCL) CH Equity CSI 경기소비재 SH911 Index 동풍자동차 66 CH Equity 상해차 614 CH Equity 쑤닝가전 224 CH Equity CSI 필수소비재 SH912 Index 귀주모태 6519 CH Equity 칭타오맥주 66 CH Equity 브라이트유업 6597 CH Equity CSI 의료제약 SH913 Index 윈난바이야오 538 CH Equity 지린아오둥제약산업 623 CH Equity CSI 금융 SH914 Index 중국공상은행 CH Equity 중국건설은행 CH Equity 중국생명보험 CH Equity 중국핑안보험 CH Equity CITIC 증권 63 CH Equity 해통증권 6837 CH Equity 중국만과 2 CH Equity 보리부동산 648 CH Equity CSI 기술 SH915 Index 뉴소프트 6718 CH Equity 칭화퉁팡 61 CH Equity 레노보 992 HK Equity CSI 통신 SH916 Index 중국유나이티드통신 65 CH Equity ZTE 통신 63 CH Equity 차이나텔레콤 728 HK Equity 차이나모바일 941 HK Equity CSI 전력 SH917 Index 다탕국제발전 CH Equity 화넝국제전력 611 CH Equity GD 전력 6795 CH Equity 자료 : Bloomberg, KDB 대우증권리서치센터

20 삼성생명 (3283) 성장과배당의딜레마 보험 Results Comment (Maintain) 매수 목표주가 ( 원,12M) 134, 현재주가 (15/2/12, 원 ) 112, 상승여력 2% 영업이익 (15F, 십억원 ) 57 Consensus 영업이익 (15F, 십억원 ) 53 EPS 성장률 (15F,%) MKT EPS 성장률 (15F,%) -1.9 P/E(15F,x) 18.4 MKT P/E(15F,x) 13.4 KOSPI 1, 시가총액 ( 십억원 ) 22,4 발행주식수 ( 백만주 ) 2 유동주식비율 (%) 45.6 외국인보유비중 (%) 15.7 베타 (12M) 일간수익률 주최저가 ( 원 ) 92,1 52주최고가 ( 원 ) 127, 주가상승률 (%) 1개월 6개월 12개월 절대주가 상대주가 Q 순이익 1,425억원 (YoY +2.9%) : 손해율개선과신계약호조는지속삼성생명의 4Q 순이익은 1,425 억원으로우리의기존예상 2,234 억원대비부진하였다. 금리하락을반영하여변액보증준비금의추가적립영향이컸지만, 지분법이익의호조 ( 삼성카드 ) 가일부상쇄하였다. 경상적인펀더멘탈지표는양호하다. 4Q에도신계약이호조 ( 보장성신계약 +17.2%) 를이어가면서어려우리라보았던두자리수의연간성장을달성하였다. 손해율역시인상적인개선이지속되고있다. 보장성신계약이좋아지면서위험보험료의규모는늘어나는반면, 청구는크게줄어드는이중의효과이다. 신계약성장을잠식하는금리하락의부담지속적으로확대되던이차역마진이다소축소 (63bp 61bp) 되었다. 고정형준비금의축소추세는유효한가운데, 공시이율의인하가점진적으로반영되고있다. 다만시중금리의하락속도가재차빨라지고있는환경에서역마진부담에서자유로워지는것은아니다. 장기적으로이러한금리추이 ( 국고 1년 2.3%) 가유지된다면모든생보사들에게최저보증이율의위험이도사리고있다는점도염두해야한다. 14년내재가치 (Embedded Value) 도금리가정의하향이여러긍정적인요인을잠식하였다. 신계약의양적 질적개선 ( 신계약가치 +6.9% 과마진상승 +3.3%p) 을무색하게도 RoEV 는 +3.9% 에머물렀다. 금리가정의하향효과가없었다면 +16% 에이른다. 성장에대한의지 vs. 배당정책, 투자의견매수, 목표주가 134, 원 14년신계약성장은좋았지만, 15년의성장목표는 2~3% 에불과하고중장기성장은 5~6% 를제시하고있다. 반면해외사업및자산운용을통한성장에이전보다강한의지를피력하고있다. 금융사의성장정책은자본투하를전제로한다는점을되새겨보면필연적으로배당정책 ( 자사주매입을포함한 ) 과충돌할수있다. 다만동사는여유로운 RBC 비율을유지하고있으므로, 장기적으로주주환원에대한여력이크게감소하지는않을것이다 삼성생명 KOSPI 삼성생명에대한투자의견은매수를유지한다. 목표주가는 134, 원으로하향한다. 1) 14 년 EV 결과를반영, 2) 15 년 DPS 조정 (2,2 원 1,8 원 ), 3) 투자이익률조정등으로수 1 9 익추정을 9% 가량하향조정하였다 [ 증권 / 보험 ] 정길원 gilwon.jeong@dwsec.com 김주현 juhyun.kim@dwsec.com 결산기 (12월) 3/12 3/13 12/13 12/14 12/15F 12/16F 수입보험료 ( 십억원 ) 22,864 3,755 19,61 28,239 3,141 32,1 영업이익 ( 십억원 ) 순이익 ( 십억원 ) ,337 1,185 1,247 EPS ( 원 ) 4,742 4,922 2,932 6,687 5,923 6,236 BPS ( 원 ) 9,566 18,652 98, , , ,949 P/E ( 배 ) P/B ( 배 ) ROE (%) 배당수익률 자기자본 ( 십억원 ) 18,113 21,73 19,637 22,285 23,235 24,99 주 : K-IFRS 연결기준, 순이익은지배주주귀속순이익, 12/13 은회계기준변경으로인한 9개월수치 자료 : 삼성생명, KDB대우증권리서치센터

21 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 1Q 2Q 3Q 4Q 삼성생명성장과배당의딜레마 표 1. 삼성생명 FY14 4 분기실적 ( 십억원, %) 3Q FY13 3Q FY14 4Q FY14P 증감률 잠정실적 KDB 대우추정치컨센서스 YoY QoQ 수입보험료 8,172 6,142 9,78 8, 영업이익 적확 적전 세전이익 순이익 자료 : 삼성생명, KDB대우증권리서치센터 표 2. 삼성생명수익예상변경 ( 십억원, %) 변경전변경후변경률 FY15F FY16F FY15F FY16F FY15F FY16F 변경사유 수입보험료 28,747 3,67 3,141 32, 손해율및투자이세전이익 1,751 1,826 1,562 1, 익률가정조정순이익 1,298 1,355 1,185 1, 자료 : 삼성생명, KDB 대우증권리서치센터예상 표 3. 삼성생명분기및연간실적전망 CY13 FY14 4Q FY14 증감률 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4QP YoY QoQ ( 십억원, %, %p) FY14 FY15F FY16F 보험영업수익 8,85 5,799 5,734 8,233 6,43 6,38 6,199 9, ,472 3,392 32,366 수입보험료 8,792 5,747 5,682 8,172 5,989 6,328 6,142 9, ,239 3,141 32,1 보험영업비용 3,444 3,186 3,221 3,57 3,495 3,43 3,453 3, ,898 14,447 15,233 보험영업이익 3, , ,746 4,315 4,694 투자손익 1,589 1,592 1,546 1,632 1,679 2,43 1,572 1, ,853 7,11 7,51 영업이익 적확적전 영업외이익 세전이익 ,63 1,562 1,645 당기순이익 ,337 1,185 1,247 효율성지표 수입보험료대비실제시업비율 위험보험료대비사고보험금 투자이익율 예정이자율 자료 : 삼성생명, KDB 대우증권리서치센터 그림 1. APE 추이 : 보장성신계약성장의호조 ( 십억원 ) ( 십억원 ) 2, 저축 (L) 5 연금 (L) 보장성 (L) 사망보장 Type(R) 4 1,5 1, 그림 2. 인상적인손해율개선추세 (%) ( 십억원 ) 1 사고보험금 (R) 8 위험손해율 (L) FY9 FY1 FY11 FY12 FY13 FY14 7 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 1Q 2Q 3Q 4Q FY11 FY12 FY13 FY14 5 자료 : 삼성생명, KDB 대우증권리서치센터 주 : 2Q14 는 1,1 억원규모의 IBNR 추가적립제외자료 : 삼성생명, KDB 대우증권리서치센터 KDB Daewoo Securities Research

22 삼성생명성장과배당의딜레마 표 4. 삼성생명 EV 주요지표 ( 십억원, 원, %) FY13 FY14 증감 조정순자산가치 (ANW) 19,595 22, 보유계약가치 (VIF) 4,878 2, 신계약가치 (VONB) 1,14 1, 내재가치 (EV) 24,473 24, 주당 EV 122, , 주1: 내재가치 (EV) 증감값은배당및자사주매입전 RoEV 주2: FY13 신계약가치는연환산값 자료 : 삼성생명, KDB대우증권리서치센터 그림 3. 삼성생명 FY14 내재가치 movement : 금리하락반영으로인해 RoEV 둔화 ( 조원 ) RoEV+15.7% RoEV+3.9% FY13 Operating Variance 및 Unwind 계리적가정변경신계약가치 Nonoperating Variance 경제적가정변경 ( 투자이익률가정 4.6% 3.9%) FY14 ( 배당 & 자사주전 ) 배당및자사주 FY14 2 자료 : 삼성생명, KDB 대우증권리서치센터 그림 4. 삼성생명신계약마진 (NBM) movement 그림 5. DPS 및배당성향추이 (%) %p ( 원 ) (%) 2,5 DPS (L) 5 배당성향 (R) 3 경제적가정변경 2, 1, FY13 상품 P/F & 믹스변화 계리적가정변경 FY14 1, 자료 : 삼성생명, KDB 대우증권리서치센터 FY1 FY11 FY12 FY13 FY14 FY15F FY16F 자료 : 삼성생명, KDB 대우증권리서치센터 KDB Daewoo Securities Research

23 코웨이 (2124) 더할나위없었다 생활소비재 Results Comment (Maintain) 매수 목표주가 ( 원,12M) 13, 현재주가 (15/2/12, 원 ) 83,7 상승여력 55% 영업이익 (14F, 십억원 ) 364 Consensus 영업이익 (14F, 십억원 ) 379 EPS 성장률 (14F,%) 2. MKT EPS 성장률 (14F,%) -1.9 P/E(14F,x) 26. MKT P/E(14F,x) 13.4 KOSPI 1, 시가총액 ( 십억원 ) 6,455 발행주식수 ( 백만주 ) 77 유동주식비율 (%) 65.2 외국인보유비중 (%) 54. 베타 (12M) 일간수익률 주최저가 ( 원 ) 66,7 52주최고가 ( 원 ) 94,6 주가상승률 (%) 1개월 6개월 12개월 절대주가 상대주가 코웨이 [ 화장품, 호텔 / 레저, 패션 ] 함승희 regina.hahm@dwsec.com KOSPI Q14 review: 별도영업이익 932 억원 (+6.4%), 당사기대치에부합 코웨이의 4Q14 별도기준실적은매출액 4,995 억원 (+3.6% YoY), 영업이익 932 억원 (+6.4% YoY), 영업이익률 18.7% 로발표되었다. 기존당사추정치 ( 영업이익 935 억원, 영 업이익률 18.5%) 에부합하는실적이었다. 신규판매량증가에따른판관비부담요인에도 불구하고강력한수익관리역량의힘으로우호적인실적을기록한것으로분석된다. 별도세전이익이예상보다낮았던이유는당분기에계열회사가치재평가를단행하고, 손 상차손을영업외손익에반영했기때문이다. 코웨이는회계적인자산클린화작업의일환으 로손실이발생하는태국과중국법인, 그린엔텍의손상차손을 14 년말에전액반영하였다. 비현금성일회성비용을감안한실질세전이익은 973 억원으로기대를상회했다. 코웨이제품의품질과고객만족도를확인하는주요지표인렌탈자산폐기손실률과해약률 은 4 분기에각각 2.7%,.95% 를기록해사상최저점수준에서안정적으로관리되었다. 성장성강화에대한기대가확신이되는사업계획발표 코웨이는 15 년경영목표로매출액 +8.3% YoY, 영업이익 +11.3% YoY, 영업이익률 19.3% 를제시하였다. 렌탈시스템의특성상렌탈매출은장기간에걸쳐분할인식되지만 신규판매와관련한수수료는당기에일시적으로유출된다. 단기비용부담요인을감안하 면성장과수익성의목표치는굉장히고무적이다. 당사는코웨이의경영계획에대한신뢰도가상당히높다고판단한다. 14 년신규렌탈판매 량은기존가이던스 (125 만대 ) 를 14.1% 초과달성한 133 만대를기록했다. 14 년이후신규 계정은가격인상효과가온전히반영되기때문에전사 ARPU 의직접적인개선요인이다. 또한 15 년렌탈판매목표로사상최대수치인 142 만대를제시한점에서기존코디네트 워크와신규오프라인채널의영업력에대한자신감을재확인할수있었다. 즉, 탑라인성 장요인인가격 (P) 과물량 (Q) 변수에대한신뢰가동시에강화되었다는뜻이다. 성장에대한 Conviction 강화, 목표주가 13, 원으로상향 당사는코웨이의 14 년사업결과와향후목표를통해렌탈시스템근원의독보적인강점과 동사특유의정성적인제품개발역량, 그리고코디네트워크의견고함과서비스품질관리 능력등을동시에재확인할수있었다. 코웨이에대한 매수 투자의견을유지하고목표주가는수익전망상향요인을반영하여과 거대비 +8.3% 조정한 13, 원을제시한다. 내수소비에대한불확실성이점차고조되 는환경에서더없이확실한투자대안이라고판단한다. 현재당사생활소비재 / 화장품유니 버스내 Top pick 으로추천한다. 결산기 (12월) 12/11 12/12 12/13 12/14F 12/15F 12/16F 매출액 ( 십억원 ) 1,824 1,993 2,118 2,16 2,347 2,514 영업이익 ( 십억원 ) 영업이익률 (%) 순이익 ( 십억원 ) EPS ( 원 ) 2,166 1,219 3,178 3,241 4,14 4,588 ROE (%) P/E ( 배 ) P/B ( 배 ) 주 : K-IFRS 연결기준, 순이익은지배주주귀속순이익 자료 : 코웨이, KDB대우증권리서치센터

24 코웨이더할나위없었다 4Q14 Review 표 1. 4Q14 별도실적 Review ( 십억원, %) 4Q13 3Q14 4Q14P 성장률 잠정치 KDB 대우컨센서스 YoY QoQ 매출액 영업이익 영업이익률 (%) 세전이익 순이익 주 : 당분기중일회성비용인계열사가치재평가손실 36 억원이영업외손실로반영자료 : 코웨이, KDB 대우증권리서치센터 표 2. 4Q14 연결실적 Review ( 십억원, %) 4Q13 3Q14 4Q14P 성장률 잠정치 KDB 대우컨센서스 YoY QoQ 매출액 영업이익 영업이익률 (%) 세전이익 순이익 주 : 당분기중일회성비용인계열사가치재평가손실 157 억원이연결영업이익에반영, 이를제외할경우실질영업이익은 974 억원자료 : 코웨이, KDB 대우증권리서치센터 표 3. 분기별연결실적추이 ( 십억원, %) 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 매출액 영업이익 영업이익률 (%) 순이익 ( 지배 ) 순이익률 (%) 렌탈자산폐기손실 (%, 별도렌탈매출대비 ) 자료 : 코웨이, KDB 대우증권리서치센터 표 4. 실적변경표 ( 십억원, %) 변경전변경후변경률 14F 15F 14F 15F 14F 15F 변경이유 매출액 2,157 2,326 2,16 2, 영업이익 년자산평가손상차손반영 세전이익 년비용효율화영향반영 순이익 자료 : KDB 대우증권리서치센터 KDB Daewoo Securities Research

25 대한항공 (349) 앞에서끌고뒤에서민다 항공 Results comment (Maintain) 매수 목표주가 ( 원,12M) 6, 현재주가 (15/2/12, 원 ) 47, 상승여력 28% 영업이익 (14F, 십억원 ) 395 Consensus 영업이익 (14F, 십억원 ) 375 EPS 성장률 (14F,%) - MKT EPS 성장률 (14F,%) -1.9 P/E(14F,x) - MKT P/E(14F,x) 13.4 KOSPI 1, 시가총액 ( 십억원 ) 2,758 발행주식수 ( 백만주 ) 74 유동주식비율 (%) 54. 외국인보유비중 (%) 19.8 베타 (12M) 일간수익률.39 52주최저가 ( 원 ) 3,446 52주최고가 ( 원 ) 47,5 주가상승률 (%) 1개월 6개월 12개월 절대주가 상대주가 [ 운송 / 에너지 ] 대한항공 류제현 jay.ryu@dwsec.com 김충현 choonghyun.kim@dwsec.com KOSPI Q14 Review: 앞에서끌고뒤에서민다 동사는 4Q14 매출 2 조 9,52 억원 (-1.% YoY), 영업이익 1,529 억원 (758.4% YoY) 을기 록했다. 영업이익기준당사추정치 (1,242 억원 ) 및컨센서스 (1,325 억원 ) 를상회했다. 국제 여객 RPK 가.4% YoY 증가에그치면서 L/F 가 73.8%( 당사추정 75%) 로하락했지만화물 부문의 L/F 가 8.3%( 당사추정 8.%) 로상승하면서영업레버리지가발생했다. 여기에유 류단가가 6.4% 하락하면서유류비가전년동기대비 1,46 억원 (13.2%) 하락했다. 그밖에 항공우주사업부문의영업이익이 199 억원을기록했는데연간 933 억원에해당하는것으로 당사기존추정치 (96 억원 ) 와유사하다. 영업외에서는원화약세에따른외화환차손익 3,532 억원및이자비용 1,51 억원등으로인해 2,719 억원의순손실을기록했다. 확실히보여준다 : 레버리지극대화될 215 년 1) 화물수급개선세지속 : 4Q14 에나타난 8% 대의 L/F 는지난 25 년이후최고치로서 수급개선을확실하게보여주고있다. 항공화물은글로벌수요개선과제한적인신규인도 량으로전세계적으로수급개선이진행될것으로보인다. 실제로지난 1 월인천공항의동 사 L/F 추정지표는 9.2%pt 로 21 년 3 월이후최고수준을보여주고있다. 최근유가하락을 감안한다면요율하락압력은잘견디고있다. 1Q15 부터는수급개선에의해요율이본격적 으로상승할가능성이크다. 2) 돋보이는유가하락레버리지 : 동사의유류비비중은전체영업비용중 34%(213 년기준 ) 으로유가하락시원가개선이지속적으로확대될전망이다. 유류단가 1 달러하락시영업비용 은약 33 억원감소한다. 당사의 215 년항공유가전망은배럴당 9 달러로현재유가 (7 달러 ) 보다높은상황이다. 현유가가유지될경우영업이익이추가적으로확대될수있다. 3) 항공우주부문 : 215 년매출액 1.1 조원이기대되는동사의항공우주사업부문의실적개 선세도본격화될전망이다. 무인기사업본격개시와 R&D 비용부담완화가수익성개선에 본격기여할전망이다. 여기에최근에어버스사와추진하고있는차세대전투기사업추진 시모멘텀은추가확대될전망이다. 목표주가 6, 원으로상향하며매수의견유지 동사의목표주가를 53, 원에서 6, 원으로상향하며매수의견을유지한다. 28% 의상 승여력으로항공주 Top-pick 의견도유지한다. 목표주가는 215 년실적기준 PBR 1.5 배 수준으로 Peak Valuation 대비 3% 할인된수준이다. 최근실적개선추이를감안시충분히 달성가능하다는판단이다. 동사의주가는 PBR 1.1 배수준으로 mid cycle 밸류에이션 (1.4 배 ) 대비 2% 할인된상태에불과하다. 향후 1) 화물사이클의추가개선, 2) 코드셰어를바 탕으로한여객부문반등이나타난다면추가적인모멘텀개선이가능할것으로판단된다. 결산기 (12월) 12/11 12/12 12/13 12/14F 12/15F 12/16F 매출액 ( 십억원 ) 12,246 12,342 11,849 11,91 11,965 12,491 영업이익 ( 십억원 ) ,2 1,5 영업이익률 (%) 순이익 ( 십억원 ) EPS ( 원 ) -2,983 3,359-3,34-8,33 6,414 5,983 ROE (%) P/E ( 배 ) P/B ( 배 ) 주 : K-IFRS 연결기준, 순이익은지배주주귀속순이익 자료 : 대한항공, KDB대우증권리서치센터

26 대한항공앞에서끌고뒤에서민다 표 1. 4Q14 실적비교표 ( 십억원, %) 4Q13 3Q14 4Q14P 성장률 잠정치 KDB 대우컨센서스 YoY QoQ 매출액 2,982 3,165 2,95 2,953 3, 영업이익 영업이익률 (%) 세전이익 적전 적지 순이익 적지 적지 주 : K-IFRS 연결기준 자료 : 대한항공, KDB대우증권리서치센터 표 2. 수익예상변경표 ( 십억원, %) 변경전변경후변경률 15F 16F 15F 16F 15F 16F 변경이유 매출액 12,46 12,52 11,965 12, 유류할증료하락 영업이익 ,2 1, 유가전망하향 세전이익 순이익 EPS (KRW) 5,345 5,224 6,414 5, 주 : K-IFRS 연결기준 자료 : KDB대우증권리서치센터예상 표 3. 분기별실적추이및전망 ( 십억원, %) 1Q15F 2Q15F 3Q15F 4Q15F 1Q16F 2Q16F 3Q16F 4Q16F 215F 216F 217F 매출액 2,795 2,921 3,28 3,42 2,919 3,44 3,338 3,19 11,965 12,491 13,4 영업이익 ,2 1,5 1,53 세전이익 순이익 ( 지배 ) 영업이익률 (%) 세전이익률 (%) 순이익률 (%) 국제여객 RPK 증감률 (%) 국제여객 L/F(%) 항공유가 ($/bbl) 평균환율 ( 원 / 달러 ) 1,95 1,9 1,7 1,7 1,7 1,7 1,7 1,7 1,81 1,7 1,7 주 : K-IFRS 연결기준 자료 : 대한항공, KDB대우증권리서치센터예상 그림 1. 화물 L/F indicator: 대한항공 vs. 아시아나항공 그림 2. 국제화물증감률 : 대한항공 vs. 아시아나항공 (%p) 35 대한항공 아시아나항공 (%) 35 대한항공 아시아나항공 자료 : 인천공항, KDB 대우증권리서치센터 자료 : 인천공항, KDB 대우증권리서치센터 KDB Daewoo Securities Research

27 현대미포조선 (162) 화끈한 V 턴 조선 Results Comment (Maintain) 매수 4Q Review: 매출액 1조 1,594억원 (YoY -1.3%), 영업이익흑자전환현대미포조선의 4분기매출액은전년동기대비 1.3% 감소한 1조 1,594 억원, 영업이익은 7억원, 세전이익은 264억원으로흑자전환했다. 이는당사의예상치대비매출액은소폭감소했으나영업이익은크게개선된것이다. 시장컨센서스대비어닝서프라이즈수준이다. 매출액감소이유 : 저가선박비중높고공정지연으로고사양선박이부족했기때문이다. 목표주가 ( 원,12M) 1, 현재주가 (15/2/12, 원 ) 77,9 상승여력 28% 영업이익 (14F, 십억원 ) -868 Consensus 영업이익 (14F, 십억원 ) -933 EPS 성장률 (14F,%) - MKT EPS 성장률 (14F,%) -1.9 P/E(14F,x) - MKT P/E(14F,x) 13.4 KOSPI 1, 시가총액 ( 십억원 ) 1,558 발행주식수 ( 백만주 ) 2 유동주식비율 (%) 54.3 외국인보유비중 (%) 21.8 베타 (12M) 일간수익률 주최저가 ( 원 ) 65,1 52주최고가 ( 원 ) 173,5 주가상승률 (%) 1개월 6개월 12개월 절대주가 상대주가 [ 조선, 기계 ] 현대미포조선 성기종 kijong.sung@dwsec.com 이호승 hoseung.lee@dwsec.com KOSPI 영업이익증가이유 : 1 이익개선요인의약 6% 를차지할만큼환율상승요인이가장 컸으며, 2 연말성과급집행이적었으며, 노무비절감, 공정개선효과때문이다. 3 특히자 회사인베트남현대비나신의이익이크게증가하였다. 이는환율상승요인과, 자재비절감, 본사수수료인하등으로약 45 억원의이익이발생하였다. 영업외수익예상보다증가 : 영업이익이개선했고, 구조조정과통상임금관련일회성비용이 예상보다적었고 POSCO 지분과자기주식매각차익이발생하였기때문이다. 실적과수주 ( 약 $3 억 ) 모두안정권진입전망 동사의영업실적은하반기부터공정지연문제가해소되면서수익성이개선되어안정적인 궤도에진입할전망이다. 현대비나신도본사와같은상황으로향후실적개선이기대된다. 동사는 215 년에 71 척, $3 억의수주목표를세웠다. 이는동사가 1 년간생산할수있는선 박으로동사의수주잔고약 2 년이상을유지할수있는양이다. 동사는주력이던 PC 선 MR 타입 (5,dwt 급 ) 선박보다 37,dwt 급 PC 선과컨테이너 Feeder 선, LPG 선을중심으 로 PCTC 선, RORO 선등특수선수주에매진할것으로보인다. 동사의글로벌경쟁력을감 안할때목표수주는달성가능성이높다는판단이다. 투자의견매수, 목표주가 1, 원으로상향조정 현대미포조선에대한투자의견은매수유지, 목표주가는 1, 원으로 8% 상향조정한 다. 이유는 4 분기동안공정상추가손실가능성이대부분해소되어향후실적에대한우려 감이크게사라졌다. 또한 215 년상반기중공정상의지연문제도개선되면서하반기부터 수익성개선이빨라질것이기때문이다. 동사의향후불확실성이빠르게해소되고있음을 고려하여 215 년기준 BPS 127,594 원에 PBR.8 배를적용하였다. 동사는업계의대규모구조조정으로경쟁사간차별화가더욱확대되었고, 국내대형사와달 리유가하락으로인한해양사업에대한부담감도없다. 따라서향후실적턴어라운드와높 은경쟁력을고려하면상대투자매력도가매우높아보인다. 결산기 (12월) 12/11 12/12 12/13 12/14F 12/15F 12/16F 매출액 ( 십억원 ) 4,624 4,415 3,986 3,967 4,213 4,361 영업이익 ( 십억원 ) 영업이익률 (%) 순이익 ( 십억원 ) EPS ( 원 ) 9,992 4,876-11,889-31,642 2,52 5,491 ROE (%) P/E ( 배 ) P/B ( 배 ) 주 : K-IFRS 연결기준, 순이익은지배주주귀속순이익 자료 : 현대미포조선, KDB대우증권리서치센터

28 현대미포조선화끈한 V 턴 표 1. 4Q14 실적비교표 ( 십억원, %) 4Q13 3Q14 4Q14P 성장률 잠정치 KDB 대우컨센서스 YoY QoQ 매출액 1, ,159 1,182 1, 영업이익 흑전적지 영업이익률 흑전적지 세전이익 흑전적지 순이익 흑전적지주 : K-IFRS 연결기준, 순이익은지배주주귀속순이익자료 : 현대미포조선, KDB 대우증권리서치센터 표 2. 현대미포조선의수익예상변경표 변경전변경후변경률 15F 16F 15F 16F 15F 16F 매출액 4,213 4,361 4,213 4,361.. 영업이익 세전이익 순이익 ( 지배 ) 영업이익률 순이익률 ( 지배 ) 주 : K-IFRS 연결기준자료 : 현대미포조선, KDB 대우증권리서치센터 변경사유 ( 십억원, 원, %, %p) 표 3. 현대미포조선의분기별수익예상 ( 십억원, %) 214P 215F 4Q14P 증가율 1Q 2Q 3Q 4QP 1QF 2QF 3QF 4QF YoY QoQ F 216F 매출액 , ,58 1,2 1, ,967 4,213 4,361 영업이익 흑전적지 세전이익 흑전적지 순이익 ( 지배 ) 흑전적지 영업이익률 순이익률 ( 지배 ) 주 : K-IFRS 연결기준자료 : 현대미포조선, KDB 대우증권리서치센터 표 4. 현대미포조선신규수주및수주잔고추이및전망 ( 척, US$ mn) 수주잔고 선종척수금액척수금액척수금액 (214 인도기준 ) 신규수주 P/C 43 1, , ,28 컨테이너 PCTC RORO LPG ,233 벌크 PSV/ 해양 LEGC/ 기타 합계 73 2, , ,83 8,423 수주잔고합계 169 7, , ,423 자료 : 현대미포조선, KDB 대우증권리서치센터 KDB Daewoo Securities Research

29 에스에프에이 (5619) 새로운사이클의시작 반도체장비 Results Comment (Maintain) 매수 목표주가 ( 원,12M) 6, 현재주가 (15/2/12, 원 ) 47,6 상승여력 26% 영업이익 (14F, 십억원 ) 46 Consensus 영업이익 (14F, 십억원 ) 43 EPS 성장률 (14F,%) MKT EPS 성장률 (14F,%) -1.9 P/E(14F,x) 21.6 MKT P/E(14F,x) 13.4 KOSDAQ 시가총액 ( 십억원 ) 855 발행주식수 ( 백만주 ) 18 유동주식비율 (%) 5.7 외국인보유비중 (%) 12.4 베타 (12M) 일간수익률.66 52주최저가 ( 원 ) 37, 52주최고가 ( 원 ) 5,4 주가상승률 (%) 1개월 6개월 12개월 절대주가 상대주가 [ 반도체 ] 에스에프에이 황준호 j.hwang@dwsec.com 장준호 joonho.jang@dwsec.com KOSDAQ Q14 실적 : 매출액 1,647 억원 (+73% YoY), 영업이익 262 억원달성 4 분기연결기준매출액은 1,647 억원 (+33% QoQ, +73% YoY), 영업이익 262 억원 (+113% QoQ, +27% YoY) 으로예상치를상회했다. 신규수주는 212 년 4 분기이후가장 높은수준인 2,76 억원 (+24% QoQ, +23% YoY) 으로급증했다. 전체신규수주중에서일 반물류및공장자동화장비가 9 억원, OLED 장비 8 억원, LCD 및글라스장비가 38 억원수준으로추산된다. 영업이익률은 1 매출증가에따른고정비감소, 2 수익성높은 OLED 장비의매출인식으로전기대비 6%p 개선된 15.9% 를기록했다. 동사는지난 4 분기중국 Truly Smart Display 로부터 OLED 증착장비 519 억원을수주했 다. 모바일용 4.5 세대장비이며 15K 규모로추산된다. 216 년하반기양산을목표로하고 있다. 이번수주는 1 양산용 OLED 증착장비를처음으로공급했고 2 국내 OLED 고객사 가아닌해외고객사를확보했다는의미가있다. 기존 OLED 클린물류, 후공정모듈장비 에서부가가치높은전공정증착장비로라인업을확대했다. 올해 1 분기 Truly 의 OLED 라인을위한클린물류, 모듈후속투자가기대되며증착장비 공급레퍼런스확보로향후중국내추가적인고객확보를위한초석을마련했다. 1 분기매 출액은 1,94 억원 (+91% YoY), 영업이익 113 억원 (+39% YoY) 을예상한다. 일반물류, 공장자동화, 중국디스플레이투자중심의신규사이클진입 지난 29~211 년은삼성디스플레이의중소형 OLED 투자가약 3 년간의상승사이클을 이끌었다. 212~213 년은삼성전자스마트폰의성장둔화로 OLED 투자가위축되어 2 년 동안실적이하락하는사이클이었다. 동사는지난해하반기부터다시상승사이클에진입했 다. 이번사이클은국내단일고객이아닌다양한일반물류고객사와중국디스플레이업체 들이중심이다. 과거상승사이클이 2~3 년지속되었다는점을감안하면아직이번사이클의 초기국면이라판단된다. 올해매출액은 5,953 억원 (+43% YoY), 영업이익 724 억원 (+58% YoY) 으로 3 년만의실적 성장이예상된다. 올해일반물류및공장자동화매출액이 1,8 억원, OLED 장비매출이 2,5 억원으로전년대비각각 5%, 31% 증가할전망이다. 투자의견매수, 목표주가 6, 원유지 에스에프에이에대한투자의견매수, 목표주가 6, 원을유지한다. 현주가는 12M-fwd P/E 12.7 배이며보유현금 (3,68 억원 ) 과이자수익 (95 억원 ) 을제외한 ex-cash P/E 는 8.1 배수준이다. 지난해주당 652 원의배당금 ( 시가배당률 1.4%) 을결정했으며 3% 의배당성 향을유지하고있다. 올해는안정성에성장성이더해져긍정적인주가흐름이예상된다. 결산기 (12월) 12/11 12/12 12/13 12/14F 12/15F 12/16F 매출액 ( 십억원 ) 영업이익 ( 십억원 ) 영업이익률 (%) 순이익 ( 십억원 ) EPS ( 원 ) 4,943 3,972 3,514 2,31 3,692 4,118 ROE (%) P/E ( 배 ) P/B ( 배 ) 주 : K-IFRS 연결기준, 순이익은지배주주귀속순이익 자료 : 에스에프에이, KDB대우증권리서치센터

30 에스에프에이새로운사이클의시작 표 1. 에스에프에이의 214 년 4 분기주요손익추정및컨센서스 (K-IFRS 연결기준 ) 4Q13 3Q14 4Q14P ( 십억원, %, %p) 성장률 잠정치 KDB 대우컨센서스 YoY QoQ 매출액 영업이익 영업이익률 세전이익 순이익 자료 : 에스에프에이, KDB대우증권리서치센터,WISEfn 컨센서스 표 2. 에스에프에이의연간수익예상변경 (K-IFRS 연결기준 ) ( 십억원, %) 변경전변경후변경률변경이유 14P 15F 16F 14P 15F 16F 14P 15F 16F 매출액 영업이익 지속적인원가절감활동으로수익성개선 순이익 EPS 2,334 3,782 4,57 2,31 3,692 4, 영업이익률 순이익률 원 / 달러환율 1,45 1,81 1,7 1,53 1,81 1, 자료 : 에스에프에이, KDB대우증권리서치센터 표 3. 에스에프에이분기별영업실적추이및전망 (K-IFRS 연결기준 ) ( 십억원, %) 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14P 1Q15F 2Q15F 3Q15F 4Q15F 214P 215F 216F 신규수주 매출액 공정장비 물류시스템 매출액비중 공정장비 물류시스템 영업이익 영업이익률 순이익 순이익률 자료 : 에스에프에이, KDB 대우증권리서치센터 그림 1. 분기매출액및영업이익률추이및전망 ( 십억원 ) (%) 3 매출액 (L) 영업이익률 (R) 그림 2. 에스에프에이신규수주및주가추이 ( 십억원 ) 신규수주 (L) 주가 (R) ( 천원 ) 35 8 스마트폰성장둔화 OLED 투자위축 삼성 OLED 투자사이클 새로운상승사이클진입 F F 15F 자료 : 에스에프에이, KDB 대우증권리서치센터 자료 : 에스에프에이, KDB 대우증권리서치센터 KDB Daewoo Securities Research

31 현대중공업 (954) 풀어야할과제산재 조선 Results Comment (Maintain) 중립 목표주가 ( 원,12M) - 현재주가 (15/2/12, 원 ) 125,5 상승여력 - 영업이익 (14F, 십억원 ) -3,249 Consensus 영업이익 (14F, 십억원 ) -3,381 EPS 성장률 (14F,%) - MKT EPS 성장률 (14F,%) -1.9 P/E(14F,x) - MKT P/E(14F,x) 13.4 KOSPI 1, 시가총액 ( 십억원 ) 9,538 발행주식수 ( 백만주 ) 76 유동주식비율 (%) 57.9 외국인보유비중 (%) 11.9 베타 (12M) 일간수익률 주최저가 ( 원 ) 95, 52주최고가 ( 원 ) 225,5 주가상승률 (%) 1개월 6개월 12개월 절대주가 상대주가 [ 조선, 기계 ] 현대중공업 성기종 kijong.sung@dwsec.com 이호승 hoseung.lee@dwsec.com KOSPI Q Review: 매출액 13 조 8,461 억원 (YoY -6.5%), 영업손실 억원 현대중공업의 214 년 4 분기매출액은 -6.5% YoY 13 조 8,461 억원, 영업손실 223 억원, 지 배주주순손실은 379 억원으로적자를유지하였다. 매출액은 KDB 대우증권예상치하회하였 으나영업이익은근사치였다. 반면영업이익은시장컨센서스추정치대비크게상회하였다. 1) 조선부문흑자전환 : 추가공사손실충당금은발생하지않았다. 원 / 달러환율상승으로전 년동기수준의매출액달성, 영업이익은흑자전환하였다. 현대삼호중공업은 19 억원적자 였으나현대미포조선은 186 억원 ( 개별 ) 의흑자를달성하였다. ( 본사 : 174 억원흑자예상 ) 2) 해양부문흑자확대 : Gorgon project 의설계변경에대한약 $2 억유입으로매출액증가 와동시에영업이익도크게발생했다. ( 전분기에 $4.1 억설계변경비용을선반영하였다.) 3) 육상플랜트손실 : 2 개의대형 EPC 공사 (Jeddah, Shuqaiq) 에대해추가공사손실충당금은 없었으나, 본격적인공사진행으로매출액은증가, 영업적자는 789 억원이실현되었다. 4) 정유부문 : 유가하락으로매출액은감소하였으나, 로열더치쉘사와합작한현대쉘베이스오 일사의이익실현으로 394 억원의영업이익이발생했다. 5) 전기전자와엔진 / 기계부문은수 주감소에따른매출감소로소폭적자로전환하였다. 영업외부문에서는 KCC, POSCO, 한전기술지분매각으로약 7,5 억원의유동성과 2,3 억원의차익이발생하였다. 우려감은진정되었으나신뢰및수주회복을위한시간필요 동사에대한실적악화와사업부분별불확실성에대한우려감은다소진정된느낌이다. 하 지만동사는사장및임직원교체와효율성낮은사업부문및인력구조조정등강도높은 자구안을진행중으로안정을찾기까지다소시간이필요해보인다. 동사의 215 년수주목표는 $229 억이다. 전년대비약 16% 증가하나향후성장을위해서 는부족한수주액이다. 또한글로벌경기불황속에서수주목표달성여부도관건이다. 중립유지 : 매출감소, 수주부진, 구조조정, 통상임금등해결해야할과제산재 동사에대한투자의견은기존중립을유지한다. 이유는 1 전년도수주부진으로매출이감 소하고 215 년수주도회복 ( 목표달성 ) 이쉽지않아보이기때문이다. 2 사상초유의대규 모자구안을통해경쟁력및수익성재고에노력하고있으나안정을찾기까지다소시간이 필요해보이기때문이다. 3 동사의부채비율은약 221% 상승하였으며향후신규수주가증 가하지않는다면자금부담은더욱가중될전망이다. 결산기 (12월) 12/11 12/12 12/13 12/14F 12/15F 12/16F 매출액 ( 십억원 ) 53,712 54,974 54,188 52,582 5,742 49,118 영업이익 ( 십억원 ) 4,561 2,6 82-3, ,179 영업이익률 (%) 순이익 ( 십억원 ) 2, , EPS ( 원 ) 33,671 13,61 3,667-23,279 1,442 8,555 ROE (%) P/E ( 배 ) P/B ( 배 ) 주 : K-IFRS 연결기준, 순이익은지배주주귀속순이익 자료 : 현대중공업, KDB대우증권리서치센터