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원주 애
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1 차입매수 (LBO) 에있어서배임죄와합리적인경영판단 차입매수 (LBO) 에있어서배임죄와합리적인경영판단 최경규 * 동국대학교경영학과교수 89) 연구논단 Ⅱ Ⅰ. 서론 기업이나사모투자펀드 (private equity fund: PEF) 가타기업들을인수하는사례가증가하면서차입매수 (leveraged buyout: LBO) 에대한관심이높아지고있다. 본연구는차입매수와관련된주요대법원판례를분석하여업무상배임죄와경영자의경영판단의합리성을연구한다. LBO는지렛대효과를통해소액자본으로큰자본이득을취득할수있는효율적인인수합병기법으로레버리지효과, 법인세절감효과, 효율성증대효과등을얻을수있다. 그러나 LBO의차입금조달시피인수회사의자산을담보로과다한부채를조달하여대상기업의재무구조악화및도산위험을증가시키고, 대상회사를인수한후그회사자산을분할매각하여차입금을상환하거나단기간에차익을노리는행태로비난의대상이되거나형법상배임죄에해당하는경우가빈번하다. 최근 LBO에대하여배임죄를인정하는대법원의판결은 LBO에대한법적평가에대한논쟁을이끌어내었다. 특히신한판결에서대법원은기본적으로피고인이신한을사들이면서지분투자를거의하지않고차입금에대한보증책임도지지않은채차입매수를실행한것으로보아, 위험을부담하지않으면서투자수익만향유하려한투기적거래로파악하여배임죄를인정하였다. 법원의판결에대해 봉이김선달식의자기돈한푼도쓰지않는외상 M&A는불법 이라는식의지지에서부터 이미미국과일본등에서 M&A의한수단으로자리잡은 LBO에대한지나친규제는국내 M&A 시장을크게위축시킬것이므로배임죄등의형사적처벌보다는손해에대해민사상손해배상으로해결해야한다 는지적까지다양한논의가이루어지고있다 ( 송웅순외 3인, 2008). * 이연구는법경제학연구제 12 권제 3 호이실린 차입매수 (LBO) 에있어서의배임죄와경영판단 : 대법원판례를중심으로 ( 최경규, 이영대공저 ) 라는제목으로게재된논문을발췌하여작성되었음을밝혀둔다. 29

2 연구논단 Ⅱ 우리나라법체계에서 LBO 방식에의한기업인수는그과정에서형법상범죄인업무상배임죄에해당하는위험이발생할여지가크며, LBO를포함한기업금융에대한배임죄의확대적용은금융시장의복잡한이해관계자들간의자발적인조정에의한문제해결이아닌극단적인해결책으로서금융시장의발전을저해하는부작용을가져올수있다. 또한경영인이형법상배임죄로기소되는것자체가기업의성과와브랜드가치및금융시장발전에큰영향을가져오는만큼, 회사의본질과이사의의무에대한명확한인식을바탕으로 LBO 유형별대법원판례에나타난업무상배임죄의구성요소를분석하여이사의형사책임유무를판단하기위한법적기준을구체화함으로써, 경영자의법적위험을낮추고법적안정성을높이는것이필요하다. 따라서이연구는판례에반영된경영자의경영판단허용범위를경영판단원칙에의하여재해석하고 LBO에의한배임행위여부의판단기준을세우고, 위법한 LBO에대한형사법적처벌과병행하여회사법적, 민사법적장치의예방적적용을검토하고자한다. Ⅱ. LBO 와업무상배임죄 1. LBO의구조와효과차입매수 (Leveraged Buyout: LBO) 는부채를이용한기업인수방식으로서기업인수에필요한자금의상당부분을피인수회사의자산혹은장래의현금흐름을담보로제공하거나그상당부분을피인수기업의자산으로변제하기로하여외부로부터의차입금으로충당하는방식등으로피인수기업을주로개인기업화 (going private) 하는기업인수기법을뜻한다. 구체적인거래형태는다양하지만, 주목해야할특징은인수자금의대부분을차입에의존하되인수기업의신용이나자산을기초로하는것이아니라피인수회사의자산을기초로한다는점이다. LBO는지렛대효과를통해소수자본으로큰자본이득을취득할수있는매우효율적인 M&A기법으로, 순기능으로는레버리지효과, 법인세절감효과, 효율성증대효과를들수있다. 그러나 LBO의대상회사로피인수회사자산의청산가치가현재의주식가치보다큰기업을선정하고차입금조달시대상회사의자산을담보로하거나, 대상회사를인수한후대상회사자산을사업부문별로분할매각하여차입금을상환하고단기간에차익을노리는경우등이빈번하여자본시장법제270조제3항이사모펀드와같은투자기구의경우자기자본의 200/100 내에서만차입을허용한것도과도한차입을통한기업인수등 30

3 차입매수 (LBO) 에있어서배임죄와합리적인경영판단 의위험성을규제하고자함이다. 모딜리아니- 밀러정리에의하면자본구조는기업가치에아무런영향을미치지않으므로, 채무가증가한다고하더라도기업가치는변함이없다. 특히모딜리아니-밀러정리의첫번째명제는 개별회사의자본조달비용은부채비율과무관하게일정하다 는것이다 (Modigliani and Miller, 1958). 자기자본은주주들에게배당을해야하는반면, 부채로인해발생하는이자는비용으로산입되어절세효과를발생시킨다. 즉, LBO 거래에서피인수기업의자산을담보로자금을차입하여피인수기업의채무가증가하더라도기업관점에서아무런손해가없으며, 오히려세금효과로긍정적이라는것이다. 경영진입장에서는 LBO 거래를통해대상회사의지분이증가하면기업의경영성과를증대시킬인센티브로인해대리인비용감소효과가생긴다. 따라서비효율적자산처분등을통해경영을효율화하고장기적관점에서내실경영을추구하여기업가치에긍정적효과를가져온다. 인수자금이부족한인수자입장에서는 LBO는타인자본을사용함으로써자본수익율을증폭시키는레버리지효과를누릴수있다. 그러나현실적으로손해라는관점에서볼때, 모딜리아니-밀러이론의첫번째명제와는달리과도한부채로인한파산위험의증가는손해발생가능성을급격히높인다. LBO 가단기적으로는기업가치를높이는것으로보이나, 실제로는인수를위해대상회사혹은대상회사의자산으로부채를조달하여대상회사는과다한부채로인한재무구조의악화로인해비용이증가한다. 특히자기자본이지나치게낮고부채비율이높아지면, 회사입장에서는실패할경우어느정도의손해가나지만, 성공할경우큰수익이예상되는모험적인투자에대한유인이커진다. 이는파산의위험가능성을키우고금융시장의불안요소로작용할수있다 ( 구경철, 2012). 실제로 LBO는장기적으로는기업가치를떨어뜨려 LBO를시도한회사가성공적으로궤도에오르지못하고부실이가속화되는사례가다수보고되고있다 (Miller, 1990). 피인수회사의자산을담보로부채를과도하게차입하는의사결정은이러한파산위험으로인해합리성을결한것으로서경영판단원칙에의해보호를받을수없는임무위배행위로서형사법상배임죄가적용되는경우가빈번하다 ( 최승재, 2010). 2. 배임죄와경영판단경영자 ( 이사 ) 는회사경영에관한포괄적인 권한 을부여받고그권한의남용을통제하기위해상법제382조에의해회사를위하여선량한관리자의주의로써임무를처리하여야하는 의무 가주어진다. 이와별도로우리나라법체계에서 LBO 방식에의한기업인수는형법상범죄인업무상배임죄에해당할위험가능성이크다. 형법제355조제2항 31

4 연구논단 Ⅱ 및제356조에서규정하고있는업무상배임죄는 (1) 업무상타인의사무를처리하는자가 (2) 그임무에위배되는행위로써 (3) 재산상의이익을취득하거나제3자로하여금이를취득하게하여 (4) 본인에게손해를가함으로써성립하는범죄이다. LBO에필요한차입금의담보를제공하거나부채를상환하는과정에서이사의업무에위배되는행위로써회사에재산상손해가발생하는지등에대한논란이생길수있다. 배임죄는자신의행위가임무에위반하고본인에게손해가발생한다는주관적인식인 고의 가필요하다. 하지만대부분의사례에서본인 (principal) 을위한행위라는주장과함께형식상이나실질적이익이본인에게가는경우도상당히많아이에대한판단이어렵고법적기준을세우는것이어렵다. 따라서배임죄에서재산상이익의취득혹은본인에대한가해의사를중심으로이사의형사책임유무를판단함에있어경영자의 경영판단 과배임죄의주관적요건인 고의 를구별하는기준을세울필요가있다. 이러한주관적요건인 고의 의존재여부에대한판단은상법제399조 ( 회사에대한책임 ) 제1항이규정하는임무해태에해당하는지혹은 허용된재량의범위 인지와 이사의선관의무 ( 민법제681조, 상법제382 조제2항 ) 및 이사의충실의무 ( 제382 조의3) 와관련하여해석된다. 미국의판례법에서발전한 경영판단원칙 (business judgment rule) 은경영자 (agent) 의 경영판단 이라는주관적인식에대해경영자의의사결정이본인 (principal) 을위해합리적인근거위에독립적인판단을통해성실히이루어졌다면법원이사후적으로개입하여판단하지않으며정직한실수는사후적관점에서비난하지않는다는것이다 ( 권재열, 2008; 원동욱, 2007; 이지수, 2007). 즉, 경영판단원칙은복잡한사실관계에의해이루어지는기업경영에있어서경영자의적극적인경영판단으로위험감수와혁신을통해기업의성장과발전을기대하기위해서는경영자가관리불가능한변수에의해초래되는부정적인결과에대해사후적기준으로법원이심사하지않는다는것이다. 우리나라판례에서의 경영판단 은미국의고유명사격인 business judgment 의간접적인수용으로, 이사가업무집행에있어서 허용된재량의범위 에서내리는독립적이고합리적인의사결정을일컫는것으로이해할수있다. 즉, 우리법에서이사의선관주의의무도의사결정에있어서필요한정보를확보하고이를토대로신중하고합리적인판단을통해회사에최대의이익이되도록할것을요구하는것이며, 판례도같은기준으로합리적인경영판단의한계를설정하고있다 ( 홍복기외 4인, 2010). 32

5 차입매수 (LBO) 에있어서배임죄와합리적인경영판단 Ⅲ. LBO 유형별판례분석 다양한 LBO는 Carlson(1985) 에따라 6개의유형으로분류할수있다. (1) 피인수기업의주식을담보로제공하거나, (2) 피인수기업의양도성예금증서및부동산등의자산을인수기업부채의담보로제공하거나, (3) 인수기업이설립한 SPC가자금을차입하여피인수기업을인수합병후존속회사가 SPC의채무를상환하거나, (4) 피인수기업의지분을가진경영자가기업명의로대출을받아지분을완전히사들이거나, (5) 피인수기업이먼저대출을받아인수기업에게기업인수자금으로빌려주거나, (6) 피인수기업이담보제공후 SPC가피인수기업을합병하는등복합적인방식이다. 그리고우리나라사례에서나타난 (7) 자산인출형으로 SPC가합병은하지않고최대주주지위에서피인수기업으로부터자산을인출하여투자자본을회수하는방식등이있다. 1. 담보제공방식 (1) - 피인수기업주식 / 채권담보주식담보제공형 LBO는인수기업이직접대출을받거나특수목적회사 (Special purpose corporation: SPC) 를설립하여 SPC로하여금대출을받게하고이대출금을바탕으로피인수기업의주식을사들여주식인수와동시에피인수기업의주식을인수차입금에대한담보로제공하는유형을일컫는다. 신한사건에서피고인은금융기관의대출담보로피인수회사 ( 신한 ) 의유상증자에참여하여취득하게될신주를담보로하기로약정하고차입한대출금으로주식 520만주를인수하였다. 위주식에근질권을설정하였다가인수후신한의부동산에대하여근저당권을설정하여주고위신주를반환받았다. 또한신한의정리채권을담보로제공한후회사정리절차가종결된후신한보유의예금에근질권을설정한후정리채권등도반환받았다. 한일합섬사건 ( 대법원 2009도 6634) 에서동양메이저는동양메이저산업 (SPC) 을설립하여 SPC명의로대출을받아한일합섬의주식을인수함과동시에한일합섬의주식을대출금에대한담보로제공했다. 1) 이처럼인수주식이나채권을담보로하는경우, 통상인수회사는피인수회사의경영권을장악한후에피인수회사의부동산이나예금증서등자산으로주식및채권등주담보를대체하여담보형 LBO 거래형태나합병형 LBO 거래형태의복합적인양태를나타낸다. 따라서담보형 LBO인지, 합병형 LBO인지에따라배임죄에관한판단이다르게나타날수있다. 1) 대법원 2004 도 7027, 대법원 2007 도

6 연구논단 Ⅱ 2. 담보제공방식 (2) 자산담보 : 신한사건을중심으로두번째담보제공방식은주식담보제공방식과형태는유사하나피인수기업의자산을담보로보증을제공하는방식이다. 기업인수에필요한자금을금융기관으로부터대출을받고피인수기업의경영권을확보한후에피인수기업의자산을등가성있는반대급부없이담보로제공하는방식인데, 주채무가변제되지않는경우피인수기업은담보로제공한자산을잃는위험을부담하게된다. 이러한형태의 LBO는일반적으로피인수기업의경영진이경영권을인수기업에게로넘기는데협조하고인수자들은피인수기업의운영보다는자산을유용할목적으로고의로인수자또는제3자에게담보가치에상응한재산상이익을취하게하고피인수회사에는그재산상손해를가하는경우가상당하여배임죄적용이용이하다 ( 김재윤, 2014). 신한 LBO가이러한방식의 LBO를사용한사례이다. 2) 대법원은이같은 LBO 방식은배임죄가성립된다고판시하였는데, 이는국민경제에미치는부정적인영향에대한통제수단으로다음과같은이유로배임죄에의한처벌을선택한것이다. 3) 첫째, 차입매수자피고인은 피인수회사의우선협상대상자및대표자 로서신한의사무를처리하였으므로신주인수계약을맺은때부터신한에대하여신의성실의원칙을지켜야하는신임관계를지며, 피고인이신한의대표이사로선임된후에는상법상자기거래금지에관한규정이적용된다고할수있다. 대법원은이사안을피고인이지분투자가거의없이차입금에대한보증책임도지지않은채차입매수를실행한투기적거래로파악하였다. 배임에서임무위배와관련하여특히문제가되는것은본인의동의가능성이없는투기적성격을지닌불확실성이높은 모험거래 이다. 둘째, LBO 자금조달과정에서신한은 SPC를위하여직접담보를제공하거나보증하는방법을채택하였다. 대법원은위신한의담보제공은 SPC가신한의주식내지는경영권을인수하기위한자금마련을위한것으로이로인한직접적인이익은신한에게귀속되지않고, 담보제공에대한반대급부의부재로인해담보가치상당의재산상의손해를가하였다고판단하였다 ( 대법원 2004도 7027). 즉, 피고인은자기자본대타인자본비율이 1:220으로직접투입한자금이거의없이특수목적회사명의로신한주식 62.2% 를인수하는경제적이익을얻었고, 담보를제공한피인수회사에반대급부를제공하지않아차입금에대한상환의위험을모두전가하고손해를발생시켰다는것이다. 법원은성공적인 LBO의경우라하더라도배임죄의손해산정과고의의인정은신한의재산을담보로 2) 대법원 2004도7027; 대법원2007도5987 3) 대법원 선고, 2004도7027 판결. 34

7 차입매수 (LBO) 에있어서배임죄와합리적인경영판단 제공한당시를기준으로판단하여당시의현실적이며 등가성 이있는반대급부만을인정하고 LBO 거래이후의피인수회사에귀속될수있는절세효과, 경영개선에의한기업가치제고등의장래의긍정적인경제효과는반대급부로보지않았다 ( 이용식, 2010). 셋째, 대법원은배임죄의고의부분을판단함에있어서피고인의위근저당설정행위는자신이주식회사를인수하고지배주주로서경영권을취득하는데필요한자금을마련하여개인적인이익을취할목적인바, 배임의고의가있는경우라고판단하였다. 또한회사인수후들인인수인의경영정상화노력은배임의고의를부정할사유가되지못한다고보고, 인수인의경영능력에의한기업가치향상이라는경영성과는배임죄의고의를판단하는근거가되지않는다고하였다. 게다가피고인이 SPC와피인수회사의대표이사를겸하고있으면서자신이실질적인소유자로있는 SPC의채무변제를위하여피인수회사의자산을담보로제공하는것은전형적인이사의자기거래로서인수인이정당한반대급부를제공하지않은이상담보제공의공정성을인정하기어렵고, 회사와자신의이익이충돌하는상황에서회사의손실을방지하기위해선의로충실의무를이행하였다고보기어려워배임의고의가인정된다는것이다. < 그림 1> 재미교포김춘환의 신한인수 4) 3. 합병방식 : 한일합섬사건을중심으로합병형 LBO는인수기업에의해설립된 SPC가자금을차입하여피인수기업의주식을취득하여인수한후에 SPC와피인수기업이합병된존속회사가 SPC의차입금채무를상환하는방식이다. 합병방식의 LBO는한일합섬사건에서동양메이저가활용한유형이다. 4) 문상일 (2013) 작성. 35

8 연구논단 Ⅱ 실질적업무나자산이없는페이퍼회사인 SPC와피인수기업이합병하게되면피인수기업도 SPC의채무를부담하게되므로배임죄가성립될법도하나, 대법원은한일합섬사례에서이러한 LBO는 피인수회사의자산을직접담보로제공하고기업을인수하는방식과다르고, 합병의실질이나절차에하자가없어인수기업과피인수기업이법률적 경제적으로단일체 라는이유로배임성이없다고판시하였다. 5) 이판결은합병방식의 LBO가그자체로서위법한것이아님을보여준최초의판결이다. 동양그룹은한일합섬을인수하기위해동양메이저가회사채를발행하고자신의재산을담보로대출받은인수자금을동양메이저산업 (SPC) 에출자하였다. SPC는한일합섬신주와회사채를인수하여지분 62.6% 를확보하였고, 공개매수등을통하여지분을 91.5% 까지늘려한일합섬을인수하였다. 이후동양메이저가 SPC를합병하고이어한일합섬을합병하였다. 이렇게한일합섬을흡수합병한후 SPC 대표이사이자한일합섬이사인 B는한일합섬이보유하고있던현금과현금성자산 1,800 억원으로인수대금채무전액을변제하였다. 이사건에서동양그룹은한일합섬의풍부한현금으로인수대금을변제하려고했으며이거래가사실상한일합섬이동양메이저를위해담보를제공하는 LBO와다르지않다고하여배임죄로기소되었다. 그러나대법원은이사건은피인수회사의자산을담보로기업을인수하는 LBO 방식과기본적인전제가다르고합병의본질과효과및상법상합병비율, 주주총회의특별결의, 주주들의주식매수청구권, 채권자보호절차등주주와채권자들을보호하는제도가마련되어있다는점을들어 합병의효과로인해합병이후에동양메이저소유였던재산으로채무를변제하는것과한일합섬소유의재산으로채무를변제하는것은법률적 경제적으로완전히동일한것이다. 라는취지로무죄판결을내렸다 ( 최승재, 2010). 이사건판결을통해합병형 LBO에대한배임죄와관련된불확실성이상당히해소되었다. 이사건의합병은 SPC가아닌인수회사인동양메이저와합병이이루어진것으로존속회사가한일합섬보다큰자산을갖춘회사라는점에서피인수회사가 SPC에합병되는전형적인합병형 LBO와는차이가있다. 법원은관련법절차에따라합병이공정하게이루어진경우, 단일체가된회사가어떤행위를할것인가는합병후회사의내부문제이고그에대한규율은사적자치를인정한다는것을재확인하였다. 더불어시너지를낼수있는회사를인수하여새로운가치를창조하기위한경영활동의수단으로서의 LBO의가치를인정하였다. 동양메이저의경우, 한일합섬을인수하여기존의사업에활력을불어넣고노동조합의인적융합을위해일정기간고용보장을하는등합병후결합 (postmerger integration) 을위한일련의조치를취하였다. 5) 대법원 선고, 2009도6634 판결. 36

9 차입매수 (LBO) 에있어서배임죄와합리적인경영판단 < 그림 2> 동양메이저의한일합섬인수 6) 4. 자기주식취득방식 (MBO, Management Buyout): 한라시멘트사건을중심으로자기주식취득방식 LBO는소위 경영자에의한기업인수 (Management Buyout: MBO) 방식의 LBO를가리킨다. MBO는피인수기업에대한지분을가진경영자가그기업의명의로대출을받아지분을완전히매입함으로써기업에대한소유권을장악하는형태로서, 사업구조조정과고용조정, 경영자와종업원의고용안정, 경영능력극대화를동시에이룰수있고, 기업의지배구조관점에서도 MBO를통해기업의소유권과경영권이일치되면책임경영이가능해진다는장점이있다 ( 설민수, 2008). 단점은임직원들이참여하는투자금액이투자은행이나벤처캐피털등재무적투자자보다적은경우이들재무적투자자의참여가지분참여또는부채성대출금융으로이루어지는경우가많고, 차입과정에서상당한담보를제공하지않거나과도한부채로인해도산위험이현저히증가하는경우배임죄에서자유로울수없다는것이다 ( 최승재, 2010). 7) 한라시멘트사건은한국에서가장정교한 LBO 중의하나이다 아시아금융위기당시부도를맞은한라그룹은 LBO 전문 PEF인미국로스차일드사의구조조정프로그램에따라브릿지론을도입하여화의채무를변제하고, M&A를통해브릿지론을변제하는 2단계로성공적인구조조정을이루었다. 부도당시한라그룹의대주주이자경영진이었던정인영회장과정몽원부회장등의구경영진 ( 이하구경영진 ) 은경영권상실을전제로매각을통해채무를변제하기로하고미국계투자은행로스차일드사와구조조정을협의하였다. 한라그룹의최대당면문제는계열사간상호지급보증문제로서이는숨겨진부채 (hidden debt) 이자동반부실의악성고리였다. 이에채권단은로스차일드와의협상을통해계열사상호간의상호지급보증관련 6) 자체작성 7) 산업활력재생특별조치법 은 2014년 1월시행된 경쟁력강화법 에의해 LBO(MBO) 에대한규제가완화되었다. 37

10 연구논단 Ⅱ 한부채를대폭삭감해주고, 대신한라그룹은나머지부채를일시에상환하는 현가화변제방식 을채택하여, 한라시멘트의자산을클린컴퍼니 (SPC) 인 RH시멘트 ( 이하 RH ) 로옮기는구조조정을실행하였다. 당시법적뒷받침도없는자산유동화기법을동원하여부채변제를위한자금조달에성공하였고, 인수기업의위험을감소시켜주기위하여 위탁경영후인수 라는 2단계에걸친 M&A 기법을사용하였다 ( 최두열, 2006). 그러나인수합병이후정몽원회장 (A) 과대표이사등은이후소수주주들에의해배임죄로기소되었다. 기소요지는 A가한라시멘트의자산대부분을저가로양도하였고, 명의수탁적 1인주주에불과한 A는신회사의재무구조건전성을최대화하여야함에도불구하고 A 자신의지분확보를위해유리한자본투자유치를거부하고라파즈와의계약을체결하여 RH에손해를입혔다는것이다 ( 설민수, 2008). 이에대해법원은이사건구조조정은채권자, 주주, 이해관계인의이익을도모하기위하여진행되었으며, 채권자들 ( 브릿지론제공자, 일반채권자금융기관 ) 은소유자로서의이익은없다고판시하였다. 또한 RH 는별개의회사가아니라구조조정을위해한라시멘트의주주들이위임한회사로서약정을체결하여 A에게 RH 지분취득을신탁하기로하였고, A의처분은회사의업무라는취지로배임죄를부정하였다. 8) 이 LBO는형태상으로는 SPC에대한자산양도방식을택했지만복합기업에서특정기업부분을떼어내는데 LBO PEF가개입하고, 피인수회사의자산을담보로일부차입자금이동원되어성공적으로인수회사에매각된 MBO 사례이다. A는 MBO를통해신설회사의지분 30% 를확보하고로스차일드와브릿지렌더는 1년만에투자자금의 40% 의수익을냈다. 금융채권자들은상당한채무를면제해주고저가로할인된금액을받았으나, 대출금을대손상각하는것보다는현금으로일시금을받는이득을보았다. 일반채권자들은채무자가구회사보다변제자력이큰신설회사로바뀌어위험이감소하였고, 기존주주들누구도공개매수가격이부당하다고여기지않았다 ( 설민수, 2008). 이처럼부도처리된복합기업집단의일부이던한라시멘트가인수됨으로써화의를종결하고건전한영업활동을지속할수있게되었으며, 이는 MBO에의해손해를보는이해관계자가없이사회전체적으로이익이극대화된사례이다. 8) 대법원 선고 2003 도 5091 판결 38

11 차입매수 (LBO) 에있어서배임죄와합리적인경영판단 < 그림 3> 라파즈사의한라시멘트인수 9) 5. 제5유형 : 상호대출방식 - 대법원 2006도 483 사건을중심으로상호대출형 LBO유형은 MBO와비슷하나피인수기업이먼저외부에서대출을받아이를 SPC에게기업인수자금으로빌려준다는차이가있다. SPC는위차입금을이용하여피인수회사의다른지분소유자들의지분을사들이는방식이고, 결과적으로 SPC가피인수회사에채무를지게된다. MBO 유형과마찬가지로과도한채무를질경우에는도산위험이따른다. 대법원 2006도 483 사건 에서 A는피인수회사 B를인수함에있어서 B의대표이사 C 는 A와적극적인협의를거쳐 B의순자산가치를매매가격에맞추었다. 이를위해재고자산에 3억원의손실이추가로발생한것으로조정하여, 자산가치평가액이아닌손익가치평가액에매도함으로써 B에게 1억7천만여원의손해를입혔고, 그과정에서모자란금액 13억원을 B로부터무이자로차용한바, 대법원은이러한행위를배임으로처벌했다. 이사건에서특기할점은가치평가에있어통상적인거래에서용인할수있는할인액 1억7천만원정도의회계장부조작에의한평가액조작행위를중하게처벌하고있다는점에서법원이내부자거래에대하여보다엄격한기준을적용함을알수있다. 또한대법원은주식회사의임원이나회계책임자가당해회사의주식을매수하여대주주가되려고하는인수자에게미리회사자금을교부하여그돈으로주식매수대금을지급하게하는행 9) 자체작성 39

12 연구논단 Ⅱ 위는인수자의개인적인이익을도모하고회사의부실을초래한다는입장이다. 그대여행위가회사의이익을위한것임이명백하고회사내부의정상적인의사결정절차를거치고회사의자금운용에아무런어려움을발생시키지않으며대여금회수를위한충분한담보를확보하는등의특별한사정이없는한업무상배임죄가된다는엄격한입장이다. 따라서정상적인이자지급이나변제기가정해지지않거나담보가없는거래는그자체로서배임죄가될여지가매우높고심지어횡령죄가될가능성이있다. 즉그룹내부관계에서의 등가성 의결여에의한배임죄인정과크게다르지않다 ( 설민수, 2008). 6. 제6유형 : 복합방식 - 온세통신사건을중심으로수개의 LBO 방식들이혼합된형태를지칭하는유형으로서, 우리나라에서는흔히피인수기업의담보제공행위후 SPC가피인수기업과합병하는유형으로나타난다. 10) 혹은관계회사그룹중상당한자산을가진자회사가그자산을담보로하거나보증을제공하여모회사에게대출을하여주거나, 자회사가직접외부대출자로부터대출하여모회사에빌려주어피인수회사의주식을사들이는방식이다. 온세통신사건이대표적인사례로서 (1) 인수주체가 SPC가아닌실체가있는상장회사인점, (2) 인수회사의인수대금채무에대하여피인수회사의자산을담보로제공한점 ( 신한 LBO와유사 ), (3) 인수회사가피인수회사를흡수합병한점 ( 한일합섬 LBO와유사 ), (4) 인수회사가차입하여조달한자금으로매입한피인수회사발행회사채를피인수회사인수후피인수회사의자산으로조기상환한점 ( 동아건설 LBO와유사 ) 등의특징을갖고있어담보형, 합병형, 자산인출방식 LBO의특징들을모두보여주는사례이다 ( 원창연, 2013). 신한사례에서사실상금지된담보제공형 LBO를우회하기위한수단으로이러한복합적인형태의 LBO가탄생한것으로보인다 ( 김재윤, 2009). 이사례에서대법원은무죄를선고하였는데, 11) 이러한신종형태의 LBO에대한대법원의대응이앞으로우리나라 LBO규제에큰영향을미칠것으로예상된다. 피고인은유비스타의대표이사로서전환사채발행과대출을통해마련한인수자금으로온세통신을인수하였다. 유비스타는소유권확보후, 전환사채와대출금에대한담보로온세통신소유부동산과매출채권등에대하여담보를설정하여주고온세통신이유비스타에발행한신주인수권부사채를조기상환하도록하였다. 그후유비스타는온세통신을흡수합병하였고이로써온세통신은우회상장하였다. 피고인은위담보제공행위와신주인수권부사채의조기상환행위에대하여배임으로기소되였다. 10) 합병후자산인출하는형태도해당된다. 김재윤 (2014), 차입매수 (LBO) 에대한형사책임 202면참조. 11) 대법원 2012도9148호. 40

13 차입매수 (LBO) 에있어서배임죄와합리적인경영판단 하지만대법원은 유비스타는인수대금 ( 유비스타출연분 46%) 으로온세통신의주식을 100% 인수해온세통신의 1인주주가되어법률적으로동일한인격체이며경제적으로도이해관계가일치하는동일체로서피고에게손해를끼치려는고의가있었다고보기어렵다 며무죄를선고했다. 12) 이사건신주인수권부사채의조기상환금지조항위반등은온세통신의자산을매각하여부채를줄이고경영의정상화를도모하려는경영자의자율적경영판단으로판단하였다. 유비스타가온세통신을통신망을보유하고인터넷접속및통신사업등을영위하던온세통신을경영상필요에의해인수하였고, 온세통신의기존근로자들의고용관계가그대로유지된점등을종합해보면피고가온세통신의자산을담보로이득을취하려는배임의의사가있었다고볼수없다고판단하였다 ( 원창연, 2013). < 그림 4> 유비스타의온세통신인수 13) 7. 제 7 유형 : 자산인출방식자산인출방식의 LBO는합병형과유사하나 SPC 와피인수기업이합병하는대신 SPC 가피인수기업의최대주주지위를유지하며상법에규정된방법에따라투자자본을회수한다는점에서차이가있다. 대선주조 LBO와동아건설 LBO가대표적인자산인출방식 LBO 사례들이다. 1) 대선주조사건 : 대법원 2011도524 사모투자펀드 A사는 SPC를설립하여금융기관과매도인인롯데그룹의대선주조 B회장으로부터차입하여기존대주주로부터지분 98.7% 를매입하였다. B회장 ( 피고인 1) 은매도이후에도이사직을유지하였고, A사와 SPC의대표이사 ( 피고인 2) 는인수후대선주조이사에취임하였다. 이어대선주조의 98.7% 의지분을소유한 SPC 는유상감자와대선주조설립이래유례없는막대한규모의이익배당을주주들에게지급하였다. SPC는 12) 대법원 2012도9148호 13) 자체작성 41

14 연구논단 Ⅱ 이렇게마련한자금으로금융권에서차입한원리금을상환하였다. 이후피고인들은선량한관리자의주의의무를다하여회사의자산건전성을유지하고회사와소수주주및회사채권자들을보호하여야할업무상임무가있음에도불구하고과도한유상감자와이익배당을하여회사에상당한재산상손해를가하였다는이유로기소되었다. 이에대해원심법원은 투자목적회사가주주로서피투자기업을운용하고상법의규정에따라투자자산을회수하는것은당연한것이며, 회수한자산을어디에사용하는지에관한제한이있는것도아니므로, 유상감자나이익배당을통하여투자금을회수한후인수를위해차용한채무원리금변제에사용한것 은위법이아니라고판시하였다. 14) 또한대법원도 유상감자당시대선주조의영업이익이나자산규모등에비추어볼때유상감자의절차에있어서절차상의일부하자로인하여회사의채권자들에게손해를입혔다고볼수없다 고하여무죄를인정하였다. 15) 즉, 피고인들이수행한유상감자나이익배당으로인해회사의적극재산이감소하였다하더라도헌법과상법이보장하는사유재산제도, 사적자치원리에따라주주가갖는권리행사의결과이며주주가부당한이득을취득하였다거나회사가손해를입었다고할수없다고판시하였다. 따라서상법상배당가능이익의범위내에서적법한절차와규정의준수를전제로한유상감자및배당형식의 LBO도어느정도법률적안정성이확보되었다 ( 구경철, 2012). < 그림 5> 시원네트워크의대선주조인수 16) 14) 부산고등법원 선고노 ) 대법원 2011도524 16) 구경철 (2012) 작성. 42

15 차입매수 (LBO) 에있어서배임죄와합리적인경영판단 2) 동아건설사건 : 대법원 2011도1544 동아건설사건에서프라임그룹은동아건설인수를위해프라임개발의자체자금과자체자산을담보로차입한자금으로동아건설의유상증자에참여하여신주 73.21% 와회사채를인수하였다. 프라임개발은동아건설인수후동아건설이발행한상환우선주와부동산을담보로한차입자금및회사자금으로프라임개발소유의동아건설회사채를조기상환하도록하여, 상환자금으로자신이금융기관에서차입한자금을변제하였다. 이로인해프라임개발은기소되었는데동아건설에게실제지불해야하는이자부담액와회사채이자부담액의차이상당의재산상손해를가하고, 프라임개발에게는금융기관의이자부담액과동아건설회사채에서얻게될이자수입액의차액상당의재산상의이익을얻게하였다는것이다. 거래현실에서 LBO의구체적인태양은매우다양한데, 동아건설인수자금의구조는자본출자 (equity: 프라임개발과대주단의신주인수자금 ), 선순위채무 (senior debt; 동아건설공장을담보로한텀론 ), 후순위채무 (subordinated debt: 동아건설이발행한상환우선주 ) 의구조가갖추어진점에서 LBO에해당하는것으로볼여지가크다 ( 김성주, 2012). 그러나대법원은애초에프라임개발이동아건설을인수하는데사용한자금이순수한자기자금이라는점에서위법한담보제공형 LBO에는해당하지않는다고판단하였다. 17) 또한프라임개발이자신의대출금으로인수한동아건설 ( 피인수기업 ) 의회사채를상환우선주발행및차입을통해자금을조달하여조기상환하도록한것에대해배임죄의성립요건중 (1) 고의성부분과 (2) 손해발생부분에서배임죄에해당하지않는다고판시하다. 첫째, 동아건설인수는회생법원이그과정에관여하여절차가공개되었고, 회사채의조기상환은회생법원으로부터승인된사항으로서동아건설의회사채조기상환행위는배임의고의를인정하기어렵다. 프라임개발은부동산개발업회사로서이른바시너지효과를위해건설회사로서입지가있는동아건설을인수하였고, 관급공사의낙찰을위해서는일정수준의신용등급이필요하여회사채를조기상환하여동아건설의부채비율을낮춰야했으며이에변제경위및동기상적법성을인정할수있다. 실제로동아건설은 2008년 1월이후일년간공공공사 5건, 민간공사 5건을수주하고 2007 년도급순의 100 위밖에서 2008 년도급순위 89위, 2011년시공능력평가순위 55위를기록하였다 ( 김성주, 2012). 둘째, 동아건설의손해발생부분에있어서상환우선주발행은프라임개발이자신의배 17) 프라임개발의자기자본비율은총인수자금 5780 억원중 2780 억원이자체자금이거나자체자산을담보로한자기자금으로 48% 에해당하며, 동아건설의유상증자에서 73.21% 를취득하였다. 43

16 연구논단 Ⅱ 당이익을포기하는손해를입을수있다는점에서자기혹은제3자의이익을위한배임죄에해당하는않음을알수있다. 게다가동아건설의인수금융의기본구조인상환우선주와부동산을담보로한신규대출인텀론은프라임개발과금융기관들이협의하여정했으며, 프라임개발과대주단이 99.95% 의지분을보유하고있는상황에서동아건설의조기정상화및수익창출은그들의이익에도부합하였다. 프라임개발이소유하던회사채조기상환으로동아건설이사업상누릴수있는여러경제적이익을고려하면배임죄가성립하지않는다. < 그림 6> 프라임건설의동아건설인수 18) Ⅳ. LBO 에대한경영판단과배임죄에관한논의 1. LBO 판례에나타난경영판단의합리성경영자가경영판단의합리성을인정받기위해서는실질적인회사가치와재무구조의개선을위하여의사결정을내리고, 법원도회계상의기준이아니라경제적인개선여부를판단하는것이중요하다. 즉, 평가에서손익가치로판단하느냐, 자산가치로판단하느냐에따라차이가생길수있으며, 특히손익가치는경영자의주관적가치판단이개입하거나회계상가정에따라달라질여지가크므로가치산정의객관성이떨어질수있고, 18) 자체작성 44

17 차입매수 (LBO) 에있어서배임죄와합리적인경영판단 가치산정에따른회사매각대금결정등에서배임이될가능성이있다. 재무비율의개선여부의평가에서유의할것은회계기준 (K-GAPP 혹은 K-IFRS) 에따라회계상수익성비율, 부채비율등재무비율의개선여부가결정되는경우도있다. 예를들면, 동아건설의경우상환우선주가 K-GAPP을사용하던당시에는자본으로분류되어재무구조의개선을가져왔으나, 현재의 IFRS 기준에의하면부채로분류되어재무구조의악화를초래하게된다. 같은의사결정이이처럼회계기준에따라다른효과로나타나는경우, 법원에서는경제적인실질을따져서판단하고명확한가이드라인을제시함으로써경영자입장에서법적위험을낮추어주는것이필요하다. 자금조달과자금상환등을포함한 LBO의메커니즘을어떻게디자인할것인가도중요한이슈이다. 이러한의사결정은통상경영자단독으로내리는것이아니라금융기관이관여하여약정에의해자금조달과자금상환이함께패키지로이루어지는부분이많다. 첫째, 자금조달측면에서한라시멘트의경우, 로스차일드에의하여우리나라에서는가장복잡한형태의구조조정프로그램이디자인되었고, 동아건설의경우, 금융기관이관여하여텀론과상환우선주가일체불가분으로설계되었다. 따라서피인수회사의 CEO 등경영자의배임죄를따질때, 금융기관에대한책임을함께판단하는것도 LBO에의한배임을사전에막는방안이될수있다. 둘째, 자금상환측면에서자금조기상환금지의위반에대해자율적경영판단으로볼수있는지여부이다. 정리채권의변제 ( 온세통신 ) 나상환우선주의발행 ( 동아건설 ) 등으로재무구조가개선되어신용등급이좋아져영업활동에도움이되는경우등은모두에게도움이되는경영판단으로인정되었다. LBO와관련하여금융 재무와는관련이없으나, 근로자의고용관계를승계하거나유지하여경영정상화를하고, 인수회사와피인수회사간에시너지효과를창출하는등회사의가치를극대화하는경우, 특히이해관계가합치되고아무도손해를보는이해관계자가없이사회적이익이극대화하는경우, 배임의고의의사를찾기가어려워 LBO에대한재무적의사결정을 경영상필요 에의한합리적경영판단으로인정받을확률이크다. 따라서관련다각화의경우는쉽게 경영상필요성 을찾을수있으나, 비관련다각화의경우는쉽게찾기힘들며 LBO의배임죄가될가능성이크다. 합병형, MBO형, 자산인출형등에서소유권과경영권의합치여부는손해발생의고의여부와경영판단의합리성을평가하는중요한기준이될수있으며, 특히비관련다각화의경우등객관적으로 경영상필요성 을보이는것이어려운경우에는배임죄를피하기위해서는모든과정에서실체적합리성및절차적합리성을확보하는것이중요하다. 45

18 연구논단 Ⅱ 유형 담보형 합병형 MBO 상호대출형 복합형 자산인출형 사건명 - 인수회사 ( 판례번호 ) 신한사건 - 김춘환 (CEO) ( 대법원 2004 도 7027) ( 대법원 2007 도 5987) 한일합섬사건 - 동양메이저 ( 대법원 2009 도 6634) 한라시멘트사건 - Lafarge ( 대법원 2003 도 5091) 피인수사임원처벌 ( 대법원 2006 도 483) 온세통신사건 - 유비스타 ( 대법원 2012 도 9148) 동아건설사건 - 프라임개발 ( 대법원 2011 도 1544) 대선주조사건 - 시원네트워크 ( 대법원 2011 도 524) 자료 : 최경규 (2014). 배임여부 O - - O < 표 1> LBO 유형별배임죄구성요건 손해발생여부 ( 차입구조등 ) - 신한의부동산담보제공 - 예금근질권설정 - 손해발생의위험초래 : 반대급부비제공 ( 주주, 채권자 ) - 자기자본비율 : 0.5% - 인수후합병기업의현금성자산과현금으로부채변제 - 자기자본비율 : 43.4% - 책임재산 : 존속회사재산 ( 피인수사보다큰자산 ) - 저가매수불인정 - 현가화변제방식 (DIP 유사 ) ( 상호지급보증고리단절 ) - 위탁경영후인수방식 - 저가매수불인정 - 피인수기업이대출받아인수기업이무이자, 무담보차용 - 손익가치 ( 손익계산서 :IS) v. 자산가치 ( 재무상태표 :BS) - 담보형 + 합병형 + 자산인출 - 인수사전환사채발행 ; 피인수사자산담보제공 - 조기상환금지조항위반 - 자기자본비율 : 46% - 유비스타 1 인주주 : 흡수합병으로온세통신우회상장 - 경영정상화이익 - 자기자본 : 48% - 자체자산담보로차입 ( 담보제공형 LBO 아님 ) - 절차공개 - 회생법원기승인 : 인수후상환우선주발행하여회사채상환 - 조기상환 : 재무구조개선 / 신용등급에긍정적 % 지분확보후 - 대선주조의유상감자와배당금으로대출상환 : 영업이익과자산규모대비손해불인정 - 자산인출로차입금상환 - 투자자산회수당위성 고의여부 - 담보제공당시손해산정과고의인정 - 반대급부없는담보제공 - 공정한합병인정 : PMI - 동일한인격체 - 경영활동으로서 LBO 가치인정 - 채권자, 주주, 이해관계인의이익을도모 - 평가액조작 - 무이자차용 - 대주주대여금 - 합병전부동산과채권에대한담보설정 - 흡수합병으로동일한인격체 - 근로자고용관계유지 - 경영정상화를위한조기상환 - 전 ( 全 ) 이해관계자이익 - 이해관계합치 (73.21%) - 프라임개발시너지실현 - 유상감자와이익배당 - 소액주주차별없음. - 사유재산제도및사적자치원리 46

19 차입매수 (LBO) 에있어서배임죄와합리적인경영판단 2. LBO에있어서의배임죄적용의개선방안 1) 형법상쟁점배임죄는타인의사무를처리하는자가신임관계를저버리고배임행위로재산상이익을취득하여본인에게손해를가하는것으로, LBO에서는선관의무, 충실의무및자기거래금지가특히문제된다. LBO 거래에서이사의책임을따지기위해서는대상회사의채무상환이나회사존속에악영향을미칠사유는없는지, 소수주주나채권자의이해관계가보장될수있는지, 인수후대상회사가얻는이익은무엇인지등에대하여객관적인자료에근거하여면밀히판단하여야한다. 판례에나타난바와같이 LBO 사건에서는 경영판단 을인정하지않는경향이있다. 특히담보형 LBO의경우, 대가없이대상회사의자산을담보로한경우는무형의이익등과무관하게예외없이배임으로판단되었다. LBO 의사결정관련하여경영자의 경영판단 을판단함에있어서실체적합리성과절차적합리성을판단할필요가있다. 실체적합리성은주로가치판단에서등가성여부, 재무구조상의개선및자본구조의위험성향등으로심사될수있다. 절차적합리성은법규정의준수, 이사회의결및주주총회의결등비자기거래를포함한적법절차와위원회심사, 내부적정성검토및외부전문가자문등을통한전문성의확보를통해판단될수있다. 또한형법외적법규정의정비를통해 LBO를규율할필요가있다. 상법상의특별규정제정을통해 담보제공형 LBO 행위 의직접적인금지규정을도입하는것을검토하여야한다. 나아가형법상배임죄만을위법성판단기준으로삼고있는판례의법리해석에전적으로의존하지말고이사의의무위배에대한민사적접근을강화하여형법의 최후수단성원칙 을지켜야할것이다 ( 조인현, 2013). 19) 2) 상법상쟁점상법제398조는이사가회사와이해충돌 (conflict of interest) 이있는자기거래를할경우이사회의승인을받도록규정하고있다. 따라서 SPC 및대상회사의대표이사가동일인이면당연히이사회의승인을받아야하며, 동일인이두회사의이사를겸임하고있어도이사의자기거래에해당할수있으므로이사회의승인이필요할수있다 ( 이철송, 2009). 특히 LBO와이해관계를갖는이사는특별한이해관계자로서의결권을행사할수없으며, 만일대상회사의경영진이인수자로나서는 MBO의경우처럼대상회사의이사 19) 독일판례에서경영판단의위법성여부판단에서 ( 형법외적 ) 주식법상의채무보전을위한재산의유용금지조항이나경영진의회사와의노무계약등이의무위반의근거로적용되는것은경영진이이사의충실의무및신뢰의무라는법규범으로부터자유로울수없음을나타낸다. 47

20 연구논단 Ⅱ 전원또는대다수가 LBO와이해관계를갖는경우주주총회의승인을얻어야할것이다 ( 이창원외 2인, 2007). 상법상주의의무, 충실의무및신인의무등을판단함에있어서도 합리성 ( 즉절차적합리성과실체적합리성 ) 에부합하는의사결정인경우, 경영판단을인정할필요가있다. 판례에서도재무제표에나타난주주 ( 특히소수주주 ) 및채권자의이익에미치는영향은무엇인지, 대상회사의채무상환이나회사존속에악영향을미칠사유는없는지, 인수후대상회사가얻는이익은무엇인지등에대한객관적인자료를분석하여이사의선관의무, 충실의무및자기거래금지를판단한다. LBO의특성상실체적합리성지표중주주이익의보호와채권자보호의지표로구분된다. 부채비율, 자기자본비율, 수익률등은주로채권자이익을보호하기위한기준이다. 이러한기준들이일정재무비율을넘기면 고의 의판단에서회사, 주주혹은채권자의이익을극대화하기위한경영판단으로볼수있다는식으로경영판단의원칙과가이드라인을제시할수있다면, 경영자들이의사결정에있어서법적위험을줄일수있다. 법원이 LBO로인한실체적합리성지표의변화의방향과정도등에대한가이드라인을제시한다면경영판단에대한위법성여부의예측가능성을높이고상법상이사의의무위반에의한상법의적용을최소화할수있다. 예를들면, 자산인출형 LBO에서상법상허용한도내의이익배당은실질적회사재산이감소하였다하더라도사유재산제도및사적자치원리에의하여채권자이익을해치지않는한도라면적법한것으로보았다. 더나아가당사자간에부채비율등에관한 Debt Covenant 를작성하여민사적으로집행한다면더강한채권자보호를확보할수있다. 따라서계약의구속력과법원의가이드라인의예방적기능이 LBO 배임죄에대한형법상규율을보완할수있을것이다. Ⅴ. 결론 이연구는 LBO 관련한다양한대법원판례를중심으로경영자의의사결정의경영판단요소를분석하였고, LBO 유형별로이러한요소가대상회사의재무상태에대한변화에따라법원이 고의 와 손해발생 의책임을배임죄로물을지, 경영판단 을인정하는지에대하여분석하였다. 경영판단의원칙을적용하기위하여주관적요건인 고의 를판단할때에는객관적요소로서의사결정에서의실체적합리성과법규정및정관의준수등절차적합리성을따 48

21 차입매수 (LBO) 에있어서배임죄와합리적인경영판단 져야한다. LBO 유형에서담보형과상호대출형이주로배임죄를구성하는데반해, 합병형과 MBO 및자산인출형은배임죄를구성하지않는것으로나타난다. 이는소유권과경영권의합치여부가손해발생의고의여부와경영판단의합리성을평가하는중요한기준이되기때문이다. 경영자가경영판단의합리성을인정받기위해서는실질적인회사가치와재무구조의개선을위하여의사결정을내리고, 법원도회계상의기준이아니라경제적인개선여부를판단하는것이중요하다. LBO 판단요소에서근로자의고용관계를유지하여경영정상화를하고, 인수회사와피인수회사간에시너지효과를창출하는등회사의가치를극대화하는경우, 특히이해관계가합치되고손해를보는이해관계자가없이사회적이익이극대화하는경우, 배임의고의의사를찾기가어려워 LBO에대한재무적의사결정을 경영상필요 에의한합리적경영판단으로인정받을확률이크다. 따라서관련다각화의경우는쉽게 경영상필요성 을찾을수있으나, 비관련다각화의경우는쉽게찾기힘들며 LBO의배임죄가될가능성이크다. 비관련다각화의경우등객관적으로 경영상필요성 을보이는것이어려운경우에는모든과정에서실체적합리성및절차적합리성을확보하는것이중요하다. 인수자와인수기업은 LBO를통해피인수기업의이익을해치지않고가장효율적으로경영개선을추진하여기업의장기적성과를고려해야한다. 자금조달과자금상환등을포함한 LBO의메커니즘의디자인은통상경영자단독으로내리는것이아니라금융기관이관여하여약정에의해조달과상환이패키지로이루어지므로경영자의경영판단뿐아니라금융기관에대한규제도함께고려되어야한다. 미국이회사, 주주, 채권자등이해관계자전체의이익을보호하고자하고있고, 영국이나독일이회사의자산과기본자기자본을보호함으로써간접적으로이해관계자들의이익을보호하고있다. 또한일본이소수주주를포함하여주주이익을보호하고있는반면, 기업정리절차단계에있는기업에대해서는 MBO를유도하기위해공정한 MBO의기준과가이드라인을제시하여도산기업이사업구조조정을통해회생할수있도록한것은주주이익의극대화를넘어서이해관계자의이익은물론사회전체의이익을극대화하고있다고해석할수있다. 우리법원도이처럼회사, 주주, 채권자및필요하면종업원의이해까지고려하고있는것을감안한다면, 이해관계자전체나아가사회적이익을극대화하기위하여유무죄만을가리는형법에의한규율을보완할수있는상법적, 민사적법적, 제도적해결책에대한논의가필요하다. 우리형법상배임죄구성요건의개정과병행하여상법상의특별배임죄규정의현실적개선에대한심도있는논의가필요하다. 기업거래관련법규정의 49

22 연구논단 Ⅱ 입법적보완과법원차원에서가이드라인의마련등을통해법적안정성을확보할수있는방안이필요하다. 이때다국적기업이나초국적기업들의국내기업에대한 LBO 시도에대한국제거래질서의도덕성을유지할수있는법적구속력이마련되어야한다. 50

23 차입매수 (LBO) 에있어서배임죄와합리적인경영판단 < 참고문헌 > 국문권재열 (2008), 대법원판례상경영판단의원칙에관한소고, 증권법연구, 제9권제1호. 구경철 (2012), 기업의차입매수 (LBO) 에따른업무배임죄적용에대한대응방안, 慶熙法學, 제47권제2호. 김성주 (2012), 이른바차입매수또는 LBO 와배임죄의성부, 재판실무여부, 광주지방법원. 김재윤 (2014), 차입매수 (LBO) 에대한형사책임, 법학연구, 제53집. 문상일 (2013), LBO 사례분석과적법성여부에관한소고, 성신법학, 제12호. 설민수 (2010), M&A 의한방법으로서의 LBO 에대한규제, 그필요성과방법, 그리고문제점 : 대법원의 2004 도7027 판결에대한다른시각 미국의사해행위취소와한국의배임죄규제의비교-미국의사해행위취소화한국의배임죄규제의비교, 사법논집, 제45집. 송웅순 이창원 최병선 이상현 (2008), 차입매수 (LBO) 방식 M&A에대한법원판단과쟁점, Legal Update, 법무법인세종. 원동욱 (2007), 경영판단의원칙의적용범위 : 미국의사례를중심으로, 상사판례연구, 제20집제1권. 원창연 (2013), 차입매수 (LBO) 와배임죄의성부, YGBL, 제5권제1호. 이승준 (2013), 합병형차입매수 (LBO) 의배임죄성부판단, 형사정책연구, 제24 권제1호. 이용식 (2010), 차입매수 (LBO) 에대한형사책임-대법원의배임죄판단에대한검토 法學論集 Vol.14 No.3., 이화대학교법학연구소. 이지수 (2007), 주주대표소송에서의경영판단보호의원칙 : 미국과일본의사례를중심으로, 기업지배구조연구, Vol. 23. 이창원, 이상현, 박진석 (2007), LBO의기본구조와사례분석, BFL, 제24호. 이철송 (2009), 회사법강의, 박영사. 조인현 (2013), 기업인수 합병과정에서의배임행위와판례의태도, 형사정책, 51

24 연구논단 Ⅱ 제25권제2호. 최경규 (2014), 제3장차입매수 (LBO) 에있어서의배임죄와경영판단, 회사법제발전방향에관한연구 ( 송웅순외 3인 ), 한반도선진화재단. 최두열 (2006), 한라그룹의구조조정성공사례, 경영교육연구, 제9권제2호. 최승재 (2010), LBO 와배임죄의성립여부- 판례의동향을중심으로-, 증권법연구, 제11권제3호. 홍복기 권재열 김성탁 박세화 심영 (2010), 주식회사법: 판례와이론, 박영사. 영문 Carlson, David Gray, Leveraged Buyouts in Bankruptcy, Georgia Law Review, 1985, 20(1). Miller, Merton H., Leverage, Nobel Laurate Lecture Modigliani, F. and M.H. Miller, The Cost of Capital Corporation and the Theory of Investment, American Economic Review, 1959, 49(4), pp

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2-1-3.hwp 증권거래소 / 금융감독원 유가증권 관리 / 감독 스폰서 설립 현금 REITs ㅇ 주주총회 ㅇ 이사회 ㅇ 감사 현금 주식 / 수익증권 투자자 (자본시장) 지분 출자 부동산 (부동산시장) 소유권 / 모기지 계약 주간사 : IPO, 증자 등 자산운용회사 관리/ 개발/ 처분 자산 관리 / 운용계약 신용평가회사 부동산정보회사 : 신용등급 : 정보제공 ㅇ 부동산 관리